核心观点：联赢激光是激光焊接设备与成套解决方案供应商，下游覆盖动力电池、3C、通信和五金件。2013-2020年收入/净利润CAGR34%/31%，2020年营收/净利润8.78/0.67亿元，其中动力电池领域收入占比超70%。动力电池激光焊接具备较高技术壁垒，公司具备自研激光器能力，拥有“多波长复合焊接、蓝光激光焊接”等先进工艺，深度绑定宁德时代，并与其他一、二线电池厂深入合作，测算国内市占率近50%。受益动力电池行业加速扩产，公司收入端有望高速增长。 公司盈利能力拐点已至，22022--32023年净利润率有望快速修复。①费用前臵效应影响减弱。激光焊接成套项目从接单到验收周期在1年左右，项目前期需要摊销大量研发和管理费用，决定了当前费用率很高。2020年受疫情影响设备招标延后，2020年Q3陆续招标，2021年H1新签订单19.21亿元（含税），比21年全年订单增长27%（其中85%来自动力电池行业），随着收入兑现，费用率有望快速下行。②规模效应提升与产品标准化压缩费用率。动力电池激光焊接定制化属性强，技术创新周期短，专利保护与方案迭代造成研发与生产的低复用率，随着头部电池厂招标项目体量上升，规模效应体现。同时公司开始建立标准化体系，提升研发与生产装配的复用率，有望进一步压缩费用率。 440680方案推升焊接环节价值量，公司有望充分受益。2020年9月特斯拉发布4680圆柱电池，相对于21700能量提升5倍，功率提升6倍，同时成本降低14%，续航里程提高16%，未来有望快速抢占市场份额，主流电池厂商均已跟进布局。 4680电池采用全极耳设计，将正负集流体都变成极耳，相比传统电池单极耳设计，焊接面积更大，大幅推高了焊接难度和对焊接设备的需求。联赢激光已完成圆柱电池装配线的样机设计，匹配4680电池的自动化装配生产，目前处于样机装配调试中，未来将充分受益4680电池渗透率提升带来的焊接设备需求增长。 投资建议：我们预计公司2021年-2023年收入增速分别为50.8%、120.4%、47.1%，净利润增速分别为50.0%、219.8%、83.8%，成长性突出；给予买入-A的投资评级，6个月目标价59.24元，对应2023年30X的动态市盈率。 风险提示：动力电池扩产低于预期，竞争格局恶化，标准化推进低于预期；

核心观点：青鸟消防是消防报警细分赛道的低估值龙头标的，核心看点在于①产品拓张：公司积极进行新产品、新领域布局，迈入新一轮业务规模扩张期；②盈利改善：综合内外部因素，预计2022年公司迎来盈利向上拐点；③产业升级：伴随产业需求升级，储能消防领域将成为潜在增长点。综合来看，公司成长空间较大，业绩确定性较高，预计2023年估值仅17X，给予“买入-A”评级。 消防产品行业成长天花板高，呈现“大行业，小公司”的市场格局：①从行业成长性来看，消防行业是一条永续增长的赛道，一方面伴生国民经济增长与社会财富积累，安全保障方面的投入会不断提升；另一方面，与网安、安防等安全行业类似，消防产品“防灾、减灾、救灾”功能难以直接创造经济价值，过往历史中存在前期投入不足的地方，因此新增与存量市场交织，行业成长天花板较高。根据智研咨询，2014-2019年间，消防行业整体规模由1930亿增长至3559亿元，CAGR 为13.02%，其中消防产品市场规模由430亿增长至1032亿元，CAGR 为18.76%。②从行业参与者来看，青鸟消防作为龙头公司，2019年收入规模首次超过20亿，业内第二梯队公司收入规模在1-15亿之间，数量稀少。根据中国消防产业发展现状调研报告，截至2016年，我国消防企业数量超过2.8万家，其中消防产品企业约5700家，主营自动报警系统的约1000家，以小公司为主。 公司积极进行产品拓张，覆盖约600亿市场空间，市占率提升潜力大。青鸟消防主营各类消防安全系统，核心业务是通用消防报警系统，2020年收入占比76%，同时积极布局应急疏散业务，进军工业消防领域，并向智慧消防领域去延伸，公司致力于消防报警全站式解决方案，按照预警、逃生、灭火的全链条的方向去演进。综合智研咨询和华经产业研究院数据，公司横跨约600亿的市场空间，其中通用消防约300亿，应急疏散约200亿，工业领域约100亿，若加上灭火类产品，覆盖市场空间超过800亿。2020年，公司收入25.3亿元，综合市占率约4%，仅看通用板块业务，市占率约7%，公司所处行业空间持续扩容，市占率提升潜力大。 行业特征决定企业竞争要素，青鸟消防竞争优势显著：①下游分散，规模扩张依赖品牌和渠道：一方面青鸟品牌价值不断凸显，深耕20年积累丰富Know-How，代表性项目过百，奥运场馆、大型国际机场项目是公司产品力的背书，连续两年斩获房地产开发500强首选供应商首选榜首；另一方面，公司独特的专卖经销模式，在扩大销售规模、提升渠道把控、降低销售费用方面均优于同行公司。②以质量为导向的市场竞争下，差异化成为拉开梯队差距的重要手段：受益于政策趋严、产业升级和格局优化，我们认为行业整体向成长期中后段演进，由价格导向的粗放型竞争演变为产品导向的质量竞争。青鸟自研“朱鹮”芯片，防止Know-How 外溢的同时通过技术迭代实现差异化，积极拥抱消安物一体化趋势，跳出低价竞争陷阱。 未来看三大催化因素：①短期看盈利能力改善：毛利率方面，考虑到竞争格局和产品结构的优化，公司毛利率有望稳定在40%左右；净利率方面，新业务布局前期投入（产品、团队、渠道）基本完成，未来精细化内控提高人均能效，预计销售费用率呈下降趋势，股权激励费用摊销已完成约67%，管理费用率压力缓解，有望降低约1pct，综合来看，预计2022年公司净利率有望达到13.7%，提升超过1pct。②中期看收入弹性增强，市占率加速提升：通用领域结构性增长动力足，同时公司提前布局应急疏散、积极进军工业消防及家用消防领域，政策东风下有望给公司带来较大收入弹性。③长期看产业需求升级：储能产业发展及电动车保有量提升的同时伴随火灾隐患，促进火灾管理政策加码与产业升级。 投资建议：我们预计，公司2021-2023年营业收入分别为36.26、48.28、63.77亿元，同比增速分别为43.6%、33.2%、32.1%，归母净利润分别为4.53、6.62、9.35亿元，同比增速分别为5.4%、45.9%、41.4%。EPS 分别为1.30、1.90、2.69元，对应 PE 分别为35、24、17倍。维持“买入-A”评级，6个月目标价57.47元。 风险提示：市场竞争加剧；应急疏散市场扩容不及预期；工业领域业务拓展不及预期；回款不及预期导致坏账增加；大股东经营不善拖累上市公司。

事件：10月 29日，公司发布 2021年三季报，1-9月份，公司实现收入71.83亿，同比增长 34.93%，归母净利润 19.86亿，同比增长 34.90%。单Q3，实现收入 19.56亿，同比增长 4.73%，归母净利润 5.77亿，同比增长 18.71%。 核心观点：业绩超预期。前三季度，公司液压泵阀板块收入占比提升明显，产品结构优化助力公司应对行业调整，同时对冲金属材料成本上行压力，盈利能力保持稳定。展望未来，公司仍将坚持国际化战略，同时重视研发，促进产品多样化布局，提高非挖产品比重，凭借稀缺性和成长性，熨平业绩波动能力强，维持“买入”评级。 非挖产品比重持续提升，海外市场表现超越国内。分产品来看： ①挖机油缸：根据中国工程机械工业协会数据，2021年 1-9月份，我国挖机行业销量 27.9万台，同比增速 18%，公司挖机油缸收入增速延续上半年趋势，表现超越行业。随着泵阀业务放量及非标应用领域的拓展，公司挖机油缸收入占比有所下降。市占率方面，根据我们测算，公司国内挖机油缸市占率提升至约 57%，行业调整阶段，龙头公司产品竞争力优势被放大。 ②非标油缸：整体保持较高增长，收入占比略有提升。核心应用领域集中在起重、盾构、海工海事和新能源风电，其中起重、新能源领域增长相对较快。 ③液压泵阀：整体收入增速表现超越油缸，收入占比进一步提升。一方面，中大挖泵阀处于放量期，行业调整阶段保持了较好表现；另一方面，新产品拓宽非挖行走机械、工业领域应用，逐步由试装转向批量阶段，贡献业绩增量，公司收入对挖机应用领域的依赖度持续降低。 分市场来看：海外市场收入增速超过国内，全球化战略进展顺利。北美市场增长明显，开始向 JLG、吉尼、卡特（2款泵）批量化供应；日韩市场稳中有升，神钢、久保田、洋马等品牌进入批量化阶段，同时公司切入小松供应链验证体系，油缸业务的推进速度相对较快。 产品结构优化对冲原材料成本上行，盈利能力保持基本稳定。毛利率方面，1-9月份，公司毛利率 42.00%，同比-0.25pct，单 Q3环比提升 3.6pct。 一方面系毛利率相对较高的液压泵阀、非标油缸占比提升；另一方面，金属材料在整体成本中比重约 35%，对铸件影响较大，对其他业务影响相对有限，受规模效应、新产品批量出货、中大挖占比提升等因素影响，液压泵阀毛利率同比有所提高。 费用率方面，1-9月份，公司期间费用率 10.55%，同比+1.84pct，销售、管理、研发、财务费用率分别同比-0.89pct、-0.33pct、+3.51pct、-0.46pct， 内控良好，报告期内研发支出 4.8亿，同比增长 182%，主要系公司扩大研发团队，积极进行产品升级及技术储备，如工业泵、螺纹插装阀、电比例阀、摆线马达、多路阀等，陆续有产品进入试装或批量阶段。此外研发费用加计扣除，减少所得税缴纳约 7500万。综合来看，1-9月份，公司净利率净利率 27.71%，同比-0.01pct，单 Q3环比提升 3.07pct，公司盈利能力基本保持稳定。 公司成长性和稀缺性决定了其熨平周期波动能力强。短期来看，公司 10月份排产，非标板块延续高增长趋势，同时中大挖泵阀需求韧性较强，保持了较高排产。长期来看，公司整体战略方向不变，熨平业绩波动能力将进一步增强：①国际化战略，公司定增拟投项目之一建立墨西哥生产基地，扩大北美地区辐射，是公司从销售全球化到生产全球化的重要一步；②提高非挖产品比重，公司目前已经逐步供应非挖行走机械领域，以及盾构机、海工海事等工业领域，未来新产品如线性驱动器、各类通用液压等还将拓展航空航天、医疗等新领域，公司预计 2022年非挖产品收入贡献率有望达到 50%。 投资建议根据 2020年报指引，公司 2021收入增速预计为 15%，偏保守。我们预计公司 2021-23年收入 96.62、112.53、128.01亿元，同比增速分别为 23.0%、16.5%、13.8%；归母净利润分别为 28.29、33.59、39.11亿元，同比增速分别为 25.5%、18.7%、16.4%。对应 PE 分别为 38、32、27倍。凭借稀缺性和成长性，有望熨平业绩波动，给予“买入”评级。 风险提示基建、房地产等投资大幅下滑、新产品开拓进度不及预期、下游价格竞争加剧，成本端压力传导至上游。

事件：10月23日，公司发布2021三季报，1-9月份，公司实现收入882.81亿元，同比增长20.23%，归母净利润125.67亿元，同比增长0.96%；单Q3，实现收入207.83亿元，同比降低12.98%，归母净利润24.93亿元，同比降低35.32%。 核心观点：业绩基本符合预期。公司单三季度利润同比下滑主要系①行业进入调整期，需求表现较弱，收入下滑；②市场价格下行导致倒挂，加大对经销商返利，维护渠道稳定；③产品/市场结构变化。在行业增速放缓背景下，公司整体保持较强市场竞争力，市占率稳步提升。展望未来，一方面，数字化改善公司盈利能力，合计21座灯塔工厂改造计划预计于明年上半年全部完工，数字化降本增效成果逐步显现；另一方面，国际化战略有望平滑国内市场周期波动的影响，预计海外收入规模维持60%以上增速，占总收入比重持续提升。维持公司“买入”评级。 国内市场调整阶段，公司阿尔法凸显，市占率稳步提升，国际化战略进展顺利。三季度行业整体表现偏弱，一方面由于短期因素影响，如限产限电、疫情反弹等，另一方面由于房地产政策压制了设备需求。在市场大势下，公司基于自身渠道、管理、服务、产品全方位竞争优势，市场份额稳步提升。分产品来看：①挖机板块：公司延续了近年来市占率提升趋势，达到30%左右，其中小挖提升相对较快；②混凝土机械：泵车保持行业第一，搅拌车市占率略有提升；③起重机：汽车起重机市占率提升较快，履带吊保持行业第一，受风电吊装需求推动，起重机板块表现出较强韧性。分市场来看，公司海外收入保持高增长，全年收入占比有望超过20%。面对海外市场，公司坚持本土化研发、服务与经营，同时加大渠道建设力度，海外代理商数量大幅增加。随着海外市场收入规模的扩大，公司熨平国内单一市场周期波动能力进一步增强。 多种因素导致盈利能力承压，公司降本增效成果明显。前三季度，公司销售毛利率27.32%，同比-2.98pct。毛利率承压主要受价格端影响：①加大对渠道支持力度，维护渠道稳定以及经销商盈利水平；②产品/市场结构变化，包括挖机板块低毛利海外销售占比提升，以及混凝土机械板块低毛利搅拌车收入占比提升。从成本端来看，公司通过工艺改进、集中采购备货、智能制造很好的应对了原材料及运费成本上涨，成本端对整体毛利率影响有限。展望未来，我们预计公司有能力维持毛利率稳定，一方面，终端产品价格下降空间有限，另一方面，优质企业将通过不断推陈出新维持较好的长期毛利率。 坚持“两新三化”投入布局未来，期间费用率略有提升：前三季度，公司期间费用率12.76%，同比+1.25pct，销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.67、+0.22、+0.93、-0.58pct，销售、研发费用率提升相对较高，主要系一方面公司国际化战略加大对渠道建设投入，另一方面，针对“两新三化”产品的持续研发。2021年Q1-03，公司研发费用分别为14、16、13亿元，预计公司未来将保持平稳的研发投入水平，聚焦电动化、国际化、自动化产品。综上，前三季度，公司净利率14.66，同比-2.81pct。 公司整体资产质量高，现金流承压系三季度采购支付增加导致。前三季度，公司经营活动净现金流为102.36亿元，同比下降7.61%；单Q3，经营性净现金流4.48亿，同比下滑81.91%。从销售回款角度来看，公司表现良好，应收周转天数68天，相对2020年水平进一步下降，回款率提高；从采购支付角度看，公司于2020Q4-2021Q1期间进行大量原材料储备，采购付款周期约6-8个月，因此三季度存在刚性支付压力。我们预计公司未来单季度现金压力减小，一方面系后续采购规模下降，刚性支付减少，另一方面，公司通过海外融资平台建设、加强商业信用管控等手段平滑受采购支付影响的现金流波动。 投资建议预计公司2021-23年归母净利润分别为157、188、229亿元，同比增速分别为2.0%、19.5%、21.7%。对应PE分别为12、10、9倍。公司前瞻性研发布局未来，全球产品竞争力将持续加强，维持“买入”评级。 风险提示经济增速大幅下滑，基建补短板效果不及预期；海外市场开拓受阻；市场竞争加剧。

事件：2021年10月 27日，公司发布三季报业绩，前三季度公司实现营业收入20.73亿元，同比增长40.40%；实现归母净利润5.42亿元，同比增长95.66%；实现扣非归母净利润1.65亿元，同比增长462.69%。单Q3，实现营收7.34亿元，同比增长47.45%；实现归母净利润1.45亿元，同比增速-8.02%；实现扣非归母净利润1.03亿元，同比增长220.61%。 业绩符合预期，2021新签订单翻倍增长公司前三季度实现营收20.73亿元，同比增长40.40%，其中专用设备实现营收16.56亿元，占比79.88%。专用设备分种类来看：1）刻蚀设备：收入13.52亿元，同比增长99.01%，毛利率43.97%，刻蚀设备高增长与高毛利主要得益于：半导体设备市场发展与公司在等离子刻蚀设备领域产品竞争优势显著。2）MOCVD 设备：收入3.04亿元，同比下降24.27%，收入下滑主要系照明LED 市场趋于饱和，行业需求下滑，同时本年新签署的Mini-LED MOCVD 设备规模订单尚未发货；但该业务毛利率达32.21%，较去年同期大幅提升，预期随着Mini-LED、Micro-LED、功率器件以及深紫外LED 等产品应用，有望刺激MOCVD 设备需求。从订单来看，2021年1-9月公司新签订单金额达35.2亿元，同比增长110%。 毛利率提升明显，拉动利润端高速增长公司前三季度销售毛利率42.68%，同比增长7.9pct，主要系刻蚀设备、MOCVD 等产品毛利率均有所提升；销售净利率26.13，同比增长7.37pct；扣非后销售净利率7.96%，同比增长11.04pct。 公司前三季度归母净利润5.42亿元，同比增长95.66%，归母净利润增速超过营收增速，主要系毛利率大幅提升，拉动利润端高速增长。单Q3，公司归母净利润1.45亿元，同比增速-8.02%，主要系间接持有中芯国际股票下跌所致。公司前三季度扣非后归母净利润为1.65亿元，较去年同期增长2.10亿元。 大陆晶圆厂产能快速扩充，国产设备加速进场“缺芯潮”背景下，全球晶圆厂不断扩充产能、新建产线当下正处于半导体设备“move in”的高峰期。根据SEMI 预测，2021年全球半导体制造商将启动建置19座晶圆厂，2022年另建10座，以满足市场对芯片不断增加的要求，这29座晶圆厂设备支出预计将超1400亿美元。根据ICInsights 预计2022年中国大陆晶圆厂产能将达410万片/月，占全球产能17.15%。根据招标网数据显示，8月以来中芯国际、华虹半导体、长江存储等新增多项设备招标，在供应链安全带来的国产化浪潮中，国产半导体设备加速入场，步入黄金发展期。 投资建议2021-2023年，公司归母净利润分别为6.03亿、8.21亿、11.65亿，同比增速分别为22.6%、36.1%、41.9%，公司EPS 分别为0.98/1.33/1.89元，对应PE 153.80/112.99/79.64X。维持“买入”评级。 风险提示下游晶圆厂资本开支不及预期，行业竞争加剧、全球贸易摩擦深化带来半导体全产业不确定性。

事件：9月1日，公司发布非公开发行预案，拟募集不超过 50亿元用于恒立墨西哥项目（11亿）、线性驱动器项目（14亿）、恒立国际研发中心项目（5.7亿）、通用液压泵技改项目（2.9亿）、超大重型油缸项目（1.4亿）及补充流动资金（15亿）。 核心观点：本次定增项目市场此前无预期。50亿资金中超过80%将投向于非挖机应用领域，尤其是提前布局新技术、新市场，如线性驱动器（包含电动缸，滚珠丝杆）、通用液压等，有望接力油缸、泵阀，成为公司第三增长极，多元化布局持续深化，有望进一步打开公司成长天花板。 短期来看，按当前股价估算，预计新增股本5000-6000万股之间，我们测算对eps 影响仅4%左右，无需过于担心对短期股价的影响；中长期来看，定增项目预计于2023年年底达产，将为公司贡献新的业绩增量，坚定看好，维持“买入”评级。 定增亮点一：布局墨西哥，加速国际化。根据MarketsandMarkets 数据，2020年全球液压件市场规模约2580亿元，按2019年分地区占比来看，美国市场占比38%，是全球第一大市场。从竞争格局角度看，根据国际流体动力统计委员会数据，2020年全球CR4约为35%，恒立全球市占率仅3%，提升空间较大。公司墨西哥项目，从地理位置看，毗邻美国市场，运输成本可控；从政策因素角度，享受美墨关税优惠政策，消除关税风险，有利于增强公司在美国市场的品牌影响力和产品竞争力。项目主要针对美国工程机械油缸，港口机械、石油、海工的特种油缸，以及高空作业平台等设备的液压泵和马达，有利于对美出口，这是恒立从销售全球化到生产全球化坚定迈进的一步。 定增亮点二：推动电动化升级引领市场，布局产业链一体化，攻关下一个技术难点滚珠丝杆。传动控制行业的发展呈现明显机电液相结合趋势，电动缸市场规模将持续扩容，主要在于①电动缸是液压缸的升级产品，符合环保要求，体积小，结构简单，性能高效；②下游应用场景持续拓展，如各类行走机械、工控自动化、医疗以及航空航天等。滚珠丝杆是电动缸的核心零部件，预计市场空间约230亿美金，技术难度较高，主流供应商有限，多为外资品牌。此次募集15亿投向线性驱动器项目，是投资额最大的项目。公司顺应电动化发展趋势，引领市场提前布局，并且将产品线延伸至上游零部件滚珠丝杆。公司自2016年开始研发，模块化开发技术储备充分，产业化经验丰富，同时具备精密加工制造能力，具备将电动缸和滚珠丝杆快速投入生产、应用的基础条件。 定增亮点三：积极推动通用泵阀、非标油缸产能建设，进一步完善产品 体系。募投项目通用液压技改和超大重型油缸，均是公司在通用液压，非标油缸进一步纵向深化的布局。在已具备设计开发能力基础上，补强生产制造能力，同时扩充产能。目前公司V30G 系列工业泵适用在海工、盾构、试验台等领域，目前已完成全型号开发，进入试装阶段，现有产线在产能和自动化程度上难以应对未来订单的增长，因此公司提前进行产能布局。未来公司在通用液压领域还将进一步开拓下游应用，如航空航天、冶金、新能源设备，工业机床等，合计市场规模远超挖机，未来有望再造一个恒立，同时增强公司的抗周期能力。 未来国产替代空间大，恒立具有稀缺性+成长性，护城河持续加深。根据公司公告，2020年，我国液压件市场规模779亿，主要包括工程机械、航空航天、冶金机械、工程车辆等领域，其中工程机械领域应用占比最高，超过40%。通过恒立收入规模估算，2020年，公司收入79亿元，在国内整体占有率约10%，考虑到其他国产品牌，我们预计整体国产化率不足30%。根据工程机械行业十四五规划，核心液压件国产化率要超过60%，未来液压件替代空间较大。 投资建议根据2020年报指引，公司2021收入增速预计为15%，偏保守。我们预计公司2021-23年收入96.62、112.53、128.01亿元，同比增速分别为23.0%、16.5%、13.8%；归母净利润分别为28.29、33.59、39.11亿元，同比增速分别为25.5%、18.7%、16.4%。对应PE 分别为44、37、32倍。凭借稀缺性和成长性，有望熨平业绩波动，给予“买入”评级。 风险提示基建、房地产等投资大幅下滑、新产品开拓进度不及预期、下游价格竞争加剧，成本端压力传导至上游。

事件：2021年8月31日，公司发布中报。上半年公司实现营收9.21亿元，同比增长76.51%；归母净利润1.51亿元，同比增长395.51%；扣非归母净利润0.43亿元，同比增长69.06%。单Q2，实现营业收入6.89亿元，同比增长68.85%；归母净利润0.76亿元，同比增长67.12%；扣非归母净利润0.40亿元，同比增速-7.34%。 上半年业绩符合预期，营收大幅增厚上半年公司实现营收9.21亿元，yoy+76.51%，营收大幅增厚，主要系集成电路产业景气所带来的高纯系统业务及半导体设备业务订单大幅增加；归母净利润1.51亿元，yoy+395.51%，主要系公司收入规模整体增加、公司公允价值变动损益及补贴收入增加所致，上半年公司非经营损益合计1.08亿元，其中非流动资产处置损益1402万元、政府补助7802万元、金融资产公允价值变动4118万元。扣非归母净利润0.43亿元，yoy+69.06%。 在手订单充裕，业绩前瞻性指标屡创新高，奠定全年高增长公司在手订单充裕，半导体板块订单旺盛。截至2021年6月30日，公司整体业务新增订单达到17.2亿元，达去年全年的88%，其中半导体板块订单旺盛，达14.2亿元，占比82.6%，公司半导体业务继续行驶在发展快车道上。 业绩前瞻性指标存货、合同负债屡创新高，主要系公司业务规模增加。 中报披露公司存货9.75亿元，同比增长39.5%，较年初增长22.7%，其中未完工项目4.11亿元，发出商品3328万元，合计占比45.57%，完成验收后将确认收入；合同负债2.52亿元，同比增长59.93%，较年初增长47.62%。业绩前瞻性指标屡创新高，印证了公司业务订单旺盛，奠定全年高增长。 各业务板块发展加快，产品端&&客户端均有所突破（11）高纯工艺集成系统：新增订单998.8亿元，技术攻关顺利。①新增订单大幅增长主要系一线客户持续扩展产能。②技术攻关顺利，深化介质系统国产程度：公司新产品半导体级先进前驱体物料供应系统（LDS）、干式特殊气体排放处理设备（DryScrubber）等已顺利接到客户订单，并已启动半导体制程设备侧气体供应模块（IGS）的研发项目，随着研发进程的推进，公司高纯工艺集成系统业务板块将持续稳健增长。 （22）湿法清洗设备：单片湿法设备认证顺利，新老客户订单不断突破。 ①单片设备认证顺利，工艺覆盖面再度拓宽：公司具备提供28nm节点的全部湿法工艺设备能力，重视12寸单片设备发展，目前首批单片设备已交付并顺利通过验证，下半年将有7台套12寸槽式设备和8台套12寸单片设备分别交付到中芯、华虹集团、燕东科技等主流客户产线。 ②公司订单与客户同步突破：湿法设备新增订单达4.3亿元，达去年全年85%，其中单片设备2亿元。上半年新增订单中有17台套是中国大陆（中芯宁波、中芯绍兴、中芯天津、华为、燕东科技）以及中国台湾（力积电）等老客户的重复订单；11台套是化合物半导体、大硅片以及先进封装领域的销售新突破（绿能芯创、天岳、英诺赛科、晶方等）。 （33）晶圆再生：77月已正式量产，有望推动再生晶圆国产化进程。公司晶圆再生项目有望在2021年度贡献2个月度的产值，随着该项业务突破，将有效解决高阶晶圆制造中晶圆再生依靠出口处理的问题，推动半导体产业链材料端国产替代进程。 公司发展战略清晰，朝工艺装备及材料核心供应商稳步迈进从发展战略来看，公司以高纯工艺集成系统起家，并以此为核心，不断沿产业链向上游延伸，切入半导体制造核心设备与半导体材料领域。我们认为公司从工程配套系统业务逐渐转向设备、材料等核心业务，业务结构逐渐优化，商业模式的变迁将改变公司产业链地位，打开成长空间。 未来公司将从高纯工艺系统配套服务商升级成为工艺装备及材料核心供应商，并积极向部分细分新兴下游产业链延伸。投资建议预计公司2021-2023年EPS分别1.06/1.39/1.59元，对应PE47.39/36.37/31.70X。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示下游晶圆厂资本开支不及预期，行业竞争加剧、全球贸易摩擦深化带来半导体全产业不确定性

事件：8月31日，公司发布半年报，2021年上半年，实现营收424.49亿元，同比增长47.25%，归母净利润48.50亿元，同比增长20.70%；单Q2，公司实现营收233.99亿元，同比增长18.41%，归母净利润24.35亿元，同比下滑18.64%。 核心观点：业绩符合预期。公司业务结构稳定，拳头产品起重机和混凝土机械是工程机械后周期品种，增长韧性强，有望支撑公司达成全年业绩目标；新兴业务产品谱系持续完善，增长势头强劲。短期看，公司为应对工程机械行业波动，采取稳健经营策略，积极调整产品结构，严控客户风险，盈利能力、收入质量有望同步提升；长期看，公司业务布局持续完善，研发、制造、管理全方位数字化升级，增强公司市场竞争力，价值属性凸显，维持“买入”评级。 拳头产品市场地位保持领先，基本完成半年度既定目标。2021年上半年，公司工程机械板块收入404.26亿元，同比增长47.8%，占总营收比重95.23%，保持高质量发展，产品结构稳定，其中起重机、混凝土机械是公司主打产品，具体来看：①起重机械：收入226.77亿元，同比增长47.84%，占比53.42%，是第一大收入来源，毛利率25.75%，同比下滑5.48pct。工程起重机方面，公司大吨位产品竞争力持续增强，大吨位汽车吊销量增速超100%，履带吊和30吨及以上汽车吊国内行业销量第一；塔机方面，销售额创新高，销售规模全球第一，4个智能基地辐射全国，进一步增强客户服务能力。 ②混凝土机械：收入114.74亿元，同比增长32.85%，占比27.03%，毛利率24.94%，同比下滑2.77pct。长臂架泵车、车载泵、搅拌站市场份额仍稳居行业第一，受国六切换及道路法规趋严影响，轻量化搅拌车更新需求高，公司产品优势明显，销量居行业前三。 新兴业务表现亮眼，未来有望延续高增长。 ①挖机板块：收入20.03亿元，同比增长75.65%，占比4.72%，毛利率18.21%，同比提升6.19%，一方面，因为公司长沙智慧产业城中大挖产线全面投产，规模化效应显著提升；另一方面，结构件自制降本效果明显。目前公司挖机板块销售结构持续优化，中大挖市场份额稳步提升。 ②高机板块：收入17.36亿元，同比增长397.95%，占比4.09%，毛利率水平稳定，在规模快速扩大、零部件自制率持续提升背景下，成本仍有下降空间。公司产品谱系实现4-68米全覆盖，国内市场率稳居行业前三，并逐步开拓海外市场，目前集中在欧洲、东南亚、澳大利亚等地，未来将扩大海外销售占比，完善多市场布局。 ③农机板块：收入16.09亿元，同比增长52.43%，占比3.79%，毛利率 13.03%，同比提升0.74pct。公司农机板块正加速智能化、数字化转型，优化产品结构，高研发投入突破中高端产品，配合智慧农业服务，规模和盈利能力均有望实现突破。 内控成果显著，同时加强新产品研发力度，盈利水平短期承压。 毛利率方面：2021上半年，公司整体毛利率为25.01%，同比下滑4.35pct，环比Q1下滑2.16pct，一方面，从成本端看，上半年钢材等大宗商品价格大幅上涨，导致原材料成本增加；另一方面，从价格端看，公司销售模式以直销为主，终端结算价格有所下降影响毛利率。展望未来，公司实施产品结构优化策略，工程机械方面产能向高毛利中大吨位机型倾斜，同时提高结构件自制率，毛利率有望回升。 费用率方面：2021上半年，公司期间费用率11.55%，同比-1.66pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为4.85%、2.00%、4.72%、-0.02%，分别同比-1.8pct、-0.74pct、+1.09pct、-0.21pct。在数字化、扁平化的管理、渠道改革下，公司内控成果显著，同时加大研发投入力度，上半年研发费用达20亿元，同比增长91.23%，主要投向智能化新产品开发，尤其是高端、智能农机产品，一方面向大马力、大型化发展，另一方面拓展经济作物类产品，高研发有望进一步拓展公司核心竞争力。 公司盈利水平短期承压。2017-2020年，公司净利率从5.36%增长至11.30%，2021上半年进一步增长至11.59%，但从同比角度看，下滑2.46pct，主要系毛利率下滑影响。 公司在研发、制造、管理等各方面进行数字化转型，全方位增强市场竞争力。2021上半年，公司资本开支达10.44亿元，同比增长118%，接近2020全年水平。从研发角度看：公司搭建数字化研发平台，应用“5G+工业互联网”推进智能化产品创新；从管理角度看：持续推进业务的端对端创新管理模式，通过数字化对客户准入前、后的各项指标实时监控，全面提升业务运行效率与风险管控水平；从制造角度看：公司全面加速智能制造升级，智慧产业城各主机产品线进入全面建设阶段，塔机智能工厂二期、液压件智能产业园建成投产，汉寿农机等多个智能制造园区有序推进。我们判断未来数字化转型将为公司赋能，持续降本增效，进一步夯实公司的竞争优势。 投资建议预计公司2021-23年归母净利润分别为90、109、127亿元，同比增速分别为24.1%、20.1%、16.7%。对应 PE 分别为7、6、5倍。经营稳健，价值属性凸显，给予“买入”评级。 风险提示基建补短板不及预期、市场竞争加剧，产品毛利率下滑、新产品产能投放不及预期。

事件：2021年8月30日，公司发布2021年中报，上半年实现营收36.08亿元，同比增长65.75%；归母净利润3.10亿元，同比增长68.60%；扣非归母净利润2.25亿元，同比增长127.62%。单看Q2，公司实现营收21.85亿元，同比增长76.34%；归母净利润2.37亿元，同比增长50.67%；扣非归母净利润1.93亿元，同比增长72.44%。 收入端持续高增长，各产品线下游需求旺盛上半年公司实现营业收入36.08亿元，其中电子元件业务板块实现营收7.73亿元，yoy+75.40%；电子工艺装备业务板块实现营收28.26亿元，yoy+63.79%。子公司七星华创（主营电子元器件）实现营收7.73亿元，yoy+75.28%，净利润2.79亿元，yoy+125%，主要受益于精密仪器仪表、自动控制等领域需求旺盛。子公司北方真空技术（主营真空设备）实现营收3.30亿元，yoy-22.17%；净利润0.35，yoy-28.57%，主要受益于在“碳达峰、碳中和”目标指引下，光伏行业投资增长，新型显示等泛半导体产线投资需求增长，真空设备持续增长（转销节奏原因部分订单收入延迟确认未反映在中报中，预计全年维持平稳增长）。子公司北方微电子（主营半导体设备）实现营收24.95亿元，yoy+90.75%；净利润0.67亿元，yoy+36.73%，主要受益于5G应用、汽车电子等需求拉动了第三代半导体产线投资快速增长，以及下游客户对国产设备认证意愿增强，公司刻蚀、薄膜设备等产品市场导入节奏加快，已在集成电路领域主流生产线实现批量销售。公司合同负债47.42亿元，比去年年末增长55.63%，创历史新高，预示公司全年营收维持高增长。 研发投入大幅增厚，定增加码半导体设备产业化公司不断加大研发投入，加深技术护城河。上半年公司研发投入14.97亿元，同比增加308.11%；占营收比重41.48%，同比增加24.63pct，主要系研发材料及人工投入增加。截至目前，公司IPO募投项目高端集成电路装备研发及产业化项目与高精密电子元器件产业化基地扩产项目陆续落地，既增强公司研发实力，同时进行产能扩张，有助于扩大客户覆盖面。8月24日，公司收到证监会关于公司非公开发行股票的核准批复，预期随着半导体装备产业化基地扩产项目（四期）、高端半导体装备研发项目与高精密电子元器件产业化基地扩产项目（三期）实施后，将进一步增强公司研发和产业化能力，有助于公司长远发展。投资策略上讲，公司中长期天花板还远远未到，未来或在震荡过程中不断迈向新高我们认为，投资北方华创：①从行业β层面，要首先把握整个半导体产业未来巨大的成长性，以及晶圆代工厂产能转移及存储器扩产为半导体设备国产化带来的历史性机遇。从公司自身α层面，重视公司平台化的业务布局、强大的股东背景与产业资源、及日益提升的产品力。②把握半导体整体性板块性机会，半导体设备子版块单独出现独立行情的情况较少，北方华创股价的历史表现与半导体板块趋势基本吻合，但优于半导体指数。③自2019年公司行情启动以来，公司PS（TTM）上沿为25X，下沿为10X，随着公司收入增速的提升，PS有进一步拔升的趋势，坚定看好公司长远发展。 投资建议2021-2023年，公司营业收入分别为85.90、111.81、145.90亿，同比增速分别为41.8%、30.2%、30.5%；公司归母净利润分别为8.01亿、11.40亿、18.14亿，同比增速分别为49.2%、42.3%、59.2%，公司EPS分别为1.61/2.30/3.65元，对应PS20.53/15.77/12.08X，对应PE217.60/152.94/96.09X。维持“买入”评级。 风险提示下游晶圆厂资本开支不及预期，行业竞争加剧，全球贸易摩擦深化带来半导体全产业链不确定性。

事件：8月27日 ，公司发布2021年半年度业绩报告，2021上半年实现收入25.77亿，同比增长71.70%，归母净利润5.07亿，同比增长24.05%；单看Q2，实现收入17.36亿，同比增长59.26%，归母净利润3.37亿，同比增长17.45%。 核心观点：业绩略超预期（市场预计单Q2业绩增速15%）。分产品看，公司产品结构进一步升级，臂式收入占比提升至35%左右，新臂式生产节拍进一步加快；分市场看，海外市场收入创历史新高，达9.59亿，超2018全年水平。展望下半年，一方面，公司盈利能力企稳，未来有望凭借客户结构、市场结构的升级，以及成本优化手段逐步改善毛利率；另一方面，双反结果预计Q4落地，我们认为，公司多市场布局有能力规避单一市场风险。目前公司基本面处于底部，需耐心等待利润率拐点出现，给予“增持”评级。 臂式收入贡献进一步提升，海外市场收入创历史新高，表现亮眼。分产品来看： （1）剪叉式：2021上半年收入占比约60%，毛利率水平估计约为33%。上半年发货超过2.2万台，保持8分钟一台的生产节拍，全年产能维持4.5万台左右。 （2）臂式：估计收入占比提升至35%左右，2020年同期不到10%。毛利率水平基本维持稳定，估计接近20%。上半年发货超过2000台，进入三季度，生产节拍进一步加快，达到30分钟下线一台的水平，日产达到16台，月产能超过400台，全年产销量有望超越年初预期的4000台。从市场角度看，臂式以供应国内市场为主，海外市场出于新臂式推广期，欧洲客户呈增加趋势；从臂式产品结构角度看，电动款占比提升明显，接近发货量的50%。 分市场来看： （1）国内市场：2021上半年实现收入15.37亿元，同比增长40.94%，占比约62%，从客户结构角度看，中小租赁商采购意愿加强，占比提升。 （2）海外市场：2021上半年实现收入9.59亿元，同比增长达173.93%，占比达38%。收入规模已超2018年全年，创海外收入历史新高。海外市场高增长主要基于四点原因：①美欧疫情恢复，采购意愿增强；②北美基建投入，需求向好；③海外多点开花，包括澳大利亚、新西兰、土耳其、西欧和英国等国家和地区；④推出针对海外市场的新产品，包括30米以上大型电动剪叉和新款臂式推广。 内控良好，2021年以来盈利能力基本保持稳定。2021上半年，公司毛利率29.2%，环比Q1基本持平，同比-8.93pct，主要有三点原因：①受产品结构影响，2020年同期臂式收入占比不到10%，2021上半年已超过30%；②成本口径调整，运费核算由费用转移到成本端影响毛利率；③原材料、运费涨价，毛利率承压。 费用端表现良好，盈利能力基本稳定。2021上半年，公司期间费用率6.12%，同比-1.42pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为2.02%、1.66%、2.37%、0.08%，分别同比-2.46pct、-0.37pct，-0.50pct、+1.92pct，公司内控成果显著。净利率为19.66%，环比基本持平，同比-7.55%，主要受毛利率影响。 展望下半年，臂式毛利率有望改善。上半年原材料、运费成本高企，下半年预计仍将维持高位稳定。在此背景下，我们认为，改善臂式毛利率的主要条件均已完备，改善成果有望在2021下半年显现，具体来看： （1）成本端规模效应显现。2020年8月新臂式投产以来，产能逐步从200台/月提升到目前超过400台/月，规模效应初显。同时公司培养的国产零部件供应商产品逐步成熟，将逐步进行国产替代进行成本优化，改善毛利率。 （2）价格端市场、客户结构优化。国内市场，租赁需求旺盛，下游客户区域龙头带动中小租赁商采购意愿增强，均价水平有望回升；海外市场，配合新臂式海外推广，高毛利海外市场收入占比有望提升。 “双反”终裁结果预计于11月公布，公司将视结果决定是否进行产能转移。7月份，反补贴初裁结果公示，预计9-10月份公布反倾销初裁结果，11月份公布终裁结果。根据终裁税率高低，公司将判断是否将产能从美国向欧洲、国内市场转移，充分体现公司多市场布局优势，规避单一市场风险。 投资建议预计公司2021-2023年归母净利润分别为10.65/14.68/18.13亿元，同比增速分别为60.4%/37.8%/23.5%，对应PE 为30/22/17，给予“增持”评级。 风险提示新臂式产能爬坡不及预期、贸易摩擦导致出口市场下滑较多、国内固定资产投资下滑太快、市场竞争加剧导致产品毛利率承压。

事件：2021年8月 25日，公司发布中报业绩，上半年公司实现营业收入13.39亿元，同比增长36.8%；实现归母净利润3.97亿元，同比增长233.2%；实现扣非归母净利润0.62亿元，同比增长53.35%。单Q2，实现营收7.35亿元，同比增长29.95%；实现归母净利润2.58亿元，同比增长178.88%；实现扣非归母净利润0.51亿元，同比增长8.93%。 业绩符合预期，等离子刻蚀设备营收大幅增长，MOCVD 设备蓄势待发公司上半年实现营收13.39亿元，同比增长36.8%，其中专用设备实现营收10.77亿元，yoy+51.62%，占比80.47%；备品备件实现营收2.47亿元，yoy-2.88%，占比18.47%。专用设备分种类来看：1）刻蚀设备：收入8.58亿元，同比增长83.79%，刻蚀设备高增长主要得益于：①全球设备市场高速增长，SEMI 预测2021年全球半导体设备市场规模将增长12%达797亿美元。②在前道细分设备价值占比方面，微观加工器件不断缩小推动了器件结构和工艺制程的革命性变化，存储器件从2D 到3D 的转换使得等离子刻蚀和薄膜工艺成为最关键的步骤，刻蚀设备的需求量大幅增加，市场规模的增长速度远高于其他设备。③公司在等离子刻蚀设备领域产品竞争优势显著，加速领跑国产替代进程。2）MOCVD 设备：收入2.19亿元，同比下降10.1%，收入下滑主要系照明LED 市场趋于饱和，近期MOCVD 市场处于低潮；但Mini-LED、Micro-LED、功率器件以及深紫外LED 正处于大爆发前夕，将会推动MOCVD 设备形成新的发展浪潮。 公司上半年归母净利润3.97亿元，同比增长233.2%，归母净利润增速超过营收增速，主要系公允价值变动及政府补助等因素带来非经常性损益合计3.35亿元。实现扣非归母净利润0.62亿元，同比增长53.35%。 刻蚀设备&MOCVD 设备不断推陈出新，产品体系日益健全公司产品体系日益健全，现有产品中刻蚀领域CCP 设备优势稳固，ICP设备加速放量，MOCVD 领域不断推陈出新，下游认证顺利。 （1）等离子刻蚀机方面。①公司CCP 刻蚀设备产品保持竞争优势，多款产品批量以用于国内外一线客户集成电路加工制造生产线，并持续提升市占率，在部分客户市场占有率已进入前三位。逻辑电路领域，公司成功取得5nm 及以下逻辑电路产线的重复订单。存储器领域，公司刻蚀设备在64层及128层3D NAND 的生产线得到广泛应用，重复订单稳步增长，同时积极布局动态存储器的应用，并开始工艺开发及验证。②ICP刻蚀设备逐步趋于成熟，Primo Nanova?产品在 10家客户的生产线上进行验证，已有超过 70个工艺在客户的生产线上达到指标要求，且持续扩大应用验证范围。2021年6月，公司ICP 设备 Primo Nanova?第100台反应腔顺利交付，经过客户验证的应用数量也在持续增加。 （2）MOCVD 设备方面：报告期内公司正式发布用于高性能Mini-LED量产的MOCVD 设备Prismo UniMaxTM，专为高量产而设计，具有业内领先的加工容量，目前已收到国内领先客户的批量订单。 践行外延式发展策略，加速平台化进程公司积极探索相关领域的投资机会，公司通过参与投资沈阳拓荆、山东天岳、德龙激光等项目拓展薄膜设备、碳化硅衬底材料、激光切割等领域，运营情况均表现良好，并已申报科创板上市获受理。报告期内，公司完成对睿励仪器的增资，进一步巩固产业链协同效应，完善光学检测领域业务布局。未来，公司将从刻蚀设备延伸到化学薄膜、检测等其他IC 关键设备领域；扩展在泛半导体领域设备的应用，如显示，MEMS、功率器件、太阳能领域的关键设备，同时将利用核心技术能力探索其他新兴领域，最终实现集成电路设备、泛半导体设备、非半导体设备领域的三维成长。 投资建议2021-2023年，公司归母净利润分别为6.03亿、8.21亿、11.65亿，同比增速分别为22.6%、36.1%、41.9%，公司EPS 分别为0.98/1.33/1.89元，对应PE 175.83/129.17/91.05X。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示下游晶圆厂资本开支不及预期，行业竞争加剧、全球贸易摩擦深化带来半导体全产业不确定性。

事件： 公司发布 2021年中报。营收 18.08亿元，同比+35.08%；归母净利润 3.01亿，同比+56.67%；2021年 Q2营收 10.47亿，同比+18.67%，归母净利 2.01亿元，同比+12.33%。 核心观点：2021年中报业绩符合预期，加码新兴行业资本开支。检测行业呈现长期成长与弱周期性，是孕育超级成长股的赛道。短期看公司Q2表观净利润增速见底，下半年增速边际回升。中长期维度，华测是内资第三方检测龙头，管理层具备卓越的战略规划与精细化管理能力，能够把握国内产业结构性升级的红利，并具备全球化检测业务布局能力，未来有望成长为国际化检测巨头，维持“买入”评级。 中报符合预期，盈利能力继续提升，下半年业绩增速逐步回升中报业绩高增长，系检测市场持续扩容，公司通过内生外延手段扩充检测服务类型，同时传统检测业务提升市场份额。Q2单季度净利润增速低于营收增速，系 2020年同期社保、房租减免带来高利润基数，下半年基数效应将逐步减弱，四季度有望恢复正常 20%+利润增速水平。从连续两年复合增速维度观测，净利润复合增速 32.21%，快于收入端复合增速 16.99%，盈利能力继续提升，精细化管理效果显著。 加码新兴行业资本开支，国际化战略稳步推进四大业务板块中，生命科学/工业品/贸易保障/消费品测试连续两年复合增长分别 17.20%/23.25%/14.85%/7.36%，生命科学与工业品营收快于公司整体水平，食品、医药、计量、新能源检测产品线贡献高增长。2021H1公司资本开支 2.69亿，占营收比例 14.87%，主要覆盖食品、医学、5G、汽车检测方向。食品方面收购灏图 40%股权成为控股股东，打通日化用品和食品领域全产业链一站式服务，医药领域在国内多市投资医学实验室。同时公司与德国易马集团签订收购意向书，增强与国内汽车检测业务的协同性，加速推进国际化战略。 规模效应与精细化管理占竞争要素的权重增加国内检测认证行业过了跑马圈地的发展阶段，部分传统检测领域竞争加剧，对企业精细化管理能力要求提升，低端产能在规范化管理的条件下面临出清。例如环境检测需求增长放缓，同质化竞争严重，只有规模效应和精细化管理手段才能实现稳定的盈利，华测设立了规范的资本开支制度和实验室规模效应提升的措施，未来对中小检测机构竞争优势持续加强。 投资建议： 预计 2021-2023年归母净利润分别为 7.86/9.75/12.60亿元，增速为36.1%/24.1%/29.2%，对应 PE 60X/46X/36X，维持“买入”评级。 风险提示 1、并购资产整合低于预期；2、疫情反复影响公司运营。

事件：8月23日，公司发布 2021半年报，2021上半年实现收入 52.27亿，同比增长51.25%，归母净利润14.09亿，同比增长42.87%。单看Q2，实现收入23.70亿，同比增长13.56%，归母净利润6.26亿，同比下滑2.05%。 核心观点：业绩基本符合预期。2021上半年，泵阀板块收入首次超过挖机油缸，成为公司第一大收入来源，挖机泵阀市占率持续提升，高机、起重机和泵车泵阀同步放量，工业领域首批型号完成小批量试装，公司正加大泵阀研发力度，高端化、标准化两手抓，不断开拓应用领域。短期来看，挖机行业有望在三季度末迎来基本面拐点，公司作为核心零部件供应商，将率先收益；长期来看，公司不断加大研发，铸就更深护城河，凭借稀缺性和成长性，熨平业绩波动能力强，盈利能力稳定，维持“买入”评级。 挖机油缸表现稳定，泵阀成长为第一大收入来源，非挖业务进展顺利。 （1）挖机油缸：2021上半年，我国挖机行业销量223833台，同比增速31%，在行业增长带动下，公司挖机油缸实现收入19.8亿元，同比增长38%，占比约38%，公司表现超越行业，根据我们测算，公司挖机油缸市占率稳定保持在50%以上。从量价角度看，2021上半年，公司共销售挖机油缸47.4万只，同比增速44%，均价4177元/只，环比2020年末下滑5.7%。我们判断均价的波动主要系一方面产品结构影响，一方面今年上半年原材料涨价较高，主机厂压力较大，将压力传导至上游，公司给主机厂小幅降价。 （2）非标油缸：2021上半年，实现收入8.45亿，同比增长46%，占比约16%。核心应用领域集中在起重、盾构、海工海事和新能源风电，公司积极开拓海内外新客户、新应用，非标油缸业务实现高增长。从量价角度看，销量7.88万只，同比增长23%，均价1.07万/只，环比2020年末下滑3.3%，基本维持高位稳定。量价方面的不匹配主要由于产品结构的改变，2020下半年开始新能源风电领域的突破使得大型非标油缸占比提升。 （3）液压泵阀：公司液压泵阀的研发制造主体包括液压科技（覆盖行走机械、盾构、海工海事、试验台领域）和上海立新（小型工业领域阀），2021上半年，二者分别实现收入21.18亿、0.91亿元，同比增速分别为78%、30%，泵阀板块收入占总营收比重约40%，成为第一大收入来源。 ①行走机械领域：小挖保持稳定，中大挖泵阀持续放量，市占率明显提升，根据出货量粗略估算，大中小挖泵阀平均市场份额分别约15%、40%、55%，60吨以上超大挖泵阀以及各类电控产品实现小批量供货，其他行走机械主要集中在高空作业平台、起重机和水泥泵车。②工业领域：公 司完成全型号V30G 工业泵和电磁比例阀开发，已在海工、盾构、试验台等领域小批量试装，同时公司注重高端化研发，未来将进一步开拓注塑机、锻压、地下工程等下游领域。 积极应对原材料成本上涨压力，盈利能力保持稳定。2021上半年，公司销售毛利率41.10%，同比-0.83pct，环比一季度-0.02pct。从价格角度看，由于下游客户有价格调整诉求，2021一季度公司对产品价格进行下调，幅度在3%以内；从成本角度看，2020年底以来原材料成本大幅上涨，公司一方面通过年初议价维持采购价格稳定，另一方面，提前储备原材料，因此保持了毛利率的基本稳定。预计公司全年毛利率能够稳定在41%水平。 内控优秀，加强研发投入力度，拓宽产品线，加深护城河。2021上半年，期间费用率为8.47%，同比+1.93pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.88%、2.16%、4.65%、0.78%，分别同比-0.72、-0.68、+1.54、1.78pct，期间费用率上涨主要系①加强研发投入：2021上半年，研发投入2.43亿元，同比增长126.33%，公司加大泵阀、电控产品研发创新力度，将加速产品多元化格局；②财务费用增加：由于美元汇率下降，汇兑损失约0.37亿元，去年同期实现汇兑收益0.34亿元。销售净利率27.01%，同比-1.59pct，剔除汇兑损益影响，公司盈利能力基本保持稳定。 工程机械行业后续催化剂不断，公司9月份排产边际改善。从政策催化角度看，资金、开工等短期因素边际改善明显。资金延迟到位、开工不及预期是影响Q2下游设备需求的短期因素。730中央政治局会议提出，在需求端要加快推进“十四五”规划重大工程项目建设，合理把握预算内投资和地方政府债券发行进度，推动今年底明年初形成实物工作量；在成本端统筹有序做好大宗商品的保供稳价。预计8-10月将迎来发行高峰，月均新增规模估计超过7000亿元，7月中下旬以来，多地重大项目进入密集开工期，基建投资将持续发力。从挖机销售结构角度看，小挖销量下滑导致了行业波动，中大挖韧性相对强。2021年1-7月，国内大/中/小挖累计销量分别为23853、60434、121742台，同比增速分别为5.66%、38.05%、15.07%，占比分别为15.7%、29.0%、55.3%，国内市场行业累计销量增速为19.7%，大、小挖均低于行业水平，但小挖占比更高，对行业影响更大；大挖增速低主要系上半年因为安全生产，环保督察等因素，矿山项目开工不及预期。我们认为，中大挖市场表现韧性强，一方面是因为7月以来，北方多地矿山进入复工复产节奏，同时，下半年基建投资又将拉动中大挖需求，另一方面，国产品牌中大挖不断推陈出新，产品竞争力增强，市占率仍在持续提升。 公司产品布局多样化，熨平周期波动能力不断增强。短期来看，挖机油缸9月份排产经过公司需求测试，预计同比增长20%，中大挖泵阀仍将维持放量节奏；长期来看，公司产品品类扩张进展顺利，非标领域应用不断增多，同时，公司正由硬件向全套液压产品供应商转型，布局电控系统和软件，未来熨平周期波动能力将进一步加强。 投资建议根据2020年报指引，公司2021收入增速预计为15%，偏保守。我们预计公司2021-23年收入96.62、112.53、128.01亿元，同比增速分别为23.0%、16.5%、13.8%；归母净利润分别为28.29、33.59、39.11亿元，同比增速分别为25.5%、18.7%、16.4%。对应PE 分别为44、37、32倍。凭借稀缺性和成长性，有望熨平业绩波动，给予“买入”评级。 风险提示基建、房地产等投资大幅下滑、新产品开拓进度不及预期、下游价格竞争加剧，成本端压力传导至上游。

事件：公司发布2021年中报。营收10.08亿元，同比+19.09%；归母净利润1.54亿，同比下滑37.65%；2021年Q2营收5.57亿，同比+10.07%，归母净利0.89亿元，同比下滑53.44%。 核心观点：业绩符合预期，下半年业绩有望逐步改善。公司从单一成长性的公司成长为线性驱动平台企业，业务具备“消费升级”与“顺周期”属性。Q2是公司基本面的底部，美国疫情缓解，智慧办公B 端需求边际改善，马来工厂投产逐步修复盈利能力，Q3业绩有望逐步改善，并购也将在行业上行期为公司带来更大的业绩弹性。预计公司2021-2023年分别实现净利润4.35/6.25/8.38亿元，同比增速分别为7.2%/44%/34%，对应PE 45X/31X/23X，维持“买入”评级。 Q2是公司基本面底部，下半年业绩有望逐步改善Q2收入端同比增速转正，系智慧办公B 端需求逐步复苏；净利润下降幅度较大，主要原因系2020年第二季度中美贸易关税豁免及部分关税返还（本报告期公司对美贸易关税已经恢复为25%），另外，钢材等原材料、运费成本均大幅上涨，人民币汇率升值也影响了净利率。即使在这样的环境下，公司毛利率环比Q1基本持平，净利润率略有提升。随着美国疫情缓解带动智慧办公B 端需求反转，叠加提价，我们认为下半年业绩有望逐步改善。另外财务指标层面：2021H1现金流同比转负，系加大原材料备货，应对大宗原材料涨价；借款金额从一季度末500万上升至24亿，系公司为并购LEG 申请贷款准备所致。 并购“LEG”完善欧洲市场布局，国际化战略扬帆起航公司于7月份完成“LEG”并购，夯实智慧办公业务竞争力。“LEG”主要产品是电动升降桌升降立柱总成及控制器，属于行业内顶尖水平，有较高专利壁垒。其主要客户为欧美高端家居品牌，其中有成品家具前二的大家具厂商HermanMiller、Steelcase 等。欧洲是智慧办公产品第二大市场，也是捷昌未来三年的核心增长点。本次并购是公司外延成长和国际化战略的重要开端，将在全球范围内形成研发、生产、市场、品牌等方面的协同效应：① 有助于增厚公司业绩，“LEG”2019年（正常经营年份，未受疫情影响）净利润为5415万元，为捷昌2020年扣非净利润的17%；② 完善捷昌在欧洲市场布局，渠道、研发、品牌都将得到加强，更好的树立捷昌在欧美高端市场的品牌形象；③ 借助“LEG”的海外生产基地辐射欧美市场；④ “LEG” 2019年人均产值为243万元，是同期捷昌的3倍，但2019年净利润率仅7.95%，大幅低于捷昌驱动2018-2020年平均净利润率21.50%。因此“LEG”可以借助捷昌的供应链、生产制造和先进的管理能力优化盈利能力。 国际化与平台化战略，缔造第二成长曲线2021H1欧洲子公司实现营收1.38亿元，同比增长130%，国际化战略崭露头角，降低了单一地区（美国）业务占比过高的风险。同时公司利用技术同源性的优势，积极布局新兴方向 – 医疗、电动车尾门、光伏支架线驱，随着部分领域大客户落地，未来有望构成新的业绩增长点。 投资建议：考虑并购，预计公司2021-2023年分别实现净利润4.35/6.25/8.38亿元，同比增速分别为7.2%/44%/34%，对应PE 45X/31X/23X。赛道具备“消费升级”与“顺周期”属性，21年疫情缓解，需求端高增长确定性强。 维持“买入”评级。 风险提示1、贸易摩擦加剧；2、疫情反复影响B 端需求；3、欧洲市场智慧办公业务开拓低于预期；4、医疗养老业务渠道开拓低于预期。

事件：2021年上半年，公司收入 3.86亿，yoy+31.31%；归母净利润 1.23亿，yoy+28.15%。单看 Q2，收入 2.31亿元，yoy+7.7%；归母净利润 0.73亿，yoy-0.16%。 核心观点：业绩略超预期，高于此前预告增速 15%-25%。单 Q2业绩出现微幅下滑，主要系去年疫情后订单集中交付带来的高基数影响，盈利水平继续保持高位（毛利率 58%，净利率 32%），展望未来，我们判断一方面下游风机制造商盈利大幅修复，资本开支意愿加强，一方面陆上风机大型化与海上风电快速发展，专用高空安全设备需求加大。公司盈利性与成长性兼具，业绩弹性大：利基性、定制化、高附加、高回报的产品属性决定高盈利，量价齐升与多元化决定高成长。维持“买入”评级。 公司业绩持续高增长，提前储备原材料及人员扩张导致经营性净现金流出现下滑公司上半年收入 3.86亿，同比+31%，归母净利润 1.23亿，同比 28.15%，公司业绩增速略低于收入增速，主要系公司成本及期间费用上升所致，2021年上半年，公司期间费用率 25.86%，同比增长 0.96pct；其中，销售费用率 14.79%，同比降低 1.58pct；管理费用率 5.40%，同比增加 0.12pct； 研发费用率 6.29%，同比增加 1.81pct；财务费用率-0.62%，同比增加0.61%，主要系人民币与美元汇率波动导致的汇兑损失增加所致。 上半年，经营活动净现金流 3999万元，同比下滑 40.65%，主要系：一方面，原材料涨价背景下，公司积极应对，提前备货，截至 2021年 6月 30日，公司原材料账面价值 4589万元，创新高；另一方面，公司上半年业务扩展，引进研发、管理等条线人才，员工人数增加，职工薪酬所支付的现金增加所致。 盈利水平在受到多重因素影响下，仍保持高位2021年上半年，毛利率 58.17%，同比降低 0.79pct；净利率 31.91%，同比降低 1.03pct，尽管利润率水平出现小幅下滑，但整体盈利水平仍处于高位。我们认为利润率的波动，一方面系上半年原材料涨价，及市场竞争背景下，公司产品价格可能小幅调降影响，但公司上市后，生产规模扩大，规模效应显现，有望对冲部分原材料涨价负面影响；一方面是市场结构的影响，2020年上半年由于国内疫情，公司积极开拓海外市场，海外市场占比高，利润率较高，而 2021年公司重心在国内，国内市场占比提升带来的市场结构影响所致。 展望后市，下游行业景气上行，公司后续催化充足投资建议2021-2023年，公司归母净利润分别为 2.63亿、3.41亿、4.12亿，同比增速分别为 42.2%、29.5%、20.8%，公司 EPS 分别为 2.39/3.10/3.74元，对应 PE 29.17/22.53/18.64X。维持“买入”评级。 风险提示下游风电行业景气度下行；海外市场开拓受阻；市场竞争加剧；新产品研发不及预期