众辰深耕变频器行业，主要下游为空压机。产品优势在于小型化优于同行，且利润率行业领先。我们认为公司在 2024、2025年有望实现业绩高增，成长性在于拓下游、扩品类&产能扩张。 产品性价比高于同行，且维持高利润率众辰产品小型化方面优势显著，相似性能下体积远小于同行。以 22KW 通用变频器为例，众辰产品体积比汇川小 41%、比英威腾小 67%，比正弦小17%。公司通过软件算法和结构优化，可节约原材料，并为客户节省安装空间。 2022年汇川、英威腾、蓝海华腾、伟创电气、正弦电气变频器相关产品毛利率分别为 45.6%、39.7%、39.3%、41.1%、32.2%，众辰 2022年变频器产品毛利率 41.7%，仅低于汇川，高于英威腾、蓝海华腾等企业。我们认为公司在产品小型化、管理效率、自动化水平方面优势显著，且专注于空压机领域。 成长看点：扩下游、拓品类&产能扩张 行业延展：对标欧美、日本螺杆式空压机 80%渗透率，2019年国内螺杆式仅占 31%，螺杆式空压机配备变频器，空压机变频器有望超越空压机行业增速实现高增。空压机之外，众辰产品已覆盖工程机械、供水设备、化工机械、机床工具等领域，有望在新领域不断开拓。 新产品：1）伺服：推出 US880高性能伺服产品，面向中高端市场；2）风电变桨：推出风电变桨集成式控制器，针对陆上、海上大功率风电机组桨叶的精确同步控制；3）注塑机可编程显控一体控制器：完善产品系列，为客户提供解决方案。4）变频器：产品实现总线功能，适配范围不断扩大。 产能扩张&海外开拓：2023年 12月，上海和安徽芜湖两个项目新厂房已处于验收阶段，预计在 2024年初陆续释放产能。海外方面，公司目前主要通过 ODM/OEM 方式与国际客户进行合作，主要地区为俄罗斯等。 盈利预测与估值我们预计 2023-2025年公司收入 6.3、8.8、11.7亿元，同增 18%、38%、33%; 归母净利润 2.0、2.7、3.6亿元，同增 31%、35%、35%。对比同行业工控企业，汇川、伟创、禾川 2024年 Wind 一致预期 PE 分别为 25、25、39X，给予 2024年 PE 28X，对应股价 50.7元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：空压机需求不及预期、新产品竞争力不及预期、原材料成本大幅上升、整体制造业不景气、股价或波动较大风险等

事件：公司拟向包括公司实际控制人下属企业中车金控在内的不超过 35名特定投资者募资不超过 13 亿元，其中，中车金控拟按照此次融资规模的50.87%，即以现金不超过 6.61 亿元认购本次发行股份。 募资扩充三大板块产能，募集资金扣除相关发行费用后拟用于投资创新中心及智能制造基地项目、清洁能源装备提质扩能项目、新能源汽车减振制品能力提升项目，并补充流动资金。 1） 轨交板块，公司拟通过新建创新中心及智能制造基地建设项目（株洲），对轨道交通产业进行转型升级和提质扩能，降低生产成本提升盈利质量；项目建成后，将形成年产 148 万件（套）橡胶基制品的生产能力，其中弹性元件 142 万件，空簧产品 6 万套。项目拟投入募集资金 4.9亿元。公司预计，项目建成后，达产年新增营业收入（不含增值税）16.04 亿元，达产年新增净利润 1.4 亿元。 2） 风电板块，公司拟使用募资 5.7 亿元，用于清洁能源装备提质扩能项目（包括射阳、蒙西、宾县三个基地）。公司预计，项目建成后，达产年新增营收 37.08 亿元，新增净利润 2.8 亿元。 3） 汽车板块，公司拟使用募资 1.4 亿元，在博戈无锡工厂既有厂房内购置工艺生产设备，或建设辅助生产设施。公司预计，项目建成后，将新增年产 2800 万件橡胶金属件产能。达产年新增营业收入（不含增值税）7.58 亿元，达产年新增净利润 7577 万元。 以上三大板块项目合计，未来预计贡献 60.7 亿元营收增量，对应接近 5 亿元净利润增量。 投资建议公司为中国中车子公司，股权激励下提质降本动能充足，各大业务有望共振向上（目前汽车业务盈利能力改善，叶片订单充足产能持续释放，轨交业务维持稳定增速），我们预计公司 23-25 年归母净利分别为 5.0/6.9/9.0 亿元，维持“买入”评级。 风险提示：风电装机不及预期、原材料价格波动风险、国际化经营管理风险、行业竞争风险、供应链风险、募投项目实施不及预期风险

智能电动化带动座舱升级，看好声学赛道量价齐升声学赛道具备智能化+电动化+消费升级三重属性，由此带来在乘用车尤其是新能源乘用车上的量增和价升，从单纯的扬声器到功放、 AVAS 和软硬件结合的完整解决方案，对应单车价值量 9倍的增长。根据盖世汽车研究院数据，随着高阶座舱声学技术的不断迭代升级，预计到 2025年，全球乘用车声学系统市场空间有望达到 905亿元， 2022-2025年 CAGR 为 9%。 消费者对更好座舱交互的需求提升，声学系统作为容易被用户感知的部分成为主机厂展示产品力的重要指标，优秀上游声学公司迎来发展机会。 此外，新能源及自主品牌的崛起为本土企业实现国产替代提供了机遇。 为什么看好上声：品类扩张+客户优质+调音构筑壁垒本质上是看好品类扩张+优质客户+调音能力赋予公司的成长性。 公司深耕汽车声学领域 30年，业务专注度高，客户资源覆盖国内外传统车企+新能源龙头，并基于产品耦合度以及整车调音技术积累，将产品线从单一扬声器拓展至扬声器+功放+AVAS 的产品组合。因此，我们认为公司成套解决方案具备较强竞争力。 从扬声器单品到完整解决方案，单车价值量提升的同时有望抬高公司市占率天花板；持续扩产+导入新能源客户，加强了燃油车下滑背景下的公司成长动能。 行业壁垒在调音软件，我们认为公司凭借调音技术积累、专业调音团队以及硬件设计优势，有望逐步实现调音业务突破，如此一方面可以提升产品性价比+客户黏性，另一方面有望提供新的业务增长点。 投资建议盈利预测：预计公司 2023-2025年营收分别为 22.78/32.95/44.11亿元，同比增长 28.80%/44.61%/33.88%；归母净利润将分别达到 1.61/2.59/3.75亿元，同比增长 84.37%/61.07%/44.76%。 估值： 行业 beta+公司 alpha，量价齐升逻辑简单清晰，市场容易形成一致预期； A 股声学龙头，标的具备稀缺性。公司当前市值对应 2023-2025年PE 分别为 40/25/17X，以华阳集团、国光电器等可比公司平均 PE 作为参考，考虑未来三年预计具备较高的增速，而作为 A 股车载声学龙头有一定稀缺性， 因此我们给予公司 2025年 25X PE，目标价 58.55元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 原材料价格波动的风险、汽车销量不及预期的风险、客户集中度较高的风险、汇率波动风险、市场竞争加剧的风险、技术创新风险

运动控制领域强者，工控产品布局全面。公司深耕运动控制行业二十余年，目前已拥有控制系统、步进系统、伺服系统等产品系列，是行业内少数拥有完整运动控制产品线的企业之一。步进系统贡献公司主要营收，伺服营收占比逐年上升。此外，公司积极迎合战略性新兴产业发展需求，顺应行业发展趋势。 运动控制市场空间超百亿，战略新兴下游&产品多元优势助力公司发展1） 智能制造+国产替代双轮驱动，打开成长想象空间。2019年我国运动控制系统市场规模为 425亿元，结合中商产业研究院数据，我们测算2023年这一规模将达到 519亿元。目前国内市场中外资占较大份额，近年来公司在内的内资品牌不断加大投入，已在部分细分产品和市场上表现出明显竞争优势。 2） 营销模式转型升级，新老行业同步深耕。公司营销策略由“直销为主，经销为辅”转为“渠道为主、互补共赢”，在深挖传统优势行业的基础上开拓战略新兴行业。目前新能源等新兴行业公司已基本覆盖行业TOP 客户，并呈现持续上量趋势。 3） 全品类产品+完整解决方案带动业绩增长，性价比+快速响应打造差异化竞争优势。公司提供“PLC 系统+模块+伺服+步进”的整体解决方案能有效提升自有产品的配套率，带动产品销量增长。此外运动控制产品定制化需求多样，公司凭借性价比+快速响应与外资差异化竞争。 步进业务稳中求进，伺服&控制器开拓新局1） 步进系统：深圳市制造业单项冠军产品，全国市占率稳居第一。公司步进系统连续 10年以上全国市占率稳居第一，是国内第一家实现闭环步进驱动技术&推出步进高速总线 EtherCAT 及 RTEX 产品的厂商，产品综合技术性能指标稳居国内前列，多项核心技术达国际领先水平。 2） 伺服系统：产品性能对标国内外领先品牌，市场份额逐年上升。公司伺服系统市占率虽小（2022年仅为 1.7%），但随着伺服行业国产替代加速&下游新兴行业发展态势良好，公司有望凭借积极布局新兴行业&高端产品占比提升带来高收入&自产电机和编码器降低采购成本等因素，铸就伺服业务长期价值。 3） 控制器：PC-Based 优势显著，大中小 PLC 为中长期发展赋能。①PC-Based控制卡：公司市占第二，产品性能位居国内前列，PC-Based 加速渗透趋势下有望受益；②PLC：公司大中小型 PLC 均取得市场突破，公司于2022年预计产品预计 2-3年即可追赶日系最佳水平，未来有望打破中大型 PLC 市场的客户壁垒。 盈利预测与估值：预计 2023-2025年公司总营收分别为 15.5/18.7/22.1亿元，同 增 16%/20%/18% ； 归 母 净 利 润 分 别 为 1.4/2.2/2.8亿 元 ， 同 增-36%/56%/29%。考虑公司步进系统&PC-Based 控制卡优势显著，伺服产品加速替代有望带动业绩高增，大中小 PLC 推广顺利有望打开成长空间，我们给予公司 23年 65倍 PE 估值，对应目标价 29.50元，给予“买入”评级。 风险提示：自动化行业复苏不及预期风险；研发风险；规模增长带来的管控风险；IC 类电子元器件境外进口风险；外协加工风险；测算主观风险。

工控新势力快速发展，专研电气传动与工业控制1） 深耕电气传动与工控领域 18年，“控制-驱动-执行”产品系列齐全。目前公司产品种类丰富，包括 0.4kW-5600kW 变频器、50W-200kW 伺服系统、运动控制器及 PLC 等，覆盖自动化控制层、驱动层和执行层。 2） 把握国产替代机遇，市场份额不断提升。近年来我国工控步入国产替代快车道，09-22年本土品牌市场份额由 24.8%增长到 43.7%。17-22年公司在不含风电的低压变频器市场份额由 1.61%增长至 2%，排名提升到第十一，伺服系统市场份额由 0.19%增长至 0.93%。 持续国际化战略，深入新兴市场并积极布局欧美1） 海外市场空间广阔，我国工控企业出海加速。2023H1汇川技术、麦格米特、英威腾、伟创电气海外营收分别为 8.1、10.4、7.6、1.6亿元，营收占比分别为 6.5%、31.6%、34.5%、26.2%。 2） 重点布局新兴市场，各区域增速可期。公司锚定“解决方案+性价比”特点开拓新兴市场：①通过现有行业产品切入新市场，再依托该客户基础扩大通用产品销售。②性价比：产品性能与日系相当，部分可达欧系高端水平；价格则远低于欧系。 3） 积极拓展欧美市场，部分产品获得 CE、UL 认证。公司目前进展有二： ①在针对该市场开发较高端产品；②国内工控产品在欧美销售需获得欧洲CE、北美 UL 认证准入（一般认证周期在 2-4个月），公司部分产品已经完成 CE、UL 认证。 业务布局不断完善，空心杯有望打开机器人大市场1） 下游&产品矩阵完善补齐，编码器自制提高盈利能力。①行业方面，公司在矿山机械、石油石化等多个下游发力，分散单个行业波动带来的影响。 ②产品方面，变频器之外伺服&控制系统补齐产品矩阵，形成完整工控产品体系，为客户提供整体系统解决方案；此外募投项目建成后将补齐高压变频器产线缺口。③公司自制编码器配合新产线达产后公司伺服电机、驱动器毛利率有望达 29.8%、34.4%。 2） 空心杯电机：把握时代热点，打开成长空间。作为灵巧手关键零部件，人形机器人将为空心杯电机带来新业务增量。竞争格局方面国内企业技术进步+高性价比有望实现海外替代。公司拳头产品为 13毫米 8万转空心杯电机，在空载转速、响应速度方面超越国际龙头，整体性能属业内领先。 盈利预测：预计 2023-2025年公司总营收分别为 12.8/17.3/22.5亿元，同增 41%/36%/30%；归母净利分别为 2.1/2.9/4.0亿元，同增 52%/37%/36%。 考虑公司产品持续迭代和海外市场开拓将驱动公司业务保持较快增速，空心杯有望打开未来成长空间，故在行业均值的基础上给予公司 23年 50倍 PE 估值，对应目标价为 50.5元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；IC 芯片、IGBT 等电子元器件进口依赖风险； 核心竞争力风险；行业竞争加剧风险；股价波动风险；测算主观性风险。

事件23年前三季度实现营收 158.85亿元， yoy+41.6%；归母净利润 19.69亿元，yoy+30.9%；扣非净利润 19.46亿元， yoy+32.4%。其中， Q3实现营收 62.06亿元， yoy+58.7%，环比+43.9%；归母净利润 8.84亿元， yoy+76.2%，环比+54.1%；扣非净利润 8.76亿元， yoy+77.3%，环比+53.3%。 收入增速主要由量增贡献，后续仍有产能释放根据投产进度，我们预计 Q3公司有效日熔量（19400t/d），若以 3.2和 2.0mm规格产品为 1： 1计算，产量约为 2.4亿平米。据卓创资讯， 23Q3公司无新点火光伏玻璃产线，今年后续仍有 4条产线计划投产，我们认为公司壁垒利润明确，产能扩张后续有望按计划进行，量增贡献的成长为主。 行业层面， 三季度光伏玻璃市场交投陆续升温，国内地面电站项目启动，组件厂开工负荷率提升，玻璃需求好转。根据卓创数据， 3.2/2.0mm 规格光伏玻璃 Q3环比+1%/-0.6%，分别为 26.1/18.1元每平米。 展望四季度， 玻璃生产成本压力有下降预期或能抵消价格向下压力。 受益于成本下降，盈利能力环比提升23Q3公司毛利率 24.5%，同比上升 3.48pct，环比 22Q2上升 4.59pct， 毛利率变动与玻璃价格变动差异较大， 我们认为主要系纯碱成本下降及公司成本管控优异所致（进口碱）。 根据 wind 数据，假设公司纯碱库存半个月水平，测算得 23Q2纯碱均价约 2642元/吨（含税）， 23Q3纯碱均价约 2282元/吨， Q3重碱价格环比-13.6%。 以过往营收规模比例计算光伏玻璃盈利，我们计算 23Q3单平净利约为 3.2元/平米。 产能规划充足， 龙头地位稳固， 维持“增持”评级23Q3末公司拥有产能 20600t/d，作为行业龙头，公司成本优势显著，中长期看，随扩产营收快速放量，费用端或还有一定规模效应提升空间。我们预计 23-25年归母净利润 26.7/38/41.7亿元，对应 PE 23/16/14倍，维持“增持”评级。 风险提示： 装机进度不及预期，公司扩产不及预期，行业新增产能投放超预期、原材料价格超预期上涨

公司为工控龙头， 23H2受益制造业景气回升，产品&市场拓宽保障长期发展。 1）龙头优势： 公司伺服、低压变频器国内市占率第一，小型 PLC 第二，工业机器人第六（SCARA 国内市占率第二）。目前自动化景气较弱，产业链出现客户集约化、“强者恒强”现象，公司竞争力更显： 23H1自动化行业增速-2.5%、外部环境不善，公司该业务仍实现收入 68.55亿元，同比+16%。 2）行业拐点： 目前制造业延续回升路径， 5-9月 PMI 持续上升，累计+1.4pct；且公司认为下游自动化行业已处于周期底部，再下探可能性不大。 公司“上顶下沉”，强攻 TOP 客户、拓展离散市场、搭建渠道生态，将全方位受益制造业景气回升。 3）产品线&海外拓展： 产品线方面，中大型 PLC 切入部分行业核心工艺，加速该产品国产化； 机器人着重开发重载六关节，以维持现有竞争力；培育迭代传感器、视觉、精密机械等我国制造业短板产品。海外市场方面，其工控规模约国内市场 3倍，公司国际化战略推进后有望持续渗透。 多元业务齐头并进，大行业内持续突围。 1）新能源汽车： 公司技术、产品平台完善，获国内外一流整车厂认证；客户方面，新势力、传统车企均增长迅速且比例持平。 23H1电控、电驱、电机分别为国内市占率第三、第六、第七。中长期看，公司定点客户和车型众多，奠定销售规模基础；持续加码研发投入，打造产品核心竞争力。 2）电梯电气： 公司拓展高需求海外市场并发展大配套：欧洲、印度取得良好拓展，23H1海外电梯收入同比+50%，占海外总收入 40%。大配套近年发展成效卓著， 22年同比+44%，跨国业务同比 100%+。 数字化+能源管理战略引领，打造第三增长极。 1）公司顺应自动化+数字化融合潮流，推出 InoCube 平台面向企业侧生产管理，客户可自主构建数字化能源管理系统。 2）能源管理方面， 22年发电及配电侧累积订单额达 3GW，国内储能中大功率 PCS（≥30kW）出货量第三；中长期向工商业侧转，并通过 20KW 光储逆变器铺垫海外市场， 23年订单目标 8-10亿元。 3）两者发挥协同效应：依托电力电子技术基础及数字化平台，公司对工商储客户的关键工艺、运行机制的理解更为深刻，竞争优势显著。 盈利预测与估值： 预计 23-25年营收为 304/405/540亿元，同增 32%/33%/33%； 考虑公司作为工控龙头优势稳固，且顺利拓展第二增长曲线，我们将 23-24年归母净利润 52.0/67.3亿元预测调整为 52.66/68.6亿元（同增 21.9%/30.2%）；同时新增 25年归母净利润预测 88.75亿元，同增 29.4%，我们给予公司 23年 40倍 PE 估值，对应目标价 79.11元，给予“买入”评级。 风险提示： 自动化行业复苏不及预期风险； 核心技术和人才不足导致公司竞争优势下降的风险； 竞争加剧风险；测算主观风险。

事件23年前三季度公司实现营业收入 126.02亿元，同比+19.5%；实现归母净利润 2.74亿元，同比+32%；扣非归母净利润 3.26亿元，同比+153.5%。其中 23Q3实现营收 43.83亿元，同比+28.3%，环比+4.2%；归母净利润 0.72亿元，同比+7.7%，环比-24.1%；扣非净利润 1.54亿元， yoy+200.3%，环比+76.7%。 传统板块经营稳中有升，风电叶片产能持续释放23年前三季度轨交板块实现销售收入 14.3亿元， 其中 Q3收入 4.96亿元，环比略有提升； 工业与工程事业部前三季度销售收入 13.7亿元， 其中 Q3收入 4.4亿元， 环比基本持平。 前三季度风电板块销售收入 43.8亿元， 同比+28.1%，其中 Q3收入 15.65亿元，同比提升 65%，环比提升 10%。 前三季度风电叶片总产量 12GW。 市场占有率继续保持了国内第二的行业地位（上半年数据），与 Nordex 再度实现海外业务合作。国内产能不断提升，海外基地建设工作按计划推进。 公司计划成立哈密分公司，负责西北区域的风电叶片及配套零部件业务。 汽车业务调整进行时， 轻装上阵可期汽车板块 Q3实现销售收入 18亿元，同比+27%。 公司稳步推进低成本基地的策略，建成无锡工厂、墨西哥工厂和斯洛伐克工厂三期工程；新材德国（博戈）计划于 2024年关闭德国波恩工厂，并通过支付辞退补偿的方式与波恩工厂约 160名员工解除劳动关系（部分费用在 Q3报表中已经显现）。 我们预计汽车板块将于明年下半年迎来反转。 其他数据(1）毛利率： 23年前三季度公司毛利率 16%，同比上涨 4.6pct， 23Q3毛利率为 17.6%，同比上升 5.3pct，环比提升 1.37pct，主要系原材料价格下降所致； (2）费用率： 23Q3管理费用率为 7.9%（对应 3.4亿元），环比上升3.8pct，同比上升 3.6pct，主要是欧洲工厂辞退费用所致（为一次性）。 (3)净利率： Q3净利率 0.92%，环比下降 1.08%，主要系管理费用增加所致。 若除去一次性费用影响， Q3单季度净利率为 4.5%。 投资建议： 公司为中国中车子公司，股权激励下提质降本动能充足， 各大业务有望共振向上，我们略微调整公司费用， 预计公司 23-25年归母净利分别为 5.0/6.9/9.0亿元， 维持“买入”评级。 风险提示： 风电装机不及预期、原材料价格波动风险、国际化经营管理风险、行业竞争风险、供应链风险

2023前三季度： 1）实现营收 131.86亿元，同比+31.86%；实现归母净利润 23.24亿元，同比+39.54%；实现扣非归母净利润 22.83亿元，同比+40.93%。 2）毛利率 38.03%，同比+2.38pct；归母净利润率 17.62%，同比+0.97pct；扣非归母净利润率17.31%，同比+1.11pct。 3）期间费用率为 16.30%，同比+0.47pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为 1.90%、 5.28%、9.55%、 -0.44%，同比分别变动-0.52、 0.21、 0.56、 0.22pct。 2023Q3单季度： 1）实现营收 61.01亿元，同比+34.04%，环比+60.03%；实现归母净利润 11.23亿元，同比+31.71%，环比+76.32%；实现扣非归母净利润 11.14亿元，同比+35.07%，环比+80.14%。 2）毛利率 35.62%，同比-1.69pct，环比-3.30pct；归母净利润率 18.41%，同比-0.33pct，环比+1.70pct；扣非归母净利润率 18.26%，同比+0.14pct，环比+2.04pct。 Q3期间费用率明显下降，内部管理优化效果显著。 Q3单季度期间费用率为 11.44%，同比-2.44pct，环比-8.24pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为 1.79%、 3.97%、 6.81%、 -1.13%，同比分别变动-0.49、 -0.49、 -0.97、 -0.49pct。内部管理优化效果显著，盈利能力持续提升。 成长逻辑之一：国内锂电设备供需有望迎来拐点。 经过过去几年快速发展，动力电池产业链上下游扩产进入产能密集释放期， 出现一定程度结构性过剩， 锂电企业普遍面临开工率不足局面，上游碳酸锂价格不断走低。 我们认为， 随着细分应用场景不断催生新的锂电需求， 供需错配问题有望改善， 叠加锂电工艺、材料创新和锂电设备数字化、 智能化趋势， 锂电设备有望获益。 成长逻辑之二：海外市场打开成长天花板。 从全球电池发展态势来看，海外锂电产能扩张，先导智能进一步受益于核心客户带来的市场增量。 2018年以来，先导智能国际化布局加快，其先后在全球成立了 15家分公司和 50个服务网点。 2022年 10月，先导宣布在德国建立欧洲技术能力中心。公司已取得特斯拉、大众、宝马、奔驰、 LG 新能源等国际客户，产品与服务持续获得国际新能源一线品牌认可。 成长逻辑之三：平台化发展拓展全新成长曲线。 平台型公司业务上具有较强的扩展性，能成功布局各类新业务，先导智能平台型公司的特征越加明显。先导智能依托在锂电智能装备领域的深厚积累，对资源和技术进行底层迁移，前瞻布局行业内的最新技术， 如锂电整线、 高速叠片/卷绕、 46系列大圆柱电池、复合集流体、大型储能电池、新型固态及钠离子电池、光伏 TOPCon、 XBC、 HJT、钙钛矿等高效电池技术， PEM 电解制氢技术， AI+3D 视觉检测技术。 盈利预测： 考虑到国内锂电行业景气度不及预期，我们下调其盈利预测， 预计 2023-2025年公司归母净利润分别为 33.24（前值 45.66）、 44.52（前值 56.56）、 57.18亿元，对应 PE 分别为 11.9、 8.9、 6.9倍，维持“买入”评级。 风险提示： 锂电复苏不及预期，新业务开发不及预期，国际市场开拓进展缓慢

引言： 当下市场对公司多元化可行性和增长动力认识模糊。我们主要关注： 可行性——公司持续学习多元化巨头艾默生、台达的成功要素； 原动力——平板电视电源、工业自动化与新能源业务拓展的成功经验； 新动力——新节点下公司新能源、工业电源、自动化业务的能量积蓄。 麦格米特多元化发展路径具备可持续性1） 承袭艾默生外延并购+内生研发： 高管具备“艾默生+华为”从业背景； 从技术跟随者成长为领先者；承袭艾默生“并购+孵化”模式拓宽业务覆盖；后期在优势基础上投入技术创新。 2） 循台达重研发之路： 依靠电源产品起家；后期进入工业自动化领域，业务覆盖面相似；公司研发投入水平维持在 10%左右，略高于台达。 高弹性业务：发力新能源、工业电源、工业自动化，相关业务有望高增1） 短期看，聚焦工业电源与自动化装备，相关业务有望高增工业电源与自动化顺应供应链安全布局，客户部件国产化需求大。 工业电源： 公司已进入大客户供应体系，且由于电源产品迭代需求小，现有产品能够持续输出，增长稳健。 自动化装备： 随着疫情防控优化，下游工业投资趋于复苏，供货量有望持续回升； 21年公司智能焊机供货量超万台，市占率已超 30%。 2） 长期看，进一步布局 EV 部件&新能源、精密连接EV 部件、光伏、储能、精密连接等高成长业务处于布局期，看好后续相关业务持续发力，贡献较高营收及业绩弹性。 EV 部件：22年 1-10月，客户哪吒/零跑交付量分别达 12.92/9.46万辆，居于新兴品牌前列。 充电模块： 若未来 3年满足政策需求，国内公桩市场复合增速 50%以上，欧美市场 60%-80%；欧洲市场订单高增，海外营收占比将提升。 光伏逆变器： 公司与特变电工建立合作，供货 9.2万块组串式光伏逆变器核心电路板，预计产生营收 2.21亿元。 储能： 已通过参股西安奇点实现初步布局，在移动储能和光储等领域有所投入， FFC 产品未来有望投入储能领域供货。 精密连接： FFC 产品将在未来三年持续向宁德时代供货，或可带来较大的营收增量。 投资建议： 预计公司 22-24年总营收分别为 56.1/77.1/101.2亿元，同增35%/37%/31%；公司 22-24年归母净利润 4.6/6.8/9.2亿元，分别对应31/21/16倍 PE，考虑到公司过去 5年整体经营稳健，智能家电电控、工业电源、工业自动化均保持较高增速发展，同时新能源与轨交业务已逐步从之前的冲击中恢复、盈利高增长，未来几年营收及业绩增速有望进一步提升，我们给予公司 23年 30倍 PE 估值，对应目标价 41.02元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 市场竞争加剧风险，新能源汽车销量不及预期风险，费用控制不及预期风险，测算主观性风险，近期股价波动较大风险。

公司两大主营业务为风电装备锻件和油气装备锻件。2022年上半年，得益于油气行业景气度提升，油气装备锻件营收同比+75%，公司营收达5.9亿元，同比+13%。2023年我们预计风电和油气装备锻件两大主营业务景气度持续提升，公司业绩有望持续增长。风电行业景气度提升，需求旺盛2022年前三季度风电装机招标量共计76.3GW，其中陆风同比+59%，海风同比+1040%，我们预计2023年风电装机需求旺盛。此外半直驱式与双馈式技术替代直驱式技术，我们预计未来齿轮箱市场容量或大幅提升。风电大兆瓦趋势下，对技术壁垒最高的齿轮箱锻件的技术要求更高。公司目前是国内少数能量产7MW、11MW风电齿轮箱锻件的厂商之一，具有技术优势，能更快满足大兆瓦趋势需求，快速放量。油服周期行业迎来高景气发展随着上游勘探开发的资本支出复苏、油服公司的订单快速恢复，油服行业景气度提升。国内少数锻件供应商(比如海锅股份和迪威尔)已具备较强的市场竞争力，突破技术壁垒，进入国际头部油气设备商供应链。公司外销比例提高到8，成品比例不断提高，产品附加值增加；同时国际油服装备供应链向国内倾斜，预计未来市占率逐步提升。新项目陆续投产，释放业绩目前公司装置高负荷运转，亟待产能释放。 公司目前加快释放新产能，通过高品质锻造扩产及技改项目、高端装备关键零组件精密加工项目、10万吨风电齿轮箱锻件自动化专线项目陆续释放产量，其中风电自动化专线投产或带来风电装备锻件毛利率修复。盈利预测与估值预计2022/2023/2024年公司总营收分别约13.0/16.5/23.2亿元，归母净利润分别为0.92/1.46/2.32亿元，EPS分别为1.09/1.73/2.76元/股。考虑风电和油气装备锻件两大业务景气度持续提升，选取PE分部估值法。 2023年油气业务31倍PE，风电业务23倍PE，其他业务25倍PE，合计市值39.86亿，因此给予公司2023年合理估值PE为27.3倍，目标价47.31元，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：油价大幅下跌，上游油气公司资本支出大幅下跌的风险；风电装机不及预期，上游需求采购疲软风险；公司新项目投产、设备采购进展等不及预期的风险；宏观经济环境变化及政策影响的风险。

拟发行股份及支付现金收购T3出行旗下上海嘉行 11月27日公司公告拟以发行股份及支付现金方式购买上海嘉行 54.4842%股权，并发行股份募集配套资金。上海嘉行在全国设有 100 多家分公司，拥有车辆 21,000 余台，业务延展服务覆盖全国，其中网约车业务是上海嘉行重要业务，上海嘉行通过与 T3 出行平台合作，将车辆出租给平台或个人客户，同时为客户提供车辆的运营及租后管理服务。根据公司公告， 2022 -2026 年上海嘉行预计实现归母净利润分别不低于 5,000 万元、10,000 万元、12,000 万元、15,000 万元和 20,000 万元。 T3出行背靠国资乘势而起，看好合作形成产业链协同 T3出行由一汽、东风、长安等主机厂发起，联合腾讯、阿里等互联网企业共同投资打造，成立三年以来加速抢占市场份额，截至2022年7月，T3出行已覆盖南京等91座城市，注册司机数量超80万，注册用户数量超过1亿，日订单数量超过300万，目前市占率已跻身网约车行业第二。此外，T3出行已正式入驻微信“九宫格”，在腾讯流量加持下有望进一步提升市场份额，公司目标在未来三年突破30%市占率。T3出行旗下上海嘉行2020-2022前三季度分别实现收入1.3、3.5、4.8亿，实现净利润-189、1,130、2,488万元，公司预计2022全年5000万，疫情之下成长性显著，我们认为主要原因系T3出行紧抓网约车行业格局重塑机遇，凭借强大股东背景迅速跻身行业第二，随着疫情边际改善出行需求有望复苏，叠加T3出行获股东腾讯流量加持，上海嘉行仍有较大成长空间。 智能驾驶方面，T3出行携手轻舟智航在苏州联合启动RoboTaxi公开运营，是搭载双Orin芯片的L4级乘用车车队在国内的首次落地，目前脱手里程已超过23万公里，日均945公里，体验客户超过6万人。同时，公司以开放的平台积极备战自动驾驶时代，借助车联网技术赋能主机厂。据电动汽车观察家公众号，公司正联合一汽、东风、长安及其他主机厂统一营运车辆的前装标准，可通过车联网技术在车端采集近200种数据，我们认为丰富便捷的数据获取权有望助力其成为智能出行市场核心企业。 从好利科技层面来看，公司此前收购合肥曲速进军ADAS芯片市场，此次投资T3出行控股公司上海嘉行，我们认为有望与T3出行达成深度合作，为曲速ADAS芯片提供海量数据与应用场景，提升其芯片落地可能性，为公司带来上下游产业链的协同发展。 熔断器业务全面驶入快车道，ADAS+出行平台协同发展 公司深耕电路安全保护三十载，熔断器产品线丰富、认证齐全、客户认可度高。下游风光储景气度高企，公司电力熔断器加速放量。目前，已批量进入国内外光伏厂商，并与阳光电源、上能电气、科华等储能龙头紧密合作；在风电领域，公司已开始向金风、远景、明阳等多家风电整机厂供货；在EV领域，公司已通过 BSI IATF16949 认证，有望通过此次合作加速导入主机厂。ADAS方面，公司引入何积丰院士团队，并投资上海嘉行布局出行服务，有望为其ADAS芯片研发提供丰富数据与应用场景，落地可期。我们暂不考虑合肥曲速及上海嘉行并表情况，维持公司2022-2024归母净利润预测0.30/0.82/1.44亿元，维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨、疫情持续超预期、新客户开拓不及预期、宏观经济下行、对外投资事项的进展及未来收益尚存在不确定性。

事件：公司发布2022年三季报。1）收入端：2022年前三季度，公司实现营收751.10亿，同比-19.82%，主要系2022Q3内受到行业低迷及疫情影响，收入下降；2）利润端：归母净利润46.76亿，同比-31.33%；扣非归母净利润47.20亿，同比-24.02%；3）成本端：公司实现毛利率20.22%，同比+4.39pct；净利率6.32%，同比-0.35pct。其中：销售/管理/研发/财务费用率分别为6.91%/2.09%/3.81%/-1.18%，分别同比+2.56pct/+0.93pct/+0.89pct/-1.20pct。 2022Q3：公司实现营收369.06亿，同比-8.74%；归母净利润23.55亿，同比-21.65%。扣非归母净利润23.31亿，同比+248.89%。单Q3实现毛利率24.33%，同比+8.42pct；净利率6.49%，同比+1.5pct。 前三季度行业整体下滑，年末有望回暖。受宏观环境影响，疫情反复叠加地产行业景气下滑，前三季度工程机械行业增速整体下滑，挖机销量同比下降28.30%，公司前三季度实现营业收入750.5亿元，同比下滑19.82%。随中央以及地方政府稳定楼市发展措施展开，采取包括取消住房限售，放松住房限购限售范围，加大公积金贷款政策，以及阶段性调整差别化住房信贷政策支持等多种措施，年末地产行业有望得到改善。 持续加大研发，创新驱动竞争：公司持续加大研发投入，瞄准行业前沿、共性技术研究方向，推出272个极具竞争力的新产品整机和零部件，其中全球首创产品8个，国内首创产品114个；上半年新增授权专利544件，其中发明专利187件；新立项国家行业标准7项，正在制修订国际标准2项、国家行业标准55项；截至6月底，公司累计发布国际标准5项，其中主持2项，国家行业标准219项，其中主持107项。 盈利预测：前三季度工程机械行业整体因宏观因素放缓业绩或有承压，但综合考虑公司基本面夯实，且相关政策助力行业回暖，我们调整盈利预测，预计公司22-24年归母净利润分别为65.39亿元（前值63.83亿元）、76.95亿元（前值73.77亿元）、85.55亿元(前值82.67亿元)，对应PE分别为8.82、7.49、6.74X，持续重点推荐，维持“买入”评级！风险提示：下游开工不及预期，宏观政策波动，技术创新推动不及预期，疫情反复等风险。

公司22年前三季度、22Q3经营的主要财务数据如下： 22年前三季度：实现营业收入2103亿元，同增187%，归母净利润176亿元，同增127%，扣非净利润160亿元，同增143%，毛利率为19.0%，同降8.6pct，净利率为9.3%，同降3.1pct。 22Q3：公司实现营业收入974亿元，同增232%，环增51%，归母净利润94.2亿元，同增188%，环增41%，扣非净利润89.9亿元，同增235%，环增48%，毛利率为19.3%，同降8.6pct，环降2.6pct，净利率为10.2%，同降2.8pct，环降1.7pct。 22Q3电池系统销量表现亮眼，毛利率有所改善。 锂电池销量：22Q3公司实现电池系统销量90GWh左右，其中：动力电池系统销量约72GWh，储能电池销量约18GWh； 毛利率：三季度综合毛利率达19.3%，较上半年18.7%提升0.6pct，动力储能毛利率均有改善，储能业务毛利率已恢复至两位数水平。二季度部分包含价格追溯调整故不可比。 财务费用：22年Q3在-14.8亿元，环比Q2下降11.3亿元，主要系募集资金到账带来利息收入较高。 我们认为公司22Q3毛利率已持续修复，市占率提升趋势明确。公司在碳酸锂价格高位下，Q1毛利率降至历史底部，二三季度来兑现逐步修复，此外海外市占率提升趋势明确，往后看电动化是大势所趋，行业高增持续，公司所处电池环节在产业链壁垒较高且决定着材料路线迭代方向，龙头地位稳固。 综合考虑各项因素，我们将公司22-24年归母净利润调整为285、420、584亿元（此前预测为238、400、575亿元，主要系低估需求）。公司龙头地位稳固，领衔多项新技术发展，维持“买入”评级。 风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格上涨超预期，储能市场开拓不及预期，产品价格变化不及预期，竞争格局恶化

高压侧技术积累雄厚，进军储能赛道未来可期 新风光深耕电力电子设备领域积累 30 年研发制造经验，主要产品为SVG、变频器、高压级联储能系统等。公司21年成功登陆科创板，上市后新老业务齐发力，21年推出与高压SVG拓扑结构同源的高压级联储能产品，进军储能领域，完成储能产品源网荷全线布局，22年SVG实现小容量市场突破，并组建低压变频器团队。 SVG业务逆风凸显α，行业天花板不断打开 1） 盈利见底。价格战影响下，22H1公司SVG业务毛利率24.5%，较21年下降2.3pp。对比思源SVG业务22H1毛利率20.7%，较21年下降9.6pp。考虑SVG价格触底和大宗降价预期，公司毛利率有望趋稳甚至回升。 2） 工商业加持，小容量SVG凸显阿尔法。22H1公司SVG逆风增长33%，可比公司思源SVG收入同比下滑11%，原因是部分分布式电站也开始配置SVG（以减小波动性电源对电网的冲击），公司抓住先机，实现5MW以下小容量SVG销量增速接近90%。 3） 地面电站放量，打开市场空间。23Q1硅料产能释放有望带动硅料价格下行，推动国内地面电站放量。目前电网对地面电站SVG容量配比要求为10%-25%，而公司SVG下游应用7成在新能源，未来有望保持30%+增速。 高成长赛道叠加新技术渗透率提升，储能业务放量可期 1） 高压级联有望成为主流，公司储能业务高弹性。由于省变压器&省电芯，相同输出容量，高压级联较传统方案经济性高10%。公司高压级联技术成熟，22H1储能收入0.68亿（远超去年全年的0.32亿），公司22年订单目标4.0-5.0亿。 2） 股东背景雄厚，享山东地缘优势。山东新能源装机和储能发展均位居全国前列，公司背靠山东能源集团，作为集团新能源核心设备供应商，可享股东资源&地缘红利。 投资建议：假设公司22-24年SVG收入增速39%/54%/30%，储能业务收入3.0/7.5/11.3亿元，期间费用率16.0%/15.5%/15.0%；预计公司22-24年归母净利润1.48/2.09/3.00亿元，分别对应46/33/23倍PE，考虑到公司处在快速成长期，我们给予公司23年42倍PE估值，对应目标价62.58元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险、我国新能源装机增速不及预期风险、费用控制不及预期风险、原材料价格波动风险、测算主观性风险、近期股价波动较大风险。