高压侧技术积累雄厚，进军储能赛道未来可期 新风光深耕电力电子设备领域积累 30 年研发制造经验，主要产品为SVG、变频器、高压级联储能系统等。公司21年成功登陆科创板，上市后新老业务齐发力，21年推出与高压SVG拓扑结构同源的高压级联储能产品，进军储能领域，完成储能产品源网荷全线布局，22年SVG实现小容量市场突破，并组建低压变频器团队。 SVG业务逆风凸显α，行业天花板不断打开 1） 盈利见底。价格战影响下，22H1公司SVG业务毛利率24.5%，较21年下降2.3pp。对比思源SVG业务22H1毛利率20.7%，较21年下降9.6pp。考虑SVG价格触底和大宗降价预期，公司毛利率有望趋稳甚至回升。 2） 工商业加持，小容量SVG凸显阿尔法。22H1公司SVG逆风增长33%，可比公司思源SVG收入同比下滑11%，原因是部分分布式电站也开始配置SVG（以减小波动性电源对电网的冲击），公司抓住先机，实现5MW以下小容量SVG销量增速接近90%。 3） 地面电站放量，打开市场空间。23Q1硅料产能释放有望带动硅料价格下行，推动国内地面电站放量。目前电网对地面电站SVG容量配比要求为10%-25%，而公司SVG下游应用7成在新能源，未来有望保持30%+增速。 高成长赛道叠加新技术渗透率提升，储能业务放量可期 1） 高压级联有望成为主流，公司储能业务高弹性。由于省变压器&省电芯，相同输出容量，高压级联较传统方案经济性高10%。公司高压级联技术成熟，22H1储能收入0.68亿（远超去年全年的0.32亿），公司22年订单目标4.0-5.0亿。 2） 股东背景雄厚，享山东地缘优势。山东新能源装机和储能发展均位居全国前列，公司背靠山东能源集团，作为集团新能源核心设备供应商，可享股东资源&地缘红利。 投资建议：假设公司22-24年SVG收入增速39%/54%/30%，储能业务收入3.0/7.5/11.3亿元，期间费用率16.0%/15.5%/15.0%；预计公司22-24年归母净利润1.48/2.09/3.00亿元，分别对应46/33/23倍PE，考虑到公司处在快速成长期，我们给予公司23年42倍PE估值，对应目标价62.58元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险、我国新能源装机增速不及预期风险、费用控制不及预期风险、原材料价格波动风险、测算主观性风险、近期股价波动较大风险。

为什么当前时间点关注普利特？1）海四达并表，储能进入加速发展和收获期，通信储能斩获中移动、中铁塔和印度Exicom等客户；家储进入大秦、沃太供应链；而大储则等待更多产能释放。2）传统业务安全边际已现，盈利见底+下游客户从传统车转向电动车，且有望跟着一级客户提升在电动车的市占率；3）LCP业务则贡献了未来增长的期权。收购海四达，家储、大储打开成长空间通信储能：国内客户为中国移动、中国联通、中国铁塔等，海外为印度Exicom。 公司多次在大型通信运营商招标取得较高份额。通信储能规模大，费用率或低于家储、大储等，海四达整体净利率2022H1达6.1%，铅改锂招标价格提升、规模效应+管理、运营能力提升，净利率有望不断改善。家储&大储：家储方面，公司与优质客户紧密合作。1）大秦：签订海外家庭储能项目，采购内容为约78MWh方形磷酸铁锂模组。2）沃太：2022年1-6月，海四达第五大客户为沃太能源，收入5170万，营收占比4.5%。大储等待更多产能释放，2023Q46GWh储能投产，用于家储和大储。传统业务：从传统车切入新能源汽车，新赛道量价齐升传统业务包括汽车材料板块、LCP材料板块，其中超过80%营收为汽车业务。看点在于：1）公司汽车业务以前主要在传统车，近几年主要开拓新能源汽车客户，增速较快。此外，新能源车价值量高于传统车（更需要轻量化，需要改性塑料），利润率也更高，因此传统业务部分也有望快速增长。2）利润率提升。上游原材料为石化产品，成本端随石油价格下降成本压力缓解。Q3传统业务盈利有较大变化。对比金发科技、国恩股份，22Q3净利率分别为4%、4%，普利特22Q3净利率5.9%，扣除海四达后传统业务净利率约5%，高于同行。LCP材料：应用于高端通信材料，未来成长期权。产品主要为LCP树脂材料、LCP薄膜材料和LCP纤维材料，可应用于高频高速高通量通讯、电子、航空航天等领域。公司紧抓5G、AI等新市场，未来有望向更多领域延展。盈利预测与估值我们预计普利特2022-2024年营收64.2、125.1、172.6亿元，同比增长32%、95%、38%；归母净利3.1、8、11.6亿元，同比增长1203%、160%、44%。 由于储能、新能源汽车行业属性不同，因此采取分部估值。1）海四达：我们预计2022-2024年并表利润0.88、4.3、7亿元。考虑海四达2022-2024年并表归母净利，以及同类型公司估值水平，给予2023年PE35X，对应市值150.5亿元。2）传统业务：我们预计2022-2024年贡献净利1.9、3.5、4.4亿元，给予2023年PE25X，对应市值87.5亿元。综合看，我们认为普利特合理市值238亿元，对应2023年PE30X，对应股价23.5元，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：行业竞争加剧、原材料价格大幅上涨、扩产进度不及预期、新客户开拓不及预期。

公司发布2022年三季报，22年前三季度实现收入63.45亿元，同比增长12.75%；归母净利润10.43亿元，同比减少4.16%；扣非净利润9.74亿元，同比减少5.30%；基本每股收益0.98元/股，同比减少10.57%；加权平均净资产收益率16.00%，同比减少23.90pct。 其中，22年Q3公司实现收入22.63亿元，同比增长35.94%，环比增加11.21%；归母净利润2.45亿元，同比减少0.55%，环比增加22.03%；扣非净利润2.36亿元，同比增长10.08%，环比增加76.51%；基本每股收益0.21元/股，同比减少16.71%；加权平均净资产收益率2.35%，同比减少5.39pct。 成本管控高效，毛利率水平保持高位 公司坚持自供降本策略，控制原材料成本并不断创新生产工艺，22年Q3公司销售毛利率为24.53%。随着国补退坡、风机平价时代的到来，今年以来风电整机低价订单不断执行，行业毛利率开始回落。 研发投入不断加码，大兆瓦+海上风机有望取得突破性进展 公司持续扩充研发经费：22年Q3公司研发投入2.39亿元，同比增长58.07%。研发投入的增加主要系公司增加了对919、915及SI-18X625等项目的研发投入，这些项目涵盖了单机容量4.X~10MW、适应不同地区多风速条件的整机平台；其中915平台有望在长江以北近海区域中实现应用。 风机销售量激增，市占率有望进一步扩大 公司2022年前三季度风机销售容量为2375MW，同比增长58.12%。随着公司销售规模的增加，前三季度营业收入同比增长12.75%。凭借着极强的成本管控能力、充沛的在手订单，叠加在研海上风机节奏和出海战略稳步推进，公司未来将持续提升核心竞争力，我们认为市场份额有望从21年的5.7%进一步提升至25年的15%。 盈利预测 考虑到目前风机行业竞争加剧，风机招标价格降低。我们修改公司22/23/24年归母净利润为15.9/23.4/27.7亿元（21.4/245.0/29.8亿元），对应PE 26/18/15X。看好公司凭借强成本管控能力提高市场份额，维持“买入”评级。 风险提示：新技术和新产品研发结果不及预期；风机大型化带来的零部件技术风险；测算具有主观性，仅供参考。

事件：公司发布 2022年三季报。 2022年前三季度： 1）收入端：公司实现营收 10.70亿元，同比+5.82%，收入增长主要系 22H1因疫情物流不畅，第三季度发货增加。 2）利润端：归母净利润 0.96亿元，同比-1.34%；扣非归母净利润 0.92亿，同比+16.64%。 3）成本端：公司实现毛利率 23.20%，同比+0.79pct；净利率 9.25%，同比-0.46pct。其中：销售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为 2.87%/6.65%/4.41%/-3.27% ， 分 别 同 比+0.03pct/+0.0pct/+0.25pct/-1.68pct，期间费用率管控良好，管理趋于精简化，费用率控制在低位不变。 2022Q3：公司实现营收 4.07亿元，同比+57.70%；归母净利润 0.38亿，同比+33.39%；扣非归母净利润 0.3亿，同比+36.83%。单 Q3实现毛利率 21.68%，同比-4.21pct；净利率 9.79%，同比-1.29pct。 深远浮式风电前景开阔， 助力公司打开第二成长空间。 海上风电浮式平台可最大程度地利用海上风能潜力，不仅开拓了可开发的海域范围，而且开发周期更短、对环境更友好，是未来深远海上风电发展的主要趋势。 海上浮式风电平台中，系泊系统是生产过程中重要的一环，单价方面参考公司中标的的中海油深远海浮式风电研究项目，该项目样机功率 7.25MW， 其中系泊系统合计的造价约 0.26亿元。 GWEC 预测 2026年新增海上风机装机量能达到31.4GW，对应系泊链及附件 2022-2026年海上漂浮式风电 5年市场空间有望达 20亿元。 新一轮造船周期开启，油价复苏提高海工平台景气。 船用锚链整体处于造船上游，受益船舶行业景气提升。随老旧船舶淘汰叠加绿色船舶转型，新型船舶推广有望加速新一轮造船周期到来。 2021年全球范围内新接订单约 1.2亿 DWT，同比增长 117%。船用锚链是链接锚与船体，保护船体安全的重要装置，有望随造船周期开启加速增长。经我们测算， 2022在手订单对应的船用锚链环节市场规模估计在 38亿元左右。 矿用链市场空间广阔，公司有望深度参与矿用链国产替代进程。 大规格高强度矿用圆环链是刮板输送机上的关键部件，也是易损件，具工业耗材属性，更换频率大。由于大规格高强度圆环链是设备投资大技术含量高的产品，导致大规格高强度紧凑链近 80%的市场份额依赖进口。 公司下游为国内大型煤企， 优质下游广泛的认可有望推动公司深度参与国产化进程。 盈利预测： 综合考虑本年度公司受益前半年疫情积压存货释放，盈利有所回升。而近年船舶工业景气以及全球漂浮式风电的布局或受海外宏观环境影响增速或不及预期。 我们调整盈利预测，预计公司 22-24年归母净利润分别为 1.67亿元(前值 1.58亿元)、 2.20亿元(前值 2.45亿元)、 2.85亿元(前值 3.27亿元)， 对应 PE 分别为 53.83、 40.80、 31.55X，持续重点推荐，维持“买入” 评级！风险提示： 漂浮式风电装机量不及预期， 原材料波动，疫情反复等风险

2022Q1-Q3实现归母净利2,143万元，同比+29.19% 10月30日公司发布2022年三季报，2022前三季度实现营业收入1.80亿元，同比+8.08%；实现归母净利润2,143万元，同比+29.19%，毛利率为36.08%，同比-0.50pct。单季度来看，2022Q3实现营收0.61亿元，同比+0.31%，环比+9.23%；实现归母净利润536.5万元，同比-10.17%，毛利率为37.79%，同比+0.29pct，主要原因我们认为系公司较高毛利率的电力熔断器产品逐渐起量。费用方面，2022前三季度公司销售/管理/研发/财务费率分别为2.51%/13.66%/8.6%/-0.49%，同比分别变化-0.17/-1.50/+3.85/-0.65pct；其中，2022Q3销售/管理/研发/财务费率分别为2.74%/14.83%/12.94%/-0.75%，同比分别变化+0.79/+0.08/+7.59/-0.4pct。公司净利润短期承压，主要原因我们认为系公司电子熔断器产品所处下游家电及消费电子需求下滑，叠加公司研发费用大幅增加所致。 合肥曲速Q3完成并表，9月签订GPU销售合同1700万元 曲速科技深耕GPU领域多年，秉承以应用为导向的芯片微架构创新，为客户提供定制人工智能核心芯片、定制专属服务器、定制数据中心的一站式服务。产品方面，曲速自研的GPU芯片契合国家网信办筑牢网络防火墙的使用需求，能既快又好地对图片、视频、声音进行控制，有助客户过滤互联网内容，增强网络信息健康度，主要应用于网安监测、数据中心服务器及自动驾驶识别领域，具有较高的性价比优势。研发方面，曲速在北京、上海、杭州和硅谷建立研发中心，已建成具有国际先进水平的计算中心与测试平台，核心研发团队在芯片设计和AI算法领域有着深厚的认识和造诣，骨干成员均毕业于海内外顶尖高校，80%以上的员工具有博士、硕士学位，具有丰富芯片设计经验、人工智能研究和视频处理加速经验，从事相关领域研发平均时间十年以上。2022年6月，合肥曲速引入何积丰院士团队，并通过股权激励绑定核心骨干。在完成并表后，合肥曲速加速拓展业务，于9月签订芯片相关产品销售合同1,700.30 万元，公司GPU产品正被市场逐步认可。我们认为随着美国对华高端GPU销售政策逐渐收紧，公司产品有望在数据中心、服务器、网络交换等领域加速实现国产替代。 投资建议 公司作为国内电子熔断器隐形冠军企业，在夯实主业的同时，积极布局新兴产业推动业务升级，内生外延战略打开公司成长局面。考虑到公司家电及消费电子业务需求承压以及合肥曲速并表情况，我们调整公司2022-2024归母净利润预测0.30/0.82/1.44亿元（前值为0.50/0.91/1.23亿元），同比增长22.8%/175.1%/76.9%，维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨、疫情持续超预期、新客户开拓不及预期、宏观经济下行等

事件公司发布 2022年三季报， 22年前三季度实现收入 56.65亿元，同减 1.88%； 归母净利润 7.36亿元，同减 23.43%； 扣非净利润 7.54亿元，同减 21.03%。 其中， 22Q3公司实现收入 18.05亿元，同减 24%，环减 12%；归母净利润2.14亿元，同减 34%，环减 12%；扣非净利润 2.25亿元，同减 30%，环减11%。 海缆交付不及预期，毛利率环比改善支撑信心分业务来看， 公司 22Q3陆缆营收 10.67亿元，同比下降 4.82%， 占总营收比 59%（22Q1、22Q2为 44%、60%）；海缆营收 4.69亿元，同比下降 52.86%，占总营收比仅为 26%（22Q1、 22Q2为 41%、 35%）；海洋工程营收 2.59亿元， 同比下降 3.05%， 占总营收比 14%（22Q1、 22Q2为 15%、 5%）。 公司 22Q3业绩不及预期，主要系国内海上风电受多种因素影响， 建设有所延缓， 导致海缆项目交付延后，且 22年新增海缆订单交期基本在 23年及以后， 因此 22Q3海缆营收确认同比减少 5.26亿元。 盈利方面，公司 22Q3毛利率达 23.50%，环比提升 2.92pct。 其原因主要系： 1）陆缆方面，三季度以来大宗商品价格持续下降，原材料成本降低； 2）海缆方面， 交付部分脐带缆项目。 在手订单充足，产能持续扩充截止 22Q3末， 公司在手订单 94.45亿元，其中海缆系统 58.12亿元，陆缆系统 23.67亿元，海洋工程 12.66亿元。 产能扩充方面，公司正进一步深化南部产业基地（广东阳江）的产能规划，将同时启动一、二期项目的建设， 涉及海缆、陆缆两个产业板块，相比原有的设计产能有所增加。 盈利预测公司 22Q3业绩受多重因素影响，海缆交付或有所延迟，但毛利率已稳步回升，由此我们下修 22年归母净利润至 10亿元（前值为 12.4亿元），对应上修 23/24年归母净利润至 19.8/24.0亿元（前值为 18.7/22.1亿元），对应 PE 52/27/22x， 给予“买入”评级。 风险提示： 风电装机量不及预期，产能建设速度不及预期，政策调整风险； 原材料价格波动风险。

成本占比低且产品价格波动小，一线包覆企业优质成长空间包覆材料是负极改性的刚性添加品，可以提升电池的循环寿命和倍率性能，石墨类负极的添加比例在10%上下，硅基负极的添加比例或在20%以上。（1）成本占比低：我们测算以10%的添加量计量、1.45万/吨的包覆材料产品价格，对应1吨负极对应的包覆材料价值量为1450元，约占负极成本的3%-4%。成本占比较低；（2）价值波动小：与焦类、石墨化价格的大幅波动不同，包覆材料产品价格稳定。因此负极厂缺乏向上游一体化做包覆材料的动力，为一线包覆材料企业（信德新材）提供了优质的成长空间。产品质量过硬匹配扩产时机精准把控，信德新材脱颖而出包覆材料产品的核心关注点为软化点和杂质。软化点越高对应的结焦值越高，包覆效果越好；杂质越少对应的产品质量越高。 但通常高温下产品灰分会显著增加，因此同时控制高软化点和低杂质具备工艺壁垒。信德新材的产品在此方面具备性能优势，得到一线负极厂（璞泰来、贝特瑞、杉杉股份、中科电气）等的一致认可。叠加公司近几年扩产节奏得当，信德新材迅速从一众企业中脱颖而出，市占率在27-39%之间（2020年数据），小而美赛道的龙头。一体化筑稳中长期成长性公司原本通过购买古马隆树脂生产包覆材料，现进一步向上游延伸，直接从乙烯焦油冶炼生成古马隆树脂，再生成包覆材料。一体化的核心在于其副产物橡胶增塑剂和裂解萘馏分的产品价格与石油价格高度相关，可以在石油价格波动的周期中赚取相应的利润。我们将副产物的盈利折算到包覆材料的单位盈利一同考虑，发现其在石油价格波动的周期中，单吨盈利基本稳定，平抑了石油价格波动对原材料成本的影响。未来若石油价格小幅松动，单吨盈利还有上涨空间。我们预计2022-2024年公司的有效产出有望在3.5/5.5/8.0万吨，单吨盈利有望在5400/5700/5900元/吨（单吨盈利提升的逻辑为石油高价高位松动且一体化率提升）。对应的归母净利润为1.90/3.14/4.75亿元。给予2023年35-40X+，目标价162-185元，首次覆盖，给予买入评级。风险提示：电动车销量不及预期，疫情影响超预期，公司产能释放不及预期，短期内股价波动风险：该股为次新股，流通股本较少，存在短期内股价大幅波动的风险；文中测算具有一定主观性

事件公司发布前三季度预增公告， 2022年前三季度归母净利润 214-218亿元，同增 259.98%-266.71%；扣非净利润 216-220亿元，同增 264.20%-270.95%。 其中， Q3归母净利润 92-96亿元，同增 208%-221%，环增 31%-36%；扣非净利润 91-95亿元，同增 210%-224%，环增 24%-29%。 硅料业务产能快速爬坡，电池业务产销两旺22Q3高纯晶硅产品市场需求持续旺盛，价格同比上涨，叠加公司新产能快速爬坡达产，实现量利大幅提升。 电池片业务产销两旺，产量同比大幅增长，产品结构持续优化，盈利能力同比提升；饲料业务优化市场策略，坚持“质量方针”，实现量利双增。 扩充组件产能，充分发挥自身优势公司 9月公告拟在盐城经济技术开发区投资建设年产 25GW 高效光伏组件制造基地项目。公司适当拓展组件环节，有利于充分发挥自身在高纯晶硅和太阳能电池领域的领先优势，形成更具竞争力的光伏产业结构，持续为产业链合作伙伴提供优质优价的高纯晶硅和太阳能电池产品的同时，也为终端用户输出高性价比的组件产品。 四川产能受到限电政策影响归母净利润约 7.5亿， 9月初已恢复22Q3公司多晶硅及电池生产基地四川受限电政策等因素的影响，公司预计限电期间，影响归母净利润约 7.53亿元。截至 9月 1日，公司高纯晶硅及配套化工产能、太阳能电池产能均已快速恢复至满负荷运行状态。 盈利预测考虑到硅料目前的价格依旧处于高位（PVinfolink 10.12数据仍在 30万元/吨）， 从而盈利有望超预期，同时产能爬坡有望加快，我们将公司 2022-2024年的的归母净利润由 220、 128、 245亿元调整至 282、 228、 235亿元，对应 PE 8、 10、 10倍， 维持“买入评级”。 风险提示： 产能释放不及预期；全球光伏装机不及预期；硅料价格受产能释放的影响跌幅超预期；业绩预告仅为初步核算结果，具体数据以公司正式发布的三季报为准。

公司概况：优质电力电子技术企业，专注研发2007年成立， 专注电力电子技术， 主营业务分为四个板块，包括工业配套电源、新能源电能变换设备、电动汽车充电设备、电池化成与检测设备。 21年公司营收规模 10.21亿元， 22H1收入 5.49亿， 同增 40.8%， 归母净利润 0.68亿， 同增 36.2%。 产品结构优化助力 22H1净利润增速增长。未来在围绕四大产品板块的基础上，聚焦充电桩和储能领域。 储能业务：纯正工商业储能 PCS，出海正当时产品层面： 主打储能 PCS， 产品覆盖 30KW-1MW 全功率范围， 针对工商业及电网侧应用场景。采用模块化设计，独创“积木式”系统和多分支储能系统，所有产品均通过 UL&TUV 等国际认证，超过 60种认证机型。 2021年海内外市场的公司储能 PCS 出货量均属第一梯队。 市场层面： 全球新型储能市场加速增长，美中欧引领发展，合计占全球市场 80%。 2022IRA 法案将进一步推动美国储能市场的需求。公司和海外行业领导企业合作稳定，积极布局全球尤其美国市场，抓住机遇。 充电桩业务：国内格局优化+商用需求释放，海外带来新增量产品层面： 主打直流快充，前期针对停车场、小区住宅等不同场景提供解决方案；针对商用车的需求开发并充模式，应用场景向非民用车企拓展； 国内市场： 目前新能车销量高增，部分城市加大充电桩建设力度、原材料高位回落、行业洗牌后竞争缓和三重因素下拐点将至。 海外市场： 凭借强产品力，公司 Interstellar 交流桩通过欧标认证，成为首批进入英国石油集团的中国桩企供应商，海外市场有望带来新增量。 工业配套电源业务：主打低压 APF、 SVG 等，新增量系硅料工业电源电能质量产品处于初级阶段，电能使用效率的低下带动补偿谐波和无功的APF、 SVG 需求增长； 下游隆基等对硅片电源产能规划加速，单晶炉加热配套电源市场规模近年逐步提升，硅料配套电源有望成为公司未来的增长点。 电池检测业务：抓住新能源汽车发展机遇， 专注动力电池组检测动力锂电池检测需求大幅提升，公司专注动力电池组检测，技术优势包括设备运行效率高、电流电压覆盖范围广、智能化技术全面。客户覆盖锂电池和新能源车头部公司，对比同行，公司盈利能力已经后来居上。 盈利预测与估值： 我们预计公司 22-24年营收分别为 13.6、 24.4、 38.6亿元，归母净利润分别为 1.6、 3.0、 4.7亿元。 WIND 一致预期可比公司 2023年平均 PE 估值在 35倍，公司专注电力电子技术，且不断开拓应用场景，未来深度受益于储能行业增长；同时考虑到公司产品结构优化、充电桩拐点即将到来，我们给予公司 23年 40倍估值，对应股价 57.95元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 原材料价格上涨风险、充电桩行业竞争加剧风险、新冠疫情影响风险、 供应链安全风险、 文中测算具有一定主观性，仅供参考。

动力+储能双驱增长，铁锂电池正处于高速增长期电车市场高速增长， 储能市场处于 0-1爆发期。 21年全球电动车销量 626万辆， 我们预测 25年达 2301万辆， 4年 CAGR 为 38%。 储能电池逐步起量，21年装机量为 32GWh，我们预测 25年装机量 464GWh，4年 CAGR95%。 受益于铁锂电池在乘用车装机占比提升+储能高增速，我们预计 21-25年铁锂电池需求量复合增速在 74%。 动力： 受益于 CTP 和刀片电池技术，铁锂电池在乘用车占比从 19年的 15%提升至 21年的 26%，我们预计 25年在 45%（全球口径）， 对应 21年动力铁锂需求在 79GWh， 25年在 581GWh，复合增速 65% 储能： 储能对循环次数&安全要求高，铁锂/三元主流循环次数在10000+/2000次，故我们预计未来储能主流是铁锂电池。 我们预计21-25年铁锂在储能装机量由 29GWh 提升至 417GWh， 21-25年 CAGR为 95%， 全球占比达 90%。 国轩高科：国内动力电池上市第一股，磷酸铁锂电池先驱者低谷期已过，营收高速增长。 公司 21年实现收入 104亿元，同增 54%，归母净利 1.02亿元，同减 32%； 22H1收入 86亿元，同增 143%，利润 0.7亿元，同增 34%， 21年业绩下滑主要系原料涨价和股权激励较重。 铁锂电池乘风破浪，三元电池方兴未艾。公司主要业务为磷酸铁锂电池（21年装机量占比 93%）， 21年动力电池装机量达 8GWh，市占率 5%， 高镍三元自 15年布局， 现已具备 302Wh/kg 生产能力，预计 23年中进一步放量。 核心看点： 深度绑定大客户，动力储能迎来放量期， 碳酸锂布局完善深耕铁锂多年，携手大众全面开拓市场。 公司 LFP 电池市占率达 7.4%，位居第三。 国内客户覆盖奇瑞、吉利、上汽通用； 海外客户进展领先： 我们预计大众标准电芯产能 24年释放；美国获新客户 Rivian+200GWh铁锂大单。 储能市场全方位布局， 客户涵盖国家电网、华为、 Invenergy 等。 公司自14年探索储能业务，产品覆盖大储、户储等领域，并通过加拿大 CSA、美国 UL、南德 IEC 等多项认证，22H1储能业务营收 12.79亿元，毛利率 10.2%，营收占比 14.8%， 与国家电网、华为、 Invenergy 等优质客户达成深入合作。 公司供应链布局完善， 控制多处碳酸锂矿产。 公司供应链布局完善， 覆盖铁锂、三元、负极、隔膜； 于 21年开始布局碳酸锂，先于碳酸锂涨价浪潮，现有白水洞、水南段两处采矿权， 22年/23年生产成本预计有望降至 20/18万元。 考虑碳酸锂价格仍处高位且短期未有消退趋势，碳酸锂布局有望为公司带来成本管控收益。 我们预计公司 22、 23年实现收入 277/535亿元，同增 168%/93%，实现归母净利润 3.5/20.0亿元，同增 244%/472%。考虑碳酸锂自供率高+储能上量，结合同行估值，我们给予公司 23年 35X 估值，对应股价 39.4元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 产能建设不及预期，储能业务放量速度不及预期，电池业务盈利改善不及预期，原材料价格波动风险，政府补助可持续性风险， 主观测算风险

动力电池是目前锂电产业核心投资赛道，软包主打高端动力市场电动车未来几年保持高增，动力电池是核心投资赛道。 21年全球电动车销量在 626万辆，我们预计 25年达 2301万辆， 21-25年 CAGR 为 38%。动力电池在电动车中成本占比高+壁垒高+单位盈利历史低位，决定了目前动力电池是最核心投资赛道。 三元软包是海外车企主流选择，主打高端市场， 且更利于向固态电池迈进。 2020年欧洲最畅销的 20款新能源乘用车中，有 15款搭载软包动力电池，包括雷诺、大众、现代、奥迪等， 目前欧洲市场软包渗透率已超 30%。软包电池的包装方式和高能量密度优势使其最接近固态电池， 软包技术或有利于更好的向固态电池迭代。 孚能科技：国内软包动力电池龙头企业， 22Q2实现扭亏为盈深耕动力电池近二十年， 创始人系锂电行业资深科学家， 连续 5年夺得中国软包电池装机冠军。 创始人王瑀博士为江西“赣鄱英才 555工程”领军人才； Keith 博士曾为美国阿贡国家实验室的博士后以及资深科学家，具有丰富的研发经验。 22Q2业绩超预期，营收大幅增长，利润端扭亏。 22Q2公司实现营收 36.9亿元（21年全年营收 35亿元），同比增长 624%，环比增长 141%，实现归母净利润 0.85亿元，扭亏为盈。 22Q2公司毛利率和净利率持续攀升， 综合毛利率为 16.4%，净利率为 2.3%，同增/环增 12.1/18.3pct。 核心看点： 大客户价格联动+规模效应助力公司动力业务进入扭亏盈利期，布局储能开启第二增长极软包龙头，瞄准高端市场，跟随国际大客户放量。 公司有多家国内外优质车企加持，广汽集团和奔驰集团是主要大客户。 公司配套广汽 AionV、AionSplus 等多款重点车型； 覆盖奔驰 EQS 和新款 EQA、 EQB 等多个车型。 随着广汽、奔驰新能源车战略规划的持续推进+与公司的长期战略合作，预计公司未来将稳扎高端市场。 价格联动+产线规模效应渐显，进入扭亏+盈利提升期。 价格联动： 公司和大客户（奔驰、广汽等）对电池定价进行了价格联动以应对碳酸锂等原材料成本上行。 产线规模效应： 22H1公司单 GWh 折旧&摊销为 0.6亿元，较 21年减少 36%。 22Q2公司期间费用率较 22Q1大幅下降 15.5pct。随着公司产销规模进一步扩张， 单位成本有望继续下降。 布局储能， 开辟第二增长极。 2021年公司成立储能事业部， 2022年 9月，与云南滇中新区管理委员会、安宁市人民政府签订 24GWh 磷酸铁锂储能电池《投资协议》。 我们预计公司 22-24年归母净利润分别为-2.4/11.4/24.4亿元（考虑股权激励费用 4.2/2.2/1.2亿元）， 按照可比估值法， 考虑公司进入扭亏+盈利提升期， 看好未来成长性， 我们给予公司 23年 35XPE，目标价 37.3元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 产能扩张不及预期， 大客户订单不及预期， 储能新业务拓展不及预期， 三元软包电池市场份额下降风险， 定增募集项目进展不及预期

2017-2021年，电踏车行业高增+公司开拓新客户，轻型动力营收从 2017年 2.4亿元提升至 2021年 12.3亿元，年均复合增速 51%。 公司选取消费属性强、下游客户小而分散的“夹缝”赛道，定制化设计保持较高盈利。 储能业务虽然基数较低，但有望成为公司成长性最强的板块。 2022H1储能业务营收达到 1.2亿元，同比增长 136%，营收占比 10%。我们预计 2022、2023年公司储能业务营收 4、 9亿元，营收占比达 13%、 21%。 轻型动力：聚焦定制化、个性化市场，从电踏车延展至电摩等轻型动力电池在公司营收占超过 50%，主要下游为欧洲电踏车。 欧洲电踏车销量从 2015年 136.4万台提升至 2021年约 508万台，年均复合增速 25%。 博力威轻型动力电池营收从 2017年 2.4亿元提升至 2021年 12.3亿元，年均复合增速 51%，远超欧洲电踏车行业增速，市占率不断提升。 Pack 主要竞争对手为博世，博力威欧洲电踏车占比约 20%，博世约 50%，中游 pack 集中度较高，我们认为有一定议价能力。 博世产品相对标准化，博力威聚焦定制化、 个性化市场， 不断优化电池方案设计， 开拓新客户。 锂电具有强延展性，产品延展至更多定制化应用领域。公司锂电定制应用场景不断延伸，除两轮车之外，小型电池定制化场景延伸至其它领域：无线吸尘器、无人机、检测仪等， 市场空间不断打开。 储能：从便携式延伸至户储，行业高增+新客户开拓实现快速增长便携式储能低渗透率+潜在用户消费能力强，行业需求保持较快增速。 户外活动场景下， 2021年便携储能产品渗透率仅 2.3%。 且美国参与露营者家庭年收入在 10万美金以上占比达 32%，有较强购买力。 与户储相比， 便携式储能为小容量产品并且可扩展容量，价格带更多样且安装便捷，适用于不同消费者。 便携式储能大容量组合产品与户储接近，便携式储能企业进入户储领域，打开市场空间。 客户方面， 博力威从Goalzero 拓展到其他客户；在产品方面，从便携式储能向户用储能延伸。 公司优势：赛道延展性强，技术平台升级改善利润率选择消费属性强的细分赛道，消费者对产品价格敏感度相对较低，且与动力、大储等 Pack 企业错位竞争。 2021年以来公司毛利率下滑明显，公司推动电芯平台技术升级消化成本压力。公司毛利率、净利率在 Q2提升较为明显，Q2毛利率达 18%，环比提升 1.7pct，净利率达 7.8%，环比提升 3pct。 盈利预测与估值我们预计 2022-2024年公司营业收入分别为 28、 42、 60亿元，同比增长26%、 50%、 43%；归母净利润 1.9、 3、 4亿元，同比增长 51%、 58%、 33%。 我们预计 22、 23年储能在公司收入 4、 9亿元，营收占比达到 14%、 21%。 与同类电池 PACK 企业或电芯企业相比，华宝新能、鹏辉能源、欣旺达、亿纬锂能 2023年 PE 分别为 33、 35、 18、 28X，考虑博力威 2022-2024年归母净利 1.9、 3、 4亿元，年均复合增速 45%，以及同类型公司估值水平，给予 2023年 PE 30X，对应股价 90元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 电踏车需求不及预期、行业竞争加剧、原材料价格大幅上涨、消费电子景气度下降、新客户开拓不及预期、 流通市值较小。

拟参设私募投资基金， 专项投资 T3出行控股公司上海嘉行9月 28日公司公告拟与专业投资机构共同设立私募投资基金，专项投资上海嘉行汽车服务有限公司， 基金规模为 30,200万元，其中全资子公司好利润汇为普通合伙人，同时担任合伙企业的执行事务合伙人及基金管理人。 上海嘉行为 T3出行控股公司，成立于 2009年，主要提供汽车租赁服务，包含长短租租赁服务业务和网络预约出租汽车经营服务业务。 目前，上海嘉行在全国设有多家子公司， 业务服务覆盖全国。 我们认为公司此次投资上海嘉行，有望与其控股股东 T3出行达成深度合作，实现产业链协同！T3出行背靠国资乘势而起，看好合作形成产业链协同T3出行由一汽、东风、长安等主机厂发起，联合腾讯、阿里等互联网企业共同投资打造， 成立三年以来加速抢占市场份额，截至 2022年 7月， T3出行已覆盖南京等 91座城市，注册司机数量超 80万，注册用户数量超过1亿，日订单数量超过 300万，目前市占率已跻身网约车行业第二。此外，T3出行已正式入驻微信“九宫格”，在腾讯流量加持下有望进一步提升市场份额，公司目标在未来三年突破 30%市占率。 智能驾驶方面， T3出行携手轻舟智航在苏州联合启动 RoboTaxi 公开运营，是搭载双 Orin 芯片的 L4级乘用车车队在国内的首次落地，目前脱手里程已超过 23万公里，日均945公里，体验客户超过 6万人。 同时，公司以开放的平台积极备战自动驾驶时代，借助车联网技术赋能主机厂。 据电动汽车观察家公众号，公司正联合一汽、东风、长安及其他主机厂统一营运车辆的前装标准，可通过车联网技术在车端采集近 200种数据， 我们认为丰富便捷的数据获取权有望助力其成为智能出行市场核心企业。 从好利科技层面来看， 公司此前收购合肥曲速进军 ADAS 芯片市场，此次投资 T3出行控股公司上海嘉行， 我们认为有望与 T3出行达成深度合作， 为曲速 ADAS 芯片提供海量数据与应用场景， 提升其芯片落地可能性，为公司带来上下游产业链的协同发展。 熔断器业务全面驶入快车道， ADAS+出行平台协同发展公司深耕电路安全保护三十载，熔断器产品线丰富、认证齐全、客户认可度高。 下游风光储景气度高企，公司电力熔断器加速放量。 目前， 已批量进入国内外光伏厂商，并与阳光电源、上能电气、科华等储能龙头紧密合作；在风电领域，公司已开始向金风、远景、明阳等多家风电整机厂供货； 在 EV 领域，公司已通过 BSI IATF16949认证，有望通过此次合作加速导入主机厂。 ADAS 方面， 公司引入何积丰院士团队，并投资上海嘉行布局出行服务，有望为其 ADAS 芯片研发提供丰富数据与应用场景， 落地可期。 我们暂不考虑合肥曲速并表情况，维持公司 2022-2024归母净利润预测0.50/0.91/1.23亿元，同比增长 108.0%/81.63%/35.07%，维持“增持”评级。 风险提示： 原材料价格大幅上涨、疫情持续超预期、新客户开拓不及预期、宏观经济下行、 对外投资事项的进展及未来收益尚存在不确定性。

行业背景： 新产品切入空白市场， 16-20年行业规模 CAGR+190%便携式储能又称“大号充电宝”，产品容量一般在 100-3000Wh 之间，主要应用于户外出行、应急备灾等场景，核心卖点为填补了充电宝和燃油发电机之间存在的空缺，容量可支撑短期用电且便于携带。 2020年市场规模达 42.6亿元， 16-20年 CAGR+190%， 2021年预计市场规模达到 111.3亿元， yoy+161.3%。美国、日本为主要市场，分别以户外出行、应急备灾需求为主，两者分别占全球出货 47%、 30%。 公司核心竞争力： 全球便携式储能龙头，品牌+渠道+产品等先发优势明确公司是便携式储能行业全球龙头，营收规模口径 20年公司市场份额21.0%， 为全球第一，并拥有行业内领先的品牌认知度+渠道布局。 品牌： 基于我们的统计口径，公司面向国内、国外的自有品牌“电小二”、“Jackery”在国内外市场的线上销量均显著领先行业； 渠道： 公司产品销售以线上为主（21年线上收入占比达 88.4%），而目前线上官网、线下门店渠道等自有渠道开拓亦取得成效。 产品： 公司产品矩阵密集，每隔 500Wh 左右基本有一款产品覆盖；此外，公司各容量段产品中轻质化优势明显， 满足消费者的易携带性需求。 成本： 公司核心供应商均为国内企业， 并在国内实现核心环节的 M2C 自主生产，成本管控能力有望优于美国企业 Goal Zero 等。 展望未来： 预计 25年行业空间 646亿元， 22-25年 CAGR+40.9%销量假设： 预计 25年全球销量 2148万台， 22-25年 CAGR+46.3%，主要增长市场来自美国、日本、欧洲、中国。 容量假设： 户外活动消费者的露营天数不断增加、产品进一步普及、能量密度提升， 结合我们对销量的预测，预计 25年全球市场容量规模有望达15.49GWh， 22-25年 CAGR+58.2%。 市场规模： 基于电商平台价格加权计算 21-22年产品单位均价，我们预计 22、 25年分别为 230.96、 645.62亿元， 22-25年 CAGR+40.9%。 盈利预测与估值： 我们预计公司 2022-2024年营收分别为 40.0、 70.0、 96.5亿元，yoy+72.8%/75.0%/37.8%， 归母净利分别为 4.15、 7.78、 9.75亿元，yoy+48.5%/87.6%/25.3%。 我们选取行业同样处于高增长阶段的户用光储公司作为可比公司。可比公司中，派能科技、鹏辉能源、固德威 2023年 PE 分别为 36、 33、 33X，考虑 2022-2024年公司归母净利及同比增速，及公司移动家储产品有望开启第二增长曲线，给予 2023年 PE 35X，对应股价 283.9元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 行业需求不及预期；境外经营恶化风险；第三方平台相关风险；竞争加剧风险； 产品结构较为单一风险；存货管理风险； 测算具有主观性，仅供参考。

事件描述公司发布 2022年半年报，上半年实现营收 14.52亿元，同+33.6%；归母净利润 0.55亿元，同-64.32%；扣非净利润 0.48亿元，同-66.52%。 公司 22Q2实现营收 8.03亿元，同+24.92%；归母净利润 0.45亿元，同-45.63%；扣非净利润 0.43亿元，同-45.03%。 归母净利润和扣非净利润同比大幅减少主要系公司经营规模扩大，新设智慧能源事业部、光电建材事业部，各项日常经营开支增加，但新设事业部尚未产生收入所致。 财务报表毛利率： 22Q2毛利率 28.4%，同-4.5pct，环-1.7pct。 费用率： 22Q2期间费用率为 24.5%，同+6.3pct，环-3.7pct，其中财务费用同-303.4%，系汇率波动影响；管理费用同+107%，主要系公司经营规模扩大，管理人员增加及实施股权激励计划所致；销售费用同+67%，主要系公司成立新组织、事业部导致日常经营开支增加所致。 研发： 22Q2研发费用为 0.85亿元，同+111%，环+25%；截至 22Q2结束，研发人员 728人，同比增加 346人，同+91%。研发费用增加系公司研发团队扩张致职工薪酬增加，以及对新能源控制、能量管理、储能、数据存储等领域的研发投入增加所致。 其他： 22Q2末存货 15.9亿元， 较 21年底+86%，主要系半导体、组件备货及发出商品增加所致。 投资建议并网业务持续发力，储能业务预期高增。 （1）随光伏装机增长+出口替代，预计公司并网逆变器出货有望持续增加。 （2）随储能行业需求高增，公司储能逆变器、储能系统有望持续放量。 技术降本与费用管理下，公司盈利能力有望提升。随着技术降本方案的实行，公司利润率有望提升；同时公司未来着重于费用率控制，费用率的降低进一步提升公司盈利能力。 考虑到光伏装机的上升与储能业务的高增，以及公司产能的爬坡与降本控费措施的实行， 预计 22-24年公司归母净利润由 4.4、 11.1、 14.5亿元调升至 5.1、 14.1、 25.6亿元， 23年对应 24X PE，维持“买入”评级。 风险提示： 装机不及预期，组件、芯片等原材料涨价风险，政策大幅变动，欧洲储能市场可能存在政策性风险