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王宏涛

中航证券

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工作经历: 登记编号:S0640520110001,航天二院博士,中航证券研究所军工行业分析师<span style="display:none">。</span><a href="javascript:void(0)" id="toggleInfo">...>></a>

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甘化科工 机械行业 2021-04-01 11.60 -- -- 13.22 11.94%
12.99 11.98% -- 详细
事件:公司3月27日发布2020年年报,2020年公司实现营收5.15亿元(+4.09%),归母净利润6.78亿元(+590.73%),扣非后归母净利润7441.24万元(+47.61%),毛利率38.65%(+6.52pcts),净利率134.04%(+112.18pcts),公司基本每股收益1.53元(+595.45%)。 投资要点:坚定战略转型,集中资源发力军工:甘化科工原名广东甘化,成立之初,主营业务为要从事LED产业、生化产业和糖纸贸易业务。发展过程中,①随着LED产业竞争加剧,公司于2018年2月11日挂牌出售子公司德力光电(LED业务主体),退出LED产业;②纸张贸易业务方面,受宏观经济影响,造纸行业正处于去产能、调结构的转型期,呈低位运行态势,国内纸制品消费需求乏力,纸品市场已基本饱和,公司于2017年下半年结束了纸张贸易,退出纸张产业;③生化产业方面,由于公司生产所需的蒸汽无法满足,生产成本大幅上升,公司于2018年5月末停止了生物中心的生产,退出生化产业。公司228018年开始坚定转型,在保留食糖贸易业务的基础上,围绕军工、新材料、高端制造逐步发力,①收购沈阳含能7700%%股权:公司先后于2018年9月13日作价1.84亿收购沈阳含能金属材料有限公司45%股权,2019年3月7日作价1.02亿收购沈阳含能25%的股权,合计持有70%股权,沈阳含能主要承担各种规格钨合金预制破片的研发及制造,产品主要应用于国防科技领域,可为海、陆、空、火箭、战略支援等多部队装备的弹、箭产品进行配套,在钨合金预制破片领域具有相对稳定的竞争地位,是部分常规炮弹及新型炮弹预制破片的唯一供应商或主要供应商。②收购四川升华电源:公司于2018年12月6日作价6.60亿四川升华电源科技有限公司100%股权,升华电源以模块电源系统和定制电源系统两大类产品,服务于机载、舰载、弹载等多种武器平台,主要客户涵盖国内知名军工企业、军工科研院所、军工厂等。③战略投资锴威特半导体:2020年9月及10月,在以自有资金收购锴威特半导体股权及对其增资后,公司共持有锴威特半导体20.06%股权,锴威特在功率半导体及模拟集成电路设计领域拥有强大的研发团队和丰富的产业资源。开发的SiC功率器件已成功实现产业化,公司所处行业市场规模大,未来发展态势持续向好。通过对锴威特实施战略投资,有望对公司电源板块的技术、研发工作产生积极的协同效应,将加快公司核心器件国产化步伐,有效提升产品竞争力。 公司通过数次剥离和并购后,形成了:①军工电源,②弹药零部件和③食糖贸易三大业务板块的产业格局。 2020年公司实现营收5.15亿元(+4.09%),归母净利润6.78亿元(+590.73%),扣非后归母净利润7441.24万元(+47.61%),公司归母净利润高于营收主要系公司完成248亩“三旧”改造土地的挂牌出让工作,产生非经常性收益所致。 财务数据拆分:①军工电源保持较快增长,毛利率持续高企:2020年电源及相关产品依托全资子公司升华电源,板块营收1.61亿(+38.49%),占比31.18%,净利润6861.99万,军工电源产品毛利率84.03%(+3.76pcts),电源业务盈利能力持续保持较高水平;②弹药零部件业务收入小幅下滑,毛利率持续提升:2020年公司钨合金预制破片业务依托子公司沈阳含能,板块营收1.17亿(-2.38%),占比22.82%,毛利率48.73%(+5.10pcts);③制糖产品业务受行业周期影响盈利空间承压::2020年传统主业制糖产品收入2.28亿(-5.63%),占比44.29%,毛利率0.14%(-1.56pcts),受糖业的周期性波动影响,糖厂盈利空间承压。 费用端快速提升,研发力度加大:公司2020年管理费用5971.59万(+32.87%),主要系本年加大客户开拓力度,销售业务增加,业务费随之增加;销售费用2464.69万(+147.69%),主要系员工薪酬提升及存根报废;财务费用952.26(-14.16%),主要系归还银行借款;2020年,公司根据产业转型战略目标,为提高军工业务核心竞争力,加大了在军工电源和弹药零部件的研发投入,2020年研发投入3216.11万(+51.60%),公司研发人员数量90人(+32.68%),研发投入占比6.25%(+1.97pcts)。 军工主体业绩承诺顺利完成:①升华电源:根据业绩对赌协议,升华电源2018年实现的净利润不低于4000万元,2018年、2019年累计实现的净利润不低于9000万元,2018年、2019年和2020年累计实现的净利润不低于15000万元。从实际完成情况来看,升华电源82018年度、92019年度、02020年度实现归属于母公司股东的净利润分别为--02650.40万元、55147.75万元和和27212.32万元,升华电源归属于母公司股东的扣除非经常性损益且剔除《标的资产业绩承诺补偿协议》所规定的研发公司一定金额的亏损的影响后的净利润分别74327.47万元、、75226.27万元和和7001.353万元,累计已完成了业绩承诺。②沈阳含能:根据业绩对赌协议,沈阳含能2018-2020年扣非后归母净利润分别为2800万元,3200万元和4000万元,从实际完成情况来看,22018--2020年实现净利润22874.72万元,333340.43万元和442091.12万元,累计已完成业绩承诺①军工电源业务:受益航空、舰船、雷达、导弹等武器系统型号增加,国产化力度提升,军工电源领域需求巨大公司军工电源业务依托子公司升华电源,升华电源两大业务领域产品结构分为两大类:①模块电源(通用模块电源、特殊应用模块电源、大功率模块电源)和②定制电源系统(AD-DC电源、DC-DC电源、电源系统),升华电源产品主要用于飞机、导弹、舰船等武器装备,产品特点“小批量,定制化,多批次”。电源行业在航空、航天及军工领域中的应用处于较快发展阶段,航空航天及军工领域对于电源产品的要求更加严格,产品技术含量、附加值比其他行业高,因此,吸引了很多国外电源供应商。 但是,目前高端市场主要被如美国的VICOR和Interpoint等电源产品所占据,其在军事领域有着广泛的应用。在军工信息化和国产化背景下,若中国的电源企业如果能够提供高质量的电源产品替代国外产品,将会减轻我国军工产品对于国外厂商的依赖,在有利于保障国防安全的同时增强军工企业自身的盈利能力。我们认为,升华电源自成立以来,一直致力于高效率、高可靠性、高功率密度电源产品的研发、生产和销售,已经建成了可靠性高、质量稳定、技术先进、应用范围广泛、规格品种较为齐全、高效率、宽范围、多路输出的电源产品线,具备一定的进口替代能力。 ②弹药零部件业务(钨合金预制破片)::导弹“消耗”属性,产业链步入井喷沈阳含能主要承担各种规格钨合金预制破片的研发及制造,产品系列涵盖钨柱、钨环、钨球等,特性为高密度、抗拉强度大、弹性模量高、热膨胀系数低以及良好的导热性、导电性等,主要应用于国防科技领域,为海、陆、空、火箭、战略支援等多部队装备的炮弹、火箭弹及导弹产品进行配套。从需求看:具体到我国导弹市场,其需求主要受国防需求及军贸出口需求影响,国防需求方面,在军队全面加强练兵备战工作,加大实战化演习的背景下,导弹作为现代化军队不可或缺的消耗性武器装备,其需求有望伴随我国装备费用的稳定增长而保持稳定且持续的增长。军贸出口需求方面,导弹武器由于具有不同于一般进攻性武器的突出特点,包括威力大、射程远、精度高,因此一直是国际军贸市场中的重要组成部分,伴随着国际局势不确定因素的增加,未来全球军贸市场交易得到进一步提高与巩固,全球导弹交易市场热度也将有望再次恢复。我们认为公司弹药零部件受益军队备战,导弹、炮弹大量消耗,有望跟随导弹需求激增快速增长,呈现景气度抬升。 投资建议我们认为,公司2018年来围绕军工、新材料、高端制造领域,坚定转型,目前公司产业发展逻辑较为清晰,军工业务收入占比持续提升,军工电源(受益我国武器装备型号配套国产化率提升),弹药零部件(受益军队练兵备战,炮弹、导弹“消耗品”属性驱动))。同时,公司于2021年3月15日发布限制性股票激励计划,本激励计划拟授予的限制性股票数量为442.8613万股,约占本激励计划公告时公司股本总额4.43亿股的1%,首次授予限制性股票的授予价格为5.43元/股。本激励计划首次授予的激励对象不超过58人,包括公司董事、高级管理人员、中层管理人员及核心骨干。根据股权激励解锁限售期条件,公司2021-2023年三个会计年度每年考核一次,以2020年主营业务收入为基数,2021年主营业务收入增长率不低于10%;以2020年主营业务收入为基数,2022年主营业务收入增长率不低于25%;以2020年主营业务收入为基数,2023年主营业务收入增长率不低于50%,我们认为公司推行股权激励,一方面是基于对公司未来几年业务稳健发展的信心,另一方面,可进一步建立、健全公司长效激励机制,吸引和留住优秀人才,充分调动公司董事、高级管理人员、中层管理人员及核心骨干的积极性,有效地将股东利益、公司利益和核心团队个人利益绑定,谋求长远发展。 基于以上观点,我们预计公司20211--32023年的营业收入分别为45.94亿元、76.87亿元和08.00亿元,归母净利润分别为71.17亿元、71.37亿元及51.65亿元,SEPS分别为0.626元、0.131元、0.737元,当前股价分别对应4464.46倍、937.29倍及431.24倍倍PE。 风险提示:公司下游炮弹、导弹客户订单不及预期,军工电源国产化替代不及预期,公司下游客户集中度较高的风险。
中国卫星 通信及通信设备 2021-03-29 29.75 40.00 36.75% 33.20 11.60%
33.20 11.60% -- 详细
事件:公司3月25日公告,2020年营业收入70.07亿元(+8.42%),归母净利润3.54亿元(+5.34%),毛利率13.80%(-0.69cts),净利率6.09%(+0.08pcts)。 投资要点:疫情影响有限,业务稳中有进2020年,面对复杂多变的市场环境和繁重艰巨的各项任务,公司坚持稳中求进总基调,各项工作有序开展。公司2020年营业收入70.07亿元(+8.42%)、归母净利润3.54亿元(+5.34%)平稳上升,营业利润4.77亿元(+15.34%),增速较快。 具体到业务层面,公司业务可分为宇航制造及卫星应用两大类业务。 宇航制造业务主要包括航天器系统集成商和部组件提供商,主要经营主体为子公司航天东方红及钛金科技等。其中,航天东方红是公司小卫星及微小卫星制造业务的主要经营主体,2020年净利润为2.75亿元(+1.50%),略有增长;钛金科技主要业务为钛合金紧固件,目前钛金科技正在进行钛合金紧固件二期项目建设,2020年高端紧固件完成1100万余件,同比增长28.35%。 卫星应用业务主要包括系统集成与产品制造、卫星综合应用与服务、智慧城市三大类,主要经营主体为子公司航天恒星科技等。 航天恒星科技2020年营业收入23.30亿元(+13.10%),净利润为1.28亿元(+10.94%),表明公司在卫星下游应用市场拓展上取得了一定进展。 研发投入持续增加,深度布局卫星应用,为未来蓄能从研发费用看,公司2020年研发费用占营收比例(2.57%,+0.86pcts),较上年同期增加59.17%。从研发总投入看(包含资本化投入),研发投入总额占营业收入比例2020年为7.32%(+0.88pcts)。主要原因为公司为了提高核心竞争力,持续进行技术和产品迭代创新,加大研发投入,继续研发投入Anovo3.0卫星通信系统、导航芯片、基于北斗时空基准服务的工业互联网安全保障平台等项目。其中Anovo卫星通信系统为公司拟打造具有国际先进水平、自主可控的高通量卫星通信领域产品和服务平台;导航芯片中宇航SOC芯片完成流片,专用SOC芯片完成研制开发;完成北斗时空基准服务业务软件v1.0版框架开发,完成远洋船舶能效管理系统搭建,完成数据柔性接入网关方案确认。 期间费用率下降,2020年期间费用率(4.88%,-0.98pcts),对应的销售费用率(1.23%,-0.14pcts)、管理费用率(4.26%,-0.73pcts)、财务费用率(-0.60%,-0.11pcts)均出现下降。其主要原因为公司2020年因疫情享受阶段性减免企业社会保险费政策,社会保险费减少,差旅费、业务招待费等费用支出相应减少,同时公司日均贷款额减少,相应利息费用减少。 现金流方面,公司2020年经营活动现金流净额(-0.72亿元,+88.14%),主要原因是公司卫星应用类子公司的到款高于上年同期;筹资活动现金流净额(-5.55亿元,-164.35%),主要原因一是上年同期子公司航天恒星科技收到增资款5亿元;二是子公司航天恒星科技和钛金科技年初偿还借款5.16亿元,而报告期新增借款仅142.89万元。 此外,2020年末,公司存货21.00亿元(+7.40%),仍旧保持较高的水平,主要构成为在产品8.78亿元、合同履约成本8.34亿元。我们认为,主要原因可能包括公司受疫情影响,部分项目延迟交付或验收,部分收入延迟确认;同时公司结合销售合同或者销售意向的项目提前投产、备货所致。 航天发射活动持续增加,卫星应用在各行业持续深化,公司迎来发展机遇公司作为航天科技集团公司下属空间技术研究院的重要上市公司平台,公司致力于从事航天产业,具有天地一体化综合信息系统的设计、研制、集成和运营服务能力。公司业务主要分为两大类:宇航制造和卫星应用。 ①宇航制造业务公司卫星研制业务主要包含小卫星制造、微小卫星研制、宇航部组件制造三大类。发射任务方面,全年共成功发射10颗小/微小卫星。环境减灾二号01组卫星大幅提升了我国环境保护、应急减灾数据的获取能力;海洋一号D卫星与当前服役的海洋一号C卫星组成我国首个海洋民用卫星星座,将为我国近海海域与海岛海岸带资源环境调查、海洋防灾减灾、海洋资源可持续利用、海洋生态预警与环境保护提供数据服务。同时,小卫星及微小卫星研制生产任务有序推进,澳门科学一号、海南一号等数十个在研型号研制工作顺利开展,近百颗在轨卫星稳定运行,公司继续保持国内小卫星制造领域主导地位。 宇航部组件方面,宇航单机产品按计划交付,星载导航产品、空间站交换机等产品完成研制,有力保障了型号任务;完成45万余片空间太阳电池生产及交付,保障了多个空间工程型号用单体太阳电池的生产任务需求;高端紧固件完成1100万余件产品生产及交付,增长较快。 2020年,航天科技集团共实施34次发射任务,发射82个航天器。根据航天科技集团发布《中国航天科技活动蓝皮书(2020年)》,2021年,航天科技集团全年发射次数有望首次突破40次,创历史新高。我们认为,当前,小卫星及微小卫星星座组网计划不断被提出,小卫星及微小卫星星座组网的下游应用市场不断拓展将不断带动对各类小卫星及微小卫星的研制需求,在此背景下,公司作为小卫星及微小卫星研制“国家队”,技术积淀深厚,宇航制造业务收入也有望保持稳定增长。 ②卫星应用业务公司卫星应用业务包括卫星应用系统集成与产品制造、卫星综合应用与服务、智慧城市三大类。 卫星应用系统集成与产品制造方面,公司业务主要围绕卫星通信、导航及遥感等子领域。卫星通信方面,2020年公司持续加大了对Anovo3.0卫星通信系统及导航芯片等项目的研发投入,完成Anovo3.0系统技术改进,产品在主要高通量卫星运营商上线运行;某国际信关站首次实现在国际运营商系统的跨境远程安装,完成系统上线。卫星导航方面,2020年公司民航北斗机载终端设备完成首飞验证,通过适航认证,并获得首批订单;北斗终端产品成功进入某装备采购目录;某省北斗高分综合应用示范工程有序推进、北斗高精度定位服务系统获工信部持续支持。卫星遥感方面,火星数据预处理工程化软件项目完成用户初步验收;完成轻小型机动站批采项目研制;以五型卫星运控系统改造项目为代表的20套地面应用系统研制工作顺利推进;成功中标海洋局南极站、气象局03批地面站等项目。 卫星综合应用与服务方面,公司完成祁连山遥感一站式平台验收交付,完成了西部卫星网三期建设项目各模块技术方案选型;无人值守系列产品型谱不断完善,实现小批量销售;完成共上百套广播电视节目总计超过百万小时传输,安全播出率达到99.9999%。 智慧产业方面,公司在城市管理信息化、工业(企业)信息化及智慧健康领域多个项目稳步推进。 2020年中央提出加快新型基础设施建设,卫星互联网被纳入新基建范围。信息通信、广播电视、自然资源、生态环境、应急减灾、交通运输、气象等诸多行业相继出台细分领域的卫星应用相关政策和发展规划,助推卫星应用向各行业拓展。我国卫星应用产业将进入以政府和商业投资并行推动产业发展的新阶段,用天装备信息化需求为卫星应用业务提供了广阔天地,空间基础设施等国家重大专项,北斗应用及商业航天等发展热点为产业带来新的机遇。卫星应用技术不断与物联网、云计算、大数据等领域深度融合,整合多种技术手段、多种信息资源、多种用户需求,提供综合应用服务,实现跨界融合应用将成为产业发展的重要趋势。随着天基资源的日益丰富,卫星互联网、物联网加速推进,应用领域和场景迅速扩展,传统的卫星通信、卫星导航、卫星遥感终端与系统集成也在向高度集成化、与信息服务深度融合的方向发展。我们认为,公司下属航天恒星科技作为航天科技集团卫星应用的主力军,具备深厚的技术储备和持续迭代更新的技术产品。在卫星通导遥应用需求快速增长的背景下,公司有望取得先发优势,优先受益。 投资建议我们认为,公司背靠空间技术研究院,技术积淀深厚,2020年公司业绩平稳增长,新产品、新项目研发有序推进。航天科技集团在2021年次数有望首次突破40次,可能促使公司宇航制造业务收入保持稳定增长的态势;公司卫星应用上已取得较好的技术积累并持续迭代开发新产品、新技术,在下一代高通量卫星通信系统及导航芯片的研发升级布局,积极拓展在无人值守系统、电力领域、环境监测领域等行业应用,已取得较好的效果;伴随国家将卫星互联网纳入新基建概念,未来我国在卫星应用相关的空间基础设施及地面基础设施建设上或将长期加大投入力度,而公司作为航天科技集团卫星应用业务的主力军,也有望优先受益。 基于以上观点,我们预计公司20211--20233年的营业收入分别为677.06亿元、8847.04亿元和和100.05亿元,归母净利润分别为24. 12、亿元、84.88、亿元、15.81亿元。我们给予目标价格040.00元,对应22021--2023年的EPE为为5115倍、797倍及181倍倍PE。 风险提示:卫星应用市场推广不及预期;卫星产品研制周期较长
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
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