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赵伟博

德邦证券

研究方向: 计算机行业

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工作经历: 登记编号:S0120521090001。曾就职于东北证券股份有限公司。德邦证券计算机行业首席分析师,中国人民大学金融学硕士,中国人民大学经济学本科。对网络安全、金融IT、云计算、智能驾驶、工业软件、信创产业链均有深入研究。...>>

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中望软件 2022-08-09 255.95 -- -- 229.99 -10.14% -- 229.99 -10.14% -- 详细
事件:2022年 8月 5日,公司发布半年报,2022年 H1公司实现总收入 1.94亿元,同比下降 5.73%,实现归母净利润-3,639.08万元,同比下降 174.79%;2022年第二季度公司单季度实现总收入 1.08亿元,同比下降 10.64%;单季度实现归母净利润-1,667.66万元,同比下降 138.9%,主要由于新冠疫情反复,公司长三角以及京津冀地区业务受疫情影响较大。 研发力度不减,技术团队大幅扩充。公司坚持自主研发理念,持续扩充研发团队,加大研发投入。2022年上半年公司合计研发投入 1.30亿元,同比增长 78.90%,同时由于悟空平台项目通过技术可行性测试和研究后进行资本化,本期研发资本化占比 10.76%。自 2021年下半年开始,公司研发体系各产品线招聘大量优秀人才,目前公司研发人员共 821人,较上年同期增加 341人。人员的补充对公司各版块的研发力量都有一定程度的增强,同时也导致 2022年 H1研发人员薪酬福利费较上年同期增长较多。 产品持续迭代,功能不断优化,3D 占比稳步提升。公司继续强化 ZWCAD 关键核心技术,发布了中望 CAD 2023版,在保持优秀性能的基础上,进一步优化和提升了软件的兼容、稳定、快速、智能、拓展五大核心能力。显著提升了设计效率和用户体验,同时使得 Windows 平台上的二次开发专业应用向信创生态的移植更为便利。公司的 3D CAD 产品 ZW3D 持续进行产品迭代,实现设计-仿真-制造一体化,强化复杂场景设计支撑能力。中望 3D 2023版相较于前代版本新增和优化了250多项实用功能。分产品来看,公司 2022年上半年 2D CAD 实现收入 1.31亿,3D CAD 产品实现收入 5,064.6万元,连续两个季度增速超过 2D 产品,同时 3DCAD 产品占比同比提升 2.66pct,持续提升。 悟空平台攻坚初结果,云能力逐渐补强。悟空平台是公司正在打造的新一代高端三维 CAD 产品。2022年 H1公司对悟空平台的整体软件架构进行了大幅优化,多方面均取得了突破性的进展。与此同时,悟空平台能够向二次开发用户提供多种平台能力,助力用户基于该平台研发垂直行业解决方案。BIM 协同设计平台是悟空平台首个落地的行业应用产品。公司云 2D CAD 产品加强了云架构设计体系,云 3D CAD 产品已具备草图设计基本能力、三维造型设计基本框架,并部署到云上进行内测。对于云平台产品,用户可通过浏览器实现协同设计与评审工作。 “铸魂工程”逐步落地,中望作为国产工业软件龙头有望率先受益。广东“铸魂工程”,将推动工业软件攻关及应用,预计今年有望逐步实现订单落地。公司作为国产工业软件龙头有望藉此契机提高市场认可度与扩大产品规模化的产业应用,深度受益。 盈利预测与估值:预计 2022-2024年公司收入分别为 7.97/10.73/14.58亿,归母净利润分别为 2.04/2.76/3.71亿元,对应 EPS 为 2.36/3.18/4.28元。维持“买入”评级。 风险提示:研发未形成有效市场转化;核心技术竞争力降低;2D 市场竞争加剧。
科大讯飞 计算机行业 2022-08-03 41.98 53.51 34.31% 42.80 1.95% -- 42.80 1.95% -- 详细
科大讯飞是我国人工智能语音龙头。 公司践行“平台+赛道”的业务布局,以讯飞开放平台为核心,智慧教育为主赛道,全面覆盖智慧城市、智能硬件、智能汽车、智慧医疗、智慧服务等领域。 经过二十余年在智能语音领域的深耕,公司自 2019年开始全面进入红利兑现期,业绩高速增长, 2011-2021年营收 CAGR 达 41.8%,归母净利润 CAGR 达 27.9%。 智慧教育主赛道:教育信息化支出刚性+GBC 端联动协同+双减政策利好。 我国教育经费占 GDP 比重连续 8年站稳 5%, 近年来教育部政策要求信息化支出占比不低于 8%, 教育新基建背景下政府专项债投放加大,测算 2022年教育信息化支出规模有望达 5741亿元, 2026年可达 8028亿元。 公司智慧教育已打通 GBC 端协同联动模式, G 端因材施教快速复制打开高考大省市场, 2021年公司接连中标的郑州金水区智慧教育 6.88亿项目及武汉经开区 4.60亿元项目,未来持续看好公司斩获大额订单。 G 端获得的认可带动个册、学习机等产品在 B/C 端销售。双减政策背景下,围绕校内主场景的应用建设和学习产品相关资金更有保障,课后服务平台有望迸发新的市场机遇,公司智慧教育业务将深度受益。 讯飞开放平台+小赛道: AI 开放平台前景广阔+精准抓取高潜力赛道。 中国人工智能开放平台 2022年市场规模预计 367亿, 2019-2024年 CAGR 高达 41%。 讯飞人工智能开放平台作为首批“国家新一代人工智能开放创新平台”,目前已经完成从 1.0到 2.0的战略升级, 开放平台向 B 端企业级应用模式转变,助力讯飞构建API 生态合作圈,反哺平台 AI 能力。 公司以平台为核心,精准抓取智慧城市、智能汽车、智慧医疗、智能硬件等高潜力赛道, 各赛道均有明确政策推动且行业热点迸发。智能硬件领域,广告+自营门店+线上电商多渠道拓展,营销能力显著提升,2021年公司消费类硬件销量同比增长 140%, GMV 增长 152%。智能汽车领域,由语音软件授权向软硬一体化升级, 21年定点储备同比+90%。 给予公司 2023年 50x 目标 P/E,目标价 53.51元。 科大讯飞智能语音核心技术全球领跑,公司精准抓取智慧+高潜力赛道,具有卓越的应用规模化落地能力,目前根据地业务走出 G-B-C 端协同联动的独特拓展模式,未来由单点语音技术向多模态智能发展,前瞻性布局 2030超脑计划,坚定看好公司成长。 我们预计科大讯飞 2022-2024年归母净利润 20.09/24.87/31.35亿元, EPS 为 0.86/1.07/1.35元。 给予 2023年 50x 目标 P/E,目标价 53.51元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示: 疫情反复的不确定性;行业竞争加剧; 新赛道新产品拓展不及预期
华大九天 电子元器件行业 2022-08-01 69.05 50.43 -- 145.98 111.41% -- 145.98 111.41% -- 详细
聚焦IC设计,扛旗国产EDA。华大九天聚焦于EDA工具的开发、销售及相关服务业务。公司部分产品和技术已达国际领先水平,目前在模拟电路设计和平板显示电路设计领域已经实现了对设计全流程工具的覆盖,在数字电路设计EDA领域方面也在不断提升全流程工具的覆盖率,相关产品与服务已广泛获得客户认可。 内外积极因素共振,我们认为华大九天国产替代有四大机遇:1)断供可能性成为需求侧风险考量,国产优势渐显;2)细分突破市场,高质量收并购或成破局关键;3)教育市场抢占高地,深入布局未来;4)扬长避短,部分场景存在弯道超车机会。 中长期来看,EDA为软件国产化水平约为35%,华大九天作为龙头有望率先受益。本文对EDA市占率进行更为精确的计算,从结果可以看出,模拟IC与数字IC市场存在一定差异,按照IC类型来看,我国EDA软件国产化在模拟IC推进较快;同时功能方面,我们测算版图设计与布局布线相关软件在国产化进展中有望率先取得成效。最终综合各方面数据的计算与交叉验证,本文预测到2030年我国EDA软件市场规模约超过200亿,其中国产化率大约为35%左右。考虑到华大九天在EDA领域市场份额稳居本土EDA企业首位,份额占比保持在50%以上,或将率先受益。 公司工艺覆盖绝大部分要求,短期内部分场景存在弯道超车机会。公司的模拟电路设计全流程EDA工具系统中,全部工具均可支持28nm及以上的量产工艺制程。对于数字芯片,公司既有的数字电路设计EDA工具中多数能够满足目前最先进的5nm量产工艺制程。目前我国EDA产品在模拟IC设计领域的流程覆盖程度较数字IC更为完善,尽管从整体规模来看,模拟IC稍小,但一部分分立器件的设计过程与模拟IC有一定相似性,其中部分应用场景在短期内拥有较高景气度,或成为国产EDA弯道超车的绝佳机遇。 盈利预测与估值。我们预计2022-2024年公司营收分别为7.54/9.84/12.87亿,归母净利润分别为1.89/2.57/3.50亿,对应EPS分别为0.35/0.47/0.64元。给予公司2022年145-160x目标P/E,目标价50.43~55.65元。首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:技术研发未形成有效市场转化;核心技术竞争力降低;产品迭代不成功;扩张过程导致利润率下降。
用友网络 计算机行业 2022-07-21 20.82 31.29 50.22% 22.30 7.11% -- 22.30 7.11% -- 详细
用友网络是全球领先的企业与公共组织云服务及软件提供商, 2015-2021年公司营收和归母净利润 CAGR 分别为 12%/14%。 公司成立于 1988年,聚焦商业创新,面向企业、政府和公共组织提供以 ERP(企业资源管理)、 BIP(商业创新平台)为代表的数智化软件产品、云服务及整体解决方案。公司领航国内企业服务市场多年,是中国企业数智化服务及软件自主创新领域标杆企业。 云化转型拉近产品力差距,大型企业市场国产替代正当时。 根据我们的测算,2020年大型企业 ERP 市场规模约 295亿元,占国内 ERP 市场的比重接近 8成,且主要由 SAP、 Orace 把持, 19年二者合计市占约 53%,国产替代的潜在规模约 262亿。主要 ERP 厂商云转型后,产品力差距缩小,高端领域国产替代成为可能。此外,大型企业信息化战略重心从稳定性转移到差异化和敏捷性,也使得用友通过细分领域优势产品或平台切入大客户供应链变得更切实际。近两年公司在多领域斩获大量千万级项目,国投、中烟等大型标杆项目也佐证了用友高端市场国产替代的加速推进。 BIP 助力用友打造产业互联网,走向生态化、平台化。 从 ERP 到 BIP,用友从聚焦企业内部管理,迈向服务企业“全生命周期”。基于 YonBIP 打造产业互联网,公司有望依托产业链卷入式获客,迎来拓客效率质变。平台化生态的日益完善也将使用友更专注于标品开发,进而实现费用改善。再者,平台化生态也为用友商业模式的丰富带来了更多可能(按技术平台、功能模块使用时长收费、 ISV 终端应用分润、甚至按生态平台 GMV 收费等)。 进军智能制造核心业务系统,工业互联网助力打造第二成长曲线。 根据 CIMdata与 e-works 的数据, MES 与 PLM 作为智能制造核心系统, 2020年国内市场规模约 232亿,渗透率低、竞争格局分散及国产替代诉求等因素为用友提供了切入制造业核心系统的宝贵机遇。精智工业互联网平台作为用友集成 ERP、 MES、PLM、 AIOT 等核心技术的拳头产品, 目前积累了大量企业、生态资源。随着用友精智生态的持续壮大及更多重磅标杆案例落地,看好公司在以 MES/PLM 为代表的智能制造核心系统领域的经营潜能持续兑现,打造公司第二成长曲线。 盈利预测与投资建议: 预计 2022-24年公司归母净利润分别为 8.37/12.73/18.32亿, EPS 分别为 0.24/0.37/0.53元。采用分部估值, 给予公司 2022年 1075-1230亿目标市值,对应目标价 31.29-35.83元。首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示: 大型企业客户 IT 预算不及预期;云业务拓展进程不及预期;行业竞争加剧;信创及企业上云政策不及预期。
中科创达 计算机行业 2022-07-20 139.04 -- -- 153.29 10.25% -- 153.29 10.25% -- 详细
事件:公司发布22H1业绩预告。22H1预计实现归母净利润3.88-4.16亿元(同比+40%-50%),预计实现扣非归母净利润3.61-3.89亿元(同比+41%-52%),22H1收入增速约45%。收入/利润增速符合预期。 收入/利润增速双40%+,盈利表现改善显著:按45%的22H1收入增速测算,单Q2公司收入约13.04亿(同比+44.3%)。按3.88-4.16亿的归母净利润增速测算,22Q2归母净利润区间为2.32-2.60亿(同比+39.1%-55.7%),盈利中枢为2.46亿(同比+47.4%),单Q2净利率约为18.9%,同比21Q2(近三年单季净利率高点)+0.4pcts(21H1资本化率约30.2%,预计22H1与之相当)。收入增速符合预期,考虑到22H1公司因并购产生的无形资产评估增值摊销费用及股权激励费用合计较之去年同期增加1000万且iot业务占比预计提升,单Q2盈利表现改善显著。 全年看好三项业务毛利率均改善:1)手机业务:受益于OPPO、VIVO、小米等公司大客户积极“抢占高端市场+拓展海外业务”带来的外包需求扩大及项目制外包比重提升,具备穿越周期属性/毛利率亦有望改善;2)汽车业务:今年主做8155平台项目,且高毛利的海外业务收入增速预计快于国内;3)iot业务:受益于美元强势,汇率负面影响消除/以边缘智能站、ArmServer为代表的自有品牌产品逐步放量,iot业务产品出货结构优化/疫情反复、芯片紧缺等不利因素有望缓释,毛利率改善确定性较强。 高度看好驾驶域前景:1)创达的智驾业务并非从0开始:公司在AVM、APA等泊车算法方面均有积累,在舱泊融合领域具备丰富的落地经验;2)创达与国内外主流智驾芯片平台的合作均已展开:除高通外,公司在车载视觉方面与英伟达合作密切(围绕Jetson/Drive两大平台提供图形图像优化及配套的测试验证服务);4月与地平线成立合资公司,围绕地平线平台为车企提供整体软件解决方案;公司也是黑芝麻天使轮融资的投资方之一;3)基于高通平台的域控产品研发/布局稳定推进:高通RIDE平台在Goba车企中认可度颇高(通用、宝马、大众等预计均将与高通合作),公司作为高通在国内最重要的软件合作伙伴之一(高通已入股畅行智驾),将充分受益高通智驾生态的逐渐繁荣(8540平台量产项目预计年内落地;我们预计8650平台量产项目24年前后也有望落地,且8650平台与8540平台算法工具链相似度高,创达具备一定先发优势);4)前瞻性布局整车OS/舱驾融合:整车OS/舱驾融合是公司募投项目的重要投入方向,24/25年公司有望推出基于高通87系列芯片的舱驾融合平台;基于以上,我们高度看好公司智驾域前景。 坚定看好公司业务的高成长性及经营品质,持续推荐:预计22-24年公司实现营收60.1/87.5/126.5亿元,归母净利润分别为9.4/13.6/19.0亿元,EPS分别为2.2/3.2/4.5元,对应当前市值P/E分别为61/42/30,维持“买入”评级。 风险提示:智能座舱业务客户开拓进程不及预期;智驾业务定点及项目落地进程不及预期;物联网/手机市场景气度下行。
恒生电子 计算机行业 2022-07-20 41.08 -- -- 44.80 9.06% -- 44.80 9.06% -- 详细
事件:恒生电子发布2022H1业绩预告,22H1预计实现收入23.7亿(同比+15.38%),对应单Q2收入约13.9亿(+7.2%);H1归母净利润均为 -9,943万元(同比-113.90%),单Q2归母净利润为-5813万元(上年同期5.46亿);H1扣非后归母净利润 1.15亿(同期-61.41%),单Q2扣非归母净利润为1亿(同比-61.7%)上半年疫情影响严重,收入依然保持15%增长显韧性。公司主要客户群体位于北京、上海、深圳等城市,2022年上半年在疫情严重扰动下公司收入同比依然保持15.4%增长,体现了公司业务增长的韧性。预计22H1非经常性损益对净利润影响为-2.15亿元,主要由公司投资的赢时胜以及其他权益性金融资产在22H1区间的公允价值变动影响所致。但从最初投入成本来看,截至2022年6月末该部分依然是盈利状态。 扣非同比降低主要为与同期费用基数变化所致。公司在2021年H2固定资产增加了约9.4亿,对应的折旧费用增加;公司的2020年员工持股计划在2021年6月29日公告完成全部股票的非交易过户,主要从2021H2开始产生股份支付摊销费用;同时公司人员在2021年H2增长了约1357人,人员成本上升。对应的固定资产折旧费用、股份支付费用、人员成本上升等影响延续到2022H1,因此22H1的成本费用基数远高于2021H1,影响了扣非表现。 22H1成本费用控制成效初显,预计全年费用增速不超过20%。在H1成本费用基数变化较大的情况下,22H1公司的成本费用依然控制在25.4%的增速,远低于年初指引中30%的增速,体现了公司费控成效明显。预计从Q3开始费用基数影响减小之后,成本费用增速有望大幅下降。类比2018年与2019年的成本费用全年构成比例(这两年全年人员没有明显增长,和今年更具备可比性),2019年上半年费用占全年45%,2018年占全年42.5%,2022年假设H1成本费用占全年42%,则全年的成本费用同比增速可控制在20%以内。 全年商机仍在,22H2大概率呈现利润拐点。2022年公司继续受益于北交所、REITs扩容及基金通业务建设、投顾试点推广带来的商机,同时FOF-LOF、同业存单指数基金、深交所债券系统改造、上交所ETF 多码合一改造、科创板做市商业务试点等一系列新的改革机会也将进一步带来新的改造机会。公司的O45、UF3.0等一系列新产品及中台产品也已经进入推广周期。看好下半年因疫情好转和下游持续的建设与改造需求所带来的营收增长态势,同时结合H2同比费用增速的下降预期,22H2大概率将呈现利润拐点。 盈利预测与估值:从上半年看公司全年费控有望取得显著成效,看好下半年的利润改善空间。预计22/23年公司收入68.73/88.14亿(同比+25%/28.2%),归母净利润15.55/19.81亿(同比+6.2%/27.4%), 对应EPS1.06/1.36元,当前市值对应22年PE 仅38.7x,维持“买入”评级。 风险提示:新产品推广进度不及预期;疫情影响收入确认节奏;公允价值变动损益波动。
恒生电子 计算机行业 2022-07-05 43.46 58.30 41.95% 46.55 7.11%
46.55 7.11% -- 详细
恒生电子是伴随中国资本市场成长的广度与深度兼具的 IT 龙头。公司从 1995年成立起逐渐覆盖了证券、银行、基金、期货、信托、保险资管、交易所等多个领域,成为中国唯一全领域的金融 IT 服务商。公司的集中交易系统、TA、投资交易系统等核心产品均为市场领先。公司的全方位产品矩阵可形成前中后台的一体化和全牌照业务的协同优势,市场地位稳固。公司通过持续的高研发投入打造产品化能力,维持先发优势,其软件销售与服务的毛利率水平显著高于软服行业平均水平。 由监管创新带来的系统建设与改造需求构成公司短中期业绩的直接驱动因素。我国资本市场长期坚持改革开放创新的方向不变,公司持续受益于政策创新红利。 近年来监管创新主要围绕新机构成立、新业务与新产品增加、交易方式与交易制度变革等方面,新筹机构成立通常带来系统一体化建设的需求,新业务与新产品增加带来对应的新系统或模块建设需求,交易方式或交易制度变化通常带来系统接口与规则等的改造需求。2022年起公司将继续受益于资本市场的活跃与创新,FOF-LOF、同业存单指数基金、科创板做市业务、全面注册制、深交所新债券系统、上交所 ETF 多码合一、北交所、公募 REITs 基金通业务、基金投顾试点扩容等多项创新改革政策有望为公司带来总量约 41.2亿的短中期增长空间。 数智化的深入推进是公司中长期业绩的支撑力。公司从产品、战略、外延并购等方面多层次发力,为中长期业绩高速发展做充分准备。公司在 IDC《中国金融云市场(2021下半年)跟踪报告》中首次进入前五,体现了公司的云化发展强劲势头。 (1)以自研的云原生属性分布式平台和应用全面承接客户架构升级需求。一方面通过提供技术底座和全栈式开发框架与组件满足头部客户的自建需求,长期看和有自研需求的客户会逐渐形成“底层标准化,上层个性化”的合作方式;另一方面通过已完成云原生架构升级的 O45、UF3.0、估值 FA6.0、新一代 TA 等系统全面承接客户的升级替换需求,随着 2021年华宝基金、招商证券、华泰证券等成功迁移案例所产生的示范效应,2022年起公司新产品的推广有望加速,持续支撑中长期业绩; (2)在战略层面,从 online 到数智化战略不断升级,明确建立数据智能领域第一品牌的目标;随着客户满意度战略的升级和 IPD 推行,2021年合同交付周期同比缩短 9.6%; (3)并购补全产品与提升技术能力。2021年公司购买了Summit 和 Opics 产品源代码及在华合同,快速切入大中小银行的资金管理系统,预计 Summit 从 2022-2026年营收将从 9600万逐年递增至 1.57亿元;同时并购保泰科技进军保险核心,有望享受保险行业数字化转型的红利。 多项管理改善措施并举,推进人效提升和业绩释放。公司在 2022年调整了业务板块,提高了板块间划分的清晰度与版块内的业务协同性。同时通过持续推广 IPD和实施员工持股等多项措施来提高效率与维持人员稳定性,有望实现人效回升,收入与成本费用剪刀差有望开始逐渐缩小。 给与公司 2022年 55x-60x 目标 P/E,目标价 58.3-63.6元。预计恒生电子 2022-2023年归母净利润分别为 15.5/19.8亿,对应 EPS1.06/1.36元。2022年可比公司平均 P/E 为 55.3x,给予公司 2022年 55x-60x 目标 P/E,目标价 58.3-63.6元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:新一代产品在金融机构的推广与实施进度不及预期;创新政策的落实节奏不及预期;非经常性损益波动风险;疫情影响项目进展与收入确认节奏。
经纬恒润 2022-06-02 105.01 143.40 -- 147.30 40.27%
251.00 139.02% -- 详细
经纬恒润是国内领先的汽车电子全域全栈产品、研发咨询服务及高级别智能驾驶MaaS 整体解决方案供应商, 18-21年公司营收和归母净利润 CAGR 分别为28%/89%。 公司成立于 2003年,成立之初主要为 Tier1/OEM 的电子系统开发提供技术、研发支持服务, 2005年开始布局汽车电子产品业务。经过多年发展,恒润逐步形成覆盖车身域、驾驶域、网联域、动力域的全域产品矩阵,并实现了港口等封闭场景商用车 MaaS 解决方案的落地,是业内稀缺的“软硬兼修” +“全域全栈布局”的汽车电子/高端装备产品、服务提供商。 L0-L2级别 ADAS 步入快速渗透期,行车 ADAS 国内 Tier1替代空间可观。 21年乘用车新车前向 ADAS 渗透率约 38%, L2级渗透率约 20%(17年仅 0.8%),ADAS 渗透明显提速。 L1/L2级主流配置均为 1V1R,作为补足摄像头主动安全短板的核心传感器, 77GHz 前向毫米波雷达重要性提升。 21年国内行车 ADAS 市场前六大供应商(Tier1)均为海外厂商,国产替代空间可观。乘用车 L3-L4级AD 方案已迈入硬件冗余阶段, 23年有望步入渗透周期。商用车 ADAS 政策引导深化,渗透进程有望提速。预计 25年国内乘用车/商用车 ADAS 市场规模分别将达到 467/33亿, 21-25年 CAGR 分别为 27%/17%。 L2++/L3级 ADAS 市场规模预计将达 525亿, 21-25年 CAGR 为 68%。 “与 主 流 智 驾 芯 片 厂 商 合 作 紧 密+前 向 毫 米 波 雷 达 短 板 补 足 ” 助 力 公 司ADAS/AD 持续高增。 恒润的 ADAS 产品以基于 EyeQ3/4芯片的 VO/1V1R 行车ADAS 为主, Mobieye 芯片与算法绑定的黑盒方案能够助力 OEM 降低验证成本/冷却成本、提高能耗效率,且视觉方案较为经济,对于算法能力不强的腰部车企及价格敏感度较高的平价车型来说是更优的选择,市占有望继续爬升。从 EyeQ5开始, Mobieye 生态的编程开放性已逐步提高,且开始支持毫米波与激光雷达部署,在高端领域同样有竞争力。此外,公司在泊车域同样有基于 TDA 2/4芯片的泊车 ADAS 产品,且是国内少数几家已实现 77GHz 前向毫米波雷达量产的 Tier1(并已开始布局 4D 毫米波雷达),行泊 ADAS 产品均有基于主流芯片平台的开发能力与经验,看好公司短期落地行泊一体产品。 L3级域控方面,公司 18年开始研发相关产品,部分子项目已结项, 21年底公司与黑芝麻达成战略合作,预计恒润基于黑芝麻华山系列的高端域控中短期有望落地。再者,随着英伟达生态圈的外拓,作为国内优质 Tier1的恒润中短期内同样可能推出基于英伟达 Orin 的高端域控产品。看好恒润持续受益 L0-L2级 ADAS 价格带下沉/渗透加速、 L3级 AD 逐步迈入渗透周期带来的行业红利。 商用车高级别 AD 方案封闭场景已落地,看好助力公司乘用车高等级 AD 产品的研发进程。 恒润 2015年便进入高级别智驾 MaaS 领域,能够提供“单车智能+车队运营+车云协同”的全栈式解决方案,已在唐山港、日照港投放二十余台车辆开展运营,为公司带来潜在盈利增长点的同时,商用车 MaaS 解决方案的成熟有望助力公司乘用车高等级 AD 产品的研发进程。 车身域/网联域主要零部件全覆盖,集成化趋势下,全系列产品配套出货能力稀缺。 随着整车架构从分布式 EEA 走向域集中式,车身控制器(BCM)将升级为车身域控制器(ADCU)。恒润在车身域已实现包括防夹控制器(APCU)、 BCM在内的主要零部件全覆盖。 在车身域走向集成的过程中,恒润不仅有望实现BCM 单品价值量跃迁,配套出货的能力也有望带动其车身域其他零部件批量出货。此外,恒润的 T-BOX 及网关产品国内前装市占均领先,随着二者的持续渗透及 T-BOX 转型 4G/5G-V2X 集成模组,独立网关升级为百兆以太网网关/服务器型网关,公司智能网联产品有望实现量价齐升。更进一步,整车通信模块、车身域、底盘域的融合将是大势所趋,在此背景下, 恒润在各分散域“完善的硬件产品布局+底层软件/中间件开发能力+系统集成” 的软硬件全栈能力尤为稀缺,看好在整车电子架构升级的过程中,公司行业话语权提升。 恒润具备成为优质 Tier0.5的潜质。 相较于单纯提供汽车电子零部件/技术服务的Tier1/Tier2,恒润车身/智驾/网联/动力域的全域全栈产品矩阵布局+整车底层架构开发咨询能力+基础中间件开发能力+安全/功能仿真、测试能力全方位覆盖,赋予了其成为优质 Tier 0.5的潜质。 盈利预测与投资建议: 目标价 143.40-146.60元,给予买入评级。预计 2022-2023年公司收入分别为 42.0/56.4亿,归母净利润分别为 2.2/3.4亿,对应 EPS分别为 1.83/2.83元。选择德赛西威、华阳集团、伯特利三家国内主流 Tier1作为可比公司, 综合 PE 估值法与 PS 估值法, 给予经纬恒润 143.40-146.60元目标价。首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示: 智能汽车行业整体景气度下降;疫情/行业“缺芯”状况加剧;汽车电子产品订单状况不及预期; L3级/行泊一体域控落地进程不及预期。
中科创达 计算机行业 2022-05-06 94.47 191.20 41.08% 117.49 24.37%
145.45 53.96%
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事件:公司发布22年一季报。22Q1公司实现收入11.53亿,同比+45.8%;实现归母净利润/扣非归母净利润1.56/1.47亿,同比分别增长41.4%/53.1%(均接近业绩预告中值);经营活动产生的现金流量净额约0.72亿,同比+27%。收入/利润符合预期。 机手机/汽车/Aiot业务增速表现均符合预期,净利率平稳,毛利率环比显著改善。 21Q1公司手机/汽车/Aiot业务实现收入3.8/3.55/4.18亿,同比分别增长24.6%/50.4%/67.2%,均符合预期。22Q1公司毛利率/净利率分别为41.4%/13.5%,较之21Q4净利率平稳,毛利率显著改善(环比+6.3pcts),据公司22Q1业绩说明会披露,Aiot业务硬件毛利达19%(较之21全年约14%的水平,环比大幅提升)。 。资本化率环比显著改善。22Q1公司销售/管理/研发费用率分别为3.2%/9.6%/16.4%,同比分别0.34/-1.11/0.03pcts,三项费用率为29.1%,同比略有改善(-0.7pcts)。22Q1公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金约为1.28亿(同比+223%),在建工程约1.15亿(较之年初+157%),较之年初增加7051万,主要系南京雨花人工智能产业园项目正在建设所致。考虑到年初与22Q1公司账面固定资产基本稳定。以购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金与新增在建工程的差值粗略估算购建无形资产/研发费用资本化金额约5791万(1.28亿-7051万),基于以上,粗略估算22Q1研发费用资本化率约为23.5%(公司22Q1业绩说明会同样披露,公司一季度资本化率在30%左右),较之21全年38%的高位已然显著改善。 作为疫情免疫属性突出的稀缺标的,看好公司持续受益下游需求高景气。作为以项目制为主的软件企业,公司手机/汽车业务软件代码多可远程交付,且下游客户较为分散,受疫情影响较小iot业务代工厂集中在珠三角及东南亚国家且备料充分(22Q1存货达8.4亿,环比+18%),受疫情冲击预计亦较小。整体来看,公司疫情免疫属性突出。我们认为公司将持续受益于下游需求高景气:1)手机业务:公司从“底层硬件驱动开发→操作系统定制化/系统优化→FW层/协议层开发→ROM层开发”的全栈能力稀缺,国内5G机型迭代周期/海外智能手机/4G、5G机型渗透周期/助力原厂/ODM布局海外业务的能力/手机、Aiot、汽车三大领域互联互通的交互开发能力/存量机型维护升级需求等均赋予了手机业务穿越智能手机出货周期,持续增长的属性;2)汽车业务:“8155座舱渗透、8295座舱迭代+智驾域控扬帆起航”奠定了坚实的增长基础;3)Aiot业务:机器人、AR/VR、视频会议、无人机等终端市场均处于高景气周期。与此同时,3月11日的高通物联网技术开放日上创通联达正式推出了面向边缘场景的一站式AI解决方案,包括面向不同场景的Rubik边缘智能站系列、边缘组件TurboXEdgeOS、RubikStudio云平台(IoTHarbor物联网设备与应用管理平台+ModeFarm低代码开发平台)及丰富的行业应用算法,看好Aiot业务随着边、端、云平台化布局深化带来毛利率的持续改善,进而带动公司整体盈利能力持续向好。 坚定看好公司业务的高成长性及经营品质,维持买入评级。预计22-24年公司实现营收60.40/87.51/121.89亿元,归母净利润分别为9.38/13.61/18.48亿元,EPS分别为2.21/3.20/4.35元,维持“买入”评级。 风险提示:智能座舱业务客户开拓进程不及预期;智驾业务定点及项目落地进程不及预期;物联网/手机市场景气度下行。
金山办公 2022-05-06 183.04 240.88 36.09% 216.25 18.14%
235.61 28.72%
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事件: 公司发布 22年一季报, 22Q1公司实现营收 8.68亿,同比+12.3%。实现归母净利润/扣非归母净利润 2.51亿/2.01亿,同比分别-18.4%/-21.8%。经营活动产生的现金流量净额为 1.53亿,同比-32.7%。整体经营表现符合预期, C端运营指标亮眼,整体盈利能力显著改善。 C 端运营指标持续向好,机构订阅业务受益产品力提升快速增长。 22Q1公司国内个人办公服务订阅业务收入为 4.26亿,同比+37%。 C 端运营指标方面, 22Q1公司主要产品月度活跃设备数(MAD)达 5.72亿,同比+14.86%(环比 21Q4的14.05%, +0.81pcts),其中 WPS PC 版/移动版 MAD 达 2.32/3.36亿,同比分别+17.17%/14.29%(环比 21Q4的 15.87%/13.83%, +1.3/0.46pcts),收入增速亮眼的同时,运营指标持续向好。受益公司云与协作产品及解决方案品质的不断提升,下游政企客户应用体验/云化进程/渗透率提升, 22Q1公司国内机构订阅及服务收入达 1.45亿,同比+79%。合同负债方面, 22Q1公司表观合同负债达 15.64亿,同比 79%,合同负债总额则超 18亿, C/B 端订阅业务高增基础扎实。 22Q1公司国内机构授权业务收入为 2.32亿,同比-11%,主要系 21Q1信创业务高基数及当期信创下游领域具体推进节奏尚不明朗所致。为持续改善用户使用体验,公司广告业务体量持续收缩, 22Q1互联网广告推广及其他业务收入为 0.65亿(同比-46%)。 研发费用投入力度持续加码,毛利率/净利率水平环比显著改善。 22Q1公司销售/管理/研发费用率分别为 19.8%/11.2%/35.2%,同比分别+0.8/2.49/8.73pcts。秉承技术立业初心,公司研发投入持续加码, 22Q1研发人员占比亦达 67%。 22Q1公司毛利率/净利率分别为 86.5%/28.9%,环比 21Q4分别+3.1/7.6pcts,盈利能力环比显著改善。 看好公司 C 端、 B 端齐发力,成长边界持续外拓。 C 端订阅:随着 WPS 内容生态的持续丰富、多屏体验的持续优化、用户对云存储/协作等高粘性服务的依赖性提高、长期限年费会员占比提高,看好公司 C 端业务保持 MAD 稳定增长的同时,ARPPU 持续提高。 B/G 端授权业务:随着信创从省市级下沉至区县级以及金融、能源、交通等重点领域行业信创的开启,信创市场整机替换空间预计将显著扩大。 商业模式端,据 22Q1业绩交流会披露,公司在广东、河南、江西等地区的部分信创项目已经转向年服务费/场地授权形式服务,长期来看,党政信创的收入稳定性有望明显提高。此外,随着信创趋于常态化,公司渠道层次趋于简单化(集成商+代理商即可),信创业务利润率有望持续改善。 B 端订阅:看好公司依托数字办公平台产品力的进一步优化/渠道体系的持续完善,持续激发增长活力。 持续看好公司经营前景, 维持“买入”评级: 预计 2022-2024年公司归母净利润分别为 13.11/17.73/24.02亿元,对应 EPS 分别为 2.84/3.85/5.21元。给予公司2022年 85-90x 目标 P/E,对应目标价 241.72-255.94元。 风险提示: 党政军及行业信创政策落地时点不及预期; C 端订阅业务 MAD及付费渗透率不及预期;机构订阅业务拓展情况不及预期;行业竞争加剧。
深信服 2022-04-29 85.94 196.02 92.18% 93.51 8.73%
108.86 26.67%
详细
事件:公司发布 2022年一季报,公司实现收入 11.44亿元,同比增长 4.76%,实现归母净利润-5.18亿元,同比减少-438.90%,归属于上市公司股东的扣除非经常性损益亏损 5.8亿元,同比减少-281.63%,基本每股收益为-1.25元。 疫情影响短期拖累业绩。单季度来看,公司 22Q1实现收入 11.44亿,同比增长4.76%,实现归母净利润-5.18亿元,同比减少-438.90%。主要原因在于深圳和东莞等地疫情导致部分原材料出现到货不及时、生产和发货停滞的现象,导致部分订单未能及时发货交付,影响收入确认;吉林、上海和其他部分城市爆发疫情,当地业务拓展受到较大影响;另外,受客户需求和市场竞争加剧等多重因素影响,2022年一季度营业收入仅略有增长。 立足长期视角投入持续加码,短期阵痛不改转型决心。2022年一季度公司三费增长 均 超 过 20% , 费 用 率 方 面 , 公 司 销 售 / 管 理 / 研 发 费 用 率 分 别 为55.11%/9.78%/53.29%,同比增长分别为 8.02/1.96/9.22pct,费用率的走高一定程度上受到收入增速下降的影响。长期来看,在网安行业整体面临重构的大环境下,公司持续投入不降速实质上是对未来的投资。随着各地逐渐实现社会面动态清零,我们认为,当疫情影响逐渐削弱后,公司有望迎来前期投入的迅速变现。 安全业务:新兴产品矩阵不断完善,业务融合构筑企业体系化防御能力。深信服安全业务产品迭代不断加速,2022年 4月 15日,深信服 SASE 战略升级,SASE3.0拥有全云原生架构、融合架构、高密度全安全栈三大技术革新,提供目前国内完整的优选的 SASE 解决方案;作为深信服拳头产品之一的下一代防火墙在 2022年 4月下旬发布全新系统 Sangfor OS,Sangfor OS 具备金融级可靠性,产品性能有所保证,同时通过与安全平台联动和主动防御能力,Sangfor OS 实现安全范式升级,构建协同防御体系。除此之外深信服下一代防火墙融入专业的 SD-WAN能力,并提供灵活云端 SASE 订阅服务,完善了 SASE 模块,保障组织业务的连续性、可靠性和安全性,让组网管理更高效更简单。 云业务:行业优势持续保持。在基础设施建设上,截至 2022年 3月,深信服在全球部署接近 40个 POP 点服务,覆盖中国最主要的一二线城市,合计带宽资源超过 150G,服务超过 20万的在线用户,每月处理超过百亿的网络请求;根据 IDC,深信服桌面云终端 2021年市占率为 41.7%,位列全国第一。同时公司推出零信任桌面云,助力用户构建随需可用的安全办公空间,办公无界、安全有界,真正实现“5A+S”级的办公体验。深信服还可以很好地将安全能力有机融合进入桌面云产品,短期内或成为率先起量的产品线。 盈利预测与估值:我们认为 2021-2023年是公司 XAAS 业务布局的核心阶段,转型阵痛期逐渐度过,公司已经能在提升产品性能与表观收入利润中做出相对平衡。 预计 2022年可以从业绩上看到公司产品迭代成熟、盈利能力趋稳、盈利模式跑通,预计 2022-2024年公司收入分别为 90.59/119.97/163.98亿,归母净利润分别为 6.48/11.11/20.42亿 元 。 给 予 公 司 2022年 9~11x 目 标 P/S, 目 标 价196.16~239.75元,维持“买入”评级。 风险提示:业务拓展不及预期、渠道建设效果不及预期、网安行业竞争加剧
深信服 2022-04-22 98.83 196.02 92.18% 97.88 -1.03%
108.86 10.15%
详细
事件:公司发布2021年报,收入68.05亿元,同比增长24.67%;归母净利润2.73亿元,同比减少66.29%;扣非归母净利润1.31亿元,同比减少80.66%。 报表质量较高,现金流情况释出积极信号。单季度来看,公司21Q4实现收入24.29亿,同比增长9.70%,实现归母净利润4.05亿,同比减少45.23%,实现扣非归母净利润3.45亿,同比减少48.52%。主要原因在于高毛利率安全业务收入比例走低,属于转型期公司收入结构正常调整,是正常情况。2021全年经营性现金流净额9.9亿,净现比363%,其中销售商品、劳务获得的现金82亿,同比增长26%,处于较高水平,经营性现金流净流入87亿,同比增长25%,从经营数据来看,公司渠道壁垒犹在,现金流表现超预期或是短期核心催化剂,对市场信心有充分的提振作用。 短期内具有刚性投入,盈利能力暂时下降不改长期积极预期。21年安全业务实现收入36.89亿,同比增长10%,云业务实现收入23.79亿,同比增长50%。毛利率来看,安全业务2021年毛利率80.84%,同比稍降0.83pct;云业务毛利率44.14%,同比下降5pct,主要由于原材料成本同比上涨63%。费用率方面,2021年公司销售/管理/研发费用率分别为34.0%/5.8%/30.7%,分别YOY+0.86/0.77/3.03pct,整体控费能力较好,考虑到公司仍处于云转型关键时期,短期内研发投入预计仍会保持提升,但作为云转型的必经阶段,短期内费用率的小幅上升对长期公司的净利率水平影响较小,长期来看,盈利能力有望保持较为稳定水平。 安全业务与云业务融合升级加速,未来两年或是显效重要节点。深信服安全业务产品迭代不断加速,2022年4月15日,深信服SASE战略升级发布会在线上成功举办,SASE 3.0拥有全云原生架构、融合架构、高密度全安全栈三大技术革新,提供目前国内完整的优选的SASE解决方案;同时作为深信服拳头产品之一的下一代防火墙也将在2022年4月下旬发布全新系统Sangfor OS;在基础设施建设上,截至2022年3月,深信服在全球部署接近40个POP点服务,覆盖中国最主要的一二线城市,合计带宽资源超过150G,服务超过20万的在线用户,每月处理超过百亿的网络请求;根据IDC,深信服桌面云终端2021年市占率为41.7%,位列第一。同时公司推出零信任桌面云,助力用户构建随需可用的安全办公空间,办公无界、安全有界,真正实现“5A+S”级的办公体验。深信服很好地将安全能力有机融合进入桌面云产品,短期内或成为率先起量的产品线。 盈利预测与估值:我们认为2021-2023年是公司XAAS业务布局的核心阶段,转型阵痛期逐渐度过,公司已经能在提升产品性能与表观收入利润中做出相对平衡。预计2022年可以从业绩上看到公司产品迭代成熟、盈利能力趋稳、盈利模式跑通,预计2022-2024年公司收入分别为90.59/119.97/163.98亿,归母净利润分别为6.57/11.21/20.54亿元。给予公司2022年9~11x目标P/S,目标价196.16~239.75元,维持“买入”评级。 风险提示:业务拓展不及预期、渠道建设效果不及预期、网安行业竞争加剧
光庭信息 计算机行业 2022-04-22 50.77 85.76 26.42% 51.90 1.37%
72.17 42.15%
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事件:公司发布2021年年报。21年公司实现收入4.32亿,同比增长29.3%。归母净利润/扣非归母净利润分别为0.73/0.64亿,同比分别+0.34%/-2.40%。毛利率/归母净利率分别为44.8%/17.0%,同比分别-5.1%/-4.9%。销/管/研费用率分别为5.8%/10.6%/8.3%,同比分别-0.2/2.0/-2.8pcts,控费水平改善。整体来看,收入符合预期,毛利/净利受收入结构调整/人员高增/日元贬值等因素影响,有所承压。 收入增长符合预期,利润有所承压。单Q3公司分别实现收入/净利润1.09/0.18亿,同比分别+45.9%/-13.8%;单Q4公司分别实现收入/净利润1.55/0.31亿,同比+17.5%/+0.8%。全年公司实现收入4.32亿(位于招股说明书所给指引的中值以上),实现归母净利润0.73亿(略微低于招股说明书所给指引的下界),经营活动现金净流量约2500万(同比-70%)。 收入结构分拆:智能座舱/智能电控/智能网联车测试/移动地图数据/智能驾驶分别实现收入1.77/0.58/0.79/0.58/0.13亿,同比分别+56%/-26%/+43%/+52%/+27%。智能座舱/智能网联汽车测试/移动地图数据分别受益电装、伟世通、联陆、长城诺博/华为/安波福、麦格纳等客户需求旺盛,驱动增长提速;电控业务受核心大客户电产全球研发中心整合、组织架构调整影响,公司新订单发包因新旧合同切换出现短期波动,22年初该不利影响因素已基本消除。 毛利/净利承压的可能原因分析:21H2公司毛利率/净利率分别为43.2%/18.6%,同比20H2分别-6.9%/-6.4%,分析如下:1)收入结构调整:21年受电产新旧合同切换影响,公司高毛利的电控业务(据招股说明书披露,20年电控业务定制开发毛利率约70%)负增长,营收占比从24%降至14%,预计对整体毛利造成了一定负面影响;2)人员快速扩张:21H1人员数量为1417人,21年底为1904人,人员增长约34%(技术人员增长约41%)。新员工软件开发的熟练度较之老员工存在一定差距,且新人工程师人天报价预计也低于熟手,同时21全年由于人员快速增长,营业成本中的职工薪酬较上年同期增长61%,均对公司盈利表现造成了一定冲击。3)日元贬值:21年年报披露,公司有约25%的收入来自海外,21%的收入来自日本,日本市场业务主要结算货币为日元,报告期内人民币升值造成的汇兑损失达1051万,对公司收入/利润均产生了一定负面影响。 行业“高CAGR+高度碎片化”的基本面不变,看好经营潜力持续兑现。短期维度来看,电控业务新旧订单切换的不利因素已基本消除,新客户拓展进程平顺,电控业务有望重回高增轨道。座舱板块来自丰田、上汽、长城、长安等OEM的增量需求亦可观。地图/测试业务作为行业智能化的关键配套,来自华为、麦格纳、安波福、李尔等客户的饱满需求也将有力助推成长。智驾方面,据年报披露,公司全自动泊车核心技术货架已基本搭建完成,APA等辅助泊车核心算法技术空白的补足将助力公司扩大与主要客户的业务合作范围。此外,随着蔚来、上汽、特斯拉相继复工,上海及周边汽车产业链已开始复苏,行业困境反转在即。长期维度来看,“行业高GAGR”+“高度碎片化的竞争格局”为公司提供了长足的发展空间,公司全域全栈的软件开发能力亦具有稀缺性,且IP及可复用模块的持续沉淀也有望助力盈利能力持续改善,看好经营潜力持续兑现。 维持对公司的盈利预期及“买入”评级:预计2022-2024年公司归母净利润分别为1.33/1.92/2.79亿,对应EPS分别为1.44/2.07/3.01元。给予公司2022年60-65x目标P/E,目标价86.49-93.70元,维持“买入”评级。 风险提示:智能汽车行业整体景气度下降;智能座舱业务客户开拓进程不及预期;智能电控业务订单状况不及预期;行业竞争加剧;疫情影响超预期。
德赛西威 电子元器件行业 2022-04-19 109.42 150.46 -- 131.62 19.87%
170.00 55.36%
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事件:德赛西威发布22年一季报,收入/利润均超预期。 入收入/利润均超预期,净利率小幅下滑,研发投入持续加码:公司22Q1实现收入31.42亿,同比+54%;实现归母净利润/扣非归母净利润3.18/3.08亿,同比+39%/38%,收入/利润均超预期。22Q1公司毛利率为24.0%,环比21Q4下滑0.8pcts。22Q1净利率为10.1%,环比21Q4小幅下降0.3pcts。销售/管理/研发费用率分别为1.8%/2.3%/8.8%,同比分别-1.0/+0.1/+0.8pcts,整体费用率小幅改善,研发投入持续加码。经营活动产生的现金流量净额约0.46亿,21年同期为负。合同负债3.44亿,环比+21.4%。 收入超预期的可能原因:1)以ipu02为代表的智能驾驶产品迅速起量:21年年末是公司L2级行泊一体域控制器(ipu02)开启量产交付的节点,预计Q1交付端已迅速起量,并带动公司摄像头、超声波雷达、毫米波雷达等感知层配套产品起量;2)座舱板块高端项目出货平顺:Q1虽然乘用车市场整体景气度受疫情/缺芯/地缘政治等因素影响有所滑坡(根据乘联会数据,22Q1国内狭义乘用车零售销量同比-4.5%),但以“蔚小理”为代表的电车新势力销量增速仍旧强劲(蔚来/小鹏/理想22Q1累计交付量分别为25768/34561/31716台,同比分别+28%/159%/152%)。德赛多屏、大屏、联屏车机/液晶仪表项目出货预计可观(例如理想One高通820A三联屏座舱);3)一汽/上汽大众、一汽丰田等客户受上海、吉林等地疫情影响主要体现在三月,3月的交付在Q1结算的部分预计有限:22年3月,一汽大众/上汽大众/一汽丰田受疫情影响,销量同比分别-43%/-2.2%/-16%,Tier1产品交付至整车下线结算存在一定时延,公司Q1受两地疫情影响较小。 毛利率有所下滑的可能原因分析:1)上游芯片等原材料成本有所上行:22Q1俄乌地缘政治冲突叠加疫情阴霾,产业链上游芯片供应链持续紧张,预计给公司成本端带来了一定负面影响;2)产品年降带来一定毛利稀释:座舱系列老产品年降+ipu03大批量交付后的单价预期下行可能也对公司毛利造成了一定负面影响。3)感知层零部件起量:ipu02的量产落地预计带动了公司感知层零部件大批量出货,感知层零部件毛利预计稍低。 订单满载,存货环比持续高增,整车供应链渐复苏,看好公司持续兑现经营潜力。 18-21年公司新项目订单年化销售额分别为70/70/70/120亿,21年80%+增速突破历史新高(智能驾驶40亿+),在手订单充裕。疫情影响方面:一汽大众长春工厂已恢复整车下线。4月14日上汽发布《关于下发上海汽车集团股份有限公司复工复产疫情防控工作指南的通知》,积极推动复工复产,并已开始积极摸排配套供应商的复工能力,协调打通跨省绿色供应通道,预计上海及周边地区汽车产业链近期也将迅速回暖。考虑到公司目前订单满载,随着疫情阴霾逐步散去,掣肘公司业绩兑现的主要因素仍将是供给侧,而22Q1公司存货账面价值约26亿,环比21Q4的高水位再度上扬28%,备料充裕,无惧上游供应链波动及疫情挑战。 维持盈利预测及“买入”评级:看好行业困境反转、电动化/智能化提速趋势下,公司座舱高端化进程稳步推进/智能驾驶各产品线收入高增,持续兑现经营潜力。 预计22-24年公司实现营收129.7/170.6/222.9亿元,净利润分别为12.0/17.4/23.9亿元,对应EPS为2.16/3.13/4.31元。给予公司22年70-75x目标P/E,对应目标价150.99-161.78元,维持“买入”评级。 风险提示:疫情导致国内燃油车/新能源车景气度持续下行;高端域控制器落地进程迟滞;座舱业务竞争加剧;行业缺芯情况恶化等。
德赛西威 电子元器件行业 2022-04-18 98.67 150.46 -- 131.62 32.92%
168.09 70.36%
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事件:德赛西威公布21年年报,公司21年实现收入95.69亿(同比+41%),实现归母净利润/扣非归母净利润8.33/8.21亿(同比+61%/78%)。经营活动现金净流量达8.43亿(同比+92%)。座舱业务实现收入79亿,超预期。考虑到21年公司研发投入资本化率同比大幅降低/股权激励摊销/计提商誉减值对公司利润的稀释,表观8.33亿的利润同样非常出色。 座舱收入超预期,利润高质量增长。21Q4公司实现收入/归母净利润32.67/3.42亿,同比分别增长30.6%/70.9%。单Q4净利率达10.46%,环比/同比分别提升5.0/2.5pcts。21年全年公司座舱/智能驾驶/网联服务及其他业务分别实现收入78.93/13.87/2.89亿,同比分别增长33.5%/94.8%/65.1%。座舱板块增速亮眼,智驾业务增速略低于预期可能是由于21年年末是公司L2级行泊一体域控制器(ipu02)开启量产交付的节点,且Q4供给小鹏P7、P5的ipu03同样大批量密集交付导致部分收入递延至22Q1确认所致。利润方面,21年全年公司表观净利润为8.33亿,全年净利率突破8.5%。考虑到公司21全年研发投入资本化率仅为4.5%(同比-14.9%,若按照与20年相同的资本化率测算,利润将增加1.3亿以上)、因收购ANTEBB本年度计提商誉减值损失2252万、21年股权激励摊销2575万,61%的利润增速非常亮眼。 座舱/智驾业务毛利皆改善,佐证公司高端转型进展平顺。21年公司毛利率达到24.6%,同比+1.2pcts。座舱/智驾业务毛利率分别达到24.4%/20.8%,同比分别+0.43%/9.94%。座舱业务作为公司的成熟业务,在面临老产品年降压力的情况下,不仅实现了增速上的突破(30%+),毛利亦持续改善,充分体现了德赛迈向高端座舱领域转型的成果,开发复杂度更高的多屏、大屏、联屏车机/液晶仪表项目(例如理想One21款820A座舱平台)不仅为德赛带来了更高的单车价值量及毛利水平,高端项目的天然壁垒也使公司免于陷入价格战的泥潭。智驾板块,21年是公司L2+域控制器规模量产的元年(ipu03的火热及ipu02开始量产交付),在推动智驾板块收入继续保持接近翻倍增长的同时,二者较之感知层零部件更高的毛利水平同样显著拉升了智驾业务毛利。根据年报,公司基于英伟达Orin打造的ipu04目前已获得众多项目定点,随着ipu04的规模化落地,公司智驾板块“收入高增+毛利改善”的逻辑预计将持续。 在手订单充裕,存货/,原材料维持高水位,无惧短期疫情扰动。根据年报,21年全年公司获得年化销售额超120亿的新项目订单(同比增长80%+,突破历史新高;其中智能驾驶产品获得年化销售额超过40亿元的新项目订单)。座舱板块,信息娱乐系统、显示模组及系统、液晶仪表均发展良好,订单储备充足。智能驾驶板块,ipu02的量产交付及ipu04众多定点项目年内有望量产落地。在订单满载,产能稀缺的背景下,公司部分客户受疫情影响导致的车辆减产对公司业绩造成的冲击预计有限。此外,公司21年末存货账面价值为20.35亿,同比年初接近翻倍(+85%),环比21Q3的高水位继续上升11%,其中原材料占比达45%,远高于20年31%的占比。存货/原材料均维持高水位,加成德赛较高的供应链地位,看好公司产品生产、交付持续平顺,无惧短期疫情扰动。 上调盈利预测,维持“买入”评级。我们认为公司座舱/智驾两大核心业务高端化转型步履坚实,行业电动化/智能化进程深化趋势不改,公司订单满载,产能稀缺,无惧疫情短期扰动。上调盈利预测,预计22-24年公司实现营收129.7/170.6/222.9亿元,净利润分别为12.0/17.4/23.9亿元,对应EPS为2.16/3.13/4.31元。给予公司22年70-75x目标P/E,对应目标价150.99-161.78元,维持“买入”评级。 风险提示:疫情导致国内燃油车/新能源车景气度持续下行;高端域控制器落地进程迟滞;座舱业务竞争加剧;行业缺芯情况恶化等。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名