高纯石英砂供不应求，业绩实现高速增长2022年，公司实现营业总收入20.04亿元，同比增长108.62%；实现归母净利润10.52亿元，同比增长274.48%。2022Q4，公司实现营业总收入7.71亿元，同比增长174.08%，环比增长43.61%；实现归母净利润4.82亿元，同比增长356.58%，环比增长71.52%。公司业绩大幅增长主要系：（1）高纯石英砂供不应求价格持续上涨；（2）二期高纯石英砂2万吨/年项目达产释放新产能带动销量增长。 高纯石英砂盈利显著提升，产销规模同步增长2022年公司实现石英砂产量3.69万吨，同比增长52.30%，主要原因系下游石英坩埚厂商积极扩产拉动需求和二期2万吨/年高纯石英砂项目贡献增量；实现石英砂销量3.61万吨，同比增长53.16%，其中外销部分3.08万吨，占比85.27%，下游光伏需求维持较高景气度，高纯石英砂产品供不应求；2022年公司石英砂单吨毛利3.13万元/吨，同比增长157.23%，量利齐增，主要原因在于高纯石英砂供应紧缺价格持续上行。2022年公司实现石英管棒产量8126吨，同比下降11.55%，销量8313吨，同比下降10.86%。 6万吨新增产能项目持续推进，光伏+半导体业务稳步拓展公司凭借在高纯石英材料领域掌握的核心技术优势，加快国产化替代和市场开发，2022年内已实现2万吨/年高纯石英砂量产，预计6万吨/年高纯石英材料项目将于2023年全面达产，市场占有率有望快速提升。此外，公司加大推进电子级半导体石英产品的认证工作，在积极推进市场开发的同时加快推进6000吨/年电子级石英产品项目建设工作，以进一步满足国内外市场及国产化需求。 盈利预测与估值上调盈利预测，维持“买入”评级：公司是国内高纯石英砂龙头公司，新增产能建设持续推进。考虑下游光伏需求维持高景气，高纯石英砂供不应求的局面仍将长期维持，我们上调公司2023-2024年盈利预测，新增2025年盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润分别为34.88亿元、51.56亿元、65.27亿元（上调前2023-2024年归母净利润分别为20.54亿元、30.91亿元），对应EPS分别为9.65、14.27、18.07元/股，对应PE分别为13、9、7倍。维持“买入”评级。 风险提示全球光伏装机需求不及预期；高纯石英砂扩产超预期；上游产业链波动风险。

硅料价格上涨叠加新增产能持续释放，全年业绩高速增长2022年公司全年实现营收309.40亿元，同比增长185.64%；归母净利润191.21亿元，同比增长234.06%。公司业绩大幅增长主要系：1）硅料市场供应紧缺，公司硅料价格和毛利大幅上涨；2）三期B阶段扩建项目达产，产能释放推动销量增加。 产销保持快速增长，降本增效+多晶硅供不应求驱动盈利提升2022年公司实现多晶硅产量13.38万吨，同比增长54.54%，占国内多晶硅产量的16.18%；实现销量13.29万吨，同比增长76.37%。价格端，2022年公司多晶硅平均销售价格为231.41元/公斤（不含税），同比增长61.62%，其中Q4销售价格为266.01元/kg，环比上涨6.73%。成本端，2022年公司多晶硅平均销售成本为58.56元/公斤，其中Q4销售成本为58.48元/kg，环比提升21.66%。得益于多晶硅供不应求，价格维持高位，2022年公司毛利率达74.83%，同比提升9.18pct，其中Q4毛利率为78.15%，环比下降2.73pct；2022年公司销售净利率为61.80%，同比提升8.96pct，其中Q4销售净利率为64.44%，环比下降2.25pct。 光伏+半导体多晶硅产能同步扩张，拓展工业硅上游布局保障原料自供2022年公司产能提升至10.5万吨，同比增长50%。包头一期10万吨多晶硅产能计划将于2023年4月投产并于2023Q2达产，二期10万吨多晶硅项目预计于2023Q4达产。预计公司2023年底名义产能达30.5万吨，考虑年度产线检修影响，2023年多晶硅产能将达19.0-19.5万吨。此外，一期1000吨半导体级硅料项目及一期年产15万吨高纯工业硅项目均预计于2023年Q3投产。项目建成后，公司进一步提高原材料自供比例，实现原材料方面供应安全和质量保障，并拓展公司业务领域，完善产业链业务布局。 盈利预测及估值下调盈利预测，维持“买入”评级。公司是全球光伏多晶硅生产龙头，产能扩建持续推进，N型硅料、半导体硅料逐步落地。考虑到硅料行业新增产能投放，多晶硅供给紧张格局得到缓解，我们下调2023-2024年盈利预测，新增2025年盈利预测，预计分别实现归母净利润128.38、96.36、100.14亿元（下调前2023-2024年预测为170.67、163.55亿元），对应EPS为6.01、4.51、4.68元/股，对应PE分别为8.27、11.02、10.60倍，维持“买入”评级。 风险提示：产能扩产不及预期；原材料价格上涨；下游需求不及预期。

深耕光伏十六载，铸就全球光伏组件龙头地位公司是全球光伏组件一体化龙头，2018-2021 年，公司归母净利润从2.74 亿元增长至11.41亿元，三年CAGR 为60.96%。2022 年，受益于下游需求爆发以及成本改善，公司预计实现归母净利润29.47 亿元，同比大增158.21%。 一体化企业稳坐组件龙头，N 型TOPCon 加速放量组件环节第一梯队格局稳定，2019-2022 年全球CR5 分别43%、55%、63%、61%，集中度呈现持续上升趋势。组件龙头相比二三线企业规模优势显著、成本控制能力更强，且在品牌渠道、技术布局、国际化布局等方面具备领先优势。2022年以来N型技术加速迭代，TOPCon 经济性逐步验证。成本端，根据测算，预计2022 年末TOPCon 组件一体化成本较P 型仅高0.02 元/W；价格端，受益于BOS 成本摊薄以及发电量增益，TOPCon 组件较PERC 溢价达到0.07 元/W；2022 年末TOPCon 电池产能规模达到约95GW。按照目前各企业的产能规划，预计2023 年末N 型TOPCon 电池产能有望超过300GW。 品牌+渠道构筑护城河，一体化产能布局强化竞争力2022 年，公司一体化程度进一步加深。2022 年底，硅片、电池片、组件产能分别达到65GW、55GW 和70GW；且在海外已形成7GW 的硅片-电池-组件的一体化生产制造能力，有助于公司增强和保障针对不同市场的供应弹性。公司连续八年获评“最具可融资性”组件品牌称号，是全球仅有的两家企业之一，组件产品可靠性行业领先。公司建立“全球化布局、本土化经营”的销售布局战略，2022Q1-Q3 组件产品实现境外收入357.73 亿元，境内收入151.12 亿元，境外占比达到70.30%。 研发驱动强者恒强，N 型TOPCon 技术先发优势显著公司坚持高功率高效率道路，累计22 次打破电池和组件效率世界纪录。2022 年12 月，公司N 型TOPCon 电池实现26.4%的转换效率，过去两年里连续第7 次打破N 型TOPCon 电池世界记录。公司在TOPCon 的产能投产规模及节奏、量产平均效率、量产成本、出货规模等方面均大幅领先行业，先发优势显著，是TOPCon 领域的领导者和定义者。2022 年末，公司N 型TOPCon 电池产能规模达到35GW，量产平均效率达到25.1%，2022Q4 已实现N 型P 型组件一体化生产成本持平。2022 年全年，公司N 型组件出货超过10GW，出货占比约25%，随着N 型产能的大规模释放，2023 年公司N 型组件出货占比有望超60%。 盈利预测与估值首次覆盖，给予“买入”评级：公司是全球光伏组件龙头，N 型TOPCon 加速放量有望推动量利齐升。我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为29.47、65.35、90.28 亿元，同比增速分别为158%、122%、38%；2022-2024 年EPS 分别为0.29、0.65、0.90 元/股，对应PE 分别为51、23、17 倍。综合考虑公司成长性与一定安全边际，我们给予公司2023年行业平均估值29 倍，对应目标市值1887 亿元，目标股价18.87 元，对应当前股价尚有26%涨幅。给予“买入”评级。 风险提示全球光伏装机不及预期；原材料成本超预期上涨；境外市场经营风险。

2022年实现营收70.09亿元，海风小年业绩略微下滑。 2022年度公司实现营业收入70.09亿元，同比下降11.64%；综合毛利率为22.38%，同比减少2.96pct；归母净利润8.42亿元，同比下降29.14%；扣除非经常性损益后归母净利润8.38亿元，同比下降27.05%。公司营利下滑主要系：2021年系国内海风抢装基数较高，2022年系海上风电装机小年，高附加值的海缆系统收入下滑导致。 海底电缆盈利稳健，在手订单充足保障持续增长。 2022年度公司实现海缆系统营业收入22.40亿元，同比增长-31.55%，毛利率43.27%，同比减少0.63pct；海洋工程营业收入7.88亿元，同比增长-2.65%，毛利率27.14%，同比提升2.00pct；陆缆系统营业收入39.77亿元，同比增长3.53%，毛利率9.67%，同比提升0.18pct。截止2023年3月7日，公司在手订单91.30亿元，其中海缆系统57.50亿元，陆缆系统21.67亿元，海洋工程12.13亿元；220千伏及以上海缆、脐带缆占在手订单总额近50%，订单结构不断优化。根据公司公告，截至2022年12月23日，公司海缆系统在手订单51亿元，23Q1公司海缆系统订单继续增长。 阳江产能扩充加速推进，布局柔直及动态缆受益深远海发展趋势。 根据公司公告，公司全资子公司广东东方原建设项目拟调整为“东方电缆高端海缆系统南方产业基地项目”。调整后项目总投资为10.23亿元；项目建成后将形成年产超高压柔性直流海底电缆200km，交流海底电缆250km，深远海动态海缆150km，共计约600km/年的产业规模；较前次规划新增300km海底电缆产能。项目建成达产后可新增销售收入31亿元（含税），年均利润总额4.57亿元。公司现有海缆年产值已达60亿元，随阳江一二期项目全部投产海缆系统产值有望超90亿元，阳江二期扩张柔直海缆及动态缆产能，有望充分受益海上风电深远海发展趋势。 盈利预测及估值下调盈利预测，维持“买入”评级。公司系国内海缆系统核心供应商，考虑公司部分在手订单金额有所调整，我们下调公司23-24年盈利预测至16.14、20.41亿元(下调前分别为20.09、23.67亿元)，预计23-25年归母净利润分别为16.14、20.41、25.10亿元，对应EPS分别为2.35、2.97、3.65元/股，对应PE分别为21、17、14倍。维持“买入”评级。 风险提示：风电装机需求不及预期；原材料价格波动；产品价格波动风险。

事件：晶澳科技向不特定对象发行可转换债券晶澳科技 2023年 2月 25日发布《向不特定对象发行 A 股可转换公司债券预案》，预案中表示，公司计划向不特定对象发行不超过 89.60亿元，期限为 6年的可转债，发行完成后公司累计债券余额占公司最近一期末净资产比例不超过 50%。 可转换债券主要用于光伏产业链各环节产能提升，公司产能规模进一步扩大本次可转换债券主要用于：1）包头晶澳（三期）20GW 拉晶、切片项目；2）年产 10GW 高效电池和 5GW 高效组件项目；3）年产 10GW 高效率太阳能电池片项目；4）补充流动资金。项目合计新增 20GW/年拉晶切片产能 20GW/年高效太阳能电池产能和 5GW/年高效组件产能，建成后 2023年底预计组件产能将拓展至75GW，硅片与电池片产能同步提升。同时，由于公司所处的光伏行业属于资金密集型、技术密集型行业，流动资金可保障公司设备、人员的顺利投入。在可转换公司债券逐步转股后，将进一步降低公司的资产负债率，优化公司资本结构。 P 型组件接近转换效率极限，公司加速布局 N 型产能P 型电池组件产品为目前光伏行业的主流产品，市占率已由 2016年的 10.0%大幅提升至 2021年的 91.2%，但是 PERC 技术路线目前已经成熟，未来效率提升瓶颈显著，目前公司量产的魄秀（PERCium）电池平均转换效率达到 23.70%，已接近 PERC 电池商业化量产极限效率。近年来行业加速布局 N 型电池组件产能，根据中国光伏行业协会预测，2022年 TOPCon 产能将超过 55GW，HJT 和 IBC 等技术路线的设备研发和生产工艺也日渐完善和成熟，公司此次募资扩产的高效电池组件产能将扩大公司 N 型电池组件产能，增强公司产品竞争力，预计 2023年末公司 N 型产能将超 27GW，占公司组件总产能 35%以上。 盈利预测与估值上调盈利预测，维持“买入”评级。公司是全球光伏组件龙头企业，发行可转债募资扩产深化一体化优势，高效电池、组件产能扩建奠定 N 型领先壁垒。考虑到原材料成本持续下行，全球新增装机需求持续超预期，一体化组件龙头盈利能力有望超越预期，我们上调公司盈利预测，预计 2022-2024年公司归母净利润分别为 50.56亿元、83.27亿元、105.42亿元（上调前分别为：43.20亿元、65.94亿元、84.42亿元），对应 2022-2024年 EPS 分别为 2.15、3.54、4.48元/股，对应2022-2024年 PE 分别为 28、17、14倍，维持“买入”评级。 风险提示：全球光伏装机不及预期；原材料价格波动；境外市场经营风险；新增产能投放不及预期。

核心逻辑公司是光伏及半导体硅片双龙头，石英坩埚保供与N 型硅片技术领先有望驱动公司业绩超预期。 超预期逻辑（一）出货量超预期1、市场预期：光伏硅片业务市场份额维持相对稳定。判断依据：光伏硅片环节存量产能大于需求、技术相对成熟，各家市场份额维持相对稳定。 2、我们预测：石英坩埚保供及N 型硅片技术领先有望驱动公司光伏硅片市场份额超预期。 3、驱动因素：（1）石英坩埚保供：石英坩埚是硅片生产必备耗材，根据测算，2023 年全球石英砂（石英坩埚原材料）有效供应量约8.5 万吨，存在约1.4 万吨供给缺口，导致2023 年硅片环节有效产出紧缺。公司超量锁定石英砂资源，保障全年出货目标及市场份额提升。（2）N 型硅片技术领先：2023 年全市场N 型硅片出货占比快速提升，公司在N 型硅片领域技术领先，具备更高的市场份额，驱动公司整体市场份额提升。 4、检验指标：各光伏硅片企业出货量。 5、催化剂：光伏石英砂供给紧缺程度加剧、硅片新产能扩产计划延后。 （二）盈利能力超预期1、市场预期：公司硅片业务盈利能力较弱。判断依据：光伏硅片存量产能大于需求、光伏硅片厂商间成本差异小。 2、我们预测：高品质石英坩埚锁定优势及硅片技术优势带来的成本领先保障公司盈利能力超预期。 3、驱动因素：（1）高品质石英坩埚保供带来的盈利优势：公司超额锁定海内外优质石英砂资源，高品质石英坩埚保供导致公司坩埚使用寿命更长、拉晶合格率和产出效率更高，单位成本更低。（2）技术领先带来的盈利优势：光伏硅片环节技术壁垒高、管理难度大，在向大尺寸、N 型、薄片化转型的过程中，技术难度大幅提升，公司起家于半导体硅片，对拉晶及切片工艺理解深厚，对行业其他竞争对手具备很强的技术领先优势，由此带来的成本优势有望持续拉大。 4、检验指标：各家硅片制造企业单季度单瓦盈利。 5、催化剂：光伏石英砂供给紧缺程度加剧、硅片价格维持相对较高水平。 盈利预测与估值预计公司2022-2024 年分别实现归母净利润70/100/130 亿元， 同比增速74%/43%/30%，对应EPS2.17/3.09/4.02 元/股。以2023 年3 月3 日收盘价计算，对应PE20/14/11 倍。我们认为随着产业链定价权切换到硅片龙头，考虑公司在大尺寸+N 型+薄片化等新技术方向的领先优势，对标同行业可比公司，公司2023年合理PE 估值在25 倍，目标价77 元，目标市值2500 亿元，尚有76%上涨空间。 风险提示光伏装机需求不及预期；市场竞争加剧；原材料价格大幅波动。

公司为国内风电设备龙头供应商，“制造”+“零碳”双轮驱动增长。 公司系国内风电设备龙头供应商，布局风电场业务协同发展。公司2021年营业收入达81.66亿元，同比增长为1.42%，2018-2021三年CAGR为30.18%；归母净利润13.10亿元，同比增长24.76%，2018-2021三年CAGR为40.75%；2022年前三季度公司营业收入37.91亿元，同比下降27.30%；实现归母净利润3.84亿元，同比下降62.75%；2022年业绩预告预计实现归母净利润5.80-6.50亿元。 大型化带动塔筒价值量提升，海风趋势下桩基导管架用量增长。 风电行业装机稳健增长，海上风电独立成长逻辑明确。2019-2021年我国风电新增吊装容量分别达26.79GW、54.43GW、55.92GW，我们预期2022-2024年国内风电新增吊装容量有望达45.00GW、75.00GW、85.00GW，同比增长分别为-19.53%、66.67%、13.33%。风机大型化及海上风电的规模化带动塔筒桩基需求量增长，预计2026年全球、国内风电塔筒桩基市场规模将分别达1443亿元、797亿元，2022-2026年全球、国内风电塔筒桩基市场四年CAGR分别为11.34%、27.33%。 风电塔筒：陆上基地布局优势显著，加速海风产品布局打开新成长空间公司陆上塔筒市占率国内第一，现有风塔产能约90万吨，新建乾安、荆门、北海产能累计30万产能预计有望于22年底/23年初完成建设，2023年公司风电塔筒产能有望达120万吨。公司拟收购江苏长风加速海风产品布局，其主要生产基地位于江苏射阳、通州湾和广东陆丰，收购完成后可实现海上风塔相关产品产能共60万吨；射阳基地与德国海工基地建设进度稳步推进，至2025年海风产能有望达120万吨。 叶片+零碳：加速叶片产能扩张，“零碳+制造”双轮驱动效应显现公司叶片产能加速扩张，乾安、荆门、北海产能建成后有望实现年产能2000套。公司积极提升电站资产运营能力，2022Q1-Q3公司在营电站平均利用小时为1702小时，高于全国平均水平86小时。截止2022Q3公司在建及获得指标共1.1GW；其中乌兰察布市兴和县500MW风电项目已实现全容量并网发电；公司在手电站并网容量达1.38GW，未来有望凭借电站开发“轻资产+高速滚动”模式改善现金流。 盈利预测与估值公司为国内风电设备龙头，制造+零碳双轮驱动公司增长。我们预计公司22-24年归母净利润分别为6.06亿元、17.02亿元、20.85亿元；22-24年归母净利润CAGR为85%；对应EPS分别为0.34元、0.94元、1.16元；对应PE分别为45、16、13倍。 我们选取海力风电、大金重工、恒润股份为行业可比公司，2023年行业平均PE为21X，综合考虑公司业绩成长性和安全边际，我们给予公司2023年PE估值21倍，对应当前市值有37%上涨空间；维持“买入”评级。 风险提示：风电装机不及预期、原材料价格波动、项目建设不及预期等。

硅片龙头厚积薄发，研发驱动+机制变革打造长期竞争力公司半导体材料起家，降维切入光伏赛道。受益于光伏需求爆发+成本端优化，公司业绩高增。2017-2021年，公司归母净利润从5.85亿元增长至40.30亿元，四年CAGR62.04%。2022年前三季度，公司实现归母净利润50.01亿元，同比增长80.68%。2022年全年，公司预计实现归母净利润66-71亿元，同比增长63.8%-76.2%。 光伏硅片技术壁垒远超预期，有望成为成本曲线最陡峭环节光伏硅片技术壁垒高、管理难度大，在泛八寸技术扩散完成后，210N型+薄片化+细线化在拉晶、切片、硅片设计等方面将硅片难度提升一个数量级，外加高纯石英砂长期紧平衡，一二线企业在生产效率、硅料利用、采购管理等方面差距进一步拉大。以210尺寸测算，单炉月产4.5吨相比6吨的成本差异可达0.015元/W，坩埚使用寿命250h与400h的成本差异可达0.039元/W；在多晶硅150元/kg（含税）的情况下，单kg方棒出43片与46片的成本差异可达0.024元/W，原生硅料利用率94%与97%的成本差异可达0.009元/W。 硅片：规模+技术+管理多位一体，综合成本优势保障龙头定价权（1）规模：预计2022年末晶体产能将超140GW，G12先进产能占比约90%，成为全球单晶规模TOP1厂商。（2）技术：研发投入远超同行，十年磨一剑实现工业4.0生产，带动生产品质及效率全面提升。公司拉晶人机配比超出同行200%，单台月产超出同行30%；同时引领行业薄片化、细线化，率先导入钨丝金刚线，N型量产厚度已降至130μm；工业4.0柔性制造保障公司N型硅片品质，公司率先实现低成本量产，成为市场首家N型硅片公开报价企业。（3）管理：战略锁定高纯石英砂及多晶硅原材料；采取高周转策略有效降低经营风险，2022Q1-Q3库存周转仅28.6天，较可比公司快12天以上。 组件：“环晟+Maxeon”协同共振，奠定全球化产业布局公司实施组件销售的主体为环晟光伏，公司持股84%。截至2022H1，公司已具备11GW光伏组件产能，整体规模稳步提升，发挥上下游联动消化超规硅片的能力。2022年，公司组件业务中标国内电站规模达到4.81GW。同时，公司参股Maxeon完善全球布局，目前持股比例约24.2%，为公司第二大股东。Maxeon是美国上市、全球领先的电池组件厂商，掌握全球IBC及叠瓦专利体系，享受美国扶持政策，欧美渠道及品牌优势显著，产能主要分布在马来西亚、墨西哥，2022Q1-Q3组件出货量达到1.61GW。 盈利预测与估值维持盈利预测，维持“买入”评级。公司是全球光伏硅片龙头，工业4.0赋能低成本制造，下游需求爆发驱动出货高增。我们预计公司2022-2024年分别实现归母净利润70、100、130亿元，同比增速分别74%、43%、30%，对应EPS分别2.17、3.09、4.02元/股，对应PE分别19、13、10倍。我们选取隆基绿能、晶科能源、天合光能作为可比公司，综合考虑公司成长性与一定安全边际，给予公司2023年行业平均估值21倍，对应目标市值2095亿元，目标股价65元，对应当前股价尚有59%涨幅。维持“买入”评级。 风险提示：光伏装机需求不及预期；市场竞争加剧；原材料价格大幅波动。

公司多领域开发石英材料产品应用，拓展高端产品卓有成效公司是石英行业龙头公司，多年来深耕高纯石英砂规模化量产技术和高端石英制品生产。受益于终端市场需求爆发，2021年公司实现营业收入 9.61亿，同比增长 48.81%；实现归母净利润 2.81亿元，同比增长 49.37%。2022年前三季度，公司实现营业收入 12.34亿元，同比增长 81.53%；实现归母净利润 5.70亿元，同比增长 224.99%。 光伏领域：高纯石英砂供需缺口拉大，技术优势和扩产计划推动市占率提升光伏高纯石英砂作为制备石英坩埚的重要原材料，受到下游光伏扩产拉动显著。 预计 2023年国内光伏高纯石英砂需求量将达 9.9万吨，同比增长 72%，2024年高纯石英砂需求有望达到 14.1万吨，对应 3年 CAGR 为 69.7%。石英股份作为国内掌握高纯石英砂规模化量产技术的龙头企业：1）石英矿石资源领先，与上游印度矿长期合作，矿产资源优势突出；2）是行业中少有的扩产高确定性企业，2021年年产 2万吨光伏高纯石英砂项目扩产已达成，加速扩产以聚焦行业边际需求增量。 半导体领域：半导体需求蓬勃发展，公司下游认证持续推进“十四五”规划助力集成电路产业快速发展，半导体设备需求高增拉动半导体材料需求增长，2022年全球半导体市场销售额有望突破 6000亿美元。石英股份具备材料认证优势和合理产品结构，有望脱颖而出：1）全球半导体设备集中度高，关键设备商的资质认证是获得订单的关键，公司石英制品先后通过 TEL、Lam 认证，AMAT 认证稳步推进；2）公司半导体领域产品实现了从半导体高纯石英砂到石英锭、石英管棒的品类覆盖，产业链布局优势突出。 盈利预测与估值首次覆盖，给予“买入”评级。公司是高纯石英砂龙头公司，在高纯石英砂供不应求的背景下产能加速投放，业绩有望高速增长。我们预计 2022-2024年公司归母净利润分别为 9.54、20.54、30.91亿元，对应 EPS 分别为 2.64、5.69、8.56元/股，对应 PE 分别为 47、22、14倍。我们选取光伏板块拉晶环节的耗材公司欧晶科技、金博股份、天宜上佳为同行可比公司，可比公司 2022-2024年平均 PE分别为 52、28、20倍，给予公司 2023年可比公司平均估值 28倍，对应目标价159.32元/股，对应目前股价有 29%上涨空间，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示全球光伏装机需求不及预期；高纯石英砂扩产超预期；上游产业链波动风险。

市场预期合理性市场预期公司 2023年能够扭亏为盈，但盈利微薄。主要基于以下两点：1）国内大储目前盈利性仍较差，尚不具备商业投资价值。2）锂电设备环节竞争较为激烈，头部客户占比较高的情况下，毛利率很难回升至之前的水平。 超预期驱动因素我们预计公司 2023年归母净利润有望达 2.47亿元，超越市场预期，主要原因在于： 一：湖南省内储能业务落地超预期。驱动因素：1）湖南省内支撑性电源稀缺，省发改委 2022年 10月发布《湖南省电力支撑能力提升行动方案（2022-2025年）》，目标全省电力稳定供应能力 2025年达到 60GW，风电、光伏发电装机规模 2025年达到25GW 以上。明确指出到 2025年全省应急备用电源达到 2.7GW 以上。风电、集中式光伏发电项目应分别按照不低于装机容量的 15%、5%比例配建储能电站。新型储能支持政策频出拉动建设需求和投资。2）公司具备 30年电力技术沉淀，率先布局储能电站的建设运营，2021年城步儒林一期 50MW 投运后成功抢跑并积累经验。公司目前省内储备多座电站，出于经济性动机抢占 2023年中 1.3倍租赁收入，预计 2023年储能业务收入有望实现 10亿以上规模。 二：储能业务盈利超预期。驱动因素：1）根据湖南省政府对于新型储能试点项目的鼓励政策，2022年和 2023年新型储能电站示范项目的租赁收入分别按照电站容量的1.5倍和 1.3倍进行结算。电力辅助服务市场深度调峰价格在 400元/MWh 左右。由此我们测算得出湖南省内的独立储能电站已具备商业投资价值。2）对于公司而言，主公司布局储能建设较早，有丰富的运营经验，更好满足电网调度需求，盈利能力较行业更强。 三：锂电设备盈利修复超预期。驱动因素：1）公司锂电设备头部客户宁德时代、蜂巢能源、赣锋锂业等扩产较快，且与公司在储能业务上互为供应商，合作关系加深。 在手订单充足，2023年收入确认节奏加快；2）随着原材料价格上涨因素有所缓解，锂电设备毛利率有望回升，公司相比行业优势在于锂电后端设备电源自制，盈利能力更高。 跟踪与检验我们将持续跟踪以下指标，对上述逻辑进行检验：1）公司在手储能电站落地节奏； 2）锂电设备下游核心客户扩产节奏。 与众不同的认识对于公司在储能电站的竞争力和业绩的兑现度认识不同。市场担心公司公告目前只披露城步儒林、冷水滩和工商业光储的相关进展，其他储能项目落地确定性不强。且国内大储经济性不高，储能业绩兑现度较差。我们认为公司深耕湖南市场，资源积累深厚，储能电站指标储备体量丰富且持续获取指标能力强。短期来看，有很强的经济动机抢占 2023年 6月 30日的 1.3倍租赁收入补贴，故 2023年公司的储能业务落地确定性高，业绩兑现度较高。中长期来看，公司有望在前期丰富的项目经验积累之下做大做强。 对于锂电设备业务业绩修复的认识不同。市场担心公司的锂电设备业务经历 2021年高增长后，2022年订单落地不及预期，2023年出现同样情况。我们认为公司在手订单充足，2022年确认较少，2023年之后订单的收入确认节奏加快。此外，公司锂电设备后端设备电源自有，盈利能力强于行业。 盈利预测及估值维持盈利预测，维持“买入”评级。公司是电力自动化领先企业，受益储能业务高成长性与高盈利确定性以及锂电设备业务修复。我们预计公司 2022-2024年归母净利润分别为-3.61、2.47、3.92亿元，对应 EPS 分别为-1.09、0.75、1.19元，对应 PE 分别为-15、22、14倍。 风险提示储能项目建设不及预期风险，下游需求不及预期，原材料成本大幅上涨风险。

电力自动化领先企业，大力开发新能源和环保领域公司是电力自动化领先企业，未来专注于新能源和环保业务。2021年实现营收22.68亿元，同比增长 95.17%，实现归母净利 0.41亿元，同比增长 37.77％。 22Q1-Q3公司实现营收 13.22亿元，同比增长 17%，归母净利亏损 6085万元，公司预计 2022年全年归母净利亏损 3.19-3.85亿元，主要因为原材料上涨和疫情等因素。此外格兰特业绩下降导致商誉减值约 2.4亿元。 国内储能需求快速爆发，盈利性边际向好，公司拟定增加码储能赛道新能源发电占比提升驱动储能需求快速爆发，预计到 2025年国内储能新增装机达 97.5GWh。2022年 9月湖南省提出风电、集中式光伏分别按照不低于 15%、5%比例配建储能电站。目前省内储能缺口较大，公司具备 EMS、PCS 生产能力，拟发行不超过 9.1亿元定增加码储能赛道。预计到 2023年中，公司将实现 4座储能电站投运，公司率先布局享受到第一波红利，储能业务将贡献显著增量。 锂电池后端设备订单激增，子公司精实机电产品线丰富锂电池后端设备是决定其性能关键环节，价值量占比约 30%，国产替代趋势显著。公司子公司精实机电是国内老牌锂电智能设备提供商，首创化成压床的负压技术，在化成分容领域的技术创新优势显著。下游核心客户包括宁德时代、蜂巢能源、赣锋锂业和欣旺达等，2021年销量较去年同期增长 103.88%。 污水处理迎来政策红利，公司技术经验丰富全资子公司格兰特凭借在环保领域出色的技术积累和研发力量，以膜技术为核心，将膜制造、膜工艺、膜工程和污水深度处理技术有机结合，形成了水处理项目整体解决方案能力。其与南京水务集团、葛洲坝水务集团运营公司等企业均有合作，2021年环保与水处理实现收入 5.58亿，同比增长 11.2%。 盈利预测与估值首次覆盖，给予“买入”评级。公司是电力自动化领先企业，受益储能业务快速扩张和锂电设备业务修复。我们预计公司 22-24年归母净利润分别为-3.61、2.47、3.92亿元，对应 EPS 分别为-1.09、0.75、1.19元，对应 PE 分别为-15、22、14倍。我们选取储能行业系统集成产业链的可比公司林洋能源、南都电源、智光电气、南网储能、永福股份作为可比公司，2023年行业平均 PE 为 29倍。综合考虑公司业绩的成长性和安全边际，我们给予公司 2023年 PE 估值 29倍，对应当前市值有 35%的上涨空间。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示储能项目建设不及预期风险；下游需求不及预期；原材料成本大幅上涨风险。

2022年业绩快速增长，新能源及节能电机业务高增。 公司发布2022年业绩预增公告：2022年公司营业收入较上年同期预计增长70%-90%，达到69.36亿元-77.52亿元；预计2022年归属于上市公司股东的净利润约7.02亿元-8.38亿元，同比增长55%-85%；新能源汽车及汽车零部件领域营业收入同比增长约170%；机器人及工业节能电机领域营业收入同比增长约140%。公司业绩稳定上升主要系（1）下游新能源及节能环保领域持续高景气，尤其新能源汽车及汽车零部件领域营业收入大幅增长；（2）高毛利新能源汽车及汽车零部件领域营收占比提升。 新能车领域营收占比大幅提升，各领域需求加速释放。 受益于新能车领域需求旺盛，新能源车领域营收大幅增长；2022年预计公司新能源汽车及汽车零部件领域实现营业收入28.38亿元，对应同比增速约170%，预计占营收比重36%-41%；较2021年同比提升13-18pct。公司在节能电机领域同样实现高速增长，2022年预计公司工业节能电机领域实现营业收入2.39亿元，对应同比增速约140%。 受益行业发展及市占率提升，公司在节能变频空调领域、3C等领域实现稳健增长。 产能扩充保障产品交付，产品结构继续优化。 随着6月包头8000吨产能达产、公司毛坯产能提升至2.3万吨，预计到2025年公司产能将达到4万吨，未来3年CAGR达20%。大规模生产充分保障下游产品交付，公司市占率有望持续提升；公司目前超过半数产品运用晶界渗透技术，生产成本有效降低。2022年前三季度，公司使用晶界渗透技术生产6875吨高性能稀土永磁材料产品，同比增长58.56%，占同期公司产品总产量的72.21%，较去年同期提高了16.97个百分点，其中超高牌号产品产量为4233吨。 盈利预测及估值下调盈利预测，维持“增持”评级。公司是全球稀土永磁龙头，产能扩充有序推进，新能源车及节能电机领域业务高速增长。考虑22Q4生产经营受疫情影响，我们下调22年盈利预测至8.38亿元(下调前为8.42亿元)，维持23-24年盈利预测，预计22-24年归母净利润分别为8.38亿元、10.78亿元、13.27亿元，对应EPS分别为1.00、1.29、1.58元/股，当前股价对应PE分别为35、27、22倍。维持“增持”评级。 风险提示原材料价格上涨；下游需求不及预期；客户拓展不及预期。

球光伏正面银浆龙头，登陆科创板扬帆起航公司是全球光伏正面银浆龙头企业，2021年全球市占率超 35%。受益于下游需求旺盛、优质客户持续拓展，2019-2021年，公司实现归母净利润分别 0.71亿元、1.24亿元、2.47亿元，2018-2021三年 CAGR 达到 367.06%。2022Q1-Q3，公司销售规模进一步扩大，实现归母净利润 3.03亿元，同比增长 67.29%。 光伏银浆市场空间广阔，格局改善+银粉国产化+N 型放量有望驱动盈利上行 （1）空间：目前 TOPCon 银浆耗量是 PERC 的 1.5-2倍，HJT 是 PERC 的 2-2.5倍。同时 N型银浆大幅增厚加工费空间，TOPCon 银浆加工费高出 PERC 正银 200-300元/kg，HJT 加工费高出 PERC 正银 1000-1500元/kg。随着 N 型产能大规模落地，2025年全球光伏银浆需求有望达 7882吨，四年 CAGR 达 25.20%；对应加工费市场规模有望达到 53亿元，四年 CAGR 达 35.53%。 （2）格局：光伏降本诉求推动正银国产化进程，2022年正银国产化率有望达 80%。2021年聚和、帝科、晶银三大国内浆料龙头合计市占率超 65%。N型银浆大幅提升技术壁垒，目前 TOPCon 银浆国产化率较高，HJT 银浆国产化进程加速，随着 N 型电池大规模放量，国产三巨头市占率有望进一步提升。 （3）盈利：银粉是光伏银浆的核心原材料，在银浆原材料成本占比约 98%。当前日本DOWA 主导全球银粉市场，市占率超 50%。随着国产银粉质量提升，银浆厂商国产粉比例大幅提升，叠加 N 型银浆放量持续增厚盈利空间，光伏银浆盈利能力有望见底回升。 研发+市场优势打造行业地位，银粉供应链持续优化公司持续加大研发投入，2018-2021年研发费用由 0.16亿元增长至 1.61亿元，三年 CAGR达到 114%。经过长期自主研发，公司形成多项核心技术，正面银浆产品在电池转换效率、单位耗量、拉力、印刷速度等关键指标上领先同行。凭借性能优异、品质稳定的产品和完善的客户响应机制，公司在业内获得较高品牌认可度，积累粘性较强的优质客户资源。公司通过提升银粉国产化比例、采购银锭委外代工等供应链管理方案助力降本，叠加高毛利的 N 型银浆持续放量，盈利能力有望边际上行。 盈利预测与估值首次覆盖，给予“买入”评级。公司是国产光伏导电银浆龙头，N型银浆产品出货领先。 我们预计公司 2022-2024年归母净利润分别为 3.81亿元、6.07亿元、8.05亿元，同比增速分别为 54%、59%、33%。2022-2024年 EPS 分别为 3.40、5.42、7.19元/股，对应 PE 分别为 40、25、19倍。我们选取同为光伏银浆龙头的帝科股份、苏州固锝以及 HJT 设备龙头迈为股份、TOPCon 电池龙头晶科能源作为同行业可比公司，2023年可比公司平均估值为31倍，给予公司 2023年行业平均估值 31倍，对应目标市值 190亿元，目标股价 170元，对应目前股价尚有 25%涨幅，给予“买入”评级。 风险提示全球光伏装机需求不及预期；原材料价格快速上涨；行业竞争加剧。

公司是光伏焊带核心供应商，业绩实现高速增长公司是光伏焊带龙头公司，为下游组件厂提供互连、汇流焊带，同时配合下游厂商开发异形、低温等高性能焊带，规模、技术处于行业领先地位。公司2019-2021年营业收入为6.02、8.19、12.39亿元，三年CAGR为30.83%，归母净利润为0.49、0.79、0.77亿元，三年CAGR为32.46%。2022Q1-Q3公司营业收入14.42亿元，同比增长63.72%，归母净利润0.76亿元，同比增长24.33%。 需求高景气叠加MBB技术迭代，光伏焊带市场空间广阔预计2022-2025年全球光伏新增装机需求量分别约250GW、350GW、420GW、500GW。应对下游多栅组件快速迭代趋势，适配多栅组件的MBB焊带占比逐年上升，光伏焊带产品结构向多主栅、高定制化、高毛利方向转移。预计2022年全球光伏焊带需求量将达13.50万吨，市场空间约116.44亿元，同比增长66.67%；预计2025年市场空间增长至232.88亿元，四年CAGR为35.12%。 技术研发打开非常规焊带利润空间，扩产助力市场份额快速提升2021年光伏焊带市场CR5为43.10%，市占率前三公司分别为宇邦新材（16.50%）、同享科技（10.20%）、太阳科技（6.50%），光伏焊带市场分散，主要因为常规焊带同质化严重、市场准入门槛较低。未来随着N型组件、多主栅渗透率提高，光伏焊带厂商需要根据下游需求快步迭代，SMBB、异形焊带、低温焊带等产品有望改善光伏焊带竞争格局。同时由于光伏焊带生产对资金需求高，拥有资金优势、规模优势的龙头公司将在未来的竞争中拥有更强的成本优势。 光伏焊带龙头公司客户资源领先，项目扩产+新品研发助力量利增长宇邦新材专注光伏焊带行业20年，目前已经通过下游龙头组件厂认证，客户资源突出，2019-2021年前五大客户销售额占比分别为57.63%、61.97%、67.66%，大客户占比逐步提高，未来有望受益于组件龙头集中趋势快速扩张。公司上市之后扩大生产规模的同时注重产品研发，公司募投项目包括9100吨MBB焊带产能，以及高性能HJT组件焊带1800吨、异形焊带1200吨，随着募投产能的投产，公司生产规模有望再上台阶，同时产品结构优化有望改善盈利能力。 盈利预测与估值首次覆盖，给予“增持”评级。公司是光伏焊带龙头公司，SMBB焊带放量优化盈利能力，终端需求回暖在即助力量利双增。我们预计2022-2024年公司归母净利润1.36、2.42、3.56亿元，对应EPS为1.31、2.33、3.42元/股，对应PE分别为55、31、21倍。我们选取光伏辅材公司欧晶科技、通灵股份、中信博、赛伍技术为可比公司，对应2022-2024年平均PE为95、32、22倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示全球光伏装机不及预期；原材料价格持续上涨；技术研发开拓不及预期。

国内车用改性塑料龙头，收购海四达形成“新材料+新能源“双主业公司为国内改性塑料龙头，收购海四达切入锂电储能赛道。根据技改和产能扩建规划，预计到2023年底公司锂电池产能达11.3GWh，其中磷酸铁锂8.3GWh。 2021年公司实现营收48.71亿元，同比增长9.5%，实现归母净利0.24亿元，同比下降94%，主要系原油价格上涨改性塑料业务成本承压，此外商誉和坏账计提约8000万。截止2022年三季度公司实现营收42.81亿元，同比增长26.1%；实现归母净利1.53亿元，同比增长81.1%。 海四达积极扩产，大客户资源助推其储能订单快速增长海四达主要产品为三元圆柱锂电池、磷酸铁锂电池和镍系电池，2021年收入占比分别为66.39%、29.63%、2.35%。考虑到储能市场巨大的潜在空间，海四达未来产能扩张以磷酸铁锂为主。预计到2023年底公司锂电产能达11.3GWh，其中8.3GWh为磷酸铁锂电池。公司储能应用场景主要为通信后备电源和家庭储能，已与Exicom、中国铁塔、中国移动、中国联通、沃太、大秦等建立稳定的合作关系，正在拓展储能产业链头部客户。在手订单包括Exicom采购金额2820万美元的大额订单；中国铁塔6.91亿的磷酸铁锂通信后备电源；大秦累计1.15亿海外家储磷酸铁锂电池采购；中国联通0.63亿元的蓄电池集中采购。 公司传统主营改性塑料稳定增长，国产替代下LCP贡献增量改性塑料为公司基石业务，2021年收入占比高达98.28%，已进入奔驰、宝马、大众等知名车企供应商系统。该业务上游原料受国际原油价格影响较大，业绩呈现周期性特征。基于高分子材料领域多年的技术沉淀，公司积极布局增量市场LCP业务。LCP是5G时代下手机端和基站端重要的高分子材料，预计到2026年全球合计需求空间达120亿元，四年CAGR高达26%。目前全球市场为日本和美国垄断，国内以金发科技、普利特为代表的头部公司加速追赶，形成国产化替代趋势。公司早在2007年开始布局，2021年收购南通海迪，补齐I型LCP的技术短板。公司目前具有2000吨LCP树脂聚合产能、300万平方米LCP薄膜生产线、以及150吨(200D)LCP纤维的生产产能。 盈利预测与估值公司是国内改性材料龙头，收购海四达后锂电储能将成为公司第二增长曲线。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为3.19、7.96、10.78亿元，对应EPS分别为每股0.32、0.78、1.06元，当前股价对应PE分别为53、21、16倍。综合考虑公司业绩的成长性和安全边际，我们给予公司2023年PE估值28倍，目标市值223亿元，对应当前市值有32%的上涨空间。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示新产能消化不及预期；技术研发与推广不达预期；原材料价格大幅波动风险。