1.事件 2010年10月20日,兴蓉投资发布了2010年三季报以及2010-2011年盈利预测:公司2010年前三季度实现营业收入4.42亿元,同比增长5.3%;实现归属于上市公司股东的净利润1.79亿元,同比增长1.7%;实现基本每股收益0.40元,同比减少33.0%,主要原因系股本总数计算口径发生变化所致。公司预测2010-2011年归属于上市公司股东的净利润分别为3.9亿、4.75亿元,按定向增发后5.79亿总股本计算,摊薄后每股收益分别0.67元、0.82元。 2.我们的分析与判断 (1)公司实现供排水一体化,逐步完善水务产业链。 公司收购大股东的自来水资产,实现了供排水一体化。公司目前设计污水处理能力为150万吨/天,其中成都市地区污水处理厂日处理产能为130万吨,以TOT收购的兰州地区污水处理厂日处理产能为20万吨。大股东自来水公司日供水能力为178万吨(含法国威立雅-日本丸红BOT项目的40万吨)。 公司将发展再生水和污泥处理业务,逐步完善水务产业链。2008年四川省发改委在《关于成都市第一城市污水污泥处理厂工程可行性研究报告的批复》中,同意成都市第一城市污水污泥处理厂工程的建设,项目建成后污泥处理规模400吨/天,建设期3年,工程预算4亿元,由公司建设运营。公司目前尚未开展再生水相关业务,但下属污水处理厂均具备再生水制备的管理和技术能力。成都市政府已通过《污水处理特许经营权协议》授予,公司对污水处理服务所产生的出水有优先开发和利用的权利。 (2)自来水资产价格被低估,2011年业绩有望超预期。 我们认为自来水资产价值被低估,2011年业绩有望超预期,主要基于三点分析:首先,自来水公司2007-2009年供水能力为138万吨/日,售水量分别为3.31亿吨、3.60亿吨、3.99亿吨,产能利用率分别为66.6%、72.5%、80.3%。自来水公司2010年5月份以后供水能力为178万吨/日,公司预测2010-2011年的售水量分别为4.30亿吨、4.38亿吨,同比增长7.65%、1.81%,产能利用率分别为67%、68%,我们认为自来水公司产能利用率还有很大提升空间,2011年产能利用率至少能够达到70%。其次,公司公告2009年度、预测期2010-2011年度确认收入的售水平均价格分别为1.44元/吨、1.72元/吨和2.06元/吨,我们认为公司预测2011年平均售水价格偏低,因为2010年6月成都市对水价进行了如下调整:调整后居民自来水价格为1.95元/吨,上涨44.4%;调整后工业、行政事业、经营服务用水自来水价格为2.9元/吨,分别上涨70.6%、52.6%、38.1%;调整后特种行业用水平均自来水价格约为7.6元/吨,上涨约55%。各类用水占总供水的比例大约分别为:居民65%、工业10%、行政事业10%、经营服务10%、特种行业5%,我们估算成都市2011年各类用水的综合水价为2.52元/吨,相比2009年上涨47.7%。最后,我们预计自来水成本将降低10%,净利润率将至少达到25%。自来水成本降低主要原因是2009年度及以前年度,自来水公司的售水成本中包括受成都市人民政府指定向成都通用水务-丸红供水有限公司采购并销售的BOT业务成品水,其购水成本加上输配水环节的成本高于本公司的售水均价,承担了非市场化的亏损。2010年8月8日,自来水公司与成都市人民政府签订补充协议,自2010年1月1日起还原该项BOT购水业务的责任主体为成都市人民政府,由市政府按协议价向本公司售水,降低了本公司转售水的购水成本。 3.投资建议 假设自来水资产注入在2010年完成,我们预测公司2010-2012年的营业收入分别为16.1亿、18.2亿、20.9亿元,按增发后5.79亿总股本计算,摊薄后EPS分别为0.74元、0.98元和1.21元,对应当前动态PE分别为27X、21X和17X。我们认为自来水资产注入将给公司带来超预期的业绩增长和股东回报率,公司目前估值明显偏低,合理目标价位为30元,股价还有50%的上涨空间,继续维持“推荐”投资评级。

高利润白酒和种猪业务的价值发现,将极大地提高公司投资价值的市场认同度。除了优质资产如花博会场馆等是未来提升公司投资价值的重要因素以外,白酒和种猪业务更是体现投资价值最重要的两大核心亮点,其中白酒业务的想象空间更是未来助推公司市场表现的良好催化剂。 白酒业务投资价值将被市场重新认识,公司特别拥有茅台之后第二家国家实验室,未来几年高档酒年增幅在30%左右,北京市市占率有望达到50%。公司中高端白酒产能和销量约1万多吨,产品收入占比在50%左右,销售量占比超过10%,利润占比在70%左右。随着产品结构调整和募投项目达产的推进,及宁城老窖亦将逐步展现贡献利润的潜力,未来白酒业务成长性可观。 公司种猪资源全国最好,占据了生猪养殖中利润最丰厚环节的制高点,毛利率在40%以上,未来计划做大种猪规模。公司肉食品加工业务全国第四,拥有全产业链,占据了北京屠宰和冷鲜肉市场50%以上的市场份额。公司所属小店种猪场是“国家级重点种畜禽场”,种猪的种用率达50%以上,高于全国平均水平。公司看重未来猪副产品加工业务发展前景,定位于低温产品,计划未来两年达到两万吨规模。 农产品物流配送业务主要是依托于国际化大都市的物流商业机遇;房地产建筑施工业务主要是在顺义区好盈利,且定位新城,具备客观区位优势,未来1亿元左右净利润。 公司良好的投资价值将被市场广泛认同。虽然公司近期A股表现优秀,但还未反映其合理估值,根据对公司各项业务特别是四大主线即白酒、肉食品加工、农产品物流配送和房地产建筑施工的分析估值分析,我们给予推荐的投资评级,在目前市场气氛下,未来一年合理价位Σ(14.5,9.4,1.4,2.1,2.5,1.4,0.8)=32元。

投资建议 因THF/PTMEG、PBT和GBL装置增长较快拉动BDO需求增长,BDO市场回暖,产品价格有较大上行动力和空间。 公司是国内最大、全球第三大BDO 生产企业,控股子公司三维瑞德设立后,原料优势明显,虽然今年1-9月利润仍然略微亏损,但由于四季度产品价格较高且新建的7.5万吨顺酐法BDO于 10月初达产,我们预计公司10-12年业绩为0.158元、0.706元和0.855元。对应目前股价PE为55.26倍、12.36倍和10.21倍,给予推荐的投资评级。

不考虑集团的资产注入,预计公司2010-2012年煤炭产量分别为3020万吨、3470万吨、3995万吨,煤炭销量分别达2759万吨、3291万吨、3789万吨,主营收入分别达172亿元、209亿元、242亿元,净利润分别为29.63亿元、34.52亿元、36.38亿元,EPS分别为2.57元、3.01元、3.16元。公司目前股价对应2010-2012年PE分别为18.6X、16X、15.2X,公司目前估值属行业中间水平,若考虑即将进入“十二五”,公司的资产注入渐行渐近,以及高新技术企业15%的所得税优惠,公司估值极具吸引力,继续给予“推荐”的投资评级,建议投资者重点关注。

投资建议 我们维持对公司2010年的盈利预测: 2010年实现收入328亿元,归属于母公司利润47.3亿元,每股收益1.03元。 我们预测公司2011年收入426亿元,归属于母公司利润61.1亿元,每股收益1.33元。在目前的调控中,公司快速周转的模式,以及加大二、三城市比重有利于控制风险,我们给予公司“谨慎推荐”评级。