事件：泸州老窖发布2020年中报，实现营业总收入76.3亿元，同比下降4.7%，归母净利润32.2亿元，同比增长17.12%，扣非归母净利润32.3亿元，同比增长18.56%。其中二季度营收、归母净利润、扣非归母净利润同比增长6.2%、22.5%及24.8%，业绩恢复超预期。 国窖实现稳增长，营收占比超六成。2020年二季度，公司营收同比、环比分别增长6.2%、14.9%，正在快速从疫情影响中恢复。分产品来看，上半年公司高档酒营收同比增长10%，占比提升至62.2%，接近历史高位，主要受益于公司有效应对疫情及高端白酒的高景气度。公司2-4月采取控量保价政策，巩固品牌价值，此后抓住劳动节消费旺季提升动销、恢复5月配额，使国窖保持良性增长。二季度，国窖一批价格随普五稳步提升，预计平均涨幅超8%。公司中档酒营收同比下滑21.8%，收入占比下降9.1个百分点至36.9%，其中特曲消费场景主要为家庭宴请，且春节前大幅提价，受疫情影响较大。低档酒收入下滑34.4%，降幅最大，收入占比降至25%，仍处于调整阶段。 2020年上半年，公司合同负债5.9亿元，同比、环比分别下降57.7%及6.1%，同时营收款项融资环比增加38.2%，主要由于疫情期间公司为资金流压力较大的经销商提供支持。随着疫情的稳定及中秋旺季的到来，下半年公司预收及现金流有望改善。 毛利率提升，费用率下降，盈利能力进一步增强。2020年上半年，公司酒类销售毛利率达82.01%，同比提升2.2个百分点，其中高档、中档、低档酒毛利率分别增长0.25%、-2.15%及-4.89%，会计政策调整将运输费用归入成本短期影响毛利率表现，但得益于高档酒销量提升，可比口径下毛利率明显提升。费用方面，由于消费税下降，公司税金及附加/收入下降3.9个百分点至8.9%；期间费用率大幅下降4.64个百分点至18.3%，其中销售费用率大幅下降4.64个百分点，除运输费用调整影响外，广告宣传费及市场开拓费大幅下降3.7个百分点，主要由于疫情期间线下活动减少。但公司积极开展线上活动，包括“云封藏”“、云上大师课堂”、“家庭厨神争霸赛”等及“主流媒体+KOL”的宣传活动，充分利用“宅经济”及线上平台提高费效比。由于毛利率提升、费用率下降，公司归母净利率大幅提升12.1个百分点至42.2%。 核心大单品良性发展，业绩或逐季改善。2020年春节期间新冠肺炎疫情爆发，公司迅速反应，取消配额、给予金融政策等措施有效缓解了经销商压力，使国窖、特曲保持了良性的发展状态。展望下半年，公司高端产品已基本恢复动销，目前坚定实施终端配额制和价格熔断机制，并在近日通知9月10日起上调国窖结算价，备战中秋旺季；品牌升级中的特曲大概率受益于消费复苏及升级和低基数快速恢复增长。整体来看，公司下半年业绩增速有望逐季改善。 投资建议：公司发展思路清晰、战略稳定性强、改革不断深化，品牌价值持续提升可期。我们预计公司2020-22年EPS分别为3.8/4.6/5.3元，维持“推荐”评级。

事件：五粮液发布2020年中报，上半年实现营业收入307.68亿元，同比增长13.32%，归母净利润108.55亿元，同比增长16.28%，其中二季度单季收入105.29亿元，同比增长10.13%，归母净利润31.51亿元，同比增长10.16%，业绩复合预期。 普五实现淡季稳增长，公司现金流改善。公司二季度收入增长10.16%，实现了疫情下销售淡季的稳健增长。面对疫情，公司推出一系列稳市场、稳增长措施，落实“三损三补”，即零售损失团购补、线下损失线上补、老品损失新品补，动销快速恢复。高端酒方面，公司通过成熟的市场控制机制较为成功的平衡了量价关系，五一加快销售节奏的同时推升普五一批价格至6月底的920元/瓶（四月初约890元/瓶）。中低端酒方面，我们预计上半年公司系列酒中端价位产品受疫情影响较大，低端产品尖庄销售较为稳定。 截至2020年6月30日，公司预收货款40.81亿元，同比、环比分别下降6.27%、14.43%，我们判断主要由于公司主动降低经销商负担及6月开始控货所致。资金流方面，公司二季度销售回款/营业收入为151.26%，较一季度大幅提升88个百分点，动销恢复后经销商票据打款减少，公司现金流快速改善。 率先加大营销支出，盈利能力因涨价效应提升。2020年上半年，公司毛利率达74.54%，同比环比分别提升0.73、0.08个百分点，主要受益于普五换代升级的价格上涨。公司上半年期间费用率12.34%，同比提升0.33个百分点，其中销售费用率提升0.59个百分点至10.35%，主要由于加强品牌宣传和氛围营造等终端市场投入所致，为期间费用率提升的主要原因。在面对疫情多数白酒公司销售费用率下降的情况下，公司率先加大投入，布局疫情后恢复性消费，体现了公司对销售的信心及对提升市占率的积极性与决心。报告期内，公司管理费下降0.39个百分点至4.41%，主因包含差旅、董事会经费、职工薪酬等项目的公司综合费用下降；研发、财务费用分别为0.19%、-2.42%，分别同比提升0.05、0.13个百分点。总体来看，虽然期间费用有所提升，但由于吨价提升，净利润同比提升0.9个百分点至35.28%。 未来展望：上半年新冠疫情爆发，公司快速响应，启动市场调研，对经销商精准施策、给予支持，有效减轻经销商负担，并制定有效销售策略，在需求回暖时迅速恢复市场动销。此外，公司加速直营体系建设，设立四川五粮液新零售管理有限公司，为五粮液云店之后又一数字化渠道能力建设，重点构建以新零售和企业团购为核心的优质新增销售渠道。价格方面，在需求恢复、严格控货、渠道精细化操作及茅台一批价格不断攀升等内外部因素共同作用下，普五一批价格稳步提升，目前大部分地区已达950元/瓶，部分地区上探至970元/瓶，终端零售及团购价不低于1050元，全渠道利润率约18-20%。目前普五渠道库存水平较低，系列酒动销逐步改善，叠加涨价预期及中秋旺季消费复苏，我们预计公司有望顺利完成全年收入双位数增长目标。 投资建议：公司作为浓香型白酒龙头，市场地位稳固，随着第八代五粮液的顺利升级及数字化赋能，品牌价值稳步提升，叠加营销改革及体制机制改革等工作的不断落地，公司中长期持续良性发展可期。我们预计公司2020-22年EPS分别为5.2、6.0、6.8元，维持“推荐”评级。 风险提示：食品安全问题；国内外疫情超预期变化风险；公司经营业绩低于预期；公司改革效果不及预期；人民币汇率波动风险；国内利率上调风险；国内外宏观经济数据急剧恶化；美联储货币政策变化；国内外资本市场波动风险。

收入稳健增长。2020年上半年，公司克服了疫情带来的发展阻碍，实现营收稳增长，同比增速达14.12%，其中2020年二季度实现营收49.73亿元，同比增长22.29%，恢复速度超出市场预期。分产品看，2020年上半年，公司三大产品酱油、蚝油、调味酱营收分别同比增长10.71%、16.48%、9.34%。酱油收入占比57.17%，环比小幅下滑1.57个百分点，二季度通过提升B端市占率及C端覆盖率，增幅恢复至近17%的增速；蚝油、调味酱受益于疫情下“宅经济”，C端销售增速表现较高，其中调味酱二季度增速超30%，位居三大产品之首。公司在疫情期间积极推动渠道下沉，上半年经销商净增加627家，较年初增长10.8%，渠道进一步充实，其中，西部、中部地区经销商分别增张13.63%、10.53%，收入增长24.55%、23.14%，发展较快。 毛利小幅下降，ROE持续提升。2020年上半年，公司毛利率为42.94%，同比下降1.92个百分点，主要由于根据新收入准则，将运费调整至营业成本所致。若剔除运费，毛利率实际上涨1.2个百分点，主要受益于渠道结构性变化。 若将运费还原，可比口径下公司期间费用同比小幅下降0.7个百分点，其中销售、财务及研发费用率分别下降0.5、0.03及0.23个百分点，主要得益于规模效应的提升及费用的精细管控，管理费用率小幅上升0.06个百分点。在毛利率上升、费用率下降的共同推动下，公司上半年归母净利率达28.06%，同比提升0.99个百分点，盈利能力进一步提升。面对疫情快速响应，后续成长可期：2019年公司主要餐饮端收入占比约60%，疫情期间公司快速响应，根据渠道类型及不同区域受影响程度灵活调配库存，快速增加C端市场覆盖率并提升相关销售费用，并在二季度率先加强餐饮端市场营销抢占市场，展现了强大的渠道运营管理能力，实现了市占率的提升。展望下半年，餐饮端，预计在疫情较为稳定的情况下，餐饮业持续回暖+调味品中小企业退出将支持公司B端收入逐季改善；零售端，上半年疫情使调味品零售渠道销售量大幅增长，一方面社会库存的增长及社交消费复苏将带来C端市场竞争的加剧，海天的品牌、渠道及费用管理优势将凸显，市占率有望提升，另一方面，零售端消费升级仍在持续，公司产品结构有望上移。此外，公司推出火锅底料新品，布局高景气细分市场，未来或可成为新增长点。整体来看，公司实现年初制定的收入目标可期（227.8亿，同增15.1%）。 投资建议：公司龙头地位稳固，销售渠道加速下沉，产品结构不断优化，疫情下马太效应加剧。我们预计2020-22年EPS分别为2.3元/2.7元/3.1元，维持“推荐”评级。 风险提示：食品安全问题；国内外疫情超预期变化风险；公司经营业绩低于预期；公司改革效果不及预期；人民币汇率波动风险；国内利率上调风险；国内外宏观经济数据不及预期；美联储货币政策变化；国内外资本市场波动风险。

事件：顺鑫农业发布2020年中报，上半年实现营业总收入95.20亿元，同比增长13.12%；归母净利5.48亿元，同比下滑15.36%；扣非净利5.58亿元，同比下滑14.02%，EPS为0.74元，同比下滑15.36%。 白酒销售较为稳定，屠宰业务受益猪价上涨及必需消费。分产品看，公司白酒收入表现较为稳定，实现营收64.66亿元，同比小幅下滑2.89%，主要由于受疫情影响销售量有所下降，但由于自饮率较高，动销恢复较快，二季度末公司白酒在北京地区销售基本恢复到正常水平。屠宰业务方面，公司实现收入26.64亿元，同比增长80.32%，一是因猪价上涨，二是猪肉属于必需品，在疫情下公司受益于北京市场的稳固销售基础，同时积极开展与“京东自营店”“美团”“每日优鲜”的合作，并布局北京稻香村、鹏程专卖店等终端销售渠道，进一步扩大了市场占有率。由于猪肉业务收入增速较快，收入占比提升至25.83%，同比提升8.83个百分点，白酒收入占比下滑11.19个百分点至67.92%，但我们认为白酒收入比例的下滑只是暂时下降，随着社交场景的不断恢复及猪周期的变化，公司业务收入结构大概率逐步回归正轨。 净利率小幅下滑，白酒业务逐步回暖。2020年上半年，公司毛利率为29.23%，同比下滑7.59个百分点，下降原因主要有二：一是家宴、聚会等场景为公司中高端白酒的主要消费场景，在疫情防控下产品结构有所下降，二是猪肉屠宰业及肉制品业务的成本随猪价上涨。费用方面，公司上半年期间费用率为13.42%，同比下降4.65个百分点，除财务费用率外，其他费用率均有所下降，我们认为主要由于高费用率的白酒销售规模下降。其中，由于疫情期间广告费大幅下降，一季度、二季度的销售费用率分别为6.57%、8.03%，同比分别下降2.87、3.09个百分点。由于毛利率下降幅度较大，上半年公司净利润率为5.76%，同比下滑1.94个百分点。二季度较一季度环比下滑1.49个百分点，主要由于二季度费用率有所提升，印证公司白酒业务不断回暖。 下半年白酒业绩有望不断向好。公司将2020年定义为调整年，计划贯彻“深分销、调结构、树样板”的营销总体思路，提升产品结构，并于年初提升部分核心产品价格。但是由于疫情影响，中高端产品销售场景受到较大冲击，由于动销阶段性停滞、经销商经营压力较大，涨价策略阶段性亦无法落实。但是，在基本达成全国化发展后，“调结构”将是公司的突破口，而低端白酒的集中化、品牌化将会因疫情加速，因此我们认为疫情大概率不会改变公司的战略发展方向及趋势。下半年，市场消费回暖态势确立，疫情后第一个中秋旺季即将到来，公司白酒业务将从打造三大战略区、培育“1+4+N”样板市场、探索数字化营销三个方面入手，推进白酒业务高质量发展，叠加公司主动加大费用投放、调整投放方向、推动涨价落地等措施，预计公司白酒销售业绩将不断向好。 投资建议：公司为中低价位白酒的绝对龙头企业，品牌力强、自饮率较高、经销商团队稳定，在疫情期间销售量较为稳定，体现了优异的抗风险能力。我们预计在家宴、聚会等消费场景逐步回归下，公司的结构升级战略将逐步落实，业绩有望重拾增长。我们预计公司2020-22年EPS分别为1.42、1.77、2.41元，维持“推荐”评级。 风险提示：内外疫情超预期变化导致消费恢复不及预期；食品安全问题；行业竞争加剧；消费税征收政策变动导致公司税率上升；相关行业政策出现重大调整影响公司业绩；公司因销售增速下降、改革推进不顺利等导致业绩增长低于预期；国内外二级市场系统性风险；国内外宏观经济形势急剧恶化；其他黑天鹅事件。

8月25日，中信证券公布2020年半年度报告。公司上半年实现营业收入267亿元，同比增长22.73%，实现归属于母公司股东的净利润人民币89亿元，同比增长38.48%；实现基本每股收益人民币0.70元，同比增长32.08%。 各项业务全面增长，自营业务表现突出。上半年公司实现自营业务收入118亿元，同比增长64.4%，是营收高速增长的最主要拉动因素。其他业务条线，经纪业务方面，受益于市场成交活跃度提升，公司财富管理转型稳步推进，公司经纪业务收入同比增长31.83%；投行业务收入同比增长23%，各业务条线均居市场前列；资管业务结构调整持续推进，主动管理占比提升，托管资产规模略有提升，业务收入同比实现正增长；利息净收入同比下滑，主要为公司扩大融资规模的影响。 重资本业务贡献提升，收入结构更加均衡。从收入结构来看，经纪、投行和资管收入合计占营收比重为40.48%，较2019年全年下降了1.3个百分点。自营业务同比实现高增长，其营收占比达到44%也创新高。利息收入方面，两融利息同比实现正增长，质押业务基本持平。总体来看，公司以自营为代表的重资本业务的贡献度提升，收入结构更加均衡。 资产规模显著扩张，彰显公司较强的资负管理能力。公司总资产较上年末增长23.15%。今年一季度公司完成对广州证券的收购，一季度为首次并表数据，更具可比性。二季度末公司总资产较一季度末增长5.72%，扩表明显。今年上半年公司把握较宽松的利率环境，累计债券融资规模达到805亿，有效补充了低成本资金，二季度末公司杠杆率达到4.38倍，较年初4.04倍有了显著提升。此外，杠杆率提升有效拉动了ROE上行，上半年公司ROE达到5.07%，同比提升0.94%。 盈利预测及投资评级。我们维持此前盈利预测，预计公司2020-2022年归属于母公司所有者净利润分别为122.29亿元、166.61亿元、203.33亿元，对应EPS分别为1.30、1.57、1.74元，每股净资产分别为13.93、14.84和15.78元。以8月25日收盘价计算，对应PB分别为2.27倍、2.13倍、2.01倍，维持公司“推荐”的投资评级。 风险提示：国内外经济形势急剧恶化风险；国内外证券市场系统性风险；疫情超预期变化风险；证券行业相关政策出现重大调整变化；行业创新转型不及预期；业绩增长不及预期。

事件：公司近日发布2020年半年报，实现营收32.54亿元，同比下降8.5%；归母净利润1.06亿元，同比增长311.3%，业绩符合预期。 毛利率提升，现金流大幅改善。营收下滑的主要原因是受新冠肺炎疫情影响部分项目进度滞后，归母净利润大幅增长的原因是收入结构调整致使毛利率提升，2020H1公司综合毛利率提升5.4pct至33.7%。经营性现金流同比大幅增长291.75%至4.74亿元，主要原因是受新冠肺炎疫情影响工程进度滞后，对外付款减少，同时公司主动调整经营方向后，EPC 订单及核心技术膜产品销售增加，使得收款能力及金额有所加强。 订单充足，持续向轻资产转型。截至2020年二季度末，公司在手EPC订单235个，未确认收入110.30亿元，订单充足。2020H1新增60个订单，全部为EPC项目，总金额16.58亿元，表明公司进一步由投资类业务向EPC轻资产业务的转型。 膜技术龙头有望受益污水资源化进程。今年6月国家发改委召开污水资源化利用工作推进会，未来再生水利用量的大幅提升将促进膜处理市场的快速释放。公司作为水处理膜技术龙头，有望率先受益污水资源化带来的市场红利。 盈利预测及投资建议。随着中交集团全资子公司中国城乡入股公司，双方战略协同效应进一步显现，公司将逐步提升污水处理业务的盈利能力和市场份额。预计2020-2022年公司归母净利润分别为16.08、19.59、23.46亿元，EPS分别为0.51、0.62、0.74元，以2020.8.20日收盘价8.90元计算，对应PE分别为17.45、14.35、12.03倍，维持公司“推荐”的投资评级。 风险提示。公司业绩不达预期，市场恶性竞争，国内外二级市场系统性风险，疫情超预期恶化风险。

事件：公司发布2020年半年报，实现营收26.23亿元，同比增长26.1%；归母净利润2.69亿元，同比增长31.4%，业绩符合预期。 盈利能力稳定。业绩增长主要由生活垃圾和危废营收增长贡献，此外，投资收益增长94%至0.51亿元，主要原因是玉禾田等参股公司利润增长所致。财务方面，综合毛利率同比增长0.8%至23.4%，经营性现金流受益业务结构改善，同比增长170%至3.57亿元。 业务推进顺利。环境修复板块实现营收6.68亿元，与去年基本持平，新增订单8.21亿元，同比增长33%；生活垃圾板块实现营收11.05亿元，同比增长42%，2020年上半年濮阳、岳阳、和田项目投运，目前公司垃圾焚烧项处理规模近1万吨/日，板块可持续提供优质现金流；危废处置板块实现收入4.88亿元，同比增长26%，主要原因是工程承包收入增加所致，靖远宏达和阳新鹏富虽然在疫情期间业绩下降，但完成了扩产和升级改造，目前在手运营危废产能58.853万吨/吨；工业固废板块方面，公司收购杭州结加，进军废轮胎、废塑料等再生资源领域。此外，2020年上半年运营收入6.53亿元，占总收入比重同比提升4pct至25%，预计随着项目陆续投产，运营占比将进一步提升。 盈利预测及投资建议。公司自主研发核心技术较强，产业链进一步完善，运营业务占比持续提升，《土壤法》推进行业发展，公司未来业绩增长确定性较强。此外，公司推出限制性股票草案，对董事、高管等超200人授予615万股分四次解锁，具有较强激励作用。预计2020-2022年公司归母净利润分别为5.34、6.55、7.63亿元，EPS分别为0.79、0.96、1.12元，以当前16.92元的收盘价计算，对应PE分别为21.42、17.63、15.11倍，给予公司“推荐”的投资评级。 风险提示。政策推进风险，公司业绩不达预期，市场恶性竞争，国内外二级市场系统性风险，应收账款回款风险，国内外疫情超预期恶化风险。

公司发布2020年半年报，实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为32.9、3.2和3.2亿，分别同比增长-6.88%、-6.75%和-0.96%。其中二季度单季度营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为16.3、1.5和1.6亿，分别同比增长-8.2%、-2.1%和7.2%，显示二季度扣非后归母净利润已同比转正，业绩基本符合预期。 收入端增长有所乏力，利润端恢复明显。公司二季度收入端增速虽同比仍为负，环比也下降约1.3个百分点，但扣非后归母净利润同比增长了7.2%。同时扣除投资收益后，公司主营业务利润也同比增长了6.5%，显示利润端恢复明显。公司在3月已全面复工复产，但在去年同期较高基数以及疫情背景下，二季度收入增长仍出现乏力。由于二季度毛利率环比提升明显，我们判断主要为商业业务对收入端拖累，工业增长或好于整体收入端。公司积极推动营销转型，探索线上推广的新模式，开展面向患者和专家的主题讲座和学术研讨会，推动终端纯销，我们预计全年工业端大概率增长平稳。同时公司完善管理控制，提质增效，费用控制良好，叠加疫情期间销售费用同比减少，带来上半年利润端基本恢复到去年同期水平，疫情影响相对有限。 毛利率环比提升，净利润率同比提升。二季度公司毛利率为42.77%，相比一季度环比提升1.65个百分点，我们预计随着工业端恢复和收入占比提升，带动公司整体毛利率改善，已高于去年同期0.14个百分点。另外二季度销售/管理/财务费用分别同比增长-12.57%、-12.31%和-916%，三大期间费用率分别为26.2%、4.8%和-0.49%，分别同比下降1.31%、0.23%和0.45%。整体看，在良好的费用控制下，公司二季度净利率为9.74%，同比提升0.62个百分点。公司现金流量良好，经营性现金流量净额约为3亿，同比增长94%。 深化企业改革，集团混改推进。上半年，公司继续落实“双百行动”改革任务，完成中层和所属企业中层市场化选聘工作，多名年轻的优秀人才走上了管理岗位，有望提升公司的经营活力。另外6月16日，渤海国资拟转让公司控股股东-天津医药集团不低于65%的股权已在天津产权交易中心进行了预披露，期待后续进展。此外，公司2019年12月已完成了首轮限制性股票的授予，标志着公司中长期激励落地，经营方面有望实现积极突破，进入良性发展期。投资建议及盈利预测：我们维持此前的盈利预测，预计公司2020-2022年实现收入74.78、83.05和94.35亿元，分别同比增长6.9%、11.1%和13.6%； EPS 分别为0.91、1.08和1.29元/股。以8月17日收盘价17.91元计算2020年动态估值约19.8倍。考虑到公司股权激励落地及中长期增长空间，继续给予公司“推荐”评级。 风险提示：医保控费力度进一步增强；推广费用投入超预期；中美史克业绩大幅波动；非经常性损益波动剧烈；行业监管政策进一步趋严；业绩增长低于预期风险；国企混改进度低于预期；国内外疫情对行业及二级市场影响风险；海外市场波动风险。

公司发布2020年度非公开发行A股股票预案，拟以11.62元/股价格向通用技术集团、国家制造业转型升级基金和小米长江产业基金定向增发不超过8605.85万股，募集资金不超过99999.98万元用于标准化焊接机器人工作站研发及产业化项目、机器人激光焊接和激光3D打印研制项目、工业、服务智能协作机器人及核心部件研制项目、新一代智能化控制平台和应用软件研制项目及补充流动资金。 引入优质战略投资者，彰显公司优质基因。公司是国产工业机器人龙头企业，已经形成核心部件—工业机器人—机器人智能系统工程的全产业链竞争力，在技术、成本、服务等方面形成了一定的竞争优势。为了顺应机器人行业未来发展趋势，进一步打造核心竞争力，公司拟通过定向增发引入国家制造业转型升级基金、通用技术集团、小米长江产业基金等3名战略投资者。其中，国家制造业转型升级基金专注于制造业战略性、基础性、先导性领域优质企业的投资，旨在通过促进关键技术产业化进而推动我国制造业高质量发展；通用技术集团具备扎实的先进制造和医疗健康领域的产业基础和研发能力；小米长江产业基金是小米集团旗下的产业投资平台，专注于智能制造、工业机器人、先进装备和半导体等领域，以上优质战略投资者的引入充分彰显了公司的技术实力及市场地位，在充分发挥协同效应的基础上有望进一步打开成长空间。 募投项目聚焦主业，巩固竞争优势。公司机器人业务坚持“通用+细分”的发展战略，以通用市场形成规模，同时在金属深加工、光伏装配及食品饮料等细分市场确立了领先地位。公司本次募投项目以现有主业为基础，根据机器人行业现存短板及未来发展趋势进行深入布局，通过本次非公开发行，可以实现Cloos焊接机器人的国产化、标准化和批量化，拓宽公司产品广度；开发适应3C行业及高柔性行业的协作机器人、具备移动功能的复合型机器人、应用于康复医疗领域的协作机器人本体及核心部件，增强公司机器人柔性化和智能化的性能水平；进一步提升自动化软件核心竞争力，为公司打造核心部件—机器人—工业互联网的商业闭环奠定基础。 机器人行业具备较强的中长期发展潜力，公司核心优势突出。机器人作为我国制造业转型升级的关键载体，随着人力成本的不断上升及机器换人经济性的进一步显现，行业远期市场空间较大。公司通过收购Cloos、TRIO、M.A.i.、战略投资BARRETT、Euclid，在品牌和技术上已初步完成国际化布局，在核心技术、人才储备等方面形成了较强的竞争优势，公司机器人由于采用模块化的平台设计和自主核心部件，可以快速满足新的行业定制化需求，核心技术高自主化率将成为公司在机器人领域继续突围的重要驱动力。 盈利预测与投资评级：预计公司2020-2022年EPS分别为0.12、0.15、0.18元，以7月27日15.38元/股的收盘价计算，对应的动态PE分别为128.2、102.5、85.4倍，维持公司“推荐”的投资评级。 风险提示：疫情影响时间超预期及全球蔓延加剧风险；中美全面关系进一步恶化风险；国内外经济形势急剧恶化；市场竞争加剧，公司业绩增长低于预期；中美贸易争端，全球地缘冲突加剧及其他黑天鹅事件引致的市场风险；国内外二级市场系统性风险。

事件：贵州茅台发布2020年中报，上半年实现营业总收入456.34亿元，同比增长10.84%；营业收入439.53亿元，同比增长11.31%；归母净利226.02亿元，同比增长13.29%；扣非净利226.73亿元，同比增长13.19%，EPS为17.99元，同比增长13.29%。，业绩符合预期。 疫情下实现稳健发展。2020年一季度、二季度公司分别实现营业收入244.1、195.5亿元，分别同比增长12.76%、9.54%，在新冠疫情下收入体量保持平稳增长。分产品来看，上半年茅台酒销售收入达392.61亿元，同比提升12.84%，受疫情影响较小，贡献上半年主要增长，系列酒销售收入达46.5亿元，同比基本持平，我们认为主要是由于中端及次高端白酒销售受疫情影响较大，且公司正在对系列酒的产品结构、销售体系等进行改革所致。产能方面，公司上半年完成基酒产量4.81万吨，其中茅台酒基酒产量3.67万吨、系列酒基酒产量1.14万吨，分别同比增长6.69%及4.59%，实现平稳爬坡，增速有所回落。 营销体系改革加速落地，直营比例快速提升。公司上半年继续推进渠道直营化，上半年直营收入达51.53亿元，同比大幅增长221.63%，占总销售收入的11.73%，同比增长7.67个百分点，其中二季度直营收入占比16.5%，由于6月新增22家商超渠道客户，我们预计下半年公司直营比例有望进一步提升。经销商渠道方面，公司继续进行梳理，上半年酱香系列酒经销商减少292家，其中二季度减少5家，茅台酒经销商35家，其中二季度减少6家，直营渠道的放量及经销商精减将继续增强公司对终端的掌控能力，并推升吨价。 二季度预收货款环比提升，销售回款加速回流。2020年二季度末，公司货币资金同比下降78%，主要系公司将原计入货币资金的“存放同业款项”调整至拆出资金项目列示，货币资金+拆出资金同比基本持平。2020年上半年，公司预收货款94.64亿元，环比增长36.98%，印证公司动销快速恢复，经销商打款积极，但与2019年同期相比下降22.79%，我们认为或与经销商销售额度下降有关。2020年上半年公司销售回款达464.46亿元，同比提升7.19%，其中二季度达245.80亿元，同比增长19.49%，收入质量优秀。 利润增长符合预期。2020年二季度，公司主营业务毛利率为91.53%，同比小幅下降0.44个百分点，我们认为主要原因有二：一是基酒生产增长导致成本增加，二是根据新收入准则调整运输费至主营业务成本。公司税金及附加率15.5%，同比增加3.0%，主要是消费税同比增长23.67%所致。费用方面，疫情下，上半年公司销售费用率2.5%，同比显著下降2.28个百分点，管理、研发及财务费用率均小幅下降。由于费用率下降较为明显，公司上半年净利率为52.43%，同比提升0.95个百分点，净利润同比增长12.88%，盈利能力进一步提升。 投资建议：我们认为目前公司的主要投资逻辑有三：1、产能逐步释放+强品牌+稀缺性，中长期量价齐升为大概率事件，业绩确定性较强。产量方面，短期来看，2015年以来基酒产量增速改善，为2020-25年成品酒产量稳增长打下基础，中长期来看，公司产能项目将于今明两年落地，2025年成品产量大概率将明显提升；价格方面，疫情稳定后，公司交易快速解冻，随着需求的恢复，一批价格由2月1900元/瓶的低点已经恢复至2500元/瓶左右，市场对公司提升出厂价的预期不断提升，但即使不涨价，直营比例的提升亦将持续带动公司吨价稳步上涨。2、改革红利持续释放。中报印证公司渠道改革加速落实，此外公司正在积极推进数字化改革，预计公司运营效率、对渠道及终端市场把控能力将持续增强。3、由于业绩兼具稳定性及成长，资金抱团显现较为明显，且在经济下行压力较大、国内外经济形势较为复杂的背景下，机构持仓比例有望继续提升，公司估值波动有望下降，估值中枢则有望不断提升。我们预计公司2020-22年EPS分别为36.78、42.78、49.23元，维持“推荐”评级。 风险提示：内外疫情超预期变化导致消费恢复不及预期；食品安全问题；行业竞争加剧；消费税征收政策变动导致行业税率上升；相关行业政策出现重大调整影响公司业绩；公司因销售增速下降、改革推进不顺利等导致业绩增长低于预期；国内外二级市场系统性风险；国内外宏观经济形势急剧恶化；其他黑天鹅事件。

二季度动销基本恢复，近期疫情、洪灾对销售产生影响。根据市场反馈，2020年二季度末，公司白酒在北京地区销售基本恢复到正常水平，上半年白酒板块收入表现大概率较为平稳。6月北京疫情出现反复，防疫等级提升，餐饮受到影响，公司白酒6-7月销售较同期有所下滑。近日随着疫情的缓解，动销明显恢复。外埠市场方面，二季度动销已明显恢复，部分区域销售或同比增长，但近期南方洪灾导致部分地区运输受限，短期内销量同比或有所下滑。 2020年定调调整年，发展趋势未改。公司已经提前完成“四五”经营任务，下半年将制定“五五”计划，为了下一阶段的稳步成长，公司定义2020年为调整年。价格方面，考虑到成本提升，公司春节前夕曾下发文件对部分产品进行提价，但由于疫情影响没有执行到位，随着防疫常态化及动销恢复，提价工作有望在三季度落地。产品方面，公司将坚持结构升级战略，目前陈酿系列占总销量的60%左右，疫情期间中高端产品销量有所下滑，但20-50元及50元以上产品的销售比例的提升是大概率事件。公司在不同地区推出更具针对性的升级产品，与经销商合作开发的产品亦将作为试销品，若推广效果良好或在其他地域推广。2019年公司净利率12%，较5年前提升2个百分点，未来五年公司净利率水平有望持续提升。 渠道运营方面，截至目前，公司仍将继续沿用实际运作中较为成功的大商制，主张与经销商共同享受发展成果，从而调动经销商市场推动的积极性。我们认为与优势经销商保持深度合作与捆绑是公司的核心优势之一。2020年公司提出“树样板、深分销”战略，主要是在大商制基础上进行渠道运营微调。 肉类板块表现亮眼，地产业务加速剥离。上半年公司肉类板块受益于猪价上涨表现较好，目前补栏需求较好，种猪利润达到历史高位，收入、利润均增长，大概率成为今年业绩亮点。但板块利润基数较小，对净利贡献有限。 地产方面，公司正在加速推进剥离。7月8日公告与文昌市自然资源和规划局签订有偿收回土地使用权协议，海南项目基本处理完毕；内蒙存量房促销，回款速度有所提升；北京项目体量较大，不排除分块处理，山东项目亦在洽谈中。预计今年公司地产板块减值损失有望归零，考虑竣工后利息费用，板块或明显减亏。 投资建议：公司核心产品为中低价位大光瓶，品牌力强、性价比高、渠道运营稳定，在疫情期间销售量较为稳定，印证了公司优异的抗风险能力。目前，北京防疫等级下降，外埠洪灾也有望在八月逐步缓解，预计公司动销将快速恢复，提价政策将逐步落实，叠加产品结构升级策略，公司业绩存在弹性。我们预计公司2020-22年EPS分别为1.42、1.77、2.41元，维持“推荐”评级。

行业龙头地位稳固。双汇为国内最大的肉类供应商,形成了饲料、养殖、屠宰、肉制品加工、新材料包装、冷链物流、商业外贸等完善的产业链,年产销肉类产品近400万吨。 屠宰业务盈利能力突出,行业集中度提升利好长期发展。双汇为中国第一家引进现代化、规模化、标准化的屠宰冷分割生产线的公司,2019年屠宰量达1320万头,16年复合增长率达9.28%。公司冷鲜肉业务盈利能力显著高于行业其他公司,主要由于:1、因规模屠宰+肉制品深加工高度协同;2、分布较广的屠宰基地+完善的冷链物流;3、收购美国史密斯菲尔德公司而拥有顺畅的生猪进口渠道。行业集中度加速提升及鲜肉品牌化将持续利好公司发展。 肉制品业务积极寻找产品升级突破口,有望重拾增长。2019年公司肉制品市场占有率超35%,为绝对龙头。2016年以来,公司产品研发重心主要聚焦高端化、健康化、时尚化、西式产品本土化,培育出一批吨价较高、贴近消费升级趋势、市场反响较好的新产品。后续新品的聚焦+市场运作精细化+费用投放更加积极等一系列举措或将帮助公司重拾销售增长。 坚定主业,积极求变。公司围绕主业积极求变,正试水布局上游产业链,有望进一步平抑成本、提升抗风险能力,同时将收购杜邦蛋白公司,拥抱植物蛋白领域,有望与现有业务形成良好互补。 投资评级:我们预计2020-22年EPS分别为1.87、2.16、2.44元,对应PE分别为24.64、21.36、18.85倍,首度覆盖给予“推荐”评级。 风险提示:食品安全问题;股票定增项目进展不及预期;中美贸易摩擦及国内外疫情加剧导致公司进口猪肉量不及预期;新品推广不及预期;公司因销售增速下降、改革推进不顺利等导致业绩增长低于预期;猪瘟超预期发展导致猪价大幅上涨;国内外二级市场系统性风险;国内外宏观经济形势急剧恶化;其他黑天鹅事件。

中信证券资本实力雄厚, 经营业绩领先,业务架构完整, 是国内 当之无愧的行业龙头。 公司具有较强的资产负债管理能力。 过去几年,公司结合业务资 金需求,把握市场环境,积极扩大负债规模,实现了资本扩张; 进一步提升资本运用能力,顺应市场趋势调整资产配置方向,并 对自营业务条线前瞻性地加快布局,促进了业务升级;平稳的业 绩为持续分红提供基础。 公司各项业务均处于市场领先地位。 其中, 投行业务方面,公司 项目储备和人才储备领先市场,有望受益于直接融资比重提升和 投行资本化的发展;自营业务方面,公司业务规模持续扩大, 一 季度收入占比创新高;经纪业务方面,财富管理转型稳步推进, 机构经纪业务优势明显。 公司是监管打造航母券商的重要标的, 有望获得更多政策支持, 提升竞争力; 公司直接融资相关业务领先行业,随着直接融资的 发展有望迎来更广阔的空间; 公司负债管理能力为公司的发展贡 献了重要力量,未来也将成为持续发展的动力源泉。 我们预计公司 2020-2022 年归属于母公司所有者净利润分别为 122.29 亿元、 166.61 亿元、 203.33 亿元,对应 EPS 分别为 1.30、 1.57、 1.74 元,每股净资产分别为 13.93/14.84 和 15.78 元。 以前一交易日 23.5 元的收盘价计算,对应 PB 分别为 1.68 倍、 1.58 倍、 1.49 倍,给予公司“推荐”的投资评级。 风险提示:国内外经济形势急剧恶化风险;国内外证券市场系统 性风险; 疫情超预期变化风险;证券行业相关政策出现重大调整 变化;行业创新转型不及预期;业绩增长不及预期。

事件:近期,我们参加了五粮液2019年度暨2020年第一季度业绩说明会,公司介绍了近期业绩、策略及重点工作。 业绩方面,2019年高端销量超预期,2020年目标不变。2019年五粮液销量约2.5万吨,超额完成目标。系列酒剔除清理产品收入增长55%,未来五年目标销售额翻番至200亿元。2020年,公司基于一季度任务完成良好及对行业无周期性变化的判断,暂对营收保持两位数以上增长的目标不做变动。 营销改革方面,深化数字化、加快新渠道布局。2019年,公司数字化改革顺利推进,终端渠道透明度达到89.6%,2020年将进一步提高营销效率及精准施策水平。新渠道方面,公司完善商超管理制度、建立自营线上官方商城、品牌体验中心等工作有序进行,快速拓展渠道类型促进市场稳定及业绩增长。 品牌策略方面,品牌战略进一步明晰,产品进一步丰富。主品牌按照五粮液品牌“1+3”产品策略,2019年发布501五粮液,2020年将推出3000元以上价位产品。系列酒以“三个聚焦”为原则,聚焦打造尖庄、五粮醇、五粮春、五粮特曲四个全国性战略品牌。 投资建议:公司近年加速改革,渠道掌控力增强、品牌战略清晰,业绩端已经有所体现。我们认为公司改革红利将持续,叠加公司在此次消费复苏中销售量及批价增长空间较大,业绩兼具确定性及成长性。维持公司2020-22年EPS预测,分别为5.2、6.0、6.8元,维持“推荐”评级。 风险提示:食品安全问题;国内外疫情超预期变化风险;公司经营业绩低于预期;公司改革效果不及预期;人民币汇率波动风险;国内利率上调风险;国内外宏观经济数据急剧恶化;美联储货币政策变化;国内外资本市场波动风险。

事件:公司近日发布2019年报&2020年一季报,2019年实现营收122.55亿元,同比增长6.40%;归母净利润13.81亿元,同比增长10.94%。2020年Q1实现营收14.65亿元,同比下滑19.06%;归母净利润0.74亿元,同比下滑11.63%,业绩符合预期。 现金流好转,毛利率提升。经营性现金流量净额同比大幅增长154.53%至33.21亿元,主要是公司主动调整经营方向,加大EPC订单获取及核心技术膜产品的销售力度,同时严控项目风险,加强应收账款回收和专项清理力度;筹资性现金流量净额减少30.09亿元,同比下降44.21%,主要是公司主动减少PPP项目订单和设立项目公司,同时调整债务结构,减轻短期偿债压力所致。2019年公司环保整体解决方案毛利率提升5.63个百分点至33.19%,带动公司综合毛利率提升1.06个百分点至30.87%,2020Q1进一步上升至36.73%。 订单充足,向轻资产转型。截至2020年一季度末,公司在手EPC订单197个,未确认收入112.87亿元,在建投资订单105个,未完成投资额313.05亿元,订单充足。2020Q1新增11个订单,全部为EPC项目,总金额6.4亿元,表明公司进一步由投资类业务向EPC轻资产业务的转型。 膜技术不断突破。自主创新研发的无曝气振动MBR技术目前已建成新一代5,000吨/天MBR示范工程,可有效节约耗能成本,产业化后将进一步强化公司核心竞争力。此外,阵列平板膜开始量产,PENF/RO膜完成基础研发,天津新建的膜生产基地也全面提高了自动化程度。 盈利预测及投资建议。随着中交集团全资子公司中国城乡入股公司,双方战略协同效应进一步显现,公司将逐步提升污水处理业务的盈利能力和市场份额。预计2020-2022年公司归母净利润分别为16.08、19.59、23.46亿元,EPS分别为0.51、0.62、0.74元,以2020.5.12收盘价9.83元计算,对应PE分别为19.27、15.85、13.28倍,维持公司“推荐”的投资评级。 风险提示。政策推进风险,公司业绩不达预期,市场恶性竞争,国内外二级市场系统性风险,应收账款回款风险,国内外疫情超预期恶化风险,国内外经济持续恶化。