普天科技2024年Q1-Q3实现营收34.20亿元（yoy-12.01%），归母净利1825.07万元（yoy-71.58%），扣非净利1160.79万元（yoy-77.01%）；Q3实现营收9.83亿元（yoy-23.37%），归母净利-0.21亿元（yoy-1831.58%），低于我们前瞻中的预期（-0.01亿元），主要系专网通信需求波动导致收入同比下滑较大。展望未来，随着公司不断做实ICT融合服务基本盘，公网通信、专网通信等业务有望获得稳健增长；随着自主可控、国产化替代的稳步推进，PCB、高端时频器件、特种晶振等前景良好；6G、低空经济和卫星互联网等新兴领域将打开公司长期发展空间。维持“买入”评级。 盈利能力同比小幅下滑，费用率控制良好9M24公司综合毛利率为16.39%（同比-1.47pct），归母净利率0.53%（同比-1.12pct）；3Q24毛利率13.42%（同比-1.13pct），归母净利率-2.14%（同比-2.06pct），整体盈利能力略微下滑。公司9M24销售/管理/财务/研发费用率分别为4.28%/5.23%/-0.03%/5.61%，同比-0.60/+0.18/-0.24/+0.34pct，财务费用率同比下降的主要原因是公司借款减少，以及借款利率降低，导致利息支出大幅减少，总体费用率水平控制良好。 电科网通唯一上市平台，加速布局卫星互联网领域公司是控股股东电科网通唯一上市平台。电科网通集团由中电科技集团授权托管的五个通信类研究所（第七研究所、第三十四研究所、第三十九研究所、第五十研究所、第五十四研究所）及其所属企业组成。其中，电科54所是国内卫星互联网研发的核心单位，持有公司股权比例为0.97%；7月29日，公司聘任了两位副总裁，均拥有电科54所任职背景。公司作为通信央企，积极布局卫星互联网研究，推进高端PCB产品、恒温晶振、北斗短报文终端和通信服务及产品等在卫星互联网领域的应用，以及面向应急、人防等专网通信类业务应用，有望受益行业快速发展趋势。 维持“买入”评级考虑到公司专网通信领域需求尚待恢复，我们预计公司24-26年归母净利润为0.71/1.81/2.19亿元（前值：1.67/2.04/2.39亿元），参考可比公司PS均值，给予25年PS3.4x，对应目标价29.92元/股（前值：22.21元/股），维持“买入”评级。 风险提示：应收账款减值风险；传统业务发展不及预期。

普天科技： 背靠强大股东资源， 通信技术实力强劲。 普天科技作为中电网通旗下唯一上市平台， 通过多次资产重组， 优质资产不断注入。 ①业务结构方面： 公司的业务涵盖公网通信、 专网通信、 智慧应用和智能制造四大板块， 凭借在 PCB 制造、 5G 应用等领域的技术优势， 巩固在通信行业的领先地位。 ②管理及技术方面： 公司通过实施长期股权激励计划， 有效激发管理层活力并锁定核心人才， 保障了持续的业绩增长，同时通过践行国企考核指标改革， 优化资本回报， 推动高质量发展。 ③财务方面： 公司近期受专网通信项目延期和市场需求疲软以及竞争情况加剧影响， 营收和利润有所下滑， 24H1显示公司公网通信业务营收利润已经恢复增长， 公司整体重新实现增长可期， 同时公司期间费用控制能力保持稳定。 主营业务： 三大行业前景广阔， 技术积累铸造公司竞争优势。 ①专网通信： 全球 5G专网市场 2021年为 30.9亿美元， 预计 2030年将达到 345.5亿美元， 公司则凭借产品的高度定制化和卓越安全性， 在轨道交通、 能源电力和应急通信等细分市场中保持领先地位， 为行业客户提供可靠的通信解决方案。 ②PCB 制造： 2023年全球 PCB市场规模约为 695亿美元， 预计 2028年将增长至 904亿美元， 公司作为国内最大的军用印制电路板制造商， 公司凭借其高端 PCB 设计与生产能力， 在军工和通信行业中占据重要地位， 军用 PCB 制造的技术壁垒为其带来长期的市场优势。 ③5G 公网通信： 公司依托“一核两解” 体系， 积极推动 5G 网络规划和行业终端应用， 助力 5G在工业和消费领域的融合发展。 两大亮点： 卫星互联网+低空经济， 打造全新增长极。 ①6G 卫星互联网： 公司依托股东资源， 在卫星互联网布局方面抢占先机， 推动 6G 时代的通信变革， 并通过战略合作和技术创新持续提升核心竞争力， 抢占 6G 时代技术高点。 ②低空经济： 作为“广东数字低空专业委员会” 成员单位， 公司以通信和导航技术优势积极参与低空智联网络建设， 为低空飞行提供多网通信、 融合导航、 多源监视、 智能服务等能力。 同时，公司与西安电子科技大学达成战略合作， 共建“西电-普天科技联合实验室” ， 以整合资源和技术优势， 推进天地一体化泛在信息网络的发展， 抢抓低空经济产业发展需求。 盈利预测、 估值及投资评级： 预计公司 2024-2026年归母净利分别为 0.95/1.81/2.60亿元， 以 2024年 10月 29日收盘价计算， 对应 PE 分别为 182.1x/95.3x/66.4x。 普天科技专注信息通信技术， 凭借多元业务布局与技术优势， 抢占 6G 卫星互联网和低空经济新赛道， 具备长期增长潜力； 并且背靠中电网通资源， 有望整合中电科核心资产， 受益国企改革深化。 首次覆盖， 给予“增持” 评级。 风险提示： 宏观经济波动风险； 政策风险； 市场需求波动风险； 技术迭代风险； 市场竞争风险； 研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

国资委召开国有企业改革深化提升行动2024年第三次专题推进会。根据光明网报道，2024年9月27日，国务院国资委召开国有企业改革深化提升行动2024年第三次专题推进会。会议部署了近期要突出抓好的重点改革举措，例如，围绕新技术、新领域、新赛道开展更多高质量并购；到2025年，国企必须普遍推行末等调整和不胜任退出制度。 普天科技背靠中国电科，有望深度受益国企改革深化。普天科技控股股东中电网络通信集团有限公司成立于2017年9月，由中国电子科技集团有限公司授权托管的五个通信类研究所（第七研究所、第三十四研究所、第三十九研究所、第五十研究所、第五十四研究所）及其所属企业组成，其中，五十四所参建我国第一套全数字制卫星通信试验站，协作组建全国性卫星通信网络。2021年4月，中国卫星网络集团有限公司成立（简称“中国星网”），是我国建设卫星互联网系统的企业主体。中国星网现任党委书记、董事长张冬辰2004年03月曾任中国电子科技集团公司第五十四研究所所长、党委委员。我们认为，普天科技作为中电网通唯一上市平台，集团丰富资源，有望充分受益本轮国企改革深化。 24H1费用控制良好，持续布局卫星互联网。2024H1公司实现营收24.37亿，同比-6%。实现归母净利润0.39亿，同比-40%，主要由于公司专网通信及智慧应用业务收入出现较大下滑（实现收入9.84亿，同比下降24%），主要由于轨道交通市场呈现由以往需求高度集中到现在数据互通、应用场景分散的变化趋势。公司费用控制情况良好，24H1实现销售费用1.05亿，同比-19%，实现管理费用1.32亿，同比-1%，实现研发费用1.20亿，同比-15%，我们认为，公司在费控良好的情况下，若24H2收入端需求恢复，将会带来较强利润弹性。根据公司中报披露，公司积极谋划布局卫星互联网产业的发展，在中国通信标准化协会（CCSA）参与了空、天、地多种模式下的协同组网的研究和标准制定工作，积极推进相关技术和产品研究开发，我们认为，公司有望充分受益我国低轨卫星互联网建设。 维持“买入”评级。由于下游景气度较我们此前预计偏弱，下调盈利预测，我们预计2024-2026年公司营业收入分别为54.35/60.24/66.92亿元，同比-0.5%/+10.8%/+11.1%，归母净利润分别为1.25/2.05/3.03亿，看好公司本轮充分受益卫星互联网建设与国企改革深化，维持“买入”评级。 风险提示：5G建设低于预期；卫星互联网发展不及预期；行业竞争加剧。

中国电科通信板块上市平台，维持“买入”评级公司为中国电科通信板块上市平台，有望受益卫星互联网、低空经济蓝海，我们维持原有盈利预测并新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.31、3.23、3.88亿元，EPS分别为0.34、0.47、0.57元/股，对应当前股价PE分别为73.3、52.5、43.7倍，维持“买入”评级。 事件：公司发布2023年报和2024一季报2023年，公司实现营业收入54.63亿元，同比下降22.79%；实现归母净利润0.36亿元，同比减少83.32%。2024年一季度，公司实现营业收入10.83亿元，同比减少11.40%；实现归母净利润0.16亿元，同比减少26.16%。 前瞻布局卫星互联网、低空经济，积极打造新质生产力万亿国债发放催动专网通信与智慧应用建设迎来新机遇，各领域数字化、智能化趋势带动专网通信与智慧应用下游需求提升，AI算力、低空经济等若干战略性新兴产业对通信网络支持提出更稳定、更高效的需求，稳步拉动面向行业的专网通信与智慧应用发展。公司紧跟前沿技术，加强对6G、卫星互联网、低空经济等新兴产业领域的跟踪及布局，积极打造新质生产力。 特种PCB领军，成长前景光明随着国家自主可控、国产化替代等政策的稳步推进，PCB、高端时频器件国产化、特殊领域特种晶振等机遇呈现。公司专注多品种、样品及中小批量、短交期、高可靠性、特殊要求的PCB设计、制造、贴装一站式服务，是国内较大的特种用途电路板配套企业和轨道交通领域的PCB供应商，在通讯、电力、工业控制、安防、医疗行业拥有优质的客户群体，在卫星通信、航空航海、超高压电网、AI算力等领域发展较快。 风险提示：产业落地不及预期；市场竞争加剧风险；公司研发不及预期风险。

中国电科通信板块上市平台， 维持“买入”评级考虑到下游客户项目招投标节奏延迟， 我们下调原有盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为 0.37、 2.31、 3.23（原值为 2.46、 2.83、 3.27） 亿元， EPS 分别为 0.05、 0.34、 0.47（原值为 0.36、 0.41、 0.48） 元/股，对应当前股价 PE 分别为 426.8、 67.6、 48.3倍， 公司为中国电科通信板块上市平台， 有望受益卫星互联网、低空经济蓝海， 维持“买入”评级。 背靠电科集团，卫星互联网未来成长前景光明3月 18日，公司在互动易回复卫星互联网领域战略布局规划。公司正积极布局卫星互联网业务， 并在地面行业无线专网领域优势明显，未来实现天地融合组网后，可为行业用户提供更高效安全、韧性可用的专用网络。 此前公司在互动易表示， 公司将积极谋划依托电科集团在卫星互联网方面的技术积累，持续跟进参与卫星通信领域相关业务，积极参与卫星互联网相关的标准及技术研究。 我们看好公司在卫星通信领域的业务布局和电科集团的赋能，卫星互联网发展前景光明。 依托通信领域深厚技术积淀，积极布局低空经济领域根据互动易， 公司目前正积极开展下一代通信领域的研究， 将依托在通信领域的技术积累，跟进低空经济的行业发展，积极推进低空通信的关键技术和产品研究。 我们看好公司在 5G 通信领域的深厚技术积累， 有望受益低空经济蓝海市场。 承建多地智算中心，央企 AI 大有可为2月 19日， 国资委召开中央企业人工智能专题推进会，强调央企要加快布局和发展人工智能产业，夯实发展基础底座。根据公司公众号， 自 2022年起， 公司在京津冀、粤港澳大湾区、成渝等全国一体化算力网络国家枢纽节点和数据中心集群上进行市场布局，在成都、天津、长沙、海南等地承建多个智算中心项目，总算力高达 1500Pfops。 公司作为通信领域央企， 有望发挥在通信规划设计的深厚优势，乘 AI 东风扶摇而上。 风险提示： 产业落地不及预期；市场竞争加剧风险；公司研发不及预期风险。

普天科技发布 2023年第三季度报告， 第三季度， 公司实现营业收入 12.82亿元， 同比下降 15.27%； 归母净利润-0.01亿元， 同比下降 102.17%。 中电科平台优势明显， 业绩短期波动承压。 普天科技平台优势明显， 作为中国电科下属上市公司， 在资源配置、 产业整合、 区域布局等方面可获得中国电科支持， 且公司地处粤港澳大湾区， 具有融资和资本运作优势。 在业务方面， 公司通过资产重组等扩大主营业务， 提升通信网络设备、 应用终端、 印制电路板和时频器件的设计制造能力， 完善公司信息通信相关产业布局。 在资质方面， 面对所处行业所实行的严格的资质准入标准， 公司拥有甲级资质多项， 业务涉及运营商、 数字政府等多个领域。 在技术方面， 2023年上半年， 公司（含子公司） 申请专利 46项， 获得授权33项， 掌握一批非专利核心技术。 2023年前三季度， 公司实现营业收入 38.87亿元， 同比下降 6.36%； 归母净利润 0.64亿元， 同比下降 46.98%。 从单季度来看，营业收入12.82亿元，同比下降15.27%；归母净利润-0.01亿元，同比下降102.17%。 拓展公网通信赛道， 网规网优行业领先。 在公网通信领域， 公司着力提升全流程、跨网络、 多技术服务能力， 研发 5G 微基站和室分产品， 助力电信运营商打造坚实的数字通信网络； 致力于“5G+” 技术和产品创新， 以横向多专业设计协同、 纵向跨区域支撑管控， 自主研发并形成 5G 行业终端+5G 网络设备+5G 创新应用的端网云系列化产品。 公司网规网优保持全国最大独立第三方设计院的行业领先地位， 拥有在服务省份运营商客户数量 34个。 2023年 9月， 《面向行业的 5G 网络 SLA定义及需求白皮书》 正式发布， 在白皮书的调研、 研讨及编制工作中， 普天科技技术专家团队提供了全方位的技术支持。2023年 11月， 普天科技荣获 2023年度“中国通信学会科学技术三等奖” ， 该奖项是我国信息通信领域最具权威性的科技奖项之一， 本次获奖肯定了普天科技在电信行业的技术创新突破。 聚焦专网+智慧应用优势， 华为认证级开发伙伴。 在专网通信与智慧应用领域， 公司聚焦优势业务领域， 推进智慧交通新基建， 提升大数据服务能力和行业赋能效应； 拓展工业互联网融合创新应用， 深耕行业数字化， 深挖水务、 燃气、 园区等重点垂直行业新需求， 打造数字政府、 数字民生、 数字园区新高地。 截至 2023年上半年，公司公专电话产品和专用无线产品市场占有率稳居行业第一； 应急行业， 应急窄带指挥无线通信网市场占有率保持行业前二； 能源电力调度通信市场、 人防信息化市场持续保持行业前三甲。 2023年 9月， 普天科技专家参与编制的《数字政府标准化白皮书（2023） 》 发布， 该白皮书首次提出建立数字政府标准体系， 并对我国数字政府标准化工作做出总体性、 体系性的梳理和规划。 2024年 1月， 普天科技联合华为构建的“智慧园区设施及能耗管理解决方案” 完成深度整合和测试， 普天科技成为华为在智慧园区解决方案场景的认证级开发伙伴（ISV/IHV） ， 这为普天科技拓展技术资源和市场渠道提供了有力支持， 并将进一步提高普天科技智慧园区产品和解决方案的市场竞争力。 前瞻布局汽车及轨道交通， 打破国外技术垄断。 在智能制造领域， 公司掌握特种印制电路板和高端恒温时频器件微型化、 智能化、 柔性化、 模块化以及虚拟制造和虚拟测试方面的新技术， 可提供 PCB 设计、 制造、 贴装一站式服务， 是国内规模较大、 技术领先的样板、 快件， 高端特殊领域 PCB 生产厂家。 2023年上半年， 公司推出全系列恒温晶振产品， 包括小型化恒温晶振,超高稳定度恒温晶振等， 持续保持恒温晶振市场领先地位； 在航空航天等特殊领域， 市场份额持续保持稳定； 时频器件业务持续保持市场领先， 培育的特殊领域市场增长势头良好； 公司提前布局的汽车、 轨道交通的客户需求有较大增幅。 远东通信的 Tetra 设备实现了国产 Tetra设备对进口 Tetra 设备的完全替代， 打破了国外厂商长期的市场和技术垄断， 应用于全国 20多个城市 40多条地铁线路， 市场占有率行业领先。 中电网通唯一上市平台， 有望受益卫星通信发展。 普天科技是中国电子科技集团有限公司实际控制的国有控股上市公司， 是中国电科通信子集团中电网通唯一的上市平台， 致力于成为数字时代 ICT 融合服务的领导者。 公司依托电科集团在卫星互联网方面的技术积累， 持续跟进卫星互联网相关业务， 并积极参与卫星互联网相关的标准及技术研究。 公司下属子公司远东通信研发和生产的恒温晶体振荡器可应用于卫星通信等领域。 2023年 2月， 远东通信以 60%份额中标华为恒温晶振项目，公司恒温晶振系列产品可充分满足 5G 高端通信设备对高稳时钟的需求。 2024年 1月， 远东通信成为长江电力流域应急卫星通信系统建设中标候选人， 该项目可为长江电力电力生产、 多级联动、 应急指挥提供应急通信保障。 下属子公司电科导航目前业务涉及北斗短报文终端和通信服务， 北斗短报文可提供卫星数据通信业务。 目前， 国内卫星通信星座建设正如火如荼展开， “国家队” 中国星网于 2023年 7月成功发射试验星， “G60” 格思航天卫星工厂第一颗商业卫星 2023年 12月成功下线， 产业链迎来发展机遇， 公司有望受益卫星通信发展。 投资建议： 作为中国电科下属上市公司， 公司致力于成为数字时代 ICT 融合服务的领 导 者 ， 看 好 公 司 长 期 价 值 。 我 们 预 测 2023-2025年 实 现 营 业 收 入73.40/82.02/91.92亿元， 同比增长 3.7%/11.7%/12.1%， 归母净利润分别为1.95/2.80/3.59亿元， 同比增长-8.6%/43.4%/28.2%， 对应 EPS 为 0.29/0.41/0.53元， PE 为 68.8/48.0/37.4， 首次覆盖， 给予“增持” 评级。 风险提示： 卫星互联网发展不及预期， 业务拓展不及预期， 项目交付、 验收及回款进度不及预期。

中国电科通信板块上市平台， 维持“买入”评级公司作为中国电科通信板块上市平台，为国内领先的特种印制电路板制造商、轨道交通专网通信供应商和独立第三方通信规划设计院。我们认为公司护城河稳固，有望受益行业景气提升，我们维持原有盈利预测，预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 2.46、 2.83、 3.27 亿元， EPS 分别为 0.36、 0.41、 0.48 元/股，对应当前股价 PE 分别为 63.8、 55.6、 48.1 倍，维持“买入”评级。 事件：公司发布 2023 三季报，业绩短期波动2023 年前三季度，公司实现营业收入 38.87 亿元，同比下降 6.36%；实现归母净利润 0.64 亿元，同比下降 46.98%。 卫星互联网星辰大海， 公司有望乘风而上根据互动易， 公司将积极谋划依托电科集团在卫星互联网方面的技术积累，持续跟进参与卫星通信领域相关业务，积极参与卫星互联网相关的标准及技术研究。此外公司下属子公司远东通信研发和生产的恒温晶体振荡器可应用于卫星通信等领域； 下属子公司电科导航目前业务涉及北斗短报文终端和通信服务，北斗短报文可提供卫星数据通信业务。 我们看好公司在卫星通信领域的业务布局和电科集团的赋能，有望受益卫星互联网发展东风。 智能制造： 细分市场份额保持领先， 行业拓展值得期待公司是国内规模较大、技术领先的样板、快件、 高端特殊领域 PCB 生产厂家。2023 年上半年公司在航空航天等特殊领域市场份额持续保持稳定，未来看好公司进一步巩固特殊领域 PCB 业务优势地位。此外，公司提前布局的汽车、轨道交通的客户需求也有较大增幅，有望带来可观业绩增量。 风险提示： 下游投资不及预期；市场竞争加剧风险；公司研发不及预期风险

网络通信“国家队”，中电网通唯一上市平台普天科技前身是广州中国电科 7所下属的杰赛科技，2017年完成资产重组，将电科集团 54所下属的远东通信等资产注入上市公司。2017年中电网络通信集团有限公司（中电网通）成立，整体托管五个电科集团通信类研究所（7所、34所、39所、50所和 54所）及所属企业。2018年上市公司控股股东变更为中电网通，公司是其旗下唯一上市公司平台。 2021年 6月，中国普天整体无偿划入中国电科。2022年 6月，公司由杰赛科技更名为普天科技。目前上市公司主营业务包括公网通信、专网通信与智慧应用、智能制造三大领域，其中专网通信和智能制造（特种 PCB、晶振）业务是主要盈利点。公司发布 22年业绩预告，预计归母净利润增长 30%-70%。 54所是卫星通信“排头兵”，是行业人才的摇篮根据中电科 54所官网，54所是电子信息领域专业覆盖面最宽、综合性最强的骨干研究所，21年升格为中国电科网络通信研究院。54所在急需的卫星通信低成本相控阵天线、新型高集成基带芯片、地面核心网产品和运控管理系统等领域快速发展。根据《石家庄日报》2022年 7月报道，54所将发展卫星互联网产业，突破一批“卡脖子”技术，开展关键技术攻关、生产线测试线建设，将紧抓卫星互联网发展机遇，布局芯片、终端、天线等系列产业。 作为“天地一体化信息网络”的骨干单位，特别是基于原有的在卫星通信（特种通信全通信骨干网、民用卫星通信如天通一号的地面运控和终端，研制第一个星基组网的低轨通信卫星）和基础器件（射频器件、传感器等）的“国家队”优势，中国电科特别是 54所为主的中电网通在卫星互联网建设运营中可能发挥重要作用并受益。中国卫星网络集团（星网集团）现任董事长张冬辰曾任 54所所长。 6G 将是卫星时代，中电网通是卫星通信骨干龙头工信部今年 2月 6日发布《关于电信设备进网许可制度若干改革举措的通告》指出，对卫星互联网设备、功能虚拟化设备纳入现行进网许可管理。工信部表示，卫星互联网是继固定通信网、移动通信网络之后新兴的信息通信基础设施，是全球信息通信网络未来发展的重点方向之一。卫星互联网将与地面通信网络进一步融合，逐步形成天地一体、融通发展的立体化通信网络。 根据河北新闻网 2022年 10月报道，2025年我国有望建成全球覆盖的网络，到那时，我们国家就从现在的地面 5G 向 B5G和 6G 迈进了一大步。6G 通信网络将实现“高速泛在、天地一 体、算网融合”，提供“手机直连 网络到家”的卫星网络服务。 《让卫星通信实现“中国创造”——记中国电科首席科学家、中国电子科技集团公司第五十四研究所副总工程师孙晨华》一文中披露：卫星互联网项目前身是国家科技创新 2030重大项目——天地一体化信息网络。该项目由中国电科牵头负责。 中电网通资产优质，公司为其唯一上市平台有望承载重大使命54所为我国卫星通信产业发展做出了众多突破性贡献。54所提出了我国第一套 MF-TDMA 及 MF-TDMA/FDMA 融合卫星通信体制，完成了自主可控系统设备，填补国内空白；研制了我国新一代宽带卫星通信应用运控系统；研制并创建了我国首个卫星移动通信运控体系，突破星载大口径多波束天线的高精度标校等关键技术，为系统面向 30万用户提供运营级服务奠定基础。 54所作为卫星的民用应用系统总体，研发了国内商用卫星第一个多模基带和多模芯片，发布了“天通一号”卫星移动通信系统基带和射频芯片。中国电科为实践二十号卫星通信转发器配备了目前中国通信卫星使用的最大功率和最高频率的毫米波微波器件——Ka 波段 100W空间行波管和 Q波段空间行波管，可有效提升卫星传输信息的速度，大幅降低误码率。54所在卫星间交互移动通信系统也处于领跑地位。 我们认为，卫星通信的本质仍然是通信，关键是实现通信功能，卫星发挥类似于地面通信的铁塔和基站的作用。中电网通在卫星通信、卫星测控和地面运营控制领域有着雄厚的技术积累和全产业链覆盖能力，将在低轨卫星通信互联网中发挥重要作用。 公司 2017年即注入了 54所下属优质资产远东通信等多家公司。作为中电网通唯一上市平台，预计公司未来将继续承载重大使命。 投资建议6G 通信网络将实现“高速泛在、天地一体、算网融合”，卫星互联网是数字经济重要组成部分。公司控股股东中电网通作为电科集团通信产业发展平台，是卫星通信业务的“国家队”。上市公司有望通过内生+外延式发展实现较快增 速 。 我 们 预 计 2022-2024年 分 别 实 现 营 业 收 入69.43/74.29/83.59亿元，同比增长 6.0/7.0/12.5%,归母净利润 2.40/4.25/6.60亿元，同比增长 69.6%/77.2%/55.2%，EPS 为 0.35/0.62/0.97元，对应 2023年 2月 14日 20.45元/股收盘价，PE 分别为 58/33/21倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示卫星互联网发展的风险；集团发展不及预期的风险；产能扩张不及预期的风险等

中国电科通信板块唯一上市公司，给予“买入”评级公司是中国电科通信板块上市平台，为全国最大的特种印制电路板制造商、轨道交通专网通信供应商和独立第三方通信规划设计院。我们认为公司护城河稳固，有望受益行业景气提升。我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为1.53、1.76、2.11 亿元，EPS 分别为0.22、0.26、0.31 元/股，对应当前股价PE 分别为84.5、73.5、61.2 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 智能制造：公司护城河稳固，有望受益行业高景气军用PCB：公司拥有国内最大的特种印制电路板设计、制造基地，技术和资质壁垒深厚，具备特种装备一体化智能制造与交付能力，有望受益行业高景气业绩快速增长。晶振：据CS&A，子公司远东通信2020 年恒温晶振市场份额全球第一，且公司通过定增加码5G 高端通信振荡器产业化项目，领先优势有望扩大。 专用通信：轨交领域份额领先，行业拓展卓有成效行业：公共安全、交通运输需求旺盛。据共研网，2021 年国内专网通信市场规模达326.5 亿元，其中，公共安全、交通运输为前两大细分市场，占比分别为45%、23%。公司：轨交细分市场占有率稳居第一，应急等行业快速增长。公司常年保持全国地铁通信集成商前三甲地位。同时，公司加速拓展应急、公安等行业，全程参加了应急救援数字化战场全要素测试演练，为后续市场推广奠定良好基础。 公网通信：5G 建设打开成长空间行业：国内5G 投资仍有提升空间。根据工信部2021 年印发的《“十四五”信息通信行业发展规划》，“十四五”期间目标每万人拥有5G 基站数达26 个，据此推算未来5G 基站投资仍将保持一定规模。公司：资质壁垒深厚，综合实力领先。 截至2021 年公司拥有甲级（一级）行业资质28 项，是国内资质种类较齐全的信息网络建设服务提供商之一，较单纯提供产品和网络建设阶段性解决方案的企业具有更强的竞争优势，深度覆盖中国联通、电信和移动等头部运营商客户。 风险提示：下游投资不及预期；市场竞争加剧风险；公司研发不及预期风险。

2021年度业绩符合预期，2022Q1业绩稳步增长。2021年度，公司实现营收达65.53亿元，同比增长4.09%；归母净利润为1.41亿元，同比增长47.04%；实现扣非归母净利润为1.20亿元，同比增长144.47%，经营业绩持续向好。2022Q1，公司实现营收达11.73亿元，同比增长2.75%；归母净利润为0.19亿元，同比增长3.81%；实现扣非归母净利润0.18亿元，同比增长68.68%。报告期内，得益于运营商5G网络建设推进带动恒温晶振需求高增、PCB行业规模稳定增长，公司实现以点带面的市场突破带来业绩快速增长。公司发挥在细分行业优势地位，改革不断推进，综合竞争力和市占率有望进一步提升。 三大业务齐发力拓展多方应用，时频晶振行业东风助力业绩提升。公司业务集中在公网通信、专网通信与智慧应用、智能制造三大领域，在智能控制电子业务和集成电路业务表现优异。2021全年，公网通信业务（占比21.90%）收入14.35亿元，同比下降16.11%，销售量同比下降64.52%，为低附加值销售削减所致。公司为电信运营商提供通信网络咨询等服务，网规网优继续保持行业领先地位，政企信息化规划设计订单突破1亿元。公司进入中移动四川市场，大幅扩大中移动广东省和联通吉林省市场份额，海外区域在缅甸子公司宽带业务取得突破发展，突破10万户注册用户数。公司将顺应5G网络建设带来的设备产品发展浪潮，深耕运营商，继续巩固市场份额。专网通信与智慧应用业务（占比58.86%）收入38.57亿元，同比增长9.02%。公司城市轨道交通行业保持占有率第一，并在应急管理和电力等细分行业中标多个省级项目，继续保持了细分市场领先地位。随着“十四五”期间智慧水务市场规模将达到800亿元，公司积极拓展智慧水务灌区信息化领域，数字化园区业务实现合作实质性落地。同时在智慧城轨和物联感知发展下，进一步推广智能化应用，业绩有望进一步提升。智能制造业务（占比19.24%）收入12.61亿元，同比增长20.39%。受益于器件国产化机遇，恒温晶振需求量大幅增加，公司扩大市场份额，实现业绩高增。智能制造库存量2.88亿元，同比提升36.78%，系报告期末订单备货所致。公司扩大产能，计划通过研发实现时频组建品类扩张，同时在航天等特殊领域拓展业务。公司全年申请授权百项专利优势凸显，有望保持细分市场技术领先地位，带来业绩的边际改善。 国企改革公司有望持续受益，股权激励推进助力业绩边际改善。随着国企改革有望提速，中国电科资产证券化迎来新空间，下属上市公司改革红利有望进一步凸显，公司主营业务规模有望扩大助力可持续发展。公司全年股权激励计提费用为1592.81万元，其中核心技术人员股权激励高占比有望助力公司可持续发展。我们看好公司未来高成长趋势，结合公司2021年度业绩，我们给予公司2022E-2024E年归母净利润预测值2.19亿元、2.75亿元、3.31亿元，对应EPS为0.32元、0.40元、0.48元，对应PE为75.99倍、60.46倍、50.26倍，给予“谨慎推荐”评级。 风险提示：全球疫情影响及国外政策不确定性；原材料成本上升风险；外币汇率波动风险。

军用PCB扩产有望增厚业绩，定增布局民品新业务打造新增长点 高技术壁垒和长验证周期是军用PCB行业的特征，后军改时期军工信息化建设有望加速，推动行业景气提升。杰赛科技作为国内军用PCB领先者，PCB扩产有望驱动收入与净利提升。民品业务，公司拟通过定增切入5G小基站、5G高端晶振等新市场，打造新业绩增长点。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为0.9/1.7/2.7亿元，给予公司2021年60.33x目标PE，对应2021年目标价18.12元，首次覆盖给予“增持”评级。 军工集团资产证券化率仍有提升空间，高质量发展助力公司管理效率改善 根据证监会副主席阎庆民于2019年3月召开的国防军工上市公司座谈会中的讲话，我国军工集团资产证券化率与国外大型军工企业相比仍较低（经我们测算，2019年国内主要军工集团资产证券化率均值为45%，其中电科集团为31%），我国军工企业利用资本市场发展的潜力和空间较大。公司控股股东中电网通是电科集团通信网络信息产业平台，下辖54所、7所等优质资产，此外2020年7月中电网通在年中工作报告中强调将深化高质量发展。我们认为公司作为中电网通旗下唯一上市公司平台，未来在中电网通高质量发展目标的推动下，有望迎来盈利能力的持续改善。 国防信息化建设有望提速，军用PCB业务扩产分享行业景气红利 根据Prismark预测，2019~2023年全球军用PCB市场复合增速为4%。我们认为十四五期间军工信息化建设有望加速，驱动国内同期军用PCB市场复合增速有望达10%，2023年规模总量达到144亿元。军用PCB要求在复杂环境（高温、复杂电磁环境）下依旧保持稳定工作，因此具备较高的技术壁垒和验证壁垒。杰赛科技是国内军用PCB领先者，受益于行业景气提升，20年上半年公司军品PCB订单同比增长超30%，在此基础上公司积极推动产能释放，有望分享行业成长红利。 定增拓展5G小基站及5G高端晶振等业务，有望打造新动能 公司发布定增预案拟投资5G小基站、5G高端晶振等项目。在通信领域，晶振是基站中的核心电子元件，可提供基准时钟信号并接收传输信号。根据我们测算，2021年国内5G晶振需求有望达26亿元。目前国内供应主要依赖进口，2020年受海外疫情影响供给收缩，部分晶振产品涨价及供货期延长，进一步刺激国产化需求。我们认为定增项目的开展有望助力公司把握5G及进口替代机遇。5G小基站方面，我们测算2021年国内市场有望达36亿元，公司有望通过定增切入5G小基站市场，打造新增长点。 首次覆盖给予“增持”评级 我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为0.9/1.7/2.7亿元，可比公司2021年Wind一致预期PE均值为60.33x，给予公司2021年60.33x目标PE，对应2021年目标价18.12元，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：军用PCB业务扩产不及预期；5G小基站及高端晶振研发不及预期；应收账款减值风险；公司传统业务发展不及预期。

激励充分授予，企业活力持续涌现。公司继 5月 7日以 6.44元/股的价格向 215名激励对象授予 5,658,500股限制性股票之后，11月25日又以 8.08元/股的价格向 58名激励对象授予预留部分 128.33万股股票。两次授予所遵循的业绩考核条件均为 2022年至 2024年 ROE分别不低于 5%、5.5%和 6%，且净利润复合增速不低于 15%。假设按照2020Q3的21.33亿净资产水平，2021年扣非归母净利至少为1.07亿元才能满足解锁条件。此外，公司需要在 2020-2023年为此摊销的费用分别约 1204.62万、2385.02万、1832.9万和 923.8万。我们认为，公司对骨干股权激励的授予虽然短期对公司利润的提升构成压力，但长期有助于优化公司治理结构，激发经营活力。 可靠 PCB 业务托底，通信规划业务渐发力。根据公司公告，高可靠 PCB 业务发展态势良好，3月份开始每月订单均超 1亿元，截止 11月份，2020年相关订单同比增长 25%以上，托底效果非常明显。 公司 5G 业务以网络通信规划设计为主，目前 5G 市场正处于加快发展期，行业投资规模放大、投资周期较 4G 更长，网络覆盖所需的设备数量也会更多，公司迎来较好发展机遇。公司正在进行 5G 网络核心产品研发及产业化推进，5G 网络配套产品创新及销售。目前已完成 5G 小基站样机研发并与行业客户开展联合测试工作，聚焦运营商和铁塔客户定制化产品需求，形成天馈、美化天线等差异化 5G 配套产品。公司自身处于独立第三方通信规划设计院前列，业务承接能力得到加强，未来发展将持续向好。 轨交业务不断开疆扩土，远东通信持续增长确定。远东通信四季度先后中标郑州和杭州轨道交通通信系统采购项目，总金额 4.36亿，约占其 2019年营收的 19%。其中杭州项目首次实现了远东通信自有 800MHz TETRA 数字集群系统在轨道交通领域的应用，我们认为自主产品的后续推广有望大幅提升公司的盈利能力水平，进一步夯实了公司在国内地铁通信系统市场的领先地位，对未来在其他细分市场的布局起到良好的示范效应。此外，受益于 5G 产业的发展，恒温晶振产品快速放量增长，远东通信可持续较快增长可期。 再融资项目获核准批文，募投项目落地打开公司未来发展空间。 公司本次非公开发行股票募资不超过 16亿元，拟全部用于下一代移动通信产业化项目、5G 高端通信振荡器的研发与产业化项目、泛在智能公共安全专网装备研发及产业化等项目。根据公司对 5G 产业的发展规划和定位，低频段 5G 特种天馈线阵列、通信技术服务、面向行业应用的系统及终端等将成为重点投入的领域，而泛在智能公共安全专网领域的投入有望巩固其在公共安全领域的地位。我们认为，随着募投项目逐步落地，公司未来发展空间将再次打开。 背靠中电网通，资产证券化提升空间很大。公司被定位为中电网通资本运作的唯一平台。根据中国电科和中电网通的总体发展构想，资产证券化率提升是大势所趋。股权激励的成功实施也将为中电网通的产业发展及整体资本运作创造条件。中电网通利润体量是公司 2019年的数十倍，未来随着该板块资产证券化率的提升，公司有望大幅受益。 投资建议预计公司 2020年至 2022年归母净利分别为 0.88亿、1.8亿和 2.91亿，EPS 为 0.15元、0.31元和 0.51元，当前股价对应 PE 为 106.9x、52.1x 和 32.3x。 参照行业可比公司，公司估值优势并不明显，但公司未来将聚焦少数核心业务，盈利能力有望持续提升，此外公司作为中电网通上市平台，有望受益于子集团资产证券化率的提升。鉴于此，我们依然维持公司“推荐”评级。

1.事件公司近日发布《 非公开发行 A 股股票预案》和《 A 股限制性股票长期激励计划》。 2.我们的分析与判断 (一) 股权激励计划落地,公司经营活力涌现公司近期发布股权激励计划,拟向 221人分两次授予约712.93万股限制性股票, 首次授予价格为 6.44元/股, 每期有效期为 5年。 主要解锁条件为: 可解锁日前一年度加权 ROE 水平不低于 5%、 5.5%和 6%; 以 2019年扣非净利为基数,可解锁日前一年度扣非净利复合增速不低于 15%, 且不低于对标企业的75分位水平。 假设授予日为 2019年 12月 30日,则五年的股权激励费用分别为 4.51万、 1646.61万、 1644.54万、 890.53万和387.72万元。 我们认为在中电科通信子集团中电网通成立并且人事落定之后, 在民品业务处于低谷并渴望发展之际,公司启动股权激励计划可谓恰逢其时。首先,该计划将强化大股东和公司的利益,并保持一致;其次,公司民品业务的经营效率有望被激活,业务增速有望稳步较快提升。 (二) 启动再融资, 把握 5G 商用化发展机遇继 2017年公司配套融资项目失利之后,公司近年来资金压力持续上升,上半年资产负债率已达到 70.09%,叠加民品业务拓展的资金需求,公司此次拟向电科投资等对象发行不超过 1.14亿股,融资 16亿元,用于 5G 产业化、 泛在智能公共安全专网装备研发及产业化、 信息技术服务基地建设以及补流等项目。 我们认为,电科投资认购募资额的 10%,彰显了中电科集团对公司不遗余力的支持和对公司未来发展的信心。 公司此次再融资项目是对 2017年遗留问题的弥补,加强了对当时标的公司远东通信项目和资金的支持。 此外, 公司紧跟 5G 商用化大发展的步伐,通过该项目的实施, 有望在巨大的 5G 应用市场上分得一杯羹,助力民品业务实现较快增长。 (三)通信规划业务也将受益于 5G 的前期发展公司目前处于 4G业务下滑和 5G业务未及时衔接的发展换挡期,通过积极拓展总承包、政企信息化业务,有效减缓了规划设计市场规模下滑的影响。随着 2019年 5G 预商用大幕的徐徐拉开,公司的通信规划业作为 5G 产业链的前端环节,有望率先受益,并将有效提振公司未来三年业绩水平。 ( 四) 中电网络通信集团上市平台,优势有望逐步凸显根据公司之前的公告,中电网通是中国电科集团通信网络信息产业板块的平台公司,而公司则明确为板块子集团中电网通未来资本运作的上市平台。中电网通利润体量是公司正常年份的数倍,未来随着该板块平台公司资产证券化率的提升,公司有望持续受益。 3.投资建议预计公司 2019年至 2021年归母净利分别为 1.82亿、 2.26亿和 2.87亿, EPS 为 0.32元、0.40元和 0.50元,当前股价对应 PE 为 39x、 32x 和 25x。 参照行业可比公司,公司估值优势较为明显。作为中电科通信网络信息产业板块上市平台,公司核心技术壁垒较高, 可持续发展可期, 维持“推荐”评级。 风险提示: 募投项目进展不及预期和 5G 商业化进程不及预期的风险。

事件 2019年上半年,公司实现营业收入23.86亿元,同比增长7.39%,实现归母净利润4050.17万元,同比增长4.91%,实现扣非归母净利润3796.2万元,同比增长116.44%。 简评 2019年上半年,公司实现营业收入23.86亿元,同比增长7.39%,实现归母净利润4050.17万元,同比增长4.91%,实现扣非归母净利润3796.2万元,同比增长116.44%。分业务来看,通信网络系统实现营业收入7.73亿元,同比增长15.63%;通信网络服务实现营业收入7.66亿元,同比下降4.63%;智慧应用实现营业收入4.52亿元,同比增长18.86%;高端装备制造实现营业收入3.94亿元,同比增长6.79%。上半年公司整体产品毛利率为18.32%,较去年同期提高0.75个百分点。 PCB产业链延伸布局,轨交通信积极横向拓展 目前公司利润主要来源是移动通信网络规划设计、印制电路板制造以及轨道交通通信业务。 成功进入5G市场。2019年6月,工信部正式发放5G商用牌照,上半年公司积极抓住5G机遇,承接的首个5G规划项目已实现项目落地,大力拓展运营商ICT业务,已成功入围多省运营商市场。 PCB业务向产业链上下游延伸,订单快速增长。公司是国内最大的军工PCB上市公司,每年生产PCB产品种类达10万种。面对PCB竞争对手的扩产、产品技术要求的不断提高、成本压力等竞争压力,公司在PCB业务积极向上下游产业链延伸,打造一体化高端装备制造能力,在高可靠性要求的PCB样板市场快速增长,新增订单同比增约40%。 保持轨交通信行业领军地位,积极进行横向拓展。报告期内,公司中标多个大型项目,全资子公司远东通信成功中标北京市轨道交通17号线工程通信、乘客信息系统(含导向)、办公自动化 系统设备集成采购项目4.33亿元,中标南京地铁5号线工程通信系统项目、合肥市轨道交通4号线工程专用通信系统集成及设备采购项目等国内轨道交通通信项目。公司在大力开拓轨道交通市场的同时,积极向“大交通”市场布局,加强机场、铁路、高速公路市场进行横向拓展。 中电通信子集团后续资本运作高度可期 2017年9月8日,中电通信子集团完成注册,作为中国电科全资控股的一人有限责任公司,按照二级成员单位管理。中电通信下辖中国电科七所、三十四所、三十九所、五十所及五十四所,统筹开展通信事业部相关业务资产及资源的整合重组,并承担后续经营改革各项工作。杰赛科技作为中电通信未来资本运作的上市平台,未来将根据国家对军工科研院所改革的政策以及集团战略,推进军工资产证券化工作。 根据中电54所官网,中电通信子集团2018年的经营目标为实现营业收入207.57亿元,同比增长4.3%;实现利润总额15.46亿元,同比增长19.38%。中电通信子集团的体量数倍于上市公司,杰赛科技作为中电通信唯一的资本运作平台,优质资产注入高度可期。 我们判断,2019年军工央企资本运作或仍以企业类资产为主,院所类资产注入已渐行渐近。2019年8月23日,国睿科技重大资产重组方案获国防科工局批复具有重大意义,为核心院所核心资产注入上市公司提供了新路径,或将成为院所改制新的渐进方案,后续类似投资机会值得关注。 盈利预测与投资评级:业绩恢复稳健增长,中电通信资本运作值得期待,维持增持评级 公司是国内资质种类齐全的信息网络建设服务提供商之一,主营业务有望持续稳定增长;公司作为中电通信唯一资本运作平台,优质研究所资源注入高度可期。预计公司2019年至2021年的归母净利润分别为2.08、2.36、2.80亿元,同比增长分别为1410.27%、13.45%、18.78%,相应19至21年EPS分别为0.36、0.41、0.49元,对应当前股价PE分别为39、34、29倍,维持增持评级。

新届管理层上任,管理水平和业务梳理上一台阶。去年8月份新任管理层上任,对机构调整和业务整合做了较大调整,职能部门大幅压缩,事业部从9个调整成了4个。经营上强调以客户为中心,业务线条更清晰,并积极推动资本运作。新任管理层中董事长原普和董事杨新、闵洁、朱海江同一时期具备中电网络通信有限公司共同经历,均具有较强的通信专业背景、具备资深的通信领域一线生产及管理工作履历;董事苏晶于5%以上股东中科招商十年工作经历,资本运作方面资深。新任班子在管理和业务拓展思路能够在企业内形成一致的工作方向。 通信网络建设综合解决方案稳健增长。专网方面主要收入来源于地铁、电力等领域,经营实体主要为远东通信等子公司。地铁方面,由于过去几年对新建地铁的城市面积、人口等控制严格,行业增速放缓。电力领域过去几年增长也比较平稳。在这种情况下,公司专网通信业务仍实现正增长。公网通信领域,当前处于4G和5G建设过渡期,网络规划业务下滑、通信工程增长。随着5G来临和4G扩容,预计规划业务和工程业务都将迎来增长期。 PCB将达满产,网路覆盖和网络接入设备毛利见底,投资新建科技产业园。当前公司PCB收入超过8亿元,即将面临产能瓶颈。珠海通信产业园一期工程2015年投产,建成年产24万平方米的样板及中小批量印制电路板生产基地,实现HDI技术、刚挠结合制造技术、内部元件埋入技术、高频微波制造技术等世界领先技术,服务军工客户、集团客户以及高端民用客户。网络覆盖和接入设备毛利率进一步下滑,达到底部,管理上势必将重点解决这一问题。计划投资16.05亿元投入5G天馈设备(1期、2021年投产)、通信装备(2期)和轨道交通融合设备(3期)的产业化,将成为集团公司研发成果产业化的重要载体。 盈利预测:预计2018-2020EPS0.03、0.35、0.42元,对应3月8日收盘价PE为507.25、40.81、34.17,给予买入评级,目标价17.62元。 风险提示:系统性风险、管理执行不到位。