1、传统电力设备业务起家,二次创业已成充电运营龙头:特锐德2019年实现营收67.4亿元,同比+14.15%;实现归母净利润为2.7亿元,同比+51.0%;新能源业务占比持续提升,2019年业务实现营收21.8亿元,同比+48.9%,占总营收32.3%。 2、政策不断加码,充电运营市场空间广阔。我国充电桩运营市场仍处在发展初期。国家政策对充电运营行业给予政策支持,地方政府出台优厚补贴,国网作为政府平台积极布局。新能源汽车电动化大势所趋,2019年我国新能源车保有量达381万辆,同比+32%,3年复合增长率61%。保有量迅速增长创造充电桩广阔市场空间,根据不同车类性质的行驶里程需求,我们测算目前新能车充电运营市场空间达到121亿元,2025年将达到315亿元。 3、充电使用率持续提升有望带来业绩高弹性。拆解充电桩的商业模式,使用率是最核心的指标。若不考虑资本成本,充电项目盈亏平衡点使用率约为4-6%,且充电桩使用率对业绩高弹性。公司先发制人,坚定进军充电业务的发展战略,利用自营+销售商业模式发力新一线城市公交桩+专用桩,公用桩领域“先到先得”占领优势地理位置,我们预计公司近期有望享受利用率提升带来的高业绩增长。 4、充电运营龙头,特来电强者恒强。特来电保有量和充电量都稳居第一。截至目前,特来电充电桩保有量为15.5万台,市占率达到29%。2019年实现充电量约21亿度。行业自然垄断属性让格局趋向集中,初期补贴造成目前的长尾格局,特来电充电技术领先,随着市场化深入预计特来电龙头效应将会更加明显。 5、传统电力设备业务平稳发展。公司传统电力设备合计占营收48.9%,技术与市场成熟,在基建政策刺激下,传统业务稳定向好。 盈利预测及评级:我们预计公司未来三年实现归母净利润分别为3.52亿元、5.48亿元和8.17亿元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:新能车发展不及预期;行业竞争加剧;使用率不及预期。

公司业绩向好,充电运营增长迅速。公司2020年1月20日发布2019年度业绩预告,预计2019年度归母净利润2.51-3.04亿元,较上年同期增长40%-70%。业绩增长主要受益于:1)传统电力设备智能制造业务的合同额和收入持续增长,2019年下半年公司公告统计,在国家电网项目、铁路及轨道交通项目、风电项目中合计中标4.55亿元左右。2)2019年充电量约21亿度,较去年同期增长约85%,仅充电运营收取的服务费就可为公司贡献4亿元左右的营业收入,截至2019年7月子公司特来电的亏损幅度在不断收窄,2019年下半年充电量显著增加有望实现盈亏平衡甚至盈利。 新能源汽车长期发展趋势不变,充电运营服务拥有较大成长空间,目前关键是提升充电桩利用率。长期来看,国家政策对新能源汽车仍持支持态度,新能源汽车长期发展向好的趋势不会变化,我们预计2020年新能源汽车产量可达155.2万辆,2020年将新增公共充电桩15.6万台。此外根据测算2020年充电服务费市场规模在84-111亿元之间,充电运营服务空间广阔。就充电业务目前发展过程中遇到的问题来看,优化充电桩布局,提高充电桩利用率与运营管理效率是提升企业盈利能力的关键。 充电运营未来将高度集中,公司致力于打造充电网价值闭环,拥有高成长属性。由于公共充电桩存在的物理位置排他性,我们预计未来公共充电市场将会呈现高度集中的格局,规模化的企业可能仅存5-8家,公司作为充电业务的领军者,2019年底公共充电设施保有量14.1万个(2018年12.1万个),在规模没有显著增长的前提下,充电量增长85%,可见利用率提升明显,充电网络布局已经成型,同时公司积极布局数据增值服务,未来有望通过“数据红利”为公司创造新的利润增长点,拥有高成长属性。 盈利预测:预计公司2019-2021年实现归母净利润分别为2.98、5.40、8.27亿元、EPS 分别为0.30元、0.54元和0.83元,对应PE 为86.47、47.63和31.12倍。维持“强烈推荐”评级。 风险提示:新能源汽车销量不及预期,充电桩利用率提升不及预期。

经营分析 公司2019年Q4归母净利润和扣非后归母净利润大超预期。归母净利润侧:按照业绩中位数,公司全年归母净利润2.77亿,同比增长55%,其中Q4公司实现归母净利润1.22亿,同比大幅增长246%,明显超预期。扣非净利润侧:公司非经常性为9,000万元,按照业绩中位数,公司扣非后归母净利润约为1.87亿,同比增长25%左右,其中Q4扣非后归母净利润约0.54亿,同比增长约329%。 公司2019年充电量约21亿度,较去年同期增长约85%,短期充电量呈现季节性快速提升。前三季度我们估算公司充电版块营收超过11亿,同比提升38%(主要为运营贡献);由于冬季取暖带来的耗电量提升,公司公用桩11/12月利用率呈现明显季节性改善。公司2019年充电桩数量14.8万(份额28.7%),充电量约21亿度(份额40.4%),同比增85%,继续维持双第一,在去年充电桩数量因为融资进度不达预期背景下,公司相对行业竞争力依然有所提升。

维持增持评级。公司子公司特来电拟引入包括国调基金和鼎晖投资在内的战略投资者,此举有望进一步提高特来电市场影响力。考虑短期内整体单桩利用小时数仍面临一定压力,下调2019-2021年EPS为0.29(-0.02)、0.49(-0.02)、0.73(-0.05)元,参考目前行业平均估值水平37X PE,考虑公司作为充电运营龙头的长期竞争力和后续新能源汽车保有量上升面临的庞大充电需求,给予2020年45X PE上调目标价至22.05元(原目标价19.14元),维持增持评级。 全资子公司增资扩股,国有资金进入提振整体实力。公司公告称子公司特来电新能源有限公司拟通过增资扩股方式引进包括国调基金和鼎晖投资在内的战略投资者;且特来电融资投后估值约为78亿元。我们认为国调基金和鼎晖投资的进入有望进一步推动公司充电业务的发展,同时充足的资本实力也为后续充电设施的基础建设打下坚实基础,有利于公司进一步扩大特来电市场影响力。 充电运营龙头,后续有望充分新能源汽车保有量上升。截止2019年10月底公司充电桩运营保有量超过14万个,市占率达到29.3%;充电站数量达到12845个,市占率达到37%,公司已是国内当之无愧的充电运营龙头企业。我们认为随着新能源汽车保有量的上升,单桩利用小时数有望逐步上升,充电运营业务有望迈上新台阶。 催化剂:国家对新能源汽车充电设施建设亦或是充电服务端开始补贴 风险提示:新能源汽车销量不及预期,充电桩充电小时数低于预期。

Q3营业收入和净利润大幅度反弹。Q3公司箱变等传统电力设备版块营收提速明显,一改中报营收下滑趋势,充电业务和新能源车桩出售业务则延续了中报中速增长。公司前三季度毛利率达到26.2%,同比提升0.9pct,主要系箱式变电站毛利率提升和充电业务收入占比提升所致。前三季度,公司三费率达到25.1%,相比同期提升1.6pct,影响公司全年净利润大致1.1亿左右。此外,Q3公司经营性现金流达到2.4亿,同比增长102%,趋势良好。 充电行业发展迅速,公司充电业务维持翻倍趋势。截止9月份我国公共桩保有量达到46.6万台,1到9月份新增数量达到16.6万台,去年同期新增7.4万,同比提升124%,充电行业发展正再提速。根据充电联盟,截止三季度公司充电桩保有量达到13.8万台,受制于资本开支能力今年增长仅为1.68万台,市场份额从去年年底的36.6%下滑至29.6%,但是公司今年上半年电量仍然增长了101%,充电份额依旧达到了41.4%,较高的充电利用率背后体现了公司运用智能调度、云平台大数据等技术达到了较高精细化运营能力。此外公司充电设备业务继续保持较高增速,全年销售额有望超10亿。 模块化箱式变电站频中标风电项目,有望助力电力设备版块营收反转。风电光伏等新能源建设环境较为恶劣且补贴政策受装机时间影响,模块化变电站安装便捷、快速可靠等性能特别契合新能源领域诉求。作为预制舱式模块化变电站龙头,公司9月以来陆续中标大唐、国电投等风电项目2亿元。此外Q3公司陆续获得国网变电站开关柜、重庆铁路枢纽东环线箱式变电站等重大合同,都将一定程度对冲国网今年招标减少带来的不利影响。下半年电网投资回升,光伏等新能源装机启动,智能制造版块有望重回中高速增长。 盈利预测和投资建议 由于三费率同比提升1.6pct,从而进一步影响公司净利润率水平,调低公司2019-2021年归母净利润为2.6亿(-30%)、3.9亿(-32%)、7.1亿(-22%)。目前市值对应三年PE分别为65x、43x、24x,给予增持评级。 风险提示 新能源车销量不达预期;公司募集资金和充电桩投建进度不达预期。

中标国内一线发电企业的新能源项目,彰显产品实力。作为模块化变电站产品的龙头企业,公司一直在模块化变电站领域处于领先位置。公司预制舱式模块化变电站依托“工厂化加工、配送式运输、装配式建设”的特点,以其“快、小、精、省、活”的优势,正在不断的为业内所接受。本次公司相继中标华润、大唐、国电投等国内一线发电企业的新能源项目,中标额超2亿元,进一步印证了新能源市场对公司模块化变电站产品的认可度,夯实了公司领先的市场地位。 汽车充电生态网打造业绩新亮点,成效初显。目前,我国新能源汽车与充电桩比例仅为3.5:1,充电桩的未来空间广阔。2019年上半年公司全国范围内累计成立子公司92家、项目落地城市321多个,继续保持市场占有率第一、充电量第一的龙头地位。公司子公司特来电运营充电桩数量超过13.3万台,位列全国第一,特来电APP注册用户数量年均复合增长率超过170%;公司累计充电量为8.75亿度,较去年同期增长101%。与此同时,2019年上半年特来电防护体系共防范了7.8万次的不安全充电,避免烧车事故避免13起,降低事故发生率达72%,安全性得到保障。 新能源微网业务潜力十足。目前微电网在我国正处于起步阶段,随着光伏、储能和电力电子技术的发展和成本的持续下降,微电网在降低供电成本、提升供电可靠性和灵活性以及提升新能源发电消纳能力方面的优势越发明显。公司是国内研究微电网的少数厂商之一,通过其交直流柔性网架以及综合能源管理策略,可以降低用户用能成本20~30%。2019年上半年公司成功中标项目8个,其中包含了海岛、配电物联网、光储充一体化车棚、学校、加油站、储能电站等6种典型应用场景,业务取得较好的突破和开拓。 投资建议 公司是箱式电力设备龙头,且积极拓展汽车充电生态网和新能源微网业务,战略上高瞻远瞩。同时,公司充电业务已经初见成效,充电桩的投建及上线运营数量均居全国第一,市占率超过40%,或将进入业绩收获期。我们预计公司2019-2021年营业收入为67.96亿元、83.09亿元、105.97亿元,EPS为0.40元、0.60元、0.82元,对应当前股价PE为42.8倍、28.3倍、20.7倍,首次覆盖给予公司“推荐”评级。 风险提示 1)新能源政策变动的风险;2)项目推进不及预期的风险;3)竞争加剧的风险;4)充电桩业务前期亏损的风险。

投资逻辑 电力设备起家,充电生态网二次创业助力公司打造全新业绩增长点:作为中国箱式电力设备领军企业,公司目前正加速推进变电配电生产线智能化。2014年7月,公司进军新能源车充电业务,初期依靠传统电力设备提供利润度过大规模投资和市场开拓阶段,成熟后反哺拉动传统电力设备销售的互动策略。同时,公司重视研发,目前形成十大研发中心,吸引业内顶尖人才,从大数据、云平台、充电安全、智能调度助力生态充电网建设。 快速爆发的电动车规模及“补贴到桩”的政策优惠将给充电市场带来活力:过去4年我国新能源汽车产销复合增速近200%,然而充电配套设施依然存在明显的滞后,2018年底车桩比在3.2:1左右。国家密集出台多项政策明确“补车”到“补电”。2022年充电电量和充电费用将分别达到337亿度、361亿元。能否顶住重资金、长回报压力和提升规模化运营成为竞争关键。 充电生态布局羽翼渐丰,扭亏为赢将成长为最大业绩拉动力量:公司主要通过出售充电设备和充电运营实现盈利,已经初步构建了充电桩数量接近13万的柔性智能充电网,公司具备体系化的创新引领能力、出色的技术实力和完善的软硬件布局、多场景&广分布的规模运营能力三大核心优势。以设备网、控制网、能源网、互联网四层架构的前沿充电生态网为基,以群管群控、智能防护等六大全球领先技术为点,以广覆盖、多场景的运营为网,公司车桩数量和充电量份额达到40%。去年公司充电量达11.3亿度,同比增长165%,充电业务实现扭亏,以共建共享开放平台模式造就的规模化运营优势将充分发挥,公司盈利加速在即,预计2021年特来电盈利超6亿。 研发创新为基,深挖市场潜力,智能制造业务有望持续稳定增长:下游铁路、轨交行业有望在政策支持下保持平稳较快发展;新能源、车桩接入量大爆发以及农网、城网改扩建需求提升,配用电软硬件空间宽广。品质优化、深挖新型行业、拓展南网及海外市场将为箱式设备业务提供持续增长动力。 盈利预测与投资建议 得益于充电业务开始产生规模性盈利,预计公司2019-2021年归母净利润为3.71亿、5.79亿、9.07亿。目前市值对应三年P/E分别为51x、33x、21x。结合正文两种估值方法计算平均值,得到公司2019年目标市值257亿,目标价25.8元,给予买入评级。 风险提示 新能源车销量不达预期;公司募集资金和充电桩投建进度不达预期;运营管理经验不足风险;电网投资不达预期;应收账款风险;大股东质押过高风险。

事件:公司全资子公司特来电召开了“面向新能源车安全的充电网两层防护技术”鉴定评审会并进行了发布。 充电网两层防护技术体系达到国际领先水平。特来电充电网两层安全防护技术体系包括CMS(柔性智能充电管理系统)主动防护、大数据安全防护体系,鉴定评审结论表明该体系可以有效减少电动汽车烧车事故65%,大幅减少了电动汽车充电起火事故,对电动汽车的充电安全和产业发展具有重大意义和重要推广价值,项目成果达到国际领先水平。该防护体系的建立将有效打通车企、电池企业、用户的产业链,可以从源头上采集、分析和解决电动汽车安全的头痛难题,也将成为全球第一个电动汽车充电安全的基础技术架构,促进电动汽车产业全面、健康发展。 充电网业务2018年总体盈亏平衡,快速增长通道打开。2018年公司充电运营收入5.31亿元,同增153%,充电量11.3亿度,同增165%;充电设备销售及共建业务收入7.51亿元,同增106%;充电板块全年实现盈亏平衡。截止2019年3月底,公司上线运营充电桩近12.5万个,在电动汽车充电桩的投建及上线运营数量均居全国第一,2019Q1累计充电量达4.2亿度,较去年同期增长116%。同时,股权激励方案预计2019年~2023年充电量分别达到22.5亿度、45亿度、90亿度、150亿度、240亿度;年增长率分别为100%、100%、100%、67%、60%。 投资建议:预计2019-2021年分别实现净利4.38、6.32和9.97亿元,同比分别增长144.74%、44.18%、57.80%,当前股价对应三年PE分别为44、30、19倍,维持“增持”评级。 风险提示事件:产业政策风险、新业务拓展风险。

新能源车充电网安全防护技术获得业内高度评价,符合行业真实需求:5.11日,子公司特来电举办“面向新能源车安全的充电网两层防护技术(CMS主动防护和大数据安全防护体系)”鉴定评审会。来自工信部、电动汽车产业技术创新联盟、中汽协等政府及行业专家,来自一汽、上汽、长安、广汽等整车厂专家,以及来自宁德时代、亿纬锂能、天津力神、国轩高科等电池专家共同对公司该项技术做出鉴定,认为该技术在国际上首次提出并实现了充电网对动力电池的冗余安全防护,防护范围扩展到充电侧、能源侧、用户侧,并实现了向电池全生命周期的扩展,构建了多维系统化的电动汽车充电安全模型,并进行云端大数据的学习和进化,使充电过程及汽车安全隐患做到可监视、可预警、可控制、可追溯,打破了电动汽车动力电池安全完全依靠BMS管控的传统观念。 面对新能源车行业安全性的痛点,2018年公司运用以上防护技术有效预警并阻断可能发生事故的充电安全隐患16起,降低事故发生率达65%,以突出的表现契合消费者对安全性的真实需求,符合行业发展趋势,并与宁德时代、比亚迪、奇瑞等企业战略合作,在保证用户隐私的前提下,打通相关充电安全数据,实现数据互联互通,建立一套面向大数据的新能源汽车及电池全生命周期追溯体系。充电业务实现总体盈亏平衡,行业龙头地位愈发稳固:公司年报显示,包含充电桩运营、充电设备及共建在内的充电桩板块2018全年实现盈亏平衡。针对市场核心关注变量--充电度数,2016-2018年公司实现年度充电量1.3/4.4/11.3亿度,年均复合增长率接近200%,2019年Q1实现充电量4.2亿度,同比增长116%。据EVCIPA统计,公司已经投建和上线运营的充电桩数量均居全国首位,市场占有率超过40%,龙头地位稳固。结合现状,我们认为未来驱动充电行业持续增长的两大因素分别为1)补贴政策对充电基础设施持续的支持(后续望加大运营环节补贴力度);2)新能源车非线性渗透,充电需求持续增长。据我们测算至2020年,仅充电运营环节,单年市场规模望超250亿元。 盈利预测:结合最新年报及季报情况,我们预计公司2019-2021年三年收入分别为63.43/83.48/105.73亿元,归母净利润分别为3.78/6.56/9.82亿元,同比增长111.2%/73.6%/49.7%。维持公司“增持”评级。 风险提示:充电桩产业政策风险,充电运营业务出现短期亏损风险,充电运营业盈利能力务无法单纯线性外推风险,充电运营盈利后,外部巨头进入行业竞争的风险。

事件: 公司发布2018年年度报告及2019年一季报。2018年全年公司实现营收59.04亿元(YoY+15.64%)、归母净利1.79亿元(YoY-35.69%);2019Q1公司实现营收亿元(YoY-10.31%)、归母净利0.36亿元(YoY-36.18%)。 点评: 核心资产特来电2018年实现盈亏平衡,2019年有望首次盈利。2018年公司新能源汽车充电业务实现营收14.65亿元(YoY+44.87%);实现毛利润3.12亿元(YoY+26.87%)。2018年公司充电业务实现充电量11.3亿度,连续3年CAGR达195%;拥有用户数124万人,连续3年CAGR达112%。同时公司充电设备全年新增合同额也大幅增长,达7.5亿元(YoY+78%)。在这两方面影响下,2018年全年公司实现充电运营业务收入5.31亿元(YoY+153%)、充电设备销售收入7.51亿元(YoY+106%),充电业务全年实现了盈亏平衡。2019Q1公司实现充电量4.2亿度(YoY+116%),我们认为公司大概率将完成2019年股权激励承诺的22.5亿度的充电量目标。 由重资产向轻资产转型,共建共享快速发展。公司2018年10月成功举办了首届共建合伙人大会,现场签约合伙人近100名。截至2018年底公司签约落地项目近120个,公司“共建模式”得到市场验证并广受市场青睐。接下来公司会继续加大共建的推广力度,通过共建快速扩大充电网的规模,从而掌握网络资源和流量入口,推动以充电运营+数据增值服务的商业模式,实现公司平台化、轻资产运营的目标。 传统箱变业务稳健发展,继续巩固轨交行业的领先地位。2018年智能制造业务实现营收41.88亿元(YoY+7.11%);毛利润9.49亿元(YoY-7.70%)。报告期内公司顺利中标了乌格、兰新、愉怀等多个铁路大线项目和青岛机场、青岛地铁1号线、青岛地铁8号线、成都天府国际机场等项目,继续巩固了公司在轨交、机场行业的领先地位。 研发继续加强,紧跟行业技术发展。2018年公司攻克了17项支撑电动汽车充电网的关键技术。此外,公司继续加强“汽车充电网”和“新能源微网”的双向融合,实现充电、放电双向流动的功能,通过低谷充电、高峰卖电,引导用户参与到国家电网的削峰填谷,同时实现用户、企业、电网的共同价值。 盈利预测与估值: 考虑到公司主要子公司特来电经过股权激励后的权益摊薄等因素,我们调整2019、2020年公司EPS预测值分别为0.48、0.85元人民币,同时引入2021年EPS预测值1.43元人民币,分别对应P/E为40.79倍、22.98倍、13.74倍,继续维持其“强烈推荐”评级,维持其2019年目标价22.84元不变。 风险提示: 特来电新增充电站规模不及预期;特来电用户数增长不及预期;新能源车保有量增速低于预期;国家新能源车政策发生较大变化;传统业务出现下滑等。

扣非业绩实现增长,财务费用拖累19Q1净利润增速表现。2018年公司实现营业收入59.0亿元,同比增加15.6%,归母净利润1.8亿元,同比下滑35.7%,扣非归母净利润0.7亿,同比增长62.2%。经营性现金流量净额7.9亿元,同比增长1370.7%(主要系新能源车充电业务收入大幅攀升所致)。2019Q1公司实现营业收入10.7亿元,同比下滑10.3%,归母净利润0.4亿,同比下滑36.2%,整体业绩符合此前快报预期。 2019Q1年收入有所下滑,主要系受光伏行业政策的影响,一季度无新增光伏电站EPC工程所致;净利润下滑较为明显,主要系1)无新增光伏业务贡献、2)一季度因利息支出增加,财务费用增至0.7亿,同比增长103.2%。 分产品看,2018年各业务线表现符合预期,其中电气设备实现收入/增速分别为41.9亿元/7.1%;毛利润/增速9.5亿元/-7.7%;新能源汽车充电板块实现收入/增速14.7亿元/44.9%;毛利润/增速3.1亿元/26.9%。拆解充电业务,其中运营实现收入/增速5.3亿元/153.0%;设备销售及共建实现收入7.51亿元,同比增长106.0%,设备销售业务略超预期。 综合毛利率有所波动,期间费用率承压。公司2018/2019Q1综合毛利率分别为23.2%/25.6%,同比变化-2.2/3.9个pct,18年下滑主要系市场竞争加剧导致传统电力设备与充电桩销售业务毛利率受到侵蚀,19Q1提升主要系产品结构变化,较低毛利率的光伏EPC业务大幅减少。分产品看,2018年电力系统/新能源车充电相关业务毛利率分别为25.1%/21.3%,分别变化-2.3%/-3.0%。公司2018/19Q1期间费用率分别为21.5%/27.4%,同比增长-3.2/5.4个pct,19Q1费用率大幅攀升主要系公司财务费用同比增长103%所致。 充电业务实现总体盈亏平衡,行业龙头地位愈发稳固:公司年报显示,包含充电桩运营、充电设备及共建在内的充电桩板块2018全年实现盈亏平衡。市场核心关注变量充电度数,2016-2018年公司实现年度充电量1.3/4.4/11.3亿度,年均复合增长率接近200%,2019年Q1实现充电量4.2亿度,同比增长116%。据EVCIPA统计,公司已经投建和上线运营的充电桩数量均居全国首位,市场占有率超过40%,龙头地位稳固。结合现状,我们认为未来驱动充电行业持续增长的两大因素分别为1)补贴政策对充电基础设施持续的支持(后续望加大运营环节补贴力度);2)新能源车非线性渗透,充电需求持续增长。据我们测算至2020年,仅充电运营环节,单年市场规模望超250亿元。 传统电力设备业务精耕细作,继续扩大中标范围:电力行业,2018年公司参与国网配网协议库项目4个批次、输变电项目6个批次,中标产品包含变压器、箱变等产品覆盖16个省份,实现湖南、重庆首次中标。轨交领域,公司顺利中标乌格、兰新等铁路大线项目,再次证明和巩固了特锐德在铁路市场的龙头地位。新兴产品方面,公司模块化智能变电站系列产品订单大幅增长,中标了全国首套地铁行业预制舱式变电站、全国首套风电领域220kV全预制舱风电升压站等,2018年公司签订模块化变电站85个站,累计完成签订221个站,一举奠定行业龙头地位。 盈利预测:结合最新年报及季报情况,我们调整盈利预测,预计公司2019-2021年三年收入分别为63.43/83.48/105.73亿元,归母净利润分别为3.78/6.56/9.82亿元,同比增长111.2%/73.6%/49.7%。维持公司“增持”评级。 风险提示:充电桩产业政策风险,充电运营业务出现短期亏损风险,充电运营业盈利能力务无法单纯线性外推风险,充电运营盈利后,外部巨头进入行业竞争的风险。

“二次创业”充电网络成为龙头,2018年跨越充电盈亏平衡点。特锐德成立于2004年,设立之初主营传统电力设备,自2014年起大力拓展新能源汽车充电领域业务(包括充电运营,充电设备销售等),进行“二次创业”。目前已拥有我国最大的电动汽车充电网络。截至2018年底,其特来电平台已累计充电16.9亿度(2018单年充电量约11.3亿度,同比增长156.8%);公司充电板块业务经初步测算,2018单年已实现盈亏平衡。2018年公司共实现营业收入58.1亿(YoY13.7%),归母净利润2.0亿(YoY-27.8%),扣非净利润1.1亿(YoY+140%)。面向未来,子公司特来电拟推出股权激励计划,考核目标为2019年~2023年充电量分别达到22.5亿度、45亿度、90亿度、150亿度、240亿度,年度增长率分别为100%、100%、100%、67%、60%,年复合增长率为84%,成长预期极佳。 需求缺口持续扩增,充电桩市场潜力巨大。我国充电桩数量稳居全球第一,但桩车比缺口仍旧明显。截止2018年底我国公共桩车比约为1:9.4,较2020年1:5目标,有明显缺口。伴随网约车与物流车的普及,公共桩成长空间将更大。同时车桩比的扩大导致现有充电桩单桩利用率不断提升,2019年01月公共桩单桩月均充电量相比去年同期增长接近2倍,整体利用率翻番,加速充电桩运营商盈利拐点的到来。结合现状,我们认为未来驱动充电行业持续增长的两大因素分别为1)补贴政策对充电基础设施持续的支持(后续望加大运营环节补贴力度);2)新能源车非线性渗透,充电需求持续增长。据我们测算至2020年,仅充电运营环节,单年市场规模望超250亿元。 历经探索,特来电具备突出成长弹性。自2014年涉足充电领域以来,公司尝试了包括新能源车销售等多种与充电运营相结合的业务模式,在经历初始重资产投入与经营亏损后,逐步探索出共建桩的轻资产拓展模式并储备多项差异化核心技术,如CMS柔性充电、充电网传统配网融合技术等,并投建超12万台公共桩(市占率超40%),与18家政府平台等众多资源合作。据我们测算,10年运营情境下充电桩7%利用率(盈亏平衡点),30KW充电桩运营IRR可达8.6%,若利用率逐年提升,成长弹性则更突出。我们认为在需求持续旺盛,补贴相对明显的充电运营环节,利用率提升具备持续性,公司望直接受益。 盈利预测:预计公司2018-2020年三年收入分别为57.36/68.82/90.22亿元,归母净利润分别为2.21/4.84/7.89亿元,同比增长-20.8%/119.5%/62.9%,对应估值分别为106.2/48.4/29.7倍。首次覆盖,给予公司“增持”评级。 风险提示:充电桩产业政策风险,充电运营业务出现短期亏损风险,充电运营业盈利能力务无法单纯线性外推风险,充电运营盈利后,外部巨头进入行业竞争的风险。

箱式电力设备龙头历时四载打造全国最大汽车充电生态网。公司作为箱式电力设备龙头,制定了“一机两翼”的发展战略,即以智能制造为“机身”,两翼分别为汽车充电生态网和新能源微网,是公司发展的两个新引擎。经过四年的布局,充电桩的投建及上线运营数量均居全国第一,市场占有率超40%。 充电板块:运营迎来收获期,“共建共享”模式拉动设备销售。公司在充电板块的布局涉及运营、设备销售等业务。(1)运营端:截至2018年6月底,公司上线运营充电桩超过12万个,其中公共充电桩超过11万个,由于存在物理垄断和资金垄断作用,公司在充电运营领域具有先发的规模优势,随着新能源汽车存量不断扩大,运营效率不断提升;(2)设备端:公司在充电板块主要实施“共建共享”轻资产模式和“合资合作”的平台模式,将带动充电设备销量高增长,2018H1充电设备销售2.26亿元,同比增长1640.80%。 2020年充电运营市场规模约65亿元,2020年前充电设施建设市场空间约327亿元。充电业务包括充电运营和充电设备销售。《电动汽车充电基础设施发展指南(2015-2020年)》指出的到2020年全国电动汽车保有量将超过500万辆,我们推测到2020年,公共桩充电运营服务费市场规模约65亿。此外,《指南》指出到2020年,新增集中式充换电站超过1.2万座,分散式充电桩超过480万个,我们推测到2020年,充电设施建设的累积市场空间约327亿元。 2B王者强化2C属性,充电业务望进入加速增长期。公司进入充电运营领域之前是一个2B企业,未来2C属性将会不断强化,将大幅提升充电运营效率,带来业绩弹性。当利用率由15%提升至17.5%时,公共桩IRR提升9.7PCT。智能制造板块:箱式电力设备细分龙头,四大领域助力稳定增长。公司作为中国最大的箱式电力产品系统集成商,取得了中国铁路市场占有率第一、煤炭市场第一、局部电力市场第一的好成绩。受配网改造、铁路建设、城市轨道交通以及新能源等领域的发展带动,公司作为细分龙头,或将保持稳健增长态势。 新能源微网:精准研发和推广,中标多个优质项目。公司新能源微系统的创新研发与市场推广,针对性对多场景设计应用方案与商业模型,已成功中标多个优质项目,并积累重点储备项目近50个,得到用户的认可,发展势头良好。投资建议:预计2018-2020年分别实现净利2.00、3.75和5.30亿元,同比分别增长-28.26%、87.89%、41.15%,当前股价对应三年PE分别为93、50、35倍,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:产业政策风险、电动汽车投资业务出现的短期亏损风险、新业务拓展风险。

锁定特来电核心人才,保障特来电长期稳定发展 公司充电桩运营核心子公司特来电经过5年研究和布局,利用机制吸引高端人才,打造了10大研发中心,获得了1000多项世界领先的专利专有技术,取得了充电网技术和产品的全新突破。为稳定特来电核心技术管理人才队伍,本次公司通过对特来电100名核心管理、技术、业务人员实施股权激励计划,完善长期激励机制,保障特来电发展战略的快速实施,实现特来电持续稳定发展的目标。本次股权激励计划实施后,员工持股平台将持有特来电5%的股权,特来电股权结构变更为特锐德84.14%、国开发展基金10.86%、员工持股平台5%。 股权激励目标彰显发展信心 本次股权激励对象获得的特来电股权限售期为60个月,整体股权激励的业绩考核目标为2019-2023年5年内特来电平台的充电量达到547.5亿度。这一充电量考核目标是公司基于2019年22.5亿度、2020年45亿度、2021年90亿度、2022年150亿度、2023年240亿度的充电量考核预测目标加总测算而来,充分彰显了公司对特来电未来的发展信心。 特来电进入高速发展期,股权激励目标有望实现 2016年特来电充电量约1.2亿度、2017年约4.4亿度、2018年达到11.3亿度,公司预测2019年充电量可达22.5亿度。随着电动车保有量的快速增加和充电利用率的上升,特来电充电量正在高速增长,整体已进入高速发展期。根据我们的预测,2019年在公司利用率上升至11%、新增装机功率90万KW的假设条件下,2019年全年充电量将达到22.6亿度。我们认为公司对于2019年充电量的预测处于合理范围,股权激励目标大概率有望实现。 盈利预测与估值: 公司已公告受非经常性损益减少影响,预计2018年归母净利润区间为1.66-2.22亿元,同比下降20%-40%。考虑到公司主要子公司特来电跨过盈亏平衡点后盈利将呈现快速上升趋势,我们调整2018、2019、2020年公司EPS预测值分别为0.21、0.50、0.81元人民币,对应P/E为90.26、37.43、22.96倍,继续维持其“强烈推荐”评级,维持其2019年目标价22.84元不变。 风险提示: 特来电新增充电站规模不及预期;特来电用户数增长不及预期;新能源车保有量增速低于预期;国家新能源车政策发生较大变化;传统业务出现下滑等。

特来电实施股权激励计划,彰显未来发展信心: 公司发布公告计划针对特来电实施股权激励计划,本次股权激励方案拟采用由激励对象成立的持股平台对特来电增资的方式进行。业绩考核条件为:2019年-2023年特来电云平台累计充电量达到547.5亿度。上述业绩考核条件基于2019年~2023年充电量分别达到22.5亿度、45亿度、90亿度、150亿度、240亿度预测,年度增长率分别为100%、100%、100%、67%、60%,年复合增长率为84%。彰显公司对特来电未来发展的信心。 2018年公司净利润比上年同期下降:20%~40%,充电业务实现盈亏平衡: 公司公告预计2018年公司实现净利润1.67-2.22亿元,同比下降20%-40%。 预计扣非后同比增长100%~200%。报告期内,公司充电业务取得突破性的进展,2018年度充电业务已实现盈亏平衡。截止到2018年12月31日,公司充电业务累计充电量约16.9亿度,其中,2016年全年充电量约1.2亿度,2017年全年约4.4亿度,2018年全年约11.3亿度,2016~2018年度复合增长率超过200%。此外,2018年实现充电设备的销售收入约6.5亿元。随着充电量的快速增长及充电业务板块其他业务的增长,经初步测算2018年公司充电业务已实现盈亏平衡。 充电市场空间有望达到万亿,公司作为龙头将快速发展: 我国新能源汽车保有量已经达到200万辆,到2020年我国新能源汽车保有量将达到500万辆,2030年有望超过8000万辆,《电动汽车充电基础设施发展指南(2015-2020)》提出1:1的比例建设充电设备。预计2020年充电设备市场规模将超过8000亿,2030年将达到万亿级别。同时预计2020年电动车用电量将达到100亿度/年,2030年约1600亿度/年,电费+服务费市场空间将达到千亿级别。“车-桩-网”的互联互通将带来巨大的增值服务市场规模。公司作为龙头企业,充电网已经初具规模,盈利平衡后,即将进入收获期,公司将迎来高速发展。 看好公司充电网即将进入收获期,上调为“强烈推荐”评级: 根据公司业绩预告及充电桩行业进入收获期,我们调整2018-2020年净利润分别至2.50(-15%)、4.49(+6%)、6.17(+6%)亿元,对应EPS分别为0.25、0.45、0.62元。当前股价对应2018-2020年PE值分别为69.5、38.7和28.2倍。看好公司充电网即将进入收获期,上调为“强烈推荐”评级。 风险提示:充电桩市场竞争加剧,充电桩利用率提升不及预期。