国内营收显著增加，市场占有率稳步提升。报告期内，分地区来看，公司境内营收与毛利率实现 4.92亿元、35.83%，较去年分别同期增长32.94%、减少 7.52pct；境外营收与毛利率实现 2.56亿元、47.49%，较去年分别同期增长 4%、1.16pct。营收增长及毛利率的下降，主要由于公司以默尔品牌超高性价比的优势为依托，在提高默尔产品销量的同时，也带动产品的销售，有效提升国内市场占有率及品牌粘性。 项目积极开展投融资增加，技术创新能力领跑。公司 2020年投资性现金流净额为-3.98亿元，同比增加 56.11%；筹资性现金流净额为 1.83亿元，同比增加 8.20%。投融资现金流增加主要由于公司项目建设并购买土地支付款项增加并同时增加长短期贷款。并使公司 2020年财务费用较去年同比增加 372.96%至 1287.33万元。侧面说明公司项目正积极开展。报告期内，公司研发费用实现 2680千万元，较上年同比增长 32.65%。公司近十年来不断增加研发投入，二氯氧钛已实现量产，不但保障珠光材料对主要原材料的需要，同时降低公司的原材料成本，提高竞争力。 产能规划明确，未来前景广阔。公司 2020年在建工程 4.24亿元，同比增长 332.78%；未来计划建成年产 50万吨高端二氧化钛、40万吨高端三氧化二铁项目，2020年正太工程进展接近 30%，并已经开始试生产年产 20万吨的生产线，目前高端钛白价格维持在 2万元左右，若产能如期投放，可以充分延伸产业链并丰富产品线，提高公司的市场竞争力。 给予公司“买入”评级。鉴于公司二氧化钛项目建设情况调整盈利预测与估值。预计公司 2021-2023年实现归母净利润为 4.18/13.58/27.57元，2021-2023年 EPS 为 0.89/2.90/5.89元

本文将从以下角度评估坤彩科技未来盈利能力 （1）珠光材料行业进入壁垒较高，领先企业具有垄断优势。 （2）公司采取萃取法制钛白，利润空间提高。 （3）本文测算了50万吨萃取法钛白项目和20万吨二氯氧钛项目盈利能力。 行业逻辑珠光材料行业壁垒高，国内CR3企业市占率达43%。知名珠光材料采购商通常对生产商技术要求高、认证周期长（5-8年），导致该行业集中程度较高，国内以坤彩科技为首的CR3企业市占率达43%，坤彩科技市占率约25%。 2020年国内珠光材料市场空间32亿元，过去5年复合增速15%。2018年国内珠光材料市场规模24亿元，2014-2018年国内市场规模的年复合增长率为15%。若以此测算，则2019年国内珠光材料市场规模为28亿元，2020年可到达32亿元。珠光材料下游行业中，化妆品市场增速最快。珠光材料广泛应用于涂料（40%）、化妆品（15%）、汽车（10%）等领域。2010-2019年化妆品市场年复合增长率为14%，为下游增速最快的应用领域。汽车领域，2020-2022年全球汽车级珠光材料市场空间可达到21亿元、22亿元和24亿元。 公司逻辑公司萃取法钛白技术具有明显成本优势。传统的钛白粉生产技术主要有硫酸法钛白技术和氯化法钛白技术。前者有工艺及设备相对简单，但工艺能耗大，污染严重；氯化法钛白技术工艺及设备复杂，原料要求高。而新技术萃取法钛白粉生产技术是第三代技术，兼备前两代技术优点，且产品综合性能更高。 产能扩张公司盈利能力上行。公司自主研发的全球首套萃取法工艺建设的第一条10万吨/年钛白粉项目预计在2020年10月投产，远期公司将形成50万吨/年钛白粉和氧化铁生产能力。我们测算，50万吨萃取法钛白项目可获毛利47亿元。 盈利预测及投资建议基于对公司核心业务的分析，我们预计2020-2022年公司EPS 分别为0.55、1.27和1.96元，以2020年9月25日的收盘价测算，对应PE 分别为59.2倍，25.7倍，16.7倍。公司未来三年业绩保持高增速，PEG<1，给予“推荐”评级。 风险提示原材料价格提高风险、贸易摩擦风险、产能投产进度慢于公司计划风险。

事件:公司3月31日发布2019年年报,报告期内实现营业收入6.17亿元,同比+5.15%;实现归母净利润1.47亿元,同比-18.54%,EPS为0.31元。4月28日发布2020一季报,报告期内实现营业收入1.65亿元,同比+22.03%,环比-7.3%;实现归母净利润3534万元。 同比+1.2%,环比+11.3%。 双品牌战略争夺国内市场,营收增长毛利率下降。2019年,在全球贸易摩擦加剧和汽车涂料行业不景气背景下,公司珠光材料业务实现营收增长,主要由于:(1)公司及时调整市场战略,针对国内市场推出了更具性价比的“默尔”品牌,带动销量增长。(2)公司化妆品级珠光材料荣获欧盟COSMOS有机认证,高端产品汽车级和化妆品级珠光材料保持增长。叠加受补贴收入(其他收益同比减少489.3万元)、汇兑收益(同比减少695.4万元)和投资收益下降(同比下降621.1万元)及利息支出(同比增加441.63万元)、对外捐赠增加等影响合计2460万元,2019年公司实现归母净利润1.47亿元,同比减少3340.3万元,即同比-18.54%。同时,由于“默尔”品牌的产品毛利较低,2019年公司整体毛利率下降1.57pct至44.56%,2020Q1毛利率同比下降5.26pct至41.42%。2019年公司经营活动现金净流量1.41亿元,同比+101%,与净利润水平相当。随着募投项目的全面建成投产,公司现已具备年产3万吨珠光材料、1万吨合成云母的生产能力,成为全球规模最大的珠光材料生产企业,未来计划建成年产5万吨珠光材料、2万吨合成云母生产能力。 二氯氧钛项目保障原料供给降低成本。全资子公司富仕新材料年产20万吨二氯氧钛项目已于2019年3月28日试产,预计在2020年8月达产,届时将完全替代外购原料四氯化钛。该项目采用自主研发的全球首套用萃取法制备二氯氧钛和三氯化铁的技术方法,产品质量、性能等各项指标均达到或优于设计要求,在保障原材料供应、大幅度降低成本的同时,进一步提高产品品质。公司未来规划建成年产400万吨二氯氧钛、400万吨三氯化铁生产能力。 加快建设高端二氧化钛项目。根据公司年报,全资子公司正太新材料年产10万吨高端二氧化钛项目于2019年9月开工建设,第一条10万吨高端二氧化钛、10万吨高端三氧化二铁生产线预计在2020年8月投产,同时第二条10万吨高端二氧化钛、10万吨高端三氧化二铁生产线,预计在2020年12月投产。该项目采用公司自主研发全球首套萃取法制备高端钛白粉生产工艺。未来计划建成年产50万吨高端二氧化钛、50万吨高端氧化铁生产能力,公司旨在打造具有核心竞争力的全球综合性高端材料供应商。 盈利预测与评级。假设钛白粉项目投产顺利,我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为2.04/3.43/6.29亿元,对应EPS0.44/0.73/1.34元,PE60/36/19倍。考虑公司为珠光材料龙头,在建高端钛白粉项目弹性大,给与“增持”评级。 风险提示:高端市场开拓不及预期、产品价格大幅波动、新项目投产不及预期。

事件:公司发布 2019 年三季报,前三季度实现营收 4.39 亿元,同比-0.21%;归母净利润 1.15 亿元,同比-17.57%。其中 Q3 单季度实现营收 1.44 亿元,同比-5.31%,环比-9.4%;归母净利润 3370 万元,同比-33.1%,环比-27.7%。 高端产品占比稳步提升,产品结构进一步优化。前三季度,受国内外经济环境影响,珠光材料下游需求增速放缓,叠加中美贸易摩擦等原因造成 2018 年第一大客户太阳化学的订单急剧下滑,公司珠光材料产销量较去年同期下滑 15%左右,营收同比下滑 0.21%。由于原材料涨价、政府补助收入下降、财务费用、销售费用增加等多重拖累,公司归母净利润下降 17.57%。但是,公司高端产品占比稳步提升,产品结构进一步优化,前三季度毛利率由 2018 年的 46.13%提升 0.58 pct至 46.71%,营收下滑远低于产品销量下滑也从侧面反映出这一变化趋势。 双品牌战略发力国内市场。自 10 月 1 日起,公司为适应国内市场和行业的需要,针对在国内市场销售的天然云母基珠光材料,推出“默尔”品牌,提供高质量产品的同时,兼具价格优势。“坤彩”和“默尔”的双品牌战略不仅有助于改善国内珠光材料行业的竞争格局,更有助于提高国内市场占比,提高公司盈利水平。 年产 10 万吨高端二氧化钛及 8 万吨高端氧化铁项目接力远期成长。该项目的原料子项目富仕新材料 20 万吨二氯氧钛项目已于 8 月正式投产,目前正在原料替代过程中,预计 11 月可以完全替代外购的四氯化钛,大幅度降低成本和提高产品品质。同时,主项目年产 10 万吨高端钛白粉及 8 万吨高端氧化铁项目也已于 8 月开工建设,预计明年下半年建成,远期规划达到年产各 50 万吨高端钛白粉和 40 万吨高端氧化铁,在稳固珠光材料传统业务的基础上,为公司打开广阔的成长空间。 维持“买入”评级。预计公司 2019-2021 年归母净利润分别为2.09/2.63/3.72 亿元,对应 EPS 0.45/0.56/0.79 元, PE 34/27/19倍。考虑到公司高端产品占比提升、全产业链布局带来的业绩巨大弹性,以及行业地位的稳步提升,维持“买入”评级。 风险提示:高端市场开拓不及预期、产品价格大幅波动、新项目建设不及预期。

事件 公司发布三季报,2019前三季度实现营业收入4.39亿元,同比下滑0.21%;实现归母净利1.15亿元,同比下降17.57%;毛利率与净利率分别为46.71%、26.55%。其中,三季度公司总营收1.44亿元,同比下滑5.31%,归母净利0.34亿元,同比下滑33.05%。 点评 全球经济局势动荡,珠光材料下游需求减弱。公司主要产品珠光材料下游运用丰富,主要运用在涂料、油墨、塑料等,与宏观经济相关度高,同时根据19年中报显示,公司44.05%的业务在海外,因此公司的业务也收到全球经济影响,当前全球局势动荡,经济不稳定,运用广泛的珠光材料需求呈现一定下滑。此外公司产能扩产后,产能没有得到释放,大客户的开发和渠道的扩展还没有到位,因此收入端小幅下降。随着产能逐步释放,客户继续开拓,公司有望回到增长的快车道。 高端产品放量提升毛利率。公司前三季度毛利率提升至46.71%,同比小幅增长,公司高端产品逐步打入下游汽车、化妆品等市场,高端产品虽然产量较小但是价格高,提升了整体价格水平,因此毛利率有所提升,预计随着高端产品占比提升,毛利率仍有上升空间。净利润方面多种因素影响净利润下滑,前三季度其他收益163.85万元,因政府补助减少同比下滑85.31%,理财产品收益下滑导致投资收益减少50.12%,叠加财务费用因贷款增加由负转正,整体净利润有所下滑。 二氯氧钛项目投产,长期业绩可期。子公司富仕新材料20万吨二氯氧钛项目于8月正式投产,可替代外购的四氯化钛和三氯化铁,有望持续度降低珠光材料的生产成本,并提升产品的质量。与此同时,公司的二氧化钛及氧化铁项目也正式开工。公司依托此前的二氯氧钛、三氧化铁的萃取法制备工艺技术向产业链延伸,新建的二氧化钛、氧化铁将扩大公司的营收规模,下游客户也与主业形成协同,提高与下游客户的黏性。长期来看,公司在不断巩固自身珠光行业龙头地位的同时有望进入高端二氧化钛产业,实现产品多样化及产业链的延伸。 投资建议:受全球经济影响,需求短期下滑,业绩承压;长期来看,珠光材料逐步打入高端市场,二氧化钛、氧化铁有望在2022年释放业绩,进一步实现公司产品多样化及产业链的延伸。由于产能正在逐步释放,叠加需求不佳,下调公司2019-2021年归母净利2.17、2.83、3.72亿元至1.76、2.38、3.12亿元,EPS为0.38、0.51、0.67元,对应PE为40X、30X、23X倍,维持“增持”评级。 风险提示:普通涂料、油墨、塑料、汽车涂料、化妆品等需求大幅下滑;投产项目不及预期;新产品渠道开拓不及预期。

事件描述前三季度实现营业收入 4.4亿元,同比下滑 0.2%;归属净利润 1.2亿元,同比下滑 17.6%,扣非净利润同比下滑 12.4%。 事件评论 收入稳定增长,结构升级逻辑不变。 前三季度收入同比持平, 或主要源于销量下滑。不同产品表现分化:一是中美贸易摩擦及巴斯夫出售颜料部门, 对中低端产品销量或造成一定影响,二是汽车行业景气下滑, 或对汽车用珠光材料收入增速带来影响,三是化妆品业务或维持高速增长。前三季度毛利率约 46.7%,同比提升 0.8个百分点,产品结构优化系主要原因;期间费率约 16.1%,同比提升 3.7个百分点,其中销售、管理、财务费率分别提升 1.2、 0.8、 1.9个百分点, 或主要源于高端市场开拓过程中费用增加。政府补助减少等原因使得其他收益同比减少952万元, 投资收益同比减少 487万元。 单季度业绩波动较大。 单三季度收入同比下滑 5.3%, 或主要源于销量同比下滑。单三季度毛利率 45.8%,同比下降 1.4个百分点,成本上涨或是重要原因,判断一方面或源于二氯氧钛项目在三季度尚未大规模自供,另一方面或源于外购二氯氧钛等主要原材料产品价格上涨。期间费率约 17.4%,同比提升 7.2个百分点,其中销售、管理、财务费率分别提升 1.7、 3.6、 2.4个百分点。最终单季度净利率从去年同期的 33%下降至 24%,单季度波动较大。 经营质量较优质。 公司 Q1、 Q2、 Q3收现比分别为 0.98、 0.80、 0.91,对应净现金流金额分别为 0.00、 0.57、 0.47亿元,表现较为优质。 此外, 公司偿还了 3000万的债务, 体现公司对自身经营质量以及对 4季度及后期的现金流内生增长有一定信心。 当前为中长期的优质配置时点。 在贸易摩擦背景下,公司凭借领先技术优势和较好竞争格局,汽车和化妆品等高端产品占比持续提升,印证其高端市场扩张逻辑;且公司正太二氧化钛开工暨富仕二氯氧钛项目正式投产,公司已实现主要原材料的自给,成本下降逻辑有望兑现,当前为中长期的优质配置时点。预计 2019、 2020年业绩为 1.9、 2.8亿元,对应估值 37、 25倍, 维持买入评级。 风险提示: 1. 下游需求大幅下滑; 2. 原材料价格大幅上涨。

前三季度销售收入下滑主要还是受到中美贸易摩擦和汽车销量下滑的影响,单季度看,Q3实现营收1.44亿元,同比-5.31%,环比-9.23%。中美贸易摩擦加剧了全球珠光颜料的需求波动,截至2019H1公司海外收入占比达44%,目前珠光颜料出口美国被加征较多关税,虽大部分关税由客户承担,但一定程度上会影响美国客户(SUNCHEMICALCORP等)的采购量;同时,今年全球汽车销量下滑对公司汽车珠光颜料业务造成影响,化妆品珠光颜料继续保持高速增长趋势。整体而言,高端产品继续保持增长,抵消了低端产品销量下滑的影响,长期看汽车、化妆品等高端应用领域仍有巨大的进口替代空间。 费用率提升和非经常性收益下降是导致归母净利润下滑的主要原因:前三季度①政府补贴下降导致其他收益同比下降952万元;②汇兑收益下降和贷款利息支出增加导致财务费用同比增加839万元;③理财收益下降导致投资收益同比下降487万元。Q3综合毛利率45.80%,同比-1.39pct、环比-1.76pct,毛利率下滑主要是由于原材料四氯化钛在Q3有所涨价,二氯氧钛项目今年8月投产,但Q3原材料仍以外购为主,Q4有望逐步转向内部自产自用,毛利率具备进一步回升的空间。 二氯氧钛的投产为二氧化钛项目打下基础,目前二氧化钛项目稳步推进,截至Q3在建工程2.60亿元,相比半年度增加3076万元。公司具备珠光颜料制备的完整工艺,二氧化钛项目是公司延伸产业链、扩大收入规模的重要手段,预计项目在明年部分投产,值得期待。 盈利预测:我们下调营收预测,预计19-21年营收6.10(+4%)、7.54(+23%)、9.41(+25%)亿元,前值为6.75、8.64、11.19亿元,我们的盈利预测中暂未考虑二氧化钛的销售。预计19-20年归母净利润分别为1.65、2.07、2.75亿元,维持“增持”评级。 风险提示:中美贸易摩擦,汇率波动。

公司发布 2019年中报, 上半年营收 2.95亿元,同增 2.49%;归母净利润0.81亿元,同减 8.84%; EPS0.17元,同减 10.53%。 公司销售增速放缓,但高端产品同比仍有增长,静待后续订单增长落地。 支撑评级的要点n 上半年增速放缓,毛利率提升,或为出货量增速下降: 上半年公司销售增速有所放缓,其中二季度增速比一季度更慢。上半年公司毛利率47.16%,同增 1.92pct,各项费用率 16.74%,同增 1.27pct;我们认为公司产品价格基本保持稳定,因此毛利率有所提升。公司存货同比提升44.44%,存货周转率有所下降,上半年产品出货量增速或有所下降。 公司经营现金流保持稳定, 2019年开始公司产能建设有所增加,现金比率有所下降,负债率有所提升。 高端品出货量有增长,主要集中在化妆品领域: 公司上半年高端珠光料相比去年同期出货量有所增长,主要集中在化妆品领域,预计全年高端品出货量增长对公司营收仍有较大的正面作用。 氯氧化钛有效降低产品成本,钛白粉产能投产后有望进一步驱动业绩: 2019Q1公司完成 20万吨氯氧化钛产能建设,有效降低产品成本。后续公司建设钛白粉产能, 投产后有望成为公司新的业绩增长点。 目前车用钛白粉市场规模相对较小, 预计 2021年公司钛白粉产能投产后, 或将对汽车涂料行业格局有一定影响。 估值n 考虑上半年公司营收中增速放缓, 但未来高端品与钛白粉等均有放量预期,因此维持公司买入评级, 但下调业绩预期, 预计 2019-2021年,公司营收分别为 6.90、 10.15、 16.13亿元;归母净利润分别为 2.05、 3.08、 4.00亿元; EPS 为 0.438、 0.659、 0.856元。 评级面临的主要风险n 高端品放量不及预期,后续钛白粉出货量不及预期。

费用补助拖累上半年业绩,看好新项目投产效应公司 1H19实现营收 2.9亿元, YoY+2.5%;实现归母净利润 0.8亿元,YoY-8.8%;扣非归母净利 0.8亿元, YoY+0.2%,业绩略低于预期系贸易摩擦及政府补助减少、销售/财务费用增加等因素影响。经营现金净流入 0.6亿元,同比增加 233万元。公司年产 20万吨二氯氧钛项目已于今年 8月投产,有望降低公司外购原材料成本并提升产品品质。考虑上半年公司业务增长低于预期,我们下调公司 19-21年 EPS 至 0.47/0.64/0.86元(调整前 0.57/0.79/0.95元), 下调公司至“增持”评级。 Q2经营承压,募投及二氯氧钛项目相继投产公司上半年 Q1/Q2分别实现营收 1.4/1.6亿元, YoY+15%/-6%;实现归母净利 0.35/0.46亿元, YoY-5%/-12%, Q2经营受国际贸易摩擦、贸易关税提高等诸多因素影响,继续承压。截至 2019年 6月末,公司 IPO 募投项目累计完成投入 5.6亿元,公司已具备年产 3万吨珠光材料、年产 1万吨合成云母产能,玻璃基材、合成基材产品及化妆品级产品等高端销售占比提升,使得公司上半年营收增速快于成本增速, 1H19综合毛利率 47%,同比提升 2pct。此外,公司年产 20万吨二氯氧钛项目已于 8月正式投产,下半年有望降低外购四氯化钛和三氯化铁的采购成本。 销售/财务费用率提升,资产负债率同比增加因公司为扩大业务及二氧化碳、氧化铁销售做准备,上半年销售费用同比增长 16%,销售费用率同比提升 0.9pct。因办公差旅费用下降,管理费用率(含研发)同比下降 0.7pct。近五年公司境外销售收入稳定在 40%以上,上半年因人民币贬值汇兑收益同比减少 318万元。上半年因新增短期借款1.2亿及长期借款 0.65亿,导致利息支出同比增加 154万元,资产负债率由 19年年初的 11%提升至 6月末的 19%。 自有产能快速提升,看好公司中长期进口替代公司 IPO 募投项目已于 2019年全面建成投产,建成后将具备年产 3万吨珠光材料产能。此外,公司江阴年产 10万吨化妆品级、汽车级二氧化钛项目已于今年 4月取得相应的土地使用权,项目总投资 18亿元,建设期 30个月。长期以来,默克和巴斯夫占据高端市场大部分份额,而公司目前高端产品销售收入占比仅 20%左右,未来具备较大替代空间。 下调公司至“增持”评级考虑上半年贸易摩擦、费用增加等因素影响,公司收入及净利润增速较慢。 因此我们小幅下调公司业绩预测,预计 19-21年归母净利润 2.2/3.0/4.0亿元(调整前 2.7/3.7/4.4亿元)。当前可比公司对应 19年平均 26xPE,考虑公司在国际颜料领域的领先地位及未来的高业绩弹性,我们认可给予 19年 33-35xPE,对应目标价 15.51-16.45元,给予公司“增持”评级。 风险提示: 二氯氧钛项目投产效应不及预期;下游需求增速不达预期等。

事件: 公司发布 2019年中报, 实现营收 2.95亿元,同比+2.49%,归母净利润 8135万元,同比-8.84%, 扣非归母净利润 8062万元,同比+0.17%。 非经常性收益及费用增加减少拖累归母净利润。 报告期内,公司汽车级、化妆品级等高端产品销量占比提高,产品结构进一步优化,毛利率由去年 45.23%提升 1.92pct 至 47.16%。但因政府补贴大幅减少,汇兑受益下降及销售费用、财务费用上升等多重拖累, 归母净利润同比下降 8.84%。 年产 10万吨高端二氧化钛项目接力远期成长。 该项目的原料子项目富仕新材料 20万吨二氯氧钛项目已于 8月正式投产,可替代外购的四氯化钛和三氯化铁,大幅度降低成本和提高产品品质。 同时主项目年产 10万吨高端钛白粉及 10万吨食品级氧化铁项目也已于 8月开工建设,远期规划达到年产各 50万吨高端钛白粉和氧化铁,在稳固珠光材料传统业务的基础上,为公司打开广阔的成长空间。 自主创新构建核心竞争力。 公司赖以发展壮大的驱动力来自于持续不断的科研投入和自主研发。先是自主研发了合成云母, 保障了公司向高端珠光材料领域开拓的原料需求,减少了对进口的依赖同时提升了品质;现有全球首套用萃取法制备二氯氧钛和三氯化铁的技术方法, 巩固了全产业链优势,将来会是第一家采用萃取法生产高端钛白粉和氧化铁的企业, 带领公司由单一的珠光材料生产企业成长为中国最大的高端颜料研发、生产和销售一体化的企业。 维持“买入” 评级。 预计公司 2019-2021年归母净利润分别为2.09/2.63/3.72亿元,对应 EPS 0.45/0.56/0.79元, PE 35/27/19倍,考虑到公司高端产品占比提升、全产业链布局带来的业绩巨大弹性,以及行业地位的稳步提升, 维持“买入”评级。 风险提示: 高端市场开拓不及预期,新项目建设不及预期。

高端产品占比持续提升, 毛利率进一步增加上半年公司营收增长 2.49%, 略低于预期,主要由于受宏观经济影响, 公司占比最高的中低端产品销量不及预期,整体略有下滑。产品结构持续优化,根据测算,上半年高端产品销量增速约为 30%,占比持续提升, 从去年 20%占比达到今年约 30%以上,使得公司毛利率同比提升 1.92个 pct 至 47.16%。 上半年公司归母净利润同比下滑 8.84%, 扣非后增速 0.17%, 主要由于: 1)本期政府补助收入下降导致其他收益较上年下降 945.61万元; 2)汇兑收益下降和贷款利息支出增加导致财务费用同比增加 474.57万元; 3)募集资金理财收益下降等导致投资收益同比下降 316.42万元; 4)公司为扩大业务及二氧化钛、氧化铁销售做准备,销售人员增加而使薪酬和出差费用增加及新产品样品费用等增加销售费用 301.37万元, 四大因素合计影响利润总额为 2037.97万元。 二氯氧钛项目正式投产, 减少原材料外购成本公司年产 20万吨二氯氧钛项目已于 8月份正式投产, 该项目通过从国产钛铁矿中生产出二氯氧钛替代四氯化钛原材料(3吨二氯氧钛折合一吨四氯化钛),折合一吨四氯化钛不超过 3,000元,而目前四氯化钛市场价格约为 8000元/吨(含税),不含税价约为 7000元/吨。公司生产 1吨珠光材料大约需要 0.7吨四氯化钛,则按照现有产能 3万吨的珠光材料需要 2.1万吨四氯化钛,因此通过自产二氯氧钛生产 3万吨珠光材料可节省四氯化钛成本约 8000万元,极大的节省了原材料采购成本。 投建高端二氧化钛项目,丰富高端产品线公司拟投资建设年产 10万吨化妆品级、汽车级二氧化钛项目及 12万吨氧化铁,同时年产 80万吨二氯氧钛和 40万吨三氯化铁项目子项目, 这是在原年产 20万吨二氯氧钛项目基础上的扩建,项目目前已开工。 二氧化钛、氧化铁目前国内高端需求依赖进口,公司利用渠道优势丰富高端产品线。该项目是与珠光材料平行的产品,拓宽了公司的高端产品线,投产后预计每年为公司带来 15.87亿元的利润总额。 项目采用更为先进的萃取法技术,公司是目前将萃取法技术实现产业化的企业。 项目总投入 18亿元,总建设期 30个月。 盈利预测及估值预计公司 2019-2021年营业收入分别为 6.69/7.64/9.04亿元,同比增长14.05%/14.14% /18.36%,实现归母净利润分别为 2.08/2.51/3.11亿元,同比增长 15.43%/20.56%/23.89%;对应的 EPS 分别为 0.44/0.54/0.66元。目前公司股价对应 2019/2020/2021年 P/E 分别为 34.11/28.29/22.84倍,给予“增持”评级。 风险提示 原材料价格上涨、人民币升值、宏观经济下行

上半年公司实现营业收入 2.95亿元,同比+2.49%,归母净利润8135万元,同比-8.84%,扣非归母净利润 8062万元,同比+0.17%。 单季度 Q2实现营业收入 1.59亿元,同比-6.11%,归母净利润 4643万元,同比-11.82%。 简评上半年受到中美贸易摩擦以及汽车行业景气度下行的影响,半年度营收仅微增 2.49%,费用率提升和非经常性收益下降是导致归母净利润下滑的主要原因:①政府补贴下降导致其他收益同比下降 946万元;②汇兑收益下降和贷款利息支出增加导致财务费用同比增加 475万元;③理财收益下降导致投资收益同比下降 316万元;④业务拓展销售人员增加导致销售费用同比增加 301万元。 以上四点合计影响利润总额 2038万元。 高端产品占比提升逻辑依旧兑现。首先受中美贸易摩擦影响,上半年中低端产品表现不佳,高端产品弥补了中低端的缺口、还贡献出 2.49%的同比增速;其次,上半年综合毛利率 47.16%, Q2毛利率 47.56%, 环比+0.88pct,同比+1.64pct,平均销售单价屡创新高,是高端产品占比提升的有力体现。我们认为随着高端产品的持续增长,未来毛利率还有进一步提升的空间。 2019年募投项目全面建成投产,公司目前具备年产 3万吨珠光材料、 1万吨合成云母的生产能力,成为全球龙头。 20万吨二氯氧钛项目于 8月正式投产,可替代外购的四氯化钛和三氯化铁,大幅度降低采购成本,为下半年贡献较大的毛利弹性。 10万吨二氧化钛项目已开工建设,预计明年年底左右投产。 盈利预测: 受外部环境影响我们对盈利预测做出调整,营收端也暂不考虑二氧化钛的增厚贡献。预计 2019-2021年归母净利润分别为 1.99、 2.56、 3.38亿元,维持“增持”评级。 风险提示: 中美贸易摩擦、人民币汇率波动

事件: 公司发布半年报, 2019H1实现营业收入 2.95亿元,同比增长 2.49%;实现归母净利 8135.1万元,同比下降 8.84%,扣非后归母净利 8062.3万元,同比增加 0.17%;综合毛利率、净利率分别为 47.16%、 27.92%。 其中,二季度公司总营收 1.59亿元,同比下降 6.1%,归母净利 4643.1万元,同比下滑11.8%。 点评: 产能仍需释放, 收入端保持稳定。公司主要产品珠光材料下游运用非常丰富,与宏观经济相关度高,并且公司 19年上半年海外收入占比达到 44.05%,占比较高,因此公司营收也与全球经济相关。今年以来全球经济形势复杂多变,公司上市后产能增加至 3万吨珠光材料、年产 1万吨合成云母的产能, 产能并没有完全释放,此外叠加销售人员正在扩充中,因此收入没有出现较大增速,预计随着产能的释放以及销售人员的增加,后期收入增速能有所提升。 毛利率再提升,多因素影响净利润。虽然全球经济形势不佳,但是公司的汽车级、化妆品及珠光材料逐步打入市场,高端产品有所增加,整体毛利率有所提升, 由去年同期的 45.24%上升到当期的 47.16%,随着后期高端产品增加以及原材料自给率提升,预计毛利率仍有上升空间。归母净利小幅下滑,公司总结 4点原因, 一是本期的政府补助收入下降, 二是汇兑收益下降和贷款利息支出增加, 三是投资收益下降,四是公司为扩大业务及增加销售费用,公司当前处于扩张阶段,短期费用呈现一定波动。 二氯氧钛项目投产,长期业绩可期。 公司子公司富仕新材料 20万吨二氯氧钛项目于 8月正式投产,可替代外购的四氯化钛和三氯化铁, 有望大幅度降低珠光材料的生产成本,并提高产品品质。此外,公司的二氧化钛及氧化铁项目也正式开工。 公司依托此前的二氯氧钛、三氧化铁的萃取法制备工艺技术向产业链延伸,新建的二氧化钛、氧化铁将大幅提高公司的营收规模,下游客户也与主业形成协同, 提高与下游客户的黏性。长期来看,公司在不断巩固自身珠光行业龙头地位的同时有望进入高端二氧化钛产业,实现产品多样化及产业链的延伸。 投资建议: 公司处于扩张期,短期业绩承压;长期来看,珠光材料逐步打入高端市场, 二氧化钛、氧化铁有望在 2022年释放业绩,进一步实现公司产品多样化及产业链的延伸。由于产能正在逐步释放,叠加全球经济不佳,下调公司 2019-2021年归母净利 2.79、 3.74、 5.02亿元至 2.17、 2.83、3.72亿元, EPS 为 0.46、 0.60、 0.80元,对应 PE 为 33X、 25X、 19X 倍,维持“ 增持”评级。 风险提示: 普通涂料、油墨、塑料、汽车涂料、化妆品等需求大幅下滑; 投产项目不及预期; 新产品渠道开拓不及预期。

珠光材料龙头,产能行业领先。 公司 2019年珠光材料产能 3万吨,为全球第一。 2018年创造的营收为 5.87亿元,同比增加 25.07%,但同行欧克新材及韩国 CQV 增长缓慢。2018年公司人均产出 129.25万元,比国内人均产出第二的七色珠光多 58万元。同时,公司以44.87%的毛利率处于同行业顶端水准,待 1万吨合成云母珠光材料项目完全投产后,公司毛利率有望进一步提高。 工业领域需求稳健,高端产品渗透率提升。 我国2017年涂料产量达到2000万吨,同比增速为12.3%。珠光材料在涂料工业中应用日益广泛,涂料产业的稳定增长必将带动珠光材料行业的快速发展;在汽车级及化妆品级等高端产品方面,公司产品已通过了多家国际著名汽车涂料及化妆品企业的认证且部分产品已开始批量供货。从珠光白渗透率来看, 2018年白色连续第八年当选最受欢迎的乘用车颜色,其全球占比高达38%,其中珠光白占所有颜色比例为8%。中国化妆品市场零售额从2010的889.4亿增加到2018年的2619亿,年复合增长率为14.4%,远高于同期GDP增速。随着人们对珠光材料偏好的提升,高端珠光材料应用将日益普及。 完善产业链布局, 开拓氧化钛、氧化铁高端市场。 公司投资建设年产20万吨二氯氧钛以及10万吨三氯化铁项目。通过本项目建设,可以有效满足公司珠光材料的生产需求,降低物流采购成本,减少供应商因产能不足可能对公司造成的不利影响,未来每年预计降低原材料成本4830万元;公司投资建设年产10万吨化妆品级、汽车级二氧化钛项目。项目投产后,公司将拥有10万吨二氧化钛产能、 12万吨氧化铁产能、以及100万吨二氯氧钛产能、 50万吨三氯化铁产能。届时,公司将完善建设综合性高端材料供应商战略。 盈利预测与投资建议: 基于最新产品价格、产业链布局和对未来行业 景 气 度 判 断 , 预 计 公 司 2019-2021年 营 业 收 入 分 别 为8.01/10.94/13.12亿元,EPS 分别为 0.61/0.92/1.16, P/E 分别为24.97/16.56/13.06。首次覆盖,给予“ 增持”评级。 风险因素: 新建项目进展不达预期;原材料价格大幅波动;下游需求疲软;中美贸易摩擦及人民币汇率波动影响。

预计2018年全球珠光材料需求量约10万吨,公司销量约1.6万吨,对应市占率15%左右,加上募投项目新增产能,2019年总产能达3万吨/年,全球第一;按金额,珠光材料行业市场规模约18亿美金,公司销售金额5.87亿元,对应市占率5%左右。珠光行业遵“二八定律”,汽车、化妆品等高端产品市场空间1万吨以上,却占据了绝大部分收入规模。坤彩于2010年开始布局汽车产业,2017-2018年在高端市场取得突破,我们认为公司产品品质和品类数量达到国际同行水平,交货速度和反应速度快,加上低成本下的定价优势,预计未来将逐步抢占默克、巴斯夫把守的高端市场份额。 与国内的欧克新材、七色珠光以及韩国的CQV做对比,不论是产能、生产效率还是盈利能力,坤彩科技都是绝对领先同行。究其原因,我们认为:①随着公司产能和收入规模的增长,规模效应逐渐显现,公司作为行业龙头具备较强的议价能力,②公司具备独到工艺,生产效率远高于同行。例如在水解环节,公司独创固体碳酸盐工艺,水解程序所需的时间约6-8个小时,而国内的同行普遍需要12-24小时。在包装环节,公司自动化程度高,员工需求量大幅减少。 四氯化钛成本占比约30%,2018年四氯化钛全年涨幅20%-30%,为降本增效、同时降低采购风险,公司2010年启动了20万吨二氯氧钛项目,从四氯化钛工艺升级至二氯氧钛工艺,项目于2019年3月试生产,预计效果会在下半年显著体现。新工艺折合四氯化钛成本约4000元/吨,而外购四氯化钛成本8000元/吨左右,二氯氧钛自产将节省一半的成本。假设按照今年1.9万吨的销量计算,二氯氧钛自产将增厚业绩5300多万元,考虑下半年正式替代,全年实际增厚业绩2700万元左右。 2018年12月,公司启动“年产10万吨二氧化钛项目”,目前国内同行销售均价1-2万元/吨,偏中低端,而公司定位汽车、化妆品等高端领域,我们认为在国内产业升级和进口替代的背景下,高端二氧化钛的市场需求饱满,在产品品质保证的前提下产能消化不用担心。公司优势在两个方面:①近些年公司在汽车、化妆品珠光颜料市场已取得突破,打下客户基础;②珠光颜料本身就是二氯氧钛制成二氧化钛的过程,20万吨二氯氧钛项目也已经试生产,从技术上看存在较强基础。项目有望于2020年投产,完全投产后将新增年收入33.4亿元(大致按二氧化钛2.5万/吨,氧化铁8000元/吨计算),成为一大新收入来源。 盈利预测:预计2019-2021年归母净利润分别为2.42、3.29、4.53亿元,首次覆盖,给与“增持”评级。风险提示:贸易摩擦、人民币汇率波动 。