公司发布半年报,业绩稳步提升 2019上半年公司实现营业收入21.27亿元,追溯调整后同比下降-5.15%(追溯调整前同比增长54.8%);销售固体盐化产品263.82万吨,同比下降2.73%(干旱导致航道受堵影响水路运输销售);销售毛利率36.36%,同比提升7.76pc(t受益于盐产品销售渠道向终端市场延伸、纯碱和氯化钙产品价差扩大,毛利率同比分别提升17.1pct/2.3pct/19.8pct);归母净利润20707.8万元,同比增长26.59%;经营性现金净流量31860.0万元,同比增长536.99%。 江苏省国资委控股的盐产品龙头企业,矿产资源优质丰富 公司主营盐产品、盐副产品和盐化工三大业务,营收占比分别为50%/17%/33%;公司矿产资源优质丰富,矿区采矿权共计保有资源储量矿石量121.40亿吨,许可生产规模1194万吨/年。优质的盐矿资源在国内盐行业具有垄断优势,充分保障公司生产盐及盐产品所需卤水的持续供给。 苏盐连锁食盐零售业务是公司核心看点,有望大幅提升利润率 2019年1月公司完成重大资产重组,注入苏盐连锁100%股权和南通盐业公司51%股权资产。苏盐连锁主要从事盐产品、调味品、酒业和日化的供销服务,渠道客户粘性大。同时,苏盐连锁所掌控的食盐销售端毛利占产业链毛利总额的约80%,销售毛利率长期稳定在38~40%。因而,食盐零售业务有望提升公司整体利润空间,实现由单一生产盐企向产销一体化的新型盐企转变。 风险提示 盐业市场竞争加剧的风险、食盐渠道开辟不畅、纯碱价格或大幅波动的风险等。 首次推荐,“买入”评级 综合绝对估值和相对法估值,我们认为公司估值在10-14元,19年动态PE为14.3倍和20.0倍,相对于公司目前股价有39%-95%估值空间,考虑公司重组收购食盐零售业务,市场空间、产品终端售价以及毛利率有望同步提升。随着零售业务占比的增长,公司业绩随行业波动的周期属性逐步淡化,盈利稳定性有望增强,估值或将向消费食品板块看齐。我们给予公司PE14.3-20.0倍的估值。首次推荐,“买入”评级。

微特电机:高需求、高壁垒铸就行业护城河 国产高端微特电机需求快速增长。微特电机作为电能转换为动能的核心部件,广泛应用在家用电器、办公自动化、安防监控、医疗器械、工业自动化与机器人等多个领域,目前行业市场空间在2800亿左右,未来3-5年仍将保持15%的增速。从技术角度,随着人工智能、高端装备等新兴应用领域对高端微特电机节能环保、机电一体化、智能化和高可靠性等性能要求逐渐提升,具备核心技术与壁垒的龙头公司有望巩固行业竞争优势。 科力尔:高研发,高瞻远瞩布局人工智能领域伺服电机市场 公司是国内微特电机龙头企业。2018年公司微特电机年生产能力已超过4500万台,其中单相罩极电机年产销量超过3600万台。公司在外销市场保持快速增长,重点开拓国内市场,产销量国内领先。公司在微特电机领域拥有多项核心技术,可靠性、低噪音、使用寿命等关键性能指标已达到国际先进水平。2019年上半年公司研发支出1464万元,同比增长15.46%,研发投入进一步加大。同时积极布局人工智能领域伺服电机研发,在自动化设备、工业机器人和3C市场已批量投入应用,并与国内知名企业建立了长期合作关系,预计未来3年市占率达到2~3%。2019年9月10日,公司全资子公司深圳市科力尔运动控制技术有限公司完成工商登记,有望率先推动人工智能领域伺服电机领域国产化进程。 风险提示 中美贸易摩擦可能会抑制下游需求,影响到公司出口订单;伺服电机需求不及预期;汇率大幅波动;原材料价格波动等风险。 首次推荐,“买入”评级 “买入”评级。预计公司19-21年收入分别为8.81/13.04/16.52亿元,归属母公司净利润1.19/2.02/2.66亿元,利润年增速分别为71.4%/69.1%/31.9%。19-21年每股收益分别为0.84/1.42/1.87元。我们认为公司估值在54-60元,19年动态PE为64.3倍和71.4倍,相对于公司目前股价有7%-19%溢价空间,考虑到人工智能有望快速爆发,伺服电机等高端微特电机销量增速超预期的可能性较大,有望带动公司业绩持续成长,维持“买入”评级。

2019年三季报业绩大幅增长,增速符合预期 公司发布2019年三季报,业绩同比大幅增长。2019年前三季度公司实现营收17.2亿元,同比增长68%;归母净利润1.17亿元,同比增长37%;扣非归母净利润1.16亿元,同比增长192%。Q1、Q2和Q3分别实现营收5.1/5.8/6.4亿元,同比分别增长165%/78%/25%。分别实现归母净利润0.26/0.44/0.47亿元,同比分别为-25%、+91%、+68%。前三季度实现ROE为6.9%,同比增加1.6pct;前三季度EPS为0.28,同比增长40%;预收账款0.21亿元,同比增长133%,主要由于销量增加,预收客户货款增加所致。业绩快速增长来自公司产销量增加和产品售价提升。行业供需收缩带来较高的价格弹性。公司作为行业龙头通过提升市占率不断扩大竞争优势,营收和扣非净利润有望延续高增长态势。 2019前三季度,公司新产能持续放量,细分行业龙头强者恒强 2019前三季度,公司新产能持续放量,细分行业龙头强者恒强。公司业绩大幅增长主要受益于“日科橡塑年产10万吨塑料改性剂ACM及1万吨氯化聚氯乙烯CPVC”等项目产能释放。ACM、ACR、ACS等产品销量分别同比大幅增长,客户对公司新老产品的认可度不断提高;未来3年内,公司20万吨ACM和20万吨橡胶胶片项目、东营33万吨新型助剂项目(包含年产14万吨PMMA、10万吨ACS、4万吨ASA工程塑料、4万吨功能性膜材料及1万吨多功能高分子新材料项目)、以及50万吨PVC复合料项目将为公司带来更多新增盈利点。预计公司2021年新项目投产后,日科化学在CPE行业市占率有望提升至50%左右,成为细分行业的绝对龙头。 风险提示:ACM、ACR销售量低于预期,产品价格大幅波动。 投资建议:“买入”评级。 行业供给大幅收缩,ACM提价预期增强,对业绩影响弹性较大。公司作为行业龙头通过提升市占率不断扩大竞争优势,营收和扣非净利润有望延续高增长态势。预计2019-21年归母净利润1.61/2.34/3.04亿,对应EPS为0.38/0.55/0.71元,对应当前股价PE为21.5/14.7/11.3X,“买入”评级。

事项: 1. 公司发布前三季度业绩预告,预计2019年前三季度实现归母净利2.22-2.35亿元,同比增长155%-170%。其中,第三季度归母净利润7982.9-9313.4万元,同比增长200%-250%。 国信化工观点: 1)公司盈利快速增长来自项目落地和新产品结构优化。我们认为,公司Q3业绩符合预期,主要是由于下游领域需求持续释放,公司积极部署实现营收快速增长,系统集成模式受到客户认可度提升。新产品结构持续优化,以及新项目的逐渐落地进一步提升盈利能力。 2)吸附分离材料产能布局基本完成,技术提升进口替代可期。公司高陵2.5万吨树脂、蒲城1.5万吨树脂等项目已试生产。新生产基地建成后,公司将拥有行业最全的生产线品类,覆盖了吸附分离材料主要生产工艺,从而实现离子交换、吸附、螯合、催化、色谱、多肽、琼脂糖、均粒等主品类的生产,以及食品,医药,超纯级别等特殊后处理;水处理向技术壁垒较高的半导体用电子级超纯水领域拓展,预计2022年全球市场规模41.7亿美元;公司吸附分离技术积累深厚,有望以自主知识产权掌握吸附分离材料的关键技术,进而实现进口替代。 3)新项目逐渐落地,提锂业绩兑现增长。公司将盐湖提锂的藏格5.78亿元项目、锦泰10.92亿元项目列为年度重点项目,集中优势资源保证项目建设按进度、保质保量完成,两大提锂项目的逐步确认助力业绩实现高增长。现藏格项目已完成5条线的运行调试并取得客户验收确认,9月份吸附剂全部装填完毕进行满负荷生产;锦泰一期3000t/a 项目已建成投产,目前正在持续运行和工艺优化。9月公司与五矿盐湖签订2281万元的吸附成套装置合同,用于五矿盐湖1000t/a高浓度卤水镁锂分离的工业试验。 4)投资建议:“买入”评级。预计2019-21年公司净利润分别为2.52/3.08/3.87亿元,对应PE 为29.5/24.0/19.1倍。 5)风险提示。原材料价格波动风险;安全生产风险;汇率、毛利率波动风险;项目建设进度不及预期风险等。 评论: 19Q1-Q3业绩预告同比增长200-250%公司盈利快速增长来自项目落地和新产品结构优化。我们认为,公司Q3业绩符合预期,主要是由于下游领域需求持续释放,公司积极部署实现收入快速增长,系统集成模式受到客户认可度提升。新产品结构持续优化,以及新项目的逐渐落地进一步提升盈利能力。 吸附分离材料产能布局基本完成,技术提升进口替代可期。公司高陵2.5万吨树脂、蒲城1.5万吨树脂等项目已试生产。 新生产基地建成后,公司将拥有行业最全的生产线品类,覆盖了吸附分离材料主要生产工艺,从而实现离子交换、吸附、螯合、催化、色谱、多肽、琼脂糖、均粒等主品类的生产,以及食品,医药,超纯级别等特殊后处理;水处理向技术壁垒较高的半导体用电子级超纯水领域拓展,预计2022年全球市场规模41.7亿美元;公司吸附分离技术积累深厚,有望以自主知识产权掌握吸附分离材料的关键技术,进而实现进口替代。 新项目逐渐落地,提锂业绩兑现增长。公司将盐湖提锂的藏格5.78亿元项目、锦泰10.92亿元项目列为年度重点项目,集中优势资源保证项目建设按进度、保质保量完成,两大提锂项目的逐步确认助力业绩实现高增长。现藏格项目已完成5条线的运行调试并取得客户验收确认,9月份吸附剂全部装填完毕进行满负荷生产;锦泰一期3000t/a 项目已建成投产,目前正在持续运行和工艺优化。9月公司与五矿盐湖签订2281万元的吸附成套装置合同,用于五矿盐湖1000t/a 高浓度卤水镁锂分离的工业试验。 投资建议:“买入”评级。首次覆盖,给予“买入”评级。我们预计2019-2021年公司净利润分别为2.52/3.08/3.87亿元,对应PE 分别为29.5、24.0、19.1倍。 风险提示。原材料价格波动风险;安全生产风险;汇率、毛利率波动风险;项目建设进度不及预期风险;下游客户拓展不及预期。

Q3逆势取得佳绩,成本管控是关键因素 2019年前三季度公司实现营收97.47亿元(+4.92%),归母净利润28.33亿元(+18.63%),扣非归母净利润27.73亿元(+6.98%)。其中Q3单季度营收32.27亿元(同比-3.62%,环比-2.95%),归母净利润9.44亿元(同比-7.51%,环比+8.63%)。从去年Q3行业景气达到高点之后,化工行业景气度持续下滑,公司主要产品价格在今年Q3仍保持向下的趋势,在此行业背景下,公司仍取得净利润环比增长。考虑到公司二期项目的烯烃段已经于10月份顺利投产,全年有望接近我们对公司的42.5亿元的盈利预期。 今年三季度公司的主要产品聚乙烯、聚丙烯和焦炭的价格环比二季度都略有下滑,但是原材料的采购价格环比二季度基本没有变化,公司仍通过提高产品收率、降低期间费用率等方式严控成本,毛利率和净利率都环比二季度有所增长,取得了净利润环比增长的良好成绩。 偿还借款、兑付公司债券,积极降低财务成本 前三季度公司经营性现金净流量达到12.51亿元,持续表现稳定。在良好的经营性现金流表现下,加上公司今年成功上市募集资金80亿元,公司在手现金充裕。公司除了提前偿还部分借款之外,提前兑付了16宝丰01和18宝丰01共计19亿元,使得利息支出减少,前三季度的财务费用为2.72亿元,比去年同期减少了1.27亿元,成功降低了财务成本。公司在9月底公告回售16宝丰02债券,顺利回售了9.56亿元公司债券,预计Q4公司的财务费用将进一步降低。 竞买红墩子煤业失败,预计公司继续整合上游资源 公司在9月份参与竞买宁夏红墩子煤业有限公司60%股权及相关债权,希望进一步整合宁东地区煤炭资源,加强自身产业链的原料煤的自供比例。虽然本次竞买宣告失败,但是对公司目前产业布局并没有实质性影响,预计公司会继续在上游煤炭资源整合方面寻找合适的标的。公司红四煤矿(240万吨产能)已经投产,丁家梁煤矿预计在年内投产,另外在产的马莲台煤矿在进行安全技术改造,公司煤炭自给率将进一步提升后,有利于公司继续降低原材料成本。 风险提示:项目投产进度不及预期;原材料价格上涨,产品价格大幅下跌。 投资建议:维持“买入”评级。 煤制烯烃二期项目即将全线投产,预计2019-2021年归母净利润42.5/60.2/69.9亿元,同比15/42/16%,摊薄EPS=0.58/0.82/0.95元,对应PE=17.6/12.4/10.7,公司成本优势明显,分红凸显长期投资价值,维持“买入”评级。

事项: 公司切入智慧电源业务,正积极拓展 5G 基站电源等相关项目。 国信化工观点: 1)切入智慧电源业务,高端工业设备市场空间大。 公司硬件板块的核心产品主要是智能照明、智能电源和智能控制。 公司智能 LED 灯具产品采用自主设计、研发的技术,最新研发的智能灯以及智能电源等产品线获得了欧洲客户肯定。 2019年 7月来自欧洲市场客户 EGLO 的新增订单需求增加明显。 公司为品牌客户提供智能电源及工业控制部分的工程测试、制造、供应链管理等系列服务,目前公司很重要的一部分应用场景为高端工业设备。 因而, 公司也在积极拓展 5G 基站电源等相关项目。 2) 智能硬件板块技术瓶颈打开, 新产品订单量持续增加随着 5G 通信技术的来临,云计算能力的强化,初级人工智能的实现以及传感器技术的不断成熟,制约智能硬件发展的多维度的技术瓶颈已逐渐打破。 凭借公司为现有客户服务过程中积累的智能电源及工业控制等相关能力,为迎接 5G、物联网时代的到来,公司正着力于在智能电源、传感器等智能硬件部件相关领域寻找更多发展机遇。 2019年初公司新切入国内金融科技领域优质客户怡化股份,已顺利完成前期的试产、打样和小批量量产阶段, 2019年 7月订单已开始大幅放量。 3) 智慧营销板块处于转型升级调整期,现金流持续改善2019H1公司智慧营销板块仍处于转型升级调整期,业绩同比出现一定幅度下滑,但公司三家数字营销子公司经营性现金流同比得到改善。 4) 开辟投资板块,产投研战略落地带来良好现金回报产投研是公司战略落地的主要路径。公司投资的麦盟科技、六度人和,在 2019H1先后完成了新一轮股权融资,引入新的投资者,一定程度上体现了市场对其未来价值的充分肯定,有利于麦盟科技和六度人和的长远发展。 5) 风险提示:盈利能力不及预期、投资标的公允价值变动、汇兑损失等风险。 6)投资建议: 看好智慧能源产业,维持“增持”评级。 预计 2019-21年公司归母净利润分别为 1.14/1.41/2.06亿元, 摊薄 EPS 为 0.20/0.24/0.36元,当前股价分别对应同期 PE 35.2/28.4/19.4x。 公司切入智慧电源业务,高端工业设备市场空间大。 智能硬件板块技术瓶颈打开,公司金融科技产品订单量持续增加。开辟投资板块,产投研战略落地带来良好现金回报,继续维持“增持”评级。 评论: n 切入智慧电源业务,高端工业设备市场空间大。 公司硬件板块的核心产品主要是智能照明、智能电源和智能控制。 智能 LED 灯具产品采用自主设计、研发的技术,公司最新研发的智能灯以及智能电源等产品线获得了欧洲客户肯定。 2019年 7月来自欧洲市场客户 EGLO 的新增订单需求增加明显,助力公司智能硬件板块业绩的稳定增长。凭借公司为现有客户服务过程中积累的智能电源及工业控制等相关能力,为迎接 5G、物联网时代的到来,公司将着力于在智能电源、传感器等智能硬件部件相关领域寻找更多发展机遇。 公司为品牌客户提供智能电源及工业控制部分的工程测试、制造、供应链管理等系列服务,目前公司很重要的一部分应用场景为高端工业设备。此外,公司也在积极拓展 5G 基站电源等相关项目。 2019年初公司新切入国内金融科技领域优质客户怡化股份,已顺利完成前期的试产、打样和小批量量产阶段, 2019年 7月订单已开始大幅放量。 智能硬件+智慧营销协同发展。 2019年上半年,公司实现营业收入 3.56亿元,同比下降 38.19%;归母净利润 1.13亿元,同比增长 69.61%;扣非归母净利润 0.01亿元,同比下降 89.94%。公司归母净利润增幅较大,主要是投资的麦盟科技及六度人和分别完成新一轮融资,增加公司净利润 9192.52万元。按主营构成, 2019H1公司 LED 照明产品、数字营销和消费类电子营收占比分别为 44.1%/41.9%/14.1%,毛利占比分别为 52.1%/38.5%/9.4%。按业务板块及产品, 2019H1,公司智能硬件板块中, LED 照明产品收入为 1.52亿元,占比 42.61%,同比下降 27.78%; 智能硬件制造产品营业收入为 0.48亿元,占比 13.58%,同比下降 57.86%;智能营销板块中,智慧营销服务营业收入为 1.44亿元,占比 40.45%,同比下降 38.40%。中美贸易摩擦的持续,导致智能硬件制造业务的收入同比下降;数字营销行业竞争加剧、客户预算结构调整,导致智慧营销服务业务量下滑。 公司智能硬件板块包含 LED 照明业务和智能硬件制造业务。 (1)LED 照明业务。公司 LED 照明业务主要包括 LED智能照明产品和 LED 非智能照明产品的设计、研发、生产和销售,为用户提供照明解决方案;销售模式分为经销商模式和 ODM 模式;经营模式主要是按客户订单组织生产和销售,并按合同或订单约定收取销售款; (2)智能硬件制造业务。公司为品牌商提供智能工业设备及其他智能硬件产品的工程测试、制造、供应链管理等系列服务;经营模式主要是按客户订单组织材料采购、生产和销售,并按合同或订单约定收取相关服务费用。 2019H1,公司智能硬件板块继续加大研发投入,以技术创新为源动力,产品研发为核心,发展具有自主知识产权的产品,定位于成为智能硬件产品解决方案提供商,旗下智能制造子公司分布长三角和珠三角,均建立了现代化的研发生产基地。通过一系列技术创新,公司智能硬件生产服务在业内一直具有竞争力。通过产品优势先后切入 ABL、 EGLO、 SSG 等国际一线客户的供应链体系,公司已初步具备了智能硬件产品优势。 控股子公司“实益达”与“电明科技”于 2019年 8月签署《采购框架协议》,拟向电明科技销售产品和提供服务。 2019年 10月双方签署《战略合作框架协议》,拟增加合作内容包括取消累积金额最高不超过人民币 950万元的限制、双方交易期限延长至 2020年 12月 31日等协议。 政策、技术、需求驱动国内智能硬件行业发展快速。 硬件智能化成为全社会共识,行业高速发展的前提条件已逐渐形成。随着 5G 通信技术的来临,云计算能力的强化,初级人工智能的实现以及传感器技术的不断成熟,制约智能硬件发展的多维度的技术瓶颈已逐渐打破。在政策、技术、需求共同驱动下,国内智能硬件行业发展快速。智能硬件行业的快速发展,给公司智能硬件板块带来了新的发展机遇。 智能硬件业务不断探寻新业务突破口,新客户订单需求快速提升。 智能硬件业务板块作为公司的成熟业务板块,近几年经营业绩得以大幅改善,但自 2018年下半年以来,因受全球范围内经济下行以及中美贸易摩擦等因素的持续影响,公司智能硬件板块销售相对疲软, 2019H1,公司智能硬件板块的经营情况尚未能改善。但公司自 2018年开始就在寻找智能硬件业务升级的突破口,公司智能硬件板块除了目前已成熟的电子元器件、 LED 照明产品之外,也在不断推进如智能锁具、物联网智能模块、金融科技产品等其他智能硬件终端产品的研发和项目合作,公司在 2019年度已经接入金融科技产品、智能锁具等产品的新客户。 2019H1此类新客户尚处于试产、打样、小批量量产等前期阶段,对公司智能硬件板块的业绩贡献尚不明显, 2019年 7月来自金融科技产品新客户怡化股份的订单需求大幅增加,预计 2019年下半年将会成为智能硬件板块新增客户主力之一。 公司智慧营销板块涵盖三家公司、五大业务方向。 2019H1公司智慧营销板块仍处于转型升级调整期,业绩同比仍出现一定幅度下滑,但公司三家数字营销公司经营性现金流相比去年同期得到改善。公司智慧营销板块业务集中在三家数字营销公司:顺为:控制顺为投放代理业务的风险,挖掘现有品牌客户更多预算潜力,拓展更多高附加值轻创意、策略业务;奇思:依托现有汽车行业的创意、策略基盘业务,向其他行业延伸,降低行业单一风险;利宣: 减少纯投放代理业务比重,聚焦品牌客户的社会化媒体创意需求,增加直客、创意策略类业务比重。此外,公司充分利用在投资过程中接触的新机会、新业务、新理念,升级数字营销现有业务,并在部分数字营销子公司试点开展新业务,帮助数字营销子公司变革现有业务。 开辟投资板块,产投研战略落地带来良好现金回报。 产投研是公司战略落地的主要路径。公司投资的麦盟科技、六度人和,其在 2019H1先后完成了新一轮股权融资,引入新的投资者,一定程度上体现了市场对其未来价值的充分肯定,有利于麦盟科技和六度人和的长远发展。为降低公司投资风险和最大限度调动团队积极性, 2019H1, 公司同意芜湖集信通达企业管理咨询合伙企业(普通合伙)增资子公司北京麦达并放弃同比例增资权。芜湖集信的主要股东为北京麦达核心管理团队,此举有利于促进北京麦达长远发展。公司未来会持续关注智能硬件和智慧营销行业领域的创新产品,充分利用上市公司的综合优势,通过外延式投资和内生式发展,加强公司自身的研发、技术和营销能力。 投资建议: 继续维持 “增持”评级。 预计 2019-21年公司净利润分别为 1.14/1.41/2.06亿元。摊薄 EPS=0.20/0.24/0.36元,当前股价对应 PE=35.2/28.4/19.4x。 公司切入智慧电源业务,高端工业设备市场空间大, 智能硬件板块技术瓶颈打开,公司金融科技产品订单量持续增加。公司开辟投资板块,产投研战略落地带来良好现金回报,继续维持“增持”评级。 风险提示: 盈利能力不及预期、投资标的公允价值变动、汇兑损失等风险。

2019年三季报业绩释放,增速符合预期 公司发布三季报业绩公告。2019年前三季度公司营业收入3.13亿元,同比增长49.34%,主要系公司节能环保和互联网营销双主业齐头并进,业务量均有增加所致;扣非归母净利润8101.2万元,同比增长310.87%;经营活动现金流量净额1585.2万元,同比增加28.97%;公司发布2019年度经营业绩预告。预计2019年归母净利润同比增长186.46%~272.40%。 垃圾焚烧炉防护行业龙头,新签订单和项目完工数量快速增长 公司是国内唯一一家垃圾焚烧炉防护领域上市公司,已形成节能环保+互联网营销的双主业格局。在国家环保相关政策实施背景下,公司正逐步将经营重点聚焦到节能环保实业,抓住机遇积极拓展业务,其中垃圾焚烧炉防护、声学降噪工程等相关业务新签订单量及项目完工数量保持快速增长。 垃圾分类政策实施,垃圾焚烧及其配套行业需求有望快速提升 目前我国垃圾焚烧占垃圾处理量的比重不足50%。对比日本等发达国家80%的垃圾焚烧处理比例仍有提升空间。随着2019年垃圾分类法律法规的推出,全国陆续启动垃圾分类工作。垃圾焚烧厂垃圾处理工序中的重金属等有害物质分拣成本将大幅降低,垃圾焚烧处理量有望加速提升。公司所在的垃圾焚烧炉及配套防护业务需求有望快速增长。 财务状况明显好转,有利于公司快速推进业务布局 2019前三季度公司经营活动产生的现金流量净额同比增加28.97%,主要系公司加强应收账款管理,回款增加所致。预收款项较2018年末增加69.25%,主要系公司部分业务为降低风险采取预收进度款项模式。 风险提示:焚烧炉防护、声学降噪工程市场需求不振;技术研发进展迟缓等。 投资建议:首次推荐,“买入”评级。 预计2019-2021年公司净利润分别为1.11/1.90/2.36亿元,同比增速31.7%/28.4%/27.9%,摊薄EPS=0.36/0.62/0.77元,当前股价对应PE=23.5/13.8/11.1x。行业垃圾分类政策驱动垃圾焚烧炉及配套防护业务需求快速提升。公司作为国内唯一一家垃圾焚烧炉防护领域上市公司,新订单数有望持续增长。首次推荐,“买入”评级。

事件:公司发布 2019半年报,实现营业收入 5.32亿元,同比增长 25.43%; 实现归母净利润 8044.9万元,同比增长 151.4%;扣非后归母净利润 8402.3万元,同比增长 169.49%。同时预告 2019三季报业绩,预期实现归母净利润 10227.35-11363.72万元,同比增长 80.00%-100.00%。 公司业绩增长驱动力:产能释放叠加产品结构调整。 (1)新产能投产伴随新订单签订, 新增产能贡献高业绩增速。 16年开始,公司为适应市场发展,计划新增建设 2万吨/年建材级纤维素醚的生产规模,增幅 100%。 2万吨/年新增产能 18Q4已投产。公司参股子公司赫尔希主营业务为 HPMC 植物胶囊的生产销售,建有生产线 12条,年生产 HPMC植物胶囊 35亿粒。 18年 4月,开始建设年产 50亿粒 HPMC 植物胶囊项目,生产线分批投产,预计 19年全部建设完成,达到年产 85亿粒 HPMC植物胶囊的产能规划。 主营产品营业收入(纤维素醚): 公司 20000吨/年纤维素醚改建项目完工释放产能,销量和销售收入较去年同期出现增长,且净利润率环比增长 3.28个百分点。 贸易产品: 公司 20000吨/年纤维素醚改建项目完工释放产能,弥补产能不足,贸易产品销量及销售收入较去年同期下降。 福川化工: 福川公司生产线改造,技术更新,产品售价提高,产量及销量提升,收入较去年同期大幅增长。 子公司福川化工产品原乙酸三甲酯自 2018年四季度开始,市场供货量减少,下游市场复苏,造成市场供需不平衡,导致该产品价格大幅度提升,价格从四季度 2.3万元/吨涨至今年约 3.3万元/吨。分析 2018年年报,公司全年销售原乙酸三甲酯约 1000吨, 19H1销量则接近 2000吨,实现量的大幅增长。 福川化工净利润率环比增加 1.36个百分点。目前供需关系依然紧张,预计价格及销售量今年将维持坚挺, 原乙酸三甲酯业务将成为福川公司业绩的强劲增长点。 赫尔希胶囊公司: 赫尔希公司生产线稳步达产,产品认可度逐步提高,收入较去年同期出现大幅增长。按照胶囊销售均价推算, 19Q1公司销售 HPMC 胶囊约 11亿粒, 19Q2实现 HPMC 胶囊销售约 16亿粒,Q2环比增长 45.5%。盈利能力方面, Q2净利润率环比增加 3.24个百分点。赫尔希胶囊业务实现量增的同时,规模效应带动盈利能力。 预期 19年全年可实现胶囊销售约 60亿粒。 (2)胶囊业务及福川化工业务提升,带动产品结构调整,提升毛利率。 近几年公司建材级纤维素醚产品毛利率约为 18-24%,医药食品级纤维素醚产品毛利率约为 35-37%。 2017年及 2018年公司业务整体净利润率水平分别为 7.16%和 8.40%。根据公司 19半年报数据披露,子公司赫尔希胶囊业务得到快速发展。 19年高盈利能力的胶囊业务(26.7%) 的占比持续提升将增加公司的盈利能力。 福川化工产品 19年量价齐升,实现净利率约 35.7%,净利润占比接近 30%,大幅提升公司盈利水平。 19年下半年业绩预期持续高增长。 公司建材级纤维素醚新增产能的消化主要来自于两方面: (1)公司 2017年及 2018年贸易代销建材级纤维素醚产品金额分别约为 6400万元及 1.3亿元,我们预计贸易代销随着公司新扩产能的投产将大部分转为公司自产自销。 (2)公司公告称,为了充分释放公司新增 2万吨/年纤维素醚改建项目产能,与法国圣戈班、德国可耐福签订重大合同合作协议:计划 2018年 7月 1日起至 2019年 12月 31日向法国圣戈班供应纤维素醚产品约 4000吨,向德国可耐福供应纤维素产品约7000吨,大客户大订单提升了公司新增产能可消化的确定性。 18年,按照合同公司向可耐福供建材级纤维素醚 2260吨,向圣戈班供建材级纤维素醚 829吨,其中,圣戈班因全球工厂试用实验时间较长,该合同销售量将在 2019年二季度开始逐步释放。 子公司植物胶囊业务迎合保健品行业的快速发展,现有订单充盈。 公司预计 2019年三季报的增速区间为 80-100%,低于半年报增长速度。 我们分析原因可能有: (1)公司 18年下半年业绩开始为业绩拐点,同比基数较大; (2)公司19年上半年出售欧洲子公司股权,获得投资收益497.14万元人民币; (3)公司保守预估 9-10月可能会产生引起限产行为的事件,造成公司原材料的供应不足或产品生产量的下滑。 盈利预测:我们预计公司 2019-2021年净利润分别为 1.42/1.78/1.97亿元,对应 PE 分别为 14/11/10倍,给予“买入”评级。 风险提示:公司新增产能投产不顺利,下游需求不旺盛造成新增产能消化困难,原乙酸三甲酯涨价持续性不确定。

投资&风险建议:买入评级 公司市场敏锐度优秀,2019电商占比有望进一步提至50%+,品牌-品类-渠道结构持续优化,成长性凸显。我们预计,2019公司收入有望维持30%以上,线上50%上下,线下15%上下,未来3年业绩有望实现32%/31%/22%,当前PE40X/31X/25X,买入评级,长期看好公司在美妆产业年轻消费崛起大潮中持续进击、突围! 风险提示 国内市场失速、竞争格局恶化、新品推进不达预期、整合营销策略不当。

事件一:公司披露2019半年报,业绩大幅增长。2019上半年公司实现营业收入2.08亿元,同比增长63.5%;归母净利润6004.2万元,同比增长285.40%(预告归母净利润5700-7000万元,符合预期);经营性现金流1726.0万元,同比增长13.66%。业绩大幅增长的原因是订单量及项目完工数量保持快速增长,以及互联网子公司武汉飞游和长沙聚丰分别实现净利润2973.17万元和2333.49万元,同比增长73.36%和32.33%。事件二:公司披露2019Q3业绩预告。公司预计2019Q1-Q3归母净利润8000~9500万元,同比增长242.29%~306.47%,其中Q3季度归母净利润同比增长156.17%~348.70%。 公司是目前唯一一家垃圾焚烧炉防护领域上市公司。公司做防磨抗蚀起家,已形成节能环保+互联网营销的双主业格局。2019H1公司防磨抗蚀、隔音降噪工程、垃圾炉防护和互联网营销营业收入分别为3508.1万元、2918.2万元、2897.9万元、8776.4万元,同比增长15.35%、1147.73%、147.77%、28.70%,毛利率分别为33.51%、34.15%、32.47%、73.01%,同比增长8.71pct、下滑13.13pct、下滑14.03pct、增长2.43pct。 公司垃圾焚烧炉防护业务快速增长,技术持续领先。2019H1公司垃圾焚烧炉防护业务营收占公司营收总额的14.0%,较2018年末占比提升6.0pct。我们认为公司正逐步将经营重点聚焦到节能环保实业,有望进一步拉动垃圾焚烧炉防护业务快速增长,未来该业务占总营收比重仍将持续扩大。订单:公司已与上海康恒环境股份有限公司、江西联动锅炉设备有限公司、绿色动力环保集团股份有限公司等国内大型垃圾炉建设和运营单位建立了战略合作关系,订单量实现快速增长。技术:公司垃圾炉防护技术是引进国际焊接领域最优秀的焊接系统平台,经过自主研发的一种针对垃圾炉、生物质炉等的防腐技术工艺技术(HCMT技术)。公司依靠技术创新起家,拥有二十多项发明专利、实用新型专利及相关专有技术,多个产品和技术被列入国家火炬计划项目、国家重点新产品及国家优秀节能新产品。 垃圾焚烧炉防护是防磨抗蚀技术在垃圾焚烧炉的创新应用,市场空间大。垃圾焚烧炉防护业务是防磨抗蚀技术在垃圾焚烧炉行业的创新应用,主要是通过对炉内管排及相关部件进行预防护和再制造技术服务,解决其磨损和腐蚀问题,大幅度提高使用寿命,减少因磨损和腐蚀造成的经济损失,是在环保要求日渐提高的新形势下,应运而生的新兴产业。垃圾焚烧炉是垃圾焚烧发电厂的核心设备,随着未来垃圾焚烧行业的市场空间加速释放以及为适应更高焚烧标准导致的现有垃圾焚烧炉的升级改造,未来针对垃圾焚烧炉的防腐工程需求将有较大市场空间。 国内垃圾分类政策集中推出,垃圾焚烧及其配套行业有望加速发展。2003年至2017年城市垃圾焚烧年均复合增长率高达49.87%。截至2018年年底,内地建成并投入运行的生活垃圾焚烧发电厂约400座。2018年新投入运行的生活垃圾焚烧厂超过70座,在建项目166座,拟建项目201座。但目前我国垃圾焚烧处理方式占垃圾处理量的比重仍不足50%,对比日本等国家80%的焚烧处理比例仍有较大市场空间。2019年6月,国务院常务会议通过《中华人民共和国固体废物污染环境防治法(修订草案)》;住建部等9部门联合发布《关于在全国地级及以上城市全面开展生活垃圾分类工作的通知》,对各城市垃圾分类进程做出明确规定;上海市《上海市生活垃圾管理条例》将于7月1日正式开始实施。随着以上垃圾分类法律法规的推出,全国地级以上城市将陆续全面启动垃圾分类工作。我们认为,上述政策的实施有望快速拉动固废垃圾回收及处理产业链,垃圾焚烧占比有望提升。同时,垃圾焚烧炉及配套防护技术需进一步加强升级,以适应更高焚烧标准。 2019年声学降噪市场空间380-400亿元,业务发展空间快速打开。声学降噪业务的快速增长受益于行业市场需求的快速增长,随着人们环保和健康意识的逐步提高,工人会在选择工作的重点考虑工作环境的舒适性与健康性,传统喧嚣的工厂环境已经不能满足工人的诉求;另外周边居民的投诉也日益增多;最重要的原因是《环保法》和《环保税法》的出台之后,企业不得不来做噪声的降噪处理。据初步统计,2018年全国噪声与振动控制行业总产值约为133亿元。考虑建筑声学、工业降噪和轨道交通降噪的预期总投资量,在2019年,整个噪音污染治理市场的规模有望达到380亿到400亿之间。 投资建议:维持“买入”评级。公司是是目前唯一一家垃圾焚烧炉防护领域上市公司。公司创新推出垃圾焚烧炉防护业务,技术持续领先,订单量已实现快速增长。随着下游需求的爆发,公司垃圾炉防护和声学降噪两项业务迎来市场机遇。因而,我们认为,公司垃圾焚烧炉防护和声学降噪业务具备加速成长的条件,有望步入业绩释放阶段。我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.39、0.48、0.60元/股,对应PE分别为21.8X、17.9X、14.2X,维持买入评级。 风险提示:垃圾分类政策力度不及预期;公司焚烧炉防护业务市场推广进度缓慢等。

未来两年,聚酯产业链利润温和扩张,公司炼化产能已全线打通,成为国内首个供应高盈利 PX 的民营大炼化企业,将产业链整体利润吃进体内,同时公司扩产;相比其他在建民营炼化项目,公司大炼化产能具有独特配套优势,满负荷运行下年节约成本 14.5亿元,项目长期盈利中枢 73亿元。 未来两年聚酯产业链利润温和扩张。聚酯产业链整体的盈利主要受名义 GDP增速及油价影响,名义 GDP 影响产业链需求、原油价格影响产业链库存收益。 随着主要经济体一系列逆周期政策的出台,名义 GDP 增速下滑空间有望缩小;原油市场方面,OPEC 财政平衡约束及美国页岩油企业持续降低资本开支,页岩油的边际成本(40-50美元/桶)形成有效支撑,油价稳中有升。产业链整体利润有望温和扩张。 从产业链内盈利分布看,PX 仍占据产业链大部分利润,公司打通“原油—芳烃—PTA—聚酯—民用丝及工业丝”全产业链,率先抢占高盈利的 PX 业务。 2019年 5月公司的炼化项目实现全流程打通,顺利产出汽油、柴油、航空煤油、PX 等产品,大炼化产能的率先打通,使公司成为首个抢占产业链盈利高地的民营大炼化企业。 未来随着炼化产能陆续投放,下游涤纶长丝将承接更多利润,而公司在建 135万吨涤纶长丝产能,有助于承接未来产业链转移的利润。涤纶长丝贴近消费端,产品差异性较大,企业扩产需要考虑产品对应市场,扩产节奏相对谨慎,基本匹配需求增速,而未来两年 PX、PTA 产能将快速扩张,超过下游聚酯产能增速,产业链利润将向下游转移。公司在抢占上游利润高地的同时,目前在南通有在建 135万吨/年的民用长丝产能,这部分涤纶长丝产能也为承接未来产业链转移的利润做好了准备。 恒力大炼化项目具备独特优势。作为国内首批民营炼化项目,短期公司最大优势是领先的投产进度,使公司最大限度受益本轮炼化景气周期。此外,公司炼化项目在配套方面具备较高的优势,包括:自备电厂、煤制氢设备、散货码头等,每加工一吨原油可节约成本 72.75元,长期盈利中枢 73亿元。 盈利预测和估值。预计公司 2019/20/21年净利润分别为 87.52/109.56/128.12亿元,对应 EPS 为 1.24/1.56/1.82元,对应 PE 为 10.6/8.49/7.27倍,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:油价大幅波动;炼化项目投产进度不及预期;扩张产能释放不及预期;产能扩张大幅增加;中美贸易冲突导致国内经济大幅下行。

上半年业绩同比回落,Q2业绩环比改善。公司发布2019年中报,上半年公司实现营业收入70.76亿元,同比增长1.12%;归属于母公司的净利润13.09亿元,同比-22.09%。分单季度来看,2019年Q2公司实现营业收入35.33亿元,环比基本持平;实现归属于母公司的净利润6.67亿元,环比增长3.89%。上半年在公司主营产品价差整体走弱的背景下,二季度业绩超预期改善。 整体产品价差回落是上半年公司业绩下滑的主要原因。公司主营产品包括化肥、有机胺、己二酸及中间品、醋酸及衍生品以及多元醇等业务,2018年分别贡献公司整体营收的毛利润的20.38%、14.56%、12.76%、17.36%、13.51%,合计78.6%。其中化肥盈利稳定在高位,有机胺生产价差由2018年的高点回落45.5%,己二酸生产价差有018年的高点回落62.7%,醋酸生产价差由2018年的高点回落54.7%,乙二醇生产价差由2018年的高点回落67.2%,公司整体产品价差的回落是上半年业绩同比下滑的主因。 公司Q2大幅提升化肥产销推升业绩环比改善。目前公司拥有180万吨尿素和60万吨复合肥产能,2019年Q2公司肥料产量71.94万吨,销量64.87万吨,相比Q1分别增长14.7%和12.8%,产能利用率由Q1的104.5%提升至目前的111.7%,产销持续提升。公司利用自身“一头多线”的柔性多源联产优势,通过增加盈利水平较高的化肥产量,使公司在行业整体下行的环境下,实现自身盈利的环比改善。 化肥业务仍将处于景气周期。在环保整治压力下,化肥行业有效开工持续下滑,以公司的主营产品尿素为例,行业产能利用率由2016年的82.93%回落至目前的68%,在需求稳定背景下,伴随着供给明显收缩,产品的盈利能力持续上行,尿素毛利率由2016年的低点-28.28%回升至目前的9.77%。在环保监管的持续高压下,预计未来行业大面积复工较难出现,行业仍将处于高盈利区间。 DMF、醋酸、己二酸景气均回落至历史底部区间。目前DMF国内产能110万吨,产量70万吨,行业未来无新增产能,需求逐步抬升,2019年前六个月表观消费增速8.6%;目前国内DMF库存仅1.3万吨,处于历史低位。醋酸国内产能895万吨,产量718万吨,未来有160万吨产能投放,产能增速17%,需求维持平稳;目前醋酸库存仅5.42天,处于低位。国内己二酸产能256万吨,未来仅有重庆华峰的20万吨装置投产,产能增速7.8%,2018年需求增速35%,主要靠PU浆料带动;目前己二酸库存仅5千吨,处于历史低位。 国内煤化工龙头企业,维持“买入”评级。我们预计公司2019-2021年EPS分别为2.08、2.65、3.00元,对应PE分别为7.59X、5.95X、5.27X,维持买入评级。 风险提示事件:宏观经济超预期下滑、原油价格大幅下跌。

事件:公司公布19Q1业绩,实现营业收入636.08百万元,同比增长2.74%,实现归母净利润14.11百万元,同比-41.32%。 公司主要从事食品和饲料添加剂的研发、生产及销售。产品主要包括生物素、叶酸等维生素类产品和乳酸链球菌素、纳他霉素、ε-聚赖氨酸等生物保鲜剂。公司是国内最早从事生物素和生物保鲜剂生产的企业之一,通过多年的经营积累和持续的技术创新、工艺优化及应用领域的开发,公司已发展成为产品细分市场的龙头企业,在规模化生产能力、技术工艺水平、产品市场占有率、品牌知名度等方面处于全球领先地位。2018年Q4公司通过收购通辽圣达,持有其75%股权,将新增维生素B2、黄原胶及生物保鲜剂产品的新产能。 公司在维生素及生物保鲜剂行业地位领先。公司历经多年的市场磨砺与竞争挑战,已在国内乃至全球的产品细分市场占据了举足轻重的地位。在生物素领域,圣达生物是全球最大的供应商,产销量和出口额连续多年位居第一,产品在全球的市场份额约30%;在叶酸领域,公司18年市占率接近18%;在生物保鲜剂领域,子公司新银象是全球乳酸链球菌素及纳他霉素的主要供应商,也是国内为数不多的能同时具备乳酸链球菌素、纳他霉素和ε-聚赖氨酸盐酸盐三个系列产品产业化生产能力的企业,作为乳酸链球菌素行业标准和纳他霉素国家标准的主要起草单位,公司在细分行业拥有领先的市场地位和较强的市场影响力。 维生素产品,生物素及叶酸18Q1为价格高位。随着生物素及叶酸价格不断的下调,公司产品销售量却保持上涨趋势,提升市占率,以稳固行业地位。生物素及叶酸在报告期内分别实现营业收入5717.62万元及1717.78万元,同比增长-20.47%及41.52%。生物保鲜剂产品,乳酸链球菌素量增价稳,纳他霉素价增量稳。报告期内乳酸链球菌素及纳他霉素分别实现营业收入2721.02万元及896.22万元,分别同比增长31.3%及16.96%。 生物素及叶酸价格预期底部上涨。生物素目前价格处于历史底部,叶酸价格已开始上涨。分析2007年至2018年生物素及叶酸的市场报价,生物素(折百)目前的价格已是历史最低价2500元附近,继续下调报价机会不大;叶酸价格经历18Q4低价之后,19Q1价格已开始上涨,Q2上涨趋势明显。我们看好后续生物素及叶酸的涨价趋势,尤其是叶酸品种。生物素及叶酸涨价的驱动因素,一是环保加强造成理论上供给端的产能大幅缺失,二是生物素及叶酸的原材料端成本涨价带来的产业链上产品价格上涨。 收购通辽圣达并表,整合业务资源、发挥协同效应。 (1)通辽圣达的主要产品黄原胶与维生素B2和圣达的产品在销售市场及面向的客户群方面有一定的交叉重合。本次收购完成后,圣达生物丰富的行业经验、管理能力和优质的客户资源,将有助于拓展通辽黄河龙产品的销售渠道。 (2)公司乳酸链球菌素的现有产能已严重制约该产品的规模扩大和市场占有率的提升。除本次拟用募集资金投入的年产1,000吨乳酸链球菌素项目和年产2,000吨蔗糖发酵物项目以外,公司也在通辽圣达规划了维生素B12、聚赖氨酸、β-胸苷等项目,丰富产品种类,新增利润贡献点。 (3)有利于降低生产成本、提升公司盈利能力。通辽圣达地处东北黄金玉米带西部,原料丰富,紧邻国道及高速公路,交通便利,且当地煤炭资源丰富,原材料及能源采购方面相较于浙江天台县具有明显的成本优势。 盈利预测:我们预计2019-2021年公司可实现营业收入分别为:660.50/748.87/860.60百万元,对应归母净利润分别为115.66/117.78/140.99百万元,对应PE分别为25.16/24.70/20.64倍,给予“买入”评级。 风险提示:维生素品类涨价不及预期;维生素销售量受涨价影响萎缩;通辽圣达产品不能按期实现投产。

公司主要从事食品和饲料添加剂的研发、生产及销售。产品主要包括生物素、叶酸等维生素类产品和乳酸链球菌素、纳他霉素、ε-聚赖氨酸等生物保鲜剂。公司是国内最早从事生物素和生物保鲜剂生产的企业之一,通过多年的经营积累和持续的技术创新、工艺优化及应用领域的开发,公司已发展成为产品细分市场的龙头企业,在规模化生产能力、技术工艺水平、产品市场占有率、品牌知名度等方面处于全球领先地位。2018年Q4公司通过收购通辽圣达,持有其75%股权,将新增维生素B2、黄原胶及生物保鲜剂产品的新产能。 公司在维生素及生物保鲜剂行业地位领先。公司历经多年的市场磨砺与竞争挑战,已在国内乃至全球的产品细分市场占据了举足轻重的地位。在生物素领域,圣达生物是全球最大的供应商,产销量和出口额连续多年位居第一,产品在全球的市场份额约30%;在叶酸领域,公司18年市占率接近18%;在生物保鲜剂领域,子公司新银象是全球乳酸链球菌素及纳他霉素的主要供应商,也是国内为数不多的能同时具备乳酸链球菌素、纳他霉素和ε-聚赖氨酸盐酸盐三个系列产品产业化生产能力的企业,作为乳酸链球菌素行业标准和纳他霉素国家标准的主要起草单位,公司在细分行业拥有领先的市场地位和较强的市场影响力。 生物素及叶酸价格预期底部上涨。生物素及叶酸的价格波动主要受供给端格局变化影响。此次江苏安全事故将分别影响生物素及叶酸的供给约为20%和50%,影响较大。参考复盘历史生物素及叶酸涨价驱动力,合理预期生物素及叶酸将迎来价格底部上涨。 叶酸不同于市场的观点:近3年叶酸生产格局较分散,有新进入小厂开开停停,造成叶酸价格近几年一直处于底部。此次叶酸预期的供给侧变化,市场内存在新进入小厂新增的额外供给的观点,打破供给缺失导致价格上涨的逻辑。我们认为此次叶酸涨价的预期值较高:(1)此次受影响的不仅是叶酸的供应端产能缺失,叶酸的原料端同样受到环保检查影响。以圣达生物为代表的龙头生产商具有与原材料供应商多年合作的成熟关系,在货源紧张的情况下,比开开停停的小厂更有原材料渠道优势;(2)叶酸生产属于高污染行业,受此次全国性的安全生产检查影响,小厂同样需要加大环保投入,势必会增加其生产成本或影响其开工,减少小厂对盈利的预期;(3)此次理论供给端缺失产能接近50%,依靠零散小厂的进入并不能短时间或者有效的弥补这部分供给空缺。 收购通辽圣达并表,整合业务资源、发挥协同效应。 (1)通辽圣达的主要产品黄原胶与维生素B2和圣达的产品在销售市场及面向的客户群方面有一定的交叉重合。本次收购完成后,圣达生物丰富的行业经验、管理能力和优质的客户资源,将有助于拓展通辽黄河龙产品的销售渠道。(2)公司乳酸链球菌素的现有产能已严重制约该产品的规模扩大和市场占有率的提升。除本次拟用募集资金投入的年产1,000吨乳酸链球菌素项目和年产2,000吨蔗糖发酵物项目以外,公司也在通辽圣达规划了维生素B12、聚赖氨酸、β-胸苷等项目,丰富产品种类,新增利润贡献点。(3)有利于降低生产成本、提升公司盈利能力。通辽圣达地处东北黄金玉米带西部,原料丰富,紧邻国道及高速公路,交通便利,且当地煤炭资源丰富,原材料及能源采购方面相较于浙江天台县具有明显的成本优势。 盈利预测:我们预计2019-2021年公司可实现营业收入分别为:660.50/748.87/860.60百万元,对应归母净利润分别为115.66/117.78/140.99百万元,对应PE分别为25.16/24.70/20.64倍,给予“买入”评级。 风险提示:维生素品类涨价不及预期;维生素销售量受涨价影响萎缩;通辽圣达产品不能按期实现投产。

一、收入、利润、盈利突出 ①收入:2018全年收入同比32.4%(其中1Q/2Q/3Q/4Q各增10.9%/41.6%/36.6%/40.6%),20191Q收入同比27.6%,可见自2018年二季度起,公司收入开始步入稳定的高增长区间; ②利润:2018全年归母净利同比43%(1Q/2Q/3Q/4Q各增29.6%/68.5%/43.8%/40.5%),20191Q利润同比30.4%,可见利润增长与收入同步,主要源于公司品牌升级+结构改善,高毛利的电商占比逐季提升; ③扣非:1Q扣非归母净利同比35.4%,扣非增速显著快于收入增速;本季公司收入、利润、扣非延续此前高增长之势,符合我们预期; ④利润率:1Q毛利率63.83%提升0.73pct、净利率14.10%提升0.2pct,“阿米巴”管理模式促盈利能力提升; ⑤存货:1Q存货2.5亿同比33.6%,与收入增速基本匹配; ⑥现金流:1Q经营现金流-0.41亿同比-128.3%,具体变动原因有三:一是因政府协商将过亿应交税款由18年递延至19年1Q缴纳所致;二是因18年任务完成率高预提员工绩效奖金;三是因销售增长而支付的采购与费用较上年同期有所增加。 综合上述维度,公司IPO后首个完整年度与2019年一季度的业绩答卷优异,堪称美妆产业年轻消费力崛起大潮之下的品牌突围典范! 二、经营回顾--基于用户消费趋势的“深耕布局” 1.渠道亮点:电商超越专营成第一主力渠道 ①线上:2018年电商渠道占比43%,同比大增59.9%;回溯2017电商增速已高达36%(彼时电商平台为淘系、唯品、京东等),显然,公司电商增长又上新台阶(全年新增云集、拼多多等新兴平台合作); ②线下:2018年线下渠道占比56%,同比16.9%不及线上;但细看分项,虽不及线上却同样不乏亮点:CS日化专营占比42%同比增7.5%;商超占比8%同比增24.7%;单品牌店占比5%;印证公司原有主力CS渠道由负转正、商超渠道高于同业、新开拓的单品牌店渠道也获快速增长; 小结:电商占比逐季提升、超越CS成主力渠道,是业绩高增的核心动力;而单品牌店开拓迅速,是后续增长的新发力点。 2.品牌亮点:主品牌突出+子品牌重推 ①品类:2018护肤类贡献高达90%,同比34.5%;美容类占比1.2%,同比42.6%;洁肤类占比8.5%,同比12.6%。未来公司将向护肤、彩妆、个护、婴童全品类发展,主攻高增长品类; ②品牌:2018主品牌珀莱雅仍为主导贡献高达89%,同比32.4%;子品牌中,优资莱凭借SKU丰富化和单品牌店突出占比攀升至5.6%,同比41.5%。未来公司将向多品牌矩阵发展,兼考虑并购外延扩张; 小结:珀莱雅品牌持续增长、优子莱品牌发展迅猛,品牌矩阵雏形初现。 3.投入亮点:年轻化升级 ①研发:2018研发投入0.51亿增25.5%,2019Q1研发费用率2.1%继续提升0.08pct,研发人员由106至112人,推动产品升级,新推5大系列:极境海御白光塑护肤系列、海洋安瓶修护系列、印彩巴哈彩妆系列、面膜新品系列、中高端洗护系列; ②销售:2018销售投入8.86亿增39.3%,2019Q1公司减少促销使得销售费用率35.6%降低0.51pct,整合营销增加,推动年轻化升级;从成效看,电视投放下降,新媒体大幅提升,电商平台快速扩展,精准营销精细运营都在持续推进; ③机制:公司已推行事业部变革和合伙人制度,不仅在研发营销,更在组织架构中深度重用年轻人,电商团队增至220人,9成为90后。 小结:纵观公司IPO后的显著成长性,这与在电商、品牌、研发、机制等核心节点的深耕与资源投入无不息息相关。 三、2019展望--多品牌、多品类、多渠道的“矩阵成型” ①生态化。2019年公司将由过去主品牌突出、护肤品突出、CS渠道突出的“单一化”过渡到“生态化”结构,构建多品牌、多品类、多渠道矩阵; ②平台化。2019年公司将整合研发、生产、人力、销售等内部资源平台,以平台化方式支持各成熟品牌独立运营,孵化新品牌、新品类,提高效率降低成本; ③国际化。2019年公司将新增跨境购渠道,与国际品牌重点合作,目前已合作韩国美妆品牌YNM,日本高端洗护品牌I-KAMI; ④年轻化。2019年公司将在营销和组织机制中继续推行年轻化。 2019,公司将由过去“单一化”过渡到“生态化”结构,构建多品牌、多品类、多渠道矩阵;2019Q1,公司推出的新品烟酰胺雪肌精华套装顺应成分党热潮使销量大获攀升、并邀请新代言人Justin巧借粉丝经济提升年轻群体品牌影响力;我们认为,电商、彩妆、跨境购三个方向,将有望成为下一阶段公司成长性持续高于行业的重要增长点! 投资&风险建议:买入评级 公司市场敏锐度优秀,2019电商占比有望进一步提至50%+,品牌-品类-渠道结构持续优化,成长性凸显。我们预计,2019公司收入有望维持30%以上,线上50%上下,线下15%上下,未来3年业绩有望实现32%/31%/22%,当前PE33X/25X/21X,买入评级,长期看好公司在美妆产业年轻消费力的崛起大潮中持续进击、突围! 风险提示 国内市场失速风险、竞争格局恶化风险、新品推进不达预期、整合营销策略不当。