收购1050吨/日定西鹭江垃圾焚烧项目，并购扩张趋势初现。9月21日公司发布公告完成定西环保100%股权转让协议签署，将新增定西市生活垃圾焚烧BOT项目（特许经营权30年）：总规模1050吨/日、总投资额5.25亿元、垃圾处理费65元/吨、保底垃圾供应量680吨/日；其中一期项目700吨/日、投资额约为3.5亿元。 外延并购拓宽成长空间，公司进入产能集中投产期。通过外延并购的方式，公司打开获取优质焚烧项目的新途径，进一步保障了公司未来业绩成长性。截至2020年6月末，公司目前在运垃圾焚烧产能1.89万吨/日、在建产能0.43万吨/日、筹建产能0.49万吨/日（未包含本次项目），公司已经进入产能集中投产期。 完善体内餐厨垃圾布局，大股东美欣达集团体外环卫布局已成熟。此外，公司通过收购苏州华益洁项目为餐厨处置业务添砖加瓦，目前厨余项目已达11个，合计产能1660吨/日，期待后续投产贡献业绩。同时，大股东美欣达集团接连斩获长久期的大额环卫订单，2017年至今重要合同总金额87.6亿元，并于2020年一季度斩获28亿行业第二大单，体外环卫业务布局已成熟。 业绩释放进入三年景气周期，维持“买入”评级。预计公司2020至2022年EPS为1.22/1.55/1.91元/股，按最新收盘价对应PE分别为15.0/11.8/9.6x。公司在建和筹建产能充足，外延并购拓宽成长空间，14亿可转债已完成两次反馈意见，大股东美欣达集团环卫产业布局日趋成熟。结合可比公司估值水平以及公司业绩增速，给予公司2020年20倍PE估值，对应合理价值24.40元/股，维持“买入”评级。 风险提示。产能投产进度不及预期；垃圾焚烧发电补贴政策变动；公司新订单获取速度低于预期。

董事会改组完成，中国城乡对公司实现控股。根据公司公告，9月14日公司临时股东大会通过董事会改组事项，历时一年，中国城乡终成为公司控股股东。后续公司拟以7.72元/股的价格向中国城乡（中国交建控制）非公开发行，发行完成后中国城乡及其一致行动人实际持股比例将达22.35%。中交自去年5月入股后，与公司协同效应已持续显现，带动公司业绩回暖（上半年业绩同比增长311%），经营性现金流净额4.74亿元，同比增长291.75%。 融资改善+业务转型，膜技术龙头再启航。控股权变更事项终落地，公司完成从民营向国资的切换，我们预计公司将有三点转变：（1）有望享受信用提升带来的融资优势，融资成本大幅下降（公司公告启动10亿绿债发行，债券评级为AA+）；（2）公司和中交集团战略协同效应进一步加强，公司有望背靠中国交建，获取订单能力将大大增强；（3）通过与中交合作，业务更彻底向轻资产转型，更好地聚焦于膜品技术研发。 控股子公司良业科技增资引入战略投资者后续拟分拆上市。公司控股子公司良业科技增资15亿元引入战略投资者光视科技等，并由光视科技提名董事担任联席董事长。良业科技承诺2020-2022年净利润（与扣除非经常性损益后孰低为准）分别不低于1.8、4、6.8亿元。公司增资公告显示，公司后续将推动良业科技分拆上市，助力公司持续发展。 业绩拐点已至，持续关注中交控股后效应，维持“买入”评级。不考虑非公开发行，我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.55/0.68/0.84元/股，按照最新收盘价对应PE分别为17.2/14.0/11.3倍。考虑控股权转让落地及增发事宜推进加快，未来成长转型值得期待，我们维持公司合理价值13.83元/股的观点不变，对应2020年25倍PE估值，维持“买入”评级。 风险提示:融资环境改善不及预期；订单、项目落地速度低于预期；公司控制权转让进度低于预期。

上半年发电量同比减少6.2%，归母净利润下滑7.8%。公司发布2020年中报，上半年收入199.13亿元，同比下滑2.21%；归母净利润79.03亿元，同比下滑7.81%，主要是上半年发电量同比减少6.16%所致。 把握低利率窗口降低财务费用，同时加大对外投资。上半年公司财务费用24.95亿元，同比减少6.1%；而公司6月底有息负债1494亿元，同比去年同期增加264亿元。公司精准把握发行窗口，发行债券募集资金合计120亿元，新增债券成本2.82%，较2019年新增债券综合成本降低60BP。公司上半年，公司收购秘鲁配电资产；举牌申能股份、黔源电力；增持国投电力、川投能源、桂冠电力。2020年上半年实现投资收益22.45亿元，投资收益占利润总额的比例提升至24%。 汛期来水偏多，提振公司全年发电量。根据Wind资讯，7月以来水位显著高于去年同期水平，7-8月三峡水位比去年同期平均高出10.28米，截至8月31日，三峡水库水位比去年同期高出15.18米。根据测算7-8月长江电力四座水库发电量同比增速分别为17%和30%，8月内长江电力四座水库发电量同比已经转正。公司三季度发电量占比一般在35%-40%左右，今年汛期降水同比增加将提振公司全年发电量。 上调2020年业绩预期，维持“买入”评级。汛期来水偏多，我们上调公司2020年业绩预测，预计2020-2022年归母净利润分别为246/243/252亿元。公司是全球最大的水电公司，公司盈利稳定且承诺较高的分红比例（2021-2025年现金分红不低于当年实现净利润的70%），未来伴随着融资成本下行、机组折旧到期等，公司盈利还将进一步提升，在全球经济增速下行及无风险利率下行的背景下，公司估值有望进一步提升。考虑到公司龙头优势、稳定的分红承诺，参考可比公司，给予公司2020年PE22倍，对应合理价值24.64元/股，给予“买入”评级。 风险提示。长江流域来水波动的风险；上网电价下调的风险。

公司聚焦电表及光伏业务，新轮扩张周期已经开启。公司作为二十余年智能电表领域的龙头之一，积极扩张新能源光伏业务，目前已形成了“电表+光伏”双轮驱动模式。公司2020年H1实现营业收入29.51亿元（同比+77.0%）、归母净利润5.50亿元（同比+28.7%）。依靠光伏项目加速落地及电表采购周期开启，公司正迎来新轮扩张契机。 光伏运营收入4年CAGR达75%，3GW储备项目保障高成长。公司光伏业务聚焦于电站运营，光伏运营收入4年CAGR达75%。截至2020年6月末，公司并网运营规模1.5GW，累计储备项目达3GW，2022年底运营规模目标达3~5GW。此外在手0.61GW项目已纳入平价目录，随着成本降低、平价进程加速，有望逐步摆脱“国补”依赖。 新轮电表采购周期开启，拓宽海外版图成效显著。在电表新轮更换周期开启下，国网、南网订单逐步回暖。根据公告统计，公司2020年初至今累计中标国网、南网相关重要订单4.30亿元。同时公司海外布局也进入收获期，2020年H1共获订单1.8亿美元。国内+海外订单加速释放下，2020年H1公司实现电表收入12.53亿元（同比+54.05%）。 “电表+光伏”双驱动，光伏平价进程加速，首次覆盖给予“买入”评级。预计公司2020~2022年EPS分别为0.52/0.69/0.92元/股，对应最新PE值分别为13.6/10.3/7.7x。公司储备项目已达3GW，2022年目标运营规模达3~5GW，且公司成功申请6000万美元IFC贷款拓宽融资方式；电表新轮采购周期开启，海外扩张成效显著；第二期回购股份价格上限由7.17元/股调整为11.32元/股，彰显发展信心。综合可比公司估值和公司业绩增速，我们给予2020年20倍PE估值，对应合理价值10.45元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示。光伏平价进展不及预期；光伏项目建设进度不及预期；EPC业务订单获取不及预期；智能电表海外业务扩张受阻。

水电稳健、火电贡献盈利弹性。公司公告2020年中报，实现收入174.70亿元，同比下滑10.91%；归母净利润30.76亿元，同比增长35.14%。公司业绩增长较快的原因在于：（1）雅砻江水电二季度归母净利润大幅增长、中报实现正增长；（2）火电资产业绩大幅提升。 雅砻江二季度发电量大增带动业绩大增。公司持股52%的雅砻江水电，上半年发电量同比增长6%，平均上网电价0.252元/千瓦时，同比下降8元/兆瓦时，收入同比增长4.6%，归母净利润同比增长7.7%。由于二季度来水大幅改善，雅砻江水电二季度发电量同比增长32%，收入同比增长27.2%，归母净利润同比增长56.9%。 卡拉水电站获批，两杨水电站稳步推进。根据公司6月20日公告，雅砻江卡拉水电站获得四川省发改委核准批复，总装机容量102万千瓦，工程总投资为171.21亿元。雅砻江中游两河口、杨房沟电站建设稳步推进，截至2020年中报，两座水电站工程进度分别为58%和44%，上半年新增投资37.47亿元，预计2021-2023年陆续投产。 汛期降水偏多，关注三季度水电业绩弹性。根据四川日报报道，7月份四川省降水较常年同期偏多14%，汛期降水偏多将提升全年发电量水平。我们提升公司2020年业绩预期，预计2020-2022年公司归母净利润分别为62.7/54.8/62.6亿元，公司控股的雅砻江水电具备较强的库容调节能力，雅砻江中游电站两河口、杨房沟规划2021年首台机组投产，雅砻江中游电站投产后带来的增发电量和丰枯电量调节能力将大幅提升雅砻江水电的盈利能力。参考可比公司，给予公司2020年PE13倍，对应合理价值11.96元/股，给予“买入”评级。 风险提示。上网电价下调的风险；来水不及预期的风险；机组投产进度低于预期的风险；火电机组利用小时数下滑超预期的风险。

单二季度收入增速明显恢复，受益于损失冲回及投资收益增加，中报 业绩同比增长 34%。2020H1公司实现营收 27.76亿元（同比+6.97%）， 归母净利润 3.26亿元（同比+34.03%）。业绩增速高于营收主要系信用 减值损失同比减少 0.19亿元、资产处置收益同比增加 0.11亿元以及 期间费率降低等因素共同导致。公司整体毛利率提升至 25.47%（同比 +0.39pct）。公司单二季度营收同比增长 14%，环比改善显著。 受疫情冲击上半年经营数据略显疲软，新项目获取提升产能扩张预期。 2020上半年公司完成自来水售水量 1.63亿立方米，同比下降 5.41%； 南昌燃气完成燃气销售 2.15亿立方米，同比下降 7.58%；公司完成污 水处理量为 4.25亿立方米，同比增长 5.13%。2020年 1月公司联合 中标南昌红谷滩污水处理项目和青山湖污水处理项目，合计新增污水 处理能力 40万立方米/日。伴随着新污水处理订单的中标以及在建项 目逐步投入运营，公司的污水处理量将进一步增长。 拟募集转债 18亿元加速提标扩容建设，目前已获证监会受理并反馈意 见。2020年 5月公司发布可转债预案修订稿，拟发行不超过 18亿元 用于项目建设及补充流动资金，预期将加速污水处理及供水项目的提 标扩容建设。2020年 8月 11日，公司已进行一次反馈意见回复。 公司投融资加速，业绩增长可期，维持“买入”评级。预计 2020-2022年 EPS 分别为 0.61、0.71和 0.85元/股，按最新收盘价对应 PE 分别 为 11.69、9.96、8.31倍。供水提价完成增强存量资产盈利能力，融资 助力污水扩容提标。结合公司未来增速和同业可比估值，给予 2020年 15倍 PE 估值，对应合理价值 9.09元/股，维持“买入”评级。 风险提示。融资环境收紧，污水提标改造后调价进度不及预期，燃气成 本价格提高，下游需求不达预期。508923

供热+传媒业务双赛道成长，2020H1归母净利润同比增长15%。2020年上半年公司实现营业收入20.36亿元（同比+23.77，归母净利润9.39亿元（同比+15.12），业绩增长主要系公司供暖面积及接网面积稳步增长，且全资子公司兆讯传媒实现净利润0.74亿元（同比+10.83%）。 集中供热为主业，形成“自建+收购”双驱动。公司上半年清洁能源业务实现收入18.13亿元（同比+25.27%），净利润10.74亿元（同比+）。截至2019年末公司平均供暖面积达到6580万平方米（同比+，接网面积达到8475万平方米（同比+4.63%）。公司以沈阳为切入点，凭借长期运营经验不断在全省及异地拓展供热版图，报告期内公司完成上海华电福新能源有限公司49%股权收购，此外沈阳苏家屯区等区域协议书的签订，进一步验证了公司的持续拓展能力。 兆讯传媒分拆上市正有序推进，融资渠道拓宽助力公司发展。兆讯传媒发布分拆上市预案修订稿，发行上市方案初步拟定为以公开发行方式在深交所创业板上市，发行规模暂未确定。预期分拆上市后更利于兆讯传媒强化竞争优势和获取融资，也有利于公司聚焦清洁能源。 公司在手资金充裕，内生及外延发展实力兼备，维持“买入”评级。预计公司2020-2022年EPS分别为0.83、0.96、1.12元/股，按最新收盘价对应PE分别为16.11、13.85、11.98倍。鉴于供热及传媒业务现金流均稳定，采用DCF计算得出合理价值18.33元/股（WACC7.71%，永续增长率）。清洁供暖推广推动供暖面积内生增长，外延拓张兼备，公司近三年有望保持稳健增长，维持“买入”评级。 风险提示。其他供暖方式替代风险；煤价波动导致利润波动；区域接网面积增长不及预期；兆讯传媒数字媒体广告运营规模拓张不及预期。

业绩增长加速，盈利水平突出。2020年上半年，公司实现合并营业收入24.15亿元，同比增长，实现归母净利润1.95亿元，同比增长58.59%。单季度看，Q2营收13.54亿元，同比增长29.49%，归母净利润1.17亿元，同比增长65.36，增速相比Q1均有提升，并且单季度归母净利润首次实现超过亿元。 设备业务稳定，环卫服务大幅增长。上半年公司环卫装备营收9.38亿元，同比下降16.52%，毛利率，同比上升0.74个pct；环卫服务营收14.56亿元，同比增长89.25%，毛利率，同比上升4.87个pct。服务盈利水平提升，一方面是上半年疫情期间税收优惠所致，另一方面也是公司经营效率提升的体现。公司设备业务主要亮点是上半年实现新能源环卫装备销售117台，同比增长200%。 服务新接订单积极，拟再融资助力发展。根据半年报，上半年公司新增中标项目20个，新签合同年化金额5.24亿元。截至中报披露日，公司在手环卫服务项目年化合同31.60亿元。公司同期披露拟非公开发行股票预案，募集资金总额不超过10.6亿元，主要用于智慧环卫一体化综合服务平台建设项目、新型环卫装备研发及智能制造项目。如果募集资金项目成功落地，将有望帮助公司巩固行业竞争地位，并进一步发展为全国领先的环境卫生整体解决方案提供商。 投资建议。我们预测公司20-22年EPS分别1.06/1.39/1.77元/股，最新股价对应市盈率26/20/16倍。结合可比公司估值和龙马未来业绩预期增速，给予公司21年目标PE估值为25x，对应合理价值为34.68元/股，维持“买入”评级。 风险提示。行业竞争加剧；环卫市场化低于预期；政府投资低于预期。

公司上半年业绩同比增长67%，主要系其他收益增长显著。公司发布2020年半年度报告，2020年上半年实现营收1.72亿元（同比+7.94%），实现归母净利润0.21亿元（同比+67.03%），其中获得政府补助0.18亿元增厚当期业绩（去年同期仅为373万元）。通过优化经营模式，公司期间费用同比下降1.94个pct，毛利率维持在40%以上。 膜集成技术整体处理方案营收占比约89.41%，膜技术研发实力雄厚。2020年上半年公司膜集成技术整体处理方案板块实现营业收入1.54亿元，同比增长16.17%，公司不断开拓新领域市场订单。公司膜研发实力雄厚，截至2020年上半年底公司已获得陶瓷膜材料和膜分离技术等相关的66项发明专利、97项实用新型专利及5项外观设计专利。IPO募投陶瓷膜生产线有望力助产能翻倍，发行可转债助力有机膜生产自主化。截至2019末，公司陶瓷膜产能为3.5万m2，预期IPO项目投产后新增3.8万m2，截至2020年6月底，该项目投资进度为99.17%。此外公司已发行2.54亿可转债用于有机膜生产线的建设，预期将有效降低公司生产成本，实现生产自主化。 陶瓷膜龙头地位显著，产能加码助力规模扩张，维持“买入”评级。预计公司2020-2022年EPS分别为0.69/0.91/1.20元/股，最新收盘价对应PE分别为29.02/22.09/16.69倍。膜行业空间前景广阔，公司有望依靠产能扩张及技术优势迅速占领行业高地，预计公司未来2年业绩维持30%左右成长，综合考虑可比公司估值及业绩成长，我们给2020年30倍PE估值，对应20.68元/股合理价值，维持“买入”评级。 风险提示。工程进度不及预期，膜设备销售量不及预期，价格下滑显著，下游领域拓张不及预期，宏观经济下行需求疲软。

单二季度归母净利润同比增长20%，现金流依旧稳健。2020上半年公司实现营业收入23.35亿元（同比+10.50%），归母净利润6.63亿元（同比+11.42%），其中二季度实现归母净利润4.02亿元（同比+20.23%）。疫情期间公司保持稳健经营效率，毛利率和净利率分别达44.4%和28.4%，与去年基本持平，实现经营性现金净流入8.62亿元。 供水保持稳健运营，污水、环保营收增速分别达22%和33%。上半年公司实现供水收入12.57亿元（同比+1.86%），保持稳健运营；污水处理均价同比提升20%的情况下，实现污水业务收入7.26亿元（同比+22.21%）；环保业务收入3.22亿元（同比+32.97%），其中渗滤液及焚烧营收增速分别达56%和29%，“污水+环保”双驱动效应逐渐显现。 “水务+环保”项目储备充足，发行14亿公司债保障投资支出。截至2019年末，公司供排水在运产能达606万吨/日，2020年中报披露其供排水总规模达830万吨/日（在运+在建+筹建），产能存在提升空间；环保业务焚烧及渗滤液总规模达1.23万吨/日（在运+在建+筹建）和0.56万吨/日，扩充公司成长赛道。此外公司14亿5年期公司债已成功发行，3.64%利率创今年同期四川省同类型最低，有效保障项目实施。 “水务+环保”双驱动正效应显现，融资保障储备项目如期建设，维持“买入”评级。预计公司2020-2022年EPS分别为0.40/0.44/0.48元/股，按最新收盘价对应PE分别为13.1X/11.9X/10.9X。公司现有运营项目盈利稳健，积极扩充运营规模，形成“水务+环保”双驱动，新发14亿元公司债保障项目建设进度。综合考虑可比公司估值和业绩增速，给予2020年15倍PE，合理价值6.03元/股，维持“买入”评级。 风险提示。产能释放不达预期，利率上行，异地拓张进度不及预期，污水处理价格下调风险，毛利率水平下降风险。

二季度业绩同比增长38%。公司公告2020年中报，上半年实现收入12.86亿元，同比增长14.65%；归母净利润1.63亿元，同比增长4.09%。其中二季度收入增长17.9%，归母净利润增长37.9%，在手订单推进恢复正常，二季度业绩恢复高增长。 市政板块订单、业绩实现正增长，工业板块订单和业绩同比下滑。在地方政府招投标受疫情影响下，公司上半年新增订单18.58亿元，同比下降12%；其中市政有机废弃物处置订单16.25亿元，同比增长2.5%，彰显行业需求快速释放及公司竞争力；工业节能订单2.3亿元，同比减少56%。工业节能板块都乐制冷和汉风科技上半年净利润同比分别下滑4%和59%，工业板块归母净利润0.4亿元，同比下滑43%。以此测算公司市政板块归母净利润1.23亿元，同比增长43%。 垃圾分类将全面推广，湿垃圾订单有望快速增长。公司聚焦于“湿垃圾”（有机废弃物）处置领域。按照住建部政策规划，2020年46个重点城市、2025年337个地级及以上城市要基本建成生活垃圾分类处理系统，我们预计2020年和2025年市场空间分别为115/1786亿元。7月31日《城镇生活垃圾分类和处理设施补短板强弱项实施方案》出台，要求按照科学评估、适度超前原则，稳步推进厨余垃圾处理设施建设。湿垃圾处置需求向好，我们预计湿垃圾订单有望快速增长。 垃圾分类促进湿垃圾处置需求释放，给予“买入”评级。我们预计2020-2022年公司归母净利润分别为4.0/5.4/6.9亿元，复合增速为30%，对应2020年PE18倍。公司专注于“湿垃圾”领域研发和市场开拓，在渗滤液新建+改造升级、餐厨垃圾等多个领域优势显著。未来几年垃圾分类有望全面推广，公司已在上海地区证明其技术和市场能力，预计2020-2022年新增订单复合增速超过30%。参考可比公司估值和公司业绩增速，给予2020年PE估值22倍，对应公司合理价值11.34元/股，给予“买入”评级。 风险提示。商誉减值的风险；垃圾分类项目招标进度低于预期的风险；渗滤液招标低于预期的风险。

单二季度业绩同比增长18.43%，利润率保持行业领先。公司上半年实现营业收入11.45亿元（同比+18.35%），其中设备销售及服务实现营业收入4.96亿元，实现归母净利润5.02亿元（同比+2.40%）。单二季度公司实现营业收入7.09亿元（同比+45.27%），归母净利润3.05亿元（同比+18.43%）。公司正走出疫情影响，产能建设提速明显。上半年整体毛利率和净利率分别达57.6%和43.8%，仍保持行业领先。l经营状况逐步回到正轨，单二季度上网电量同比增长6.09%。公司上半年实现垃圾入库量244万吨（同比+1.05）、发电量8.78亿度（同比-0.13）和上网电量7.11亿度（同比-1.21）。二季度回暖趋势明显，单二季度实现垃圾入库量131万吨（同比+4.19）、发电量4.85亿度（同比+6.17）和上网电量3.96亿度（同比+6.09）。 公司在手尚未投运产能达1.8万吨/日，随着疫情影响减弱，产能加速落地可期。2020年以来公司投产产能达2950吨/日（樟树一炉一机实现正式运营，临海二期投运，奉新6月底实现点火烘炉、龙泉项7月初实现并网发电）、新签产能达2900吨/日（中标宁都、安远、卢龙、完成收购浦城项目，报告期后完成宁都、卢龙项目签约）。根据公司公告整理，截至2020年7月初公司在运产能达1.75万吨/日、在建1.06万吨/日，筹建0.77万吨/日，为公司后续业绩增长提供支撑。 持续扩张的垃圾焚烧优质运营公司，维持“买入”评级。预计公司2020-2022年归母净利润分别为12.10/14.52/16.63亿元，按最新收盘价对应PE估值分别为26.79/22.33/19.49倍。公司运营项目优质，1.83万吨/日在建及筹建产能支撑未来3年高增长，持续推动第二期12亿可转债发行。综合考虑可比公司估值和公司业绩增速，给予2020年28倍PE，对应合理价值26.96元/股，维持“买入”评级。 风险提示。新订单获取速度低于预期；项目进度低于预期；国家新能源电价补贴退坡；补贴发放进度低于预期。

剥离非核心业务影响营收规模，经营性现金流显著改善。公司上半年实现营业收入56.19亿元（同比-8.10%）；实现扣非归母净利润5.47亿元（同比-2.70%）。营收规模下降主要系公司剥离了环保治理工程业务（2019年H1该业务营收规模达5.45亿元）以及疫情影响部分订单释放所致。2020年H1经营性现金流净额达-2.85亿元，较去年同期-9.72亿元相比经营现金流情况显著改善。 环卫服务营收同比增长251%，上半年新签服务金额行业第一。2020年H1公司环卫服务实现营收8.02亿元（同比+250.97%），根据环境司南披露，公司2020年上半年共中标13个环卫服务项目，新增合同总金额和年化服务金额分别达101.54亿元和8.41亿元，首次位列行业第一。中标项目中包括78亿元的环卫历史第一大单深圳市宝安区新安、福永和福海街道环卫一体化PPP项目。公司作为环卫装备龙头，从设备切入后端运营成效显著，期待后续订单持续放量。 进一步巩固环卫装备龙头优势，持续孵化高端市场。上半年公司环卫装备实现营收29.87亿元（同比-14.04%），销售金额维持行业第一。其中新能源环卫装备收入达4.30亿元（同比+36.34%），毛利率达40.80%；实现新能源环卫车571辆（同比+40.99%），市占率达33.39%。依靠国六及鼓励新能源环卫车等相关政策落地，环卫装备市场高端化进程加速下，公司作为环卫设备龙头有望深度受益。 可转债加速推进，员工持股+股权激励优化公司治理，维持“买入”评级。预计公司2020-2022年EPS分别为0.50/0.61/0.75元/股，按最新收盘价对应PE分别为18.31/15.16/12.33倍，公司作为国内环卫设备龙头，借助设备优势加速进军环卫服务。推进员工持股及股权激励优化公司治理，14.76亿可转债有望推动业务发展。综合考虑可比公司估值和公司业绩增速，我们给予2020年23倍PE估值，合理价值11.57元/股，维持“买入”评级。 风险提示。融资环境收紧，市场竞争加剧；设备采购需求不及预期。

2020H1业绩同比增长311%，经营性现金净流入4.74亿元。公司披露2020年中报，上半年实现营收32.54亿元（同比下降8.50%），实现归母净利润1.06亿元（同比增长311.31%），单二季度实现归母净利润0.32亿元（去年同期亏损0.58亿元）。业绩增长主要系公司与中交集团及中国城乡的协同效应进一步释放，以及主动调整业务结构、增加高毛利率膜设备销售等。此外公司2020H1经营性现金流净额为4.74亿元，同比增长291.75%大幅改善。 毛利率同比提升5.4pct至33.65%，中交入股带来的协同优势显现。通过降低工程业务占比、提高膜设备销售等，公司上半年环保整体解决方案业务毛利率同比提高10.4pct至34.42%，公司整体毛利率同比提升5.4pct至33.65%。订单方面，公司上半年无新签运营订单，新签工程订单16.58亿元（同比-76%），此外公司加强对存量订单的筛选调整，在手订单401.13亿元（同比-25%），其中BOT类订单实现运营收入7.59亿元（同比+53%）。尽管金额收缩，但订单质量提升明显。 融资改善+业务转型，水处理龙头再启航。公司部分股东拟将公司约13.4%股份表决权委托给中国城乡，同时公司拟向中国城乡非公开发行股份，完成后中国城乡或将对公司实现控制，公司也将完成民企向国企的切换。预计公司将有三点转变：（1）有望享受信用提升带来的融资优势；（2）背靠中交集团，获取订单能力将大大增强；（3）通过与中交合作投资，将降低投资现金流支出，更好地聚焦于膜品技术研发。 业绩拐点已至，持续关注中交入股后效应，维持“增持”评级。我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.55/0.68/0.84元/股，按照最新收盘价对应PE分别为16.94/13.75/11.13倍。我们给予公司2020年25倍PE估值，对应合理价值13.83元/股，维持“增持”评级。 风险提示:融资环境改善不及预期；订单、项目落地速度低于预期；公司控制权转让进度低于预期。

上半年业绩同比增长8.6%，期待下半年产能达产增厚业绩。公司发布2020年半年度报告，上半年实现营业收入7.37亿元（同比+25.97%），实现归母净利润2.29亿元（同比+8.56%），业绩增速低于营收主要系新增项目尚未完全放量拉低毛利率水平，项目投运管理费用同比增长，融资规模扩张财务费用增加等因素所致。公司披露对2020年1-9月的业绩预计在3.5-4.0亿元，同比预期增长12.4%-28.4%。 2020上半年上网电量同比增长48%，运营收入占比达99%。公司上半年实现垃圾入库量285万吨（同比+39%）和上网电量6.99亿度（同比+48%），系上半年舟山三期、德清技改和台州三期项目投产及存量产能利用率提升等因素所致，其中浙江省外上网电量同比增长147%，省外扩张成效显著。从分部收入来看，2020年上半年运营收入占比达99%，而去年同期收入中包含6961万环保设备安装，占2019年上半年收入比重约12%，2020年上半年该业务仅为34万元。 完善体内餐厨垃圾布局，大股东美欣达集团体外环卫布局已成熟。截至2020年6月末，公司目前在运垃圾焚烧产能1.89万吨/日、在建产能0.43万吨/日、筹建产能0.49万吨/日。此外，公司通过收购苏州华益洁项目为餐厨处置业务添砖加瓦，目前厨余项目已达11个，合计产能1660吨/日，期待后续投产贡献业绩。同时，大股东美欣达集团接连斩获长久期的大额环卫订单，2017年至今重要合同总金额87.6亿元，并于2020年一季度斩获28亿行业第二大单，体外环卫业务布局已成熟。 公司进入产能集中投产期，维持“买入”评级。预计公司2020至2022年EPS为1.22/1.55/1.91元/股，按最新收盘价对应PE分别为16.0/12.6/10.2x。公司在建和筹建产能充足，14亿可转债已完成一次反馈意见，大股东美欣达集团环卫产业布局日趋成熟。结合可比公司估值水平以及公司业绩增速，给予公司2020年20倍PE估值，对应合理价值24.40元/股，维持“买入”评级。 风险提示。产能投产进度不及预期；垃圾焚烧发电补贴政策变动；公司新订单获取速度低于预期。