正极产品持续升级,打造全球独占新品:上半年公司正极业务出货量10057吨,同比增长2%;实现归属于上市公司股东的净利润2.44亿元,同比增长7.1%。上半年正极材料平均单吨售价24.2万元,较去年同期均价21.4万元增长约13%;主要受益于金属价格增长与公司产品结构升级,公司主要三元产品从NCM333全面转向单晶NCM523/622。报告期内公司全球独占高电压4.45V钴酸锂产品批量出货,有望延续上一代高电压产品在ATL/LGC等全球顶级消费锂电客户中的领先地位;单晶NCM523/622产品出货占比大幅提升,公司动力正极业务进入增长期。 湖南杉杉引入战略投资者,获得民营车企领军者吉利背书:本次湖南杉杉发行股票融资引入战略投资者吉利集团和海尔集团,吉利集团积极推进汽车电动化战略,旗下动力电池公司浙江衡远具备国内一流软包动力电池生产工艺和装备水平,并批量配套沃尔沃混动系列车型;同时吉利集团已经成为国际整车巨头戴姆勒的第一大股东。吉利集团战略投资湖南杉杉,有望为公司后续进入浙江衡远-沃尔沃产业链乃至导入奔驰产业链背书。 负极受限产能瓶颈,高端负极导入LGC/CATL:上半年公司负极材料销售量14650吨,同比下滑4%;贡献收入7.76亿元,同比增长11.56%;实现归属于上市公司股东的净利润0.43亿元,同比下降4.99%。上半年公司负极材料平均售价5.29万元/吨,较去年同期4.55万元增长16%。行业首款低温快充高能量密度QCG系列产品大量供应LGC和CATL;高容量硅合金负极已经满足动力电池品质要求,并实现对CATL供货;石墨化及生料产能成为限制公司增长的主要瓶颈。公司郴州公司1.6万吨生料产能预计年底进入试产状态,包头一体化项目二季度业已开工;随着新建产能逐步投放缓解公司产能瓶颈,公司动力负极业务将迎来快速增长。 电解液与新能源车业务双双减亏:公司电解液业务上半年实现销售4170吨,同比增长123%,较去年同期减亏333万元;衢州2000吨动态结晶法六氟磷酸锂4月试产,产品品质达到国际领先水平,有望实现出口。公司PACK业务主体宁波利维能与运营业务主体云杉智行报告期内实现出表,上半年亏损约0.38亿元。 投资建议:年初至今金属Co价格呈现下降趋势,直接影响正极行业收入规模;行业内来料代工模式兴起,正极行业提前进入价格竞争阶段,行业平均毛利率或将下滑。考虑到正极业务盈利能力的变化,湖南杉杉引入战略投资者后上市公司持股比例的下降,以及公司三季度减持宁波银行股票获得投资收益,我们调整公司18/19/20年净利润预测为11.86/9.74/12.62亿元(前值9.06/11.66/13.52亿元),EPS分别为1.06/0.87/1.12元(前值0.81/1.04/1.20元);维持“强烈推荐”评级。 风险提示:1)金属钴、锂价格下降风险,在原材料料价格下行周期,公司将受到库存材料及成品减值损失影响,尽管公司可以通过缩短采购周期、降低库存等方式减少该影响,但是如果金属价格快速下滑超出预期,公司名义盈利能力将受到损害;2)锂电材料客户拓展不及预期,将影响公司产品结构调整,导致开工率不足引起制造费用增加,影响公司毛利率;3)政策风险,如果新能源汽车国家补贴政策持续大幅调整,可能影响整车产销增速,继而影响公司产能释放节奏及单位盈利能力。

部分机组增值税返还降档、上年同期福清电价未调整,影响本期业绩表现:公司上半年利润未跟随营收同步增长的主要原因有二。一方面,上半年公司收到增值税返还补贴7.40亿元,较上年同期减少了5.19亿元,相当于本期利润总额的9.5%,这主要是由于秦山及田湾部分机组增值税返还到期或降档。随着新机组的投产,相应的优惠补贴将补上缺口。另一方面,上年同期未体现福清核电电价下调的影响,根据公司给出的测算结果,还原电价调整影响后,归母净利润同比增速将达到5.57%。 经营状况稳定,发电量增速高于行业平均水平:上半年公司营业成本同比增长5.9%,低于营业收入的增速,毛利率提升了2.3个百分点。其中,主营业务的毛利率提升了1.4个百分点,经营状况稳定。公司一季度发电量同比增速6.9%,低于同期全国核电发电量11.5%的增速;但二季度发电量同比增长了19.5%,高于行业同期增速5.8个百分点。上半年公司发电量同比增长13.3%,高于全国核电发电量增速。但因为市场电让利扩大,所以营收增速低于电量增速。 核电审批重启在即,开启长期成长空间:8月14日,公司控股的AP1000全球首堆三门核电1号机组首次达到100%满功率运行;8月17日,三门2号机组也首次达到临界状态。目前,包括国电投旗下海阳1、2号机组在内的四台AP1000示范机组已全部进入带核运行状态,公司控股的徐大堡一期等后续项目有望获批开建。公司旗下的“华龙一号”融合后首堆漳州核电一期工程也有望在示范首堆福清5号投产前获批放行。此外,根据我们的推测,中俄双方签约的四台VVER-1200机组田湾7、8号和徐大堡3、4号将于“十四五”期间开建。公司储备项目丰富,具备长期成长空间。 投资建议:在当前时点,煤电去产能政策导向未变、水电开发缓滞、风电及光伏发电受补贴限制、电网无新增特高压项目,核电已成为整个电力行业在目前政治经济形势下大基建政策的唯一发力点。公司作为全国核电龙头,具备技术、专业、政策的天然壁垒,经营状况稳健,短期调整不改其长期成长潜力。考虑到公司市场交易电量及价差有进一步扩大的可能,我们调整18/19/20年EPS预测值为0.34/0.44/0.50元(前值0.36/0.46/0.51元),对应8月23日收盘价PE分别17.0/13.2/11.6倍,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:1、核安全事故:因为核安全的高度敏感性,任何一起核事故均可能导致全球范围的停运、缓建;2、政策推进不及预期:部分地区目前仍处于电力供大于求的状态,可能影响存量机组的消纳、以及新机组的建设;3、新技术推进遇阻:国内新建机组均采用三代技术,如果AP1000、“华龙一号”出现问题,将影响后续机组的批复和建设;4、电价调整:部分已投产机组可能追溯上网电价调整产生的收入差额,电力市场的发展可能导致市场交易电量价差进一步扩大,拉低平均上网电价。

业绩表现略超预期,高功率产品销量大幅增长:2018年上半年公司营业收入和净利润分别同比增长69.45%、83.07%,略超出我们此前的预期。上半年公司连续激光器的重点产品逐步向更高功率产品转移,在3300W上实现客户和销售数量的大幅增长,单品销量为去年全年两倍;6000W实现批量销售。脉冲激光器也有不错表现,常规20W、30W实现正常增长的基础上,50W产品半年销量已超过去年全年数量。整个上半年,公司连续光纤激光器产品的销售收入已达到销售收入的75.91%,基本与2017年全年持平。 整体毛利率进一步提升:随着规模效应及自制材料和器件比例的进一步提升,公司成本降幅大于产品价格降幅,2018年上半年连续光纤激光器的整体毛利率达到56.18%,较上年同期提升3.51个百分点,脉冲光纤激光器的整体毛利率达40.73%,较上年同期提升13.59个百分点。毛利率的提升使得公司上半年净利润增速高于营业收入增速。公司已经实现了泵浦源、合束器、耦合器等核心零部件的自产,公司对外采购的光学材料占比正在逐渐降低;目前特种光纤在激光器成本中的占比仍有20%-30%,2017年公司收购了特种光纤制造商睿芯科技,未来特种光纤的自制率有望显著提升,加上公司高功率产品收入占比越来越高,我们预计公司整体毛利率将保持在较高水平。 国内光纤激光器龙头,优良赛道绝佳占位:锐科激光是国内光纤激光器龙头,2017年国内市占率约15%左右。我国当前正处在制造业升级的重要时间窗口,高精度、高效率、高自动化程度的激光加工设备有广阔的市场空间。光纤激光器因其光源单色性好、稳定性好、集约性好等优点,逐渐成为了新一代主流工业激光器,未来几年,光纤激光器市场增速>工业激光器市场增速>激光器行业整体增速的行业趋势不会发生变化,作为国内光纤激光器龙头,公司将充分受益于行业的快速发展。目前国内光纤激光器市场中,美国供应商IPG仍占主导地位,2017年其在中国国内市占率达到51%,国产品牌面对的进口替代空间仍十分广阔。 投资建议:我国正处在制造业升级的重要时间窗口,高精度、高效率、高自动化程度的激光加工设备有广阔的市场空间;光纤激光器因其光源单色性好、稳定性好、集约性好等优点,逐渐成为了新一代主流工业激光器;光纤激光器的进口替代空间广阔,作为我国光纤激光器的龙头企业,锐科激光将继续引领光纤激光器的国产化进程;未来随着公司的核心零部件自制率持续提升,及高功率产品销售占比的提升,公司毛利率有进一步提升的空间。维持对公司的业绩预测,预计公司2018年-2020年EPS分别为3.51元、5.02元、6.93元,对应当前股价的市盈率分别为44倍、30倍、22倍。维持“强烈推荐”评级。 风险提示:(1)贸易战的影响:贸易战形势尚不明朗,高功率激光器所使用的专用芯片,仍主要来自海外进口,若贸易战形势扩散升级,芯片有可能被列入禁售、增税的名单当中,影响公司的产能。(2)技术突破不及预期的风险:目前在全球范围内,更高功率仍是光纤激光器主要的产品发展方向,高功率产品有着更高的毛利率,若公司高功率产品研发不及预期,或市场开拓不及预期,公司的收入存在增长不及预期的风险,公司的整体毛利率存在下滑的风险。(3)研发投入不够的风险:光纤激光器行业是一个技术驱动、产品更新换代较快的行业,公司的发展需要足够的研发投入作支撑;与主要竞争对手IPG相比,目前公司每年的研发投入绝对额、及占营业收入的比例都较低;若未来公司研发投入不足,则有失去国内龙头地位及进口替代不及预期的风险。

经营性净现金流为正,控应收尽显超然地位:公司报告期末应收票据与应收账款合计余额为110.99亿元,较期初余额123.76亿元下降10%;期末预收款项余额3.49亿元,较期初余额2.03亿元增长72%。报告期内公司以现金收款或者预收结算增多,并加强应收账款回收;本期经营活动产生现金流量净额为10.58亿元。在新能源汽车产业链资金链紧张、电池同业应收账款规模持续扩大、行业账期普遍延长的寒冬,公司仍能够保持良好的现金流,凸显公司对供应链及客户的强势地位。 动力业务助力新能源汽车平价,持续拓展高端客户扩大市场份额:公司报告期内动力电池业务贡献营业收入71.88亿元,同比增长34.92%;平均毛利率32.67%,同比下滑4.38pct。其中Q2单季度公司动力电池业务毛利率为30.42%,环比Q1下滑5.59pct。随着国家新能源汽车补贴的持续下调,主机厂成本控制压力突出;公司调整动力产品售价加速推进新能源汽车平价,并快速抢占市场份额。中汽协数据显示公司上半年动力电池装机量达到6.5GWh,市场份额达到42%,显著压缩竞争对手生存空间。公司作为国内唯一明确获得海外车企量产订单的动力电池生产商,继续深化与顶级主机厂的合作关系;公司已获得宝马、戴姆勒、大众、沃尔沃等多个品牌重要项目定点,并筹划在德国建设海外生产基地直面LG/SDI等海外动力锂电巨头,公司站稳全球一线动力电池品牌。随着双积分考核压力下合资车企加速推进电动化,公司尽享国内合资乘用车市场的快速放量。报告期内Valmet向公司采购动力电池系统20.43万元并提供咨询服务,valmet作为具备底盘研发能力的优秀整车代工企业,将为公司设计生产更符合主机厂需求的电池系统提供重要帮助。 电池材料业务收入占比升至两成,延伸布局打造综合成本优势:报告期内公司材料业务收入17.47亿元,同比增长123.59%;上半年公司材料业务毛利率21.98%,同比下降11.30pct;其中Q2单季度材料业务毛利率22.82%,环比Q1提升2.11pct。公司在材料领域布局已经上溯至矿产领域,公司预计18年将向参股企业NAL采购锂辉石精矿不超过8亿元人民币;同时公司采用套期保值方式对冲镍价变动风险。随着动力电池回收业务规模的扩张,以及邦普正极及前驱体工厂的逐步投产,材料业务将成为公司第二大增长极,为公司打造综合成本优势。 储能业务仍在开拓期,短期亏损不改长期格局:报告期内公司储能业务收入0.51亿元,毛利率-3.11%,同比下降27.23pct,延续一季度以来的亏损态势。随着锂电成本的快速下降,储能将在风电光伏发电测、电网侧调频、用户端调峰等领域发挥重要作用。 投资建议:公司动力电池业务国内市场份额占有率已经超过40%,海外宝马、戴姆勒、大众等品牌也将有定点产品将在未来上市,公司动力锂电领域超一线地位稳固。考虑到动力电池行业价格持续下调对公司毛利率的影响,我们调整公司盈利预测18/19/20年EPS分别为1.24/1.65/2.18元(前值1.51/1.84/2.31元)。考虑到公司优质同价策略已经在国内市场份额方面取得显著领先优势,且高出货量高开工率下公司成本控制能力处于行业领先水平;海外竞争对手LG/SDI均已披露半年报,单工厂及总计净利润水平均显著低于公司当前水平,我们认为同等客户条件下公司德国建厂有望复制国内成功模式,公司海外市场大有可期,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:1)合资/外资企业订单执行进度不及预期的风险,将影响公司产能释放节奏;2)金属价格波动风险,将影响公司材料业务收入增速和利润水平;3)国内市场开放风险,若LG等进入国内市场加速,将影响公司国内市场份额;4)补贴政策快速退出风险,影响公司毛利率。

省内用电需求旺盛,推动公司营收持续增长:上半年浙江省用电量达2086亿千瓦时,同比增长10.9%,高于全国平均用电增速1.5个百分点。公司作为浙江省装机规模最大的发电企业,充分受益于当地旺盛的用电需求,上半年完成发电量624.64亿千瓦时,占浙江省内机组发电量的37.8%;同比增长19.4%,大幅超出省内发电量增速13.4个百分点。上半年公司实现营业收入277.71亿元,同比增长22.72%。 净利润同比基本持平,二季度明显改善:上半年公司实现归母净利润23.48亿元,与上年同期基本持平。其中,对合营及联营企业的投资收益同比增长了2.20亿元,这主要得益于公司持股40%的浙江国华浙能发电有限公司上半年贡献了2.61亿元的投资收益。相比今年一季度净利润增速出现大幅下滑的情况,二季度公司归母净利润达到17.75亿元,同比增长22.6%,成功扭转了下滑的势头;同时,17.75亿元的归母净利润也成为近8个季度的最高值。我们认为,二季度电煤价格环比回落是主要原因。 投资建议:公司所处的浙江地区经济发展态势良好、社会用电需求旺盛,营收将保持增长的势头;如果下半年电煤价格能延续回落态势,公司盈利能力也将进一步得到改善。另一方面,公司参股的优质核电、火电项目持续提供着稳定的投资收益。我们维持对公司的盈利预测,预计18/19/20年EPS分别为0.39/0.50/0.59元,对应8月22日收盘价PE分别为11.6/9.0/7.6倍,低于行业可比公司平均估值水平,维持“推荐”评级。 风险提示:1、上网电价持续下降:燃煤机组标杆上网电价的上调与否取决于“煤电联动”是否能够得到落地执行,在目前的政策导向下具有较大的不确定性,而市场交易电量和价差的扩大将拉低平均上网电价。2、电煤价格大幅上升:煤炭去产能政策造成供应大幅下降,优质产能的释放进度落后,且环保限产进一步压制了煤炭供应,导致了电煤价格难以得到有效控制。3、利用小时再次回落:电力工业作为国民经济运转的支柱之一,供需关系的变化在较大程度上受到宏观经济运行状态的影响。

业绩增长基本符合预期,新增订单大幅增长:公司2018年上半年共实现归属于上市公司净利润2826万元,同比增长55.36%,基本符合我们的预期。2018年上半年,公司新签柔性自动化装备与工业机器人系统订单2.88亿元,较2017年上半年增加1.01亿元,增幅54%,对于全年的业绩增长形成支撑,预计下半年订单的执行和确认进度将加快。 看好上市公司与上海众源之间的协同效应:子公司上海众源上半年燃油分配管、燃油管、冷却水硬管销量销售良好,共实现净利润1414万元,占全年承诺业绩的64%左右,预计全年完成业绩承诺的压力不大,届时上海众源的全年收入中将有约10个月并入上市公司。上海众源的主要客户为大众汽车,与大众汽车建立了良好、稳定的供销关系,系大众汽车发动机零配件的主要供应商之一。通过上海众源与大众汽车的渠道和资源,克来机电可以充分发挥在汽车行业的自动化装备服务的优势,将有机会与大众汽车、及其配套零配件生产商对接。同样,上海众源将有可能获得更多来自上汽系的订单,二者的协同效应有望使上市公司的业绩超预期。 投资建议:克来机电是汽车电子自动化装备领域稀缺标的,与博世系客户建立了稳定的合作关系;目前该细分领域内,克来机电主要的竞争对手是来自海外的自动化装备供应商,未来进口替代趋势明显。克来机电收购的汽车零部件公司上海众源,是大众体系内的主要供应商之一,主要产品包括高压油轨等;上海众源承诺2017年-2019年分别实现扣非后净利润不低于1800万、2200万、2500万,预计并表后将显著增厚上市公司业绩。考虑到2018年下半年公司在手订单的执行和确认进度有望加快,继续维 持对公司的盈利预测,预计公司2018年-2020年的EPS分别0.63元、0.89元、1.20元,对应当前股价的市盈率分别为48倍、34倍、25倍,维持“推荐”评级。 风险提示:(1)新能源汽车占比快速提高,而上海众源的产品目前主要应用在燃油车中,如果众源不能及时开发适应新能源汽车的新产品,则其下游需求有萎缩的风险。(2)上市公司的业务中,联合电子和大众汽车提供了较大部分订单,公司存在客户集中度较高的风险。(3)潜在进入者抢夺市场份额的风险,在消费电子领域占有优势的自动化设备供应商,有可能会进入汽车电子行业分食市场。

公司披露半年报,2018H1实现收入21.64亿元,同比增长59.23%,实现归母净利润4.63亿元,同比增长186.65%。 平安观点: 收入大幅增长,盈利能力持续提升。2018H1公司收入大幅增长,主要与下游工程机械行业景气度持续以及公司盈利能力提升有关。根据中国工程机械协会挖掘机械分会行业统计数据,2018H1纳入统计的25家主机制造企业共销售各类挖机12万台,同比增长60%。公司上半年挖机油缸、非标油缸分别实现收入9.86亿元、5.86亿元,同比增长61.20%、29.29%。其次,公司液压泵阀突破超预期,相关业务的核心子公司液压科技实现收入3.25亿元,同比增长220.30%,超出市场预期。随着公司业务体量增加,规模效应凸显,公司毛利率由2017H1的28.09%提升至34.60%,提高6.51个百分点。同时,公司加强内部管理,销售费用率和管理费用率同比下滑。由于二季度美元兑人民币汇率的大幅回升,带动公司汇兑收益增加,导致财务费用降低,三费费用率合计降低4.46个百分点。毛利率的提升,叠加费用率的降低,公司2018H销售净利率达到21.47%,同比提升9.56个百分点,因而公司净利润同比增幅高于收入增幅。我们认为,随着公司油缸业务的稳定增长,以及液压件持续放量,公司未来盈利能力仍有改善空间。 小挖泵阀龙头地位巩固,非挖机泵阀突破顺利。2018H1公司15T及以下的液压泵阀全面配套国内主流的主机厂,如三一、徐工、柳工等。同时,中挖和大挖泵阀业务也在逐步实现进口替代。2018H1公司挖机泵阀收入2.38亿元,同比增长376.53%,公司作为国内小挖泵阀领域的龙头,地位进一步巩固。除挖机泵阀之外,公司在高空作业车、水泥泵车、旋转挖机等泵阀都得以量产。公司液压泵阀业务进展顺利,由小挖向中挖、大挖逐步突破,并在非挖机领域取得进展。我们预计,未来几年,公司液压泵阀业务进口替代趋势延续,中大挖泵阀以及非挖机泵阀持续放量。 子公司扭亏为盈,业绩改善趋势明显。2018H1公司两大子公司液压科技和上海立新均实现扭亏为盈,分别实现净利润614.37万元和3,550.26万元(去年同期为-40.32万元和-2330.65万元)。上海立新上半年传统工程机械业务迅速增长,工业液压泵阀业务放量增长,新产品比例阀进口替代趋势加速。液压科技业绩改善主要受益于液压泵阀业务的放量以及经营管理能力的提升。我们预计,随着液压科技和上海立新规模体量的上升,未来将源源不断为公司带来正向收益。 盈利预测与投资建议:由于公司收入增长和盈利能力的提升超预期,我们上调公司盈利预测,预计公司2018~2020年净利润为8.14亿、10.69亿、13.51亿元(前值为5.25亿、6.87亿、9.03亿元),EPS为0.92元、1.21元、1.53元(前值为0.83元、1.09元、1.43元),对应市盈率为23、18、14倍。公司油缸业务伴随行业共同成长,液压泵阀业务突破顺利,业绩有望持续增长,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:1)工程机械行业需求下滑。挖机油缸作为公司主要产品,与下游工程机械行业密切相关,如果工程机械需求显著下滑,公司挖机油缸业务将伴随下滑。2)地铁建设投资增速下滑。公司非标油缸下游需求包括盾构机、高端海工海事、起重系列类,其中盾构机油缸是近几年增长的主要动力,如果我国地铁等轨道交通建设投资增速下滑,盾构机需求随之下滑,公司非标油缸业务增长将不达预期。3)液压泵阀业务开拓不及预期。公司最新开拓的液压泵阀业务主要竞争对手为海外巨头,如果公司新业务开拓不及预期,将导致整体业绩增长放缓。

收入增长略低于预期,毛利率有小幅下降:公司上半年营业收入同比减少7.75%,低于我们此前的预期,主要是由于公司消费电子大客户业务收入同比下降幅度较大。公司2018年上半年毛利率为39.45%,较2017年全年水平下降1.82个百分点。上半年公司处置明信测试及prima公司的股权,对归属于上市公司股东的净利润影响约1.8亿元,加之财务费用有所下降,最终导致公司归母净利润同比增长11.43%。 大客户业务下滑幅度较大,其他业务均表现不俗:上半年公司消费电子大客户业务实现收入约11亿元,同比下降约57%,对公司业绩影响较大,除此之外,公司其他业务均有不俗表现并延续了2017年的高增长态势,其中:显视面板行业取得订单约5.5亿元,实现收入约2.94亿元;新能源电池装备行业取得订单约6.4亿元,实现收入约3.18亿元;大功率激光业务取得订单约15亿元,实现收入11.95亿元,同比增长26.14%;PCB设备取得订单约13亿元,实现收入6.76亿元,同比增长77.50%。预计下半年消费电子大客户订单有望回暖,其他各业务仍将维持良好增长态势。 投资建议:大族激光是我国激光设备行业龙头,我们认为以下几个因素将持续推动公司业绩增长:(1)消费电子大客户对激光设备的需求在下半年有望回暖;(2)半导体、OLED、动力锂电池等新兴行业快速发展,带来激光设备国产化的巨大需求;(3)高功率激光设备下游市场不断开拓,将成为公司未来业绩增长的有力引擎。考虑到消费电子大客户订单进展情况,调整对公司的业绩预测,预计2018年-2020年公司EPS分别为1.89元、2.57元、3.73元(前预测值分别为2.09元、2.84元、3.73元),对应当前股价市盈率分别为23倍、17倍、12倍,维持“推荐”评级。 风险提示:(1)下游需求不景气的风险:公司目前的收入中有较大部分来自消费电子制造,若消费电子行业订单持续不及预期,则会导致公司全年业绩承受较大压力;若宏观经济出现严重滑坡,则各行业的设备投资增速将会放缓;(2)上游光纤激光器等核心零部件大幅涨价:公司所使用的激光器大部分进口自IPG等上游厂商,若上游核心零部件大幅涨价,而公司产品未能及时作出价格调整,公司产品的毛利率将会受到影响;(3)汇率波动的影响:公司的激光器等核心部件主要采购自国外,因此公司有一定的外汇储备;若汇率出现大幅波动,有可能为公司带来汇兑损失,影响公司业绩。

业绩符合预期,光伏业务带动收入规模增长。2018上半年,公司实现营业收入124.6亿元,同比增长12.24%;归母净利润9.19亿元,同比增长16.14%,扣非后净利润8.9亿元,同比增长15.85%。其中光伏业务实现营收52.9亿元,同比增长24.8%,带动整体营收规模增长。综合毛利率19.57%,同比增长0.76个百分点,主要受益于收入结构的改善。公司上半年业绩整体符合预期。 饲料业务平稳,硅料品质提升,电池业务放量。从三大主要业务来看,饲料业务实现营业收入60.8亿元,同比减少1.82%;毛利率14.07%,同比减少0.42个百分点。多晶硅销量0.87万吨,同比增长6.73%,毛利率43.52%,同比下降1.63个百分点;硅料品质明显提升,单晶料占比达到近70%。电池片受益于产能扩充,上半年产销量约3GW,同比增长66%,继续保持满产满销,充分体现公司产品竞争力;电池片毛利率16.68%,同比下降0.6个百分点。 光伏板块贡献主要业绩增量。上半年,四川永祥实现净利润3.76亿元,同比增加1.07亿元;通威太阳能合肥公司实现净利润1.33亿元,通威太阳能成都公司实现净利润2.01亿元,上述两公司合计实现利润增量0.72亿元,光伏板块贡献主要的利润增量。 优质产能释放在即,为未来主要看点。多晶硅方面,乐山、包头一期各2.5万吨/年多晶硅项目正按计划推进,将于2018年内建成投产,届时公司多晶硅产能将达7万吨/年,同时生产成本预计将降至4万元/吨以下。电池片方面,成都太阳能三期3.2GW高效晶硅电池项目、合肥太阳能二期2.3GW高效晶硅电池项目均计划于2018年四季度投产,新产能加工成本有望进一步下降10%。我们认为,新的优质产能的大规模释放将进一步提升公司盈利能力和竞争优势,为公司后续主要看点。 投资建议:预计2018-2019年归母净利润16.6、26.7亿元(考虑国内光伏政策波动的重大影响,调整盈利预测,原值24.1、40.0亿元),EPS分别为0.43、0.69元,对应PE13.6、8.5倍,考虑政策波动带来的不确定性,下调公司评级至“推荐”等级。 风险提示:(1)受光伏新政影响,下半年国内光伏需求可能同比明显下滑,同时海外需求受贸易保护影响存不确定性;(2)受政策波动及需求下滑影响,光伏产业链各环节产品价格明显下降,下半年多晶硅和电池片业务均存在毛利率明显下滑风险;(3)目前国内光伏制造企业经营模式主要分为垂直一体化模式和专业化运营模式,公司以专业化运营为主,如果未来下游主要客户均向垂直一体化模式发展,可能对公司业务模式形成冲击。

收入大幅增长,毛利率有所提升。2018H1公司实现收入7.25亿元(+72.87%),其中自动化核心部件及运动控制系统收入3.70亿元(+47.76%),收入占比51.09%;工业机器人及智能制造系统收入3.55亿元(+110.17%),占比48.91%。由于公司高端运动控制产品开始放量、机器人业务规模效应显现,2018H1毛利率达到36.15%,同比提高2.37个百分点。公司利润增幅低于收入增幅,主要是管理费用(+88.47%)、财务费用(+470.20%)增加,以及政府补贴减少(-73.42%)所致。管理费用增加与公司研发投入增加(+101.94%)相关,财务费用增加主要由公司贷款增加所致,政府补助存在非持续性,此不利因素未来有望消除。我们判断,随着公司规模的扩大,费用占比有望下降,未来公司利润增长能够逐步追赶上收入增长。 核心部件增长超预期,运动控制解决方案拓展顺利。2018H1公司自动化核心部件及运动控制系统增长47.76%,超出我们预期。其中,公司核心部件业务中的数控系统规模增长明显,主要受益于金属成形机床数控化升级换代需求的提升。收购TRIO之后,公司的运动控制系统在3C电子制造设备、包装机械及新能源锂电池等领域中得到客户的广泛认可,收入规模同比增长85.25%。我们判断,随着公司高端通用伺服系统领先地位的进一步巩固,专用机器人控制系统、集成式交流伺服驱动系统、高功率密度伺服电机等新品进入市场,自动化核心部件及运动控制系统收入有望保持快速增长。 机器人规模效应初显,本体及集成业务双线发展。2018H1公司工业机器人及智能制造系统收入呈翻倍增长(+110.17%),并且规模效应初显,毛利率33.07%,同比提高7.02个百分点。除传统通用机器人和光伏、折弯专用机器人外,公司针对3C、PCB、汽车零部件开发了新型专用机器人,并实现了批量销售。此外,公司机器人集成业务经过多年发展,经验、技术、团队逐步成熟,收购M.A.i之后,集成能力进一步提升,已承揽多个大型智能制造系统工程项目。我们判断,公司机器人本体及集成业务双线发展,未来成长动力十足。 研发投入维持高位,行业地位不断巩固。2018H1公司研发投入7917.79万元(+101.94%),收入占比10.92%。公司研发投入收入连续多年保持高位,技术得以不断提升,目前公司覆盖从核心部件、工业机器人到机器人集成应用的全产业链,构建了技术、成本、服务的全方位竞争优势,并获得国内外机器人、运动控制系统等领域的多项大奖,行业地位不断巩固。 盈利预测与投资建议:维持公司盈利预测,预计2018-2020年公司归母净利润分别为1.60亿元/2.44亿元/3.62亿元,EPS分别为0.19元/0.29元/0.43元,对应的市盈率分别为65倍/43倍/29倍。工业机器人龙头进军世界品牌,高端运动控制系统布局成形,业绩持续向好,维持“推荐”评级。 风险提示:(1)下游需求不景气的风险;若宏观经济出现严重滑坡,则各行业的设备投资增速将会放缓,公司工业机器人销量增速有下滑的风险。(2)市场竞争加剧风险;中国目前是全球最重要的机器人市场,国内本体商快速崛起,海外知名机器人企业纷纷加大本土化经营力度,如果未来国内机器人市场竞争加剧,产品价格和毛利率将受到冲击,影响公司盈利能力。(3)外延发展风险;公司近几年展开一系列的兼并收购活动,如果收购标的和本公司未能较好地融合,导致双方合作的项目进展及持续经营情况不及预期,将会影响公司业绩。

负极收入规模持续扩张:公司上半年营业收入同比增长44.34%,其中负极增速33.81%,贡献公司收入主要增量;综合毛利率约为35.52%,其中Q2单季毛利率34.78%,环比Q1下滑1.77pct,主要受负极材料业务利润率下滑和山东兴丰石墨化业务并表影响。报告期内江西紫宸贡献净利润2.05亿元,净利润率24.29%,相比17年负极业务净利润率26.17%下滑1.88pct。随着公司负极产能投放,产能利用率将回归常态;公司涉足动力负极业务,初期受到平均单价和单位盈利能力下降影响;随着公司动力负极业务凭借CATL及海外LG/SDI等客户重回高端领域,以及公司石墨化业务整合控制成本,公司负极业务盈利能力有望企稳。 涂覆业务发力在即,东莞卓高净利三成:公司上半年实现涂覆业务收入8591.9万元,同比增长32.67%;其中东莞卓高实现收入7553万元,贡献净利润2269万元,净利率达30%;宁德卓高开工率较低,上半年实现收入仅1299万元,报告期内亏损1565万元。随着公司溧阳月泉湿法隔膜基膜项目进入量产阶段,公司涂覆业务收入规模将迎来快速提升;同时公司涂覆业务计价方式或重回产品销售模式,单位盈利能力将显著提升。 投资建议:公司凭借负极业务高端客户优势实现产业链联动,整合石墨化产能控制成本,并购溧阳月泉延伸隔膜产业链,公司的渠道优势将显著加速新增产能的消化进程。我们维持公司18/19/20年盈利预测EPS分别为1.46/2.07/2.38元,对应8月15日收盘价PE分别为33.8/23.8/20.7倍,维持“推荐”评级。 风险提示:1)动力电池业务风险,公司作为消费电池负极材料龙头进入动力电池领域,若客户拓展速度、产品盈利能力、汇款能力低于预期,将影响公司材料业务增速;2)溧阳月泉经营风险,目前基膜工厂仍处于亏损试产状态,若后续产品投产、客户验证不及预期,影响公司隔膜业务整合;3)募投项目达产进度不及预期,将影响公司出货量及收入增速。

收入持续增长,整线模式得到更多客户认可。2018H1公司实现收入9.91亿元(+34.52%),其中锂电设备收入6.03亿元,其他业务3.88亿元。公司综合毛利率34.98%,比去年同期提高0.64个百分点。由于公司实施精细化成本核算和管理,运营效率明显提升,公司净利率提高1.32个百分点,达到17.47%。公司收入和利润均实现了不错的增长,增长动力主要是整线解决方案获得更多客户认可,在国内一线和国际大客户中拓展顺利。我们判断,随着下半年行业的回暖,公司业绩有望保持稳定增长。 在手订单充裕,现金流状况改善。由于公司采用订单驱动的生产模式,预收账款和存货反映了公司在手订单状况。截止6月底,公司预收账款4.63亿元(相较去年年底提高58.02%),存货7.62亿元(相较去年年底提高55.51%),表明公司在手订单充足,下半年业绩增长确定性较强。同时,2018H1公司经营活动现金流净额为1543万元,一改2017年全年经营活动现金流净额为负数的情形,表明公司回款能力、控制对外付款节奏的能力增强,公司经营质量有所提升。 签订协议订单,未来增长空间可期。2018年3月,公司与国能电池、河南力旋签订战略合作协议,两家企业将优先采购公司的锂电池生产线的整线设备以及MES系统服务。国能电池2018年计划新增产能5GWh,2019预计新增5-10GWh;河南力旋计划2018年新增产能4GWh,未来三年新增10GWh。公司2018年与之对应的订单将达到27亿元,2019年订单还有继续增长的空间。此次签订战略合作协议,确保公司未来增长空间可期。研发投入加大,新品推出节奏加速。2018H1公司研发投入5475万元,同比增长37.31%,占收入的比重为5.52%。截止6月底,公司技术人员共489人,占公司员工总数的20.87%。2018H1公司新增发明专利4项,实用专利23项。公司新品推出节奏加速,今年上半年推出了涂辊分一体机、MAX卷绕系列、模切叠片一体机等最新产品,一体化产品性能领先行业。公司新品研发推出节奏加速,整线供应能力进一步增强。 盈利预测与投资建议:考虑到公司净利率水平提升,微调公司盈利预测,预计2018-2020年公司实现净利润分别为3.34亿元、4.61亿元、5.66亿元(前值为3.26亿元、4.38亿元、5.35亿元),EPS分别为0.89元、1.23元、1.51元(前值为0.87元、1.17元、1.42元),对应的市盈率分别为27倍、20倍、16倍。公司最早布局锂电自动化一体化解决方案,享有先发优势、技术优势和客户优势,伴随锂电行业持续增长,维持“推荐”评级。 风险提示:1)产业政策风险;公司所处的锂电行业受国家政策大力支持,如果产业政策发生变化,将对公司的业务经营产生不利影响。2)竞争加剧风险;与同行相比,公司整线解决方案实力领先,如果行业竞争加剧将导致产品价格下降,影响到公司盈利能力。3)应收账款发生坏账风险;截止2018年6月底公司应收账款9.58亿元,如果发生重大不利影响或突发事件,可能会导致应收账款坏账风险,拖累公司经营业绩。4)协议大单不能实现风险;公司下游客户锂电池行业近几年产能过剩,竞争格局恶化,如果与公司签订战略合作协议的客户未能如期进行新线投资,将影响到公司未来业绩。

收入延续高增长,毛利率小幅下滑。2018H1公司实现收入14.40亿元,同比增长131.32%,收入延续高增长。其中,公司锂电池设备收入12.13亿元(+172.97%),占比84.24%(去年同期为71.37%),成为公司最主要的增长动力,锂电池设备毛利率42.02%(去年同期为42.55%),基本维持稳定。受光伏设备等其他业务影响,公司综合毛利率为38.82%,较去年同期下滑5.78%,影响到盈利水平。2018H1公司依靠充足的在手订单实现了高速增长,盈利能力依然较强。我们判断,随着公司产品格局的稳定,公司盈利水平逐步趋稳。 库存商品和预收金额维持高位,在手订单充足。由于公司采用订单直销模式,选用3:3:3:1和3:6:1的收款方式,因而预收账款和存货细分项中的库存商品最能体现公司在手订单规模。2018H1公司库存商品20亿元,预收款项13.80亿元,体现了公司在手订单充足,下半年业绩增长无忧。 产业链情况好转,有望受益于宁德时代新一轮设备招标。2018H1公司重要客户宁德时代筹备上市工作,未开展设备招标活动。截止目前,宁德时代上市工作已经完成,并计划在欧洲建厂、向华晨宝马出售在建产能、与广汽集团合资建厂等。我们判断,产业链情况好转,宁德时代设备招标工作有望即将启动,公司作为宁德时代重要供应商,将显著受益于新一轮设备招标。 盈利预测与投资建议:根据最新经营情况,我们微调公司盈利预测,预计2018-2020年公司净利润分别为9.88亿元、14.68亿元、20.65亿元(前值为9.76亿元、14.47亿元、20.48亿元),EPS分别为1.12元、1.67元、2.34元,对应的市盈率分别为24倍、16倍、11倍。公司是领先的锂电设备供应商,竞争优势突出,绑定行业龙头,业绩有望延续高增长,维持“推荐”评级。 风险提示:1)行业恶化风险;如果锂电池行业投资增速下滑,设备企业盈利能力将随之下滑,公司盈利能力将受到影响。2)应收账款发生坏账的风险;2018H1公司应收账款账面价值10.65亿元,如果下游客户经营状况恶化,则存在坏账风险。3)商誉减值风险;2017年公司收购了泰坦新动力100%股权,如果泰坦新动力业绩恶化或未能完成业绩承诺,则存在商誉减值风险。

水电稳如山,贡献九成净利润:上半年公司水电板块实现营收86.41亿元,同比增长6.75%;归母净利润15.08亿元,同比下降3.30%。三座水电站中,雅砻江实现营收86.41亿元,同比增长4.26%;归母净利润13.16亿元,同比下降0.99%;大朝山和小三峡因来水波动,各有涨跌,归母净利润同比分别为下降44.02%和增长77.77%。虽然因大型水电增值税优惠政策到期导致雅砻江和大朝山增值税返还同比减少2.84亿元,但水电板块依然贡献了公司归母净利润总额的96.04%。 火电弹性显,成功扭亏为盈:因用电需求旺盛,公司上半年火电发电量同比增长48.83%,平均上网电价因标杆电价调整而同比提高2.2分/千瓦时。受益于量价齐升,公司火电板块实现营收89.12亿元,同比增长54.35%;归母净利润1.53亿元,相比上年同期亏损1.16亿元明显改善,控股10个火电厂中有3个扭亏为盈。其中,广西、甘肃地区用电需求大幅增长使当地火电机组的发电量表现优异;而2017年下半年投产的湄洲湾二期共200万千瓦机组今年上半年的平均利用小时也达到了近2500小时。只是受制于电煤价格居高不下,火电的盈利空间尚未完全打开。6月投产的北疆二期两台100万千瓦机组预计将为公司带来电量及营收的进一步增长。 投资建议:受益于电量和电价的增长,公司火电板块在上半年成功实现扭亏为盈,符合我们之前的预期。但在电煤价格高位运行的态势下,利润的主要贡献依旧来自于拥有雅砻江的水电板块。考虑到下半年电煤价格回落幅度的不确定性,我们调整对公司的盈利预测,预计18/19/20年EPS为0.57/0.64/0.69元(前值0.63/0.70/0.74元),对应8月14日收盘价PE分别为12.8、11.5、10.6倍,维持“推荐”评级。 风险提示:1、上网电价持续下降:燃煤机组标杆上网电价的上调与否取决于“煤电联动”是否能够得到落地执行,在目前的政策导向下具有较大的不确定性,而市场交易电量和价差的扩大将拉低平均上网电价。2、电煤价格大幅上升:煤炭去产能政策造成供应大幅下降,优质产能的释放进度落后,且环保限产进一步压制了煤炭供应,导致了电煤价格难以得到有效控制。3、降水量大幅减少:水电收入的主要的影响因素就是上游来水量的丰枯情况,而来水情况与降水、气候等自然因素相关,可预测性不高。4、利用小时再次回落:电力工业作为国民经济运转的支柱之一,供需关系的变化在较大程度上受到宏观经济运行状态的影响。

集中配套产业链头部客户,提质控费开拓利润空间:公司写入苹果终端BOM清单的料号超过30个,同步推进OPPO、LG等终端客户开拓,销售结构快速向电子行业头部企业集中,销售费用率快速下降。公司持续升级电子功能材料,投入高端涂覆设备并推进OCA等新产品研发,提升单位价值和毛利润水平。报告期内常州一期贡献净利润0.62亿元,同比增长25%;净利润率达到19.87%,同比提升6.14pct。公司销售费用率下降至3.47%,单二季度达到2.81%;报告期内综合费用率下降至15.33%,同比下降5.3pct。提质控费双管齐下,显著提升公司盈利能力。 借力动力软包快速渗透期,打造全球铝塑膜龙头:公司并购T&T引入成熟铝塑膜工艺,凭借渠道和技术优势囊括国内软包动力电池市场50%以上份额,上半年销售超过600万平。常州二期铝塑膜产线试运行顺利并进入送样测试阶段,有望年内贡献业绩增量;后续第三条产线建成后公司铝塑膜产能将超过800万方/月,成为全球第一大铝塑膜供应商。2018年上半年动力电池国内累计装机量约为15.58GWh,其中软包动力电池装机量达到1.95GWh,超越圆柱成为第二大封装形式。公司覆盖孚能、卡耐、捷威等国内主力软包动力电池企业,将在后续渗透加速过程中持续收益。 传统主业稳固,持续寻觅新的利润增长点:公司传统净化业务历经客户结构向医药、食品领域拓展后再度稳步发展,上半年收入增速达到35%。公司常州三期光学膜项目预计四季度进入试生产阶段,高性能纤维PBO项目三季度开启试运行,并投资锂电极耳项目,持续发掘新的利润增长点。 投资建议:公司秉承依托客户需求拓展业务领域的成熟思路,在“电子净化-电子功能材料”取得成果后,试水“电子功能材料-模切”、“铝塑膜-极耳”等方式再度延展产品结构,凭借客户的高度重合控制费用率,有望复制常州一期的成功经验,实现单个项目的快速盈利。公司常州三期光学膜项目、PBO纤维项目进展超出预期,考虑到公司增发并购千洪电子影响,我们调整公司盈利预测18/19/20年EPS分别为0.39/0.58/0.76元(前值0.43/0.65/0.86元),对应8月9日PE分别为27.5/18.3/14.0倍,维持“推荐”评级。 风险提示:1)铝塑膜产品盈利能力下降风险,常州二期铝塑膜年中投产,若客户结构、产品价格、销量增速不及预期,将影响公司开工率及利润率水平;2)千洪电子业绩不及预期风险,若千洪电子受终端客户销售增速影响未能实现业绩承诺,将引起商誉减值;3)高端电子功能材料出货量不及预期风险,苹果是公司高端电子功能材料主要客户,若公司在后续苹果产品换代中未能维持配套,将影响公司产品均价和利润水平。