纯销和快配业务稳步前进: 公司是江苏、安徽、福建三省的医药流通龙头,预计今年江苏、安徽、福建贡献收入分别在90亿元、30亿元、28亿元左右。公司在江苏以苏北苏中为主,苏南地区是江苏市场精华所在,但由于收购成本过高,开拓有较大阻力。医药流通企业要获得跨越式发展必须依靠收购整合,因此随着区域扩张逐步到位,公司传统的纯销和快配业务的增速将和市场同步。预计2010年-2012年期间,纯销业务增速在15%-20%之间,快配业务增速在20%-30%之间。 药房托管前景看好: 药房托管业务的利润率超出流通行业的平均水平,目前公司在这一领域走在了全国前列。药房托管的实质是医院将药品采购和物流外包给企业,流通企业将所有签定托管合同的医院订单集成,从生产企业获得更低进价的药品,再由流通企业负责物流和供应链。这一模式使医院、流通和制药企业都获益,只有医生存在部分灰色收入的损失,因此具有较强的竞争力,也符合医改的方向。08、09年药房托管占商业收入的比例分别为6%、8%,今年有望提高到9%以上。该业务具有较大的弹性,一旦和鼓楼医院、省人民医院等大型教学医院签定合同,将实现跨越式发展。 费用负担是主要瑕疵: 公司费用负担沉重,09年管理费用和销售费用合计7.24亿元,财务费用1.12亿元。管理费用和销售费用的接近一半都是人工成本,主要是并购带来的人员冗余。公司在非公开发行完成后还贷近5亿元,加上扩张步伐放缓,今后财务费用率将有所下降。但富余人员问题的解决需要较长的时间,因此高昂的管理费用率和销售费用率短期难有质的改善。 具备并购价值: 如前所述,并购整合是医药流通企业实现跨越式发展的主要途径。 南京医药本身是苏皖闽地区的医药流通龙头,具有渠道资源,而且在药房托管方面积累了丰富的经验,是国内这一领域的先锋。目前公司已受到国内外多家企业的关注,并购方面的谈判将在政府层面进行,而无论哪家企业,收购成功的前提是承诺对南京医药资金和资产的注入支持。

一、事件概述 日前,我们拜访了三安光电,与公司董秘易声泽先生就公司LED业务、太阳能电池业务等问题进行了沟通和交流。 二、分析与判断: 公司盈利能力稳定提升 自公司2008年6月资产重组完成后,三安光电营业收入快速增长,盈利能力也逐年提升,2009年公司毛利率达42.01%,净利率达38.31%,2010年前三季度毛利率与净利率均超过了45%,分别达45.92%和45.47%。 受益行业发展,公司未来芯片收入或超50亿 LED芯片及应用业务为公司的主要收入来源,受到行业发展的带动,并结合产能扩张进程,按照平均单价3.5分左右一粒芯片计算,单纯销售销售芯片年收入将超过50亿元。 聚光太阳能业务将成为公司新的业绩增长点 公司目前在积极拓展聚光太阳能电池业务,计划2011年聚光光伏太阳能系统的产能达到100MW,2013年达到500MW,2015年达到1000MW,预计大规模产业化尚需3-5年的时间周期,届时聚光业务将成为公司新的业绩增长点。 三、盈利预测与投资建议 预计公司2010、2011、2012三年营业收入分别为11.65亿元、32.64亿元、56.33亿元,基本每股收益为0.75元、1.40元、1.57元。结合公司未来的成长性以及盈利能力来看,公司合理估值应为46元-55元,给予公司“推荐”评级。 四、风险提示 1)行业竞争加剧;2)蓝宝石基板持续缺货

一、 事件概述 我们近日调研了金陵饭店(601007),就市场关心的新项目建设情况和公司未来的发展空间等问题与公司董秘、财务总监和总经理助理等高管进行了交流。 二、 分析与判断 酒店管理公司将实现全国扩张,保持较快增长 通过收购股权实现控股后,酒店管理公司将作为公司重要的增长点,实现全国扩张。目前酒店管理公司管理酒店已经达到92家,分布在苏、皖、浙、闽、晋、陕、豫和上海七省一市,已经基本形成了全国扩张的态势。预计随着公司的不断扩张,未来酒店管理公司可保持年均20%以上的增长。 天泉湖酒店项目将探索休闲度假连锁发展的新模式 天泉湖项目的土地问题已经解决,将进行滚动开发。天泉湖项目作为高端的休闲度假区,公司将在高端酒店、生态旅游、休闲养生等一体化开发的基础上探索休闲度假区建设的新模式,为未来休闲度假区连锁开发打下基础。随着中国休闲度假旅游的发展和老龄化的到来,休闲度假连锁大有可为,若开发顺利将成为公司未来重要的突破口之一。 资产注入或重组更加具有现实性,未来空间巨大 从集团放缓地产业务扩张、退出百货业和其他非核心产业,注入酒店管理业务等一系列步骤判断,公司以酒店、旅游业务为核心整体上市的想象越来越具有现实性,我们认为随着各项业务逐步整合和清理,未来几年实现整体上市的可能性在逐年增大。 最近国家旅游局出台文件,支持地方酒店资产的重组和做大做强。在各地国资酒店整合的大背景下,公司在酒店重组方面的机会大增,步伐也可能加快。与公司同属江苏国资委的其他酒店资产较多,如江苏国信集团旗下目前有10家左右的酒店等,未来有可能先纳入金陵酒店管理公司管理,并最终实现重组。 三、 盈利预测与投资建议 公司酒店主业稳健,酒店管理公司和未来休闲度假区将打开公司的可持续增长空间,资产注入和重组将可能带来公司基本面重大变化,看好公司未来发展。考虑酒店管理公司股权收购等因素,预计2010年、2011年和2012年公司业绩分别为0.35元、0.44元和0.48元,对于目前的股价,2011年公司市盈率只有20倍左右,维持对公司的“推荐”评级。

电子元器件行业的传统巨头,受益于行业景气恢复. 超声电子主要业务涉及印刷线路板PCB、液晶显示器、覆铜板CCL等领域,在技术实力和产能规模上均位居前列,是电子元器件行业传统巨头。2009年下半年以来,电子元器件行业从全球金融危机的影响中快速恢复,公司受益于行业景气,主要业务均快速增长。 PCB业务毛利水平有望持续提升. 在下游电子产品旺盛需求和全球PCB格局调整的背景下,国内PCB行业景气有望维持,公司行业地位稳固,收入增速将超过行业平均水平。由于HDI板市场供求状况和产能规模两大因素将会逐步改善,同时行业整合背景下毛利水平提升的趋势明显,预计公司的PCB业务毛利水平将会不断提高。 电容屏项目将激活液晶显示器业务的增长. 随着3G手机、MID等智能终端的触屏需求激增,电容式触摸屏(CTP)成为电子元器件行业新的热点之一。CTP电容屏技改项目将自主技术转化为实际产能,实现与液晶模组产品的协同效应,同时CTP电容屏产品的高利润回报,将会显著改善公司液晶业务的盈利能力。 合理估值在16.11-17.94元之间,维持“推荐”评级. 公司未来三年收入CAGR为20.09%,净利润CAGR为34.78%,业绩高速增长,高于行业平均增速,且前景明确。随着公司在电容屏生产领域的拓展,将有效发挥公司的技术优势和产品协同优势,公司业绩将有较大提升空间,维持“推荐”评级。结合相对估值和绝对估值的结果,公司合理估值在16.11-17.94元之间。 风险提示. 产业链上下游博弈存在不确定性;电子产品需求可能低于预期。

公司最重要的产品实际是“服务”,管理上以“强调服务”为导向公司与其他饲料企业最大的区别在于其对养殖户提供无微不至的养殖服务。一般饲料企业的销售人员多是对代理商层面的服务,而海大集团则服务于终端用户,深入田间塘头,为客户提供合理的养殖技术。在我国水产养殖户多为分散的中小养殖户,在养殖技术方面较欠缺,因此需要饲料的同时,更需要技术服务。而公司提供服务的经营模式与之需求相吻合,很有效的增加了客户“黏性”,公司客户的每亩盈利能力明显高于其他用户。以客户对公司服务的需求来带动公司的饲料,苗种及微生态制剂需求。 为激励员工对养殖户服务的积极性,公司提供行业中较有优势的薪酬福利,吸引优秀人才,营销人员的考核指标中销量的指标权重低于服务过程的考核指标权重。 客户黏性利于公司在行业洗牌过程中提高市场占有率. 今年气候变化异常,水产养殖病害多发,导致水产饲料需求减少,全行业上半年销量下降25%。同时原材料价格涨幅较大,一些中小企业倒闭或停产。公司的“客户黏性”优势使其销量不降反升,今年1-6月,公司销量同比增长22%。公司市场占有率的提升趋势已经显现,预计未来还将上升。 公司产能持续增长. 饲料产能目前达到了350万吨,根据募投项目估算,预计未来两年公司饲料产能每年增长80万吨左右。苗种目前以虾苗为主,预计产量由去年20亿尾增至今年50-60亿尾,明后两年产能仍继续增加。 原材料价格上涨,公司应对措施较为得力. 今年以来玉米、鱼粉等原料价格大涨,其中玉米原料在公司成本中所占比例在25%左右,比重最大,鱼粉占成本比重约5%。而公司对成本上升的影响控制较为得力。根据了解,公司应对原料价格波动的措施有以下几点:1)积极做好研究分析工作,判断未来趋势,对预期上涨的原料提高库存量,预期价格下跌的原材料库存降低;2)套期保值;3)加强科研力度,研究多种饲料配方,在原材料价格波动时灵活调整配方比例,达到节省成本的目的;4)顺势提价,因公司产品和服务的优势,客户黏性较大,因此提价相对容易。

GNSS产业的领跑者,卫星导航专业市场的龙头. 公司在GIS数据采集产品方面,一直占有40%以上的市场份额,最近三年连续保持第一,成为空间信息全面解决方案的代名词和行业应用的标准。近十年在GNSS行业应用中,创造了多项“国内行业第一”。 大众产品“任我游”位居PND品牌关注排行榜第二位。 “全能”“专业”捍卫龙头地位,多重优势形成壁垒. 公司能够兼容GPS、北斗、GLONASS等多个系统,横跨专业和大众消费两大市场,拥有软、硬件及各类算法的多项自主核心技术,拥有GIS数据采集、高精度测量、系统产品及消费导航等宽阔的产品线、品牌优势明显,既是行业“专家”,又是“全能”选手。 大众产品短期爆发,专业产品厚积薄发. 与橡果国际的渠道合作,与奇瑞汽车的车载导航合作,有望短期内大幅提升大众产品业绩;中期看,专业产品依托“数据采集产品基地”和“应急装备与减灾应用”两个募投项目,将会进一步巩固优势,并在2012年实现业绩爆发。 合理估值在68.20-72.80元之间,给予“推荐”评级. 公司未来三年营业收入CAGR为48.69%,净利润CAGR为41.20%。 公司的市场地位、全能优势以及募投项目将保障公司可持续高速发展给予公司“推荐”评级,结合相对估值和绝对估值,公司合理估值在68.20-72.80元。 风险提示. PND山寨产品对公司仍然存在威胁,可能拉低价格,增加销售难度;“应急装备与减灾应用”项目在客户方面存在不确定性。

今年对虾减产价格提高,“打粉虾”反倾销调查对公司形成利好. 今年因气候异常、病害严重,全球范围对虾减产,原料虾价格较上年上涨20%。公司终端产品提价稍有滞后,从6月份开始,提价幅度与原料上涨幅度相当。而目前美国对中国输美“打粉虾”进行反倾销调查,公司作为国内唯一一家输美冻虾终身“零关税”企业,并不在调查范围之内,预计未来出口量还将继续提高。 预计量价齐升使公司今年出口收入增长30%,未来两年增速在10%-20%之间。 董事长亲自挂帅抓内销,制定生产标准. 公司在国内市场的渠道开拓工作由董事长李忠先生亲自主抓,李忠先生现任全国工商联水产商会会长,在行业中人脉关系较广,利于渠道拓展。针对目前国内水产市场几乎无行业标准的情况,公司计划率先制定生产标准,不排除今后将推广至全行业成为行业标准的可能。 渠道建设先以沿海地区为重点,或将并购成熟渠道商. 开展内销终端市场,渠道开拓是重中之重。目前公司内销产品主要通过代理商销售,未来计划在一些大城市开展直营试点。由于东南沿海地区收入高,且有消费对虾的习惯,开始时以东南沿海地区为主,开设店中店和社区店,并做一些引导消费的促销活动。在渠道铺设到一定程度时,加大广告宣传力度。由于公司IPO超募资金达7.8亿元,可为其渠道建设提供充裕现金流,公司目前有计划通过并购较为成熟的渠道商,来加快公司渠道铺设速度。 我们认为内销市场需求潜力巨大,但市场开拓需要时间和经验. 相对美国,我国具有更大的需求和市场空间,随着收入增长,虾类消费还有很大的提升空间。而目前我国对虾多以市场散装方式销售,国内销售几乎要“从零开始”建立渠道和品牌,经验欠缺,经营效果尚需时间检验。 我们预计公司内销市场开拓的效果最快要至明年下半年才能显现。 内销市场铺货量增加后的产能问题:部分产品生产或将外包,丰富种类. 由于贸易壁垒问题,外销产品监管标准严格,公司拥有生产全程监控系统,且通过ACC之BAP等多项认证,才可在出口市场中具有优势。而内销市场并不会如此严格,未来若内销市场打开后,新增的产品需求可能会部分通过外包方式解决。由公司制定统一标准,并由公司统一检验,对产品质量严格把关即可。这样减少公司投资并可以使产能迅速扩大。 内销产品最初以冻虾产品为主,包括生虾,熟虾,虾仁,面包虾等等,使用小包装,可区别于其他散装虾,突出“国联”品牌。渠道成熟后可能会增加鱼类等其他海鲜产品。 苗种产能今明两年将翻倍增长. 公司销售虾苗为南美白对虾一代虾苗,经过多年的培育经验虾苗存活率等指标优良,受市场喜爱,在广西市场占有率第一,已超过泰国正大卜蜂的销量。今年自美国SIS公司进口南美白对虾亲虾7000对,明年计划进口14000对,产能将翻番。 未来内销市场和苗种市场的扩大为公司带来业绩增长。我们预计2010-2012年公司净利润年均复合增长率为40.38%。每股收益0.42元,0.62元和0.83元,对应市盈率为38.66,26.51和19.76倍。A股上市渔业公司平均PE/TTM为76.86倍,2010和2011年预测市盈率也分别达到59倍和44倍。我们认为公司未来业绩增速较快,但与海参等海珍品养殖相比毛利率相对较低,估值应稍低于海珍品养殖公司,给予公司2010年28-30倍市盈率,则合理估值为17.36-18.60元。给予“谨慎推荐”评级。

山东项目销售顺利,2011年推盘量有保障 公司近期推出的大盘主要有两个,青岛燕儿岛项目和济南国奥城项目。青岛燕儿岛项目一期推出住宅约380套,均价27000元/平方米,已售磬。济南国奥城项目共四栋甲级写字楼,今年推出2栋,均价元/平方米,已销售完毕。2011年青岛燕儿岛项目还将推出住宅5万平方米,商业5万平方米左右,国奥城再推10万平方米左右,未来两年销售收入的增长有保障。公司其他房地产项目销售尚可。 项目分布在二三线城市,销售房价有支撑 公司项目多分布在山东省内,近几年开始向省外的二三线城市扩张,如重庆、哈尔滨等地区。从我们近期的调研情况看,二三线城市房地产市场受政策调控影响较小。民生房地产销售价格指数也显示,二三线城市房价指数在此次调控过程中表现更为坚挺。同时,公司多数项目地理位置优良,属稀缺资源,因此,我们看好公司地产项目的销售价格,未来受政策调控压力较小。 背靠大树好乘凉,资金无忧,规模扩张加速 大股东鲁商集团作为公司坚实的财务后盾,为公司规模扩张提供资金支持。公司的扩张策略在集团发展的大战略范围内。11月公司在哈尔滨以45亿元获得规划建面200万平方米的地块,即得到集团支持。未来公司还计划在抚顺以及山东省内拿大片地,资金方面无须担忧。公司向集团借款,利率比基准利率上浮15%,目前尚无信托贷款。公司将利用集团的财务杠杆,加速规模的扩张。 集团“双千亿”目标给了公司新的发展机遇 鲁商集团2009年销售收入为256亿元,在2010年初制定了“双千亿”战略,至2015年,集团销售收入达到1000亿元,到2020年,销售收入达到2000亿元,实现迈入全国百强之列。鲁商置业作为集团旗下盈利能力较强的支柱性企业,在“双千亿”计划实现过程中贡献业绩。我们看好未来公司的扩张速度。 三、未来三年CAGR40%,给予“谨慎推荐”评级。 公司2010年进入结算期的项目主要有鲁商常青藤,济南鲁商广场和凤凰城等项目。2011年和2012年进入项目结算的密集期。预计公司2010-2012年营业收入分别为27.55亿元,38.02亿元和48.88亿元,每股收益分别为0.64元,0.96元和1.19元,三年年均复合增长率为40%,公司RNAV估值为8.98元。

在调研中,公司领导表示“我们有信心做到国内最好”。而我们从公司目前的战略规划和产业链纵横拓展的举措来看,公司正在向高端产品研发转型升级,并结合国家战略需求,向优秀的综合线缆厂商迈进。我们认为公司未来三年将能够保持持续稳定增长,维持对公司的“推荐”评级。我们预计2010-2012年公司实现营业收入分别为20.38亿元、23.04亿元和25.77亿元,CAGR为10.94%;归属母公司股东净利润分别为231.02亿元、264.77亿元和305.87亿元,净利润CAGR为18.49%;实现每股收益分别为1.39元、1.59元和1.84元。由于向产业链上游和特种线缆延伸,不仅能扩大收入规模,而且可以提高盈利能力,公司估值应高于行业平均水平。因此,我们给予公司2011年30~35倍的预测市盈率,则合理估值区间为47.70元~55.65元。

公司房地产项目逐步进入业绩释放期 北京通州东方玫瑰一期年底有望推出6万平方米,目前在办理销售许可证阶段,预计销售均价为1.6万元/平方米。大连项目有7万平方米可售,销售均价为1.5万元/平方米。随着通州82万平方米大盘陆续进入销售阶段,公司进入快速成长期。通州项目定位于90平方米以下的中小户型,80%以上为刚性需求,受政策调控影响较小。 拿地方式多元化,成本低廉 公司拥有土地储备139万平方米,未结算权益建筑面积164.44平方米,项目平均土地成本在4000元左右,而楼盘销售均价已在13000元之上。三方式拿地让公司优势更明显:1、一二级开发联动,项目储备有保障;2、股权低价收购二三线城市股权,成就高盈利能力;3、大股东23万平方米优质土地储备即将注入上市公司。 持有型物业比例不断提高 公司持有型物业主要集中在北京和深圳两地,总权益建筑面积为4.7万平方米,持有型物业对营业收入的贡献较为稳定。公司未来持有型物业增长点主要在通州及武汉,尤其是通州运河IV-02、03地块,将建成通州地标性建筑,两地块合计规划建筑面积为25万平方米。 公司合理估值为10.76元,给予“推荐”评级 公司未来三年每股收益分别为0.47元,1.13元和1.63元,对应2010年PE15倍,2011年PE6倍。公司RNAV值为10.76元,当前股价为6.89元,股价相对RNAV值折让36%,给予“推荐”评级。

矿产资源丰富,铅锌铜储量丰富. 西部矿业是国内最大的多金属矿业公司之一,总部位于青海省西宁市,矿产资源品种丰富,包括铅、锌、铜、银、金等产品。根据公司披露的信息,公司拥有锌储量352.93万吨,铅储量229.63万吨,铜436.37万吨,银3412吨和金19.97吨。2010年上半年,公司累计生产铅精矿3.24万吨、锌精矿4.04吨、铜精矿1.37吨、电解锌3.33万吨、电解铝4.04万吨、电解铜1.43万吨,铅锌铜生产位列我国前茅,开采、加工、冶炼稳步发展。 价格上涨,停产铜、铅项目将陆续开工. 由于金属价格原因,公司部分项目处于停产状态。今年以来有色金属价格普涨,停产项目将陆续开工,预计铅产量增加5万吨,铜产量增加5万吨,产量提升将保证未来经营业绩。此外,公司地处西部,电价约为0.35元/度,冶炼环节成本较低,多个品种受益,成本优势较为明显。 未来铜产品将成为新的利润增长点. 公司目前铅锌生产较为稳定,未来主要看点在于获各琦铜矿扩建工程完工及玉龙铜矿的开发进行对铜产量的提升。获各琦矿位于内蒙地区,为我国储量排名第六的铜矿。采矿技改扩建工程开工前,矿石处理能力为200万吨/年,完工后将达到400万吨/年处理能力。目前该项目已完工,并已开始少量生产,按照平均品位1.34克/吨计算,明年获各琦铜精矿产量将达到5.3万吨。 玉龙铜矿位于西藏自治区,有潜力成为中国最大的铜矿,初步探明铜储量在650万吨以上,未来预测储量可达1000万吨以上。不过,由于开采所在地海拔较高,生产成本相对昂贵,短期贡献利润有限,若将来运输问题得到解决,成本较高的问题将有所缓解。 集团收购资源整合仍将持续进行. 公司控股股东西部矿业集团于今年11月6日,受让四川省中型铅锌矿山会东铅锌矿80%国有产权,该矿具备日处理原矿1350吨、电锌4万吨/年和硫酸6.5万吨/年的生产能力。保有矿石资源储量为1156万吨,其中锌金属量114万吨,铅金属量8.8万吨、伴生组份银556吨、镉1.6万吨、镓151吨、锗173吨、硫61.7万吨。为避免同业竞争,集团公司收购后,极有可能整合至上市公司平台,若如此,则上市公司铅锌储量将增加19.4%,EPS保守估计增厚0.29元/股,但资产整合仍需较长时间,两年内完成的可能性不大。 盈利预测与投资建议. 公司资源丰富,未来生产经营将稳步提升,资产整合预期将在2~3年内完成,首次给予公司“谨慎推荐”评级。预计2010年公司铅金属量6.67万吨,锌金属量8.53万吨,铜金属量2.60万吨,铝锭10万吨;2011年铅金属量11.5万吨,锌金属量8.53万吨,铜金属量6.5万吨,铝锭10万吨,2010~2012年EPS分别为0.46、0.55、0.70元。目前公司估值水平在基本金属中处于中等水平,但公司铜业务快速增长以及公司资产整合预期理应享有一定估值溢价,按照公司2011年40倍市盈率估计,合理目标价格为约为22元。

处方药是业绩增长的主要动力 拳头产品复方血栓通胶囊以眼底病为突破口,分享心脑血管药物市场以及三七皂苷类产品的景气度,胶囊的服用天数较长,保证了业绩增长的持续性。该产品有望借助血栓通注射剂的东风,成为口服制剂领域的明星。脑栓通胶囊也将受益于在公司销售体系在省外市场的扩张, 在心脑血管用药领域和血栓通胶囊形成协同效应。预计2010-2012年血栓通胶囊复合增长率在30%以上,脑栓通胶囊增长率在40%以上。 OTC业务发展较为平稳 众生丸在省内市场接近自然增长,而省外市场启动较晚,考虑到口咽药物市场的增长率和市场格局,我们认为仍需一定的培育期。我们预计2010-2012年众生丸和清热祛湿颗粒的增速分别为15%、12%。 借助血栓通胶囊,布局走向全国 公司借助复方血栓通胶囊这一畅销品种,实现销售网络的全国布局。血栓通胶囊已覆盖4000家左右医院,省内和省外市场的收入比重接近1:1。预计2010-2012年,省外的增长率为40%左右,省内市场增速在15%左右,到2012年,省外市场占公司收入的比重将接近40%。 合理估值为55元 预计公司2010-2012年营业总收入分别增长20%、24%和25%,对应的EPS分别为1.18、1.57和2.07元。结合相对估值和绝对估值结果,合理估值为55元,对应2010-2012年EPS的市盈率水平分别为46.8倍、35.1倍、26.6倍,给予推荐的投资评级。 风险提示 三七等药材涨价的风险,省外市场进展低于预期的风险。

搭乘产业转移的快车,区域内大有可为. 成商集团是四川唯一零售上市公司,在网点布局、单店体量和商圈位置上都拥有绝对的竞争优势。四川作为西部大省,成为承接产业向中西部转移的重要基地,区域经济的腾飞将助推四川零售业迎来新一轮发展的黄金期。 “茂业百货+人民商场”双品牌战略开拓区域市场. 双品牌战略适合区域复制,茂业绵阳兴达店迅速扭亏大幅增长再次印证了公司卓越的异地扩张和经营管理能力;人民商场品牌每年吸引客流约1000万人次,客单价存大幅提升空间,这正是成商坚持“人民商场”品牌的价值之所在。 茂业模式“商业+地产”双轮驱动. 公司优质的自有物业和土地资源优势,保守估计每股重估价值为18.66元。茂业入主后逐步开始盘活公司存量土地资源,“商业+地产”模式在成商集团身上再次得到了强力发挥。盐市口二期、茂业中心、九眼桥项目将陆续开花结果,迅速恢复公司资产的真实盈利能力。 股价催化窗口临近. 太平洋春熙路店年底收回自营(大幅增厚EPS0.17元)、茂业股权激励计划连续三年35%以上高增长的行权条件、以及公司有可能启动的再融资计划,多个股价催化窗口正在临近。 续演高成长神话,合理估值25.4~27.9元,给予“推荐”评级. 公司2011-2012年营业收入高增长已经锁定,而净利润CAGR为48.5%。高成长理应享有高溢价,结合相对估值和绝对估值,公司合理估值在25.4~27.9元之间,给予“推荐”评级。 风险提示. 太平洋春熙路收回时间延后;茂业中心和盐市口二期培育低于预期。

一、事件概述. 金陵饭店(601007)发布公告,收购公司参股企业金陵饭店酒店管理公司7位股东30.51%的股权,收购完成后公司将成为酒店管理公司的绝对控股股东。 二、分析与判断. 酒店管理业务盈利能力大幅增强,对公司业绩贡献大增. 收购酒店管理公司股权是公司扩张的重要步骤,市场也早有预期。之前由于业务尚处于开发期,盈利能力不稳定,没有注入上市公司。目前酒店管理业务已经成长为国内前三甲,盈利能力达到2000万以上,正在走向收获期,收购的条件非常成熟,对公司未来业绩的贡献将大幅增长,达到1成五左右。 零溢价、1.5倍市盈率收购资产,大幅超出预期. 本次收购公司付出1166万元收购酒店管理公司30.51%的股权,以极低的成本收获优质资产,超出我们之前的预期。从资产溢价来看属于零溢价收购;从市盈率来看收购资产市盈率不足2倍。预计所收购股权每年将带来780万左右的净利润,相对于1166万的成本而言,市盈率仅为1.5倍,对公司方面非常有利。 国内酒店管理市场仍有很大的发展空间. 我国酒店管理业务尚处于发展的初级阶段,未来发展的前景非常看好。与欧美地区酒店管理集团化率高达80%的状况相比,我国酒店业集团化、品牌化、连锁化管理的差距相当大,仍然有很大的发展空间。最近几年国内大量新建高星级酒店给国内酒店管理公司带来10多亿元的市场空间,并且随着国内需求逐渐成为高星级酒店需求主体国内酒店管理公司将获得更多的市场份额。 三、盈利预测与投资建议. 维持公司原有业务未来三年的EPS分别为0.32、0.34和0.40元的判断,考虑股权收购以及酒店管理业务盈利能力超预期,预计2011年和2012年公司业绩将达到0.37元和0.44元,对于目前的股价,2011年公司市盈率只有23倍左右,维持对公司的“推荐”评级。 四、风险提示:地产调控大幅超预期;当地酒店市场过度竞争等。

近期我们对荣华实业公司进行了实地调研,向公司领导了解了公司目前的经营状况,未来发展战略。通过沟通,我们对公司未来发展前景看好,预计未来产量将稳定增加,加之黄金、白银等贵金属价格上涨的预期,公司未来盈利能力大幅提升。 荣华实业于2001年6月上市,当时主营业务为玉米淀粉及其副产品的生产和销售,是西部地区最大的玉米淀粉生产企业。2010年10月22日,公司公告将原有玉米淀粉相关的全部资产剥离给大股东荣华工贸有限公司,原有业务剥离后,公司主营产品为黄金,彻底转型为黄金生产加工企业,而公司原有化工生产经营积累的经验将有助于黄金的生产加工。 黄金储量或存超预期。 公司目前拥有肃北县金山金矿和警鑫金矿,根据收购时的公告数据,金山金矿和警鑫金矿(包含尾矿渣)保有储量为金9758.79 公斤,银95253 公斤。根据公司2008年1月资产重组公告,公司南金山金矿位于甘肃西北的北山地区,北山地区属于东天山北山成矿带,具有良好的成矿条件,南金山北矿带估算金属资源量66.82吨,银的储量985吨。随着公司金山金矿未来探矿工作的进行,未来储量增加可能性较大,同时生产加工工艺的提高,可供生产的边际品位一旦降低,那么实际储量超出预期是大概率事件。 对金价未来上涨的预期不改。 在黄金供给有限的背景下,黄金官方储备需求及民间投资需求上升远超过黄金供给能力。过去二十年经历了股票市场和资产资源品两个十年牛市,未来十年,在全球国际货币体系的调整下,黄金有望呈现下一个十年牛市。根据我们对未来黄金价格的判断,预计年内升至1500美元/盎司;一年内,黄金价格或冲击2000美元/盎司,两年内或达到3000~5000美元/盎司高位。黄金生产加工企业将受益于未来金价上涨。 未来两年白银产量达产增厚每股收益0.1、0.2元。 公司金矿石中伴生白银,之前公司主要进行黄金的生产加工,无暇顾及银产品,随着白银价格上涨,公司将有动力增加白银产量,以前生产的金矿中只提取了金,银全部留在尾矿渣中,从尾矿渣中提取银成本低,公司银矿生产加工实际产能为100吨,由于需要在黄金生产的基础上增加部分基础建设,预期2011年产量为40吨,2012年产量为80吨,每股收益至少增厚0.1元、0.2元。 公司成功转型为贵金属生产加工企业,预期2011、2012年黄金产量分别为2吨、2.2吨,白银产量为40吨、80吨。根据对对未来黄金价格的判断,假设2010~2012年黄金平均售价分别为285 元/克、365元/克和475元/克,对应国际金价为1303、1669以及2172美元/盎司。预测公司2010~2012年的黄金销售收入分别为3.71、7.30、10.45亿元,EPS分别为0.04、0.47、0.92元,首次给予公司“推荐”评级。由于公司储量或存在超预期机会,未来产能扩大较明显,公司应享有一定估值溢价。按照公司2011年55倍市盈率估计,合理目标价格为约为25.85元。