“服务+产品”共振， 高增长路径清晰迪安诊断积累多年形成“服务+产品”诊疗一体化业务布局，开创特检新发展模式，通过精准中心和三甲医院深度合作，渠道产品业务打下合作基础，自产产品业务结合临床需求加速开发产品，且降本增效， “服务+产品”业务协同性凸显，我们预计 2023-2025 年公司收入分别 为 141.65/163.99/189.37 亿 元 ， 归 母 净 利 润 分 别 为7.32/12.04/16.02 亿元，当前股价对应 PE 分别为 20.4/12.4/9.3 倍，预计公司 2023-2025 年估值低于可比公司平均水平，首次覆盖，给予“买入”评级。 “攻山出海”， 特检/自产业务快速增长攻山： 截至 2023H1 公司已和 56 家三甲医院共建精准中心（较2022 年底+13 家）， 目标 2023-2024 年底分别达到 70/100 家。 自产产品业务结合临床需求加速开发产品， 该业务模式促进公司特检、自产产品业务快速增长（2023H1 ICL 收入+27.53%，自产收入+50.65%），同时实现降本增效， ICL 净利率在行业处于较好水平（同等规模下）。出海： 公司加大开拓海外市场，第一家海外实验室在越南筹建， 36 个产品获 CE 注册证， AI 数智病理解决方案在多国推广应用。 应收账款回收进度符合预期，商誉减值风险可控应收账款方面， 2023 年公司应收账款受新冠业务影响导致结构变化明显， 1 年及以上账期的应收账款占比从此前不到 10%提升至22.5%（2023H1）， 2023Q1-Q3 应收账款周转天数达到 250 天+（2022 年及之前基本维持在 150 天内）， 由于 1 年及以上账期计提坏账准备比例较大， 公司在前三季度计提约 3.5 亿元坏账准备，对应 3.5 亿元信用减值损失， 但从季度来看，公司 2023Q2-Q3 应收账款持续减少， 2023Q3 信用减值损失环比减少，且新冠相关应收账款正在有序回款，部分省份在 Q2 实现了全部回款，我们预计后续应收账款减值影响将持续下降。 商誉方面， 公司 2022 年计提商誉减值准备 5.9 亿元（其中商业板块的商誉减值 4.2 亿元至 5.6 亿元，且减值测试中 2024- 2025 年增速超过 5%的陕西凯弘达、 杭州德格、杭州恒冠、厦门迪安福医等子公司商誉基本减完），后续商誉减值风险可控。 发力“数智化”，和华为云、蚂蚁集团签约合作协议2023 年 11 月，公司与华为云、 蚂蚁集团旗下子公司分别签署合作协议，旨在进一步提升公司在医检数字化、运维智能化、医检智能云底座、数据安全等多领域的技术水平，共同推动大模型下的医疗数智化产品的研发和转化， 同时， 公司与浙江大学医学院附属邵逸夫医院等 4 家医疗机构达成数字化精准诊疗合作意向。 风险提示：IVD 集采下检测项目价格下降；精准中心开拓速度不及预期

事件： 公司12月28日发布公告，公司及全资子公司汉丹机电分别与客户签订了某两型完整装备系统总体型号产品研制合同及非致命弹药类型号产品订货合同，合同金额分别为0.86亿和2.25亿。 点评： 1、某两型完整装备系统总体型号产品研制任务正式下达，未来公司业务有望向完整装备系统总体倾斜。本次研制合同正式签署是公司在完整装备系统总体领域取得的重要进展，公司未来将承接该两型重点总体型号项目的批量生产任务。未来公司型号项目业务比重逐步向完整装备系统总体倾斜，将为公司贡献新的收入和利润增长。我们认为，公司作为完整装备系统总体单位的行业地位进一步稳固，随着本次合同相应型号不断量产以及未来新型号的定型量产，公司完整装备系统业务将助力公司体量再上新台阶。 2、12月19日，何梁何利基金2023年度颁奖大会在京举行，中共中央政治局常委、国务院副总理丁薛祥出席大会并讲话，高德红外董事长黄立荣获何梁何利基金科学与技术创新奖。本奖项是对高德红外在高性能红外芯片研发及产业化领域所做出杰出贡献的高度认可。 3、积极开展海外业务合作，完整装备系统出口前景广阔。在出口领域，公司已完成多款型号系统产品的外贸出口立项审批，相关型号项目及完整装备类系统产品已相继在海外展台上展出，海外市场需求对接顺利。 4、公司在吉利旗下“翼真汽车”红外前装项目上完成定点，汽车红外前装市场空间广阔。本次合作是继公司红外辅助驾驶系统成功应用在东风猛士、广汽埃安两大主机厂前装定点项目后，又一次在国内商用车红外前装项目上完成定点，后续将按车厂节点要求随车型量产。在加大产品研发投入的同时，公司打造高度自动化的车载产品生产线，为车载需求的大规模释放做好充分的准备。 5、员工持股彰显长期发展信心。2022年，公司实施了员工持股计划，员工持股价格为5.91元/股。我们认为，员工持股计划能够有效激发公司员工的积极性，提高经营效率，同时彰显了公司长期发展信心。 6、我们预计公司2023-2025年的归母净利润分别为3.96、5.78、8.15亿元，对应当前股价PE分别为78、53、38倍，维持“买入”评级。 风险提示： 军方武器装备采购不及预期；公司在重要装备竞标中失利；民品应用拓展不及预期等。

拟收购重庆红瑞乐邦仁佳大药房190 家门店2023 年12 月26 日，公司发布公司公告：拟以自有资金1.3679亿元收购重庆红瑞乐邦仁佳大药房连锁有限公司100%的股权，本次交易以红瑞乐邦190 家药店资产及其经营权益为目标资产。本次交易价格为1.3679 亿元，以目标公司2023 年1-11 月营业收入2.33 亿元为基础的年化营业收入2.55 亿元计算的PS 为0.54 倍，收购价格合理。 红瑞乐邦2022 年实现营收2.34 亿元，同比增长24.99%，实现净利润697.62 万元，同比增长12.17%，净利率3.0%；2023 年1-11 月实现营收2.33 亿元，实现净利润597.85 万元，净利率2.6%。公司2022 年、2023 年前三季度净利率分别为4.8%、4.3%，红瑞乐邦有望在公司赋能下提升经营效率，盈利能力具备提升空间。 加快拓展川渝桂地区的步伐，区域竞争力有望提升红瑞乐邦190 家门店位于重庆渝西及渝东北区域，属于公司战略布局目标区域。门店分布于重庆主城及区县共12 个区域，其中8 个区域为公司空白市场，对公司快速扩大规模、进驻新区县具有一定战略意义。红瑞乐邦影响力、门店经营情况、市场声誉良好，为当地消费者认可；在重庆江津区、永川区、忠县、垫江县市场竞争优势突出，具有较好的发展空间。收购后，公司在重庆地区的门店规模突破500家，将加快公司省外拓展川渝桂地区的步伐，提升区域性的品牌影响力和竞争力。 盈利预测及投资评级我们预计公司2023-2025 年营收分别为90.56/113.81/143.11 亿元，归母净利润分别为4.02/4.95/5.98 亿元，当前股价对应PE 分别为19.10/15.52/12.84 倍，给予“买入”评级。 风险提示：并购整合不及预期风险；新店次新店盈利不及预期风险。

投资要点三大产品线全线布局， 打造模拟平台型公司。 公司聚焦传感器、信号链和电源管理三大产品方向，截至 2023年 6月 30日可供销售的产品型号达 1,700余款， 广泛应用于汽车电子、工业控制、信息通讯及消费电子领域。2023年前三季度汽车电子领域实现营收占比约 28%，泛能源占比约 61%，消费电子占比约 11%，汽车电子应用占比持续提升。公司坚持研发投入，围绕汽车、泛能源领域持续推出新品，包括磁传感、“隔离+”产品等， 助力业绩增长。 卡位新能源汽车赛道，“隔离+”产品线优势显著。 新能源汽车电动化、智能化趋势进一步提升车规级模拟芯片需求。 公司围绕两大趋势进行布局， 在电动化中主要集中在新能源车的三电和热管理的领域；在智能化中集中在智能座舱、自动驾驶、整车域控、智慧照明领域里， 2022年在汽车电子领域发货规模超过 1亿颗，几乎覆盖国内所有的新能源车型。目前在一辆高端新能源车上，公司已经量产的产品大概可以实现超过 400块人民币的单车价值量，预计 2025年全车价值可以超过 2000元。 公司在汽车领域积累深厚，并持续拓展产品品类， 相比海外大厂也更贴近终端车厂/Tier1，未来汽车电子有望成为公司业绩增长主力。 积极进行外延式并购， 充分发挥协同作用。 回顾海外 TI/ADI 等大厂发展史可以发现， 模拟芯片品类繁多，有相对较高的设计难度及相对较长的研发与验证周期，外延并购可以快速积累核心技术。 昆腾微的收购落地可以进一步完善公司的技术 IP 组合，拓宽公司在无线连接、通用信号链、音频方案等领域开发新产品的可能性；此外，公司利用自身数字隔离、驱动采样产品在泛工业领域的优势，提高昆腾微在客户端的产品覆盖度，充分发挥协同作用。 未来公司仍将围绕汽车电子和泛能源等关键应用寻找合适标的，不断拓宽产品品类。 投资建议： 我们预计公司 2023-2025归母净利润-3.0/0.7/3.1亿元， 维持“买入”评级。 风险提示： （1） 市场竞争加剧； （2）新产品推进不及预期 （3） 行业景气度不及预期； （4）盈利预测的不可实现性和估值方法的不适用性。

上海机场披露免税店项目经营权转让合同补充协议上海机场发布公告，披露关于签订免税店项目经营权转让合同之相关补充协议的公告。新补充协议涉及到对上海浦东机场、上海虹桥机场免税业务租金收取范围及收取方式进行调整。 扣点优化利好机场免税业态健康发展我们认为机场免税店场地出租方及免税运营商承租方在运营机场免税业态时存在不可能三角，即不可能同时满足免税品价格优势、免税运营商承租方获取合理利润、机场免税店场地出租方收取高扣点。商业合作很难在一方长期亏损的状态下维系，尤其在上海机场收购了日上免税的部分股权后，双方利益已经高度绑定，因此优化扣点方案势在必行，本次方案调整也是前期市场预期的落地。综合来看，参考日上上海的净利润率情况，扣除 2020 年-2021 年特殊情况，其净利润率大致在 5-10%之间，而参考 2023 年前三季度中免 31.8%的毛利润率，我们认为按照过往的利益分配方式，新协议的综合提成率应大致在 22%-27%之间。根据浦东机场的月保底销售提成 5245.5 万元及 2023 年三季度月均国际及地区航线客流的 80%即 147 万人次和预期的 22%-27%的综合提成率推算，触及保底销售提成的客单价约为 132.2 元-162.2 元，而2019 年浦东机场免税客单价大概在 350 元左右，远超当前保底，因此考虑到可能的激励条款，实际的综合扣点率可能略低于 25%。我们维持机场免税未来的看点在于销售额而非扣点率的判断。 尽管面临着多种渠道分流，但免税品理论上的终极价格优势并未改变。本次扣点率下调，相比于 2019 年之前虽然在一定程度上影响了存量免税业务的租金收益，但上海机场免税业态的销售价格竞争优势有望提升，且机场店线上预购买机场提货点提货的销售额提成提取方式等同于线下销售，市内店线下购买机场提货或也适用于这种模式，有助于未来客单价的增长。 国际航线平稳恢复，机场客流有望进一步提升2023 年民航市场平稳复苏，国内市场回暖较快，但国际航线恢复速度略低于市场预期，截至 2023 年 12 月 26 日，民航国际航线客运航班量七日滚动平均航班量为 1680 班，恢复至 2019 年同期的 63.0%。就上海机场而言， 2023 年三季度国际及地区航线旅客量已经达到 551万人次（浦东）、 74 万人次（虹桥），其中三季度浦东机场国际、地区航线旅客量分别恢复至 2019 年同期的 51.9%和 75.1%。 2023 年 7 月政治局会议提出增加国际航班，后续国家多次出台政策， 持续刺激国人出境及外国人来华需求， 且各航司或更为积极的复航国际航线消纳宽体机运力， 因此我们预计 2024 年机场旅客量有望进一步向 2019 年同期水平靠拢，利好机场免税销售额增长。 投资建议预计 2023-2025 年公司营业收入分别为 108.6 亿元、 144.9 亿元、171.2 亿元，同比分别增长 98.1%、 33.5%、 18.1%，实现归母净利润分别为 8.6 亿元、 33.3 亿元、 50.1 亿元，同比分别扭亏、增长 287.3%、增长 50.2%，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：国际线复苏不及预期，免税销售不及预期，大额资本开支，安全事故

核心观点2024年公司通过产品策略进一步升级、积极应对渠道变化及市场竞争，品牌战略与组织架构相应调整后明年规划更加清晰。 1）不主动参与价格战、品牌定位清晰。 尽管速冻市场价格竞争激烈，但安井始终秉承良性竞争发展思路、保持品牌在中高端价位带的市场占有率，适当延长促销政策，今年全年来看锁鲜装+虾滑+丸之尊系列定位中高端市场增长显著，合计占比预计达到 30%，产品结构提升对毛利率拉动效用明显。 2）产品研发策略上侧重三点：①爆品系列化，重点打造烤肠系列打爆品，从不同规格、不同口味包装将潜在大单品进行立体式打法；②研发属地化，将销地产战略升级为产地研、产地销，不同地区工厂均设有研发中心，可针对属地市场特征进行产品开发； ③针对大 B 渠道进行定制化研发服务。由于渠道碎片化趋势愈发明显，公司将主动对接大 B 餐饮、新零售平台提供定制化服务。 3）冻品先生产品策略调整：方向①酒店菜通路化改造，将酒店菜产品进行一定的加工调味处理后降低出品难度，形成流通型产品匹配 C 端需求；方向②丰富火锅周边产品系列，在原有毛肚、黄喉等系列产品的基础上新增牛羊肉卷，在近期冬季火锅旺季销售情况较好。 今年主要原材料价格下滑对毛利率有较大正向拉动，明年成本或略有上行，但费用端投入整体严格把控、产品升级趋势带动下，利润率有望维持在较高水平。 公司今年战略再次顺应市场趋势，“串烤启航、高端称王”的战略口号应对了市场消费两级分化的势头。 锁鲜装+虾滑对应了品质消费人群，串烤项目组成立后抢占大众化热闹用餐消费场景，在市场应用中也不断针对需求变化进行产品改良，串烤事业部并入小厨后业务发展更加清晰，鸡肉调理+串烤并进推动小厨高速发展。 长期来看， 公司产品结构持续升级、规模效应显现、深入挖掘拓宽渠道，产品渠道双重发力带动业绩持续发展，我们对公司未来发展保有长足信心。 盈利预测与投资建议我们维持 2023-2025年营收预测 149.64/180.33/215.60亿元，同比增长 22.83%/20.51%/19.56%，暂不考虑股权激励摊销对利润影响，维持 2023-2025年归母净利润 16.18/19.02/22.68亿元，同比增长 46.96%/17.58%/19.20%，未来三年 EPS 分别为 5.52/6.49/7.73元，对应当前股价 PE 分别为 17/15/12倍，维持“买入”评级。 回溯历史，安井估值波动可大致分为三个阶段： 1） 2017年-2018年，上市之初速冻行业格局未定、行业内企业对于 B 端尚处于发展探索阶段，同时安井也经历了非洲猪瘟等外界因素扰动，经营情况短期出现波动，此时间段内安井估值徘徊在 20x-30x； 2） 2019年-2021年初，在面对原材料成本上涨、市场需求切换等压力下，安井通过原料替代、产品升级、战略调整等多重措施迅速做出应对策略，展现出强大管理能力、持续推动渠道建设，龙头姿态渐显，进入到成长股拔估值阶段，市盈率逐渐提升至近百倍，高成长性使其在估值端充分享受龙头溢价； 3） 2021年下半年起，在经济转型的大背景下行业增速普遍下滑，消费品龙头开启漫长的估值消化阶段， 2023年以来安井 PE在逐渐回归至理性中枢后，于下半年估值超预期回落至上市以来的底部水平，且低于行业发展初期市场赋予估值水平，而就行业情况来看，速冻行业仍在蓬勃发展，尽管预期公司未来业绩增速环比有所降速，但面对百亿营收体量的大盘、每年仍实现双位数增长实属不易，龙头地位不可撼动，因此我们认为目前市场估值偏低，已经反映较多悲观预期，建议把握当前布局时机。 风险提示： 下游需求不及预期风险；食品安全风险；原材料成本变动风险； 市场竞争加剧风险。

投资要点国内链传动行业领军企业， 持续投入夯实成长根基。 公司深耕链条市场超 20 年， 2014-2023 前三季度每年保持收入正增长。 国内大部分链条公司产品线单一，聚焦某个细分市场，公司在战略制定和产品布局方面领先市场，目前已经具备车辆链/农机链/工业链和船用链等多个产品线，都已经形成独立板块，有丰富的市场经验和深厚的技术沉淀。面向未来，公司仍将继续扩大收入规模，拓展更多的产品线和新的市场，稳步提升市占率，同时通过优化生产工艺，提高智能化和自动化程度，实现产品升级，效率提升和成本降低。公司已有生产摩托车链的智能化工厂，未来继续提高智能化率，同时筹划新产能扩建，增聘高管和业务人员，快速推进智能化转型，进军工业链大市场，加快海外市场拓展，持续夯实竞争力，扩大领先优势，引领国产替代。2023 年农机链和工业链业务承压且公司投入较多，随需求回暖看好明年业绩弹性。 2023H1 公司农机链系统收入出现下滑，其主要原因为去年年底国三切国四，导致上半年渠道端在持续去化国三机型，下半年以来需求持续转好， 农机链业务有望重新进入上升通道。2023H1 工业链系统收入同比下滑超 20%， 主要受海外库存去化影响，我们判断去库已接近尾声，明年海外需求好转带动工业链板块复苏。综合来讲，展望明年，公司的主要增长点来源于，摩托车链的海外售后市场需求回升，泰国工厂投产后配套海外主机厂有望迎来显著增长；农机链实现恢复性增长，同时刀犁等农机具新产品有望放量；汽车链持续拓展新客户，发挥瀚通的协同效应，继续保持高增长；工业链的海外 OEM 渠道复苏，国内工业链配套市场加速拓展。 盈利预测与估值我们预计公司 2023-2025 年营收分别为 18.26、 23.58、 28.67 亿元， 归母净利润分别为 1.30、 2.02、 2.72 亿元。 公司 2023-2025 年对应 PE 估值分别为 22.14/14.24/10.58。 我们认为， 公司作为国内链传动领先企业，产品线丰富，今年主要受到农机市场和海外工业链库存消化影响，随着需求逐渐好转，公司传统主业有望迎来持续复苏，农机具等新产品和泰国新工厂逐步投产带来新增量，中长期来看，全球链传动市场规模庞大，公司凭借持续提升的产品力和不断完善的渠道能力，有望持续提高市场份额，成长空间广阔。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：新业务拓展进度不及预期，政策变动，原材料价格波动等风险

事件敏芯股份发布公告，完成定增募资项目，募资总额为1.26亿元，发行价格为54.99元/股。投资要点定增项目落地，满足汽车、工业领域需求。随着新能源汽车产业及工业自动化的快速发展，传感器作为重要的配套产业迎来了良好的市场发展机遇，高精度、高可靠性传感器的需求持续扩大。据Omdia的数据统计和预测，2021年全球汽车和工业领域压力传感器市场规模超过10亿颗，预计2026年将超过14亿颗。公司本次募资总额为1.26亿元，发行价格为54.99元/股，资金将用于增加对车用及工业级压力传感器、微差压传感器等领域的研发投入，加强技术人员配备，通过不断的研发创新提升公司产品的技术水平，提升市场竞争力。 下游市场回暖，Q3营收创历史新高。2023年前三季度，公司实现营业收入2.59亿元，同比增加18.82%；归母净利润-0.82亿元，同比减少331.91%。其中，Q3实现营收1.03亿元，同比增长37.28%,环比增长14.76%,Q3归母净利润为-0.29亿元，同比下降134.54%，环比增长13.84%，毛利率环比增长1.62%。23Q3经营情况较23Q2环比以及22Q3同比均有明显的改善，产品出货量表现出强劲的复苏势头且中高端产品的订单量也在持续增加，除了消费类电子之外，第二增长曲线也在积极释放。持续加大研发投入，技术夯实成长根基。传感器是技术密集型产业，汽车传感器涉及高速行驶和恶劣工况下的安全问题，工业控制传感器的工作环境一般也较为严苛和复杂。公司重视研发投入，针对消费、工控等不同市场的需求开发了相应的压力传感器工艺平台，并在平台的基础上进一步设计和开发了一系列应用于汽车及工业控制领域的压力传感器产品，2023年前三季度研发费用达5785.9万元，研发费用率为22.33%。投资建议：我们预计公司2023-2025年归母净利润-1.0/0.1/0.5亿元，维持“买入”评级。风险提示：研发进度不及预期风险；市场竞争加剧风险；半导体周期下行；需求不及预期。

投资要点电子大宗气体综合服务商，前三季度氦气销量大幅增长。 公司的产品涵盖电子大宗气体的全部六大品种以及主要的通用工业气体品种，具体包括氮气（N2）、氦气（He）、氧气（O2）、氢气（H2）、氩气（Ar）、二氧化碳（CO2）等气体品种，广泛应用于集成电路制造、半导体显示、光纤通信等电子半导体领域以及能源化工、有色金属、机械制造等通用工业领域。 23Q1-Q3 公司实现营收 13.56 亿元，同比+32.31%，主要系公司前期新建电子大宗气体项目陆续供气，现场制气业务收入稳步增长，氦气收入增加（23Q1-Q3 氦气收入达 5 亿元， 销量同比大幅增长，销售均价略有上涨）；实现归母净利润 2.27 亿元，同比+92.08%；实现毛利率 36.60%， 其中电子大宗气体早期项目的毛利率较高， 从未来项目达产的角度来看，电子大宗气体项目的毛利率将回归 40%左右。在手电子大宗气体项目充足，支撑未来业绩增长。 目前晶合集成 A3（于 23Q2 末开始收费）、华星光电 T9（于 23 年更早时间已开始运营收费）、合肥长鑫存储（于 23Q3 开始收费）、北京长鑫集电（于 23 年 10 月开始收费） 以及上海鼎泰（于 23 年更早时间已开始运营收费） 等多个重点项目已正常推进， 23 年度其他的小型现场制气项目也于 23Q1-Q3 实现收费， 陆续带来营收增长。 23Q4及 24 年公司其他重要项目包括广州粤芯等电子大宗气体项目也将陆续投产，预计将继续为公司带来营收增长。 上述在建项目中，投产项目在 23Q1-Q3 实现营收 1.5 亿（不含氦气金额）， 营收占比11%。 未来景气度展望方面， 22 年是半导体行业扩产大年，新增电子大宗气体项目较多。 23 年行业扩产速度放缓，但目前情况已经高于公司年初对于电子大宗气体项目的预期： 芯片类项目方面，公司已经收到一些客户通知，启动二期投资，产品升级与制程提升均有一定进展； 面板类项目方面， 预计 24、 25 年将有新的面板投资项目，公司目前在跟进接洽中。 展望未来： 1）公司将继续迎来北京集电、青岛芯恩、广州粤芯、方正微等项目进入商业化， 叠加 23年商业化项目在 24 年完整财政年度的体现，将对公司 24 年电子大宗业务业绩增长提供有力支撑。氦气供应链自主可控，进军全球 Tier 1 氦气公司。 氦气价格方面， 氦气价格从 22Q2 开始爬坡， 22Q3、 22Q4 逐步达到氦气价格周期顶峰， 23Q1、 23Q2 市场价格开始逐步回落， 23Q3 仍处于回落区间。 公司 23Q1-Q3 实现氦气收入达 5 亿元， 同比 22Q1-Q3 有所增长，其中销量大幅增长，销售均价略有上涨。公司下游主要为重视氦气稳定供应的半导体以及先进制造行业的客户， 面对氦气价格变化周期，一方面， 公司开发新的长协气源并大力开发新的客户，以销量对冲价格波动风险； 另一方面，公司继续加强运输能力，液氦冷箱数量方面，预计 23 年末拥有 40 多个， 24 年末达到 70 多个， 25 年达到 100 个，根据每个液氦冷箱周转频率约为 3.5 次/年测算，公司在明年预计将有约 450 万方/年的氦气运力水平，并在25 年达到 800-900 万方/年的运力，届时有望成为全球 Tier 1 的氦气公司，通过供应链的建设提升公司氦气保供能力。拓展特气产品，为半导体客户提供全方面解决方案。 在合资公司的时代，公司曾为客户提供专业的电子特气产品，并拥有专业的TGM 的团队以及华南地区电子特气应急服务团队。目前公司在上海金山化工园区正在建设电子级高纯氯化氢项目；在内蒙赤峰正在筹建 3000 吨电子级三氟化氮项目；在湖北潜江， 布局从合成到提纯的六氟丁二烯的项目，目前正在工程招标；在合肥电子化学品专区，公司计划进行电子级的溴化氢以及烷类混氢项目。未来公司将紧紧围绕电子大宗气体核心产业，发挥现有超高纯电子大宗气体现场制气优势，重点拓展国内集成电路、半导体显示等高科技领域，并依托现场制气业务中客户的粘性以及对客户业务的深入了解，进一步研发生产供应电子特气产品，为电子半导体领域客户提供全方面的解决方案。 投资建议我 们 预 计 公 司 2023/2024/2025 年 分 别 实 现 收 入18.83/23.62/30.04 亿元， 分别实现归母净利润 3.00/4.14/6.02亿元，当前股价对应 2023-2025 年 PE 分别为 55 倍、 40 倍、 28 倍，首次覆盖，给予“买入” 评级。 风险提示技术升级迭代风险， 核心技术人员流失风险， 市场竞争风险， 资产减值风险，毛利率下降风险， 流动性风险等

投资要点公司核心三大单品皆处于向上拐点，2024年有望实现较高增长。（1）金振口服液：儿科中成药近年行业规模CAGR保持10%+，感冒、止咳祛痰两个亚类市占率合计达到80%（止咳祛痰维持30%+），由于2021年止咳祛痰增速明显高于行业，且金振口服液高增速延续至2022年，导致2023年销售额下滑，考虑到儿科中成药竞争格局稳定，且金振口服液在止咳祛痰TOP产品中覆盖人群更广、口感更好，且有独家、基药品种优势，叠加近期循证医学临床证据持续完善，为院内推广提供更强有力的支撑，我们认为2024年金振口服液有望实现较高恢复增长。 （2）热毒宁注射液：2017年TOP清热解毒注射剂增加医保报销限制以来，2019-2020年主要产品规模下降明显，2021年开始恢复增长，热毒宁由于基本在二级及以上医疗机构销售，2019年并未出现大幅下滑，其在2020年下滑明显，2021年增速明显慢于其他竞品（3%VS20%），主要系公司自身销售重心调整，但公司后续实行“专人专做”，2022年起开启快速增长，考虑到热毒宁注射液在新版医保目录中取消“重症患者”限制，销售规模尚未恢复峰值，且适应症有望拓展，我们认为其有望保持较高增速。 （3）银杏二萜内酯葡胺注射液：2023年版《国家医保目录》将其从协议期内谈判药品部分调整至中成药部分，即纳入常规目录管理，后续银杏二萜内酯葡胺注射液价格将维持稳定；2023年至今，银杏二萜研究成果颇丰，在国际神经医学TOP期刊、JAMA子刊发表研究成果，为学术推广提供强有力支撑，促进其在2024年恢复较快增长。此外，公司还加大打造非注射品种群梯队，杏贝止咳颗粒、腰痹通胶囊、复方南星止痛膏等医保+基药品种有望在基药“986”政策下加速放量，天舒胶囊、大株红景天胶囊、龙血通络胶囊等医保品种有望在政策促进下实现快速放量。 盈利预测和投资评级我们预测公司2023-2025年营收分别为48.23/58.66/69.12亿元，归母净利润分别为4.97/6.22/7.62亿元，对应PE分别为24.3/19.4/15.8倍，给予“买入”评级。 风险提示：非注射剂产品推广不及预期；集采降价风险。

分子诊断赛道龙头迈入高速发展期， 给予“买入” 评级。 公司深耕分子诊断 15年，围绕体外诊断临床重点需求，在呼吸道、妇幼、血筛、肝炎等战略方向重点布局，深度打造“仪器+试剂+服务” 一体化的解决方案，已经成为国内分子诊断行业龙头。 我们认为当前时点或是国内分子诊断行业第二增长曲线的起点，公司有望充分受益于行业发展红利， 迎来高速增长期。 我们预计 2023-2025年公司 收 入 分 别 为 10.25/15.22/21.67亿 元 ， 归 母 净 利 润 分 别 为3.08/3.15/4.60亿元，对应 EPS 分别为 0.52/0.54/0.78元/股，当前股价对应 PE 分别为 35.2/34.5/23.6倍， 给予“买入”评级。 基础设施建设完毕，分子诊断行业迎来第二增长曲线根据 Frost & Sullivan 数据， 2016-2025年，中国分子诊断市场规模复合增长率高达 26.3%， 2025年市场规模有望达 319亿元，市场前景广阔。我们认为分子诊断行业有望迎来第二增长曲线，原因如下： （1）随着分子诊断在疫情期间临床认知度提升，医生开方意愿和患者接受度提高，院内众多科室分子检测项目数得以快速增加。 （2）基层医院分子实验室建设完成，当前国内在运营分子实验室约 9000家，作为分子诊断项目开展重要载体。 （3）国家对精准医疗支持力度加大，分子诊断在方法学上有显著优势，存量替换和增量市场皆具较大空间。以上，我们认为国内分子诊断行业正迈向从 1到 10的加速阶段。 公司核心业务进入放量期，拓展业务中长期看点多公司分子诊断产品矩阵丰富，覆盖传染病防控、妇幼健康、血液筛查、肝炎等慢病管理、癌症防控等领域。 （1）在核心业务方面，呼吸道产线迎来疫后爆发期，妇幼产线市占率快速提升，血筛领域正进行方法学替代，肝炎检测在东南亚市场布局开拓。 （2）在增量业务方面，与美团、京东等互联网头部公司合作打造 To C 端新业态，上门收样、快速出结果新型消费模式逐渐被大众接受。 （3）在拓展业务方面，公司大力发展免疫诊断、分子 POCT 快检、基因测序、药敏检测、脓毒症检测等业务，不断拓宽护城河，提升综合竞争力。 （4）国际化方面，公司深度参与海外市场，产品覆盖 160多个国家和地区，并签署数个国家级项目合作协议，国际市场复制国内体外诊断行业高速发展可期。 （5） 在 LDT 项目上，借势新政策加速完善技术和产品线布局，与国内多家头部三甲医院签订战略合作协议，共同打造精准基因组学检测中心。 （6）股权激励方面，公司 2024、 2025年扣非归母净利润分别为不低于 2亿和 3亿元， 2025-2027年扣非归母复合增速超 50%，我们认为公司核心业务正处于高速增长期，扩展业务有望在 2025年带来较大增量，完成股权激励是大概率事件。 风险提示： 行业竞争加剧的风险、产品市场开拓不及预期的风险。

事件11月10日，中芯国际公告三季报，前三季度实现营业收入330.98亿元，同比-12.35%；实现归母净利润36.75亿元，同比-60.86%；实现扣非净利润22.72亿元，同比-71.50%；实现毛利率23.01%，同比-12.99pcts。按照国际报告准则，公司Q3实现营业收入16.2亿美元，环比增长3.9%；毛利率19.8%，环比下降0.5pcts；整体出货量增长9.5%，但由于总产能增加至79.6万片，平均产能利用率下降1.2pcts，为77.1%。 投资要点，中国市场高库存缓解，CIS/ISP、射频蓝牙、显示驱动和NNORFlash快速增长。分区域看，中国、美国和欧亚区营收占比分别为84%/12.9%/3.1%，环比+4.4pcts/-4.7pcts/+0.3pcts。中国区营收环比增长10%，主要受益于中国市场产品高水位库存问题的缓解，库存降至相对健康水平，而美欧客户库存仍处于历史高位。分应用看，智能手机、物联网、消费电子和其他类收入占比分别为26%、12%、24%和38%，环比-0.9pcts/-0.4pcts/-2.4pcts/+3.7pcts。应用于国内终端的CIS/ISP、射频蓝牙需求较好，环比增长24%和28%；显示驱动库存恢复至健康水平，销售收入环比增长16%；特殊存储需求饱满，NORFlash环比增长27%。主要受益于中国客户的新产品需求较好，部分大宗产品供不应求。 m40/55nm需求旺盛，产能加速扩张，20233年资本开支计划上调至575亿美元。2023Q3公司月产能（折合8英寸）79.58万片，环比增加4.15万片/月，高产能基数下产能利用率下降至77.1%；晶圆ASP为2161美元，环比下降5%。三季度产能释放主要为8英寸天津厂产能和12英寸北京和深圳厂产能，天津厂产线主要为0.15-0.18μm的BCDAnalogPower，北京和深圳主要为12英寸40/55纳米产线，主要应用于CIS/ISP和NORflash等。全年看，8英寸天津厂产能预计增长4万片，12英寸增长2万片。从制程看，40/55纳米仍紧张。首先，40nm的CIS背部减薄需要15-20层光罩，要求高，周期长，产能紧缺，供应交货慢。其次，40nm应用要求较高，对于MCU、DDIC等需要非常强的专一的离子注入设备，设备的复用性差导致部分产能的紧缺。55nm的CISsenor部分，由于相对强的竞争力，低价位手机和显示器DDIC多数用55nm。同时在NORFlash方面，行业低价状态引发补库囤货需求，增加了对55nm产能需求。2023Q3资本开支21.35亿美元，同比+4%，环比+23%。公司上调2023年全年资本开支计划18%至75亿美元（原指引63.5亿美元），主要由于公司为保证已启动的项目达产，允许设备供应商提前突破，以应对目前全球地缘政治对设备交付周期的影响。展望后市，公司认为全球扩产节奏快于需求增长，行业竞争加剧，存在产能过剩风险。但是公司扩产基于整体发展节奏和用户订单需求，对未来产能去化持乐观态度。 市场需求呈双UU型走势，海内外节奏不同。公司认为市场仍处于底部，走势呈现双U型，复苏时间预计延长一年。需求方面看，全球不同区域对库存的速度和芯片转换节奏不同，中国客户库存达到进出平衡水平，但美欧仍处于历史高位。同时汽车芯片相关库存开始偏高，从激进扩张转向专注核心业务，严格控制库存和成本，流片更加谨慎。 除数据中心相关高性能运算芯片、晶背加工和双晶圆及三晶圆铜铜键合以及chiplet之外，市场缺乏新的动能和亮点，需等到市场复苏。 公司判断主要依据：1）前20大代工客户库存数据，根据客户库存周转天数，补库周期情况等；2）NTO（newtapeout），即新产品情况，一般领先于量产周期一年，目前积累的NTO情况基本代表次年整体产品需求；3）从手机、消费电子和工业三方面看，三季度智能手机新产品和换机潮带来小规模复苏主要表现为季节性特征，预计2024年需求与往年持平，不影响大趋势。 盈利预测我们预计公司2023/2024/2025年分别实现收入436.07/508.05/614.94亿元，实现归母净利润分别为58.85/73.70/97.46亿元，12月15日股价对应2023-2025年PE分别为72/58/44倍，维持“买入”评级。 风险提示：市场需求不及预期；先进制程进展不及预期；成熟制程竞争加剧；地缘政治风险；汇率波动风险。

智慧招采龙头，传统业务需求有望复苏公司聚焦智慧招采、智慧政务及数字建筑三大领域，为客户提供软件为核心的智慧化整体解决方案，具体包括专业化的软件平台、运营维护服务、智能化设备产品、智能化工程实施服务等产品和服务。公司目前在苏州、合肥、沈阳、长沙、郑州、成都等地设立了六大区域总部（资源中心），北京、上海、广州、济南、西安、杭州等地成立23大区域运营中心，并设立了建筑企业、数字建设、交易云服务三个业务板块的10大条线分公司，基本实现在全国范围内（除港澳台）销售与服务网络的全覆盖。2023年前三季度，公司营收同比下滑13.78%，归母净利润同比下滑149.64%，主要受宏观经济环境因素影响，政府开标及验收进度不达预期。我们认为，随着下游政府端支付能力的改善，公司传统业务需求将逐步修复。在智慧政务领域，公司以一网通办、一网统管、一网协同为核心，以数字底座为基础，持续推进政务服务、城市管理、社会治理、政务运行应用场景产品迭代，业务内涵不断延伸，未来有望进一步探索数据要素运营，构建“平台+应用+运营”的数字化整体解决方案。 江苏省先行先试，探索公共数据运营办法江苏省人民政府办公厅早在2021年12月14日就发布了《江苏省公共数据管理办法》。此后，苏州市于2023年3月出台《公共数据开放三年行动计划（2023-2025年）》；无锡市于2023年11月发布《无锡市关于推进数据基础制度建设的实施意见》，提出要构建公共数据授权运营管理服务平台，是江苏省内率先落实国家“数据二十条”的地方政策。近日，在第二届全球数字贸易博览会的数据要素治理与市场化论坛上，国内首部《公共数据授权运营平台技术要求》团体标准（T/CECC024-2023）发布。该标准由国家工业信息安全发展研究中心发起，联合近60家单位共同研制，将于2023年12月10日起正式实施。苏州市大数据集团下属子企业苏州数据资产运营有限公司作为数据资产运营领域先行企业，全程参与标准编写。标准定义了公共数据授权运营平台参考架构，围绕数据登记、授权、流通全流程，从功能、性能、运维、安全和互联互通等五个方面明确了平台相关技术要求。标准的发布推出，对规范公共数据授权运营平台建设、激发公共数据要素价值、促进数字经济健康发展具有一定积极作用。公司具备国资背景，有望参与数据运营IT底座建设公司目前无实控人，第一大股东为江苏国泰国际贸易有限公司，系张家港国资背景，有利于政企IT业务的开展。公司智慧招采的客户主要包括公共资源交易管理和服务部门、央企、大型国有企业、招标代理机构和其他需要实施电子化招标采购的政企事业单位；智慧政务的客户主要包括政务办、行政审批局、大数据局、城市运行中心、热线联动中心、政法委、发改委、综合执法局、市场监督管理局等。数字建筑G端客户主要是住建厅局以及下属的信息中心、科技处、质安处、市场监管处等部门。2023年，我国各地市公共数据运营相关政策密集出台，将带来各级政府部门对于数据治理、数据产品开发、数据运营平台建设等产业链环节的需求，给公司带来潜在的产业机遇。 投资建议与盈利预测预计公司2023-2025年的EPS分别为1.51、1.99、2.41元，当前股价对应的PE分别25.51、19.42、16.03倍。公司作为智慧招采、智慧政务、数字建筑等行业领域的应用软件平台开发和信息技术服务提供商，在国家十四五规划指引，软件产业、建筑业信息化发展态势下，市场空间广阔；与此同时，公司进一步探索数据要素运营，有望构建“平台+应用+运营”的数字化整体解决方案，拓展业务领域。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示下游需求恢复不及预期；数据要素政策推进不及预期；市场竞争加剧等。

事件：公司于2023年11月27日中标湘潭市城区路内停车位建设项目，中标金额1221.18万元。项目建成后可提供停车泊位4000个，主要涉及核心区域路边14条路段合计1263个泊位、人行道10条路段合计841个泊位、一级区域33条路段合计1896个泊位。城市综合智慧交通领导者，筑底车联互通公司从2022年全面切入智慧交通（轨交/车路/停车/低空无人机等）领域，打造智慧停车整体解决方案。公司智慧停车整体解决方案总体架构包括智慧停车云平台系统、智慧停车综合管理平台、路内停车管理系统、停车诱导系统、车主手机应用服务等部分组成，方案致力于为城市管理提供以联网管理、数据共享、诱疏导系统及智慧应用等信息化管理为核心的智慧停车服务，助力打造“路内外停车资源全整合、动静态交通相协调、城市治理与市场运营相融合”的智慧停车系统，全面提升城市停车管理效率及现代化治理能力。率先于4月中标长沙县运营智慧停车项目（4018.82万元），运营泊位数量超5700个，提供预约/车位共享/充电泊车等多项涉车涉驾服务，平台积累的数据同时为政府加强城市管理提供支持。近日中标湘潭市智慧停车项目（1221.18万元），全面发力智慧交通，效果显著。 打造交通数据共享平台，积累海量数据公司整合交警、交通、停车等交通数据，实现交通大数据共享，成为城市车联互通底层平台。现有AIOT平台已经实现以图搜人、视频结构化、人员轨迹、客流密度、区域入侵、人数统计、风险预警等30余项功能，广泛应用于平安城市、轨道交通等项目，音视频智能分析应用路数达到100万路以上。公司的安防运营服务目前已保障银行网点9500余个，地铁站点732座，全年服务客流量超20亿人次，积累海量数据。核心技术遥遥领先公司共设有四个核心科研部门，其中工程技术研究中心技术委员会主任邓博士，带领团队建设世界首个“羲和”室内外无缝高精度导航位置服务平台，率先解决国际上通信网增强室内高精度三维定位导航关键技术难题，构建室内外无缝高精度导航位置服务标准及应用系统，技术遥遥领先。建设智慧大交通解决方案智慧大交通解决方案系公司今年新近推出的面向城市级智慧交通建设的综合解决方案，融合了智慧交通、智慧交管、智慧停车、车路协同等多个功能模块。方案包括设计公交信息发布，为市民公交出行提供电子站牌、手机APP等多种方式的实时信息服务。专业团队长期提供交通信号优化配时、故障巡检维护等运维服务，长期进行道路交通拥堵治理，提升市民驾乘体验，保障各项特勤任务顺利完成。整合两客一危数据，实行普货车辆监管，服务于建设国家级交通综合枢纽。 投资建议预计公司2023-2025年的EPS分别为0.46、1.06、1.56元，当前股价对应的PE分别70.88、30.81、20.91倍。公司为算法、数据、模型、产品兼具的智能安防领军者，受益于多模态大模型推动智慧安防渗透率提升，公司“AI+安防”解决方案有望广泛落地。公司全面发力智慧交通&停车，接连中标相关项目，后续公司的技术和解决方案有望在交通&停车领域广泛落地，维持“买入”评级。风险提示研发进度不及预期；技术落地不及预期；行业景气度不及预期；市场竞争加剧。

大项目中标，业绩拐点到来大股东济南能源集团释放数字济南城市综合感知预警网络工程信息化平台建设项目，神思电子牵头中标， 项目金额 13.69亿元。 根据公告，联合体牵头单位为神思电子，联合体成员单位为山东浪潮新基建科技有限公司和中国电子系统技术有限公司。根据联合体成员单位的主营业务和约定的工作量划分，公司承担的项目金额约为 8.09亿元（实际金额以最终签订合同为准），占公司 2022年经审计营业收入的 50%以上，我们判断公司所承担的的部分主要是软件。 按照招标节奏， 2024年将完成施工， 将有利于公司加快推进智慧城市领域的业务发展，增强智慧城市项目设计、施工以及运维能力，扩大公司在智慧城市建设及相关领域的影响力，提升公司核心竞争力，对公司四季度及明年业绩具有积极影响。 目前公司已经续亏数年， 2023是交答卷的首个财年，管理层将积极有为，业绩拐点预期到来。 建设神思云脑 AI 算力平台神思云脑是针对公司的 AI 云服务业务打造的云服务平台， 融合知识大数据、自然语言理解、智能对话、智能视频分析、文字识别、人脸识别、物品识别等 AI 多模态技术，打造的智慧服务大厅解决方案，为能源、政务等行业客户提供创新应用服务。 2023年 11月公司获得的五项发明专利主要应用于神思云脑相关的 AI云服务解决方案。 这些专利可以解决知识泛化迁移、噪音判断和 QA 定制等问题，提高问答效率和用户体验。同时，这些专利还涉及一种基于上下文状态的问答系统分布式部署方法和基于唇语同步和神态适配效果增强的视频合成方法等。公司持续升级神思云脑的业务中台、数据中台与物联网平台，赋能城市治理、政务数据化建设、工业安全及工业质检，不断实现数据与算法模型持续迭代升级。 在公司中标的数字济南城市综合感知预警网络工程信息化平台建设项目中，公司主要承接的是软件类业务，毛利率较高，并且也会在该项目中打磨神思云脑相关产品及平台。 AI 多模态先行者2022年济南国资正式入驻，邀请技术天才闵万里加盟，技术产品竞争力更优。 11月 30日，济南市人工智能产业链“链主”企业神思电子承办人工智能主题会议。 公司目前在 AI 领域拥有多项技术可以对多模态数据进行加工处理，形成了完整的云-端技术整体架构。 神思云脑认知计算云服务平台采用开放标准的技术路线，基于大规模神经网络构建各类专项技术引擎以及行业知识库， 主要包括知识交互、语音识别、人脸识别、文字识别、空中客服等引擎的智能中台建设，及系列云服务应用系统的产品化开发工作，其客户侧云部署的产品化，使公司人工智能场景化应用落地优势进一步凸显。 华为鲲鹏昇腾系重要合作者2020年 10月 21日，中铁济南局集团、华为、神思电子三方共同签署合作协议，针对铁路行业数字化、信息化、智能化等方面展开深度合作，共同推动智能视频监控系统在中铁济南局集团全面应用，打造创新的综合智能与信息系统，为铁路安全运行保驾护航。 2022年，公司受邀参加 2022中国算力大会，在“昇腾鲲鹏生态”分论坛，公司作为华为昇腾万里伙伴上台接受授牌。 截至目前，公司智慧园区、智慧餐饮解决方案通过华为兼容性测试，加入鲲鹏生态；智能视频监控方案边缘计算模组完成华为 Atlas 人工智能计算平台 Atlas500兼容性测试，成为华为首批昇腾万里合作伙伴。 投资建议预计公司 2023-2025年的 EPS 分别为 0. 10、 0.65、 1.06元，当前股价对应的 PE 分别为 195.41、 31.04、 19.05倍。 公司积极入局 AI，推出城市能源垂直行业模型，建设神思云脑 AI 算力平台， 加入华为鲲鹏&昇腾生态，今年为济南能源集团入主公司的第一年，公司中标的数字济南城市综合感知预警网络工程信息化平台建设项目中，公司主要承接的是软件类业务，毛利率较高，并且也会在该项目中打磨神思云脑相关产品及平台，业绩有望扭亏为盈，维持“买入”评级。 风险提示产品推广不及预期，技术研发不及预期，市场竞争激烈等。