事件：公司公告公司公告2020年年三季报预告，预计实现归母净利润三季报预告，预计实现归母净利润8.09-9.15亿元，亿元，同比增长同比增长130-160%。 业绩持续超预期，新冠检测继续贡献增量，常规业务快速恢复。根据业绩预告，公司前三季度归母净利润增速中值约145%，扣非净利润增速中值约152%，其中2020Q3单季度归母净利润增速中值约275%，扣非净利润增速中值约269%，较上半年有进一步的加速，一方面是新冠检测持续放量贡献较大业绩增量，另一方面常规产品和外包业务增长随着医疗秩序恢复而快速回升，我们预计新冠防控随着疫情常态化发展有望持续保持较严状态，检测量有望中期保持高位，而新冠检测放量有望加速实验室扭亏进程，公司业绩有望持续超预期。 新冠检测加速实验室扭亏进程，检验服务业绩持续高增长。我们预计前三季度公司检验服务业务在医院诊疗量恢复和新冠检测量上升的共同作用下继续延续了上半年的高速增长趋势，其中新冠检测前三季度约1900万人次，有望持续贡献增量业绩，并进一步加速公司实验室的扭亏进程（截止2020H1公司38家综合实验室中已有29家实现盈利）。 全国核酸实验室建设全国核酸实验室建设+医院诊疗量恢复带动产品业务快速恢复增长医院诊疗量恢复带动产品业务快速恢复增长。全国范围医院积极推进核酸实验室建设为公司产品业务带来较大的发展机遇，公司积极开展与医院共建核酸实验室业务，2020Q2公司产品业务已恢复增长，随着医院诊疗量持续恢复，我们预计Q3产品业务增长有望较Q2进一步加速。 盈利预测与估值：根据2020Q3预告，我们更新了盈利预测，预计2020-2022年公司收入109.86、124.91、141.11亿元，同比增长29.96%、13.70%、12.97%，归母净利润10.14、10.69、11.87亿元，同比增长191.89%、5.43%、11.07%（调整前为同比增长173.55%、11.58%、5.83%），对应EPS为1.63、1.72、1.91，目前公司股价对应2020年27倍PE，考虑到公司实验室经营趋势向好，新冠检测有望持续带来业绩增量，维持“买入”评级。，维持“买入”评级。 风险提示：实验室盈利时间不确定风险，产品开发风险，应收账款管理风险，新冠疫情持续时间不确定风险。

事件：公司发布2020年前三季度业绩预告，前三季度预计归属上市公司股东的净利润4.86-5.46亿元，同比增长145%-175%，其中非经常性损益2.40-2.50亿元；第三季度归母净利润3.43-4.02亿元，同比增长208%-262%，取区间中值后第三季度扣非净利润同比增长约23%。 三季度扣非表现优异，埃克替尼继续放量。公司第三季度归母净利润同比实现高增长，主要由于出售浙江贝达医药科技股权产生投资收益，导致三季度非经常性损益2.37-2.47亿元，扣除非经常性损益后，2020Q3依然取得同比约23%的增长（取三季度归母净利润和非经常性损益的区间中值计算）。公司埃克替尼继续稳步增长，主要受益于埃克替尼差异化优势的不断累积，埃克替尼在脑转移人群、21-L858R突变NSCLC患者展现良好疗效，已经成为国内一代TKI领域具有强大竞争力的产品。 埃克替尼术后辅助治疗纳入优先审评，有望进一步释放销售潜力。埃克替尼术后辅助治疗新适应症9月22日申报上市，并于10月12日纳入优先审评审批。 作为国内首个申报EGFR阳性患者术后辅助治疗的靶向药，对比标准辅助化疗，埃克替尼疗效和安全性优异，患者中位无病生存期（DFS）为46.95个月vs22.11个月；3年DFS率为63.88%vs32.47%；3级及以上不良反应发生率为4.49%vs59.71%。我们预计新适应症有望2021年获批，将进一步扩大埃克替尼的适用人群。 重点品种迎来密集收获期，业绩有望加速增长。除埃克替尼外，公司其他品种也迎来密集收获期，ALK抑制剂恩莎替尼现场检查结束，近期有望获批，MIL60今年6月报产，有望明年年中获批，三代EGFRD-0316二线适应症今年5月完成患者入组，有望在明年初申报生产，一线适应症目前也已入组完成。CM082单药肾癌注册性II/III期临床已完成患者入组，和JS001联用治疗黏膜黑色素瘤的注册性临床也在积极准备，公司重点品种正迎来密集收获期。 盈利预测与投资建议：考虑产品研发进度和三季度投资收益，我们调整公司盈利预测，预计公司2020-2022年实现营业收入分别为19.08亿元、26.53亿元和36.64亿元，同比分别增长22.80%、39.07%和38.09%；实现归母净利润分别为5.68亿元、4.78亿元和6.43亿元，同比分别增长146.05%、-15.87%和34.67%（此前预计增速为52.24%、38.54%和50.00%）。公司当前股价对应2020-2022年PE为83X/98X/73X，考虑到公司研发平台价值突出，创新药管线丰富，新药上市后业绩增长有望加速，维持“买入”评级。 风险提示：仿制药上市带来市场竞争加剧的风险；研发失败的风险；市场空间假设不达预期的风险。

海外业务持续高增长，国内业务快速恢复。根据业绩预告，公司2020年前三季度营收增速中值为25%，归母净利润增速中值40%，扣非净利润增速中值为39%，其中2020Q3单季度营收增速中值为25%，归母净利润增速中值为40%，继续延续了上半年的快速增长趋势，主要原因一方面是海外疫情持续，国际市场对相关抗疫产品如监护仪、呼吸机、输注泵、新冠抗体试剂、便携彩超、移动DR 的需求量仍维持在较高水平，带来海外业务的持续高增长，另一方面体外诊断试剂等常规业务在国内市场逐步恢复常态化增长。 生命信息与支持受益疫情继续拉动增长，影像、诊断业务实现恢复性增长。公司生命信息与支持业务中监护仪、呼吸机、输注泵等产品继续受益海外疫情发展，继续延续上半年的高速增长趋势；影像业务中国内台式彩超采购快速恢复，但海外疫情继续对影像业务产生负面影响，整体继续保持稳定增长趋势；诊断业务中化学发光在国内诊疗恢复+海外新冠抗体试剂销售放量的共同催化下实现了较快速的增长，带动整体诊断业务增速较上半年有进一步的回升。 全球范围加大医疗体系建设有望为公司带来持续发展机遇。本次新冠疫情对全球各个国家的医疗能力带来严峻考验，为了应对第二波疫情，部分欧洲国家已经开始准备加大各国医疗体系建设的部署，国内为了防范疫情的二次爆发和加强重大疫情救治能力的建设，各地也陆续展开了医疗补短板的规划。考虑到公司此次在国内外市场的品牌影响力和认知度得到了较大的提升，未来有望迎来更好的发展机遇。 盈利预测与估值：根据2020Q3预告我们更新了盈利预测，预计2020-2022年公司收入208.49、242.90、292.27亿元，同比增长25.93%、16.50%、20.33%，归母净利润66.99、72.62、87.48亿元，同比增长34.59%、15.27%、20.47%（调整前为同比增长30.87%、15.08%、22.73%），对应EPS 为5.18、5.97、7.20。目前公司股价对应2021年64倍PE，考虑到公司是国内医疗器械龙头企业，规模优势显著，短期业绩有望持续受益疫情，维持“买入”评级。 风险提示：国际市场环境相关风险，并购整合风险，行业竞争加剧风险。

事件：公司发布三季报，2020年前三季度实现营业收入21.58亿元，同比增长18.08%，归母净利润6.13亿元，同比增长36.69%，扣非净利润5.91亿元，同比增长35.14%。 业绩快速增长符合预期，国内制剂加速恢复，注射剂出口持续发力。公司2020年前三季度业绩快速增长，符合预期。 分季度来看，实现营业收入7.63亿元（同比+17.06%/环比+15.25%），归母净利润2.05亿元（+28.44%/+0.28%），营收净利润同比保持快速增长，环比基本一致。我们预计随着国内制剂进一步恢复，以及海外注射剂的持续放量，Q4有望环比略有提升，全年保持快速增长。 分业务来看，我们预计1）前三季度肝素API收入占比不到50%，同比略有减少，预计价格同比大幅提升，公司采取控量策略，销量有所减少。2）国内制剂Q3加速恢复，预计单季度销量近700万支（Q1、Q2分别为400、550万支），增速约45%，较Q2进一步提升。3）注射剂出口持续发力，预计单季度销量超过1000万支，前三季度销量近3000万支。4）CDMO业务预计继续保持较快增长。公司国内制剂的疫情影响逐步过去，业务逐季恢复；海外肝素注射剂已然进入放量阶段，非肝素制剂通过产品的不断获批和放量销量也将逐步进入兑现期；叠加肝素原料药端的优势和储备，公司持续快速发展值得期待。 制剂占比提升带来毛利率上行，费用率保持稳定。2020Q3毛利率59.39%（同比+8.56pp/环比-0.86pp），毛利率同比大幅提升主要系高毛利的制剂收入占比提升，收入结构变化导致。销售费用率、管理费用率（扣除研发）、财务费用率分别为15.66%（+1.00pp/+1.31pp）、3.65%（-2.23pp/0.75pp）、1.68%（1.378pp/0.13pp），管理费用率有所提升，主要来自收购美国Meitheal子公司后的管理费用增加。公司前三季度研发费用1.44亿元（同比+18.41%），收入占比6.68%，研发持续投入。 存货趋于稳定，现金流有望改善。2020Q3公司账面存货41.42亿元，相较2020H1的39.03基本持平，公司粗品采购逐步趋于稳定，随着后续制剂放量带动的粗品消耗，我们预计公司存货有望稳中有降，现金流逐步改善。 n 2020年，公司进入肝素API价格持续上涨，全球肝素制剂加速放量，注射剂ANDA快速获批的三重共振。公司过去三年以年均10个产品申报美国，累计申报超过40个。2020年来获批明显加速，目前国际市场获批产品超过20个，国内已获批文号8个，预计未来2-3年每年5-10个产品获批。公司品种+产能+渠道布局完善，注射剂出口发力值得期待。 盈利预测与估值讨论：我们预计2020-2022年营业收入为32.05、42.59和55.48亿元，同比增长29.79%、32.86%和30.28%。归母净利润8.51、11.27和14.77亿元，同比增长40.64%、32.51%和31.04%。当前股价对应2020-2022年PE为48、35和27倍。考虑公司2020年有望迎来基本面三重共振，且美国ANDA加速获批，注射剂出口开始发力，维持“买入”评级。 风险提示事件：原材料与原料药价格缺口缩小的风险；存货跌价的风险；ANDA获批不达预期的风险；披露预测方法及结果的局限性。

事件：公司公告2020年三季报预告，预计实现归母净利润2.6-2.9亿元，同比增长147.63-176.20% ， 扣非净利润2.5-2.8亿元， 同比增长153.43-183.66%。 主业恢复+新冠增量共同驱动业绩超预期。根据公司2020Q3预告，前三季度公司归母净利润取中值为2.75亿元，同比增长162%，扣非净利润取中值为2.65亿元，同比增长167%，其中单三季度归母净利润取中值为1.46亿元，同比增长224%，扣非净利润取中值为1.42亿元，同比增长229%，较上半年业绩增长进一步加速，主要是随着国内医疗秩序恢复，公司传统核酸试剂销售逐步恢复，叠加新冠检测服务量和试剂出口量继续提升的原因，考虑到国内疫情防控持续趋严，全年业绩有望持续超预期。 HPV、地贫、耳聋等传统核酸试剂盒销售逐步恢复，新冠检测服务+试剂出口持续贡献增量。随着国内医疗秩序逐步恢复，公司传统核酸检测试剂销售逐步恢复，我们预计前三季度传统试剂销售已恢复去年同期水平，同时公司持续加强重磅新品STD 十联检的市场推广，预计有望为后续公司业绩加速恢复奠定基础。此外由于国内疫情防控持续严格，海外疫情反复，公司新冠检测服务+试剂出口继续贡献增量，其中新冠检测服务截止9月初已超过300万例，为公司带来较大业绩增量。 疫情后核酸检测项目渗透率有望加速提升。国务院明确提出加强二三级医院、传染病医院等医疗机构核酸检测能力，公司一方面通过与医院共建核酸实验室加强终端粘性，另一方面公司出生缺陷产品具有强消费属性，HPV、STD 等项目临床核酸检测渗透率低，随着医院核酸检测动力加强，传统主业销售有望进一步加速。 盈利预测与估值：根据2020Q3预告，我们微调了盈利预测，预计2020-2022年公司收入13.79、16.37、19.33亿元，同比增长89.06%、18.69%、18.08%，归母净利润3.75、4. 14、5.20亿元，同比增长154.46%、10.57%、25.55%（调整前为152%、16%、25%），对应EPS 为1.56、1.72、2.16。目前公司股价对应2020年32倍PE，考虑新冠试剂+服务持续贡献增量，核酸实验室建设带来传统项目渗透率加速提升，公司业绩有望持续快速增长，维持“买入”评级。 风险提示：新产品研发风险，政策变化风险，市场竞争加剧风险，新冠疫情持续时间不确定风险。

事件：9月22日，公司发布公告，公司申报的盐酸埃克替尼用于术后辅助治疗的新适应症上市许可申请已获国家药品监督管理局受理。 作为国内首个申报EGFR阳性患者术后辅助治疗的靶向药，埃克替尼疗效和安全性优异，新适应症有望2021年获批。目前EGFR突变患者术后辅助治疗主要疗法为化疗，埃克替尼EVIDENCE研究表明，在疗效方面，埃克替尼治疗组相比于标准辅助化疗组，患者中位无病生存期（DFS）为46.95个月vs22.11个月（P＜0.0001）；3年DFS率为63.88%vs32.47%。同时，埃克替尼的安全性也优于标准辅助化疗，标准化疗组3级及以上不良反应发生率为59.71%，埃克替尼组为4.49%，不良反应发生率明显更低。相比于现有疗法，埃克替尼在EGFR敏感突变非的小细胞肺癌患者术后辅助治疗中展现出疗效和安全性的双重优势。我们预计新适应症有望在明年获批，进一步扩大埃克替尼的适用人群。 差异化研究继续深入，埃克替尼潜力有望进一步释放。埃克替尼目前已经获批EGFR阳性NSCLC患者的一线治疗，以及至少一个化疗方案失败后的局部晚期或转移性NSCLC患者的治疗。术后辅助治疗有望成为埃克替尼的第三个适应症。此外埃克替尼还在进行脑转移、加量治疗21突变等临床研究，不断挖掘和巩固差异化优势，已经成为国内一代TKI领域具有强大竞争力的产品。 重点品种迎来密集收获期，业绩有望加速增长。除埃克替尼外，公司其他品种也迎来密集收获期，ALK抑制剂恩莎替尼现场检查结束，近期有望获批，MIL60今年6月报产，有望明年年中获批，三代EGFRD-0316二线适应症今年5月完成患者入组，有望在明年初申报生产，一线适应症目前也已入组完成。CM082单药肾癌注册性II/III期临床已完成患者入组，和JS001联用治疗黏膜黑色素瘤的注册性临床也在积极准备，公司重点品种正迎来密集收获期。 盈利预测与投资建议：我们预计随着埃克替尼继续放量，以及恩沙替尼、Vorolanib、贝伐珠单抗、帕尼单抗等品种有望陆续获批，公司收入增速和利润有望逐年加快。我们预计公司2020-2022年实现营业收入分别为20.72亿元、27.98亿元和39.43亿元，同比分别增长33.39%、34.97%和40.92%；实现归母净利润分别为3.51亿元、4.87亿元和7.30亿元，同比分别增长52.24%、38.54%和50.00%。公司当前股价对应2020-2022年PE为125X、90X和60X，考虑到公司研发平台价值突出，创新药管线丰富，新药上市后业绩增长有望加速，维持“买入”评级。 风险提示：仿制药上市带来市场竞争加剧的风险；研发失败的风险；市场空间假设不达预期的风险；药品审批结果及进展的不确定性风险。

事件：2020年9月17日，公司发布2020年前三季度业绩预告。2020年前三季度公司预计实现归母净利润3.25亿元-3.55亿元，同比增长267.37%-301.28%。 人二倍体狂苗产销两旺，实现高速增长。2020年前三季度公司预计实现中值利润3.4亿元，同比增长284%；其中第三季度单季度预计实现归母净利润1.42亿元-1.72亿元、同比增长3751.39%-4563.30%，中值约1.57亿元、增长4157%。2020年前三季度公司核心产品人二倍体狂苗受益于需求旺盛、行业竞争格局优化等实现快速增长，去年第三季度产能技改的因素基本消除，叠加产量和经营效率提升带来的规模效应，前三季度和第三季度均实现快速增长，超出预期。2020年截至9月13日公司独家人二倍体狂苗累计批签发256.33万支，去年全年仅237.77万支。结合半年报及前三季度预告、考虑近两年批签发情况，我们预计公司第三季度单季度人二倍体狂苗销售量超过120万支、前三季度销售超过280万支。 长期来看，后续随产能扩张批签发量和销售量有望逐步提升，长期产能可达1100万支/年。目前进行中的二车间技改项目完成后，人二倍体细胞狂苗将新增200万支/年产能，总产量达到500万支/年。同时公司募投项目用于新增产能600万支/年左右，未来随着产能和生产技术的不断提升批签发量和销售有望逐步提升，我们预计公司二倍体狂苗全部产能达产后，总产能有望达到1100万支/年，峰值收入体量有望达到30-33亿元，利润体量有望达到13.5-15亿元。 在研管线布局多个系列品种，如吸附破伤风疫苗、六价诺如病毒疫苗、白喉基因工程疫苗和轮状病毒基因工程疫苗等处于临床前，期待逐步取得进展。 盈利预测与投资建议：考虑人二倍体狂苗产销两旺、2020年前三季度业绩预告超预期，我们上调2020-2022年营业收入分别为10.70、14.59和18.42亿元，分别同比增长92.96%、36.29%、26.29%；归母净利润分别为4.28、6.22和7.88亿元（调整前为归母净利润分别为3.89、5.55和7.12亿元），分别同比增长129.39%、45.31%、26.59%。公司是国内人二倍体狂苗细分市场龙头，受益于产能释放未来5年保持快速增长、长期成长性强，维持“买入”评级。 风险提示：人二倍体细胞狂苗竞品上市销售及Vero细胞狂犬病疫苗的竞争风险，产品结构相对单一所形成的竞争风险，人二倍体狂苗市场空间不及预期的风险，疫苗不良反应事件个案风险，政策及监管风险。

我们的核心观点：1、内镜筛查可以降低胃肠道癌症，国内内镜筛查率和发达国家相比还有较大差异，内镜诊疗器械有望受益于筛查率提高迎来行业发展机遇；2、南微医学是国内内镜诊疗器械龙头，凭借产品高性价比、完善的国内外销售渠道，已成为具备全球竞争力的国际化企业，有望率先受益于行业的快速发展，并逐步实现进口替代，2020年受疫情短期负面影响，考虑到内镜诊疗属于刚性需求，我们预计2021-2022年业绩有望保持30%以上的业绩增长。 专注于微创诊疗器械领域的行业龙头企业。南微医学专注于微创诊疗器械领域，已形成由非血管支架单产品到内镜诊疗、肿瘤消融、OCT 三大技术平台共同发展的格局，其中内镜诊疗为业绩增长的核心引擎，营收占比超过90%，近年来随着明星产品“和谐夹”等品种陆续上市，带动公司过去四年持续保持40%以上的收入利润增长。 受益于国内内镜筛查率上升和产品进口替代，公司内镜业务进入快速增长阶段。内镜筛查率提升有助于降低胃肠道癌症发病率，中国内镜筛查率与其他国家对比，有较大提升空间，我们认为随着国内设备、人才等硬件设施的完善，内镜筛查意识的提高，未来国内内镜筛查率有望持续快速提升，预计到2022年，内镜诊疗器械国内合计市场规模有望达到近50亿元的规模；与此同时，公司凭借产品高性价比、独特创新等优势，国内市场中三级医院销售占比超过80%，全球市场中市占率2.44%，已成功进入美国、德国等发达国家，包括梅奥诊所等国际顶尖医疗机构，未来有望持续实现进口替代。 肿瘤消融、EOCT 等先进技术平台，有望打开新的想象空间。公司收购康友医疗获得肿瘤消融平台，基于约翰霍普金斯大学OCT 技术开发用于早癌筛查和内镜手术规划评估的EOCT 产品，同时参股神外微创产品初创企业纽诺精微，在微创诊疗领域多点布局，同时将临床应用场景由诊疗向癌症早筛延伸，不断拓展产品线的深度和广度，带来中长期的高成长性。 盈利预测与估值：我们预计2020-2022年公司收入14.26、20.46、26.94亿元，同比增长9.07%、43.45%、31.69%，归属母公司净利润2.78、4.37、5.87亿元，同比增长-8.34%、56.97%、34.49%，对应EPS 为2.09、3.28、4.41。 目前公司股价对应2021年64倍PE，考虑到公司所处微创诊疗器械行业国产化率低，公司为国内龙头企业，稀缺性强，有望受益于行业加速发展阶段，短期疫情影响不改长期发展趋势，我们认为2021年公司合理估值区间为65-70倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业政策变化风险，专利诉讼风险，新冠疫情持续风险。

事件：2020年9月9日，公司公告控股子公司上海复宏汉霖生物制药有限公司的贝伐珠单抗注射液（即HLX04）用于转移性结直肠癌及晚期、转移性或复发性非小细胞肺癌治疗获国家药品监督管理局药品注册审评受理。 第四个重磅生物类似药贝伐珠单抗报产，市场空间超过50亿元。贝伐珠单抗是罗氏（基因泰克）研发的抗血管内皮生长因子（VEGF）人源化单克隆抗体，用于治疗转移性结直肠癌、非小细胞肺癌等各类转移性癌症。作为罗氏单抗三巨头之一称霸销售榜多年，2019年全球实现销售收入71亿美元（+2%），全球销售排名第8。随着2017年谈判进入医保后市场显著扩容、持续增长，2019年国内样本医院销售收入18.22亿元（86%+），IQVIA数据显示国内整体销售额达到28.83亿元（64%+），保持快速放量态势。未来，随着PD-1/PD-L1单抗联合贝伐珠单抗等联合疗法策略推进，贝伐珠单抗有望持续成长。我们认为国内贝伐珠单抗治疗结直肠癌和非小细胞肺癌的市场空间可达57亿元，是具备持续成长潜力的重磅生物药之一。 国内首个具备转移性结直肠癌临床Ⅲ期数据的贝伐珠单抗候选药物，后续和PD-1单抗HLX10有望形成较强协同效应。国内贝伐珠单抗及类似药研发竞争中，目前齐鲁制药、信达生物已获批上市，恒瑞医药（2020.04）、山东博安（2020.04），百奥泰（2020.06）、贝达药业（2020.06）、东曜药业（2020.09）和复宏汉霖（2020.09）申报生产，华兰生物、嘉和生物、正大天晴、安科生物等处于临床Ⅲ期，其余处于临床早期阶段。公司有希望成为首家拥有转移性结直肠癌临床Ⅲ期数据的贝伐珠单抗生物类似药开发商来突出HLX04的产品优势，竞争对手主要进行非鳞状非小细胞肺癌适应症的Ⅲ期临床试验。此外，公司PD-1单抗HLX10多个适应症处于关键临床研究阶段，随着PD-1/PD-L1单抗联合贝伐珠单抗等联合疗法策略推进，后续该产品有望持续成长。 2020年起，汉利康和汉曲优等创新药加速贡献收入增量。长期看，复星医药产品升级迭代正在发生，单抗、小分子靶向药等即将成为第二阶段主力；第三步由细胞治疗药物、干细胞药物、firstinclass创新药等支持。公司产品升级进行中，未来的利润结构转换进行中。 盈利预测与投资建议：我们预计2020-2022年营业收入分别为332亿元、385亿元和433亿元，同比增长16.19%、15.98%、12.45%；归母净利润分别为36.6亿元、44.5亿元和53.91亿元，同比增长10.15%、21.59%、21.18%； 对应EPS分别为1.43、1.74和2.10元。公司是国内创新药龙头企业之一，2020年创新药进入集中收获期、主业结构性改善重回增长，维持“买入”评级。 风险提示：外延并购不达预期；新药研发失败的风险；化学仿制药带量采购降幅和范围超预期的风险。

点评：Q2业绩恢复良好，零售版块表现突出。公司2020年Q1/Q2分别实现营业收入128.24/143.46亿元，同比增长6.23%/6.05%，分别实现归母净利润2.49/3.95亿元，同比-16.91%/12.85%。主要系新冠肺炎疫情影响，分销业务受到一定影响，上半年实现营业收入189.82亿（-2.54%），实现净利润4.05亿（+0.38%）。随着国内疫情平息，医疗需求逐渐复苏，公司作为两广医药批发和全国医药零售龙头，分销板块全年有望实现稳健增长。2020H1国大药房实现营收86.13亿（+32.94%），归母净利润1.8亿（+21.96%），表现亮眼。 此外，公司对联营企业累计投资收益1.34亿元，同比减少21.01%。 费用端基本保持平稳，营运效率略有下降。报告期内公司毛利率11.77%，较去年同期上升0.62pp，主要是由于毛利更高的零售业务收入占比从2019H1的24.52%提高至2020H1的28.99%。销售费用率6.36%，同比上升0.48pp； 管理费用率1.63%，同比上升0.13pp；财务费用率0.24%，同比下降0.17pp，与上年同期相比整体稳定，略有上升。营运效率方面，公司存货周转天数38.64，同比上升2.34天；应收账款周转天数81.19，同比上升12.18天，主要系受新冠肺炎疫情及市场环境影响，应收账款回笼受到影响，以及新并入公司带来期末应收账款增加。短期运营效率略有下降，全年有望改善。 零售版块有望保持高增长，带动全年实现稳健增长。1）分销业务：。2020H1，医院直销销售收入115.16亿（-7.6%）；基层医疗9.74亿（-8.1%）；零售直销34.12亿（+17.0%）；零售诊疗7.70亿（+24.4%）；器械耗材21.79亿（+40.4%）。2020年药品集中采购将在全国范围内全面推广，公司两广医药批发龙头地位稳固，集采有望进一步推动行业集中度提高。且从已执行4+7集采结果看对医药批发龙头的负面影响相对可控，医保预付制也有望明显改善现金流。 2）零售业务：截止年中，国大药房总门店数达5838家（直营4516家、加盟1322家），上半年直营常规销售51亿（+32.78%）、DTP 9.72亿（+19.34%）、OTO 1.15亿（+244.5%）、加盟业务6.34亿（+14.13%）。报告期内公司摘牌收购成大方圆，成大方圆截至2019年末拥有门店超过1500家，遍布5省19市，覆盖辽宁、吉林、内蒙古、山东和河北部分重点城市，国大药房有望凭借此次收购继续深入零售网络全国布局。 盈利预测和投资建议：我们预测2020-2022年公司收入分别为574.87亿元、639.45亿元和711.52亿元，同比分别增长10.45%、11.23%和11.27%；归母净利润分别为13.2亿元、15.1亿元和17.1亿元，同比分别上升4.11%、13.90%和13.18%；对应EPS 分别为3.09元、3.52元和3.99元，维持公司买入评级。 风险提示事件：国大药房经营经营不达预期，带量采购的冲击超预期，投资收益部分不达预期。

事件：公司发布2020年中报，实现营业收入17.71亿元，同比增长-4.78%；归母净利润2.05亿元，同比增长18.20%；扣非净利润1.97亿元，同比增长20.77%。 扣除VD3主业增速40%，显著高于表观，Q2开始逐步恢复。2019H1海盛子公司净利润5311.82万元，并表利润3,250.84万元，2020H1净利润1,986.40万元，并表利润1,215.68万元，扣除VD3的扣非净利润分别为1.31亿元和1.85亿元，同比增长41.48%，显著高于表观增速。 分季度：Q2实现营业收入10.26亿元（同比+0.21%/环比+37.79%，下同）；归母净利润1.38亿元（+19.25%/+104.83%）；扣非净利润1.34亿元（+25.11%/111.79%）。Q1国内制剂受疫情影响，Q2展现良好恢复势头，预计下半年进一步加速制剂业务恢复。 分业务：国内制剂疫情影响逐步过去，静待API新老产品放量 制剂：多数品类受疫情影响下滑，呼吸科保持增长。制剂销售收入8.85亿元，其中核心自营制剂产品销售收入20.2亿元（同比-8%，其中Q1受疫情影响同比-15%，二季度逐步恢复）；医药拓展部制剂销售收入0.65亿元，Q1受疫情影响较大，Q2已经开始逐步恢复。 分治疗领域看：1、妇科计生类制剂，主要产品为黄体酮胶囊（益玛欣）、左炔诺孕酮肠溶胶囊、米非司酮片，销售收入2.1亿元（-19%）。2、麻醉肌松类制剂，主要产品为注射用苯磺顺阿曲库铵、罗库溴铵注射液，销售收入1.96亿元（-15%）。3、呼吸类制剂，主要产品糠酸莫米松鼻喷雾剂、噻托溴铵粉雾剂和环索奈德气雾剂，销售收入1.35亿元（+17%）。4、皮肤科产品主要为糠酸莫米松凝胶、糠酸莫米松乳膏和丙酸氟替卡松乳膏，销售收入0.62亿元（-7%）。5、普药制剂产品销售收入1.86亿元（+10%）。6、综合招商产品收入0.16亿元（-52%）；其他外购代理产品收入0.15亿元（-12%）。 原料药：疫情影响厂区认证，静待API新老产品放量。2020H1原料药及中间体销售收入8.8亿元，其中主要自营原料药销售收入5.2亿元（+5%）；意大利子公司Newchem公司销售收入2.93亿元，同比持平；海盛制药公司销售收入0.76亿元（-41.2%）。上半年，11只原料药产品在杨府原料药新厂区通过国内GMP认证，原料药新厂区产品申报和客户审计有序推进，期待API后续放量。 盈利预测：我们预计公司2020-2022年营业收入39.03、45.47和53.16亿元，同比增长5.25%、16.51和16.90%。归母净利润为5.15、6.60和8.46亿元，同比增长25.51%、28.12%和28.16%。目前股价对应2020-2022年的PE为26、20和16倍。考虑公司是甾体激素优质赛道原料药制剂一体化龙头，原料药拐点向上快速增长，高壁垒制剂品种不断升级，当前估值仍然具备较强性价比，维持“买入”评级。 风险提示事件：产品降价的风险，汇率波动的风险，海外收购整合失败的风险。

事件：公司发布2020年中报，实现营业收入72.31亿元，同比增长-18.95%； 归母净利润2.03亿元，同比增长-72.15%；扣非净利润1.37亿元，同比增长-78.66%。 受疫情及抗生素价格低位影响，公司业绩承压，但Q2已呈现复苏态势。2020H1受到国内疫情影响，大输液以及部分非输液制剂呈现一定下滑，公司业绩承压。 分季度：Q2单季度公司实现营收36.94亿元（同比-20.30%/环比+4.41%）； 归母净利润1.81亿元（ -53.91%/+726.67%）； 扣非净利润1.54亿元（-52.83%/+2.86%）。Q2环比Q1增长明显，各项业务呈现逐步恢复态势，预计Q3有望进一步加速分板块：部分专科制剂保持强劲增长，输液受疫情承压，抗生素中间体有望迎来逐步复苏。1）输液板块实现营收37.93亿元（-26.76%），毛利率69.13%（-1.60pp）。受疫情影响，收入有所下滑，毛利率基本保持稳定。2）抗生素中间体实现营收18.47亿元（+1.96%），净利润0.73亿元（-73.88%）。目前价格仍然处于相对较低位置，影响公司业绩，后续有望逐步回暖。3）非输液制剂实现营收14.79亿元（-19.87%），虽然疫情影响严重，但通过第二轮集采中标和多渠道覆盖，阿莫西林胶囊（销量-21.31%），降幅低于行业其他产品的平均降幅；重点产品塑料水针在去年底产能匹配后，通过全力市场推广，销量同比增长9.12%，康复新液（-32.12%）；血液置换液（销量+23.95%）；腹膜透析液（销量+7.87%）。部分核心制剂产品仍然保持强劲增长。多特、多蒙捷整体收入增长178.98%；帕瑞昔布保持11.66%的增长，唑来膦酸增长30.18%，维生素B6注射液实现289.68%的快速增长。 受中间体价格、疫情影响毛利率有所下滑，研发投入持续增加。2020H1公司毛利率53.91%（同比-6.00pp），受抗中间体价格波动及疫情影响，毛利率有所下降，预计随着价格逐步复苏，及疫情影响过去，有望回升。2020H1研发投入7.69亿元（+15.48%），收入占比达10.37%，业绩承压背景下研发持续投入。销售费用率30.21%（-6.11pp），与国内制剂销售下降同步变动。管理费用率6.59%（+1.26pp），财务费用率4.12%（+0.85pp），基本保持稳定。 创新研发收获期，产品获批加速。2020年至今公司已有12个产品获批上市，和11项申报生产，有力地支持了公司的项目研发和创新发展。自2017年至今，获批上市49项（首仿/首家20项），其中共有24个（34个规格）品种过评（11个为首家），含10个品种按新注册分类获批；有13个品种创新药物开展临床研究。公司创新研发不断收获，产品加速获批，预计未来2-3年有60-80个产品陆续获批，提供持续增长动力。 盈利预测与估值：我们预计2020-2022年营业收入分别为175.92、201.24和228.04亿元，同比增长-0.25%、14.39%和13.32%；归母净利润分别为9.01、11.78和14.35亿元，同比增长-3.92%、30.78%和21.74%。当前股价对应2020-2022年PE 为39、30和25倍。考虑公司有望迎来抗生素价格及疫情影响恢复的拐点，且公司作为大输液龙，创新研发迈入收获期，未来有望实现产品加速获批和放量，成长为国内仿制药和创新药龙头企业，维持“买入”评级。 风险提示事件：产品研发获批进度不达预期的风险；大输液行业竞争加剧的风险；环保风险；原料药价格波动的风险。

事件：公司发布2020年半年报，报告期内实现营业收入69.40亿元（+32.14％），归母净利润5.95亿（+56.21%），扣非净利润5.81亿（+55.73%）。 内生外延双轮驱动下中报业绩超预期，非药品类实现高增长。公司Q1、Q2分别实现收入33.62亿（+30.4%）、35.78亿（+33.8%），分别实现归母净利润2.8亿（+52.28%）、3.14亿（+59.9%），Q2在Q1高基数的基础上业绩进一步加速释放，主要得益于已有门店的内生增长以及新开、并购店的业绩贡献。分品类来看，上半年增长最快的是非药品类（收入16.42亿），增速达70.10%，主要是因为疫情期间医疗器械用品等类别带动销售增长。中西成药增速其次，贡献42.41亿收入（+24.9%）；参茸滋补药材实现收入9.17亿（+18.7%）。 处方药销售增长导致毛利率有所下滑，费用端改善显著。上半年公司整体毛利率36.78%，同比下降1.82pp，主要是因为零售处方药与低毛利防疫商品等销售份额提升。其中防疫商品对毛利率的影响主要体现在Q1，Q2此类商品需求减少，二季度毛利率上升0.5pp至38.3%。费用端呈下降趋势，其中Q2销售费用率21.83%（同比降3.73pp、环比降0.6pp，下同），主要系促销、物料等费用减少；管理费用率4.04%（同比降0.05pp、环比降0.04pp）；财务费用率0.27%（同比降0.41pp、环比降0.07pp），带动整体净利率提升至8.73%，较2019年同期大幅上升1.51pp。 自建+并购+加盟，扩张稳步推进。报告期内公司净增加门店456家（直营、加盟、收购、关店分别为439/52/2/37家），总门店数达5212家（含加盟106家），全年有望实现超过1200家门店扩张。公司坚持“深耕华南，布局全国”的发展战略，深耕两广市场，通过成熟品牌市场效应保持销售的稳步增长，上半年华南地区收入57.44亿（+27.72%）；华中、华东市场继续保持增速，上半年分别实现收入5.06亿（+27.35%）、3.48亿（+65.49%）；东北、华北、西北地区主要通过门店并购带来的销售增长贡献，上半年实现收入2.02亿（+605.12%）。 可转债再融资14.05亿元，现金流提供充足外延空间。公司继续保持良好的现金流状况，经营现金流净额达6.26亿，同比增长8.87%；期末现金及现金等价物余额16.73亿元，公司充沛的账面资金为后续门店扩张提供充足的空间。公司拟通过可转债募集资金不超过14.05亿元，用于门店建设、新零售及企业数字化升级、南宁大参林中心、汕头医药产业基地等项目，有望强化零售版块优势，为后续门店扩张奠定良好基础。 “集中度提升+处方外流”，双轮驱动药店行业变革，大参林作为华南地区连锁药店龙头，未来2-3年迎来大批次新店快速增长及盈利阶段，业绩拐点向上趋势明确。公司优势突出，发展动力强劲，扩张步伐加速。我们认为公司具备四大优势：1）深耕华南地区，广东、广西优势地区市占率分别第一、第二，预计有望保持领先优势并进一步提升市占率。2）率先探索零售新业态，积极承接处方外流。3）参茸滋补药材品牌凸显，保障盈利水平及稳定性。4）盈利能力优异，管理效率高。公司现金流充裕，股权释放空间大，多种再融资方案可选，中长期助力并购扩张。未来2-3年跨省扩张步伐有望加大，全国版图加速布局，有望凭借华南地区优势，快速发展成为全国范围连锁药店龙头。 盈利预测：根据公司中报，我们对盈利预测作出向上小幅调整，预计2020-2022年营业收入141.94、179.17、221.84亿元，同比增长27.40%、26.23%、23.82%；归母净利润9.86、12.99、16.51亿元，同比增长40.36%、31.70%、27.12%；EPS为1.52、2.01和2.55元。公司当前正迎来次新店高增长带来的业绩增速拐点，长期受益集中度提升大逻辑；且处方外流短期增量已现，长期空间广阔。公司作为优质龙头企业，有望享受估值溢价，维持“买入”评级。 风险提示事件：并购整合不达预期的风险，门店扩张不达预期的风险，医药政策扰动的风险。

事件：公司发布事件：公司发布2020年年半年报，报告期内公司实现营收报，报告期内公司实现营收871.65亿元，同比亿元，同比下降下降5.84%；实现归母净利润24.43亿元，同比亿元，同比上升上升6.84%；实现归母扣非；实现归母扣非净利润净利润22亿元，同比亿元，同比上升上升5.02%。 点评：工商业协同，Q2业务快速恢复业务快速恢复。2020H1公司实现营收871.65亿元、归母净利润24.43亿元，其中工业板块贡献利润11.66亿（+7.4%）、商业10.76亿（+5.22%），参股企业贡献利润5.52亿（+3.87%），还原研发费用后归母净利润同比增长9.44%。Q2业绩表现亮眼，单季度实现营业收入467.17亿元（+0.32%），同比增速转正；其中工业板块贡献收入60.24亿元（4.84%）；商业板块贡献收入406.93亿元（-0.32%）。Q2实现归母净利润14.05亿元（+21.1%），其中工业贡献6.48亿（+13.06%）、商业贡献6.13亿（+20.48%）、参股企业贡献2.85亿。经营性现金流37.06亿，同比上升83.19%。 盈利能力稳步提升，费用端企稳。报告期内公司综合毛利率14.74%，较上年同期上升0.69pp；扣除管理、销售及研发费用后的营业利润率4.39%，较上年同期上升0.41pp。工商业毛利率均有提升，工业板块毛利率58.55%（+0.79pp），主要是由于产品结构优化，重点产品羟氯喹、培菲康等增长势头强劲；商业板块受益于进口分销板块的良好发展毛利率提高0.59pp至7.08%。三项费用率稳中略升，其中销售费用率7.02%，同比上升0.07pp；管理费用率3.33%，同比上升0.2pp；财务费用率0.77%，同比下降0.01pp。 工业板块延续工业板块延续Q1的亮眼表现的亮眼表现，海外销售表现突出。上半年60个重点品种销售收入65.47亿元，同比下降3.00%；其中Q2实现收入34.84亿元，同比增长3.42%，环比增长13.74%。上半年工业产品海外销售表现突出，一方面通过抗疫药品出口注册加速审批，实现了数十个国家和地区的准入突破；另一方面在原料药已有销售的50多个国家公司进一步提升市场占有率，其中出口量最大的他汀系列原料药及替卡格雷系列原料药同比增幅皆在60%以上。上半年集团出口总额达5亿元以上，是去年同期的3倍多。 商业板块商业板块Q2企稳回升，企稳回升，进口总经销业务仍将是重要看点。上半年公司成功引入8个进口总代品种，包括：独家进口代理安进全球首款RANKL抑制剂“地舒单抗”，还将进口代理梯瓦全球首个氘代药物“氘代丁苯那嗪”，适应症为罕见病亨廷顿舞蹈症，此举将进一步加强公司罕见病药物平台的实力。此外疫苗分销业务也颇有亮点，上半年实现销售收入21.77亿元（+49%），公司代理的GSK重磅品种重组带状疱疹疫苗于7月2日正式开针，预计将进一步推升下半年的疫苗销售。疫苗分销业务毛利率可达10%-15%，净利率6%-7%，有望成为商业板块新的利润增长点。 研发投入力度继续加强，阶段性进展颇多。上半年研发投入共计7.50亿元，占工业销售收入的6.42%，其中研发费用投入6.77亿元，同比增长19.96%，占工业销售收入的5.80%。1）创新药：7月抗肿瘤新药c-Met选择性抑制剂“SPH3348”Ⅰ期临床试验首例受试者入组，羟基雷公藤内酯醇片“雷腾舒”抗类风湿关节炎适应症Ⅱ期临床试验完成首例受试者入组。另有治疗急性脑卒中新药“注射用LT3001”和抗肿瘤新药ErbB2抑制剂“SPH3261胶囊”的临床试验申请获批；抗肿瘤小分子新药“SPH4336片”将于近期启动Ⅰ期临床试验。2）仿制药一致性评价：获批一致性评价产品累计增加到13个品种（16个品规），位居行业前列；海外市场中，新一代抗癫痫药醋酸艾司利卡西平片获得美国FDA对于该药物四个规格的ANDA暂时批准。3）BD产品引入方面：8月公司与亦诺微达成合作协议，引进其溶瘤病毒药物T3011的大中华区权益，进一步加强完善公司在肿瘤免疫领域的布局，加速创新转型。 盈利预测和投资建议：根据公司上半年经营情况，我们对盈利预测略作调整，预计2020-2022年公司收入分别为2082亿元、2327亿元和2585亿元，同比分别增长11.6%、11.75%和11.08%；归属于母公司净利润分别为44.60亿元、49.22亿元和53.93亿元，同比分别增长9.28%、10.36%和9.58%；对应EPS分别为1.57元、1.73元、1.90元，维持买入评级。 风险事件提示：医药商业环境竞争加剧利润率下滑；创新药项目的开发不达预期；

事件：2020年年8月月28日日，公司发布发布2020年年半年报。2020年上半年公司实年上半年公司实现营业收入现营业收入14.52亿元，同比增长8.6%；实现归母净利润9.99亿元，同比增亿元，同比增长长183.7%；实现扣非归母净利润3.03亿元，同比增长5.32%。经营性现金流。经营性现金流净额净额2.20亿元，同比增长74.26%。 稳健增长，二季度大临床业务逐步恢复、毛利率快速提升。稳健增长，二季度大临床业务逐步恢复、毛利率快速提升。2020年上半年临年上半年临床试验技术服务（大临床）实现收入床试验技术服务（大临床）实现收入7.11亿元（12.18%+），毛利率51.50%、同比提升同比提升7.25个百分点。由于a.公司新增合并范围的子公司北京雅信诚和上海谋思的临床试验技术服务收入所致；b.临床试验的多个项目的履约责任于2019年底或之前达成，该等项目的交易价在2020年上半年已与相关客户重新磋商上调及落实，因此上半年确认该等项目额外收入但产生相对较低的成本。 参考公司港股招股书显示，2020Q1公司临床试验技术服务实现收入3.03亿元（9.12%+），毛利率46.7%；则第二季度单季度实现收入4.08亿元（14%+），毛利率快速提升。 受海外疫情影响，临床试验相关服务及实验室业务表现相对一般。2020年上年上半年临床试验相关服务及实验室业务实现收入半年临床试验相关服务及实验室业务实现收入7.34亿元（5.30%+），毛利率45.21%、同比下降5.5个百分点。主要由于COVID-19疫情影响，实验室服务和临床试验现场管理及患者招募服务的毛利降低；数据管理及统计分析服务的毛利率保持相对稳定。参考公司港股招股书显示，2020Q1公司临床试验相关服务及实验室业务实现收入3.52亿元（7.5%+），毛利率41.8%；则第二季度单季度实现收入3.82亿元（3.5%+），毛利率小幅提升。 2020上半年年公司整体毛利率48.46%，同比提升1个百分点、和2019年比年比相比提升相比提升2。个百分点。主要是临床试验技术服务毛利率大幅提升7个百分点至51.5%，临床试验的多个项目的履约责任于2019年12月31日或之前达成，该等项目的交易价在2020年上半年已与相关客户重新磋商上调及落实，因此上半年确认该等项目额外收入但产生相对较低的成本。 销售费用率降低销售费用率降低2个百分点，管理费用率提升1.3个百分点个百分点。销售费用3976万元（0.91%+），费用率2.74%、同比降低2个百分点，上半年受疫情影响销售活动开展受到一定影响。管理费用1.82亿元（21.38%+），费用率12.52%、同比提升1.3个百分点，主要是管理人员薪酬成本增加、员工股权激励费用增加、折旧摊销费用增加等。研发费用7241万元（23.47%+），费用率4.99%、同比提升0.6个百分点，主要是研发人员增加导致薪酬成本增加。 盈利预测与投资建议：我们预计2020-2022年公司营业收入为33.67、44.65和59.24亿元，同比增长20.12%、32.61%、32.67%；归母净利润分别为11.75、16.09和21.86亿元，同比增长39.57%、37.00%、35.86%，对应EPS为1.57、2.15和2.92元。考虑公司是国内临床CRO龙头，竞争优势凸显，龙头，竞争优势凸显，行业迎来黄金发展期，维持“买入”评级。 风险提示：行业研发投入不达预期的风险，海外业务整合不达预期的风险，行业竞争加剧的风险，汇率波动风险。