事件：2021年6月22日，莱克电气发布《关于签署股权收购意向函的提示性公告》。公司已与帕拉根贸易有限公司和盖尔玛远东汽车有限公司签署《收购报价意向函》，拟收购上海帕捷汽车配件有限公司100%股权。上海帕捷的总估值金额区间预计为12.4亿元-14.6亿元。 收购资产优质，加速布局新能源汽车产业：上海帕捷成立于2004年，帕拉根和盖尔玛各持股50%。上海帕捷主要从事汽车铝合金零部件的研发、生产及销售，主要产品是通过压铸和精密机加工工艺生产的铝制汽车零部件。上海帕捷的产品主要包括电驱动件、底盘零件、传动零件及其他铝制汽车零配件。根据上海帕捷官网信息，目前公司拥有从美国、日本、台湾等地引进的数十台数控加工设备，目前已形成年产800万件的生产能力，具有对年产量5000件至100万件的不同批量汽车零部件进行机加工处理的能力。2020年上海帕捷实现收入9.6亿元，净利润1.2亿元；2021年1~5月，实现收入5.5亿元，净利润0.6亿元。 收购后协同效应可期，有望贡献业绩增量：铝合金精密压铸与CNC加工是莱克电气四大核心零部件业务之一，主要为新能源汽车、太阳能等产业配套铝合金压铸零部件。目前莱克铝合金精密压铸与CNC加工业务发展良好，已成为未来重点投资发展的业务。根据莱克财报信息，2020年莱克新能源汽车零部件铝合金精密成型与加工业务YoY+50%，2021Q1新能源汽车零部件业务YoY+150%。汽车铝合金零部件行业发展较快，上海帕捷新能源汽车业务快速发展，占比不断扩大。上海帕捷在国内外均处于行业领先地位，目前已成功向宝马、福特、大众、菲亚特-克莱斯勒、通用、戴姆勒等全球知名汽车整车和零部件厂商供货。莱克收购上海帕捷后有望在技术研发、客户资源、供应链等方面产生显著的协同效应，有助于莱克新能源汽车零部件业务的快速发展，提升公司的竞争力和盈利能力，为未来业绩提供新的增长点。 国内自主品牌业务持续复苏，洗地机有望起量：受疫情影响，2020年吸尘器行业线下零售额YoY-20%（奥维），莱克线下收入占比较高，受疫情影响较大。随着国内疫情逐步得到控制，线下客流恢复，莱克线下销售有望逐渐复苏。此外，公司线上保持快速增长，2021年4~5月莱克+吉米品牌吸尘器销售额YoY+45%（奥维）。2021年公司在新产品、新品类方面的拓展值得关注。2021年4月公司在线上线下推出洗地机新品，搭载自清洁、定点喷洗等功能。2021年莱克计划重点发展洗地机产品，在国内洗地机行业快速成长的背景下，洗地机有望推动公司自主品牌的增长。 投资建议：公司顺应消费趋势，五大品牌定位不同消费人群，增长迅速。公司在家居护理电器领域积累的技术和制造优势，在新能源汽车零部件等领域进行业务延展，有望实现多元化增长。我们预计公司2021~2023年的EPS分别为1.87/2.43/3.03元，维持买入-A的投资评级。若收购完成，公司业绩将有进一步提升。 风险提示：原材料价格大幅上涨，疫情恶化，收购存在不确定性

事件：格力电器公布第一期员工持股计划（草案），拟参与的员工总人数不超过1.2万人，资金规模不超过30亿元，股票来源为公司已回购的股份，股票规模不超过1.1亿股，占总股本的1.8%，购买价格为27.68元/股，等于公司第一期回购股份均价的50%。我们认为，本次持股计划覆盖范围较广，将有效绑定核心员工与上市公司利益，激发员工积极性和创造性，有望提升公司业绩表现。 员工持股覆盖范围较广：格力首次员工持股计划参与总人数不超过1.2万人，覆盖公司14.3%的员工。公司董事、监事、高管拟认购3368万股，占本计划的31.1%，其中董事长董明珠拟认购3000万股，占本计划的27.7%。公司其余中层干部、核心员工拟认购7468.6万股，占本计划的68.9%。本次员工持股计划覆盖人数较多，有望将较大范围的员工的利益与公司业绩绑定，提高公司经营效率和改善经营成果。 考核指标较为宽松，分红要求明确：本次员工持股计划的业绩考核指标为，2021、2022年扣除员工持股计划所涉及股份支付费用前的归母净利润较2020年分别增长不低于10%、20%，且当年每股现金分红不低于2元或现金分红率不低于50%。此外，若首个考核期业绩不达标，则首期可归属股票全部递延至下个考核期合并考核，且2021年和2022年归母净利润合计不低于2020年的230%，仍可对两期股票权益进行归属。草案预计持股计划费用约28.2亿元，2021-2023分别摊销10.6、14.1、3.5亿元。我们认为，行权条件的设置，考虑了外部环境变化及渠道改革阵痛。值得留意的是，行权条件还设置了明确的分红要求，未来公司稳定分红可期。 渠道改革初见成效：产业在线监测，格力空调2021年前5个月的内销出货量同比2020年和2019年分别增长+36.6%、-13.4%，均好于行业水平。2021年前5个月的内销出货量份额同比+3.7%至34.6%。且5月格力内销出货量YoY+13.8%，是三大家电龙头中唯一实现正增长的企业，反映公司销售渠道和内部管理变革取得初步成效。后续，我们认为，地产销售竣工走势向好，叠加渠道库存处于低位，补库存需求较大，格力有望持续释放渠道改革成效。 投资建议：格力首次员工持股计划出台，有望带来治理结构和经营效率的改善。公司渠道改革正持续推动，有利于提升渠道效率，利好格力长期发展。考虑持股计划费用摊销，预计公司2021~2023年EPS为4.00/5.31/6.27元；维持买入-A的投资评级。 风险提示：原材料大幅涨价，房地产景气大幅下行，外贸环境恶化的风险。

渗透率提升+老龄化趋势，成人失禁行业是快速增长的朝阳行业： 2020年我国成人失禁用品市场规模达 104.7亿元， CAGR5达到 21%，是个护行业增速最快的子领域。目前成人失禁行业仍处于导入期： 2020年我国 65岁以上人口 1.9亿，失能/半失能老人人口将近 4200万，按照中档产品 200-300元/月消费量计算，成人护理潜在市场空间超 800亿。在老龄化趋势下，行业潜在空间仍将进一步扩容： 2020年中国 60岁以上人口 2.64亿，占比 18.7%，其中 65岁以上人口 1.9亿，占比 13.5%；老龄办预计 2050年国内老龄人口峰值可超 4亿人，较目前增长 50%以上，失禁护理用品在未来 30年间需求增长空间巨大。 三低现状有望逐步改善： 目前国内成人失禁市场存在低渗透、低集中、低客单的现象。国内纸尿裤渗透率仅有 5%左右，远低于发达国家 60%以上渗透率水平。 同时大比例的低端需求加上较低的进入门槛使得大量低端品牌、中小区域性品牌充斥市场，行业非常分散。随着消费水平及消费意识的提升，国内中高端养老机构普及度的提升、长护险等政策对失禁者相关经济负担的减轻，三低现象有望逐渐改善。 可靠是国内领先的成人失禁品牌： 公司旗下成人失禁主要分为“可靠 coco”、“吸收宝”、“安护士”三大系列，分别覆盖高中低端不同市场。成人护理产品的消费特征在于对品质敏感度不高，中高端消费群体对便利性要求较高，中低端消费群体对价格敏感度较高，除产品定位及综合性价比外，产品销售受渠道建设影响较大。在线上，公司是淘宝销售第一品牌， 20年线上收入 3.1亿元，淘宝销售额 2.37亿元，多年蝉联销售冠军。线下，公司除传统经销商/KA 渠道外，加速拓展医院、药房等差异化特殊渠道抢占市场，提升品牌影响力。 婴儿纸尿裤背靠优质客户，分享成长红利： 婴儿纸尿裤业务公司已经成为菲律宾 JS 的主要供应商（占比 70%），也是杜迪公司的独家供应商。 JS 是菲律宾生活用品/个护领域龙头品牌，其婴儿纸尿裤在当地市占率亦达到 30%以上；杜迪是健生国际旗下高端婴儿纸尿裤品牌， 借助健生渠道优势稳定快速成长。同时亦开拓百诺恩、亲蓓、 Lovekins 等众多优质国产品牌客户，分享客户成长。公司募投项目新增婴儿纸尿裤产能 8.1亿片，满产后产量增幅 83%。 投资建议： 我们预计 2021-2023年公司净利润分别为 2.1亿元、 2.6亿元、 3.3亿元，分别同比-3.4%、 +26.0%、 +27.2%，首次给予“增持-A”评级。 风险提示： 市场竞争加剧，国内出生率下降，大客户流失

变局之下，应变能力体现竞争力：近年来，国内家电企业的经营环境不断变化。从地产景气波动、渠道变革，到2020年的新冠疫情，诸多变化对企业的经营调整能力提出了考验。我们认为，老板电器过往的经营历史、近年的品类与渠道调整策略，均说明其拥有较强的应变与布局能力，公司在不确定的环境中，有发展稳定性（详见深度报告《变局之年，重新审视老板的“善变”》）。 新品类收入占比提升：在传统烟灶销售增速放缓的情况下，老板重点布局蒸烤一体机、洗碗机。2020年，两类产品合计收入占比总收入7.4%，比重同比+4.0pct。两品类分开来看：1）一体机方面，公司推出了蒸烤炸一体机CQ926（图1），功能更丰富（可空气炸）、容量较大（65L）。根据奥维数据，2020年，老板在嵌入式一体机线下渠道8000元以上的市场中，零售量份额为37.1%，排名第一。2）公司推出不同容量的洗碗机（6种容量，最小5套、最大13套），部分型号可洗锅、性价比高（例如W735，图2），满足市场需求，畅销型号销售份额领先（表1）。根据奥维数据，2020年底，公司嵌入式洗碗机线上、线下零售份额分别排名第5名/第4名。我们认为，公司对新品类运营日渐成熟，长期来看，客单价将会提升。 积极布局集成品类：集成灶行业处于快速增长期，这对传统烟灶市场形成挤压。根据中怡康，2017~2020年，国内集成灶行业销量年均复合增速为23.4%。我们认为，从各个维度来看，公司用“老板”品牌布局集成品类的时点已较为成熟：1）从工厂角度来说，老板会对现有集成灶形态进行打磨，改善消费体验。同时，公司也会销售集成油烟机、集成水槽，品类丰富。2）对于渠道，公司代理商看到了集成灶等品类的增长态势（未来销量有空间）、较高的盈利与定价水平后，也有意愿销售集成灶。老板代理商拥有较强资金实力与地方销售资源，这有利于推广集成灶。需要一提的是，为了减小对原有烟灶产品销售的影响，公司销售集成灶的门店或相对独立，其渠道策略的落地效果有待观察。3）从消费者视角看，尤其是一二线人群，“老板”品牌影响力较大，认可其中高端定位。4）目前集成灶行业竞争格局有待优化。根据中怡康，2016~2020年，集成灶行业品牌数量从131家增加到262家、零售量从90万台扩容到238万台。平均来看，每个品牌年销量不足1万台，小品牌居多，老板进入这个行业会有发展机会。我们分析，公司销售集成灶，也会扩大该品类的口碑效应，促进行业的增长。 善于抓取渠道红利，推行代理商调整：回顾过往历史，老板电器善于捕捉渠道红利（图3），推行渠道变革。近年来，公司对代理商职责有所调整，渠道从过往的“赚取差价”逐步过渡到“赚取返利、服务费”，强调维护消费者口碑。目前，老板拥有84家代理公司、2家子公司（北京、上海），其内部架构细分（图4），有利于当地销售。 适时推出激励计划：根据公告，老板开展2021年股票期权激励计划（授予股票占总股本0.3%）、事业合伙人持股计划，绑定核心高管与业务骨干利益。我们认为，长效的激励计划是老板稳定发展的基础，看好公司发展前景。 投资建议：作为高端厨电龙头，老板电器善于响应市场需求变化，及时调整自身产品、渠道等经营策略。我们认为，这种优秀的应变管理能力，是公司业绩稳定增长的基础。基于公司品类拓展，我们上调盈利预测，预计老板电器2021年~2022年的EPS分别为2.00/2.35元，维持买入-A 的投资评级，6个月目标价为50.00元，对应2021年25倍动态市盈率。 风险提示：地产销售大幅下滑、嵌入式新品市场接受度低

吸尘器出口景气度较高，莱克海外业务快速增长：根据海关总署统计数据，2021Q1国内吸尘器出口金额YoY+89%，同比2019Q1增长64%，环比2020Q4提速（2020Q4吸尘器出口金额YoY+54%）。莱克2021Q1收入YoY+78%，相比2019Q1增长43%。莱克海外收入占比较高（2020年海外收入占比70%，主要为代工模式），Q1收入快速增长验证了吸尘器出口的高景气。展望Q2，我们认为莱克海外收入仍有望延续高增长态势，主要因为：1）随着海外疫情逐步得到控制，海外需求回暖，但供给恢复速度仍然慢于需求。国内制造业企业产能充足，生产效率高，在疫情期间展现出较强的供应链协调能力，莱克的海外代工业务有望延续Q1的高增长态势。2）莱克抓住疫情契机，扩大出口品类，空气净化器、吹风机等品类逐渐放量。3）近年来，品牌出海已经具备渠道成熟性，莱克大力发展吉米品牌跨境电商业务，2021Q1公司跨境电商业务YoY+150%。目前公司自主品牌在海外重点发展东欧、俄罗斯、东南亚市场。除清洁类产品外，公司将进一步在海外导入个护和厨房电器产品。公司高毛利率的海外自主品牌业务有望实现快速增长。 国内自主品牌业务边际改善，洗地机有望成为新增长动力：受疫情影响，2020年吸尘器行业线下零售额YoY-20%（奥维），莱克线下收入占比较高，受到疫情的影响较大。随着国内疫情逐步得到控制，线下客流恢复，莱克线下收入有望快速增长。除流量因素外，公司2021年在新产品、新品类方面亦有值得关注的进展。莱克4月在线上线下推出洗地机新品（参见图2、3），搭载自清洁、定点喷洗等功能。2021年莱克计划重点发展洗地机产品，在洗地机行业快速发展的背景下，我们认为洗地机有望加速吉米品牌的增长。此外，公司厨房电器自主品牌黄小厨于2020年成立，2021年有望放量。黄小厨2021Q1实现销售3000万元，公司预计（2021年一季报）2021年有望新增收入1.5亿元。 扩大新能源汽车零部件产能，有望贡献业绩增量：2020年公司核心零部件业务YoY+24%，其中新能源汽车零部件铝合金精密成型与加工业务YoY+50%+（新能源汽车零部件业务Q1 YoY+150%）。莱克2021年扩大零部件业务产能，1月设立子公司莱克新能源，拟投资13.5亿元至“年产8000万件新能源汽车、5G通信设备和工业自动化产业配套的关键零部件新建项目”，项目达产后预计年产新能源汽车零部件4000万件，5G通信设备零部件2000万件，工业自动化产业配套零部件2000万件。 自主品牌、新兴业务高速增长有望抵消原材料、汇率对利润的负面影响：莱克海外代工收入占比较高。在原材料价格大幅上涨、人民币升值的背景下，公司代工业务利润率承压。莱克采用人民币结算，汇率和原材料变化按月、季调价等多种收汇方案，尽可能降低成本端的负面影响。此外，公司自主品牌、精密制造、高端健康家电等新兴业务快速增长，Q1自主品牌和新兴业务的总体利润也已经大大高于传统出口和配套业务（2021年一季报）。总体来看，我们认为公司盈利能力虽然受到一定压力，但有望保持稳定。 投资建议：公司顺应消费趋势，五大品牌定位不同消费人群，增长迅速。公司在家居护理电器领域积累的技术和制造优势，在零部件等多领域进行业务延展，有望实现多元化增长。我们预计公司2021~2023年的EPS分别为1.85/2.47/2.98元，给予6个月目标价65元，对应2021年35xPE，维持买入-A的投资评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨，疫情恶化

事件：奥佳华公布2021年一季报。公司2021Q1实现收入20.7亿元，YoY+102.7%，较2019Q1增长66.6%；实现业绩1.1亿元，上年同期亏损0.3亿元，相比2019Q1增长185.6%。我们认为，疫情后，奥佳华经营逐步恢复，保健按摩及健康环境类产品销售态势向好，Q1收入、业绩超预期。 Q1收入增速超预期：公司2021Q1收入实现翻倍增长，主要原因为：1）Q1公司按摩椅业务收入增速超过100%，其中，国内按摩椅收入增速150%+。从2020Q2起，奥佳华国内按摩椅业务已连续4个季度实现高速增长（2020Q2/Q3增速30%+，2020Q4增速62%）。我们分析，随着疫情后，国内消费景气回升，奥佳华对大众型号的推广力度亦有所加强，国内按摩椅业务有望持续恢复。2）因海外疫情反复，2021Q1奥佳华健康环境类产品收入增速180%+。公司将健康环境业务作为第二主业发展，也在积极布局新风类产品业务。展望二季度，我们预计公司销售有望保持快速增长。可供佐证的是，根据公告，一季度末合同负债YoY+56%，相比2019年同期增长133%，渠道打款积极。 Q1净利率有所提升：奥佳华Q1净利率为5.8%，高于过往年份水平（2017~2019年，每年Q1净利率不到3%），主要是公司控制费用投放，2021Q1期间费用率为27.5%，同比-10.8pct（2017~2019年，每年Q1期间费用率在33%~36%）。若公司费用投放效率持续提升，则对盈利能力产生长期拉动作用。 经营性现金流下滑：根据公告，奥佳华Q1单季经营性现金流净额为-1.0亿元，上年同期为2.4亿元。公司现金流下降，主要因奥佳华储备原材料，应对成本上涨，使得Q1购买商品及接受劳务所支付的现金同比增长7.5亿元。 投资建议：长期来看，我们认为公司研发实力突出、渠道布局优化，新建的中低端品牌在未来有望放量增长。我们预计公司2021~2022年的EPS分别为1.01/1.20元，维持买入-A 的投资评级，6个月目标价为20.20元，对应2021年20倍的动态市盈率。 风险提示：原材料价格大幅上涨，竞争格局恶化

事件：九号公司公布2021年一季报。公司2021Q1实现收入17.8亿元，YoY+172.9%；归母净利润2540.8万元，上年同期为-1.7亿元。公司多元化业务驱动收入快速增长，Q1收入略超预期。九号公司电动两轮车业务拓展初见成效，未来有望进一步放量；全地形车、服务机器人有望成为新增长点，我们看好九号公司的长期增长空间。 2021Q1九号收入快速增长：2021Q1九号收入YoY+172.9%，相比2019Q1增长90.0%。我们认为，公司收入快速增长，主要因为：1）疫情提升了消费者使用滑板车、平衡车等个人出行工具的需求；2）公司持续拓展电动两轮车线下门店，产能逐渐爬坡，电动两轮车业务规模快速扩大。 2021Q1毛利率承压，盈利能力有望边际改善：2021Q1九号公司毛利率为21.4%，同比-6.9pct，销售费用率同比-3.3pct，毛销差同比-3.6pct。我们认为主要因为：1）公司海外收入占比较高，Q1海运费提升较多，对盈利能力带来一定的压力；2）会计政策变动导致毛利率、销售费用率均有所下降。随着公司销售规模扩大，Q1管理、研发费用率有所摊薄，同比分别-9.9pct、-9.9pct。我们认为，全球运力正逐步恢复，公司海运费压力有望逐渐减弱。此外，电动两轮车业务处于产能爬坡以及渠道扩张阶段，规模提升后，盈利能力也将有所提升。 Q1存货提升较多：2021Q1公司存货为15.9亿元，相比2020年底+2.4亿元，我们认为可能因为：1）原材料价格上涨，公司加大备货力度；2）Q1海运费提升，公司延迟部分产品的发货。Q1合同负债相比2020年底+1.2亿元至4.2亿元。 经营活动现金流改善：2021Q1公司经营活动净现金流-0.7亿元，同比+1.1亿元。公司规模提升后，经营效率不断改善，公司对上下游的议价力不断提升。 我们认为，公司在国内国外进行多元化业务扩张的空间较大，随着渠道的完善和生产销售规模的扩大，公司现金流情况持续向好。 投资建议：我们认为，公司产品线丰富，远期增长空间较大，电动两轮车用户规模扩大后，软件服务业务有望为公司贡献较多业绩。机器人业务为公司两大主要业务之一，未来若九号公司能够把握配送机器人行业机遇，实现突破，公司市值天花板将进一步打开。我们预计，九号公司2021~2023年的EPS 分别为5.56/8.96/12.43元，维持买入-A 的投资评级。 风险提示：政策趋严，境外客户不稳定，电动两轮车竞争恶化。

事件：美的集团公布2020年年报与2021年一季报。公司2020年实现收入2857.1亿元，YoY+2.3%；业绩272.2亿元，YoY+12.4%。折算Q4单季度收入679.6亿元，YoY+18.0%；业绩52.0亿元，YoY+79.8%。2021Q1美的收入为830.2亿元，YoY+42.3%，相比2019Q1增长10.0%；实现业绩64.7亿元，YoY+34.5%，较2019Q1增长5.5%。我们认为，公司经营向好，国内大家电需求释放，带动业绩快速增长。 Q4业绩高增：美的2020Q4业绩增速实现近80%增长，净利率同比+2.8pct，主要由于：1）因利息收入上升，Q4财务费用率同比-1.5pct。2）对小米投资收益增加，Q4投资收益占收入比重同比+1.1pct。但是，美的集团2020Q4单季扣非业绩增速达88.1%，可见公司经营有实质性增长。 Q1大家电内销转好，小家电外销放量：公司Q1收入快速增长，分品类来看：1）Q1空调业务收入增速40%+。2）冰洗业务增速50%以上。3）小家电业务收入增速20%+。我们认为，因国内疫情影响逐步消退，大家电需求释放，2021Q1空冰洗内销增速快于外销；由于海外疫情反复，小家电需求旺盛，2021Q1小家电外销增速更快。整体而言，公司各个业务销售表现较好，体现了较强的竞争力。 2021Q1KUKA业务明显恢复：根据KUKA一季报，2021Q1 KUKA收入YoY+15.5%，相比2019Q1下滑2.2%；单季毛利率同比+1.8pct；税后利润660万欧元，上年同期亏损2190万欧元，相比2019Q1下降56%。整体而言，虽然2021Q1KUKA经营未恢复至2019年同期水平，但其收入、业绩均同比改善。长期而言，我们看好机器人产业发展前景，期待KUKA在中国市场快速增长。 拟开展激励计划：根据公告，美的拟开展第八期股票期权激励计划（拟授予股票占总股本1.2%）、2021年限制性股票激励计划（拟授予股票占总股本0.15%）、第七期全球合伙人持股计划（计提专项资金2.0亿元用于激励，占比2020年业绩0.7%）与第四期事业合伙人持股计划（计提专项资金1.6亿元，占比2020年业绩0.6%），绑定核心高管与业务骨干利益。我们认为，长效的激励计划是美的快速发展的基石，看好公司发展前景。 投资建议：多元化业务布局、快速响应市场变化的机制，是公司保持抗压能力的优势，也将是未来公司能够持续超越市场表现的基础。我们预计公司2021年~2022年EPS为4.25/4.81元，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为106.25元，对应2021年25倍的动态市盈率。 风险提示：海外疫情的不确定性，房地产景气大幅波动的风险。

2021年一季报：公司实现营业收入33.4亿元，YoY+31%，较2019Q1下滑6%；归母净利润7.2亿元，YoY+84%，较2019Q1下滑45%；扣非后归母净利润4.1亿元，YoY+101%，较2019Q1下滑51%。业绩表现基本符合预期。 自营卖场逐季改善趋势延续：2021Q1公司自营卖场收入19.5亿元，YoY+32%，较2019Q1降幅收窄至-5%，延续自营卖场收入增速边际向好趋势。其中，自有商场/租赁商场/合营联营商场收入分别达到15.9亿元/2.9亿元/6721万元，YoY+35%/+31%/-13%，较2019年同期-2%/持平/-51%。自有商场和租赁商场的恢复较快。 卖场经营相对稳定：截至报告期末，公司共经营93家自营商场、271家委管商场，其中一家委管商场转为自营，一家委管商场关闭。同时，公司具备24家筹备中的自营卖场（19家自有&5家租赁）、344个已经取得土地使用权证/已获得地块的围观签约项目，公司商场储备充足，筹备完毕投入运营后有望为公司贡献收入增量。 节庆销售旺季将至，看好持续改善趋势：根据公司官方公众号，2021年4月30日至5月5日期间将举办51HOME趴节，有望在节庆时点迎来人流高峰。同时公司打通线上线下渠道联动，借助新零售渠道，通过天猫同城站、直播等引流方式吸引客户到店，为销售助力。 第三期员工持股计划实施：公司推出第三期员工持股计划，总规模不超过3亿元，股票总数累计不超过公司总股本的1%，计划总人数不超过800人，单人所持各期计划股票份额总计不超过0.1%。公司推出员工持股计划，建立利益共享机制，增强员工主人公意识，共担风险&共同成长，利于吸引保留优秀人才。 投资建议：家具零售业的逐步复苏，公司把握家居产品零售端流量入口，发力家装业务寻找新增长点。我们预计公司2021-2023年EPS分别为0.98/1.09/1.20元，维持“买入-A”评级。 风险提示：地产景气度下滑，家装市场竞争加剧

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事件：小熊电器公布2020年报和2021年一季报。公司2020年实现收入36.6亿元，YoY+36.2%；实现业绩4.3亿元，YoY+59.6%。经折算，Q4单季度实现收入11.6亿元，YoY+20.2%；实现业绩1.1亿元，YoY+5.6%。公司2021Q1实现收入9.1亿元，YoY+22.7%；实现业绩8985.1万元，YoY-12.8%。相比于2019Q1，公司2021Q1收入和业绩分别增长43.9%/60.1%。我们认为，小家电消费延续较高景气度，Q1小熊收入表现符合预期。 Q1收入延续较快增速：考虑到疫情期间，线上小家电需求提前释放，小熊Q1单季度收入同比增速仍保持在20%以上，显示公司具有较强的经营实力，亦体现行业延续较高景气度。2020年以来，公司积极向刚需类小家电拓展，并取得不错的成绩，奥维线上数据显示，Q1公司电饭煲、电水壶、破壁机销售额YoY+260.1%/+45.9%/+98.3%。后续，我们预计，随着公司不断创新拓展品类，积极开拓新兴销售渠道，布局品牌出海业务，未来几个季度，小熊电器收入仍有望保持快速增长态势。 2020Q4单季盈利能力有所下降：小熊2020Q4单季度毛利率同比-7.8pct。毛利率下降主要因为：1）大宗原材料价格上涨影响公司盈利能力。2）公司执行新收入准则，调整运输费用计入营业成本。剔除收入准则变化影响，小熊2020Q4毛销差同比-2.3pct。 2021Q1单季实际毛利率同比或提升：2021Q1小熊毛利率同比-0.1pct，这意味着如果按同口径计算，2021Q1毛利率或高于上年同期。我们认为，公司启动调价措施，降低了原材料价格上涨对毛利率的影响，据天猫数据，2021Q1小熊线上均价YoY+31.4%。而2021Q1小熊毛销差同比-2.8pct，我们判断主要因为去年同期疫情影响品宣费用投放，而今年公司加大宣传推广投入，2021Q1销售费用率YoY+2.7%。 Q1单季度经营性现金流小幅净流出：小熊Q1单季度经营性现金流净额-0.3亿元，去年同期为1.8亿元。经营性现金流下滑，主要因为公司购买商品、接受劳务支付的现金YoY+61.3%。Q1期末，小熊合同负债余额0.8亿元，同比基本持平，相比2019Q1增长159.7%，显示经销商对后续小家电景气度仍有较高预期。 投资建议：小熊是领先的淘品牌公司，产品线上份额保持领先。短期公司业绩或受高基数和原材料价格上涨影响。但长期来看，公司产品结构不断优化，且将持续受益于小家电线上红利，我们认为公司业绩有望恢复较快增速。我们预计公司2021~2023年的EPS分别为3.05/3.69/4.33元，维持买入-A的投资评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨，竞争格局恶化

事件：海尔智家公布2021年一季报。公司2021Q1实现收入547.7亿元，YoY+27.0%（剔除卡奥斯影响后的同口径YoY+38.2%），较2019Q1增长12.9%（剔除卡奥斯及物流出表影响后的同口径增长24.4%）；净利润31.0亿元，YoY+130.4%，较2019Q1增长14.7%；归母净利润30.5亿元，YoY+185.3%，较2019Q1增长42.2%。2021Q1海尔国内外收入快速增长，盈利能力持续改善，公司收入、业绩超资本市场预期。我们认为，海尔高端化、全球化进入收获期，收入、业绩长期持续增长的逻辑清晰。 2021Q1海尔国内收入较2019Q1实现增长：2021Q1海尔中国区收入YoY+29.5%，剔除卡奥斯出表影响后，2021Q1收入YoY+55.7%，我们测算海尔2021Q1中国区家电主业收入相比2019Q1增长约10%。我们认为，海尔国内收入快速增长主要因为：1）国内疫情逐步得到控制，大家电需求逐渐恢复；2）海尔通过套系化销售发力空调等薄弱品类，2021Q1海尔家空国内销售收入YoY+128%；3）疫情加速行业集中度提升，海尔在国内大家电品类线上线下的零售额份额均有明显的提升，Q1海尔冰箱线上/线下份额+2.5pct/+1.4pct，洗衣机线上/线下份额+1.9pct/+2.2pct（中怡康）。 2021Q1海尔海外收入、业绩延续高速增长态势：海尔在2020Q1海外收入增长（YoY+8.5%）的基础上仍然实现了收入的快速提升。2021Q1海尔海外收入YoY+24.6%，其中美国市场收入YoY+20%。Q1大家电出口景气度较高，根据产业在线数据，空调/冰箱/洗衣机2021Q1行业外销出货量与2019Q1相比分别增长8%/44%/20%，其中海尔分别增长14%/46%/10%（海尔在海外销售的产品，部分为本地化生产）。随着收入规模扩大，海尔在海外市场的盈利能力持续提升，2021Q1海尔海外经营利润率同比+2pct至4.6%。我们认为，海尔在海外的品牌知名度随着收入规模扩大持续提升。海尔家电产品在全球市场具有领先的技术和供应链优势，我们看好海尔海外业务收入、业绩的长期发展。 海尔成本抗压能力强，2021Q1毛利率水平保持稳定：Q1海尔毛利率同比+1.0pct，相比2019Q1 -0.6pct。在原材料价格大幅上涨的背景下，海尔毛利率保持稳定，我们认为主要因为：1）产品结构持续优化，卡萨帝（Q1收入YoY+80%，收入占比提升1pct+）及海尔高端产品占比提升；2）海尔产业链议价能力较强，通过提价对冲部分成本压力；3）精简SKU，持续提升生产制造端的效率。 海尔降费提效显成果，盈利能力提升：2021Q1海尔销售费用率同比-0.7pct，相比2019Q1 -0.6pct，其中中国区销售费用率同比-1pct，公司数字化赋能的成效显著。2021Q1海尔管理费用率同比-0.6pct，与比2019Q1持平，随着销售规模扩大以及组织运营效率的提升，我们认为海尔管理费用率未来仍有进一步优化空间。2021Q1海尔财务费用率同比-0.4pct，相比2019Q1 -0.6pct，公司私有化完成后，债务结构逐渐优化，利息费用逐渐下降。整体来看，公司盈利能力持续提升。2021Q1海尔净利润率同比+2.5pct，相比2019Q1 +0.1pct。 经营活动现金流良性增长：2021Q1海尔经营活动净现金流同比+86.5亿元，主要是同期受疫情影响经营活动现金流较差；较2019年Q1增加14.8亿，增长107.2%，主要因为公司收入不断增长、运营效率持续优化。 投资建议：海尔是中国家电企业全球化发展排头兵，在海外已拥有完善的品牌、渠道、供应链布局，海外利润率改善空间较大。此外，公司以零售为导向，深化数字化变革，通过高端化、套系化、场景化销售模式，助力国内家电业务开源节流。预计公司2021~23年EPS分别为1.39/1.68/1.97元。 风险提示：人民币大幅升值；行业竞争加剧导致利润率改善不及预期。

2021年一季报：2021Q1公司实现营业收入38.12亿元，YoY+83%，较2019Q1增长62%；归母净利润3.28亿元，YoY+43%，较2019Q1增长27%；扣非后归母净利润2.95亿元，YoY+69%，较2019Q1增长27%。公司业绩表现基本符合市场预期。 各业务收入同比快速增长，表现靓丽：公司收入增长延续边际提升趋势，自2020年一季度起单季度收入同比增速分别为-12%、+8%、+21%、+44%、+83%（较2019Q1为62%）。分业务看：--传统零售：收入同比延续高增，份额稳步提升。2021Q1公司传统业务收入20亿元，YoY+49%，较2019Q1增长28%。受益于公司渠道端的积淀及加码，叠加疫情催化，根据国家统计局数据推算，2021Q1公司在文化办公零售额中的市占率已经达到2.6%，较2020Q4提升0.4pct。线上零售表现仍较为出色，其中晨光科技收入1.1亿元，YoY+16%（受到2020Q1高基数的影响），较2019Q1增长58%。根据天猫监测数据，2021Q1晨光品牌收入增长30%，超行业22%的水平，品牌份额提升趋势不断得到验证。--科力普：表现依旧靓丽，收入同比高增。根据官方公众号，2021Q1中标国家电网、中石化、中国核工业集团等的项目，老客户收入稳步提升，新客户收入贡献新增量，科力普收入得到有效助力。2021Q1科力普实现收入14.7亿元，YoY+162%，较2019Q1增长136%。--九木：实现突破。在新增门店的转化贡献下，2021Q1九木&生活馆收入2.4亿元（其中九木2.2亿元），YoY+156%，较2019Q1提升121%。 截至2021Q1零售大店共442家（较2020年低净新增1家），其中九木直营门店249家（报告期内净新增12家）&加盟门店125家（净新增1家）。九木渠道不断开拓，生活馆加速调整，零售大店有望逐步实现效益改善。 毛利率有所下滑：2021Q1毛利率24.6%，同比下滑3.3pct，原因为：原材料价格提升导致毛利率有所承压；办公直销增长迅猛占比提升&落地服务增多毛利率有所下滑，一季度办公直销毛利率10.5%，同比下滑3.7pct，带动整体毛利率下行。此外，较去年疫情期间相比，公司收到的政府补助有所减少、高毛利防疫物资占比下降、新增股权激励摊销费用。Q1净利率8.6%，同比下滑2.4pct。随着科力普规模效应逐渐释放带动盈利能力回弹，中长期仍具有改善可能。 投资建议：零售业务份额提升，科力普持续中标，九木加速扩张。预计公司2021~2023年EPS 分别为1.68/2.02/2.41元，维持买入-A 的投资评级。 风险提示：科力普盈利改善不及预期，九木开店不及预期

事件：海信视像发布2020年报和2021年一季报。公司2020Q4单季度营收118.3亿元，YoY+13.1%；实现业绩6.2亿元，YoY+112.8%。2021Q1公司营收103.8亿元，YoY+53.4%；业绩2.0亿元，YoY+294.9%。公司Q1收入快速增长，超出资本市场预期。虽然Q1净利率受原材料价格提升的影响环比下降较多，但与往年同期相比，公司盈利能力明显改善。 内外销发力，拉动2021Q1收入快速增长：内销方面，随着疫情逐步得到控制，国内彩电行业需求复苏，2021Q1国内彩电销售额YoY+31%，相比2019Q1下滑11%（奥维）。海信国内增速快于行业，海信彩电2021Q1国内销售额YoY+45%，相比2019Q1增长3%（量YoY+13%，价YoY+28%，奥维）。外销方面，彩电行业出口维持高速增长态势。根据海关数据，2021Q1液晶电视出口金额YoY+56%，与2019Q1相比增长11%。假设2021Q1海信国内收入YoY+40%，测算2021Q1海信海外收入YoY+69%。 2020Q4净利率达到2017年以来的最高水平：海信2020Q4归母净利率为5.2%，同比+2.5pct。我们认为主要因为：1）大屏化产品占比提升，拉动公司Q4毛利率同比+0.4pct；2）疫情环境下，竞争格局有所优化，公司销售费用率同比-1.5pct；3）政府补助、投资收益增加较多，2020Q4公司毛利率-销售、管理、研发费用率同比+1.4pct。 原材料价格持续上涨，2021Q1公司盈利能力环比承压，但仍表现出较强韧性：2020Q3以来，面板价格持续上涨（详见图1、2）。公司2021Q1毛利率环比2020Q4下降4.7pct，可能因为低成本面板库存逐步消化，公司成本压力提升。但与2019Q1、2020Q1相比，公司毛销差呈现持续提升的态势，2021Q1净利率同比+1.2pct。我们认为，公司产品结构升级以及提价可以对冲部分原材料成本上涨的压力。此外，收入规模扩大后，公司管理、研发费用率军有所摊薄。短期来看，4月面板价格仍呈现上涨趋势，公司生产成本依然承压。长期来看，随着供需关系改善，原材料成本有望回归良性轨道。公司在全球市场市占率不断提升，盈利能力有望进入上行周期。 2021Q1经营活动现金流减少：海信2021Q1经营活动净现金流为-13.5亿元，同比-16.1亿元。我们判断，公司可能因为原材料价格持续上涨，加大备货力度。2021Q1公司销售商品、提供劳务收到的现金与购买商品、接受劳务支付的现金之差同比-17.2亿元。公司2021Q1存货同比+20.9亿元。 公司拟回购股份用于实施公司股权激励计划：海信视像拟回购股份不低于1169.0万股且不超过2338.0万股，占总股本0.9%~1.8%。拟回购资金总额不低于1.6亿元且不超过3.3亿元，回购价格不超过14.00元/股。 投资建议：长期来看，公司从客厅电视走向其他家庭场景、商用显示，在教育、智能交通等领域已经取得进展，有望成为公司新的增长动力。公司不断加强芯片研究，强化在高端市场的核心竞争力，改善产品结构，盈利能力不断提升。预计公司2021年~2023年EPS 0.99/1.14/1.39元，维持买入-A的投资评级。 风险提示：疫情恶化，行业竞争加剧

事件：帅丰电器公布2021年一季报。公司2021Q1实现收入1.6亿元，YoY+164.1%；业绩3415.4万元，YoY+127.1%。我们预计，与2019Q1相比，2021Q1收入增速在50%左右，因产品结构优化，业绩增速或更快。我们认为，随着国内集成灶普及率提升以及帅丰渠道扩张，公司业绩有望保持快速增长。 电商放量，Q1收入高速增长：分渠道来看，我们预计2021Q1公司电商直营占比总收入约10%（同比+6pct）、经销商线上下单占比总收入约20%（同比提升13pct以上），电商销售高速增长。我们认为，这可能与疫情之后，消费者倾向于线上购物相关。公司积极发展电商渠道，也是顺应市场需求变化。 Q1毛利率提升：根据公告，帅丰2021Q1毛利率为47.3%，同比+0.9pct，在成本压力下，公司毛利率改善，主要因：1）需求恢复，生产有规模效应。2）Q1蒸烤一体等高端产品销售占比上升。3）较高毛利率的电商渠道占比提升。根据公告，2017~2019年，线上直营毛利率在65%~68%。展望后几个季度，若帅丰持续上新、线上保持高速增长，则毛利率有望维持较高水平，对冲成本压力。 Q1净利率下滑：根据公告，公司Q1净利率为22.0%，同比-3.6pct，原因为：今年一季度政府补助减少，2021Q1其他收益占收入比重同比-18.3pct（2021Q1政府补助为25万元，上年同期为1087万元）。 投资建议：帅丰电器是国内集成灶优势品牌，产品结构逐步优化，公司也在扩充新品类。我们预计帅丰2021~2022年EPS分别为1.62/1.96元，维持买入-A的投资评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨，竞争格局恶化