公司公布 2019年中报:上半年实现营业收入 82.53亿元,同比微增 0.18%;实现归母净利润 10.55亿元,同比减少 19.19%。其中 Q2单季业绩 5.85亿元,较Q1环比增长 24.47%。 评论: 上半年业绩同比降低主要源自原材料涨价。公司上半年收入与去年同期基本持平,而毛利润比去年同期低 4.13亿元,利润的下降主要来自原材料的涨价。 按照成本滞后 1个月粗略计算,今年上半年铁矿、焦炭、废钢均价分别比去年同期高 147、 65和 302元/吨,按照公司上半年 163万吨铁水、 196万吨粗钢进行计算,仅这三项主要原材料涨价便带来成本上升约 4.3亿元(已考虑公司有部分铁精粉业务),与毛利润下滑程度基本吻合。 2号高炉事故预计对下半年业绩影响可控。 公司 5月底 2号高炉事故,迄今尚未复产。 2号高炉对应月均铁水产量约 10万吨、钢水产量 12万吨,假如 8月底可以复产的话,大约影响钢铁产量 36万吨。考虑到 6-8月份螺纹钢的吨毛利刚好处在今年以来的低位(尤其七八月份),预计此次停产对下半年业绩影响可控。另外,公司 1号高炉 17年已经完成大修, 3号高炉 17年刚投产,此次事故后 2号高炉也完成大修,未来几年高炉均没有大修计划,产量也料将保持高位平稳。 股权激励费用明年有望大幅降低,增厚业绩。 公司股权激励费用高达近 14亿,去年已经计提 7个多亿,今年预计还有 5亿,明年会降到几千万,这部分的计提对公司近两年业绩影响较大,明年大幅降低后,预计对业绩会有良好的正贡献。 预计今年公司的股息率依然值得期待。 公司上半年业绩 10.55亿,全年保守按照 15-20亿估算,按照 80%的分红比例,也有 12-16亿的分红,对应 10%-13%的股息率,股息率依然值得期待。 盈利预测、估值及投资评级。 我们维持预计公司 2019-2021年的主营业务收入为 158/181/185亿元 ,对应的归母净利润分别为 25/34/35亿元 ,对应的 EPS分别为 1.75/2.36/2.43元 ,对应的 PE 分别为 5/4/3倍。考虑到公司业绩和历史估值情况,给予 7倍 PE 估值, 对应 2019年目标价 12.3元, 给予“ 强推”评级。 风险提示:钢铁需求失速下滑,中美贸易摩擦升温。

公司公布 2019年中报:公司 2019年上半年实现营业收入 263.76亿元,同比增长 4.69%;实现业绩 18.39亿元,同比降低 14.81%。其中 Q2单季实现业绩10.9亿元,同比降低 15.44%,环比增长 45.53%。 评论: Q2南昌区域板材溢价明显,带动业绩环比大增。公司大部分产品为板材,今年 Q2热轧整体涨价幅度较弱,但南昌当地的热轧板卷涨幅显著高于其他区域。 对于公司自身来说,冷轧产品 Q2均价比 Q1高 330元,热轧高 263元(不含税),加权后大约环比高出 280元/吨。按照成本滞后 1个月粗略计算,并考虑增值税税率调整,今年 Q2铁矿、焦炭、废钢均价(不含税)分别比 Q1高109、-94和 0元/吨,意味着吨钢原料成本环比 Q1高出 137元,即吨钢毛利环比抬升 140多元。按照公司 220万吨左右的季度产量进行计算,Q2在毛利方面,就比 Q1增多 2.65亿元。公司 Q2比 Q1实际业绩高出 3.4亿,主要便是来源于此。 未来高分红值得期待。公司未来两年的主要资本开支包括料场改造(24.7亿)、焦炉升级(18.8亿)等,大约需要资金约 50亿。考虑到公司账面资金有约 170亿元,支付资本开支绰绰有余,公司具备很强的分红能力。 可交债换股价为公司股价提供安全边际。 公司控股股东今年 4月份发行可交换债,换股价 6.35元,目前股价仍然倒挂近 30%,提供了不错的安全边际。 盈利预测、估值及投资评级。我们维持预计公司 2019-2021年的主营业务收入为 591/611/631亿元,对应的归母净利润分别为 40/43/47亿元,对应的 EPS 分别为 1.26/1.35/1.46元。根据我们前期深度报告,从 PE、EV/EBITDA 等多个角度衡量公司 PE,公司当前估值低安全边际高,考虑到南昌板材区域溢价,我们给予 5倍 PE 估值,维持 2019年目标价 6.3元,维持“强推”评级。 风险提示:下半年需求大幅下滑,中美贸易摩擦升级,铁矿石价格维持高位。

楷体事项: 公司 2019年上半年实现营业收入 228.78亿元(同比+1.30%);净利润 12.65亿元(同比-38%) ;其中二季度单季实现归母净利润 8.81亿元(环比+129%,同比-11%) 。 评论: 生产效率提高, Q1大检修情况下产量同比保持上升。 公司一季度螺纹轧线进行了检修,对产量和业绩都造成了比较明显的影响,但从半年报数据来看,在没有新产能投入的情况下,主要产品均实现增产,累计产铁 610.18万吨、钢649.55万吨、钢材 390.73万吨,同比分别上涨 2.61%、 1.98%、 4.81%,生产效率提高明显,是公司业绩较强的重要原因。 Q1检修拖累业绩, Q2毛利表现优异。 公司 Q1检修对业绩的影响较大,营业收入和毛利率都遭遇异常下滑。二季度恢复正常生产经营后,产量上升叠加价格相对高位,营业收入大幅提升。此外,公司在二季度铁矿石成本大幅上升的情况下,仍然保持了 13%的毛利率,仅比去年毛利率最高的 Q3低了 3%,业绩韧性彰显。 研发费用大幅增加。 公司上半年研发费用高达 5.6亿,去年同期的研发费用只有 0.7亿。从分项来看,研发费用主要为消耗费用。这部分成本的增加对公司的业绩造成比较大的拖累。其他三费则保持较低水平。 集团钢坯关联交易再现稳定业绩效果。 从关联交易的细项披露来看,公司今年上半年与品成金属发生的关联交易金额为 72.86亿元,去年同期为 69.75亿元。 今年上半年广西市场的螺纹钢价格同比去年有 200元左右的价格下滑,但钢坯销售的收入不降反升,集团钢坯销售定价的成本加成模式再现业绩稳定器作用。 盈利预测、估值及投资评级。 公司一季度业绩受检修影响表现较差,二季度恢复正常生产业绩超市场预期,在原材料成本大幅涨价的情况下单月业绩同比仅下滑了 11%,一方面由于生产效率提高产量上升,另一方面集团钢坯采购成本加成定价方法下,钢坯业务的贡献预估有所增长。 我们预计公司 2019-2021年实现营收 492.66/493.73/494.12亿元(原预测 454.66/478.38/--亿元);归母净利率为 26.37/29.68/31.62亿元(原预测 39.99/48.89/--亿元);对应 EPS 为1.03/1.16/1.23元(原预测 1.56/1.91/--元);对应 PE 为 4.6/4.1/3.8倍; 在弱势市场下,公司业绩韧性凸显, 我们给予 PE 为 6X, 对应的目标价为 6.18元,维持“强推”评级。 风险提示:需求大幅下滑,中美贸易摩擦持续升温。

业绩符合预期,长丝盈利缩窄。上半年聚酯产业链下游坯布、终端纺织服装业需求有所下滑,涤纶长丝盈利空间同比缩窄,二季度环比有所改善。上半年常规POY品种价差1161元/吨(不含税,下同),同比-244元/吨;二季度POY价差1292元/吨,同比-249元/吨,环比+293元/吨。二季度公司POY销量98.46万吨,同比+16.59%;均价7362.08元/吨,同比-10.11%;FDY销量29.90万吨,同比+57.29%;均价7809.57元/吨,同比-9.97%;DTY销量19.38万吨,同比+13.73%;均价8930.15元/吨,同比-8.27%。上半年尤其是二季度PTA盈利改善明显,上半年行业PTA-PX平均价差967.5元/吨,同比+243元/吨;二季度PTA-PX价差1207元/吨,同比+557元/吨,环比+505元/吨。上半年嘉兴石化净利润8.50亿元,2018年同期为3.37亿元。 长丝产销逐步修复,PTA盈利有望维持。上半年聚酯产量2414万吨,同比增长8.4%;预计下半年聚酯产量增速7%左右,全年产量增速在8%附近。当前长丝价格处于近两年低位,虽然下游坯布库存高企,但织造长丝端产销逐步修复,需求端边际改善;中长期长丝需求增速有所放缓,行业龙头成本优势凸显。新凤鸣220万吨产能预计三季度投产,但投产后产能爬坡需要一定时间,产量增长有限;当前短流程PX利润处于成本线附近,成本端向下空间有限;PTA-PX价差1000元/吨左右,下半年PTA盈利水平有望维持。 新建项目稳步推进,行业龙头地位巩固。公司目前涤纶长丝产能570万吨,国内市占率超过16%,全球占比接近11%。公司新建项目稳步推进,恒优年产30万吨POY项目、年产30万吨POY技改项目已完成部分纺丝设备的安装,聚酯装置即将投产,恒邦四期聚酯装置已在近期开车投产;恒腾四期纺丝设备正陆续到货安装中。公司新建项目以差别化纤维为主,预计2019年底将扩至660万吨。PTA产能约400万吨,目前基本实现自给自足;未来公司规划建设年产2*250万吨PTA,匹配涤纶长丝的扩建,保障原料供应的稳定性。此外,浙石化项目稳步推进,有助于公司实现产业链一体化布局,保障未来长远发展。公司持有20%浙江石化股权,项目达产后将成为公司未来重要的业绩增量。 盈利预测、估值及投资评级。我们维持原盈利预测,预计19-21年净利润分别为25.6/32.6/39.8亿元,对应EPS1.40/1.78/2.18元,对应PE为9/7/6倍。考虑到市场估值水平变化,调整目标价至16.0元。涤纶行业持续向龙头集中,公司规模优势明显,纵向一体化完善产业链布局;当前估值水平相对低位,行业边际改善,维持“强推”评级。 风险提示:原油价格大幅波动,需求不及预期,项目建设不及预期。

产销逐步稳定,同比增速较高。公司前半年分别实现了铁、钢、材770万吨、939万吨、882万吨的产量,同比分别增加了11%、12%、12%,钢材销量1005万吨(同比+15%),增速较快。其中二季度单季分别实现了铁、钢、材431万吨、530万吨、496万吨的产量,环比分别增加了1%、2%、1%,钢材销量497万吨(环比-2%),季度间的变化趋缓,产销逐渐走稳。 同比业绩下滑,环比有所改善。同比去年来看,今年上半年钢材的价格有所下降,成本急速上升,吨钢毛利迅速收窄,因此虽然产量实现了比较大的上升,但利润下降较多。环比来看,二季度各品种钢材的价格都有明显的反弹。但二季度铁矿石价格上涨了18美金,对利润侵蚀比较严重,因此二季度业绩增长较少。 分品种和子公司来看,今年上半年受益于能源安全战略带动油管需求增长,公司无缝管营收同比提高22%,在各品种中提升最明显,毛利率在各品种下滑的情况下逆势上升0.05%达到16.63%,是各品种中唯一毛利率上升的。其余品种中,长材回落最为明显。从湘钢、涟钢、钢管和汽车板四家核心子公司来看,业绩分别同比下滑了37%、同比下滑了12%,同比上涨了23%,同比转亏为盈。中板为主的湘钢业绩下滑最为明显,钢管为主的衡钢业绩上行,汽车板公司首次实现了盈利。 资产负债率进一步下降,财务费用大幅减少。公司最新资产负债率60.40%,相较于去年同期下降了14.3%,资本结构有效优化,前半年财务费用同比下降了近50%,高资产负债率搞财务负担的状况得到了有效缓解。 所得税同比大幅增加。公司下属核心钢铁子公司2018年半年度因以前年度亏损尚未弥补,不需要计提缴纳企业所得税,而今年半年度已须按规定计提缴纳企业所得税,所得税增加了4亿也对业绩产生了一定影响,但由于核心子公司均得到了高新技术企业认证,公司所得税率仅为15%,仍然低于行业平均水平。 盈利预测、估值及投资评级。二季度原材料上涨较快对公司业绩有比较大的影响,我们预计公司2019-2021年实现营收951.57/968.96/988.24亿元(原预测951.41/969.37/989.22亿元);归母净利为50.06/51.40/56.00亿元(原预测56.82/58.12/62.86亿元);对应EPS为1.19/1.22/1.33元(原预测1.35/1.38/1.49);对应PE为3.5/3.4/3.1倍;结合行业估值和公司历史情况给予5倍PE,下调目标价至5.95元,维持“强推”评级。 风险提示:需求大幅下滑,中美贸易摩擦持续升温。

事项: 公司发布公告: (1)公司 2019上半年实现营业收入 20.53亿元,同比+12.68%,实现归母净利润 1.60亿元,同比-38.80%。第 2季度实现营业收入 10.35亿元,同比+12.87%,环比+1.67%,实现归母净利润 0.87亿元,同比-39.93%,环比+20.83%。 (2)公司预计 2019前 3季度净利润 1.67-2.93亿元,同比下降 60%-30%。 评论: 草铵膦遇巨大挑战,氯代吡啶类盈利能力提升。 公司整体销售规模有所增加主要来自广安基地草铵膦投产、氯代吡啶类涨价、丙炔氟草胺复产等。 而公司业绩大幅下滑的最主要原因来自草铵膦跌价:由于国内外草铵膦产能大量投放,叠加全球农产品持续低迷、制剂库存高,草铵膦市场竞争加剧,上半年均价跌至 14.2w/t(-23.90%)。但我们注意到,公司上半年毛利率为 29.21%,较去年同期降低 2.86pct,远低于草铵膦毛利率降低程度,除了化工材料类有所贡献外,主要是绵阳基地及比德生化氯代吡啶类除草剂及中间体盈利能力提升明显所致:比德生化新增利润近 2kw,主要受益于苏北大量小厂关停、五氯吡啶等产品价格暴涨。 期间费用大幅提升,公司持续加大研发投入。上半年公司期间费用率达到 17.19% (+4.61pct), 主要是研发及财务费用增加所致:公司持续对主力产品进行技改优化、并开发新产品,如 L-草铵膦、氯虫苯甲酰胺、唑啉草酯等, 19H 研发费用达到 1.28亿(+100.25%),占营收比例达到 6.23%;财务费用为 0.50亿(+614.29%),主要是人民币贬值幅度不及去年同期、汇兑收益减少所致。 丙炔氟草胺复产增厚业绩。 丙炔氟草胺已加入草甘膦抗性管理计划,未来需求前景广阔;目前国内可规模化生产企业很少,公司产能最大。广安基地 1kt/a 丙炔氟草胺已于5月恢复生产, 上半年贡献利润 445.17万元, 待项目达产后,可贡献净利润约 8千万元。 核心产品盈利能力可能继续下滑,公司全力推进 MDP 等项目建设保障成本优势。 对于公司两类核心产品,我们认为,草铵膦市场仍将面临较长时间洗牌、氯化吡啶国内外产能投放及复产带来价格回归常态,产品盈利能力存在下滑风险。 但面对如此困难,公司专注加强原材料管控、技改新工艺, 并完善产业链一体化,不断降低成本、夯实龙头地位: 18年设立荆州三才堂,加强格氏法原材料管控能力;调整氟环唑建设进度,全力推进 1.5wt/a MDP(在建, 20年 6月达产,若 MDP 建成投产,公司草铵膦单位成本将降低近 2w/t) 、含磷阻燃剂、 L-草铵膦项目建设; 多次增资鹤壁赛科,加速氯代吡啶类中间体(如 2-甲基吡啶)的建设。 我们假设草铵膦价格跌到 9w/t,且其他产品利润水平回归正常,则公司业绩将近 2.7亿, 结合公司储备项目较多、以及草铵膦成长性带来的机遇,公司业绩触底后有望快速增长, 当前市值处于底部位置。 盈利预测、估值及投资评级。 短期草铵膦市场竞争加剧、 价格大幅下滑, 我们调整公司 19-21年净利润分别为 4.1/3.3/2.8亿(原预测值为 6.7/8.3/9.4亿),对应 EPS 分别为0.8/0.6/0.5元,目前股价对应 PE 分别为 14/18/21倍。 虽然公司未来业绩存在连续下滑压力,但是核心产品在业内具有很高话语权,未来公司有望成为国内重要的农药平台,我们建议投资者更多关注公司中长期业务布局;且从股价看,市场也已经比较明显的消化利空预期。 结合 20X PE 预期,给予目标价 12.2元,维持“推荐”评级。 风险提示: 草铵膦价格大幅下滑;项目建设及投产不及预期;环保风险。

事项: 公司 2019H1实现营收 326亿元,同比增长 24%;实现归母净利润 59亿元,同比减少 1%。 评论: 吨煤成本抬升原因有三。在 2019H1的口径下,公司原选煤完全单位成本为206.13元/吨,同比上升 32.89元/吨,主要有三个原因。 1)自 2018年 8月 1日起,每吨计提 10元左右的恢复与土地复垦基金;2)2019年陕西省煤炭资源税税率(从价计提)由 6%上调至 9%,公司 2019H1自产煤售价为 376元/吨,若以此为基准,即需要额外计提 11元/吨的资源税;3)在 2018年的销售结构中,贸易煤季均值为 939万吨(自产煤产量季均值 2700万吨),而在 2019年过去的两个季度中,贸易煤季均值为 1232万吨(自产煤产量季均值为 2685万吨),贸易煤占比大幅提升;而根据经验,外购煤的采购成本只略低于自产煤售价(意味着两者差值高达 150元/吨以上),也推高了吨煤成本。 量价双增虽遭成本掣肘,业绩依然亮眼。公司 2019H1实现商品煤产量 5370万吨,总体同比增长 1.87%,结构上增量主要来自于陕北矿区小保当 1号矿井,渭北矿区的减产主要是因为陈家沟的资源接续问题,该矿井存在逐步退出的预期。在贸易煤上,若以产销差作为贸易煤概算数,Q1为 987万吨,Q2为 1373万吨,同比环比的大幅增长(实际统计口径公司 2019H1销售贸易煤 2463万吨,同比大幅增长 73.09%)主要缘由集团孟村等矿的投产,公司作为集团的煤炭承销商,预计未来单季度贸易煤量会基本稳定在当前水平。在价格方面,受矿难影响,区域的缺口使得坑口煤价凌厉上扬,公司吨煤综合售价上扬 14元/吨至 387元/吨,但由于吨煤完成本明显攀升,公司吨煤毛利同比下降 19元/吨至 181元/吨。在吨毛利下滑的背景下,公司通过销量同比增长 18.18%进行了有效弥补,使得公司在 2019H1实现 143亿元的毛利,同比基本持平。 “甜点区”的优质白马,低估特征十分显著。若按照 2019H1报告业绩 58.7亿元年化,公司 2019年的 ROE 预计仍在 20%以上,以截止 8月 15日的 892亿元市值计算,年化 PE 仅 7.6倍,股息率若按照 40%的分红比例计算则高达5.3%。若考虑下半年较为疲软的煤价,我们给予 106亿元的业绩预期,即使在该保守的预测下,公司的 ROE 仍接近 20%,当前市值对应的 PE 也仅 8.4倍,40%分红比例算得的股息率为 4.8%,作为我国煤矿“甜点区”的优质白马,低估特征十分显著。 投资建议:公司保有资源储量 164亿吨,可采储量 98亿吨,仅次于央企中国神华和中煤能源。从资源质地分析,公司 97%以上的煤炭资源位于陕北、彬黄等优质煤产区,呈现一高三低(高发热量、低硫、低磷、低灰)的特点,入洗率低,平均热值 5500大卡/千克以上,位于行业榜首。我们维持 2018年年报点评中提出的价值重估的逻辑,给予 2.36倍 PB,目标市值 1197亿元。 风险提示:陕西煤价下跌幅度超预期

公司发布 2019年中报:营业收入 394.92亿元,同比增长 5.28%;归母净利润10.46亿元,同比下滑 8.66%;销售毛利率 5.91%,销售净利率 3.20%。二季度单季营业收入 230.31亿元,同比增长 18.68%;归母净利润 4.42亿元,同比下滑 13.47%;扣非后归母净利润 5.08亿元, 同比增长 18.06%;销售毛利率 6.35%,销售净利率 2.49%。 评论: PX 承压盈利下滑, PTA 盈利明显改善。上半年公司芳烃业务收入 92.82亿元,同比增长 4.57%;毛利率为 10.38%,同比-4.63pct。恒力炼化 PX 产能投放,市场承压下行,中金石化上半年实现净利润 3.16亿元(2018年同期 7亿元)。 二季度 PX 行业均价 910.8美元/吨(不含税,下同),同比-72.6美元/吨,环比-165.8美元/吨。二季度 PTA 盈利改善明显,PTA-PX 价差 1207元/吨,同比+557元/吨,环比+505元/吨。化纤板块营业收入同比基本持平,毛利率为6.06%,同比-3.78pct。上半年公司期间费用合计 13.31亿元(含研发费用 4.32亿元),期间费用率 3.37%。其中销售费用同比+53.62%,主要系子公司荣盛(新加坡)和逸盛大化同期运费增加。 全年 PTA 供需紧平衡,盈利水平有望维持。上半年 PTA 工厂集中检修、下游原料走强刺激终端入市补库以及下游聚酯产销连续放量,PTA 板块盈利提升明显;逸盛大化实现净利润 4.89亿元,浙江逸盛净利润 7.25亿元,海南逸盛净利润 3.77亿元。新凤鸣 220万吨产能预计三季度投产,但投产后产能爬坡需要一定时间,产量增长有限;当前 PX 利润处于成本线附近,成本端向下空间有限;织造长丝端产销逐步修复,需求端边际改善;目前 PTA-PX 价差 1000元/吨左右,下半年 PTA 盈利水平有望维持。 浙石化项目投入运行,全面投产将开启新篇章。浙石化“4000万吨/年炼化一体化项目”作为民营炼化的标杆项目,项目建成后主要生产规模为炼油 4000万吨/年,芳烃产能 1040万吨/年,乙烯产能 280万吨/年。浙石化一期项目于 5月下旬完成工程建设、设备安装调试等前期工作,常减压及相关公用工程装置等投入运行。炼化项目投产将有助于公司完善一体化产业布局,实现高质高效规模化生产,增强公司盈利能力,实现跨越式发展。 盈利预测、估值及投资评级。考虑到 PX 盈利水平下滑及炼化项目进展情况,我们调整盈利预测,预计 2019-2021年公司归母净利润 27.36/59.79/78.87亿元(原预测值为 35.12/58.29/79.84亿元),对应 EPS 0.43/0.95/1.25元,对应PE26/12/9倍。盈利水平有所下滑,考虑到浙石化项目投产在即,给予一定估值溢价;调整目标价至 13.50元,维持“推荐”评级。 风险提示:油价大幅波动;浙江石化进展不及预期。

PTA盈利大幅改善,炼化项目贡献业绩。2019H1恒力石化实现净利润18.29亿元,同比+67.5%;上半年尤其是二季度PTA盈利改善明显,上半年行业PTA-PX平均价差967.5元/吨,同比+243元/吨;二季度PTA-PX价差1207元/吨,同比+557元/吨,环比+505元/吨;公司上半年实现PTA销量292.19万吨(含贸易量不含自用量),其中二季度销售126.95万吨。炼化项目5月17日正式宣布全面投产,恒力炼化报告期实现净利润13.61亿元;炼化项目上半年已转入固定资产324.76亿元,剩余258.51亿元预计下半年转入固定资产。聚酯板块趋于稳定,上半年恒力化纤实现净利润6.54亿元(2018年同期净利润8.16亿元)。 乙烯、PTA等项目推进顺利,加速实现一体化、均衡化发展。乙烯项目目前已全面进入设备安装高峰期,大型设备与材料陆续按期进场,预计2019年四季度交付,2019年底或2020年年初满负荷运行;项目完全达产后,预计年可实现销售收入243亿元,年均净利润约43亿元。乙烯项目98%的原料都来源于上游炼化项目并直接通过一体化管道输送,充分利用炼化项目化工轻油、炼厂干气、苯等优质原料优势,最大限度发挥炼化一体化产能的高附加值、深加工能力。PTA-4和PTA-5生产线建设推进顺利,计划分别于2019Q4、2020Q2交付,届时产能将达到1160万吨/年。此外,135万吨多功能高品质纺织新材料项目以及20万吨高性能车用工业丝技改项目建设有序推进,公司聚酯总产能将超过400万吨/年。炼化项目投产后公司构筑“原油-PX-PTA-聚酯”全产业链,加速推进乙烯、PTA等项目建设,实现炼化、石化、聚酯产业协同、一体、均衡化发展。 盈利预测、估值及投资评级。我们维持原盈利预测,预计19-21年净利润分别为85.6/115.1/144.2亿元,报告期内公司资本公积转增股本致使股本增加,对应EPS1.22/1.63/2.05元,对应PE为7/5/4倍。对应将目标价调整至15.0元,维持“强推”评级。 风险提示:原油价格大幅波动;项目建设不及预期。

煤炭业务:量减价增保煤炭业绩平稳,区位优势凸显。公司在2019H1期间商品煤产量和销量分别下滑8%和15%。价格端,代表全市场均值的京唐港1/3焦煤半年含税均价2019H1上升了1%(16元/吨),公司受益于靠近消费腹地的天然区位优势,2019H1实际销售均价(不含税)上升了50元/吨,扣掉吨煤营业成本上升侵蚀掉的24元/吨,吨毛利上升了26元/吨。量减价增的局面下,公司煤炭业务销售毛利消化7%,整体保持平稳。 煤化工业务:成本抬升叠加副产品价格压力,焦炭吨毛利承压。公司焦化产能440万吨,配套40万吨焦炉气联产甲醇。主导产品焦炭平均售价(不含税)在成本推动的作用下同比上涨3%至1888元/吨,产销量基本与去年持平,根据焦煤采购价格模拟吨焦毛利下降8%至215元/吨。副产品中的最重要的甲醇呈现为量增价跌的局面,2019H1不含税平均售价大幅17%至2010元/吨,而销量却逆势增长26%,使得甲醇销售收入同比增长5%。淮北地区产的煤焦油价格同比下降6%,粗苯降30%,硫铵降4%,如果均按照1%的收得率计算,甲醇收得率按照6%算,吨焦副产品收入下降43元/吨。 消费地焦煤龙头显著被低估。在股息率方面,若按照2019H1的19亿归母净利润年化(按照30%分红比例计算),公司现有的股息率高达5.3%;即使按照我们年初预测的33亿元归母净利润计算,股息率也有4.5%。从PE的角度观察,按照2019H1的19亿归母净利润PE仅为5.7倍,即使按照我们年初预测的33亿元归母净利润计算,PE也仅有6.6倍。而与此形成鲜明对应的是,同类企业潞安环能、西山煤电的截至8月9日的PE(TTM)为8.7倍和9.8倍,显著低估的特征较为显著。 投资建议:根据我们对煤价中枢的预测,维持预计公司2019-2021年EPS依次为1.53、1.56和1.63元,仍然维持15.80元的目标价,维持“强推”评级。 风险提示:钢价大幅杀跌;大盘超预期深跌。

煤炭业务量价同比双增,是业绩超预期的主因。公司2019H1营收增长了17亿元,其中煤炭贡献了7亿元,电力热力10亿元,焦炭1亿元,其他贡献-1亿元;同期,毛利增长7亿元,煤炭贡献了4亿元,电力热力2亿元,焦炭0.6亿元,可见在利润贡献上,煤炭业务仍是主力。煤炭业务超预期的核心量价双增,在“榆林矿难”造成的区域供需缺口下,山西省隐形保供促成了区域内的强化生产,公司产能利用率在合理范围内的小幅上扬促成了产量11%的增幅。而价格上,虽然动力煤售价同比下行25元/吨,但由于焦精煤价格的同比抬升,使得商品煤综合售价同比小幅抬升10元/吨。 “现金奶牛”晋兴能源10%股权并表,有望显著增厚公司业绩。按照《关于竞买山西西山晋兴能源有限责任公司部分股权进展的公告》所载,公司已经以12.8亿元购得华能国际手中10%的晋兴能源股权,拟将公司对其的持股比例从80%扩大至90%。按照2019H1的业绩表现,晋兴能源实现净利润9亿元,净资产116亿元,12.8亿元对应的PB为1.1倍,年化PE为7.4倍,而该资产年化ROE为15%,购入优质资产价格十分合理。按照30日完成资产交割的时间计算,该资产(按照10%计算)将在2019Q4为上市平台贡献业绩,预计可贡献0.4亿元增量净利润。 非煤业务拖累核心在于电力,边际上大幅缓解。在公司过去的业绩中,非煤业务一直是较为明显的负担,其中又以电力业务为核心。在过去的2019H1中,公司旗下的兴能发电、西山热电、古交西山发电和武乡西山发电四个主体共亏损1.4亿元,而去年同期该四主体共计亏损2.7亿元,亏损收窄50%,边际上大幅缓解。边际大幅改善的核心在于古交西山发电由2018H1的基本盈亏平衡到2019H1贡献0.8亿元净利润。 PB降至5年底部,破净焦煤股价值突出。公司目前动态PB为0.95倍,绝对估值为5年大底部。相对估值方面,公司PB相对万得全A的PB的比值为0.59,该值在近20年的历史中仅高于2015Q4,处于相对大盘折价最严重的阶段,这意味着市场对煤炭股的预期已经处于历史冰点。如果公司维持2018年50%的分红力度,目前对应的预期股息率将在5%以上。所以,从防御的角度,西山煤电价值十分突出。从长期价值上,煤价围绕着煤矿产能利用率-需求的维度运行,“高分红”和“现金奶牛”的特征料将逐步获得市场关注,价值显著。 投资建议:公司业绩平稳,按照我们的预测,2019-2021年可实现净利润19亿元、17亿元和17亿元;在行业低关注度下,我们给予“推荐”评级,市净率第一步预期先回归至当下煤炭行业平均水平,按照1.1倍PB给予7.1元/股的目标价。 风险提示:煤价大幅下跌。

煤价的市场底不存在。价格是供给追赶需求的结果,短期看,供给已经追平需求,并在库存端造成了略微过剩的格局。从中期看,供给端的纯增量主要来自于产能利用率的提升,供给整体呈现为刚性;主要的问题在于占全社会用电70%的第二产业用电出现显著的下滑,其中 2019年 5月增速已经回落至 0.49%。 从电力生产弹性周期的角度出发,若水电等其他电源发力,火电将面临-5%的极端增速,可以说当下的过剩格局主要就是需求疲软造成的。在贸易摩擦的大背景下,工业生产的消极将持续压制需求,当下略微过剩的格局可能面临恶化的风险,其持续的时长和恶性库存积累的幅度将决定价格下行的幅度和斜率,需求增速逆转前,难言市场底。 煤价的政策底预计为 520元/吨。从政策面的角度,0.1元/卡是个于煤电产业协同发展最为有利的价格,即 5500大卡的标煤合意价格为 550元/吨,容忍区间为 470-600元/吨,满意(绿色)区间为 500-570元/吨,基准价格为 535元/吨,目前年度长协价格基本都在满意区间内,市场煤价格和月度长协均在容忍(黄色)区间上沿。从政策的取向而言,长协+市场的体系是既不过分干扰市场机制,又能平衡上下游关系的一种安排,若煤价一路下行触及基准价,大概率会触发监管风险。若考虑税率的问题,原来 535元/吨的基准等同于 519元/吨,即煤价的政策底预计在 520元/吨附近。 以 520元/吨的价格为参考,煤炭业务并表前毛利预计下滑 109亿元。对于自产煤而言,若以 5500大卡港口售价 520元/吨计算,公司吨煤(综合卡数约为4400卡)不含税售价约为 359元/吨,相对 2018年自产煤加权不含税售价的386元/吨下降 27元/吨,导致毛利下滑幅度为 81亿元;贸易煤方面,考虑到规模的收缩和单吨毛利的收窄,预计终局贸易规模为 1亿吨/年,吨毛利降至29元/吨,影响贸易毛利 29亿元;加上一票制结算和物流成本的影响,煤炭分部毛利预计下滑 137亿元至 442亿元。 以 520元/吨的价格为参考,公司归母净利润测算值为 405亿元。公司煤化工业务毛利占比较低,且在产能上无明确的发展计划,故假设其实现的毛利为2015-2018年的最低值,即贡献 48亿营收,38亿营业成本,10亿毛利。按照2017年合并抵销的方式将未分配项目纳入,得到的公司营业收入的底为 2282亿元,毛利为 1019亿元,归母净利润为 405亿元。 投资建议:根据政策底的判断,我们认为公司业绩底为 405亿元,据此上调了2020年和 2021年业绩预测, 并根据上半年煤价运行态势上修了本年业绩预期,估值和目标价维持之前报告中的判断。 风险提示:煤价政策底预期落空。

区域溢价明显,业绩有望成为催化剂。公司是江西省内唯一一家板材企业,因此江西板材市场相较于周边市场有明显的区域溢价。今年二季度区域溢价明显增加,南昌热轧卷板价格最高的市场。在区域市场溢价和公司自身资质提升的双重作用下,我们预估公司Q2归母净利润可达到11.5亿左右(环比+53%),前半年业绩合计可达到19亿左右亿(同比-12%),半年报预计是主流钢企中表现较突出的。新钢在当前板材下游需求偏弱和铁矿石成本高企的背景下,二季度单季预计实现11.5亿利润,单季业绩年化估值仅为3.3倍,而且当下业绩有更强的可持续性,体现了新钢近些年来的巨变,有望成为强市场催化剂。 非钢业务蓬勃发展,对冲强周期波动风险。公司近年来积极开展非钢主业,熨平周期波动。目前余热发电、焦化、资源回收等板块均能实现稳定的毛利收入,一定程度抵御了行业下行期的业绩压力,保证了公司在艰难期有更好的市场表现,尤其是余热回收等资源回收项目增长迅速。高现金也贡献了4-5亿的理财利息收入。此外,公司积极拓展钢材延展加工业务,后端的金属制品和高牌号电工硅钢等项目有望带来更高的附加值。 净现金充足,EV严重低估。公司一季度末有60亿的货币资金,100亿银行理财+非结构性存款,高流动性的现金等价物合计达到160亿。而付息债务仅50亿,净现金110亿,市值152亿,EV=152-160+50=42亿。也就是说在非常极端的假设下,当前42亿即可购买公司所有的股权+债权,相当于接管公司,而本年公司的净利润预估40亿以上,净现金流入也能大于40亿。运营一年之后即可收回初始投资,相当于仅用42亿的初始投资运营一年就可获得新钢股份的所有权,足见公司的价值低估程度。 分红预期高。公司现金等价物高达160亿,母公司未分配利润高达86.6亿元。在高现金流状态下,具有极强的分红能力。 盈利预测、估值及投资评级:我们预计公司2019-2021年的主营业务收入为591/611/631亿元(原预测为556/565/-亿元),对应的归母净利润分别为40/43/47亿元(原预测为61/67/-亿元),对应的EPS分别为1.26/1.35/1.46元(原预测为1.71/1.79/-元),对应PE分别为从PE、EV/EBITDA等多个角度衡量,公司当前的股价都已经处于价值投资的区间,估值低安全边际高,给予5倍PE估值,根据2019年的预估EPS1.26元,对应目标价6.3元,维持"强推"评级。 风险提示:下半年需求不足,铁矿石价格维持高位。

数据分析。公司Q2营业收入19.91亿元(环比+11%),主要由于二季度增值税税率下调和成材价格上升。二季度单季利润率(利润总额/营业收入)8.1%(环比+0.6%),上升较小,主要由于后期铁矿石成本涨幅较大,对涨价和减税效应有明显侵蚀。 产销数据。从产量数据来看,公司二季度铁、钢、材产量分别为431、530、496万吨,环比分别增加5、10、3万吨,均为新高,但增速已经放缓。按上半年产销*2计算,本年铁、钢、材产量将分别达到1714、2100和1978万吨,相较于去年增产82、126、140万吨。从销量数据来看,二季度材销量497万吨,环比下滑11万吨,在增产的情况下,销量反而有所下滑,一定程度上体现了二季度末的累库特征。 利润情况。根据模型测算,二季度螺纹钢吨钢毛利环比上升96元、热轧吨钢毛利上升70元、冷轧吨钢毛利下降56元,中板吨钢毛利不变。二季度板材表现相较于长材偏弱,公司60%左右的品种为板材,因此二季度业绩增速偏低,利润率的上升也并不明显。 业绩预测:下半年随着汽车产业链国五转国六备货的需求提升,板材的边际消费有望增加,利润有提升空间。我们维持预计公司2019-2021年实现营收951.41/969.37/989.22亿元;实现归母净利润56.82/58.12/62.86亿元;由于公司2019年6月13日实施每10股转增4股的权益分配方案,总股数增加40%,对应EPS下降28.5%,为1.35/1.38/1.49元;对应PE为3.5/3.4/3.1倍。结合公司历史估值和行业情况给予5倍PE,公司目标价为6.75(与发放股票股利之前的原目标市值一致),维持“强推”评级。 风险提示:铁矿石成本上行,中美贸易战升温,需求失速下滑。

根据公司业绩预告,2019年上半年,钢材总体销售价格同比下降,受巴西淡水河谷溃坝事件等影响,铁矿石价格大幅上涨,废钢及燃料等原材料价格也总体高于去年同期,公司盈利水平同比下降,同时,公司以前年度亏损本期已弥补完毕,按税法规定需计提所得税,导致净利润减少,因此业绩同比有所下滑。 从二季度单季表现来看,二季度增值税减税和价格环比提升对业绩的贡献较大。根据模型测算,二季度螺纹钢吨钢毛利环比上升96元、热轧吨钢毛利上升70元、冷轧吨钢毛利下降56元,中板吨钢毛利不变。螺纹钢是二季度表现最好的品种。公司单季螺纹钢产量150万吨左右,不考虑所得税利润毛利可上升1.5亿左右。 二季度开始缴纳所得税。公司2018年年报中可抵扣亏损的余额为4.3亿,一季度归母净利润4.05亿,没有缴纳所得税费用。因此二季度开始,公司几乎所有盈利都需要缴纳25%的所得税。所得税费用也拉低了公司的相较于前期的业绩表现。如果还原未缴纳所得税的利润总额,公司单季利润提升在2亿左右,增速更加亮眼。 业绩预测:我们预计公司2019-2021年的主营业务收入为289/302/316亿元(原预测为306/312/-亿元),对应的归母净利润分别为20/21/23亿元(原预测为36/38/-亿元),对应的EPS分别为0.84/0.87/0.96元(原预测为1.48/1.58/-元),对应PE分别为5/5/4倍。由于今年铁矿石价格上涨较多,造成成本增加压缩公司利润,因此业绩预期有所下降。综合公司历史估值情况和行业情况,给予6倍PE估值,根据2019年的预估EPS0.84元,对应目标价5.04元,维持“推荐”评级。 风险提示:铁矿石供给仍然不足价格高企;下半年需求失速下跌。