事件: 2021年前三季度公司实现营业收入 850.07亿元，同比增加 15.23%； 实现归母净利润 79.67亿元，同比增长 31.82%。其中，第三季度实现 285.01亿元，同比增长 8.61%；实现归母净利润 26.22亿元，同比增长 14.56%。 奶粉业务增速靓丽，经销商增长驱动业务增长。1）按产品类别分类：2021年前三季度液体乳、奶粉及奶制品、冷饮产品、其他产品分别实现营业收入 647.16亿元、116.69亿元、69.47亿元、1.49亿元，同比变动+12.96%、+24.55%、+15.13%、-1.18%。2）按区域分类：2021年前三季度营业收入，华北地区为 241.86亿元，同比增长 18.19%；华南地区为 207.89亿元，同比增长 14.79%；华中地区为 150.38亿元；华东地区为 149.04亿元；其他地区为 85.65亿元。3）按销售渠道分类：经销渠道前三季度实现营业收入 808.6亿元，同比增长 14.78%；直销渠道实现营业收入 26.2亿元，同比增长 8.44%；其中经销商变动情况：2021年前三季度经销商数量为14559，报告期内增加数量为 1843。 单三季度毛利率提升，净利率提升显著。1）毛利率变动：2021年前三季度毛利率为 36.81%，同比下滑 0.13pct；其中单第三季度来看，由 34.72%变动至 35.62%，提升 0.9pct。未来成本上涨压力仍在，公司有望通过产品结构进一步升级平抑成本压力。2）销售费用率变动：2021年前三季度销售费用率为 21.31%，同比下滑 1.3pct；其中单第三季度来看，由 20.44%变动至 19.96%，下滑 0.48pct；未来 Q4随着冬奥会等进一步落实，公司加大费用投入但整体费用率相对平稳。3）管理费用率、财务费用率整体控费得当。4）净利率变动：2021年前三季度净利率为 9.41%，同比提升1.19pct；其中单第三季度来看，由 8.74%变动至 9.33%，提升 0.59pct。 战略入股澳优，加速奶粉业务发展。10月 27日公司发布公告，根据交易协议安排，金港收购卖方持有的澳优股份并认购澳优发行的新股后，将持有澳优股份合计 6.21亿股，占其扩大后股份总额的 34.33%，涉及金额为62.45亿港元。作为以羊奶粉为特色的婴幼儿配方奶粉市场细分龙头，澳优 2020年营收规模已经近 80亿，且呈现出快速增长势头。双方有望未来在婴幼儿配方奶粉及营养品产品、渠道、奶源等多个方面实现良好协同及 发展。 公司业务与代餐行业未来高度相关，牛奶天然营养优势打造优秀的产品力。以公司代表产品“谷粒多”为例，在群雄逐鹿的乳业混战中革命性地开辟了一个全新的领域，填补了代餐乳品市场的空白，也开创了乳制品行业中一个全新的品类。 盈利预测与投资建议：三季度利润超预期，液态乳及奶粉业务保持较高增长，澳优战略入股实现奶粉业务未来的良好发展。我们调整盈利预测，预计 21-23年公司实现营业收入分别为 1110.03、1254.33、1379.76亿元，归母净利润为 91.80、108.88、124.57亿元，EPS 分别为 1.51、1.79、2.05元，对应 PE 为 28、24、21X，维持“买入”评级。 风险提示：成本上涨压力，新品销售不及预期，并购或整合进程不及预期，疫情带来的不确定风险因素，市场竞争风险，产品渠道拓展不及预期，食品安全事件，二级市场波动风险等股价风险。

事件：巴比食品发布三季度业绩报告，2021Q1-3实现营收9.73亿元，同比增长48.39%，实现归母净利润2.26亿元，同比增长119.30%。其中公司2021Q3实现营业收入3.78亿元，同比增长25.26%，实现归母净利润1.47亿元，同比-68.95%。 营收增速亮眼，原材料价格上行挤压利润空间。公司2021Q3实现营业收入3.78亿元，同比增长25.26%，实现归母净利润1.47亿元，同比-68.95%，实现毛利率24.54%，同比-7.79%，环比-1.79%。收入端方面高增主因有1）从渠道看，2021Q1-3特许加盟销售、直营门店销售、团餐渠道销售分别贡献收入8.04、0.17、1.42亿元，同比分别上升46.02%、101.99%、67.24%，报告期末经销商数量为21家，报告期内净增6家。公司持续加大门店拓展力度，直营和特许加盟销售网络已经覆盖上海、江苏、浙江、北京广东等地几十余座城市，多举措赋能门店发展，提升单店订货额，同时加大对门店线上业务的运营力度，提升线上外卖业务销售额，进一步支撑门店收入；2）从产品看，面点类、馅料类、外购食品类分别实现营收3.25、2.66、2.85亿元，同比分别上升56.69%、33.52%、63.10%。上述公司细分产品均能取得高增的原因主要推测与2021Q1-3门店数量快速扩张及团餐业务表现亮眼有关；3）从地区看，华东、华南、华北分别贡献收入8.91亿元、5.97亿元、2.09亿元，同比分别上升47.71%/36.87%/146.15%，区域扩张稳步推进，华北地区收入明显提升。盈利端承压主因或有1）2021Q3大宗商品涨价（主要有青菜、红小豆及食用油）推高公司经营成本，其影响大于自2021H1以来猪肉价格下行带来的成本红利，随着公司门店扩张产能上升，2021Q4成本端压力或将有所改善；2）归母净利润增速不及预期的主因或为报告期内产生的公允价值变动收益变动所致。 组织架构优化，管理水平及运营效率或有提升。为优化管理水平和运营效率，公司完成了组织架构优化调整：1）将“华东团餐事业部”调整为“华东大客户事业部”，持续赋能团餐业务，或将维持高速增长；2）将“巴比商城”调整为“电商经营中心”，加快电子商务渠道业务发展，提高门店与线上平台协同效率；3）将“信息管理中心”调整为“数字化研发中心”，提高公司运营效率。 ：盈利预测与投资建议：我们认为巴比食品将持续受益于门店数量持续扩张和团餐业务拓展，叠加猪价下行带来的成本红利，2021Q1-3公司经营良性恢复，管理优化结果显现，看好公司未来发展。我们预计公司2021-2023年实现EPS为1.31/0.94/1.14/元，对应PE为25X/35X/29X，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧、原材料价格波动、加盟商管理风险、人才流失风险、市场拓展不及预期、食品安全风险。

人社行业领先全产业链民生综合服务商，全方位受益三代卡时代来临： 公司深耕社保卡领域逾 20年，业务覆盖社保卡制卡及发卡设备、软件系统、社保卡、发卡后“社保卡+”服务、以及基于大数据的人力资源运营服务等，业务覆盖社保卡全生命周期，且在全国所有地级市的覆盖率已超过 50%。2021H1，随着三代卡快速普及，公司“一卡通及 AIoT应用”业务成果突显及“人社运营及大数据服务”持续创新，驱动营收同比高增 41.97%至 2.84亿元，归母净利润同增 47.50%至 0.26亿元；由于业务覆盖软件系统及运营服务类业务，故而毛利率历年大幅高于同业，2020-2021H1，公司毛利率分别为 46.36%/ 39.48%，较同业均值高11.18/4.36pct。 社保卡业务：三代卡时代价量齐升份额持续扩张，商业模式质变。 量：低渗透大空间，未来 3-5年迎发卡高峰。据二代卡发行规律，三代社保卡发行后 17-21年为设备及系统前置铺设期，2022-2025年有望迎来三代卡发卡高峰期，截至 2021年 6月底，我国居民社保卡持卡人数达到 13.43亿人，其中第三代社保卡持卡人数仅为 8,791万，仍存在 12.55亿张三代卡发行的巨大替代空间，三代卡的渗透率仅约为 6.55%。 价：持续挖掘卡外用户价值，单卡 ARPU 值不断提升超 30元/张。 三代卡强调一卡通用，公司于公交应用、社保金融、C 端智能客服等方面不断深入挖掘卡外价值，提升单卡 ARPU 值，从二代卡的十几元提升至 2020年的 29.17元，2021H1单卡价值达到 30.6元。 市占率：“用卡促发卡” +一卡通合资商业模式质变，市占率持续扩张。场景应用的建设激发百姓换卡、补卡的新需求，在第三代社保卡发行的起步阶段，公司结合市场化运作模式，形成以“用卡促发卡”的逻辑，发展基于场景化 AIoT 应用的三代卡主动发放服务，在社区、景区、校园、工地等多个场景搭建设备、系统及进行发卡服务从而提升市占率。此外，公司与当地企业合资开展一卡通业务，商业模式实现从乙方到甲方的质变。在以“用卡促发卡”及合资双重作用下，德 生三代卡市占率从 2020年的 20%提升至 21H1的 35.18%。 价量齐升下社保卡市场空间达 400亿。若 13.43亿持卡人全部补、换领第三代社保卡，以每张卡 10元单价测算，仅社保卡空间达 125亿； 若考虑设备、卡管系统、密钥系统及社保卡+服务等社保卡全生命周期价值，以 31元/张测算，则市场空间近 400亿。 先导指标已如期大幅领涨。据二代卡发行规律，目前正处社保卡换代设备及系统前置期，公司制卡、终端、系统等软硬件业务先导指标如期增长，2019-2020公司制卡设备营收增速达 153%/ 183%，2021H1，公司推出三代卡即时补换设备、身份识别终端等，社保终端设备业务增速高达 100%以上。近几年制卡及终端设备业务的高增长显示目前三代卡前期铺设工作稳步推进，三代卡的发行已对公司设备相关业务起到拉动作用。 人力资源及大数据分析业务产业链条逐步完善，锻造公司第二增长曲线： To G 端：业务多元开展，深度挖掘数据价值。近年来国家积极下发就业补助资金，公司 2G 端业务涵盖大数据平台业务、就业培训、运营补贴业务等与国家就业补贴资金方向高度契合，目前已成功开拓毕节、孝感、广州、泰州等城市，业务空间广阔。其中大数据平台业务已于毕节等地落地，且可大规模复制于各省市，公司目标为 400万人口以上城市提供人力资源服务，以 10元/人计算，劳动力数据采集市场空间可超 65亿，加之后续运营价值空间更高。2B& 2C 端：收购金色华勤，完善人资业务链条。公司拟以人民币 9180万元收购北京金色华勤数据服务有限公司 51%股权，产品、技术和运营服务能力将全面提升，实现业务端和市场端双重互补。 此外也将助力德生提高协助政府提升就业综合服务的能力，实质性全面打通人力资源方面 2G2B2C 商业模型。 人社行业多年经验积累，造就技术+资源+经验+服务多重壁垒：技术优势层面，受技术及资质限定，全国仅 22家企业可产金融属性社保卡，公司获 COS 检测与中国银联双认证，长期专注研发造就核心竞争力。资源优势层面，借力政府部门侧的资源积累，公司协助政府开展数据运营，有望开拓公司独有数据优势，且在乐山成功实践“公民法人数据库”项目。此外，在合作资源方面，公司开拓华为、梦网等有力合作伙伴，共创互赢市场。服务及经验壁垒层面，公司城市运营发展条线持续推进，公司“社保卡+”服务优势凸显，通过单一产品进入地市后，公司根据客户需求逐步配套就业大数据、金融应用、C 端智能客服等多种产品和服务，形成跨行业综合运营服务体系，城市 ARPU 值不断提升，公司收入超过 100万/ 500万以上的城市分别从 2019的 48个/16个增长至 2020年的 66个/18个，超千万级的城市已累计达 7个，城市 ARPU 值不断提升。 投资建议：鉴于公司资源、技术、经验及服务优势高筑，已于三代卡领域获得高市场份额及领先优势，并在人力资源业务深度发展，预计公司2021-2023年收入分别为 7.50亿、11.18亿及 18.48亿元，归母净利润分别为 1.02亿、1.46亿及 2.40亿元，EPS 分别为 0.51、0.73及 1.20元/股，PE分别为 28X、20X、12X，维持“买入”评级。 风险提示：政策落地不及预期风险、市场竞争加剧风险、技术风险、三代卡发行不及预期风险、宏观经济风险、假设参数偏差风险。

事件：公司2021年前三季度公司实现营业收入220.57亿元，同比增加17.68%；实现归母净利润4.45亿元，同比增长3.06%。其中，第三季度实现77.93亿元，同比增长18.25%；实现归母净利润1.84亿元，同比增长55.85%。 液态奶增速稳健，阜外市场增速靓丽，海外业务回温。1）按产品类别分类：2021年前三季度液态奶、其他乳制品、牧业产品和其他产品分别实现营业收入128.41亿元、62.03亿元、18.08亿元和8.16亿元，同比增长分别为20.36%、7.45%、28%和13.63%；2）按区域分类：2021年前三季度上海实现营业收入61.31亿元，同比增长15.24%；外地为107.89亿元，同比增长24.16%；境外为47.49亿元，同比增长4.07%；按销售模式分类：直营前三季度实现营业收入58.37亿元，同比增长12.32%；经销商实现营业收入157.08亿元，同比增长19.02%。 盈利能力分析：1）2021年前三季度毛利率为23.13%，同比下滑6.1pct；其中单第三季度来看，由26.33%变动至21.18%，同比下滑5.15pct，主因原奶成本上升。2）销售费用率变动：2021年前三季度销售费用率为17.51%，同比下滑4.13pct；其中单第三季度来看，由20.44%变动至19.96%，下滑0.48pct。3）管理费用、财务费用控费较为得当。4）净利率变动：2021年前三季度净利率为1.59%，同比下滑1.57pct，主因海外业务拉低盈利表现。其中单第三季度来看，由1.61%变动至1.67%，提升0.06pct，三季度海外业务回温明显。 布局西北奶源，助推盈利能力提升。10月21日，公司宣布拟以6.12亿元收购青海小西牛公司60%的股权，本次收购完成后将有利于完善光明乳业在西部的奶源布局、产能布局以及市场布局，有利于光明乳业提升优质奶源自给能力，提高产能。同时小西牛净利率高于公司，将有望带来盈利能力提升。 10月28日董事长辞职，10月30日公司提名黄黎明先生为本公司第六届董事会普通董事候选人，任期与本届董事会任期一致，其现任上海市糖业烟酒有限公司党委书记、董事长、总裁，曾任光明乳业股份有限公司副总经理，常温营销中心总经理，生产中心党委书记、总经理，光明牧业有限公司党总支书记、总经理等职。 盈利预测与投资建议：三季度海外业务回温，液态奶增速稳健，阜外市场增速靓丽，我们预计21-23年公司营业收入分别为279.33、313.05、354.63亿元，归母净利润分别为6.73、7.57、8.60亿元，EPS分别为0.55、0.62、0.70元，对应PE分别为25/23/20X，由于海外业务回暖，供公司液态奶整体阜外市场增速较好，同时小西牛并表后未来预期提升业绩表现，上调为“买入”评级。 风险提示：新品销售不及预期，原料奶价格上升，行业竞争加剧，疫情带来的不确定性因素，产品渠道及拓展不及预期，食品安全事件。

事件：10月30日，同仁堂股份（以下简称“公司”）发布2021年三季度财务报告，2021年前三季度，公司实现营业收入106.83亿元（+18.00%），归母净利润9.20亿元（+28.67%），扣非归母净利润9.09亿元（+29.05%），基本每股收益为0.671元/股(+28.79%)；第三季度，公司实现营业收入33.24亿元（+8.99%），归母净利润2.96亿元（+26.12%），扣非归母净利润2.93亿元（+27.98%），基本每股收益为0.216元/股(+26.32%)。 Q3财务指标向好，深化精细化管理成效显现。公司为著名中华老字号，品牌迄今已有三百余年历史，打通产业链形成中药材种植、加工生产、物流配送、药品零售一条龙。公司品种储备丰富，覆盖心脑血管、补益、清热、妇科等领域。2021年前三季度，随着疫情逐渐受控，公司生产制造和药品零售业务业绩恢复明显。2021Q1-Q3分别实现营业收入37.06/36.53/33.24亿元（同比+22.33%/22.84%/8.99%），归母净利润3.18/3.06/2.96亿元（同比+33.24%/26.61%/26.12%），业绩符合我们预期。 单三季度利润增速高于收入增速，系少数股东损益下降为1.18亿元（同比-23.47%），前三季度公司综合毛利率为47.96%，同比提升0.05pct；销售费用率20.13%，同比下降1.10pct；管理费用率9.07%，同比下降0.78pct；研发费用率0.93%，同比提升0.21pct，财务指标向好，系营销改革以来深化精细化管理，成本费用得到有效管控。 公司将按照集团部署，开展国企改革工作。公司估值近五年陷入增长瓶颈期，我们认为其原因在于：市场同质化竞争激烈、集团共用金字招牌削弱品牌穿透力增加舆情风险、国企体制影响。今年6月，同仁堂集团召开国企改革三年行动推进会，成立改革工作领导小组、制定了行动方案和任务清单，确保改革措施落地见效，着力突破发展瓶颈，推动集团迈向高质量发展。公司作为集团下属核心子公司，是改革的发力点。 10月30日，公司发布第九届董事会第四次会议决议公告，决定对本部组织机构进行部室合并、职能梳理及名称优化，调整后设置16个部室。此举有利于公司本部组织机构优化和职能完善，强化部室专业引领作用，推进“十四五”战略规划的顺利实施，提升组织效率。同时，聘任冯莉女士为公司副总经理并代行董秘职责，我们认为公司改革正在进行时，治理体系有望优化，突破估值瓶颈。 大品种战略稳步推进，混改有望提升公司盈利能力。公司销售主要聚焦OTC市场，中成药集采对公司无显著影响。目前公司“4+2”营销改革持续稳步推进，围绕大品种发挥品牌优势，下沉终端，渠道管控力和市场秩序都取得显著成效。截止2021年半年度，公司自有零售门店已达900家，零售网络逐步成熟。在广告推广方面，公司制定重点品种推广方案，深挖产品功能定位、优化搜索引擎关键词精准投放目标消费者。 人口老龄化下心脑血管疾病患病人群增长迅速，公司心脑血管系列产品位于高景气赛道，公司用独门工艺维持安宫牛黄丸药性稳定、双天然原料形成疗效壁垒，历年来单价提升迅速，保值增值消费属性强，未来仍具备增长潜力。2021年上半年，公司前5名产品共创收22.37亿元（+22.84%）。 目前公司王牌单品和医药工业业务的毛利率未达到行业天花板，存在提升空间，我们认为国企改革有望提高公司盈利能力，量价齐升趋势下进一步释放利润。 投资建议：同仁堂股份品牌影响力大，估值瓶颈期系市场同质化竞争激烈、品牌共用舆情风险增加和国企体制等因素影响。前三季度公司营收利润双增长，深化营销改革成效显现。伴随集团国企三年改革行动的后续落地，公司有望实现混合所有制改革以提高盈利能力。随着公司大单品战略和营销改革推进，人口老龄化及消费升级逻辑下公司高毛利类心脑血管类产品和高成长类补益类产品放量，公司业绩增长具备潜力，有望突破估值瓶颈期，凸显投资价值。 我们预计公司2021-2023年营业收入分别为150.06亿元、182.75亿元和219.30亿元，归母净利润分别为11.59亿元、15.18亿元和19.43亿元，EPS分别为0.85元、1.11元和1.42元，对应PE分别为38X、29X和23X。2021年收入增速略有下调，但由于公司营销改革成效显现，国企改革行动下组织机构及管理层发生正向调整，我们给与公司2022年PE估值区间为38-40X，对应目标价区间为42.18-44.40元，上调为“买入”评级。 风险提示：市场竞争风险，医药行业政策变化风险，国外经营贸易政策风险，国企改革行动实施风险，疫情反弹风险

事件：2021年前三季度公司营业收入为172.57亿元，同比增长66.24%，归母净利润为48.79亿元，同比增长95.13%。其中第三季度，公司单季营收同比增长47.81%至51.38亿元，归母净利润提高53.24%至13.35亿元。 不断深化渠道布局，省外市场实现翻倍增长。分产品看，汾酒实现销售收入157.65亿元，同比增长67.57%，系列酒实现销售收入4.9亿元，同比增长17.28%，配制酒(竹叶青系列)实现销售收入8.71亿元，同比增长83.84%。结合调研情况，我们判断青花系列翻倍趋势仍在，同时产品结构升级，公司坚持“抓青花、强腰部、稳玻汾”的产品策略，进一步优化产品架构，持续推进青花汾酒圈层拓展和市场推广工作。 省外市场仍旧高速发展，新增经销商助力推动。省外市场分地区看，公司在省外市场实现销售收入102.71亿元，同比增长81.67%；省内市场销售收入68.55亿元，同比增长47.55%。（前三季度季度销售额省外销售占比为59.97%，其中Q3省外收入占比为58.21%）公司深化“1357+10”市场布局，加大长江以南市场拓展力度，推动江、浙、沪、皖、粤等市场稳步突破。2021前三季度公司省内经销商732家，增加87家；省外2694家，增加443家。分渠道看，直销(含团购)实现销售收入3.3亿元，代理销售收入160.32亿元，电商平台7.64亿元。 毛利率同比提升，期间费用控费较为优良。毛利率：前三季度公司毛利率为75.35%，同比上涨3.18pct，其中Q3毛利率为76.2%，同比上涨3.11pct。 期间费用率：前三季度销售/管理/财务费用率为16.14%/4.44%/-0.29%，同比变动-1.92/-2.02/+0.14pct；其中，第三季度销售费用率为14.72%，同比-2.00pct；管理费用率为5.75%，同比-1.58pct。但Q2净利率为29.13%，净利率环比下滑主要受税金以及管理费用影响。 加大产能投入，积极对外宣传。公司新增1万吨原酒产能项目，该项目于10月21日正式启动。同时，5.88万吨原酒储能项目也即将启动，为公司高质量发展筑牢基础。 盈利预测与投资建议：：公司省外市场加速拓展，省内市场仍旧能够稳健增长。整体看来，公司未来是具备成长性、业绩确定性以及品牌力下的香型稀缺性。我们预计，2021-2023年公司营业收入为225.38/299.75/365.99亿元，归母净利润为58.38/84.38/107.03亿元，实现EPS为4.79/6.92/8.77元/股，对应PE为63/44/34X，同时考虑到净利率增高带来业绩释放及盈利显著改善，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险。行业竞争风险。成本上涨风险，疫情带来的不确定因素，全国化进程不及预期，食品安全事件。

2021 年前三季度公司实现营业总收入34.12 亿元，同比减少10.45%；归母净利润 3.67 亿元，同比减少45.06%。单三季度来看，公司实现营业收入10.96 亿元，同比减少12.70%，归母净利润0.87 亿元，同比下滑59.15%。 前三季度美味鲜实现销售收入32.78 亿元，同比减少11.91%，归母净利润3.98 亿元，同比减少40.70%，疫情因素扰动影响，居民消费下降，导致调味品销售收入减少。 1 ） 产品来看： 酱油/ 鸡精鸡粉/ 食用油食用油分别实现营业收入19.79/3.9/3.61 亿元，同比变动分别为-15.43%/+14.15%/-23.55%，其中鸡精鸡粉去年受疫情影响餐饮行业受损严重今年恢复较好。 2）利润端表现：美味鲜前三季度毛利率为33.08%，同比下滑8.76PCT。 其中单三季度下滑较多为18.41PCT，主因会计准则影响，将原计入销售费用科目的调整至营业成本核算导致成本增加，同时原材料成本上涨有影响。若剔除会计准则影响，按照可比口径来看，前三季度毛利率同比下滑4.89PCT。剔除会计准则影响，销售费用率为13.73%，同比增加2.44PCT，主要是销售返利以及业务费用的增加。未来随着龙头提价预期落地，公司有望采取提价措施。 3）经销商&曲县开发率：2021 年Q3 净增经销商68 个，累计经销商数量达到1708 个；截至目前地级市开发率92.3%，同比提升2.3PCT；区县市场开发率60.83%，同比提升9.89PCT。 盈利预测和投资建议：三季度整体受到社区团购、成本压力等因素影响。 公司在餐饮渠道逐步布局，地级市开发率同比提升，区县继续下沉。我们略微调整公司预测值，预计2021-2023 年营业收入为50.21\58.24\66.98 亿元，归母净利润为6.39\7.87\9.56 亿元，对应2021-2023 年EPS 为0.80\0.99\1.20 元/股，当前股价对应21-23 年PE 分别为45\37\30 倍。 1）近3 年估值，（近3 年PE 平均值为 50X，最大值为82X），目前处于合理区间。2）原材料成本前三季度走高，结合海天近期提价（2021 年10月13 日海天发布公告，经公司研究决定，对酱油、蚝油、酱料等部分产品的出厂价格进行调整，主要产品调整幅度为3%～7%不等，新价格执行于2021 年10 月25 日开始实施），公司有望通过提价改善对冲成本上涨带来得利润压力，带来盈利能力的改善。3）单三季度营收端环比改善，根据目前10 月渠道调研情况来看，有望实现环比恢复。结合以上，调整为“买入”评级。 风险提示：疫情不可控因素，原材料价格上涨风险。终端消费需求疲软风险、餐饮渠道恢复不及预期风险、销售增速不及预期风险、费用投放超出预期利润率不及预期、食品安全问题。

事件：10月29日，爱普股份发布2021年第三季度报告，前三季度实现营业收入25.13亿元，同比增长28.4%；实现归母净利润1.61亿元，同比增长18.1%；实现扣非归母净利润1.42亿元，同比增长12.1%；每股收益0.50元，同比增长18.1%。 业绩符合预期，食品配料板块延续高增长。2021前三季度实现营业收入25.13亿元，同比增长28.4%；实现归母净利润1.61亿元，同比增长18.1%。其中，2021Q3实现营收8.21亿元，同比增长22.20%，实现归母净利润0.39亿元，同比减少10.62%。分产品看，香精香料业务有所下滑，其中香精贡献营收1.30亿元，同比减少10.0%；香料贡献营收0.51亿元，同比减少17.0%；食品配料业务延续高增长，贡献营收6.36亿元，同比增长38.4%。营收增速符合预期，但由于毛利较高的香精香料业务略有下滑，公司利润增速滞后于营收。 费用效率改善，Q3盈利能力略承压。2021Q3公司毛利率为14.35%，同比减少4.64pct。费用端来看，销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为3.01%、4.40%、0.06%，其中，销售费用率下降1.77pct，管理费用率略提升0.18pct，基本保持稳定，整体费用效率改善。2021Q3公司净利率为5.57%，同比减少1.72pct，盈利能力略承压。 长期增长逻辑不变，扩产能+强研发，打造高速发展引擎。香精香料的基因本质上是对国人味觉偏好的长期研究和积累，巧克力和果酱作为产品载体将具象化公司的研发和技术优势。1）公司在工业巧克力上存在技术优势、丰厚客户资源，产品质量倍受认可，规模在国内领先。未来下游代工需求释放，开拓增量客户，定增项目食品配料研发制造基地建成后，将形成年产7万吨巧克力和5万吨水果制品（果酱）的生产能力，为市场份额提升提升供给保障，此外，消费升级下，高毛利的纯脂巧克力占比进一步提升有望释放利润弹性。2）果酱业务近年收入增速较快，毛利率也进入回升阶段，未来市场空间更大，有望持续贡献增长。公司果酱技术领先，具备研发能力，可持续开拓餐饮及连锁饮品新客户，开发定制化、高端化产品，增厚利润空间。3）基于味觉偏好的积累，公司还将根据市场需求从原有单一食品配料或者食品用香精销售，向提供综合复配的食品配料转变，成为食品风味综合解决方案提供商。 投资建议：食品配料景气度上升，公司在巧克力和果酱行业的布局有望抓住行业红利，产能提升将扩大其行业领先地位。未来定位食品风味综合解决方案提供商，延伸产业价值链，全面增强公司核心竞争力。预计公司2021-2023年EPS 为0.69、0.88、1.13元，对应PE 分别为18倍、14倍、11倍，维持“买入”评级。 风险提示：局部疫情反复；宏观经济波动；原材料价格波动风险；产品价格走势不如预期风险；扩产项目建设不及预期风险；订单不及预期；食品安全风险。

事件：公司于近期发布2021三季度报告，实现营业收入4.08亿，同比增长23.62%，实现归母净利润0.38亿，同比增长6.27%，实现扣非后归母净利润0.36亿元，同增8.46%。 上游供应链短缺及疫情影响城市服务开展，Q3单季度短暂承压：2021前三季度，公司实现营业收入4.08亿，同比增长23.62%，实现归母净利润0.38亿，同比增长6.27%，实现扣非后归母净利润0.36亿元，同增8.46%。 其中Q3单季度实现营收1.25亿元，同比下降4.42%，实现归母净利润0.12亿，同比下降33.40%，主要系上游供应链承压影响终端设备原材料供给，以及疫情影响城市服务开展所致。控费方面，2021前三季度销售/管理/财务费用率分别为13.24%/ 6.58%/ 0.14%，三费率合计19.95%，同增2.02pct，主要系人员增长致使销售费用增长以及支付借款利息致使财务费用增长。 长期角度，三代卡时代价量齐升逻辑不改，公司份额持续提升。截至2021年6月底，我国居民社保卡持卡人数达到13.43亿人，其中第三代社保卡持卡人数仅为8,791万，仍存在12.55亿张三代卡发行的巨大替代空间，三代卡的渗透率仅约为6.55%。单卡价值方面，三代卡强调一卡通用，公司于公交应用、社保金融、C 端智能客服等方面不断深入挖掘卡外价值，提升单卡ARPU 值，从二代卡的十几元提升至2020年的29.17元，2021H1单卡价值达到30.6元。若13.43亿持卡人全部补、换领第三代社保卡，以每张卡10元单价测算，仅社保卡空间达125亿；若考虑设备、卡管系统、密钥系统及社保卡+服务等社保卡全生命周期价值，以31元/张测算，则市场空间近400亿。公司于三代卡时代与当地企业合资开展一卡通业务，商业模式实现从乙方到甲方的质变，三代卡市占率从2020年的20%提升至21H1的35.18%。 Q3人力资源及大数据分析业务产业链条逐步完善，锻造公司第二增长曲线：公司于9月11日发布公告拟以人民币9180万元(含税)收购北京金色华勤数据服务有限公司51%股权，次并购将助力公司向2B2C 端实现商业模式链条延伸，产品、技术和运营服务能力将全面提升，实现业务端和市场端双重互补。此外也将助力德生提高协助政府提升就业综合服务的能力，实质性全面打通人力资源方面2G2B2C 商业模型。 投资建议：鉴于公司已于三代卡领域获得高市场份额及领先优势，并在人力资源业务深度发展，预计公司2021-2023年归母净利润分别为1.02亿、1.46亿及2.40亿元，EPS 分别为0.51、0.73、1.20元/股，PE 分别为28X、20X、12X，维持“买入”评级。 风险提示：政策落地不及预期风险、市场竞争加剧风险、技术风险、三代卡发行不及预期风险、宏观经济风险、假设参数偏差风险。

事件：公司发布2021年三季报，2021年前三季度实现营收497.21亿元，同比增长17.01%；实现归母净利润173.27亿元，同比增长19.13%；基本每股收益为4.46元，同比增加19.14%。 三季度业绩保持小双位数增长，毛利率提升，费用率降低。第三季度实现营业收入129.69亿元，同比增长10.61%；实现归母净利润41.27亿元，同比增长11.84%。前三季度销售毛利率75.26%，同比+0.73pct，销售净利率36.55%，同比+0.72pct；Q3单季度毛利率76.12%，同比+1.61pcts；销售净利率33.37%，同比+0.48pct。前三季度销售费用率10.86%（-0.61pct），管理费用率4.58%（-0.05pct），期间费用率12.94%（-0.57pct），税金及附加率14.19%（+0.53pct）；Q3单季度销售费用率14.22%（-0.19pct），管理费用率4.81%（-0.11pct），税金及附加率15.22%（+1.17pcts），此因此Q3毛利率比净利率增幅大的原因主要是受税金及附加率提升的影响。目前白酒消费税是从量+从价复合计征，Q3单季度税金及附加率上升明显预计主要是由于系列酒销量占比提升所致。 三季度现金流表现强劲，Q3单季度销售回款同比+59.39%，远高于营收增幅；批价在旺季表现坚挺，终端动销良好。从现金流角度看，公司今年前三季度及单三季度的现金流均十分强劲，前三季度经营性现金流量净额153.98亿元，同比+290.47%，原因一是上年同期受疫情影响基数偏低，二是本年营收增加及银行承兑汇票到期收现等增加；销售回款519.65亿元，同比+34.7%；Q3单季度经营性现金流量净额66.90亿元，同比+141.08%，销售回款158.80亿元，同比+59.39%，远高于Q3营收增幅是现金流量表收付实现制和利润表权责发生制的不同造成的。从批价来看，据我们渠道调研，即使是在中秋国庆旺季放量的情况下，普五批价坚挺在970-980元区间。渠道库存水平在1-1.5个月左右，终端动销良好，反映了五粮液需求较强。 投资建议：公司围绕“三性一度”、“三个聚焦”原则，产品矩阵清晰，定位准确，品牌建设进一步夯实，传统、团购、创新三大渠道持续优化，经营进入正循环。在普五动销强劲、经典五粮液放量、系列酒贡献度提升、小五粮市场反应良好的背景下，二季度淡季不淡部分市场断货，预计三季度旺季将渐入佳境，今年业绩弹性预计会优于去年。我们预测公司2021-2023年EPS为6.44、7.55、8.81元/股，当前股价对应2021-2023年PE分别为33.6x、28.7x、22x，估值已经入适宜配置区间。基于行业集中度提高、高档酒行业壁垒带来头部企业的增速保证，预计公司估值区间在45-50倍，明年业绩对应目标价区间在340-378元，维持“买入”评级。 风险提示：局部地区疫情反复；价格走势不及预期；新品推广不及预期；销量不及预期；食品安全问题；市场波动风险；消费税政策可能发生变化。

事件：怡亚通发布公告，2021Q1-3实现营收531.3亿元，同比增长21.71%，实现归母净利润4.15亿元，同比增长410.91%。其中公司2021Q3实现营业收入169.98亿元，同比增长14.69%，实现归母净利润1.58亿元，同比增长667.10%。 费用管控得当，业务结构持续优化，品牌运营业务及营销业务表现亮眼。 公司2021Q3实现营业收入169.98亿元，同比增长14.69%，实现归母净利润1.58亿元，同比增长667.10%。主因有1）公司持续优化业务结构，在“一体两翼”的策略下，公司从基础供应链模式到品牌运营模式，资金占用低，利润率提高。公司通过近三年业务结构重整重构，品牌运营业务已成为新的利润增长极，公司持续拓宽高毛利品牌产品（摘要12、红星1949、佰奥本集、香娜露儿、乳鲜森等），目前绝大多数品牌运营业务的品牌综合毛利率均在20%以上。在线上线下渠道营销能力上，公司可为多品类品牌商运营线上线下营销执行服务，具备跨品类营销能力，未来公司线上线下业务比例有望从1：3变为2：3；在品牌管理和运营能力上，公司在多个品类产品沉淀营销与分销服务基础上，具有跨品类的反向选品能力。2）公司对盈利能力弱且占用资金量大的项目进行关停，转而将重心放在效益更好的品牌运营业务。3）以往公司受限于供应链企业的高杠杆，资产负债率较高，但随着380平台的提质增效和不良资产剥离，推动了公司业务转型并向高附加值的品牌运营业务拓展，公司财务风险得以降低，整体净利率提升，未来公司资产负债率和财务费用将继续下降。 渠道优势明显，打造强大护城河。公司凭借传统的供应链业务及以“380平台”为核心的深度分销+营销业务，与全球超2600个品牌保持战略合作关系，其分销的商品品类超40万种，覆盖全国各级城镇市场的150多万家零售终端，形成了除全国性线下网络服务外还遍布东南亚、欧美、澳洲等国家和地区，成功构建了全国最具规模及强大渠道营销能力的快消品O2O分销平台。公司利用24年的时间构筑了全链路一体化能力，其基础供应链能力和线下380体系给予公司较强的壁垒，公司亦利用“380平台”低成本重点打入开发程度较低、市场需求庞大、快消品发展高增的低线城市。 乘酱酒之风，白酒品牌运营模式得到验证，将辐射至家电领域。在公司品牌运营中，酒饮板块是目前的重点，仅用三年时间成功打造了数款酱香型白酒的IP，实现了钓鱼台单品销量第一、国台单品销量第一的好成绩，将白酒品牌运营的规模提升至10亿元。公司自2018年以来开始做品牌运营，结合用户消费趋势直连制造（C2M），充分挖掘品牌潜力，根据公司公告，预计三年基本目标是在品牌运营酒饮方面做到40-50亿元的规模。 2021年公司将进一步推出若干品牌以丰富产品矩阵，尽管酱酒产销量份额较小，但产品盈利强、毛利高，行业利润规模相对较大，整体呈现出增长态势。另一方面，目前公司已经开始在家电领域进行品牌运营布局（新风谷、施耐德、泰尼熊等），或将延续白酒品牌运营模式的亮眼表现。 管理层稳定，融资结构优化，定增推动公司业务转型。深圳投控于2018年斥资24亿元战略入主成为公司第一大股东，为公司发展提供了大力支持，公司有望获得深圳投控的生态圈扶持，赋能公司多维度业务发展。2021年3月，公司不超过28亿元定增预案获批，根据公司公告，募集的资金将有20亿元主要用于公司业务转型，即供应链项目和数字化项目，有利于公司拓展高毛利品牌运营业务，提高整体净利率；同时将有8亿元用于公司流动性资金的补充，提升了公司信用评级，同时降低了资金成本和资产负债率，公司融资结构得以优化，融资成本有效降低。 剥离不良资产，战略协议签署助推公司业绩表现。根据公司公告，公司拟挂牌转让全资子公司宇商小贷公司，挂牌底价为5.5亿元，根据公告披露，宇商小贷2021H1营收为2020万元，净利润为58万元，对公司21年业绩影响相对有限，公司剥离类金融业务后，商业结构进一步清晰。9月9日公告公司与华灏机电签署《采购战略合作协议》，为华灏机电生产的服务器及电子、通讯设备提供电子器件和其它原材料采购及供应链服务，合作期限内提供采购及服务金额为100亿元/年。该协议的履行预计将对公司本年度经营业绩产生积极的影响，有利于公司品牌影响力的进一步提升。 盈利预测与投资建议：我们认为怡亚通将受益于“分销+营销”模式稳健发展、高毛利品牌运营业务为增长极加速发展、资金占用大且回报率低的项目逐步剥离、定增平稳落地，预计公司2021-2023年营业收入分别为815.7/938.0/1041.2亿元，同比增长19.50%、15.00%、11.00%，归母净利润分别为6.33/8.89/11.05亿元，同比增长413.00%/40.39%/24.26%，对应EPS为0.24/0.34/0.43/元，对应PE为24X、17X、14X，由“持有”上调至“增持”评级。 风险提示：国内二次疫情拖累消费，影响白酒整体动销；管理层变动风险；资金问题。

事件：21年1-3季度营收为66.50亿元，同比增长为42.79%；归母净利润为2.56亿元，同比增长38.22%，扣非后归母净利润同比增长53.99%。 3Q21年实现营收23.34亿元，同比增加11.08%；归母净利润为1.10亿元，同比增加1.24%，扣非后归母净利润同比增长10.37%。 调整结构抑平成本，剔除股权激励摊销等成本净利润提升更为显著。3Q21毛利率降至24.54%，下降6.69pct，一方面会计准则进行调整，一方面主要原料生鲜乳的价格上涨幅度较大导致毛利承压，3Q21主产区生鲜乳价格为4.32元/公斤，较3Q20的3.69元/公斤已同比上升17.11%，还原后公司主营业务毛利率基本持平。销售费用率方面，21年前三季度销售费用率由20年前三季度的21.22%降至13.97%，下降7.25pct，管理费用率由20年前三季度的5.56%降至5.40%，下降0.16pct，管理费用绝对值增加主因中股权激励摊销成本。21年前三季度财务费用为0.89亿元，同比增长58.93%，主因可转债利息费用2429万元。单三季度来看净利率由3Q20的5.50%降至5.02%，下降0.48pct，21年前三季度净利率由20年前三季度的4.21%升至4.23%，略上升0.02pct。同时若剔除股权激励摊销以及可转债成本外，公司净利润提升显著。 成立唯品子公司加码上海等市场高端市场拓展。为加速业务重点区域布局，公司拟以自有资金出资人民币1000万元对外投资设立全资子公司“绿源唯品乳业上海有限公司”，“唯品”定位采用循环型生态农业模式生产的高品质。产品本身具备差异化特征，且在咖啡店等渠道具备良好品牌美誉度，有望依托以上海为中心的长三角地区，占领乳制品消费市场，提升整体产品结构以及盈利能力。 盈利预测与投资建议：存量增长外延拓展，夏进增长基本跟住公司基本盘，减少并购摩擦成本，鲜奶增速维持高于整体增速，保持景气度。我们预计21-23年公司实现营业收入分别为88.41、117.58、154.03亿元，归母净利润为3.63、4.94、6.62亿元，EPS 分别为0.42、0.57、0.76元，对应PE为35/26/19X。公司内生活力较为通畅逻辑通畅，第3轮并购夏进等标的整合顺利，整体带来盈利能力的提升，维持“买入评级”。参考低温鲜奶属于乳制品中结构性增长点，公司属于低温全国化进程龙头，给予22年38-42倍估值区间，对应目标价为22-24元。 风险提示：成本上涨，低温奶销售不及预期，茶饮赛道消费不及预期，并购或整合进程不及预期，疫情带来的不确定风险因素，市场竞争风险，新品销售及拓展不及预期，食品安全事件。

事件：10月27日，公司发布2021年三季报，公司实现营业收入4.80亿元，同比增长21.75%，实现归母净利润0.87亿元，同比增长29.92%。 前三季度营收、利润均实现较高增速，经营良性发展。2021年前三季度，公司实现营业收入4.80亿元，同比增长21.75%，实现归母净利润0.87亿元，同比增长29.92%，营收、利润均实现较高增速，经营良性发展。其中，单三季度实现营业收入1.62亿元，同比增长2.80%，主要系去年同期疫情后消费反弹的高基数所致，实现归母净利润0.32亿元，同比增长30.04%，延续较高增长态势。 优化费用投放结构，净利率同比提升明显。2021年前三季度，公司销售费用、管理费用、财务费用分别为2.37亿元（+30.46%）、0.56亿元（+7.93%）、-0.13亿元（-482.85%），销售费用增长主要系提前做好广告宣传活动，为后期销售奠基础，财务费用减少主要系利息收入增加、可转债利息支出减少所致。从费用结构和盈利性来看，2021年前三季度销售费用率为49.44%（+3.3pct），管理费用率为11.72%（-1.5pct），财务费用为负暂不考虑营收占比，净利率为18.07%（+1.07pct），费用投放结构改善，净利率同比提升明显。 产品、营销、品牌多措并举，稳步推进全国化市场建设。1.产品焕新，定位年轻消费群体。对破壁灵芝孢子粉片系列产品进行包装、规格升级，满足礼品市场及全国招商新销售模式的需要，主打定位年轻消费群体；2.营销改革，拓宽经销商渠道。公司之前主要通过老字号中医馆、中医院等渠道进行销售，未来将通过招地区经销商（加盟商）代理的新营销模式，借助经销商的资源进行圈层销售；3.提升品牌势能，全国化与地方性广告投放相配合。一方面，公司进行全国性的广告投放，拓展线上、线下多元化营销模式；另一方面，配合经销商在当地的资源进行投放，根据经销商在当地的广告投放金额，公司进行一定比例的配套产品支持。 投资建议：未来中医药和保健品行业发展预计能保持较稳定增速，公司具备行业核心竞争优势，产品毛利率水平较高，并且已积累了一批对寿仙谷品牌具有较高忠诚度的稳定客户群。布局灵芝孢子粉片剂产品为主打的全国市场体系，将配套进行营销改革、品牌形象塑造，有望带来新的增长点。 预计公司2021-2023年EPS 为1.34、1.79、2.31元，对应PE 分别为29倍、22倍、17倍，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济波动风险；局部疫情反复；行业竞争加剧；省外市场拓展不及预期；新品推广不及预期；营销改革不急预期；盈利水平波动；食品安全风险。

事件：公司发布 2021年三季报，2021年前三季度实现营业收入 32.05亿元，同比增长 18.35%；归属于母公司所有者的净利润 2.6亿元，同比增长26.24%；基本每股收益 0.49元，同比增长 16.67%。其中第三季度实现营业收入 11.06亿元，同比增长 25.38%；归属于上市公司股东的净利润7091.48万元，同比增长 32.29%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 6702.52万元，同比增长 74.63%；基本每股收益 0.13元，同比增 18.18%。 三季度辣椒精和叶黄素均呈恢复性增长，第二梯队品种发展保持高增速。 分业务来看，植提类业务实现营业收入 16.41亿元，同比增加 9.22%，毛利率为 22.88%，同比降低 3.01pcts；棉籽类业务营业收入为 14.41亿元，同比增加 29.15%，毛利率为 6.20%，同比降低 2.29pcts。辣椒红色素前三季度销量同比增长 13%；辣椒精产品销量第三季度恢复性增长，前三季度销售 743吨，同比下降 11%，降幅比半年度收窄 28%，销售收入、毛利额同比分别增长 47%、77%；叶黄素销量恢复，前三季度销量同比下降19%，降幅比半年度减 14%；香辛料提取物持续快速发展，花椒提取物销量同比增长 20%，生姜提取物、孜然提取物等产品销量大幅增长；营养类产品保持高速发展势头，甜菊糖销售收入同比增长 167%，食品级叶黄素、番茄红素、水飞蓟等产品实现不同程度增长。保健食品业务进一步开拓OEM 模式，实现销售收入 3500多万元，同比增长了 2倍多；注册成立浙江晨光健康科技有限公司,积极布局“第三步做大做强保健食品、中药提取等大健康产业”。 棉籽业务稳健经营，持续推进独立发展。报告期内新疆晨光股份（原：喀什晨光公司）整体变更为股份有限公司，拟挂牌新三板。棉籽类业务毛利率水平较低，规模较大（前三季度收入占比 45%），偏大宗属性，波动较大，挂牌新三板后有助于从整体上提升公司流动性，实现公司整体效益最大化，之后会继续推进其独立发展。 投资建议：公司是植物提取物领域龙头企业，既有优势品种盈利水平较稳定，规模化品种抢占市场份额保持较高增速，储备品种前景好，工业大麻 未来空间大，预计公司 2021-2023年 EPS 为 0.65、0.84、1.11元，对应 PE分别为 20.5倍、15.8倍、12.0倍。公司中长期目标清晰，经营节奏好，业绩增速保持较高中枢，给予公司 25-30倍估值，明年业绩对应目标价区间为 21-25.2元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动、下游需求不及预期、产品出口受阻、原材料采购和加工的季节性

事件：10月23日，公司发布2021年三季报，前三季度实现营业收入62.45亿元，同比增长1.67%，实现归母净利润0.46亿元，同比减少49.04%。 前三季度营收正增长，猪价低位影响养殖板块，净利润承压。公司2021年前三季度共实现营业收入62.45亿元，同比增长1.67%，实现归母净利润0.46亿元，同比减少49.04%，主要受第三季度利润影响。其中，三季度单季实现营业收入16.30亿元，同比减少23.25%，实现归母净利润-1.04亿元，同比减少767.24%，主要系猪价低位运行，养殖板块亏损，同时计提存货跌价准备，以及财务费用增加等因素影响。根据公司畜禽销售情况简报，公司三季度单季销售生猪（含仔猪、种猪、商品猪）4.81万头，实现销售收入0.92亿元。 管理费用改善，毛利率基本维持稳定。公司前三季度销售费用、管理费用、财务费用分别增长11.18%、-12.20%、194.12%，营收占比分别为0.74%（+0.07pct）、1.55%(-0.24pct)、1.06%(+0.69pct)，销售费用率维持低位，管理费用效率改善，报告期间借款增加致财务费用大幅增长。公司前三季度实现毛利率水平为3.47%（-0.68pct），基本维持稳定。 期待四季度春节效应下屠宰放量，中长期来看，公司经营稳健发展具备基础。公司上半年生猪屠宰产量较去年同期有较大增长，在国内生猪产能恢复及猪价低位运行背景下，期待四季度春节效应带来屠宰业务继续放量。中长期来看，公司具备产业链一体化经营优势，且有温氏、正大作为战投，上下游产业资源丰厚，一方面，布局生猪养殖板块有利于在较长的生产周期中，降低原材料价格波动风险，另一方面，加快发展肉制品深加工业务，与正大合作进入预制菜领域，有利于提升产品附加值，增强公司未来盈利能力及品牌影响力。 投资建议：作为浙江省畜禽屠宰龙头企业，公司采取产业链一体化模式，经营效率高，渠道势能强大。全年来看，猪价低位运行趋势有望延续，公司屠宰及肉类加工业务稳健，业绩增长具备基础。我们预计2021-2023年公司实现EPS0.38元、0.65元、0.92元，对应PE 27x、16x、11x，考虑公司屠宰业务有望放量，肉制品加快发展，定增项目将增厚资金实力、提供运营支持，给予2022年估值区间18x-23x，维持目标价12元—15元，维持“增持”评级。 风险提示：局部疫情反复；行业竞争加剧；监管政策变化；生猪价格波动风险；屠宰放量不及预期；养殖业务亏损扩大；政府补贴减少；利润率提升不及预期；食品安全问题。