事件：公司发布《2023年度向特定对象发行A股股票预案》。根据公司公告，本次向特定对象发行募集资金总额不超过42亿元，发行数量不超过1.54亿股，将投资于实施主体为沈飞公司的沈飞公司局部搬迁建设项目、复合材料生产线能力建设项目、钛合金生产线能力建设项目、偿还专项债务以及补充流动资金，实施主体为吉航公司的飞机维修服务保障能力提升项目。 点评：公司积极扩产，发挥“链长”作用，优化产业链布局。根据公司公告，本次募投项目实施将利于公司进一步实现产能扩张，加快新型号推进工作并提升兑现能力，助力公司未来实现快速可持续的业绩增长。其中，“飞机维修服务保障能力提升项目”有助于增强航空防务装备维修能力，实现产业链纵向延伸；“钛合金及复合材料能力建设项目”有助于公司加强关键复合材料零件生产能力，提升现有钛合金钣金加工及焊接增材制造工艺技术，增强公司与产业链的议价能力。 公司制定《未来三年股东分红回报规划（2023年-2025年）》，建立科学、持续、稳定的股东回报机制。公司2020/2021/2022年度分红比例分别为22.71%/47.40%/34.16%，未来三年公司原则上每年以现金方式分配利润，且原则上年度内以现金形式分配的利润（包括中期已分配的现金红利）不低于年度归属于公司股东净利润的30%。 歼击机总装上市稀缺主体叠加股权激励持续深化，坚定看好公司未来业绩发展。1）目前海空军主力机型仍处于更新换代加速状态，国内新型战斗机缺口仍较大，叠加国产航母建设加速，公司产品核心型号将持续放量；2）根据公司公告，公司实施第二期股权激励，股权激励绑定核心人员利益，优化公司管理，带动公司高质量发展，随着股权激励持续深化，公司未来业绩有望实现高增长。 维持2023-25年盈利预测并维持“买入”评级。考虑到下游需求持续释叠加股权激励深化带动盈利能力提升，我们预计公司2023-25年盈利预测为30.1/39.0/50.4亿元，当前股价对应PE分别为39/30/23倍。考虑到下游需求旺盛，行业景气度持续上行，公司作为歼击机领域上市稀缺标的，叠加盈利能力有望不断提升，因此，维持“买入”评级。 风险提示：增值税政策变动风险；重点产品研制或交付不及预期；产能建设不及预期

事件:公司发布2019年年报及2020年一季报,19年实现营收591.76亿元,同比+33%,实现归母净利润36.21亿元,同比+77%,扣非净利润34.84亿元,同比增长95%;2020年一季度实现营收138.46亿元,同比-4%,实现归母净利润6.11亿元,同比-42%,扣非净利润5.63亿元,同比-41%,业绩符合预期l盈利能力稳中有进,疫情对20Q1产生短期冲击。公司2019年毛利率提高0.8pct,其中三大主业起重机/铲运机械/桩工机械毛利率分别提高2.2pct/0.7pct/0.1pct。我们认为公司起重机业务(2019年收入占比达35%)毛利率提升主要得益于产品结构的优化,大吨位的起重机产品表现出色,根据2019年年报,其1200-1600吨超大吨位全地面起重机市场占有率100%;500吨以上履带吊国内市场占有率增长10.4个百分点,市场占有率突破45%。受疫情影响,汽车起重机行业1季度销量下滑15%,由于供应链受抑制,我们预计公司1季度起重机业务存在压力,但3月汽车起重机行业销量同比增速已经收窄至6%,我们认为疫情对汽车起重机全年的影响有限。 经营质量维持稳健,现金流继续改善。公司现金流继续改善,2019年公司经营性现金流51.36亿元,同比增长55%,20Q1为1.21亿元,同比增长14%。资产负债率2019/20Q1分别为56.5%/59.0%,处于稳健区间。公司的销售依然维持稳健的销售策略,2019年通过对外按揭和融资租赁模式的销售金额分别为10.31亿元/82.17亿元,占公司2019年营收的1.74%/13.89%。 控股股东混改加速推进,徐工挖机份额提升。根据公司2020年4月7日的公告披露,控股股东徐工集团的混合所有制改革正在有序推进。日前公司接到通知,徐工有限混合所有制改革的审计、评估工作已经完成,评估结果已于近日完成在徐州市人民政府国有资产监督管理委员会(简称徐州市国资委)备案工作。下一步,徐工集团将按照2019年7月25日徐州市国资委审批通过的《徐工有限混合所有制改革试点实施方案》的要求,积极开展徐工有限战略投资者引进,进一步完善徐工有限公司治理、员工持股和职业经理人选聘方案等工作。同时,徐工集团挖机业务继续保持较快增长,其市场份额2019年达到14.1%,同比提高2.6pct,20Q1进一步提高至17.0%。 盈利预测与估值。考虑到逆周期调节的加码,我们预计工程机械2020年内需较好,同时考虑到公司盈利能力受益于产品结构的优化以及经营质量的改善,我们上调盈利预测,预计公司2020-2022年归母净利润为46.34亿/51.45亿/56.06亿(原20-21年归母净利润34.43/31.92亿元),对应EPS为0.59元/0.66元/0.72元,当前股价5.55元(2020/4/30)对应2020年PE估值为9倍,上调至“买入”评级。 风险提示:应收账款坏账计提风险、起重机市场竞争加剧、集团公司混改推进放缓。

事件: 公司发布 2019年年报,报告期内公司实现营业收入 14.42亿元(+41.33%),归母净利润 3.42亿元(+51.96%),扣非净利润 3.33亿元(+49.09%),年报业绩符合预期。 点评: 19年业绩继续保持高速增长,破碎锤收入增速较快,液压件拓展略低于预期。公司全年实现营业收入 14.42亿元,同比增长 41.33%,主要受益于工程机械行业需求持续旺盛。分产品看,破碎锤产品及液压件产品收入分别实现 10.19亿和 4.09亿元,分别较去年上升54.62%和 16.26%,破碎锤产品增速快于液压件主要原因是公司加大了对重型破碎锤产品的研发和生产销售。 毛利率继续保持历史高位,净利率提升至历史最好水平,经营现金流改善明显。1)毛利率方面:19年公司毛利率 42.83%,同比下滑 0.02pct,仍保持在历史高位。分产品看,液压破碎锤毛利率同比提升 2.95pct 至 46.84%,主要原因是毛利率较高的重型破碎锤占比提升;液压件毛利率同比下滑 8.34pct 至 31.00%,我们分析认为一方面是公司液压件扩产后,产能利用率有所下滑,另一方面,公司液压件正处在拓展阶段,并且一部分用于后端市场,价格可能有所下滑。2)净利率方面:公司净利率同比提升 1.66pct 至 23.72%,达到历史最好水平。主要原因是募投项目实施带来的产能提升及规模效应,导致公司产品成本结构改善,期间费用率同比减少 1.44pct,整体净利率提升明显。3)现金流方面:公司经营活动产生的现金流量净额同比增加 195.57%,主要系公司营业收入增长的同时,加强了对应收账款的回款管理。 逆周期调节有望持续加码,公司业绩确定性增强。1)短期来看,经济下滑压力较大,逆周期政策有望持续加码,公司作为国产工程机械零部件龙头企业有望持续受益。2)长期来看,我国破碎锤配锤率仅 20-25%,低于成熟市场 30%-40%的水平,同时破碎锤的使用期限一般在 3-5年,由于国内液压破碎锤用户的使用强度较大,产品实际使用期限较短,产品更新频率较快。另外,目前液压件整体国产化水平较低,未来成长空间巨大。 上调至“买入”评级。上调 2020-2021年盈利预测,新增 2022年盈利预测,预计 2020-2022年归母净利润 5.04、6.49、7.81亿元(原 20-21年预测为 4.03、5.23亿元),对应 EPS为 1.22、1.57、1.89元/股,当前股价 39.83元(2020/4/17)对应 20-22年 PE 为 33、25、21倍。考虑逆周期调节持续发力,公司国产化替代有望加速,上调至“买入”评级。 风险提示:行业竞争加剧;液压件拓展不及预期;宏观政策存在不确定性等。

事件:4月9日,三一重工泵送事业部发布敬告客户书《关于三一混凝土泵车全面调价的通知》(以下简称“通知”),通知显示,公司混凝土泵车价格全面上调5-10%不等。 投资要点: 海外疫情蔓延迫使欧洲底盘厂家停工或停产或是主因,产业链供给压力不必过于担心。通知显示,受海外新冠疫情全面蔓延影响,欧洲重卡底盘厂家相继宣布停工或减产,进口底盘非常紧缺,我们认为供给不足可能导致进口底盘价格提升,进而使得公司泵车成本上升,调价是迫于成本上行压力。同时,我们认为不必过于担心产业链供给压力:1)进口底盘多用于高米段泵车,而高米段产品中也有诸如国内重汽等品牌底盘的车型,短期内可以实现替代。2)近年来随着城镇化建设加速,低米段泵车销量占比持续提升,高米段泵车需求相对较弱。3)借鉴中国抗击疫情有效经验,海外疫情将逐渐好转,底盘供应商产能将有序恢复。 调价对上市公司业绩形成短期利好。我们以2018年数据简单测算,18年公司混凝土机械营收169亿元,其中包含泵车、搅拌车、车载泵、搅拌站等12种产品类型。根据工程机械协会数据2018年公司泵送产品销量4679台,假设全部为泵车,按照均价300万计算,18年泵车营收约140亿,涨价5-10%对应收入增加7-14亿元,假设成本同比增加5-10%,对应2018年营收558亿元增幅1.3-2.5%,假设成本不增加,对应归母净利润增幅11.5-23.0%。我们统计了三一重工官网全部共32个型号的泵车对应的底盘品牌数量,其中海外厂商沃尔沃11个、奔驰5个、重汽6个、三一6个、庆铃4个,海外厂商数量占比50%。因此,假设国产底盘成本不变,在泵车全面涨价情况下公司泵车业绩短期有一定的增长空间。 相比提价对业绩的贡献,需求的改善更应被重视。通知中还提到“企业全面有序复工,工厂及零部件厂商持续超负荷排产,产品供不应求。”我们分析认为,此次提价更多反映出下游需求极度旺盛的状态,当前下游需求还处于恢复阶段,随着全面复工有效推进,叠加逆周期政策的进一步加码,工程机械需求有望持续高景气,需求的改善更应该被市场重视。 维持“买入”评级。维持盈利预测,预计19-21年归母净利润分别为114.32/123.95/131.59亿元,对应EPS分别为1.36/1.47/1.56元/股,当前股价19.07元(2020/4/10)对应20-21年PE分别为13X/12X,维持“买入”评级。 风险提示:宏观政策具有不确定性;行业竞争加剧等。

公司专注电容行业三十年,目前是军民两大领域核心供应商,自产陶瓷电容、特种陶瓷材料助力公司再次腾飞。公司业务分为自产及代理两大业务,自产业务包括陶瓷电容、特种陶瓷新材料等,且自产业务比重逐年上升,目前占比达31%,毛利占比则为65%,是未来业绩的主要增长点。上市以来,公司归母净利润CAGR超过25%,目前发力陶瓷新材料,有望实现品牌再次跃升。 陶瓷电容业务受益于军工电子信息化高速发展,以及民用5G、汽车电子等需求旺盛等,迎来新发展机遇,未来三年自产MLCC业务增速有望保持高速增长。民用领域,随着5G、汽车电子渗透率的提高,MLCC产品需求激增,根据村田官网预测,2019-2024年全球MLCC市场CAGR为7.8%左右;军用领域,我国军工电子信息化加速建设,拉动军用陶瓷电容业务快速发展。目前公司积极投产,应对下游需求爆发,自产及代理业务业绩预计同步增厚。 特种陶瓷材料产线预计2020年9月全面投产,有望大幅增厚公司利润,助力公司2021年净利润较2019年翻倍。特陶业务主要成品为陶瓷基复合材料(CMC),根据全球调查机构GVR的预测,2018年CMC全球市场规模已达32.9亿美元,至2025年预计达77亿美元,CAGR达12.9%。此外,2019-2025年军用领域(除航空航天以外)CAGR将高达14.3%,显示出下游军工领域的需求迫切。公司CASAS-300预计2020年9月全面建设完成,根据公司公告预测,12年期测算中年均营收有望达5.3亿,增厚净利润3亿元。 首次覆盖并给予“买入”评级。受军工电子信息化浪潮推进,以及5G、汽车电子等民用领域需求旺盛,MLCC行业预计未来5年将保持高增长,而陶瓷新材料在航空、电力电子等领域迎来新机遇。公司自产业务中电容器、新材料板块通过投建项目扩大产能、提升效率,外加代理销售业务收入业绩保持稳定,我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为4.70、6.22、8.04亿元,对应EPS为1.04、1.37、1.78元/股,目前股价(2020年3月30日股价为22.21元/股)对应PE分别为21、16和12倍。选取与公司同为电容器等电子元器件供应公司作为可比公司,进行对比参考,可比公司20-22年的PE中值分别为26、21、17倍,公司估值水平低于可比公司中值水平。考虑到公司电容器业务持续向好、CASAS-300项目临近建成新材料业务产出量有保证,公司未来业绩有望保持快速增长,给予2020年30倍估值,预计向上空间40%以上,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:MLCC行业需求萎缩;军工电子信息化推进不及预期;公司CASAS-300项目投产情况不及预期等。

国产扫地机器人领军企业,小米生态链赋能快速爆发。作为米家智能扫地机器人供应商,公司成立迄今5年收入有望突破40亿元,目前在国内LDS 全局规划产品市场份额第一53%,小米在产品定位、品牌背书、供应链支持、渠道导流方面功不可没,目前持有公司25%的股权(上市前);公司创始人团队软硬件背景结合,实控人昌敬持股30.99%,四位合伙人分别来自百度、微软和华为,直接持股11%,此外核心骨干通过石头时代间接持股10%,公司管理团队激励充分。 行业仍处导入爆发阶段,国内外市场发展空间广阔。根据中怡康数据,2013-2018年我国扫地机器人行业销量和销售规模分别复合增长59%和61%,预计2019年销量突破600万台,销售规模超90亿元。目前国内吸尘器和扫地机器人渗透率分别只有20%和3%,欧美日韩等发达市场吸尘器基本普及,扫地机器人渗透率10%,在懒人经济和消费升级的推动下,清洁电器有望从可选消费品走向必需,我们预计到2030年中性情景下吸尘器和扫地机器人行业市场规模达634亿元和433亿元,行业复合增速14%;全球扫地机器人行业目前仍在初始导入阶段,2014-2018年市场规模复合增长27%,目前iRobot 和科沃斯凭借43亿和12亿的海外收入暂时领先。 鲶鱼策略+以快打慢助力公司脱颖而出。石头科技2016年9月推出“米家”智能扫地机器人,凭借“极致产品体验+性价比定价”鲶鱼策略击穿行业,通过1.6倍的超低定倍率实现价格带降维打击,将LDS 激光导航类产品从4000元左右拉低到1699元,加速扫地机器人普及,目前公司整体线上销售额市占率23%,LDS 全局规划产品线上零售额市占率53%居行业第一。扫地机器人核心壁垒在于路径规划及定位算法,公司率先将LDS 激光雷达和SLAM 算法的解决方案低成本商业化,通过产品更新迭代保持行业领先优势。 小米依赖度降低、自主品牌+产品扩充+市场开拓三箭齐发。公司于2017年9月和2018年3月陆续推出自有品牌石头和小瓦扫地机器人后,自有品牌收入占比迅速提升至19H1的54%,其中线下和电商自主渠道分别贡献收入38%和16%,产品结构改善拉高综合毛利率;此外产品线延伸至手持无线吸尘器,募投项目开发商用清洁机器人,有望贡献新增量。公司已成立中国香港小文和石头美国两家子公司负责海外市场开拓,未来表现可期。 盈利预测与投资评级。我们预计公司2019E-2021E 归母净利润为7.06亿元、9.04亿元和11.21亿元,同比增长130%、28%和24%,对应EPS 10.59元/股,13.56元/股和16.81元/股,对应市盈率44倍、35倍和28倍。我们认为石头科技2020年合理估值水平在40倍左右,对应市值362亿元,目标价542元,对应现价涨幅16%,给予“增持”投资评级。 风险提示:与小米公司合作关系发生变化;海外市场开拓遭遇专利诉讼。

国内工程机械龙头,业绩再创历史新高。公司始创于1989年,秉持“创建一流企业,造就一流人才,做出一流贡献”的愿景,深耕工程机械领域30年,如今已成为国内工程机械领域龙头,产品覆盖挖掘机械、混凝土机械、起重机械、筑路机械、桩工机械等全系列产品,其中挖机连续八年蝉联国内销量冠军,混凝土机械稳居全球第一品牌。公司2019前三季度营业收入586.9亿元,归母净利润91.6亿元,均创公司历史新高。 更新需求旺盛,多重因素助力,行业天花板上移。我国工程机械经历了稳步发展期(1990-2004)、高速发展期(2005-2011)、行业调整期(2012-2016),国内工程机械已经形成巨大存量市场。工程机械保有量对应下游地产、基建等的总需求,我国地产和基投资目前逐步进入稳定增长通道。未来地产、基建投资增速保持正增长情况下,工程机械保有量仍能继续增加,根据我们测算,更新需求成未来很长一段时间将成主导因素。叠加基建补短板、机器替人、环保政策趋严、“一带一路”多重因素影响下行业的天花板将不断上移。 持续强化核心竞争力,公司产品市占率不断提升。1)坚持创新:公司每年研发费率达5%以上,处于行业领先地位;2)重视销售:持股主要省级经销商10%以上股份,紧抓销售渠道;3)深化服务:全球600个服务网点,1700个服务中心筑牢售后服务根基。公司三大核心竞争力助力公司挖机、混凝土设备市占率国内第一,起重机设备市占率行业领先。 周期比较:本轮上涨更坚实,公司业绩有支撑。与上轮周期相比,本轮外部刺激减弱,行业发展更为健康。从三个维度来看,1)宏观:地产、基建增速远低于以往,本轮上涨对地产基建依赖度降低,下游需求来源更加广泛;2)行业:本轮周期主机厂更加注重经营质量,严格控制首付比例,盈利的质量更高,风险更低;3)公司:三一资本开支高峰期已过,有息负债减少明显,经营现金流充沛。整体来看,本轮周期无论从销量还是业绩质量上均优于上轮,公司未来三年业绩有明显支撑。 维持盈利预测及“买入”评级。预计2019-2021年营业收入分别为724.93/811.31/857.99亿元,归母净利润分别为114.32/123.95/131.59亿元,对应每股收益分别为1.36/1.47/1.56元/股,当前股价为17.75元(2020/01/03)对应PE分别为13X/12X/11X。可比公司2020年PE均值为13X,考虑到公司全系列产品市占率领先,且市占率仍在提升,公司作为行业龙头未来成长性更强,相较于可比公司具有一定的议价能力,给予公司2020年15X估值,对应股价22.05元,相比当前股价仍有24%的上涨空间,维持“买入”评级。 风险提示:地产基建投资额增速转负;海外扩张进程存在不确定性;行业竞争加剧等。

国内直升机唯一A股上市龙头,2019年季度间业绩持续改善。公司原为“哈飞股份”,2013年通过并购重组基本完成中航工业民用直升机总装及军民两用零部件业务的整体上市。重组后公司实现营收业绩跨越式增长,各项盈利指标保持稳定。2019年公司季度间业绩持续改善,三季报归母净利润4.05亿元,同比增长32.1%。公司是国内直升机行业唯一A股上市龙头,充分受益未来直升机高速增长周期。 中美直升机总量及吨位结构差距较大、直20通用直升机列装有望弥补我国在此领域装备空白。根据《TheMilitaryBalance2019》数据,目前我国直升机在总量配置、结构配比及吨位与美国仍存在较大差距,美国每艘大型水面作战舰艇平均配备7.9架舰载直升机,中国每艘舰艇配备1.14架,配比仅为美军的1/7,舰载直升机数量差距明显。新列装的国产通用直升机直-20将填补我国在10吨级直升机的空缺。我们认为,中直股份新机型未来有望加速放量,助力公司业绩迈入下一个台阶。 国内直升机装备建设或借鉴美国模式,陆军空突+海军两栖作战力量加速建设预计将带来直升机需求新增量。十九大将强军思想写入党章统领全局,陆军空中突击部队及海军两栖作战力量建设加速推进。参照美军先进经验及配比比例,10吨级通用直升机为陆军空突及海军舰载直升机最佳选择。国外各大媒体预计中国将建造3-6艘新型两栖攻击舰,同时假设我国陆军空中突击部队直升机比例接近美军水平,中性情景假设下,预计陆军空突及海军两栖作战力量建设将带动军用直升机380亿元新增需求。 集团旗下直升机业务唯一A股上市公司,资产整合进程值得关注。公司所属集团资产整合经验丰富,公司体外资产体量大且优质,潜在资产整合空间较大。近期中航科工公告收购中直有限最新进展,公司体外净利润规模接近4亿元。中直股份作为中航工业直升机板块唯一A股上市公司,体外仍有大量核心军机总装资产,公司未来资产整合进程值得关注。 维持盈利预测及买入评级。我们预计公司2019/20/21年的营业收入分别为168.60亿元、207.65亿元、254.29亿元,归母净利润分别为6.61亿元、8.49亿元、10.63亿元,对应EPS为1.12/1.44/1.80元。相对估值法下,当前股价(12月26日收盘价)47.76元,对应公司19-21年PE为43/33/27X、19年PE为43X,PS为1.67X,可比公司PE及PS中值分别为58X、1.83X,公司估值水平与可比公司估值相比较低。同时,考虑到公司为国内军用直升机行业唯一A股上市公司,未来业绩增长潜力大,叠加公司资产整合预期,因此维持盈利预测及买入评级。 风险提示:1)部分核心配套系统交付受阻;2)资产整合进度不达预期等。

单三季度业绩小幅下滑已有预期。Q3归母净利润小幅下滑3.91%,我们认为主要受油缸影响,下滑原因有二:1)一季度为下游主机厂促销季,今年促销力度较大,年初油缸备货较多,导致需求提前透支;2)二季度下游挖机销量出现明显下滑后,主机厂担忧市场需求下滑从而主动控制产量,公司订单随之出现下滑。由于公司油缸市占率相对稳定,交货周期约为1个月,因此公司油缸业绩基本与挖机销量数据存在对应关系,三季度业绩情况市场已有预期。 油缸业务继续保持稳定增长,泵阀业务贡献弹性。1)油缸:受下游行业持续升温以及公司产品的竞争力不断提升影响,公司产品销量实现大幅增长,其中挖机油缸产品收入同比增长15%,非标油缸产品收入同比增长8%,油缸业务增长相对稳定;2)泵阀:子公司液压科技挖掘机用泵阀销量大幅增长,液压科技收入同比增长86%,泵阀业务目前结构占比仍较低,随着泵阀业务快速放量,未来将为公司业绩贡献新的更大的弹性。 下游挖机需求韧性十足,公司业绩仍有支撑。9月挖机销量15799台,同比增长17.8%,再超市场预期,2019年1-9月挖机销量17.9万台,同比涨幅达14.7%,其中大/中/小挖分别增长5.7%/8.5%/15.7%,机器替人趋势不改。我们分析认为宏观经济下行背景下,基建可能成为稳经济的重要抓手,在基建稳定、专项债加码、机器替人及环保趋严等多重因素影响下,挖机需求韧性十足,公司业绩仍有较强支撑。 公司铸造厂二期已经投产,有望增厚公司业绩。铸造厂二期10月份已全部投产,预计公司铸造厂一期+二期铸件产能将达到5.5万吨/年,能够支撑40-50亿泵阀产量,除满足自用外,富余铸件产能可以外销,外销部分将增厚公司业绩。 维持盈利预测,维持“买入”评级。维持盈利预测,预计2019-2021年归母净利润为12.68/14.67/17.02亿元,对应EPS分别为1.44/1.66/1.93元/股,当前股价为38.84元(2019/10/30)对应PE分别为27X/23X/20X,考虑到公司较高的行业壁垒以及良好的竞争格局,公司业绩存在较大的弹性和确定性,因此维持“买入”评级。 风险提示:下游工程机械销量下滑;泵阀业务进展不及预期;海外业务拓展不及预期等。

起重机械超预期,挖机、混凝土机械等均表现良好。受益于国内基础设施建设、环境保护力度加强、设备更新需求增长、人工替代效应等因素,2019年上半年,挖掘机械收入159.10亿元(yoy+42.56%);混凝土机械实现收入129.23亿元(yoy+51.17%);起重机械收入85亿元(yoy+107.24%);桩工机械收入29.64亿元(yoy+36.87%),路面机械收入12.50亿元(yoy+43.87%)。起重机械增速超预期,分析认为主要是去年下半年起重机业务产能不足,一部分订单推迟到了今年,挖机、混凝土机械等表现良好。 盈利能力持续增强,经营净现金流再创新高。1)毛利率:公司整体毛利率32.36%,较2018年同期提升0.72pct。分产品来看:挖机毛利率相比去年同期下降3.92pct,我们分析认为这是由于公司毛利率较低的小挖微挖销售占比逐步提高,行业竞争相对激烈导致;混凝土机械毛利率同比上升5.76pct;起重机械毛利率相比去年上升1.27pct;2)净利率:上半年净利率为15.99%,较2018年同期上升3.49pct,原因是费用实现有效控制,上半年公司期间费用费率为11.8%,较2018年同期大幅下降2.63个百分点,为历史最低水平。我们认为盈利能力的提升主要得益于公司规模效应以及智能化带来单位成本下降。3)现金流:公司现金流持续提升,2019H1经营活动净现金流75.95亿元,创历史新高。 产品市占率仍在提升,行业龙头地位愈发稳固。2019年1-6月,全国挖机销量137207台,同比14.22%增长,起重机械销量25014台,同比50.10%,公司挖机、起重机械收入显著快于行业,主要原因是公司各产品市占率稳步提升。目前公司在挖机领域市占率国内第一,已连续九年蝉联国内销量冠军,混凝土机械占据全球50%以上份额,起重机械市占率也在逐步提高,公司行业龙头地位愈发稳固。 上调盈利预测,上调评级为“买入”。上调公司2019-2021年盈利预测,预计19-21年归母净利润分别为114.32/123.95/131.59亿元(原预测为86.93/71.04/68.20亿元),EPS分别为1.37/1.48/1.57元/股(原预测为1.04/0.85/0.81元/股),当前股价为13.73元(2019/9/2)对应PE分别为10X/9X/9X。可比公司(中联重科、徐工机械、建设机械)2019年PE中位数为11X,考虑到公司龙头地位,给予公司2019年12X估值,对应股价16.44元,相比当前股价仍有20%的上涨空间,由“增持”评级上调为“买入”评级。 风险提示:下游需求周期性波动的风险;海外扩张进程存在不确定性;行业竞争加剧等。

事件: 公司发布半年报,2019H1实现营收 27.93亿元(yoy+29.05%)。实现归母净利润 6.71亿元(yoy+44.74%),扣非后归母净利润 6.30亿元(yoy+49.55%),业绩符合预期。 点评: 下游需求景气持续,油缸业务稳步增长。1)挖机专用油缸:2019H1公司共销售挖机专用油缸 25.56万只(yoy+13%),实现销售收入 12.33亿元(yoy+25%)。2)重型装备非标油缸:上半年公司销售重型装备用非标准油缸 7.86万只(yoy+18%),实现销售收入 6.33亿元(yoy+8%)。今年上半年非标产线仍被挖机油缸占用了部分产能,影响了非标油缸的产销量。 泵阀业务表现亮眼,市场份额逐月提升。子公司液压科技泵阀销量大幅增长,液压科技收入同比增长 100%。 1)挖机泵阀: 2019H1液压科技继续保持了小挖市场液压件的高份额,中大挖液压件也全面大批量配套在了各大主机厂的主力机型中,市场份额逐月提升;2)挖机回转马达:液压科技全面开发的 6~50T 级挖掘机用回转马达,均在主机厂得以小批量验证。3)非挖机用泵阀:高空作业车领域液压件开始大批量配套在海内外高端客户上; 汽车吊、水泥泵车、领域均有新的批量配套开始投放市场。综合来看,下半年泵阀业务有望继续维持高增长。 盈利能力继续提升,毛利率创 2013年以来新高。受益于规模效应和产品结构优化,产品综合毛利率较去年同期增加 2.43pct,达到 2013年以来新高(37.03%);期间费用率8.66%,同比下降 1.15pct,净利率 24.06%,同比增加 2.59pct,未来随着公司中大挖泵阀放量,预计公司盈利能力将进一步提升。 铸造厂二期即将投产,有望增厚公司业绩。 上半年公司铸件销量 1.75万吨,同比增长 30%,实现销售收入 2.29亿元,同比增长 21%。铸造厂二期下半年全部投产,预计 2019年年底公司铸件产能将达到 5.5万吨,外销部分有望增厚公司业绩。 上调盈利预测,上调评级为“买入”。上调盈利预测,预计 2019-2021年归母净利润为12.68/14.67/17.02亿元( 原预测 11.37/12.51/13.81亿元) ,对应 EPS 分 别为1.44/1.66/1.93元/股(原预测为 1.29/1.42/1.57元/股),当前股价为 33.15元(2019/9/2)对应 PE 分别为 23X/20X/17X。可比公司(艾迪精密)2019年 PE 为 28X,同时考虑到公司在液压系统业务上国内领先,给予公司 2019年 28X 估值,对应股价 40.32元,相比当前股价仍有 22%的上涨空间,由“增持”评级上调为“买入”评级。 风险提示:下游工程机械销量下滑;泵阀业务进展不及预期;海外业务拓展不及预期等。

中直股份(600038)发布2019半年报,实现营收69.0亿元,同比增长28.75%;归母净利润2.41亿元,同比增长35.50%;扣非净利润2.32亿元,同比增长35.18%;业绩超市场预期。 交付增加规模效应显现提升盈利能力,公司利润增速高于营收增速。公司营收增加28.75%,而归母净利润增长35.50%,高于营收增速,公司净利率由3.23%增至3.41%,利润率增幅5.6%,我们认为主要是哈尔滨分部、景德镇分部生产交付增加,规模效应显著提升净利率。 公司营收增长28.75%,主要是哈尔滨分部营收大幅提高所致。 (1)2019H1哈尔滨分部20.8亿(占比30.2%),同比增长98.6%,利润总额6595万,同比增长155.9%,预计主要为新机型放量带来收入翻倍,规模效应显现,利润总额大幅上升。 (2)景德镇分部40.8亿(占比69.6%),同比增长11%,增长较为平稳;利润总额2.36亿,同比增长20.0%。我们认为,主力机型稳定交付,其他机型并未减少生产,预计未来三年收入仍将保持10-15%增长。 公司毛利率略有下降,由去年同期12.6%降至11.3%,我们认为主要是由于营收占比较高的景德镇分部生产的新机型毛利率较低所致。 (1)根据公告,2019H1景德镇分部毛利率为9.4%,较去年公司整体水平下降明显,我们分析认为,或由于新机型毛利率较低所导致。新机型稳步放量后,景德镇分部毛利率预计将快速回升。 (2)哈尔滨分部毛利率为11.7%,略高于综合毛利率,我们认为主要是哈尔滨分部收入规模翻倍、固定成本占比下降带动毛利率提升。随着新机型定型放量,规模效应将持续显现,哈尔滨分部毛利率有望稳步提升。 净利润增长35.5%,主要为公司营收增长、期间费用占比下降、降费增效成果显著,因此利润率明显提升。 (1)公司四费营收占比由8.7%降至7.4%,销售费用、财务费用同比减少,其中利息收入由2200万增长至3400万,降费增效成果突出。随着收入规模继续扩大、公司整体降费增效继续深入,公司整体利润率有望继续提升。 (2)研发费用约9400万同比提高96.3%,我们认为主要是新机型、新工艺带来研制生产投入增加所致,显示公司整体生产规模快速增加。 公司经营性现金流净额为净流出6.45亿,同比减少12.5亿,我们分析认为,主要是公司生产规模扩大、支付上游原材料、零部件等现金支出大幅上升导致。而公司下游客户付款节奏同步加快,预计全年经营性现金流将改善。 下游大量需求保障公司未来三年业绩持续高速增长。我们分析预计,目前陆航、海军舰艇直升机仍较大,行业天花板在不断上升,而随着新机型放量,我们预计公司未来三年业绩有望保持较高复合增速。 维持盈利预测及“买入”评级。预计公司2019-21年归母净利润分别为6.61/8.49/10.63亿元,当前股价(47.23元8月26日)对应PE分别为42/33/26倍。考虑到公司作为直升机领域唯一上市龙头,未来业绩增长值得重点期待,同时叠加资产整合预期,因此,维持盈利预测及买入评级。

国内老牌电机转子龙头,布局无人机业务添活力。1)国内最大电机转子供应商,借力北航进入无人机业务领域。公司是国内最大的电机定转子供应商,后收购天宇长鹰公司打造无人机平台。第一大股东为长鹰天启,北京航空航天大学为长鹰天启最终受益人,公司实控人为尹兴满家族;2)传统电机业务已趋成熟,无人机业务腾飞在即;3)公司经营业绩稳步增长,四费管控整体较好。近5年营收CAGR为14.07%,四费管控效果较好,归母净利润CAGR为8.79%。 军民用无人机市场广阔,子公司天宇长鹰产品放量在即。1)在军用领域:无人机的无人员伤亡、使用限制少、隐蔽性好、效费比高等特点使其在现代战争中的地位和作用日渐突出,多个无人机强国都相继研制出先进的军用无人机型号。军用无人机功能不断拓展、需求发展迅速,未来有望成为航空主战装备;2)在民用领域:消费级无人机和专业级无人机市场需求较大,民用无人机市场爆发在即;3)子公司天宇长鹰作为北航无人机产业化平台,拥有深厚的技术储备,军用客户需求稳定、民用及外贸市场拓展取得新突破,预计公司未来无人机业务腾飞在即。 汽车、电动自行车市场由高速发展转向高质量发展,公司电机业务稳健增长。1)汽车用电机行业:当前传统汽车产业相对成熟,市场竞争加剧,新能源汽车产业正逐步发展,汽车产业正由高速向高质量增长转型,受此影响,汽车用电机业务稳健发展;2)电动自行车用电机产业:电动车市场相对饱和,电机业务平稳发展;3)公司电机业务为全球龙头,与多家知名企业保持战略合作关系,凭借专业化生产配合优秀的前端服务能力,保障未来收入平稳增长。 首次覆盖并给予买入评级。预计公司19/20/21年的EPS分别为0.73、1.02、1.41元/股,目前股价(7月26日收盘价)14.43元,对应PE分别为20/14/10倍。综合考虑选取与公司汽车零部件配套业务营收增速及毛利率相近的公司进行对比,可比公司19/20/21年PE均值分别为28/25/20X;同时选取主业为无人机的公司进行对比,可比公司19/20/21年PE均值分别为31/26/21X,考虑到公司是全球最大的汽车发电机定子铁芯供应商,预计未来在无人机行业快速发展,给予公司2019年30X估值,当前股价对应公司2019年估值仅20X,存在50%以上空间,因此,首次覆盖并给予“买入”评级。 风险提示:1)传统电机业务大幅下滑;2)无人机项目不及预期;3)股权质押问题再度激化。

事件:公司董事会审议通过了《关于公司收购国神光电科技(上海)有限公司51%股权的议案》拟以1.15亿元收购国神光电9名股东共计51%的股权。 点评: 超快激光器领先企业,2018年利润率快速提高。1)收购超快激光器领先企业:国神光电成立于2011年,已经研制出具有国际领先技术水平的全光纤集成高功率飞秒激光器,具备了生产工业化稳定的大功率超快激光器的能力。国神光电布局医疗、美容等多个细分领域的超快激光器,市场空间广阔。2)2018年利润率快速提高:国神光电2018年实现营收1955万元(-30.47%),净利润664万元(-6.79%)。2018年营业利润率为38.40%(+10.94pct),净利率为33.96%(+8.63pct),利润率水平快速提高。3)设立产品销量目标:国神光电承诺2019-2021年研发并实现销售的飞秒、皮秒新产品不低于三种。新产品研发完成后,国神光电自行或通过锐科激光按照市场价格销售,销售产品应经客户书面验收通过,且3种产品开发的总体目标是:高功率皮秒激光器,紫外高功率皮秒激光器,高功率飞秒激光器,每种产品销售不低于10台,以证明产品具备可靠性。 拓展产品品类,带来新增长点。1)打开超快激光器市场:我们认为,激光器未来将向高功率和超快两个方向发展。根据收购公告,2019年超快激光器将会促进激光产业新一轮增速,超快激光市场增长速度预计是整个激光市场增长速度的两倍。实现超快激光器产品的研发生产与销售,有望有效拓展锐科激光的产品线和客户群体,提升规模、完善产业布局。按照超快激光器大几十万的均价粗略计算,按照业绩承诺假设2019/2020/2021年国神销售10/20/30台,假设2019年完成并表,预计2020年开始国神可以实现千万级的收入贡献。2)协同效应显著:锐科和国神光电有望形成协同效应:锐科发挥平台效应,利用自身成熟的研发和市场的团队给予国神支持,加快其产品向收入的转化;国神有望与锐科进行技术交流,增厚业绩的同时,加速锐科光纤激光器的技术迭代。 维持盈利预测,维持“增持”评级。公司是激光器龙头,技术、运营、销售能力突出。我们认为,下游需求依旧旺盛,且在2019年上半年行业价格战有所缓和的背景下,公司有望保持业绩的高速增长和毛利率的稳定,看好公司长期发展。维持盈利预测,预计2019/2020/2021年实现净利润5.21/7.46/9.92亿元,对应EPS为4.07/5.83/7.75元/股,对应PE为30/21/16倍,维持“增持”评级。

公司为中船工业集团旗下民船上市平台,18年业绩扭亏成功撤销退市风险警示。 公司前身为船舶动力主体沪东重机,2007年集团民船资产注入后成为旗下民船建造上市平台。公司为控股型母公司,下属上海外高桥、中船澄西及沪东重机分别承担民船修造、船舶动力、机电设备及海洋工程四大主营业务。 2016-17年受国际经贸环境影响,公司业绩连续亏损受到交易所退市风险警示并对股票进行特别处理。 2018依靠降本增效及增量订单,业绩实现扭亏,成功撤销退市风险警示。 民船业务聚焦高端船型,世界航运业复苏公司或将率先受益。 民船造修为公司最大主营业务。国际航运业核心指标 BDI 指数仍处于筑底进程,航运业复苏仍需静待时机。 航运市场大幅萎缩背景下,世界造船业订单向中、 日、 韩三国头部集中,韩国船企手持大量高附加值船型持续获得盈利。公司人工成本较韩国具有优势,同时持续聚焦布局高端船型,超大型油轮等高端船型交付量持续增长,但与韩企相比仍有较大提升空间,叠加公司成本优势,有望率先受益世界造船行业复苏。 集团军船总装资产注入进程开启,航母建设牵引千亿军用大中型配套舰艇市场空间。 公司资产整合预案发布,集团军船总装资产注入进程开启。强军思想牵引我国蓝水海军建设,航母为其中必备力量。参照国际先进建造规律,航母建设将带动配套舰艇加速建造列装。 国外多家媒体预测我国未来将拥有 4-6艘航母,结合美国类似级别航母编队价值量,配套舰艇占比为 35.5%,预计未来我国航母配套舰艇市场空间将超千亿元。 集团此次拟注入军船资产均为航母编队配套舰艇建造主力, 未来有望充分受益国产航母建造加速带来的红利。 船舶版块战略性重组稳妥推进,公司总装地位若确立将受益多项政策改革红利。 国资委主任两会发声“继续稳妥推进船舶版块战略性重组”,公司资产整合完成后将成为控股股东中船集团旗下军民船总装唯一上市平台,与中船重工集团旗下军民船上市主体中国重工相对应,在版块战略性重组的大背景下,公司总装地位值得期待。同时军民采购及定价制度有望突破,公司重组完成将作为总装主体充分受益,盈利能力将显著改善。 首次覆盖并给予买入评级。 预计公司 19/20/21年的 EPS 分别为 0.41、 0.49、 0.61元/股,目前股价(5月 27日收盘价)20.17元,对应 PE 分别为 49/41/33倍。选取与中国船舶同样以船舶修造、动力装备等为主营业务的代表性可比公司进行对比参考,可比公司19/20/21年 PE 中值分别为 66/55/54倍,公司估值水平显著低于可比公司。 考虑到公司民船业务逐渐筑底回升、动力设备业务稳定恢复,业绩有望持续改善,同时公司控股股东中船集团为我国乃至世界民船领域领军企业,此次重组若顺利完成,公司将成为集团军民船总装唯一上市龙头,看好公司中长期投资价值,首次覆盖并给予”买入”评级。 风险提示:1)民船市场复苏不及预期;2)资产整合进度低于预期。