事件:御家汇发布2018年半年报,2018H1公司实现主营业务收入9.81亿元,同比增长57.8%;实现归母净利润6503万元,同比增长19.1%;实现扣非归母净利润6351万元,同比增长3.5%。公司Q2单季度实现营收5.99亿元,同比增长69.7%(Q1营收增长42.1%);实现归母净利润3570万元,同比增长18.4%(Q1归母净利润增长19.8%);实现扣非归母净利润3251万元,同比下滑5.5%(Q1扣非归母净利润增长14.9%)。 水乳膏霜强势领涨,销售费用大幅提升。分产品看,2018H1公司贴式面膜实现营收6.22亿元,同比增长33.7%;非贴式面膜实现营收4634万元,同比增长0.8%;水乳膏霜实现营收3.01亿元,同比增长181.3%。水乳膏霜产品贡献了营收增量的54%,其占公司营收的比重也由2016年的13.3%大幅提升至当前的30.7%。毛利率方面,2018H1公司总体毛利率为53.8%,同比提升0.2pct,其中贴式面膜毛利率为55.6%,同比提升1.3pct;水乳膏霜毛利率为49.7%,同比下滑2.1pct;非贴式面膜毛利率为58.5%,同比提升4pct。分季度看,Q1/Q2公司综合毛利率分别为55.2%和52.9%。费用方面,2018H1公司销售费用、管理费用和财务费用占营收比重分别为37.8%、6.8%和0.1%,同比提升7.3pct,下降1.9pct和下降0.3pct。我们认为销售费用大幅提升与公司同期增加市场投入以期实现渠道拓展和份额提升有关。销售费用大幅上涨拖累公司净利率大幅下滑,2018H1公司净利率为6.6%,同比下降2.2pct。其中Q1/Q2净利率分别为7.7%和6.0%。 品牌渠道品类齐发力,国际化战略进行时。品牌方面,2018H1公司旗下各品牌均实现业绩增长。其中御泥坊品牌市占率进一步提升,小迷糊品牌继续保持高速增长。品类拓展上,公司成功签约意大利时尚彩妆品牌KIKO及源自美国的自然时尚护发品牌OGX,成功获得中国大陆地区线上独家代理权。渠道方面,OGX海外旗舰店(天猫国际)于2018年4月10日开业上线,KIKO海外旗舰店(天猫国际)于2018年6月6日开业上线,同时公司积极打造云集等高潜力线上渠道。在深耕互联网渠道的同时,线下渠道上,御泥坊品牌已成功入驻全国3000多家屈臣氏、400多家沃尔玛、各大城市化妆品专营店以及香港屈臣氏、万宁等。国际化战略上,公司对外发布独立跨境电商开放平台“水羊国际”,为优秀的国际品牌提供进入中国市场的全套解决方案。预计在未来5年时间,水羊国际将为合作品牌链接超过3亿核心人群。截至2018年6月30日,“水羊国际”已成功签约的品牌包括日本城野医生、韩国丽得姿、美国自然时尚护发品牌OGX、意大利时尚彩妆品牌KIKO。 从单核走向多核。1)精准营销,获客成本优势显著。公司线上渠道基因助力精准营销,获客成本低位持平,较其他线上护肤品零售商优势显著。2)产品端品质升级,具备客户粘性,渠道覆盖提升增加客流量。线上自营客户量高速增长下购买频次稳中有升,渠道端线上向线下融合,市场边界延伸。3)打造多品类、多品牌,收入端量价齐升。 “御泥坊”之后再造“小迷糊”亿元级自主品牌,品牌、产品结构均存较大放量空间;同时,公司通过品质升级及代理中高端品牌丰富品类,使得客单价提升立竿见影。 投资建议:我们预估公司2018-20年实现归属于母公司净利润1.77、2.41、3.33亿元,同比增长11.6%、36.2%、38.2%,对应EPS为0.65、0.89、1.22元。维持“增持”评级。 风险提示:渠道单一风险、品牌单一风险

事件:美凯龙发布2018中报,2018H1公司实现营收63.74亿元,同比增长25.69%;实现归母净利润30.39亿元,同比增长48.57%;非经常性损益14.24亿元,其中投资性房地产公允价值计量收益11.03亿元,同比增长15%;实现扣非净利润16.15亿元,同比增长25.53%。其中,Q2单季度营收34.85亿元,同比增长25.97%,归母净利润18.56亿元,同比增长62.69%;扣非净利润8.14亿元。 整体业绩符合预期。2018H1公司经营活动净现金流11.34亿元,同比减少54.92%,主要系集中收银推广及2017年末促销活动导致代收款流入增加及相应2018H1向商户支付代收货款流出增加;应收票据及应收账款20.51亿元,同比增长75.27%,主要系新开业委管项目增长所致;流动资产11.68亿元,同比增长131.32%,主要系报告期内新增保理业务和融资租赁业务所致。2018H1实现毛利率69.33%(-3.56pct.),Q2毛利率68.29%(-6.07%),主要系自营业务毛利率稳定情况下,委管业务人工成本上升导致毛利率下降,同时毛利率较低的建造施工业务收入大幅增加所致。我们判断伴随渠道下沉,委管业务毛利率或将持续下行,但基于管理人员费用由合作方承担的模式特点,公司净利润影响有限。 期间费用下降,凸显内部管控效率。公司2018H1净利率50.42%(+7.89pct.),Q2净利率为55.93%(+18.58pct.),主要系期间费用大幅下降及2季度公允价值变动收益较去年同期大幅提升所致(+88%)。公司2018H1期间费用率27.63%(-3.71pct),其中,销售费用率10.14%(-1.24pct);管理费用率8.28%(-0.95pct),财务费用率9.21%(-1.52pct),2018H1平均借款资本化率为5.26%(2017年为5.52%),广告费用控制得当及利息收入增加助力期间费用下降。 自营业务:战略布局一二线,收入稳健增长,护城河稳固。2018H1,公司经营自营商场75家(+4家,2家新开、2家委管转自营),筹备25家(+3家),经营面积609.2万方(+38.65万方)。公司自营商场收入38.01亿元,同比增长10.6%,毛利率77.9%(+0.8pct.),其中自有商场51家,营收30.22亿元(+15%);租赁商场20家,营收5.11亿元(-8.8%);合营联营商场4家,营收2.69亿元(+7.6%)。 委管业务:轻资产拓展,下半年开店有望加速。2018H1,公司经营192家委管商场(+7家),358个签约项目取得土地使用权证/已获得地块(+8家),经营面积986.3万方,约60%项目分布在华东华北地区。公司委管业务收入17.49亿元,同比增长18.7%,毛利率60.62%(-4.94pct.),其中项目前期冠名咨询服务收入6.33亿元(+1.3%),项目年度冠名咨询服务收入8.29亿元(+23%),工程项目咨询收入1.45亿元(+3109.6%),商业咨询及招商佣金收入1.42亿元(-15.9%)。伴随家居传统旺季来临,我们判断委管商场下半年开店有望加速。 出租率高位向上凸显门店运营优越,同店增长创新高彰显地理位置稀缺。2018H1公司委管商场平均出租率97.6%(+0.98pct.),自营商场平均出租率97.9%(+0.92pct.),成熟商场同店增长率达9.6%(+5.3pct.),创新高。我们判断,在地产承压的大环境下,公司实现自营成熟门店收入增长新高,凸显公司运营能力及自营门店优质地理资源稀缺性。 业务多元化,贡献新增量。2018H1公司建造施工及设计收入4.59亿元,同比增长1369.3%,毛利率40.6%(+25.1pct.);联合营销、战略咨询、互联网线上平台等其他收入4.42亿元,同比增长64.7%,毛利率80.5%(+2.4pct.);商品销售及家装收入1.88亿元,同比增长71.6%,毛利率28%(+5.8pct.),业务多元化贡献收入新增量。 专业化管理团队,强化全渠道泛家居业务平台服务商定位。报告期内,美凯龙商场软装装饰及家装设计等新业态经营面积增长30%,重视高频消费品提升客流量。同时,公司旗下互联网家装平台签约高端家装公司74家,入驻设计师会员2.49万名,预约装修客户5.52万名。零售平台实现1.77万家商户签约入驻;32座城市69家线下商场与线上平台的商品及服务对接,前瞻性眼光布局家居新零售。 投资建议:我们预估公司2018-20年实现营收133.18、154.49、177.08亿元,同比增长21.52%、16%、14.62%,实现归母净利润48.68、54.91、62.47亿元,同比增长19.38%、12.78%、13.77%,对应EPS为1.37、1.55、1.76元,维持“买入”评级。 风险提示:地产景气程度下滑风险、委管项目拓展不及预期风险。

事件:索菲亚发布2018年中报,2018H1公司实现营收29.88亿元,同比增长20.12%;归母净利润3.69亿元,同比增长25.38%;扣非归母净利润3.47亿元,同比增长23.18%,经营性现金流净额3.32亿元,同比减少20.16%,主要系广告费用大幅增加及大宗业务增长导致应收账款规模提升所致。其中,Q1/Q2单季度收入增速为30.32%/13.78%,归母净利润增速为33.48%/22.5%,2季度增速有所放缓,整体业绩符合预期。同时,公司发布业绩指引:预计2018年1-9月实现归母净利润6.91-8.06亿元,同比增长20-40%,预计Q3单季度实现归母净利润3.22-4.37亿元,同比增长14.4%-55.3%。 增速有所放缓,开店加速、整体业绩符合预期。公司2018H1新增300家终端门店,橱衣柜、木门、大家居门店总量达到3335家。 1)公司索菲亚定制家具(含OEM家具家品)实现营业收入26.35亿元,同比增长19.33%。其中,衣柜及配件收入24.86亿元(+19.44%),家具家品收入1.49亿元(+17.53%)。经销渠道/直营渠道/大宗渠道销售占比分别为86.71%/3.53%/9.16%。索菲亚定制家具业务增速有所放缓,主要系:1,Q2同比降价,预计Q3同比降价将持续;2,2018年H1约500门店终端门店翻新,收入有所下降;3,2017年索菲亚新增门店少于其他主要品牌;4,行业逐步进入成熟期,竞争加剧。截止2018H1,索菲亚客单价10388元/单(出厂口径),同比增长9.41%。全屋定制产品经销商近1350位(+150位),专卖店数量2388家(+188家)(另有20~60㎡超市店约404家),以及大家居店22家,预计2018全年专卖店新开500家,大家居店新开100家。门店数结构:省会城市/地级城市/四五线城市占比19%/28%/53%。收入结构:省会城市/地级城市/四五线城市占比36%/32%/32%。 2)公司橱柜业务实现营业收入2.78亿元,同比增长3.76%。截至2018H1,司米厨柜拥有经销商639家(+139家),独立经销专卖店766家(+46家),预计2018年全年独立店新开105家。2018H1橱柜业务亏损约2100万,司米橱柜目前已开始逐步实现盈利,进入利润拐点,成为公司营收的新增长点之一。 3)木门业务实现营业收入6001万元。截至2018H1,木门业务亏损约2700万,米兰纳MILANA独立店达159家(+64家),融入店300逾家(不含大家居门店)、经销商436位,华鹤木门店158家,经销商150位。 规模化和信息化助力毛利率持续提升。公司2018H1毛利率为37.67%(+1.42pct.),Q1/Q2单季度毛利分别为34.75%(+2.39pct.)/39.76%(+1.08pct.),其中,2018H1衣柜及配件毛利率为41.22%(+1.07pct.),家具家品业务毛利率16.08%(-1.96pct.),索菲亚定制家具成本约6628元/单,橱柜毛利率为25.32%(+10.13pct.),木门毛利率为4.44%。公司2018H1净利率为12%(+0.48pct.)。Q1/Q2单季度净利率分别为6.9%/15.64%(+1.25pct.)。其中,2018H1期间费用率22.08%(+1.84pct.),销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为10.15%/11.71%/0.22%,智能信息数字化等项目研发支出增加及折旧增长导致管理费用大幅提升。 制造端和运营端持续优化,长期关注盈利能力提高。制造端:2018年上半年公司“索菲亚”衣柜及配套定制柜生产基地年度月平均实际生产达到17.71万单,年度平均产能利用率平均为83.38%,五大工厂目前平均交货周期为10天~12天左右。2018年H1公司CNC数控比例达100%,板材利用率接近84%,一次性安装成功率从80%以上提升至90%,优化客户体验,助力净利润提升。 运营端:2018H1公司通过旧店翻新、补贴上样、淘汰落后经销商等持续强化终端渠道优势。 产品结构横向拓展,产能端添砖加瓦助力大家居。索菲亚目前具备涵盖橱衣柜、木门、家具家品及窗帘等多品类条线,2018H1公司拥有大家居融合店22家(+2家)。同时,产能端成都二期生产基地、兰考恒大索菲亚家居基地、黄冈司米厨柜二厂正在建设,在建工程5.91亿元,产能添砖加瓦助力大家居战略。 投资建议:我们预计公司18-20年实现收入75.4亿元、89.9亿元、104.5亿元,同比增长22.3%、19.3%、16.2%;实现归母净利润10.9亿元、13.2亿元和15.8亿元,同比增长20.6%、20.5%、19.8%;EPS分别为1.18元、1.43元和1.71元,维持“买入”评级。 风险提示:房地产市场的调控带来的市场需求风险、行业竞争加剧导致行业平均利润率下滑的风险。

事件:公司发布2018半年报,2018H1公司实现营收18.44亿元,同比增长55.62%;实现归母净利润1.23亿元,同比增长29.55%,实现扣非归母净利润1.09亿元,同比增长34.07%。由于公司调整会计准则,若扣除影视业务2501.09万元的调整,公司上半年实现归母净利润为9783.68万元,同比增长3.18%,若再扣除M&D并表,则同比下滑5.8%。 二季度收入增长持续。Q2单二季度实现营收9.56亿元,同比增长36.33%,收入环比略有放缓,实现归母净利润0.69亿元,同比增长34.50%,实现扣非后归母净利润0.57亿元,同比增长25.91%。公司上半年毛利率约为31.20%,同比下滑1.19个百分点,其中Q1/Q2毛利率分别为31.48%/30.94%;公司上半年净利率约为7.05%,同比下滑0.96个百分点,其中Q1/Q2净利率分别为6.42%/7.63%。毛利率有所下滑主要是由于原材料价格上涨,OEM业务无法及时提价所致。公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为16.49%/6.87%/1.50%,同比提升3.02/-1.04/0.24个百分点,销售费用率的提升主要是由于国品计划的支出以及新渠道营销费用的投入。 自主品牌延续高增长,净利率持续提升。自主品牌业务实现收入7.3亿元,同比增长52%,Q2单季度实现营收4.1亿元,同比增长39%,延续此前高增长,虽然较Q1增长略有放缓,综合考虑季节因素以及地产销售放缓等影响,整体收入符合预期。若不考虑MD并表和传媒业务,家具板块上半年实现净利润约为0.64亿元。净利率4%,若加回国品计划(全年均匀摊销)的费用,公司家具业务整体净利率接近10%。根据我们测算,公司Q2家具业务净利率约为4.7%,相较Q1净利率仍处于提升趋势,验证此前自主品牌净利率逐步提升的逻辑。在加盟商渠道方面,公司继续大力引进“龙头”客户,培养超级客户,鼓励加盟商多开门店。上半年“喜临门”新开门店280多家,门店总数超过1700家。 家具业务经营稳健,M&D经营质量良好。公司18年上半年家具业务板块实现营收15.4亿元,同比增长40%,其中酒店工程业务实现收入1.3亿元,同比增长30%,Q2单季度实现营收0.7亿元,同比增长17%;ODM/OEM业务实现收入6.8亿元,同比增长31%,Q2单季度实现营收3.5亿元,同比增长21%。18年上半年M&D沙发业务实现收入2.2亿元,“M&D”新开门店20多家,门店总数超过300家。M&D上半年实现净利润1671.10万元,考虑到51%的股权,最终贡献852.26万元净利润,上半年实现经营活动现金流量5121.76万元,经营质量良好。 传媒业务现金流略改善,会计准则调整带来利润大幅增长。公司上半年影视业务实现收入0.8亿元,同比增长1.1%,实现净利润为5042.45万元,同比增长89.3%,如果剔除会计准则调整的费用,公司传媒业务实现净利润为2541.36万元,同比下滑4.59%。公司上半年传媒业务应收账款约为5.7亿元,较去年同期减少1500万元,同时公司持续优化播出渠道,2018超级剧集《镇魂》也会在三季度贡献收入,新剧《红鲨出击》和《觉醒者》也将在下半年播出,届时公司的传媒业务将有所改善。 投资建议:我们预估公司2018-20年实现销售收入43.29、56.07、70.08亿元,同比增长35.83%、29.50%、25%,实现归属于母公司净利润3.58、4.87、6.54亿元,同比增长26.31%、36.07%、34.24%,EPS为0.91、1.23、1.66元,对应P/E为17X、12X、9X,下调至“增持”评级。 风险提示:地产景气程度下滑风险、原材料价格上涨风险、行业竞争加剧风险

事件:太阳纸业发布2018年半年报,2018H1公司实现主营业务收入104.7亿元,同比增长20.4%;实现归母净利润12.3亿元,同比增长40.4%;实现扣非归母净利润12.1亿元,同比增长39.2%。公司Q2单季度实现营收54.3亿元,同比增长26.8%(Q1营收增长14.3%);实现归母净利润6.11亿元,同比增长40.6%(Q1归母净利润增长40.1%);实现扣非归母净利润6.07亿元,同比增长31.5%(Q1扣非归母净利润增长48%)。公司预计2018年1-9月归母净利润为16.5-19.2亿元,同比增长20%-40%。 文化纸成主要发力点,包装纸毛利短期承压。收入端,公司上半年文化纸和铜版纸营收分别同比增长38%和10.2%,其中文化纸贡献公司总体营收增长的57%,成为最大的增长点。上半年双胶纸均价同比上涨17.5%,叠加3月8日公司20万吨高档特种纸开机成功,使文化纸实现量价齐升。箱板纸上半年营收增长12.3%,基本符合预期。而邹城80万吨高档板纸改建项目两条纸机分别于7月正式投产和8月进入试产,将为下半年箱板纸带来新增长点。此外,公司溶解浆,化机浆和生活用纸营收分别同比增长6%,30.9%和19.1%。毛利率方面,上半年公司综合毛利率为26.9%,同比提升2pct,其中Q1/Q2综合毛利率分别为27.5%和26.4%,同比提升4.1pct和下降0.1pct。分产品看,文化纸和铜版纸毛利率分别为31.6%和33.7%,同比提升4.6pct和6.1pct。除市场价格上涨外,我们认为公司浆自给率的提升也推动了毛利率上行,2018Q1公司化学浆和化机浆产能利用率分别达到148%和130%,应与溶解浆产能转产有关。上半年公司箱板纸毛利率为12.8%,同比下滑12.3pct,国废价格大幅上涨是箱板纸毛利率下滑的主要原因。公司正在通过建设新型原料项目寻找箱板纸原材料解决方案,木屑浆生产线已经于2018年4月底投产,半化学浆生产线于2018年8月份投产,有望缓解盈利能力压力。上半年公司溶解浆和化机浆毛利率分别为20.5%和25.9%,同比下滑2.2pct和上涨6.5pct。 销售费用率同比下降。三费方面,2018H1公司销售费用、管理费用、财务费用占营收比重分别为3%、3%和3.3%,销售费用占比同比下降0.7pct,管理费用与财务费用同比持平。分季度看,Q1公司三费占比分别为2.9%、3%、2.8%,同比下降0.5%,持平和下降0.3%;Q2三费占比分别为3.1%、3%、3.8%,同比下降1pct,持平和上升0.4pct。上半年公司净利率为11.7%,同比提升1.6pct,Q1/Q2净利率分别为12.2%和11.3%。 n 战略推进产能扩张和产业链整合。此前公司公告拟出资6.37亿美元增加老挝公司投资总额,用于在老挝建设120万吨造纸项目。该项目主要以进口美国废纸和欧洲废纸为原料,建设一条年产量40万吨再生纤维浆板生产线和2条年产40万吨高档包装纸生产线(项目年浆、纸产能将达到120万吨),以及相关配套工程。据公司预测,项目建成后,年可实现销售收入6.42亿美元,净利润8421万美元。我们认为,一方面公司正在继续推进“四三三”战略提出以来的产能扩张路径。另一方面,公司希望通过林浆纸一体化布局,提升对产业链的资源掌控,通过提升浆自给率及浆成本控制能力提高经营效率。 投资建议:我们预计2018-2020年公司实现归属于母公司净利润为26.6、32.1、42.7亿元,同比增长31.4%、20.7%、33%;对应EPS为1.03、1.24、1.65元。当前股价对应18年PE8.8X,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅上涨风险、宏观经济波动风险、海外投资政策风险

事件:劲嘉股份发布2018年半年报,2018H1公司实现主营业务收入16.1亿元,同比增长13.1%;实现归母净利润3.79亿元,同比增长25.1%;实现扣非归母净利润3.61亿元,同比增长24.8%。公司Q2单季度实现营收8亿元,同比增长18.8%(Q1营收增长8.1%);实现归母净利润1.66亿元,同比增长30.5%(Q1归母净利润增长21.1%);实现扣非归母净利润1.52亿元,同比增长24.3%(Q1扣非归母净利润增长25.2%)。公司预计2018年1-9月归母净利润为5.23-5.66亿元,同比增长20%-30%。 毛利率同比略有下滑,财务费用大幅下降。公司2018H1综合毛利率为44%,同比下降0.7pct,我们判断与上游原材料价格上涨有关。其中烟标毛利率为44%,同比下滑0.5pct;包装材料毛利率23.8%,同比下降0.3pct。分季度看,Q1/Q2毛利率分别为47.1%和40.9%,二季度毛利率同比和环比分别下降5pct和6.2pct,应与公司产品结构调整有关。公司上半年销售费用、管理费用和财务费用占营收比重分别为3.3%、11.7%和-1.2%,同比上升0.4pct、下降0.2pct和下降1.7pct。其中财务费用大幅下滑与公司利息收入增加有关,公司上半年利息收入1927万元,较去年增加1725万元。 卷烟见底复苏,包装大步前进。分业务看,2018H1公司烟标实现收入12.6亿元,同比增长8.2%。核心驱动力来自1)卷烟行业见底复苏:2018H1卷烟行业实现商业销量2,513.06万箱,同比增长1.54%,延续了17年以来的复苏势头。2)新型烟草发展带来的包装创新机会:2017年烟草行业创新产品销量达到314万箱,占卷烟行业销量的6.6%,而2013年创新产品占比仅0.6%。细支烟等创新产品销售占比的不断提升,催生了烟草包装新需求。公司抓住行业转型机遇,发展细支烟等产品包装,带动烟标业务稳健增长。公司上半年彩盒实现营收1.86亿元,同比增长65.6%。公司不断拓展烟酒、电子产品、药品等产品的彩盒包装,在维持“中华(金中支)”、“南京(九五之尊)”、“云烟(大重九)”、“茅台醇”、“洋河”等知名烟酒品牌的精品彩盒包装市场份额的同时,持续加大市场、产品开发力度,不断引入新客户,拓展新产品,通过多元化战略推动大包装战略前进。 坚持创新,新型烟草或成亮点。伴随烟草行业消费观念的变革,新型烟草有望成为未来新风口。国际烟草巨头菲莫国际自IQOS推出以来,新型烟草取得高速增长,2017年营收已占公司总收入的5%。行业变革背景下,公司子公司劲嘉科技与国外知名厂商共同研发新型电子烟产品,也在积极将其产品向烟草企业推介,目前已与云南、上海、河南、山东、广西、重庆等中烟公司展开合作。同时携手复星和小米生态链下米物科技进行深入合作,谋划新型烟草领域的布局。 加大回购力度,彰显发展信心。继公司公告2018年3月5日-9月5日以自有资金1-3亿元进行股份回购后(截至8月8日累计回购1.92亿元),8月18日公司公告将回购资金上限调整至6亿元,回购时间延长至2019年3月5日。我们认为,该措施一方面可以保护投资者利益,另一方面也是管理层对公司发展信心的体现。 投资建议:我们预计公司2018-2020年实现归母净利润7.09、8.02、9.05亿元,同比增长23.4%、13.2%、12.8%,对应EPS为0.47、0.54、0.61元,维持“增持”评级。 风险提示:卷烟行业政策风险、宏观经济波动风险、募投项目不达预期

事件:好太太发布2018年中报,2018H1公司实现营收5.7亿元,同比增长21.45%;归母净利润1.11亿元,同比增长55.58%,其中非经常性损益2537万元;实现扣非归母净利润8562万元,同比增长38.4%,主要系理财收益(1962万元)大幅增加所致;实现经营性现金流净额5558万元,同比减少51.04%,系供应商货款支付增加所致。报告期内公司应收款1011万元,同比增长44.64%,系工程客户较快增长所致。 电商渠道和智能家居业务高增长,2季度营收放缓。公司Q1/Q2单季度实现营收2.63亿元/3.07亿元,同比增长32.91%/13.09%;实现归母净利润4766万元/6332万元,同比增长53.78%/56.96%,实现扣非归母净利润4009万元/4553万元。1)电商渠道高增长,线下有待发力。线上渠道:实现主营收入1.09亿元,同比增长41.99%。线下渠道:实现主营收入4.59亿元,同比增长16.89%。2)智能家居增长亮眼,传统产品收入下滑。公司成立“科徕尼”品牌,通过智能锁切入智能家居领域。2018H1智能家居产品营收3.1亿元,同比增长60.54%;传统晾衣产品营收2.47亿元,同比减少5.05%;其他产品营收1168万元,同比减少25.62%。 毛利率全线提升,环比向好。2018H1公司实现毛利率40.82%(+1.5pct.),Q1/Q2单季度毛利率分别为39.52%/41.93%,环比向好。1)渠道角度:电商渠道毛利率54.52%(-0.77pct.),线下渠道毛利率37.5%(+1.3pct.)。2)产品角度:智能家居产品毛利率40.06%(+2.67pct.),传统晾衣架产品毛利率41.55%(+0.17pct.),其他产品毛利率42.94%(+17.19pct.)。 渠道建设稳步推进,智能家居产品取得突破。1)渠道端,截至2018H1,公司共有经销商超700家(+123家),专卖店近1800家(+305家),多家终端销售网点3万余个,同时与红星美凯龙达成品牌联合经营推广合作,渠道拓展稳步推进。2)产能端:公司在智能晾衣架24万套(2016年)基础上扩建160万套,产能增加6.6倍,同时,公司扩建智能家居140万套产能用于公司智能家居版块布局,护航终端销售发展。3)销售端,2018H1公司智能晾衣架销售27.7万套,同比增长56.85%,同时为下半年销售备货形成5.32万套库存;新增产品智能门锁销售1.2万套;外飘晾衣架销售2.99万套,同比下滑23.75%;手摇和落地晾衣架销量基本持平。 加大研发投入,盈利能力再上新台阶。公司2018H1净利率19.46%(+4.27pct.),Q1/Q2单季度净利率分别为18.1%/20.62%,环比提升显著,盈利能力再上新台阶。其中,2018H1期间费用率22.27%(+0.01pct);其中,销售费用率14.92%(-1.51pct);管理费用率7.46%(+1.52pct),财务费用率-0.12%(-0.01pct),主要系研发投入(1875万元,+30%)提升所致。 投资建议:我们预估公司2018-20年实现销售收入13.92、17.87、22.8亿元,同比增长25.12%、28.32%、27.45%,实现归母净利润2.78、3.62、4.74亿元,同比增长35.04%、30.21%、31.09%,对应EPS 为0.69、0.9、1.18元,维持“增持”评级。 风险提示:房地产市场的调控带来的市场需求风险、行业竞争加剧导致行业平均利润率下滑的风险。

事件:公司发布2018半年报,2018H1公司实现营收48.45亿元,同比增长25.05%;实现归母净利润5.5亿元,同比增长32.83%,实现扣非归母净利润5.14亿元,同比增长36.64%,业绩整体符合预期。 收入增速略微放缓,盈利增长稳定。公司Q2单季度实现营收29.39亿元,同比增长21.15%(Q1为31.58%),收入环比略有放缓,主要是受到房地产销售回落以及行业竞争加剧的影响;实现归母净利润4.76亿元,同比增长32.89%(Q1为32.48%);实现扣非后归母净利润4.52亿元,同比增长40.2%(Q1仅为15.5%)。 毛利率提升带动业绩环比持平,股权激励费用摊销短期拉高期间费用。公司上半年毛利率为37.23%(Q1/Q2分别为33.91%/39.38%),同比提升3.11个百分点,我们判断主要是因为公司提价以及规模效应提升所致。公司18年上半年整体期间费用率为23.55%(去年同期为22.03%),其中销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为11.65%/11.94%/-0.04%(去年同期为12.26%/9.9%/-0.13%),管理费用率提升2个百分点,主要是随着规模扩张带来办公费用及研发费用等增加,其中,限制性股票激励费用摊销影响2956万元;而财务费用的变化主要是由于汇兑带来的,本期汇兑损益为557万元(去年同期为32万元)。 厨柜业务增长环比提速,核心品类毛利率均提升。公司上半年厨柜业务实现收入25.2亿元,同比增长15.47%(Q1/Q2分别为12.37%/17.59%),毛利率为39.97%,同比提升4.88pct.,厨柜(含厨衣综合)上半年净新开门店58家;公司上半年衣柜业务实现收入16.61亿元,同比增长35.04%(Q1/Q2分别为56.91%/23.59%),毛利率为38.04%,同比提升1.89pct.,独立衣柜上半年净新开门店143家;公司上半年卫浴业务实现收入1.83亿元,同比增长51.19%(Q1/Q2分别为113.8%/27.87%),毛利率为23.82%,同比提升14.62pct.,上半年净关门店40家;公司上半年木门业务实现收入1.57亿元,同比增长57.62%(Q1/Q2分别为120.58%/31.89%),毛利率为20.34%,同比提升11.92pct.,上半年净新开门店105家。我们认为,虽然目前木门、卫浴、欧铂尼占比较小,随着融合店以及整装大家居推出,这些将在明后年逐步发力。 信息化助力,传统大家居模式升级,大家居扬帆起航。公司根据不同城市经销商情况,推出整装大家居、微型大家居、橱衣融合店、衣木融合店等大家居综合形式,目前公司整装大家居开业21家,第二批40多家店的筹备工作也在有序推进。公司微型大家居在8个城市已经开始试点。此外,衣木融合店已开业和即将开业的有200余家,橱衣融合店试点10余家,橱卫融合店筹备试点5家。在信息化方面,公司加快信息化一键式打通,目前已经实现厨柜和衣柜单品类的全流程一键通,下一步将在多品类共用同一软件方面实现第二个打通。 投资建议:我们预估公司2018-20年实现销售收入121.86、148.87、181.62亿元,同比增长25.51%、22.16%、22%,实现归属于母公司净利润17.01、22.47、28.21亿元,同比增长30.87%、32.08%、25.51%,EPS为4.05、5.35、6.71元,对应P/E为24X、18X、14X,维持“买入”评级。 风险提示:地产景气程度下滑风险、原材料价格上涨风险、行业竞争加剧,导致行业平均利润率出现下降带来的盈利风险

事件:顾家家居发布2018年中报,2018H1公司实现营收40.49亿元,同比增长30.15%;归母净利润4.83亿元,同比增长24.36%,其中非经常性损益9017万元;实现扣非归母净利润3.92亿元,同比增长21.84%,主要系政府补助8737万及理财收益(4284万元)增加所致;实现经营性现金流净额1.61亿元,同比减少33.74%。其中,公司长期股权投资5.56亿元(+134.58%),新增商誉6461万元,主要系Natuzzi项目阶段性投资及班尔奇和RolfBenz非同一控制下企业合并所致,预收款5.76亿元(-43.09%)主要系2017年末提价措施执行前前经销商备货增加所致。 内外销双轮驱动,2季度盈利放缓。公司Q1/Q2单季度实现营收18.52亿元/21.97亿元,同比增长34.22%/26.9%;实现归母净利润2.68亿元/2.14亿元,同比增长42.9%/6.96%,实现扣非归母净利润1.98亿元/1.94亿元,同比增长43.97%/5.33%。1)内外销发展均衡,营收增长双轮驱动。内销:2018H1内销主营收入25.33亿元,同比增长32.85%;外销:外销主营收入13.45亿元,同比增长30.27%,功能沙发和休闲沙发分别贡献40%/60%的外销收入。2)功能沙发增长亮眼,多品类发力。2018H1沙发产品营收21.44亿元,同比增长17.51%,其中功能沙发增长约50%,布艺沙发增20%,休闲沙发增长12%;配套产品营收6.23亿元,同比增长32.68%;床类产品营收5.27亿元,同比增长22.44%;餐椅产品营收1.46亿元,同比增长25.8%;定制家具营收8207万元;红木家具营收8639万元;信息技术服务营收2.13亿元。 渠道开店超预期,产能建设稳步推进。1)渠道方面,公司新布局城市84个,优化城市47个。2018H1,公司拥有门店近4000家(+约480家),其中加盟店约3800家(占比约95%)。分品类看,休闲沙发门店1700余家;布艺沙发门店600-700家;功能沙发门店近400家,定制家具门店100余家,床类门店超1000家,渠道开店超预期(此前市场预期2018全年净增400-500家)。2)产能方面,报告期内,嘉兴王江泾年产80万套软体项目(一期)主体工程施工完成,华中(黄冈)基地年产60万套软体及400万方定制家居项目预计9月开工2019年底投产,东南西北中的产能布局稳步推进。 内销高毛利彰显品牌优势,外销短期承压拖累毛利水平下行。2018H1公司实现毛利率35.98%(-2.27pct.),Q1/Q2单季度毛利率分别为36.45%/35.58%,原材料成本提升、同时外销业务竞争加剧拉低整体毛利率。1)市场角度,国内市场/国外市场毛利率分别为41.22%(+0.41pct.)/22.85%(-7.22pct.),内销高毛利彰显品牌优势;海外客户分散、外销竞争加剧等导致公司国外毛利率下滑明显。2)品类角度,由于原材料进口价格上涨,沙发毛利率32.74%(-5.6pct),床类产品毛利率39.97%(-1.14pct),配套产品毛利率28.23%(-4.11pct),餐椅业务毛利率25.60%(-8.63pct)。 供应链管理优化,净利率2季度下滑。公司2018H1净利率12.43%(-0.31pct.),Q2单季度净利率10.22%(-1.6pct.),主要系毛利率下滑所致;公司2018H1期间费用率22.33%(-1.78pct);其中,销售费用率18.5%(-2.04pct);管理费用率3.62%(+0.61pct),财务费用率0.22%(-0.35pct),主要系股权激励费用摊销(约5000万)及研发投入提升所致。报告期内公司持续优化供应链管理,订单交付周期缩短29%,整体存货周转天数提升15%。 多品牌战略落地,打造软体大家居。报告期内公司先后收购Natuzzi(意大利第一沙发品牌)合资公司51%股权,班尔奇家具(国内定制家居企业)60%股权、居然之家(国内著名家居卖场经营商)1.65%股权、RolfBenz(德国顶级软体家居品牌)99.92%股权、和NickScali(澳洲客餐厅家具首选品牌)13.63%的股权,其中,班尔奇和RolfBenz已实现控制权转移,Natuzzi国内门店扩张有望提速。 投资建议:我们预估公司2018-20年实现销售收入86.96、111.58、141.41亿元,同比增长30.46%、28.31%、26.74%,实现归属于母公司净利润10.33、13.47、17.28亿元,同比增长25.64%、30.34%、28.31%,对应EPS为2.41、3.15、4.04元,维持“增持”评级。 风险提示:房地产市场的调控带来的市场需求风险、行业竞争加剧导致行业平均利润率下滑的风险。

事件:尚品宅配发布2018半年报,2018H1公司实现营收28.67亿元,同比增长33.64%;实现归母净利润1.23亿元,同比增长87.46%,其中非经常性损益5644.62万元,较去年同期(717万元)大幅提升,增量主要来自理财收益;实现扣非归母净利润6703.65万元,同比增长14.2%,主要系1)自营整装尚处投入期,2)维意和尚品宅配经销商补贴力度加大所致;实现经营性现金流净额1.18亿元,同比减少48.02%,主要系原材料供应商结算周期加快导致应付账款余额减少所致,上述业绩整体符合预告。 毛利率微跌,净利率增长,长期盈利能力提升进行时。2018H1公司实现毛利率43.35%(-2.15pct.),主要系加盟渠道收入高增长、营收结构中加盟收入占比提升所致。其中,2018H1定制业务毛利率45.05%(-0.48pct.)、配套业务毛利率28.05%(-0.53pct.)、O2O 引流业务毛利率86.46%(+0.6pct.)、软件服务业务毛利率89.68%(-3.84pct.)、整装业务毛利率19.78%,主要业务毛利率微跌。2018H1公司实现净利率4.31%(+1.24pct.)、期间费用率39.49%(-1.32pct.),其中,销售费用率30.82%(-0.4pct.),管理费用率8.64%(-1.03pct.),财务费用率0.04%(+0.12pct.),人效提升的长逻辑逐步兑现。 营收增速放缓,盈利逐季向好。公司Q1/Q2单季度实现营收11.01亿元/17.65亿元,同比增长38.76%/30.63%;实现归母净利润-0.33亿元/1.56亿元,同比减亏29.19%/增长39.15%,实现扣非归母净利润-0.63亿元/1.3亿元,同比下滑36.15%/增长23.9%。1)加盟渠道收入高增长,渠道下沉见成效。加盟端:2018H1实现主营收入15.65亿元,同比增长47.36%,其中一二线/三四五线城市分别占比34%/66%。直营端:实现主营收入11.42亿元,同比增长16.77%;2)定制业务稳健,配套收入超预期。2018H1定制业务营收22亿元,同比增长24.35%;配套业务营收4.9亿元,同比增长81.49%;O2O 引流业务营收6449.35万元,同比增长49.44%;软件及技术服务营收3523.7万元,同比下滑27.14%;新增整装业务实现营收4669.24万元。 渠道推进良好,Q2加盟开店如期提速。18H1公司直营店93家(+8家),加盟店1755家(含在装修的店面)(+198家),SM 店及O 店合计970家(含正在装修的店铺),Q2开店如期提速。其中,直营端:SM 店68家(占比73%)、O 店(含C 店)15家(占比16%);加盟端:SM 店887家(含正在装修的店铺),一线至五线城市加盟渠道SM 店占比分别为79%、73%、65%、55%、28%。新开店中,新/老加盟商占比78.55%/21.45%,四、五线城市占比约六成。加盟端合计一、二线城市占比21%,三四五线城市占比79%,渠道下沉加速推进。 配套业务增长环比提升,新零售逻辑初步验证。2018H1公司继SM 店、O 店后,在上海/北京率先推出超3000平方米的C 店(超集店),正式进军新零售。 同时,公司以买手模式新拓软装饰品(窗帘、灯饰、挂画)及家居百货(家用电器、居家用品、婴童特护)两条产品线,形成大配套、新配套、微商城三足鼎立布局。2018H1公司配套业务实现营收4.9亿元,同比大增81.49%,其中Q1/Q2业务发展环比提速,新零售逻辑得到验证,公司“宜家般体验”模式渐入佳境。 建立核心竞争优势矩阵,长期商业模式依然优秀。公司目前HOMKOO 整装云会员数量已达494家,成都、广州、佛山三地的自营整装业务在建工地数251个,累计客户数达782户,自营整装业务稳步推进。整装云作为平台项目,销售端为轻资产模式,费用可控,预收款模式下现金流良好,建设阶段预计全年将维持盈亏平衡。同时,公司新零售战略初见成效,中长期看类似于真正的大家居零售商,软件+流量+多品类下成本优势是核心。我们认为,通过518套餐大定制、重点城市自营模式、购物中心店模式、领先的O2O 引流模式以及自营整装、HOMKOO 整装云平台,公司基本构建起了基于未来行业发展趋势的核心竞争优势矩阵,将有力推动公司保持长期可持续的中高速发展。 投资建议:尚品宅配以全屋定制为起点,软件开发设计能力优秀,行业卡位优势和前后端一体化优势将助力公司享有广阔增长空间。同时,产能建设和加盟商渠道建设均显著提速,销售端单店收入稳步提升,尚品宅配业绩有望持续高增长。我们预估公司2018-20年实现销售收入71.2、92.8、119.4亿元,同比增长33.7%、30.3%、28.7%,实现归属于母公司净利润5.25、6.93、9.03亿元,同比增长38.1%、32.2%、30.3%,EPS 为2.64、3.49、4.55元,维持“买入”评级。 风险提示:地产景气程度下滑风险、原材料价格上涨风险、行业竞争加剧,导致行业平均利润率出现下降带来的盈利风险。

事件:公司发布2018年半年度报告,2018年H1公司实现营业收入4.81亿元,同比增长13.91%;归母净利润5770.21万元,同比下降2.91%;扣非归母净利润4897.03万元,同比下降6.55%,其中Q2扣非净利润4064.48万元,同比增长20.65%。Q1/Q2单季度实现营收1.99亿元/2.81亿元,同比增长10.30%/16.43%;实现归母净利润949.54万元/4820.67万元,同比下降5.02%/增长20.65%。 分产品来看,2018年H1公司模压门实现营收2.66亿(占总营收55%),同比减少0.62%;实木复合门实现营收1.89亿(占总营收39%),同比增长35.15%,主要系公司与恒大间销售额增加所致。 毛利率再创新高,盈利能力修复明显。公司2018年H1实现毛利率33.96%(同比+1.73pct.),净利率11.89%(同比-2.17pct.),主要系Q1原料价格大幅上涨所致。Q2单季度毛利率38.35%(同比+4.8pct.,环比+10.57pct.);净利率16.94%(同比+0.4pct.,环比+12.19pct.),公司Q2毛利率再创新高,主要系实木复合门毛利率提升(相较于2017年+3.95pct.),盈利能力修复明显。 加大研发支出短期影响管理费用,长期利好公司发展。公司2018年H1期间费用率为20.99%(+4.36pct.),其中销售费用率为9.52%(+0.11pct.),Q2销售费用率较Q1下降1.67pct.;务费用率0.72%(+0.24pct.),主要系保理费增加所致;管理费用率10.75%(+4.01pct.),主要系研发支出大幅上升所致,2018年H1公司研发支出费2539.95万元,同比增长60.60%。我们认为,研发支出增加短期虽拖累管理费用表现,但长期有助于公司产品竞争力提升,利好公司发展 深度绑定核心地产商,工程渠道持续发力。公司与恒大合资成立恒大欧派公司,深化业务合作,2018年H1公司与恒大销售额达1.11亿元。同时恒大承诺在2017-2019年向江山欧派采购总额不少于10亿元,2017-2021年意向采购总额约20亿元,此外公司还与万科等著名房地产企业建立合作关系。公司工程渠道业务是公司收入主要来源且增长迅速,奠定公司业绩增长坚实基础。 加强生产管理夯实内功。公司与德国HOMAG、意大利MAKOR等国际一流装备制造企业合作引进CNC加工中心、电脑镂刻中心和自动流水化线等。通过缩短加工和交货周期、提高规模化生产能力等方式夯实内功,为提升公司实力扫清障碍。 开展定制柜类业务,引流效应初显。公司计划2019年投产年产20.5万定制柜类项目,主要面向B端客户。就短期而言,项目完全达产后预计带来1.44亿元年利润;就中期而言,公司借此强化对地产商服务,加深与地产商合作关系;就长期而言,公司拓展品牌矩阵,能够切入全屋定制领域,分享大家居趋势红利。 投资建议:我们预估公司2018-2020年实现营收12.13、16.06、20.34亿元,同比增长20.15%、32.38%、26.67%,实现归母净利润1.59、2.00、2.50亿元,同比增长15.71%、25.68%、25.01%,对应EPS为1.97、2.47、3.09元,维持“增持”评级。 风险提示:原材料价格上涨风险、地产景气度明显下滑风险。

事件1:集友股份发布2018年半年度报告,2018H1公司实现主营业务收入1.85亿元,同比增长77.9%;实现归母净利润0.54亿元,同比增长42.02%;实现扣非归母净利润4819万元,同比增长80.2%。公司Q2单季度实现营收8808万元,同比增长60.75%(Q1营收增长97.09%);实现归母净利润2373万元,同比增长30.04%(Q1归母净利润增长52.99%);实现扣非归母净利润1992.61万元,同比增长52.5%(Q1扣非归母净利润增长106.71%)。 事件2:此前集友股份公告2018年非公开发行股票预案,募集资金总额(含发行费用)不超过9.8亿元,主要投资于以下项目:1)年产100万大箱的烟标生产线建设项目,总投资4.57亿元元,建设期为18个月;2)研发创意中心暨产业化基地建设项目,总投资4.88亿元,建设期限18个月;3)大风科技烟标生产线技改项目,总投资1.24亿元,建设期限18个月。此次非公开发行,将进一步提升烟标产品研发创新能力,增强烟标产品竞争力,扩大烟标产能。项目全部建成后,公司将新增195大箱烟标年产能,公司预计新增年销售收入共计14.1亿元,新增净利润共计1.80亿元。 毛利率有所下滑,费用控制成效显著。公司上半年毛利率为48.83%,同比下滑5.53pct。其中Q1/Q2毛利率分别为52.62%/44.67%。Q2季度毛利率同比下滑8.39pct。我们判断毛利率下滑是由原材料价格上涨导致。公司上半年销售费用、管理费用和财务费用占营收比重分别为1.95%、13.50%和-0.08%,同比下滑1.15pct、下滑4.34pct和上升0.69pct。公司Q2销售费用占比2.19%(同比上升0.42pct,环比上升0.47pct);管理费用占比14.93%(同比下降3.04pct,环比上升2.73pct);财务费用占比-0.1%(同比上升1.08pct,环比下降0.04pct)。公司上半年净利率为30.21%,同比下降6.61pct。其中Q2净利率为27.74%,同比环比分别下降5.57pct、4.73pct。 卷烟行业持续复苏,烟用耗材有望持续受益。2018年上半年,全国卷烟销量2513.06万箱,同比增长1.54%,增速与去年同期持平,卷烟行业自2015-2016年连续下滑后呈现持续复苏态势。受益于行业趋势向好,2018年上半年公司接装纸产量及销量较上年同期分别增长5.71%和19.43%。同时公司烟标业务也有望因行业复苏获得新的发展机遇。 接装纸为基,拓展烟标开启新篇章。接装纸产业上:2018年,公司通过收购曲靖麒麟福牌印刷有限公司股权69.96%,进一步扩充了公司在烟用接装纸领域中自产水松纸材料的能力,并借助标的企业原有渠道打开云南市场。此外,麒麟福牌股东福牌实业的实际控制人为云南中烟集团,此举也加强了与云南中烟的联系。烟标方面:公司于2018年2月收购大风科技,烟标行业的拓展迈出了重要一步。目前公司与大风科技逐渐融合,在经营管理、生产技术人员、客户基础以及产业链之间的协同效应将进一步助力双方的共同发展。公司已在安徽中烟、云南中烟、陕西中烟的烟标产品招标中中标,烟标业务未来业绩可期。同时考虑此次募投项目可能带来的产能扩张效应,公司烟标产业有望取得较快发展。 投资建议:我们预估公司2018-2020实现归属于母公司净利润1.5、2.1、3.0亿元,同比增长49.60%、43.24%、39.51%;对应EPS为0.78、1.12、1.56元。当前股价对应18年PE38.1X,维持“买入”评级。 风险提示:烟草行业政策风险、宏观经济波动风险、业务拓展不达预期。

事件:中顺洁柔发布2018年半年度报告,2018H1公司实现主营业务收入25.9亿元,同比增长21.8%;实现归母净利润2亿元,同比增长27.7%;实现扣非归母净利润1.9亿元,同比增长30.5%。公司Q2单季度实现营收13.6亿元,同比增长24.8%(Q1营收增长18.7%);实现归母净利润1.01亿元,同比增长24.8%(Q1归母净利润增长30.9%);实现扣非归母净利润9853万元,同比增长32%(Q1扣非归母净利润增长29.1%)。公司预计2018年1-9月归母净利润为2.84-3.21亿元,同比增长15%-30%。 毛利率同比略有提升,二季度费用控制显成效。木浆价格自去年8月开始大幅上行,当前针叶浆、阔叶浆、本色浆价格较一年前分别上涨43.7%、41.5%、38.5%。同时,美元兑人民币汇率近半年来提升8.6%,间接推高了木浆采购价格。浆价高位及汇率走势合力对生活用纸成本造成较大压力。公司先后于去年10月和今年1月提升产品售价对冲成本压力。上半年公司毛利率为36.5%,同比提升0.3pct。其中Q1/Q2毛利率分别为38.8%/34.4%,我们判断二季度毛利率下滑应与公司产品销售结构短期变动及二季度浆成本稍高有关(一季度浆板中包含部分涨价前库存)。此外,公司上半年销售费用、管理费用和财务费用占营收比重分别为19.1%、6%和1.2%,同比下滑0.8pct、上升0.3pct和上升0.1pct。费用控制成效主要体现在Q2,Q2销售费用占比17.4%(同比下降2pct,环比下降3.6pct,主要系“新棉初白”新品于下半年发布,导致费用投放滞后所致);管理费用占比5.3%(同比下降0.8pct,环比下降1.5pct);财务费用占比1.3%(同比、环比均提升0.1pct)。公司上半年净利率为7.7%,同比提升0.3pct。其中Q2净利率为7.4%,同比持平,环比下降0.6pct。 行业集中度提升有望,高端产品领增思路不改。生活用纸市场规模近千亿元,同时2011-2016年市场规模增速稳定在6.6%以上。但行业内约有1500家企业,前四大品牌恒安/维达/洁柔/清风只占约35%的市场份额,CR15约为60%,行业集中度提升有较大空间。一方面伴随消费升级因素,品牌价值日趋重要。另外,浆价高企大幅提升了中小产能的生存难度,由于对渠道资源和终端消费者的争夺日趋激烈,小品牌成本压力不易传导,催生中小产能加速退出,大厂的集中度有望提升。中顺洁柔在消费升级背景下加大研发投入,打造高端产品,以期实现营收利润双增长,2018H1公司研发投入达5886万元,同比增长214.8%。2018年7月23日,公司高端新品“新棉初白”棉花柔巾正式首发上市。同时,报告期内公司加大了Face、Lotion和自然木等重点品的销售力度并制定出各大渠道的分销标准,以期提高各渠道高端市场的占有率。 员工持股激励士气,连续增持彰显信心。继2016年公司实施限制性股票激励计划后,2017年8月,公司董事会通过了员工持股计划,截至2017年12月,第一期员工持股计划已通过二级市场购买的方式累计购买公司股票166.5万股,占公司总股本的2.2%,成交均价13.77元/股。此外,公司实际控制人、副董事长兼总经理邓冠彪先生自2018年2月7日起已累计增持123.8万股,占公司总股本的0.0961%,彰显了对公司未来发展的信心。 投资建议:我们预估公司2018-2020年实现归母净利润4.4、5.6、6.8亿元,同比增长27%、26.2%、22.3%,对应EPS为0.34、0.43、0.53元。当前股价对应18年PE25.5X,维持“买入”评级。 风险提示:渠道拓张不及预期、行业竞争加剧风险、原材料价格大幅上涨风险。

裕同科技是中国高端品牌包装整体方案提供商,重点为客户提供“一体化产品制造和供应解决方案、创意设计与研发创新解决方案、多区域运营及服务解决方案”。公司2002年成立于深圳,2016年12月上市。2016-2017年连续两年位列《印刷经理人》杂志评选的“中国印刷包装企业100强排行榜”榜首。 历经多年发展,公司业务线已涵盖高端智造、智能包装、文化创意、国际服务和环保科技五大板块。产品线覆盖消费类电子、高档烟酒、化妆品、高端奢侈品、大健康等多个领域,并关注文化创意、前沿技术,试水互联网化及个性化定制新型商业模式。 公司近年主营业务收入稳健增长,2013-2017年公司营收由25.9亿元提升至69.5亿元,CAGR为27.9%。2018Q1公司营收实现同比增长16.2%,延续了稳健表现。 从业务线终端构成来看,公司近十年业务共经历了两次转型,2008年-2013年公司抓住网络和智能手机高速发展的契机,将业务线由传统游戏机包装转型智能终端与网络设备。随着智能手机渗透率的逐步提升,市场呈现饱和趋势,产品出货量增速不足,我们认为当前公司正在经历业务线二次转型,未来烟酒包装、高端化妆品及大健康包装有望成为公司新增长点。 公司股权集中且稳定,当前总股本为4亿股,王华君、吴兰兰夫妇为公司实际控制人。分别持有公司52.75%、11.02%的股份,并共同通过裕同电子持有公司2.08%的股份。 员工持股绑定核心利益,公司员工同舟共济:2018年1月11日,公司公告《关于筹划员工持股计划的提示性公告》,截止2018年5月29日,第一期员工持股计划购买完成,累计购入997万股,占公司总股本的2.49%,成交均价47.76元/股。本次员工持股计划购买的公司股票的法定锁定期为2018年5月30日至2019年5月29日。法定锁定期满及期满12个月后,将分别解锁全部标的股票的50%。 高端纸质印刷包装行业的市场准入障碍首先表现在严格的供应商审核认证制度上,客户认证是行业的主要壁垒之一。其次,大客户对供应商每年有审核机制,在供应商选择上优胜劣汰。例如,苹果TOP200供应商中,2018年共有28家发生变更。因此提升客户服务品质是提高客户粘性的先决条件。 2017年公司前五大客户占比54%,远高于同业企业美盈森和合兴包装,公司与下游主要客户均有较长合作年限。公司为高端品牌客户提供的包装整体解决方案有效增强了高端品牌客户黏度,有助于提升客户稳定性与订单效率。 盈利预测与投资建议:我们预估公司2018-2020年实现归母净利润9.2、12.2、15.7亿元,同比增长-1.1%、32.4%、29%,对应EPS为2.3、3.05、3.93元。当前股价对应18年23X PE,维持“增持”评级。

事件:劲嘉股份发布2018年半年度业绩快报:2018年上半年公司实现营业收入16.09亿元,同比上升13.14%;实现归母净利润3.79亿元,同比上升25.06%;实现扣非净利润3.61亿元,同比上升24.80%,整体符合预期。 二季度业绩回暖,收入利润增速环比提升。从单季度业绩来看,Q2实现营收7.95亿元(+18.84%),增速较Q1环比提升10.76pct;实现归母净利1.66亿元(+30.52%),增速较Q1环比提升9.43pct,回暖趋势明显。 卷烟持续复苏,创新产品催生包装新需求。根据国家烟草专卖局网站数据,2018年上半年,烟草行业完成卷烟商业销量2513.06万箱,同比增长1.54%。卷烟行业的稳步复苏带动烟标业绩回升。行业创新型卷烟高速发展,2017年创新产品销量达到314万箱,占卷烟行业销量的6.6%。细支烟等创新产品销售占比的不断提升,催生了烟草包装新需求。公司抓住行业转型机遇,发展细支烟等产品包装,实现烟标产品营收同比增长8.19%。 包装业绩放量,酒包、非烟齐发力。2017年劲嘉股份与贵州茅台技开司达成战略合作,在合资公司的基础上开展茅台酒包装业务,2018H1,公司与茅台的战略合作持续深化,同时在洋河等其他知名白酒企业实际需求的带动下,酒包装销量持续增长。我们认为,公司在酒类包装市场仍有众多潜在客户待争取,社会化包装业务大有可为。另外,精品烟盒、3C包装业绩放量共同助推包装业务实现快速增长。电子烟方面:公司正积极向烟草企业推介产品,已和云南、河南等5省份中烟公司展开合作。 看好非烟标包装业务继续发力,驱动业绩提升。行业趋势验证我们此前判断,景气度企稳回升的同时高端卷烟、细支烟市场高速增长,结合行业去库存阶段性成果,后续卷烟行业有望实现量价齐升。此外从2018年上半年来看,公司在非烟标业务已取得一定进展。未来伴随卷烟行业内部的结构性调整,细支烟和精品礼盒占比提升,公司业绩继续上行具备主业支撑,我们看好公司在主营烟标业务回暖的基础上,酒包装和精品彩盒业务继续发力,驱动业绩提升。 盈利预测和投资建议:我们预计公司2018-2020年实现归母净利润7.09、8.02、9.05亿元,同比增长23.4%、13.2%、12.8%,对应EPS为0.47、0.54、0.61元,维持“增持”评级。 风险提示:卷烟行业政策风险、宏观经济波动风险、募投项目不达预期、利率大幅上升风险。