整体收入增长稳健， 二季度利润取得 23%的增长。 2022上半年， 公司实现营收 337.40亿元， 同比+6.80%， 归母净利润 8.90亿元， 同比-14.53%； 扣非净利润 8.95亿元， 同比+10.07%。 分季度看， 公司二季度营收同比+6.29%，增速较一季度放缓0.94pct，归母净利润同比+23%，增速较Q1加速60.31pct，扣非净利润同比+13.04%， 增速较 Q1加速 5.57pct， 在二季度上海疫情反复期间， 紧抓全国市场， 开拓批发业务， 确保了整体销售的平稳。 持续提升珠宝产品工艺设计， 积极扩张终端门店。 公司上半年金银珠宝首饰业务营收 336.55亿元， 同比+7.08%， 工艺品业务收入 13.76亿元， 同比+8.10%， 整体表现稳健。 门店方面， 公司上半年净开 110家营销网点， 期末共计拥有营销网点 5055家， 其中自营银楼、 网点 188家， 净增加 2家， 连锁加盟店 4867家， 净增加 108家， 整体上半年开店速度领先行业。 产品设计上， 公司分别拥有国家级和市级工艺美术大师 8人、 16人， 上半年以普陀山祈福文化旅游市场为切入点， 设计开发出贵金属原创系列产品 30款等。 总体费用率管控良好， 现金流状况向好。 公司上半年毛利率 7.69%， 同比略下降 0.13pct； 销售费用率 1.29%， 同比-0.18pct， 受益下属子公司广告费、工资社保及福利费减少， 管理费用率 0.60%， 同比-0.14pct， 整体费用率管控良好。 公司上半年存货周转天数同比下降 6.4天至 61.57天， 取得经营性现金流净额 63.89亿元， 同比+134.51%， 现金流状况向好。 风险提示： 疫情反复； 门店拓展不及预期； 黄金价格大幅波动投资建议： 公司作为黄金珠宝行业老牌龙头企业， 疫情下展现了较强经营韧性， 二季度利润取得双位数增长， 下半年也有望继续受益黄金消费复苏趋势。 中长期看， 公司渠道端继续推进加盟扩张， 进一步扩大市场份额并抢占下沉市场份额； 产品端建设投产了老凤祥（海南） 黄金珠宝时尚创意中心， 未来也将进一步提升老凤祥黄金珠宝产品自主研发能力， 满足终端个性化、 多样化的珠宝首饰消费需求。 此外， 公司积极推进落实“双百行动” 改革方案， 预计将于下半年完成第三批职业经理人选聘和签约工作， 为企业长期核心竞争力提升打下基础。 我们新增公司2022-2024年归母净利润预测为 19.47亿元/22.73亿元/25.40亿元， 对应 PE 分别为 10.0/8.6/7.7x， 维持“买入” 评级。

2022上半年收入利润双高增，逆势表现靓丽。2022上半年公司实现营业收入20.50亿元，同比+45.19%；归母利润3.95亿元，同比+49.06%。其中二季度实现营收12.41亿元，同比+37.26%；归母净利润2.49亿元，同比+33.60%。虽然二季度消费行业整体承压，公司依托完善的产品布局，以及灵活的渠道调整，整体收入依旧取得逆势高增长。 线上营收维持稳健营收，线下直营实现十倍增长，2022上半年公司线上实现营收16.27亿元，同比增长47.82%，占比79.72%。其中，线上自营渠道实现营收12.38亿元，同比增长60.20%，占收入比重60.69%。分平台来阿里系平台同增39.05%保障基本盘，抖快平台贡献增量。线下渠道实现营收4.14亿元，同比增上36.93%，预计Q2收到疫情影响增速有所放缓，但在OTC渠道的拓展下仍保持稳健增长。截至2022年6月底，已入驻超4000家屈臣氏，OTC渠道已覆盖21个省级行政区。 盈利维持高水平，费用率随销量同步上升。公司2022上半年毛利率为76.90%，同比-0.29pct，预计与公司疫情后加大电商促销力度有关；销售/管理/研发费用率分别同比+0.30pct/+0.44pct/+0.86pct，疫情下整体费用管控仍相对良好。公司存货周转天数为194天，同比上升36天；取得经营性现金流净额2.11亿元，同比-42.20%，主要系公司加大备货采购应对下半年销售所致。 风险提示：疫情反复，销量增加不及预期，行业竞争加剧。 投资建议：公司以敏感肌护理为赛道切入口，通过有效研发支持下的产品升级推新，以及渠道端全平台加速拓展，不断强化国产功效护肤龙头地位，在今年疫情等多因素影响下继续保持了确定性高增长。同时公司不断推进新品牌布局，婴幼儿肌肤护理品牌“WINONABaby”今年通过完善产品品类布局丰富度实现持续稳健成长，高端抗衰品牌AOXMED官网已上线，年内有望顺利推出，从而进一步丰富其品牌矩阵，且未来公司有望持续通过内生外延，完善皮肤大健康生态的建设。我们维持公司2022-2024年归母净利润预测11.90/16.12/21.79为亿元，对应PE分别为67/50/37x，维持“买入”评级。

疫情反复及品牌升级焕新增加费用，影响公司上半年营收利润。公司2022上半年实现营收22.01亿元，同比增长3.89%；归母净利润0.83亿元，同比下降6.88%，其中二季度实现营收11.56亿元，同比-11.22%，归母净利润0.41亿元，同比-29.38%。在二季度疫情影响的大背景之下，以及公司自身主品牌升级费用提高，公司营收利润增速环比均有所承压。 营收拆分：水乳膏霜品类相对稳健，自营业务表现亮眼。1）分产品：公司非面膜品类占比继续提升。上半年公司贴式面膜、非贴式面膜、水乳膏霜分别实现营收0.62亿、0.49亿、7.54亿，同比-56.33%、-64.45%、-0.30%；2）分平台：积极推动平台多元化布局，自有平台快速发展。上半年公司第三方平台实现营收18.58亿元，同比+4.74%，收入占比84.40%，其中淘系平台实现收入8.66亿元，同比-16.49%，公司积极开拓抖音等新兴平台实现了线上整体稳健增长；自有平台实现营收1.47亿元，同比+73.58%。 盈利营运：公司上半年毛利率55%，同比+1.86pct，其中二季度毛利率55.66%，同比+1.77pct，受益公司积极的产品升级以及高毛利业务占比提升；上半年公司销售费用率为43.09%，同比+2.43pct，主要系公司不断对品牌进行升级更新并持续推出新品导致销售费用增加；公司上半年存货周转天数为140天，同比上升33天；上半年经营性现金流净额为-0.71亿元，同比-147.63%，主要原因在于品牌升级导致销售费用投入增多。 风险提示：新品升级不及预期，收购品牌销售不及预期，行业竞争加剧。 投资建议：“四双战略”持续深化，双业务驱动未来可期上半年虽受疫情影响，但公司仍坚持打造品牌影响力，加大新品的推出，集中升级焕新自主品牌，主品牌有望实现长期健康发展。同时，公司收购中高端品牌伊菲丹（EDB）和Pier Augé中国区经营权，有助于提升公司盈利能力，中长期也将进一步完善公司品牌矩阵，并借助国际化的研发团队，实现集团创新研究能力的提升，驱动产品不断推陈出新。综合来看，公司持续践行“四双战略”不动摇，未来将继续推动自有品牌资产沉淀，打造多品牌矩阵，提升全渠道运营能力，持续构建品牌和平台生态，在美妆赛道中行稳致远。考虑短期疫情反弹对公司的业绩影响，同时兼顾公司并表EDB 带来业绩增厚影响，我们下调公司2022-2023年归母净利润预测为3.11亿元/4,57亿元，上调2024年归母净利润预测为6.19亿元（原值分别为3.38/4.66/5.75亿元），同比增速为32%/47%/36%，对应PE 为25/17/13x，维持“增持”评级。

事项：公司发布2022年半年度业绩快报，实现营收50.98亿元，同比+82.79%，归母净利润5.85亿元，同比-4.07%，扣非净利润5.61亿元，同比-3.44%。 国信零售观点：1）在疫情影响下，终端的黄金珠宝消费及加盟商的补货需求均受到一定抑制，公司上半年利润端出现下滑，其中二季度影响较为显著：公司Q2营收同比+43.57%，增速较Q1放缓94.58pct，归母净利润同比-21.22%，增速较Q1放缓44.48pct。2）另一方面，公司着眼中长期发展，积极整合行业资源，激活渠道活力，省级服务中心业务深入稳步开展，上半年净开店23家，预计下半年疫情向好下，整体开店速度将有所加快；产品端确立以黄金作为主力产品、镶嵌作为核心产品的战略方向，发布了周大生“非凡国潮”黄金文创IP 新品，以及携手《国家宝藏》重磅推出“中国国宝艺术典藏金品”等，在产品和文化层面充分打造差异化竞争优势。 总体上，随着疫情防控形势向好，在婚庆刚需及黄金保值需求下，黄金珠宝消费有望迎来较为确定的反弹，公司将分享复苏红利。中长期看，公司渠道端省代模式整合优势资源实现门店加速拓展，品类端夯实镶嵌产品优势的同时，加大黄金产品的重视布局以把握需求端变化机遇，同时线上渠道积极布局饰品赛道，实现快速增长。考虑公司Q2业绩因疫情影响表现下滑，我们下调公司2022-2024年归母净利润分别至14.52亿元/17.49亿元/20.87亿元（原值为15.53亿元/18.98亿元/23.81亿元），对应PE 分别为10.7/8.9/7.4倍，维持“买入”评级。

公司发布2022二季度主要经营数据公告，预计实现营业总收入为12.7亿元到13.7亿元，同比增长25%到35%；实现归属于上市公司股东的净利润1.3亿元到1.4亿元，同比增长15%到22%。 国信零售观点：在行业因疫情反复影响出现下滑背景下，公司逆势保持了高速增长水平；收入端预计主要依托线上靓丽表现驱动，618期间公司主品牌成为美妆类目中的国货销售第一。而利润端虽然预计受到前期防晒霜退货召回而带来的一定减值影响，但通过精细化投放带来的效率提升，仍取得了稳健增长表现。 长期来看，公司依托目前越发成熟的产品升级策略，以及渠道多元布局能力，有望实现品牌力的持续跃升，以及业绩的稳步成长。全年来看，主品牌珀莱雅有望持续践行大单品矩阵的打造，在7月初上新了美白系列大单品，持续驱动品牌量价提升；同时也将积极在新品牌的孵化中进行成熟方法论的复制应用，目前公司彩妆新品牌彩棠同样借助大单品策略，并依托集团渠道及营销赋能，实现了快速的爆发。此外，随着近期股权激励方案的推出，有助于公司进一步建立、健全公司长效激励机制，吸引和留住优秀人才，充分调动核心员工的积极性，确保公司未来发展战略和经营目标的实现。我们维持公司2022-2024年归母净利润7.3/9.0/10.9亿元，对应估值63/52/43x。维持“买入”评级。

事项： 公司发布 2022年半年度业绩快报， 预计实现营业收入 29.36亿元， 同比+51.62%， 实现归母净利润 4.7亿元， 同比+30.49%， 扣非净利润 4.1亿元， 同比+34.04%。 国信零售观点： 1） 疫情反复下公司仍保持了稳健的盈利水平， 具体到单季度看， 预计 2022年 Q2公司营收同比+44.96%， 增速较 Q1有所放缓， 归母净利润同比+30.06%， 增速较 Q1环比基本持平， 随着公司精细化运营能力提升， Q2归母净利率水平为 16.1%， 环比 Q1提升 0.18pct。 收入端整体受益于公司继续稳步推进“四轮驱动” 业务布局， 其中功能性护肤品销售收入同比增长超过 75%， 原料业务同比稳步增长超过 10%，医疗终端业务同比基本持平， 功能性食品业务低基数下实现较大幅度增长。 2） 全年来看， 公司四大业务线均有望受益于下半年消费复苏的机遇， 中长期来看， 随着旗下业务矩阵不断完善和壮大， 以及内生外延不断实现业务开拓。 功能性护肤业务受益于行业红利的同时， 公司自身也在积极开拓新兴渠道及新品类拓展， 未来仍具成长空间， 并随着渠道运营效率的提升有望实现盈利能力的稳步上升； 原料业务积极开拓国内市场下稳健增长， 并有望进一步受益食品级玻尿酸及其他生物活性物原料打开需求空间； 医疗终端业务中医美业务升级和聚焦， 针对性布局面部年轻化解决方案， 同时公司有望积极通过内生外延方式， 持续丰富产品管线等； 功能性食品业务将完善产品矩阵， 并有望逐步成为公司第四成长驱动力。 我们维持公司 2022-2024年归母净利润预测为 10.64亿元/14.26亿元/18.77亿元， 对应 PE分别为 68.9/51.4/39.1倍， 维持“增持” 评级。 评论： 发布 2022年半年度业绩快报， 业绩增长稳健2022上半年， 公司实现营业收入 29.36亿元， 同比+51.62%， 实现归母净利润 4.7亿元， 同比+30.49%， 扣非净利润 4.1亿元， 同比+34.04%， 整体在疫情下表现稳健。 其中 2022年 Q2营收同比+44.96%， 增速较 Q1放缓 16.6pct 左右， 归母净利润同比+30.06%， 增速较 Q1仅放缓 1.01pct 左右。 分业务看， 上半年多地散发的疫情对公司业务造成一定影响， 但是功能性护肤品业务延续高增长态势， 今年 618期间公司四大品牌均实现了亮眼表现， 并且公司通过加强运营管控， 逐步进入精细化运营阶段， 盈利能力改善明显。 具体数据上， 公司上半年功能性护肤品销售收入同比增长超过 75%， 原料业务同比稳步增长超过 10%。 投资建议短期来看， 随着全国疫情防控形势好转， 促消费政策效应显现， 公司四大业务线均有望受益于下半年消费复苏的机遇。 中长期看， 公司旗下业务矩阵不断完善和壮大， 通过内生外延积极拓展业务边界。 具体来看： 1） 公司自身也在积极开拓新兴渠道及新品类拓展， 未来仍具成长空间， 并随着渠道运营效率的提升有望实现盈利能力的稳步上升； 2） 医疗终端业务中医美业务升级和聚焦， 针对性布局面部年轻化解决方案，同时公司有望积极通过内生外延方式， 持续丰富产品管线等； 3） 原料业务积极开拓国内市场下稳健增长，并有望进一步受益食品级玻尿酸及其他生物活性物原料打开需求空间； 4） 功能性食品业务将完善产品矩阵，并有望逐步成为公司第四成长驱动力。我们维持公司 2022-2024年归母净利润预测为 10.64亿元/14.26亿元/18.77亿元， 对应 PE 分别为 68.9/51.4/39.1倍， 维持“增持” 评级。 风险提示疫情反复； 电商增速不及预期； 功能性护肤业务增速不及预期； 新品推进不及预期。

事项：公司公告拟以4450万欧元购买KazokoSAS及Orsay53SAS合计持有的EviDenSdeBeatéSAS90.05%的股权，并以500万欧元平价购买原股东持有的标的公司年初已宣派但未支付的股利形成的债权，本次交易金额合计4950万欧元。以7月15日汇率计算，本次交易金额约折合人民币3.35亿元。 国信零售观点：公司一直以来坚持以自主品牌为核心，自有品牌和代理品牌双业务驱动，在疫情反弹多因素影响下依旧实现了稳健高增长。此次对EviDenSdeBeaté品牌的收购，以及前期对PierAgé品牌的投资布局是对公司“四双战略”的进一步深化。本次收购对应标的公司21年PE仅9倍，短期内有助于提升公司盈利能力，中长期来看，填补了公司自有品牌体系中在中高端价格带的空缺，进一步完善公司品牌矩阵。并且借助其国际化的研发团队，实现集团创新研究能力的提升，驱动产品不断推陈出新。未来，公司将继续推动自有品牌资产沉淀，打造多品牌矩阵，提升全渠道运营能力，持续构建品牌和平台生态。公司本次收购事项尚需中国境外投资相关主管部门的备案或登记，我们暂维持22-24年归母净利润3.38/4.66/5.75亿元，当前股价对应PE为18/13/11倍，维持“增持”评级。 评论：收购EviDenSdeBeaté和PierAgé，扩充中高端产品体系1）EviDenSdeBeatéSAS旗下拥有日法奢美护肤品牌EviDenSdeBeaté（伊菲丹），品牌创立于2007年，专为敏感肌研发抗衰产品，涵盖日常全品类护肤种类，于2019年进军中国市场，水羊股份为其独家代理，双方合作以来，EviDenSdeBeaté在中国美妆市场打开了知名度，在消费者当中积累了较高的美誉度，品牌营收规模实现了较大增长。因此在本次收购前公司已经对品牌的运营特点有了较为深厚的了解，也为收购后双方之间的磨合发展打下了基础。此外，本次收购完成后，EDB创始人仍将保留少数股权，并继续担任CEO，品牌与团队保持独立运营。 伊菲丹主打三重胶原系列产品，核心成分为三重胶原肽，明星产品超级面膜JOUR官网售价170欧元/50ml,淘宝官方旗舰店1800元/50ml。EviDenSdeBeaté目前已在美国、法国、英国、日本、韩国、泰国等超过30个合作国家或地区展开销售，且已入驻全球巴黎老佛爷百货、瑰丽酒店以及Tsm（莫斯科中央百货）、KingPower（泰国皇权）、Harrods（英国哈洛德百货）、中国SKP众多顶级市场，通过高端的品牌形象以及专业的渠道布局实现了对高端消费人群的渗透。2）公司同时在近期完成了对法国轻奢品牌PierAgé（佩尔赫乔）投资及收购中国业务，进一步完善品牌矩阵。PierAgé主打敏感肌修护，由化学药剂师PierreJlesAgé创建于1961年，在美容院、药店、诊所以及护肤品店均有出售，并于2021年正式入驻天猫国际，明星单品雪融面膜售价499元/50ml，当前位居天猫进口涂抹面膜回购榜TOP7。 低估值收购增厚业绩水平，加速完善多品牌矩阵建设1）低估值并购高端品牌，有助于提升整体盈利水平EviDenSdeBeatéSAS2021年实现营收/净利润1972.65/549.23万欧元，2022年前5个月实现营收/净利润831.36/179.96万欧元，全球终端零售额超过5亿人民币。因此，水羊股份此次并购对应标的公司的2021年PE仅约为9倍。且标的公司2021年及2022年前五月净利率分别达27.8%/21.6%，盈利能力较强。 随着完成并购后，标的品牌业务的持续增长，有助于提升公司的整体盈利能力水平。2）完善多品牌布局，继续深化“四双战略”多品牌发展一直是化妆品企业的重要发展战略。公司一直以来开展以自主品牌为核心，自有品牌和代理品牌双业务驱动模式。在自有品牌方面，公司目前主品牌御泥坊在产品端不断提高研发投入，积极推出新品，实现品类结构不断优化，同时新锐品牌小迷糊、大水滴、御MEN、花瑶花等专注不同细分赛道，定位差异性消费人群，单品价格大多维持在200元以内。而随着公司完成对EviDenSdeBeaté和PierAgé的品牌的布局，将有效补充公司之前自有品牌中高端价格带产品的空缺，进一步完善现有品牌矩阵，扩大消费者覆盖面，同时带动产品客单价的提高，实现集团未来量增长。 3）提升国际化研发实力，驱动产品不断创新公司目前已掌握多项独有技术，并于与江南大学、湘雅医院等机构进行深入研发合作加强原料和配方工艺的创新。截至22年Q1新增研发人员超100人，研发专利申请211项，并将可转债拟募资资金中的5亿元用于投入水羊智造基地项目。而公司本次所收购的EviDenSdeBeaté拥有国际化的博士研发团队，投资的PierAgé在法国拥有自己的工厂，通过本次布局，将助力公司构建国际化高端研发布局，以国际化团队提升集团整体的产品创新能力，促进公司旗下业务的可持续发展。 投资建议：多品牌布局落地加码，“四双战略”持续深化公司一直以来坚持以自主品牌为核心，自有品牌和代理品牌双业务驱动，在疫情反弹多因素影响下依旧实现了稳健高增长。此次对EviDenSdeBeaté品牌的收购，以及前期对PierAgé品牌的投资布局是对公司“四双战略”的进一步深化。本次收购对应标的公司21年PE仅9倍，短期内有助于提升公司盈利能力，中长期来看，填补了公司自有品牌体系中在中高端价格带的空缺，进一步完善公司品牌矩阵。并且借助其国际化的研发团队，实现集团创新研究能力的提升，驱动产品不断推陈出新。未来，公司将继续推动自有品牌资产沉淀，打造多品牌矩阵，提升全渠道运营能力，持续构建品牌和平台生态。公司本次收购事项尚需中国境外投资相关主管部门的备案或登记，我们暂维持22-24年归母净利润3.39/4.66/5.75亿元，当前股价对应PE为18/13/11倍，维持“增持”评级。 风险提示宏观经济下行导致居民消费支出水平承压的风险，疫情反弹导致消费需求压制的风险，新进入者竞争加剧等市场风险。

国联股份披露2022年半年度业绩预增公告。公司上半年实现营业收入277-279亿元，同比增加97.4%-98.8%；归母净利润4.18-4.22亿元，同比增加93.4%-95.2%；公司实现扣非归母净利润3.73-3.75亿元，同比增加86.3%-87.3%。 换算单季度业绩，公司2Q2022预计实现收入155.62-157.62亿元，同比增长95.5%-98.1%，归母净利润2.63-2.67亿，同比增长90.3%-93.2%。 高增长前提下，归母净利率曲线逐步走平。公司过去几年收入体量快速增长，不论是多多平台的数量、各个多多平台内部纵向产业链的挖掘都在扩张，利润率受到新SKU 扩充、销售策略等因素有所下降，但近数个半年度，净利率的下降斜率开始逐渐趋缓。 商业模式跑通，国联云工厂进一步深化客户粘度。我们认为，多多平台商业模式的核心，是上下游的“粘度”。拼单模式给予小B 客户低价，解决小B 客户缺货或拿货价格贵的痛点，集单之后面对上游供应商时，多多平台则具备采购上量的优势，随着小B 客户粘度加深和渠道倾斜，多多平台成交量放大，可以实现更低的拿货价格和更强的服务能力，形成正循环。国联云的推出则进一步在生产上与客户、供应链加深绑定。公司在财务上体现的高速周转、轻资产运营、规避囤货等，本质基于平台在上下游中的粘度，正是有如此强的粘度，才可以形成财务上的优质表现。公司推出的国联云工厂业务服务工厂生产环节，近年来拓展顺利，标志着公司2B 服务能力的再上台阶，有利于多多平台的供应商和用户粘度的加深，为公司打开新的成长极。 风险提示：竞争格局加剧风险；国联云工厂反响不及预期风险；宏观经济超预期波动风险。 投资建议：公司作为化工B2B 电商的头部企业，其核心供应商管理、产业链延伸、集合小B 客户采购需求的模式成功解决了化工供应链上下游在价格波动中遇到的痛点问题；国联云数字技术服务是在产业互联发展大方向上的延伸。我们认为公司的商业模式已经进入正向循环，维持2022-24年将实现营业收入687.83/1175.32/1914.89亿元，归母净利润10.19/17.35/28.39亿元不变，维持“买入”评级。

公司发布2022年限制性股票激励计划（草案），拟针对公司中高管理层以及核心骨干101人，授予210万股，占公司总股本0.75%，授予价格为78.56元/股。 国信零售观点：公司成立以来历经行业的多轮变革，通过自身积累和调整，构建出了“文化—战略—机制—人才”的自驱型组织，保障了企业的经营活力与效率，并实现了业绩的持续稳健增长。而本次股权激励的推出，将进一步建立、健全公司长效激励机制，吸引和留住优秀人才，充分调动核心员工的积极性，确保公司未来发展战略和经营目标的实现。 全年来看，公司依托目前越发成熟的产品升级战略，有望持续推动高单价产品上新，在7月初上新了美白系列大单品。未来公司一方面将继续在主品牌中加强大单品策略推行，打造更多大单品系列，实现品牌量价的持续提升。同时也将积极在新品牌的孵化中进行成熟方法论的复制应用，目前公司彩妆新品牌彩棠同样借助大单品策略，并依托集团渠道及营销赋能，实现了快速的爆发。我们维持公司22-24年归母净利润预测为7.3/9.0/10.9亿元，对应估值60/49/40x。维持“买入”评级。

公司股权稳定， 高管在公司长期任职， 多多平台CEO均有国联资源网垂直赛道历练经历。 公司历史成长性突出， 营收规模从2016年的9.1亿元增长至2021年的372.3亿元； 归母净利润由2016年的0.24亿元成长至2021年的5.78亿元。 5年间营收增长41倍， 归母净利润增长24倍。 公司在过去数十年的成长中经历了商业模式的扩张， 从互联网信息+营销服务， 向产业进一步加深， 开启自营电商平台模式。 公司在国联资源网的多年经营历程中， 积累下了客户、 专业员工、 数据等资源， 为后续多多平台的商业模式在引流、 方向选取上提供了非常宝贵的经验。 多多平台选取“上游集中、 中间分销环节多、 下游分散” 的行业， 为上下游企业创造价值。 历史上平台的纵向深挖与横向拓展并举， 纵向代表了在某一条大产业链上的深度挖掘， 横向上看公司已开辟涂多多（钛、 溶剂、 树脂产业） 、 卫多多（造纸、 卫品产业） 、 玻多多（玻璃产业） 、 肥多多（化肥产业） 、 粮油多多（油脂、 饲料、 农药产业） 。 商业模式跑通， 财务数据佐证。 我们认为， 多多平台商业模式的核心， 是上下游的“粘度” 。 拼单模式给予小B客户低价， 解决小B客户缺货或拿货价格贵的痛点， 集单之后面对上游供应商时， 多多平台则具备采购上量的优势， 随着小B客户粘度加深和渠道倾斜， 多多平台成交量放大， 可以实现更低的拿货价格和更强的服务能力， 形成正循环。 国联云的推出则进一步在生产上与客户、 供应链加深绑定。 公司在财务上体现的高速周转、轻资产运营、 规避囤货等， 本质基于平台在上下游中的粘度， 正式有如此强的粘度， 才可以形成财务上的优质表现。 综上， 公司作为化工B2B电商的头部企业， 其核心供应商管理、 产业链延伸、 集合小B客户采购需求的模式成功解决了化工供应链上下游在价格波动中遇到的痛点问题； 国联云数字技术服务是在产业互联发展大方向上的延伸。 我们认为公司的商业模式已经进入正向循环， 预计2022-24年将实现营业收入 687.83/1175.32/1914.89亿元， 归母净利润 10.19/17.35/28.39亿元， 对应PE 42.9X/25.2X/15.4X， 首次覆盖给予“买入” 评级。

事项：6月27日晚间，爱美客公告称，公司已于2022年6月27日向香港联交所重新递交了本次发行上市的申请，并于同日在香港联交所网站刊登了本次发行上市的申请资料。 国信零售观点：公司此前曾于2021年7月29日向香港联交所递交了本次发行上市的申请，但由于审计报告有效期6个月届满，致前期上市申请资料失效，本次公司再度递交港股上市申请并更新资料，将重新激活上市程序。我们认为：对于公司而言，港股上市不仅有助于提升市场知名度，助力海外合作和产品销售，同时借助海外融资平台有利于打开公司国际化的外延扩张和资产整合，进一步丰富产品管线。正如公司港股招股书所述，募资将用于股权投资，产品、研发团队及技术的收购，以及在研产品的海外商业化及相关合作来扩大全球化布局等。总体上，我们认为公司此次重启港股上市事宜体现了公司对于自身长期成长的信心，也将进一步强化市场对于公司通过外延并购推进全球化医美布局的预期。 2）投资建议：短期来看，当前复工复产背景下终端消费需求正逐步复苏，其中医美消费偏刚性，整体复苏态势较好，医美机构亦逐步加大产品采购力度，公司作为行业龙头有望率先实现复苏。中长期看，公司在医美领域凭借高产品认知度和渠道运营能力，有望保持较强经营韧性。产品线中“嗨体”系列将持续受益于市场知名度和口碑提升，“濡白天使”作为再生材料领域的优势竞争品类，全年有望加速放量。而本次公司重新递交港股上市申请，也彰显了公司坚定外延并购及推进全球化布局的决心，未来通过内生外延并举方式，有望持续强化公司产品矩阵建设，夯实公司竞争壁垒。我们暂维持公司2022-2024年归母净利润预测为14.82亿元/20.73亿元/27.78亿元，对应PE分别为85.4/61/45.6倍，维持“买入”评级。 评论：公司重新递交港股上市申请，体现长期全球化布局信心据公司港股招股书内容，此次港股上市后的募资将用于外延并购、全球商业化布局、增强研发团队及营销团队实力等，具体如下表所示：

近日，安克创新公布股权激励计划草案：拟向不超过426人授予649.32万股，约占公司总股本的1.6%，其中首次授予价格为40元/股。 国信零售观点：1）激励对象较为全面，涉及董事、高级管理人员、核心技术及业务人员等，其中核心技术及业务人员423人，获授股份占首次授予股份的78.79%；2）首次授予业绩考核看，行权考核年度为2022-2024年三个会计年度，每个会计年度考核一次，对应业绩考核目标均为当年营业收入同比增速不低于15%，同时个人层面也进行了相应的绩效考核设定，整体考核目标温和，有利于调动激励对象的积极性和创造性。3）首次授予的相关激励成本预计1.34亿元，2022-2025年分别摊销4219万元/5778万元/2627万元/747万元，对公司相关各期经营业绩的整体影响有限。 短期来看，今年亚马逊Prime day 从6月延后至7月可能对公司Q2业绩造成一定压力，但随着下半年海运成本的逐步企稳，以及人民币贬值趋势下，有望对全年业绩带来支撑。中长期看，跨境电商行业发展空间仍较大，公司作为行业龙头，以多品类拓展打开新的成长曲线，区域上实现多区域齐头快速发展，渠道端形成线上+线下良性发展格局，进一步拓宽消费者覆盖面并提升品牌认知度。同时，公司此次股权激励计划可进一步绑定核心人才队伍，有助于公司长远发展，并彰显了公司业绩持续发展的信心。我们维持公司2022-2024年归母净利润预测为11.51亿元/13.63亿元/16.91亿元，对应PE 分别为23.4/19.7/15.9倍，维持“买入”评级。 评论： 公布股权激励计划草案，激励范围广泛根据公司方案，此次股权激励拟向不超过426人授予649.32万股，约占公司总股本的1.6%，其中首次授予价格为40元/股，涉及董事、高级管理人员、核心技术及业务人员等。董事祝芳浩获授限制性股票数量100.85万股，占本次激励计划授出股份的15.53%，祝芳浩曾历任360手机总裁、酷派互联网及电商总裁等职务，目前任公司董事、子公司深圳海翼智新科技有限公司总裁。此外，核心技术及业务人员423人，获授股份占首次授予股份的78.79%，包括部分外籍员工，有助于提升团队凝聚力及推动全球化发展。 业绩考核方面，1）公司业绩层面：首次授予的行权考核年度为2022-2024年三个会计年度，每个会计年度考核一次，对应业绩考核目标均为当年营收收入同比增速不低于15%，测算下来2022-2024年考核营业收入分别为144.60亿元/166.29亿元/191.23亿元。预留授予的考核年度为2023-2025年三个会计年度，每个会计年度考核一次，对应业绩考核目标均为当年营收收入同比增速不低于15%。2）个人层面，激励对象的绩效考核结果划分为S、A+、A、B、C 五个档次，激励对象在一年的绩效考核中，如果连续两次结果为B 或者任意一次结果为C，则对应的股权归属比例为0%。通过设置个人层面绩效考核，能够对激励对象的工作绩效做出较为准确、全面的评价。

事项： 珀莱雅公司今年以来在行业整体增长承压背景下依旧实现了较为优异的业绩成长， 并在近期 618大促期间表现突出，在天猫预售及抖音 618中均实现美妆类目排名 TOP5。公司近年来通过大单品策略下的产品升级，实现了品牌力的跃升， 用扎实的经营成长树立了国货崛起的标杆。 国信零售观点： 1） 行业驱动变化： 化妆品行业自去年以来分化明显， 22年 Q1化妆品社零增速仅 1.8%， 但珀莱雅公司 Q1收入仍逆势增长 39%， 分解来看其增长的主要驱动已从“量” 切换至“价” 。 原因在于公司积极顺应行业变化： 在潜在消费者转化相对充分， 消费者理念越发成熟下， 行业正在从以实现渗透率提升为目标的渠道驱动阶段， 逐步进入以满足消费需求升级下的产品驱动阶段， 这一过程中对于品牌运营要求也在不断提升，未来头部化趋势将进一步加速。 2） 产品升级前提： 公司在搭建了一套成熟的自驱型组织管理机制基础上， 在研发端通过内外结合， 强化独家核心原料技术储备， 为产品建立差异化竞争基础； 营销端围绕目标用户特征， 灵活应用多元化推广方式建立并深化消费者心智； 渠道端通过直营等强渠道把控能力的提升， 在加强与消费者紧密沟通的同时，实现对产品价格体系和形象的更好维护。 3） 产品升级路径： 公司首先明确产品功效定位， 旗下红宝石和双抗系列主要定位抗衰/抗初老等进阶功效，符合消费需求升级趋势并建立鲜明产品认知； 其次在原料成分创新上， 公司依托前期储备的核心原料成分技术， 确保产品的有效性和差异性； 最后在品类衍生开发中， 用丰富的品类矩阵满足用户多元化护肤需求，并顺势提升产品复购率和客单价， 进而延长产品生命周期。 4） 投资建议： 依托目前越发成熟的产品升级战略， 未来公司一方面将继续在主品牌中加强大单品策略推行， 打造更多大单品系列， 实现品牌量价的持续提升。 同时也将积极在新品牌的孵化中进行成熟方法论的复制应用， 目前公司彩妆新品牌彩棠同样借助大单品策略， 并依托集团渠道及营销赋能， 实现了快速的爆发。 我们维持公司 22-24年归母净利润 7.3/9.0/10.9亿元， 对应 PE 估值 61/50/41x。 维持“买入” 评级。

2021年业绩承压，2022年一季度显著复苏好转。公司2021年实现营收910.62亿元， 同比-2.29%， 归母净利润亏损 39.44亿元， 受 2020年高基数及外部业态冲击等多重因素影响而有所承压。 2022年一季度营收同比+3.45%， 归母净利润同比+2053.54%， 扣非净利润同比+263.07%， 受益外部竞争缓和、 居民必选品类的囤货需求增加及自身经营改善等。 持续全国门店扩张， 超市到家业务快速发展。 展店方面， 公司 2021年新开75家门店， 2022年一季度新开 14家门店， 门店数量合计超过 1000家， 覆盖全国 29个省和直辖市。 渠道结构看， 公司积极把握超市到家消费趋势，2021年永辉超市线上实现销售额 131.3亿元， “永辉生活” 自营到家业务已覆盖 1000家门店， 实现销售额 71亿元， 同比增长 21.1%。 此外， 公司不断强化供应链建设， 2021年自有品牌销售额达 26.5亿元， 以及打造仓储会员店模式， 2021年开业 53家， 获得可比同店 32.9%的高增长。 2022年一季度各项财务指标向好， 盈利能力提升。 受行业竞争加剧影响， 公司 2021年综合毛利率同比-2.67pct 至 18.71%， 销售费用率同比+1.7pct 至18.26%， 管理费用率同比较为平稳。 2022年一季度， 在外部业态冲击减弱及公司自身经营调整下， 毛利率同比+1.08pct 至 21.28%， 销售费用率同比-0.86pct 至 14.72%，净利率水平同比提升 2.29pct。存货周转效率继续提升，2021年/2022年一季度存货周转天数分别同比-4.32天/-3.19天； 现金流方面， 公司 2022年一季度实现经营性现金流净额 25.89亿元， 同比+80.02%。 风险提示： 门店拓展不及预期； 超市到家业务不及预期； 外部业态冲击加大投资建议： 公司作为全国化经营的商超龙头， 拥有领先的品牌认知度、 生鲜供应链能力及全渠道运营能力， 在社区团购等外部业态冲击减弱、 公司自身的经营调整到位下， 看好公司全年经营修复能力。 新增公司 2022-2024年归母净利润预测为 8.21亿元/12.33亿元/15.52亿元， 对应 EPS 分别为 0.09元/0.14元/0.17元/股， 对应 PE 分别为 52x/35x/28x， 维持“买入” 评级。

2021年为公司转型年，营收增速放缓，利润端承压。21年实现营收17.87亿元，同比+2.41%，归母净利润2.48亿元，同比-46.61%，扣非净利润同比-55.70%，主要系公司在新渠道和新业务转型过程中投入较多费用；22Q1实现营收3.83亿元，同比-5.31%，归母净利润6548万元，同比-34.61%。 营收拆分：11）分品牌：主品牌丸美小幅下滑，彩妆品牌恋火增长显著；主品牌“丸美”收入同比-3.82%，收入占比92%；彩妆新品牌“恋火”成长迅速，21年实现收入6617.46万元，同比+463.49%；22）分渠道：线上直营增长迅速，线下CS渠道有所承压。21年线上渠道实现营收10.28亿元，同比+8.17%，其中直营渠道同比+66.79%，公司以天猫旗舰店实现对消费者直接触达，同时大力布局线上抖音、快手等新兴直播渠道；线下营收同比-11.99%，其中主要为日化专营店渠道恢复不及预期，百货及美容院渠道相对良好。33）分品类：积极开拓眼部以外新品类。21年公司眼部类营收下降17.12%，占比降至30%；护肤类增长7.22%，占比56%，彩妆类增长248%，占比5%。 盈利营运：毛利率21年下降，22Q1同比上升，费用率持续较大幅度提升。 21年毛利率同比-2.19pct至64.02%，22Q1毛利率同比+2.79pct至66.71%主要系原材料成本及运输成本上升所致；21年销售费率同比+9.16pct至41.48%，主要系21年公司业务转型期加大形象宣传及品牌推广投入，以及相关业务职工薪酬费用增长所致;管理费率同比+1.11pct至5.62%；研发费率2.83%，同比稳定。21年公司经营性现金流为-748万元，主要系公司生产备货以及相关费用付现同比大幅增加所致。 风险提示：线上转型效果不及预期；线下渠道恢复不及预期投资建议：维持“增持”，内功修炼++外延拓展，期待转型效果2021年为公司转型年，为应对行业变化，公司积极推动新渠道及新媒体转型布局，短期费用加大投入下，业绩表现有所承压。长期来看，公司以研发为本，随着主品牌持续加大线上转型，彩妆新品牌恋火出圈，有望凭借产品力的积累和品牌心智的建立为长期健康增长打下基础；另外公司持续进行外延拓展，其产业基金公司新增投资母婴洗护、高端美容仪等多领域品牌，有望加速布局多元产业生态。短期考虑公司转型期费用投入较大，影响业绩释放，我们下调22-23年并新增24年盈利预测，预计公司归母净利润为2.51/3.03/3.59亿元，同比增速1.32%/20.65%/18.34%，摊薄EPS为0.63/0.75/0.89元，当前股价对应PE为33/28/23x，维持“增持”评级。