氯吡格雷百亿市场规模,乐普市占率稳步提升 硫酸氢氯吡格雷片是心血管疾病治疗领域市场容量超百亿的抗凝血用药,作为公司药品板块的战略性品种,其仿制药一致性评价、产能扩建、原料药供应保障等一直是公司重点推进的工作。根据PDB数据库,2017年样本医院销量为3.79亿元,近年来销量增速逐渐趋缓,赛诺菲的氯吡格雷在全球销售额持续下滑,2017年全球销售额下降至14.7亿欧元。在国内的市场份额中,乐普凭借性价比优势快速提升市场份额。 根据PDB,从销量占比的角度,2017年乐普药业销量占比为21.52%,2018年Q3进一步提升至22.93%。同时根据米内网数据显示,乐普在乡镇卫生院的市场占有率已达30%以上。 通过一致性评价,助力公司药品推广 乐普药业的氯吡格雷通过一致性评价,与进口品牌、竞争对手(通过一致性评价)处于同一起跑线,有望利用价格、品牌、渠道优势进一步抢占市场份额。如若此次能中标11个城市的国家集采,除了带来业绩增量,还能建立一定的品牌影响力,依靠临床和零售药店双营销平台,推动公司产品在这些城市渗透。 乐普医疗近年来通过内生和外延,基本形成心血管全产业链布局,未来十年还将延续大病种战略继续扩展业务,包括糖尿病领域、肿瘤治疗、智慧智能医疗。 根据各业务板块业绩预测,若不包含投资收益,18-20年净利润预计为12.4亿元(+38.2%)、16.5亿元(+32.8%)、21.4亿元(+30.0%),EPS为0.70、0.93、1.20元。若考虑投资收益,18-20年净利润预计为13.6亿元(+51.6%)、16.5亿元(+21.0%)、21.4亿元(+30.0%),EPS为0.76、0.93、1.20元,对应PE为40X、33X、26X。我们认为乐普平台化价值尚未被市场充分认识,维持“买入”评级。 风险提示:并购公司管理运营风险、并购引起的资金紧张风险、新产品研发失败风险、产品获批不达预期、商誉减值风险、国家集采不中标风险等。

实力雄厚的综合性医药集团,发力布局研发创新奠定长期发展基础 健康元药业集团股份有限公司经过多年发展,公司已从知名的保健品企业发展成为国内综合实力雄厚的民营医药保健品综合性集团公司,公司业务目前包含了特色专科化学制剂、中成药、原料药、保健品、诊断试剂等板块,同时公司持续发力研发创新,持续扩充管线,目前布局已深入到精准医疗,除了重点布局的吸入制剂平台外,公司还力争打造国内领先全球一流的单抗、缓释微球、脂微乳等生物制药、给药载体技术平台,为长期发展奠定了坚实的基础。 艾普拉唑有望引领化学制剂板块快速发展 公司的艾普拉唑肠溶片用于治疗十二指肠溃疡,反流性食管炎,是国家1.1类新药,获国家科学技术奖。消化系统是典型的大病种领域,而在在消化系统用药中,质子泵抑制剂类药物是占比最大的药物,艾普拉唑的使用相比于而已有的其他PPIs产品,其个体差异更小,幽门螺旋杆菌根除能力更强,疗效更为稳定,联用安全性高。同时艾普拉唑显示出比主要的用药奥美拉唑更为长效且强效的抑酸能力,未来有望替代一代PPIs并在于其他二代PPIs的竞争中取得优势。公司的艾普拉唑肠溶片在2017年新纳入全国医保目录,而艾普拉唑注射液也于2018年获批,未来艾普拉唑系列有望实现持续快速的增长,引领公司制剂发展。 有望成为吸入制剂领军企业 呼吸系统疾病已成为国内第二大疾病,仅次于心脑血管疾病,呼吸系统疾病药物分为两个大类:急性呼吸系统疾病和慢性呼吸系统疾病,其中慢性疾病主要包括哮喘和慢阻肺。流行病学数据显示我国哮喘患者及慢阻肺患者人群数量庞大,而吸入制剂是主流的用药。相对于普通化药制剂而言吸入制剂一般药物和给药装置通常需要搭配,在吸入产品特点及给药装置的设计等工艺方面需考虑很多因素,吸入剂型对于产品颗粒大小有很高的要求,极大提升了仿制药方面的难度。公司拥有以首席科学家金方为核心的吸入制剂的精英研发团队,在吸入制剂技术方面积累丰富。在管线方面,公司有4种药物在CDE评审阶段,2种药物获得临床批件,1种药物在临床研究阶段,布地奈德和异丙托溴铵的气雾剂型已报产,公司在吸入制剂的布局处于领先地位,未来有望成为行业的领军企业。 看好公司长期发展,首次覆盖,给予“买入评级” 我们看好公司吸入制剂发展潜力,公司的主业有望保持稳健的增长,研发管线持续推进,预计公司2018-2020年EPS分别为0.40、0.47及0.55元,对应估值分别为20、18及15倍,我们综合分部估值和整体PE估值法,2019年合理价格为10.92元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:呼吸制剂研发进展及销售低于预期,艾普拉唑等化学制剂增长低于预期,单抗等创新研发管线进度低于预期,中药业务下滑超预期,原料药价格回落导致业绩下滑。

公司公告吸收合并白药控股暨关联交易预案(修订稿) 公司公告吸收合并白药控股方案的修订稿:本次吸收合并交易完成后,云南省国资委和新华都及其一致行动人并列成为上市公司第一大股东,云南省国资委、新华都和江苏鱼跃将延续白药控股混合所有制改革时关于股权锁定期的承诺,维持上市公司股权结构的长期稳定。本次交易由两部分构成:1、白药控股定向减资(定向回购新华都持有的白药控股部分股权)2、云南白药通过向控股股东白药控股的三家股东云南省国资委、新华都及江苏鱼跃发行股份的方式对白药控股实施吸收合并,云南省国资委、新华都及江苏鱼跃将成为上市公司的股东。 交易完成后云南省国资委、新华都及其一致行动人均持股25.10% 本次吸收合并初步方案为508.13亿元,交易每股发行价格确定为76.34元,云南白药通过向交易对方合计新发行股份共计665,620,240股支付吸收合并的全部对价,本次交易后,白药控股持有的云南白药432,426,597股股票将被注销,因此本次交易后实际新增股份数量为233,193,643股,故中小股东合计股份占比有所下降。交易完成后,云南省国资委、新华都及其一致行动人股权均为25.1%,并列上市公司第一大股东,均未取得上市公司控制权。此外,本次吸收合并将赋予云南白药除白药控股以及新华都及其一致行动人以外的全体股东现金选择权,有权行使现金选择权的股东可以向本次吸收合并的现金选择权提供方提出收购其持有云南白药股份的要求,行权价格为63.21元/股。 有利于资源整合,提升公司运营效率 本次交易完成后,上市公司将作为产业并购、整合的唯一平台,从根本上解决母子公司未来可能出现的同业竞争风险;同时,上市公司利用增量资金进行产业并购,有利于拓展业务和提升竞争力,打造具备较强核心竞争力的医药健康产业上市平台。 通过本次交易,公司简化了上市公司管理层级,治理机制更为扁平化、组织架构更为精简,进一步提高了上市公司的决策效率、优化公司治理结构;通过各种所有制资本的取长补短、相互促进,共同推动云南白药的可持续健康发展;此外,云南省国资委与新华都及其一致行动人均作出长期股票锁定承诺,从而保持上市公司股权结构的长期稳定。 看好公司新发展,维持“买入”评级 公司吸收合并母公司开启战略发展新阶段,看好公司未来发展前景,预计2018-2020年EPS分别为3.25、3.60、3.97元,对应pe分别为22、20、18倍,维持“买入”评级 风险提示:本次交易落地时间及结果存在不确定性,大健康产品推广进度低于预期,经营效率提升效果低于预期。

发布非公开发行预案,为长期发展补充“子弹” 公司发布非公开发行股票预案,拟向符合条件的证券公司、信托投资公司、保险机构等不超过10名特定投资者募集资金不超过23.746亿元,用于生物样本库建设项目、数据中心建设项目、终端信息安全升级项目、管理系统项目以及补充流动资金。若本次定增顺利进行,公司的流动资金将进一步得到补充,改善债务结构,降低财务费用,提升公司盈利能力,为长期新建、并购体检中心带来更多发展动力。 深挖数据,开发平台价值 本次定增预案中公布的募投项目为用于生物样本库建设、数据中心建设等。整体来看,募投项目更多是集中在数据建设与挖掘,也进一步凸显了公司的健康平台价值。生物样本库是指存储人体生物样本以及与其相关的临床资料的资源库,公司作为我国领先的健康体检和健康管理企业之一,拥有庞大的客户基础,2017年体检人次达到2160余万,截至2018年9月末,经营及待开业体检中心571家,2018年末将有望基本实现600家的体检中心布局目标。生物样本库的建立,有助于推动公司在重大疾病、慢性病、流行病等方面研究,并加强与科研机构与医院等合作,完善公司健康产业生态圈。作为国内健康体检龙头,公司存储了大量的用户健康数据,随着体检中心规模的提升以及渠道的下沉,获取的体检数据将更加丰富。建设数据中心,有望进一步提升数据的挖掘能力,更好的服务大众健康。随着体检中心的增加,公司信息化建设、终端信息化安全建设的升级完善,有望有效提升公司的运营管理效率。随着体检流量的提升,健康数据的捕获量也将更加丰富,对数据的深度挖掘,有利于公司逐步开发健康平台价值。 健康体检需求旺盛,长期价值凸显 随着健康意识的提升,体检作为预防端以及整个健康产业链的入口端,市场需求不断提升。公司公告显示,截至到2017年我国体检覆盖率为35.1%,与日本、美国、德国等发达国家70%以上的体检率相比,仍具有较大的提升空间。2017年我国体检市场规模约为1350亿元,2021年体检市场规模有望达到2800亿元,发展空间大。公司作为健康体检龙头,体检中心布局全国,并针对不同体检需求开拓定制化服务,随着需求的提升,未来具备长期的发展价值。近期公司联合中国平安等推出的集合了“检、存、管、医、保”五大服务的“美年好医生”,推动体检3.0时代的到来,随着”美年好医生”的推行,公司未来客单价与个检量有望进一步提升,强化“量价齐升”逻辑,长期价值凸显。 估值与评级 公司是全国体检龙头,随着经营规模的不断扩大,公司健康流量数据入口价值与平台效应将会更加突出,预计2018-2020年净利润为8.58/12.65/18.47亿元,对应EPS为0.28/0.41/0.59元/股,维持“买入”评级。 风险提示:定增预案仍需要通过证监会审核尚存在不确定风险、政策变化风险、市场竞争风险、医疗质量管理风险、募投项目实施风险等。

事件:公司发布公告,公司全资子公司深圳市凯沃尔电子有限公司自主研发的心电图人工智能自动分析诊断系统“AI-ECG Platform”于2018年11月19日获得美国食品药品监督管理局的注册批准,成为国内首项获得美国FDA批准的人工智能心电产品。 AI ECG Platform可以实现静态心电图和动态心电图监测的分析诊断,诊断项目覆盖主要的心血管疾病,准确性达到95%以上,可堪比心电图医学专家水平。 心电图医疗产业全球规模超40亿美元,国内心血管病患者数高达2.9亿 根据market&market数据显示,2013年心电图机整体市场价值为36.83亿美元,2014年超过41亿美元,根据Occams Business报告显示,全球心电图设备市场2015-2021年期间将以6.1%的复合年增长率增长,2021年预计市场规模将达到61.2亿美元。北美依然是最大的消费市场,市场份额约占全球市场的44%,,亚太地区被认为是心电图机设备增长最快的市场,在2016-2024年的复合年增长率将达6.4%。我国是心血管疾病大国,国内现患心血管病人数2.9亿,占居民各类疾病死亡构成比例超过40%以上,位居首位,市场空间巨大。 我们认为短期来看,心电图机软硬件的比拼将是重点,设备准确性不断提高,更加小型化微型化,更加便捷的使用,而长期来看,则是医生资源、品牌效应、和服务网络的较量,乐普心血管平台具有明显优势。 乐普平台助力,凯沃尔前景广阔 乐普医疗的全资子公司深圳凯沃尔电子具有心电图仪、监护仪FDA、CE和CFDA注册证和生产平台,此次人工智能诊断系统获得了FDA注册批准,彰显公司产品的软硬件实力,同时也打开了美国庞大的市场,未来有望借助乐普平台的力量快速占据市场份额,成为业内佼佼者。 乐普医疗近年来通过内生和外延,基本形成心血管全产业链布局,未来十年还将延续大病种战略继续扩展业务,包括糖尿病领域、肿瘤治疗、智慧智能医疗。 根据各业务板块业绩预测,若不包含投资收益,18-20年净利润预计为12.4亿元(+38.2%)、16.5亿元(+32.8%)、21.4亿元(+30.0%),EPS为0.70、0.93、1.20元。若考虑投资收益,18-20年净利润预计为13.6亿元(+51.6%)、16.5亿元(+21.0%)、21.4亿元(+30.0%),EPS为0.76、0.93、1.20元,对应PE为39X、32X、25X。我们认为乐普平台化价值尚未被市场充分认识,维持“买入”评级。 风险提示:并购公司管理运营风险、并购引起的资金紧张风险、新产品研发失败风险、产品获批不达预期、商誉减值风险等

事件:公司发布公告,2018年11月20日,国家药品监督管理局在其网站上发布了《2018年11月20日准产批件发布通知》,公司获得一个关于人类10基因突变联合检测试剂盒(可逆末端终止测序法)的第三类体外诊断试剂注册证,该试剂盒用于定性检测非小细胞肺癌(NSCLC)、结直肠癌(CRC)患者经中性福尔马林固定的石蜡包埋(FFPE)的组织样本中EGFR、ALK、ROS1、RET、KRAS、NRAS、PIK3CA、BRAF、HER2、MET基因变异。 该二代测序(NGS)产品获批2大癌种(非小细胞肺癌、结直肠癌)、5个伴随诊断(吉非替尼(两个突变)、奥希替尼、克唑替尼、西妥昔单抗),10个基因,覆盖了肺癌、结直肠癌目前已上市及拟上市的靶向药物所需要检测的基因变异。 受众患者群体每年新增近百万,公司产品较竞品覆盖面更广 根据Cancer Statistics in China报告,每年新增肺癌患者为73.3万人,其中非小细胞肺癌占大部分,每年新增结直肠癌患者为37.6万人,这两类肿瘤均属于高发病率范畴。 NGS技术相比于传统技术(PCR、FISH等),具有高通量、高性价比的优势,截止至目前,已获批上市的NGS产品包括广州燃石4个基因试剂盒(EGFR、ALK、BRAF、KRAS)、诺禾致源6个基因试剂盒(EGFR、KRAS、BRAF、PIK3CA、ALK、ROS1)、南京世和6个基因试剂盒(EGFR、ALK、ROS1、BRAF、KRAS、HER2),从基因数量上,艾德获批的产品具备优势,覆盖面更广,同时成为五大药物的伴随诊断试剂盒。 NGS是现有技术的重要补充,临床意义重大 此次公司获批的试剂盒,引入了NGS技术平台,作为公司现有产品的重要补充,将丰富公司产品梯队,满足各类临床的需求。对于临床而言,各类技术分别具备其优缺点,面对复杂的肿瘤疾病案例,需要有各类技术的相互配合,才能适用于不同的临床情况。我们认为尽管目前十个基因对于NGS技术而言尚属于小试牛刀,但是NGS肿瘤检测产品获批依然具备重要的意义,推动NGS技术普及和应用,为后续肿瘤大panel做好临床积累及重要铺垫。 给予“增持”评级 公司作为肿瘤分子诊断的先行者,未来具有充分的成长空间,我们预计18-20年利润为1.26亿元、1.69亿元、2.20亿元,对应EPS为0.88元、1.17元、1.53元,维持“增持”评级。 风险提示:行业政策变动风险;行业竞争加剧风险;毛利率下滑风险;新产品研发注册风险、新产品推广缓慢风险等

业绩高速增长,产品盈利能力强劲 健帆生物作为国内首家血液灌流器上市企业,公司2017年营业收入7.18亿元,同比增长32.16%,归母净利润2.84亿元,同比增长40.72%。公司2018年第三季度实现收入2.42亿元,同比增长48.06%,实现归母净利润0.96亿元,同比增长76.23%,产品毛利率高达84.80%。2018年前三季度经营活动现金流量净额为2.24亿元,现金流充沛。期间费用控制平稳,经营稳定可控。 核心产品血液灌流器、胆红素吸附器具备持续高增长条件 公司血液灌流器产品占总营收的90%以上,其中约70%收入来源于终末期肾病治疗。我国终末期肾病患者就诊率与国际水平差距悬殊,2012年国内全面推开终末期肾病大病医保,近年来血液透析患者保持15%增速增长,其中进行血液灌流的比例较低,2017年终末期肾病血液灌流渗透率仅为20%,市场规模约为6.2亿元,健帆依托卓越的产品,占据主要的市场份额。未来随着血透患者提升、血液灌流渗透率提升、使用频次提升,中性估计我国灌流器市场规模(用于终末期肾病)未来5年CAGR至少30%。 胆红素吸附器为公司2012年底推出的新产品,处于高速增长期,2017年销售收入达2571万元,较上年增长51.41%,占总营收的3.58%。我国每年死于肝衰竭的人数为40万人,几乎100%患者伴有高胆红素血症或高胆汁酸血症,2016年公司首创DPMAS技术纳入临床指南,标志着公司产品获得临床认可,将进一步助力胆红素吸附器的放量。 三大核心竞争力,强化公司护城河 产品壁垒:公司早期研发与南开大学俞耀庭教授课题组合作,从南开大学获独家转让专利技术,开发出一次性使用血液灌流器和DNA免疫吸附柱,结合独家进行的多中心RCT临床试验,进一步证明其安全性及有效性。 渠道壁垒:国内外均与肾病领域学术泰斗展开合作,加强学术交流,自建专业的学术推广队伍,通过学术推广活动、产品技术培训来提升产品技术认可度。 技术拓展:拥有核心专利技术,目前已形成族群品牌,满足不同适应症的需求,未来在新产品拓展方面更具优势。 给予“买入”评级 考虑到2018年前三季度业绩及临床试验情况,我们预计18-20年公司EPS由0.90、1.15、1.47元上调至0.97、1.30、1.73元,给予18年54倍估值,目标价为52.38元,给予“买入”评级。(详细分析见后文) 风险提示:产品质量控制风险;产品结构单一风险;毛利率下降风险;技术泄密风险、竞争加剧等

布局全国差异化竞争,渠道与品种结构调整成果初现 商务部数据显示,2017年九州通以737亿元的销售额,位列全国医药商业企业销售规模第四位,民营医药商业企业第一位。历经数年发展,公司已成长为全国医药商业龙头。与其他医药商业企业相比,公司差异化竞争体现在:重点开发基层卫生医疗机构、零售药店、诊所、下游批发商等市场化程度更高的客户,拓展基层与院外市场,依靠优质的配送能力逐步提升市场份额,目前基层与院外市场销售占公比约为37.33%,这部分市场有利于公司提升资金周转、管理应收账款等。随着医药政策的变化,公司渠道与品种结构调整成果初现,调拨业务占比减弱,医药零售与基层市场增长明显;医疗器械、中药饮片等品种销售提升;同时公司积极布局工业与零售,进行产业链延伸,未来有望借助其渠道分销能力,实现“工商零”联动,提升业务多样性与市场空间,预计公司未来三年收入保持20%左右的增长。 受益政策指引与行业回暖,龙头价值延续 2017年至今医药政策频出,“两票制”、“分级诊疗”等政策对公司长期经营发展都产生了较为明显的积极影响。一方面,两票制全面执行近一年,小企业生存成本增加,公司网络布局全国31个省/市/自治区,在全面执行“两票”的环境下,积极进行业务调整,抢占中小医药批发企业流转出来的市场,提升市场份额;另一方面,分级诊疗、处方外流等政策的效果明显,公司对基层医疗卫生机构、零售药店的配送量增长明显。根据米内网数据,2018H1公立基层医疗机构与零售药店的药品终端销售占比分别提升0.2pp、0.1pp。在政策改革带来的药品销售结构变化趋势下,公司还将持续受益这部分市场的需求提升。作为拥有专业化服务能力的全国医药流通企业,在行业逐步回暖的过程中,龙头的价值将进一步体现。 中国&美国医药流通行业比较,高集中度与专业化服务是趋势 我国医药流通行业呈现“4+X”的局面,前四家全国性医药商业企业与部分区域龙头以及中小企业并存,2017年CR4/CR10分别为32.14%、40.69%。对标美国,前三大医药分销企业市场占有率超过90%。纵观美国医药分销商的发展历史,从并购提升规模,到差异化特色发展,都在本行业领域迈向更专业化的药械配送服务与健康管理服务。反观我国流通企业的发展进程,目前正在逐步迈向成熟化阶段,区域中小型医药流通企业整合的概率较大,预计行业最终也有望走向高集中度,同时依靠专业化的服务能力提升竞争力与盈利质量。 估值与评级 公司随着渠道与品种结构调整的逐步完成,在医药政策带来的机遇下,公司将持续受益基层市场、院外市场的增长。根据公司2018年前三季度报表披露情况,我们对盈利进行调整,2018-2020年净利润由15.57/20.15/26.11亿元调整为13.82/17.39/21.95亿元(2017年公司获得汉阳地块旧城改建项目征收补偿款5.27亿元计入当期利润,因此预测2018年归母净利润增速为负),对应EPS为0.74/0.93/1.17元/股。我们采用分部估值法对公司进行估值,预计其19年合理市值为342-400亿元,公司作为医药商业龙头企业,在基层医疗结构和零售药店终端的竞争优势明显,未来分级诊疗带来县域及基层市场的快速增长放量,公司未来业务有望持续保持快速增长,维持“买入”评级。 风险提示:市场竞争加剧风险,应收坏账风险,政策执行力度不及预期,工业与零售业务发展不及预期,系统性风险等。

事件:九芝堂旗下的九芝堂美科(北京)细胞技术有限公司与首都医科大学附属北京天坛医院签署了《干细胞临床研究基地共建协议》,目前双方共同建设的研究基地已经完工,并将持续推进干细胞临床前研究工作。 与北京天坛医院深度合作,共同推进干细胞临床研究 此次合作双方协作共建干细胞临床研究基地用于开展干细胞临床试验以及未来的干细胞相关基础科研工作。合作规定双方在本治疗基地共同参与、产生的科研成果所涉及的知识产权为双方共同享有。我们认为,北京天坛医院医疗水平业内领先,神经科学特色鲜明,优势明显,是世界三大神经外科研究中心之一、亚洲的神经外科临床、科研、教学基地,本次合作有利于公司借助北京天坛医院的研究优势,提升在干细胞领域的研究水平,并有望为公司干细胞临床研究提供充足的资源支持。 公司在干细胞领域布局领先,投资公司干细胞成果突出 2018年5月,公司的投资基金以增资方式向美国Stemedica投资7千万美元,交易完成后持有标的51%股权。Stemedica从事同种异体成人干细胞等产品研发、生产和临床工作,在美国已开展了6项临床试验,其针对阿尔茨海默症的临床研究是美国首个获批使用干细胞治疗该病症的临床研究,缺血性脑卒中和慢性心衰已经完成临床IIa 期试验并发表;在瑞士、哈萨克斯坦等国开展了10 项临床试验,其中在哈萨克斯坦进行的急性心肌梗死研究已完成临床III 期。我们认为干细胞应用前景广阔,Stemedica公司干细胞研究领先,公司有望借助Stemedica的前沿成果,开展相关医疗服务,为公司提供新的业绩增长点。 受医保控费等因素影响公司短期业绩承压,再评价有望再证产品优势 受新版医保目录和辅助用药目录限制、医保控费、“两票制”等因素影响,公司处方药(特别是中药注射剂疏血通)销量有所下降,导致公司业绩承压,2018年前三季度,公司实现营业收入25.48亿元,同比下降7.38%;归母净利润3.34亿元,同比下降35.08%。根据全国药品监管工作座谈会,药品注射剂再评价工作计划于2018年下半年启动。我们认为,疏血通在众多第三方研究中体现出安全性良好、疗效突出的优势,随着注射剂再评价的展开,疏血通有望脱颖而出,带动未来业绩回升。 投资建议:鉴于公司在干细胞领域的业务尚处于初期阶段,存在临床试验不及预期等风险,本次盈利预测基于公司已有业务。由于公司注射剂等产品短期内受医保控费影响较大,我们调整了公司盈利预测,预计公司2018-20年实现归母净利润4.16/5.18/5.89亿元,对应EPS为0.48/0.60/0.68元。考虑公司产品有望在再评价中脱颖而出,新兴医疗业务布局领先,给予公司19年22倍估值,目标价13.2元,“增持”评级。建议密切关注公司干细胞产品的研发、上市情况。 风险提示:干细胞合作相关的政策、人才和资金风险,干细胞研发不及预期,医保控费,再评价开展不及预期。

相较于药品,器械行业收入增长具备周期长、相对稳定等特点 医药和医疗器械是医疗制造业全行业最重要的细分,两个子行业在中国目前都处于快速发展阶段,医药经过几十年的产业积淀,经历了从原料药-仿制制剂-创新药,从低端仿制药到高端仿制药的阶段,医药制造工业的量变叠加产业政策的共振,在2018年将开启创新的蓝海。而医疗器械目前依然处于模仿跟随的阶段,在部分细分领域,已经完成了国产替代(心血管支架国产占比总和接近70%,单公司产品占比>20%),而部分领域,国产占比还比较低。医药与医疗器械行业特征、准入方式、销售模式、收费模式都有很大的不同,因此需要不同的估值体系。 器械药品,由于产品特征的不同,资本市场也会享有不同的估值,器械的壁垒是逐步叠加式,同时研发投入的效能是相对稳定的,器械的生命周期相对较长,专利到期仍然具有产品、品牌、系统化壁垒,而医药的重磅创新药,一旦专利到期,市场份额和利润可能会大幅缩水。医药的优势在于新药推入市场,销量会快速的增长,而器械相对缓慢。 迈瑞作为国内器械龙头,有望充分享受国内行业高增长红利 医疗器械作为国家重点扶持的高端新经济制造业,符合产业升级趋势,政策支持,顺着分级诊疗和鼓励进口替代的大势,2017年中国医疗器械市场规模为4,583亿元(RMB),行业增速24%。迈瑞作为国产器械龙头,三条基石产品线分别是生命信息与支持,医学影像、体外诊断,其中多个细分品种市占率已经成为国内TOP3,国产TOP1,产品的品牌影响力被医疗圈广泛认可。未来随着迈瑞技术实力、客户口碑的不断螺旋上升,有望突破高端产品,加速进口替代进度。 业绩保持稳健增长,维持“买入”评级 由于医疗器械的特性,其收入具有增长稳定性,资本市场给予估值较高,根据Wind数据,医疗器械(申万)板块18-20年EPS为0.99、1.25、1.59元,对应PE分别为32X、25X、20X。迈瑞医疗作为医疗器械龙头,深耕三大领域,市场地位凸显,我们认为可以享受高于行业整体的估值溢价。同时结合A股医疗器械领先企业19年估值(乐普医疗32X、安图生物33X、开立医疗31X),在商业模式、产品布局、市场地位等方面与迈瑞存在相似之处,而迈瑞医疗布局更大,同时整体业绩仍然处于高增长阶段(18-20年CAGR32%),迈瑞已经发布18年全年业绩预告,全年扣非后归母净利润保持高速增长,考虑到估值切换,我们给予迈瑞19年35倍PE,19年EPS为3.95元,对应目标价由原来的107.8元上调至138.25元,维持“买入”评级。 风险提示:基层扩容不达预期、政策调控风险、新产品推广不及预期、外汇波动、中美贸易战影响、股价波动幅度过大风险等。

公司公告HPV基础采购额,2019-2021分别达55.07、83.30及41.65亿元 公司公告与美国默沙东药厂有限公司签署HPV疫苗相关协议,进一步调整和确定了公司所代理的HPV疫苗的综合基础采购额,双方协议约定的HPV疫苗综合基础采购额2019-2021年分别为55.07、83.30及41.65亿元,超市场预期,为相应年份的公司HPV疫苗代理销售奠定了坚实的基础,我们看好公司代理HPV系列疫苗的销售前景。 公司年初至今4价HPV疫苗批签发超过340万剂,9价达30万剂 根据中检所批签发数据:公司年初截至10月底,四价HPV疫苗已获得超过340万支批签发,九价HPV疫苗今年五月份闪电获批,截至目前已累计获得批签发30.50万支,数量开始逐步爬坡;根据医药魔方及各省市招标网站数据,公司的九价HPV疫苗已相继在海南、浙江、广东、上海、辽宁、四川、河南、安徽等近10个省市中标,公司将继续推进各省市的疫苗招标准入工作,随着供货的有力支撑,公司HPV系列疫苗有望实现高增长。 HPV疫苗将显著增厚公司业绩 公司前三季度收入达到34.95亿元,同比增长354.44%,归母净利润达到10.87亿元,同比增长280.95%,归母扣非后净利润10.95亿元,同比增长291.63%,整体经营实现了高增长,我们预计核心的AC-Hib三联苗销量在300-350万支左右。代理的HPV疫苗方面,根据批签发时点,我们测算预计9价销量在10万支左右,四价HPV销量在300万支左右,为业绩高增长起到了主要的推动作用。我们保守估计19-20年按照基础采购额销售,假设毛利率50%,则对应终端销售110.14、166.60亿元,按照20%净利率估算,则19-20年HPV疫苗贡献业绩则可分别达到22.03、33.32亿元,仍是推动公司业绩高增长的主引擎。 国内疫苗领军企业,内外兼修,维持“买入”评级 公司强大渠道销售能力领衔行业,且不断拓展研发,产品储备丰富。自主AC-Hib三联苗及代理默沙东九价及四价HPV、五价轮状病毒疫苗有望助推公司未来3-5年业绩实现持续高增长。考虑到公司三季报优异表现及HPV疫苗供给大幅超预期,我们上调公司盈利预测,我们预计公司2018-2020年EPS分别至0.97、1.74及2.50元,较上次分别上调23.93%/46.75%/64.69%,对应估值分别为39、22、15倍,维持“买入”评级。 风险提示:九价/四价HPV疫苗供货、销售进展低于预期,疫苗事件或导致AC-Hib等疫苗销售不达预期,研发进展低于预期,疫苗公共安全事件。

业绩延续快速增长,前三季度扣非净利润增长135.62% 2018年前三季度,公司实现营收10.22亿元(+38.48%),归母净利润2.26亿元(+118.14%),扣非后归母净利润2.24亿元(+135.62%),业绩延续快速增长趋势。前三季度应收票据及应收账款12.51亿元,同比增长27.87%,报告期营业收入增加使得信用期内应收账款增加3.32亿元及期末应收票据较期初减少0.59亿元。前三季度应收账款10.67亿元,上半年应收账款9.92亿元,在营收继续增长的情况下应收账款保持相对平稳,我们认为主要是终端动销逐步走量的结果。 精细化营销带来“传统中药+精品中药+养生酒”三核驱动 上半年传统中药实现销售5.12亿元,同比增长22.08%,主因公司针对传统中药实行“学术+品牌”双轮驱动的营销策略。上半年新增开发医院600余家,举办百余场学术宣讲会,提升品牌影响力;加快OTC市场全国商务系统性布局、深化百强连锁药店的合作,在全国布局好孕专柜等,有效提高了资源共享率和销售效率。上半年精品中药实现营收0.88亿元,同比大幅增长78.55%,公司对精品中药精准聚焦高端消费人群,通过国药堂、国医馆等文化体验店深入推广,并针对高端客户搭建健康俱乐部,沉淀优质客户提高客户黏性。养生酒上半年营收0.22亿元,同比大幅增长180.12%,公司对养生酒引入快消团队进行营销。上半年公司产品毛利率82.37%,较上年同期增长4.43pp,主因规模扩大化效应和公司不断精细全链条产业生产管控,降低原材料成本。 管理效率进一步提升,期间费用率控制良好 前三季度公司销售费用为4.25亿元,同比增长20.7%,主因公司加大市场推广投入,包括加强市场终端开发、医院拓展、好孕专柜增设等。前三季度管理费用0.73亿元,同比下降4.1%。财务费用904万元,同比上升372.35%,主因山西广誉远短期借款增加导致利息支出相应增加。 估值与评级 公司围绕“传统中药+精品中药+养生酒”三驾马车,因品定策打造营销策略,持续扩大市场销售,加强终端促销和学术推广,品牌效应进一步释放,使得公司各业务板块销售收入进一步提升。山西广誉远累计完成2016、2017年东盛集团承诺业绩的99.01%,根据业绩补偿协议的约定,回购注销东盛集团持有的公司232,316股限售流通股份。我们预测2018-2020年EPS分别为1.18、1.67和2.20元,维持“买入”评级。 风险提示:1.产品销售不及预期;2.多渠道推广模式导致公司销售费用较高;3.原材料价格波动风险。

前三季度业绩短期承压,扣非净利润同比下滑6.09% 前三季度公司营业收入43.84亿元(-2.16%),归母净利润12.25亿元(-1.73%),扣非后归母净利润11.04亿元(-6.09%)。经营现金流净额-11.74亿元,同比下降166.47%。前三季度应收票据17.81亿元,同比增长223%,应收账款4.61亿元,同比降低8.6%。公司以“阿胶+”战略,优化价值回归工程,阿胶持续转向高端滋补客群,推动纯销增长、份额提升,深耕重点区域市场。复方阿胶浆定位气血双补,利用气血双补传统认知,持续开创气血保养广谱消费。阿胶糕继续开创都市白领女性,拓展产品线上销售。 加强上游原材料掌控,预计阿胶系列营收下滑与渠道改革有关 上半年阿胶系列产品实现营收23.44亿元,同比下滑5.21%,毛利率77.28%,同比增加1.79pp,我们预计营收下滑与公司营销渠道改革有关。毛利率增加主因2017年11月,公司公告重点产品东阿阿胶、复方阿胶浆出厂价分别上调10%、5%,零售价亦做相应调整。公司坚持做大做强毛驴产业,建立两个百万头毛驴基地,掌控国内主要毛驴交易市场,控制上游产业关键环节。营销方面,公司继续推进“内外掌控全过程溯源”、“功能开发服用方便学术标准支撑”、“文化体验营销价值回归”三大工程,提升公司的品牌认知。 销售费用和管理费用保持平稳,加大研发费用投入 前三季度公司销售费用为11.26亿元,同比下降0.15%。管理费用为1.97亿元,同比增长3.43%。前三季度公司研发支出1.24亿元,同比增长6.65%,主因公司增加对新产品进行研发投入。公司注重研发,具有传承千年的国家级保密传统工艺,以及自动化、智能化的现代生产技术;参与制定多项行业标准,拥有大量阿胶传统配方、秘方,具有领先行业的标准优势、产品研发和技术领先优势。 估值与评级 公司继续推行品牌价值回归之路,进一步确立东阿阿胶的行业领导地位和品牌定位。由于前三季度业绩略有下滑,我们下调2018-2020年EPS由3.56元、4.06元和4.72元至3.00元、3.13元和3.36元。参考同行业公司可比估值,受近期市场调整,华润三九、云南白药和同仁堂2018年Wind一致预期PE分别为15倍、21倍和34倍。我们给予公司2018年15倍PE,目标价由81.88元下调至45元,维持“买入”评级。 风险提示:1、市场推广不及预期;2.上游原材料成本上涨超预期;3.负面新闻导致消费者认知度降低,销量低于预期。

经营规模稳步提升,利润增长相对平稳公司发布2018年第三季度报告,前三季度公司实现营收62.99亿元,同比增长18.86%;归母净利润4.14亿元,同比增长12.90%;扣非后净利润4.03亿元,同比增长8.66%。公司营收稳步提升,利润增长相对平稳。前三季度公司经营活动现金流净额为4.97亿元,同比增长3.08%。整体来看,公司经营稳定,业务规模稳步提升。作为两广地区连锁药房龙头,在广东、广西地区享受较高品牌知名度与影响力,有助于其在两广地区的深入布局。 自建门店为主,门店经营网络进一步拓宽2018年7-9月,公司新增门店283家(自建219家,并购64家),闭店11家,截止到本报告末公司门店数为3676家。根据半年报披露情况,我们预计2018年1-9月公司净增门店691家,其中自建门店551家,收购门店181家,关店41家。公司门店网络覆盖广东、广西、河南、江西、浙江和福建等6个省份、54个地级以上城市,同时通过参股连锁药店等方式,进驻河北省。从门店分布来看,截止到报告期末,公司华南地区、华东地区、华中地区门店数量分别为3080家、209家、387家;月均平效分别为2733.27/1449.92/1750.28元/平米。公司重点布局广东、广西与河南市场,不断强化网络布局,下沉渗透已有省份的县域市场,提高各区域布点的覆盖率与市场份额,区域竞争优势不断提高。随着国家各项医改政策的出台与推进,零售药店迎来了行业发展机遇。公司积极开拓创新业务,以承处方外流,包括:医药电商、中医馆、中医坐堂+药房等;通过建立DTP 药房与拓展院边店,增加与上游工业业务的合作深度,同时积极拓展重点医院院边店,提升门店质量。 毛利率提升明显,费用端略有拖累2018年前三季度公司销售毛利率为41.70%(+ 1.43%),销售净利率为6.50%(-0.40%)。随着各区域门店规模、品牌与规模效应的提升,公司采购议价有望能力提升,从而带动盈利水平进一步提升。从费用控制上来看,销售、管理、财务费用率分别为27.62%、4.42%、0.39%,销售费用率较上年同期提升2.40pp,主要是营业规模的增长以及并购项目带来的费用增加;管理、财务费率分别略降0.23%、0.02%。整体来看,公司营运质量稳定,在长期发展过程中有望继续保持稳步的增长。 估值与评级作为广东省连锁药店龙头,公司有望长期受益行业整合与市场竞争力的增加, 预计2018-2020年净利润为5.96/7.45/9.09亿元, 对应EPS 为1.49/1.86/2.27元/股,维持“增持”评级。 风险提示:并购整合不及预期,市场拓展不及预期,市场竞争风险,经营管理风险,政策风险,系统性风险等

事件:公司发布三季报,前三季度营收37.78亿元,同比增长30.80%,实现归母净利润3.09亿元,同比增长47.04%,扣非后归母净利润为2.21亿元,同比增长36.21%。其中第三季度营收15.70亿元,同比增长29.67%,实现归母净利润1.65亿元,同比增长39.97%,扣非后归母净利润1.23亿元,同比增长41.81%。公司经营状况优良,业绩持续快速提升,主要是公司国内与国际市场、自主品牌与ODM业务均呈现加速增长的势头,公司第一大产品品类按摩椅业务增长特别显著。 前三季度毛利率为36.16%,较半年报的36.59%相比基本维持稳定。 期间费用方面,前三季度销售费用、管理费用、研发费用、财务费用分别为7.00亿、2.65亿、1.43亿、-0.15亿,占总收入的比例为18.5%、7.0%、3.8%、-0.4%,较去年同期-0.7%、+0.6%、+0.2%、-2.2%,第三季度管理费用比上年同期增长43.11%,主要系公司加大人才引进及实施公司第二期股权激励所致。财务费用比上年同期下降129.17%,主要系人民币汇率波动所致。 前三季度经营活动产生的现金流量净额为1.17亿元,同比增长52.94%,其中第三季度经营活动产生的现金流量净额为143.2万元,同比增长112.18%。 多年扎实的技术积累成国内行业标杆,引进世界先进技术进一步提升 公司在按摩椅行业深耕20余年,具备业内最大研发团队,每年研发投入充足,近四年来每年研发投入过亿元。 近期公司推出AI新品,该产品在上一代4D机芯基础上进行了再升级,首次采用NIDEC无刷电机,不但体积和重量减少了一半以上,而且更耐用、更具爆发力;传感器和处理器的配置加码则让按摩的精准度和灵活度有了更进一步的提升,能够为消费者最大程度地还原按摩大师的专业手法,同时,新增全新疲劳感测系统、人脸识别、语音控制等多项创新智能配置,再次刷新产品高度。 签订韩国大单,落实未来三年采购 额今年9月,公司与韩国公司BokJungScaleCorp签署了《合作协议》,BJSC定于2019年、2020年、2021年分别向公司采购不低于5,000万美元、7,000万美元、10,000万美元的产品订单。BJSC在韩国市场运营的Cozyma品牌按摩椅市占率第二,此次合作体现了对奥佳华工业实力的肯定。我们预计18-20年EPS为0.84、1.14、1.50元,维持“买入”评级。 风险提示:汇率波动风险、海外市场销售波动风险、产能不足风险、共享按摩椅推广风险等