公司公告拟建设珠海宋城演艺谷项目并与珠海政府签订战略合作框架协议。项目位于珠海市斗门区斗门镇,总占地面积约1,500亩,总投资约30亿元。珠海演艺谷定位于世界级文化演艺项目,包括数十个剧院集群、国际演艺节等十大板块。 珠海项目概况:位于斗门区黄杨山麓,计划建设24个剧院、55,000个座位组成的演艺集群,上演28台不同形式的演艺节目,4个主题文化街区,2个亲子体验区,4000间主题客房的主题演艺酒店集群,大型演艺人才培训基地,还将举办“一带一路”演艺节和一系列大型国际艺术活动。预计项目一期将于2021年7月1日之前建成开业。 依托粤港澳大区位和珠海斗门小区位优势,珠海项目潜在客源充足。1)大区位:粤港澳大湾区总面积5.6万平方公里,总人口超过7,000万,人均GDP达到15.6万元,基本已经达到中等发达国家水平,中高等收入人群多、消费能力强,为宋城珠海项目提供庞大的潜在周边游客群;2)小区位:2018年珠海市和斗门区分别接待游客4,311万人次和850万人次,游客基础可观,且宋城项目距港珠澳大桥珠海段的距离仅约20公里,区位优势显著。此外,年接待游客超千万人次的珠海长隆度假区位于与斗门区一江相隔的横琴新区,而长隆主打海洋动物和机械式乐园,其演艺节目以动物为主角,与宋城的演艺节目存在本质区别,预计二者将更多地表现为互补而非竞争。 单项目盈利模型天花板提升,预计演艺谷模式有利于公司整体ROE提升。从单项目盈利模型来看,如果演艺谷模式顺利开展下去,那么相比于传统千古情项目,演艺谷项目的客单价和游客接待能力都将显著提升,其中推行多日票、单剧票以及二次消费比例提升都将显著增加客单价,而多剧院能够极大地提升旺季及超旺季的游客接待能力,从而增加全年游客接待量。从公司整体ROE的角度来看,宋城ROE偏低主要源自总资产周转率较低和杠杆率很低,而演艺谷项目尽管会拉低整体净利率,但是有利于总资产周转率提升以及杠杆率提升,从而推动整体ROE提升。 盈利预测与投资评级:珠海宋城演艺谷项目是宋城渐进开发的4.0模式演艺产品,区位优势显著,预计将成为宋城中长期发展主流。展望未来,成熟项目天花板不断提升,近期开业的桂林、张家界项目高速成长,上海、西安项目将于20年上半年开业,佛山、西塘、珠海项目将于21年上半年开业,另外潜在项目选址多,建议投资者积极参与未来3-5年高速成长的宋城。暂不调整盈利预测,预计19-21年EPS分别为0.95/1.11/1.32元,其中剔除六间房后归母净利为10.6/14.5/17.4亿元,9月30日收盘价对应PE为29/25/21倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:景区拓展及培育进度不及预期、自然天气灾害影响景区客流等。

手机分销起家,股权较分散但股东实力越来越强劲。 1997年公司以线下手机分销起步,经过重大资产重组以及股权变更,公司现已发展成为互联网营销、移动互联、移动通信、彩票等业务为一体的集团化公司。“一网一平台”战略的开展也为公司未来的发展画下蓝图。 中国手机市场迎来 5G 手机新一轮换机潮且三四线市场潜力较大。基于作为移动互联入口的智能手机与人类生活深度融合,5G 手机有望开启智能手机的高速物联时代。 IDC 预计,5G 智能手机预计到 2023年有望超过 4亿台,市占率达到 26%。目前中国市场 T3-T6的手机零售店有 30万家,线下销售占比 75%,T3-T6在手机分销市场的份额为 80%,所以 T3-T6的线下市场总体量为 75%*80%*1万亿=6000亿/年。 关注天音优势:强大的销售网络和渠道网络、虚拟运营商先行优势、以及彩票业务优势。公司手机分销业务有一定的壁垒,以“一网一平台”战略为主,构建 B2B2C 平台,整合小 B 端资源,六大赋能 B 端客户,零售端建立 B2C 体系,打造社区电商模式和社交电商模式。同时,公司是第一批拥有正式牌照虚拟运营商的企业,较快洞察市场先机提前抢占服务差异化带来的增长红利,推出“天音卡”基础通信产品, “穿戴 SIM+”可穿戴设备一体化能力共享平台。天音深圳穗彩作为福彩业内龙头参与全彩票产业链运作,从彩种研发到下游渠道销售,同时公司布局三大新业务:一是解决方案—智慧投注站项目,二是中标福彩基诺游戏全国销售系统,首个全国性大系统,三是中标视频型福利彩票视频型彩票新系统业务。 营业收入稳定健康上升,同时资产负债率逐年缓慢上升。公司营业收入 16年来涨了近 20倍,由 21.55亿涨到了 2018年的 424.66亿元。公司主营业务手机分销属于资金密集型行业,但随着“一网一平台”战略的顺利开展,净利率与毛利率有望大幅提升。 较快的扩张速度使得公司负债加剧,公司近两年的速/流动比均小于 1,天音大厦重大资本开支已经过半,建成后租金会贡献稳定的现金流。 盈利预测与评级:深投控控股后公司逐步形成“1+N”战略布局,配合华为出海进一步推动中国智能手机“走出去”战略。公司聚焦手机分销和彩票主业同时积极利用已有渠道优势积极拓展新产品。预计公司 19-21年 EPS 分别为 0.27、0.35、0.47元,对应 9.23收盘价 PE 分别为 21、16、12倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:上游毛利挤压、海外需求不及预期、汇率风险及新业务拓展不及预期等。

盈利预测及投资评级:受宏观经济等因素影响,Q2经营数据继续探底,上半年开店与去年同期基本一致,签约店创下新高,预计下半年开店将有所提速;19年来看,新开店贡献将成为业绩增长主导因素,随着直营店收缩及进入改造升级周期经营效益提升叠加中高端和加盟收入占比提升,加盟店贡献占比将不断提升,抗周期性增加;此外,公司股权激励假设实施成功有助于充分调动员工积极性,在酒店行业转型期提升竞争力和经营效率,与凯悦合合作补足中端品牌短板,我们下调公司19-21年盈利预测,预计19-21年EPS为0.95/1.11/1.27元,8月27日股价对应的PE分别为17/14/12倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:宏观经济下滑,门店扩张和revpar增速不及预期,管理改善和内部整合进展不及预期,商誉减值损失,国企改革进展不及预期,股东减持风险等。

盈利预测与投资评级:上半年公司扣非业绩下滑源自股权激励及研发费用增加,但预收款和存货增加预示Q3月饼销售情况良好,全年业绩有望回归正常增速。展望未来,湘潭、梅州新工厂将逐步投产,粮丰园、利口福生产基地改造稳步推进,广东省内外营销网络持续铺建,供需两端提升推动业绩快速增长。根据业绩情况略微下调盈利预测,预计19-21年EPS为1.08/1.33/1.60元,8月27日收盘价对应PE为33/27/22倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:扩产进度不及预期、省外推广遭遇阻力、食品安全风险等。

公司发布2019年中报:19H1实现营收8.73亿元(+2.59%YoY),扣非归母净利润3851.13万元(+2.38%YoY)。受益于业务结构调整和资产运营效率提升,公司上半年经营现金流大幅好转,经营性现金流净额为10846.9万元。 出版服务增速放缓,素质教育高速发展。分业务看,19H1印刷业务营收7.50亿元(-1.66%YoY),营收占比86%,仍为公司主要的收入来源,印刷业务扣非净利润3538.24万元(+24.69%YoY);编程教育业务营收1.22亿元(+39.49%YoY),营收占比14%,呈上升趋势。报告期内公司加大教育业务的投入,短期费用投入上升,导致利润短期增速不及收入增速。 毛利率:2015-2019H1公司毛利率呈现不断上升趋势,19H1综合毛利率较2018年增加2.14pct,原因在于高毛利率的编程教育占比提升推动公司毛利率不断增加。净利率:19H1净利率为4.41%,较2018年减少0.44pct。费用率:19H1销售费用率较2018年增加0.81pct,原因在于公司加大市场投入;管理费用率较2018年增加0.77pct,原因在于管理升级时的管理成本投入增加;财务费用率较2018年减少0.19pct,报告期内公司财务费用同比增长88.56%,主要原因是利息费用增加;研发费用率较2018年增加0.31pct,主要原因是教育等研发投入增加。 编程教育潜力巨大,政策推动编程教育硬需求。《教育信息化2.0行动计划》明确人工智能、编程课程将会被纳入初、高中学业水平考试。与学制内教育的关联将直接促进STEAM教育的需求走向刚性。 l公司的出版印刷业务盈利稳健,少儿编程业务成长性确定。伴随对赌协议的结束,我们坚定看好公司未来将加快扩张速度,不断提高盈利能力。我们调整公司盈利预测至19-21年归母净利润分别为1.51亿、2.00亿、2.61亿,EPS分别为0.47、0.62、0.80元,对应8.29收盘价PE分别为10、7、6倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示: 出版业务增速放缓、乐博拓展不及预期、素质教育市场竞争等。

事件:公司公告:公司19H1实现营收36.74亿元/+17.10%,其中,Q1/Q2增速分别为13.71%/20.62%;归母净利润1.8亿元/+80.05%,扣非归母净利润9,857万元/+23.92%,其中,Q1/Q2增速分别为12.52%/34.27%;经营活动净现金流量1.06亿元/-2.83%,EPS为0.27元/股。 点评: 上半年出境游保持快速增长,广之旅保持快速增长。根据中国旅游研究院数据显示,19H1国内旅游人次增长8.8%(18全年10.8%),出境游增长14%(18全年14.7%),出境游保持快速增长趋势,广之旅实现营收32亿元/+20.09%,归母净利润1.24亿元/+242.49%,扣非归母净利润4,691万元/+40.16%(剔除并购优势收入和扣非归母净利润分别增长13.45%/14.17%);收入细分来看,出境游(不含港澳游)+9.72%,主要来自欧洲游/+24.11%、澳新游/+7.03%和日本游/+14.39%,东南亚回暖/+1.46%,国内游/粤港澳游/入境游分别增长34.10%/23.13%/46.83%。 行业下行背景下酒店较为平稳增长,管理输出表现优异。酒店管理收入4,465万元/+22.93%,归母净利润960万元/+26.55%,增长主要由于度假酒店表现突出及会员和中央预定持续提升;三家产权酒店保持经营稳定,利润在市场下行背景下依然保持正增长,花园酒店/东方宾馆/中国大酒店收入分别同比增长+3.35%/-2.44%/-5.74%(东方宾馆客房改造,大酒店更换管理方),净利润分别同比增长+6.59%/+0.41%/+10.58%;出租车业务受政策影业绩下滑,收入1,280万元/-6.09%,净利润120万元/-43.86%。 受结构变化及酒店改造影响,毛利率下行,费用率持续下降。19H1公司整体毛利率下降1.9pct,其中旅行社下降0.45pct,酒店经营下降4.9pct;费用率延续改善趋势,总费用率下降2.2pct,主要来自管理和销售费用率分别下降1.3/0.6pct。商旅出行加快全国布局,酒店业务深耕粤港澳大湾区。公司通过异地新设和并购当地前列出境游旅行社快速实现全国性布局,“一体支撑、多点协同”的运营格局正逐步成型;酒店业务抓住粤港澳大湾区战略机遇,,品牌输出管理业务在大湾区、二三线及旅游目的地城市的发展保持稳健态势。 盈利预测及投资评级:公司在完成广之旅和两家五星级酒店注入后,资产规模和品牌效应显著提升,旅游产业链布局得到延伸,以广之旅为核心出行业务逐步实现全国化布局,酒店业务借助粤港澳大湾区发展机遇不断开拓市场,预计公司19-21年EPS0.45/0.46/0.57元,对应PE17/17/14倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:汇率风险,宏观经济下行风险,商誉减值风险,旅游行业系统性风险等。

19H1客流平稳,乘索率上升带动索道业务快速增长,因索道占比提升毛利率改善,费用率延续改善趋势。报告期内,公司总收入5.29亿元/+0.82%,其中,19H1购票人数160.11万人次/+0.1%,门票收入因降价影响(旺季(1月16-12月14日)门票由185元降至160元,淡季门票价格不变)下降6.44%,低于门票降幅,乘索率上升带动索道业务收入大增22.59%,索道运输323.7万人次,乘索率达2.02次/人;旅馆和其他收入分别下降6.24%和12.82%;高毛利率索道业务占比提升带动毛利率提升0.39pct,总费用率延续下滑趋势,同比下降2.13pct,其中管理和销售费用率分别下降1.21/1.03pct,带动净利率提升1.24pct至14.56%,归母净利润增长10.10%;经营净现金流同比增长23.85%,主要因支付职工现金和各项税费同比减少。 拟变更部分募集资金投资到“只有峨眉山”实景演艺项目。公司13年定增募投项目《峨眉山旅游文化中心建设项目》因市场环境变化变更为投资“只有峨眉山”实景演艺项目,该项目由著名导演王潮歌指导,总投资约7.08亿元,公司以募集资金出资1.207亿元,持股40%,取得该项目控制权,其他两股份分别为乐山市国有企业峨旅投(持股26%)和四川省旅游投资集团控股子公司旅投航旅(持股34%),公司业绩该项目可为景区带来5%游客增量和10%左右的酒店入住率提升,增量收入预计为5,300万元,其中门票索道3,300万元;演出将有云之中”“云之上”“云之下”三个场景两台剧目,座位数合计2,100,预计年均可实现营业收入19,960万元,年均净利润4,968万元,净利率24.89%,税后IRR9.26%。 投资实景演艺提升公司资金使用效率,实现多元化业务布局,增添新的增长极。截止报告期末,公司在手货币资金10.87亿元,付息债务仅1.99亿债券,通过与知名导演合作实景演艺将显著提升公司资金使用效率,丰富峨眉山旅游目的地产品结构,促进结构转型,也为公司增添新的增长极。 盈利预测及投资评级:报告期内,公司克服了门票降价的不利影响,经营效率显著提升,业绩实现稳健增长;同时,通过变更募投项目解决多年文化演艺项目停滞不前的困境,为公司多元化布局和增收奠定基础;此外,公司大股东改制后乐山国资委将成为公司实控人,乐山市旅游资源众多,旅游业也为当地支柱性产业,国企改革有望取得突破,当前公司在演艺项目、养生辣木、桫椤湖、柳江古镇、智慧园区等项目上逐步推进,预计公司19-21年EPS分别为0.42/0.46/0.50元/股,8月22日收盘价对应PE分别为14/12/12倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:游客增速低于预期,门票或索道降价风险,新管理层上任后公司业务进展和体质机制变化不及预期,外延项目拓展及培育进度不如预期,地震、恶劣天气等自然灾害。

Q2扭转Q1下滑颓势,在区域客流下滑背景下降本控费实现业绩稳健增长。公司Q1由于长三角多雨天气影响,收入出现下滑,根据江苏省文化与旅游局数据显示,19H1常州5A/4A景区客流增速同比下滑3.24%,Q2在“五一”假日调整及营销活动策划拉动下实现重回正增长,实属不易;成本费用端,公司努力控制成本,扭转毛利率下滑趋势,19H1实现1.59pct提升,销售费用率微幅下降0.14pct,管理费用率提升0.22pct,利息收入增加财务费用绝对金融同比下降710万元,财务费用率下降3.23pct,带动公司业绩稳健增长。 上市后新一轮本地滚动开发进入陆续落地期,拉动内生增长。公司16年上市IPO核心募投项目竹溪谷项目即将落地开业,定位为国际一流野奢型度假酒店,弥补高端度假产品;另外,可转债融资方案已获得证监会审核通过,募投项目以酒店综合体为核心,进一步扩充区域产品供给,形成新的盈利点;另外,索道改造等项目仍会继续推进,提升现有供给瓶颈。 公司为国内极少数具备一站式旅游目的地开发运营能力公司,确定外延布局战略,具备成长性。报告期内,确定了对外投资模式,积极落实对外投资项目选择工作,积极推进外延准备与调研分析工作。过往公司依托强大的旅游资源设计、开发和管理优势,从无到有将人工水库和天然竹林打造成具有一定知名度的山水园景区与南山竹海景区,并在两大景区基础上构建了包含温泉、酒店、主题乐园及商业开发在内的立体化产品服务体系,打造出国家5A 级景区与国内知名旅游目的地,同时,公司地处国内旅游最为发达的长三角地区,旅游资源和旅游客源基础扎实,未来对外扩张值得期待, 盈利预测及投资评级:公司景区地理位置优越,距离南京、杭州、上海车程均在3小时内,产品具备一定的自主定价权,且核心业务均为自行投资开发,受门票降价影响极小,核心高管多数为创始股东,激励充分,产品结构迎合旅游消费习惯变迁,为客户提供“吃、住、行、游、购、娱”一站式旅游服务体验,现有业务叠加募投项目开发运营驱动内生稳健增长,积极拓展外延式一站式旅游目的地项目,我们微幅下调19年盈利预测,预计19-21年EPS分别为1.00/1.21/1.45元/股,8月15日收盘价对应PE分别为21/18/15倍,维持“审慎增持”评级。

核心逻辑:成熟项目天花板提升+在建项目陆续落地且尝试新模式+潜在项目选址多。 成熟项目:杭州、三亚、丽江三个成熟项目为宋城贡献主要存量利润,并通过建设新剧院(增加客流量)、新增二次消费(提升客单价)等方式不断提升单项目营收天花板,整体业绩保持稳健增长。例如杭州和三亚项目下半年将分别投入三四号和二号标准大剧院,将极大提升景区在旺季和超旺季的游客接待能力。 在建项目:自有的桂林、张家界项目和轻资产的宁乡、宜春项目已经开业,西安、上海、新郑、佛山、西塘等项目将在未来三年内陆续落地,将成为短期业绩增量主要来源。其中,桂林项目19H1实现营收7,483W,净利润1,951W快速成长;张家界项目于19年6月底刚开业,仅7月份就超预期上演128场并超过丽江、桂林项目。此外因地震停业的九寨项目已做好开业准备,静待九寨沟景区重新开园及客流恢复正常。 潜在项目:目前公司仅在10个省/直辖市有布局,国内外潜在选址多。我们测算按照现有旅游演艺模式,公司共可在全国范围布局20个自有项目,未来成长空间大。我们在正文详细梳理了宋城每个已落地和待落地项目的基本情况,供投资者参考。 短期业绩增长确定性强,长期发展空间大。根据公司已有项目增长情况及新项目落地进度,我们测算未来三年旅游演艺主业归母净利分别为10.6/14.5/17.4亿元,对应CAGR超过25%,且新项目落地后可以很快释放利润,业绩确定性强。长期来看,假设宋城在全国布局20个自有项目且单项目成熟后平均净利润为2.5亿元,则成熟后宋城年净利润将达到50亿元,长期发展空间很大。此外在旅游演艺基础上,公司尝试向城市演艺、演艺谷、国际演艺三个方向战略转型,任一方向转型成功的话都会将公司天花板往上提升一个台阶,长期市值弹性较大。 重组如期完成,六间房顺利脱表。19年4月底六间房正式脱表,短期合并利润表业绩承压,但宋城获得一次性投资收益和回收小部分现金流,同时商誉减值风险大大降低,还拥有潜在的花房境内外上市减持机会。宋城业务重心重回强势旅游演艺主业。 盈利预测与投资评级:宋城作为A股社服行业市值第二大标的,16年以来受演艺业务增速放缓以及直播行业竞争加剧两大因素影响,其股价表现一直不温不火。站在当前时点,六间房正式重组脱表,新项目陆续落地助演艺主业进入新一轮成长周期,未来三年业绩增长确定性强,长期增长空间大,建议投资者积极关注。调整盈利预测,预计19-21年EPS分别为0.95/1.11/1.32元,其中剔除六间房后归母净利为10.6/14.5/17.4亿元,8月14日收盘价对应PE为26/23/19倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:景区拓展及培育进度不及预期、自然天气灾害影响景区客流、直播行业下行风险、重要股东减持风险等。

公司暂处谷底阶段,业绩腾飞指日可待。2018年潮宏基营业收入约为 32.48亿元,近五年营收复合增速约为 9.39%,低于行业平均的 12.09%。净资产收益率约为 2.15%,远低于老凤祥的 21.18%、周大生的 20.31%和周大福的 12.01%。目前公司业绩稍显逊色,但是在黄金珠宝行业逐步复苏的大背景下,公司加盟渠道的扩张下沉的发展策略将有望助力公司反败为胜。 净利率、资产周转较弱,受益于加盟渠道拓展有望改善。拆分 ROE 后我们发现净利率骤降是导致低 ROE 的主要原因。潮宏基 2018年的净利率仅为 2.21%,相比于老凤祥、周大生、周大福低了约 19.03ppts、18.16ppts 和 9.86ppts。加盟渠道的拓展将通过降低管理费用率推动净利率上升。 另外,公司的资产周转速度较慢,而加盟店占比的上升有望提速存货确认收入。 珠宝行业由黄金价格长期支撑,短期汇率反弹促规模增长。从长期来看,降息预期及全球央行增持支撑黄金价格上涨,此时恰为布局珠宝行业的好时机。从短期来看,汇率提升促使国内消费者转向国内渠道,金银珠宝零售额同比增速提升。根据人民币贬值趋势我们进行了合理判断,成功预测 2019年 4月零售额增速由负转正,该增长趋势可能将持续至 2019年 10月-2020年 2月。 比照周大生,代理渠道拓展将成为公司核心增长力。周大生始终致力于不断拓展加盟店渠道,促使公司总营收高增长,2018年增速为 27.97%。同时,净利率受益于加盟店拓展,维持增长态势。而潮宏基近年来着力于在保持自营店数量较为稳定的前提下不断扩展加盟渠道,去年加盟店新增将近 124家,约为新增自营店的两倍。2018年年报中公司明确提出“加速代理业务扩张,推进渠道下沉,拓展渠道规模”,这将为公司带来直接营收增长,提升净利率,带动 ROE 上行。 根据渠道拆分,我们假设:1)自营渠道未来三年的自营店数为 570/565/565家,营收为28.13/30.95/35.59亿元,对应增速为 7.50%/10.00%/15.00%;2)加盟渠道未来三年新增加盟店数为 150/200/250家,营收为 7.21/9.12/11.51亿元,对应增速为 24.82%/26.51%/26.20%;3)批发渠道未来三年营收为 1175.15/1292.67/1486.57万元,对应增速为 7.50%/10.00%/15.00%;4)其他业务未来三年营收为 4537.85/4991.64/5740.39万元,对应增速为 7.50%/10.00%/15.00%。因此,公司未来三年的总营业收入约为 35.92/40.70/47.83亿元,对应增速为 10.58%/13.32%/17.51%。 投资建议:谷底布局潮宏基,加盟渠道拓展带来直接增长。短期公司将受益于加盟渠道扩展加速带来的高速增长;长期潮宏基将受益于珠宝行业复苏。预计 2019-2021年 EPS 为 0.30/0.35/0.42元,以 2019年 7月 18日收盘价推算 PE 分别为 14/12/10倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:门店渠道拓展情况不及预期;黄金价格上涨不及预期;金银珠宝零售额增长速度不及预期。

深耕于二、三线的眼部护理专家。 1) 差异化布局眼部护肤类, 丸美主品牌营收占比达 86.85%; 2007成立“天然食材养肤”为理念的春纪品牌, 拥抱 18-35岁核心消费人群; 2017年联手韩国恋火品牌进军彩妆市场。 2) 股权集中, 发行前孙怀庆夫妇持有公司股权 90%, L Capital 持股 10%。 L Capital 将在公司上市之日起 12个月-24个月间,减持其所持有的 60%-100%的公司股份。 3)新品推出&加大面膜推广力度提升营收增速, 销售费用率降低促业绩优化。 2018年营收/归母净利润增速达 16.52%/33.14%; 4) 公司预期 2019年上半年营收同比增长 8.7%-10.8%, 扣非归母净利润同比增长 11.3-17.4%。 较高净利率推动 ROE 远超可比公司, 未来净利率或有下滑风险。 2018年公司 ROE 达 35.57%,领先于内外资可比公司。 公司 2018年净利率高达 26.35%,是较高 ROE 的主要驱动因素。 较高净利率源于: 1) 毛利率 68.34%, 持大幅领先可比公司; 2) 销售费用率 33.93%远低于行业平均水平 38.76%; 3) 管理人员数量较少使管理费用率仅 4.60%; 4) 2018年获得投资收益/其他收益2512万元/3979万元。 未来净利率或下滑源于: 1)公司或加大营销投入,搭配进一步提高电商推广费,公司销售费用率或将提升; 2进一步布局品牌矩阵、增加品类数量将加大公司管理人员数量提升需求; 3)公司研发费用率处于可比公司下游, 进一步加大研发投入对化妆品公司而言具备战略重要性; 4)投资收益和其他收益不具可持续性。 行业格局: 需求端增速尚足, 彩妆成新赛道; 供给端本土化妆品公司劣势扭转, 外资品牌下沉风险尚存。 1) 需求端: 化妆品/彩妆人均消费不足发达国家 1/6和 1/9。 根据人均可支配收入增加&消费者群体扩容测算, 化妆品/彩妆未来十年复合增速可达 10.68%/13.98%。2)供给端: TOP20公司中本土企业市占有率由 2012年的 3.9%稳步上升至 2018年的 12.9%, 本土公司具备后发优势, 但仍面临外资品牌下沉风险。 三维度拆解品牌竞争力: 产品、营销、渠道。 1) 产品: 深耕眼部护理, 研发、设计、营销三角理论打造明星产品; 2) 营销: 教案式广告片直击人心, 尚需依靠年轻化代言人、 新媒体热点话题建立与千禧一代消费者的沟通;3)渠道:经销为主占比达 87.65%,线上占比逐步提升至 41.73%。 公司未来发展方向。 1) 品牌: 坚持多品牌战略, 32%的募集资金用于发展恋火布局彩妆业务。 彩妆赛道增速尚足但护城河较窄, 公司需以消费者为中心塑造核心竞争力; 2) 渠道: 继续以经销商为核心发展模式, 建立“一个营销总部、六大区域营销中心、十八个营销分部网点”的多层营销服务体系; 打造 1,600家智慧零售终端; 预期将进一步加大线上销售力度。 3) 管理: 完善并提供综合全面的信息网络管理平台和数据管理平台。 投资建议: 募投提升品牌认知度,打造多品牌发展战略。公司此次股票发行计划募集资金 7.90亿元, 用于彩妆产品生产建设项目、营销网络建设设备、智慧零售终端建设项目、数字营运中心建设项目、信息网络平台项目,计划分别投入 2.50、 2.58、 1.18、 0.89、 0.76亿元人民币。预估2019-21年摊薄后 EPS 分别为 1.19/1.39/1.65元,以 IPO 价格 20.54元/股估算 PE 分别为 17/15/12x。 风险提示: 外资品牌渠道下沉行业竞争加大, 公司品牌认可度不及预期, 彩妆发展不及预期

投资建议:看好珀莱雅,关注内生外延增长驱动力。短期来看,公司将继续受益于品牌力提升、电商渠道加速、单品牌店扩张带来的高速增长;长期来看,珀莱雅将受益于逐步完善的品牌矩阵以及布局商业地产打造美学社交场景带来的品牌溢价。微调2019-2021年EPS为1.96/2.66/3.69元,以2019年6月21日收盘价推算PE 分别为32/24/17倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:线上增速不达预期;单品牌店展店速度不达预期;品牌矩阵布局不达预期;商业地产开拓不达预期。

盈利预测及投资评级:公司在业绩低谷给出股权激励方案表明公司看重长期增长。未来重点关注:1)公司天猫销售额增速是否转负为正;2)公司库存是否降低;3)公司是否通过并购、孵化加强品牌矩阵,降低单品牌、单品类风险;4)公司品牌力是否提升。19-21 年EPS预估为0.51/0.62/0.75,同比增长5.6%/21.3%/21.8%;对应2019年4月25日收盘价的PE分别为30/25/21x。 风险提示:公司品牌矩阵拓展不达预期,品牌力提升不达预期,国内可选消费增速回落。

盈利预测及投资评级:预期公司持续受惠三、四线红利以及国内消费升级利好品牌化趋势,搭配激励以及持股计划有望持续推升业绩释放。微幅调整19-21年归母净利润分别为10亿、13亿、16亿,同比增长 25%、25%、24%;对应2019年04月22日收盘价的PE分别为17/13/11x。给予“审慎增持”评级。 风险提示:三四线消费能力提升不达预期,品牌提升不达预期。

事件:公司公告:2018年实现营收23.61亿元,同比增32.43%;归母净利2.87亿元,同比增长43.03%,扣非归母净利润2.78亿元,同比增长50.03%。销售毛利率和净利率分别为64.03%/12.14%,同比分别+2.3pct/+0.88pct.4Q18单季归母净利8.01亿元,同比增40.53%;2)公司董事兼副总经理曹良国未来6个月内,通过集中竞价交易方式减持其所持有的公司股份不超过181.46万股,占截至本公告披露日的公司总股本的0.9012%。 品牌升级、电商业务飞速发展和单品牌店爆发式扩张推升营收增速达32.43%: 品牌升级,线下渠道营收10.28亿元,同比增长16.86%; 线上渠道营收10.28亿元,同比增长59.91%,线上营收占比达43.57%; 单品牌店展店迅速,营收达1.16亿。18年年底优资莱签约已超1000家,珀莱雅线下经销商数目120余个。 毛利率提升管理费用下降促利润增速43.03%高于营收增速: 公司通过调整渠道结构、品类结构、产品结构,毛利率同比增加2.3pct; 公司采用“阿米巴”经营管理模式,激发全体员工的参与意识,管理费用率(不含研 发费用)同比降低1.32pct; 线上渠道销售盈利能力高于线下渠道,线上渠道营收占比的提高提升了公司利润。 未来佘司重点打造品牌矩阵、品类矩阵、渠道矩阵,推进生态化、平台化。2018年优资莱实现营收1.33亿,同比增长41.46%,公司品牌矩阵布局初现。未来,公司将通过生态化、平台化手段来并购和孵化培育新品牌,提升品牌矩阵,提升把握热点能力,降低单一品牌风险。 2019年第1季邀请人气小鲜肉Justin代言新品,预期19年上半年线上维持50%+高速增长。1)公司邀请新代言人Justin,巧借粉丝经济提升品牌认知度。2)顺应“成分流”热点,参照Olay小白瓶概念推出新品烟酰胺雪肌精华套装,销量/销售额持续攀升,2019年3月小白瓶单品销量/销售额排名提升至第5/4。 盈利预测及投资评级:预期公司持续受惠于品牌升级、渠道高增速以及单品店迅速扩张,完善品类多元化布局,多维营销为后期品牌力提升奠定基础。调升19-21年EPS至2.02/2.71/3.60,对应2019/3/28日收盘价的PE分别为31/23/18。给予“审慎增持”评级。