收入端：工商业燃气业务订单回暖、民用燃气业务持续发力，智慧水务业务有望成为新增长点： 分季度来看，后疫情时代营收增速逐渐恢复，销售费用扩张影响归母净利润下降； 分业务来看，工商业燃气终端业务开始复苏、民用燃气表业务持续发力，积极布局智慧水务业务， 智慧水务占总收比有望逐步提升。 成本费用端：工商燃气业务逐步恢复驱使利润维稳，以物联网为核心继续推进终端 NB 化和软件 SAAS 化： 整体毛利率及净利率保持稳定，波动在正常范围内。 费用端维稳，持续高强度研发投入， 以保持技术领先态势。 原材料战略备货增加，后续业务增长可期： 存货、 预付账款增幅较大， 主要是后疫情时期公司为适应下游公用事业领域客户对燃气表的需求上升，增加原材料战略备货所致。 积极拓展智能水务， 气体清洁能源加速发展，长期空间打开： 受疫情及市场竞争影响，公司燃气表业务收入增速放缓，销售费用扩张积压短期利润空间。 中期看公司积极拓展智能水务业务，多赛道布局降低短期业绩压力； 长期看在清洁能源加速发展时期，天然气正处于增储上产快速发展阶段，燃气表相关销量天花板有望抬升。 盈利预测维持公司盈利预测不变，预计 2020-2022年归母净利润分别为4.2亿元、 4.8亿元、 5.7亿元，对应现价 PE 分别为16X/14X/12X，维持“买入”评级。 风险提示天然气供给和推广放缓风险，房地产销售下滑带来的产品新增需求增速风险，行业竞争风险，研发技术风险，系统性风险。

事件概述公司发布2020年前三季度报告，前三季度实现营收5.23亿元，同比增长45.34%；归母净利润为1.10亿元，同比增长67.89%；扣除非经常性下损益后的净利润为1.00亿元，同比增长64.85%。 3Q3业绩高增长，规模效应优势凸显公司2020年前三季度业绩高增长，若剔除除股权激励费用影响，公司2020年1-9月归属于上市公司股东的净利润同比增长81%。公司业绩取得高速增长的原因主要是“云+端+行业”的业务模式逐渐形成规模效应，国内大型政企的“SaaS平台+智能硬件”加速布局。 政企业务云化需求强烈，国内SSaaS业务加速布局在疫情和5G云应用的共同催化下，国内政企和行业用户工作、学习观念发生转变，线上办公和远程通讯需求提升。公司云视频服务业务收入Q3单季同比增长135%，环比增长52%。 由于公司“云+端+行业”全产业链协同效应逐步彰显，获客成本得以降低，现有客户粘性和SaaS续费率逐步提高，因此公司面向国内政企客户的SaaS业务实现快速增长，云视频软件SaaS收入第三季度单季同比增长132%，环比增长51%。此外，在国际形势不确定性加强以及国内开启的双循环经济背景下，公司加快了国内信创和国产化市场的发展速度，随着UOS在大型政企的装机量增长，也进一步促进了公司云视频SaaS在大型政企的应用落地。 云视频硬件业务增速迅猛，驱动业绩增长的重要引擎公司云视频硬件收入第三季度单季同比增长140%，环比增长约51%，云视频硬件收入2020年1-9月同比增长71%。受益于5G、超高清、信创与国产化应用的落地，公司云视频硬件业务正迎来前所未有的行业发展机遇。在把握国内云视频发展机遇的同时，公司还积极拓展海外业务，海外云视频硬件业务同样迎来快速增长，公司云视频硬件海外收入2020年1-9月同比增长超300%，第三季度单季环比增长125%。云视频硬件海外业务高速增长在提升收入质量的同时，亦为公司发展打开新的增长空间。 加大国产化SSaaS平台研发投入，抢抓国内发展新赛道由于国内云视频市场与美国成熟市场相比尚处于发展早期，赛道较长且市场潜力巨大。据Frost&Sullivan报告，国内云视频市场年复合增长超过26%，到2023年国内视频通讯市场空间将超过500亿人民币。公司2019年完成对明日实业和数智源的产业链整合以后，规模优势逐步凸显。公司第三季度研发费用达1303.08万元，占比5.36%，同比增长15.85%，环比增长34.1%，预计公司未来的研发费用仍将呈现逐步增加的趋势。公司加大了面向5G和国产化SaaS平台应用的创新技术、研发投入和营销布局，在解决行业痛点的同时，不断拓宽企业的护城河。 投资建议公司加大云视频应用技术和双师教育业务的拓展力度，5G到来必将带动云视频加速应用，公司坚定推进“云+端+行业”的长期战略，逐渐形成的规模效应和网络效应，调整公司盈利预测，预计2020-2021年公司营收为9.35亿元、12.49亿元调整为7.12亿元、9.74亿元，归母净利润分别为1.74亿元、2.28亿元调整为1.51亿元、2.02亿元，预计2022年营收和归母净利润为13.09亿元和2.85亿元，2020-2022年对应现价PE分别为39.5倍、29.5倍、20.9倍，维持“增持”评级。 风险提示市场竞争加剧的风险；技术发展带来技术革新的风险；新冠疫情对公司经营造成不利影响的风险风险提示疫情影响海外市场需求;5G、数据中心建设速度不及预期;毛利率下滑风险

Q3业绩复苏明显，各项业务稳步推进 公司 Q3营收复苏态势显著，单季度收入创历史新高， Q3营收环 比增长 37.93%，归母净利润环比增长 29.29%。 毛利率为 65.97%，同比减少 0.59个百分点。 Q3单季度净利润下滑主要是 公司为抓住发展机遇提升长期竞争力， 加大研发费用投入以及增 加研发人员薪酬费用，且美元汇率波动带来的汇兑损失致使财务 费用增加，第三季度研发费投入 0.61亿元，同比上升 50.02%， 在各地疫情逐步控制后公司各项业务稳步推进。 SIP 话机龙头地位稳固， VCS 布局显成效 公司 SIP 话机保持行业龙头地位， 2019年市场份额为 29.5%。 受到疫情影响 SIP 话机业务出现下滑， 但并不会动摇到公司的 龙头地位。 我们认为第三方云视频厂商的市场不仅仅在远程办 公，而更多在于垂直行业。在线教育和在线医疗巨大的需求推 动云视频行业迈进千亿市场规模，通过与 Teams、 Zoom 合作下 发展 VCS 产品端。 上半年 VCS 业务营收 2.03亿元，同比增长 41.51%。 上半年公司发布了新一代音视频融合通信解决方案 UME、第三代视讯终端 MeetingEye 系列产品， 不断进行迭代， 及时推出新的会议产品， 公司有望抓住远程办公市场增长机 遇。 云办公渗透率提升推动新业务高速增长 2020年由于新冠疫情的爆发，个人远程移动办公终端得到了更 加广泛的市场认知， 市场需求快速增长。 公司成立云办公产品 线， 包括便携式免提会议电话、 个人移动办公摄像头、 个人移 动办公耳麦等产品，这类产品可以复用 SIP 话机的部分音频技 术， 兼容多个主流云视频会议平台， 能够满足用户使用不同视 频会议平台的需求。 上半年云办公终端产品线实现 4474.01万 元，实现了 180%的增长。 未来公司完善办公产品梯次， 丰富公 司产品线， 加大拓展市场力度。 投资建议 公司 SIP 话机业务逐渐拓展中高端市场， VCS 视频会议业务快 速拓展国内外市场， 同时云办公终端的新业务有望逐渐成长， 我们看好公司长期发展，维持盈利预测不变，预计公司 2020- 2022年营收分别为 27.59亿元、 34.98亿元、 43.82亿元，归母净利润分别为 13.08亿元、 16.71亿元， 21.0亿元， 对应 现价 PE 分别为 44倍、 34倍、 27倍，维持“增持” 评级。 风险提示 海外疫情多次反复影响海外市场需求; 美元汇率波动影响

事件概述2020前三季度公司实现整体营业收入65.62亿元，同比增长9.5%；实现归母净利润3.30亿元，同比下降31.3%。其中第三季度实现营业收入31.78亿元，同比增长19.2%；归母净利润2.62亿元，同比下降19.0%；扣非归母净利润2.59亿元，同比下降18.0%。 降费用增研发销存货，新园区投产体现发展潜力前三季度公司销售和管理费用率较去年同期基本持平，而研发保持高投入。其中，销售费用率同比减少2.1pct，管理费用率同比增加0.5pct。财务费用因美元资产汇兑损益，同比增加3783万元，研发投入同比增加7.8%。在2020年上半年共申请专利69项，体现了公司研发投入和强大的研发实力带来创新能力的稳步提升。前三季度公司存货24.46亿元，较年初余额增加48.3%，单季度存货小幅增加0.40亿元。前三季度公司在建工程余额1.83亿元，较年初余额增加141.9%，系海西园三期在建工程建设投入增加。2020年7月30日福州高新区海西园创新园三期主要重点E楼封顶，办公楼购置所致的现金流流出渐触底。未来公司仍会继续园区建设，以充足的办公环境提升后勤保障水平。 子公司业务逐步恢复，有望进一步提升市占率锐捷网络在保持主设备领头地位的同时，积极推进创新业务落地。目前，锐捷网络是高端数据中心交换机等数通设备的主流供应商，在运营商级Wi-Fi领域，锐捷网络也是中国移动、中国电信WLAN集团集采最大份额的供应商。升腾资讯入选北京金融科技产业联盟，在主要产品信创终端方面，独家中标中国电信、上海银行等主要客户等专用电脑设备采集项目，独家或大比例中标华夏银行、邮储银行、浦发银行智能终端采集项目，在手订单充分。星网智慧是融合通信领域领军企业，在产品布局方面，在与麒麟软件完成NeoCertify互认后，将深度入局信创产业链，以IBPBX为基础，以云平台运维为手段，拓宽融合通信视频在智慧政务、智慧城市等领域应用，呈现规模化趋势。各类业务表现体现公司开拓业务、领先发展的信心。业务网络分布化，云办公组网轻型化、融合通信国产化，将大幅降低客户成本与部署难度，有望在金融数据中心、在线教育、云办公、党政军专用等场景进一步提升市占率。 投资建议公司具备硬件+软件一体化解决方案能力，交换机不断突破运营商及互联网企业市场，同时瘦客户机+桌面云解决方案有望受益于国产自主可控带来的新机遇。考虑考虑疫情影响仍在持续，公司各项业务正在逐步恢复，我们对公司2020-2022年的盈利预测进行调整，对应营收分别从102.6亿元、120.3亿元、145.0亿元调整为101.2亿元、117.9亿元、138.8亿元，归母净利润分别从7.04亿元、8.72亿元、10.61亿元调整为6.29亿元、7.46亿元、9.82亿元，2020-2022年对应现价PE分别为24.3倍、20.5倍、15.6倍，维持“增持”评级。 风险提示宏观经济环境变化风险；疫情持续影响业务拓展；技术产品研发及市场竞争风险；汇率波动风险；系统性风险；行业政策变化风险；产品交付风险。

分析判断: （1）软件云服务收入：与华为全面合作后渠道协同销售效应显现， 估计 Q3维持 100%以上的增长； （2）教 育服务收入： Q3疫情影响虽有减弱但未完全恢复， 但叠加 Q4显著恢复预计全年有望与去年持平； （3） 游戏收 入： Q3维持平稳发展。 净利率平稳主要由于毛利率下降但销售及管理费用率同样下降。 2020年前三季度毛利率/净利率为 46.12%/6.85%，同比下降 4.25/0.42PCT， 预计主要系毛利率较低的软件云收入占比上升。销售/管理/研发/财 务费用率为 13.38%/12.08%/10.12%/-0.06%，同比下降 1.66/3.41/0.69/0.10PCT。 其他收益/收入为 0.65%、同 比下降 0.52PTC，投资收益/收入为 0.77%、 同比提升 0.86PCT；信用减值损失/收入为-5.58%，同比下降 2.64PCT。 投资建议： 维持公司 20/21/22年 EPS 为 0.09/0.12/0.16元， 公司未来看点在于： （1）湘江鲲鹏研发制造的服务器和 PC 机产品成功下线，未来订单量有望持续增长； （2）对标工业互联网等公司 40-60%的毛利率，软件云业务毛利 率仍有提升空间； （3）考试服务项目多数延期到下半年。维持“增持” 评级。 风险提示 考试服务业务拓展不及预期、疫情后留存率低于预期风险、系统性风险。

收入侧：通信领域业务订单回暖、军工特种领域业务持续发力，盈利能力有所提升：分季度来看，业绩加速追赶，上升趋势明显。分产业来看，疫情影响通信电源海外业务受阻，特种订单强力补血拉回业绩。 成本费用侧：产品结构扩大利润空间，三费稳定、围绕 5G 及特种需求加大电源产品研发投入：整体毛利率及净利率恢复 2016年时期水平，单季度毛利率波动较大，主要是因为疫情影响公司产品结构改变，高毛利的特种订单占比持续提高，拉高整体毛利率水平。费用端维稳，持续高强度研发投入，以保持技术领先态势。 在手订单充足、后续业务增长能力强劲：公司存货、应收及预付账款较年初均有较大增长，结合航空航天等特种应用领域的高增长， 我们预计公司在手订单充足，产能有望持续扩张，后续业务增长动力强劲。 公布员工股权激励计划草案，未来业绩可期：公司公布最新股权激励草案，针对 2020-2022年以 2019年营收为基数分别不低于 3%，35%，70%。结合在手订单充足和预付账款增长的情况，我们认为公司处于上游高景气需求叠加自身产能规模扩张的高速成长阶段，未来 1-2年内业绩高速增长的确定性较强。 盈利预测考虑疫情反复不确定性影响，基于审慎性原则维持盈利预测不变，对应现价 PE 分别为 67X/47X/35X 倍，维持“增持”评级。 风险提示海外疫情反复带来的需求不稳定性风险，全球政治格局不稳定性风险，国内 5G 电源市场推广不及预期，研发技术风险，系统性风险。

1、事件：公司前三季度实现营收 2253.6亿元，同比上升3.8%，归母净利润 47.8亿元，同比增长 10.8%，扣非归母净利润 49.5亿元，同比增长 24.7%。 2、收入侧：价值经营战略初见成效，移动业务拉动提升： （1）在移动业务方面，低价值用户减少以及 5G 网络用户的逐步发展，使得移动用户 ARPU 快速提升，企业价值经营策略初见成效，公司 2020Q3单季度移动主营业务收入环比持续提升达到近期高峰，同比也提升 2.5%。 （2）在固网主营业务方面，我们认为固网业务单季度收入环比下降，主要系疫情期间上半年增长基数过快以及固网本地电话用户数减少导致。 （3）在创新业务方面， 2020Q3实现收入 99.9亿元，仍保持30%以上的同比增长。 3、成本费用侧：ICT 业务发展及新业务持续投入拉低短期毛利率水平，费用管控公司治理持续优化： ICT 业务快速发展以及创新业务持续技术投入，公司网络运维支撑成本、人工成本均有所增长，影响毛利率有所下降。 费用端整体趋稳，销售费用下降，我们认为公司持续控本增效同时加大人才激励，公司治理持续优化。 4、全年资本开支加速确认，有望推动主设备等业绩边际改善： 公司构建固定资产、无形资产和其他长期资产等支付的现金项目截止 Q3支出 376.8亿元，对比全年 700亿左右的资本开支预计 Q4仍将加速推进，结合公司预付款项目我们判断前期订单交付受疫情影响有所延缓，Q4加速资本支出将加速主设备等相关产业收入确认，带动主设备等子行业业绩边际改善。 5、盈利预测：公司多轮驱动业务加速增长，同时与中国电信共建共享持续推进，维持盈利预测不变，预计 2020-2022年归母净利润分别为 57亿元、66亿元、78亿元，对应现价 PE 分别为28X/24X/20X，维持“增持”评级。 6、风险提示：疫情不确定性影响业务拓展；市场竞争风险；行业政策变化风险；系统性风险

Q3业绩再创历史新高，新产品布局加速公司 Q3营收和归母净利润均再次创下历史新高，2020年公司持续释放 AWG、FA、BOX、LENS ARRAY（光纤透镜阵列）等多条新产品的产能，再加上 OSA、ODM 高速率光器件、光隔离器、高密度线缆连接器、保偏器件多个产品线以及 TOSA/ROSA、COB、BOX 等多种封装方案，已经达到在数通和电信光器件市场的高度垂直一体化。在提高自身盈利能力的同时，为全球下游光模块等类客户提供了高效率的解决方案。公司是国内提供光器件垂直整体解决方案的供应商，有望逐渐发展成为全球光器件龙头。 高度协同客户需求，持续加码高端光器件产品研发公司在研发费用上持续加大投入，高度协同下游客户的新产品研发。公司三季度研发费投入 1939万元，同比增加 36.38%，占营收比重 7.3%，并且在上半年完成两项战略性的产业协同并购。2020年公司重点开发高速光引擎项目并参与多个客户的400G/800G 光模块产品研发。通过在高端产品研发上的投入，公司产品将更加具备技术上的竞争优势，为客户提供高度一体化的解决方案 。公司 2020年 并购了主 营光纤透镜 阵列（LENSARRAY）产品的天孚精密以及主营高端镀膜、光学滤波片、微光学精密组件和 WDM 产品线的北极光电，将进一步加强公司在光器件领域的 OMS 平台。 5G 新基建和云计算推动光模块行业需求持续增长5G 基站建设和数据中心建设正处于全球性的强周期，光模块是5G 基站建设和数据中心升级中的关键组件。根据 LightCounting 的预测，光模块整体市场需求未来三年增速达到30%-50%，预计在 2021年市场规模将达到 120亿美元。5G 承载光模块要求中高传输速率的光模块，前传由 6G/10G 升级到25G 及以上,回传及骨干网由 10G/100G 向 100G/200G/400G 升级。在数据中心方面，随着北美云厂商资本开支回暖，2020Q2亚马逊、微软、谷歌、Facebook 四大云厂商季度资本开支达到 209亿美元，同比增长 19.9%，环比持续改善。北美数据中心网络传输速率升级过程已经开启，400G 光模块的需求在未来几年中将会迅速释放。3月 18日公司公告非公开发行预案，定增募集 7.86亿元用于高速光引擎项目建设，公司在 5G 和数据 中心的新产品布局将受益于行业的高景气度。 投资建议公司专注于光通信领域核心材料器件研发生产，为客户提供垂直整合一站式解决方案，看好公司 AWG、FA、BOX 等多条新产品持续放量和海外客户的拓展。我们看好公司的产品不断拓展，上调公司的盈利预测，2020-2022年营收分别从从 7.64亿元、10.51亿元、13.99亿元调整为 8.73亿元、12.01亿元，16亿元，归母净利润分别从 2.51亿元、3.31亿元，4.45亿元调整为 2.76亿元、3.85亿元、5.16亿元。2020-2022年对应现价 PE 分别为9.9倍、28.6倍、21.3倍，维持“增持”评级。 风险提示疫情影响海外市场需求; 5G、数据中心建设速度不及预期;毛利率下滑风险

公司发布非公开发行股票募集公告，募集资金总额不超过11.03亿元，发行数量不超过535万股。募集资金将用于全球智能制造中心建设项目、研发中心升级项目及智能车联网产业化项目。三个项目投资额分别为8.52亿元，1.07亿元，1.44亿元。 智能制造中心建设项目：建立自主生产体系2016年到2019年，公司各类产品生产数量分别为1624万片、3952万片、5382万片、8274万片，每年同比增长率在30%至50%。为提升快速交付能力，满足逐步增长的订单需求，公司拟建设全球智能制造中心，此前一期建设已部分具备批量生产交付能力，涵盖智能产线12条。此次智能制造二期建设期1.5年，总投资8.52亿元，建成20条无线通信模组智能制造生产线，预计项目达产后可形成每年9000万片生产能力，实现营收49.2亿元。项目实施完成后，公司将全面掌握核心制造技术，具备制造系统全流程规划设计能力。同时公司内部的制造领域专业人员能在早期参与到新产品的开发过程中，确保产品设计方案的完备性，有效缩短研发周期。 研发中心升级项目：增强核心技术优势研发中心升级将为公司提供一个现代化研发中心，进行下一代无线通信技术和应用研究。2016至2019年公司研发费用迅速增长，从0.5亿元快速提升至3.6亿元，研发人员数量从234人增加到1268人。现有的研发中心无法满足技术和产品研发创新发展的需求。项目总投资1.07亿元，升级完成后将增加新的专业实验室，提升研发效率和产品竞争力，为公司在无线通信模组领域的持续健康发展提供有效助力。 智能车联网产业化项目：优化车联网产品结构《智能汽车创新发展战略》指出有条件自动驾驶（L3）汽车将在2025年达到规模化量产。随着自动驾驶汽车不断升级发展，届时车载通信模组市场也将大幅增长。智能车联网产业化项目在现有车联网无线通信模组研发成果的基础上，进一步打造符合汽车行业发展需求的下一代车规车用级4G、5G和C-V2X车联网模组产品。项目建设期2年，总投资1.44亿元，项目达产后实现年营收25.59亿元，公司将提供高可靠性、高质量的产品，实现产品技术产业化并满足下游市场需求，进一步增强公司车联网产品的竞争力。 投资建议公司作为物联网（IoT）技术的研发者和无线通信模组的龙头厂商，不断拓展下游应用领域带来新的发展机遇，无线通信模组产品有望进一步渗透到各个应用领域。目前公司涵盖了400多个产品型号，并在业内率先推出了5G和车规级等模组产品。随着万物互联时代的到来，物联网模组有望迎来爆发。维持盈利预测不变，预计2020-2022年公司营收分别为60.33亿元、83.36亿元、111.65亿元，归母净利润分别为2.47亿元、3.74亿元、5.89亿元，2020-2022年对应现价PE分别为90倍、59倍、38倍，维持“增持”评级。

根据公司公告，公司3.53亿现金价格收购深圳兆能49%的股权，定增9亿用于5G无线接入网核心产品建设项目、新一代承载网产品建设项目、智能安全云服务创新中心建设项目。 同时，公司公告终止此前重大资产重组事项以及控制权变更事项，原拟将公司控制权转让给浙江文投以及收购云悦读网络等多家公司股权。 2、事件点评：交易时间超预期，公司终止重大资产重组事项以及控制权变更；不改通信+阅读双主业驱动逻辑鉴于本次交易时间周期超预期，商业条件发生较大变化，各方综合考虑后续具体安排，决定签署相应解除协议。 虽然公司控制权转让终止，但是公司“通信+阅读”双主营业务驱动逻辑不变：公司通过现金收购深圳兆能少数股权及定增加码5G通信网络产品布局，夯实公司通信板块。阅读业务持续稳定发展，不受本次控制权转让终止影响。 3、现金收购+定增加码，通信板块实力不断增强，公司整体市场天花板提升深圳兆能积极布局智慧家庭产品以及5G通信市场，目前公司产品及服务已经广泛进入通信网络中的接入与家庭组网系统、数字视讯、智能家居、政企应用与物联网五大产品线，2020年持续中标运营商相关产品集采，在手订单充裕；通过现金收购深圳兆能剩余49%少数股权，持续增厚通信板块业绩。 另外公司通过定增加码5G端到端网络产品布局，5G网络设备市场空间远超公司原有通信市场，天花板提升：公司通过自身研发投入，依托运营商良好的合作关系，未来5G设备市场空间有望打开。 4、业绩预测及投资建议考虑到并购因素影响，预计公司2020-2022年归母净利润别为2.8亿元、3.27亿元和3.87亿元，维持盈利预测不变，对应PE分别为19倍、16倍和14倍，维持“增持”评级。 5、风险提示深圳兆能产品及服务竞争门槛较低，客户依赖运营商，毛利有下滑风险；传媒IP领域头部化，公司长期内容投入较高，拖累整体业绩。

事件概述9月 1日，公司公告重新调整 2018年和 2020年限制性股票激励计划部分业绩考核指标。 调整股票激励业绩目标，坚持高研发投入2020年初由于受到新冠疫情的影响，重点海外市场受到冲击，为了充分调动公司员工的积极性，公司拟将 2020年业绩考核指标“以 2019年营业收入及净利润为基数，2020年营业收入及净利润增长率不低于 20%”调整为“以 2019年营业收入及净利润为基数，2020年营业收入及净利润均实现同比增长”。公司拟将 2021年的业绩考核指标“以 2020年营业收入及净利润为基数，2021年营业收入及净利润增长率不低于 20%”调整为“以 2020年营业收入及净利润为基数，2021年营业收入及净利润增长率不低于 25%”，彰显公司对明后两年业绩增长的信心。2020年上半年研发投入为 1.04亿元，研发费用率为8.66%，同比增长 3.44个百分点，公司研发和技术服务人员占比近 50%，继续保持较大规模的研发投入。 SIP 话机渗透率持续提高，巩固行业龙头地位公司 2020年上半年桌面通信终端营业收入为 9.5亿元，受疫情影响同比下滑 6.09%，下滑幅度整体可控，同时高端机型的销售占比持续提升，业务发展整体稳健，依然保持行业领先的位置。根据 Frost＆Sullivan 提供的数据报告显示，2019年公司在 SIP 话机全球市场占有率为 29.5%，市占率持续增长，连续三年位居全球第一。公司 2020年上半年新冠疫情对欧美等国外重点区域的业务开展带来一定的影响，但上半年海外业务收入仍达到 9.58亿元，同比下降 0.61%，营收占比 79.80%。从长期看全球 SIP 话机市场渗透率保持提升趋势，同时公司产品的高品质保障、稳定的销售体系以及持续的产品研发投入不断稳固行业龙头地位。 VCS 业务占比提升，战略布局云办公终端公司 2020年半年 VCS 业务营收 2.03亿元，同比增长 41.51%，公司 2012年开始筹备 VCS 视频会议系统业务并于 2015年正式推出，2017年 VCS 渠道建设开始逐步产生收入，近三年年均复合增速达到 92.86%。VCS 视频会议系统营收占比从 2017年中报的 4.63%提高到 2020年中报的 16.88%。公司 VCS 业务持续取得突破，成为公司未来重点发展方向。新冠疫情让“远程协作”成为高效办公的“新常态”，也带动了云办公终端的需求增长。公司在 2020年上半年发布了新一代音视频融合通信解 决方案 UME、第三代视讯终端 MeetingEye 系列等通信产品，持续构建及完善一站式视频会议解决方案，成立了独立的云办公终端产品线，让用户能够通过高品质的云办公终端。2020年上半年由于新冠疫情的爆发，个人远程移动办公终端得到了更加广泛的市场认知，需求快速增长，上半年云办公终端产品线实现 4474.01万元，实现了 180%的增长。 投资建议公司 SIP 话机业务逐渐拓展高端市场，VCS 视频会议业务占比提高，战略布局云终端终端，我们看好公司长期发展，考虑到疫情对上半年业绩的影响，因此我们对公司 2020-2022年的盈利预测进行调整，对应营收分别从 33.14亿元、43.54亿元、57.82亿元调整为 27.59亿元、34.98亿元、43.82亿元，归母净利润分别从 15.74亿元、20.81亿元、27.84亿元调整为13.08亿元、16.71亿元、21.00亿元，2020-2022年对应现价PE 分别为 42.4倍、33.2倍、26.4倍，维持“增持”评级。 风险提示国外疫情的影响; 汇率波动影响。

1、 三大基本盘，一大潜在爆发点： 1)软件服务业务以电力信息化为主， 板块持续增长主要来自于在 新 一代电力营销系统升级（公司营销系统市占率第一）以及能源 互 联网领域等新业务应用拓展；燃气信息化、新能源业务、工业 互 联网等创新业务板块发展迅速。 2） 运营服务之一的支付宝生活缴费入口商业模式清晰，渗透率 提 升带动缴费业务持续增长，盈利能力强，现金流稳健。 3） 运营服务之二的互联网电视业务依托央视等牌照，借助运营 商 网络和渠道优势， 叠加丰富的视频内容和增值服务，互联网电 视 用户及相关运营分成业务稳健增长。 4） 通过做宽、做深 B 端机构， 同时凭借支付宝、运营商等亿级 别 C 端入口， 运营业务拓展其他生活服务场景及城市服务具备很 强 竞争优势，其业务爆发可期。 2、 估值体系重构： 移动支付缴费平台、 互联网电视运营平台均 属 于平台类业务，依托支付宝支付入口、播控平台等先天优势， 公 司一方面可以不断扩展支付宝内的车主服务（充电、停车）、 社 区物业等服务入口，另一方面围绕已有入口，通过增值业务实 现 流量变现，网络效应显著， TAM（可触达业务空间）广阔， PE 估 值方式显著低估公司业务的网络效应，建议采用 PS 估值。 3、 股权激励计划指引未来 3年业绩增长 90%以上，公司实际控 制 人增持彰显信心。 4、 商誉减值风险极低：公司商誉价值 11.6亿，其中绝大部分是 收 购邦道科技造成，我们判断由于邦道科技支付入口商业模式稳 健 ，商誉计提风险极低。 5、 投资建议： 由 于公司各类业务模式相差较大，采用分部估值法智慧能源&创 新 服务等软件业务未来增长较快，按照电力信息化行业 40倍 PE 计 算；智慧终端业务 10倍 PE 计算；运营服务由于可触达市场 空 间广阔， 已形成网络效应，给予 15倍 PS。 综 上，公司对应 2020年市值 217亿， 2021年市值 262亿， 2022年 市 值 317亿，首次覆盖给予“增持”评级。 6、 风险提示 由 于停车、充电等新业务场景需要较重的地推完成，其业务拓展 速 度及规模取决于公司投入，存在新业务投入产出比不及预期风 险 ，从而拖累邦道科技业绩造成商誉减值；受到疫情影响， 易视 腾 用户增速放缓，同时家庭终端硬件出货放缓。

事件概述8月28日公司发布2020年半年度报告，2020半年营收33.84亿元，同比增长1.74%，归母净利润0.69亿元，同比下滑56.46%；其中2020Q2单季度营收23.04亿元，同比增长12.75%，归母净利润1.22亿元，同比下滑25.29%。 收入增速变缓，企业级网络设备营收贡献大2020年半年公司实现营业收入33.84亿元，同比增长1.74%，归属上市公司股东的净利润0.69亿元，同比减少56.46%。2020年半年公司毛利率为31.90%，同比减少2.7个百分点，净利率为1.63%。中国移动2019年12月5日公布2019年至2020年高端路由器和高端交换机集中采购中标候选人名单，子公司锐捷网络获得标包五的70%份额和标包六的30%。但是2020年上半年，新冠肺炎疫情对公司的经营带来较大的影响，公司部分行业客户受疫情影响需求无法释放和落地，产品销售结构不均衡，综合毛利率下降。上半年公司仍然不断推动智慧产业优化升级，基于新技术，新的市场需求的变化，公司不断寻求创新，升级产品和服务，不断提升产品和服务的竞争力。 三项费用保持稳定，持续加大研发投入2020年半年度公司三项费用保持稳定。2020年半年度销售费用为4.95亿元，同比下降9.85%，销售费用率14.63%;管理费用为1.43亿元，同比增长32.41%，管理费用率18.73%;财务费用为-0.02亿元。公司研发支出5.02亿元，占营业收入14.82%。2020年上半年公司全力做深做大现有IMS融合语音通信、云视讯、智能网关、融合网关四大类产品。疫情期间，视频通信成为大热点，公司抓住视频产品应用快速增长的市场机会，提供有竞争力的融合视讯行业解决方案，以技术重塑行业。 交换机突破新兴市场，视频会议需求持续增长锐捷网络在巩固传统优势市场的基础上，数据中心交换机在运营商及互联网企业得到规模应用。根据IDC数据，锐捷网络以太网交换机在中国市场排名第三、中国企业级终端VDI市场份额第一、中国企业级WLAN市场占有率第二、Wi-Fi6品类市场份额第一。2020年半年锐捷网络实现营收19.75亿元，同比增长23.61%，净利润-0.58亿元。公司瘦客户机销量在中国及亚太市场位列第一，升腾资讯作为国内领先的“瘦客户机+桌面云”服务商，紧抓云教育、云办公等市场机遇，并持续推出基于龙芯、兆芯等国产化芯片的云桌面解决方案。2020年半年升腾资讯实现营收4.42亿元，同比下滑41.71%，净利润0.33亿元。收购星网智慧45%股权加强控制权，业务管理协同拓宽成长空间。疫情下视频会议需求增长，高业绩承诺体现高发展前景。星网智慧2020半年营业收入4.07亿元，同比增长10.97%。投资建议公司具备硬件+软件一体化解决方案能力，交换机不断突破运营商及互联网企业市场，同时瘦客户机+桌面云解决方案有望受益于国产自主可控带来的新机遇。考虑到疫情对公司上半年业务造成的影响，我们下调公司盈利预测，预测2020-2022年公司营收分别从109.66亿元、128.71亿元、155.18亿元调整为102.6亿元、120.3亿元、145.0亿元，归母净利润分别从7.60亿元、9.47亿元、11.52亿调整为7.04亿元、8.72亿元、10.61亿元，对应现价PE分别为25倍、20倍、16倍，维持“增持”评级。风险提示下游客户受疫情影响持续延迟复工及招标；云计算市场扩张低于预期。

事件：公司公布2020年中报，实现营收 94.4亿元，同比减少21.2%；归母净利润5575万元，同比减少87.0%；扣非归母净利润4625.45万元，同比减少88.9%。 Q2业绩修复，整体业绩仍然承压自2019年以来，营收同比持续下降，主要系传统通信系统和光纤光缆及电缆业务收缩，此外报告期内疫情停工对业务开展影响较大，Q1&Q2营收分别同比下降40.4%&8.1%，季度环比恢复。 毛利率方面，2020H1略有下降（20.0%，YoY -0.6pct），其中2020Q1受疫情影响（22.7%，YoY -2.0pct）,2020Q2同比略有回升（18.8%，YoY +1.1pct）。预计全年业绩仍然承压。 疫情影响费用支出放缓，汇兑损失加大财务费用疫情停工影响费用端缩减，但收入规模减小导致其费用率略有提升，其中，财务费用率提升较大，主要系汇兑损失增加。 业务收缩资金周转承压，积极备货加大复工复产公司加强现金收款力度（现金收入比1.01X，2019H10.83X），此外公司应付、应收账款周转率均有所下滑，业务收缩期导致资金承压。此外，报告期内公司库存商品、发出商品存货分别增加9.3亿元、9.9亿元，原材料大幅增加19.3亿元，我们预计疫情后期公司逐渐加大原材料备货与复工复产。 子公司烽火星空贡献主要利润来源烽火星空2020H1实现净利润1.2亿元（2019H1年1.9亿元），为上半年贡献主要利润来源，预计疫情后期舆情监控等网络可视化扩容需求有望持续拉动业绩提升。 投资建议考虑疫情影响,预计下半年起逐渐恢复，将2020-2021年归母净利润由9.8亿元、11.8亿元下调至8.6亿元、9.5亿元，预计2022年归母净利润11.1亿元，对应现价PE 分别为36X/32X/28X，维持“增持”评级。 风险提示光传输投资实际落地不及预期；信息安全行业开支不及预期； 光棒产能过剩光纤光缆价格持续大幅下滑；疫情不确定性风险；系统性风险。

事件：公司公布2020年中报，实现营收94.4亿元，同比减少21.2%；归母净利润5575万元，同比减少87.0%；扣非归母净利润4625.45万元，同比减少88.9%。 Q2业绩修复，整体业绩仍然承压 自2019年以来，营收同比持续下降，主要系传统通信系统和光纤光缆及电缆业务收缩，此外报告期内疫情停工对业务开展影响较大，Q1&Q2营收分别同比下降40.4%&8.1%，季度环比恢复。 毛利率方面，2020H1略有下降（20.0%，YoY-0.6pct），其中2020Q1受疫情影响（22.7%，YoY-2.0pct）,2020Q2同比略有回升（18.8%，YoY+1.1pct）。预计全年业绩仍然承压。 疫情影响费用支出放缓，汇兑损失加大财务费用 疫情停工影响费用端缩减，但收入规模减小导致其费用率略有提升，其中，财务费用率提升较大，主要系汇兑损失增加。 业务收缩资金周转承压，积极备货加大复工复产 公司加强现金收款力度（现金收入比1.01X，2019H1 0.83X），此外公司应付、应收账款周转率均有所下滑，业务收缩期导致资金承压。此外，报告期内公司库存商品、发出商品存货分别增加9.3亿元、9.9亿元，原材料大幅增加19.3亿元，我们预计疫情后期公司逐渐加大原材料备货与复工复产。 子公司烽火星空贡献主要利润来源 烽火星空2020H1实现净利润1.2亿元（2019H1年1.9亿元），为上半年贡献主要利润来源，预计疫情后期舆情监控等网络可视化扩容需求有望持续拉动业绩提升。 投资建议 考虑疫情影响,预计下半年起逐渐恢复，将2020-2021年归母净利润由9.8亿元、11.8亿元下调至8.6亿元、9.5亿元，预计2022年归母净利润11.1亿元，对应现价PE分别为36X/32X/28X，维持“增持”评级。 风险提示 光传输投资实际落地不及预期；信息安全行业开支不及预期；光棒产能过剩光纤光缆价格持续大幅下滑；疫情不确定性风险；系统性风险。