业务拓展至瓷砖生产经营,整装卫浴发展可期 海鸥住工此次合作的老牌瓷砖企业冠军建材,创立于1972年11月,已于1992年在中国台湾上市,并在大陆以江苏昆山为全国营销中心,在山东蓬莱、安徽宿州两地建立专业化绿色瓷砖生产基地。“冠军”品牌为冠军建材自创,2018年至今连续两年荣获家居“十大瓷砖品牌”,连续11年入选世界实验室“中国500最具价值品牌”排行榜。同时冠军建材是众多明星工程的大客户的重要合作伙伴,如:北京奥运鸟巢、水立方、上海浦东国际机场、上海磁悬浮车站、台北火车站等,并与国际知名连锁品牌肯德基、麦当劳、星巴克、宝马、凯迪拉克、盒马鲜生等结成战略合作关系,成为万科、绿地、保利、万达等知名地产、酒店、豪宅等高档装修优选品牌。凭借良好的信誉及过硬的品质,冠军建材得到了市场的高度认可,产品畅销美、日、德、法、英、韩、澳、非、东南亚等70多个国家和地区。 海鸥住工此次收购冠军建材子公司60%股权,拓展瓷砖生产经营业务。目前市场上整装材质主要分为SMC、彩钢板、瓷砖三种,公司除了传统的SMC产品外,彩钢板产品已实现出货,瓷砖产品也完成样品确认。2019年前三季度公司整装卫浴业务实现收入1.37亿元,同比增长319.77%;2019Q3当季实现收入4347.27万元,同比增长401.97%,整装卫浴业务持续高增。如若此次合作正式达成,公司将通过产业链整合,实现业务拓展至瓷砖生产经营,推动整装卫浴新业务持续更快发展。 精装房大势所趋,海鸥住工整装卫浴布局初见成效 公司目前拥有“有巢氏”和“海鸥福润达”两大定制整装卫浴品牌,2019年上半年为扩大整装卫浴销售区域覆盖面,公司通过整合重点城市营销中心,建立了华南、华东、华中、西南、北京及东北六大整装卫浴销售区域;凭借良好的品牌形象及过硬的产品品质,海鸥福润达继成为龙湖地产、越秀地产、万科地产SMC和彩钢板两种材质整装卫浴集采供应商后,进一步扩大市场份额成为旭辉领寓、卓越集团、华润置地、上坤集团集采供应商。 2019年7月25日,海鸥住工完成向雅科波罗增资工商变更登记手续,直接持有雅科波罗67.27%股权。雅科波罗是集设计、生产、销售、安装和售后服务于一体的橱柜、衣柜等全屋定制家居企业,是恒大、碧桂园、越秀、保利、富力等全国知名房地产集团公司精装房橱柜、衣柜、浴柜工程配套的战略合作伙伴;雅科波罗的加入,丰富了公司现有整装卫浴内部品部件种类,为公司未来拓展定制整体厨房业务打下坚实基础。 作为整装卫浴行业技术领先的内装整体方案提供商之一,公司积极参与相关行业标准制定,目前参与制定的标准包括《装配式适老化卫生间》、《装配式适老化卫生间应用技术规程》。此外,公司前期参编的《装配式整体卫生间应用技术标准》(JGJ/T467-2018)已由住房和城乡建设部正式发布,自2019年5月1日起实施。 公司持续深化转型升级战略,积极开拓国内内装工业化部品部件及服务市场,大力发展定制整装卫浴、橱柜、智能家居等自有品牌的内销业务,前期战略布局的整装卫浴等业务初见成效。根据公司公告,2019年公司归母净利润预计为10841.98—15000.33万元,同比增长158.46%—257.59%。 投资建议:暂不考虑此次《合作意向协议》交易事项,我们预计海鸥住工2019-2020年归母净利润分别为1.29、1.50亿元,同比增长208.02%、16.27%,对应当前PE分别为25.4x、21.8x。首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:整装卫浴发展不及预期;原材料价格大幅波动等。

事件 2019年12月23日晚,公司公布了第七届董事会第三十次会议决议公告,此次会议审议通过了《关于公司所属企业北欧纸业境外上市方案的议案》等系列议案,宣布公司为进一步推动国际化战略的实施,增强海外业务的核心竞争力,拟分拆境外所属公司北欧纸业于瑞典上市,同时公布了北欧纸业境外上市的具体方案。 我们的分析和判断 推动北欧纸业境外上市,增强公司海外竞争实力 北欧纸业是公司于2017年10月出资24亿瑞典克朗(约合19.52亿元人民币)收购的一家特种纸生产企业,目前,公司通过全资子公司间接持有北欧纸业100%的股份。北欧纸业总部位于瑞典,目前旗下拥有四家造纸厂拥有高端特种浆纸产能合计50万吨,是国际上高端防油纸和特种牛皮纸的领军企业,终端产品主要为食品、消费品,以及建筑、化工等行业特殊要求的增长型产品。收购之后,公司充分发挥北欧纸业管理团队的积极性,积极推动业务协同,实现了北欧纸业的迅速发展,2018年北欧纸业实现营业收入23.05亿元人民币,净利润2.45亿元人民币,2019H1,北欧纸业净利润为1.68亿人民币,同比增长11%。 北欧纸业境外上市对于自身和山鹰纸业的发展具有积极影响,上市有利于北欧纸业完善公司治理,扩展融资渠道,提升经营管理,进一步扩展产能,提升全球的竞争实力;对于公司来说,此举是公司推动国际化战略的实施的重要举措,有利于增强海外业务的核心竞争力。同于预计公司将对北欧纸业采取丰富的长期激励方式,实现整体公司长期发展。 年初至今业务承压,但包装纸价止跌上扬盈利改善 2019年前三季度,公司实现营业收入171.34亿元,同比下降4.48%,实现归母净利润13.25亿元,同比下降42.81%,扣非后归母净利润为10.79亿元,同比下降44.32%。年初至今公司业绩承压,收入规模下降,净利润大幅下滑,一方面,由于包装纸行业成品纸价格走低,根据卓创资讯统计,2019年前三季度,箱板纸、瓦楞纸均价同比下滑-18.5%、-21.7%,纸价下跌导致公司毛利率承压;另一方面,由于市场整体观望气氛浓厚,公司有针对性地调整了销售策略,控制接受价格偏低的业务订单导致销售规模下降。 2019年9月以来,随着造纸库存周期见底,各造纸企业提价顺利,瓦楞纸、箱板纸价格止跌回升,截至12月中旬,瓦楞纸、箱板纸价格较最低点分别提价400元/吨、200元/吨左右;随着公司华中造纸基地11月投产运行,包装纸产能进一步提升,我们预计公司包装纸板块盈利加速修复。 外废政策持续收紧,公司原材料优势凸显 我国外废政策持续收紧,截至12月3日我国2019年15批废纸进口获批额度共计1075.14万吨,仅为2018年全年的59.22%。其中山鹰纸业(含福建联盛)获批额度143.29万吨,占比13.33%。基于2020年底外废配额额度清零的明确目标,我们预计行业供需将趋于紧张,后市废纸价格有望企稳回升。截至2019年12月23日,废纸最新价格为2219.67元/吨,较年初下跌-0.26%;箱板纸最新价格为4210.00元/吨,较年初下跌7.34%;瓦楞纸最新价格为3495.00元/吨,较年初下跌7.78%。 除此之外,公司通过多种途径布局海外废纸浆产能,缓解成本端压力,原材料优势明显。公司在美国的12万吨再生纤维生产线技改稳步推进,预计年底投产;与战略合作伙伴通过创新合作模式开发30万吨废纸浆,预计20年投入使用。 投资建议: 我们预计公司2019-2020年营业收入分别为237.70、289.47亿元,同比分别-2.45%、21.78%;归母净利润分别为18.52、21.04亿元,同比分别为-42.20%、13.61%;对应P/E为9.0x、7.9x,维持“买入”评级。 风险因素: 原材料价格波动,项目进度不达预期,纸价大幅波动。

事件 2019年12月10日晚,公司发布关于参股子公司生产改扩建项目暨关联交易的公告,公司审议通过参股子公司贵州省仁怀市申仁包装进行生产改扩建项目,项目总投资6.34亿元,劲嘉股份出资不超过2.22亿元(占比35.00%),其余部分由贵州茅台酒厂集团技术开发公司、上海仁彩印务有限公司分别出资2.85、1.27亿元(占比45.01%、19.99%)。 该生产改扩建项目的主要内容是对申仁包装的仁怀市坛厂镇酒类配套产业园区进行设备产能更新升级、厂区用房扩建、完善公用设施建设,建设周期为3年,分2期实施,建设规模为年产满足15万吨白酒的纸质包装品以及20万箱烟标。 我们的分析和判断 生产改建项目通过,携手茅台,酒标发力 参股子公司贵州省仁怀市申仁包装进行生产改扩建项目规模为年产满足15万吨白酒的纸质包装品以及20万箱烟标,拟定产品方案为提供12.5万吨白酒包装所需的批量化、高档化酒盒包装品、2.5万吨白酒包装所需的个性化、定制化礼盒包装品、5000万套(20万大箱)的烟标产品。根据公司测算,该项目预期可实现每年营业收入19.31亿元,年均净利润1.61亿元,项目财务内部收益率为23.51%,回收期为(税后)6.41年。 我们预计该项目将有效提升申仁包装对茅台集团及社会酒企白酒纸包装品的供应服务能力,有利于增强经营规模,提高市场占有率与营业收入;对于公司来说,该项目符合公司发展战略,实现公司在精品酒类包装的扩展及延伸,提升公司在大包装板块的综合竞争能力,有利于公司在彩盒产品的业务持续发展,形成公司的第二支柱,并推进与茅台技开司深入战略合作,有效增厚公司经营业绩。 烟标优化稳健,彩盒维持高增,业绩表现良好 2019年以来,公司围绕三年规划(2019年-2021年)深耕大包装产业,业绩表现良好。烟标主业持续夯实,彩盒业务快速发展,新兴产业培育取得突破,推动公司业绩保持良好增长,公司2019Q1-3实现营业收入28.84亿元,同比增长21.35%;归母净利润6.73亿元,同比增长23.44%。

事件2019年 12月 4日晚,公司发布第一期员工持股计划(草案)。 此次员工持股计划参加对象为公司董事(不含独立董事)、监事、高级管理人员、公司中高层管理人员、公司核心技术及业务骨干人员,总人数不超过 250人; 筹集资金总额不超过 1亿元;股票来源为公司回购专用证券账户所持有的今年回购的股票, 数量为734.62万股,占公司总股本的 2.29%;购买价格为公司回购股份均价,即 13.61元/股。 公司同时公布业绩考核目标, 要求以2016-2018年营业收入平均值为基数, 公司 2019-2021年的营业收入增长率不低于 55%、 95%、 140%。 我们的分析和判断员工持股计划草案公布,凸显公司长远发展信心我们测算,基于公司业绩考核目标,公司 2019-2021, 要求收入不低于 50.33、 63.31、 77.93亿元,对应同比增速分别为30.60%、 25.81%、 23.08%。 公司 2019年以来业绩持续改善,归母净利润实现同比上升,公司销售渠道下沉布局和产品线的延伸是公司增长驱动, 同时国内业务费用管控等改善毛利率,推动公司利润增加。 此次员工持股计划, 提出的业绩考核要求较高,激励人数多、范围广、 强度大, 彰显了公司长远发展信心,提高业绩改善的确定性。 渠道下沉布局+新品类扩展, 业绩处于改善通道新品类扩展、渠道下沉布局加速,助力公司业绩持续改善。 2019年以来,公司继续加大投入智能锁等智能家居、卫浴及精装房五金产品,开始进入安防、地下综合管廊、自然消防排烟与智能通风窗、劳动安全防护类产品、防火防水材料、机电设备与精密仪器等业务领域,基本可满足公共建筑、商业建筑、房地产、地铁、机场、管廊等各类型建筑五金的订单一站式采购需求。19H1公司门窗五金、家具类和不锈钢护栏构配件收入同比大增36.09%/63.32%/42.03%。其中门窗五金高毛利率较高,毛利率同 比+3.07pct 至 43.49%,收入占比由 58.88%提升至 60.72%,带动整体毛利率上行。 公司积极拓展渠道建设,目前国内外销售网点近 500个。 同时, 公司自主设计开发的的针对 B 端客户一站式建材集采服务平台“坚朗云采”运行平稳, 通过“线上下单+线下服务”新的业务模式来满足客户下单需求,我们预计随着公司产品进驻和信息建设,平台的效率将进一步提升,实现公司渠道管理的进一步优化。 投资建议: 公司定位于建筑五金集成供应商,多品类发展、渠道积极拓展,同时研发投入和实力领先行业。 我们预计公司 2019-2021年营业收入分别为 50.96、 64.73、 80.24亿元,同比增长 32.25%、 27.03%、 23.96%;归母净利润为 3.29、 4.28、 5.36亿元,同比增长 91.28%、 30.06%、 25.14%;对应 P/E 分别为 29.4x、 22.6x、 18.1x,维持“买入”评级。 风险提示: 原材料价格大幅波动、行业竞争加剧、新产品和新业务拓展不及预期。

高管增持+股份回购,彰显公司长期发展信心 12月4日公司发布公告,公司董事兼总裁李东来或通过设立的有限合伙企业、信托计划及资管计划等增持公司股份计划,预计在未来一年内使用1-2亿元增持公司股份。目前李东来通过直接或间接持有公司股份1027.11万股,占总股本的1.71%。 此前公司于2019年9月21日公告,拟以自有资金3-6亿元、集中竞价交易方式回购公司股份,回购股份拟全部用于股权激励。截至2019年11月30日,公司累计回购398.32万股,占总股本0.66%,成交总金额为1.44亿元(不含交易费用),按金额计算,预计已完成回购计划的25%-50%。 我们认为,近期公司高级管理人员增持和回购股份并用于股权激励,充分彰显了公司对于未来发展的坚定信心,有利于协调公司内部关系,充分调动高管团队及核心骨干的工作积极性,深度绑定股东、公司和核心团队利益,有助于公司长远发展。 19Q3业绩整体符合预期,双十一营销实现品牌推广 公司19Q3业绩整体符合预期,业绩拐点向上。内销方面,一方面公司大力推进渠道建设,同时设立区域零售中心以提升管理效率。目前公司门店数量预计超过6000家,2019Q3继续保持稳步开拓;同时通过优化开店流程、统一施工队、拓展与业务资源的有效融合等措施,门店开店周期较年初缩短。此外公司设立的区域零售中心,有效提升了渠道的运营管理效率,促进零售转型升级。另一方面,公司三季度加大促销力度,816全民顾家日成功带动销售收入增长。我们测算,2019年前三季度公司内销内生收入增速累计恢复至中个位数,Q3当季反弹至双位数。同时,根据公开数据统计,顾家家居品牌在2019年“双十一”当日实现天猫销售额5.48亿元,实现全渠道7.51亿元,为软体家居销售第一。 外销方面,公司持续聚焦大客户策略。通过不断推进BOM规范及优化,完成选配项BOM关联,公司报价准确性提高、物控数据处理时效提高,外贸定价系统上线,提升了报价精细化管理。公司不断完善现有产品梯队,加大产品资源投入力度,突破现有面料,拓宽面料可选择性。同时针对贸易战加征关税,公司积极与客户协同分摊,同时加速越南产能爬坡、逐步提升越南输美产品比例,我们预计,2019年前三季度公司外销收入下滑幅度有效收窄,贸易战影响有效消化。 投资建议: 基于公司内生+外延的双驱动,我们预计公司19-20年收入106.13、123.79亿元,同增15.71%、16.64%;归母净利润11.82、13.86亿元,同增19.52%、17.25%,对应PE为21.52x、18.36x,维持“买入”评级。 风险因素: 地产销售下行,原材料成本上涨,行业竞争加剧。

烟标行业龙头,产业升级加速发展。公司为现代化大型综合包装产业集团,生产规模、产品设计、创新能力等核心竞争力国内领先;公司先后与亚东复星瑞哲安泰、茅台酒厂集团、云南中烟公司进行战略合作,旨在完善升级产业布局。公司业绩稳健提升,营收由2014年的23.23亿元增长到2018年的33.74亿元,CAGR为9.78%;2019Q1-3公司实现营收28.84亿元,同比增长21.35%,实现归母净利润6.73亿元,同比增长23.44%,增速超预期。同时,盈利能力稳定,期间费用管控良好。分业务来看,公司定烟标业务稳步增长,彩盒业务受益产能释放保持收入高增、毛利率稳步提升;此外镭射包装材料业务也发展迅速。 新驱动一:加热不燃烧烟草制品(HNB)潜力巨大,劲嘉与中烟深度合作,HNB布局优势凸显。我国是全球电子烟生产大国,但市场规模较小,普及率远低于欧美,消费市场潜力巨大。当前国内新型烟草监管政策正加速落地,HNB确定属于国家烟草专卖体系、由中烟进行专卖管理并向国家上缴工商利税,也符合烟草行业“降焦减害”发展趋势,预计HNB布局或将加速。劲嘉股份早于2014年就开始积极投入新型烟草产品研发,与中烟深度合作,HNB、蒸汽式电子烟双线推进,优势凸显。 新驱动二:酒包千亿市场提前卡位,彩盒业务多维布局,大包装稳健发展。2018年以来,全国白酒产量下降,但销售向高端产品倾斜的趋势不改。当前酒包装市场近千亿,行业格局仍较为分散,劲嘉股份与茅台、五粮液强强联手,龙头地位渐显,份额将进一步提升。同时,公司自2015年进入彩盒包装领域后,在新材料、防伪及设计创意等多方面布局,实现持续高速增长。 传统驱动:烟标结构化升级大势所趋,烟标龙头优势愈加凸显。中国为全球最大的传统卷烟市场,伴随卷烟产销回暖,烟草行业去库效果明显,产品结构不断升级,创新产品发展迅速,构筑行业发展新动能。劲嘉股份作为传统烟标龙头,一方面持续推进技术创新和工艺改善,另一方面横纵向外延收购、全产业链综合布局,持续保持领先地位和竞争优势,市场份额有望稳步增长。 投资建议:我们预计公司2019-2020年营业收入分别为40.37、47.68亿元,同比增长19.65%、18.12%;归母净利润分别为8.89、10.71亿元,同比增长22.53%、20.47%,对应PE为18.3x、15.2x,维持“买入”评级。 风险提示:国内新型烟草政策存在不确定性;酒包装业务拓展不如预期;行业竞争大幅加剧。

事件11月 12日,丰林集团发布拟签订《年产 50万立方米超强刨花板项目开发协议书》暨对外投资设立子公司的公告。公司拟在广西防城港投资设立项目公司,建设“丰林集团年产 50万 m3超强刨花板项目”,项目计划总投资 7亿元,建设年限为防城港市人民政府完成五通一平正式交地后 2年内。 我们的分析和判断拟于防城港投建年产 50万 m3超强刨花板项目,积极推进沿海临港战略根据公告,为满足高端功能性人造板的旺盛需求,进一步增强公司行业竞争力,丰林集团拟在广西壮族自治区防城港市投资设立项目公司,建设“丰林集团年产 50万 m3超强刨花板项目”。 该项目计划总投资 7亿元,选址位于于防城港市九龙湖生态科技产业园内,占地面积 400亩,建设年限为防城港市人民政府完成五通一平正式交地后 2年内。其中项目公司即广西防城港丰林木业有限公司,注册资本 3亿元,经营范围为人造板及其相关深加工产品的研发、生产和销售,项目公司由丰林集团 100%控股。 同时为了项目顺利开展,公司拟与防城港市人民政府签订《丰林集团年产 50万 m3超强刨花板项目开发协议书》。 产能方面,目前公司 3家纤维板工厂产能合计达 68万立方米; 2家刨花板工厂产能合计达 62万立方米;同时公司新西兰卡韦劳年产 60万立方米刨花板生产线建设项目正在实施。而且公司近几年产能利用率一直保持 100%,南宁、池州工厂投产当年即实现满产,惠州、池州工厂收购当年即实现扭亏为盈。预计年产 50万立方米超强刨花板项目建设完成后,公司人造板产能规模将达到 240万立方米,刨花板产能规模位居全国第一。 我们认为,公司年产 50万立方米超强刨花板项目建设完成后,产能规模尤其是 SSPB(超强刨花板)产能将大幅提升,有望进一步提升市场需求旺盛的高端功能性人造板产品市占率;同时在北部湾城市防城港推进产能建设,有助于公司利用海外优质的大径材资源、积极推进沿海临港战略,持续提升公司的核心竞争力和可持续发展能力,推动公司实现“中国领先·世界一流”长期战略目标。 专注于环保高端市场,高附加值产品持续发展,短期利润有望继续增长公司通过持续提高镂铣板、防潮板、无醛板等环保功能型高附加值人造板产品比例,不断满足高端细分市场的旺盛需求。分产品看, 2018年公司纤维板、刨花板、林木分别实现营收 9.90、 4.49、 0.48亿元,同比分别增长 15.22%、 62.76%、 -29.71%。伴随 2018年南宁厂工厂技改(年产 30万立方米超级刨花板)以及池州工厂收购、技改(年产 20万立方米纤维板)项目完成,公司高附加值人造板产品比例将持续提升。此外,公司积极推进营林造林,持续打造“林板一体化”产业链,目前在广西拥有约 20万亩速生丰产林林地。 同时,公司环保建设领先行业,专注于安全环保高端市场。目前公司所有刨花板、纤维板生产线均为连续压机生产线,主要设备从德国、意大利、瑞士等国进口,为目前世界最先进的生产线,平均单线规模远高于全国平均水平。纤维板的产品结构以无醛板、镂铣板、防潮板、 E0级低气味板等高端产品为核心,刨花板则主打环保产品,先后推出了 E0级低气味板、无醛板、日本 等。公司近年环保方面的投资累计超过 2亿元,各工厂均建立了先进的尾气除尘系统,实际烟气排放量远远优于国家标准。 我们认为,公司专注于环保高端市场,伴随公司高附加值产品比例持续提升以及南宁工厂、池州工厂新增产能顺利投放市场,短期利润有望实现持续增长。 投资建议: 公司产品结构不断优化,产能持续升级和扩张,未来成长可期。我们预计, 2019-2020年公司营业收入为20.25、 24.78亿元,同比分别增长 26.77%、 22.36%;归母净利润分别为 1.74、 2.18亿元,同比分别增长 26.11%、25.02%,对应最新 PE 分别为 17.7x 和 14.2x,维持“买入”评级。 风险提示: 产能投放不及预期;下游需求低迷。

事件11 月 12 日,丰林集团发布拟签订《年产 50 万立方米超强刨花板项目开发协议书》暨对外投资设立子公司的公告。公司拟在广西防城港投资设立项目公司,建设“丰林集团年产 50 万 m3 超强刨花板项目”,项目计划总投资 7 亿元,建设年限为防城港市人民政府完成五通一平正式交地后 2 年内。 我们的分析和判断拟于防城港投建年产 50 万 m3 超强刨花板项目,积极推进沿海临港战略根据公告,为满足高端功能性人造板的旺盛需求,进一步增强公司行业竞争力,丰林集团拟在广西壮族自治区防城港市投资设立项目公司,建设“丰林集团年产 50 万 m3 超强刨花板项目”。 该项目计划总投资 7 亿元,选址位于于防城港市九龙湖生态科技产业园内,占地面积 400 亩,建设年限为防城港市人民政府完成五通一平正式交地后 2 年内。其中项目公司即广西防城港丰林木业有限公司,注册资本 3 亿元,经营范围为人造板及其相关深加工产品的研发、生产和销售,项目公司由丰林集团 100%控股。 同时为了项目顺利开展,公司拟与防城港市人民政府签订《丰林集团年产 50 万 m3 超强刨花板项目开发协议书》。 产能方面,目前公司 3 家纤维板工厂产能合计达 68 万立方米;2 家刨花板工厂产能合计达 62 万立方米;同时公司新西兰卡韦劳年产 60 万立方米刨花板生产线建设项目正在实施。而且公司近几年产能利用率一直保持 100%,南宁、池州工厂投产当年即实现满产,惠州、池州工厂收购当年即实现扭亏为盈。预计年产 50 万立方米超强刨花板项目建设完成后,公司人造板产能规模将达到 240 万立方米,刨花板产能规模位居全国第一。 我们认为,公司年产 50 万立方米超强刨花板项目建设完成后,产能规模尤其是 SSPB(超强刨花板)产能将大幅提升,有望进一步提升市场需求旺盛的高端功能性人造板产品市占率;同时在北部湾城市防城港推进产能建设,有助于公司利用海外优质的大径材资源、积极推进沿海临港战略,持续提升公司的核心竞争力和可持续发展能力,推动公司实现“中国领先·世界一流”长期战略目标。 专注于环保高端市场,高附加值产品持续发展,短期利润有望继续增长公司通过持续提高镂铣板、防潮板、无醛板等环保功能型高附加值人造板产品比例,不断满足高端细分市场的旺盛需求。分产品看,2018 年公司纤维板、刨花板、林木分别实现营收 9.90、4.49、0.48 亿元,同比分别增长 15.22%、62.76%、-29.71%。伴随 2018 年南宁厂工厂技改(年产 30 万立方米超级刨花板)以及池州工厂收购、技改(年产 20 万立方米纤维板)项目完成,公司高附加值人造板产品比例将持续提升。此外,公司积极推进营林造林,持续打造“林板一体化”产业链,目前在广西拥有约 20 万亩速生丰产林林地。 同时,公司环保建设领先行业,专注于安全环保高端市场。目前公司所有刨花板、纤维板生产线均为连续压机生产线,主要设备从德国、意大利、瑞士等国进口,为目前世界最先进的生产线,平均单线规模远高于全国平均水平。纤维板的产品结构以无醛板、镂铣板、防潮板、E0 级低气味板等高端产品为核心,刨花板则主打环保产品,先后推出了 E0 级低气味板、无醛板、日本 F★★★★板等。公司近年环保方面的投资累计超过 2 亿元,各工厂均建立了先进的尾气除尘系统,实际烟气排放量远远优于国家标准。 我们认为,公司专注于环保高端市场,伴随公司高附加值产品比例持续提升以及南宁工厂、池州工厂新增产能顺利投放市场,短期利润有望实现持续增长。 投资建议:公司产品结构不断优化,产能持续升级和扩张,未来成长可期。我们预计,2019-2020 年公司营业收入为20.25、24.78 亿元,同比分别增长 26.77%、22.36%;归母净利润分别为 1.74、2.18 亿元,同比分别增长 26.11%、25.02%,对应最新 PE 分别为 17.7x 和 14.2x,维持“买入”评级。 风险提示:产能投放不及预期;下游需求低迷。

11 月2 日,公司发布关于以集中竞价交易方式回购股份的进展公告。截至2019 年10 月31 日,公司累计回购213.3918 万股,占总股本0.35%,成交价区间32.49-35.65 元/股,成交总金额为7285.388 万元(不含交易费用)。回购进展符合既定的回购股份方案。 10 月29 日,公司发布2019 年三季报。2019Q1-3 公司实现营收77.75 亿元,同比增长21.61%;归母净利润9.17 亿元,同比增长16.75%;扣非后归母净利润6.65 亿元,同比增长4.34%。 其中2019Q3 当季实现营收27.65 亿元,同比增长17.95%;归母净利润3.58 亿元,同比增长18.27%;扣非后归母净利润2.33 亿元,同比下降4.73%。 我们的分析和判断内销有所回暖,外销聚焦大客户,19Q3 业绩整体符合预期内销方面,一方面公司大力推进渠道建设,同时设立区域零售中心以提升管理效率。目前公司门店数量预计超过6000 家,2019Q3 继续保持稳步开拓;同时通过优化开店流程、统一施工队、拓展与业务资源的有效融合等措施,门店开店周期较年初缩短。此外公司设立的区域零售中心,有效提升了渠道的运营管理效率,促进零售转型升级。另一方面,公司三季度加大促销力度,816 全民顾家日成功带动销售收入增长。我们测算,2019 年前三季度公司内销内生收入增速累计恢复至中个位数,Q3 当季反弹至双位数。 外销方面,公司持续聚焦大客户策略。通过不断推进BOM规范及优化,完成选配项BOM 关联,公司报价准确性提高、物控数据处理时效提高,外贸定价系统上线,提升了报价精细化管理。公司不断完善现有产品梯队,加大产品资源投入力度,突破现有面料,拓宽面料可选择性。同时针对贸易战加征关税,公司积极与客户协同分摊,同时加速越南产能爬坡、逐步提升越南输美产品比例,我们预计,2019 年前三季度公司外销收入下滑幅度有效收窄,贸易战影响有效消化。 此外,公司2019Q3 扣非后归母净利润承压,我们预计系2018Q3 基数较高的影响。2018Q3 公司获得恒大地产的分红投资收益4552 万元,预计2019 年此部分收益将在2019Q4 确认。 盈利能力稳健,期间费用率有所提升盈利能力方面,2019Q1-3 公司销售毛利率为35.08%,同比下降0.64pct,预计主要系816 全民顾家日促销力度加大以及出口业务毛利率有所下滑所致。2019Q1-3 公司净利率为12.45%,同比下降0.30pct。 期间费用方面,2019Q1-3 公司期间费用率为23.32%,同比增长0.60pct。其中销售费用率同比下降0.61pct至17.95%;管理费用率同比增长0.71pct 至4.80%,主要系区域零售中心建设带来人员、租赁等费用增长;财务费用率同比增长0.51pct 至0.58%。 回购如期进展,彰显长期发展信心根据2019 年9 月21 日公告,公司拟以自有资金3-6 亿元、集中竞价交易方式回购公司股份,回购价格不超人民币50 元/股,回购期限为自董事会审议通过回购股份方案之日起12 个月内,回购股份拟全部用于股权激励。公司控股股东顾家集团及持股 5%以上大股东 TB Home Limited 拟在未来6 个月内以协议转让或大宗交易的方式减持公司部分股份,其他董监高未来6 个月内无减持计划。 截至2019 年10 月31 日,公司累计回购213.3918 万股,占总股本0.35%,成交价区间32.49-35.65 元/股,成交总金额为7285.388 万元(不含交易费用)。回购进展符合既定的回购股份方案。 我们认为,公司拟回购股份用于股权激励,彰显了公司对于未来发展的坚定信心,充分调动公司高管团队及核心骨干的工作积极性,深度绑定股东、公司和核心团队利益,有助于公司长远发展。 投资建议:基于公司内生+外延的双驱动,我们预计公司19-20 年收入106.13、122.73 亿元,同增15.71%、15.64%;归母净利润11.82、13.75 亿元,同增19.52%、16.25%,对应PE 为19.7 x、16.9x,维持“买入”评级。 风险因素:地产销售下行,原材料成本上涨,行业竞争加剧。

事件10月 30日,周大生发布 2019年三季报。 2019Q1-3公司实现营业收入 38.10亿元,同比增长 7.59%; 归母净利润 7.27亿元,同比增长 22.31%; 扣非后归母净利润 6.89亿元,同比增长 21.78%。 2019Q3当季实现营业收入 14.21亿元,同比增长 0.22%; 归母净利润 2.52亿元,同比增长 4.32%; 扣非后归母净利润 2.46亿元,同比增长 6.75%。 简评线下增速有所承压,线上增速加快,门店稳步拓展2019前三季度公司实现营业收入 38.10亿元,同比增长7.59%;归母净利润 7.27亿元,同比增长 22.31%,增速较上半年有所下滑,我们预计主要系经济下行影响镶嵌珠宝产品销售所致。 分业务看,其中 2019Q1-3加盟业务营业收入 24.20亿元,较上年同期增长 4.02%;自营线下业务营业收入 8.79亿元,较上年同期增长 1.93%;自营线上(电商)业务实现营业收入 3.44亿元,较上年同期增长 40.82%;宝通供应链服务业务营业收入 0.46亿元,较上年同期增长 36.23%;宝通小贷金融业务全面展开,2019Q1-3实现营业收入 0.19亿元。 公司渠道维持较快拓展。 截至 2019年 9月末,公司在全国拥有 289家自营店、 3498家加盟店, 合计达到 3787家门店;其中 2019Q3净增加 188家门店,加盟店净增加 194家、自营店净减少 6家。公司连锁渠道网络行业领先,品牌影响力和知名度持续提升,集群效应和资源整合优势进一步强化。 盈利能力维持提升,期间费用管控良好盈利能力方面, 2019Q1-3公司销售毛利率为 36.76%,同比提升 2.31pct,主要系金价上行以及增值税下调;在费用管控良好背景下, 2019Q1-3销售净利率为 19.09%,同比提升 2.30pct。 期间费用方面, 2019Q1-3公司期间费用率为 12.52%,同比下降 0.66pct。其中销售费用率同比下降 0.30pct 至 9.84%,管理 费用率同比下降 0.09pct 至 2.35%,财务费用率同比下降 0.34pct 至 0.26%、预计主要系汇兑损失减少及银行利息收入增长所致。 投资建议: 我们预计公司 2019-2020年营业收入分别为 53. 14、 59.54亿元,同比分别增长 9.12%、 12.05%; 归母净利润分别为 9.69、 11.49亿元,同比分别增长 20.21%、 18.54%, 对应 PE 分别为 13.5x、 11.4x, 维持“买入”评级。 风险因素: 可选消费增长不及预期; 渠道扩张不及预期。

事件10月 29日,万顺新材发布 2019年三季报。 2019Q1-3公司实现营收 31.60亿元,同比增长 3.22%;归母净利润 0.84亿元,同比增长 17.99%;扣非后归母净利润 0.81亿元,同比增长 39.56%。其中 2019Q3当季公司实现营业收入 11.25亿元,同比增长 2.35%;归母净利润 0.38亿元,同比增长 24.05%; 扣非后归母净利润 0.36亿元,同比下降 22.90%。 公司三季报业绩基本符合预期。 简评 1、铝箔业务短期波动,江苏中基并表增厚业绩2019年以来,公司继续围绕纸包装材料、铝箔和功能性薄膜为主的“三驾马车”发力深耕,主营板块不断延伸,整体实现稳步增长。 2019前三季度公司实现营收 31.60亿元,同比增长 3.22%; 归母净利润 0.84亿元,同比增长 17.99%。其中: 纸包装业务,顺应下游客户细分需求,细支、短支烟、药品及礼品等包装材料有序开拓,整体发展稳定。 铝箔业务,2019年上半年受到中美贸易战影响,短期美国市场有所波动,但公司通过多样措施及时开拓欧盟、日韩等市场,顺利完成市场转换。伴随其它软包装铝箔、医药用铝箔、烟用铝箔、电力电容器用铝箔、电池箔及电池外包装用铝箔等新市场领域得到积极拓展,产品矩阵不断完善,预计19年铝箔业务将维持平稳发展。公司于2018Q4完成对江苏中基剩余31%股权的收购,2019Q1-3受到并表因素影响,业绩同比实现增长。 功能性薄膜业务,公司通过持续投入自主研发以实现产品技术领先,2019Q1-3研发费用0.89亿元,研发费用率2.82%,保持较高水平。其中公司自主开发的纳米银膜适用于大尺寸和柔性曲面屏,导电效率更高,可以替代传统ITO导电膜。 2、美信铝箔项目逐步提升产能,炫光膜、高阻隔膜等功能性薄膜业务发展可期目前江苏中基的铝箔年产能为 8.3万吨,孙公司安徽美信、江苏 华丰的铝板带年产能逾10万吨, 2018年铝箔产能已满负荷。 2018年8月公司启动安徽美信4.2万吨铝箔项目建设,旨在缓解公司产能瓶颈,打造高端铝箔制造产业基地,预计项目将于2020年2月后逐步投产。 5G手机去金属化带动装饰膜市场发展,高阻隔膜募投设备有望20年投入使用。手机3D玻璃后盖伴随5G时代的来临在终端应用广泛,但由于3D玻璃的结构特殊性,纳米喷涂和炫光膜贴合为主流装饰方式,一方面为5G手机后盖形成渐变、变色等多样化色彩,另一方面结合3D玻璃后具有防爆功能,纳米炫光膜需求量快速上升。自2019年下半年开始,公司炫光膜业务订单持续高增,同时由于炫光膜新推出市场、毛利率保持较高水平,我们预计将有效提升公司业绩。同时,公司18年可转债募投项目设备预计将于2020年上半年到位,产能实现大幅提升,有望推动高阻隔膜业务快速发展。 3、净利率环比有所改善,期间费用管控良好盈利能力方面,2019Q1-3公司综合毛利率为12.15%,同比下降0.57pct;其中2019Q3综合毛利率为12.17%,同比下降2.67pct,环比下降2.35pct。2019Q1-3净利率为2.47%,同比0.72pct;其中2019Q3净利率为3.17%,同比下降0.97pct,环比提升0.93pct。 期间费用方面,2019Q1-3公司期间费用率为8.48%,总比下降0.15pct。其中销售费用率同比上升0.20pct至2.11%,管理费用率同比下降0.10pct至5.06%,财务费用率同比下降0.26pct至1.20%。 投资建议: 我们预计公司 2019-2020年归母净利润分别为 1.67亿元和 2.22亿元,同比增速分别为 37.21%和 32.76%,对应 PE 为 24.9x 和 18.7x,维持“买入”评级。 风险提示: 原材料价格和汇率大幅波动,功能性薄膜开拓及需求不及预期等。

事件10月 30日,曲美家居发布 2019年三季报。 2019Q1-3公司实现营业收入 30.09亿元,同比增长 78.12%; 归母净利润 8011.86万元,同比减少 15.71%; 扣非后归母净利润7442.09万元,同比减少 16.13%。其中 2019Q3当季实现营业收入9.98亿元,同比增长 39.37%; 归母净利润 844.08万元,同比下降65.66%; 扣非后归母净利润 1507.43万元,同比下降 33.09%。 我们的分析和判断19Q3业绩整体符合预期,“三新”营销改革促进零售持续增长2019年前三季度公司实现营业收入 30.09亿元,同比增长78.12%; 归母净利润 8011.86万元,同比减少 15.71%。其中业绩增速有所放缓,我们预计与 Ekornes2018年 9月的订购会在 2019年时间后置有关,但总体仍符合预期。 自 2018年 6月开始“曲美+”战略转型,以市场组织架构优化和营销改革为核心,快速推进主动营销转型。 19年 5月销售端“三新”模式(新营销、新零售、新渠道)大面积推广以来,公司经销商合同额增速持续快速上升,核心大商显著增长。 同时公司 7月新提出“时尚家居”品牌定位,瞄准刚需时尚家居市场,为消费者打造拎包入住一站式服务。 Ekornes 国内全年增速预计超 300%,新激励方案推动Ekornes 全球长期发展公司对 Ekornes 的整合井然有序,其中 2019年上半年国内Stressless 独立加盟店已有 50家,收入超 3000万元,增速超 50%; MG 全国体验点近 400个,收入超 2000万元;预计 Ekornes 国内全年收入达到 1.2亿元,同比增速超 300%。 Ekornes 全球通过管理层激励方案新设计,更加注重长中短激励与业绩目标结合;同时,公司通过加快全球新旗舰门店的建设,进一步推动业绩稳增。 毛利率提升明显,并购 Ekornes 对费用率影响暂时仍存盈利能力方面, 2019Q1-3公司销售毛利率为 44.96%,同比增 上市公司简评报告加 4.79pct,主要由于毛利率相对较高的 Ekornes 品牌收入并表提升整体毛利率; 销售净利率为 3.34%, 同比下降 2.56pct。 期间费用方面,报告期内公司销售费用率为 42.96%,同比提升 10.55pct。其中销售费用率同比提升 2.72pct至 24.36%,管理费用率同比提升 1.26pct 至 13.40%,财务费用率同比提升 6.57pct 至 5.20%,公司 2018年 9月完成对 Ekornes 的收购,导致 2019H1销售费用、管理费用、财务费用分别同比增长 100.50%、124.33%、776.52%。 投资建议: 公司战略和营销转型效果显著,与 Ekornes 协同驱动发展,业绩拐点可期。 我们预计,公司 2019-2020年营业收入为 52.33、 60.66亿元,同比增长 80.97%、 15.91%;归母净利润为 1.53、 3.78亿元(基于主业拐点与财务费用节省的假设),同比增长 359.04%、 147.06%,对应 PE 为 23.6x、 9.6x,维持“买入”评级。 风险因素: 房地产销售大幅下滑;行业竞争大幅加剧;财务费用节省不及预期。

事件 10月30日,欧派家居发布2019年三季度报告。 2019年前三季度公司实现营业收入95.35亿,同比增长16.33%;归母净利润13.78亿元,同比增长14.83%;扣非后归母净利润12.91亿元,同比增长12.85%。 2019年Q1/Q2/Q3单季度分别实现营收22.03、33.07、40.25亿元,同比增长分别为15.57%、12.51%、20.10%;归母净利润分别为0.92、5.41、7.45亿元,同比增长分别为25.14%、13.48%、14.65%;扣非后归母净利润0.76、5.19、6.96亿元,同比增长分别为20.96%、14.97%、10.52%。 我们的分析和判断 新品类、大宗业务表现靓眼,返利促销致利润端承压 面对房地产行业变革与消费渠道结构变化双重叠加的复杂局面,2019 年第三季度公司通过对经销商补贴返利,产品补贴促销等行为扩展市场,实现了单季收入增速的提升,19Q3公司收入同比增速为20.10%,收入增速环比+7.59pct,同比+9.44pct。但由于经销商补贴增加,促销活动促使低毛利产品占比的提升,成都基地投产的前期投入费用增加的影响,公司Q3扣非净利润增速略低于市场预期,利润端承压。 分产品看,橱柜收入稳定,衣柜、卫浴、木门增长迅速。2019年前三季度橱柜实现收入44.96亿元,同比+6.19%,毛利率38.39%(同比-1.08pct);衣柜实现收入35.05亿元,同比+21.27%,毛利率40.96%(同比+0.82pct);卫浴实现收入4.40亿元,同比+43.30%,毛利率26.00%(同比-0.27pct);木门实现收入4.13亿元,同比+ 37.37%,毛利率18.19%(同比-0.58pct);其他收入5.42亿元,同比+80.62%。 全渠道建设成效显著,整装大家居、工程业务不断推进 截至2019年9月末,公司门店总数为7084家,较2018年末净增加376家,较2019年6月末增加66家。其中欧派橱柜(含橱衣综合)、欧派衣柜(衣柜独立)、欧铂尼木门、欧派卫浴、欧铂丽分别为2321、2182、953、618、1010家,分别较2018年增加45、69、128、59、75家,其中橱柜、衣柜门店数较2019年6月末略有减少。其中整装大家居推进效果显著,目前已有整装大家居店面251家。 分渠道看,大宗渠道持续发力,增长强劲,直营、经销增长平稳。2019年前三季度公司直营店收入2.08亿元,同比+10.52%,毛利率为68.30%(同比-1.16pct);经销店收入74.24亿元,同比+12.94%,毛利率为35.72%(同比-0.46pct);大宗业务收入15.46亿元,同比+ 50.90%,毛利率为41.77%(同比-2.22pct),大宗业务持续发力。 毛利率略有下降,销售费用小幅提升盈利能力方面,2019Q1-3公司销售毛利率为37.64%,同比下降0.24pct,公司推行的返利政策,促销活动带来产品结构的变化,低毛利产品占比的提升等因素导致毛利率下滑;销售净利率为14.45%,同比下降0.19pct,主要原因是公司毛利率下滑,费用率提升。 期间费用方面,公司2019Q1-3的期间费用率为20.98%,同比增长0.47pct。其中销售费用率同比下降0.48pct至9.70%;管理费用率同比增长0.03pct至6.79%;财务费用率同比增长0.24pct至-0.04%,主要是公司票据业务贴现所致;研发费用率同比增长0.68pct至4.53%,主要原因是公司加大研发投入力度。 投资建议:我们预计公司2019-2020 年营业收入分别为132.92、151.65亿元,同比分别增长15.49%、14.09%;归母净利润分别为18.80、22.02亿元,同比分别增长19.57%、17.13%,对应P/E 分别为24.1x、20.6x,维持“买入”评级。 风险因素:房地产销售大幅下滑;行业竞争大幅加剧;原材料成本大幅上涨。

事件2019年 10月 29日,伟星新材发布 2019年第三季度报告,公司 2019年前三季度实现营业总收入 31.20亿元,同比增长5.15%;归母净利润 6.92亿元,同比增长 5.86%;实现扣非后归母净利润 6.52亿元,同比增长 4.46%。 分季度来看,公司 2019年 Q1/Q2/Q3单季度收入分别为 7.82、13.24、 10.14亿元,同比分别变动+17.89%、 +8.16%、 -6.08%; 归母净利润分别为 1.30、 3. 13、 2.49亿元,同比分别变动+21.01%、+12.55%、 -7.16%;扣非后归母净利润分别为 1.20、 2.96、 2.36亿元,同比分别变动+16.17%、 +14.93%、 -10.38%。 公司三季度业绩低于预期。 我们的分析和判断Q3单季收入下滑, 市政工程、零售端业绩承压从分渠道角度来看, 2019年 1-9月,零售和市政工程的营业收入增速下降,建筑工程的营业收入增长 40%多。 分产品品类角度来看, 2019年 1-9月, PPR 管道的营业收入增速下降, PE管道的营业收入基本持平, PVC 管道的营业收入增长 20%左右。 在公司业绩承压情况下,公司继续优化营销模式,遵循“零售、工程双轮驱动”,通过零售业务积极扩展潜在市场,应对需求低迷、竞争加剧的不利情况,工程端则促进市政工程的调整和转型,把握建筑工程的发展。公司市政工程、零售端业绩承压,预计 2020年业绩将有改善。 期间费用率有所上升, 毛利率小幅下滑盈利能力方面, 2019年前三季度毛利率为 46.80%,较 2018年同期的 47.30%下降 0.50pct。2019年前三季度净利率为 22.23%,较 2018年同期的 22.07%提升 0.16%。 2019年三季度公司期间费用率为 21.12%,较 2018年同期的21.26%略降 0.14pct,主要原因是研发费用率的上升。其中销售费用率为 13.42%,较 2018年同期下降 0.11pct;管理费用率为 5.14%,较 2018年同期上升 0.03pct;研发费用率为 3.29%, 较 2018年同期上升 0.23pct;财务费用率为-0.73%,较 2018年同期下降 0.29pct,财务费用率下降主要由于银行利息收入增加。 应收账款略增, 经营、投资现金流改善2019年前三季度公司应收账款 3.12亿元,较 2019年上半年末的 3.06亿元增长 1.96%, 较 2018年前三季度的 3.05亿元增长 2.00%。预收账款为 1.10亿元,较 2018年同期的 0.77亿元增长 42.77%, 增长主要原因是预付原材料款增加所致。 报告期内公司经营、投资活动产生的现金流改善, 融资现金流减少。 2019年前三季度公司经营活动产生的现金流净额为 5.51亿元,同比增长 14.15%; 投资活动产生的现金流量净额为 5.66亿元,同比增长 206.47%, 主要原因为收回对新疆东鹏合立股权投资合伙企业(有限合伙)部分投资及购买理财产品减少; 筹资活动产生的现金流量净额为-7.87亿元,同比减少 30.00%, 主要原因是分红增加所致。 投资建议: 由于公司业绩短期波动,我们预计公司 2019-2020年营业收入为 48.88、55.15亿元,同比增长 6.96%、12.83%; 归母净利润为 10.35、 11.80亿元,同比增长 5.83%、 13.96%;对应 PE 分别为 20.4X、 17.9X,维持“买入”评级。 风险因素: 新业务拓展不及预期, 原材料价格大幅上涨,行业竞争加剧。

事件2019年 10月 25日,坚朗五金发布 2019年第三季度报告。 2019年前三季度公司实现营业收入 35.75亿元,同比增长32.21%;实现归属于上市公司股东的净利润为 2.69亿元,同比增长 129.94%;实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为 2.58亿元,同比增长 137.62%。 分季度看,公司 2019年第三季度实现收入 14.86亿元 ,同比增长 32.56%;实现归属于上市公司股东的净利润为 1.49亿元,同比增长 73.52%;实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为 1.40亿元,同比增长 70.18%。 公司业绩继续超预期。 我们的分析和判断渠道下沉布局+新品类扩展, 业绩处于改善通道公司第三季度业绩持续改善,归母净利润实现同比上升,公司销售渠道下沉布局和产品线的延伸是公司增长驱动, 同时国内业务费用管控等改善毛利率,推动公司利润增加。 2019年以来,公司继续加大投入智能锁等智能家居、卫浴及精装房五金产品,开始进入安防、地下综合管廊、自然消防排烟与智能通风窗、劳动安全防护类产品、防火防水材料、机电设备与精密仪器等业务领域,基本可满足公共建筑、商业建筑、房地产、地铁、机场、管廊等各类型建筑五金的订单一站式采购需求。 分产品看,公司的家居类和新产业的其他建筑五金的产品增长迅速,成为公司增长的新驱动, 门窗五金整体保持稳定水平。 公司积极拓展渠道建设,目前国内外销售网点近 500个。 同时,公司自主设计开发的一站式建材集采服务平台“坚朗云采”运行平稳,我们预计随着公司产品进驻和信息建设,平台的效率将进一步提升。 毛利率持续提升,费用管控良好, 盈利能力持续改善毛利率方面, 2019年前三季度公司毛利率同比增长 1.97pct 至 40.29%。净利率方面, 2019年前三季度公司净利率同比增长 3.20pct 至 7.53%。 我们预计随着公司高毛利率门窗五金、家居产品占比提升,控费能力增强,和国家减税降费政策等支持,公司盈利能力将持续改善。 期间费用方面, 2019前三季度公司销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别同比变动-1.52pct/-0.65pct/+0.32pct/+0.10pct 至 18.77%、 5.45%、 5.06%、 0.17%。其中财务费用增加主要由于利息收入减少及贷款利息支出增加,销售和管理费用率降低主因规模效应显现,人均效率提升。在费用管控良好背景下,2019前三季度公司净利率同比下降 1.75pct 至 29.44%。 应收账款增长,经营、 融资现金流改善2019年前三季度公司应收账款 17.79亿元,较 2018年末的 9.96亿元增加 78.57%, 主要原因是销售增长和货款回收的季节性因素集中在年底影响。预付账款为 0.70亿元,较 2018年末的 0.22亿元增长 223.07%, 增长主要是预付材料款增加所致。 报告期内公司经营、筹资活动产生的现金流改善,投资现金流减少。 2019年前三季度公司经营活动产生的现金流净额为-1.83亿元,同比增加 63.11%, 主要原因为销售收款增长。 筹资活动产生的现金流量净额为 3.28亿元,同比增加 68.58%,主要原因是取得短期借款及票据贴现增加。投资活动产生的现金流量净额为-1.59亿元,同比下降 35.54%, 主要原因为主要是厂房建设投入和对外投资增加。 投资建议: 公司定位于建筑五金集成供应商,多品类发展、渠道积极拓展,同时研发投入和实力领先行业。 我们预计公司 2019-2020年营业收入分别为 50.46、 63.38亿元,同比增长 30.95%、 25.61%;归母净利润为 3.29、 4.28亿元,同比增长 91.28% 30.06%;对应 P/E 分别为 28.9X、 22.2X,维持“买入”评级。 风险提示: 原材料价格大幅波动、行业竞争加剧、新产品和新业务拓展不及预期。