报告导读中国中免公布2021 年报&2022 一季报，2021 年，公司实现营业收入676.76 亿元/+28.67%，归母净利润96.54 亿元/+57.23%。22Q1，公司实现营业收入167.82 亿元/-7.45%，归母净利润25.63 亿元/-9.99%，其中3月收入37 亿元/-49%，归母净利润1.6 亿元/-81%。 投资要点 海南离岛免税销售额：21 年约602 亿元，22Q1 超160 亿元海南旅客量持续受疫情影响：21Q4，三亚机场、海口机场旅客量同比分别-33%、-34%；22Q1 同比分别-15%、-3%，其中，1-2 月三亚、海口机场旅客量同比分别+25%、+30%，3 月同比分别-73%、-46%。 离岛免税销售情况：1）2021 年：根据海南省商务厅数据，2021 年海南10 家离岛免税店总销售额601.7 亿元/+84%，其中免税销售额504.9 亿元/+83%；免税购物人数967.7 万人次/+73%；客单价6218 元/+6%。其中，海口海关监管得21Q4 离岛免税销售额、购物人次、客单价分别为139 亿元/+22%、158 万人次/-7%、8791 元/+32%。2）2022Q1：根据海南商务厅数据，Q1 免税店销售额超160 亿元，其中春节期间日均超3 亿元/+150%,但3 月受疫情影响日均下滑至1亿元左右。分月度来看，根据海口海关数据，22 年1-3 月，离岛免税日均销售额分别为1.7、2.5、0.9 亿元，同比分别+38%、+50%、-51%；日均购物人次分别为2.1、2.7、1.2 万人次，同比分别+25%、+45%、-52%；Q1 客单价为8375元，同比+10%。 中免实际归母净利润测算：21 年实际经营所得归母净利润约77.2 亿元；22 年1-2 月归母净利率回升至16.9%1）收入：21Q4 公司收入181.8 亿元/+4%，全年收入676.8 亿元/+29%；22 年1-2 月收入131 亿元/+20%，3 月收入37 亿元/-49%，主要因为疫情影响+三亚海棠湾店闭店4.5 天。 2）毛利率：21 年逐季下滑，全年为33.4%，主要因为下半年折扣力度加大；22 年开始公司注重考核利润指标，22Q1 环比大幅回升至34.0%。 3）实际归母净利润还原测算：还原上海机场租金、首都机场租金、所得税优惠返还影响后，统一按照25%税率计算口径，并加回存货跌价准备后，我们测算得同一口径下公司2021 年实际经营取得归母净利润约77.2 亿元，非经常性损益+离岛免税所得税优惠合计影响约18.8 亿元；分季度来看，21Q4、22Q1中免经营中实际取得归母净利润分别约11.0、23.4 亿元，对应归母净利率分别为6.1%、13.9%；其中，22 年1-2 月实际归母净利率回升至16.9%，3 月因全国范围疫情影响短暂下滑至3.5%。 中免业绩渠道拆分：离岛免税高速增长，日上直邮规模较稳定2021 年：离岛免税销售高增长，日上直邮规模基本稳定。三亚海棠湾店、海免、日上上海2021 年收入分别为355 亿元/+67%，160 亿元/+61%，125 亿元/-9%，分别贡献归母净利润约66.9、14.5、6.9 亿元，对应归母净利率分别为18.9%、9.1%、5.5%。22Q1：1-2 月利润率环比大幅回升，3 月因疫情影响业绩承压。三亚海棠湾店、海免、日上上海22Q1 收入分别约107、27、27 亿元，分别贡献归母净利润约24、3、2 亿元，对应归母净利率分别约22.8%、10.7%、7.5%，环比均大幅回升。 展望：22Q2 客流或仍因疫情承压，22 年中免海南新店扩容放量，高增长可期22Q2 海南客流或仍将受疫情影响。4 月中上旬三亚出现本土疫情，三亚海棠湾店闭店近9 天（4.2 下午-4.11 上午）；全国疫情影响下部分省市倡议五一非必要不出市，22Q2 海南客流、免税销售或承压。 中免将于22-24 年持续迎来海南新店放量，后续高增长可期。2021 年12 月，美兰机场二期投产，海免运营的美兰机场二期免税店同步开业，经营面积约9300 平。2022 年，中免运营的三亚凤凰机场免税店计划扩容5000 平；海口国际免税城有望于9 月底开业，经营面积超过8 万平，届时将超过三亚海棠湾店成为全球最大单体免税店。此外，三亚国际免税城一期2 号地项目正在建设中，其中免税商业部分有望于23-24 年开业。 盈利预测及估值我们预计公司22-24 年收入分别约819.8、1150.7、1542.1 亿元，归母净利润分别约101.1、148.6、192.8 亿元，对应2022 年目标价245.0 元/股，维持“买入”评级。 风险提示：客流不及预期，销售不及预期等。

事件4月23日公司发布2021年度报告及2022年一季报，2021年收入11.85亿元，同比增长31.27%，为2019年收入的45%；实现归母净利润3.15亿元，扭亏为盈，去年同期为亏损17.52亿元；其中Q4收入同比下滑40%，归母净亏损1.17亿元。22年Q1实现收入8530.4万元，同比下滑72%，归母净亏损3858.6万元，同比下滑129.15%。 投资要点q下半年疫情影响业绩恢复，设计策划费确认较少1）现场演艺：杭州/三亚/丽江/九寨/桂林/张家界/西安千古情景区收入分别同比+69%/+16%/-15%/+77%/+61%/+78%/-33%。杭州、三亚、丽江千古情景区收入分别恢复至2019年的54%、39%、34%，由于2021下半年疫情反复，下半年主要景区恢复情况显著弱于上半年。上海千古情于2021年4月开幕，全年实现收入7304.6万元，五一小长假期间接待游客17.9万人次，客单价创宋城所有景区新高。 疫情持续影响的背景下，公司夯实内功，探索多元的产品形式以及进行景区扩容，持续提升公司的产品力和知名度，大本营杭州千古情在春节黄金周、五一长假和十一黄金周期间，接待人次、演出场次、收入、散客占比、游客逗留时长等指标均超越2019年同期。 2）旅游服务：下半年疫情影响设计策划费收入确认。设计策划费：2021年公司设计策划费1.02亿元，同比下滑44%，下半年设计策划费收入仅为145万元，或由于下半年疫情严峻而影响收入确认。截至2021年12月31日，合同负债中策划、设计、节目制作费约7814万元，预计将在2022年逐步确认为收入。电子商务手续费：2021年电子商务手续费7304.6万元，同比增长69%。 3）投资收益：2021年投资收益1.82亿元，主要由花房科技贡献。 q成本费用：新项目转固增加导致毛利率有所下滑，费用管控良好。 1）毛利率：2021年毛利率51.08%，同比下滑9.85pct，主要由于三亚项目升级、丽江项目改造、上海项目建设转固增加从而折旧增加。公司精简人员，提升运营效率，2021年底公司员工1159人，与去年同期相比减少282人。 2）费用率：2021年销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为5.6%、25.1%、3.48%，分别下滑1.5pct/10.97pct/0.67pct。 q2022Q1：多个景区处于关闭状态，收入业绩承压。 2022年Q1实现收入8530.4万元，同比下滑72%，归母净亏损3858.6万元，同比下滑129.15%。2022年Q1上海、九寨沟、张家界、西安项目均处于闭园状态，其他景区也存在间歇性闭园的情况，结合去年上半年业务高增长的情况，预计22Q1现场演艺收入大幅下滑，22Q1合同负债减少1192万元，或由于确认部分轻资产项目策划费用。受成本刚性影响，毛利率下滑21pct至42%。费用端，由于闭园影响，销售费用大幅缩减77%，管理人员费用较为刚性，绝对额与去年同期持平，导致管理费用率大幅上升。 q未来展望：旅游业曲折中复苏趋势不改，存量项目升级+新项目开放助力长期成长。 今年局部疫情扩散对公司核心景区带来较大压力，全年的收入业绩有所承压。疫情以来，公司作为行业龙头不断夯实内功，积极应对疫情影响，对存量项目进行扩容和升级，改善客源结构和客单水平，在疫情影响较弱的阶段取得巨大的收入业绩弹性。中长期看，西安、上海等项目正处于爬坡期，西塘、佛山、珠海项目将持续完工，为公司长期成长增添动能。 q盈利预测及投资建议公司为景区龙头公司，异地复制能力有目共睹，标的具有稀缺性。疫情短期扰动不改长期成长性，公司精于产品打磨与创新，构筑演艺王国核心竞争壁垒，后续随着旅游市场复苏，公司有望展现巨大的业绩弹性。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为3.0亿、8.4亿、15.0亿元，维持“增持”评级。 风险提示疫情复苏不及预期，新项目落地不及预期。

事件4 月21 日公司发布2021 年度报告，2021 年公司实现收入70.1 亿元，同比增长78%，实现归母净利润25.3 亿元，同比增长36%。 投资要点 收入拆分：传统业务强势增长，技术产品初露锋芒。 1）传统业务：2021 年中高端人才寻访/灵活用工/招聘流程外包收入分别同比增长51.7%/90.6%/31.1%，均取得亮眼表现，与上半年相比增长有所提速。截至2021 年年底，公司员工同比增长27%，人效不断提升。中高端人才访寻深耕半导体、云计算、新能源等高景气行业，配合禾蛙平台支持，预计顾问人均产出仍有持续提升的空间；灵活用工年度累计外派人次超过31 万，同比增长64%，由于专业类岗位人员占比提升明显，带动付费水平提升，灵活用工收入增速远大于外派人次增速。 2）技术服务：21 年技术服务收入2257 万元，同比增长78.5%。公司的技术产品和平台为公司“前店”带来了更加多元化的触角，触达更大范围的长尾客户，提升获客能力。2021 年公司付费客户数量同比增长17%，民营企业客户占比不断提升。医脉通道：大健康领域垂直招聘平台，月活30 万以上，企业用户超11000 个；才到云SaaS：为了提升产品灵活性，公司“乐高式”销售各服务模块，为客户考勤、薪税自动化、人力资源管理合规化、人力资本数字化和员工福利管理数字化提供有力支持；禾蛙：人力资源招聘产业互联平台，专注于提升猎企之间资源信息共享，提升行业整体的交付能力和效率。随着注册用户不断增长，2021 年交易数据翻倍，业务数据年内增长约8 倍；区域人才大脑：主要服务于地方政府，通过大数据技术应用，建立人才大脑应用服务体系平台产品。目前北京亦庄、天津津南区项目已在运营，21 年陆续新签约重庆、安徽人才大脑平台项目，未来将持续围绕京津冀、成渝、长三角等核心都市圈进行规划部署。21 年总技术投入1.1亿元，技术服务将逐渐进入收获期。 成本费用：灵活用工毛利率有望企稳，技术投入加大导致费用率提升。 1）毛利率：2021 年综合毛利率11.5%，同比下滑2pct。主要由于灵活用工收入占比提升所致，各细分业务毛利率大致去去年同期持平。灵活用工下半年毛利率8.5%，下降幅度收窄。 2）费用端：2021 年销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为2.4%、3.1%、0.55%，同比-0.28pct、-1.77pct、+0.16pct,2021 年公司研发费用同比增长167%，全年技术总投入超过1.1 亿元，资本化率约40%。 未来展望：短期看灵活用工高景气延续，中长期看技术产品赋能人力资源服务对稳就业具有重大意义，行业高景气有望延续，公司作为头部人力资源服务企业，交付能力、招聘能力具有优势，前瞻性的进行技术投入以及重点产业布局，也是率先实现业务全球化的本土人力资源企业。短期内传统业务依然为公司成长贡献强大动能，技术产品培育有望在中期为公司传统业务赋能，同时为公司打开新的业务版图。 盈利预测及投资建议我们预计公司2022-2024 年分别实现收入105.4 亿元、142.2 亿元、191.6 亿元，分别同比增长50%、35%、35%；2022-2024 年归母净利润分别为3.4 亿元、4.5 亿元、5.6 亿元。给予 “买入”评级。 风险提示疫情蔓延程度超预期、新技术产品推进不及预期、行业竞争加剧

事件吉祥航空发布2021年报。2021年，公司实现营业收入117.7亿元/+16.5%，实现归母净利润-5.0亿元/-5.0%。其中Q4，公司实现营业收入26.4亿元/-10.0%，实现归母净利润-4.5亿元，20Q4为0.06亿元。 投资要点经营数据：2021年ASK、RPK同比增加，净增12架飞机1）经营情况：2021年，公司ASK、RPK同比分别+15.3%、+16.0%，客座率75.65%，同比+0.5pct。其中Q4，公司ASK、RPK同比分别-9.2%、-23.0%，客座率68.3%，同比下降12.2pct。受疫情反复影响，2021年ASK、RPK恢复至2019年的89%、78%，客座率恢复至2019年的88.8%。仅考虑国内，2021年，公司ASK、RPK同比分别+20%、+19%，同比2019年分别+6%、-7%。 2）机队情况：2021年，公司净增加飞机数量为12架，同比增速12.2%，根据公司规划，22年计划净增7架飞机，23-24年分别引进11、10架。 收益表现：下半年亏损扩大，全年客公里收益提升收入端：2021年，由于Q1就地过年、Q3、Q4疫情反复的影响，整体收入呈现Q2、Q3最好，Q1、Q4最差的态势。2021年，全年客公里收入0.409元/+3.4%，其中国内0.398元/+7.4%。此外，公司于2021年10月重启国际“客改货”包机业务，实现货运收入5.1亿元/-18%。 成本费用端：2021年，油价呈逐季上行趋势，全年进口煤油到岸完税价均价4356元，同比增长39%，从季度来看，Q4同比油价大涨91%至5181元。公司燃油成本33.4亿元/+53%，单位ASK燃油成本0.093元/+33%，单位ASK非油成本0.221元/-9%，其中，民航发展基金同比增加1.6亿元，主要由于2021年恢复征收民航发展基金；不正常航班费用1.2亿元/+107%，主要系航班取消数量大量增加，旅客签转外航及旅客赔偿金额增加所致。此外，由于人民币持续升值，公司2021年汇兑净收益约2.2亿元，同比增加0.7亿元。 资产结构：2021年公司资产负债率逐季提升，年末为76.97%，同比+10.66pct。 九元航空：2021年公司对控股子公司九元航空增资8亿元，全年九元收入6778万元，亏损1606万元。 盈利预测与投资建议根据民航“十四五”规划的判断，2021-2022年是行业的恢复期和积蓄期。我们认为，在恢复期和积蓄期之后，行业将迎来复苏周期，随着20-22年全行业供给增速持续放缓，我们认为未来市场格局将持续恢复并延续强者恒强的趋势，公司将受益于行业复苏周期，中长期成长性高。我们预计22-24年归母净利润分别为1.1、10.7、25.7亿元，维持“增持”评级。 风险提示新冠疫情恢复进度不及预期，行业需求不及预期，油价大幅上涨等。

上海机场公布2021年报，2021年公司收入37.28亿元/-13.4%，实现归母净利润-17.11亿元，同比20年亏损扩大4.44亿元。其中Q4，收入9.80亿元/+13.3%，归母净利润-4.60亿元，亏损同比收窄0.69亿元。 投资要点经营数据：2021年国内旅客吞吐量恢复81%2021年国内本土疫情影响时间较长，公司旅客吞吐量、起降架次同比19年分别-58%、-32%，同比20年分别+6%、+7%。其中，国内旅客3051万人次，同比+19%，恢复至19年同期的81%；国际及地区旅客量168万人次，为2019年同期的4.4%。 收入端：2021年收入与同比-13%，其中免税租金收入4.86亿/-58%2021年，公司实现收入37.28亿元/-13.4%，其中Q4收入9.80亿元/+13.3%。 航空性业务收入：18.5亿元/+7.2%。其中，旅客相关收入同比-1.9%，主要因为国际旅客量同比-65.5%，而国际旅客收费高于国内客。架次相关收入同比+14%，主要因为起降架次+7%。 非航收入：18.8亿元/-27.2%。其中，免税租金收入4.86亿元，同比2020年减少6.7亿元，对应“客流系数。 面积系数”约为2.14，2020年3-12月对应系数为2.28；其他商业餐饮收入1.7亿元/+52%，其他非航收入12.2亿元/-6.8%。 成本费用端：Q4防疫支出下降，全年财务费用增加至4.3亿元2021年营业成本60.8亿元/-7.9%，其中人工成本同比+10.5%，主要因为上年员工社保免收。财务费用4.3亿元，去年为-2.8亿元，主要是本期公司执行新租赁准则和发行超短期融资券，同比新增租赁负债利息费用和债券利息费用所致。 利润端：Q4亏损同比收窄0.7亿元，全年投资收益同比+32%投资收益：2021年公司获得投资收益7.77亿元，同比增加1.87亿元，其中，联一投资公司投资收益约2.4亿元/+224%，油料公司投资收益约1.9亿元/+25%，广告投资收益约1.8亿元/-10%，自贸基金投资收益约1.7亿元/-9%。 归母净利润：2021年公司归母净利润-17.11亿元，同比20年亏损扩大4.44亿元，主要因为免税收入同比减少6.7亿元。其中Q4，归母净利润-4.60亿元，亏损同比收窄0.69亿元，主要因为防疫支出下降。 展望：静待出入境防疫政策放开根据公司年报预计，2022年浦东机场预计实现飞机起降40万架次/+14%，旅客吞吐量4000万人次/+24%。根据民航十四五规划，2023-2025重点要扩大国内市场、恢复国际市场。一旦国际客流恢复，我们认为公司免税收入有望大幅提升，免税弹性亦有望恢复，公司议价权将迅速修复，有望迎来业绩&估值双修复。 盈利预测及估值不考虑重大资产重组影响下，我们预计22-24年净利润-13.3、37.9、50.9亿元，2022年目标价67.90元/股，维持“买入”评级。 风险提示：客流恢复不及预期，疫情修复不及预期。

白云机场公布2021年年报，2021年，公司营业收入51.8亿元/-0.85%；归母净利润-4.06亿元，亏损同比扩大1.56亿元；扣非归母净利润-4.55亿元，亏损同比收窄1.98亿元。 投资要点经营数据：下半年持续遭遇疫情冲击，全年旅客量蝉联国内机场第一21Q4：公司旅客吞吐量、起降架次、货邮吞吐量同比19年分别-51%、-28%、+8.3%，同比20年分别-37%、-25%、+10.4%；环比21Q3分别-1.8%、+2.5%、+11.4%。 2021全年公司旅客吞吐量、起降架次同比19年分别-45%、-26%、+7%，同比20年分别-8%、-3%、+16%。 财务数据：Q4扭亏为盈，全年扣非归母净利润减亏2亿元收入端：：2021年，公司营业收入51.8亿元/-0.85%，主要因为业务量同比下降；其中21Q4，收入15.5亿元/+6%，为全年最高季度，主要因为信息科技公司收入、部分与疫情相关的收入受确认条件限制在Q4计入。其中，广告收入8.4亿元/+23.6%。期末广州新免应收账款1.1亿元，较上期末减少约0.5亿元。 成本费用端：2021年，营业成本52.3亿元/-1%。管理费用3.41亿元/-6.5%，占收入的6.58%，同比下降0.39pct，主要因为疫情下公司缩减开支。销售费用7574万元/+10.5%，占收入的1.46%，同比增加0.14pct，主要因为去年享受社保减免政策。 投资收益：2021年投资收益为1.17亿元/-48%，主要因为上期处理国际物流公司获得股权收益1.4亿元。 其他收益：：2021年取得其他收益5855万元，同比减少5883万元，主要因为政府补助减少。 利润端：2021年公司归母净利润-4.06亿元，亏损同比扩大1.56亿元；扣非归母净利润-4.55亿元，亏损同比收窄1.98亿元。其中Q4，归母净利润0.84亿元/+72%，扭亏为盈，我们认为这与部分收入确认时间延后有关。 展望：静待防疫政策放开，国际客流复苏后公司业绩修复根据民航“十四五”规划的判断，2021-2022年是行业的恢复期和积蓄期，2023-2025年是增长期和释放期，重点要扩大国内市场、恢复国际市场。随着国际客流恢复，机场免税收入有望恢复，公司有望迎来业绩&估值双重修复。 疫情前，白云机场免税销售体量小、人均免税销售额不及北上机场的1/3，长期潜力空间巨大。 盈利预测及估值公司免税弹性基本不改，有税商业重奢布局实现从0到1的突破，中期可成为出入境恢复看涨期权。我们预计公司22-24年归母净利润分别约0.5、9.9、18.0亿元，2022年目标价17.92元/股，维持“买入”评级。 风险提示疫情复苏不及预期，免税合同存在重签可能性等。

深圳机场公布2021年报，2021年实现总收入33.06亿元，同比增长10.31%，恢复至2019年的97%。期间费用率上升导致归母净亏损0.34亿元，同比下降225%。单Q4营业收入同比增长9.25%，归母净亏损0.46亿。 投资要点经营数据：受下半年疫情影响，全年旅客吞吐量与去年同期相比微降，货运吞吐量保持增长1）起降架次：2021年航班起降架次31.79万，同比下滑0.78%，恢复至2019年的88%。单Q4航班起降架次8.4万，同比下降11.3%，降幅与Q3相比有所缓解（21Q3同比-18%）。 2）旅客吞吐量：2021年旅客吞吐量同比下滑4.11%，恢复至2019年的69%。单Q4旅客吞吐量同比下滑23%，恢复至2019年的68%。分航线来看，2021年国内旅客吞吐量恢复至2019年的77%，国内旅客占比超过99%。 3）货邮吞吐量：2021年货邮吞吐量同比增长12%，与2019年相比增长22%。 增长主要由国际航线拉动，2021年国内、地区、国际航线货邮吞吐量分别增长4%、1%、30%。 收入业绩：卫星厅投产，广告收入同比增长19%，费用率提升导致全年亏损。 1）广告和物流收入增长亮眼。收入拆分，公司四大板块航空主业/航空广告/航空物流/航空增值收入分别增长9.17%/24.45%/18.57%/-1.62%。卫星厅于21年12月投产，已经完成经营方招选，公司将持续挖掘新增广告资源价值。航运方面，公司陆续开发“空铁联运”、“空海联运”等新模式，全年推动新开5个、加密12个国际全货机航点，新开1个、加密3个国内全货机航点。 2）费用率提升致使全年亏损。国际业务尚未恢复的背景下，公司毛利率持续处于低位，2021年毛利率8.3%，同比提升2pct。期间费用方面，受新会计准则租赁负债利息支出计入财务费用和新增短期借款影响，财务费用大幅增长至1.26亿，去年为-3408万。销售费用率和管理费用率与去年同期相比变化不大，分别+0.04pct/-0.31pct。 展望：短期看好国内出行需求复苏，长期看好国际化推进和卫星厅投产带来的免税含税商业放量。 公司国内游客占比高于白云机场和上海机场，有望最大程度受益国内民航出行需求复苏。中长维度来看，卫星厅已于21年12月投产，或将为公司的免税和有税零售业务带来新的发展契机，目前已高品质完成T3航站楼151个网点和卫星厅96个网点的招商。盈利预测及估值我们预计公司2022-2024年实现营业收入39.86亿元、45.81亿元、52.91亿元，实现归母净利润9400万元、2.88亿元、5.24亿元，对应EPS分别为0.05元、0.14元、0.26元，维持“增持”评级。 风险提示：客流恢复不及预期，疫情恢复不及预期等。

国内大型回转支承龙头，过去四年收入的和净利润的CAGR为为55%和和78%公司专注于大型回转支承生产。2020年风电类产品营收和毛利占比分别为88%和91%；2017~2020年公司收入和净利润的CAGR分别为55%和78%。其中风电类产品中偏航变桨轴承收入占比从36%上升至60%，主轴轴承收入占比从6%上升至25%。 大型回转支承平台化布局完成：打造“双平台“战略，以风电轴承为核心、包括盾构机、海工装备轴承等大平台战略和以风电主轴轴承、齿轮箱轴承、偏航变桨轴承为核心的小平台战略。 计预计2021~2025年风电轴承市场规模CAGR为为25%，行业高景气持续受双碳目标驱动，风电快速实现平价带动新增装机快速增长。预计2021~2025年风电新增装机量CAGR为18%。在风机大型化的趋势下，新增装机台数与2020年相比减少30%，但单台风机使用轴承价值量相比长增长3.4。倍。我们测算到2025年国内风电轴承市场规模295亿元，2021~2025年CAGR为25%。 行主轴轴承和齿轮箱轴承国产化率最低，公司在大兆瓦轴承领先国内同行1）2020年国内风电轴承市场整体国产化率约16%。其中主轴和齿轮箱轴承国产化率最低分别为33%和0.6%；偏航轴承和变桨轴承的国产化率相对较高，分别为63.3%和86.6%。 2）公司在大兆瓦轴承研发和产业化领先国内同行。2020年公司3MW主轴轴承已批量供货；2021年5MW主轴轴承已实现小批量供货；公司上海上5.5MW偏航变桨轴承已实现小批量供货，并率先研发出独立变桨轴承，2021年在小兆瓦风机上已经实现批量供货，2022年将在大兆瓦风机上陆续供货。 3）公司在大兆瓦轴承研发和产业化优势明显，有望充分受益于风机大型化趋势。 2016~2020年公司偏航变桨轴承市占率从7%提升至14%，主轴轴承市占率从不到1%提升至4%。随着公司募投产能逐步释放，预计到2025年偏航变桨轴承市占率将提升至37%，主轴轴承市占率将提升至15%。 盈利预测及估值预计2021~2023年净利润分别为5.2亿、7.0亿和10.2亿，同比增长22%、35%和45%，对应PE为42倍、31倍和22倍。给予公司2022年44倍PE，对应目标价158.76元/股，距离现价涨幅40%。首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示：1）原材料价格风险；2）竞争格局恶化风险；3）新产品验证风险

2021年业绩： 单位 ASK 成本大幅增加， 支线航空补贴+出售飞机增厚 Q4归母净利润约 2.6亿元收入端： 通程销售占比进一步提升， 机构运力销售收入占比略降。 1） 2021年，以个人客运收入计算的客公里收益 0.405元/-1.38%， 主要因为疫情反复对休闲旅游需求冲击较大。 2） 2021年， 公司客运收入中， 个人销售、 机构销售、 其他分销模式收入同比分别-18%、 -23%、 +77%， 分别占比 63.4%、 28.9%、 7.4%。 3） 通程出行人数达到 83.2万人， 同比增长 13%， 占总载运人数的 16.5%。 21年公司新增通程服务机场 13个， 已在 89个机场开通通程航班。 成本及费用端： 2021年， 油价呈逐季上行趋势， 全年进口煤油到岸完税价均价4356元， 同比增长 39%。 公司单位 ASK 航油成本 0.105元/+28%， 单位 ASK非油成本 0.302元/+20%。 其中， 民航局收取的费用同比+62%， 主要因为 2021年恢复征收民航发展基金。 此外， 由于人民币持续升值， 公司 2021年汇兑净收益 6692万元， 同比增加 3772万元。 利润端： 2021年， 公司实现归母净利润-1.0亿元， 同比下降 7.1亿元。 其中 Q4，公司实现归母净利润 0.32亿元/-92.7%。 2021年 12月， 公司向芜湖空港产投出售及租入 3架 CRJ-900NG 型飞机， 飞机净价 3.56亿元。 在新租赁准则下， 这部分损益对 Q4影响 1千万元左右； 公司 Q4获得政府补助 2.93亿元， 系支线航空补贴， 增厚公司归母净利润 2.5亿元。 剔除这两个因素影响后， 公司 Q4实际归母净利润约-2.28亿元。 盈利预测及估值2021年公司落实安全生产减少运力投放， 22年公司日执飞航班量持续恢复， 率先受益于国内市场需求恢复， 料公司 22年业绩有望环比改善。 作为支线航空龙头， 垄断多条支线航线资源， 公司在行业复苏周期将充分受益， 长期发展空间广阔。 我们预计公司 22-24年归母净利润 3.8、 9.5、 11.1亿元， 维持“增持”评级。 风险提示行业需求恢复不及预期， 补贴不及预期， 政策不及预期等。

中国国航发布2021年年报，公司2021年全年实现营业收入745.3亿元，同比增加7.2%，实现归母净利润-166.4亿元，同比下降15.5%，实现扣非归母净利润-179.6亿元，同比下降15.7%。其中Q4，公司实现营业收入170.7亿元，同比下降18.9%，实现归母净利润-63.2亿元，同比下降47.1%，实现扣非归母净利润-64.8亿元，同比下降47.5%。 投资要点经营数据：国内航线供需均回暖2021年集团引入架客机43架，飞机净增数达39架，年末集团共运营741架客机（不含公务机），平均机龄8.23年。公司规划22-24年共引入46、15、9架飞机，分别净增24架、0架、-2架。 2021年，公司综合ASK、RPK分别同比微降2.3%和4.7%，客座率为68.6%，同比下降1.8pct。其中Q4，公司ASK、RPK同比分别-33.4%、-39.6%，客座率64.8%，同比下降6.8%。受疫情反复影响，2021年ASK、RPK恢复至2019年的53%、45%，客座率恢复至2019年的85%。国内航线方面，公司ASK和RPK均出现同比上升，同比增幅分别达7.7%、4.5%，较2019年恢复程度达87%和73%；客座率为69.6%，同比下降2.1pct。国际航线方面，公司ASK和RPK下滑明显，同比降幅分别为77.7%和84.0%，客座率为45.3%，同比下降17.7pct。 地区航线方面，公司ASK和RPK有所回暖，分别同比上升26%和30.5%，客座率为53.2%，同比上升1.8pct。分季度看，仅二季度公司运力及旅客周转量出现显著修复，ASK和RPK同比增幅分别达88.2%和108.7%，其余季度均出现同比下滑，主要受就地过年政策和国内外疫情反复的影响。 收益端：客运稳健增长，“客转货”效益明显2021年全年，公司实现营业收入745.3亿元，同比增加7.2%。2021年公司全力以赴开展效益攻坚，以收入和效益最大化为原则实现增收，2021年公司RASK达0.56元/+9.9%，客运收入为583.2亿元/+4.6%。此外，公司加强客货联动，优化客机货班投入，实现客机货班收入87.2亿元。其他收益方面，2021年公司取得补贴收入38亿元，同比下降5.8%，其中从地方政府取得的合作航线收入29亿元，同比增加3%，从主管部门处取得的航线补贴4.7亿元，同比下降43%。投资收益方面，2021年公司应占合联营企业本年净损失为8.2亿元，去年同期为净损失60.0亿元，亏损大幅收窄，源于子公司国泰航空及山航集团的亏损大幅减少。2021年公司强化现金流管控措施，2021年末现金余额为159.4亿元/+172.9%，在手现金充沛。 成本端：油价上行背景下成本承压2021年全年，公司实现营业成本858.4亿元，同比增加13.5%，单位ASK营业成本为0.56元，同比增加16.2%。由于油价在2020年整体处于低位，2021年持续处于上升通道，油料成本上升更为明显。2021年公司油料成本为207亿元，同比增幅达39.7%，同期非油料成本为651.4亿元，同比增幅为7.1%，2021年两者占营收比重分别为27.8%/+6.5pct和87.4%/-0.1pct。非油料成本中，起降及停机费为96.7亿元/+4.6%，航空餐饮费为16.5亿元/+2.8%，折旧为194亿元/+4.0%；民航发展基金费用达8.1亿元，主要由于2021年恢复征收民航发展基金；员工薪酬为189.7亿元，同比增加11.2%，在各项非油成本中增幅最高，主要受前一年生产运行投入增加以及上年社保减半征收政策调整的影响。 期间费用方面，销售费用及管理费用均保持相对平稳，财务费用增幅明显。2021年公司销售费用率为6.0%/-0.3pct，管理费用率6.0%/+0.1pct，财务费用率上升至5.5%/+3.7pct。由于人民币持续升值，但21年升值幅度2.3%低于20年的6.9%，2021年公司财务费用达41.3亿元，同比增长215.3%，其中利息支出为55.0亿元/+7.7%，汇兑净收益为12.4亿元，同比下降65.7%。 未来展望根据民航“十四五”规划的判断，2021-2022年是行业的恢复期和积蓄期。我们认为，在恢复期和积蓄期之后，行业将迎来复苏周期，随着20-22年全行业供给增速持续放缓，我们认为未来市场格局将持续恢复并延续强者恒强的趋势。 中国国航作为行业龙头，将受益于行业复苏周期。 盈利预测与估值我们预计公司2022-2024年归母净利润为-127、31、138亿元，维持“买入”评级。 风险提示油价、汇率波动、地缘政治、疫情、突发事件等。

事件3月30日公司发布2021年度报告，2021年全年营业收入1016.4亿元，同比增长9.8%；其中Q4单季度营业收入231.49亿元，同比下滑15%。 2021年归母净亏损121亿元，其中Q4归母净亏损59.8亿元.投资要点 全年收入恢复至19年的66%，客公里收益超过2019年。 全年营业收入1016.4亿元，同比增长9.8%，恢复至2019年收入的66%；下半年受疫情影响，Q4经营压力进一步加大，Q4单季度营业收入231.49亿元，同比下滑15%。2021年归母净亏损121亿元，其中Q4归母净亏损59.8亿元。 2021客公里收益0.49元，同比增长6.62%，超过2019年水平（0.48元）。分航线来看，国内/港澳台/国际分别提升12%/39%/68%。收入分拆来看，客运、货邮运、其他主营业务收入分别为753亿、199亿、32亿，分别同比增长6.9%/20.6%/-0.91%，占比分别为77%/20%/3%,货运收入贡献提升2pct。 成本费用端：油价上涨导致油料成本同比增长36%，非油成本保持稳定。 2021年公司营业成本同比增长9.83%，分拆来看，油料成本/职工薪酬/折旧摊销/起降费/其他占比分别为25%/20%/22%/15%/18%，油价上涨导致油料成本占比提升5pct，其他主要成本占比与往期差异不大。单位ASK 成本为0.48元，同比增长8%，单位ASK 非油成本0.35元，与去年持平。2021年销售费用、管理费用分别下滑4.86%、7.80%。财务费用同比增长34.48%，费用管控得当。 经营数据：受疫情影响，Q4经营数据大幅下滑，机队规模保持稳健扩张截至20211231，共有飞机878架，全年净增11架，下半年净增9架。预计22/23/24分别净增飞机59/66/22家，对应机队规模分别同比增加7%、7%、2%。受疫情影响，21Q4ASK 同比下降32%，与19Q4相比下滑47%。全年ASK 与去年同期整体持平，微降0.37%。RPK 21Q4同比下滑39%,全年RPK微降0.66%。 RPK 下降幅度强于ASK，Q4客座率66.39%，同比下滑7pct；全年客座率71.26%，同比下降0.11pct。分区域来看，2021国内、港澳台、国际航线客座率分别下滑10.47pct/14.08pct/0.21pct。 盈利预测及投资建议我们预计公司2022-2024年分别实现收入1197亿元、1424亿元、1594亿元，分别同比增长18%、19%、12%；2022-2024年归母净利润分别为-86亿元、41亿元、110亿元。疫情下航空业曲折中复苏趋势不改，随着20-22年全行业供给端增速放缓，我们认为头部航司市占率将进一步提升，强者恒强，将受益于行业的复苏周期。维持“买入”评级。 风险提示疫情复苏不及预期、油价上涨超预期、人民币汇率大幅贬值。

事件 3 月30 日，公司发布2021 年度报告。2021 年，公司实现营业收入671.3 亿元/+14.48%，恢复至19 年的56%。实现归母净利润-122.1 亿元。公司Q4 实现营业收入146.3 亿元/-10.5%，实现归母净利润-40.5 亿元，去年同期亏损27.3 亿元。 投资要点 经营数据：立足上海大本营，全年国内ASK 恢复至19 年的9 成以上。 2021 年，公司ASK、RPK 同比分别+5.67%、+1.43%，客座率67.7%，同比下降1.8pct。其中Q4 公司ASK、RPK 同比分别-20.0%、-31.9%，客座率61.2%，同比下降0.11pct。受疫情反复影响，2021 年ASK、RPK 恢复至2019 年的59%、49%，客座率恢复至2019 年的83%。仅考虑国内，2021 年，公司ASK、RPK 同比分别为15.82%、10.81%，客座率68.33%，同比下降3.1pct。国内ASK、RPK 恢复至2019 年的91%、75%。2021 年公司围绕新型主力机型共引进飞机合计33 架，退出飞机6 架。随着A350-900、B787-9、A320NEO 等新机型的引进，公司机队机龄结构始终保持年轻化(平均7.7 年) 收入端：客公里收益超过19 年水平，货运收入占比进一步提升 2021 年客公里收入来看，全年0.53 元/+7.9%，分航线来看，国内/国际/地区分别+12%/+120%/-17%。收入结构来看，2021 年客运、货运收入分别+10.1%、69.7%，收入占比分别为84%、9%，货运收入相比19 年增长100%以上。 成本费用端：航油成本大幅提升，非油成本保持稳定 2021 年公司营业成本同比增长9.83%，分拆来看，全年进口煤油到岸完税价同比增长39%促使油料成本大幅增长49%，非油成本管控良好同比上升3%，单位扣油成本同比下滑2.6%。2021 油料成本/职工薪酬/折旧摊销/起降费/其他占比分别为26%/21%/24%/13%/16%，油料成本占比提升5pct。汇兑损益方面，由于人民币持续升值，但21 年升值幅度2.3%低于20 年的6.9%，公司2021 年汇兑净收益16.19 亿元，低于去年同期的24.94 亿元。 盈利预测及投资建议 我们预计公司2022-2024 年分别实现收入902 亿元、1129 亿元、1343 亿元，分别同比增长34%、25%、19%；2022-2024 年归母净利润分别为-62 亿元、35 亿元、109 亿元。疫情下航空业曲折中复苏趋势不改，随着20-22 年全行业供给端增速放缓，我们认为头部航司市占率将进一步提升，强者恒强，将受益于行业的复苏周期。给予“买入”评级。 风险提示 疫情复苏不及预期、油价上涨超预期、人民币汇率大幅贬值。

报告导读首旅酒店发布2021年年报， 2021年取得收入61.5亿元/+16%，归母净利润5568万元，扣非归母净利润1095万元。 投资要点2021年业绩：中高端收入占比提升至46.9%，全年扭亏为盈收入端：2021年收入61.5亿元，同比20年+16%，同比19年-26%；其中Q4收入14.3亿元，同比20年-16%，同比19年-31%。直营店收入43.6亿元，较19年-31%；加盟费收入14.7亿元，较19年-7%。直营店、加盟店、景区收入分别占比71%、24%、5%，较19年分别-4.7、+4.9、-0.2pct。受益于公司中高端品牌的较快发展，中高端产品占酒店收入比例从2020年的42.3%提升至2021年的46.9%。 成本费用端：2021年营业成本+销售费用+管理费用55.7亿元，较19年-20%，占收入的91%。财务费用由上年的0.9亿增加至5.2亿元，主要系新租赁准则调整。 利润端：2021年净利润1011万元、归母净利润5568万元、扣非归母净利润1095万元，20年分别为-5.3亿元、-5亿元、-5.3亿元，其中Q4归母净利润-0.7亿元，20Q4为0.6亿元。 开店：2021经济型、直营店部分退出，大力发展轻管理、推进升级改造，2022年继续下沉截至2021年底，公司酒店数量达到5916家，比去年末增长20.9%，（2020年增速为10%），加盟占比提升3.5pct 至87.3%。全年新开店1418家，完成年初制定的1400-1600家开店计划，其中Q4开店585家，占全年的41%。2021年在建店费用1.9亿元，同比+40%。 中高端客房量占比提升。21年新开276家店，占19%；净增219家店，占比同比-0.4pct 至23.4%；客房数量占比同比提升2.0pct 至31.6%。 轻管理品牌快速发力下沉市场。21年新开954家店，占67%；净增886家店，占比同比+12.1pct 至28.7%。 经济型缓慢退出。21年新开133家店，占9%；净关店136家店，占比同比-10.9pct至38.7%，其中直营店净减63家。 公司计划2022年继续下沉。2021年末公司储备店达1791家，2022年计划开店1800-2000家店，加速三至五线下沉市场布局。 经营数据：本土疫情反复冲击需求，出租率拖累RevPAR 恢复，全年经济型酒店RevPAR 领先恢复RevPAR：恢复至19年的的75%，主要被疫情影响下的低出租率拖累。2021年，公司中高端、经济型、轻管理酒店RevPAR 分别为158、104、76元，较19年分别-31%、-24%、-31%。 房价：经济型更稳定。21年公司中高端、经济型、轻管理酒店平均房价较19年分别-17%、-4%、-10%。 出租率：中高端需求韧性更强。疫情下商旅出行需求更具刚性，21年公司中高端、经济型、轻管理酒店出租率分别为60%、65%、51%，较19年分别- 12、-17、-15pct。 盈利预测及估值疫情危机利于行业连锁化进程，龙头强者恒强；随着酒店行业需求回暖，高直营店占比带来高业绩弹性。在三年万店目标推动下，公司短期将具备高成长性，提高加盟占比&中高端占比提升盈利能力，轻管理品牌加速扩店、覆盖广阔下沉市场，我们预计公司22-24年归母净利润分别为6.4、14.8、17.4亿元，EPS 分别为0.51、1.18、1.39元/股，维持“增持”评级。 风险提示：行业需求不及预期，展店速度不及预期等。

境内经营表现： 全年境内 RevPAR 恢复至疫情前的 87.54%， Q4拖累境内恢复节奏。 2021年大陆境内整体 RevPAR 为 137.52元/间（+15.33%）， 恢复至 2019年的 87.54%， 其中， 经济型和中高端酒店的 RevPAR 分别为 89.76元/间（+19.14%）和 167.15元/间（+ 7.86%）， 分别恢复至 2019年的 78.10%和 82.46%。 分季度来看， 21Q4整体 RevPAR 为 133.91元/间（-11.20%）， 恢复至 19Q4的86.36%。 其中， 经济型和中高端酒店的 RevPAR 分别为 84.90元/间（-13.19%）和 161.96元/间（-14.44%） ， 分别恢复至 2019年同期的 77.86%和 81.92%。 境外经营表现： 全年境外 RevPAR 恢复至疫情前的 66.96%， 随疫苗接种率提升及海外政策放开， Q4境外经营亮眼。 2021年境外整体 RevPAR 为 24.85欧元/间（+25.25%） ， 恢复至 2019年的 66.96%， 其中， 经济型和中高端酒店的RevPAR 分别为 24.32欧元/间（+27.06%） 和 26.39欧元/间（+21.61%） ， 分别恢复至 2019年的 67.27%和 66.84%。 分季度来看， 21Q4整体 RevPAR 为 29.55欧元/间（+77.80%） ， 恢复至 19Q4的 81.57%。 其中， 经济型和中高端酒店的RevPAR 分别为 28.58欧元/间（+77.85%） 和 32.31欧元/间（+78.61%） ， 分别恢复至 2019年同期的 82.48%和 80.50%。 考虑到境外疫情防控政策趋于缓和，境外酒店业务有望迎来快速反弹。 开店情况： 轻资产加盟及中高端战略持续推进， 开店结构持续优化1）开店规模： 截至 21Q4末，公司开业酒店共计 10,613家，其中境内占比 88.15%（+0.02pct）， 加盟占比 91.32%（+1.25pct）， 中高端占比 51.98%（+4.97pct）； 从客房规模来看， 截至 Q4末公司开业酒店客房总数达 101.94万间， 其中境内占比 90.12%（+0.01pct） ， 加盟占比 89.99%（+1.47pct） ， 中高端占比 60.34%（+4.60pct） 。 中高端酒店占比快速提升， 开业结构不断优化。 2） 净增开业： 2021年新开业酒店 1763家， 净增开业酒店 1207家， 较 2020年增加 315家， 开业酒店同比增长 12.83%； 净增酒店中境内/境外门店分别为1210/-3家， 直营/加盟门店分别为-13/1220家， 经济型/中高端门店分别为112/1095家， 公司开店结构持续优化。 21Q4净开业酒店 418家， 为近五年单季度净增开业数新高， 其中境内/境外门店分别为 403/15家， 直营/加盟门店分别为 5/413家， 经济型/中高端门店分别为 86/332家。 .截至 20Q4末公司已签约酒店规模达 1.54万家， 其中签约未开酒店为 4760家。 考虑到公司“三年万店”的开店目标， 公司未来有望继续加快拓店步伐。 财务情况： 子集团盈利能力显著提升， 管理费用继续优化 收入端： 1） 酒店业务： 2021年酒店业务实现收入 110.90亿元（+14.94%） ，恢复至 2019年的 74.70%， 其中， 境内收入 88.00亿元（+12.66%） ， 境外收入22.90亿元（+24.63%） ， 分别恢复至 2019年的 81.87%和 55.89%， 2021年境内业务营收占酒店业务的比重约为 79.35%； 归属于酒店业务分部的净利润为-90万元， （-102.49%）， 同比下降主要是上年同期出售子公司股权取得投资收益所致。 2021年公司境内酒店业务归母净利润达 4.44亿元， 归母净利率 5.04%，超过华住集团的 1.53亿元， 对应归母净利率为 1.37%。 2） 食品及餐饮业务： 实现收入 2.49亿元（+0.03%） ， 恢复至 2019年的 98.50%； 归属于食品及餐饮业务分部的净利润为 2.03亿元（-20.96%） ， 同比大幅下降主要由于其他非流动金融资产的公允价值较上年同期减少所致。 3） 子公司： 2021年铂涛集团实现收入 32.28亿元， 归母净利润 3.37亿元， 归母净利率为 10.45%（+5.06pct），其中， Q4实现收入 8.29亿元， 归母净利润 0.66亿元， 归母净利率为 7.99%（+1.48pct） ； 维也纳集团实现收入 32.63亿元， 归母净利润 4.67亿元， 归母净利率为 14.32%（+3.26pct）， 其中， Q4实现收入 8.76亿元， 归母净利润 0.92亿元， 归母净利率为 10.54%； 卢浮集团实现收入 3.02亿欧元， 归母净利润-0.52亿欧元， 较 2020年同期减亏 0.45亿欧元， 其中， Q4实现收入 0.911亿欧元，归母净利润-532万欧元。 成本费用端： 1） 销售费用： 2021年为 8.87亿元， 同比+31.37%， 主要是本期佣金及广告宣传增加所致； 销售费用率为 7.82%， 较 2020年增加 1.0pct。 2）管理费用： 2021年为 23.21亿元， 同比+1.08%， 管理费用率为 20.47%， 较 2020年下降 2.73pct， 较 2019年下降 6.53pct， 公司改革后效率提升成果显著。 3）财务费用： 2021年为 5.40亿元， 同比+50.45%， 财务费用的大幅增长是本期完成非公开发行 A 股及执行新租赁准则所致； 财务费用率为 4.77%， 较 2020年增加 1.14pct。 4） 营业总成本： 2021年为 113.48亿元， 同比+4.87%。 盈利预测及估值公司为国内酒店龙头， 规模优势及品牌优势显著； 疫情期间公司加速改革落地步伐， 管理效率显著提升； 随着酒店行业复苏， 我们预计公司 22-24年归母净利润分别为 10.05、 20.26、 25.71亿元， 对应 EPS 分别为 0.94、 1.89、 2.40元/股。 在国内连锁化率提升及中高端酒店升级替代趋势下， 公司兼具行业β与公司α属性， 开店数量及开店结构有望进一步优化， 维持“增持” 评级。 风险提示行业复苏不及预期， 拓店速度不及预期等。

盈利预测及估值在离岛+线上+机场+市内全方位布局下， 我们认为公司仍有较大成长空间。 我们预计中免 2021-2023年归母净利润分别为 96、 120、 145亿元， EPS 分别为4.91、 6.15、 7.43元/股， 给予公司 2022年 PE 40倍， 对应目标价 246.04元/股，维持“买入” 评级。 风险提示政策不及预期， 离岛免税销售额不及预期， 行业竞争加剧风险等。