公司发布业绩预告，23H1预计归母净利-3200到-4800万元，去年同期-5508万元；扣非归母净利-3700到-5300万元，去年同期-6767万元。23Q2预计归母净利-684到916万元，去年同期-4154万元；扣非归母净利570到-1031万元，去年同期-4559万元。23Q2保守预测接近扭亏。 分析判断:短期视角，华润入驻驱动公司改革逐渐步入正轨复盘华润入驻以来的动作，根据酒业家、酒说、微酒、新京报等公开资料：1）2022年6月公司对组织、渠道、人员等方面进行了全面梳理，根据22Q3公司经营数据公告省内经销商数量净+30家，渠道端信心逐渐回归，柔和、祥和、柔和大师等老产品经营重回正轨，支撑公司规模体量。 2）2022年下半年开始，公司着重进行产品线梳理和渠道战略聚焦，并通过“中秋练兵”、“春节会战”等形式对终端网点进行摸排；2023年3月陆续进行了头号种子发布上市、馥合香系列产品线重塑等动作，并制定了“一体两翼“的产品发展战略。 3）23Q2以来公司积极推动管理改善、渠道信心恢复。产品角度，我们认为老品恢复性增长贡献现金流，新品稳步培育持续成长，头号种子+馥合香7年构成规模增量。渠道角度，根据公司股东大会，终端网点数量由22年末8+万家上升至23年5月末的14+万家，增加了底盘产品覆盖率。 我们认为华润入驻以来，公司没有急于追求短期的报表数据高增长，相反在稳步探索新品发展的路径，并且展示出了卓越的学习能力，一年内已经理清公司在白酒业务上的基本打法，并经过优化应用于金种子新品的推广上。综合来看，我们判断公司已经从前期的梳理改革阶段步入发展正轨。 中期视角，战略上价格带聚焦、渠道网点导入稳扎稳打作为央企，我们判断华润会立足于中长期白酒业务发展规划经营金种子及其他旗下白酒企业。具体产品策略上，我们通过半年的跟踪与观察，基本上可以判断公司的战略走在正确的道路上——聚焦更有全国化机会的68元光瓶酒和200-300元盒装酒价位。渠道战略上，我们判断公司借助华润渠道网点作为底牌，在局部区域（合肥、阜阳）试点营销策略，并快速迭代。综合来看，我们认为公司通过学习白酒经营模式、坚持贯彻战略的定力，在努力做正确的事情，稳扎稳打向目标迈进。 长期视角，“3+3”产品结构看好光瓶酒+馥合香全国化根据酒业家，5月股东大会上强调做强“3+3”的产品战略，聚焦核心产品“柔和、祥和、头号种子+馥合香7、9、20年”。我们认为在华润的“严肃态度”与“战略正确”前提下，光瓶酒对标全国化品牌牛栏山二锅头或玻汾、馥合香对标中高档省内品牌洞6和全国化品牌舍之道，我们基于“下限是光瓶酒的全国化，上限是200-300元馥7的全国化”的价值判断，老品汇量+新品增量，公司长期具备更高规模增长空间。 投资建议维持盈利预测不变，23-25年公司营业总收入20.3/28.8/40.4亿元；归母净利润0.9/2.6/5.3亿元；EPS0.13/0.39/0.81元；2023年7月14日收盘价25元.3对7P应E分别191/65/31倍。维持“买入”评级。 风险提示经济下行导致需求减弱、经营管理风险、行业竞争加剧的风险、食品安全问题等。

事件概述公司发布 23年上半年经营数据公告，23H1预计实现营业总收入 706亿元左右，同比+18.8%左右；预计实现归母净利润 356亿元左右，同比+19.5%左右；其中茅台酒营业收入 591亿元左右，同比+18.3%左右，系列酒营业收入 99亿元左右，同比+30.3%左右。收入略超市场预期，业绩基本符合市场预期。 分析判断: 中期直销占比提升+系列酒及非标放量支撑收入业绩表现23Q2预计实现营业总收入 312亿元左右，同比+18.9%左右；预计实现归母净利润 148亿元左右，同比+18.0%左右；其中茅台酒营业收入 254亿元左右，同比+20%左右，系列酒营业收入 49亿元左右，同比+17.2%左右。我们认为 Q2收入业绩表现较好主因茅台酒中非标的持续放量和直销渠道占比的持续提升，系列酒收入同比稳定提升，主因茅台 1935在千元价格带的势能的持续释放。中期来看，我们认为随着年份酒、生肖酒、精品酒、低度等非标产品的持续放量，以及直营门店数量提升+i 茅台占比提升，中期非标放量+直销占比增加仍可以继续支撑公司收入业绩的良好表现。 飞天批价平稳，我们预计回款发货稳定下全年规划有望稳定实现根据近日酒价，整箱/散瓶飞天茅台批价分别 2915/2730元/瓶，端午节以来批价稳定，我们认为飞天茅台的渠道投放量相对稳定，渠道库存量好，奠定茅台酒体量基础，非标放量提升茅台酒产品结构并贡献收入增量。 23Q2系列酒增速相对放缓，我们认为主因茅台 1935度过了低基数时间区间，产品批价 1030元/瓶基本持平（根据近日酒价）我们认为茅台 1935产品整体投放和渠道动销相对稳定。整体来看公司全年规划有望稳定兑现，产品结构提升和直营渠道占比提高有望带来良好业绩释放。 我们认为管理层有信心通过战略维持公司长期经营稳定，保持平稳高质量业绩释放5月 18日公司公告拟出资成立产业发展基金；6月公司股东大会上与投资者交流时，董事长提及“茅台始终致力于与经销商、供应商、投资者、消费者等构建良好的相关方关系，努力构建利益共同体、情感共同体和命运共同体”。同时，丁董事长上任以来企业经营的稳定性，以及业绩的稳定性都有所提升，我们认为管理层持续思考和规划公司的长期发展。在茅台强大的龙头产品、品牌和渠道力影响下，我们有信心看到茅台实现长期业绩的平稳和较高质量释放。 投资建议根 据 公 司 业 绩 预 告上 调 盈利 预测 ， 23-25年 营 业总 收 入由 1476.4/1705.1/1963.7亿 元上调至1484.1/1714.3/1974.5亿元；归母净利利润由 728.2/843.4/ 976.3亿元上调至 735.5/854.4/990.5亿元；EPS由 57.96/67.14/77.72元上调至 58.55/68.02/78.85元，2023年 7月 14日收盘价 1753元对应 PE 分别为30/26/22倍。维持“买入”评级。 风险提示经济复苏情况不及预期，市场竞争加剧，食品安全问题等171000

公司发布23H1业绩预告，预计23H1实现营收68.94亿元，同比+30.7%，实现归母净利润7.1-7.4亿元，同比+56.7%-63.4%，实现扣非归母净利润6.7-7亿元，同比+76.3%-84.2%。据此推算，预计23Q2公司实现营收37.03亿元，同比+26.1%，归母净利润3.48-3.78亿元，同比+39.8%-51.8%，扣非归母净利润3.25-3.55亿元，同比+60.9%-75.7%。 分析判断:淡季不淡，收入稳健增长据公告推算，Q2公司预计营收同比+26.1%，实现淡季不淡，稳健增长。公司业绩稳步增长主因：1）传统速冻火锅料制品和速冻面米制品收入稳步增长，产品力、渠道力和品牌力不断提升；2）新柳伍（2022年8月30日起纳入公司合并报表范围）、冻品先生及安井小厨事业部增量带动预制菜肴板块业务增长。我们预计随消费持续恢复，公司营收端有望持续稳健增长。 规模效应+费效比提升，盈利能力改善根据业绩预告推算，公司23Q2归母净利润率为9.4%-10.2%，同比+0.9-1.7pct；扣非归母净利润率为8.8%-9.6%，同比+1.9-2.7pct，盈利能力显著提升。公司利润率提升主因：1）公司规模效应显现；2）公司控制促销、广告等费用投入、股份支付分摊费用减少、银行存款利息收入增加等因素影响，期间费用比下降带动利润提升。我们预计随着小龙虾等原材料采购价下行，锁鲜装等高毛利产品持续提升销售结构以及规模效应进一步体现，公司盈利能力仍有望进一步提升。 产品渠道品牌齐发力，看好未来发展产品端来看，公司通过“主食发力、主菜上市”的产品策略，在速冻火锅料、速冻面米制品和速冻预制菜肴制品上“三路并进”，坚持每年聚焦培养3-5个“战略大单品”；渠道端来看，公司按照“BC兼顾、全渠发力”的渠道策略，全面提升全渠道大单品竞争力；品牌端来看，根据公告披露，公司积极打造“1+5”品牌矩阵，形成由“安井”主品牌和“安井小厨”、“冻品先生”、“洪湖诱惑”、“柳伍”和“安仔”五个分子品牌构成的品牌体系。公司战略布局全面，在行业红利+公司战略方向的共同保驾护航下，公司有望延续竞争优势，实现规模和利润携手增长。 投资建议参考最新业绩预告，我们维持公司23-25年收入157.14/193.14/231.72亿元的预测；维持23-25年EPS5.09/6.42/7.99元的预测；对应2023年7月14日152.58元的收盘价，PE分别为30/24/19倍，维持公司“买入”评级。 风险提示市场扩张不及预期，行业竞争加剧，原材料价格上涨。

公司发布业绩预告，上半年预计实现归母净利润1.68~1.86亿元，同比+45.1%~+60.6%；扣非归母净利润1.38~1.50亿元，同比+47.9%~+60.7%。二季度预计实现归母净利润1.23~1.41亿元，同比+40.3%~+60.7%；扣非归母净利润：1.04~1.16亿元，同比+44.2%~+60.8%。 分析判断:主业稳步增长，成本压力缓解释放利润弹性上半年公司专注佐餐卤味赛道，通过多元产品矩阵拓宽消费场景，随着需求回暖我们预计门店数量持续增加，店效有望进一步提升，关店率有望降低，品牌影响力持续增强，收入实现稳健增长。区域端，上半年预计公司继续巩固和加密华东市场，扩大在华南、华北、西南区域品牌影响力，西北和东北地区完成试点运行工作后加速拓店，提升区域市场影响力，推进全国化布局。 公司上半年利润高增主要得益于原材料价格回落，上半年原材料价格趋近于往年区间，预计公司毛利率相应提升，带动净利率提升。 全年业绩高增可期，加速产能布局助推规模扩张我们预计下半年公司继续加速开店，不断给经销商和门店赋能，并积极探索线上、团购、代加工等多元化销售体系，推动收入增长；叠加成本端牛肉、牛副等原材价格下行提供利润弹性，全年利润率持续改善，利润高增可期。长期来看，公司加速推进产能扩张，在已经形成了济南、武汉、连云港、宁国、重庆五大高标准的区域中心工厂的基础上，加快修建宁国二期和海南基地两大区域中心工厂，助力公司区域扩张，提升供货效率，同时海南工厂也将是公司全国进口原料采集中心和初加工中心，搭建公司海外采购体系，降低原材料进口成本，进一步提升公司的行业竞争力。 投资建议参考最新业绩预告，我们维持公司23-25年收入43.24/51.18/59.29亿元的预测；维持23-25年EPS0.94/1.23/1.51元的预测；对应2023年7月14日24.17元的收盘价，PE分别为26/20/16倍，维持公司“买入”评级。 风险提示门店扩张不及预期，成本下行不及预期，行业竞争加剧。

事件概述公司发布半年度业绩预告，预计 2023年上半年实现营业收入 36.5-37亿元，同比+9.42%-10.92%，归母净利润 2.28-2.43亿元，同比+131.25%-146.27%，扣非归母净利润 2.18-2.33亿元，同比+44.63%-54.58%。 预计公司 23Q2实现营业收入 18.26-18.76亿元，同比+10.83-13.87%，归母净利润 9051.17-10551.17万元，同比+850.16%-1007.63%，扣非归母净利润 8318.33-9818.33万元，同比+21.68%-43.64%。符合我们之前的预期。 分析判断: 稳步拓店+单店修复，经营状况持续改善自年初消费场景逐步恢复以来，公司加快开店节奏，重点布局消费复苏弹性更强的城市及地区，我们认为加盟商开店积极性高，拓店计划稳步推进，上半年新开门店有望超过 1000家，全年新增门店有望达到 1500家。除新增门店外，二季度消费复苏带来销售恢复，同时公司通过“周年庆”“虾球卡”等活动增加品牌曝光，我们认为公司单店营收持续恢复，平均单店营收预计实现同比增长，部分经营较好的门店单店营收可能恢复至 19年水平。得益于主业的持续恢复，公司二季度收入实现双位数增长，下半年随着消费复苏和新店成熟，经营情况有望持续改善。 成本下降+费用缩减，利润弹性逐步释放成本端来看，鸭副价格于今年 4月达到历史高位后持续下滑，但考虑公司的库存和成本传导周期，预计 Q2成本端仍然承压。费用端来看，公司同比去年大幅减少了对市场的补贴和投入，预计费用率回落较多。Q2得益于收入增长和费用优化，公司净利率同比提升 4.4-5.1pct 至 5.0%-5.7%，盈利能力持续恢复；下半年随着成本压力缓解，利润弹性释放持续可期。 下半年重视成本下行弹性，长期行稳致远参考禽报网等渠道跟踪，核心鸭副产品鸭脖、鸭头、鸭锁骨、鸭掌等现价环比均有所下降且逐渐形成趋势，考虑公司库存周期，下半年成本压力环比改善是大概率事件。下半年经营端随着旺季来临和消费力恢复，我们看好公司单店营收持续恢复，叠加成本下行和费用收缩，预计净利率也将稳步恢复，利润弹性持续兑现。 中长期来看，公司已经在泛卤味赛道深度布局，佐餐卤味、新式卤味均有落子，供应链领域已参投超过 20家优质产业链相关公司，为公司未来成长储备动能。公司短期主业经营好转，中长期存在第二增长曲线预期和经营扩张机遇，长期发展仍然行稳致远。 投资建议参考公司最新披露业绩预告，我们将 2023-2025年公司总营收为 78.90/91.50/103.63亿元的预测下调至77.90/90.50/101.63亿元，将 2023-2025年 EPS 为 1.40/1.89/2.14元的预测下调至 1.12/1.66/2.03元，对应最新收盘价 36.19元，PE 分别为 32/22/18倍，维持“买入”评级。 风险提示成本压力缓解不及预期，新品推广不及预期，行业竞争加剧

近期汾酒管理层一系列管理层变动，根据6月7日公司公告谭忠豹先生辞去公司副董事长、总经理等职务，5月30日股东大会上张永踊出任汾酒销售公司总经理。 分析判断:股价复盘来看，诸多悲观预期已充分反映公司年初至今股价回调26%，从22年以来最高点回调34%。除行业及板块β因素以外，我们认为对公司α的担忧促使股价短期回调明显。当前位置来看，诸多悲观预期已经较为充分反应在股价中，我们认为不应对公司短期股价调整过度悲观。分月复盘如下：（1）1月中旬：疫情复苏预期股价到达阶段性高点，随后复苏低于预期叠加宏观因素，股价出现回调；（2）2月中旬：春节短暂热度以后，普遍反馈白酒行业春节后白酒需求下行，板块开始回调；（3）3月至今：除行业β因素以外，2月下旬开始根据汾酒集团等新闻巡视组进驻，市场担忧公司人事问题，股价提前反应；另外市场对基数增高后未来增速放缓也存在担忧，担忧估值回到白酒行业平均水平，所以阶段性股价回调幅度较大。 市场分歧点一：公司公告的系列高管人事变动对公司管理及组织有影响我们认为从竞争力角度汾酒的成功，更多在于体制改革以后品牌势能（老四大名酒）和产品势能（香型代表）的释放，相对其他区域名酒价格带自下而上和渠道由点到面的进攻，对组织的需求度和依赖度显著不同。因此我们判断一方面公司后续的发展和增长不会过多依赖于组织调整，另一方面预计本次调整后大的人事变动已基本尘埃落定，前期市场对人事和组织的担忧有望回归平稳。 市场分歧点二：观望中长期管理层治理程度及规模变大后的增长降速首先，从汾酒作为山西省的名片，并且近些年成功改革效果及管理层履历来看，我们相信省政府对其在管理、战略和人事保持高度关注，这将维持公司的高质量治理环境，同时此次人事变动后，中长期预计也将创造新的利益局面和更优化的治理环境。 其次，规模体量变大后降速是必然，我们认为作为从“成长”转向“价值”的汾酒来说，经营的永续性，比短期高成长意义更为重要，长期DCF更重要是时间。而且，我们认为在汾酒强品牌和势能影响下，中长期公司有望保持增速领先行业的水平，仍然是保持不错增速的优质资产。更何况当前估值水平也已反应了对应的降速预期。 市场分歧点三：短期动销和库存担忧23年初至今消费行业在疫情放开环境中持续修复，白酒行业也处在动销修复通道上，我们认为对汾酒短期动销和库存的担忧不能抛开行业和经济环境背景。同时，我们认为在量价平衡和控制渠道库存的问题上，汾酒始终保持谨慎，这是历史的教训也是17年改革以后从实践中获得的宝贵当经前验看。汾酒的库存水平在次高端中也是相对合理的水平。时间换空间，汾酒也会是次高端中较强劲的能够穿越周期的品种。投资建议我们认为前期对人事调整的担忧和中长期增长降速已经反应到当前估值，短期公司业绩确定性较强，中长期仍存在享受行业集中和价位升级红利的竞争优势，且对应2025年仅15倍估值，中期市值安全边际已足，维持盈利预测不变。23-25年营业收入328/405/488亿元；归母净利润105/136/170亿元；EPS8.64/11.13/13.95元，2023年7月12日收盘价204.34元对应估值分别为24/18/15倍。维持“买入”评级。 风险提示经济复苏情况不及预期，市场竞争加剧，公司人事变动持续，食品安全问题等

事件概述公司发布业绩预告，预计 2023H1实现营业收入 11.7亿元左右，同比增加+36.05%，实现归母净利润-4400万元左右，同比减亏 8522.49万元左右；据此推算，我们预计 23Q2实现营业收入 4.91亿元，同比+35.05%，归母净利润 4984.6万元，同比减亏 1970.2万元左右。 分析判断: 销售场景恢复+成本压力下行，冲泡业务稳健修复随着消费场景恢复，公司冲泡业务 Q1已出现改善趋势，Q1冲泡类产品实现营收 4.60亿元，同比+39.93%，恢复势头明显；Q2冲泡业务在去年低基数下预计实现稳健恢复性增长。成本端来看，今年随着包材、植脂末等主要原材料价格回落，预计冲泡业务成本压力缓解，毛利率改善，带动冲泡业务利润修复。 即饮业务步入旺季，期待放量增长2023年公司积极发展即饮业务，发力品类创新，强化渠道能力建设。产品端来看，Meco 和兰芳园多款产品市场反响较好；根据公司 4月投关活动记录表，新品冻柠茶和牛乳茶快速在核心城市、核心及高势能终端陆续铺货；根据公司年报，与世界知名燕麦奶品牌达成合作，布局健康植物基赛道。渠道端来看，根据公司 4月投关活动记录表，公司成立即饮独立运营团队，通过加快推进铺市以及开展品牌推广活动助力即饮业务发展，同时加大冰冻化资源投入力度，提升冰冻化终端网点数量及质量。23Q1公司即饮类产品实现营收 2.12亿元，同比+34.28%，增长势头较好，Q2我们预计延续高增势头。我们认为随着今年即饮产品销售旺季的到来，公司产品与渠道布局相较去年更加完善，即饮业务有望实现放量增长。 股权激励彰显信心，未来成长可期公司于今年 4月发布股权激励方案（草案），并于 7月 7日对 38位激励对象首次授予 1076万份股票期权，行权价 14.58元/份。此次股权激励方案体现长期发展信心，并且通过在公司层面与个人层面进行双重考核将激励机制落实到人，有效调动团队积极性。此外，除对管理人员进行激励外，公司对核心技术人员也给予股票期权激励，体现公司对产品开发重视，有助于持续推动产品创新，打造核心竞争力。 投资建议参考公司最新披露预亏公告，我们将 2023-2025年公司总营收为 39.25/46.21/51.71亿元的预测下调至37.65/43.32/48.41亿元，将 2023-2025年 EPS 为 0.70/0.89/1.04元的预测下调至 0.69/0.87/1.02元，对应最新收盘价 18.88元，PE 分别为 27/22/18倍，维持“买入”评级。 风险提示成本压力缓解不及预期，新品推广不及预期，行业竞争加剧

事件概述2023年 5月 31日公司公告正式发布《2023-2027年战略规划》并举行 2023年投资者大会暨创新大会。 分析判断: 延续“鲜立方”战略，做强低温根据公司战略规划，在 22年营收突破百亿后，新一期五年规划将继续以“鲜立方战略”为核心方向，聚焦核心业务，努力推动公司规模复合年均双位数增长，净利率实现翻一番。 公司将延续“鲜立方”战略，将低温鲜奶和低温特色酸奶作为核心重点品类推动整体增长。产品端：1）以“24小时”系列产品为代表的高品质鲜奶产品未来五年复合年均增长率不低于 20%；2）通过产品创新和重点产品推广的方式加速低温特色酸奶品类增长；3）围绕菌种、菌株、发酵等方面进行研发创新，力争未来五年新品年复合增长率大于 10%。 2010年公司制定以低温为抓手的“鲜战略”，将低温鲜奶和低温酸奶作为核心重点品类；根据公司年报，22年公司成功实现规模突破百亿、区域走向全国，其中低温鲜奶同比增长 15+%，市占率超过 10%，低温酸奶业务在行业整体下行的环境下逆势增长。低温是乳业未来发展趋势，我们看好公司未来做强此方向，实现收入和利润双提升。 合理思路下渠道开拓和精耕路线在前期多年并购基础上，公司新一期五年规划将专注核心区域和核心市场的深入开拓。根据公司战略规划及 2023年投资者大会暨创新大会上的公司解读： 1）核心区域和核心市场加强深度和密度，同时以特色品牌进行从单一基地城市拓展到核心城市群的区域扩张，紧抓下沉市场的机遇，京津冀、华东和华南三大核心城市群共同驱动高速成长。 2）推动各子公司进行线上、线下渠道有机融合，将订奶入户、形象店、自主征订、电商等 D2C 业务作为渠道增长的第一引擎，推动 2027年 D2C 业务规模占比达到 30%；同时，坚持以数字化转型实现用户精准运营和服务提升，五年力争实现突破 5000万数字化用户（根据 2023年投资者大会暨创新大会目前数字化用户已超过1500万）。 我们认为公司渠道开拓思路非常合理： 1） 加强核心区域而非全国面，符合低温发展的逻辑，也将带给公司未来更好的增长曲线。 2） 特色品牌开拓，将赋予各地区更好的的收入和利润扩张。 3） D2C 渠道作为核心并指定目标，将是增长和利润最有利的保障，也是最符合当前低温区域企业的发展之路。 以内生增长为主，打造卓越管理通过多年的投后整合和管理提升，我们认为公司已经形成集团总控区域子公司及部分上游自有奶源的良好业务基础和发展态势，因此新一期五年规划公司确定了未来的增长来源将以 内生增长为主，投资并购为辅，努力将负债率在未来五年降低 10个百分点。同时，公司将通过打造卓越的管理团队，切实从“鲜、亲、透”三 大核心内容提升企业的核心竞争力，我们认为公司有望通过提升内生增长能力和管理运营能力等方面增加费用投放使用效率，进一步提升业绩释放能力。 投资建议当前公司估值回落，我们重申买入评级。叠加公司上半年增长趋势稳健，我们维持盈利预测不变，23-25年营业收入 118.9/139.5/162.8亿元；归母净利润 4.8/6.4/8.2亿元；EPS 0.56/0.74/0.94元，2023年 7月 6日收盘价 14.46元对应 P/E 分别为 26/20/15倍。维持“买入”评级。 风险提示食品安全问题；原奶价格变动超预期上行；行业内竞争加剧等。

公司监事会收到火炬集团、鼎晖隽禺及鼎晖桉邺《关于提请召开2023年第一次临时股东大会的函》，监事会于7月6日召开第十届监事会第八次（临时）会议，审议通过了《关于召开中炬高新2023年第一次临时股东大会的议案》，监事会作为召集人将召开公司2023年第一次临时股东大会，审议相关股东提请的议案。 分析判断:此次议案主要为调整董事人选此次股东大会审议议案主要为罢免何华女士、黄炜先生、曹建军先生、周艳梅女士四位董事，选举梁大衡先生、林颖女士、刘戈锐先生、刘锗辉先生为公司非独立董事。公司现有非独立董事6名，如若此次罢免议案通过，宝能系非独立董事将全部从公司董事会中退出。根据公告介绍，新提名的4位董事有三位隶属于国资委体系，1位隶属于鼎晖投资，加上此次未被提议罢免的2位董事，如若此次议案股东大会投票通过，公司新的董事会将发生重大变化。 治理结构有望改善，管理效率提升可期此次提请召开股东大会的三位股东合计持股比例达到16.42%，根据公司公告，火炬集团及一致行动人实际持股比例超过19%，远超中山润田的持股比例。如若此次议案股东大会投票通过，后续董事会将改组，公司人员稳定性和积极性将进一步提升，治理结构有望改善，有利于公司稳健经营，内部管理效率提升可期。 调味品主业平稳恢复，逐步走出盈利低谷2023年外部环境明显改善，调味品行业有望随着餐饮消费恢复+家庭零售产品升级实现恢复性增长，同时核心原材料黄豆和包材等价格下行预计也将提升行业利润弹性。 我们认为公司Q2调味品主业收入端有望延续Q1平稳增长态势，餐饮端恢复快于家庭零售端，库存维持良性；成本端受益于黄豆等原材料价格下行，带动毛利率改善，看好主业紧抓行业恢复机遇，经营稳中有升。展望全年来看，公司渠道营销端将继续贯彻稳步发展东南沿海，重点提升中北部和东北市场，加速开拓西南区域，逐步推进西北市场的发展策略，推动经销商数量稳步增加；产品端加快中档减盐酱油产品的开发，加快零添加减盐酱油和其他品类减盐新品的开发筹备；品牌端继续稳步提升并夯实品牌知名度，有望推动23年公司调味品主业持续回暖，走出盈利低谷。 投资建议根据行业最新变化，我们下调公司23-25年营收59.34/67.83/75.85亿元的预测到56.34/63.83/71.85亿元；下调23-25年EPS0.92/1.10/1.28元的预测到0.88/1.03/1.21元；对应2023年7月7日收盘价37.04元/股，PE分别为42/36/31倍，维持公司“买入”评级。 风险提示实控人变更、行业竞争加剧、餐饮渠道扩张不达预期

事件概述公司发布 23年半年度业绩预告，预计 23H1归母净利润 4.20～4.53亿元，同比+90～105%；扣非归母净利4.07～4.48亿元，同比+100～120%。23Q2归母净利润 2.32～2.65亿元，同比+80～105%；扣非归母净利 2.21～2.61亿元，同比+95～131%。扣非归母净利超过市场预期。 分析判断: 预计大单品强爽放量延续带动公司高增基于公司公告的 23Q2业绩增速翻倍左右和历史的毛利率费用率水平，我们判断 23Q2收入有望超过 50%高增。其中强爽预计成为公司预调鸡尾酒业务中第一大单品（我们判断占比有望过半），主因强爽 22年 9月爆量后的全国化渠道推广及消费者复购延续为公司收入业绩高增做出主要贡献。同时，我们认为强爽消费者已形成良性复购模式，带动整体产品线动销。当前处于放量周期，我们认为公司预调鸡尾酒下半年增长有望持续，全年收入业绩确定性较强。 以预调鸡尾酒为基础，打造中国威士忌品牌根据公司年报，公司致力于“在威士忌的世界地图上点亮中国产区”，本着“与时间为友，做中国自己的威士忌” 之初心，扎实推进以威士忌为主的烈酒业务。崃州蒸馏厂已顺利灌桶包括黄酒桶、雪莉桶、葡萄酒桶、波本桶、朗姆桶等各种风味的麦芽威士忌及谷物威士忌。根据公司公告，22年麦芽威士忌产能 0.5万吨/年，伏特加产能 3.1万吨/年，21年 9月公司公告 33,750KL 麦芽威士忌原酒产能正在建设中。我们认为公司以预调鸡尾酒培育的消费人群和消费习惯为基础，打造中国特色的、定位人群广泛的、年轻化的威士忌产品，中长期来看有望接力公司预调鸡尾酒成为第二增长曲线。 投资建议维持盈利预测不变， 23-25年营业收入 35.6/45.6/56.6亿元；归母净利润 8.4/11.1/14.2亿元；EPS0.80/1.05/1.35元。2023年 7月 5日收盘价 36.95元对应 PE 分别 46/35/27倍，维持“买入”评级。 风险提示经济下行导致需求减弱、经营管理风险、行业竞争加剧的风险、食品安全问题等。

公司发布公告，22年实现营业总收入161.2亿元，同比-17.4%；实现归母净利润0.8亿元，同比+111.5%。 23Q1实现营业总收入34.8亿元，同比+4.1%；实现归母净利润0.2亿元，同比-9.6%；公司原董事长余宇先生因个人原因辞职，公司董事会选举杨晓初先生为第五届董事会董事长。 分析判断:预制菜业务逐渐进入正轨分业务来看，22年屠宰/食品/其他板块分别实现收入120.3/16.5/8.2亿元，分别同比-12.6%/+7.1%/+93.8%。屠宰业务下滑主因22年屠宰量589.4万头，同比-8.1%，同时叠加猪肉消费需求下降猪价低迷，我们判断23Q1公司屠宰量双位数下滑，同时猪价持续低迷屠宰收入继续收缩。食品业务中预制菜板块22年实现收入13.1亿元，同比+11.2%，我们认为主因公司成功培育了肥肠、酥肉、培根等亿元级别大单品；根据公司官方公众号及公司投关活动记录，23Q1预制菜业务同比+71.0%，新开拓经销商180+家，截止目前预制菜新开拓经销商已增至近1000家。 分渠道来看，我们预计22年预制菜业务大B/中小B/C端分别占比约50%/40%/10%。根据公司投关活动记录，23年以来大B增速明显高于中小B，如23Q1百胜增长量40%，半天妖在25%以上，23Q1大B和中小B分别实现增速接近40%/30%左右。展望全年我们认为在低基数和餐饮端消费场景恢复下预制菜板块有望实现较好增长，公司预制菜业务逐渐步入正轨。 食品收入占比持续提升，22年实现扭亏22年公司整体毛利率4.0%，同比+2.1pct；其中屠宰/食品/进口贸易毛利率分别1.7%/13.0%/7.8%，分别同比+0.2/持平/9.6pct，我们认为公司毛利率提升一方面由于食品业务占比同比+2.3pct，另一方面进口贸易业务毛利率大幅提升拉动。22年销售/管理费用率分别1.1%/1.7%，分别同比-0.1/+0.2pct，基本保持稳定。22年净利率0.6%，同比+5.0pct，一方面由毛利率提升贡献，另一方面公司资产减值损失同比减少5.9亿元。 23Q1公司整体毛利率4.7%，同比+1.0pct，我们判断主因食品业务毛利率和占比提升共同拉动。销售/管理费用率分别1.2%/1.9%，分别同比-0.3/持平，基本保持稳定。23Q1净利率1.1%，同比-0.3pct，主因资产收益减少0.2亿元。 高管更换公司进入发展新征程根据公司官方微信公众号，在新任董事长的领导下，公司将持续稳步推进以预制菜为核心的食品主体，以屠宰和养殖为两翼支撑的“一体两翼”发展战略，公司坚持以“B端为主，C端为辅”的渠道策略，明确了以大客户渠道为基础，重点拓展中小客户经销渠道网络，开发加盟商为补充的渠道运营模式。2022年，公司在预制菜系列大单品上取得了突破，打造了肥肠系列、酥肉系列、培根系列、烤肠系列、丸子系列等亿元级、千万元级的大单品。同时，公司研发的水煮牛肉、香辣小郡肝等川菜系列产品及“肥肠+”系列产品获得了市场的积极反馈。 未来公司将不断升级产品创新能力、渠道拓展能力、产能扩张能力，打造美食核心竞争力。 投资建议根据公司Q1业绩并结合当前猪价（根据搜猪网数据，6月14日全国平均猪价14.23元/公斤，同比-11.6%，环比昨日-0.4%）仍在底部震荡，猪价低迷影响占公司收入比例较大的屠宰业务，因此下调全年盈利预测，23-24年营业收入由207.0/244.5亿元下调至173.0/193.9亿元，新增25年营业收入222.2亿元；归母净利润由2.3/3.9亿元下调至1.2/1.9亿元，新增25年归母净利2.8亿元；EPS由0.21/0.36元下调至0.11/0.17元，新增25年EPS0.26元，2023年6月15日收盘价8.45元对应PE分别76/49/33倍，维持“增持”评级。 风险提示经济复苏情况不及预期，疫情影响仍然持续，市场竞争加剧，食品安全问题等

全面转型量贩零食，高成长赛道的稀缺标的：万辰22年8月正式从食用菌生产销售外延转型至量贩零食，实现多元化业务布局，同时增强公司抗农业周期性波动的能力。公司在半年多的时间里成立自主品牌“陆小馋”，与“好想来”和“来优品”品牌团队合作开展量贩零售业务，并迅速通过实控人定增+股权激励助力新业务发展，2023Q1实现收入7.6亿元，预计量贩零食贡献主要收入，量贩零食业务快速发展。 深度布局量贩零食，供应链持续完善：公司量贩零食已形成“陆小馋”、“好想来”和“来优品”三大品牌矩阵，三大品牌旗下门店合计接近2000家，各品牌门店数量仍在快速增长，有望形成以华东市场为核心，泛全国化的量贩零食市场布局。供应链端公司已经积累了丰富的行业经验，搭建了完整的全链路供应链体系，在选品、品控端公司探索出一套契合自身发展的管理制度，并拥有经验丰富的选品和品控人员以及稳定的供应渠道；仓储物流端南京和漳州已经建成了现代化物流仓储中心，同时计划在河南驻马店、洛阳、山东潍坊等地区建设完善零售仓储场地；管理团队拥有数十年的零食连锁运营经验；品牌宣传端根据市场形势动态制定整体品牌营销策略；供应链持续完善。 量贩零食行业快速发展，广阔天地大有可为：量贩零食兴起于线下商超人流下降和线上电商去中心化的新时期，以“多快省”的优势打动消费者，带来零食行业的重大变革。我国1.5万亿元的休闲零食规模中预计量贩零食占比不足3%，未来有望享受零食市场规模增长和渠道占比提升双重红利，成长空间巨大。行业目前正处快速成长期，各头部品牌针对未来 3年都提出积极的开店计划，资本纷纷入局，CR3约为30%，我们认为行业在经历“跑马圈地”式发展后，未来市场份额将逐步向头部品牌倾斜。 投资建议 我们预计公司23-24年收入分别为29.01/37.08/45.11亿元，分别同比+428.1%/+27.8%/+21.7%；归母净利润分别为1.98/3.01/4.47亿元，分别同比+313.8%/+52.2%/+48.6%；EPS分别为1.29/1.96/2.91元；对应2023年5月24日43.92元的收盘价PE估值分别为34/22/15，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示新业务扩张不及预期、行业竞争加剧、定增推进不及预期

事件概述公司发布22 年年报和23 年一季报，22 年实现营业收入25.93 亿元，同比持平；归母净利润5.21 亿元，同比-21.7%；23Q1 实现营业收入7.60 亿元，同比+41.1%；归母净利润1.88 亿元，同比+104.7%。收入符合市场预期，利润大超市场预期。 分析判断: 预计预调酒中强爽拉动整体增长，大单品持续放量22Q4/23Q1 分别实现营业收入9.48/7.60 亿元，分别同比+39.5%/+41.1%，其中23Q1 预调酒实现6.74 亿元，同比+46.7%，我们认为主因强爽自22 年9 月爆量以来，渠道广度和知名度大幅提升带来的持续旺销拉动，贡献了22Q4+23Q1 较快收入增速。截至2022 年年末，期末总经销商数量2193 个，同比净+305 个，其中华北/华东/华南/华西期末经销商数量分别472/548/664/509 家；分别环比+146/+34/+84/+41 家。我们认为强爽起量初期，基本依靠微醺经销商实现快速铺货，而随着强爽的火爆有望吸引更多目标消费群体从而实现渠道网点的进一步扩张，预计全年增长确定性较强，强爽势能有望延续。23Q1 合同负债2.22 亿元，同比+401.9%，环比+47.7%，预收款表现持续稳健，我们认为公司成长性予以确认，23Q2 增长余力十足。 23Q1 净利率大幅提升，超市场预期22Q4/23Q1 毛利率分别67.0%/65.5%，分别同比+4.7/+3.0pct，我们认为公司毛利率提升主要来源于产品结构提升，尤其是高毛利的强爽占比提升。22Q4 销售/管理/研发/财务费用率分别22.9%/5.7%/3.1%/0.1%，分别同比-4.1/-1.1/-0.7/+0.1pct；23Q1 销售/管理/研发/财务费用率分别20.6%/4.5%/2.8%/0.2%，分别同比-4.9/-2.2/-0.4/+0.4pct，我们认为费用率下降主因规模效应显现。综上，结构上升拉动毛利率提升+规模效应费用率下降，22Q4 整体净利率22.9%，同比+7.9pct；23Q1 整体净利率24.6%，同比+7.7pct，净利率大幅提升超过市场预期。 扩大“358”品类矩阵品项组合，强化精细化渠道渗透我们认为当前RIO 品牌已经初具品牌知名度和认知度，预调鸡尾酒业务也形成了强爽、微醺、清爽三条品牌线分别对标高中低酒精度及不同目标人群。未来我们认为公司将进一步强化产品定位，增加子品牌投入，精准定位增加品牌拉新能力。同时，公司将持续扩大“358”品类矩阵品项组合，通过口味出新、包装升级、季节限定等强化消费粘性，稳固品类成长；精准覆盖细分人群，持续聚焦年轻人群聚集的渠道，通过精细化渠道渗透，确保销量、声量最大化。我们预计随着强爽势能的延续，有望拉动公司整体全国化渠道铺货的持续延伸，以及对消费者品牌及品类的教育下，大单品拉动微醺、清爽等其他品类的认知度和规模扩张。 投资建议根据公司年报及一季报调整盈利预测，23-24 年营业收入由33.0/40.4 亿元上调至35.6/45.6 亿元，新增25 年营业收入56.6 亿元；23-24 年归母净利润由7.3/9.0 亿元上调至8.4/11.1 亿元，新增25 年归母净利润14.2 亿元；23-24 年 EPS 由 0.69/0.86 元上调至 0.8元0/5，1.新0 增 25 年EPS 1.35 元。2023 年 5 月 12 日收盘价38.26 元对应PE 分别48/36/28 倍，维持“买入”评级。 风险提示经济下行导致需求减弱、经营管理风险、行业竞争加剧的风险、食品安全问题等。

事件概述公司发布22 年年报和23 年一季报，2022 年实现营业收入1231.7 亿元，同比+11.4%，实现归母净利94.3 亿元，同比+8.3%；22Q4 实现营业收入收入293.1 亿元，同比+14.5%，实现归母净利13.7 亿元，同比+80.1%；23Q1 实现营业收入334.4 亿元，同比+7.7%，实现归母净利36.2 亿元，同比+2.7%。22 年收入利润超过市场预期；23Q1 收入符合市场预期，利润超过市场预期。 分析判断: 22 年收入利润稳定增长分产品来看，22Q4 液体乳/奶粉及奶制品/冷饮收入分别208.2/75.3/3.7 亿元，分别同比+3.1%/+65.9%/+72.1%。我们预计22 年12 月疫情防控放开叠加23 年春节较早渠道提前备货带动液态奶稳定增长，全年维度来看“金典”、“安慕希”品牌仍然引领公司液态奶业务增长；奶粉及奶制品高增我们判断主因澳优并表贡献；冷饮业务通过产品创新、优化产品结构、线上+实体店业务模式等方面的拓展实现了高增。 22Q4 整体毛利率31.2%，同比+21.1pct，同比20Q4 -1.7pct，我们认为一方面原奶成本下降贡献，另一方面毛利较高的奶粉及奶制品和冰淇淋业务收入占比提高拉动毛利率有所恢复。销售/ 管理费用率分别19.0%/5.1%，分别同比-0.8/+0.3pct，销售费用率下降我们认为主因21Q4 冬奥会提升费用投放基数较高导致，管理费用率提升我们认为主因公司销售人员同比+15.2%导致。联营企业的收益导致公司投资收益-47.1%，应收款项预期信用损失导致亏损1.37 元，计提存货跌价准备及泰国冰淇淋公司商誉减值增加导致亏损7.92 亿元共同拖累公司利润。综上，22Q4 净利率4.3%，同比+1.3pct，主因毛利增加和费用减少拉动，实现收入利润稳定增长。 23Q1 收入符合预期，短期结构扰动但需求仍在恢复23Q1 液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品的收入分别217.4/74.4/37.9 亿元，分别同比-2.6%/+37.9%/+35.7%。我们认为备货前置&疫情后自饮/送礼场景切换扰动错位共同导致液态奶高基数下略有下降；奶粉及奶制品业务高增主因澳优并表，但我们判断剔除后内生增长仍有双位数水平；冰淇淋依旧高增。 23Q1 毛利率33.8%，同比-0.7pct，我们预计主因一季度备货前置+消费场景切换错位导致结构弱化，与高基数共同作用导致毛利率微降，原奶成本下降应为贡献项。23Q1 销售费用率为17.1%，同比-1.1pct，我们认为费用投放持续优化并且符合行业趋势，同蒙牛趋势；管理费用率4.2%，同比+0.9pct，我们判断可能为澳优并表影响。联营企业和合营企业投资收益和资产减值损失仍对公司利润有拖累。综上，23Q1 净利率10.8%，同比-0.5pct，我们认为整体在利润高基数下仅-0.5pct，超市场预期。 目标积极，中长期利润率提升趋势不变根据年报中尼尔森零研数据，22 年公司婴幼儿配方奶粉市场零售同额比份+额5%、成人奶粉的市场零售额份额同比+1.1%、奶酪业务的终端市场零售额份额同比+3.5%。我们认为在乳制品行业增长承压下，公司作为龙头企业仍具备内生增长提高市场份额的能力，并且在23 年需求复苏背景下，公司有望充分释放内生增长动力，全年目标积极，坚持中长期利润率提升。2023 年公司计划实现营业总收入 1355 亿元，同比+10.0%，利润总额 125 亿元，同比+17.6%，我们判断23Q2 及之后低基数下有望实现收入利润环比加速，预期向上。 投资建议根据公司年报对23 年的收入及利润总额目标下调一致预测，23-24 年营业收入由1397/1542 亿元下调至1355/1485 亿元，新增25 年营业收入1616 亿元；23-24 年归母净利由114/133 亿元下调至109/124 亿元，新增25 年归母净利140 亿元；23-24 年EPS 由1.79/2.08 元下调至1.70/1.94 元，新增25 年EPS 2.19 元，2023年5 月12 日收盘价29.77 元对应估值分别17/15/14 倍，维持“买入”评级。 风险提示经济下行导致需求减弱、经营管理风险、行业竞争加剧的风险、食品安全问题等。

2023Q1公司实现营业收入8.19亿元，同比+69.8%；归母净利润1.45亿元，同比+162.9%；扣非归母净利润1.45亿元，同比+168.6%。 分析判断:Q1酱油持续高增，加速推进全国化Q1公司继续紧抓零添加行业趋势，实现品牌力提升和调味品销售渠道扩张，收入高增69.8%。分产品来看，Q1酱油/醋/其他主营业务分别实现收入5.20/1.21/1.66亿元、分别同增79.2%/53.2%/55.8%，酱油继续享受零添加红利，实现收入高增，同时带动食醋品类快速放量。分区域来看，东部/南部/中部/北部/西部分别实现收入1.82/0.45/1.06/1.50/3.25亿元，分别同比+114.3%/+69.0%/+146.8%/+109.1%/+30.0%，多个市场实现收入翻倍，千禾加速推进全国化，相应的Q1净增198个经销商，其中东部/南部/中部/北部/西部分别净增30/18/31/46/73名经销商，实现全区域扩张，助力千禾规模提升。 毛利率提升+费用率下降，净利率高增成本端来看，公司Q1毛利率39.0%，同比+4.0pct，毛利率提升主要受包装材料采购价格同比下降和产品运杂费率下降提振。费用端来看，Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为11.70%/3.57%/3.02%/-0.16%，分别同比-3.36/-0.32/+0.42/+0.03pct，其中销售费用率下降较多主因规模快速扩张使得公司投入产出比提升。综合来看，得益于规模扩张+毛利率提升+费用率下降，公司Q1经营表现超预期，净利率同比提升6.3pct至17.7%，相应的归母净利润同比+162.9%至1.45亿元。 Q1业绩亮眼，奠定全年高增趋势公司22Q4和23Q1连续两个季度实现收入高增和净利率快速恢复，既验证了消费者对于零添加产品的需求，也证明了千禾市场开拓和盈利能力提升的潜力，为公司业绩高增奠定基础。我们认为随着商超恢复、电商快速发展和餐饮增量，公司收入规模有望继续快速提升，超预期完成股权激励目标，利润端降本增效效用延续，净利率有望持续恢复。长期来看，千禾在行业中具备差异化优势，我们看好伴随行业回暖，经营持续改善，业绩规模和利润率持续提升。 投资建议因一季度业绩超预期，我们上调公司23-24年营业收入29.04/35.27亿元的预测至32.04/38.47亿元，新增25年预测42.93亿元；上调23-24年EPS0.45/0.60元的预测至0.57/0.71元，新增25年EPS0.83元的预测；对应2023年5月5日收盘价25.57元的估值分别为45/36/31倍，维持增持评级。 风险提示市场推广不及预期、原材料价格下降不及预期、行业竞争加剧。