事件：公司发布2024年中报，公司24H1实现营业收入339.0亿元，同比-18.83%；归母净利润13.2亿元，同比-42.16%；基本每股收益0.58元/股，同比-42.57%。业绩下滑，持有型业务支撑下毛利率提升。 收入端，公司24H1实现营业收入339.0亿元，同比-18.83%；其中，房地产开发销售业务实现收入275.5亿元，同比-24.19%，物业出租及管理业务实现收入58.0亿元，同比+19.29%，开发业务受行业波动影响，持有型业务运营稳健。利润端，24H1公司实现归母净利润13.2亿元，同比-42.16%，主要因公司房地产交付收入减少所致。24H1公司毛利率为21.6%，较23年同期提升2.56pct；其中房地产开发销售、物业出租及管理毛利率分别为10.9%、72.2%，较23年同期分别-1.3、+2.7pct；公司净利率为4.01%，较23年同期下降1.77pct。 24H1公司经营活动产生的现金流净额20.9亿元，较23年同期-71.9%，主要系24H1公司房地产项目签约额减少，导致经营活动现金流入下降。销售保持行业前列，商管助力业绩企稳。销售端，24H1公司完成合同销售金额235.54亿元，同比-44.45%；实现合同销售面积326.22万平方米，同比-36.86%，分别位列中指院房地产企业排名第20位和第9位。24H1公司实现247亿元的全口径资金回笼，全口径资金回笼率为105%（按全口径回笼/全口径签约计算）。截至24H1末，公司已售未结转面积为1916.44万平方米（含合联营项目）。土地端，公司现有土储中一二线城市约占40%，长三角区域三、四线城市约占公司总土地储备的19%。全国重点城市群相对优良的土地储备保障公司开发业务的稳健性。运营端，截至24H1，公司实现137个大中城市、201个综合体项目的布局，吾悦广场开业面积达1527.98万平方米，同比+11.8%，出租率达97.24%。较23年同期+2.02pct；24H1新开业太原、合肥等6个项目；24H1吾悦广场实现商业运营总收入61.95亿元，同比+19.55%。随着深度运营的持续推进，商管业务对公司业绩的贡献度不断提升，这也成为推动公司在行业低迷中率先企稳的重要力量。 债务继续压降，中债增护航。债务端，24H1公司已如期偿还境内外公开市场债券19.70亿元。在保持信用的同时，近年来公司不断改善资产结构，压降有息负债，不断夯实稳定安全的财务基本面。截至24H1末，公司并表口径有息负债558.03亿元，较年初下降2.24%；存续的公司信用类债券中，公司债券余额11亿元，非金融企业债务融资工具（中期票据）余额60.60亿元。截至24H1末，公司并表范围内境外债券余额82亿元，在2024年9至12月内到期的境外债券余额为32.04亿元；24H1公司资产负债率76.06%，较23年末下降0.84pct；24H1公司获得各大银行给予的集团授信总额度合计为1059亿元，其中公司及子公司已使用授信275亿元。融资端，5月17日，公司成功发行13.6亿元中票，也是公司继成功发行四笔中债信用增进投资股份有限公司全额担保中票后在24H1再次得到民企债券融资支持工具政策的支持。截至24H1末，公司整体平均融资成本为6.05%（2023年末为6.20%）。 投资建议：受行业波动影响，公司利润及现金流下滑较快，但商业运营业务稳健发展，为公司提供良好现金流支撑，此外公司继续压降债务体量，我们期待其平稳跨越周期。考虑公司销售下滑较多，我们下调公司24-25年归母净利润至7.53、8.64亿元，新增26年预测为10.22亿元，调整评级至“增持”。 风险提示：房屋销售不及预期、房屋价格下跌、宏观经济不及预期

收入、利润短暂承压，中期分红彰显投资性价比24H1公司实现收入3574亿，同比-2.5%；归母、扣非净利润为114、106亿，同比-0.6%、-3.0%，非经常性损益为7.76亿，同比增加3.2亿，其中上半年应收款项减值准备转回5.5亿元；Q2单季实现收入1805亿元，同比-5.0%，归母、扣非归母净利52.6、45.2亿元，同比-10.6%、-18.0%。24年上半年公司实行中期分红，拟派发现金红利总计约22.80亿，分红比例20%，首次中期分红体现公司充分重视股东回报。考虑到海外以及新签业务订单增长较快，我们上调盈利预测，预计公司24-26年归母净利润为251、278、310亿，（前值24、25年为234、261亿），认可给予公司24年7倍PE，对应目标价10.81元，维持“买入”评级。 毛利率同比改善，海外营收实现高增长分业务看，24H1基建建设、基建设计、疏浚、其他业务分别实现营收3181、173、269、112亿，同比分别-3%、-10%、+3%、+13%；业务毛利率分别为10.63%、18.69%、11.37%、9.92%，同比分别+0.63、+1.51、+1.43、+4.2pct，总体来看，公司24H1综合毛利率11.65%，同比+0.89pct，Q2单季毛利率11.42%，同/环比+1.47、-0.48pct。基建建设收入受上半年基建行业增速下滑有所承压，受原材料价格下降和成本控制得当的影响，毛利率有所改善。 分地区看，境内、外收入2878、696亿元，同比-7.3%、+23.5%，毛利率分别为12.35%、8.78%，同比+1.29、-0.67pct，海外营收实现高增长。 新签订单稳步增长，海外&市政建设保持高景气24H1公司新签9609亿元，同比+8.4%，Q2单季新签合同额4536亿，同比+5.8%。分业务看，24H1基建建设新签订单8634亿，同比+9.4%，其中港口、道路与桥梁、铁路建设、城市建设同比+5%、-32%、-33%、+22%；基建设计、疏浚业务、其他业务分别新签327、597、52亿元，同比+22%、-4%、-39%。分地区看，境外新签1961亿元，同比+39%，占比约20%，其中基建建设业务中境外工程新签合同额1913.91亿元（约折合271.52亿美元），同比+44.23%，一带一路沿线国家新签207亿美元。 费用未能有效摊薄，看好全年现金流改善24H1期间费用率5.7%，同比+0.78pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比+0.13/+0.06/+0.19/+0.40pct。销售费用同比+44%，财务费用同比增加14.35亿元，资产及信用减值损失为21.9亿，同比少损失6.5亿，投资净收益同比增加2.1亿，公允价值变动净收益同比增加4.7亿。特许经营类上半年净亏损为10.78亿元，同比多亏损5.68亿。24H1净利率4.06%，同比+0.10pct，Q2单季净利率为3.88%，同比-0.12pct。24H1经营性现金净流出742亿元，同比多流出248亿，收、付现比为78%、100%，同比+4.3、+17.6pct，考虑到国企改革注重现金流考核，看好公司经营质量提升以及全年现金流改善。 风险提示：基建投资弱于预期、减值风险、REITs配套政策落地不及预期

西藏民爆行业龙头，首次覆盖给予“增持”评级公司是西藏自治区一家同时具备科研、生产、销售、仓储、运输民爆物品和矿山总承包及爆破作业服务双一级资质“全产业链一体化”国有控股上市公司。 公司核心看点有：1）23年公司业绩增长较快，实现营收15.53亿元，同比增长36.9%，实现归母净利润0.98亿元，同比增长84.9%；2）供需格局改善，民爆行业出清加快，预计到25年民爆生产企业TOP10生产总值占比将大于60%，利好产能向前排集中；3）西藏区域高景气，十四五期间西藏将推动一大批重点项目建设，区域基建景气度较高，特别是雅鲁藏布江下游水电项目投资预计将超1万亿，公司作为西藏国资委下属的民用爆破龙头或将充分受益。我们预计公司24-26年归母净利润1.2/2/3.2亿元，23-26年CAGR为+49.2%，首次覆盖，给予“增持”评级。供需格局改善，民爆行业景气度向上23年，民爆生产企业累计完成生产总值436.58亿元，同比+10.93%，实现利润总额85.27亿元，同比+44.99%，实现大幅提升。 从供给端来看，23年民爆企业重组整合稳步推进，有20余家民爆企业进行了并购、重组或签署战略合作协议，持续有力的提升了产业集中度。根据规划，“十四五”时期，民爆行业出清将提速，到25年，民爆生产企业数量将小于50家，排名前10家民爆企业行业生产总值预期占比将大于60%。我们认为产能或将进一步向前排集中，行业集中度有望持续提升。从需求端来看，2024H1，采矿业固定资产完成额累计同比增长17%，同比+16.2pct；煤炭开采和洗选业固定投资增速16.6%，同比+7pct，能源类、金属类、非金属类采矿业投资均出现快速增长;十四五全国计划完成水利投资额5.2万亿元，较十三五实际增长57%，叠加23年第四季度增发万亿国债聚焦水利，民爆行业有望持续受益。 西藏区域高景气或将推动公司业绩实现高速增长公司主要面向西藏地区，现有产能包括混装工业炸药1万吨、胶状乳化炸药1.2万吨，藏区内销售网络涵盖拉萨、林芝（察隅、墨脱）等六市一地，十四五期间西藏计划推进滇藏、新藏铁路部分路段和拉林铁路二期前期工作，加快中尼铁路日喀则至吉隆段前期工作，加快雅鲁藏布江中游、澜沧江上游西藏段水电开发，研究推动雅鲁藏布江下游水电规划建设并适时启动相关工程，加快推动金沙江上游（藏川段）清洁能源外送通道建设，并实现水电建成和在建装机容量突破1500万千瓦。其中，雅鲁藏布江下游水电项目近6000万千瓦，以昌波水电站单位投资额1.71亿元/万千瓦测算，此项目投资总额预计将超1万亿，公司作为西藏国资委下属的民用爆破龙头，行业的高资质壁垒和强地域性使得公司或将充分受益于万亿水电项目建设，我们预计公司业绩有望迎来显著提升。 风险提示：宏观经济波动；行业竞争加剧；产能瓶颈制约；安全生产风险，测算具有一定主观性；股价存在异常波动风险。

水泥工程全产业链出海先锋，高分红凸显中长期投资价值中材国际作为水泥工程专业工程承包商，水泥工程技术服务市场占有率稳居世界第一，成立装备集团夯实高端装备制造领域，运维业务模式优具备较高成长性，数字智能转型对内提升效率对外塑造业务核心竞争力。公司公告提升分红比例，即 2024-2026年以现金方式分配的利润分别不低于当年可分配利润的 44%、 48.40%、 53.24%， 我们预测股息率为 5.18%、 6.33%、7.78%（截至 2024/8/28收盘），高股息投资价值值得关注。股权激励夯实内生增长，我们看好公司海外市场深耕布局，预计公司 24-26年实现归母净利润 32.2、 35.8、 40.0亿元，认可给予 24年 12倍 PE，对应目标价 14.9元，维持“买入”评级。 运维业务营收与新签订单保持高成长，矿山运维前景可期24H1运维营收、 新签订单分别同比增长 22%、 41%， 其中矿山、水泥运维新签订单同比+47%、 +6%。矿山运维业务前景广阔， 24H1完成供矿量 3.1亿吨，同比+9%，中材矿山有望借助集团国际化布局开拓海外， 24H1已实现 6个境外矿山运维服务项目；随着国内环保政策加码，矿山运维或有更大增长空间，据麦肯锡研究分析，国内水泥石灰石和骨料矿第三方工程运维市场规模从 2020年 230亿增长至到 2025年 280-300亿元，年均复合增速 4%-5.5%。水泥运维依托工程业务，主要布局海外， 24H1公司在执行水泥运维服务生产线 62条，年提供产能超过 1亿吨， 22年收购智慧工业，深耕中东、北非核心市场，进一步完善水泥运维业务布局。 合优质资源重组成立装备集团，装备市占率提升空间广阔收购合肥院重组成立装备集团迎来发展新阶段， 24H1装备业务营收同比减少 23.07%， 新签订单同比下滑 15%，境外装备新签同比增长 58%，预测到 2025年水泥装备全球市场规模每年约 350-400亿元，绿色节能改造或带来新一轮装备需求。从配套率角度看，公司十类核心主机装备自给率超过 60%，装备业务有望凭借工程业务逐步导入。 2023年公司水泥装备全球市占率约 20%，对比水泥 EPC 业务全球市占率 65%，装备业务仍有较大提升空间。 24H1公司装备境外业务收入占比提升至 32%，装备外行业收入占比提升至 49%， 23年立磨产品在水泥行业外收入已达约 50%。 入股中材水泥攻坚“海外再造”，聚焦高质量出海2024H1境外业务营收同比增长 15.2%，境外新签订单同比+9%，23年中东、非洲境外新签订单占比分别为 30.21%、 27.37%，新签订单同比增长 96.8%、56.1%，据麦肯锡预测，到 2025年境外每年仍有 200-250亿水泥 EPC 增量市场空间。公司入股中材水泥，持股比例 40%，打造基础建材联合出海共同体。公司聚焦高质量出海， 23年海外业务占比提升 1pct，带来垫资杠杆下滑 1.5pct，海外业务整体毛利率及现金流情况都更好。 风险提示： 水泥行业景气下行超预期、海外业务拓展不及预期、运维和装备业务发展不及预期、汇率波动风险。

事件： 24H1公司实现营业收入 78.39亿元，同比+12.34%；归母净利润 4.35亿元，同比+3.79%； 基本每股收益 0.41元，同比+3.79%。 利润增长放缓，基础物管表现稳定收入端， 24H1公司实现营业收入 78.39亿元，同比+12.34%； 其中， 1） 物业管理业务实现营业收入 75.35亿元， 同比+12.68%。 细分来看， 基础物业、平台增值、专业增值服务分别实现收入同比增长 15.86%、 3.96%、 -3.37%，占营收比重分别达 81.08%、 3.26%、11.78%； 2） 资产管理业务实现营业收入 2.89亿元， 同比+2.61%，主要系在管商业运营项目增加； 3） 其他业务实现营业收入 0.15亿元，主要系 24上半年内出售零星资产。 利润端， 24H1公司实现归母净利润 4.35亿元，同比增长 3.79%； 毛利率 12.57%，较 23年同期下滑 0.73pct；其中， 1）物管业务中基础物业、平台增值、专业服务毛利率分别为 10.95%、 9.91%、 11.13%，较 23年同期分别+0.38、 +0. 11、 -0.48pct； 2）资管业务中商业运营、持有物业出租及经营毛利率分别为 37.93%、 57.45%，较 23年同期分别+5.25、-0.90pct。 24H1销售管理研发费用率合计下降 1.20pct 至 3.89%，费用管控提能力提升。 市拓合同额高增， 非住宅占比提升规模端， 截至 24H1末，公司在管项目数达 2209个， 较 23年末增加 108个，在管面积3.85亿㎡， 较 23年末提升 11.55%； 其中来自第三方项目的管理面积为 2.57亿㎡， 较23年末提升 13.93%，占比 66.76%，较 23年末提升 1.40pct；非住宅业态管理面积 2.52亿㎡， 较 23年末提升 18.22%， 占比 66%，较 23年末提升 3.70pct。 拓展端， 24H1， 公司新签年度合同额达 18.93亿元，同比+0.32%， 其中第三方项目占比 92%，千万级项目贡献新签年度合同额占比超 50%； 公司市场化住宅项目新签年度合同额 1.69亿元，同比增长超 70%，其中住宅二手盘项目市场拓展新签年度合同额超 2000万， 总对总业务新签年度合同额 1.2亿元， 中标中兴、荣耀、京东等大客户多个项目。 24H1来自招商蛇口的新签年度合同额达 1.53亿元，为公司提供坚实规模支撑。 平台增值增速回落，商业销售表现良好平台增值服务方面， 24H1公司平台增值服务实现营业收入 2.56亿元， 同比提升 3.96%，保持持续增长态势。 资管业务方面， 1） 商业运营业务： 截至 24H1末，招商商管在管商业项目 70个（含筹备项目），管理面积 397万㎡，其中自持项目 3个，受托管理招商蛇口项目 58个，第三方品牌输出项目 9个，年内尚无新增项目。 24H1集中商业销售额同比提升 26.7%，同店同比提升 6.9%；客流同比提升 37.7%，同店同比提升 15.4%。 2）持有物业出租经营业务： 包括酒店、购物中心、零星商业、写字楼等多种业态， 24H1末总可出租面积为 46.90万㎡，出租率为 94%，管理规模及出租率较 23年末略有下降。 投资建议： 公司背靠招商局集团，关联方交付规模大、外拓维持较高体量， 基础物业支撑下业绩表现具备韧性，考虑公司上半年毛利率下滑， 我们调整公司 24-26年归母净利润分别为 7.93、 9.23、 10.78亿元（原值 8.58、 10. 11、 12.23亿元） 维持“买入”评级。 风险提示： 市场不确定性加大风险、 行业竞争加剧风险、 创新业务孵化风险

事件： 公司 24H1实现营业收入 512.73亿元，同比-0.33%；归母净利润 14.17亿元，同比-34.17%； 基本每股收益 0.11元/股，同比-50.00%。 收入平稳，结转利润率下滑影响利润。收入端， 公司 24H1实现营收 512.73亿元，同比-0.33%， 开发业务收入 399.03亿元，同比-4.15%，占比营收 77.82%； 利润端，归母净利润 14.17亿元，同比-34.17%， 主要系公司开发业务项目结转毛利率同比下降，以及转让子公司股权投资收益同比减少。 公司 24H1毛利率 11.98%，较 23年同期下降 4.28pct。其中，开发业务毛利率 12.24%，较 23年同期下降 5.58pct，受项目平均结转单价下降及结转产品类型、 体量等因素影响。 销售聚焦核心城市，投资端加强管控。销售端， 公司 24H1签约销售面积 438.71万平，同比-35.86%，签约销售金额 1009.52亿元，同比-39.34%； 权益比例 65%， 较 23年同期+9pct。 公司高能级核心城市市场地位巩固，强心 30城销售贡献占比 91%；核心 10城销售贡献占比 66%， 较 23年同期+2pct。 24H1公司新推盘项目首开去化率同比提升 17pct。 拿地端， 公司强化投资管控，坚持以销定投、聚焦核心、轻重并举的投资策略， 24H1获取 7宗地块，总计容建筑面积 80.13万平，总地价 146.14亿元，全口径投资强度 14.48%。 公司需支付地价为 99.97亿元，“核心 10城”投资金额占比达 86%。此外，公司获取代建项目 26个，新增管理面积 178万平； 其中 4个轻资产管理输出项目，涉及产业、公寓、办公等业态，新增管理面积 16.3万平。 短债占比降低， 融资成本压降。债务端， 截至 24H1末， 公司剔除预收账款的资产负债率 62.42%、净负债率 59.17%、现金短债比 1.63， 在满足“三道红线”的同时，公司采取稳杠杆和优结构的融资策略，银行融资占比达 64.6%，一年内到期有息债务占比仅 16.7%，较 23年末降低 3.34pct。 融资端， 公司充分发挥信用优势进行高息债务置换，资金成本显著降低， 24H1新增融资成本 3.01%， 截至 24H1末综合资金成本3.25%，较 24年初降低 22个 BP。 资产运营稳健，商业及公寓业务增势良好。 公司 24H1全口径资产运营收入 36亿元，同比+15%， EBITDA 实现 18.95亿元，同比+14%。 1）集中商业： 24H1实现收入8.38亿元， 同比+25.26%， 截至 24H1末，在营项目 38个， 经营建面 215万平，在建及筹开建面 296万平； 2）写字楼：实现收入 6.50亿元， 同比+10.36%； 3）产业园：实现收入 5.72亿元， 同比+12.82%， 在营项目 34个， 经营建面 252万平，在建及筹开建面 66万平； 4）长租公寓：实现收入 6.29亿元， 同比+24.06%， 房源总数3.24万间， 经营建面 133万平，在建建面 83万平， 24H1在深圳、上海、杭州、合肥等城市新开业 7个项目，新增房 2898间； 5）酒店：实现收入 4.96亿元， 同比+23.38%。 投资建议： 公司 24上半年利润受结转毛利率影响，但销售相对稳健、布局核心城市、融资优势明显，我们看好公司未来逐步实现业绩触底回升。考虑公司毛利率受行业影响回落，我们调整公司 24-26年归母净利润至 68.25、 76.90、 88.18亿元（原值： 74.01亿元、 82.33、 91.51亿元），维持“买入”评级。 风险提示： 房屋销售不及预期、房屋价格下跌、宏观经济不及预期

上半年业绩承压，关注后续业绩及估值弹性，维持“买入”评级公司发布 24年半年报， 24H1实现营业收入 32.10亿元，同比-4.35%，实现归母净利润 0.05亿元，同比-62.02%，扣非归母净利润-0.17亿元，同比转亏，整体基本符合此前业绩预告披露的预期。单季度来看， 24Q2单季度收入、归母净利润分别为 18.44、 0.51亿元，同比分别-7.86%、 -26.36%。 5月17日，新一轮支持房地产的金融举措出炉，有望带动地产需求转好。中长期看，我们认为公司持续推动品类扩充和渠道下沉，开拓学校、医院等市场来获取增量，建议关注公司业绩及估值弹性。我们预计公司 24-26年归母净利润为 4.3、 5.2、 6.4亿元，维持“买入”评级。 家居类&其他建筑五金产品持续放量，盈利能力有所改善分业务看，24H1公司核心单品门窗五金实现营收 13.87亿元，同比-16.04%，毛利率同比+0.58pct 至 39.94%。家居类产品、其他建筑五金营收 5.9、 5.2亿元，同比+13.7%、 +16.6%，毛利率同比分别-1.2、 +1.2pct 至 29.2%、 16.7%。 传统的门窗配套件、点支承玻璃幕墙构配件、门控五金、不锈钢护栏构配件分别实现营收 2.4、 1.8、 1.7、 1.0亿元，同比分别-18.8%、 +18.2%、 -6.2%、+20.5%，毛利率分别为 18.9%、 30.8%、 37.1%、 23.6%，同比分别+2.2、 +3.3、-0.2、 +10.2pct。带动 24年上半年综合毛利率提升 0.1pct 至 31.3%。 价格传导机制顺畅，费用控制仍有优化空间从原材料角度，以我们跟踪的锌合金/铝合金/不锈钢价格为例， 24Q2均价同比分别+11.2%、 +9.1%、 -9.1%，环比分别+10.9%、 +7.1%、 +0.2%，在原材料价格上涨背景下，公司上半年业务盈利能力仍有提升，或反映价格传导机制顺畅。 24H1公司期间费用率同比+0.39pct 至 27.95%，销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.53、 +0.47、 +0.37、 +0.09pct， 24H1公司计提资产及信用减值损失 0.95亿元，同比多损失 0.33亿元，综合影响下净利率同比-0.22pct 至 0.42%。 打造数字化线上平台，渠道持续发力渠道方面，截至 24H1公司国内外销售网络点 1000余个，销售团队 6000余人，未来还会根据实际情况继续下沉。同时公司在线上及数字化方向持续发力，针对 B 端客户开发了“坚朗云采”平台，并针对 C 端用户打造了全新的泛家居线上平台“家优美物”等。子公司方面，坚宜佳、海贝斯、精密制造 24H1营收分别为 1.24、0.78、1.99亿元，同比分别+8.64%、-48.96%、+12.99%，净利润分别为 0.004、0.31、0.29亿元，同比分别-96.06%、+11.83%、+36.66%。 风险提示： 渠道拓展不及预期，原材料价格大幅上涨，行业竞争加剧，地产链景气度下行超预期。

中标京东方大订单，订单释放高弹性公司公告中标京东方第8.6代AMOLED生产线项目洁净工程（P2标段），中标金额为7.13亿元（含税），约占23年新签订单的14%。2023年底京东方宣布启动建设国内首条、全球第二条第8.6代AMOLED产线，总投资630亿，将成为全球技术最先进、产能最大的中尺寸OLED显示器件生产基地。 考虑到公司与京东方良好的合作基础，我们预计公司订单持续性可期。新型显示产线建设需求增加，预计带动洁净室需求118-177亿AI催化消费电子迭代升级，中高端面板显示需求旺盛，根据群智咨询预测2024年全球OLED面板出货量约可达1240万片，同比增长超过200%，2026-2027年多条8.XOLED产线将逐渐投入量产。2023年底，京东方启动建设国内首条第8.6代AMOLED产线，总投资630亿元；24年5月维信诺官宣即将投资建设第8.6代柔性AMOLED生产线项目，项目预计总投资额为人民币550亿元，两个头部厂商投资额约1200亿，洁净室施工占总投资比例10%-15%，预计将带动洁净室建设需求规模为118-177亿。且新型显示面板洁净室领域竞争格局较优，主要的竞争者为中电二、中电四及柏诚，我们认为公司有望受益于头部面板厂扩产投资，订单或将迎来新一轮增长。 人均创收仍有望提升，模块化&数字化提高洁净室系统集成效率公司2023年人员同比增长21%，我们测算2023年人均创收达357万元，考虑到人员新增后尚处于爬坡阶段，对比行业最高448万的人均创收或仍有提升空间。2023年公司设立工一智造科技有限公司，推进装配式模块化等新业务的应用，同时利用BIM技术实现洁净室系统集成全流程的数字化，有效提高了洁净室集成效率。柏诚加快构建全球化战略布局，设立越南、泰国等子公司，积极布局东南亚市场。 洁净室下游景气度高增，看好公司中长期增长潜力，维持“买入”评级公司深耕中高端洁净室领域，客户粘性较好行业认可度高。受益于新型显示面板迎来新一轮投产周期，大基金三期发布有望加快半导体国产替代进程，洁净室行业景气度持续提升。公司发布股权激励提升员工凝聚力并激发内在成长动能，业绩或进入释放周期。公司重视股东回报，23年现金分红比例51%，高分红提升投资吸引力。我们预计公司24-26年归母净利润为2.7/3.4/4.1亿元，给予24年25倍PE，目标价为12.82元，维持“买入”评级。 风险提示：公司尚未与招标单位签署正式合同，合同签订和合同条款尚存在不确定性；下游需求不及预期；行业竞争加剧；项目实施&回款不及预期；测算具有一定主观性。

营收保持平稳，利润短暂承压24H1公司实现营收 9.31亿，同比+1.76%，归母净利润 0.57亿，同比-26.1%，扣非净利润为 0.57亿，同比-24.43%， Q2单季营收 5.78亿，同比+16.73%，归母净利润 0.39亿，同比-4.09%，我们认为毛利率下滑及费用率提升拖累利润增长。公司上半年境外营业收入同比增长 42.74%，东南亚有望承接全球半导体转移，公司或有望持续受益。 海外营收实现较快增长，在手订单充足有望支撑业绩分区域看， 24H1中国大陆客户实现营收 6.97亿，同比下滑 7.22%，东南亚地区实现营收 2.35亿，同比+42.74%，公司较早布局东南亚市场， 熟悉当地法律并具备丰富的建厂经验，有望持续受益于全球半导体迁移。 24年上半年，公司在手订单为 16.63亿（未含税），同比增长 7.76%，其中 IC 半导体在手订单 9.53亿（未含税）， 占比 57%，占比下滑 17.96pct，精密制造在手订单为 4.58亿（未含税），光电及其他新签订单为 2.52亿（未含税）。 公司具有苏州、深圳两大业务中心以及深圳分公司、厦门分公司等，服务范围辐射长三角、珠三角区域，通过在合肥、郑州、长沙、武汉、重庆设立营销网点，快速对接客户需求。 毛利率同比下滑，费用率有所提升24H1毛利率为 13.5%，同比下滑 2.71pct， Q2单季毛利率下滑 1.19pct 至14.51%。 24H1期间费用率为 5.47%，同比提升 0.99pct， 销售/管理/研发费用率分别为 0.47%、 3.19%、 2.17%，分别同比-0.08pct、 +0.43pct、 +0.61pct，管理费用、研发费用分别同比+17.8%、 +41.8%。资产及信用减值为 0.01亿，较去年同期减少 0.03亿。综合影响下公司净利率为 6.11%，同比下滑2.37pct， Q2单季净利率 6.77%，同比下滑 1.5pct。 24H1公司 CFO 净额为-0.95亿，同比多流出 1.37亿，收、付现比分别为 98.22%、 109.94%，分别同比-9.67pct、 +4.42pct。 高端洁净室工程行业格局更优，维持“买入”评级公司主要专注于洁净室工程行业的高端领域，行业内低端市场企业数量众多且规模较小，中高端市场竞争格局相对更优，公司在中高端市场市占率有望继续提升。 考虑到行业竞争加剧， 我们下调公司盈利预测， 预计公司24-26年归母净利润为 1.27、 1.53、 1.85亿（前值为 1.65、 2.0、 2.4亿元），对应 PE 为 19.3、 16.1、 13.3倍，维持“买入”评级。 风险提示： 下游需求不及预期；行业竞争加剧；项目实施不及预期；客户集中度较高。

中材水泥拟收购 CJO 及其所属 GJO 公司， 推动水泥业务国际化布局公司发布重要参股公司对外投资（海外）的公告，中材国际重要参股公司中材水泥拟通过全资子公司中材水泥（香港）投资有限公司在阿联酋设立SPV 公司， 以阿联酋 SPV 公司为主体收购突尼斯 CJO 及其所属 GJO 公司100%的股权。 此次交易以 1.3亿美元作为基础对价， 最高不超过 1.45亿美元， 7月 26日，中材水泥与交易对方订立股份购买协议。 CJO 及其控股子公司 GJO，主要从事水泥及骨料的生产， 2023年 CJO 总资产为 1.02亿美元，营收/税后利润分别为 0.91亿、 0.18亿美元，同比分别+7%、 +50%。 中材水泥本次收购符合集团国际化发展规划， 本次标的公司具备长久经营历史、运营稳定、靠近港口区位优越， 有利于中材水泥扩大资产规模，增强未来盈利能力， 推进水泥业务的国际化布局。 董事会提议提高分红比例，高比例现金分红重视股东回报 根据公司发布的《关于 2024年度"提质增效重回报"行动方案的公告》， 公 司分红有望持续提升，董事会建议未来三年（2024年-2026年），在保证 公司能够持续经营和长期发展的前提下，如公司无重大投资计划或重大现金支出等事项发生，公司在足额提取法定公积金、任意公积金以后， 公司每年以现金方式分配的利润，在现有不低于当年实现的可供分配利润的40%的基础上，每年现金分红比例同比增长不低于 10%，即 2024年-2026年度以现金方式分配的利润分别不低于当年实现的可供分配利润的 44%、48.40%、 53.24%。 若按照 24年 12.6%的归母净利润增速以及 44%的分红比例预测，根据最新收盘价， 24年股息率或有望达 5.72%，高比例现金分红提升投资回报率。 在手订单充足业绩增长可期， 运维订单实现较快增长公司发布二季度经营数据， 24H1新签订单 370.9亿，同比-9%， Q2新签订单 158.7亿，同比-16%，工程技术服务/装备制造/运维业务分别同比-26%、-28%、 +38%， Q2单季度订单下滑主要系工程及装备业务订单下滑所致，境外业务在去年高基数下同比下滑 30%，公司未完成合同额为 592.4亿，同比+6.9%， 我们认为在手订单充足未来成长可期。 深耕海外聚焦主业，维持“买入”评级公司继续聚焦主业，强化海外市场开拓和精益管理，持续巩固行业领先优势；深化高端装备“两外一服”拓展，加快建设全球统一的运维服务平台； 加快数智转型，构建智能工厂产品体系和整体解决方案，打造更加敏捷高效的产品交付与服务能力。我们预计公司 24-26年实现归母净利润为 32.8、37.9、 43.8亿， 认可给予公司 24年 12倍 PE，对应目标价为 14.9元。 风险提示： 交易能否完成、分红比例能否提高尚存在一定的不确定性； 海外经营风险； 运维及装备业务增长不及预期、 订单转化不及预期；经营数据为初步统计数据，与定期报告披露的数据存在差异。

Q2营收实现较快增长，利润增速表现亮眼公司披露业绩快报， 24年上半年实现营收 17.98亿元，同比+33.56%，归母净利润为 1.29亿元，同比增长 47.45%，扣非净利润为 1.22亿，同比+45.89%，归母净利率为 7.16%，同比提升 1.24pct；其中 Q2单季实现收入11.40亿，同比+48.04%，归母净利润为 0.90亿，同比增长 68.78%，扣非净利润为 0.90亿，同比大增 60.82%， Q2单季归母净利率为 7.88%，同比上升0.97pct。 中标重大合同 10.95亿， 在手订单充足支撑业绩增长公司在手订单充足，近期中标北方华锦联合石化有限公司精细化工及原料工程项目折百 20万吨 /年双氧水装置设计、采购及施工工程总承包（B+EPC）项目，订单总额 10.95亿元，公司负责工程设计、采购及施工总承包，工期为 960天。 24年 1月公司与浙江拓烯光学新材料有限公司签订 2个合同，合同总金额暂定为 6.5亿元（含税），占 23年营收的 20.05%； 其中 7000吨/年 SOOC 项目总承包暂定合同价 3亿元（含税），履行期限16-20个月；41000吨/年光学树脂项目施工总承包暂定合同价 3.5亿元（含税），履行期限 18个月。这是公司首次将模块化建设方式应用于高端光学新材料项目，有助于公司积累该领域的模块化建设经验。 发行可转债募集资金， 拟扩建基地有望提升模块制造能力公司拟发行可转债募集 7.5亿元用于南通利柏特重工项目（总投资 12.95亿元），项目毗邻长江入海口，生产基地占地面积约 470000平米，主要生产制造应用于核电工程、石油化工、医药电子、海洋海工、矿山机械等行业的大型模块，建成后或将提升公司同步开展多个模块的制造能力，进一步提升公司工业模块设计和制造业的制造和总装能力。 看好公司中长期增长潜力，维持“买入”评级公司始终专注于工业模块的设计和制造，充分发挥公司“设计-采购-模块化-施工”（EPFC）全产业链环节及一体化服务能力。 根据公司发布的《三年股东回报规划（2023-2025年）》，满足条件的情况下公司最近三年现金分红不少于年均可分配利润的 30%。 我们预计公司 24-26年实现归母净利润为 2.4、 3.1、 3.8亿， 我们认可给予公司 24年 20倍 PE，对应目标价为10.71元， 维持“买入”评级。 风险提示： 原材料采购价格上升； SOOC 产品销售不及预期；市场拓展不及预期；经营规模扩大带来的管理风险； 业绩快报仅为初步核算结果， 请以公司正式财报为准。

Q2业绩实现较快增长， 在手订单充足静待业绩释放公司披露业绩快报， 24年上半年实现营收 90.7亿元，同比-15.15%，归母净利润为 4.17亿元，同比增长 21.71%，扣非净利润为 4.13亿，同比+40.9%，净利率为 4.6%，同比提升 1.39pct；其中 Q2单季实现收入 41.72亿，同比-25%，归母净利润为 2.02亿，同比增长 50%，扣非净利润为 2.01亿，同比大增 51%， Q2单季净利率为 4.85%，同比上升 2.43pct，利润增长显著高于营收增速，我们认为主要系公司加强项目精细化管理、降本增效所致。 24Q1订单实现较快增长，海外市场增长潜力较大24Q1公司共计新签合同金额 60.17亿元， 同比增长 48%， 其中国内新签合同金额 7.68亿元， 同比-72%；国外新签合同金额 52.49亿元， 同比+304%，海外订单占比为 87%， 海外订单占比明显提升， 公司海外业务集中于俄语区、非洲区以及南美地区、中东地区，海外市场增长潜力较大。 截至 24Q1，公司已签约未完工合同额 242.81亿元， 未开工合同金额约 133.27亿元，在手订单充裕。 低碳冶金龙头助力钢铁行业减碳， 高分红提升投资吸引力公司承担工程化集成与创新的中国宝武富氢碳循环高炉 HyCROF、氢冶金电熔炼工艺 HyRESP 两项主要低碳冶金技术，掌握了钢铁长、短流程低碳冶金的核心工艺。 23年公司现金分红比例为 50%，截至 24/7/16，公司 23年股息率为 5.07%，根据公司发布的《三年股东回报规划（2023-2025年）》，满足条件的情况下公司每年现金分红不低于当年可供分配利润的 40%，高分红提升投资性价比。 加入宝武集团业务协同有望进一步加深，看好公司中长期增长潜力中国宝武重组中钢集团，有望加快推进公司国际化、绿色低碳、数字化战略落地，同时宝钢工程存在整合预期，有望充分发挥“1+1>2”的整合效应。我们认为后续业务协同有望进一步加深。我们预计公司 24-26年实现归母净利润为 8.8、 10.1、 11.5亿，对应 PE 为 8.6、 7.5、 6.5倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 订单落地不及预期；海外市场风险；钢铁行业低碳改造需求不及预期； 业绩快报仅为初步核算结果。

洁净室下游景气高增&订单释放高弹性，首次覆盖给予“买入”评级公司深耕中高端洁净室领域，工程实绩丰富，客户粘性较好行业认可度高。 23年公司在手订单 28.7亿（不含税），同比+57.9%。新签订单额 49.5亿元，同比+48.24%，考虑到订单转化周期为 6-12个月， 股权激励提升员工凝聚力并激发内在成长动能， 业绩或进入释放周期。受益于显示面板更新换代以及半导体自主可控带来的行业扩容，模块化运用及数字化赋能洁净室集成效率。公司重视股东回报， 23年现金分红比例 51%，高分红提升投资吸引力。 我们预计 24-26年归母净利润为 2.7/3.4/4.1亿元，给予 24年 25倍PE，目标价为 12.82元，首次覆盖，给予“买入”评级。 看点一：新型显示产线建设需求增加， 预计带动洁净室需求 118-177亿AI 催化消费电子迭代升级，中高端面板显示需求旺盛， 根据群智咨询预测2024年全球 OLED 面板出货量约可达 1240万片，同比增长超过 200%，2026-2027年多条 8.X OLED 产线将逐渐投入量产。 2023年底，京东方启动建设国内首条第 8.6代 AMOLED 产线，总投资 630亿元； 24年 5月维信诺官宣即将投资建设第 8.6代柔性 AMOLED 生产线项目，项目预计总投资额为人民币 550亿元， 两个头部厂商投资额约 1200亿， 洁净室施工占总投资比例 10%-15%，预计将带动洁净室建设需求规模为 118-177亿。 新型显示面板洁净室领域主要的竞争者为中电二、中电四及柏诚，我们认为公司有望受益于头部面板厂扩产投资， 订单有望实现迎来快速增长。 看点二： 行业集中度较高， 大基金三期或带动半导体保存较高资本开支行业竞争格局较优， 洁净室行业技术复杂壁垒较高，客户看重过往项目实绩，邀标模式下较大提高了头部企业订单获取概率。洁净室中高端市场集中度较高， 2023年 CR5为 33%， 柏诚市占率为 1.5%，仍具备较大提升空间。 大基金三期发布， 注册资本 3440亿元， 半导体自主可控有望再加速，2023-2028年全球半导体资本开支 CAGR 可达 7.33%，中国半导体投资约占全球一半左右， 未来 3-4年国内半导体行业仍处于景气上行阶段。 光伏行业阶段性产能过剩， 大尺寸、高功率组件已成为央国企招标重头， N 型组件的市场占比或将提升， 24M1-5光伏制造业新增签约投资金额超 2600亿元，先进技术量产规模仍有望扩大， 或为洁净室建设需求带来新机遇。 看点三： 人均创收仍有望提升， 模块化&数字化提高洁净室系统集成效率公司 2023年人员同比增长 21%， 我们测算 2023年人均创收达 357万元，考虑到人员新增后尚处于爬坡阶段，对比行业最高 448万的人均创收或仍有提升空间。公司推进装配式模块化等新业务的应用， 利用 BIM 技术实现洁净室系统集成全流程的数字化，有效提高了洁净室集成效率。 柏诚加快构建全球化战略布局， 设立越南、泰国等子公司，积极布局东南亚市场。 风险提示： 下游需求不及预期； 行业竞争加剧；项目实施&回款不及预期； 测算具有一定主观性。

产能利用率短暂承压，看好全年订单及产量稳步增长24H1累计新签订单约143.56亿元，同比-4.66%，Q2单季新签订单73.91亿，同比-5.87%。24年上半年钢结构产量约210.58万吨，同比增长0.12%；Q2单季产量为118.79万吨，较23Q2同比增长0.1%。根据我们测算公司订单对应加工量下滑或慢于实际订单下滑，下半年随着地方专项债发行加速，下游需求或有望恢复，我们仍看好全年业绩增长。 单吨售价短期受钢价下行影响，实际加工量仍有所增长21Q2/22Q2/23Q2/24Q2单季度公司承接的超1万吨的制造合同为6/13/14/16个，大订单数量仍保持增长，其中24Q1单季度高端制造类大订单为9个。24Q2公司材料订单的单吨售价在4900-6200元/吨，较23Q2公司订单4830.5-7275.8元/吨的价格区间有一定下降（中枢价格下降8.13%）。24Q2单季度钢材价格同比下滑3.38%，若以23Q2和24Q2钢价为基准，加1200元/吨加工费作为计算标准，则24Q2新签订单对应加工量为147.4万吨，同比下滑3.37%，受下游需求影响，我们判断订单量或有所承压。 看好公司智能化转型及中长期成长潜力，维持“买入”评级24Q2单季公司合计公告子公司收到政府补助共计9555万元（税前），较23Q2同比增加3944万元，同比增长142%，政府补助增加有望增厚全年利润。23年公司研发了“轻巧弧焊机器人智能焊接系统”，具备了地轨式免示教智能焊接工作站的集成能力。现公司十大生产基地已投入使用小部分鸿路轻巧智能焊接机器人与自行集成的地轨式免示教智能焊接工作站。我们看好公司智能化转型带来的提质增效。同时公司提升23年分红比例，由15%提升至30%，建议重点关注钢结构制造龙头的投资价值。我们判断全年公司总产量有望达到520万吨，预计公司24-26年归母净利润为13、15、17亿元，对应PE为8、7、6倍，若给予24年13倍PE，对应目标价为24.7元，维持“买入”评级。 风险提示：钢价持续上行对利润影响超预期；公司产能利用率提升速度不及预期；行业新增供给量超预期。

高持股比例+高现金分红比例，底层发展逻辑并未改变近年来蜀道集团通过不断增持四川路桥的股份，已经和四川路桥形成了一套独特的良性发展模式：1）投建一体：蜀道联合四川路桥通过投建一体模式参与政府基建项目社会投资人招标，增强四川路桥的盈利能力，进一步扩大四川路桥订单规模及市占率；2）高股比、高分红：蜀道通过提高对四川路桥的持股比例（截至4月19日蜀道及其一致行动人持股比例达79.25%）以及提高四川路桥现金分红比例（22-24年不低于50%），在积极回报股东的同时，提高了蜀道集团的现金流支出弹性。 我们认为这种模式能够充分实现四川路桥和蜀道集团的双赢：对蜀道集团来说，四川路桥仍是蜀道体系内收入和利润贡献的核心（23年利润贡献占比超60%），在支撑蜀道集团规模扩张方面所发挥的作用不可替代；对四川路桥来说，四川省基建投资需求仍存，蜀道集团作为省内交通投资的主体（蜀道投资规模占全省交通投资的近一半，高速公路投资占比超80%），也有望持续给四川路桥的增长提供原生动力。 新业务板块持续推进，工程+矿产+清洁能源齐头并进1）清洁能源发电：23年末公司共控股5座水电站，已投产水电装机容量合计658MW，分布式光伏项目亦持续推进。此外，为解决同业竞争，公司还托管了大股东下属5家能源板块子公司，未来存在注入上市公司的可能。截至23年报披露日，公司（含托管）在建及运营的清洁能源权益装机约5.4GW，对应远期潜在的净利润体量可达9.4亿元。 2）矿产：24年3月起子公司新材料集团正式更名为矿业集团，反映公司进一步聚焦矿产资源板块，公司持有阿斯马拉铜矿（原矿产能400万吨/年）60%股权，预计全年产出及销售直销矿约20万吨。此外，公司此前收购的克尔克贝特金矿、库鲁里钾盐矿、清平磷矿等项目的投资和建设工作均有序开展中。 高股息低估值蓝筹，维持“买入”评级总体看，我们预计公司24-26年归母净利润分别为95、106、118亿元，对应6月28日PE分别为7.3、6.5、5.8倍，仅反映了工程业务的价值。 我们看好后续公司新能源及矿产业务带来的利润弹性，考虑到四川省基建投资仍处于高景气态势，我们预计随着公司业绩的逐步释放，估值中枢有望向着同样为工程+矿产业务布局的上海建工靠拢，给予24年9倍PE，对应目标价9.77元，截至6月28日收盘，公司总市值为687亿元，对应23年报股息率为6.55%，具备较好的投资价值，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动超预期，基础设施投资景气度不及预期，新能源业务发展不及预期，大股东清洁能源资产注入不及预期的风险。