产能释放助力收入增长，原材料涨价盈利能力阶段性承压2022Q1-Q3公司实现营业收入 112.15亿元，同比增长 76.96%；实现归母净利润15.04亿元，同比下降 12.38%；实现毛利率 22.08%，同比下降 20.01pcts。 2022Q3公司实现营业收入 39.10亿元，同比增长 69.33%；实现归母净利润 5.02亿元，同比增长 10.03%；实现毛利率 21.04%， 环比下降 2.69pcts。报告期内公司光伏玻璃新增产能释放，营业收入实现大幅增长； 2022Q3，公司营业收入维持高增速，毛利率环比小幅下降， 主要是光伏玻璃平均销售价格下降，原材料及能源成本上升所致。 安徽项目逐步落地深化规模优势，薄片、大尺寸占比提升改善产品结构2022年上半年，公司嘉兴生产基地的 2座日熔化量 1200吨/天的光伏玻璃窑炉顺利点火，同时嘉兴生产基地的日熔化量 600吨/天的光伏玻璃窑炉冷修复产，截至 2022年 8月，公司光伏玻璃的总产能为 15800吨/天。 2022年下半年，公司紧跟行业发展，扩大市场份额， 安徽生产基地的三期项目和四期项目稳步推进， 安徽生产基地的五期项目和南通项目将在审批完成之后加快建设进度。同时，公司持续优化光伏玻璃的产品结构，扩大薄片和大尺寸玻璃的市场占比。 加码上游石英砂资源布局，自供带来成本优势公司持续参与竞拍优质石英砂资源采矿权，加码上游资源布局，目前已经完成了对安徽大华东方矿业、安徽三力矿业的全资收购， 截至 2022年三季度末， 已拥有 4家矿山营运及销售业务子公司， 公司陆续完成石英砂布局有望深化成本优势，改善公司盈利能力。 盈利预测及估值下调盈利预测，维持“买入”评级。公司是光伏玻璃龙头企业，产能持续扩张，资源布局有序推进。 考虑到三季度受到售价下降、 成本上升等多因素影响，公司盈利能力短期承压。我们下调公司盈利预测， 预计公司 2022-2024年归母净利润分别为 24.23、 33.43、 42.68亿元（下调前分别为 30.18、 40.77、 50.65亿元），对应 EPS 分别为 1. 13、 1.56、 1.99元/股，对应估值分别为 9、 6、 5倍， 维持“买入”评级。 风险提示光伏装机不及预期；光伏玻璃价格承压；原材料和燃料成本上升。

全球微逆领航者，产品出货量全球第二公司是全球领先的微逆供应商，是微逆多体结构以及三相微逆的首创者。根据 WoodMackenzie，2021年公司微逆产品出货量全球第二、国内第一。受益于光伏微逆市场需求高增，2018-2021年，公司归母净利润从 0.13亿元增长至 1.03亿元，三年 CAGR 为101.23%。2022Q1-Q3，公司持续拓展光伏微逆境内外市场，销售规模进一步扩大，实现营业收入 9.28亿元，同比增长 120.20%；归母净利润 2.53亿元，同比增长 337.50%。 微逆市场前景广阔，国内龙头加速出海抢占增量市场 （1）需求：随着各国安规的制定和普及，叠加经济性逐步凸显，微逆渗透率有望持续提升。2021年全球微逆市场需求约 4.7GW，在分布式光伏市场渗透率约 6.5%；预计到 2025年需求将达 36.1GW，渗透率有望提升至 16%，四年 CAGR 达 66.89%；对应市场空间 351亿元，四年 CAGR 达 43.90%。 （2）格局：Enphase 为微逆技术开创者，全球市占率超70%；但产品集中在一拖一等小功率范围，且主要市场为美国。国内厂商重点开发多体微逆，有望凭借性价比优势加速进入欧洲、美洲（不含美国）等增量市场。 营销研发双轮驱动，技术、产品、渠道、品牌实现全方位领先 （1）技术：实控人系技术背景出身，团队工程师文化浓厚。截至 2022年 6月末公司取得发明专利 75项（其中 4项已取得美国 PCT 专利）。 （2）产品：第四代微逆“大电流+大功率+高效率”，目前单通道最大输入电流可达 20A，适配组件功率可达 670W+，并已实现峰值效率 97%的国际先进水平。 （3）渠道：坚持全球化业务布局，销售商及安装商分布广泛、数量领先。截至 2022年 3月，公司共拥有 500余家安装商和 100余家销售商，涵盖拉美、欧洲、北美等微型逆变器主流市场。 （4）品牌：连续三年先后在法国、荷兰、巴西获得EUPD“顶级逆变器品牌”，国际知名度和美誉度高。 紧抓光储一体化机遇，储能板块打开第二成长空间电力自发自用需求推动家用储能市场快速增长，根据 GGII 预测，2025年全球家用储能装机规模有望达到 100GWh，较 2021年增长约 14.6倍。公司储能产品掌握交流耦合和低压储能的核心技术，具有低压组件接入和低压电池接入的安全优点。目前，公司自主研发的户用储能系列产品已进入量产阶段，并于 2022Q1迎来首批产品出货，并销往北美市场。 盈利预测与估值首次覆盖，给予“增持”评级。公司是全球微逆领航者，技术、产品、渠道、品牌全方位领先，布局储能打造第二成长曲线。我们预计 2022-2024年公司归母净利润有望分别达到4.08、8.35、15.49亿元，对应 EPS分别为 5. 10、10.44、19.36元/股，对应 PE分别为 118、58、31倍，对应 PEG 分别为 0.40、0.55、0.36倍。我们选取禾迈股份、德业股份、盛弘股份作为同行业可比公司，2023年行业平均 PE 为 47倍，平均 PEG 为 0.62倍。综合考虑公司成长性与一定安全边际，我们给予公司 2023年行业平均 PEG 0.62倍，对应 PE 65倍，对应目标市值 543亿元，对应当前股价尚有 12%涨幅。给予“增持”评级。 风险提示全球光伏装机需求不及预期；市场竞争格局恶化；国际贸易摩擦加剧

盈利环比持续提升，22Q3归母净利润环比增长56.01% 2022Q1-Q3，公司实现营业总收入581.98亿元，同比增长86.15%；归母净利润24.02亿元，同比增长107.74%。2022Q3，公司实现营业总收入224.68亿元，同比增长102.83%；归母净利润11.33亿元，同比增长151.43%，环比增长56.01%。 组件出货实现高增长，战略布局N型一体化产能 2022Q1-Q3，公司组件出货组件累计出货量达到28.79GW；210mm电池组件出货量位居全球第一。预计到2022年底，公司电池、组件产能可达50GW、65GW，210/210R产能占比超过90%。2022年6月，公司公告将在青海打造零碳产业园区，投建年产30万吨工业硅、年产15万吨高纯多晶硅、年产35GW单晶硅、年产10GW切片、年产10GW组件以及15GW组件辅材生产线。一期计划于2023年底前完成，二期计划于2025年底前完成。青海产业园新增产能均为新一代N型技术路线，并基于210/210R产品。 持续加大研发力度，新一代至尊N型组件将于2022年底前实现量产 公司致力于技术创新，并持续引领下一代高效N型技术。今年8月，公司自主研发的Vertex至尊高效N型单晶硅组件的窗口效率达到24.24%，创造了大面积产业化N型单晶硅i-TOPCon组件的世界纪录。10月中旬，公司发布Vertex至尊N型595W新品，适用于大型地面电站及分布式场景。相比市面上传统的N型组件，至尊N型595W组件功率提升达30W，有效降低项目的BOS成本和度电成本。公司预计，一代至尊N型组件将于2022年底前实现量产；至2023Q1将释放超过10GW N型组件产能；到2023年底N型组件产能将达20-30GW。 储能业务初露锋芒，助力公司业务多元发展 公司储能产品可以帮助光伏、风力等新能源错峰上网，提高其消纳比例。2022年，公司已实现中国市场突破单体百兆瓦时储能项目。同时，公司积极把握海外储能需求快速增长的市场机遇，充分发挥公司全球品牌渠道优势，在英国等重点市场实现规模化项目突破并持续出货；持续拓展海外优质户用储能客户并取得显著成效。2022Q1-Q3，公司储能业务累计出货300MWh。根据公司预计，全年出货有望超1GWh。 盈利预测及估值 维持盈利预测，维持“买入”评级：公司为全球光伏组件龙头，战略布局一体化产能，综合竞争力有望持续提升。我们预计公司2022-2024年分别实现归母净利润36.26、64.09、80.26亿元，对应EPS分别为1.67、2.96、3.70元/股，对应PE分别为45、25、20倍。维持“买入”评级。 风险提示：光伏装机需求不及预期；项目扩产进度不及预期。

2022Q3毛利率环比提升，公司盈利能力回暖2022前三季度，公司实现营业收入 56.65亿元，同比下降 1.88%；归母净利润7.36亿元，同比下降 23.42%；毛利率 23.61%，同比减少 4.30pct。2022Q3，公司实现营业收入 18.05亿元，环比下降 11.66%；归母净利润 2.14亿元，环比下降12.20%；毛利率 23.50%，环比提升 2.92pct。主要系： （1）部分海缆项目交期延迟； （2）公司海缆及海洋工程盈利能力提升。 海缆+海工+陆缆业务齐头并进，海缆交付有望恢复2022Q3公司陆缆系统营业收入为 10.67亿元，同比下降 4.82%，占公司营收比例59.41%；海缆系统营业收入 4.69亿元，同比下降 52.86%，占公司营收比例26.11%；海洋工程营业收入 2.59亿元，同比下降 3.05%，占公司营收比例14.42%。2022Q3公司陆缆板块营收环比下降 12.76%，海洋板块营收环比下降11.75%，主要系部分海缆项目短期交期延迟，随项目开工海缆有望恢复交付。 规划产能充裕，深化阳江规划布局南方市场公司进一步深化南部广东阳江基地的产能规划，将同时启动一、二期项目的建设，相比原有的设计产能有所增加；原一期项目规划年产能为海底电缆 300km，年产值 15亿元。随宁波东部（北仑）未来工厂投产，公司现有海缆年产值已达60亿元，预期阳江产能释放后，公司有望充分受益国内市场需求提升。 海缆龙头持续中标订单，海外业务再次突破截止 2022Q3末，公司在手订单 94.45亿元，其中海缆系统 58.12亿元，海洋工程12.66亿元。11月公司公告中标浙能台州 1号海上风电项目 220kV 与 35kV 海缆及敷设施工、华能苍南 2号海上风电项目 220kV 海缆及附属设备、苏格兰Pentland Firth East 项目 35kV 海缆以及国电象山 1海上风电场（二期）项目，合计新增订单 5.8亿元。公司再次实现海外订单突破，有望受益全球海风趋势。 盈利预测及估值公司系国内海缆龙头。考虑到部分海缆项目交付延迟，我们下调公司 2022年盈利预测，上调公司 2023-2024年盈利预测，预计公司 2022-2024年归母净利润分别为 11.45亿元、20.09亿元、23.67亿元（调整前分别为 13.03亿元、18.03亿元、22.69亿元），EPS 分别为 1.66、2.92、3.44元/股，对应 PE 分别为 45倍、25倍、22倍。维持“买入”评级。 风险提示：风电项目建设进度不及预期，海缆招标价格下降

交付提速叠加成本端改善， 22Q3盈利环比大幅提升2022前三季度， 公司实现营业收入 12.12亿元，同比下降 3.94%；归母净利润2.35亿元，同比下降 42.33%；毛利率 28.46%，同比减少 13.83pct。 2022Q3，实现营业收入 5.71亿元，环比增长 62.39%； 归母净利润 1.17亿元，环比增长62.50%；毛利率 29.87%，环比提升 2.43pct。 主要系： （1）受益三季度风电行业装机量回暖，公司 Q3风电主轴出货量环比增长； （2）原材料价格下降，公司毛利率有所改善。 锻件： 产销率有望提升， 盈利能力受益原材料成本下降公司系国内风电锻造主轴龙头， 2022H1公司锻件销量 5.48万吨，实现营业收入5.94亿元； 其中锻造主轴实现销量 4.88万吨，营业收入 5.23亿元， 毛利率28.54%； 自由锻件销量 0.6万吨，营业收入 0.71亿元，毛利率 27.45%。 截至2022H1末，公司共拥有锻件年产能 15.10万吨， 上半年锻件产能利用率达93.42%，产销率达 77.76%；随风电行业装机逐步放量，公司 H2交付提升有望带动产销率逐步提升。 公司主要原材料生铁、镍铁、废钢等价格有所下降，公司盈利能力有望逐步回暖。 铸件：铸造主轴先发优势明确， 拟定向增发加码产能公司已取得部分整机制造商铸造主轴产品认证并实现批量供货。 2022H1公司实现铸件销量 0.14万吨，实现营业收入 1.13亿元。 截至 2022H1末，公司共拥有铸件年产能 1.58万吨， 公司拟定向增发募资 21.52亿元，其中 20.52亿元拟用于海上风电核心部件数字化制造项目，达产后预计新增年产 10万吨 5MW 及以上高端风电铸件零部件制造能力， 同时布局轮毂、底座、轴承座等风电配套零部件的生产。根据募集说明书估计，定增项目达产后预计新增年净利润 2.36亿元。 盈利预测及估值公司为国内风电锻造主轴龙头，定向增发铸造产能。 考虑到风电行业装机延迟，我们下调公司 2022年盈利预测， 预计公司 2022-2024年归母净利润分别为 4.33亿元、 7.41亿元、 10.19亿元（下调前分别为 5.29亿元、 7.41亿元、 10.19亿元）， EPS 分别为 1.65、 2.43、 3.34元/股，对应 PE 分别为 28倍、 19倍、 14倍，维持“买入”评级。 风险提示： 风电装机不及预期，风电主轴价格下行；原材料价格上涨。

多晶硅延续高景气，盈利能力持续提升2022Q1-Q3，公司实现营业总收入246.77 亿元，同比增长197.15%；实现归母净利润150.85 亿元，同比增长237.23%。2022Q3，公司实现营业总收入83.37 亿元，同比增长119.81%；实现归母净利润55.60 亿元，同比增长140.45%，环比增长6.66%。公司业绩大幅增长主要系：（1）多晶硅价格持续上涨；（2）三期B 阶段项目新产能释放带动销量增长。 22Q3 产量超预期，多晶硅价格上涨+工业硅价格下降推动盈利进一步提升2022Q1-Q3，公司实现多晶硅产量10.01 万吨，同比增长58.98%；其中Q3 为3.34万吨（半年报预计Q3 产量3.1-3.2 万吨），环比小幅下降，主要受部分产线停产检修影响。公司实现销量10.95 万吨，同比增长71.88%，其中Q3 为3.31 万吨。 Q3 硅料单晶比例达99%以上，9 月达到99.9%，创历史新高。Q4 公司将继续完成例行年度检修，预计产量3.0-3.2万吨，全年预计产量13.0-13.2万吨。价格端，多晶硅销售延续供不应求，售价依旧上行。2022Q1-Q3，公司多晶硅销售均价（不含税）224.02 元/kg，同比提升72.70%；其中Q3 为249.24 元/kg，环比提升14.15%。成本端，受益于三期B 阶段项目产能释放带来规模效益，叠加工业硅粉价格下降，公司单位成本持续下行。2022Q1-Q3，单位销售成本（含运费）58.58元/kg，同比提升37.35%；其中Q3 为48.07 元/kg，环比降低5.09%。单位现金成本53.28 元/kg，同比提升44.78%；其中Q3 为42.84 元/kg，环比降低6.24%。 光伏及半导体级多晶硅产能有序扩张，上游布局工业硅保障原料供给随着三期B 阶段多晶硅项目在2022 年1 月实现达产，公司已经形成10.5 万吨/年高纯多晶硅产能，且全部产能均位于同一厂区，规模效应显著。包头10 万吨高纯多晶硅项目已经启动建设中，预计于2023Q2 建成。此外，包头1000 吨半导体级多晶硅项目也于2022 年初启动建设。2022 年7 月，公司与包头市固阳区政府签订《30 万吨/年高纯工业硅项目+20 万吨/年有机硅项目投资协议书》。一期建设15 万吨高纯工业硅项目，预计2023Q3 投产，项目建成后，公司将实现包头10 万吨多晶硅项目的100%原料供给。 盈利预测及估值上调盈利预测，维持“买入”评级：公司是全球多晶硅龙头，产能建设顺利推进。考虑下游需求有望持续超预期，多晶硅供需有望长期偏紧，我们上调公司2022-2024 年盈利预测，预计分别实现归母净利润204.80、170.67、163.55 亿元（上调前分别为181.79、161.32、162.57 亿元），对应EPS 分别为9.58、7.98、7.65 元/股，对应PE 分别为5.74、6.88、7.18 倍。维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格上涨；光伏装机需求不及预期。

公司2022年前三季度实现营业总收入36.02亿元，同比下降12.65%，实现归母净利润7.34亿元，同比下降13.21%。 投资要点成本承压及疫情影响导致盈利有所下降，22Q3营收及净利恢复增长。 2022年前三季度公司实现营业收入36.02亿元，同比下降12.65%，实现归母净利7.34亿元，同比下降13.21%。公司2022年第三季度公司实现营业收入12.82亿元，同比下降9.41%，实现归母净利润3.24亿元，同比增长7.62%。前三季度业绩有所下降主要系光伏上游产业链价格持续走高，成本承压导致利润率有所下降。此外各地疫情反复导致相关业务交付延迟。 智能配用电：以新型终端智能为核心，积极布局海内外市场公司积极布局智能配用电解决方案，储备项目充足。国内市场，在国网、南网、地方电力招标工作中牢牢占据第一梯队，2022年上半年国网中标金额合计5.29亿元，南网中标金额合计约1.4亿元。公司是国内最大的智能电表出口企业之一，目前公司产品覆盖全球30多个国家和地区，在欧洲、亚太、中东、东亚、东欧市场建立了良好的品牌形象。 光伏电站：持续加大光伏项目建设规模，积极推进光伏智能化运维建设受疫情反复影响，电站相关项目开工受到延缓。三季度随各地疫情逐步好转，公司光伏项目陆续投入建设，目前公司储备光伏项目规模超6GW。公司项目资源优质，2022年上半年共计交易2,082.6万千瓦时，每度电较脱硫煤标杆电价高出7分钱以上。此外，公司积极推进光伏运维的智能化应用，采用无人机机群、云等先进技术进行光伏运维，有效提升项目运行效率。 储能：深化储能产业链合作，加速储备各类储能项目公司全力推进储能业务发展，今年以来已经在安徽、江苏等地签署多项储能合作协议，累计储能项目规模超4GWh。同时，公司积极寻求合作，与亿纬动力合作建设的年产能10GWh的储能用磷酸铁锂电池生产项目正有序推进，预计年底该项目将落地投产。2022年10月，公司控股子公司林洋亿纬中标中国电力国际发展有限公司储能电池预制舱采购项目，中标金额约5亿元，招标容量为500MWh-1000MWh。 盈利预测与估值下调盈利预测，维持“买入”评级：由于光伏上游成本承压且疫情影响项目交付进度，我们下调此前盈利预测，预计公司2022-2024年归母净利润分别为8.53亿元、11.13亿元、14.10亿元（下调前分别为12.86亿元、17.35亿元、21.93亿元），对应EPS分别为0.41、0.54、0.68元/股，对应估值分别为18倍、14倍、11倍，维持“买入”评级。 风险提示疫情原因导致项目交付建设延缓；光伏上游材料价格大幅波动风险。

正极全产品加速覆盖，前沿产品行业领先目前公司核心产品为 NCM811系列、NCA 系列、Ni90及以上三元正极及前驱体材料，并加速布局磷酸锰铁锂、钠电正极等材料，高镍三元正极市占率多年国内第一。2021年公司营业收入 102.59亿元，同比增长 170.36%，其中三元材料占比93.33%；归母净利润 9.11亿元，同比增长 327.59%。2022年前三季度，公司营业收入 192.8亿元，同比增长 208.41%；归母净利润 9.18亿元，同比增长 67.32%。 三元高镍有望加速，公司持续领跑行业我们预计到 2025年全球动力领域三元正极材料需求量有望达到 144万吨，四年CAGR 达 38%。三元正极正在向高镍化、高电压、单晶化的技术方向加速，行业技术壁垒持续增高，有望带来行业集中度提升，头部企业有望受益。公司是全球高镍正极头部企业，市场份额稳定，超高镍产品研发领先，具有更好性价比和盈利能力，且兼容 8系产线，目前月出货超过 500吨，预计 2023年大规模起量。 绑定头部客户，加速扩产和一体化公司已与宁德时代、孚能科技等电池厂深入合作，在 2023-2025年，公司成为宁德时代三元正极粉料的第一供应商，产能消化有保障。目前公司湖北鄂州高镍基地产能 12万吨，另外韩国忠州 2万吨、贵州 8万吨、仙桃 3万吨有望 22年内投产，2022年底名义产能 25万吨，前驱体 9.6万吨，全球化和一体化布局加速。公司规划到 2025年，高镍产能 60万吨、磷酸锰铁锂 30万吨、钠电正极 10万吨。 拓展锰铁锂和钠电正极，一体两翼雏形显现磷酸锰铁锂：2022年 7月，公司公告将收购业内领先企业斯科兰德，目前月出货量 200+吨，现有年产能 6200吨，与三元掺混产品有望年内量产认证，2023年批量应用并初步规划产能 10万吨；钠电正极：公司全面布局层状氧化物、普鲁士蓝(白)和聚阴离子三条路线，产品综合开发能力和量产进度处行业领先，产品已达到吨级以上月出货，已有两轮车和家储订单，预计 2023年底月出货近千吨。 盈利预测与估值下调盈利预测，维持“买入”评级。公司是全球三元高镍龙头，积极布局全市场覆盖的产品矩阵。考虑到原料价格波动带来的负面影响，出于审慎态度我们下调公司盈利预测，预计 22-24年归母净利润分别为 14.90、23.09、32.36亿元(下调前分别为 20.64、30.89、43.38亿元)，对应 EPS 分别为 3.31、5. 12、7.18元/股（下调前分别为 4.61、6.90、9.68元/股），对应 PE 分别为 25、16、12倍。我们选取锂电池板块的亿纬锂能、振华新材、恩捷股份、天力锂能作为可比公司，2023年同行业平均 PE 为 20倍，考虑到公司技术领先规模占优，我们给予公司 2023年PE 20倍，对应当前市值有 24%的空间，维持“买入”评级。 风险提示材料价格波动风险、产能消化不及预期、市场竞争加剧

公司是国内领先的石英坩埚制造企业，受益石英砂供应紧平衡维持高议价能力，下游需求高速扩张有望推动公司量利双增，技术及资源优势助力市占率持续提升。 市场预期的合理性市场预期公司 2023年归母净利润达 2.84亿元。主要基于以下两点：1）公司上市募资项目披露 2年扩建约 6万只石英坩埚，产能增速较为缓慢；2）石英坩埚环节壁垒较低，竞争格局分散，原材料价格上涨不能充分传导给下游硅片厂商。 超预期驱动因素我们预计公司 2023年归母净利润有望达到 4.55亿，超越市场预期，主要原因在于： 一：石英坩埚出货量超预期。驱动因素：1）光伏下游需求高增同时下游核心客户硅片扩产拉动石英坩埚需求：随着硅料产能释放，光伏新增装机需求有望高增，石英坩埚需求总量快速提升。公司是硅片龙头 TCL 中环的核心供应商。TCL 中环硅片扩产进度加速，根据公司公告，预计 2022/2023年末硅片产能分别达到 140/180GW，拉动石英坩埚需求确定性高增。2）石英砂供应保障度高：与上游石英砂龙头公司西比科、石英股份等签定长期战略合作协议，确保石英砂资源供给无忧。驱动机制：公司深度绑定硅片龙头 TCL 中环，与其形成了长期战略合作关系，订单确定性高，上市募资助力公司新产能建设提速，同时公司与上游石英砂供应商合作基础稳定，保障石英砂供应，多措并举保障出货量满足下游需求高增。驱动效果：TCL 中环硅片扩产加速推动公司石英坩埚出货量快速增长，公司石英砂资源充足确保产能充分利用，石英坩埚出货量有望超预期。 二、石英坩埚盈利水平超预期。驱动因素：光伏需求持续高景气，拉动高纯石英砂需求高增，但高纯石英砂矿产资源有限、扩产速度较慢，今年以来供需缺口不断拉大，有望中长期保持供应偏紧。驱动机制：高纯石英砂作为石英坩埚生产环节主要原材料，占公司 21年石英坩埚成本比重超过 60%，石英坩埚由于核心原材料供应紧缺出现供不应求态势，向下游议价能力大幅提升。驱动效果：石英坩埚产品单位盈利能力有望显著提升。 三、客户多元化进展超预期。驱动因素：公司是石英坩埚领域先行者，深度绑定技术最领先的光伏及半导体硅片龙头 TCL 中环，在大尺寸、N 型光伏石英坩埚及半导体石英坩埚领域具备最领先的技术和供应经验，石英坩埚品质行业领先。驱动机制：在小尺寸时代，石英坩埚企业技术差异不大，石英坩埚环节竞争格局较为分散，随着光伏领域技术快速向大尺寸和 N 型迭代，对石英坩埚厂商技术能力要求大幅提升，公司长期以来通过配合下游客户技术研发，技术迭代速度及显著领先同行。驱动效果： 公司有望凭借领先的产品品质和更稳定的供应能力快速扩大客户群体，支撑市占率持续提升。 跟踪与检验我们将持续跟踪以下指标，对上述逻辑进行检验：1）TCL 中环硅片出货量情况；2）石英坩埚市场售价及高纯石英砂售价推导公司单位盈利水平；3）公司客户开拓最新进展。 与众不同的认识对石英坩埚环节议价能力认识不同。市场担心石英坩埚竞争格局分散，盈利能力恐受到下游压制，利润增长天花板有限。但是我们认为，石英坩埚占下游硅片成本较小，其品质将显著影响拉晶质量以及生产安全性，因此盈利能力韧性较强，涨价天花板较高，在石英坩埚供不应求的趋势之下持续扩张单位盈利能力。 对石英坩埚环节技术壁垒认识不同。市场认为石英坩埚环节技术壁垒较低，为下游硅片厂的配套加工工段，龙头公司的竞争优势不突出。但是我们认为，随着 N 型化、大型化趋势逐步渗透，石英坩埚的纯度、大尺寸等新要求会显著增厚竞争壁垒，拥有规模优势的石英坩埚公司有望凭借先进的研发、生产技术打造领先优势。 盈利预测及估值上调盈利预测，维持“买入”评级。由于石英坩埚出现供不应求趋势，公司 22Q3毛利率明显提升，我们预计石英坩埚有望维持紧平衡状态，盈利能力有望持续超预期。 我们上调公司 2022-2024年盈利预测，预计归母净利润分别为 2.24、4.55、6.08亿元(上调前分别为 1.95、3.01、3.96亿元)，对应 EPS 分别为 1.63、3.31、4.42元/股，对应 PE 分别为 41、20、15倍。维持“买入”评级。 风险提示光伏装机需求不及预期；原材料价格波动。

公司为国内风电整机核心供应商，陆上风电装机份额排名第五。 公司系国内领先的风电整机供应商，陆上风电装机份额排名第五。公司 2021年营业收入达 101.75亿元，同比增长 9.28%，2018-2021三年 CAGR 达 114.23%；归母净利润达 15.91亿元，同比增长 16.01%，2019年实现扭亏为盈。2022H1公司营业收入40.83亿元，同比增长 3.02%；归母净利润 7.98亿元，同比增长-5.22%。 产业链一体化有效降低成本，引领风机轻量化发展。 全球风电稳健发展，海上风电独立增长趋势明确。补贴退坡后风机价格下降显著，2022年 9月风机裸机平均中标价格约 1880元/kw，同比下降 24%，成本控制能力成为风机核心竞争力，大型化、轻量化带动风机降本，为行业核心趋势。公司为国内风电整机核心供应商，2021年吊装量达 3.21GW，陆上风电市占率达 7.75%，市场份额排名第五。公司风机盈利能力优势显著，2021年风机销售毛利率达 26%：通过产业链一体化、轻量化制造、箱变上置等技术有效降低风机成本，基本实现叶片、发电机等核心零部件自供；公司引领风机轻量化发展，3.XMW 系列风机机舱重量降至 97t； 同步布局 6-10MW 大兆瓦海上风机产品研发，有望实现海上风电突破。 布局风电站业务，自运营+“滚动开发”实现产业链延伸风电行业降本进程持续，陆上风电投资经济性凸显。公司布局新能源电站运营业务，截至 2022H1末公司自营风电电站并网容量 454MW；在建风电场容量 294MW；在手资源优质，2022H1在手风场平均发电小时数为 1225h，高于全国平均 6.17%。公司依托“滚动开发”模式持续变现，截至 2022H1末公司累计转让电站容量 660MW，实现投资收益 17.17亿元。 盈利预测及估值公司为国内风电整机核心供应商，引领风机轻量化发展，陆上风电市占率持续提升。 我们预计公司 2022-2024年归母净利润分别为 17.48亿元、23.93亿元、29.66亿元； 2022-2024年归母净利润 CAGR 为 30%；2022-2024年 EPS 分别为 1.47元、2.01元、2.48元。2022-2024年同行业平均 PE 分别为 15倍、13倍、10倍。由于公司为国内整机新锐，市场份额有望快速提升，我们选取 PEG 估值法给予公司估值，以 2023年为基数给予公司 PE 为 23X，对应市值 550元，对应当前股价尚有 33%上涨空间；首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：风电装机不及预期、原材料价格波动、风机销售价格波动、电力项目建设不及预期等

22Q3业绩超预期，工业 4.0推动降本增效公司发布 2022年三季报：2022Q1-Q3，公司实现归母净利润 50.01亿元，同比增长 80.68%；其中 2022Q3实现归母净利润 20.83亿元，同比增长 66.80%，环比增长 29.68%。公司业绩超预期原因主要来源于： （1）宁夏中环六期项目投产顺利，先进优势产能加速提升，产品结构进一步优化； （2）G12技术平台与工业4.0生产线深度融合，持续推动降本增效。 晶体、晶片先进产能加速释放，技术+工艺进步持续提质增效公司加速 G12先进产能扩产。晶体环节，50GW（G12）太阳能级单晶硅材料智慧工厂（宁夏中环六期项目）进展顺利，一二模块已全面投产，预计 2023年全部达产。截至 2022Q3末，公司单晶总产能提升至 128GW，预计 2022年末将超过 140GW。晶片环节，公司天津 DW 三期 25GW 和宜兴 DW 四期 30GW 项目加速投建、投产。报告期内，公司通过一系列技术创新和工艺进步持续提质增效，晶体环节，单台月产同比提升 12%，单位产品硅料消耗率进一步下降；晶片环节，硅片 A 品率提升 4%，同时持续推进细线化、薄片化等项目，同硅片厚度下单公斤出片数提升 6%。 工业 4.0赋能低成本制造，迈向国际化新征程公司持续深化自动化、标准化、信息化、数字化、智慧化的生产模式，进一步实现工业 4.0及智能制造升级，提升柔性制造能力，打造黑灯工厂。随着工业 4.0生产方式持续在公司各产业板块的作业流程和作业场景的应用，报告期内，公司人均劳动生产率继续大幅提升、产品质量和一致性持续提升、原材辅料消耗进一步改善，工厂运营效率与成本持续优化。工业 4.0为公司实现少人化、低成本制造奠定基础，基于全球商业布局、工业 4.0柔性制造、技术创新能力及差异化产品竞争力，公司将持续推进营销全球化和产业全球化战略。 盈利预测与估值维持盈利预测，维持“买入”评级：公司是光伏及半导体硅片双龙头，综合竞争力持续提升。我们预计公司 2022-2024年分别实现归母净利润 70.00、100.00、130.00亿元，对应 EPS 分别为 2.17、3.09和 4.02元/股，对应 PE 为分别 20、 14、11倍，维持“买入”评级。 风险提示光伏需求不及预期；项目扩产进度不及预期。

国内领先的石英坩埚制造企业，绑定大客户助力行稳致远公司是国内领先的石英坩埚制造企业，主营业务为石英坩埚产品、硅材料清洗服务、切削液处理服务。2019年至2021年公司营收分别为5.74亿元、5.60亿元、8.48亿元，同比增长4.68%、-2.42%、51.53%，归母净利润分别为0.59亿元、0.85亿元、1.33亿元，同比分别增长17.10%、45.23%、56.86%。2022H1公司实现营业收入5.81亿元，同比增长35.72%，归母净利润0.92亿元，同比增长23.65%。 石英坩埚：光伏+半导体双轮驱动景气向上，客户+原材料为主要壁垒石英坩埚是拉晶环节的必备耗材，受到光伏、半导体双轮驱动景气维持高位，我们预计2022年石英坩埚需求量约62.04万个，对应市场空间40.32亿元。从竞争格局来看，石英坩埚供给分散，未来绑定大客户、石英砂资源充裕的厂商有望突围。欧晶科技作为石英坩埚唯一上市公司：1）深入绑定TCL中环的同时积极发展新客户，2019年-2021年对TCL中环的销售收入逐年增加，2019-2021年对其销售额占营业收入的比例分别为86.52%、90.61%、89.12%，同时近三年，公司分别新增客户15、18、21家，客户结构持续优化；2）与全球最大的高纯天然石英砂供应商西比科是战略合作关系，锁定产业链紧缺的石英砂环节，2019年-2021年向其中国代理商（北京雅博）采购高品质石英砂占当年采购总额的比例分别为29.39%、20.83%、12.42%。 集硅材料清洗：自动化为发展重点，降本增效摆脱劳动密集硅材料清洗作为拉晶环节配套服务，受到下游光伏扩产拉动显著，2022年预计市场空间28.62亿元，同比增长68%。其中硅材料清洗厂商多为硅片厂配套，具有规模小、劳动力密集的特点，我们认为未来拥有规模优势和自动化降本能力的公司有望脱颖而出：1）规模优势：群达环保（2018年新三板摘牌）2018年营业收入仅2723万元，同年欧晶科技硅清洗业务收入1.57亿，具有显著规模优势；2）降本能力：2018-2021年之间人工成本均占硅材料服务成本40%以上，而欧晶积极推进降本增效，单位人工效率稳定增长，2018-2021年硅材料清洗业务生产效率分别为7.1、8.8、10.3、10.7吨/人，人均效率不断提高。 盈利预测与估值首次覆盖，给予“买入”评级。公司是石英坩埚行业龙头，受益光伏装机需求快速增长及大客户产能加速扩张。我们预计公司2022-2024年归母净利润1.95、3.01、3.96亿元，对应EPS分别为1.42、2.19、2.88元/股，对应PE分别为26、17、13倍。我们选取光伏耗材板块的金博股份（碳碳热场龙头供应商）、天宜上佳（碳碳热场新秀，2021年扩产2000吨）、石英股份（高纯石英砂国内龙头）作为同行业可比公司，可比公司2022-2024年平均PE为46、27、20倍。给予公司2023年行业平均27值倍估值，对应目标市值81.27亿元，对应当前股价有63%涨幅。 风险提示全球光伏装机需求不及预期；原材料价格快速上涨；单一客户集中度较高。

2022Q3业绩超预期，硅料及电池盈利维持高位公司发布2022年前三季度业绩预增公告：2022Q1-Q3，公司预计实现归母净利润214-218亿元，同比增长约260%-267%；其中2022Q3，公司预计实现归母净利润92-96亿元，同比增长约209%-222%。 多晶硅：需求持续旺盛+产能快速爬坡，多晶硅业务量利齐升受益于多晶硅需求持续旺盛、价格同比上涨，叠加公司新产能快速爬坡达产，公司多晶硅业务实现量利大幅提升。产能方面，截至2022H1末，公司多晶硅产能达到23万吨；乐山三期12万吨项目已取得能评批复，预计将于2023H2投产；公司规划投建云南二期20万吨及包头20万吨项目，均预计于2024年内竣工投产。同时，公司与隆基、美科、高景、宇泽、双良等下游企业新增签订硅料长单购销合约，保障产品稳定销售。 电池片：产销两旺+结构优化，盈利能力持续提升报告期内，公司电池片业务产销两旺，产量同比大幅增长，产品结构持续优化，盈利能力持续提升。随着金堂二期8GW、眉山三期8.5GW的建成投产，预计2022年底公司电池片产能将超过70GW，其中大尺寸产能占比将超过90%。N型电池方面，公司采用210PECVD多晶硅沉积技术路线，平均转换效率超过24.7%，组件功率达到690W（210尺寸66片版型）。公司规划新增建设8.5GWTOPCon电池产线，预计将于2022年底建成投产。 组件：战略扩充组件产能，一体化布局初露锋芒公司顺应行业发展趋势，战略拓展组件业务。2022年8月，公司预中标3GW华润电力光伏项目组件集采，中标价1.942元/W，价格低于第2中标候选人约0.053元/W；9月6日，公司预中标广东电力200MW光伏组件集采，中标价1.981元/W，较第2中标候选人高0.001元/W，较第3候选人低0.006元/W。公司拟与盐城经开区管委会签署投资协议，就在盐城经济技术开发区投建年产25GW高效光伏组件制造基地项目达成合作，项目预计固定资产投资金额约40亿元。公司自2016年起即拥有部分组件产能，并积累了一定的组件技术与市场基础，此次战略扩充组件产能，有利于进一步深化一体化产业布局，保障光伏业务稳健发展。 盈利预测与估值上调盈利预测，维持“买入”评级：公司是光伏多晶硅及电池片双龙头，发力组件加强垂直一体化布局。考虑公司多晶硅及电池片业务盈利能力超预期，我们上调公司2022-2024年盈利预测，预计分别实现归母净利润280.15、210.37、231.31亿元（上调前分别为238.04、209.58、227.91亿元），对应EPS分别为6.22、4.67、5.14元/股，对应PE分别为8、10、9倍。 风险提示：光伏需求不及预期；项目扩产进度不及预期。

22Q3业绩超预期，工业4.0推动降本增效 公司发布2022年前三季度业绩预告：2022Q1-Q3，公司预计实现归母净利润49.30-50.70亿元，同比增长约78.53%-83.60%；其中2022Q3，公司预计实现归母净利润20.13-21.53亿元，同比增长约57.06%-67.98%，环比增长约25.26%-33.98%。公司业绩超预期原因主要来源于：（1）光伏及半导体硅片先进产能加速提升；（2）光伏硅片出货结构优化；（3）工业4.0持续推动降本增效。 光伏硅片：先进产能加速释放，工业4.0优势显著 随着宁夏银川50GW（G12）太阳能级单晶硅材料智慧工厂（中环六期）顺利投产，公司先进产能加速提升，产品结构优化，预计2022年末公司晶体产能将超过140GW，成为全球光伏硅单晶规模TOP1厂商。公司发挥工业4.0优势，晶体端降低单位产品硅料消耗率，单炉月产能力再创新高，硅片端通过细线化、薄片化改善工艺，A品率大幅提升，同硅片厚度下公斤出片数显著领先同行。 半导体硅片：产销规模同比大幅提升，加速全球化营销网络搭建 报告期内，公司通过加速产能投放，抛光片、外延片出货量持续攀升；坚定total solution路线，加速完善产品结构，为客户提供全产品的解决方案。同时，公司贯彻国际化战略，供应链建设方面加强与供应商及客户联动，深度融入全球半导体价值链，持续提升全球客户服务能力。 工业4.0赋能低成本制造，迈向国际化新征程 随着工业4.0生产方式持续在公司各产业板块的作业流程和作业场景的应用，报告期内，公司人均劳动生产率继续大幅提升、产品质量和一致性持续提升、原材辅料消耗进一步改善，工厂运营效率与成本持续优化。工业4.0为公司实现少人化、低成本制造奠定基础，有望助力公司全球化战略推进。 盈利预测与估值 维持“买入”评级：公司是光伏及半导体硅片双龙头，综合竞争力持续提升。我们预计公司2022-2024年分别实现归母净利润70.00、100.00、130.00亿元，对应EPS分别为2.17、3.09和4.02元/股，对应PE分别为21、15、11倍。 风险提示 光伏需求不及预期；项目扩产进度不及预期。

玻纤行业景气叠加隔膜拓展顺利， 2022H1盈利同比增长2022H1，公司实现营业收入 99.20亿元，同比增长 5.99%；归母净利润 18.71亿元，同比增长 1.33%；毛利率 28.50%，同比减少 4.74pct。 2022Q2，公司实现归母净利润 11.37亿元，环比增长 54.82%；毛利率 27.33%，环比减少 2.48pct。公司业绩增长主要系： （1）玻纤下游需求景气延续； （2） 锂电池隔膜产线完成技改升级降本，产能规模持续扩大，实现量利同比提升。 玻纤产品盈利能力持续提升， 产品结构优化+高端产能扩张2022H1公司玻璃纤维及制品实现营业收入 44.61亿元，同比增长 11.69%； 毛利率 37.89%，同比减少 5.91pct，业绩增长受益于产品结构调整及出售铑粉收益，毛利率下降主要系原材料价格上涨和产品价格降低所致。 公司现有玻璃纤维年产能约 120万吨，拟新建山东邹城年产 6万吨高模高强生产线和山西太原 30万吨智能制造生产线。 风电叶片业绩承压，积极布局海内外生产基地2022H1公司风电叶片实现营业收入 24.35亿元，同比下降 19.82%； 毛利率7.45%，同比减少 14.32pct， 主要系风电招标价格大幅下降和原材料价格上升所致。 公司作为风电叶片龙头企业，目前具备年产 12GW 以上风电叶片生产能力，拟新建陕西榆林、新疆伊吾和广东阳江生产基地， 以及巴西首个海外生产基地。 锂电池隔膜盈利大幅增长，产线技改降本增效2022H1公司锂电池隔膜实现营业收入 7.18亿元，同比增长 53.09%；毛利率主要受益于锂膜下游需求强劲和技改降本。 公司持续降本增效， 通过技改提高生产线车速， 单位成本下降 20%以上。 目前公司具备年产 13亿平米以上基膜的生产能力， 加速推进内蒙项目、滕州三期项目、南京项目等新产能建设项目。 盈利预测及估值公司为国内风电玻纤叶片龙头，持续扩张锂电池隔膜产能。我们预计公司 2022-2024年归母净利润分别为 38.82亿元、 43.06亿元、 47.91亿元，对应 EPS 分别为2.31、 2.57、 2.85元/股，对应估值分别为 10倍、 9倍、 8倍，维持“买入”评级。 风险提示： 风电装机不及预期，项目建设进度不及预期，原材料成本上升。