事件: 博世科发布 2019年三季报, 公司前三季度实现收入 24.3亿元,同比增长 28.4%; 实现归母净利润 2.44亿元,同比增长 39.2%;实现扣非后归母净利润 2.40亿元,同比增长 35.4%。 点评: 一、 利润表分析: 业绩保持高增, 毛利率提升,财务费用对业绩影响增大,资产减值对利润侵蚀程度减少博世科前三季度收入 24.3亿元,同比增长 28.4%,归母净利润 2.44亿元,同比增长 39.2%,扣非后归母净利润 2.40亿元,同比增长 35.4%;公司归母利润增速在三季报预告区间 30.0-45.0%中间偏上,业绩符合预期。 从盈利能力和收益质量上看, 公司前三季度毛利率 31.5%,同比提升 1.6pct,预计和公司加强对项目质量把控有关。 公司前三季度费用率为 16.5%,同比提升 2.5pct,其中财务费用率提升较多,影响较大,公司前三季度财务费用为 1.24亿,同比增长 75.8%,财务费用率为 5.1%,同比提升 1.4pct,预计为银行贷款增加导致利息增长以及可转债影响所致,随着未来可转债积极促转股以及公开增发预计顺利实施,此影响将有望得到有效缓解; 公司前三季度管理费用率和销售费用率分别为 9.3%和 2.1%,同比分别增加0.8pct 和 0.4pct。公司前三季度资产/信用减值和收入的比例为 2.8%,下降1.3pct,对业绩侵蚀程度减少。 二、新增订单良好, 质量更优, 订单结构及业务模式优化,对未来盈利质量和现金流有较强指引公司今年以来进一步优化业务模式和订单结构,以提高项目质量和经营效益为先行,将优化经营策略、加强项目回款和风险管控摆在生产经营的重要位置。 公司通过优化业务结构及业务模式,设备销售收入、运营收入以及专业技术服务收入占比将逐步提高,不断推动公司由最初的“设备+工程”的商业模式向环境技术服务、环境咨询服务、环保装备制造、环保运营服务等产业链高端领域延伸、转型。 新增订单层面,公司前三季度新增订单 25.2亿元, 其中 EPC、 EP 类 19.77亿元,占比 78.5%,同比提升 31pct,主要集中在工业污水、市政管网、土壤修复、设备销售、 专业技术服务等支付周期短、资金回笼有保障、民生属性较强的领域,其中,公司六月和七月和金光集团 APP 合计签订约 7亿氯碱-双氧水设备合同,海外订单取得突破。

1、上半年收入利润快速增长,毛利率略有下降,费用率下降明显。 公司上半年实现收入57.5亿元,同比增长25.5%;实现归母净利润为3.2亿元,同比增长53.1%;实现扣非后归母净利润2.6亿元,同比增长52.3%。公司上半年利润增速高于收入增速的主要与费用率下降幅度比毛利率下降幅度更大有关。 公司上半年毛利率为32.7%,较上年同期34.0%略有下降;公司上半年三项费用率之和为23.5%,较上年同期显著下降2.7pct,其中,财务费用率为10.2%,同比下降1.3pct,管理费用率为13.2%,同比下降1.4pct。 2、业务结构持续优化,水务、固废业务快速发展。 公司上半年环保业务营业收入55.74亿元,同比增长26.6%,占比96.96%,同比上升0.81个百分点,环保主业更加聚焦;公司主要分部业务上半年均实现较快增公司污水处理及自来水生产销售业务上半年分别实现收入12.0亿元和9.2亿元,同比分别增长34.7%和25.1%。公司水务领域收入水平快速增长预计和部分存量项目水价调升,以及天津宁河自来水项目、合肥十五里河污水处理项目等项目完成竣工验收并投入运营,带来污水处理量、自来水生产销售量逐步增加有关。公司上半年签约6个项目,总规模约46万吨;新增投产规模91.3万吨/日;截止19年6月底,公司合计拥有约2679万吨/日的水处理能力(含已投运、在建未投运、筹建),公司在建项目规模较大,截止18年底在建规模414万吨/日(未含筹建),未来随着公司筹建项目进入建设期,在建产能的持续释放以及已投运项目的经营情况持续改善,公司水务板块收入利润将保持较高增长。 公司固废业务上半年实现收入20.2亿元,同比增长30.1%,预计和新项目陆续投产,存量项目产能利用率提升有关。公司固废业务子公司首创环境在国内共储备有72个项目,涵盖垃圾焚烧发电、垃圾填埋、厌氧处理、垃圾收集储送、危废综合处理、废旧电器拆解及生物质发电等,总设计规模为年处理生活垃圾约1,599万吨及年拆解电子电器废弃物约为320万件;截止6月底,国内固废处理项目进入建设和营运期的45个。子公司首创环境在上半年国内中标9个垃圾处理项目,新增处理能力6,300吨/日,新增订单保持良好态势。此外,在餐厨处理领域,公司作为国内最早布局餐厨废弃物厌氧处理的企业之一,拥有行业领先的干式和湿式厌氧消化技术,立足于餐厨垃圾的无害化处理和资源化利用,打造了从收运到最终处理一体化服务模式,杭州、扬州等餐厨废弃物处理项目已基本实现满负荷运营。随着垃圾分类政策的快速推进,餐厨垃圾处理市场预计将快速打开,公司有望在餐厨垃圾领域获得良好拓展,带来业绩弹性。 公司环保建设业务上半年实现收入13.0亿元,同比增长10.2%,预计和报告期内公司加强工程建设项目的整体管控,工程管理水平逐步提升,环境综合治理工程项目稳步推进有关。 3、现金流良好、融资通畅,资产负债结构优化 公司上半年销售商品提供劳务收到的现金为56.3亿元,收现比为98.0%,较上年同期105.1%略有下降,仍保持在较好水平;经营活动产生的现金流净额为8.3亿元,较上年同期增长22.5%。公司6月底在手货币资金为48.8亿元,在手货币资金充沛有效保障业务的顺利开展。 公司上半年债务结构持续优化,短期借款下降,长期借款提升。截止6月底,公司短期借款为30.0亿,较上年同期下降57.0%,一年内到期的非流动负债为18.4亿,同比下降11.9%;长期借款为207亿元,同比增长13.8%。公司融资渠道通畅,1月和5月分别成功发行超短期融资券5亿元,票面利率分别为3.24%和3.15%,3月和6月分别发行中期票据6亿元,票面利率分别为3.7%和3.77%,低于同期债券市场平均水平。公司本次向合格投资者公开发行公司债券获中国证监会核准批复,将进一步促进公司债务结构优化。公司通畅的债权融资渠道及持续优化的债务结构有效地降低了公司有息负债的财务成本,保障公司资金安全,为公司的业务拓展提供了可靠的资金保证。 4、盈利预测及投资建议。公司聚焦“生态+”战略,未来有望利用水务和固废的行业领先地位,创新完善“水务、固废”治理业务协同发展,发挥资源共享效应,实现全业务、全产业链、水固协同的良好市场拓展,保持新增项目的快速增长;公司当前水务及固废领域储备项目充足,未来随着在建项目的陆续投产,以及部分存量项目的经营效果持续改善,公司未来收入将有望保持良好增长。成本端,随着公司收入持续增长,加强对费用水平管控,叠加规模效应,公司未来费用率水平有望持续下行,减少对利润的侵蚀;公司未来业绩将有望实现良好增长。预计公司2019-2021年归母净利润为9.0、11.2、13.4亿元,对应PE估值分别为21.4、17.3、14.4倍,维持审慎推荐评级。 5、风险提示:政策性风险,项目推进不达预期,项目运营不达预期,大盘系统性风险。

事件: 1. 长江电力发布 2019年半年报。 2019H1公司实现营业收入 204亿元,同比增长 6.0%; 实现归母净利润 85.7亿元,同比增长 0.6%;扣非归母净利润 78.1亿元,同比下滑 0.1%; 基本每股收益 0.39元。 2. 公司发行 2019年公司债券(第二期) , 债券期限 5年期,发行规模不超过20亿元(含 20亿元) , 票面利率 3.80%。 点评: ? 上半年长江流域来水偏丰,公司发电量创历史同期新高。 上半年,长江流域总体来水偏丰, 公司把握有利时机, 溪洛渡、向家坝电站发电量创历史同期新高,梯级电站总发电量刷新历史记录, 实现发电量 854亿 kwh,同比增长5.01%; 与此同时, 电量消纳也呈现稳定增长趋势,上半年实现上网电量 849亿千瓦,同比增长 5%,实现营业收入 203.63亿元,同比提高 6%,发售电量的稳定增长为公司收入和业绩增长奠定了良好基础。 ? 增值税返还和金融资产处置减少拖累盈利增速,归母净利润基本持平。 上半年公司收入同比增长 6.0%,而净利润增速仅为 0.6%,主要原因是增值税返还和金融资产处置收益减少所致: 2018年上半年公司确认了 7.17亿增值税退税收入,而今年这项收入已经取消,导致去年净利润基数较大;另外 18年上半年公司出售金融资产获得投资收益 7.97亿元, 今年这部分投资收益为 0,在处置了部分非流动金融资产的对冲下,投资收益仍比去年同期减少了 3.88亿元,多种因素共同作用导致公司净利润增速不及收入增速,业绩与去年同期基本持平。 ? 低成本融资助力业务稳步发展,对外投资持续贡献利润。 今年上半年, 债券市场总体保持低位震荡, 公司精准把握债券市场窗口期,发行 6期共计 150亿元债券,发行期数和规模均创同期历史新高,新增债券综合成本 3.41%,较去年同期大幅下降约 90bp。 较低的融资成本有助于公司稳步拓展业务,推进在建电站项目的顺利实施,未来有望实现装机容量的进一步提升。 对外投资方面也在持续发力, 上半年新增对外投资 72.09亿元, 实现投资收益 19.06亿元,资本运作为公司经营业绩持续稳定增长发挥了重要作用。 ? 乌东德、白鹤滩电站将于 2020年后陆续投产,有望成为全球水电行业引领者。 目前乌东德水电站规划装机 1020万千瓦,预计 2020年 7月实现首批机组发电, 2021年 12月实现全部机组投产。白鹤滩水电站规划装机 1600万千瓦,预计 2021年 7月实现首批机组发电, 2022年 12月实现全部机组投产。 随着乌东德和白鹤滩电站的投产和注入公司,公司的装机规模将再次实现大幅跨越,装机容量从 4549.5万千瓦增长至 7169.5万千瓦,幅度高达 57.6%。 公司届时将拥有世界前 12大水电站中的 5座,有望再次带来公司的跨越式发展。

盈利预测及投资建议 随着大气污染防治工作持续深入,行业将有望保持良好景气度,且对污染源的监测、溯源、分析、管控、治理等多环节提出了更高的要求。公司技术领先、产品优势明显,咨询服务认可度高,且具有良好全产业链综合服务能力,为政府提供监测、咨询服务、治理为一体的全方位、一站式环境改善方案,预计将较好受益行业高景气度,促进监测设备及运营咨询业务的良好发展;此外,随着水质监测市场的逐渐打开,公司储备良好技术,发挥市场优势,预计也将在水质监测领域取得较好增长。预计公司19-21年业绩为3.4、4.2、5.3亿元,当年PE估值约12倍,维持强烈推荐。 风险提示:网格化需求增长不及预期、运营咨询订单拓展不及预期、大盘系统性风险。

事件: 联美控股发布2019年半年报,上半年营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为16.4、8.15、8.0亿元,同比增长9.7%、26.1%、43.4%。 点评: 1.盈利能力提升,成本费用管控较好 公司上半实现了营业收入和利润的良好增长。盈利能力上看,上半年毛利率和净利率分别为53.7%、50.5%,分别同比提升2.9pct、5.3pct,盈利能力持续提升;费用率为1.3%,较上年同期-2.5%有所上升,主要与报告期间内业务拓展带来销售费用增长较快以及出现短期贷款带来利息支出相关,但费用率整体处于较低水平,体现了公司较好的成本费用管控能力。报告期内公司其他收益2.16亿元,较上年同期0.57亿元大幅增加,主要为受益于沈阳地区锅炉“拆小联大”加速,拆联补贴较多所致。 2.清洁供暖业务持续较快增长,首次实现工业蒸汽项目异地复制 报告期内,公司清洁供暖业务受益于沈阳地区需求稳定增加,锅炉“拆小联大”加速,实现了供暖、接网面积的稳步增加以及收入利润的较好增长,相关重要子公司中,浑南热力、沈阳新北、国惠新能源分别实现收入5.6、4.9、4.1亿元,同比增长4.3%、9.0%、12.6%;实现净利润2.35、2.83(含约2.0亿拆联补贴)、1.80亿元,分别同比增长2.8%、117.8%、13.6%。公司报告期内实现了工业蒸汽异地复制,出资1.03亿元收购山东菏泽福林热力66%股权,项目规划满产后年供应蒸汽能力达309.6万吨,投产后预计将对公司业绩增长提供有效支撑。 3.兆讯传媒业绩亮眼,盈利能力提升 ?上半年,兆讯传媒营业收入1.86亿元,同比增长19.3%,净利润0.67亿元,同比增长32.7%;兆讯传媒目前已实现覆盖全国29个省/自治区/直辖市,超过500个签约站点,6000余台数字媒体资源的全国广告媒体网络。随着我国高铁网络的日益密集,在居民出行选择中更优先,高铁广告市场景气度持续向上,叠加兆讯传媒覆盖范围持续增长以及高效的网络传输手段带来规模化效应,预计兆讯传媒未来收入利润将保持较好增长,全年达成25%业绩增速承诺为大概率事件。 4.盈利预测及投资建议。公司为沈阳供暖龙头,具有良好的管理、技术和资金优势,受益于沈阳地区供暖“拆小联大”加速,规划供暖面积持续落地,供暖业务将实现良好内生增长;同时,公司现金流良好,在手资金充沛,有效支持公司外延战略,预计未来也将实现良好的外延拓展成果。高铁传媒业务,兆讯传媒龙头地位显著,规模效益日益明显,受益于高铁流量上行,高铁广告价值和行业景气度将持续提升,也有望保持良好收入利润增长。预计公司上2019-2021年实现规模净利润16.0/19.0/22.1亿元,PE为17.3X/14.6X/12.5X,维持审慎推荐。 5.风险提示:项目运行效果不达预期,新增项目不达预期,大盘系统性风险。

业绩增长基本符合预期,运营业绩持续稳定增长,经营质量有所提升。公司于7月12日发布半年报业绩预告,归母净利润较上年同期增长5%-20%,实际实现归母净利润12.10%,处于预告中线,基本符合预期。其中,运营收入6.45亿,同比增长20%,占收入总规模38.26%,运营净利润占归母净利总额约60-70%。运营业务相对工程业务来说,毛利率高,现金流好,且无周期性,提高了公司的收入质量。通过毛利率来看,报告期内公司毛利率为25.89%,相较去年增加2.16个pct,其原因不仅在于高毛利的运营收入比例提高,也在于工程业务毛利率相较去年同期增加2.47个pct。 实际经营活动现金流5.71亿元,同比增长204.72%。由于公司将特许经营权(BOT、PPP)中有保底水量部分算作金融资产,该部分按照会计准则,投资支出也算入经营活动现金流,仅计入无形资产部分投资支出算作投资活动现金流。即:经营活动实际现金流净额为5.71亿,系公司已投运水厂项目经营带来,投资活动实际现金流净额为-14.87亿元,系新的特许经营权项目投资带来。可以看出,公司近年来持续深耕运营,成果已经有了一定的体现。 重大项目贷款落地及新增订单为后续业绩增长提供支撑。报告期内,公司筹资活动产生现金流24.96亿元,同比增长561.06%,系重大项目融资贷款陆续落地带来。同时,公司2019H1新增工程类订单50个,总金额18.51亿元,期末在手未确认收入订单总额50.08亿元;新增特许经营类订单14个,投资金额为47.86亿元,期末在手未完成投资金额为52.76亿元。截止报告期末,公司现有污水处理规模524万吨/日,已投入运营385万吨/日,拥有管网运营规模5597公里/年。 定增顺利落地,引入战略投资者三峡集团和中节能。7月11日,公司非公开发行引入三峡集团及中节能,共募集现金9.42亿。截止现在,三峡集团已成为公司二股东。2019年,公司着力于长江经济带建设,预计未来将借助三峡集团及中节能力量,继续深耕长江周边生态建设,并向轻资产方向发展,进一步提高运营规模,提升ROE。 公司在市政水治理、管网、工业水治理等多领域有丰富经验,报告期内公司收入质量得到进一步提高,重大项目贷款落地及足够的在手订单将支持公司后续发展。定增引入三峡集团和中节能也将为公司带来新的发展契机;预计公司19-21年归母净利润为3.4、4.6、5.9亿元,当前市值下PE估值为18.0,13.2,10.2,继续给予“强烈推荐-A”评级。 风险提示:项目推进及运行效果不达预期。

事件: 龙马环卫公告 19年半年报和员工持股计划草案:上半年公司实现收入 19.10亿元,同比增长 18.80%;实现归母净利润 1.23亿元,同比下降 9.11%,环比上升34.97%。 公司发布员工持股计划草案,将在 2019-2022年根据业绩完成情况设立业绩激励基金,用于员工持股计划的股份购买,将核心管理层与公司利益深度绑定。 点评: 利润表分析:收入稳定增长,二季度收入创新高,业绩环比增长显著。 2019年上半年,公司实现营业收入 19.10亿元,同比增长 18.80%,归母净利润 1.23亿元,同比下降 9.11%,环比上升 34.97%。净利润增速不及收入增速的原因主要在于上半年环卫服务业务的快速拓展和服务人员的增加,销售费用和管理费用有较大增加,分别同比增加 43.24%和 49.39%,另外随着 17年末定增资金的投入使用, 银行存款利息收入减少,公司财务费用也同比由负转正,三项费用率的增加共同作用导致净利润增速不及利润增幅。但与一季报数据相比,公司第二季度业绩环比增长显著,实现营业收入 10.46亿元,首次突破 10亿元大关,创单季度收入新高,实现归母净利润 7,072万元,已连续两个季度环比增长,扭转了 2018年度的下降趋势,公司业绩已呈现稳定增长的积极态势。 细分业务分析:环卫装备收入略有下降,环卫服务收入快速提高,毛利率稳中有升。 上半年公司实现环卫装备收入 11.24亿元,同比下降 2.46%,毛利率 29.05%,同比上升 1.94pct;环卫服务业务收入 7.69亿元,同比增长74.80%,毛利率 20.09%,同比上升 0.55pct。随着环卫服务业务的快速拓展,环卫服务收入占比已经提升至 40.65%,未来有望继续提升,且环卫服务项目前期毛利率相对较低,随着已有项目稳定运营,环卫服务业务毛利率也有望继续提升。 从订单增速看业务发展:环卫产业服务订单高速增长,垃圾分类项目也在快速布局。 2019年上半年,环卫服务订单呈现爆发增长态势,新增中标环卫服务项目 29个,新增年化合同 5.52亿,同比增长 23%,新签合同总金额 70.01亿元,同比增长 192%。且公司的垃圾分类业务订单也正在快速布局, 2017年以来,公司累计中标了厦门、武汉、天津、龙岩等地区的垃圾分类项目 30个,累计合同金额 2,556.30万元,其中有 2015.37万元的项目(11个)是在2019年中标,可见垃圾分类政策的快速推动,为公司相关业务带来了新的增长点。 现金流状况分析:现金回流转暖,收现比大幅提高。 2019年上半年,公司现金回流状况明显转暖,公司销售商品、提供劳务收到的现金 11.39亿元,同比增长 52.17%,收现比由去年同期的 0.72提升至 0.92,回款能力大幅增强。公司经营性现金流净额也由去年同期的-5.10亿大幅收窄至-2.32亿。现金回流转好源于公司加强回款管理,另外上半年政府客户订单占比有所提升,全年现金流情况有望持续回暖。 盈利预测与投资建议: 公司是环卫行业的龙头企业,受益于环卫服务市场化进程加速和垃圾分类政策推动,未来环卫服务业务的高速增长将成为公司的亮点。截至目前,公司在手环卫服务项目年化合同金额已超过 21亿元,在手订单充足增长可期。 同时我们判断环卫设备的高端化将成为越来越明晰的市场趋向,未来随着行业高端化占比增加,公司在行业整体市占率也有望随之提升。员工持股计划的公布将核心管理层与公司利益深度绑定,有力保障未来业绩的兑现。我们预计,公司 2019-2021年归属净利润分别为 2.64、 3.07、 3.39亿元, EPS 分别为 0.89元、 1.03元、 1.14元,对应当前股价分别为 17.6、 15.1、 13.7倍,评级“强烈推荐-A” 。 风险提示: 行业市场化进程不及预期,应收账款回收风险等。

盈利预测及投资建议 公司上半年主动调整优化业务结构,退出部分毛利率较低的传统供应链物流、煤炭等业务,积极向绿色发展、生态优先的大战略方向转型,虽然导致短期收入利润出现较大波动,但业务结构更优,盈利质量更高,前景更好,有利于公司长远健康发展。报告期内,公司的几项核心业务中,化工制造业务平稳发展,保障公司健康持续发展,但由于烧碱、乙二醇等产品的市场环境变化,产品价格下降较多,对公司业绩造成不利影响,预计未来随着市场景气度及化工品价格回升,利润将得到恢复和增长;清洁热力及生态光伏板块进展良好,产能得到提升,运行效果良好,未来随着产能陆续投放,将有助于公司业绩平稳增长。预计上市公司2019-2021年实现归母利润8.0、8.8、9.7亿元,当前股价下对应市盈率为15.5、14.0、12.7倍。若考虑收购亿利生态带来的业绩增厚,且暂不考虑后续的配套资金摊薄,则18年的静态市盈率为10.6倍(亿利生态19-21年业绩承诺尚未披露)。 未来,随着对亿利生态100%股权收购的完成,生态修复的环境号召力和绿色产业的强大现金流将形成合力,解决原有模式掣肘,最终提升整体盈利能力,发展的长远前景看好,维持“强烈推荐-A”评级。 五、风险提示 方案未获证监会通过风险;增发价格下调风险;项目进展不达预期风险;项目运行不达预期风险;化学品价格下降风险;大盘系统性风险。

事件: 维尔利发布中报, 公司上半年实现收入 11.2亿元,同比增长 25.3%,归母净利润 1.57亿元,同比增长 45.3%,扣非后归母净利润 1.48亿元,同比增长 50.5%。 点评: 1. 利润表及现金流分析: 公司上半年业绩略超预期; 毛利率基本持平,费用率略有上升,资产减值比例显著下降,有效减少对净利润的侵蚀; 上半年现金流改善明显,收现比提升 33.9pct公司上半年实现收入 11.2亿元,同比增长 25.3%,归母净利润 1.57亿元,同比增长 45.3%,扣非后归母净利润 1.48亿元,同比增长 50.5%。 公司归母净利润增速处于业绩预告 30-50%区间中偏上, 公司 2019年上半年业绩略预期。 ? 毛利率情况: 从盈利水平看, 公司上半年毛利率为 32.71%, 与上年同期32.17%基本持平;分主要业务类型而言,公司环保工程收入 6.82亿元,毛利率 27.36%,比上年同期降低 3.0pct,公司环保设备收入 2.03亿元, 毛利率 46.63%,比上年同期增加 9.6pct。 ? 费用率及资产减值: 上半年,公司三项费用率为 17.9%, 与上年同期相比提升 1.0pct; 上半年公司资产减值损失与营业收入的比重为 0.57%, 较上年同期 2.07%大幅下降 1.5pct,有效减少资产减值对公司利润的侵蚀,体现了公司对经营风险良好的把控能力。 ? 现金流: 公司上半年现金流改善明显,销售商品、提供劳务收到的现金为10.08亿元,同比增长 101.4%,上半年收现比为 89.8%,较上年同期 55.9%大幅提升 33.9pct,体现公司良好的回款能力; 上半年公司经营性净现金流为-1.7亿元,缺口较上年同期-1.1亿元有所扩大,但回顾公司历史可知, 公司经营性净现金流有明显的季节性,通常半年度为负,全年转正,且两者并无固定比例关系。 2. 主营业务稳步推进, 新增订单态势良好今年以来,公司继续深耕主业,持续拓展国内的垃圾渗滤液处理、厨余垃圾处理、餐厨垃圾处理业务、沼气及生物质天然气工程业务、工业节能及 VOC 污染治理业务,并取得较好成效,新增订单态势良好。 今年以来截止中报披露日,母公司新中标垃圾渗滤液处理项目工程及运营订单9.75亿元、餐厨及城市固废处理项目工程订单 4.1亿元,母公司订单合计 13.8亿元,同比增长 83%;公司全资子公司杭能环境新签沼气及天然气工程项目 2.0亿元、汉风科技新增工业节能项目订单 4.3亿元、都乐制冷新签设备销售合同 0.9亿元,三者合计 7.4亿元, 与上年同期基本持平; 公司各项业务稳步推进,新增订单增速保持良好增速,为未来业绩增长提供有效支撑。

事件: 公司发布 2019年半年报, 报告期内,实现营业收入 28.81亿,同比增长 51.04%; 归母净 2.05亿,同比增长 35.07%;归母扣非净利 2.00亿,同比增长 31.95%; 经营性活动现金流 1.32亿,同比增长 115.98%。 点评: 2019H1业绩超预期, 主要系环境修复及生活垃圾焚烧工程业绩大幅增长。 报告期内,环境修复板块实现收入 6.78亿元,同比增长 41.19%, 公司在 2019上半年加大在手订单实施力度,苏州溶剂厂项目、湘阴生活垃圾填埋治理修复项目、恩华药业修复项目等均有较大程度进展; 生活垃圾处理板块实现收入 7.76亿元,同比增长 144.66%, 主要系进入建设期投资项目相比去年同期增加, 和田、濮阳、岳阳、静海项目均进入建设期,泗洪、贺州、顺义项目进入运营期, 截止报告期末, 公司在手垃圾焚烧处理规模 8800吨/日,已投运规模 1700吨/日;危废处理板块实现营业收入 3.89亿元,同比下降 14.47%,主要原因为公司于 18年底出售杭州新德,且中色东方、贵州宏达项目于报告期内均停产数月进行技改、换证、梳理管理人员体系等,同时,由于公司现投运的危废项目以资源化为主,受上半年金属价格下跌影响,收入略有下滑; 一般工业固废板块实现 0.92亿元,同比增长 129.27%。 按照业务模式划分,实现工程收入 24.61亿元,运营收入 4.2亿元。 经营性活动现金流大幅增长, 管理费率及销售费率下降。 上半年实现经营性活动现金流 1.32亿,同比增长 115.98%,主要系部分垃圾焚烧项目进入运营期。管理费率、销售费率及财务费率分别为 4.93%、 1.57%、 2.95%,管理及销售费率相较去年同期减少 2.46pct、 0.96pct,财务费率加 0.15pct,期间费率下降得益于公司精细化管理及规模效应的提升。 新增订单 17.8亿元,在手未执行订单 102.66亿元,为后续业绩增长提供支持。 报告期内, 公司新增工程承包类订单 11.89亿元,投资运营类订单 5.92亿元。按照业务板块划分,环境修复新增 6.15亿元,生活垃圾处置新增 7.61亿元,一般工业固废新增 2.75亿元,其他 1.29亿元。 通过往年情况看,公司订单释放具有一定季节性,下半年较多,且公司在手未执行订单规模较大,将为后续业绩提供支撑。 获世界银行认可,增加高能品牌影响力。 8月 23日,公司与世界银行集团成员 IFC 举行绿色债认购仪式, IFC 的认可肯定了公司的技术和经营发展能力,确认了公司于环保领域中的领军地位,增加其品牌影响力。 公司为国内环境修复龙头,同时深耕危废、垃圾焚烧发电等板块,订单储备充足,融资顺利;预计公司 19-21年归母净利润为 4.1、 5.5、 7.1亿元,当前市值下 PE估值为 15.6, 11.7, 9.1, 维持强烈推荐-A 评级。 风险提示: 投资项目建设进度和盈利不及预期的风险;危废项目经营的安环风险; 行业政策风险

事件: 瀚蓝环境 15日晚发布 2019年半年度报告; 2019年上半年,公司实现营业收入26.7亿元, 同比增长 16.63%; 归属于上市公司股东的净利润 4.61亿元, 同比下降 7.78%; 归属于母公司的扣非净利润为 4.47亿元,同比增长 25.75%;扣非加权平均净资产收益率 7.38%,同比增加 0.76个百分点。 点评: 1. 收入保持较好增长, 业绩超市场预期2019年上半年,公司实现营业收入 26.7亿元,同比增长 16.63%;归属于上市公司股东的净利润 4.61亿元,同比下降 7.78%; 实现归属于母公司的扣非净利润为 4.47亿元,同比增长 25.75%; 公司上半年扣非后归母净利润增速大幅高于归母净利润增速的原因是公司 2018年上半年公司因处置官窑市场公司 100%股权收益及完成燃气发展 30%股权收购等带来非经常性损益较高。 整体而言,公司 19年上半年业绩超市场预期。 2. 四大主营业务: 固废业务高增长, 对外拓展积极, 为业绩增长核心动力;燃气业务积极拓展下游客户,效果显著, 积极采取灵活措施缓解成本上升; 供水业务平稳,排水业务水价提升显著,收入大幅增长。 ? 固废业务:收入业绩高增长,对外拓展积极,为业绩增长核心动力; 公司固废业务实现主营业务收入 10.98亿元,同比增长 37.01%, 收入占比为41.1%,为公司收入最高的业务板块; 公司上半年垃圾焚烧发电量为 8.59亿度,同比增长 9.6%; 结算电量 7.31亿度, 同比增长 7.4%。 固废业务板块是公司上半年业绩同比高增长的核心动力。 今年以来, 公司在手项目进展顺利, 有力推进, 其中, 廊坊垃圾焚烧项目、顺德垃圾项目年初均已正常投产; 在建项目中, 哈尔滨餐厨项目已进料调试、漳州南部垃圾焚烧发电项目已完工将进入调试阶段、南海垃圾焚烧发电三厂项目预计在9月底完工、佛山绿色工业服务中心工程(南海)危废项目预计在年底建成,其他在建项目也都在顺利推进。 公司江西赣州危废项目于本年度投入运营, 项目危险废物处置规模为 7.2万吨/年,涵盖焚烧、物化综合利用、填埋三大处理工艺,其正式投产有效给公司贡献业绩, 同时, 作为公司首个投产的危废项目, 其顺利运营为公司未来危废业务的持续拓展及运营打下了良好基础。 公司固废领域两大子公司绿电公司与瀚蓝(厦门) 固废分别实现收入 3.5亿和3.87亿, 分别实现净利润 1.31亿和 0.89亿, 净利润较上年同期分别增加 4418万元和 1182万元;公司固废领域的其他利润增长贡献为江西危废项目、顺德垃 圾项目的投产及良好运行以及在建项目的工程收入确认。 报告期间,公司积极对外拓展新项目, 并取得较好成果。 公司近期和盛运环保签署合作框架协议, 公司初步确定承接济宁市生活垃圾焚烧发电二期项目(800吨/日)、宣城市生活垃圾焚烧发电二期项目(1000吨/日)、海阳市生活垃圾焚烧发电项目(500吨/日)、乌兰察布生活垃圾焚烧发电项目(1200吨/日)、蒙阴县生活垃圾焚烧发电项目(500吨/日)和淮安市生活垃圾焚烧发电二期项目(800吨/日)共 6个生活垃圾焚烧发电项目的特许经营权, 合计规模 4800吨/日; 公司在手垃圾焚烧项目规模约 2.76万吨/日,其中已投运 1.48万吨/日(包括参股的顺德项目),在建及筹建 1.28万吨/日, 公司和盛运环保的合作可使得公司垃圾焚烧项目总规模提升至 3.24万吨/日,将有效增强公司未来业绩增长的潜力和持续性。 ? 燃气业务: 下游客户拓展效果显著, 积极采取灵活措施缓解成本上升燃气业务板块上半年实现收入 9.27亿元,同比增长 17.2%,收入占比为 34.7%。上半年,公司积极抓住村级工业园升级及陶瓷企业清洁能源改造的机遇,积极开拓新用户,促进燃气销量及收入的较好增长; 但上半年公司燃气气源成本上升, 导致公司毛利率明显下降 5.2pct 至 18.16%, 导致公司燃气业务上半年燃气业务业绩贡献同比略有下降;面对气源上涨,公司主动采取措施灵活锁定采购价格及采购周期,部分缓解了报告期内气源采购成本上涨的压力, 第二季度业绩下滑势头减缓。公司报告期内, 积极推进南海区加氢站的建设,其中松岗站和桃园站将在年内建成投产。 ? 供水及排水:供水业务保持平稳,排水业务受益提标改造水价提升,收入增长较快供水业务上半年实现主营业务收入 4.22亿元,同比微降 0.78%, 收入占比为 15.8%,毛利率下降 6.6pct 至 24.1%; 公司上半年继续推进南海第二水厂四期工程项目建设,强化南海区供水安全保障。 排水业务实现主营业务收入 1.42亿元,同比增长 37.37%,收入占比 5.3%,毛利率 40.5%,保持稳定。 排水业务的收入高增长主要为 2018年 8月到 2019年上半年, 先后有六间污水厂根据提标改造相关协议执行了新的单价, 公司 2019年 1-3月污水处理均价比 2018年均价增长 11.34%, 4-6月污水处理业务均价比 2019年均价增长 25.77%。 未来随着公司其他污水处理厂陆续推进提标改造及执行新水价,排水业务收入有望保持较高增长。 报告期间,由于政策调整原因,公司退出里水河流域治理项目,目前正在推进清产核资、资产评估、股权转让、退出补偿等交接事宜。 3. 综合毛利率略有下降; 费用率水平稳定;现金流情况良好公司 19年上半年综合毛利率为 29.79%,较上年同期 33.97%有所下滑, 主要为受燃气及供水业务毛利率下降所致。公司四大业务中,固废业务毛利率 40.1%,同比上升 0.9pct; 燃气业务毛利率 18.16%,同比下降 5.2pct; 供水业务毛利率为 24.1%,较上年同期下降 6.6pct;污水处理业务毛利率 40.5%,同比下降 0.7pct。 公司三项费用率及研发费用率之和为 12.14%,和上年同期 12.29%基本持平, 体现公司良好的费用把控能力。 其中,公司管理费用为 1.53亿元,同比增长 27.87%, 增幅 较大, 主要系计提高管虚拟股权激励费用以及业务扩张增加合并单元,管理费用率(不含研发费用) 为 5.74%, 上年同期为 5.23%。 公司财务费用率为 4.04%,较上年同期4.52%略有下降。 公司上半年销售商品、提供劳务收到的现金为 24.01亿元, 收现比为 90.0%, 较上年同期 93.9%略有下降; 经营活动产生的现金流量净额为 4.13亿元,较上年同期减少 4.9%; 公司投资活动产生的现金流量净额为-16.3亿元, 较上年同期-9.12亿元增加 78%,主要为固废项目基建投资增加较多; 公司在手货币资金 12.9亿元, 同比增长 11.93%。 整体而言,公司现金流情况保持较好水平,在手货币资金充沛, 同时,公司可转债预案和短融融资券计划有序推进, 三者共同有效保障公司项目推进和业绩兑现。 4. 盈利预测及投资建议公司坚定推进“大固废战略”,进一步打造固废处理纵横一体化的业务格局。 在纵向上完善了涵盖前端环卫、中端收转运、末端处理的固废处理全产业链; 横向领域, 公司实现了市政垃圾、工业危险废物、农业有机垃圾等污染源治理全覆盖;初步具备为“无废城市”提供整体解决方案的能力。 公司拓展积极,在手项目多,未来随着持续新增固废项目及在手项目的陆续落地, 将有力保障公司业绩持续较好增长。燃气业务领域,公司积极拓展下游客户, 南海地区陶瓷行业煤改气随着 2020年时间窗口的临近, 预计进度将加速,有利于促进公司用户新增及用气量快速增加,同时公司江西燃气项目下游客户持续拓展, 未来燃气板块收入将保持较好增长。 公司今年针对高级管理人员推出高管薪酬激励方案,包括短期激励及长期激励结合的方式,其中短期激励包括基础年薪和绩效年薪,长期激励采取虚拟股权单位形式;激励方案将提高团队积极性,增强业绩增长动力。 预计 2019-2021年业绩为 8.7、 11.0、 12.5亿元, 对应 PE 估值为 15.3、 12.2、 10.7倍,维持强烈推荐。 5. 风险提示:项目推进及运行效果不达预期,工程设备收入占比提升拉低综合毛利率,可转债发行未获通过, 燃气业务毛利率未获得改善风险, 大盘系统性风险。

1.利润表分析:经营稳健,2019年上半年业绩符合预期;毛利率稳中有升,费用率略有上升 生产经营稳健,19年上半年业绩符合预期 公司2019年上半年实现营业收入9.67亿元,同比增长30.76%;实现归母净利润4.90亿,同比增长30.63%;扣非后归母净利润4.77亿元,同比增长29.88%,公司上半年业绩符合预期。公司上半年收入及利润均得到较快增长的原因主要是公司经营计划顺利推进,武义项目、瑞安项目二期、界首项目、万年项目、玉苍项目等投入正式运营,带来垃圾处理量和发电量的稳步提升,公司在建项目进展顺利带来设备及技术服务收入的较快增长,此外,餐厨垃圾处理、垃圾收运、渗滤液处置等业务的开展也取得较好成果,有效促进收入及利润的提升。 上半年公司经营稳健,各运营项目合计完成生活垃圾入库量241.57万吨,同比增长21.9%,完成上网电量7.20亿度,同比增长19.8%。上半年公司完成清运餐厨垃圾8.30万吨,处理餐厨垃圾和污泥9.51万吨,完成清运生活垃圾20.73万吨,受托管理渗滤液处理站共处理渗滤液5.06万吨。 毛利率稳中有升,保持较高水平;费用率略有上升,财务费用率上升较多 上半年公司综合毛利率为62.9%,较上年同期62.0%略有上升,持续保持较高水平,体现公司专业化管理能力及核心竞争力。 公司上半年三项费用率之和为10.98%,较上年同期9.25%略有上升,主要和财务费用率上升较多有关,上半年财务费用为0.43亿元,同比增长86.2%,财务费用率为4.41%,同比提高1.3pct,主要为可转债利息费用确认所致,公司可转债后续转股进度预计对全年财务费用率有较大影响;上半年公司销售费用和管理费用基本保持稳定。 2.在建项目及新项目开工进展顺利,新增订单态势良好,横向+纵向全产业链积极拓展,效果显著,运营+设备收入有望持续快速增长 在建项目及新项目开工进展顺利,垃圾焚烧拿单成绩显著 上半年,公司在建及筹建项目进展顺利,武义项目、瑞安项目二期、界首项目、万年项目投入正式运营,玉苍项目完成技改并投入正式运营,温州餐厨项目和瑞安餐厨项目投入正式运营,嘉善项目二期于6月投入正式运营;此外,奉新项目、婺源项目、东阳项目、双鸭山项目和龙泉项目已取得项目核准和环评批复,全面进入建设阶段,文成项目、永丰项目和闽清项目完成项目核准。樟树项目、临海项目二期、玉环项目二期建设进展正常,玉环、永康、嘉善、江山等餐厨项目建设进展顺利。武义餐厨项目取得可研批复。 公司生活垃圾焚烧处理项目拓展不断突破,上半年公司完成莲花项目(500吨/日)、永丰项目(1200吨/日)、闽清项目(600吨/日)、蛟河项目(500吨/日)签约,签署东阳项目补充协议(总规模2200吨/日,在原有基础上新增1500吨/日),上述项目合计新增生活垃圾处理规模为4300吨/日;此外,公司近期新增安福县项目(500吨/日)、嘉禾项目(1200吨/日)等垃圾焚烧处理项目,今年以来合计新增生活垃圾焚烧处理项目规模6000吨/日。截止目前,公司生活垃圾焚烧发电项目总规模接近3万吨/日,其中已投运规模约1.46万吨/日,在建及筹建项目规模合计约1.41万吨/日。 继续推进固废领域纵向+横向拓展战略,效果显著 除在生活垃圾焚烧领域积极拓展外,公司报告期内积极执行固废领域纵向+横向拓展的经营战略,并取得较好成果。 纵向上,发挥固废领域全产业链一体化优势,加大固废处理装备、技术及服务输出,开展垃圾处理的上游清运及智慧环卫业务;其中,在垃圾清运和智慧环卫领域,公司及子公司公司及子公司签订多个生活垃圾运输协议,主要包括嘉善县生活垃圾运输协议、温州瓯海经济开发区、瓯海区潘桥街道和丽岙街道等生活垃圾运输协议,介入更多区域的生活垃圾清运。此外,公司近期成功中标湖南嘉禾县城乡生活垃圾收运体系项目和温州鹿城区城市生活垃圾转运作业市场化项目,子公司中环智慧签订四川眉山天府新区视高区域城市管理服务项目政府采购合同,并中标彭州市第二生活垃圾压缩中转站PPP项目;在设备及技术服务领域,公司在建项目及新开工项目顺利推进,有效促进固废处理设备的销售,同时,公司调整伟明设备生产管理模式,加强外包采购管理,成立了产品销售部加快设备对外销售。 横向上,公司积极拓展餐厨垃圾处理、渗滤液处理、填埋场等业务,持续取得突破。其中,在餐厨处理领域,公司上半年新增江山、武义、乐清和永嘉等餐厨垃圾收运和处理项目,签署嘉善餐厨/厨余垃圾处理协议,新增餐厨/厨余垃圾处理项目规模约为375吨/日;公司5月签署《蛟河市生物质热电联产项目招商引资合同书》,将建设日处理300吨的生物质项目,这是公司取得的首个生物质处理项目。 3.现金流整体情况较好,负债率低,提升抗风险能力和扩张空间 公司19年上半年销售商品、提供劳务收到现金7.26亿元,同比增长20.3%,销售商品、提供劳务收到现金和营业收入之比为75.0%,较上年同期81.5%有所下滑,主要原因为2019年上半年公司设备销售及技术服务业务收入增长较快、以及应收账款从上年同期3.6亿元显著增长至5.2亿元所致; 公司经营活动产生的现金流量净额为2.65亿元,同比增长63.1%,主要为销售商品、提供劳务收到的现金及收到其他与经营活动有关的现金增加所致,其中收到其他与经营活动相关现金1.53亿元,较上年同期0.1亿元增加幅度较大。 公司2019年上半年购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为4.41亿元,和上年同期基本持平,投资活动产生的现金流量净额为-4.3亿元,比上期-2.6亿元减少62.9%,主要为赎回理财产品减少所致。 公司2019年上半年筹资活动产生的现金流量净额为-4.56亿元,较上年同期0.18亿元下滑明显,主要为偿还债务支付的现金增加所致。 公司2019年上半年在手货币资金为5.68亿元,较18年年末下降52.1%,主要为公司偿还贷款支付的现金增加所致。 截止6月30日,公司并无短期借款,长期借款从18年年末的5.67亿下降至4.01亿,公司资产负债率为41.75%,较18年年末的46.23%下降明显,提升了公司抗风险能力和未来的扩展空间。 4.盈利预测与投资建议 公司生产经营良好,项目运行效果优异,19年以来新增项目持续良好态势,并且在江西等地市场拓展获得显著效果;公司在手项目充沛,在手项目和已投建项目的比例基本保持为1:1的良好比例,在公司良好现金回流、低负债率的加持下,在建及筹建项目有望稳步推进,带来运营和设备收入的齐增长。根据《“十三五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划》,到2020年垃圾焚烧处理设施规模要达到59.1万吨,根据住建部《中国城乡建设统计年鉴》,截至17年年底,我国县级以上建成并投入运行的生活垃圾焚烧发电厂总处理能力为33.14万吨/日,缺口仍较大,作为行业领先企业,公司积极对外拓展,有望持续保持较好的拿单态势。 除了持续深耕及拓展垃圾焚烧领域外,公司在固废领域沿横向和纵向两个方向积极扩张,并取得良好成果。整体而言,公司经营管理水平高,在建项目充沛,叠加高行业增速的红利,积极拓展,有望实现长期稳健增长。预计19-21年归母净利润为9.4、11.8、14.4亿元,当前市值下对应PE估值约为19.2、15.2、12.5倍,维持审慎推荐评级。 5.风险提示:项目进度不达预期,垃圾收取量不达预期,行业政策性风险,大盘系统性风险。

事件: 亿利洁能 7月 24日晚公告发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易预案(修订稿),公司拟以发行股份及支付现金相结合的方式购买亿利集团、亿利控股及央企扶贫投资基金分别持有的亿利生态 87.41%、 0.88%、 11.71%,合计 100%股权,亿利生态 100%股权预估值为 43亿元;其中拟以发行股份方式支付约 85%,发行股票价格为 8.39元/股,拟以现金购买方式支付约 15%约计 6.45亿元,支付与亿利集团。本次交易完成后,亿利生态将成为上市公司的全资子公司。 同时,公司拟向不超过 10名(含 10名)符合条件的投资者发行股份募集配套资金,用于支付本次重组的现金对价及交易相关费用、投入标的资产在建项目建设、补充标的资产流动资金及偿还债务等。本次交易拟募集配套资金总额不超过本次拟以发行股份方式购买资产交易价格扣减交易对方在本次交易停牌前六个月内及停牌期间以现金增资入股标的资产部分对应的交易价格后的 100%。 亿利集团、亿利控股在本次交易取得的上市公司股份锁定期为 36个月,央企扶贫投资基金将与上市公司另行签署协议,对锁定期安排进行约定。 点评: 一、 亿利生态静态市盈率为 7.5倍,本次交易将显著增厚上市公司业绩,提升上市公司 EPS 水平亿利生态 2017-2018年实现收入分别为 24.5、 43.0亿元,实现归母净利润分别为 2.55、 5.75亿元,亿利生态 100%股权预估值为 43亿元,对应 18年静态市盈率水平为 7.5倍。上市公司 2017-2018年实现营业收入 167.6(调整后)和173.7亿元,实现归母净利润 5.25(调整后)和 7.70亿元,实现扣非归母净利润为 4.36(调整后)、 5.77亿元,本次对亿利生态的收购将显著增厚上市公司营业收入和净利润水平,业务规模和盈利能力将得到进一步增强。 上市公司 7月 25日收盘价为 5.07元/股,对应市值为 139亿元,对应 18年 EPS为 0.28元/股,对应 18年静态市盈率为 18.0倍。上市公司拟发行股份收购资产的股票发行价格为 8.39元/股,较今日收盘价 5.07元/股溢价较多;若不考虑发行股份募集配套资金,则本次增发完成后对应 18年 EPS 为 0.42元/股,当前股价下对应 18年静态市盈率为 12.0倍;若仅考虑发行股份募集配套资金用于支付本次重组的现金对价,不考虑其他募集配套资金用途,且假设发行股份价格同样为 8.39元/股,则本次增发完成后对应 2018年 EPS 为 0.41元/股,当前股价下对应 18年静态市盈率为 12.3倍。 四、 统一于上市公司平台,生态修复与绿色产业告别平行发展格局;两者协同效益明显,有助于推进生态产业服务战略,实现长远发展 亿利集团在 30年库布其治沙经验中探索出了“生态产业服务”的创新模式,即通过规模化生态修复,提升修复土地(包括农业、工业和城市土地)的增值收益,导入包括洁能环保产业、文化旅游产业等在内的多种绿色产业,实现多重生态产业收益,并创造出分别由生态修复、土地增值收益、绿色产业导入及运营所带来的 “短期”、“中期”、“长期”三个阶段收益及现金流。上市公司现有的循环经济产业园亦为亿利集团推进这一创新模式,基于核心生态修复技术将沙漠变成工业用地,并导入工业产业,建立产业园区,从而获得土地增值收益和生态修复收益的突出成果。 上市公司与亿利生态分别属于亿利集团“生态产业服务”创新模式下的绿色产业及生态修复两个核心板块,本次交易后将实现两者统一于同一上市公司平台,打破生态修复与绿色产业平行发展的格局。上市公司与亿利生态在业务结构层面具有较强互补性和协同性,通过本次交易,上市公司业务将向大生态产业上游延伸,可进一步增进原有循环经济产业绿色开采、清洁低碳利用;同时,拓展生态环境治理业务,借助生态补偿,促进绿色产业整合发展;亿利生态亦可依托上市公司丰富的产业整合、运营经验,进一步提升生态修复后绿色产业的导入及有效运营的能力,以绿色产业的稳定现金流反哺生态修复、治理,优势互补,双方业务的长期可持续发展将得到强有力的支撑。 五、 盈利预测及投资建议 公司主业部分,虽然乙二醇、烧碱等化工品价格有所下降,对业绩造成一定影响,但PVC、煤炭等价格仍保持较高水平,且清洁热力及生态光伏板块随着产能陆续投放将有助于公司业绩平稳增长,预计 2019-2021年实现归母业绩 8.0、 8.8、 9.7亿元,当前股价下对应市盈率为 17.4、 15.7、 14.4倍。若考虑收购亿利生态带来的业绩增厚,暂不考虑后续的配套资金摊薄,则 18年的静态市盈率为 12.0倍(亿利生态 19-21年业绩承诺尚未披露)。 未来,随着对亿利生态 100%股权收购的完成,生态修复的环境号召力和绿色产业的强大现金流将形成合力,解决原有模式掣肘,最终提升整体盈利能力,发展的长远前景看好。首次覆盖,给予“强烈推荐-A”评级。 六、 风险提示 方案未获证监会通过风险;项目进展不达预期,项目运行不达预期风险,化学品价格下降风险,大盘系统性风险。

近期,受益于垃圾分类政策影响,餐厨垃圾处置市场再次受到关注,我们小组跟踪餐厨垃圾处置市场及相关受益标的,已于日前发布行业观点《垃圾分类三个核心思考之一----前景到底有多广阔》、《垃圾分类系列报告之餐厨垃圾终端处理》,并拟发表相关受益标的深度报告。 国际化视野的国内领先农药及医药精细化学品定制生产商。公司本体主要从事农药中间体、特种化学品及医药中间体的研发、生产和销售,主要生产模式为定制生产。农药方面,公司已与 FMC、拜耳、Corteva 等农化龙头企业建立了战略性合作关系,在新农药研发期即进行介入并联合研发;医药方面,上市以来陆续与罗氏制药、雅培制药、诺华制药、日本第一制药、UCB、柏林化学等国际医药龙头企业建立合作关系。2018年雅本化学总收入 18亿,同比增长 49.5%,归母扣非净利润 1.6亿元,同比增长 121.7% 南通子公司恢复生产,积极调整生产检修节奏降低停产影响。受外包项目承包商违规所致公司南通子公司停产 4个月,已于 6月 27日获得恢复生产书面许可并于当日复产。南通雅本主要从事农医药中间体生产与销售,2018年营业收入 10.13亿元,占公司总收入 56%,停产对二季度业绩影响较大,但公司于停产期间积极调整应对,将原定下半年的年度检修时间提前,进行设备检修和维护,预计下半年有望保持长期高效开工运行,降低停产对全年业绩的影响。 “内延”+“外生”,收购隐形餐厨处置行业龙头艾尔旺。2018年 1月,公司完成安阳艾尔旺新能源环境有限公司 51%股份的收购,正式进入餐厨垃圾、市政污泥处置行业。艾尔旺在国内已拥有 49个大型工程项目及应用,其中餐厨处理项目实现产能占全国约 17%,是当之无愧的龙头公司。其首席科学家单明焕博士为国家“千人计划”特聘专家,拥有在德国从事 26年有机废物无害化资源化处理研究、产品设备开发、技术管理的经验。 艾尔旺为先进有机固废处理设备技术提供商,受益行业增长及上市公司资本加持,有望迎来高速增长。艾尔旺拥有自主知识产权“AAe 厌氧消化处理技术”及系列产品装备,为国内多家上市公司、知名企业提供餐厨处理、市政污泥及禽畜粪便处置设备及技术。并入雅本化学后,一方面受益于垃圾分类的实施带来的后端餐厨垃圾处置市场爆发,另一方面可获得上市公司资本的加持,有利于公司开展多种经营模式,收入利润体量得到快速提升。 维持“强烈推荐-A”投资评级。雅本化学农医药化工品业务发展稳健,子公司南通雅本已恢复生产,控股子公司艾尔旺作为餐厨垃圾处理龙头,在垃圾分类实施后,其订单和业绩弹性将具备更大弹性,公司长期发展向好,我们预测 2019~2021年 EPS 分别为 0.14/0.29/0.38,目前股价对应 PE 分别为35.1/16.3/12.5倍,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:垃圾分类推进不及预期风险;化工业务安全生产的风险;原材料价格波动风险;汇率风险。

7月 11日,公司发布半年度业绩预告公告, 2019年上半年公司预计实现归属股东净利润 0-1500万元,同比下降 80.38%-100%,其中非经常性损益-3000万元,即:实现归属扣除非经常性损益的净利润为 3000-4500万元,同比下降41.15%-60.76%。 (公司 2018年扣非归母净利润同比增长 75%, 2019年 1季度增长 32%)点评: 子公司停产对二季度业绩影响较大, 6月末已复产,下半年业绩将持续发力。 2019年 2月 26日,公司子公司南通雅本化学有限公司废水处理区域发生安全事故,子公司的两个外包项目承包商在工厂废水处理区域施工作业时因涉嫌违规操作引发安全事故。出于配合调查的需要, 2019年 4月 10日,公司发布停产公告,宣布南通雅本暂时停产,实际停产起始时间为 3月 18日。 6月 27日,公司发布复产公告,子公司南通雅本已恢复生产。停产期间,公司将原定下半年的年度检修时间提前,进行设备检修和维护,通过合理调配产能,最大限度地减轻了停产对公司业绩的影响。南通雅本主要从事农医药中间体生产与销售, 2018年营业收入 10.13亿元,占公司总收入 56%,停产对二季度业绩影响较大,导致中报微利。复产后公司生产效率有望进一步提高,下半年业绩有望恢复高速增长。 控股餐厨垃圾隐形龙头,垃圾分类市场启动将带来新的业绩增长点。公司控股 51%的艾尔旺主要从事有机固废处置,主要涵盖:餐厨垃圾、市政污泥、厨余垃圾、畜禽粪污、工农业有机废弃物等各类有机固废无害化、资源化处置,并拥有以 AAe 厌氧消化制气为核心的多项技术,获得专利约 40项, 是餐厨垃圾处理行业的隐形龙头。根据调研数据,我国已建成餐厨垃圾处理项目约 120个,项目平均规模约为 100-200吨/日处理能力,因此现有餐厨垃圾处理市场总规模约为 20000吨/日。截至目前,艾尔旺公司建造的餐厨垃圾厌氧消化处理项目规模合计约为 3533吨/日(按照综合垃圾处理类项目中餐厨部分占比为 50%测算),占全国餐厨垃圾处理市场份额约为 17%。 2018年,艾尔旺营业收入 12,651.78万元,净利润 4230万元,已是仅次于维尔利的餐厨垃圾处理细分行业龙头企业。 垃圾分类全国渗透势在必行,餐厨垃圾处置作为终端重要环节,市场需求大幅提高,为公司带来了新的业绩弹性。 雅本化学农医药化工品业务发展稳健,子公司南通雅本已恢复生产。控股子公司艾尔旺作为餐厨垃圾处理龙头,在垃圾分类实施后,餐厨垃圾市场打开,其订单和业绩将具备更大弹性。公司长期发展向好,我们预测 2019~2021年EPS 分别为 0.18/0.30/0.39,目前股价对应 PE 分别为 27.9/16.8/12.9倍,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示: 垃圾分类推进不及预期风险;化工业务安全生产的风险;原材料价格波动风险;