新希望入主重新定位智慧城乡生态环保排头兵,2020年定调涅槃重生 2019年5月新希望入主成为公司控股股东,新希望集团专注现代农业发展,综合实力强劲,旗下食品农牧、乳业、文旅、金融、环保、医疗健康六大板块布局完善,是践行国家乡村振兴战略的行业引领者。在年初的兴源环境工作部署会上,新希望常务副总裁兼首席运营官、兴源董事长李健雄发表题为《2020,涅槃重生年》的战略讲话。作为涵盖智能环保设备、水利疏浚、污水处理、生态园林、智慧水务、粪污处理、土壤修复七大业务体系,环保产业链布局完善的环保龙头企业,兴源环境未来有望通过内部依托新希望产业协同、外部与大型央企国企合作的形式,充分发挥“环保+产业+科技”三要素联动效益,打造智慧城乡生态环保排头兵。 在手项目梳理进展顺利,多方位保障项目资金来源 公司5月发布对于深交所年报问询函的回复,详细披露了在手30余个大型PPP/EPC项目的建设情况。对于过去行业大跃进时期签订的PPP订单,公司通过调减投资额、终止项目或是更换模式的方式进行了详细的梳理。未来公司将通过落实项目贷款、发行绿色债券等形式保障在手项目的落地,同时新希望也在近期进行了2.5亿股东借款的续期,原董事长周总亦通过收购相关债权的形式为公司提供流动性支持。 养殖生态协同性初步显现,商业模式捋顺后未来大有可为 非洲猪瘟及环保禁养加速了养猪行业市场集中度的持续提升,未来高标准高投入的现代化养殖将成为大势所趋。根据新希望六和年报,其2020年拟投入200亿元资本开支用于养猪产能的扩张,而兴源年内已公告1.2亿相关土建及污水处理设备订单,子公司源态环保亦收获5亿元养殖场智慧化设备集成订单。养殖生态领域国内尚无强有力的大型竞争对手,公司有望通过在夏津等地养殖生态项目逐步积累工艺和经验,在形成示范效应后逐步向全行业推广。 投资建议 公司2019年底以来订单情况持续向好,我们看好公司智慧城乡生态环保排头兵的战略定位,认为2020年营收将迎来拐点,后续在手项目梳理完成、乡村振兴相关业务商业模式完善之后业绩弹性较大。预计公司2020~2022年EPS分别为0.11、0.17和0.21,对应当前股价PE29/20/16x,虽然PE水平仍高于行业平均,但2.1x的PB估值已位于上市以来底部,具备关注价值,维持“谨慎推荐”评级。 风险提示 1、在手项目梳理不及预期;2、畜禽粪处置等新业务拓展不及预期;3、环保行业融资环境持续恶化。

本报告试图探究一个问题:海螺水泥的核心竞争力是什么?我们认为:海螺的核心竞争力是成本控制,“T”型战略是指海螺在石灰石原矿丰富的安徽设水泥熟料基站,借助长江,将安徽的熟料运输至水泥需求发达但无资源的沿海地区,再在当地收购中小水泥厂改造成粉磨站,就地生产水泥。“T”型战略实施过程中,海螺确立了其在成本端的优势,实现水泥吨成本179元/吨,大幅低于行业水平(208元/吨)。费用端的有效控制是海螺迅速成长的另一制胜法宝,其6.0%的费用率远低于平均水平12.7%。 公司逻辑:核心竞争力是生产低成本和低费用率海螺在华东区域实行“T”型战略,在有着丰富且优质石灰石原矿的安徽设立熟料基站,利用低运输成本的长江物流将熟料运送至下游无资源但水泥需求强劲的长三角地区,同时自建余热发电装置降低电力成本。 矿山资源(排他性):占有量大,单位成本低。2019年海螺持有矿山开采权48亿元,以140亿吨估计,吨成本仅为0.34元/吨(华新:0.27元/吨)。 长江物流:单位运价低:海螺将安徽的熟料通过水路运送至华东水泥需求市场,从武汉到南京的水路运输价格为22.80元/吨,铁路运输需要104.44元/吨。水路运输成本为铁路的21.83%。 收购中小水泥厂改造成粉磨站::粉磨厂当地采集当地生产,可以节省原料运输至生产地的费用,降低10%-50%的水泥产品运输费。 电力:该项成本从2014年的59.86%下降到2019年的52.93%。至2015年底,公司余热发电总装机量共1183MW,年发电量约为71亿千瓦时,年创收43亿元,2019年余热发电总装机量约1811MW,年创收约60亿元。 费用率::费用率为6.0%,远低于行业的12.7%。海螺水泥费用率从2016年的13.3%下降至2019年的6.0%,主要系销售费用率、管理费用率和财务费用率同时下降。 行业逻辑:行业去产能,集中度将提升;错峰限产稳定水泥价格;疫情后基建发力带动需求复苏;海外产能拓展迅速去产能::当前行业熟料产能为18.2亿吨,在行业去产能背景下,预计未来3年内熟料产能将稳定在18亿吨。至2020年水泥行业去产能39270万吨,其中东北区域占比10.9%,西北18.2%,华北28.3%,西南18.4%。错峰限产:2019年42.5级水泥平均价格为448元/吨,32.5级水泥全年均价为430元/吨。目前正处于春夏交际,水泥价格处于下降周期,预计2020年下半年,随着错峰限产和疫情后稳增长的基建以及房地产投资(西部大开发)发力,2020年四季度水泥价格将持续攀升,预计2020全年42.5级水泥价格中枢为470元/吨,32.5级水泥价格中枢为430元/吨。 主营业务拆分:水泥毛利占比约九成,是盈利的主要来源产品分析::公司水泥收入占总营收比例为69%,其中,42.5级水泥占比50.38%; 毛利率为46.71%;32.5级水泥占比13.02%,毛利率为48.53%。此外,42.5级水泥吨售价比32.5级水泥高30元/吨左右,因此伴随着32.5级水泥的退市,预计公司毛利将进一步提升。 价格分析:2020年水泥+熟料销量预计为3.42亿吨,综合售价为350元/吨。 2019年海螺的水泥+熟料综合售价为336元,同比增长1.5%(18年331元)。 我们预计,2020-2021年水泥+熟料价格为350元/吨、360元/吨,分别增长4%、3%,主要是由于行业去产能+通膨,水泥价格上升。 销量分析:受疫情影响,2020年1-4月房地产投资完成额累计同比为-3.3%(2018年为10.3%;2019年为11.9%)、基建投资(不含电力)累计同比-11.8%,均呈现负增长;但是,随着疫情得到有效管控,企业复工复产基本完成,以及政府财政赤字率提升+抗议国债发行+西部大开发+基建REITS,我们判断下半年基建增速将回归正增长,因此预计2020年海螺水泥+熟料将增长6%,实现水泥+熟料3.42亿吨的销量。2021-2022年水泥+熟料销量增速为6%、6%,主要参考GDP增速。 营收分析:海螺水泥2019年实现营收1570.30亿元,同比增长22.30%;扣非归母净利335.93亿元,同比增长12.66%。730会议重申“房住不炒”精神,预计未来两年房地产对水泥的需求将会放缓甚至收缩,但因对冲疫情影响+西部大开发+基建REITS,基建提振幅度或较大;因此,我们预计2020年海螺的营收为1768亿元,增速为+12.6%;归母净利为366亿元,增速为+9.0%。 投资建议预计2020-2022年公司营收分别为1768亿元、1981亿元、2155亿元,归母净利分别为366亿元、407亿元、447亿元,对应EPS为6.9元,7.7元、8.4元,PE为8.1、7.3、6.6。当前中信水泥Ⅱ平均估值为9.8,海螺水泥的PE低于行业水平,给予“推荐”评级。 风险提示水泥价格下跌风险,下游需求增长下滑。

一、分析与判断 民营建筑工程龙头,借力PPP持续进行业务升级转型 公司前身为浙江二建股份,系A股房建板块第5家上市公司。2014年起公司抓住国内PPP模式发展浪潮积极向市政、基建方向转型,2019年公司房建类订单由过去的97%下降至41%,其中毛利更高的公路、市政类项目占比持续提升。公司至今获得PPP订单总量逾800亿元,是PPP项目承接规模最大、经验最为丰富的龙头民企之一。凭借多年来在PPP投资建设运营方面的积累,公司逐步打造起集基建投资、项目管理总包、资产管理为一体的龙元生态,发展建筑背景下的混业经营,近三年来毛利率和净利率持续提升。 加速拓展装配式建筑、运营管理等新业务,盈利能力持续提升 2019年公司通过产业整合和技术集成,加大了装配式建筑业务的布局力度。公司旗下大地钢构是国内知名建筑钢结构企业,具有钢结构工程专业承包壹级等多项资质。全资子公司龙元明筑已成功研发更新S-SYSTEM高性能钢结构全装配住宅产品2.5产品体系,装配率达95%以上,极大提高管理和运营效率,有效缩减投资开发单位的管理环节,降低管理风险。随着在手PPP项目逐步进入运营期,未来公司在市政道路养护、停车场、学校、医养结合、教育等领域的运营收入比重有望持续提升。除建立自身精简、高效的运维体系外,公司积极引入累计117家优质运营商,通过联合协作的方式进一步提升PPP项目运营效率,充分发挥协同效应,实现互利共赢。 聚焦长三角区域优质项目保障回款,未来有望受益公募REITS政策落地 公司坚持承接优质项目,在过去两年的行业寒冬中依然能够维持快速增长。2019年公司70%的收入来源于财政收入较好、回款保障性较强的浙江、上海等华东地区,当年经营活动现金流回正,彰显较好的风险把控能力。4月30日,证监会联合发改委印发公募REITS试点通知,具备专业团队和对行业有深刻理解的企业有望率先受益。未来随着相关细则及税收优惠的落地,公司周转速度有望获得进一步提升。 二、投资建议 我们看好基建稳增长政策的持续落地。公司在手订单充沛,龙元生态的建立和装配式等新业务布局将进一步提升其盈利能力。我们预计公司2020~2022年EPS分别为0.74、0.82和0.90,对应当前股价PE12/11/10x,低于可比公司14x的2020年平均预测PE,首次覆盖,给予“推荐”评级。 三、风险提示 1、在手项目建设不及预期;2、基建政策落地不及预期;3、行业竞争加剧。

本报告试图解决:从成本优势角度评估恒力石化的盈利优势 本报告将从成本优势角度去评估该公司,希望对投资者理解石油化工行业及领先公司恒力石化的盈利能力,有更多帮助。恒力石化的成本优势主要体现在规模优势带来的成本下降。 公司逻辑:规模优势显著,成本优势突出 公司规模和一体化优势降低成本。炼化项目投产以后,公司产品单位吨成本显著降低。2019年PTA单位吨成本为3134元,较2018年下降995元;涤纶长丝单位吨成本为7347元,较2018年下降184元。产能扩张带来新的业绩增长点。炼化项目丰富了公司的产业链,公司开始具备450万吨PX产能和150万吨乙烯产能。此外,项目完全投产后,公司聚酯产品产能将突破400万吨,PTA产能达到1160万吨。 行业逻辑:2020-2022年化纤产业链利润将向下游转移 2020-2022年PX产能利用率总体下滑。2019年我国PX产能为2053万吨,表观消费量为2771万吨。若2020-2022年的表观消费量增速是2014-2018年表观消费量的平均增速9%,且PX进出口净额与2019年相同为1494万吨,则2020-2022年的产能利用率分别为56%、53%和50%,总体上PX将产能过剩,利好下游PTA、涤纶长丝等产品。 2020-2022年PTA产能利用率总体下滑。未来三年我国新增产能分别为1270万吨、1220万吨和1560万吨。2018年PTA表观消费量为4034万吨,假定2020-2022年增速是2014-2018年的平均增速7%,且此三年的PX进出口净额与2019年相同为26万吨,则2020-2022年PTA产能利用率分别为55%、52%和49%。但由于2020年部分PTA装置因故停产,加快PTA产能方面的布局仍可以在短期内享受红利。2020-2022涤纶长丝产能利用率上升,利好相关石化企业。2019年国内涤纶长丝的产能为4134万吨,表观消费量为3509万吨,2020-2022年涤纶长丝产能增加量分别为212.5万吨、192.5万吨和125万吨。2017-2019年涤纶长丝表观消费量平均增速为14%,受宏观条件影响,假设2020年、2021年和2022年涤纶长丝的表观消费量增长率为10%,则未来三年涤纶长丝的产能利用率分别为89%、92%和100%,利好相关产业。 盈利能力预测与投资建议 2019年5月炼化项目投产以后,公司化工品和PTA毛利占比分别为35%和31%,成为公司重要的营收来源。由于油价大幅下跌,我们假设2020-2022年成品油和化工品平均售价增长率为-25%、10%和10%,PTA和聚酯产品平均售价增长率为-20%、10%和10%,以中国石油、中国石化和上海石化炼化项目评估恒力石化炼化项目,则恒力石化的炼化项目可获毛利2000*1450=290亿元。 基于公司核心业务板块的分析,我们预计2020-2022年EPS分别为1.81、2.23和2.66元,对应PE分别为8.0倍,6.5倍,5.4倍,参考可比公司估值平均估值为平均估值为14.4倍,给予“推荐”评级。 风险提示 产品价格下跌风险、产能投放进度拖后。

有机固废处置专家,全产业链+技术优势构筑核心壁垒 公司脱胎于德资企业WWAG,是国内渗透液处置行业龙头。上市以来公司持续围绕有机固废领域进行产业布局,2014年收购杭能环境,补强沼气及生物质天然气领域技术实力,2017年先后完成对汉风科技和都乐制冷的收购,进入工业节能服务、油气回收及VOCs治理领域,进一步将业务拓展至工业有机固废处置领域。运营业务方面,公司常州餐厨一期200吨项目已实现较好盈利,起到良好示范效应,未来二期200吨扩建的完成将进一步提升规模效应,而政府对于餐厨厨余垃圾处理费的上调也将进一步保障社会资本方参与补齐有机固废产能短板的项目收益。 垃圾分类加速餐厨及厨余处置产能建设,新固废法实施提供法律支撑 随着垃圾分类成为新时尚,各地正因地制宜推动后端餐厨及厨余垃圾处置产能建设。按照2025年全部地级市完成垃圾分类体系建立的政策指引,我们预计未来5年餐厨及厨余垃圾产能建设市场将达2500亿,对应每年500亿的市场规模。公司是国内有机固废领域产业链布局最为完善的企业之一,在渗透液处置、厌氧发酵等环节技术优势显著,重点研发沼液沼渣资源化技术,未来有望充分受益有机固废产能建设浪潮。新版固废法将于2020年9月正式落地实施,为垃圾分类的全国推广提供法律支撑。疫情影响减弱后北京、广州等地纷纷启动垃圾分类工作,我们看好有机固废产能建设的持续加速,而焚烧产能的建设也将为公司渗透液处置提供增量。 数字化管理提升产品品质及管理效率,坚持轻资产模式保障快速可持续增长 公司于年内启动数字化转型工作,通过搭建云数据平台的方式将现代化管理制度输出给子公司,同时实现设备运行的数据共享,提升产品品质、降低客户运营管理难度。公司一直坚持轻资产模式扩张,2019年EPC类订单占到全部订单的近80%,BOT项目以二期扩建为主,少量参股模式进行,保障业主利益的同时实现公司技术设备优势输出的快速复制。2020Q1公司资产负债率不到50%,低于同业,经营回款良好,应收账款周转率持续提升,良好的财务状况将保障公司未来业务增长的可持续性。 投资建议 我们看好湿垃圾产能建设加速带来公司订单的持续放量,子公司方面业绩对赌期过后公司亦有望通过管理层激励的方式提升经营效率,进一步提升协同效应。预计公司2020~2022年EPS分别为0.54、0.71和0.89,对应当前股价PE14/11/8x,低于可比公司16x的2020年平均预测PE,首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示 1、垃圾分类政策落地不及预期;2、行业竞争加剧;3、商誉减值风险。

被低估的公用事业物联网龙头,技术+渠道构筑核心壁垒。 公司是产业链布局完善的公用事业物联网综合解决方案提供商,上市以来真实ROE在10~15%之间,NB表推广有望将公司长期ROE推升至20%以上。公司创始人为智能仪器仪表专业出身,带给公司技术创新为核心的经营理念,公司的研发投入、研发力量和有效专利总数均是行业翘楚,2019年末的管理层换届更是为公司发展注入年轻活力。公司智能水表销售渠道布局完善,近年来加大了智慧农业、智慧水务等新业务渠道布局力度,未来规模效应有望得到进一步体现。 NB-IoT破解智能水表推广难点,头部企业有望实现超行业α。 NB-IoT技术获各界力推,于2019年起开始大规模放量。NB智能水表覆盖面更广,信号更为稳定且无需自组网,电池寿命可覆盖水表使用周期,同时模组成本的持续下降提升了产品的经济性,破解了过去智能水表难以推广的行业痛点。参考智能气表80%以上的渗透率,智能水表30%的低渗透率具备较大提升空间,每年提升6%渗透率的假设下,未来5年行业复合增速有望达到16%。高端计量仪表技术难度更高、后端运维服务要求更多,中小水表厂难以参与竞争。未来行业集中度有望持续提升,头部企业有望实现15%的超行业α。 各板块业务景气度均向好,智慧农业节水增长潜力巨大。 智慧燃气方面,公司持续入围华润、昆仑等大客户供应商名录,充沛的在手订单将保障业务稳健增长。智慧电表和电力仿真实训系统及软件则受益电网新一轮采购周期的开启。智慧农业节水方面,公司进行了前瞻性布局,未来大有可为。我国水表行会过去获得快速发展背后的逻辑其实在于国内水资源的匮乏,而农业用水占到全社会用水需求的60%,当前较低的灌溉水利用系数存在较大提升空间。国家农业水价改革的推进将成为农业节水市场释放的重要抓手,同时中央财政为其提供相关资金补贴。公司19年相关业务收入同比+153%,我们认为公司井口流量计量监测、田间自动灌溉系统等计量设备和自动化装备需求空间巨大,未来增长潜力或不小于智能水表。 投资建议。 保守假设下,我们预计公司2020~2022年EPS分别为0.32、0.38和0.46元/股,同比增速37%、19%和21%,对应当前股价PE分别为17、14和12x。公司17x的2020年预测PE低于行业平均水平20%,同时处于历史估值20%分位数以下。未来NB表放量以及智慧农业节水产品的逐步推广有望带来公司ROE突破历史波动区间上界,参考A股近三年能够稳定获得20%ROE的136家公司目前41x的平均估值水平,公司估值存在较大提升空间,继续给予“推荐”评级。 风险提示。 1、智能水表推广不及预期;2、农业节水政策落地不及预期;3、募投项目建设不及预期;4、电网采购下滑。

一、 分析与判断 水表行业领军者, 品牌力和渠道优势 强公司前身为全民与集体联营企业宁波水表厂,是行业内最早从事水表制造、同时也是规模最大的水表制造企业,数十年来稳健经营,“宁波牌”水表在行业内具有较高知名度和较大的影响力。据招股说明书,上市前公司在机械水表领域市占率长期维持在 20%左右,直销和经销网络遍布全国,且已下沉到县一级,与国内 3000多家水司中的 2000多家有接触或者合作。2019年 NB 表开启放量,公司智能水表营收同比+78%,机械表+5.6%,未来有望充分受益智能水表替代浪潮。 Q11收入 表现优于同业 ,机械表 表现 亮眼公司此前披露一季报,疫情影响下营收仍然基本与去年同期持平,表现优于新天科技和三川智慧。浙江水利厅此前发布《省农村饮用水达标提标行动计划(2018~2020)》,全面推进农村饮用水一户一表计量收费工作,今年为落地考核年,相关工作有望加速。城乡水网一体化改造以及饮用水水质提标改造工程的实施带来机械表市场的加速释放,将提振公司的机械表销量。 募投智能制造工厂破除产能瓶颈,盈利能力有望持续提升企业改制工作繁复导致公司虽为行业龙头但上市时间较晚。2019年 1月公司正式完成 IPO,募投 6.5亿元用于年产 405万台智能水表扩产项目和技术研发中心建设项目。2019年 NB 表的快速放量带来公司产能的桎梏,需要外协或挪用部分机械表产能以支持智能表生产。随着未来新的智能制造工厂项目建造的完成,公司产能瓶颈有望消除,同时更高的机械化率有望降低公司生产成本,进一步提升机械表和智能表产品毛利。公司 2019年摊薄 ROE 达 17%,上市前更是常年维持在 25~35%,彰显极强的盈利能力,而未来有望进一步提升。 一、 二 、 投资建议公司 2017年与深圳水务集团合作推动国内首个 NB-IoT 智能表商用项目,具备较强先发优势,也是行业内智能水表品类最全、规模最大的龙头企业。我们看好公司渠道积累和技术研发在未来智能表市场竞争中的优势,预计公司2019~2021年EPS分别为 1.78、2.14和 2.51,对应当前股价 PE 21/17/15x,与可比公司 21x 的 2020年平均预测 PE 一致,考虑到公司稳健的经营风格和行业龙头地位,应享有一定估值溢价,首次覆盖,给予“推荐”评级。 三 、风险提示 1、智能水表推广不及预期;2、产能建设不及预期;3、行业竞争加剧。

一、分析与判断 紧紧围绕水做文章,天津项目带来19年NB表快速放量 公司是水表行业老牌企业,也是最早从事智能水表制造推广的领军企业之一。整体战略以科学用水、健康饮水为主线,致力于为供水企业乃至整个城市提供智慧水务整体解决方案。2019为5G应用元年,技术的成熟、模组成本的下降以及基站的大规模投建解决了过去智能水表难以快速推广的行业难题。年内以天津为首的经济发达地区的政府和水司开始开展大规模智能水表招投标。公司斩获天津项目中105万台的市场份额,带来2019年智能水表营收同比+91%,未来有望充分受益智能水表替代浪潮。 充分了解水司需求,鹰潭项目起到良好成效 公司2013年通过公开股权转让收购鹰潭市供水有限公司22%的股权,进入下游供水领域。鹰潭市定位为全国物联网标杆城市,于2017年起加快NB-IoT智能水表的替代步伐,目前已基本实现智能水表全覆盖。据我们草根调研的结果,通过智能水表和智慧水务系统的应用,鹰潭供水的管网漏损率由过去的25%降低到12%,年减少漏损水量近400万吨,按照1元/吨的供水成本估算为水司减少了400万以上的相关成本,起到了良好的示范效应。 积极外延并购稳固增长,布局环保打造新增长点 由于较好的经营回款,公司财务状况良好,资产负债率仅12%,在手现金充沛,为近年来对于环保产业的持续布局提供了充足的资金储备。较为大型的收购包括2018年以7200万自有资金收购中稀天马20%的股权,进入稀土回收利用行业。中稀天马的收购优化了公司的资源配置效率,未来也有望持续围绕环保产业进行布局,为公司发展提供更多的增长点。 二、投资建议 2019年公司NB表销量同比增长近400%,我们看好智能水表未来的持续放量和公司紧紧围绕着水做文章的发展战略,预计2019~2021年EPS分别为0.24/0.28/0.32,对应当前股价PE22/19/16x,和可比公司22x的2020年平均预测PE一致,考虑到公司行业领军者地位应享有一定估值溢价,同时智能水表渗透率提升的过程有望维持6~8年,维持“推荐”评级。 三、风险提示 1、智能水表推广不及预期;2、外延增长不及预期;3、应收账款回收风险。

一、分析与判断技术为本的公用事业物联网综合服务商,物联网技术商用落地带来NB 表放量公司是水气热电物联网综合解决方案供应商,服务公用事业,产业布局完善。创始人智能仪器仪表专业出身,带来技术创新为核心竞争力的经营理念,坚持产品核心技术自主研发。2019 为5G 应用元年,技术的成熟、模组成本的下降以及基站的大规模投建解决了过去智能水表难以快速推广的行业痛点。年内以天津为首的经济发达地区政府和水司开始开展大规模智能水表招投标,后续有望形成良好的示范效应。智能水表本身切合水司对于提升自身管理水平的需要,能够解决其人工抄表及高漏损率的经营痛点,当前渗透率仅30%,后续市场增长前景巨大。公司19 年智能水表营收同比+57%,未来有望充分受益智能水表替代浪潮。 智慧水务解决水司运营管理痛点,智慧农业市场前景广阔公司2017 年收购上海肯特,进一步完善在高端智慧水务产品领域的布局。核心产品智能流量计能够实现对于地下管网漏损的动态实时监测,从而对于水司的核心资产管网进行智慧化运维和调度,降低5~10%的管输漏损率,目前已在上海城投、广州、北京等一二线城市取得了良好的应用效果。2019 年上海肯特利润同比+71%,智慧水务软件等产品的推出也有望提升公司毛利。公司2013 年起成立智慧农业事业部,目前主要提供自动灌溉系统和气象监测系统等自动化控制装置,用于农业节水。 2019 年公司智慧农业收入同比+155%,远期有望成为继智能水表之后的另一重要增长点。 现金流回款优于同业,研发和渠道构筑核心壁垒公司2019 年经营活动现金流净流入/归母净利润比例为90%,高于智能水表同业平均水平,良好的现金回款来源于公司对于下游客户质量的严格把控,增长质量较高。 20 年一季度末在手现金+理财产品总额12.5 亿,资产负债率仅18%,无有息负债。 公司产品销售已覆盖到全国30 多个省市并出口10 余个国家,研发费用率高于同业,而充沛的资金和多年的经验积累将为公司持续构筑技术和渠道壁垒提供保障。 二、投资建议公司深耕智慧能源行业20 年,构筑了深厚的技术和渠道壁垒,积攒了良好的口碑,智能水表、智慧水务、智慧农业、智慧燃气、智慧电力业务均处于高景气周期。我们预计公司2019~2021 年EPS 分别为0.32/0.38/0.46,对应当前股价PE18/15/12x,低于可比公司22x 的2020 年平均预测PE,同时智能水表渗透率提升的过程有望维持6~8 年,首次覆盖,给予“推荐”评级。 三、风险提示1、智能水表推广不及预期;2、农业节水政策落地不及预期;3、电网采购下滑。

一、事件概述公司发布2019年年报,2019年营收314亿元,同比增长14.5%,归母净利63亿元,同比增长22.4%,归母扣非净利62亿,同比增20.5%。 二、分析与判断受益产品量价齐升,公司19年净利同比增长22.4%据公司公告,2019年营收314亿元,同比增长14.5%,归母净利63亿元,同比增长22.4%,归母扣非净利62亿,同比增20.5%。营收和净利的快速增长主要是水泥熟料量价齐升所致。2019年全国P.O.42.5水泥平均价为459元,同比上涨22元,2019年公司水泥和熟料销售总量7693万吨,同比增长9%。财务费用2亿,同比下降55%,主要是本期财务费用较上年同期减少主要系借款规模缩减所致。在建工程同比增211%,主要是水泥及骨料项目投资增加所致。 规模及完整产业链优势、技术壁垒、品牌优势、区位等打造牢固护城河。 规模及完整产业链竞争优势:公司通过规模效应降成本,同时稳健发展混凝土、骨料、水泥装备与工程、水泥基高新建材材料及依托水泥窑进行协同处置的环保产业,较早实现了纵向一体化,具备了上下游一体化的产品、服务与综合解决方案的协同竞争能力。 技术壁垒:公司不仅拥有成熟的水泥生产设备研发、设计、制造、安装、运行、“交钥匙”的工程总承包能力,还具备水泥窑协同处置废弃物的技术开发及其工业化生产的产业转换能力。公司分别于2009年和2017年获得国家科技进步二等奖(是该奖项的第一完成单位)。截至2019年底,公司拥有发明专利40项,实用新型专利112项。 品牌优势:公司拥有的“华新堡垒”商标为中国驰名商标,是中国最老的水泥生产商标之一,百年老字号商号和品牌在业内享有很高的知名度与认同度。国内水泥行业中首家通过GB/T19001—ISO9001质量体系认证的企业,生产的全部15个水泥品种均为国家首批质量免检产品,水泥产品在全国水泥质量评比中始终名列前茅。 区位优势:公司重点布局市场需求量相对有保障的长江经济带、西部开发重点或热点地区。在境外的工厂,规划在“一带一路”与中国友好的国家,做填空式的布点建设。 水泥行业加大淘汰落后产能力度,供需格局未来持续向好近期,中国建材联合会联手15家专业协会共同制定了《建材行业淘汰落后产能指导目录》。水泥行业淘汰落后产能指导目录主要内容有:单套粉磨水泥产能100万吨以下的粉磨设施(特种水泥除外);水泥熟料产能利用率70%以下的地区(以省为单位)2000吨/日(含)以下的水泥熟料生产线(2020年底前),2500吨/日(含)以下的水泥熟料生产线(2021年底前);水泥熟料产能利用率70%以上的地区(以省为单位)2000吨/日(含)以下的水泥熟料生产线(2021年底前),2500吨/日(含)以下的水泥熟料生产线(2022年底前)等。我们判断随着淘汰落后产能指导目录的推进,水泥供需格局将持续优化,公司有望持续受益。 三、投资建议预计公司2020~2022年EPS分别为3.11元、3.31元、3.53元,对应PE分别为8.1倍、7.7倍、7.2倍。当前水泥行业可比公司TTM平均市盈率为10.7倍,维持推荐评级。 四、风险提示: 基建和地产增速下滑;水泥淘汰落后产能速度放缓。

一、事件概述 公司发布2019年年报,2019年营收52.6亿元,同比增长36.4%,归母净利4.4亿元,同比增长155.2%,归母扣非净利4.3亿,同比增173.9%。 二、分析与判断 销量增长及毛利率提升,公司19年净利同比增长155.2% 据公司公告,2019年营收52.6亿元,同比增长36.4%,归母净利4.4亿元,同比增长155.2%,归母扣非净利4.3亿,同比增173.9%。营收和净利的快速增长主要是产品销量增加和毛利率提升所致。2019年建筑五金销量量7177万套,同比增长32%,公司主营毛利率40%,同比提升2个百分点。股权资产同比增58%,主要是新增及追加对联营企业的投资所致。在建工程同比增324%,主要是厂房建设工程投入增加所致。货币资金同比增47%,主要是报告期内销售现金收款增加、经营性投入减少所致。经营活动现金流净额6.2亿,同比增1828%,主要是销售增长较快,销售回款良好。 品牌优势、网络渠道优势、技术壁垒、产品集成优势等打造牢固护城河。 公司主营为中高端建筑五金系统及建筑构配件等,下游广泛应用于房地产、飞机场、地铁站、火车站、地下管廊等类建筑。品牌优势:公司拥有的“坚朗”、“坚宜佳”、“海贝斯”、“新安东”、“GTI”(秦泰)等品牌已经成为建筑五金行业的著名品牌,在行业内赢得了较高的知名度和美誉度。,2019年被中国建筑金属结构&铝门窗幕墙委员会评为五金十大首选品牌。 网络渠道优势:下游渠道方面,国内外销售网点500多个,以顾客需求为导向、自建营销渠道直接面对客户。上游渠道方面,通过合资控股以及推进信息化加强与供应链的管理,建立质量有保证、成本有优势、响应速度快、合作能共赢的供应体系,技术壁垒:公司累计获得专利700余项,拥有“通过国家合格评定认可委员会(CNAS)”认可的检测实验室,积极参与主编参编国家标准、行业标准、地方标准、团体标准的编制工作,截至报告期末,共完成主编标准和参编标准200多项。 产品集成优势:能够为客户提供一站式的采购服务,不仅可以保证产品质量,而且可以帮助客户大大降低多个供应商采购的管理成本。 建筑五金领军企业,持续受益行业集中度提升及城镇化率提升 建筑五金行业仍处于一个集中度提高的时期,具有高离散、品类众多的特性。随着公司品牌、网络渠道优势和产品集成等优势的逐步体现,公司有望在行业集中度提升的过程中持续受益。2019年全国房地产开发投资132194亿元,同比增长9.9%;房地产开发企业房屋施工面积893,821万平方米,同比增长8.7%;商品房销售面积171,558万平方米,同比下降0.1%。我们判断随着城市化进程的快速推进,建筑五金行业需求将稳定增长,公司作为领军企业将持续受益。 三、投资建议 预计公司2020~2022年EPS分别为1.76元、2.24元、2.68元,对应PE分别为37.9倍、29.9倍、25倍。当前建材行业可比公司平均估值为45倍,给予推荐评级。 四、风险提示: 基建和地产增速下滑;产能集中速度放缓。

一、事件概述 公司发布2019年年报,2019年营收651亿元,同比增长10%,归母净利8.0亿元,同比下降17%,归母扣非净利5.9亿,同比下降30%(合并追溯口径)。 二、分析与判断 汇兑收益减少,公司19年净利同比下降17% 公司主营为油气田地面、油气储运、炼油化工和环境工程为核心的工程设计、施工及总承包等。据公司公告,2019年营收651亿元,同比增长10%,归母净利8.0亿元,同比下降17%,归母扣非净利5.9亿,同比下降30%。净利下滑主要是财务费用中汇兑净收益2.22亿元,同比减少3.93亿元。公司主营毛利49亿,同比增长16%,主营毛利率7.65%,同比提升0.4个百分点。分行业看,油气地面工程营收283亿(占主营44%),同比增15%,毛利率6.87%,同比增加0.04个百分点;管道与储运工程营收178亿,同比增2%,毛利率7.43%,同比增加1.99个百分点;炼油与化工工程营收147亿,同比增10%,毛利率8.29%,同比减少1.02个百分点;环境工程、项目管理等营收38亿,同比增9%,毛利率12.12%,同比增加0.58个百分点。 技术壁垒、一体化优势、项目经验、品牌优势等打造牢固护城河。 技术壁垒:公司拥有强大的工程建设能力和完整的核心技术系列。在油气田地面工程方面,拥有国际先进的高温、高压、高腐蚀天然气集输及处理工艺设计技术。在炼油化工工程方面,拥有“千万吨炼油、百万吨乙烯”成套自主核心技术。 一体化优势:公司具有上中下游一体化、国内外一体化、海陆一体化的优势,能够为油气行业提供从工程咨询、项目管理、勘察、设计、采购、施工、安装、试运、开车、监理到生产服务和运营维护等“一揽子”解决方案和“一站式”综合服务。 项目经验优势:参与建设了中国石油国内外投资的主要油气田地面工程,西北、东北、西南和海上等四大油气能源战略通道,以及云南、四川和广西石化等炼油化工重点工程。 品牌优势:美国《工程新闻纪录》(ENR)2019年度国际承包商250强中位列43名,在上榜中国企业排第9;美国《工程新闻纪录》(ENR)2019全球承包商250强列第46。 保障国家能源安全大背景下,公司将持续受益工程订单稳定增长 我国原油对外依存度近70%,天然气对外依存度超过40%。习近平总书记曾专门作出重要批示,要求从站在保障国家能源安全的角度,加大国内勘探开发力度。2019年国家全面实施油气勘探开发“七年行动计划”,我国原油产量1.91亿吨,同比增长1.1%,结束了连续3年下降的势头;天然气产量1738亿立方米,同比增长9.8%致密气产量达到400亿立方米,页岩气产量达到150亿立方米,双双创出历史新高。我们判断随着国内“七年行动计划”的推进,公司将持续受益工程需求的稳定增长。 三、投资建议 预计公司2020~2022年EPS分别为0.13元、0.16元、0.20元,对应PE分别为19.2倍、15.7倍、12.7倍。当前石化行业可比公司平均估值为21倍,给予推荐评级。 四、风险提示: 油服相关的工程订单增速下滑;在手订单执行拖后。

一、事件概述公司发布2020年一季报,2020年一季度营收5555亿元,同比下滑22.6%,归母净利-198亿元,归母扣非净利-204亿,同比转亏。 二、分析与判断疫情导致季度亏损,未来盈利有望持续向好据公司公告,2020年一季度营收5555亿元,同比下滑22.6%,归母净利-198亿元,归母扣非净利-204亿,同比转亏。营收下滑及净利转亏的主要原因是一季度疫情影响导致下游需求大幅下滑以及原油暴跌产生的库存损失。据wind,布油2019Q4均价为62美元/桶,2020Q1均价为51美元/桶,按照公司2019年原油加工量2.5亿吨测算,2020年一季度原油库存损失约342亿。据公司公告,截止4月29日,中国石化成品油的日销量由疫情期间最低时不足日常的20%,恢复到了正常水平的90%以上。我们判断未来随着疫情的缓解,国内复工复产有望加速,公司未来盈利有望持续向好。 分板块看,勘探与开发板块一季度油气当量产量112百万桶,其中原油产量基本持平。 勘探及开发板块实现经营收益15亿元;炼油板块,一季度完成原油加工量5374万吨,同比下降13%,炼油板块经营亏损258亿元;销售板块,。一季度成品油总经销量5368万吨,营销及分销板块经营亏损15亿元。化工板块,一季度乙烯产量303万吨,同比基本持平,合成树脂产量同比增加2.8%,化工产品经营总量1795万吨,化工板块经营亏损16亿元。 规模优势、网络渠道优势及技术壁垒等打造公司牢固护城河。规模优势:公司是国内上、中、下游一体化的大型能源化工公司,炼油及乙烯能力国内排第一。公司通过规模效应能有效降低成本,通过一体化增强业务协调及抗风险能力。 网络渠道优势:公司成品油销售网络国内排第一,成品油销量国内排第一。截止2019年底,公司在国内核心区域布局中国石化品牌加油站30702座,同比0.1%。公司加油站在国内布局早,具有先发优势和排他性,是公司销售网络的核心壁垒。 技术壁垒:公司在勘探开发及炼化等领域拥有众多核心技术。2019年申请专利6160件,获得境内外专利授权4,076件;获国家科技进步二等奖6项;获国家技术发明二等奖1项;获中国专利金奖1项、银奖3项、优秀奖3项。上游方面,四川盆地海相大中型气田富集理论和勘探技术研究取得进展,支撑四川盆地天然气储量突破,自主研发钻井旋转导向系统在胜利油田成功应用。炼油方面,开发不同配方低硫船燃并通过发动机性能测试和耐久试验,高档汽柴油机油达到国际最新标准并实现工业生产和商业推广。化工方面,第二代高效环保芳烃工业示范装置成功开车,浆态床蒽醌法制双氧水、对位芳纶成套技术实现工业转化,新结构分子筛SCM-15获国际分子筛协会结构代码。 三、投资建议预计公司2020~2022年EPS分别为0.29元、0.51元、0.56元,对应PE分别为15.4倍、8.8倍、8.0倍。当前石化行业可比公司平均估值为21倍,维持推荐评级。 四、风险提示: 国际油价下滑;淘汰落后产能速度放缓。

产品销量增长及毛利率提升,19年净利同比增长19.2% 据公司公告,2019年营收46.3亿元,同比增长7.6%,归母净利3.9亿元,同比增长19.2%,归母扣非净利2.8亿,同比增13.7%。公司营收净利快速增长主要是产品销量增长和毛利率提升所致,其中科技木销量9060立方,同比增29%,贴面板销量1787万张,同比增11%,胶合板销量619万张,同比降11%,地板销量273万平,同比降7%,粘合剂销量2.4万吨同比增8%,木门及门框销量7.5万扇,同比降14%,原木销量8838立方,同比增17%,衣柜销量82.4万平方,同比增24%。毛利率方面,装饰材料销售毛利率10.37%,同比提升1.02个百分点,品牌授权销售毛利率98.49%,同比下降0.3个百分点。财务费用3969万,同比增32%,主营是报告期借款增加。经营活动产生现金流净额7亿,同比增132%,主要是报告期销售商品提供劳务收到的现金增加。 品牌优势、渠道网络优势、技术壁垒等打造公司牢固护城河。 公司以装饰板材为核心,经过二十多年发展公司已成为国内产销规模最大、渠道覆盖最广、专卖店数量最多、经营品种最全的行业领军企业。品牌优势:公司始终坚持“兔宝宝,让家更好”的使命,成功打造了高端环保品质的品牌形象,成就了装饰板材行业第一品牌的市场地位。渠道网络优势:下游渠道方面,截至2019年底公司已在全国建立了3800多家各体系专卖店,营销网点遍布全国各地;并与众多家装公司及建筑装饰公司、知名地产公司建立了良好的合作关系。上游渠道方面,公司与供应商、经销商之间实现了分工协作和快速反应。一方面,通过大数据分析对供应商在产品发展趋势、成本优化、生产规划等方面进行指导;另一方面,加大差异化产品的采购力度,扩大定制产品的范围和比重,缩短供应链层级,进一步降低供应链运行成本提升对消费者响应速度,增强了公司盈利能力。技术优势:公司建有省级重点企业研究院、国家级博士后工作站、省级博士后工作站等。截至2019年年底,公司共承担国家、省部级项目119项;申请专利343件,其中发明专利186件,授权专利224件,其中发明专利82件,还有科技木行业国内唯一的美国、意大利等国际发明专利;主持/参与标准制修订140项,其中参与国际标准6项,主持各类标准6项。 装饰板材领军企业,将持续受益行业集中度提升和精装比例提升 当前家居建材行业开始出现产业发展模式转型,未来企业从分散到集约,从粗放到精益,从耗能到增效,行业集中度将持续提升。此外,据公司公告2019年中国住宅精装修比例超过30%,未来随着物质生活水平提升精装比例有望进一步提升。公司作为领军企业将持续受益行业集中度提升和精装比例提升。 投资建议 预计公司2020~2022年EPS分别为0.56元、0.69元、0.82元,对应PE分别为14.4倍、11.9倍、10.0倍。当前建材行业可比公司平均估值为25倍,给予推荐评级。 风险提示:地产增速下滑;精装比例提升放缓。

毛利率稳中有升,公司19年净利同比增长37% 2019年防水材料销售量8.2亿平米,同比增长29%。2019年营收181.54亿元,同比增长29.25%,归母净利20.66亿元,同比增长36.98%,归母扣非净利18.78亿,同比增长41.94%。营收快速增长主要是公司各项业务拓展顺利,主要产品销量增加所致。净利快速增长主要是毛利率稳中有升所致。毛利率分产品看,防水卷材37.36%,同比增加0.63个百分点;防水涂料41.19%,同比增加2.33个百分点;防水施工27.76%,同比下降0.14个百分点。财务费用4.1亿,同比增114%,主要是本期借款增加造成利息支出增加、可转债利息增加以及本期应收账款ABN费用的增加所致。经营活动现金流净额15.9亿,同比增56.7%,主要是本期间公司销售回款增加所致。 品牌、技术壁垒、成本优势和网络渠道优势打造牢固护城河。 品牌方面,公司是国内建筑防水行业首家上市公司,东方雨虹(建筑防水)、卧牛山(节能保温)、德爱威(建筑涂料)、华砂(瓷砖胶)、东方雨虹建筑修缮均入选2018-2019年度中国房地产开发企业500强首选品牌。 技术壁垒方面,公司有4位工程院院士,获批建设特种功能防水材料国家重点实验室,拥有国家认定企业技术中心、院士专家工作站、博士后科研工作站等研发平台。公司累计拥有有效专利815件,报告期内公司《地下空间防水防护用高性能多材多层高分子卷材成套技术及工程应用》荣获2019年度“国家科学技术进步”二等奖。 成本优势方面,公司主要生产线在亚太地区属于领先水平,最大限度地降低公司产品的生产成本,规模化生产也带来了管理成本和费用的下降,规模经营优势确保公司能长期稳定以相对较低的价格获得主要原材料,全国性产能布局带来产品运输等成本的下降。 网络优势方面,公司建立了直销模式与渠道模式相结合的多层次的市场营销渠道网络。 领军企业持续受益防水行业快速增长和行业集中度提升 防水行业是建材中快速增长的优质赛道。根据中国建筑防水协会数据,2019年1-12月份,653家规模以上防水企业的主营业务收入累计990亿元,同比增长12.2%。我国防水行业当前低端产能过剩、产业集中度低、市场竞争不规范,呈现“大行业、小企业”的格局。2019年国家发改委发布的《产业结构调整指导目录(2019年本)》,国家住房和城乡建设部开展推动《建筑与市政工程防水通用规范》的意见征集。我们判断未来随着国家对防水材料产品质量及生产企业环境污染的监管措施趋于更加严格,防水行业的产能集中度有望持续提升,公司作为国内防水领军企业有望持续受益。 投资建议 预计公司2020~2022年EPS分别为1.92元、2.34元、2.89元,对应PE分别为20.2倍、16.5倍、13.4倍。当前建材行业可比公司平均估值为26倍,给予推荐评级。 风险提示:基建和地产增速下滑;防水产能集中速度放缓。