事件2019年 12月 25日,公司发布子公司停产并线公告:为优化子公司广安利尔草铵膦原药等产品生产工艺,并顺利实现与甲基二氯化磷( MDP) 项目的并线,广安利尔拟实施停产并线,预计时间3个月。 简评并线将使得公司草铵膦生产路线转变,有望大幅压低生产成本广安利尔在2018年前原有草铵膦装置工艺为传统主流格氏-Strecker工艺,而本次停产并线意味着公司(部分)草铵膦产能或能成功转变为以MDP为中间体的新生产路线。新工艺生产成本比格氏-Strecker工艺有较大压缩,或能大幅增厚公司草铵膦产品利润率。 停产预计对公司经营造成短期不利影响:以广安利尔前三季度合计实现净利0.35亿元计算,如停产3个月将导致19Q4-20Q1合并报表归母净利合计减少0.12亿元左右。但停产并线仍将在长期利好生产经营。 草铵膦长期需求向好, 新工艺路线助力公司赢得价格博弈在主流除草剂中,百草枯、草甘膦因毒性问题在全球范围内的份额有逐渐缩减趋势,而草铵膦毒性相对较低,且可与草甘膦复配解决作物的抗药性问题, 市场需求逐步提升。而由于行业近年来规划投产产能较多,价格下行明显, 当前草铵膦价格已经下行至不足11万元/吨左右, 与主流工艺完全成本接近,行业进入惨烈的价格博弈阶段。 在此背景下,经由自产MDP的新工艺路线有望使得公司获得宝贵的草铵膦生产成本优势,助力公司在价格博弈中脱颖而出,巩固公司龙头地位、扩大公司市场份额。 规划项目逐步落地, 长期成长可期公司规划项目不断: 1)公司于2018年7月13日绵阳经济技术开发区管理委员会签署投资协议,将投资15亿元建设5万吨生物及新材料中间体生产线和配套设施建设项目; 2) 2018年9月27日与荆州经济技术开发区管理委员会签署《项目投资协议》,计划投资20亿元建设精细化工产品、新材料、高效安全农药等项目(若按黑体宋体照15%的税后投资收益,也有近3亿净利润); 3)和年报同时披露,公司公告将新建1.5万吨甲基二氯化磷、含磷阻燃剂和L草铵膦生产线及配套工程项目。项目总投资预计10亿元,预计建设周期为三年,其中1.5万吨甲基二氯化磷生产线已经开工建设, 2020年6月达产; 2000吨含磷阻燃剂(一期)、 3000吨L-草铵膦(一期)生产线预计从2020年1月开始建设2022年1月达产。初步测算,待项目全部建成后将新增营业收入约7.6亿元,新增毛利润总额约1.37亿元。借由新增项目, 公司围绕草铵膦原药等产品的产品线将进一步拓展, 长期成长可期。

30年发展历史,构建完整氟化工产业链巨化股份的前身是成立于 1958年的衢州化工厂,上世纪 90年代起公司向氟化工转型,经过 30年的发展,目前已经形成以液氯、氯仿、三氯乙烯、四氯乙烯、 AHF 为配套原料支撑的氟制冷剂、有机氟单体、氟聚合物完整产业链,处于行业龙头位置。 近年来伴随氟化工行业景气回升,公司有明显改善,另外公司资产负债率不到 20%,现金流强劲,为未来的业务拓展,产品结构升级提供强力支持。 氟化工行业: 上游原料坚挺,制冷剂进入磨底阶段, 即将迎来边际改善萤石: 从供给端来看,萤石被定位为“不可再生的战略性资源”,生产呈现收缩态势,从 2012年至今我国萤石产量不增反降; 需求端保持旺盛状态,近年来伴随氟化工行业快速发展,我国氢氟酸产销量保持增长态势。供需不匹配, 2018年中国由萤石净出口国转变为净进口国,价格中枢持续上移,给整个氟化工产业链给与强力价格支撑。 氢氟酸: 危化品政策收紧,目前氢氟酸新建产能及扩产均受到很大限制。氢氟酸定价非常敏感,直接反映下游制冷剂需求,在 2017年制冷剂涨价大潮中,氢氟酸利润增厚最为明显。预期2020年制冷剂价格转暖,氢氟酸涨价也将启动。 制冷剂: 二代剂价格持续坚挺, 2020年 R22配额由 27万吨削减至 20万吨,价格或将继续上涨;三代剂 R125、 R32扩产进入尾声,目前单吨亏 1000-2000元,已进入磨底阶段, 2020年伴随配额基准年的到来,或将迎来明显边际改善。 含氟聚合物: PTFE 等产品需以上游制冷剂为原料生产,且需厂商具备相当技术积累才能实现量产和产品升级,行业壁垒较深。同时,国内和海外中高端聚合物产品均存在相当规模的需求缺口,为具备高端聚合物产品研发能力的行业企业提供中长期成长性机会。 投资建议展望未来,氟化工产业链景气度回暖值得期待。原料端,萤石景气度仍可持续,为产业链价格中枢奠定基础;伴随危化品监管进一步趋严,氢氟酸产能稀缺性将逐步显现; 2020年 R22产能配额将进一步削减;同时,三代剂将进入基准年,大规模扩产进入尾声,制冷剂行业或将迎来新一波景气开端;同时含氟聚合物是未来行业重要发展方向,具备广阔国产替代市场空间。预计公司 2019、 2020年实现归母净利润 16.59、 18.13亿元,对应 EPS分别为 0.43元、 0.54元,对应 PE 分别 16X、 13X,维持“买入”评级。

事件公司于2019年12月12日晚发布公告,将循环经济产业园一期项目中5000吨甲乙基麦芽酚项目调整为4500吨佳乐麝香项目,同时以新设控股子公司滁州金沃生物为主体实施5000吨甲乙基麦芽酚项目;此外,公司拟投建5000吨三氯蔗糖项目。 简评大额资本开支计划落地,明确增长预期 5000吨甲乙基麦芽酚项目、4500吨佳乐麝香项目、5000吨三氯蔗糖项目投资额分别为5.2亿元、3.6亿元、8.6亿元,建设期分别为 12、 12、18个月,预计实现营收分别为5.7、10.9、10.3亿元。2018年末公司固定资产原值25.3亿元,以新项目90%形成固定资产记,新增固定资产约17.4亿元,增量69%;2018年公司营收41.3亿元,三个项目预计营收增量合计26.9亿元,增量65%。三个项目总投资额19.3亿元,公司账面现金18.2亿元,每年经营性现金流约7-10亿元,足以支撑公司资本开支计划。 全面布局一体化产业链,定远项目奠定未来成长 2017年11月,公司公告拟投资22.5亿元在定远县盐化工园区内建设循环经济产业园,经变更后一期项目主产品包括2万吨糠醛、600吨呋喃酮、4500吨佳乐麝香溶液、5000吨2-甲基呋喃、2000吨2-甲基四氢呋喃、1000吨呋喃氨盐、8万吨氯化亚砜;氯化亚砜为三氯蔗糖主要原材料,其建成投产后将进一步完善公司已有产品一体化产业链布局,并开拓糠醛产品线。 安赛蜜继续向上,三氯蔗糖、麦芽酚成本为王 安赛蜜由于竞争对手浩波的管理问题以及面临搬迁压力,开工负荷不高,公司始终维持单寡头的稳固地位,价格稳步上升至6万元/吨以上;三氯蔗糖属于第五代甜味剂,市场正处于快速扩张期,2019年2月26日公司公告可转债项目3000吨三氯蔗糖进入试生产状态,进一步发挥规模效应和技术优势降低成本,相比同行成本至少低20%以上,当前三氯蔗糖价格约20万元/吨,我们认为这一价格已经基本低于行业盈亏平衡线,而公司仍有较好的盈利水平;麦芽酚在天利海复产、万香国际扩产,以及部分新玩家进场,价格下行,在此过程中成本将成为取胜之道,而这恰恰是公司立身之本。

上市以来首次推出激励计划,绑定核心员工利益 自2016年公司上市,公司战略布局持续推进,业绩表现斐然;同时,目前仍是公司“5+3”布局持续落地之时。本次公司推出股权激励计划,与核心员工共享经营成果,同时有助于公司员工上下一心、进一步兑现后续成长。本次激励计划解除限售的业绩考核目标为“以2018年净利润为基数,2019、2020、2021年净利润增长率不低于30%、50%、70%”,对应2019、2020、2021年净利润分别为15.36、17.72、20.08亿元,同样反映出公司管理层对未来3年内业绩持续增长的信心。 “5+3”战略布局持续推进,新产能逐年落地放量 2019年3月底,公司塞尔维亚工厂开工奠基,成为公司第二个海外工厂。公司正式拥有国内4个工厂,海外2个工厂,18年初提出的全球“5+3”布局战略正在有条不紊的实施进程中。预计到2020年,公司规划轮胎产能将达到9000万条。短期来看,湖北荆门(一期工程全钢100万套、半钢400万套)和塞尔维亚(一期半钢350万套、全钢80万套)项目将为公司带来可观增量。此外,国内第五大生产基地和海外美洲基地也将逐步完成确认,成长确定性强。 行业格局优化,轮胎行业逆势增长值得关注 公司在国内轮胎行业处于领先地位,连续多年入围世界轮胎二十强,中国轮胎前五强,产品畅销全球180多个国家和地区,成功配套通用汽车、福特汽车、大众汽车、吉利汽车、中国重汽等60多家世界知名车企。目前,玲珑半钢子午线轮胎规模位列国内轮胎行业第一,全钢子午线轮胎规模位列国内轮胎行业第二位。我们看好公司国内外并行的布局策略,同时过去两年随着国内轮胎行业供给侧改革的持续推进,行业格局已经显著优化,在下游汽车产业面临困境的背景下,轮胎行业的逆势增长值得我们深度关注。未来随着行业集中度的不断提升,公司有望显著受益。 我们预计公司2019-2021年净利润分别为16.14、18.85和22.19亿元,对应PE分别为15、13和11倍,维持“买入”评级。

全球炼化龙头中国石化前身是中国石油化工总公司,后经重组、改制、上市,目前由国资委通过中石化集团控股。自成立以来,公司始终是我国至为重要的石化企业,与中国石油共同成为我国石化产业支柱的“两桶油”。区别于中石油,公司业务更加集中于石化产业链的中游及下游,也就是炼油、化工及成品油销售。多年来,公司盈利能力稳定,注重现金分红,持续进行股东回报,2018年公司现金分红达到 508亿元,股利支付率达到 81%。 勘探开采板块公司年原油产量约 0.4亿吨,为中国石油之后的国内第二大原油生产企业,下属胜利油田、中原油田、西北油田等全国十余个大型油田及数个海外油田。除原油开采之外,近年来加速天然气开采布局,2018年天然气产量达 277亿立方米,占油气当量产量比例约 26%。2019年以来,更是积极增加上游勘探开采力度,前三季度公司资本开支达 780亿元,同比大幅增加 62.5%,其中勘探开发资本开支达到 348亿元。 炼油-化工板块公司作为中国最大的炼化企业,炼厂分布于全国各地,特别是集中在华中、华南省份,截至 2018年,旗下在产炼厂合计 28座,总炼油产能达到 2.84亿吨,权益产能 2.48亿吨。庞大的炼油能力奠定了公司的行业巨无霸地位,炼油-化工板块也是公司利润核心。未来伴随海南炼化、中科炼化、镇海炼化扩产等项目投产,公司炼化体量及规模优势将进一步提升。 销售板块公司在终端销售领域同样拥有统治地位,其在全国加油站的数量占比超过 60%。终端销售网络优势可以帮助公司炼油及化工板块生产的成品油及化工产品取得良好的销售价格,实现利润最大化;另外,近年来公司非油业务的布局也显著加速,预期在未来也将为公司贡献可观利润。近年来在城市城区进行加油站建设的壁垒不断提升,终端销售网络的价值将进一步凸显。 投资建议综上所述,公司目前估值水平位于历史底部区间,与同行业公司相比也显著偏低,公司存在估值修复的预期。我们预计公司2019年、 2020年实现归母净利润 601、 686亿元, EPS 0.50、 0.57元,对应 PE 10.0、8.8X,PB 仅 0.8倍,维持“买入”评级。

万润股份:研发驱动的新材料技术龙头 ①公司前身烟台开发区精细化工公司最早成立于1992年,主攻液晶材料,彼时大尺寸LCD产线刚刚在1990-1991年量产,京东方平板显示项目预研小组尚未成立。②公司高管团队异常稳定,6人中有5人来自烟台开发区精细化工公司,已经共事25年左右。5位来自烟台开发区精细化工公司的高管均持有公司股份,且核心高管在上市后没有任何减持记录,彰显了高管团队对公司未来发展的信心。③公司技术人员占比、高学历人才占比及研发投入在基础化工及化工新材料行业中均名列前茅,显著高于行业平均水平,为名副其实的新材料技术龙头。 从显示技术的变革及转移看万润显示材料产品布局 LCD时代公司十年磨一剑,首个液晶材料量产项目1995年获批开建,2007年通过最终验收,并在2007-2008、2010-2011年迎来公司液晶材料的两个密集投产期,赶上了全球液晶市场2006-2010年高速增长时代的后半程。OLED时代公司网罗高端人才,携手师从日本OLED研究第一人城户淳二的李崇博士创立三月光电,布局180余项OLED专利,并在九目化学搬迁项目中布局了总计420吨各类产品产能,有望充分受益全球OLED市场的爆发。 产品管线布局完善,专利布局光刻胶、透明PI等尖端材料 公司产品管线布局完善,从专利角度分析,除公司现有业务外,公司在光刻胶、无色透明PI(CPI)、钙钛矿光伏电池及锂电材料等方面均有专利及技术布局。光刻胶方面公司具备ArF光刻胶丙烯酸酯类中间体、抗反射涂层材料技术;折叠屏核心“卡脖子”材料CPI方面,公司具备合成技术专利,产品部分性能优于Kolon。 新一轮资本开支将助公司盈利站上新台阶 中短期来看,公司环保材料建设项目、万润工业园一期项目和九目化学一期项目三者合计资本开支约24.75亿元。而公司历史上固定资产利润率(净利润/固定资产原值口径)基本维持在20%附近。以资本开支90%形成固定资产估算,公司中短期资本开支计划将增厚净利润4.5亿元。此轮资本开支将助公司盈利站上新台阶。 预计公司2019、2020、2021年归母净利分别为5.2、6.2、7.6亿元,对应PE 23、19、16倍,调高至买入评级。 风险分析 安全生产风险、产能投放不及预期风险、行业竞争加剧风险。

事件公司 11月 29日晚间发布公告,拟 1.45亿元与山东民控、山东省新动能资本等共同发起成立东营启恒新旧动能转换股权投资基金合伙企业。 启恒基金认缴出资总额为 5亿元,资金专项投资于启恒新材料,用于建设年产 33万吨高分子新材料等化工项目。 简评启恒基金专项投资于建设年产 33万吨高分子新材料等化工项目,打开成长新空间。 山东东营“年产 33万吨高分子新材料项目”包括年产 14万吨 PMMA、 10万吨 ACS、 4万吨 ASA 工程塑料、 4万吨功能性膜材料及 1万吨多功能高分子新材料项目。从 2019年 5月开始进行建设准备,预计在未来 1-2年逐步建成。 同时,公司规划建设 20万吨橡胶胶片项目和 50万吨PVC 复合料项目,积极延伸下游产业链,拓宽市场。在投产能在未来 2-3年投产后,总产能增加 4倍, 未来成长空间极大。 调高股票回购价格和金额,管理层对未来发展充满信心。 公司 11月公告称为保障公司回购股份事项的顺利实施,保障投资者利益,并基于对公司未来发展、业绩和市值等方面的信心,对公司股份回购事项进行调整,将最高成交价由不超 7元/股调至不超 10元/股,同时将回购金额的上限由 3500万元上调到 4000万元, 本次回购股份拟全部用于员工激励。 未来随着CPE 产品盈利改善、 ACR 行业整合完成实现盈利提升, 叠加公司新增产能投放完毕,公司成长潜力大,本次回购计划有利于绑定核心管理层团队。 亚星化学全面停产, CPE 行业格局重塑,公司市占率不断提升。 10月 31日,亚星化学现有生产厂区已全面停产,有效供给减少近 30%, 由于 CPE 下游 PVC 管道等企业进入冬季停工状态,需求在今年 11月到次年 2月大幅度减小,叠加 CPE 的核心原材料 HDPE 近期价格也在往下跌, CPE 近期价格略有松动。四季度 CPE 整体价差相对三季度已经呈现大幅度扩大,叠加公司增加了高盈利 B 型料占比,我们预计公司四季度业绩环比有望继续大幅度改善, 随着明年一季度旺季到来, CPE 需求将大幅度改善。近期公司通过技改将 CPE 产能由 20万吨提升到了 26万吨, 有效市占率预计将从 30%左右提升到近 40%, 2021年20万吨 CPE 新项目投产后,日科化学在 CPE 行业市占率有望提升到 50%以上,成为行业绝对龙头。 盈利预测与估值: 预测公司 2019、 2020、 2021年归母净利润分别为 1.78、 4.12、 5.01亿元,对应 EPS 分别为 0.42、 0.97、 1.18元,对应 PE 分别为 19.4X、 8.4X、 6.9X, 维持“买入”评级。 风险提示: 需求低于预期,产品价格下跌。

产品价格下跌,业绩同环比下滑2018年前三季度化工仍然属于景气高点,导致基数较高,2018年四季度之后伴随中美贸易战逐步加剧、全球经济需求放缓,供给端的效用边际减弱,整体化工景气指数下降、产品价格下跌,公司业绩同比下滑份属行业使然,从下表可以可能出,2019年前三季度几乎所有产品均价和价差均下跌。 单季度而言,Q3季度相比Q2季度各个产品大类销量基本变化不大,浮动超过1万吨的为有机胺销量增加、醋酸销量减少,但是Q3季度环比Q2季度虽然乙二醇、醋酸价格环比上涨,但是上涨主要兑现在9月份,而无法弥补尿素和甲醇价格环比下跌带来的利润减少,导致公司Q3季度单季度毛利率仅有27.3%,环比下滑2.9个百分点,成为业绩下滑的主要原因。 成本为王,熊市稳健华鲁恒升一直秉承于煤化工成本最低优势企业,而且每年都在技改和柔性联产方面持续投入,随着公司打通三大平台,在降低成本端的基础上,富裕合成气再增加;叠加公司在运输、人员管理等方面的核心优势,毛利率同比行业平均高10个百分点以上,因此在化工景气熊市的情况下,业绩仍然维持稳健,随着新增产能的不断储备,未来业绩仍有望维持台阶式爆发增长。 分产品而言:(1)醋酸未来仅有恒力股份35万吨(大部分自用)及延长石油10万吨的新增产能,而PTA未来三年新增产能高达2000万吨以上,带来醋酸新增需求80万吨。展望未来三年醋酸供需紧平衡,价格中枢有望稳中有升;(2)尿素行业我们预计后续不会回到15-16年极端情况,反而价格中枢有望保证,主要是尿素存在近一半固定床工艺尿素,以山东为首的化工大省正在逐步淘汰固定床气化炉,尿素将面临持续性的供给压缩;(3)乙二醇根据我们统计,2019年及此后的新增产能超过1000万吨,后续我们认为将成本至上,而这恰恰是华鲁的强处所在,并不需要悲观。(4)丁辛醇、三聚氰胺等部分产品价格已接近主流企业成本线,后续继续下行空间极为有限。 150万吨绿色新材料瞄准苯产业链,二期股权激励实施公司积极响应山东新旧动能转换,十三五发展瞄向150万吨绿色化工新材料项目-包括乙二醇、精己二酸、氨基树脂、酰胺及尼龙等,将进一步拓宽公司未来成长空间。2019年3月,公司发布公告将投资建设“精己二酸品质提升项目”和“酰胺及尼龙新材料项目”,预计将合计新增己二酸16.66万吨、己内酰胺30万吨、甲酸20万吨、PA6切片20万吨、硫铵48万吨等,本次进军行业主要是苯产业链,一方面纯苯山东价格基本是全国价格洼地,而且原料市场大而易得;另一方面,公司在羰基合成和苯加氢工艺方面已经极为成熟,继续做大做强顺理成章。项目总投资额度65.5亿,预计建设周期30个月(己二酸项目为24个月),预计合计贡献利润总额7.42亿,继续加码未来成长。 2018年下半年,公司实施二期股票激励计划,有望进一步建立、健全公司长效激励机制,吸引和留住优秀人才,充分调动公司董事、高级管理人员及其他关键人员的工作积极性,有效地将股东利益、公司利益和经营者个人利益结合在一起,共同关注公司的长远发展。 我们预测公司2019年、2020年净利润分别为25.5、28.2亿元。对应PE为10.8、9.8X,维持买入评级。

公司发布三季报:2019年前三季度公司实现营业收入70.62亿,同比增长1.09%;实现归母净利润10.70亿元,同比增长14.69%;实现扣非归母净利润7.94亿元,同比增长1.26%;由于存在同一控制下企业合并产生的子公司期初至合并日的当期净损益,因此我们计算Q3季度单季实现扣非净利润2.1亿元,同比下降8%,环比下降25%。 除草剂量价齐跌,杀虫剂量价齐升 中化作物和沈阳农研公司的股权交割手续已分别于2019年9月29日和10月8日完成。扬农化工已于本季度末开始合并两家公司的财务报表,并对前期报表进行追溯调整。导致公司扣非之前业绩较高。前三季度公司收入和净利润微增,主要系前三季度除草剂量价齐跌,杀虫剂量价齐升,其中除草剂价格同比下滑29.6%;销量同比下滑34.0%;杀虫剂价格同比提升9.6%,销量同比提升11.0%。Q3季度单季而言:Q3季度每年属于传统淡季,因此Q3季度除草剂和杀虫剂销量环比均有所下降;同比而言,随着农药部分公司的陆续复产以及需求的下滑,功夫菊酯、草甘膦、麦草畏Q3单季均价分别为30.23万元/吨、2.52万元/吨、9.49万元/吨,同比下降4.2%、9.8%、5.1%。 菊酯短期下跌,长期中枢维稳;麦草畏行业逐步触底 分产品而言:农用菊酯虽然短期因为淡季需求下滑以及价格高位因素导致价格短期下跌,但是中长期来看价格中枢有望维持在“中位数”稳定:一方面,响水工业园爆炸之后,江苏省的安全环保严查将贯穿未来数年,中小产能仍面临较大压力;另一方面,行业内皇马彻底解散、润田持续停产背景下,长期价格有望维持在合理中枢水平。而公司自配中间体贲亭酸甲酯、DV酰氯等,是国内唯一实现基础化工原料-中间体-农药原药产业链一体化的拟除虫菊酯生产厂家,全产业链优势极为明显。 麦草畏2019年上半年以来北美异常气候现象导致I需求减弱,价格短期承压,当前市场报价仅有9.35万元/吨,属于近十年价格低点,行业基本触底,但是我们认为未来需求仍然有望快速增长,需求增量主要来自孟山都耐麦草畏转基因大豆和棉花种子在美洲的推广,我们测算2020年全球麦草畏需求量为6.3-8.5万吨,以中性预计,需求产能比仍在85%-90%区间,扬农化工是全球唯一全产业链配套生产商,产能全球第一,生产稳定性和成本控制方面均具优势。 实施收购完成,研产销一体化继续拓展 1)公司于6月7日发布公告称,扬农化工拟通过支付现金的方式购买中化作物100%股权和农研公司100%股权,交易对价9.13亿元。目标公司承诺2019-2021年度扣非归母净利润合计为2.97亿元。中化作物和沈阳农研公司的股权交割手续已分别于2019年9月29日和10月8日完成,进一步拓展了公司研产销一体化;2)近日,公司拟与扬农集团及其子公司签订《技术转让合同》,以12,835万元购买扬农集团及其子公司持有的苯醚甲环唑、丙环唑、氟啶脲和高效氟吡甲禾灵四个农药产品相关的全部技术类无形资产所有权,有利于加快本公司在这四个产品上的发展速度;其中有两个产品是杀菌剂,对本公司产品结构的改善具有较好的补充。 优嘉三期、四期接连发力,公司未来增量仍然可观我们梳理近几年公司项目投资公告情况:1)优嘉三期项目2019年将全力推进,包括1.15吨/年杀虫剂、1,000吨/年除草剂、3,000吨/年杀菌剂和2,500吨/年氯代苯乙酮及相关副产品37,384吨/年项目,总投资20.2亿,全部达产预计贡献税后净利润3.6亿;2)2018年4月公告,优嘉公司计划投资32,600吨/年农药制剂项目和码头及仓储工程项目,总投资2.3亿元,预计实现税后净利润9100万元;3)2018年10月公告,优嘉公司计划投资3,800吨/年联苯菊酯、1,000吨/年氟啶胺、120吨/年卫生菊酯、200吨/年羟哌酯农药项目,总投资4.3亿,预计实现税后净利润9300万元。后十三五期间,公司继续沿着巩固主业(菊酯业务)、延伸主业(逐步延伸进入杀菌剂业务)道路前行,增量产能全部达产预计新增净利润达到5.44亿。 我们预计公司调整后2019、2020年归母净利分别为12.46、14.46亿元,对应PE14X、12X,维持买入评级。

行业整合逻辑正在逐步兑现 本次交易的标的公司其采矿证规模5万吨/年,萤石保有资源储量约115.57万吨。本次交易不包括该公司名下的后坑坞萤石矿,该采矿权由转让方和目标公司负责将其转让给第三方。一直以来金石资源专注萤石矿投资与开发,若本次交易顺利完成,目标公司将成为公司控股子公司,公司资源储量进一步提升,行业龙头地位进一步巩固。 长期来看,伴随《萤石开采和生产控制规定》、《萤石行业准入标准》陆续发布,行业准入门槛明显提升,行业“小、散、乱”产能持续退出,萤石供应或将长期趋紧,价格中枢呈现上升趋势。 2019年1月25日,工信部发布《萤石行业规范条件(征求意见稿)》。文件要求:1)“萤石行业发展应立足国内需求,优化存量,调整结构,推进兼并重组,提高产业集中度。新建和扩建萤石选矿项目要与淘汰落后相结合,鼓励在资源富集地发展萤石选矿加工”;2)“要求新建萤石项目的开采矿石量不低于5万吨/年,本规范实施前已投产的项目若扩建,开采矿石量不低于2万吨/年”;3)“鼓励在开采集中区建设专业选矿线,并配套建设相匹配的自备矿山、尾矿库、污水(物)处理设施”等。萤石开采过程中会产生高氟废水、尾矿废渣,行业内绝大多数小型矿井没有安全和环保设施,未来实行规范化开采,进行行业整合是大势所趋。 公司推进萤石资源整合目标明确 2018年11月,公司及内蒙古地质矿产勘查公司、浙江地质矿业投资公司,曾与内蒙古自治区额济纳旗人民政府签署拟合作框架协议,拟开展以萤石矿为主的非金属矿产资源勘查、矿业开发、深加工等领域的合作,各方力争用5-10年时间,实现以项目公司勘察、并购等多种方式拥有3000万吨可采远景资源储量为目标,与之配套的总投资预计约20亿元。同时与额济纳旗国有资产集团公司、内蒙古地质矿产勘查公司、浙江地质矿业投资公司在额济纳旗当地设立内蒙古金石实业有限公司,整合开发当地以萤石为主的矿产资源。 金石资源占据绝对龙头位置 本次交易前,公司萤石保有资源储量约2700万吨矿石量,对应矿物量约1300万吨,且全部属于单一型萤石矿,我国单一型萤石矿探明的可利用资源仅为6000万吨矿物量左右,公司在全国的占比超过20%。公司拥有采矿规模达102万吨,在产矿山7座、选矿厂5家(另有1家在建)。公司拥有的年产量10万吨以上的大型萤石矿达6座,居全国第一。另外,公司矿山环保、安全设施齐全、专业人才完毕,在行业内处于绝对领先地位,2018年作为主要发起人成立“中国矿业联合会萤石产业发展联盟”,引领行业发展。本次交易若顺利完成,公司资源储量,年产量将进一步提升,龙头地位进一步巩固。 维持“买入”评级 预计2019-2020年实现归母净利润2.56、3.47亿元,EPS分别为1.07、1.45元,对应PE为17X、12X,维持“买入”评级。

淘汰落后产能, 粘胶长丝行业寡头垄断。 2019年全国粘胶长丝产能 21万吨,生产企业仅余 5家,其中前三家产能占比 89.5%,属于显著的寡头垄断行业。 2019年新乡化纤粘胶长丝产能 7万吨,全国占比高达 33%。同时公司筹备逐步改造新园区的粘胶短纤设备,扩大粘胶长丝产能,到 2020年预计产能将达到 8万吨,并且随国内落后产能的淘汰,公司行业龙头地位将进一步巩固。 氨纶逆势扩张, 位列行业第一梯队。 2014-2018年,公司氨纶产能从 2万吨稳步提升至 8万吨,氨纶营收逐年攀升,从 7.04亿元提升到 19.4亿元。 2019年新增 4万吨超细旦氨纶产能,生产耐高温、高应力、高回弹、质量均匀稳定的高端氨纶纤维,氨纶产能达到 12万吨,全国占比 13.4%,位列行业第一梯队。公司凭借低成本优势占领新增市场份额和淘汰落后小企业产能,氨纶行业景气回归时,公司将会是最大受益者之一。 先进生产工艺带来显著成本优势,保障核心产品毛利居于行业前列。 新乡化纤 70%的粘胶长丝产能采用了先进的连续纺工艺,生产成本远低于同业竞争者, 2018年公司粘胶长丝毛利率 19.4%,属于业内领先水平。 2008-2018年公司粘胶长丝平均毛利率13.2%,远高于行业其他公司。近 5年新建 10万吨氨纶纤维生产线,采用了中远氨纶(独家排他)先进的纺丝工艺和全新的聚合配方,生产成本较国内其他产能要低 2000-3000元/吨。同时公司建设有 2×170吨/小时蒸汽锅炉,自我满足同时向外销售蒸汽,生产成本进一步降低。 盈利预测: 预计公司 2019年、 2020年和 2021年收入 49.5亿元、56.4亿元、 62.6亿元, 归母净利润分别为 1.54亿元、 2.55亿元和5.13亿元, EPS 0.12元、 0.20元和 0.41元, PE 30.4X、 18.4X 和9.1X, 维持“买入”评级。 风险提示: 宏观经济下滑,项目投产不及预期,需求不达预期

2019Q3公司经营性现金流量大幅改善。2019Q3公司实现营业收入64.40亿元,同比增长0.05%;实现归属于上市公司股东的净利润3.92亿元,同比增长529%;实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润3.34亿元,同比增长693%。2019Q3公司销售费用为0.72亿元,同比增加35.9%;管理费用为0.56亿元,同比减少15.9%;财务费用为1.51亿元,同比增加18.3%。 2019Q3公司经营活动产生的现金流量净额为29.0亿元,较上年同期14.7亿元增长98.24%,主要来自本期销售收入、收到政府补助及收回受限资金增加,以及本期采购存货增加及款项支付方式改变。 公司不断稳固“PTA-聚酯”产业链。2019Q3PTA市场均价为5533元/吨,同比下跌26.8%,PTA价差为1062元/吨,同比下跌281元/吨。2019Q3DTY、POY、FDY市场均价分别为9300元/吨、7951元/吨、8107元/吨,分别同比下跌23.7%、25.4%、26.6%;DTY、POY、FDY价差分别为2974元/吨、1626元/吨、1782元/吨,分别同比下跌147元/吨、134元/吨、9元/吨。2019年,公司通过收购虹港石化将150万吨PTA业务并入上市公司,此外,公司还计划在连云港石化产业基地扩建240万吨/年PTA。公司目前具备民用涤纶长丝年产能210万吨,主攻差异化丝,子公司港虹纤维拟投资建设年产20万吨差别化功能性化学纤维项目,投产后有望提高公司产品差异化率及产品附加值;公司还收购了苏震生物布局可再生PTT聚酯纤维产业链,将进一步增强公司的市场竞争力。 多渠道融资,为1600万吨/年炼化一体化项目保驾护航。公司1600万吨/年炼化一体化项目拥有国内最大的单套常减压装置,产品主要包括汽油、柴油、航空煤油以及芳烃、烯烃等国内缺口较大的化工产品。按照“少油多化”的原则进行规划,高附加值的化工产品产出占比高达70%,创全国同行业之最,市场竞争力较强。项目总投资677亿元,计划于2021年底投产,投产后可实现年均利润总额126亿元。9月30日,公司完成了2019年非公开发行绿色公司债券(第一期)的发行,发行规模10亿元,用于公司1600万吨/年炼化一体化项目中炼油装置的建设,生产装置单位产品能耗不超过国内单位产品能耗限额标准,具有较好的节能效益,已经通过专业绿色认证。此外,公司拟非公开发行股票募集资金50亿元已于10月12日收到《中国证监会行政许可项目审查一次反馈意见通知书》,由江苏省政府投资基金牵头的30亿元江苏疌泉盛虹炼化债转股投资基金已于8月30日南京签约,这些均为盛虹炼化一体化项目的全面推进提供了有力的资金保障。随着炼化一体化项目的全面推进,公司向产业链上游不断延伸,打通“炼化-PX/乙二醇-PTA-聚酯-化纤”全产业链,增长潜力巨大。 盈利预测与估值:预计公司2019、2020和2021年归母净利润分别为16.3亿元、18.0亿元和21.0亿元,EPS0.40元、0.45元和0.52元,PE13X、12X、10X,维持“买入”评级。 风险提示:油价大幅下跌;炼化项目投产不及预期。

优秀农药原药生产企业,短期困境不改强劲竞争力公司是江苏省小品种高效低毒农药原药生产企业,目前已形成年化超 15亿元的营收规模,2018在我国农药企业销售百强中排名38位,属我国大中型农药原药生产企业。公司在近年总体保持超过 20%的营收和利润增长率,且平均 ROE 水平在 15%以上,在行业内表现出突出的竞争力。 Q2-Q3公司收到受到装置停产困扰,业绩因此出现同比下滑,但公司竞争优势未受根本影响。短期看,外部不可抗力因素趋于消解,公司业绩有望随装置复产迎来集中释放;长期看,公司成长潜力犹在,有望重回快速成长通道。 短期看困境反转,装置复产后公司业绩有望集中释放今年 3月份,江苏省响水爆炸事故发生。4月, 《江苏省化工产业安全环保整治提升方案》出台,正式掀起了省内环保整治浪潮。 期间公司及所在化工园区受到多轮环保检查,装置开工不可避免地受到影响。但公司产能并未被要求停产整治,随着十一之后环保高压趋于缓解,公司有望迎来困境反转,业绩可期集中释放: 1)生产装置开工率可期恢复至正常水平,以停产前的 18Q2-19Q1为参考,对应年化利润约 2.50亿;2)募投项目随装置复工开始逐步投产,年化利润增量约 0.47-0.67亿;3)人民币汇率贬值可能带来额外的 0.46亿元年化利润。 长期看增长潜力,公司顺应行业大势,有望重回高速成长通道无论从全球还是国内来看,农药行业均存在两大趋势,其一是行业集中度持续提升,行业巨头强者恒强;其二是产品结构从高毒农药向低毒高效农药迁移。在这一背景下,公司有望集中受益: 一方面公司专长于小品种低毒高效农药,在细分产品领域规模领先,长期受益于需求增长;另一方面,公司在产业链上作为全球农药巨头的延伸,与行业巨头之间的共生多于竞争,处于后者荫庇之下,有利于继续做大做强。同时,公司募投项目及技改项目均规划在未来数年中逐步投产,有望助力公司大幅提高生产规模、扩充业绩。 风险提示超出预期的非计划性停工;新建项目投产进度不及预期;全球农药产品需求不及预期;国际贸易局势变化及汇率风险。 我们预测公司 2019、 2020、 2021年归母净利润分别为 1.82、 3.20、4.44亿元,对应 PE 20X、11X、8X,维持买入评级。

通过重大资产重组,实现集团整体上市索普集团拥有 120万吨醋酸产能(另有 20万吨暂时处于停产状态),同时配套 30万吨醋酸乙酯产能,形成了“煤-甲醇-醋酸-醋酸乙酯完整煤化工产业链”,醋酸规模位居全国首位,规模优势突出,具有国际竞争力。江苏索普上公司原有主业为 ADC 发泡剂生产,近年来盈利能力不容乐观,公司积极推动集团整体上市, 2019年 11月 4日,公司重大资产重组通过证监会审核,获得有条件通过。 醋酸行业:需求提升,产能无增,行业进入景气周期供给端:产能快速增长期已过,未来新增产能较少。 醋酸行业进入壁垒较高,未来新增产能有限。 1)资本开支壁垒:醋酸生产设备的投资较大、建设周期较长, 50万吨产能所需投资大概在 30亿左右,完全新建产能需要 2-3年建设周期。 2)技术壁垒: 醋酸具有一定腐蚀性,装置需要进行频繁检修,长时间的运行经验的积累将帮助厂商进行稳定、低成本的生产。 目前规划中的未来新建产能不多, 1-2年内没有大规模新增产能。 需求端:下游需求持续旺盛,给予醋酸价格有力支撑。 1)PTA 新增产能投放短期内将直接拉动醋酸需求增长,预计未来两年投放的 PTA 装置将拉动约 90万吨的醋酸需求。 2) EVA 树脂去进口依赖性势在必行,新增产能不断投放,拉动醋酸下游产业醋酸乙烯需求量增长,未来 5年内规划新增约 190万吨 EVA 产能,对应醋酸需求量约为 25万吨。 3)醋酸乙酯方面新增约 15万吨产能,理论上可以拉动醋酸需求约 9万吨。 4)远期来看,国家推出乙醇燃料推广方案,除去目前国内燃料乙醇已有的 200多万产能,以及在建新增产能 200多万吨,保守估计尚有 600万吨级别供应缺口,醋酸制乙醇产业存在潜在机遇,也将为醋酸价格提供一定支撑。 投资建议本次重大资产重组顺利完成之后,江苏索普将拥有国内最大醋酸产能 120万吨,占据全国总产能的 14%;涵盖从甲醇制造,到醋酸生产的完善产业链条,规模优势明显,拥有行业最低成本曲线,具备核心竞争力。同时索普地理位置优异,比邻醋酸主要消费地,同时拥有完善的产业园区配套,未来发展不可限量。本次交易方案中,公司盈利预测基础为醋酸价格 2600元,我们认为今年实际醋酸价格中枢将远高于 2600元。若本次重大资产重组顺利完成,预计公司 2019、 2020年分别实现归母净利润 6.53亿、 7.71亿元,对应 EPS 0.62元、 0.74元,对应 PE 12倍、 12倍; 给与“增持”评级。

事件公司发布 2019 年三季报公司于 10 月 29 日发布 2019 年三季报,报告期内合计实现营收12.04 亿元,同比增加 2.11%,实现归母净利 1.21 亿元,同比减少 8.91%;Q3 单季实现营收 3.16 亿元,同比减少 17.51%,实现归母净利 0.23 亿元,同比减少 55.10%。盈利落入此前业绩指引给出的区间。 简评Q2-Q3 环保整治致开工受限,业绩暂时性下滑由于 3 月份以来江苏化工区的密集环保检查,公司虽在环保安全方面表现良好,装置开工仍然不可避免地受到限制,二季度以来公司产品实际产出量未达到原定生产计划,对经营业绩影响较大,但基本符合此前预期。 除产销量变化外,毛利率方面,Q3 单季公司销售毛利率 21.65%;而年初至今为 22.73%,高于去年同期的 21.20%,显示出公司产品依然保持在市场上的竞争力。 费用率方面,前三季度公司销售、管理、财务费用率分别为 1.38%、5.72%、0.66%,分别相比去年同期-0.27、+1.02、+0.38pct,大体持平。同时,公司前三季度研发费用 3531 万元,远超去年同期的 1647 万元。更多的研发投入将有助于公司扩展自身的技术优势。 新项目可期逐步放量,提供可观业绩增量公司募投项目中,研发中心项目已基本完成投入使用;生产项目淮安国瑞 400 吨 HPPA 及 600 吨 HPPA-ET 项目、中旗作物 300 吨氟酰脲原药及 300 吨螺甲螨酯原药项目、江苏中旗作物 500 吨甲氧咪草烟及 500 吨甲咪唑烟酸原药项目均已投入试生产。受环保整治影响,新项目的开工同样受到较大影响。而待环保带来的短期影响消除,新项目有望很快开始贡献业绩。此外,3 月份公司公告拟建设氰氟草酯等原药产品扩建项目及淮安国瑞年产 5700吨原药技改项目,项目投产后有望进一步增强公司规模效应、提升公司盈利水平。 持续投入研发,技术优势和登记证储备日益凸显公司装置生产虽受到一定影响,但仍在研发领域保持持续投入,Q3 以来公司 3 次发布取得专利证书的公告,包含 5 种自主研发的农药及中间体的合成方法。同时,截至半年报发布,公司及子公司在境内共计取得 105 项农药登记证书、55项生产许可证书/批准证书。农药原药领域的技术研发能力和许可证储备构筑起公司的核心竞争优势,赋予未来公司产品线不断延伸的充分潜力。 风险提示环保停产持续;募投项目和在建工程放量不及预期。 预测公司 19、20、21 年归母净利润分别为 1.82、3.11、4.27 亿元,对应 PE 19X、11X、8X,维持买入评级。