公司发布非公开发行股票预案,拟募集资金不超过21亿元,用于“高端集成电路装备研发及产业化项目”和“高精密电子元器件产业化基地扩产项目”建设,分别拟投入资金18.8亿元和2.2亿元。本次发行对象为国家集成电路基金、北京电控、京国瑞基金和北京集成电路基金。 主要观点: 积极布局集成电路产业,强化主营业务优势。目前公司已经构建了半导体装备、真空装备、新能源锂电装备和精密电子元器件四大产业群。而本次非公开发行募集资金将投入“高端集成电路装备研发及产业化项目”和“高精密电子元器件产业化基地扩产项目”的建设。达产后,预计达产年年均销售收入分别为263822万元、16226万元,平均利润总额53755万元、16226万元。项目顺利实施后,公司整体技术实力将有所提高,主营业务优势加强,盈利水平将进一步提升。 行业景气度高企,公司有望享受投资拉动及国产替代红利。近年来,集成电路行业在国家大力支持和全球重心向中国转移的大趋势下,将率先带动上游设备行业的需求,而公司是国内最大半导体装备龙头企业,半导体装备产品主要包括刻蚀机、PVD、CVD、氧化炉、扩散炉、清洗机及MFC等7大类半导体设备及零部件,涵盖了半导体生产前处理工艺制程中的大部分关键工艺装备,多个产品在国内市场占据较大市场份额。我们认为公司有望率先享受投资拉动及国产替代红利。 订单增加,收入增长带动利润增长。公司前三季度净利润增加主要原因系销售及订单、生产规模较上年同期增加。其中,前三季度,公司半导体设备、真空设备收入分别为12.14亿元、3.04亿元,已超过2017年全年该项业务收入的总和,较去年同期分别同比增长42.87%、148.38%。其他业务,电子元器件营业收入5.64元,同比增长3.82%,锂电设备营业收入0.20亿元,同比减少43.40%。公司预计2018年全年实现归母净利润2.14-2.76亿元,同比增长70%-120%,对应四季度净利润达到0.45-1.07亿元,中值为0.76亿元。考虑到半导体设备市场需求旺盛,行业有望延续高景气度,随着公司产品订单逐步释放,因此我们预计全年业绩大概率达到业绩指引区间。 盈利预测与评级:半导体产业中设备领域有望率先受益,在投资拉动及国产替代驱动下,公司作为国内最大半导体装备龙头企业有望获得市场确定性溢价,我们预计公司2018-2020年EPS 分别为0.54元、0.84元和1.27元,对应的动态市盈率分别为73倍、47倍和31倍,给予“谨慎推荐”的投资评级。 风险提示:市场竞争激烈风险;半导体设备技术更新风险;宏观经济下滑风险。

? 1月5日,公司发布以集中竞价交易方式回购公司股份的回购报告书,经综合考虑公司的经营状况、财务状况与发展战略,公司拟回购股份用于公司后期骨干员工股权激励。本次回购资金总额为人民币10亿元,回购股份价格不超过人民币26元/股(含26元/股)。根据回购价格上限(26元/股)测算,预计回购股份数量为3846万股,约占公司目前总股本的2.01%。 核心观点: ? 大额回购拟进行骨干员工股权激烈,彰显公司信心。公司拟实施总额为人民币10亿元的股票回购,所回购股份将用于公司后期骨干员工股权激励。在2018年,公司曾推出股票期权与限制性股票激励计划,拟以28.18元/股授予88.397万份股票期权;同时拟以5.99元/股授予44.203万股限制性股票,授予对象同为21名骨干员工。在公司层面的业绩考核要求为:以2016年营收为基数,三个行权期和解锁期,公司2018/2019/2020年营收增长率分别不低于20%/30%/40%。本次回购及股权激励计划再次推出,彰显股东对公司基本面信心,并将进一步激发管理层的积极性、提高经营效率,有利于公司长期发展。 ? 软件业务优势明显,云服务业务加速成长。公司在3.0新时期,形成了以用友云为核心,云服务、软件、金融服务融合发展的新战略布局,2018年前三季度,公司软件业务收入32.24亿元,同比增长19.2%;云服务业务实现收入13.03亿元,同口径增长127.7%。截至2018年前三季度,云服务业务的企业客户数446万家,其中付费企业客户数32.45万家,较2017年年末增长39%。整体来看,公司目前主营业务的利润主要来自于软件业务收入;云服务业务收入规模及客户增长迅速,成长性较好。业务发展符合预期,看好第四季度延续增长态势。 ? 3.0战略效果继续显现。公司发布2018年前三季度业绩公告,1-9月实现归母净利润1.51亿元,同比扭亏为盈。继第二季度后,第三季度再次实现盈利,单季实现归母净利润0.27亿元,而去年同期亏损1.96亿元。业绩增长一方面受益于公司坚定执行3.0战略,云服务及软件服务业务整体运营态势良好,实现了稳健发展;另一方面,公司有效控制经营费用增长,公司经营成本和费用增长率均低于收入增长率,公司治理水平有所提升。 ? 干部队伍年轻化。同时公司公告,公司董事长、总裁王文京辞去所担任的公司总裁职务,仍继续担任公司董事长及董事会下设的相关专门委员会委员。公司加大了干部年轻化推进力度,任命陈强兵担任总裁并提名为第七届董事会董事候选人。陈强兵1976年出生,2000年加入用友,已经在公司工作19年,先后从事过研发、实施、售前、分公司总经理、产品事业部和客户经营机构主管、执行总裁等多个岗位,经验丰富。 ? 盈利预测与评级:我们预计公司2018-2020年EPS 分别为0.34元、0.47元和0.60元,对应的动态市盈率分别为70倍、50倍和39倍,我们维持“谨慎推荐”的投资评级。 ? 风险提示:技术创新风险;市场竞争风险;宏观经济波动风险等。

公司与福州市人民政府、福清市人民政府、福州城市建设投资集团有限公司、福清市城投建设投资集团有限公司签署了《京东方福州第6代AMOLED(柔性)生产线项目投资框架协议》。 核心观点: 政府大力支持,推动柔性AMOLED生产线建设。双方合作在福清市投资建设及生产经营的第6代AMOLED(柔性)生产线,玻璃基板尺寸为1500mm×1850mm,设计产能最终达至玻璃基板投片量48千片/月。本项目除享受国家及福建省高新技术企业、自贸区政策等优惠政策外,还将在土地配套条件、能源供应、人才引进等方面为本项目提供政策性支持。充分体现了政策层面对公司的支持力度。政府的大力支持一方面保障了项目后期的顺利实施,另一方面也为公司项目建成后产能消化提供有力支持。 市场成长迅速,本土企业有望受益。据IHS的统计数据,受益于需求的增加,全球柔性AMOLED面板市场从2016年的35亿美元扩大了约250%至2017年的120亿美元。到2020年市场规模将达到477亿美元。本土企业积极进行国产替代、国内外市场拓展,市场份额有望持续增加。 强化自主创新能力,引领全球AMOLED产业发展。公司成都第6代柔性AMOLED生产线在10月底提前实现量产出货,并实现了向华为、OPPO、vivo、小米、中兴等品牌厂商的首批产品交付;绵阳第6代柔性AMOLED生产线目前正在建设中预计2019年投产;重庆第6代AMOLED生产线已经开工;随着本次福州生产线的建设,未来公司四条AMOLED产线陆续投产,将能够奠定公司在全球市场竞争的优势地位,并有望引领全球产业发展。 盈利预测与评级:我们预计公司2018-2020年EPS 分别为0.14元、0.22元和0.32元,对应的动态市盈率分别为19倍、12倍和8倍,我们予以“谨慎推荐”的投资评级。 风险提示:产销量不及预期风险;行业景气度下滑风险等。

2018年12月24日晚间,中信证券发布停牌公告:拟发行股份收购广州证券100%股权,交易对方为广州越秀金融控股集团,交易涉及沪深两家上市公司、两家证券公司之间的资产重组。公司自25日开市起停牌。 核心观点 弱势之下进行同业并购,性价比较高。纵观中信证券2003年上市以来的并购历史,公司具备在行业下行期逆势并购传统,且公司在并购时点的把握上判断准确,2002-2005年并购金通证券、万通证券、华夏证券,2007年收购华夏基金,都对后期业务布局、业绩增厚助力显著。就当下公司发行股份收购广州证券而言,尽管目前交易价格方案尚未确定,但我们认为性价比应是较高的:一方面,目前处于经济基本面、资本市场双重下行时期,证券行业尤其是中小型券商经营压力较大,公司处于有利谈判地位,有望以较低资本溢价来获取标的资产;另一方面,对手方越秀金控目前处于资产重大整合之中,已决定出售金融(广州证券为主体)、百货业务(广州友谊集团为主体)两大上市公司主要业务,存在急于出售的可能。 发行股份收购广州证券,将加强华南区域布局。本次交易的标的资产为广州证券100%股权,相关资料如下:1)交易对手方为上市公司越秀金控,是国内首个地方金控上市平台,主要通过广州越秀金控和广州友谊两个全资子公司分别负责金融业务和百货业务,直接及间接持有广州证券100%股权;2)广州证券下属控股广州期货、广证创投(私募股权投资)、广证领秀(另类投资)、广证恒生(证券投资咨询)等金融业务平台。截止18H1,广州证券拥有营业部共154家,其中证券营业部136家、期货营业部18家、重点布局华东、华南地区;3)2018H1广州证券核心净资本、附属净资本、净资产分别为77.1、32.3和111亿元,18H1广州证券营业利润-7112万元,仅华南地区实现盈利,营业利润为4267万元。我们可以发现广州证券作为地方国资控股金融平台,金融牌照相对齐全、资本实力较强,在华南地区具有较强的资源禀赋、网点布局、业务开拓优势,此次并购将有助于加强中信证券在华南区域的业务、资源布局。 股价向下空间有限,业绩积极因素积累,中长期配置价值佳。估值方面,公司目前股价对应市净率1.27倍,处于2003年上市以来的极限最低值附近,具备较好的估值安全边际。业绩方面,2019年科创板大概率推出,公司作为头部券商,有望成为主要受益者之一;同时公司借行业低谷兼并整合、为下一轮牛市蓄力,业绩面积极因素正在不断积累,我们认为公司当下时点中长期配置性价比较好。 盈利预测与评级:暂不考虑收购广州证券带来的损益及股本变化,预计公司2018-2020年EPS分别为0.88元、0.94元和1.09元,对应的动态市盈率分别为18.2倍、17.0倍和14.7倍,给予“谨慎推荐”的投资评级。 风险提示:IPO进一步放缓;科创板推进低于预期;市场行情持续低迷。

全球最大动力电池提供商,兼具短期预期差、中期确定性机会。公司于2011年成立,2018年登陆创业板,公司是全球领先的动力电池系统提供商,专注于新能源汽车动力电池系统、储能系统的研发、生产和销售,主要产品包括动力电池系统、储能系统和锂电池材料。2017年公司实现营业收入约200亿元,同比增长34.4%;实现归母净利约38.8亿元,同比增长36.0%,各业务营收占比分别为:动力电池系统83.3%、锂电池材料12.4%、储能系统0.1%以及其他业务4.2%,其中动力电池系统毛利贡献超八成。目前的主要看点在于:1)行业方面,进入2018年,受行业产能释放、政策补贴退坡影响,业绩边际承压明显,但中期行业成长确定,存在中短期预期差机会;2)公司方面,宁德时代为全球规模龙头,技术实力突出,未来国际、国内市场双轮驱动,业绩更具稳定性、成本控制相对优势明显,充分受益新能源汽车行业发展,成长确定性强。 新能源汽车逐步替代燃油车已成为汽车行业发展趋势,短期补贴下滑不改中期乐观前景。公司动力电池系统为主要业绩弹性所在,而电池系统销量则主要由下游新能源汽车终端需求决定,新能源汽车补贴退坡为当下主要边际影响因素。我们认为补贴退坡带来的短期成本、业绩冲击在所难免,但中期助推行业结构优化、龙头脱颖,整体属短空长多:1)短期冲击落后车企,行业中期成长确定性强。短期来看,补贴退坡会影响消费购买积极性,成本压力向新能源车企转移,对技术实力落后、补贴依赖严重的边缘车企影响较大;中期来看,一方面,根据2017年出台的《汽车产业中长期发展规划》,到2020年新能源汽车年产销要达到200万辆,到2015年新能源汽车产销占比20%以上,政策指引新能源汽车良好增长预期;另一方面,伴随着我国锂离子电池技术进步、配套产业链完善,新能源汽车成本也在不断降低,对补贴依赖也将随之下降;2)补贴调整倾向于扶优扶强,加速行业优化与集中度提升,公司将显著受益。近年来,国家逐步收紧新能源汽车的补贴额度、提高补贴门槛,引导行业淘汰劣质产能,发展综合性能更优质产品,短期引发企业补贴收入下滑的同时,也客观上加速了产业整合集中,有助于行业结构优化。公司处于行业领先地位,2017年市场份额已跃居全球第一,具备研发实力、规模效应、深度产业链合作等优势,业内竞争优势显著,奠定了公司在行业优化中将充分受益的有利地位。 公司规模效应显著、客户优质粘性强,并在技术、客户结构方面不断优化。首先,动力电池行业具有较高的规模壁垒,有着规模经济的特点,公司2015-2017年动力电池系统销量分别为2.19GWh、6.80GWh、11.84GWh,销量连续三年位居全球前三,其中2017年更是跃居全球第一,公司2018H1以6.5GWh的装机量领先同业,国内市场占有率为42%,规模效应显著。其次,公司目前已与国内宇通、上汽、北汽、吉利等整车龙头建立长期战略合作关系,而国际方面已经进入宝马、大众的供应体系,并开始筹划在德国建设首个海外生产基地,考虑到动力电池作为新能源汽车核心部件,其研产销随整车深度捆绑的特点,整车厂商不会轻易更换动力电池系统供应商,客户粘性强。最后,公司在技术、客户结构方面不断优化:1)工艺技术改进,单位产品原料耗用下降。公司原材料主要包括正极材料、石墨、隔膜、电解液、外壳/顶盖等,采购价格基本与市场价格一致,公司通过规模效应与生产技术改进,使得单位产品正极材料、石墨、隔膜、电解液等原料的耗用比呈下降趋势;2)下游客户不断拓展,客户结构得到优化。公司2015-2017年依次新增客户数为96、58、119个,前五大客户营收占比分别为82.62%、79.49%和51.90%,客户集中度下降,对单一客户业绩依赖下降,客户结构得到优化,盈利稳定性不断增强。 盈利预测与评级:预计公司2018-2020年EPS分别为1.68元、2.30元和2.97元,目前股价对应2018-2020年市盈率分别为46.4倍、34.0倍和26.3倍,给予“谨慎推荐”的投资评级。 风险提示:动力电池企业扩张,竞争加剧;新能源车补贴下滑超预期,影响下游需求;产能扩张进度不及预期。

前三季度净利润同比增长68.42%,业绩创历史新高。公司公布2018 年前三季度业绩:公司实现营业收入92.48 亿元,同比增长35.23%;归母净利润19.81 亿元,同比增长68.42%,对应每股盈利1.19 元,业绩创历史新高,与业绩预告区间一致,符合预期。其中第三季度,单季实现营收33.45 亿元,同比增长32.28%;归母净利润9.80 亿元,同比增长128.90%;受快运业务成本影响,公司扣非归母净利润为4.79 亿元,同比增长13.54%。 前三季度业绩大幅增长主要得益于:(1)目前公司生产经营稳定,业务量持续增长;(2)公司及公司全资子公司福杉投资、云韵投资将合计持有的丰巢科技13.47%的股权转让,预计可获税后收益约4.4 亿元。 四季度及全年完成业绩目标压力较小。公司预计2018 年全年实现归母净利润23.84-27.81 亿元,同比增长50%-75%,对应四季度归母净利润为4.03-8.01 亿元,同比增长-2.44%-93.71%。 根据公司经营简报,10 月单月公司快递服务业务收入为11.21亿元,同比增长29.75%;完成业务量为6.64 亿票,同比增长43.41%,收入和业务量增速远高于行业水平,我们预计全年业绩大概率达到业绩指引区间。 毛利率下滑明显,三费费用率总体控制良好。受快运业务亏损影响,公司前三季度综合毛利率为28.72%,去年同期为30.81%,同比下滑2.09 个百分点;其中第三季度毛利率为27.81%,同比下滑2.35 个百分点,环比下滑4.07 个百分点,公司毛利率下滑明显。费用方面,销售费用率、财务费用率为1.30%、-0.12%,分别同比下滑0.20 个百分点、0.07 个百分点。受职工薪酬、信息化费用增加影响,公司管理及研发费用率为6.44%,同比增长0.21 个百分点。 快运业务发展迅速,即将步入收获期。公司旗下快运品牌“韵达快运”于2017 年10 月正式起网,今年以来,加大人力、物流运输等投入力度。截至今年上半年,公司开通快运网点4444 家,市级覆盖率达97%。快运业务成长迅速,今年第三季度实现收入1.58 亿元,超过上半年收入总和,由于目前仍在投入阶段,小幅亏损约为0.25 亿元。我们认为,随着公司网络建设推进和业务的成熟等,凭借公司专业化的管理经验,快运业务有望于明年逐渐步入收获期。 盈利预测与评级:我们长期看好公司未来的发展空间,预测2018-2020 年 EPS 分别为1.49 元、1.51 元和1.87 元,对应的动态市盈率分别为21 倍、21 倍和17 倍,给予“推荐”的投资评级。 风险提示:市场竞争加剧风险;业务发展不及预期风险。

成长迅速,酒行业巨头诞生贵州茅台酒逐步成长为白酒龙头,市场占有率提升明显。2001年白酒产量420.2万吨,2017年白酒产量1198.1万吨,市场扩容了185%,年复合增长率3.92%。同期贵州茅台的产量由8610吨增至63787.61吨,增长6.4倍,市场占有率明显提升,营收由16.18亿元增至610.62亿元,增长了36.7倍。我们归结茅台成功的原因在于“塑品牌、重渠道、传工艺”。 塑品牌-从简单的广告促销到形成历史文化在品牌文化和宣传投放方面,贵州茅台做足了功夫。茅台是好酒,但好酒不怕巷子深的理论并不适用于茅台,因为贵州茅台在宣传上下足了功夫。从巴拿马金奖到国内的大小奖项,从毛主席批示何不搞它个一万吨到今日的国酒之争,茅台酒总能在出现在历史中,并为人所津津乐道。早期茅台通过报纸、海报、电视等途径进行广告,而近年来茅台通过与历史、人物等绑定进行推广,已经超出了简单的广告效果,形成了品牌文化、品牌历史。 重渠道-丰厚的利润提高经销商热情白酒的销售离不开渠道,酒企的繁荣离不开渠道。茅台十分重视销售渠道建设,让批发商和经销商有钱赚,从而形成良性循环,是茅台一直以来的行动方针。按照定价销售,经销商依旧可获得不错的利润,我们测算茅台渠道的瓶酒售价净利润率超20%,对经销商有很大的吸引力。在供不应求的背景下,渠道对茅台信心十足,以至于市场上很多人把茅台缺货的矛头指向了经销商的囤货行为。 传工艺-制造不可复制茅台酒具有特定的生产工艺,与酿酒的环境有关,更与酿酒的人有关。茅台镇处于亚热带气候,地处特殊的低热河谷地带,地理风貌、赤水河水、特殊的土壤,适合微生物的繁衍,同时茅台镇千百年以来的酿酒活动培育了特殊的微生物环境,这些独特的微生物是酿造茅台酒的重要因素。如果离开了茅台镇,茅台酒中的某些香味成分就无法产生,是茅台无法异地复制的重要原因。历史上不管是官方还是民间企图复制茅台酒生产的,都以失败告终,只有贵州茅台产出的才叫茅台酒。 盈利预测与投资评级茅台形成了独特的高端酒文化,生产工艺不可复制,在利益的诱导下,渠道控制力极强。当下,有酒有茅台,产出不愁卖,值得推荐。 我们预计公司2018-2020年EPS 分别为28.04元、33.54元和40.11元,对应的动态市盈率分别为20.49倍、17.13倍和14.32倍。给予“谨慎推荐”的投资评级。 风险提示酒文化受到意外冲击;经济下行严重,压制高端酒销量。

全球最大轨交设备供应商,中短期业绩弹性增强。公司于2015年由中国南车、中国北车对等合并成立,控股股东为中车集团,实控人为国务院国资委,主营业务为铁路机车车辆、动车组、城市轨道交通车辆、工程机械、各类机电设备等产品的研发、制造、销售及服务,中国中车是全球规模最大、品种最全、技术领先的轨道交通设备供应商,中车产品已经服务全球104个国家和地区。2017年公司实现营业收入2110亿元,同比下滑8.14%;实现归母净利约108亿元,同比下降4.35%,从营收来源上来看,公司业务占比分别为:铁路装备51.3%、新产业25.5%、城轨与城市基础设施15.9%以及现代服务7.3%,其中铁路装备与新产业合计毛利贡献达85%。目前的主要看点在于:经济增速下行背景下,铁路、城轨建设成为稳经济、补短板重要抓手,公司业绩对铁总、城轨建设订单依赖大,中短期弹性明显增强。 国内行业壁垒高、蛋糕独享;国外拓展成本优势显著、有看点。国内方面,公司所处轨道交通装备行业存在较高的进入壁垒:1)高端产品上,外资厂商无法直接进入我国铁路装备市场,只能采取与国内厂商合作生产的形式;2)城轨地铁方面,国家倾向于把现有企业做大做强,兼考虑行业资本密集属性与公用事业属性,实质上对外来进入者构筑了极高壁垒。根据中国南车招股说明书显示,合并前中国南车、中国北车一度占据国内轨交装备制造行业95%市场份额,形成事实上的垄断。国外拓展方面,公司高铁产品成本优势显著,根据世界银行2016年的报告,项目每公里成本仅为欧美国家1/3到2/3,尽管目前公司海外收入占比不到10%,但中期成长仍有看点。 国家稳增长、补短板政策背景下,公司订单额有望显著增加。2018年以来,我国经济增速下行压力逐步显现,国家逆周期调节政策导向也趋于明确,铁路建设与城轨建设都将成为基建补短板的重要抓手,而公司下游为铁路及城轨交通运营商,将显著受益于国家政策:1)铁路订单方面,路内客户铁总(含所属铁路局及公司)为最大客户,占公司2017年度销售额约一半。据中国铁路招标网信息,铁总2019年铁路拟开工项目投资额近1.11万亿,同比增速38%,而路外客户多为大型厂矿集团、港口等,受经济下行影响,订单量或有所下滑,两者结合来看,我们估计整体仍有25%左右的向上空间;2)城轨交通方面,之前受制于政府财政债务约束影响,城轨建设审核一度暂停,但2018年8月城轨项目审批重启,订单预期转好。 公司内部整合优化、订单充足,盈利弹性有望提升:1)公司属重资产行业,规模效应显著,经营杠杆放大利润端增速,根据测算毛利率提升1个百分点,利润增速提升10个百分点;2)南、北车合并整合渐入佳境,公司内部业务、人员结构优化,后期整合、员工安置等费用下降,盈利水平提升;3)公司采用“以销定产”生产模式,根据客户订货合同组织生产,公司18Q3存货金额807.5亿元,同比+9.9%,指引2019年增长预期。 盈利预测与评级:预计公司2018-2020年EPS分别为0.42元、0.57元和0.67元,目前股价对应2018-2020年市盈率分别为22.0倍、16.2倍和13.8倍,给予“谨慎推荐”的投资评级。 风险提示:路外客户、城轨订单需求不及预期。

国内领先的生活垃圾焚烧处理企业,中短期业绩弹性较好。公司前身临江垃圾发电成立于2001年,2005年完成股份制整体变更,并于2015年登陆上交所,主营业务涵盖城市生活垃圾焚烧发电行业全产业链,包括核心技术研发、关键设备制造销售及项目投资、项目建设、运营管理等领域,是国内领先的生活垃圾焚烧处理企业。2017年公司实现营业收入10.3亿元,同比增长48.5%;实现归母净利5.07亿元,同比增长54.3%,从营收来源上来看,垃圾焚烧项目运营、焚烧设备销售及服务合计占比约97%。历史业绩方面,2013-2017年收入、归母净利复合增速分别为18.0%、31.2%,成长性良好、盈利能力不断增强,期间摊薄ROE均值20.19%、ROA均值9.78%,近年来负债率不断降低,抗风险能力得到改善。目前的主要看点在于:1)2018年以来,公司项目拓展加速、在手项目充足,中短期业绩弹性明显增强;2)垃圾处理受经济周期下行影响小,业绩释放确定性强,可享有一定估值溢价;3)公司BOT项目60%-80%建设资金通过银行项目贷款方式获得,目前货币政策放宽趋势下,利好公司融资成本降低。 我国垃圾焚烧比例提升空间较大,但东部地区短期弹性有限。我国城市生活垃圾处理方式主要包括卫生填埋、堆肥和焚烧等,其中卫生填埋方式因投建/运营成本低、技术成熟、作业简单等优势,目前是我国城镇生活垃圾处理的主要方式。但近年来,伴随着我国城镇化率的不断提升,卫生填埋方式需占用大量宝贵土地资源、易造成二次污染的缺点也越发突出,而垃圾焚烧法相比填埋法,在垃圾“减量化、资源化、无害化”方面具备优势,将是我国大中城市未来生活垃圾处理的首选方式。目前来看,在垃圾焚烧处置比例上,日本80.4%,欧洲超过70%,我们估计2018年底我国该比例约为45%左右,仍有一定提升空间。我国生活垃圾焚烧比例的地域差异较大,其中垃圾焚烧比例最高的江苏已达70%,而广大的中西部地区该比例应多在35%以下,我们估算东部发达省市,包括江苏、浙江、广东等地垃圾焚烧比例已经多在60-70%之间,中短期提升弹性空间较小,行业竞争也将趋于激烈,而向中部地区项目拓展所需的异地拿单能力将决定相关公司后期成长空间与业绩弹性。 项目运营现金流稳定,新增订单指引增长预期。公司垃圾焚烧项目运营业务主要通过BOT模式开展,具有特许经营期限长、运营现金流稳定的特点,收入分为垃圾处置费与对应的垃圾发电收入,其中垃圾处置费按合同确定的每吨收费标准*处理量、发电收入按发电量*上网电价分别计算,截止2017年末,公司生活垃圾焚烧处理BOT运营项目13个,全年项目合计完成生活垃圾入库量370.3万吨,完成上网电量11.23亿度。在建项目陆续投运+新签项目丰厚,指引未来三年增长预期:1)在建项目方面,武义、界首、万年、瑞安二期等项目建设进展顺利,樟树项目完成环评,以上项目对应垃圾年处理产能约140万吨,投运后每年可贡献垃圾处置收入1.1亿/年、发电收入2.2亿/年;2)新签垃圾焚烧项目方面,2018年以来,公司项目拓展加快,陆续新签临海二期、紫金、平阳、文成、奉新、双鸭山、婺源、嘉善、龙泉产业园等项目,收购苍南项目,上述项目合计生活垃圾处理规模为6500吨/日,按垃圾处理费77元/吨、上网电费0.64元/度估算,对应垃圾处置收入1.8亿、发电收入3.6亿,考虑到项目外包承建期2-2.5年,以上项目将于2020-2021年陆续释放业绩。 餐厨垃圾、渗滤液业务拓展较快,增添业绩弹性。公司近年加大对餐厨垃圾和渗滤液处理业务的开拓,目前两项业务进展顺利:1)2018H1期间,公司餐厨项目合计清运处理餐厨垃圾3.95万吨,同比增长21.17%;2)公司受托管理渗滤液处理站共处理渗滤液5.72万吨,同比增长61.58%。尽管以上两项业务目前尚处于开拓期,收入贡献尚小,但发展迅速,后期有望逐步为公司业绩增添弹性。 盈利预测与评级:预计公司2018-2020年EPS分别为1.13元、1.38元和1.54元,目前股价对应2018-2020年市盈率分别为20.7倍、16.9倍和15.2倍,给予“谨慎推荐”的投资评级。 风险提示:上网电价补贴下调;竞争加剧,垃圾处理费下调;异地新项目开拓受阻;焚烧项目遭居民抵制,建设进度不达预期。

事件:公司发布11 月产销数据,集团2018 年11 月份生产汽车21.25万辆,同比增长11.72%,销售汽车20.41 万辆,同比增长13.09%;1-11 月累计生产199.24 万辆,同比增长8.52%,1-11 月累计销售汽车196.12 万辆,同比增长7.59%。 核心观点: 广汽自主同比正增长,新能源车型得到补充。11 月广汽乘用车销售4.62 万辆,同比增长1.94%。10 月起广汽自主销量同比增速转正,我们认为自主品牌销量回升与行业趋稳、新品推出等因素有关。 进入四季度,汽车行业销量虽同比增速仍在下降,但销量环比改善持续,整体情况向好;公司新一代GS5 于9 月末推出,填补价格区间空缺,带来了传祺销量的回升。值得关注的是GS4 PHEV 和GE3两款新能源车型,补足了公司在新能源领域的短板,未来存在放量增长的可能。 日系同比低基数,销量增速提升显著 11 月,广汽合资品牌实现销量15.81 万辆,同比增长16.93%,增速较上月下降约8 个百分点;销量环比增长11.81%。本月,广汽本田销量7.65 万台,同比增长9.6%,环比增长1.19%,单月销量创2016 年以来新高。冠道召回影响开始减少,销量复苏,从机油门事件中逐渐走出;雅阁销量稳定,依旧为本田最核心车型;新车凌派放量增长、销量破万,成为增长来源。本月,广汽丰田销售6.06 万辆,同比增长64.67%,维持了上月高增速,主要因同期低基数。广汽丰田产品结构变化不大,凯美瑞、雷凌、汉兰达等销量稳定,双擎车型成为增长点。广汽三菱销量1.25 万辆,与同期持平,符合预期。整体来看,广汽日系车产品11 月销量延续了10 月增长态势,油价下行预期未带来销量明显下滑。 盈利预测与投资评级 日系品牌为广汽集团最主要利润来源,日系车经济实惠,叠加中日关系缓解将产生需求释放。广汽自主销量的回升、实现盈利,也将进一步提升公司盈利能力。我们预计公司2018-2020 年EPS 分别为1.28 元、1.42 元和1.55 元,对应的动态市盈率分别为8.25 倍、7.45 倍和6.85 倍。给予“谨慎推荐”的投资评级。 风险提示 SUV 市场景气度下降;日系车销量增长不及预期。

事件: 公司公告11月销售情况。公司11月份实现签约面积233.51万平方米,同比减少19.53%,环比增长11.08%;实现签约金额335.22亿元,同比减少7.92%,环比增长7.73%。2018年1-11月,公司实现签约面积2469.16万平方米,同比增长23.96%;实现签约金额3682.91亿元,同比增长34.28%。 点评: 高基数下增速回调,项目储备充足。 本月公司销售面积同比增速为负,主要原因为同比数据基数较高;环比出现改善,与11月市场企稳有关,也与公司加大推盘力度有关。2017下半年,公司开工面积达3000余万平方米,将陆续开启预售,项目储备充足,公司加大推盘力度以保证回款。本月签约均价1.44万/平方米,环比增长-9.7%,公司销售价格存在压力。根据wind 统计,11月30大中城市商品房成交面积1628.69万平方米,环比增长16.59%。本月公司销售面积环比增速不及30大中城市均值,主要因部分项目位于三四线城市,销售增速确不及30大中城市,拉低了增速。 土地市场降温,拿地转向谨慎。 11月公司新增6个项目的土地储备,位于广州、珠海、青岛、石家庄、太原等5个城市,以一二线城市为主,较之上月以三线城市为主的积极拿地政策出现大幅调整。共新增建面149.31万平方米,同比增长-64.36%,环比-62.18%;总地价67.27亿元,同比增长-76.08%,环比增长-63.31%,权益地价占比40.55%,比上月下降14.13个百分点;楼面价4,505元/平米,同比增长-32.88%,环比增长-3.18%。在楼面均价下行的情况下,公司取得了更多的一二线城市土地,从公司的拿地变化上可以看出,11月土地市场存在降温迹象。公司拿地成本下行,有利于利润扩张、对抗风险。 盈利预测与投资评级。 公司增长迅速,围绕一二三线城市布局,储备项目质量较好。我们预计公司2018-2020年EPS 分别为1.58元、1.98元和2.52元,对应的动态市盈率分别为8.46倍、6.74倍和5.29倍。给予“谨慎推荐”的投资评级。 风险提示。 房地产调控政策超预期;房贷利率持续上升,购房需求下降。

事件:公司发布11 月产销数据。公司2018 年11 月份生产汽车60.3万辆,同比增长-17.2%,销售汽车64.4 万辆,同比增长-10.4%;1-11 月累计生产634.8 万辆,同比增长0.8%,1-11 月累计销售汽车639.2 万辆,同比增长3.15%。 点评: 11 月销量环比改善,12 月同比增速面临挑战 由于同期基数较高,上汽集团本月汽车销量同比增速下降明显;但销量情况较上月明显改善,上汽集团本月销量较上月增加4.2 万辆,环比增长6.9%。 纵观2018 年,公司汽车销量的季节性特点明显减弱,分布更为均匀。三季度,受油价上行、贸易战不利预期等因素影响,公司及整个行业汽车销量下降明显,进入四季度,虽然同比增速依旧为负,但环比改善成为趋势。虽然年末会有促销活动,但在同期高基数的背景下,12 月同比增速依旧面临压力,预期环比改善持续。 自主品牌态势良好,产品结构持续完善 11 月上汽乘用车销售6.3 万辆,同比增长16.5%,1-11 月,上汽乘用车累计销售63.2 万辆,同比增长35.3%。本月RX5 依旧是上汽自主销量最高车型,RX5 的持续热销保证了上汽在SUV 领域竞争力;搭载斑马系统的Ei5 销量取得新突破,成为目前上汽自主“四化”进程上的核心单品。未来随着MarveX 等新车型产能放量,产品结构进一步完善,上汽自主销量将持续向好。 通用整体表现不佳,凯迪拉克较好 11 月上汽通用销量18.1 万辆,同比增长-16.8%,环比增长-1.4%。受油价、断轴门带来的影响,别克全系销量出现下滑,导致通用品牌整体销量不佳。雪佛兰、凯迪拉克依旧保持强势增长,部分对冲了了别克销量下滑带来的影响。随着豪华车市场的增长和汽车消费者年轻化,凯迪拉克销量有望快速增长。 大众表现稳定,有望持续贡献利润 11 月上汽大众销量19.8 万辆,同比增长-3.3%,环比增长10.2%。 本月油价下行一定程度上使得经济性需求向耐用性需求转化,德系增速有所回升。总体来看,上汽大众表现较为稳定,1-11 月累计销量169.7 万辆,同比增长1.82%,持续为公司贡献利润。 盈利预测与投资评级 上汽集团自主品牌强劲,合资品牌优秀,短期增速回调不改长期增长逻辑。我们预计公司2018-2020 年EPS 分别为3.13 元、3.34 元和3.66 元,对应的动态市盈率分别为7.77 倍、7.28 倍和6.63 倍。给予“谨慎推荐”的投资评级。 风险提示 自主品牌市场开拓不及预期;原材料价格上涨。

白羽鸡行业龙头,历史业绩表现挣扎。公司成立于1999年,2009年中小板上市,主营业务是肉鸡饲养、肉鸡屠宰加工、食品深加工,主要产品是生鸡肉及深加工肉制品,目前是全国最大全产业链肉鸡饲养加工企业,也是国内商品代鸡产量最大企业。2017年公司实现营业收入101.6亿元,同比增长10.87%;实现归母净利3.15亿元,同比增长-58.69%,根据年报口径,公司主要产品及营收占比为:鸡肉74.4%、肉制品21.3%以及其它约4.3%,其中肉制品业务毛利率显著高于鸡肉业务,毛利贡献占比约50%。成长性方面,公司2012-2015年间多处于亏损或微利状态,业绩表现较为挣扎;2016年以来,业绩改善明显,但盈利波动性仍较大。盈利能力方面,公司2013-2017年期间摊薄ROE均值为0.89%,期间毛利率、净利率均值分别为6.73%、-0.27%,历史盈利能力很弱,期间盈利波动亦较大。目前公司看点包括:1)公司业绩受鸡价影响较大,近来鸡价表现强势,公司短期业绩弹性显著;2)新进开拓的肉制品业务盈利能力大幅优于原有业务且受鸡价波动影响较小,公司盈利能力与业绩稳定性都有所改善。 行业面:白羽鸡供给缺口明显,需求端相对改善,共同推升鸡肉产品价格上行。供给端:进入2018年以来,由于受近年祖代鸡苗引种封关的影响,白羽肉鸡祖代数量、父母代在产量持续维持历史较低水平,且后补乏力。根据中国畜牧业协会统计,18H1祖代鸡引种量不足30万套,全国商品代雏鸡产销量同比下降32.37%,行业供给短缺明显,白羽鸡供给的持续减少助力鸡肉产品价格上行。需求端:整体平稳,三季度是消费旺季,叠加非洲猪瘟影响,行业盈利表现略超预期,一般来说四季度会相比三季度边际需求有所下滑,叠加禽流感高发季,存在阶段性突发因素影响。综合来看,我们认为鸡价有望中短期维持强势震荡。 公司方面:产业链优势明显,肉制品业务有看点。与国内主流的“公司+农户”经营模式不同,公司采用高度一体化的大规模自繁自养自宰肉鸡经营模式,通过建立集饲料加工、祖代与父母代种鸡养殖、种蛋孵化、肉鸡饲养、肉鸡屠宰加工、熟食加工等环节于一体的肉鸡产业链布局,在疫病防控、产品质量稳定、规模化经营、供货稳定等方面具有明显竞争优势。2017年大股东将圣农食品注入上市公司,完成了上市公司在鸡肉产业链深加工环节的延伸,圣农食品2017-2019年业绩承诺分别为1.56亿、1.96亿和2.40亿,其中2017年实际业绩为2.2亿, 大幅超业绩承诺,展现良好盈利能力。考虑到深加工制品受鸡肉价格波动较小且盈利能力高的特点,我们认为将一方面改善公司整体盈利能力,进一步强化产业链一体化经营优势;另一方面,也将有助于抵御鸡价波动带来的业绩扰动,增强公司盈利稳定性,提升公司整体估值。 盈利预测与评级:预计公司2018-2020年EPS分别为0.99元、1.17元和1.28元,目前股价对应2018-2020年市盈率分别为17.2倍、14.5倍和13.2倍,给予“谨慎推荐”的投资评级。 风险提示:疫病风险;肉鸡价格大幅波动;玉米、豆粕等饲料价格上涨;政策风险。

事件:公司发布11月销量数据,销售新能源汽车3.01万辆,同比增长119%,环比增长8.7%,1-11月累计销售新能源汽车20.12万辆;销售燃油汽车2.09万辆,环比微增3.6%,1-11月累计销售燃油汽车24.99万辆。 点评: 新能源汽车销量增长,纯电动乘用车发力 11 月比亚迪销量再次取得突破,新能源乘用车单月销量创新高,达到2.87 万辆,环比增加近3 千辆。其中,纯电动乘用车销量1.53万辆,环比增加超2 千辆,插电式混动乘用车销量1.34 万辆,环比增加3 百辆。 纯电动领域,元EV360 继续放量,达6188 辆,比上月再增1 千辆,产能持续释放;e5 销售5573 辆,比上月增长1 千辆;秦EV 销量1331 辆,销量小幅上涨;宋EV 销量1235 辆,销量快速提升;e6销量破千,达1020 辆。公司新能源汽车销量可谓全线开花,形势大好,不仅销量上取得新的突破,新车型唐EV600 等的推出将进一步完善公司产品线。 混动领域,唐DM 销量6405 辆,销量小幅提升;秦DM 销量3912辆,销量与上月基本持平;中期改款车型宋DM 销量3075 辆,销量维持稳定。 全线提升,着重打造电动汽车竞争优势 从公司销量增长情况可以看出,主力电动车型市场认可度高,增速较好;混动车型具有市场竞争力,但此类车型市场需求增长较为缓慢;传统燃油汽车产品持续完善,新老交接顺畅,保持了公司在此领域的竞争力。总体来看,依托并持续打造在纯电动汽车领域的竞争优势,公司前景较为光明。 盈利预测与投资评级 比亚迪作为我国新能源汽车代表,王朝系列新能源汽车正处于销量增长期,并且产品还在不断丰富,研发技术雄厚,具有三电研发加整车制造能力。其投资价值在于:1.销量增加,公司营收增长;2技术进步、成本改善,公司毛利提升。我们预计公司2018-2020 年EPS 分别为1.12 元、1.41 元和1.75 元,对应的动态市盈率分别为51.23 倍、40.68 倍和32.78 倍。给予“谨慎推荐”的投资评级。 风险提示 新能源汽车销量不及预期;动力电池技术发展不及预期。

事件: 12月4日晚间,公司发布2018年度非公开发行A股股票预案:拟发行不超过约4.17亿股,募资金额不超过50亿元。 定价基准日为发行期首日,发行价格不低于基准日前20个交易日股票交易均价的90%。 核心观点 我国生猪养殖行业龙头,受益行业集中度提升。牧原股份2014年上市,主营业务为种猪和商品猪的养殖与销售,现为我国最大的生猪养殖企业之一,年出栏量位居行业第二位。2017年我国前五大养猪企业市占率仅为5%左右,生猪养殖行业呈现明显的“大行业、小公司”格局,龙头企业未来成长空间巨大,公司作为行业龙头之一,目前市占率刚过1%,有望充分受益于行业集中度提升。 公司采用自育自繁自养模式,猪价下行周期中资金压力较大。公司坚持自养模式,对生猪从育种、养殖、屠宰加工全生命流程进行规模化、标准化控制,综合成本控制能力强,养殖成本处在全行业较低水平。该模式具有显著重资产特征,使得公司在产能扩张与日常运营中存在较大的资金需求,而在猪价下行周期中,猪肉价格低迷将会导致公司经营现金流入下降,加大资金面压力。 定增将缓解资金压力,改善公司经营预期。公司本次增发预案尚需获得股东大会审议和证监会核准,募资用途主要将用于生猪产能扩张项目、偿还金融机构贷款及有息负债。公司18Q3负债率为55.55%,短期借款+长期借款+应付债券三项合计超86亿元,流动比率、速动比率仅分别为0.80、0.27,前三季度财务费用近4亿元,较高的负债率与财务费用对经营造成一定压力,也限制了公司产能扩张步伐,此次定增将基本缓解公司短期资金压力,改善经营预期。 生猪价格处于周期底部,未来两年持震荡上行概率大。自2006年以来,我国生猪价格变动存在明显的三年周期波动特征,生猪价格常规波动区间为10-20元/公斤,明显时点猪价处于底部周期拐点附近,未来两年震荡上行概率较大。我们对公司2013Q2至今的季度毛利率与生猪价格进行回归发现,两者高度正相关且拟合较好(排除13Q4异常值),同时考虑到公司规模化养殖效率提升的因素,我们认为公司未来两年毛利率将显著提升,业绩释放加速。 盈利预测与评级:假设公司在2019年以目前股价的90%完成定增,股本将增加约1.84亿股,同时基于公司毛利率提升判断,我们上调之前盈利预测,预计公司2018-2020年EPS分别为0.38元、0.86元和2.71元,目前股价对应2018-2020年市盈率分别为79.4倍、35.1倍和11.1倍,给予“谨慎推荐”的投资评级。 风险提示:猪肉价格波动;疫病风险;限售股解禁;增发进度不达预期。