国内优质曲轴配套商,产品与市场多元化发展 1)公司主营发动机曲轴、汽车离合器、螺旋锥齿轮、高强度螺栓及精密锻造件,为发动机、整车厂及车桥厂提供配套。2)公司整车客户主要包括宝马、奔驰、沃尔沃等;发动机客户包括东风康明斯、日野中国、玉柴股份等;车桥客户包括汉德车桥等。商用车是公司主要配套市场,2019年配套占比达69.96%。3)2015-19年公司营收年复合增速为12.87%,对应净利润复合增速达29.69%,整体呈快速增长态势,其中,2019年公司在车市下行的情况下实现逆势增长,净利润同比增长26.87%。 新客户及新订单支撑公司收入增长 公司车用曲轴主要用于汽车内燃机,存在1:1配比关系。因此,下游车用内燃机的销量会直接影响配套曲轴的需求。公司积极开发客户,已成为奔驰、宝马、沃尔沃、康明斯、日野、洋马等国际性大企业曲轴及毛坯供应商,并进入上汽通用、中国重汽、福田康明斯等客户供应体系。汽车用曲轴市场规模大,随着公司持续扩大客户群带来新订单,并加大高端产品的研发生产,市场份额预计将持续增长,盈利能力持续改善,其中,国外市场预计将成为公司的中长期增长点。 进军大型曲轴领域,未来享受量利齐升 公司与全球最大的大型曲轴独立供应商德国阿尔芬成立合资公司福达阿尔芬布局大型曲轴市场,主要应用于船舶、工程机械及核电发电机组等多个领域,整体市场空间较为可观,同时大型曲轴单价与利润率高。因此,公司积极开发大型曲轴配套市场,有助于未来提升公司的成长空间与利润率。 布局精密锻件业务,助力降本增效 全资子公司福达锻造主营精密锻件产品,2015-19年精密锻件产量从66.71万件增至166.45万件,年复合增速达25.68%,对应销量年复合增速达23.17%。福达锻造内外并重,有效延伸了公司产品产业链,提升了公司技术与装备水平,于内有助于降本增效,于外有助于开拓优质客户。随着锻造数字化及智能化锻造技术升级项目完工以及拟定增投建大型曲轴毛坯锻件项目,未来公司精密锻件配套能力将持续明显提升,从而进一步助力公司实现客户开发与降本增效的双重目标。 盈利预测,首次覆盖给予“增持”评级 综上分析,我们预计公司2020-22年实现营业收入15.67/17.25/19.49亿元,同比增长3.47%/10.06%/12.97%,实现归母净利润1.56/1.75/2.07亿元,同比增长9.88%/11.96%/18.32%,EPS为0.26/0.29/0.35元/股,对应2020-22年PE为24/22/18倍,考虑到积极开发中高端市场并布局大型曲轴领域,未来成长与盈利空间打开,参考A股可比公司可适当给予估值溢价,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:汽车产销低迷超预期;客户及大型曲轴市场开拓低于预期;钢材价格涨幅超预期。

自主带动公司 2019收入表现较好,今年 Q1扣非后减亏1)2019全年实现营收 705.95亿元,同比增 6.48%,对应全年销量 176万辆,同比降 15.16%,公司大力发展自主品牌,在 CS PLUS 系列车型的带动下,公司自主销量表现亮眼,重庆长安/合肥长安同比变动-11.63%/+75.25%,明显好于整体。全年归母净利润-26.47亿元,同比降 488.81%,主要是合营公司长安福特/长安 PSA 巨亏所致(按权益法两者投资净亏损超 30亿元)。2)2019Q4/2020Q1公司营收分别变动+54.92%/-27.76%,今年 Q1主要受到疫情影响拖累,但因自主品牌表现较好(其中,合肥长安销量同比增长 122.86%),表现仍明显好于行业整体;对应归母净利润分别为 0.15/6.31亿元,同比增103.07%/130.10%,利润转正,今年 Q1利润明显改观,主要是长安新能源科技公司引入战投出表增加当期非经常性收益 20.84亿元,Q1扣非后归母净利润同比增 17.02%,相比同期减亏超 3亿元。3)2019/2020Q1公司经营性现金流净额 38.82/41.55亿元,同比增 199.85%/27.51%,公司经营回款较好,成本控制得当。 l 福特新车型逐步落地,未来改善可期,自主有望继续亮眼表现 新车型逐步落地,未来改善可期,自主有望继续亮眼表现1)为实现销量和经营业绩的复苏,福特汽车采取将福特中国全面升级为独立业务单元、调整统一国内福特销售渠道、推动林肯品牌国产化、发布福特中国“2025”战略、“福特中国 2.0”、“福特中国产品 330计划”以及“长安福特加速计划”等一系列举措来振兴中国市场。这一系列举措与新车规划力度要显著强于上次“1515”战略,目前锐际等新车型已上市,今年探险者及林肯新车型将陆续推出,销量有望实现触底反弹,其中,最新 4月销量 2.05万辆,同比增长38.31%,显现较强复苏迹象。2)长安自主乘用车新车型将持续发力,今年包括逸动 PLUS、UNI-T 等,UNI 为公司长安自主第三次创业创新开启的高端车型系列,随着车型持续推出,自主产品结构有望逐步改善。同时,新一代蓝鲸动力自主发动机配套比例及配套车型数量未来有望持续提升,从而实现进一步的降本增效,提升自主盈利能力。另外,公司本次定增拟投项目有望进一步提升自主产品与蓝鲸系列发动机的实力,增强未来市场竞争力。最新数据显示,4月重庆长安/合肥长安销量同比增 45%/427%,显现强势复苏迹象。 l 盈利预测, 维持 “增持”评级暂不考虑定增,我们预计公司 2020-2022年 EPS 为 0.21/0.24/0.26元/股。我们认为,随着长安福特销量稳步复苏,自主继续发力,公司业绩弹性大的特点将显现,看好公司中长期发展,维持“增持”评级。 风险提示:全球疫情控制低于预期;长安福特、长安马自达及长安乘用车销量低于预期;成本费用控制低于预期;原材料涨价超预期

商誉减值影响公司Q4业绩,Q1经营企稳改善。 1)2019全年公司实现营收53.59亿元,同比降10.45%,实现归母净利润4.56亿元,同比降39.44%,其中,Q4营收15.93亿元,同比增4.29%,归母净利润1.19亿元,同比降12.77%,尽管Q4计提商誉减值3347.48万元(浙江拓为与四川迈高业绩下滑)影响了利润,但收入及利润端表现相比前三季度仍改善较明显。出口收入11.33亿元,同比增13.81%,占营收比重达21.13%,提升4.5个百分点,出口成公司增长亮点。全年经营性现金流净额12.39亿元,同比增104.75%,主要是公司应付票据支付额度增加所致。2)2020Q1公司营收12.08亿元,同比降2.98%,归母净利润1.14亿元,同比微增0.14%,业绩表现明显好于下游汽车产销并在持续改善,毛利率/净利率同比提升1.08/0.37个百分点,经营性现金流净额0.84亿元,同比增11.18%,经营质量较高。3)根据下游汽车市场情况,公司放缓扩张速度,2019/2020Q1资本性开支同比降29.24%/17.88%,但因去年Q2开始在建工程转固较为集中,全年折旧与摊销同比增25.52%,对去年业绩形成了一定拖累。目前公司最新在建工程6.32亿元,相比去年同期降低53%,随着资本性开支放缓,未来公司折旧摊销压力预计将明显降低。 NVH业务将保持稳健增长,对特斯拉配套有望实现快速增长。 1)去年公司众多订单落地,多款产品进入量产阶段,轻合金产品和轻量化底盘获得国内外客户尤其是新能源车企的广泛青睐,减震器、内饰功能件及电子真空泵等均有众多新项目投产,市场份额不断扩大(尤其是新能源汽车市场)。根据吉利及特斯拉等客户的中长期规划,未来这些客户仍将处于新产品周期内,加上公司产品结构升级、提升主要客户配套比例以及开发日系欧系等新客户,我们预计,未来公司业绩复苏有望持续,中长期将保持稳健增长,特别是特斯拉新车型的持续推出及国产化快速推进,销量持续快速增长,公司对其配套量有望实现快速增长。2)汽车节能减排是趋势,预计未来汽车轻量化仍有比较好的发展前景。随着配套广度与深度的持续提升,公司在铝合金与高强度钢底盘领域有望协同发力,未来有望恢复至较快增长。3)智能刹车系统业务方面,目前投产的电子真空泵产品均已经向众多主机厂供货并应用于各类节能车型。随着产品升级以及客户开拓,未来仍有望实现快速增长。 盈利预测,维持“增持”评级。 综上分析,我们预计2020-2022年公司EPS分别为0.45/0.52/0.61元/股,对应PE为50/43/37倍,维持“增持”评级。 风险提示:全球疫情控制低于预期;经贸摩擦风险;公司产品配套低于预期;原材料涨价超预期;公司期间费用增长超预期;汇率风险;商誉减值风险。

受下游行业影响公司经营遇挑战,但仍有亮点 但仍有亮点1)2019全年公司实现营收 12.29亿元,同比降 2.86%,今年 Q1营收 2.38亿元,同比降 24.27%,对应 2019公司产品产销量同比降 13.96%/7.42%,今年Q1产量降 13.91%,主要是受下游汽车产销低迷影响拖累,然而其中有亮点: 公司 2019年结合齿/VVT/其他产品类业务收入同比增 1.71%/10.53%/32.35%; 电动车部件配套业务快速增长,相应收入/销量分别增长 77.42%/26.21%,收入占比提升至 3.94%,配套均价持续提升,公司电动车配套市场开发成效显现。 上述新业务助力公司收入端降幅小于汽车产销。2)公司出口市场较好,2019出口收入同比增 9.32%,2020Q1同比基本持平。考虑到 3月中下旬欧美疫情相继爆发,预计Q2出口面临压力。3)2019/2020Q1公司归母净利润为1.74/0.31亿元,同比降 32.79%/53.38%,主要是收入下降费用增长,其中,2019年 Q4计提宁波电控商誉减值损失 3302万元。 疫情乌云终将散,公司未来增长逻辑仍在 公司未来增长逻辑仍在当前国外疫情防控压力仍存,国内复工复产稳步推进,未来国内汽车市场在政策暖化下有望缓慢复苏,国外仍需等待。根据公司产品及市场开发进展判断,未来增长逻辑主要有:1)短期看,国内收入占比近 3/4,国内汽车市场缓慢复苏有望带动公司经营逐步走出低谷。同时,公司在手订单及后续大众奥迪等储备新项目将助力公司业绩复苏持续好于下游行业。2)中期看,首先,根据主要整车厂客户情况,我们认为,大众、丰田等主要优质客户依靠新产品及市场策略,产销势头较好,公司正积极拓展日系及优质自主市场(拟设上海和日本全资子公司、控股子公司重庆江洋传动预计三季度投产),未来公司配套表现值得期待;其次,公司结合齿、轴、离合器关键零部件等新产品已经得到大众等主要客户的陆续认可,随着公司持续努力开发新项目,未来公司结合齿、轴及其他业务有望持续放量增长,接力差速器齿轮成为公司新增长点。3)长期看,为保持中长期竞争力和成长性,公司积极紧跟汽车行业节能减排的发展趋势,加大研发力度,在 VVT、新能源汽车电机轴、新能源车传动系统小总成、轻量化精锻件制造、新能源汽车关键零部件等领域进行布局,并持续取得突破,比如公司陆续获得大众(天津)MEB 平台项目、沃尔沃新能源车项目、博格华纳新能源车差速器总成项目、GKN 新能源 EDL 项目等。我们认为,公司进入大众、沃尔沃等电动车供应体系,表明公司产品在新能源汽车配套领域获得国际整车巨头的认可,有助于公司打开新能源汽车配套领域的快速增长通道,与汽车电动化浪潮“共舞”。 盈利预测,维持“增持”评级我们暂不考虑公司定增预案,预计公司 2020-2022年公司 EPS 分别为0.44/0.52/0.63元/股,对应 PE 为 23/19/16倍,期待疫情后公司回归正常增长,维持“增持”评级。 风险提示:汽车产销持续低于预期;疫情发展风险;产能瓶颈及新项目进度低于预期;成本费用增长超预期;资产减值风险;汇率及经贸摩擦风险

Q1业绩继续高增, 业绩继续高增,防御特性强 防御特性强1)Q1公司实现营收 35.82亿元,同比降 11.22%,对应轮胎销量 1219.96万条,同比降 11.67%,单胎均价 290.67元/条,同比微增 0.37%,价格稳步提升,产品结构持续改善,其中,2019年公司 17寸以上轮胎销量占比较 2018年提升近 5个百分点。总体来看,产品结构改善叠加成本费用控制得当(五项主要原材料价格同比降低 2.58%、期间费用率同比降 1.84个百分点)共同使得公司归母净利润增长 30.46%,在下游汽车产销大幅下滑的背景下显现出了较强的防御特性。2)Q1公司经营性现金流净额为 8.77亿元,同比降 14.77%,其中,销售商品接受劳务收到的现金 36.23亿元,略高于营收,整体经营质量较高。 行业优化,国内胎企竞争力提升1)全球轮胎市场规模可观。根据美国轮胎商业数据,2018年全球轮胎销售额达 1686亿美元,2007-18年复合增速 2.50%,按照约 3/4的轮胎需求在替换市场的判断,我们预计,全球轮胎市场将保持较为稳定的增长。虽然目前国内胎企仍主要处于全球第三/四梯队,竞争力较弱,但近 20年来,三巨头 BMG(普利司通、米其林和固特异)市场份额持续下滑,2018年三家总销售额仅占世界市场的 37.16%,相比 2008年减少超过 9个百分点。与此同时,国内胎企竞争力在持续提升,进入世界轮胎 75强的数量和销售额占比都呈上升趋势,据统计,2008-18年间销售额占比提升了近 6个百分点。2)当前政府正严格要求轮胎行业出清落后产能,提升行业集中度。据中国橡胶轮胎协会统计,纳入统计部门监测的轮胎工厂从过去的 500多家已下降到 390家,通过 CCC 安全产品认证的汽车轮胎工厂从 300多家减少到 225家,供给端优胜劣汰进程持续推进。我们认为,随着国内轮胎行业持续整顿出清,行业市场集中度有望持续提升,整体竞争力逐步提升的国内优质头部胎企未来有望持续受益。 公司强化营销塑品牌, 加大产能布局, 量利齐升赢未来1)为塑造品牌提升知名度,公司持续加大营销宣传力度,品牌价值在持续提升,2019年已达 454亿元。2)积极开发原配与售后胎市场,目前公司是国内唯一同时进入奥迪、大众、通用、福特等世界知名车企供应商体系的自主胎企;同时,今年 3月公司最新提出“6+6”发展战略,其中国内新增长春基地,公司持续加大产能布局,从而更好的满足市场开发与产销增长需求,实现中长期成长为竞争力强的国际知名胎企的目标。3)随着持续开发大众福特等中高端优质客户,加快海外布局,未来公司产品结构有望持续改善,单胎均价稳步提升,盈利能力稳步改善。 盈利预测, 维持给予“增持”评级 给予“增持”评级我们预计公司 2020-2022年 EPS 为 1.51/1.85/2.25元/股,对应 PE 分别为14/12/10倍,公司作为国内轮胎领域优质领先标的,竞争力有望不断增强,市场份额有望持续提升,维持“增持”的投资评级。 风险提示:全球疫情控制低于预期;公司市场开拓低于预期;原材料涨价超预期;期间费用增长超预期;汇率风险

事件:公司发布2020年一季报:Q1实现营收2.88亿元,同比增长14.54%,实现归母净利润0.51亿元,同比增长34.11%,对应EPS为0.13元/股,基本符合预期。 投资要点: Q1业绩快速增长,盈利能力增强 1)Q1公司的营收和归母净利润都实现了同比增长,同比分别为14.54%/34.11%,公司业绩逆势增长,我们认为主要原因在于主要客户特斯拉、POLARIS、ZF(这三大客户2019年营收占比达到65%)位于北美和欧洲,一季度受疫情影响不大,尤其是特斯拉一季度产销高增;公司的净利润增速高于营收增速,净利率同比提升达2.57pct,主要是产品毛利率同比提升0.78pct,以及期间费用率同比下降2.16pct。2)Q1公司经营性现金流量净额为-0.03亿元,同比下滑103.19%,主要系公司销售商品、提供劳务收到的现金减少,其占营收的比例由93.95%下降至68.43%,同时购买商品、接受劳务支付的现金增加,其占营业成本的比例由79.97%提升至101.61%。 深度绑定特斯拉,积极扩充产能 1)公司与特斯拉深度绑定,特斯拉已成为公司第一大客户,2019年配套收入占公司主营业务收入的比例达到54.08%。2020Q1特斯拉分别实现产销10.27/8.84万辆,同比分别高增33.10%/40.28%,其中Model3/Y的产销分别为8.73/7.62万辆,同比分别高增38.60%/49.62%,公司一季度业绩充分受益于特斯拉产销增长。特斯拉上海工厂已于2月10日恢复生产并达到产能规划,2/3月中国市场销量3900/10160辆,销量快速上升,同时国产Model3长续航版已开放预订,特斯拉国产化进程将加速推进,未来国产销量值得期待;美国工厂预计将于5月4日恢复生产,若顺利复工则受影响的主要是美国工厂4月的产销,在国产Model3和美国ModelY的增量支撑下,预计特斯拉全年产销仍将保持快速增长,继续带动公司的业绩增长。2)公司正在积极开拓海内外新客户,长城汽车、江淮汽车、宁德时代、蔚来汽车、浙江零跑等部分定点产品逐步实现量产,并取得了宝马、保时捷、奔驰等客户多个定点项目。3)公司正在积极扩充产能,汽车轻量化零部件制造项目和新能源汽车精密铸锻件项目将继续推进,2020Q1末公司的在建工程为5.63亿元,同比增长88.85%,资本开支受疫情影响同比下降61.33%至0.98亿元。 盈利预测,维持“增持”评级 我们预计2020-2022年公司EPS分别为0.58/0.80/1.05元/股,对应PE分别为66/48/37倍。公司是优质的汽车铝合金精密压铸件供应商,与特斯拉深度绑定,同时积极开拓新客户,产能扩建有序推进,业绩有望持续提升,维持“增持”评级。 风险提示:经济波动超预期;全球疫情影响超预期;特斯拉产销不及预期;产能扩建不及预期;汇率波动风险。

全年营收稳健增长,Q4业绩改善明显 1)全年公司实现营收26.27亿元,同比增4.75%,对应压铸件销量1.60亿件,同比增4.40%,相比2018年均价略有提升,整体毛利率下降0.48个百分点;期末模具开发款4.13亿元,同比增22.16%,在手储备订单无忧;市场方面,海外营收增长11.83%,成增长主力,国内受下游行业低迷影响营收下降10.80%。2)全年实现归母净利润4.39亿元,同比降6.14%,主要是成本费用增长较快所致,其中,期间费用率同比提升1.7个百分点。3)全年公司经营性现金流净额9.49亿元,同比增102.73%,其中,销售商品提供劳务收到的现金27.97亿元,大于营收,公司整体经营质量较高。4)分季度看,Q4公司营收同比增10.26%,增速逐季稳步提升;Q4归母净利润同比增43.03%,环比增58.31%,主因是管理/研发/财务费用控制较好,公允价值变动净收益同比增加近4000万元。 受益于行业轻量化趋势,车用铝合金市场空间大 为应对节能减排,全球主要国家纷纷加严汽车燃料排放标准,在发展新能源汽车的同时,推进汽车轻量化等传统节能技术也是重要途径之一。汽车铝合金精密压铸件以质量轻、性价比高的优势已在汽车零部件行业占据主导地位,近几年在我国汽车压铸件用量中,铝合金压铸件占比约为80%。目前汽车铝合金压铸件市场的发展,一方面受益于汽车产销的持续增长,另一方面,受益于轻量化诉求导致的单车用铝量的上升。根据公司招股书显示,目前中国汽车平均用铝量为105Kg/辆,相比欧美提升空间大。据测算,未来国内/全球车用铝合金市场规模达2000/6400亿元,市场空间大,未来公司有望充分受益于行业轻量化趋势。 积极开拓新能源汽车市场,公司成长潜力大 1)由于公司客户主要为法雷奥、博世、麦格纳、电产等国际零部件巨头,其稳定且体量较大的订单为公司持续较快增长提供了重要动力。从公司近几年订单情况来看,我们预计目前公司在手订单正常,从而有力支撑公司未来增长。2)公司IPO募投项目总计新增产能13000万件,有望解决公司产能利用紧张的局面,满足客户日益增长的订单需求。目前,汽车精密压铸加工件改扩建项目已经明显放量,2018/2019实现效益9116.51/9831.18万元,汽车雨刮系统零部件建设项目实现效益2502.35/2975.16万元,精密金属加工件项目实现效益235.80/2109.09万元。随着募投项目的陆续投产放量,我们预计公司未来的成长性将得到支撑。3)公司加快新能源汽车市场开拓,加大在电控与电驱动系统上的产品开发力度,目前已获得博士、大陆、联合电子等新能源汽车项目,未来有望成为公司新的配套增长点。4)我们认为,在目前车市低速增长,零部件议价能力弱的背景下,内部管理挖潜以提升管理效率与生产效率是传统零部件企业改善盈利能力,提升综合竞争力的最佳途径。与国内外主要同行相比,目前公司生产与管理效率、经营规模仍有差距,随着公司数字信息化、自动化、智能化工作积极推进,未来公司的资产周转率与人均销售额指标仍有较大的提升空间,从降本提效上改善公司盈利能力,提升公司综合竞争力,其中尤其是公司积极推行的“机器换人”战略,目前累计投入工业机器人350余台套,建立全自动化生产线近100条,这些能够有效降低废品率,降低生产成本,提升人均产值,2018/2019年人均销售额持续稳步回升。考虑到公司持续较稳定的订单获取能力,中长期仍有不错的成长潜力与空间。 盈利预测,维持“增持”评级 我们预计2020-2022年公司EPS分别为0.52/0.58/0.66元/股,对应PE分别为20/18/16倍,维持“增持”评级。 风险提示:全球疫情控制低于预期;经贸摩擦风险;订单与收入增长低于预期;费用成本增长超预期;原材料涨价超预期;降本增效进展低于预期。

事件: 近日,当升科技发布管理层与核心骨干股权增持计划,本次股权增持计划的参加对象总人数不超过135人,拟认购股权增持计划的资金总额不低于人民币4000万元。其中,参加本次股权增持计划的公司董事、监事和高级管理人员共8人合计认购不低于2000万元。 点评: 公司发展长期向好,管理层彰显信心。 2019年我国新能源汽车补贴持续退坡,下游企业降本压力导致产品售价下调,受此影响公司2019年实现营业收入22.84亿元,同比下降30.37%。公司出于谨慎性原则对比克公司坏账准备金额提高至2.65亿元,同时计提子公司中鼎高科商誉减值金额约2.9亿元,公司净利润出现亏损。此次公司董监高及核心骨干计划增持公司股票彰显了对公司未来长期向好发展的信心。从行业整体看,2020年全球新能源汽车行业将迎来新的发展机遇,国内新能源补贴及相关支持政策的延续稳定了国内新能源汽车市场的发展预期,未来疫情结束后海外市场的放量增长也将带动正极材料需求的提升。同时公司自身业务基本面保持稳定,已经与国内外众多优质客户已达成稳定合作关系,公司业务有望迎来新的增长。 三元材料产能进一步扩大,正极产品取得新突破。 2019年公司江苏海门三期0.8万吨已经完成建设,目前公司产能达到2.4万吨。公司在正极材料的研发上取得新成果,多款高镍动力电池进入国内外动力汽车供应链。其中应用于大型软包、方形电池的第二代长寿命团聚型三元材料实现量产供货,该产品采取新的包覆工艺,总体性能处于国际领先水平。另一款单晶型三元产品向国际和国内客户实现了吨级供货,同时公司新开发的一款动力型三元材料率先出口日本动力电池企业,成为国内首款进入日本市场的动力多元材料。 补贴政策延续稳定市场预期,公司业绩有望回升。 2020年3月国常会确定新能源补贴及免征购置税政策延长至2022年,未来国内新能源汽车市场发展的景气度向好,2020年正极材料需求量有望提升。随着欧洲更加严格的碳排放政策和更加优惠的补贴政策实施,未来疫情结束后海外市场将迎来回暖。2019年中国锂电正极材料出货量40.4万吨,同比增长32.5%,增量主要来自三元正极材料。作为国内三元材料的龙头企业,公司出货量或迎来增长,带动公司业绩反弹。 盈利预测及投资建议。 我们预计公司2020/2021年的归母净利润分别为2.42/2.94亿元,对应EPS分别为0.55/0.67元。对应2020/2021的PE为42/34倍。公司作为国内正极材料行业龙头,受益于新能源汽车行业稳定的增长预期及产业逐步升级的趋势,我们看好公司未来的长期成长性,给予“增持”评级。 风险提示:疫情影响全球新能源汽车销量,行业竞争加剧致毛利率下滑,原材料价格变动风险。

事件:公司发布2019年年报:全年实现营收398.43亿元,同比下滑1.33%,实现归母净利润12.23亿元,同比增长35.16%,对应EPS为1.82元/股,每10股派发现金红利5.5元(含税)。 投资要点:Q4净利润大幅增长,盈利能力持续增强1)公司营收小幅下滑,主要是Q2/Q3出现了下滑,而Q4重卡行业的高景气使公司的营收(105.84亿元)创造了同期的历史记录,实现了15.57%的增长;公司归母净利润实现快速增长,其中Q4为4.03亿元,更是创造了单季度的历史记录,实现了132.98%的增长;Q4毛利率/净利率同比提升2.62pct/1.97pct。我们分析主要是公司加快产品结构优化升级,以及通过全面预算管理、战略合作、集中竞标等一系列措施实现了有效的降本增效。2)公司现金流情况良好,全年经营性现金流量净额26.04亿元,同比增长39.14%,其中销售商品及提供劳务收到的现金为394.84亿元,占营收比重高达99%,销售回款率高。 重卡产销有望复苏,公司产品结构将持续优化1)为对冲疫情对经济造成的影响,政府积极加码基建投资、支持国三及以下低排放标准车辆加快淘汰更新,结合最新复工复产情况,预计后续重卡产销有望持续复苏,集团董事长谭旭光在潍柴动力业绩发布会上表示今年的重卡销量将在110万台左右,并继续看好未来3-5年重卡行业发展。从当前重卡行业订单看,我们认为今年重卡销售旺季有望延续到5月,二季度产销有望超预期。2)2019年公司重卡销量13.70万辆,同比小幅下降3.45%,销量虽有所下滑,但产品结构在持续优化,公司在轻量化、降油耗、新车型开发等方面均取得积极进展,公司重卡单价已经连续4年提升,其中2019年为26.45万元/辆,同比增长0.39%,2020年公司国六车销量占比预计将大幅提升,助力重卡单价继续提高。2020年公司的工作目标是确保产销14.2万辆,实现销售收入450亿元。3)公司在智能网联卡车方面继续投入,自主研发制造的无人驾驶电动集卡已在天津港实现批量商业化使用。4)自谭旭光履职以来大力推进改革进程,今年将继续深入推进,公司人员组织结构、供应商体系、营销体系等将继续优化,盈利能力将持续增强。 盈利预测,维持“增持”评级我们预计2020-2022年公司EPS分别为2.11/2.23/2.34元/股,对应PE分别为10/9/9倍。公司作为优质的重卡企业,改革进程不断推进,未来重卡产销有望受益于产品结构优化,业绩将保持稳健增长,维持“增持”评级。 风险提示:全球疫情影响超预期;重卡产销低于预期;改革成效低于预期

事件: 公司发布2019年报:全年实现营收43.87亿元,同比增长17.79%,归母净利润8.63亿元,同比增长16.73%,EPS为1.08元/股,基本符合预期。 点评: 全年模具业务稳增,新业务大型零部件机械产品高增长 1)分业务看,全年模具收入28.74亿元,同比增长3.89%,毛利率同比下降2.61个百分点,主要是受外销毛利率拖累(泰国与印尼工厂亏损扩大);大型零部件机械产品收入13.32亿元,同比增长55.25%,继续保持高速增长,毛利率提升5.33个百分点。分市场看,内外均实现较快增长,增速分别为24.45%/12.12%。2)分季度看,Q4营收12.51亿元,创单季度新高,同环比增长17%/7.30%;归母净利润2.12亿元,同比增长30.75%,增速扩大。3)全年公司经营性现金流净额-1.71亿元,与净利润明显背离,主要是应收款项较高(全年应收票据+应收账款15.63亿元),同时将附追索权的票据贴现款6.88亿元在筹资活动现金流入中列示。 轮胎模具业务稳健增长,新业务将继续助力公司成长 1)我国轮胎模具机会在于:①从产业转移角度,我们认为,随着我国模具加工技术水平的不断提升和国际轮胎公司模具采购国际化程度的提高,预计各大国际轮胎企业在我国采购轮胎模具的比重将不断增加。②从汽车行业竞争态势看,行业竞争加剧,新车投放、旧车改型步伐不断加快,周期越来越短,使得汽车配套轮胎规格型号也不断增加,花纹更新日趋频繁。汽车轮胎型号和花纹被动或主动的更新,使得轮胎模具往往在使用寿命到来之前就被更换,拉动了对轮胎模具的需求。我们认为,越来越庞大的汽车保有量将成为我国轮胎模具产业保持较快增长的有力支撑。2)随着普利司通、固特异、德国马牌等巨头陆续布局扩产,同时玲珑、森麒麟、三角、通用等胎企纷纷投资扩产,并积极布局海外市场,我们认为,未来这些优质产能的陆续释放将有助于提升对模具的需求。作为具备技术与产能优势的行业龙头,公司未来有望充分受益,维持稳健增长走势。3)随着产能的释放、客户认可度持续提升以及下游客户订单保证,公司大型零部件机械产品业务有望保持快速增长。 盈利预测,维持“增持”评级 我们维持盈利预测不变:预计2020/2021/2022年公司EPS分别为1.18/1.43/1.68元/股,对应PE为14/12/10倍。考虑到公司全球轮胎模具龙头地位,盈利能力较强,管理效率持续提升,维持“增持”评级。 风险提示:经贸摩擦风险;全球疫情影响超预期;原材料价格上涨超预期;成本费用增长超预期;国内外产能投放低于预期。

技术创新产品性能持续提升,研发占比行业领先。 璞泰来始终致力于为客户提供差异化、高性价比的产品,高度重视产品和工艺技术的持续投入。子公司江西紫宸、深圳新嘉拓/江西嘉拓/宁德嘉拓、东莞卓高/宁德卓高、东莞卓越均为高新技术企业,在细分市场领域技术优势突出。2019年璞泰来研发费用2.12亿元,同比增长46.2%。从研发费用占营业收入比重来看,锂电行业可比公司自2015年以来一直均处于上升趋势,璞泰来高于行业平均水平,2019年公司研发费用占营收比重达到4.4%。 绑定主流电池厂商,下游扩产提供增量需求。 璞泰来在负极材料、涂覆隔膜、涂布设备、铝塑包装膜以贴近市场的触角和对产品的深刻理解给客户提供专业性指导建议。基于长期的战略合作,公司通过就近设厂配套产能和服务的方式,快速响应客户的需求。公司负极材料凭借优异的性能一直占据国内外高端消费电子市场的优势地位,近年来持续进入了全球主流动力电池客户市场。公司涂覆隔膜产品通过与客户合作开发的方式,实现与国内电池厂商的深度绑定,并逐步获海外客户的认可。目前公司产品顺利进入宁德时代、LG化学、三星SDI、ATL等国内外优质客户产业链,下游优质客户未来持续大幅扩建产能,为公司产品提供稳定的增量需求。 定增加速产能投放,抢占全球市场份额。 2020年3月璞泰来发布公告拟非公开发行股票募集资金49.59亿元,投入高性能锂离子电池负极材料建设、锂离子电池隔膜等项目,进行产能扩张。受新能源汽车产业链的强势驱动,人造石墨逐步成为主流。根据预测,2020年国内负极材料需求量达到42.2万吨,人造石墨需求量为30.8万吨。公司深耕负极产业,作为负极产业龙头之一,2019年负极材料销量达到4.58万吨。公司将继续投建年产5万吨高性能锂离子电池负极材料建设项目保持行业领先的产能优势。公司建设的年产锂离子电池隔膜2.49亿平方米项目,运营期内预计年均营业收入为1.72亿元。本次募投项目是璞泰来在现有业务上的进一步拓展和布局,有助于公司匹配下游客户需求,为保持锂电材料市场地位奠定基础。随着扩产项目产能有序投放,璞泰来的发展战略将得以有效实施,公司未来的盈利能力、经营业绩将会得到显著提升。 盈利预测与投资建议。 我们预计公司2020/2021/2022年的归母净利润分别为8.42/10.80/13.52亿元,对应EPS分别为1.94/2.48/3.11元。公司作为国内锂电材料优质上市公司,受益于下游动力电池装机量的高速增长及产业逐步升级的趋势,我们看好公司未来的长期成长性,按照可比公司平均估值测算,公司2020年目标价为69.45元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:疫情全球扩散致新能源汽车销量下滑,锂电材料行业竞争加剧,原材料价格波动风险。

全年稳健增长,Q4净利润下降 1)公司经营稳健,全年稳健增长,其中,Q4营收476.53亿元,同比增长16.02%,收入端保持较快增长;Q4归母净利润20.47亿元,同比下降22.95%;Q4毛利率/净利率同比下降3.24pct/3.30pct。分析预计主要是产品结构变化、原材料价格上涨以及期间费用增长(Q4销售/管理/财务费用增长20.81%/21.64%/426.82%)所致。2)全年经营性现金流净额238.35亿元,同比增长7.07%,其中,销售商品及提供劳务收到的现金为1596.80亿元,占营收比重为92%,销售回款率高,为公司正常经营运转提供资金保证。3)2019年公司资本性开支53.94亿元,同比增长46.43%,持续加大新项目新业务投资。 重卡全年不悲观,公司将充分受益于产品结构改善+市场份额提升 1)为对冲疫情对经济造成的影响,政府积极加码基建投资、支持国三及以下低排放标准车辆加快淘汰更新,结合最新复工复产情况,预计后续重卡产销有望持续复苏,全年不悲观。总体来看,公司作为重卡发动机行业龙头,未来经营有望维持稳健走势。2)2015年后公司12L/13L的大排量发动机销量和占比均持续提升,销量由5万辆增加至2018年的22万辆,占比由18%提升至33%,2019H1进一步提升至35%。随着大缸径大排量发动机销量占比提升,公司的盈利能力有望持续增强。3)潍柴目前已经进入国内主流重卡主机厂的供应链,前五的配套份额更集中。当前重卡市场前五家主机厂的市场集中度高(2019年份额超82%),头部效应明显。随着排放标准的升级对技术要求越来越高,实力强的头部重卡公司未来优势将越发凸显,市占率有望继续提升。因此,凭借优质的产品及客户渠道,未来潍柴发动机的市场份额有望持续提升,尤其是重汽配套量有望持续提升。4)新业务液压、智能物流、新能源持续推进,未来值得期待。 盈利预测,维持“增持”评级 我们预计2020-2022年公司EPS分别为1.26/1.38/1.56元/股,对应PE分别为10/9/8倍。公司作为国内重卡发动机龙头,受益于产品结构改善与市场份额提升,有望实现超越行业的稳健增长,新业务助力中长期成长性,维持“增持”评级。 风险提示:全球疫情影响超预期;重卡产销低于预期;并购整合低于预期;汇率风险。

事件: 3月24日恩捷股份发布公告,拟向不超过35名的特定投资者发行不超过2.42亿股,募集资金不超过50亿元用于江西、无锡基地隔膜扩建项目及补充流动资金。 点评: 定增巩固行业龙头地位,优化财务结构满足资金需求 恩捷股份本次定向增发股本将不超过本次发行前公司总股本的30%,拟募集资金总额不超过50亿元。扣除发行费用后,募集资金净额15亿元用于江西通瑞锂离子电池隔膜一期扩建项目,20亿元用于无锡恩捷新材料产业基地二期扩建项目,15亿元用于补充流动资金。本次募投项目是公司在现有锂电池隔膜业务上的进一步拓展和布局,有助于公司匹配下游客户需求,巩固公司全球锂电隔膜行业龙头地位。同时根据公司近日披露年报,2019年恩捷股份资产负债率达到59.97%,同比增长12.84pcts,全年财务费用0.99亿,同比增长296%。募集资金用于补充流动资金可以更好地满足日常资金周转需要,优化财务结构减轻债务负担,为公司各项经营活动的开展提供资金支持。 湿法隔膜产能扩张力度不减,匹配客户需求提升全球地位 截至2019年末,恩捷股份上海、珠海、江西、无锡四大基地共有30条湿法基膜产线,已有产能达到23亿平方米。目前公司已进入全球绝大多数主流锂电池生产企业的供应链体系,包括海外巨头松下、三星、LG化学,以及国内锂电巨头宁德时代、比亚迪等。根据公司统计,2025年公司主要客户预计锂电池的整体产能将超过544GWh,将创造超过81.60亿平方米锂电隔膜需求,公司已有的产能已经难以满足现有客户和潜在客户隔膜需求的快速增长。根据公告显示,江西项目建设完成后预计为公司新增4亿平方米锂电池隔膜年产能,无锡项目建设完成后预计新增年产5.2亿平方米锂电池隔膜基膜和年产3亿平方米锂电池涂覆膜产能。目前公司主要竞争对手日韩厂商扩产速度及规模均不及预期,本次募资可以使公司隔膜产能与下游客户增长的需求规模更好地匹配,及时响应下游厂商的订单需求,提升公司全球市场份额和市场地位。 公司业绩景气度向好,海外业务提升盈利水平 根据GGII数据显示,2019年中国动力电池出货量为71GWh,同比增长9.4%,相比2018年有所放缓,但恩捷股份业绩表现优于行业平均水平。根据2019年年报显示,恩捷股份全年营业收入达到31.60亿元,同比增长28.57%,实现归母净利润8.50亿元,同比增长63.92%,扣非净利润7.53亿元,同比增长136.56%。公司湿法隔膜收入为19.43亿元,相比去年同期大幅增长46.29%。2019年公司海外收入达到3.44亿元,占总营收比例提升了7.86pcts;海外收入毛利率69.42%,大幅提升了26.49pcts。随着2020年公司继续拓展海外业务及隔膜占总营收比例持续增加,预计公司综合毛利率将进一步提升。 盈利预测与投资建议 我们预计公司2020/2021/2022年的归母净利润分别为11.58/15.69/19.95亿元,对应EPS分别为1.44/1.95/2.48元。对应2020/2021/2022的PE为30/22/17倍。公司作为国内锂电隔膜行业龙头,受益于下游动力电池装机量的高速增长及产业逐步升级的趋势,我们看好公司未来的长期成长性,给予“增持”评级。 风险提示:疫情扩散致全球新能源汽车销量下滑;国内行业政策不及预期;原材料价格变动风险。

业绩基本符合预期,行业龙头地位稳固 分季度来看,Q4公司实现营业收入10.53亿元,同比增长26.03%;实现归母净利润2.18亿元,同比增长11.38%;实现扣非归母净利润1.99亿元,同比增长23.59%。2019年上海恩捷的营业收入为19.52亿元,净利润为8.64亿元,归属于上市公司股东的净利润为7.78亿元。受锂电隔膜销量增长、债务融资需求及隔膜研发投入增加的影响,2019年公司费用总额达到4.44亿元,同比增长34.97%,其中销售费用0.67亿元,同比上升34.98%;管理费用1.23亿元,同比下降20.44%;研发费用1.55亿,同比上升60.28%;财务费用0.99亿元,同比上升298.25%。2019年公司现金流情况同比大幅好转,经营活动净现金流为7.63亿,同比上升346.32%。公司积极扩大锂电隔膜产能,期末公司固定资产49.37亿,同比上升55.50%。 隔膜产能持续加码,传统业务盈利企稳 恩捷股份生产规模目前处于全球领先地位,2019年湿法锂电池隔膜出货量超8亿平方米。截至2019年底公司共有30条湿法隔膜产线,产能达到23亿平米,产能规模位居全球第一。下游动力电池的旺盛需求带动了锂电隔膜市场空间的快速增长,2019年公司湿法隔膜收入为19.43亿元,相比去年同期大幅增长46.29%。传统业务盈利能力有所提升,2019年公司在无菌包装领域与大型乳品企业共同把握市场增长机会,营业收入为2.89亿元,同比增长23.55%,毛利率增长了3.39pcts。公司严格控制平膜客户回款情况,持续优化生产流程管理,平膜营业收入实现3.57亿元,同比上升4.14%。因烟草辅料市场持续放开、同行业竞争加剧,2019年特种纸业务营业收入1.29亿元,同比下降0.28%。 此外,其他产品收入(全息防伪电化铝等)营收同比增长41.27%。 隔膜市场份额继续增加,拓展海外业务提升盈利水平 2019年恩捷股份启动收购苏州捷力100%股权,苏州捷力资产较为优质,已达产的湿法隔膜产线共8条,产能规模每年可达4亿平米左右。完成收购后公司有望借助苏州捷力继续拓展消费电池市场,增强上下游的话语权与议价能力。 公司将持续加快珠海、江西、无锡基地的投资建设进度,预计2020年底达到33亿平米的锂电隔膜产能规模。2019年恩捷股份湿法隔膜产品开发已达到80多个品种,其中PVDF涂布隔膜产品具备高粘黏性和耐热性,受到国外大型锂电池生产企业的认可及青睐,市场需求较大。湿法隔膜的国内主要客户CATL、比亚迪、国轩、孚能及其他20家以上的国内锂电池企业对公司湿法隔膜产品保持旺盛的需求。此外,公司已切入海外锂电池供应链,主要海外客户包括松下、三星、LGChem,在动力电池隔膜中的全球市场份额有望继续增加。2019年公司海外收入达到3.44亿元,占总营收比例提升了7.86pcts。海外收入毛利率大幅提升了26.49pcts,达到69.42%。随着2020年公司继续拓展海外业务及隔膜占总营收比例持续增加,预计公司综合毛利率将进一步提升。 盈利预测与投资建议 我们预计公司2020/2021/2022年的归母净利润分别为11.58/15.69/19.95亿元,对应EPS分别为1.44/1.95/2.48元。对应2020/2021/2022的PE为34/25/20倍。公司作为国内锂电隔膜行业龙头,受益于下游动力电池装机量的高速增长及产业逐步升级的趋势,我们看好公司未来的长期成长性,给予“增持”评级。 风险提示:疫情扩散致全球新能源汽车销量下滑;国内行业政策不及预期;原材料价格变动风险。

公司概况:并购中发展起来的优质内外饰件企业 宁波华翔成立于1988年,通过参股、合资的方式并购了诸多优质子公司,经营范围、业务规模、客户数量不断发展壮大,目前主要产品有装饰条、汽车内饰件、汽车外饰件、金属件及车身电子件等,并坚持走高端化路线,客户结构优质、稳定;同时通过多年发展,公司已初步完成生产基地全球布局,与主机厂保持在较短的生产半径内。2019年,公司营收、净利增速双双回升,主要在于子公司长春华翔的9条“热成型”生产线陆续投产以及德国华翔持续减亏,公司盈利能力有所好转,预计未来利润率将持续改善。 看点之一:内外饰件业务——核心客户处于新车周期,德国华翔持续减亏 公司客户集中在德系品牌,上汽大众和一汽-大众是公司的核心客户,大众对华投资仍处于相对集中期,尤其是针对新能源汽车领域,多款新车型将陆续推出,预计今年南北大众(含奥迪、捷达品牌)产销表现仍将好于行业。一汽丰田已连续两年成为公司前五大客户,在汽车销量整体下滑的背景下,一汽丰田的销量逆势稳健增长,未来丰田在华销量仍值得期待。 德国华翔的亏损问题一直困扰着公司,但归于公司减亏工作的努力推进,2019年以来减亏趋势确立,经营性亏损持续大幅减少,使公司业绩回升。我们预计公司海外业务中长期将保持中低速增长。 看点之二:热成型零部件放量,业绩增长值得期待 子公司长春华翔的9条“热成型”生产线陆续投产,公司面对一汽-大众全系配套车身金属零部件,在手订单充沛,尤其是主要配套的速腾、新宝来、探岳、捷达等车型2019年表现良好。公司的热成型产品单车配套价值达1500~3000元,若产能足够,假设一汽-大众销量不变,则将为公司创造31.05~62.1亿元的年收入,实现利润总额5.7~11.4亿元,为公司持续带来利润增长。 看点之三:特斯拉贡献增量,估值受益 公司是特斯拉的一级供应商,随着特斯拉国产,公司给国产Model3配套了后视镜、通风管等汽车零部件,除此之外,公司其他业务板块也都在积极跟进和送样,我们认为,随着特斯拉国产Model3零部件本地化率的提升,公司其他优势产品如饰条、热成型等也有望为特斯拉配套;同时,2021年特斯拉ModelY将国产,公司也在努力争取零部件配套中。后续随着配套零部件种类增加,公司对特斯拉的单车配套价值将提升,估值有望因此而受益。 盈利预测与估值分析 根据前述分析及假设,我们预计公司2020/2021年实现营业收入分别为190.03/207.01亿元,同比增速分别为9.75%/8.93%;实现归母净利润11.48/12.95亿元,同比增速分别为16.48%/12.85%,对应EPS为1.83/2.07元/股,对应PE为12/11倍,对应PB为1.46/1.29倍。 公司是优质的汽车内外饰件供应商,借助德国华翔减亏、热成型零部件放量、特斯拉国产化推进,公司有望迎来业绩和估值的“戴维斯双升”,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:经济波动超预期;疫情影响超预期;德国华翔减亏进度不及预期;热成型项目进展不及预期;与特斯拉合作不及预期;汇率波动风险。