事件：2023年3月27日，公司公告称，公司控股股东浙江荣盛控股集团有限公司于2023年3月27日与战略合作方沙特阿美的全资子公司AOC 签署了《股份买卖协议》，拟将其所持有的公司10.13亿股（占总股本的10%加一股）通过协议转让的方式转让给AOC；同时荣盛石化与沙特阿美签署了《战略合作协议》，公司及子公司与沙特阿美和/或其关联方同时签署了《战略合作协议》项下一系列商业合作协议，推动双方各自战略目标的实现和长期的可持续发展。 股东转让公司股本的10%加一股，交易价格为24.3元/股，溢价率达88.23%。公司控股股东荣盛控股与AOC 约定，将荣盛石化总股本的10%加一股，即10.13亿股，以24.3元/股的价格转让给AOC，而截至2023年3月27日，荣盛石化的收盘价格为12.91元，从而协议达成的溢价率为88.23%。我们预计，公司估值有望得到提升。 公司与沙特阿美确定建立战略合作关系，协议有效期20年。公司及下属控股公司浙江石油化工有限公司、荣盛石化（新加坡）私人有限公司与沙特阿美及其关联方AOC、ATS 于北京签署了《战略合作协议》及其项下的《原油采购协议》《救济契据》《母公司担保》《ATS 框架协议》《原料供应框架合同》《化学品框架协议》《精炼和化工产品框架协议》《原油储存框架协议》《技术分享框架协议》等一揽子协议，实现双方在原油采购、原料供应、化学品销售、精炼化工产品销售、原油储存及技术分享等方面的合作，除《原油储存框架协议》期限为5年以外，其他协议的初始固定期限均长达20年。 在上游资源趋紧的背景下，公司原料的稳定供应将形成较强壁垒。协议约定：1）控股子公司浙石化及其代理人荣盛新加坡有权从沙特阿美公司以基于公开原油市场的价格采购各类不同等级的原油合计48万桶/日；2）荣盛新加坡有权从ATS 公司采购数量不超过8万桶/日的原油；3）荣盛石化、荣盛新加坡有权从ATS 公司采购数量为20万吨/年的石脑油、混合二甲苯、直馏燃油等各类原料；4）由浙石化或其关联方提供位于舟山市的指示性容量为300万立方米的原油储罐及相关设施，沙特阿美或其关联方有义务将储罐中的原油库存维持在150万公吨的指示性最低水平。 沙特阿美为公司提供海外销售渠道和炼油技术指导。协议约定：1）在符合适用的出口批准、许可证、配额和豁免的前提下，沙特阿美有权从荣盛石化、荣盛新加坡处采购80万吨/年的聚乙烯、聚丙烯等化工产品；2）ATS 有权从荣盛石化、荣盛新加坡处采购30万吨/年的化工产品和1.5万桶/日的精炼产品；3）沙特阿美将利用其优势与公司进行技术互补、共享研究开发资源等。 投资建议：随着下游需求逐步复苏，石化产品价差有望修复，且公司乃至整个炼化板块的估值都有望在此事件的推动下得到提升。我们预计，2022-2024年，公司归母净利润分别为40.31/62.38/105.30亿元，EPS 分别为0.40/0.62/1.04元/股，对应2023年3月27日的PB 分别为2.5倍、2.3倍、2.0倍，上调评级，给予“推荐”评级。 风险提示：原油价格波动的风险；主营产品价格下降的风险；新增产能投放速度较慢的风险；协议落地不及预期的风险。

事件：2023年 3月 24日，公司发布 2022年年报，2022年实现营业收入3445.33亿元，同比增长 2.6%；归属于公司股东的净利润 696.26亿元，同比增长 39.0%；基本每股收益 3.504元/股。并拟向全体股东派发 2022年度末期股息每 10股人民币 25.5元（含税）。 22Q4业绩环比下滑。根据公告测算，22Q4公司实现归属于母公司股东的净利润 104.95亿元，同比增长 10.26%，环比下降 41.65%。22Q4计提资产减值损失 33.41亿元，计提信用减值损失 14.18亿元，合计 47.59亿元，减值影响公司业绩释放。 拟现金分红 506.65亿元（含税），A 股股息率 8.8%，H 股股息率 11.5%。 据公告，公司拟向全体股东派发 2022年度末期股息每 10股人民币 25.5元（含税），拟派发现金红利约人民币 506.65亿元（含税），占 2022年度中国企业会计准则下归属于本公司股东净利润的 72.8%，以 2023年 3月 24日 A 股和 H 股收盘价分别计算，A 股股息率达到 8.8%，H 股股息率达到 11.5%。自 2007年上市以来，中国神华已实施现金分红 15次，累计现金分红高达 3205.29亿元，平均分红率达到 51.79%，公司业绩稳健，现金流充裕，资本开支较少，具备高分红基础，持续高分红也凸显了公司投资价值，有望助力公司估值提升。 煤炭产销稳健增长，有望受益于煤价中枢上移。2022年公司实现商品煤产量 3.134亿吨，同比增长 2.1%；实现煤炭销量 4.178亿吨，同比下降 13.4%，主要原因系外购煤销量下降。价格方面，2022年商品煤综合售价 644元/吨，同比增长 9.5%。成本方面，自产煤单位成本 176.3元/吨，同比增长 13.4%。2022年煤炭业务实现经营收益 715.65亿元，同比增长 24.72%，经营收益率 25.79%，同比增长 6.19个百分点。2022年动力煤长协实际波动范围为 719-728元/吨，均价为 722元/吨，公司年度长协及月度长协合计销量占总销量的 85%。我们认为，在火电需求韧性充足、非电需求支撑较强的背景下，现货中枢有望上移，从而提升长协价格，促进公司综合售价的抬升，助力业绩释放。 煤炭产量潜力有望释放。2022年公司井工矿完成掘进总进尺 44.6万米，同比增长 0.5%。公司内蒙古新街台格庙矿区总体规划（修编）获得国家发展和改革委员会批复，北勘查区探矿权完成延续、分立，新街一井、二井取得探矿权证，产能置换方案获得国家能源局批复；上湾矿、补连塔矿空白区及深部资源获取工作有序推进；黑岱沟、哈尔乌素露天矿合计 811公顷生产接续用地获得国家自然资源部批复；黄玉川、青龙寺、神山等三处煤矿合计核增产能 460万吨/年，获得国家矿山安全监察局批复；李家壕煤矿产能核增前期准备工作有序开展。 电力业务盈利同比抬升，电力项目储备丰富，产能有望持续扩张。公司 2022年总发电量 191.28十亿千瓦时，同比增长 14.9%，据公告，2022年投运机组装机容量为 2340MW。公司单位售电收入为 418元/兆瓦时，同比增长 20.11%； 单位售电成本为 380.8元/兆瓦时，同比增长 8.1%，主要原因是燃煤采购价格上涨。电力业务经营收益同比上升 220.50%至 89.26亿元，经营收益率上升6.25个百分点至 10.56%。22Q4公司北海电厂一期工程全面投运，所属国能清远发电有限责任公司二期 2×1000MW 扩建工程项目获得广东省发改委批复核准；截至 2022年末，公司罗源湾储煤一体化发电厂工程、胜利发电厂一期工程工程进度分别达到 80%与 87%，即将投产；此外，公司拟收购锦界能源 30%股权，电力权益装机容量将增长 171.6万千瓦。我们认为，未来公司发电量有望持续增长，且在燃煤发电上网电价市场化改革、电价上浮背景下，公司发电业务盈利能力有望进一步提升。 运输板块航运业务同比上行，整体盈利能力有所下降。铁路业务方面，2022年完成自有铁路运输周转量 297.6十亿吨公里，同比下降 1.9%，实现经营收益133.01亿元，同比下降 18.28%。港口方面，通黄骅港和神华天津煤码头累计完成煤炭装船量 250.4百万吨，同比下降 4.21%；港口业务实现经营收益 23.82亿元，同比下降 11.75%。航运分部航运货运量 136.3百万吨，同比增长 12.5%； 航运周转量 133.6十亿吨海里，同比增长 19.2%。航运业务实现经营收益 6.42亿元，同比下降 34.56%，主要原因系平均海运价格下降导致收入降低、航运货运量增长导致成本抬升。综合来看，运输业务盈利水平有所下降。 烯烃价格下行，效益静待回暖。据公告，公司 2022年累计销售 69.9万吨聚烯烃产品，同比增长 7.8%，其中聚乙烯销量 35.84万吨，同比增长 7.7%，聚丙烯 34.06万吨，同比增长 7.9%。价格方面，聚乙烯价格同比增长 1.87%至6765元/吨，聚丙烯价格同比下降 3.50%至 6613元/吨。2022年煤化工分部实现经营收益 5.55亿元，同比下降 23.13%。 投资建议：根据 2022年年报以及当前煤价情况调整盈利预测，预计 2023-2025年公司归母净利为 750.17/764.75/778.97亿元，对应 EPS 分别为3.78/3.85/3.92元/股，对应 2023年 3月 24日的 PE 分别为 8/8/7倍，行业中估值较低。此外，鉴于中国神华和长江电力同属国资委控股央企、均处于行业龙头地位，且在盈利确定性、稳定性方面有明显的相似性，我们将两家公司基于股息率视角进行对比：长江电力上市以来现金股利支付率维持在 50%以上，2017-2021年现金股利支付率 60%-70%，股息率在 3%-5%之间；中国神华现金股利支付率维持在 40%以上，2020和 2021年分红比例达到 90%，股息率达到 10%。中国神华分红比例有所提升、股息率更高，但 PE 长期以来仅为长江电力的 1/2，参考长江电力 2023年 17倍 PE（Wind 一致预期），我们认为中国神华估值仍有上升空间，维持“推荐”评级。 风险提示：煤炭价格大幅下降；火电需求不及预期；项目建设慢于预期。

事件：2023年3月24日，公司发布2022年年度报告，公司2022年度实现营业收入2008.29亿元，同比增长32.13%；实现归属于上市公司股东的净利润307.74亿元，同比增长89.27%。 减值影响22Q4业绩释放。22Q4公司实现归属于母公司股东的净利润36.46亿元，同比下降22.88%，环比下降3.09%。业绩下降主要原因系计提资产减值损失24.08亿元，影响公司归母净利润减少17.13亿元，拖累公司四季度业绩释放。 派发特别股息，A股股息率13.7%，H股股息率21.5%。据公告，公司拟以分红派息股权登记日总股本为基数，向全体股东每股送红股0.5股，并向全体股东派发2022年度现金股利3.07元/股（含税），另派发特别现金股利1.23元/股（含税），合计派发现金股利4.30元/股（含税），预计共派发约212.79亿元（含税），占公司2022年归母净利润的69.98%，以2023年3月24日A股和H股收盘价测算，A股股息率13.7%，H股股息率21.5%。 煤炭业务产销略有下滑，毛利同比抬升。2022年公司生产商品煤9952.8万吨，同比下降5.23%；销售煤炭10374.6万吨，同比下降1.80%。价格方面，商品煤综合售价1213.00元/吨，同比增长52.93%。据年报测算，2022年自产煤吨煤成本345.86元/吨，同比增长4.00%，贸易煤平均成本1498.29元/吨，同比增长11.87%，商品煤综合成本485.52元/吨，同比增长9.07%。2022年煤炭业务实现综合毛利率59.97%，同比增加16.1个百分点。2022年，公司4对国家级首批智能化示范矿井通过验收；公司金鸡滩矿井产能核增至1700万吨/年；营盘壕煤矿通过竣工验收，由建设型矿井正式成为生产矿井；转龙湾煤矿建成超长智能化综采工作面，具备未来10年单面年产千万吨水平。我们预计，伴随公司新增及先进产能不断释放，未来煤炭产量有望回升。 电力业务实现扭亏，售电量同比增长。2022年公司实现发电量83.73亿千瓦时，同比增长15.20%；实现售电量72.64亿千瓦时，同比增长26.21%；实现平均销售电价0.3750元/千瓦时，同比上浮11.60%。2022年公司发电业务实现毛利率17.85%，同比抬升18.25个百分点。 化工品价格下滑成本抬升，盈利能力承压。煤化工业务方面，2022年公司化工产品产量合计681.3万吨，同比增长17.58%。其中，甲醇销量338.0万吨，同比增长44.46%，平均售价为2036.98元/吨，同比增长4.60%，销售成本为1938.46元/吨，同比增长26.54%；醋酸销量为71.2万吨，同比下降6.03%，平均售价为3445.22元/吨，同比增长下降38.99%，销售成本为2613.76元/吨，同比增长2.31%；醋酸乙酯销量为36.4万吨，同比下降9.62%，平均售价为6296.70元/吨，同比下降17.98%，销售成本为5574.18元/吨，同比下降3.41%；液体粗蜡销量为25.2万吨，同比下降43.37%，平均售价为6785.71元/吨，同比增长38.71%，销售成本为2329.37元/吨，同比下降34.64%；乙二醇销量32.1万吨，销售价格为3900.31元/吨，同比下降6.53%，销售成本为3535.83元/吨，同比增长28.62%。2022年公司化工业务实现毛利率20.53%，同比下滑11.48个百分点。2022年公司鲁南化工高品质醋酐、尼龙6项目建成投产，全球首套醋酸甲醛法制丙烯酸中试装置一次开车成功；榆林能化10万吨/年DMMn项目进入试生产阶段，世界首台多喷嘴对置式半废锅气化炉通过现场验收。随着公司不断向高端化工新材料延伸产业链，高附加值化工产品有望助力化工板块盈利能力提升。 拉尼娜天气影响澳洲分布产量释放，2023年有望回暖。2022年，受到拉尼娜天气带来强降雨的影响，公司澳洲分部煤炭产销量有所下滑，全年实现煤炭产量3435.7万吨，同比下降17.73%；实现煤炭销量3413.3万吨，同比下降19.44%；平均吨煤销售成本535.70元/吨，同比增长35.09%。根据兖煤澳大利亚2022年年度业绩报告，兖煤澳洲莫拉本煤矿拥有将露天矿原煤产量由1400万吨提高至1600万吨所需的批文，公司预计将于23Q1完成产能扩大的最后阶段改造。2023年，在俄乌冲突持续、海外能源价格高位运行背景下，伴随拉尼娜天气的逐渐好转，我们预计澳洲煤价有望持续上涨、澳洲分部产量有望回升，带动公司业绩释放。 投资建议：根据年报，2023年公司计划销售自产煤1.03亿吨，销售煤化工产品618万吨。我们预计2023-2025年公司归母净利为343.80/363.50/378.15亿元，对应EPS分别为6.95/7.35/7.64元/股，对应2023年3月24日股价的PE为5/4/4倍，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济增速放缓；煤价大幅下跌；化工品价格大幅下滑。

事件：2023年 3月 23日，公司披露 2022年年度报告，公司实现营业收入2205.77亿元，调整后同比下降 8.0%；归母净利润 182.41亿元，调整后同比增长 32.8%；基本每股收益 1.38元/股，调整后同比增长 32.7%。 22Q4业绩大幅下滑。根据公告测算，公司 22Q4实现归母净利润-10.88亿元，同比下降 176.28%，环比下降 118.28%；扣非归母净利润-11.20亿元，同比下降 187.33%，环比下降 118.92%。业绩下滑主要原因系 22Q4毛利环比下降 28.02%，四费费率环比抬升 3.57个百分点，公司因沙拉吉达井田计提资产减值准备 62.9亿元，减少公司归母净利润 37.2亿元。 2022年产量稳定增长、销量下滑。2022年公司全年完成商品煤产量 11917万吨，经重述（下同）同比增长 4.4%；销售商品煤 26295万吨，同比下降 14.3%，其中自产商品煤销量 12034万吨，同比增长 7.3%，买断贸易煤销量 12822万吨，同比下降 29.6%，国内代理销量 1439万吨，同比增长 14.2%。单季度来看，22Q4实现商品煤产量 2717万吨，同比下降 11.53%，环比下降 17.09%。 自产商品煤价格上涨，单吨成本稳定，毛利增厚。价格方面，2022年公司自产煤综合售价为 716元/吨，经重述（下同）增长 73元/吨或 11.4%，买断贸易煤售价为 812元/吨，同比增长 51元/吨或 6.7%。成本方面，2022年公司自产商品煤单位销售成本 322.84元/吨，较 2021年增长 0.6元/吨或 0.2%，买断贸易煤单位销售成本 791.06元/吨，较 2021年增长 45.83元/吨或 6.2%。2022年公司煤炭业务实现毛利 484.30亿元，比 2021年增加 115.46亿元，增长31.3%；毛利率 25.4%，比 2021年的 17.5%提高 7.9个百分点。其中自产商品煤毛利同比增加 113.57亿元、毛利率同比提高 5.0个百分点。 化工品价格同比上涨。据公告，2022年全年完成主要煤化工产品产量 566.7万吨，经重述（下同）同比增长 3.4%；完成主要煤化工产品销量 558.5万吨，同比下降 0.9%，其中聚烯烃销量 146.9万吨，同比增长 0.5%，尿素销量 179.2万吨，同比下降 19.0%，甲醇销量 185.5万吨，同比增长 21.0%。价格方面，聚烯烃价格同比下降 1.6%至 7401元/吨，尿素价格同比增长 17.2%至 2612元/吨，甲醇价格同比增长 4.7%至 1931元/吨。由于尿素、硝铵等产品价格同比上涨，公司煤化工业务实现毛利 30.28亿元，比 2021年的 25.85亿元增加 4.43亿元，增长 17.1%；毛利率 13.3%，比 2021年的 11.8%提高 1.5个百分点。 公司进入产量增长期，长协中枢有望上移，带动公司业绩释放。公司作为能源保供重点煤矿，年产 1500万吨优质动力煤的大海则煤矿整体成功试运转，建设规模获批调增 500万吨至 2000万吨，平朔集团东露天、安家岭 2处露天矿产能分别核增 500万吨通过现场审查，新疆 106煤矿产能核增 60万吨获得批复。 此外，公司 240万吨/年依兰三矿已于 2022年完成竣工验收，400万吨/年里必煤矿、240万吨/年苇子沟煤矿建设顺利推进，公司成长性较强。价格方面，公司煤炭销售以长协为主，在现货中枢有望上移的背景下，我们预计 2023年长协中枢仍有提升空间，公司有望受益。 拟派发现金股利 54.72亿元，股息率 5.0%。据公告，公司拟派发现金股利 54.72亿元，占公司 2022年归母净利润的 30%，对应每股股利 0.413元（含税），以 2023年 3月 24日股价测算，股息率 5.0%。 投资建议：在火电需求韧性充足、非电需求支撑较强的背景下，公司综合售价中枢有望进一步上移，同时在建产能不断投产，自产煤产量有望持续增长，公司未来有望量价齐升，发展前景较好。根据公司最新业绩报告，我们适当下调盈利预测，预计 2023-2025年公司归母净利润为 220.08/232.31/244.20亿元，对应 EPS 分别为 1.66/1.75/1.84元，对应 2023年 3月 24日的 PE 分别为5/5/4倍。给予“谨慎推荐”评级。 风险提示：煤价大幅下跌；煤化工产品价格大幅下滑；在建产能建设不及预期；计提大额减值；成本超预期上升。

事件：截至 3月 20日，浙江卫星的丙烯酸/丙烯酸甲酯/丙烯酸乙酯/丙烯酸丁酯的出厂价格分别为 8550/11550/11550/11400元/吨，环比上月分别增长300/0/500/200元/吨。 平湖丙烯酸及酯技改项目即将投产，下游需求复苏推涨 C3价格。公司深耕C3产业链，并不断向下延伸产业链，具备从丙烷—丙烯—丙烯酸及酯—高分子新材料的一体化优势。目前，公司在 C3产业具有平湖丙烯酸及酯技改项目，我们预计将于 2023年投产，投产后将贡献 18万吨丙烯酸产能和 30万吨丙烯酸酯产能。目前，丙烯酸酯主要用于制造胶粘剂、合成树脂等，随着下游需求的复苏，快递等行业将带动胶粘剂需求逐步回暖，且国内地产业投资同比降幅逐渐收窄、基建投资增速不断加快，同时，近期政府发布的降准进一步释放了稳增长的强烈信号，未来下游需求有望加快复苏，带动胶粘剂、涂料等的需求增长，C3价格有望持续上行，截至 3月 20日，丙烯酸酯产品价格均环比回升。 2023年连云港 C2项目产能爬坡和绿色产业园项目投产有望提升公司盈利能力。公司连云港石化项目二阶段已于 2022年 8月投产，具备 125万吨/年的乙烯生产能力，还包括 40万吨/年高密度聚乙烯、73万吨/年环氧乙烷、60万吨/年苯乙烯以及 25万吨/年的聚醚大单体，预计将成为 2022年业绩增长的主要驱动因素之一。目前，公司绿色新材料产业园一期项目顺利开展，其中，产品包括 40万吨/年聚苯乙烯装置、10万吨/年乙醇胺装置、15万吨/年电池级碳酸酯等。此外，公司 C2产业采用乙烷裂解方式，原料成本和天然气价格联动性较强，近期天然气价格回落也进一步增强了 C2产业盈利能力。 转型路径清晰，加速布局各种化工新材料。在“双碳”目标的指引下，公司已形成清晰的转型发展路径，就是坚持以轻质化原料为核心，形成功能化学品、新能源、新材料三大业务板块，打造低碳化学新材料科技公司。公司依托 C2、C3产业链平台，围绕新能源行业，布局化学新材料。其中，C2产业方面，公司拥有完整的乙烯产业链优势，规划了 10万吨/年的α-烯烃与配套 POE，目前，公司 POE 处于研发阶段，已将实验室样品送至下游客户处测试，POE 核心原料α-烯烃已建成年产 1000吨装置，即将开启试生产。 投 资 建 议 ： 我 们 预 计 ， 2022-2024年 公 司 将 实 现 归 母 净 利 润35.84/68.83/89.56亿元，对应的 EPS 分别为 1.06/2.04/2.66元/股，对应 2023年 3月 22日收盘价的 PE 为 15/8/6倍，考虑到 C2、C3项目陆续投产带来的业绩增长，维持“推荐”评级。 风险提示：产品价格下跌的风险；项目投产进度不及预期的风险，需求复苏不及预期的风险。

事件：3 月21 日，公司发布2023 年第一季度业绩预增公告，公司预计2023年第一季度将实现营业收入193-200 亿元，与上年同期相比增长105.37%-112.82%；实现归属于上市公司股东的净利润为30-31 亿元，同比增长35.54%-40.06%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为29.72-30.72亿元，同比增长35.27%-39.82%。 环比22Q4 公司业绩基本持平。据公司2022 年度业绩预增公告测算，2022年第四季度，公司实现归母净利润为29-31 亿元，因此，公司2023 年第一季度实现利润环比2022 年第四季度基本持平。 23Q1 煤炭销量同比增长，天然气量价齐升。煤炭业务，公司预计2023 年第一季度煤炭销量同比增长约42%，据公告测算预计在834 万吨左右；销售均价同比基本持平。液化天然气业务，LNG 第一季度销量同比增长约107%，预计约为23.96 亿立方米，销售均价同比增长约7.5%；其中，启东外购气销量同比增长约82%，预计约为17.52 亿立方米，销售均价同比增长约6%。煤化工业务，第一季度甲醇销量、销售均价同比均基本持平；煤基油品销量同比基本持平，销售均价同比增长约16%。 疆外运煤占比稳定，马朗煤矿放量可期。据公司官网资料显示，1 月公司实现煤炭销量253.95 万吨，疆外销量194.87 万吨，占比76.74%；2 月煤炭销量248.11 万吨，疆外销量202.16 万吨，占比81.48%，公司积极开拓外部市场、加大客户自提量，外销成果显著。此外，据马朗煤矿建设进展，我们预计2023年该矿将会投产，初步的产能设计规模为3000 万吨/年，因此今年放量可期，公司全年煤炭产销量有望提升。 启东接收站规模有望扩大，低碳项目取得新进展。截至2 月末，公司6#20万立方米储罐项目仍处于安装阶段，公司预计将于2023 年末投产，届时年周转能力将超过500 万吨/年。此外，3 月12 日，公司公告，首期“10 万吨/年二氧化碳捕集与利用示范工程”已顺利完成机械竣工，即将进入开车、试运行阶段，预计可取得良好的经济效益外，每年亦可实现减排二氧化碳10 万吨，且可通过周缘油田实现原油采收率提升20%以上，预计未来15 年实现增油50 万吨以上。 投资建议：公司启东接收站的周转能力将逐步提高，新建煤矿也将逐步释放产能，公司具备较高成长性。我们预计，2022-2024 年公司的归母净利润分别为115.41/145.29/170.95 亿元，对应EPS 分别为1.76/2.21/ 2.60 元/股，对应2023 年3 月21 日股价的PE 分别为5/4/3 倍，维持“推荐”评级 风险提示：煤矿投产进度不及预期，国际天然气价格下跌或国内外价差收窄的风险，煤炭需求不及预期。

优质资产“窑街煤电”成功注入，煤电“量价齐升”助推业绩增长。2023 年1 月31 日，公司发布业绩预告，预计2022 年度实现归属于母公司所有者的净利润为31.4 亿元，与上年同期相比，将增加约11.11 亿元，同比增加54.78%。 归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为30.7 亿元，与上年同期相比，将增加约10.93 亿元，同比增加55.26%。据公告，公司业绩预增的主要原因系：成功收购”窑煤集团“并将其纳入公司合并报表范围；公司煤炭板块销售均价同比上涨；电力板块平均销售电价上浮。 优质资产注入，煤炭产能翻倍、弹性增强。公司煤炭产能将迎来“内生+外延”增长：1）内生增长：公司现有煤炭核定产能1054 万吨/年，在建90 万吨/年景泰煤业白岩子煤矿预计2023 下半年建成投产，将为公司贡献焦煤增量，投产后公司将实现核定产能1144 万吨/年；2）外延增长：公司成功收购窑煤集团100%股权，增加1010 万吨/年核定产能，其中在建200 万吨/年红沙梁露天矿核增产能至300 万吨/年正在审批，目前已进入联合试运转，年内将贡献可观增量。此外，收购窑煤集团为公司注入焦煤资源，考虑到焦煤定价更加市场化，并即将迎来传统需求旺季，公司业绩弹性将进一步增强。 煤炭综合售价有望提升，吨煤成本稳中略有上升。煤炭供给增长陷入瓶颈叠加“疫情放开”背景下需求开启常态化复苏，供需错配下公司煤炭综合售价有望提升，同时公司动力煤和焦煤产品均不受外省调入煤影响，将进一步增厚公司利润。公司原煤单位制造成本2021 年增幅较大，综合新建及收购矿井开采条件，公司2023 年煤炭营业成本或将稳中略有上升。 电、化、光多渠道布局，成长空间广阔。1）传统火电：公司拥有2×350MW超临界燃煤空冷热电联产机组，主要承担白银市银东工业园的主要能源供应和电力输出以及白银市城区供热，公司发电业务有望受益于甘肃省电价上浮实现扭亏。2）煤化工：公司2020 年发行可转债投资建设的清洁高效气化气综合利用项目预计2023 年投产，助力完善公司煤化工下游产业链，同时煤化工业务将消纳部分长协动力煤，所生产的高附加值化工品有助于保障公司未来盈利。3）光伏：公司28MW 光伏自发自用工程项目预计于2023 上半年建成投产，靖远矿区1GW 农光互补智慧能源工程项目目前已上报国家发改委，等待批复。公司绿电、火电联营，未来成长可期。 投资建议：公司为甘肃省动力煤龙头企业，煤炭资源储量丰富，资源禀赋优异。我们预计2022-2024 年公司归母净利润为31.4/32.4/34.7 亿元，对应EPS分别为0.68/0.70/0.75 元/股，对应2023 年3 月20 日收盘价的PE 分别为5/5/4倍。首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。 风险提示：1）煤炭价格波动的风险。2）项目进度不及预期的风险。

事件概述：2023 年3 月20 日公司发布合作公告，拟与中国科学院生物物理研究所、 中国科学院武汉病毒研究所和广东 蓝玉生物科技有限公司签订《非洲猪瘟亚单位（纳米颗粒）疫苗（以实际注册批准名称为准）技术开发（合作）合同》，共同研究开发非洲猪瘟亚单位疫苗。 近年来我国非洲猪瘟疫苗主要有三条研发路径。①基因缺失疫苗：目前基因缺失疫苗中最受关注的是哈尔滨兽医研究所在研的非洲猪瘟7 基因缺失减毒活疫苗（ASFV-7GD）和越南的I177L 基因缺失减毒活疫苗（ASFV-ΔI177L）。前者已在黑龙江、新疆和河南三个养殖基地开展临床试验，截至2022 年6 月，该试验进展较为顺利；后者为美国梅岛实验室开发，曾于2022 年6 月宣布全球首款上市流通，8 月则因为出现较多接种后生猪死亡事件而紧急叫停，近期则再次计划重启商业化推广。②亚单位疫苗：亚单位疫苗通过利用病毒某种表面结构成分，研制成本身不含病毒核酸，但能诱发生猪产生免疫保护的疫苗，具有更高的生物安全性。③病毒载体疫苗：病毒载体疫苗是指用如腺病毒、伪狂犬病病毒、牛痘病毒或者新城疫病毒作为载体构建的疫苗，可以更好地刺激细胞免疫，提供更优秀的免疫效率。其中，亚单位疫苗因其成分中不含病毒核酸部分被称为最安全的疫苗，故市场认为亚单位疫苗是最有可能率先进入商业化生产的产品。 两大上市公司联合两大科研院所共同研制，非瘟亚单位（纳米颗粒）疫苗研发取得突破性进展。中牧股份曾经是国内口蹄疫政采苗最大的企业；生物股份研发实力雄厚，2022 年获得猪圆环病毒2 型、猪肺炎支原体二联灭活疫苗的产品批准文号。中国科学院武汉病毒研究所是专业从事病毒学基础研究及相关技术创新的综合性研究机构，同时拥有中国唯一一个P4 生物实验室；中国科学院生物物理研究所拥有2 个国家重点实验室和蛋白质与多肽药物所级重点实验室。目前，该项目已在病毒结构解析、蛋白结构设计、抗原免疫原性、纳米颗粒组装等方面取得了突破性进展，并在疫苗安全性、有效性等方面具备充分的试验数据。 合作提升公司研发实力，丰富产品矩阵，助力生猪市场良性发展。中牧股份和生物股份与科研院所合作研究非瘟疫苗，能充分学习其前沿科技基础研究、临床试验、工艺转化及产业化的优势，有利于公司拓展猪用疫苗产品管线，增强公司在动物疫苗领域的市场竞争力。若产品研发成功落地，能有效缓解非瘟疫情对生猪供给的影响，维持生猪市场良性有序发展。 投资建议：预计公司2022~2024 年归母净利润分别为6.31、6.75、7.54 亿元，EPS 分别为0.62、0.66、0.74 元，对应PE 分别为23、21、19 倍，考虑到公司作为养殖业上游的龙头企业，市场化改革提高成长性，维持“推荐”评级。 风险提示：新品上市不及预期；养殖业需求不及预期；营销布局不及预期。

事件：2023年 3月 29日，公司公布 2022年年度报告，公司实现 2022年度营业收入 232.00亿元，同比增长 22.78%；实现归属于上市公司股东的净利润 2.78亿元，同比下滑 81.80%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为 2.94亿元，同比下滑 78.38%。 22Q4盈利同比下降，环比扭亏为盈。2022年四季度公司实现营业收入52.51亿元，同比增长 9.88%，环比下滑 2.36%；实现归母净利润 0.38亿元，同比下滑 87.50%，环比扭亏为盈。2022Q4环比业绩改善主要是因为焦油价格环比提升 14.52%，而成本方面精煤价格环比仅上涨 8.30%。 联营企业建新煤化盈利能力较强，投资收益占税前利润比重为 84.37%。 2022年公司的投资收益为 3.47亿元，占利润总额的比重为 84.37%，其中，对联营企业和合营企业的投资收益为 4.00亿元，投资收益主要来自于公司直接持股 49%的联营企业建新煤化。建新煤化位于陕西省黄陵县腰坪乡建庄矿区南部，主要煤种为长焰煤，设计能力 400万吨/年，2022年建新煤化净利润为 9.09亿元，净利率为 35.53%。 成本快速提高，焦化业务亏损。2022年公司销售焦炭 656.23万吨，同比增长 10.35%。据公告测算，焦炭综合售价为 2602元/吨，同比增长 8.17%；综合销售成本为 2916元/吨，同比增长 25.53%。由于焦炭成本的快速上升，焦炭业务的毛利率下降 15.49个百分点至-12.07%。 主要化工品销量提升，盈利能力差别较大。销量方面，2022年，公司销售焦油 24.23万吨（+8.61%），销售合成氨 32.08万吨（+24.09%），销售 LNG13.88万吨（-0.98%），销售 BDO 5.65万吨（+10.30%），销售粗苯 7.68万吨（+13.88%），销售甲醇 24.32万吨（+278.48%）。价格和盈利能力方面，焦油价格上涨最快，为 4708元/吨（+46.43%），毛利率达 78.91%；合成氨价格为 3188元/吨（+14.40%），毛利率为 39.34%；LNG 价格为 5822元/吨（+14.40%），毛利率为 39.34%；LNG 价格为 5822元/吨（+44.16%），毛利率为 44.16%；BDO 价格为 15771元/吨（-28.23%），毛利率为 24.03%； 粗苯价格为 5628元/吨（+28.61%），毛利率为 38.27%；甲醇价格为 1973元/吨（-3.22%），毛利率为 37.38%。 产业内外延伸，业务结构持续优化。2022年 9月，公司公告，全资子公司新疆黑猫将以 5.78亿元收购天津前进实业持有的库车金沟煤矿 100%股权，据2021年的勘探情况，该煤矿勘查区的保有资源储量为 18898万吨，主要煤种为1/3焦煤、气煤等，目前，该矿正在办理生产规模为 150万吨/年和重新进行矿井设计的变更手续。此外，内蒙古黑猫二期项目的 100万吨焦炭/年预计于 2023年下半年建设完成。公司上下游产能同步扩张，利润有望实现增厚。 投资建议：我们预计，2023-2025年公司归母净利润分别为 5.41/7.73/9.89亿元，EPS 分别为 0.26/0.38/0.48元/股，对应 2023年 3月 30日的 PE 分别为18倍、13倍、10倍，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：主要产品价格下降，安全生产风险，新建项目投产进度不及预期。

专注生猪养殖三十年，成就行业龙头。公司创始人秦英林先生自 1992年创业伊始以养殖效率为第一生产力，经过 30年发展，公司现已形成集饲料加工、种猪选育、种猪扩繁、商品猪饲养、屠宰肉食等环节于一体的“自繁自养一体化生猪产业链”。养殖规模快速扩张，营收增长贯穿牛熊。2013~2022年，公司生猪出栏量从 130.7万头增长至 6120万头，CAGR 高达 53.3%；营业收入从20.4亿元增长至 788.9亿元，CAGR 为 57.9%。2022年，公司预计实现归母净利润均值 130亿元，市占率达 8.7%，远远领先同行业竞争对手。 规模化养殖大势所趋，看好下半年供需带动猪价上行。2022年，美国生猪养殖行业龙头能繁母猪市占率达 19.0%，CR10为 56.4%，而我国 CR10仅为20.4%，仍有提升空间。供给端，2022年末生猪养殖行业受双疫情影响，预计能繁母猪产能出现去化。需求端，随着居民逐渐适应疫情新政，下半年餐饮消费大概率继续复苏，叠加消费旺季有望带动猪价上行。 以降本增效为核心，多维优势铸就生猪养殖全能战士。①自繁自养一体化，各生产环节精准可控，成本稳定；②开创独特的轮回二元育种体系，肉、种兼用实现“变废为宝”；③产业布局合理，梁源采购优势显著；④多样化饲料方案，择机选配绿色降本；⑤智能化现代养殖模式，养殖效率不断提升；⑥注重人才培养，广泛招贤纳士。截至 2022年末，公司养殖效率明显改善，生猪全程成活率从 80%左右大幅提高至 86%以上，育肥猪日增重从年初的 600g 左右提高至 750g 以上，育肥阶段料肉比在 2.9左右，均处于行业领先水平。 产业链上沿兽药下拓动保，未来有望成为新的增长点。2022年 4月和 7月，公司分别与中牧股份和内蒙古联邦动保合作成立兽药有限公司，产业链向上游兽药延伸，生猪养殖成本有望继续下降。非洲猪瘟疫情后，公司顺应国家“运猪”向“运肉”的政策趋势，快速布局屠宰业务。截至 2022年 11月末，公司已投产 10家屠宰厂，投产产能合计 2,900万头/年，已与近万名客户展开合作，得到荷美尔、九田家、永辉、盒马、叮咚买菜等客户的高度认可。 土地资源充沛，融资手段进一步丰富。截至 2022年底，公司预计生猪养殖产能能够达到 7,500万头，而且公司坐拥可容纳 1亿头产能的土地资源。2022年 12月 12日公司拟发行全球存托凭证（GDR），将于瑞士证券交易所上市。借此优化资本结构，补充资本金，满足公司长期发展资金需求。 投资建议：预计公司 2022~2024年归母净利润分别为 129.38、206.69、298.45亿元，对应 EPS 分别为 2.36、3.78、5.45元。公司作为我国生猪养殖龙头，成功搭建自繁自养全产业链，优势明显。公司未来养殖规模有望扩大，成本存在多维度下降空间，形成量利齐增，首次覆盖，给予“推荐“评级。 风险提示：动物疫病风险，原材料价格波动风险，猪价反弹不及预期。

煤炭产能扩张，发展动能进一步增强。截至 2022年年底，公司共有矿井 13座，核定产能 1990万吨/年，权益产能 1387万吨/年。其中 8座在产矿井，5座在建矿井。在产矿井合计产能 1420万吨，在产权益产能 947万吨；在建矿井合计产能 570万吨，在建权益产能 440万吨。公司 90万吨/年沁裕煤矿兼并重组整合项目和 90万吨/年百盛煤业兼并重组整合项目进展顺利，预计 2023年可以进入联合试运转。未来伴随新增产能陆续投产，到 2026年公司在产权益产能有望增加至 1387万吨/年，发展动能进一步增强。 行业景气向上，供需缺口有望扩大。公司煤炭产品销售以无烟块煤为主，其余为混煤。无烟块煤全部内部消纳，同时混煤以长协为主，公司业绩稳定。当前煤炭下游行业景气向上，疫情“放开”趋势明确、消费复苏预期强烈有望助力火电需求增长；原料用煤从能源消费总量控制中解放，并结合煤化工“十四五”规划，煤化工或迎产能高潮，有望带动无烟煤需求进一步提升。随着煤化工相关政策逐步落地，无烟煤供需缺口预计扩大，公司整体售价有望进一步提升。对比山西省其他煤炭行业上市公司，公司自产煤毛利率处于行业内较高水平，随着产能扩张与预期价格提升，公司盈利空间或将进一步扩大。 公司业绩与尿素价格联动性较强，近期尿素价格上涨成为看点。公司无烟块煤全部由公司尿素厂内部消化，业绩表现与尿素价格波动关联性较强。公司现有尿素生产企业 3个，产能约 100万吨/年，2022年前三季度公司尿素产品产销量同比小幅增长；公司尿素销售价格自 2021年起也有较为明显的上涨趋势。 2023年 2月中旬以来尿素价格略有上涨，公司尿素板块业绩仍需观察后续尿素价格走势，有望为公司贡献业绩增量。 二甲醚对公司整体盈利影响有限，己内酰胺盈利能力有所下降。1）受市场低迷、成本价格倒挂等因素影响，2019年以来公司二甲醚业务毛利率为负值，但由于业务在公司整体营收中占比较小，对公司整体盈利影响有限。2）受纯苯、液氨等主要原料价格上涨的影响，己内酰胺成本增加，2022年前三季度毛利与2021年同期相比大幅下降，公司己内酰胺业务盈利能力有所下降。公司目前已形成独特经营模式，优质无烟煤为煤化工业务提供原料支持，具备一体化经营优势，未来煤化工板块有望企稳上行。 投资建议：公司为山西省煤炭头部企业，煤炭资源储量丰富，无烟煤煤质优越，自产煤毛利率处于行业内较优水平。我们预计 2022-2024年公司归母净利为 31.42/38.38/40.48亿元，对应 EPS 分别为 2.75/3.36/3.54元/股，对应 2023年 3月 15日收盘价的 PE 分别均为 5/4/4倍，行业中估值较低，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。 风险提示：经济增速放缓；煤炭价格下跌；在建矿井投产不及预期。

事件：2023年 3月 14日，公司发布了 2022年年度报告，2022年公司实现营业收入 34.16亿元，同比增长 30.54%；实现归母净利润 9.23亿元，同比下滑 10.23%；实现扣非归母净利润 9.37亿元，同比增长 56.50%。 22Q4单季度业绩同比大幅增长。2022年第四季度，公司实现营业收入10.31亿元，同比增长 12.37%，环比增长 50.79%；实现归母净利润 2.01亿元，同比增长 66.88%，环比下滑 16.99%；实现扣非归母净利润 2.05亿元，同比下降 16.55%，环比下降 15.19%。 煤层气业务盈利能力增强，亚美能源贡献 93.64%的净利润。2022年，公司三个主业天然气供应、天然气入户安装劳务、煤层气开采及销售营业收入分别为 5.53、2.80、25.68亿元，同比变化-5.58%、-0.41%、+47.66%，毛利占比分别为 2.98%、4.67%、92.35%，毛利率分别为 9.75%、30.20%、65.07%，同比 2021年分别变化-10.71pct、-14.97pct、+4.43pct。公司煤层气业务收入和盈利能力均实现增长。其中，公司煤层气业务主要依托主体亚美能源 2022年的净利润为 15.18亿元，除去少数股东损益为新天然气贡献的净利润为 8.65亿元，占公司归母净利润的比重为 93.64%。 亚美能源煤层气销售量价同增。据亚美能源公告，储量方面，截至 2022年末，潘庄区块 1P/2P/3P 总储量分别为 1331.7/1616.7/1973.3亿立方英尺，1P/2P/3P 净储量分别为 1026.2/1241.6/1508.5亿立方英尺；马必区块1P/2P/3P 总储量分别为 993.6/6284.5/7362.8亿立方英尺，1P/2P/3P 净储量分别为 700.3/4333.2/5050.0亿立方英尺。产量方面，2022年潘庄区块总产量为 11.83亿立方米，同比 2021年增长 0.66%；马必区块总产量 2.84亿立方米，同比增长 130.76%。价格方面，2022年潘庄区块平均实现销售价格为 2.31元/立方米，同比增长 28.33%；马必区块为 2.05元/立方米，同比增长 22.75%。 马必区块单位完全成本下降，未来产量有望迅速提升加强成本的规模化效应。据亚美能源公告测算，2022年，除去勘探开支后计算的潘庄区块单位完全成本为 0.75元/立方米，同比增长 2.63%，其中，经营成本（不含折旧）为 0.22元/立方米，同比增长 4.76%；马必区块单位完全成本为 1.51元/立方米，同比下滑 13.38%，其中，经营成本为 0.34元/立方米，同比下滑 55.84%。2023年，公司规划潘庄和马必的产量分别为 11.49、5.36亿立方米，马必区块产量或将再度大幅增长，同时，马必区块的单位成本也有望在规模化效应加成下实现下降。 投资建议：公司马必区块产量处于快速上升阶段，成长性较高，我们预计，2023-2025年 归 母 净 利 润 分 别 为 9.87/10.65/11.75亿 元 ， EPS 分 别 为2.33/2.51/2.77元/股，对应 2023年 3月 14日的 PE 分别为 10倍、10倍、9倍，维持“推荐”评级。此外，公司计划以 1.85港元/股的对价私有化亚美能源，若私有化得以落地，公司利润有望实现大幅增厚，我们预计，私有化落地后 2023-2025年归母净利润为 16.45/17.75/19.56亿元，EPS 为 3.88/4.19/4.62元/股，对应 2023年 3月 14日的 PE 仅为 6倍、6倍、5倍。 风险提示：天然气价格下降风险；气井开采不达预期的风险；私有化未落地的风险。

事件：2023年 3月 12日，公司发布了关于经营情况的公告。2022年，公司预计实现营业总收入 32.04亿元，同比增长 82.69%；实现归母净利润 5.22亿元，同比增长 689.59%；实现扣非归母净利润 5.10亿元，同比增长 707.86%。 22Q4业绩同比大幅增长，环比略有下滑。2022年第四季度，公司实现营业收入 9.88亿元，同比增长 65.20%，环比增长 20.42%；实现归母净利润 1.51亿元，同比增长 583.26%，环比下滑 5.29%；实现扣非归母净利润 1.38亿元，同比增长 519.92%，环比下滑 13.89%。据 wind 数据，2022年四季度，布伦特原油现货价为 89.01美元/桶，环比下滑 11.89%。结合市场情况判断，22Q4公司原油产销量或环比提升，但售价略有回落，从而导致收入环比增加和业绩环比下降。 2022年原油产量大幅提升，2023年产量更进一步。国内方面，2022年温宿项目全年完成原油产量 43.40万吨，同比增长 155.29%；2023年 2月 21日，公司温宿项目日产油达 1450吨；2023年 3月 11日，日产油则达到 1500.29吨，温宿项目产量潜力再度释放，预计 2023年温宿项目产量将得到进一步提升。 国外方面，公司于 9月获得坚戈区块控制权，2P 原油地质储量为 6441.4万吨，是温宿区块已探明地质储量的 2倍以上；2021年该油田产量为 8.95万吨，2022年 1-7月产量为 3.65万吨。3月 6日，公司发布公告称，全资孙公司 Petro 作为投标主体将参与 TOG的坚戈油田钻井工程服务招标，预计合同金额不超过 152亿坚戈（约 2.42亿元），因此，我们预计 2023年公司将进一步加快坚戈油田上产开发速度，提升海外原油产量。 油服业务逐渐回暖。2022年，公司持续优化项目布局、扩大海外工程订单，钻井工程板块全年新签订单总金额达 26.87亿元，同比增长 18.74%；2023年 1月至今，公司共签订钻井工程项目及技术服务合同 4个，合同金额总计约 1.37亿元，已高于 22Q1的钻井工程合同金额，且主要市场之一伊拉克市场 14台钻机已全部启动运行，从而预计 2023年油服业务的收入和利润有望上行。 投资建议：我们预计 2022-2024年公司归母净利润分别为 5.34/9.45/13.69亿元，对应当前股本的 EPS 分别为 1.34/2.36/3.42元/股，对应 2023年 3月 13日收盘价的 PE 分别为 14/8/5倍；考虑到公司定增发行股票已获得上交所受理，若假设公司募集资金总额为 16.9亿元、向特定对象发行股本数量为 1.2亿股、发行费用率为 5%，则定增后公司 EPS 分别为 1.03/1.87/2.68元/股，对应 2023年 3月 13日收盘价的 PE 分别为 18/10/7倍，由于公司原油产量具备高成长性，叠加一体化成本优势，PE 估值仍有提升空间，维持公司“推荐”评级。 风险提示：油价大幅下降风险；勘探进程不达预期的风险；海外疫情反复影响海外油田作业的风险。

事件：2023 年3 月13 日，公司发布2022 年度业绩快报。2022 年，公司实现营业收入350.42 亿元，同比下滑7.86%；实现归母净利润70.26 亿元，同比增长98.95%；实现扣非归母净利润73.64 亿元，同比增长60.75%。业绩增长主因：1）公司煤炭价格同比增长；2）公司优化生产布局，加强全面成本管控。 22Q4 公司归母净利润实现同环比增长。22Q4，公司实现营业收入86.79亿元，同比下滑13.24%，环比增长8.08%；实现归母净利润20.67 亿元，同比增长66.32%，环比增长26.33%；实现扣非归母净利润24.25 亿元，同比增长1.78%，环比增长48.37%。 22Q4 公司产量预计环比提升。2022 年上半年，公司煤矿维持正常运转，未发生停产。2022 年三季度，公司旗下3 个矿井因事故发生过停产，其中：二矿（持股比例100%）于7 月25 日起停产16 天，涉及产能为810 万吨/年，停产影响预计为35.5 万吨，发生停工费用约1281 万元；开元矿（持股比例56.73%）于8 月4 日起停产37 天，涉及产能为300 万吨/年，停产影响预计为30.4 万吨，发生停工费用约3618 万元；平舒矿（持股比例56%）于8 月11 日起停产30 天，涉及产能为90 万吨/年，停产影响预计为7.4 万吨，发生停工费用约3880万元。2022 年四季度，兴裕矿（持股比例100%）于10 月6 日起停产55 天，涉及产能为90 万吨/年，停产影响预计为13.6 万吨，发生停工费用约2600 万元。根据产能情况粗略测算，22Q3 停产影响合计约73.3 万吨，22Q4 停产影响约13.6 万吨，从而预计22Q4 公司产量环比提升，推动22Q4 业绩环比增长。 煤炭产能具备增长潜力，在建权益产能合计850 万吨/年。公司拥有2 对在建矿井，其中，七元煤矿位于山西省寿阳县，设计产能500 万吨/年，公司持股100%，预计将于2023 年8 月建成投产；泊里煤矿位于山西省和顺县，设计产能同为500 万吨/年，持股比例70%，预计将在2024 年12 月建成投产。 新能源转型持续加速。钠电方面，2022 年9 月末公司投资建设的钠离子电芯生产线设备安装调试已完成，主要生产圆柱钢壳和方形铝壳电芯，产能规模为1GWh，项目满产后，公司钠离子电池将实现从中试到量产的关键转换；且2023年公司的Pack 厂有望投产，预计钠电产品有望在2023 年得以落地。其他新业务方面，2023 年1 月，公司公告，拟和华阳资本、太化集团、大同经建投、大同云峰资产共同投资设立合资公司，购买山西煤化所的技术开展千吨级高性能碳纤维一期200 吨/年示范项目，总投资额预计为6.82 亿元。 投资建议：公司煤炭业务变现能力强，且公司在稳步增强主业盈利能力的同时积极推进钠电等新能源业务。我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为70.26/74.15/76.88 亿元，对应EPS 分别为2.92/3.08/3.20 元/股，对应3 月13日收盘价的PE 均为5 倍，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济波动风险，政策变化风险，在建煤矿投产进度不及预期，新能源业务进展不及预期。

公司兼具气煤油三种资源，聚焦能源布局完整的产业链。公司集上游煤炭和油气勘探生产、中游能源运输和物流中转、下游终端销售于一体，自 2017年启东 LNG 接收站投产以来，公司收入和业绩实现快速增长，2017-2021年收入的CAGR 为 32.21%，归母净利润的 CAGR 为 66.24%。公司主营业务天然气销售、煤炭、煤化工 2021年毛利占比分别为 39.10%、38.21%和 21.89%，三大业务盈利能力均较为突出，2021年毛利率分别为 31.49%、42.24%、50.90%。 煤炭产量成长空间大，运输资源协同性强。在煤炭行业资本开支低迷，而需求常态化复苏的背景下，供需表现较为紧张，行业景气度将持续向上，对于独立的新疆市场来说，高煤价则给予了疆煤出疆的经济条件。公司的煤矿位于淖毛湖矿区，截至 2021年末可采储量达到 60.03亿吨，储量较为丰富。公司有 1个在产矿井是白石湖煤矿，我们测算产量在 3500万吨左右；还有 2个在建矿井，其中，马朗煤矿将于今年投产，初步的产能设计规模为 3000万吨/年，东部煤矿预计 2024年投产，初步产能规模 2000万吨/年。此外，公司掌握疆煤外运的重要通道，不仅自有年运能约 2000万吨的淖柳公路，而且关联公司广汇物流还拥有红淖铁路和将淖铁路，红淖铁路近期运能为 6000-8000万吨/年，远期将达到 1.5亿吨/年，将淖铁路预计于 2023年试运行，公司的外运能力将得到有效保障。 自有+贸易气资源同步扩张，成本可控性强。公司自产气主要来源于哈密煤化工 LNG 生产基地和吉木乃 LNG 生产基地，其中，哈密基地 LNG 来源于自有煤炭的加工，产能为 7亿方/年，且公司规划到 2025年建成 10亿方/年的规模； 吉木乃基地 LNG 来源于哈萨克斯坦的斋桑油气区块，虽然产气量在下降，但该区块的稠油开发项目正在推进。公司的贸易气依托于启东 LNG 接收站，2021年公司实现贸易 LNG 销量 251.20万吨，随着 5#20万方和 6#20万方储罐将于2022年和 2023年投产，启东接收站的年周转能力将超过 500万吨/年，且公司计划后续继续投资 7#20万方储罐，以实现 1000万吨/年的周转能力。此外，公司成本优势强，自产气采用煤化工技术联产，一方面当前油价下煤化工成本低于油化工，另一方面联产也摊薄了 LNG 的单位成本；贸易气方面，公司则和上游签署长协实现低成本价格锁定，并和多个下游签约保障输气稳定。 投资建议：在煤价和 LNG 价格高位的背景下，公司加快投入，启东接收站的周转能力将在未来三年逐步提高，新建煤矿也将逐步释放产能，公司具备较高成 长 性 。 我 们 预 计 ， 2022-2024年 公 司 的 归 母 净 利 润 分 别 为115.41/145.29/170.95亿元，对应 EPS 分别为 1.76/2.21/ 2.60元/股，对应2023年 3月 6日股价的 PE 分别为 6/5/4倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：煤矿投产进度不及预期，国际天然气价格下跌或国内外价差收窄的风险，煤炭需求不及预期。