事件：2022年 8月 25日，中煤能源发布半年报称，2022年上半年归母净利润 133.77亿元，同比增长 75.66%；营业收入 1180.39亿元，同比增长 15.52%。 22Q2业绩实现同比大增，环比微降。22Q2公司实现归属于母公司股东的净利润 65.84亿元，同比增长 60.65%，环比下降 3.07%。此外，22Q2公司对生产经营亏损的企业和井下地质条件变化可采储量减少的煤矿等组织进行了减值测试，计提资产减值损失 19.12亿元。 贸易煤大幅下滑，煤炭业务毛利率提升。2022年上半年公司完成商品煤产量 5923万吨，同比增长 4.4%，实现商品煤销量 13349万吨，同比下降 14.4%，其中自产商品煤销量 5865万吨，同比增长 4.7%；买断贸易煤销量 6869万吨，同比下降 27.6%。价格方面，自产商品煤售价 752元/吨，同比增长 38.7%，贸易煤售价为 833元/吨，同比增长 41.2%。成本方面，煤炭业务综合成本为 563.5元/吨，较去年同时期增长 22%，其中自产煤销售成本 308.72元/吨，同比增长7.81%。煤炭业务实现毛利 266.04亿元，同比增长 80%，毛利率为 26.1%，同比提升 7.1个百分点。单季度来看，22Q2生产商品煤 2874万吨，同比增长2.5%，环比下降 5.7%，完成商品煤销售量 6392万吨，同比下降 19.2%，环比下降 8.1%。22Q2煤炭业务综合售价为 754.3元/吨，同比增长 23.6%，环比下降 2.1%。吨煤销售成本为 541.3元/吨，同比增长 6.7%，环比下降 7.3%。22Q2煤炭业务毛利率为 28.3%，同比抬升 11.4个百分点，环比升高 4个百分点。 化工品毛利增厚。2022年上半年，公司聚烯烃销售量为 72.7万吨，同比下降 7.7%，售价为 7710元/吨，同比增长 4%。尿素销售量 114.2万吨，同比下降 9%；售价为 2724元/吨，同比增长 35.3%。甲醇销售量为 90.7万吨，同比增长 38.1%，销售价格为 1919元/吨，同比增长 13.2%。化工业务实现毛利 24.73亿元，同比增长 20.3%，毛利率 19.9%，同比提升 0.6个百分点。单季度来看，22Q2聚烯烃销量 39.8万吨，同比下降 1%，环比增长 21%，售价为 7716元/吨，同比增长 4.5%，环比增长 0.2%；22Q2尿素产量 54.4万吨，同比下降 12%，环比下降 9%，售价为 2865元/吨，同比增长 1.3%，环比下降 6.1%；甲醇销量41.4万吨，同比持平，环比下降 16%，单位售价为 1992元/吨，同比增长 13.7%，环比增长 7.2%? 投资建议：公司在建产能陆续投产，自产煤有望持续放量，同时在长协煤基准价上调的背景下，公司未来公司有望量价齐升，成长空间较大。我们预计 2022-2024年公司将实现归母净利润 250.44/279.72/313.13亿元，对应 2022年 8月 25日收盘价的 PE 分别为 5/5/4倍，维持“推荐”评级? 风险提示：煤价大幅下跌；化工产品价格大幅下滑；在建产能建设不及预期； 计提大额减值；成本超预期上升。

事件：2022 年8 月19 日，公司发布2022 半年度报告，报告期内公司实现营业收入194.03 亿元，同比增长53.37%；归母净利润33.65 亿元，同比增长218.09%；基本每股收益1.45 元。 22Q2 盈利大幅增长。2022 年第二季度，公司单季度实现营业收入97.21亿元，同比上升53.4%，环比上升0.41%；单季度归母净利润为17.35 亿元，同比上升237.91%，环比上升6.4%；单季度扣非净利润17.66 亿元，同比上升250.48%。 2022 年上半年公司煤炭量价齐升。2022 年上半年，公司完成原煤产量1500.94 万吨，同比增长0.99%，销售商品煤1589.66 万吨，同比增长1.25%，其中自有商品煤销量1359.95 万吨，同比下降1.3%。上半年公司吨煤销售收入为1167.21 元/吨，同比增长53.51%，单位成本为741.45 元/吨，同比增长30.55%。煤炭业务毛利率为36.48%，较去年同时期抬升11.07 个百分点。 22Q2 煤炭综合售价环比增长。单季度来看，22Q2 公司实现原煤产量772.48 万吨，同比增长9.86%，环比增长6.04%；完成商品煤销量793.66 万吨，同比增长5.02%，环比下降0.29%，其中自有商品煤销量691.2 万吨，同比增长6.38%，环比增长3.36%。二季度吨煤销售收入为1175.63 元/吨，同比增长48.51%，环比上涨1.45%；吨煤销售成本为728.25 元/吨，同比增长23.51%，环比下降3.49%。单季度煤炭业务毛利率为38.05%，同比增长12.53 个百分点，环比增长3.17 个百分点。 减员增效，利好公司业绩释放。公司部署《人力资源改革十年规划》，积极稳妥推进“万名矿工大转岗”，力争5-8 年把煤矿职工优化到4 万人以下，促进人均工效大幅提升。据公告，截止2021 年末，公司在职员工的数量为65281 人，较上年同期74266 人的下降8985 人，降幅12.1%。2022 年公司将持续推进人力资源的优化配置，通过主辅分离、转岗分流、严格控员等各种途径减少上市公司在职员工数量，2022 年人数仍将大幅降低。人员负担的减轻有助于公司降本增效的实施，利好公司业绩释放。 投资建议：我们预计2022-2024 年公司归母净利为58.37 亿元、60.48 亿元、63.89 亿元，对应EPS 分别为2.52/2.61/2.76 元/股，对应2022 年8 月19日收盘价的PE 均为5 倍。维持“推荐”评级。 风险提示：煤价大幅下行，下游需求边际改善不及预期，减员效果不及预期。

事件概述：公司于8 月18 日发布2022 年中报，上半年实现营收315.35 亿元，同比增长2.96%，归母净利润亏损35.24 亿元。其中，Q2 实现营收169.54亿元，同比增长22.71%，环比增长16.20%；实现归母净利润2.40 亿元，同比增长107.88%，环比增长106.37%。 持续提升生产成绩，猪业重回盈利轨道。上半年公司销售肉猪800.60 万头（含毛猪和鲜品），毛猪销售均价为13.59 元/公斤，总体生猪业务实现销售收入141.28 亿元，同比下降3.17%，占营收比例为44.80%。2022 年Q1 公司完全成本16-17 元/公斤，综合成本（含淘汰母猪等其他盈亏）18 元/公斤以下，近两年来持续优化种猪结构，不断推进降本增效等各项工作，目前成效开始显现，肉猪养殖成本持续下降，窝均健仔达10.8 头，且肉猪上市率稳步提高，已接近90%。6 月伴随着猪价回升，公司猪业在经历一年多亏损后实现月度扭亏为盈。 截至6 月底，公司高效能繁母猪存栏量约120 万头，预计公司2022、2023 年生猪出栏量将达到1800、2800 万头。 落实产销、产屠联动，提升禽业经营效益。上半年公司销售肉鸡4.88 亿只（含毛鸡、鲜品和熟食），肉鸭2,432.92 万只（含毛鸭和鲜品），禽业整体实现销售收入148.51 亿元，同比增长8.73%，占营业收入的比例为47.09%。转型升级工作继续有效推进，上半年肉鸡屠宰单班产能约2.85 亿只，鲜品鸡与熟食鸡共销售7171.5 万只，同比增长1.74%。公司通过有力控制饲料成本、加强大体重肉鸡品种选育，上半年实现肉鸡上市率达94.9%，料肉比2.87，同比降低0.01，生产成绩维持历史高位，肉鸡生产成本控制能力保持行业领先。 专业化“温氏模式“，完善配套产业助力长期发展。公司采用紧密型“公司+现代养殖小区+农户”经营模式，这是公司获得持续增长和壮大的主要驱动力之一，常常被业界称为“温氏模式”。2022 上半年公司合作农户4.42 万户，同比下降5.35%，各区域合作农户占总户数的比例分别为：华南区域43.09%，华东区域19.64%，华中区域15.63%，西南区域16.62%，华北区域3.55%，西北区域0.91%，东北区域0.57%。此外，公司配套业务发展完善，兽药、乳业、农牧设备分别实现销售收入9.02 亿元、6.46 亿元、2.55 亿元。同时，借力国家“一带一路”战略，探索开拓东南亚市场，重心转向养禽设备市场开拓，销量同比增长68%，为将来的持久战打下扎实基础。 投资建议：预计公司2022~2024 年归母净利润分别为42.38、185.31、134.03 亿元，对应EPS 分别为0.65、2.83、 2.05 元，我们预计2022 年下半年猪鸡供应整体仍然偏紧，叠加黄鸡与生猪消费旺季高度重叠，未来价格仍有冲高可能。目前生猪、黄鸡均已经开启反转周期行情，公司作为生猪、黄鸡养殖双龙头，有望充分受益于禽畜景气度上行带来的量价齐升的红利，维持“推荐“评级。 风险提示：猪瘟疫病传播风险，原材料价格波动风险，猪价反弹不及预期。

煤炭量价齐升，业绩有望持续释放。公司目前煤炭总权益产能1.43亿吨/年，其中国内权益产能7917万吨/年，海外产能权益产能6408万吨/年。其中在建产能仅万福矿一对，产能180万吨/年，预计将于2024年投产。产量方面，2021年营盘壕以及石拉乌素矿井产能利用率偏低，2022年营盘壕煤矿已经取得采矿许可证，石拉乌素矿产量有望也有望释放，同时在保供的背景下，公司其他产能也有望保持较高产能利用率。价格方面，从电厂日耗来看，二十五省日耗同比转正，用煤旺季特征显现。随着高温天气来临叠加工业用电恢复，高日耗将带动库存消耗进程继续加快，价格有望反弹。海外方面，受海外需求复苏以及俄乌冲突的因素影响，海外煤价持续高位，公司澳洲分部有望带来业绩增量。 煤化工高景气有望延续。公司目前具备746万吨/年（权益口径）化工品生产能力，此外，公司仍有80万吨/年聚甲氧基二甲醚（DMMn）和80万吨/年甲醇处于在建状态，2021年年报显示，榆林甲醇厂二期工程（涉及80万吨/年甲醇以及50万吨/年DMMn）进度已经达到99%，项目已基本完工，剩余部分收尾工程，预计2022年将有产量贡献，公司化工品种类进一步丰富，竞争力进一步加强。2021年以来，海外经济复苏带动油价回升，2022年OPEC坚持温和供给，同时闲置产能较少，未来增产空间有限，叠加俄乌冲突加速了油价上涨的局面，高油价背景下，公司煤化工业务高景气有望延续。 转型加速推进，高分红奠定配置价值。据公司《发展战略纲要》，公司在现有产业布局的基础上，确定矿业、高端化工新材料、新能源、高端装备制造、智慧物流五个产业发展方向，力争5-10年煤炭产量规模达到3亿吨/年，化工品年产量2000万吨以上，其中化工新材料和高端化工品占比超过70%，新能源发电装机规模达到1000万千瓦以上，氢气供应能力超过10万吨/年，煤与化工发展潜力广阔。同时，公司也进入了高分红时代，2021年公司现金股利支付率68.44%，未来随着煤炭价格与化工品价格维持高位，公司现金流有望呈现稳健增长的局面，公司资本开支虽有增加，但现金流增速更快，整体具备持续高分红的基础，公司股息率在行业中处于领先水平，具备较高投资价值。 投资建议：预计2022~2024年公司实现归属于母公司股东的净利润为300.12/317.82/336.24亿元，对应EPS分别为6.06/6.42/6.79元/股，对应2022年8月17日股价的PE分别为7倍、7倍、6倍。维持“推荐”评级。 风险提示：1)宏观经济下行，煤价大幅下跌；2）新建产能释放超预期；3）煤化工产品价格大幅下滑；4）假设不及预期。

事件概述。公司于8 月17 日发布2022 年中报，上半年实现营收25.97 亿元，同比增长0.48%；实现归母净利润2.57 亿元，同比下降18.86%。其中，Q2 实现营收14.73 亿元，同比增长13.84%，环比增长31.17%；实现归母净利润1.23 亿元，同比下降20.74%，环比下降8.29%。 生物制品让利求销，未来增量广阔。上半年公司兽用生物制品板块实现收入5.69 亿元，同比下降19.42%，毛利率为51.95%，同比下降2.8PCT。主要系前期养殖业整体景气低迷，用药积极性较弱，加之口蹄疫疫苗竞争激烈，市场端压力较大，参股公司中普生物销量不理想出现一定亏损。未来，中普生物将和普莱柯猪苗销售团队紧密融合，加大渠道端和经销商团队的市场下沉力度，进一步增厚公司业绩，同时公司核心产品欧倍佳口蹄疫O 型和A 型二价灭活疫苗受市场青睐度高，随着市场化改革推进，利润有望逐步扩大。 与牧原合资成立中牧牧原，夯实兽用化药领域领先地位。上半年公司兽用化药板块表现稳健，实现收入6.60 亿元，同比增长5.78%，毛利率为24.57%，同比下降5.9PCT。公司在兽药行业沉淀80 余载，已然成为兽用化药领域第一梯队的企业，今年2 月取得一类新兽药沙咪珠利溶液兽药产品批准文号，进一步丰富公司制剂类产品序列。在此基础上，公司积极与产业链下游龙头猪企牧原股份合作，加大自主研发产品生产规模，重点产品紧抓市场占有率，在养殖行业低谷期，保证销售收入领先位势。 行业供需两端逐步优化，需求、利润都将迎来修复。2022 Q2，猪价强势上涨，最高达24.4 元/公斤，由于前期行业能繁母猪产能持续去化，我们预计后市猪价市场或维持高位。随着养殖端盈利状况持续回升，补栏积极性提高，叠加秋冬正处动物疫病高发季，养殖户用药量或将提升，同时政采苗也将在秋防阶段开启新一轮采购，动保行业整体步入上升通道。此外，新版兽药GMP 的实施再度提高动保行业准入门槛，行业集中度向头部倾斜，公司化药单价有望进一步上涨。 投资建议：预计公司2022~2024 年分别实现归母净利润5.36、6.53、7.76亿元，对应EPS 分别为0.52、0.64、0.76 元，考虑到公司作为养殖业上游的龙头企业，市场化改革提高成长性，有望充分受益于猪价上涨带动后周期产品全面放量，维持“推荐”评级。 风险提示：新项目落地不及预期；猪价上涨不及预期；突发重大动物疫病。

事件概述。2022年8月15日公司发布半年度报告，上半年公司实现营收137.87亿元，同比+1.1%，实现归母净利润0.47亿元，同比-81.4%，实现毛利率5.25%，同比-2.0PCT；其中，Q2实现营收74.13亿元，环比+16.3%，实现归母净利润1.75亿元，环比+236.4%，实现毛利率6.38%，环比+2.4PCT。 饲料业务：供需两端遭遇冲击，下半年盈利空间或将修复。上半年公司合并范围内企业饲料外销量合计178.6万吨，其中猪料、禽料、反刍料和其他品种饲料销量分别为68.7、69.4、33.1和7.4万吨，同比变化分别为-27.7%、-0.2%、+0.3%、-0.9%。主要系自2021下半年起，畜禽养殖行业陷入深度亏损，行业产能开始去化，特别是东北地区，生猪产能去化幅度远大于国内其他地区，饲料需求大幅萎缩，同时上游原料大幅涨价进一步压缩了公司的利润空间。我们认为下半年在上游原材料成本整体趋稳，需求边际将逐渐出现好转的情况下，公司饲料业务盈利空间有望获得修复。长远来看，我们预计未来三年公司饲料销量平均增速将稳定在15%左右，到2024年公司饲料销量将达到659万吨，2022~2024年饲料业务收入将分别实现196.68/228.06/265.47亿元，CAGR 为16.2%。 肉鸡业务：合理规划业务布局，成本控制能力卓越。上半年公司控参股企业合计屠宰白羽肉鸡3.2亿羽，同比-1.8%；产销调理品及熟食1.25万吨，同比-3.1%；产销肉鸡分割品81万吨，养殖与屠宰产能配比超过90%。公司通过全产业链精细化管理，不断扩大成本优势，种鸡方面，公司进一步强化种鸡场生产管理，孵化场满产运营，通过规模效应有效降低成本；养殖方面，公司从鸡雏/饲料/动保/设备等多方面入手，不断提升养殖成绩，同时动态调整农场主的代养费政策，商品鸡养殖代养费显著降低；屠宰方面，公司新项目投产后迅速扩大生产销售规模，以最快速度实现了盈利，最终公司白鸡业务在行业普遍亏损的情况下实现逆势盈利。公司计划2022年实现控参股企业合计养殖白羽鸡6.9亿羽，合计屠宰白羽鸡7.3亿羽，我们预计未来公司肉鸡出栏将以5%左右的速度增长，2022~2024年肉鸡业务收入将实现87.71/93.43/99.51亿元，CAGR 为6.5%。 生猪业务：种猪质量持续提升，未来有望厚积薄发。上半年公司控参股企业合计外销生猪43.9万头，其中肥猪、仔猪、种猪分别为31.0、10.2、2.7万头，同比分别为-26.8%、+175.5%、+40.7%。前期公司快速淘汰低效产能，直至2022一季度末，控参股合计母猪存栏缩减至4.5万头，二季度逐渐补充优质种猪，截至6月底，控参股合计母猪存栏量增长至5.2万头，生产性能较2021年有明显提升，猪场运营能力的逐渐增强，公司的仔猪断奶成本、育肥增重成本大幅降低。公司计划2022年实现控参股企业合计生猪外销出栏90-100万头的经营目标，伴随下半年猪价持续上行，公司生猪业务盈利能力将进一步增强。我们预计公司未来三年将持续稳健的扩大养殖规模，2022~2024年生猪业务收入分别实现21.79/30.24/34.20亿元，CAGR 为25.3%。 投资建议：预计公司2022-2024年归母净利润分别为5.05/11.81/13.31亿元，EPS 为0.55/1.29/1.45元。在本轮后周期景气上行过程中，公司饲料、肉禽、生猪各业务有望实现多点开花，维持“推荐”评级。 风险提示：生猪出栏不及预期；突发大规模疫病；农产品价格大幅波动。

事件：2022 年8 月17 日，公司发布2022 年半年度报告。2022 年上半年公司实现营业收入1476.28 亿元，同比增长74.88%；归母净利润53.67 亿元，同比减少18.27%；扣非归母净利润52.46 亿元，同比减少11.85%。 22Q2 单季收入快速增长，成本端承压拖累归母净利润下滑。22Q2 公司实现营业收入790.26 亿元，同比增长58.58%，主要是浙石化一二期工程均已投产，且逸盛新材料600 万吨/年PTA 项目开始放量，公司炼化能力进一步提升；归母净利润为22.51 亿元，同比减少42.94%，主要是上半年原油价格持续高位，公司以原油为起点的产业链条原材料成本大幅上涨，从而导致毛利率出现明显下滑。分业务来看，22H1 炼油收入为466.68 亿元（+70.29%），毛利率28.14%（-2.51pct）；化工收入572.76 亿元（+77.38%），毛利率18.07%（-21.09pct）；PTA 收入249.26 亿元（+214.42%），毛利率2.02%（+1.09pct）；聚酯化纤薄膜收入70.35 亿元（+7.33%），毛利率4.77%（-5.71pct）。 浙石化一二期工程均已投产，未来产能爬坡将继续增厚业绩。浙石化4000万吨/年炼化一体化项目一期工程于2019 年底全面投产，二期工程于2022 年1月投产。截至目前，一期工程已稳定满负荷运行，从而助力主业规模扩张，据中报披露，浙石化22H1 收入为1066.66 亿元，同比增长90.33%。未来，随着二期工程产能释放，公司业绩将持续增厚。 拟建三大中下游项目，推进公司向新材料及精细化工综合性平台升级。公司拟投资建设三项中下游项目：1）140 万吨/年乙烯及下游化工装置：包含140 万吨/年乙烯、38 万吨/年聚醚多元醇、40 万吨/年ABS 等多种化工品，预计总投资345 亿元，建成后有望实现年营收355.44 亿元、净利润26.22 亿元，税后投资回收期为9.26 年；2）高性能树脂项目：以浙石化一二期化工品为原料，新建30 万吨/年LDPE/EVA 管式装置、10 吨/年EVA 釜式装置、120 万吨/年ABS 装置等，预计总投资192 亿元，建成后预计将实现年营收274.43 亿元、净利润24.23 亿元，回收期6.75 年；3）高端新材料项目：包含400 万吨/年催化裂解装置、2×20 万吨/年POE 聚烯烃弹性体装置等，预计总投资641 亿元，建成后预计将实现年营收645.37 亿元、净利润113.63 亿元，回收期5.75 年。 投资建议：随着浙石化4000 万吨/年炼化一体化项目全面投产，公司的收入规模逐渐扩张，且公司加速转型，不断向新材料和精细化工拓展，考虑到近期油价回落，而化工品走势还要弱于油价，因此，我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为102.50/134.03/160.80 亿元，EPS 分别为1.01/1.32/1.59 元/股，对应2022 年8 月18 日的PE 分别为15 倍、11 倍、10 倍，下调评级，给予“谨慎推荐”评级。 风险提示：原油价格波动的风险；主营产品价格下降的风险；新增产能投放速度较慢的风险。

双主业并行，营收稳步增长。2011-2020年，公司总营收从310.0亿元增长到749.39亿元，CAGR为10.3%。2021年受猪价大幅下行影响，公司实现营收649.5亿元，同比下降13.3%；2021年公司共出栏肉猪1321.7万头，出栏肉鸡11.1亿羽，营收达到294.9、303.3亿元，分别占总营收比重为45.4%、46.7%，两项业务合计占比92.1%。 “+农户”合作模式多样，工业化养殖顺应行业长期趋势。随着城镇化对农村劳动力吸纳效应的增加，优质的农户资源日益稀缺；同时非洲猪瘟爆发后，这种传统的分散化养殖对农户个体养殖行为的监管提出了更高的要求。公司紧跟时代步伐，主动进行养殖模式工业化升级，由“公司+农户”升级为“公司+家庭农场”模式，目前继续升级为“公司+现代养殖小区+农户”模式，有利于提升工业化、智能化和自动化水平，且农户相对集中，利于公司高效管理。 多举措并行降本增效，成本改善仍存空间。2022年Q1公司完全成本16-17元/公斤，综合成本（含淘汰母猪等其他盈亏）18元/公斤以下。目前，公司仍在积极优化种群结构、调整饲料配方、提升防疫效率。截至2022年6月底，公司有高质量能繁母猪近120万头，后备母猪充足，预计公司2022、2023年生猪出栏量将达到1800、2800万头。我们认为，从窝均健仔数、料肉比、肉猪上市率三个影响养殖成本的关键指标来看，公司都尚未完全恢复到疫情前水平，意味着成本有仍多维度的改善空间。 黄鸡养殖航母，产能稳定增长。公司是国内黄羽肉鸡养殖的龙头，2011-2021年，公司肉鸡销售量从7.8亿只增长至11.1亿只（其中包括1.78亿只白羽肉鸡苗），CAGR为3.6%，肉鸡业务实现营收从164亿元增长至303亿元，CAGR为6.3%。2021年，全国黄羽肉鸡出栏量40.42亿只，公司市占率达26.9%。未来几年，公司肉鸡业务预计每年保持5%左右的出栏增幅。其中，毛鸡部分规模较为稳定，未来增长主要以增加适合屠宰品种的产量为主。 猪、鸡景气度上行，养殖业务业绩可期。截至7月末，黄鸡商品代毛鸡价格已经达到18.87元/公斤，同比涨幅达47.6%；父母代黄羽肉种鸡存栏为2279万套，同比下滑4.3%，处于历史同期最低位。由于原料价格上涨，行业的盈利始终没有得到充分的恢复，补栏情绪依然较为低迷：7月父母代雏鸡销量为483万套，环比虽然增加了4.9%，但同比仍减少10.9%。预计2022年下半年产能边际增量有限，供应整体仍然偏紧，叠加黄鸡与生猪消费旺季高度重叠，预计未来鸡价仍有冲高可能。目前生猪、黄鸡均已经开启反转周期趋势，公司作为生猪、黄鸡养殖双龙头，未来有望充分受益于禽畜景气度上行带来的量价齐升的红利。 投资建议：预计公司2022~2024年归母净利润分别为42.38、185.31、134.03亿元，对应EPS分别为0.65、2.83、2.05元，公司作为“公司+农户”模式的坚定推行者与行业领导者，且未来生猪养殖成本存在多维度下降空间，利润空间有望进一步扩大，维持“推荐“评级。 风险提示：猪瘟疫病传播风险，原材料价格波动风险，猪价反弹不及预期。

事件概述。2022年8月15日公司发布半年度报告，上半年公司实现营收137.87亿元，同比+1.1%，实现归母净利润0.47亿元，同比-81.4%，实现毛利率5.25%，同比-2.0PCT；其中，Q2实现营收74.13亿元，环比+16.3%，实现归母净利润1.75亿元，环比+236.4%，实现毛利率6.38%，环比+2.4PCT。饲料业务：供需两端遭遇冲击，下半年盈利空间或将修复。上半年公司合并范围内企业饲料外销量合计178.6万吨，其中猪料、禽料、反刍料和其他品种饲料销量分别为68.7、69.4、33.1和7.4万吨，同比变化分别为-27.7%、-0.2%、+0.3%、-0.9%。主要系自2021下半年起，畜禽养殖行业陷入深度亏损，行业产能开始去化，特别是东北地区，生猪产能去化幅度远大于国内其他地区，饲料需求大幅萎缩，同时上游原料大幅涨价进一步压缩了公司的利润空间。我们认为下半年在上游原材料成本整体趋稳，需求边际将逐渐出现好转的情况下，公司饲料业务盈利空间有望获得修复。 长远来看，我们预计未来三年公司饲料销量平均增速将稳定在15%左右，到2024年公司饲料销量将达到659万吨，2022~2024年饲料业务收入将分别实现196.68/228.06/265.47亿元，CAGR为16.2%。肉鸡业务：合理规划业务布局，成本控制能力卓越。上半年公司控参股企业合计屠宰白羽肉鸡3.2亿羽，同比-1.8%；产销调理品及熟食1.25万吨，同比-3.1%；产销肉鸡分割品81万吨，养殖与屠宰产能配比超过90%。公司通过全产业链精细化管理，不断扩大成本优势，种鸡方面，公司进一步强化种鸡场生产管理，孵化场满产运营，通过规模效应有效降低成本；养殖方面，公司从鸡雏/饲料/动保/设备等多方面入手，不断提升养殖成绩，同时动态调整农场主的代养费政策，商品鸡养殖代养费显著降低；屠宰方面，公司新项目投产后迅速扩大生产销售规模，以最快速度实现了盈利，最终公司白鸡业务在行业普遍亏损的情况下实现逆势盈利。公司计划2022年实现控参股企业合计养殖白羽鸡6.9亿羽，合计屠宰白羽鸡7.3亿羽，我们预计未来公司肉鸡出栏将以5%左右的速度增长，2022~2024年肉鸡业务收入将实现87.71/93.43/99.51亿元，CAGR为6.5%。 生猪业务：种猪质量持续提升，未来有望厚积薄发。上半年公司控参股企业合计外销生猪43.9万头，其中肥猪、仔猪、种猪分别为31.0、10.2、2.7万头，同比分别为-26.8%、+175.5%、+40.7%。前期公司快速淘汰低效产能，直至2022一季度末，控参股合计母猪存栏缩减至4.5万头，二季度逐渐补充优质种猪，截至6月底，控参股合计母猪存栏量增长至5.2万头，生产性能较2021年有明显提升，猪场运营能力的逐渐增强，公司的仔猪断奶成本、育肥增重成本大幅降低。公司计划2022年实现控参股企业合计生猪外销出栏90-100万头的经营目标，伴随下半年猪价持续上行，公司生猪业务盈利能力将进一步增强。我们预计公司未来三年将持续稳健的扩大养殖规模，2022~2024年生猪业务收入分别实现21.79/30.24/34.20亿元，CAGR为25.3%。投资建议：预计公司2022-2024年归母净利润分别为5.05/11.81/13.31亿元，EPS为0.55/1.29/1.45元。在本轮后周期景气上行过程中，公司饲料、肉禽、生猪各业务有望实现多点开花，维持“推荐”评级。 风险提示：生猪出栏不及预期；突发大规模疫病；农产品价格大幅波动。

事件概述。 公司于 8月 9日发布 2022年中报，预计上半年实现营收 5.13亿元，同比下降 11.49%；实现归母净利润 0.8亿元，同比下降 50.94%。 其中，Q2实现营收 2.67亿元，同比下降 1.16%，环比增长 9.02%；实现归母净利润0.43亿元，同比下降 44.32%，环比增长 13.89%。 同日，公司股价大涨 6.4%，较 4月底涨幅已超 85%，估值中枢逐步上移。 各业务收入均明显改善，盈利能力持续回升。 上半年公司猪用疫苗、禽用疫苗及抗体、化药分别实现收入 1.79、 1.76、 1.40亿元，同比分别为-9.8%、 -8.7%、-20.4%， 其中一季度同比分别为-24%、 -11%、 -30%， 降幅均明显缩窄。 盈利能力较强的猪用疫苗产品收入占比进一步提升，其中公司主力产品圆环系列与腹泻系列收入较去年同期基本持平，保持较强的竞争力。公司毛利率自去年四季度大幅下降以来，已连续两个季度持续回升，今年二季度实现毛利率 62.59%，环比提高 0.74PCT。 持续推动技术创新， 新品研发层出不穷。 上半年公司研发投入 2355.81万，同比下降 40.47%，主要系委托外部研发费用减少所致。 公司自主研发的猪伪狂犬病活疫苗（HN1201-R1株）目前处于新兽药注册阶段，有望成为 2011年后变异毒株研发项目中首个获批的活疫苗； 一针型圆环（亚单位） -支原体二联灭活疫苗正按照有关评审意见对新兽药注册资料进行补充完善， 新品上市后将进一步巩固公司在圆环疫苗领域的先发优势。此外， 公司生物安全三级实验室（BSL-3/ABSL-3）通过建设审查， 获批牵头组建河南省动物医药与药品产业研究院，力争于 2023年上半年完成建设，其将为公司取得一类动物病原微生物研发资质并开展相关实验活动提供必要条件，也将大大提高公司在重大动物疫病防控方面的研发效率和创新成果转化能力。 有效执行“大客户”营销策略，树立品牌形象。 公司以战略客户部为基础，统筹畜、禽养殖前 30名的大型养殖集团的开发和服务工作，坚持“药苗联动”和“一户一策”的销售策略， 基于不同规模养殖客户的需求和行业痛点，优化配置资源并制定有针对性的疫病防控策略和方案，有效提升了客户粘性， 超额完成既定预算目标。 上半年收入增量主要来自于生猪养殖的前十大客户，同时还新增大型养殖集团客户 10余家， 集团客户销售占比持续提升。 投资建议： 预计公司 2022~2024年归母净利润分别为 2.41、 2.84、 3.57亿元，对应 EPS 分别为 0.75、 0.88、 1.11元。 公司凭借强大的基因工程技术实力，积极参与非瘟亚单位疫苗的研发，目前已处于应急评价准备阶段。公司预计用户终端价在 25~30元，其免疫用量为头均两次，我们假设生猪出栏 6亿头，若实现免疫全覆盖，市场规模可达 300~360亿元， 考虑到非瘟疫苗对养殖业意义重大， 我们保守估计在上市第一年渗透率为 20%，则其市场规模可达 60~72亿元。 故未来非瘟疫苗的成功商业化将为公司带来可观的业绩增长， 维持“推荐”评级。 风险提示： 养殖业景气度不及预期； 产能释放不及预期； 政策实施不及预期。

华阳股份立足煤炭，扩展新能源业务。公司主要产品分为煤炭、电力、热力三大类。2021年，煤炭业务收入占比95.07%、毛利占比98.2%；同期，公司布局飞轮储能、钠离子电池、光伏电池片等项目，入局新能源产业。 无烟煤储量丰富，产能增长潜力充足。截至2021年末，公司已探明的总资源储量达到31.1亿吨，可开采储量为15.52亿吨，证实储量7.26亿吨，无烟煤储量占公司煤炭储量的75%以上，可采年限45年左右。除去裕泰矿，公司在产产能合计3390万吨/年，权益产能为2868万吨/年；在建产能方面，七元矿预计2023年8月建成投产，泊里矿将在2024年12月建成投产，产能合计1000万吨/年，生产煤种均为无烟煤。 煤炭综合售价有望抬升，下半年成本有望较22Q1下滑。长协方面，2021年公司洗末煤销量占比80%以上，其中长协煤占比也在80%以上，且今年以来实际港口价格在719-725元/吨之间波动，长协政策稳定末煤基本盘；现货方面，南方地区高温，多地复工复产推进用电负荷快速提升，火电托底作用将凸显，支撑动力煤价格。成本方面，公司22Q1成本增长部分原因归咎于年度成本提前计提，因此预计下半年公司成本有望较22Q1下滑。 全面布局新能源产业，实现“新能源+储能”一体化。“双碳”目标下，公司打造了新能源产业智能制造基地。公司煤炭业务的丰厚盈利为公司快速扩张新能源产业奠定了深厚的经济基础。（1）钠离子电池：公司2021年受让阳煤制造基金49.8%的股权，间接持有中科海钠7.75%的股份，联合中科海钠以无烟煤作为钠离子电池负极材料抢跑市场，2022年3月各2000吨/年的正负极材料投产；且公司联手多氟多就电解液及其添加剂达成战略合作，目前六氟磷酸钠产能达千吨；并全资持有电芯项目和电池PACK项目各1GWh，预计Q3将投产。（2）飞轮储能：公司入股北京奇峰股权14.94%，并与其联合投资阳泉奇峰，间接持股56.62%，2021年8月200套/年的飞轮储能产线投产，截至2021年末已生产20套产品，其中2套用于深圳地铁且调试已完成。（3）光伏组件：公司规划建设10条产线合计产能20GW，产品技术主要采用PERC和TOPCon，目前2GW产能已进入爬坡期，3GW产能待审批。（4）新能源产业链：公司助推集团发展光储网充示范项目，以飞轮物理储能、钠离子电池化学储能、光伏发电系统、以及智能微电网和充电桩形成新能源储能全产业链，实现一站式充放电产业生态。 投资建议：公司煤炭业务变现能力强，且公司在稳步增强主业盈利能力的同时积极推进钠电、光伏、飞轮储能等新能源业务，因此，我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为61.01/63.10/66.89亿元，对应EPS分别为2.54/2.62/2.78元/股，对应8月9日收盘价的PE均为8倍，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济波动风险，政策变化风险，因煤矿安全事故导致停工减产的风险，新能源业务进展不及预期。

浙江省禽畜屠宰龙头，千万产能储备充足。华统股份前身为浙江义乌华统肉制品有限公司，是浙江省禽畜屠宰龙头企业，省内市占率超30%。2021年公司共计屠宰生猪302万头，生产猪肉36.7万吨，同比增长67.3%；屠宰产能利用率提高16.1PCT至39.9%，但整体仍不高。2022、2023年，公司规划屠宰量为500万、800万头，产能利用率将上升至50%以上。 核心业务自下而上过渡，加速驶入养殖快车道。为实现养殖屠宰一体化生产，公司近几年来加速向上游布局。作为浙江省主要的生猪增产保供企业，公司养殖业务的开展得到了当地政府的大力支持。2021年以来公司共布局19个生猪养殖项目，其中浙江省内18个基本建设完成，15个已经投产，其余猪场计划年内建成投产，预计达到年出栏260万头的规模。受限于土地紧缺、环保严苛等因素，未来公司还将通过“公司+农户“的模式继续向省外扩大养殖产能，今年下半年安徽绩溪年出栏45万头商品猪的项目将正式开工，预计2023年产能便可陆续释放；此外，公司在四川和东北地区也有初步项目规划，力争2024年实现500万头的出栏目标。 浙江规模化养殖模式成熟，销区比价优势显著。南方水网区域是前几年我国环保禁养清退力度最大的地区，而浙江是执行最早、环保清退力度最大的省份。 2020-2021年在一系列鼓励政策支持下，浙江地区成为全国生猪养殖规模化程度最高的省份之一，养殖密度低，非瘟等疫情防控压力较轻。且省内猪肉自给率不足50%，产销缺口的存在使得浙江省生猪价格长期高于全国生猪均价，这点也能从公司月度销售数据中证实：2021年8月至今，公司生猪销售均价为16.6元/公斤，同期其他上市猪企销售均价集中在13-14元/公斤，公司生猪销售能够获取更丰厚的头均利润。 投资建议：预计公司2022-2024年有望出栏生猪120/260/500万头，实现归母净利润3.58、16.48、17.50亿元，对应EPS分别为0.59、2.72、2.89元。公司作为浙江省稳产保供单位，已获得多方融资支持，生猪产能兑现确定性强。当前猪价已进入上行周期，公司区域优势赋予其更高的头均盈利能力，未来成长空间可观。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：生猪价格波动风险；动物疫病风险；生猪出栏不及预期风险。

立稳饲料产业根基，鸡、猪养殖齐头并进。公司是东北地区农牧行业龙头企业，在华北、华东、华中、西北等地也享有较高的品牌影响力，目前拥有饲料及饲料原料贸易、肉禽养殖、生猪养殖三大核心业务，同时积极布局宠物医疗、智能养殖设备、动物健康产品等领域。公司长期发展目标是成为世界顶级农牧食品企业。 未来三年要加大力度，集中资源，做大做强饲料业务；稳健发展肉禽业务，进一步完善、精深肉禽产业链条管理；夯实生猪养殖产业基础，着力提升生产管理水平；完成阶段性食品产业布局，加快食品产业的发展速度。 饲料：成本、需求迎来双重修复。公司销售的饲料产品主要是猪饲料、禽饲料和反刍饲料，前期猪价超预期下跌导致养殖需求大幅下滑、大宗农产品价格大幅上行等影响削弱了公司盈利水平。我们认为下半年大宗农产品价格难以重现2019-2021年间的极端波动，同时伴随养殖行业盈利能力的提升，补栏积极性已经有所回升，在上游原材料成本整体趋稳，需求边际将逐渐出现好转的情况下，公司饲料业务盈利空间有望获得修复。长远来看，我们预计未来三年公司饲料销量平均增速将稳定在15%左右，到2024年公司饲料销量将达到659万吨。在进一步提升东北区域市占率的前提下，公司将加大东北以外市场的开发与投入，加速从“东北的饲料企业”向成为“全国的饲料企业”转型。 肉禽：养殖、屠宰一体化抵御周期波动。公司肉禽板块由屠宰加工业务起步，不断向产业链上下游拓展，现已搭建起白羽鸡的养殖、加工、深加工一条龙产业链。 公司年屠宰能力达到9亿羽，养殖与屠宰产能配比超过90%，2021年，公司控股及参股公司的屠宰总量市占率在龙头公司中排名第一，达10.34%。去年下半年以来父母代种鸡出现长达半年的深度亏损，在今年2月产能大幅去化后，3月在产父母代存栏开始回升，9月份开始反馈到毛鸡供应，但受到中周期趋势的影响，预计价格跌幅有限。此外，三季度猪价上涨确定性很强、四季度又属于禽畜消费旺季，会对产品端有一定提振作用。 生猪：坚持稳健经营，未来厚积薄发。公司目前通过自建、合资的方式在辽宁、吉林、黑龙江、河南、河北、安徽等区域布局生猪项目。2021年，国内猪价超预期下跌，在此关键性转折点，公司主动缩减母猪产能，进一步增强种群整体生产性能的同时充分发挥轻资产运营优势，大幅降低成本费用。2022年，公司计划实现控参股企业合计生猪外销出栏90-100万头的经营目标，未来三年，公司将继续秉持稳健的投资理念、保持安全的发展节奏，谨慎扩大规模。 投资建议：预计公司2022-2024年归母净利润分别为5.05/11.81/13.31亿元，EPS为0.55/1.29/1.45元。在本轮后周期景气上行过程中，公司饲料、肉禽、生猪各业务有望实现多点开花，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：生猪出栏不及预期；突发大规模疫病；农产品价格大幅波动

多年专注油气勘探，股利支付率稳定高位。中国海油主要从事原油和天然气的勘探开发及销售，作业区分布于国内外，同时，公司积极探索海上风电等新能源业务。2021年，公司油气勘探收入占比90.25%，业务净利率达30.20%。尽管油价波动较大，但公司仍表现出较高的股利支付意愿，2016年公司净利率不到1%，但股息仍有0.35港元/股，此后，公司股利支付率持续高于50%，2021年达到77.04%，股息为1.0070元/股（1.18港元/股）。 短期来看，原油供需维持紧平衡，低库存支撑油价韧性。从主要供应国来看，美国页岩油企业因高资本成本、劳动力不足、新能源战略推进等问题增产动力不足，大量DUC井快速消耗而新井补充慢导致产量释放空间有限；俄罗斯受制裁后，成品油出口下滑导致国内炼油厂原油需求减少，向上形成负反馈，产量有所下降，且运力有限预计其他国家难以形成替代；此外，OPEC+已连续多月产量释放未达增产目标，增产能力和增产意愿有限。需求方面，驾驶季的到来和中国疫情好转有望带来需求的季节性修复。截至2023年，资本支出不足导致全球原油供需紧平衡依然是主要逻辑，但存在伊朗和俄罗斯等可能造成供给释放的边际变量，预计2022年布伦特原油现货价约在108美元/桶左右。海上霸主具有垄断性的资源和技术优势。我国海洋石油资源的探明程度为23%，海洋石油剩余的技术可采储量占中国石油的34%，海洋油气勘探开发潜力较大。其次，公司主导中国海域的勘探开发，截至2020年末油气探矿权和勘探面积占比超过中国海域总探矿权数量和面积的95%，且2021年末的净证实储量有57.28亿桶油当量，资源储量丰富。 另外，公司海上油气勘探技术全国领先。垄断性的资源和技术优势使得公司的增储空间较大。上产提速，成本管控强，油价高增背景下尽享红利。据公司规划，2022-2024年公司产量目标分别为6.0-6.1、6.4-6.5、6.8-6.9亿桶油当量，预期上产速度较快。截至目前，公司规划将在2022年投产的13个新项目中，已有3项实现投产，高峰产量合计达39.57万桶/日。此外，2021年公司桶油完全成本为29.49美元/桶，在国际上具有一定竞争力；相比中石油和中石化，公司桶油作业费有明显优势，且公司无炼油化工业务，高油价可完全变现，不会形成其他业务的成本拖累，业绩释放弹性较大。投资建议：考虑到公司上产空间较高且成本具有较强竞争力，我们预计2022-2024年归母净利润分别为1422.96/1435.24/1451.73亿元，对应EPS分别为2.99/3.01/3.05元/股，对应2022年8月1日的收盘价，PE均为5倍，低于可比公司均值，估值存在上修空间，首次覆盖，给予“推荐”评级。风险提示：油气的勘探建设不及预期，国际局势有变对原油价格造成冲击，美联储加息或疫情反复导致原油需求不及预期，能源政策变动风险。

主业清晰，疫苗、化药、饲料全方位发展。 公司作为农业产业化国家重点龙头企业， 是我国兽药行业和饲料行业的重要组成企业。 经过 80余年的沉淀积累，公司已在国内设立了 20个生产基地，涵盖 800多个产品，拥有 159项发明专利， 全面覆盖养殖业后周期三大业务板块，其中疫苗和抗生素已处于国内国际领先地位。 从收入构成来看， 2021年公司生物制品、化药、饲料、贸易业务分别实现营业收入 14.3、 12.6、 11.0、 14.5亿元，收入占比分别为 27.3%、 24.0%、21.0%、 27.7%，从毛利贡献来看，各业务毛利占比分别为 53.9%、 25.3%、 13.5%、3.8%，动保业务一直为公司利润贡献的主力军，其中，生物制品近年来毛利占比逐渐下降，化药业务占比显著上升，公司业务分布逐步合理化，抗风险能力增强。 药苗结合双向推动，产品矩阵逐步丰富。 公司动保业务涵盖了兽用生物制品和化学药品两大板块， 2015-2021年动保业务整体营收从 18.0亿元增长至 26.9亿元， CAGR 为 6.9%，其中生物制品和化学药品的 CAGR 分别为 2.3%、 14.6%。 兽用生物制品业务主要产品为高致病性禽流感疫苗、口蹄疫类疫苗、猪圆环病毒灭活疫苗、猪伪狂犬病活疫苗等多类兽用疫苗， 其中口蹄疫疫苗与禽流感疫苗生产销售规模位居行业前列，且已在政采领域确立了领先地位。 兽用化学药品业务共有 5个兽用化学药品生产基地，产品主要包括泰妙菌素、恩拉霉素、泰万菌素等畜禽专用类抗生素， 2022年公司与牧原股份共同出资 1.2亿元成立中牧牧原动物药业有公司， 将助推化药业务的快速发展。 公司创新实力较强， 2021年共获得 6个新兽药注册证书和 45个新兽药批准文号，其中猪圆环病毒 2型合成肽疫苗（多肽 0803+0806） 与沙咪珠利溶液均获批一类新兽药文号，不断丰富的产品结构，对维护公司的市场竞争地位具有重要意义。 饲料业务经营稳健，规模扩张抢占市场份额。 2015~2021年，公司饲料业务收入从 6.56亿元增长至 11.02亿元， CAGR 为 9.03%，饲料销量也从 8.14万吨增长至 15.51万吨， CAGR 为 11.34%亿元，多年来维持稳定增长。公司饲料业务以复合维生素和复合预混料为主，用以满足兽类不同生长阶段对各种维生素、微量元素、氨基酸和矿物质的营养需要， 其“华罗”品牌是中国驰名商标，产品涵盖猪、肉鸡、蛋鸡、水产、反刍动物等多个系列共 100多个品种， 凭借着良好的产品质量，在行业内享有一定的知名度，复合维生素产品曾连续三年市占率位居国内第二位。 投资建议： 预计公司 2022~2024年分别实现归母净利润 5.37、 6.55、 7.78亿元，对应 EPS 分别为 0.53、 0.64、 0.76亿元， 考虑到公司作为养殖业上游的龙头企业，市场化改革提高成长性，有望充分受益于猪价上涨带动后周期产品全面放量，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示： 新项目落地不及预期；猪价上涨不及预期；突发重大动物疫病。