投资要点 事件:公司2018年营业收入、扣非净利润分别约为88.6亿元、5.1亿元,同比增速分别约为19.4%、7.6%;2019Q1营业收入、扣非净利润分别约为25.8亿元、1.8亿元,同比增速分别约为26.8%、27.6%。 Q1业绩超预期增长,盈利能力逐步提升。公司2018年营业收入约为88.6亿元,同比增速约为19.4%,门店建设为收入增长核心因素。截止2018年末,公司门店数量为3880家,期间内净增加895家,其中广东省内增加464家。分区域来看,华南地区收入约为76亿,收入占比约为86%,其收入增速约为16%;核心区域外如华东收入增速约为76%,华中收入增速约为37%,主要原因为并购增加。分产品来看,2018年中西成药约为54.4亿元,收入占比约为61%,增速约为16.7%;其余参茸、中药饮片、非药增速分别为16.9%、23%、27.5%,合计收入占比约为36%,提升1个百分点。2018年公司扣非净利润约为5.1亿元,同比增速约为7.6%,低于收入增速约12个百分点,具体分析如下:1)公司毛利率约为41.6%,提升约1.4个百分点,主要原因为成本控制及收入结构变化;2)公司期间费用率约为33.1%,提升约2.2个百分点,三费增速均快于收入增速,与公司新开店建设有关,期间内新店数量占比约为23%,前期费用投入较高。单季度来看,2019Q1营业收入、扣非净利润分别约为25.8亿元、1.8亿元,同比增速分别约为26.8%、27.6%,业绩超市场预期。截止2019年3月末,公司门店数量为4009家(含13家加盟店),期间内净增门店129家,其多以华南区域新开店为主。期间内公司对费用控制较好,其中销售费用约为6.5亿元,同比增长约23.8%,低于同期收入增速,单店盈利能力向好。 稳步推进药店布局,积极开拓新业务。1)深耕华南,布局全国。公司当前零售门店数量为4009家,其主要覆盖范围为广东、广西、河南、江西、福建、浙江等省。公司积极在核心区域内做下沉广东、广西等省份的县乡层级布局,提升区域市占率;在核心区域市场外采用“拓展+并购”双管齐下的策略,重点发展广西、河南、福建、江西市场。且从2019Q1区域外月均坪效数据变化来看,省外区域盈利向上,正处于成长快速;2)开展DTP药房布局,积极承接处方外流。公司建设了30多家DTP专业药房,具有完整的DTP专业药房管理体系和团队,并与业内领先的处方药厂家进行紧密合作,推动DTP业绩的飞速发展。同时公司建立了慢病管理专项团队、实施顾客档案管理,打造专业慢病服务门店,提升专业服务水平;公司积极参与重点城市处方共享平台建设,已经在广西、广东、河南省份完成了多家处方共享平台接入,预期能带来较大增量。 盈利预测与评级。预计2019-2021年EPS分别为1.65元、2.04元、2.53元,对应PE分别为29倍、23倍、19倍,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:新开店速度或低于预期,新店盈利进度或低于预期。

业绩总结:2019年一季度实现营业收入27.7亿元,同比增长29.3%;归母净利润3.9亿元,同比增长33.0%;扣非后净利润为4.9亿元,同比增长87.5%。 主营业务维持高速增长,投资收益贡献可观业绩。报告期内公司各主要业务板块均实现强劲增长,特别是临床CRO业务。收入高速增长带来可观业绩,但值得注意的是本报告期内净利润受到投资收益、公允价值变动及股权激励费用等因素的较显著影响:1)投资收益同比增加2.2亿元,主要受益于基石药业2019年2月份IPO带来WuXiHealthcareVenturesIILP持有收益增加;2)报告期内投资标的公允价值同比减少,投资的UnityBiotechnology、HuaMedicine等公司公允价值变动带来的-1.3亿当期损益;3)2019Q1公司股权激励费用3200万,较上年同期增加2500万。扣除股权激励费用、汇率波动相关损益等因素的影响,经调整Non-IFRS归属于上市公司股东的净利润增长28.3%至5.19亿元,体现公司核心主营业务维持健康高速的发展。同时公司业绩先行指标-员工人数也维持一定增长,人才储备计划完善:2018年底公司共有17730名员工,2019Q1增至18163名,增长2.4%。 一体化平台渐成,跟随药物分子发展阶段扩大服务战略有望逐步落地。公司2018年助力客户完成27个小分子创新药的IND申报工作,并获得17个项目的临床试验批件(CTA);公司共累计完成55个项目的IND申报工作,并获得34个项目的CTA。未来10年是国内创新药高速发展阶段,公司将充分受益于国内创新药高速发展带来的红利。伴随目前公司已有临床前及临床早期项目的推进,公司有望绑定客户获得工艺优化验证、临床CRO以及商业化生产等后期环节的订单,带来里程碑金及销售提成等形式的更多可观收益。 公司具国际视野和科学高度,布局新兴行业为未来发展提供助力。公司近年来以联、合营企业模式投资中电药明、云鹊医、WuXiMedImmune、药明巨诺、Phagelux等涵盖医药健康数据、医生教育、创新药方向的公司,保证进一步接触到更多医药健康生态系统的参与者并保持科学前沿地位,为未来收益提供保障。 盈利预测与评级。预计2019-2021年EPS分别为2.15元、2.69元、3.38元,对应PE为42倍、33倍、27倍。维持“买入”评级。 风险提示:汇率波动的风险,CRO行业增速或不及预期的风险,可供出售金融资产价格波动的风险。

事件:2018年实现营业收入45.4亿元,同比增长19.3%;实现归母净利润2.3亿元,同比增长23.8%;实现扣非后归母净利润1.9亿元,同比增长34.6%。2019年一季度公司实现营收11.6亿元,同比增长26.7%;实现归母净利润4235万元,同比增长349.2%;实现扣非后归母净利润3778万元,同比增长3537%。 业绩超预期,经营效率逐步提升。2018年公司收入和净利润增速分别为19.3%和23.8%,业绩超出预期。分板块来看:公司主要以医学诊断服务为主,收入为42.4亿元,同比增长18.0%,销售诊断产品、健康体检业务、冷链物流服务服务和其他业务收入分别为8037万元、7562万元、1754万元和1.2亿元。毛利率方面:2018年公司主营业务毛利率为38.2%,较上年同期减少2.5个百分点,主要系终端检验降价和竞争加剧降价所致。期间费用方面:2018年公司销售费用率为15.5%,同比下降1.3个百分点,管理费用率和研发费用率分别为9.8%和6.4%,分别同比下降0.6和0.3个百分点,公司目前已在全国建立了37家中心实验室,服务网络覆盖全国90%上人口所在区域,随着业务规模进一步提升,公司经营效率有望进一步提升。 新网点陆续扭亏为盈,业绩增长空间大。公司目前为国内第三方医学检验行业营业规模最大、覆盖市场网络最广、检验项目及技术平台齐全的市场领导企业。从子公司盈利结构来看:广州、四川、昆明、长沙和贵州五家子公司合计贡献归母净利润2.58亿元,为公司主要净利润来源;其他检测中心方面,扣除4303万母公司财务费用和管理费用后,其他检测中心合计贡献净利润约为-2800万左右,整体仍处于亏损状态。我们认为在公司层面,近3年新开网点的运营逐渐成熟,盈利能力将持续提升;在行业层面,随着分级诊疗政策不断推进,第三方检验处于快速发展阶段,带动新开网点业绩持续改善。预计公司其他30多个检测中心将逐步扭亏为盈,利润增速将超过收入增速,为公司贡献更多增长空间。2019年3月,公司对45名中高层和核心技术人员合计将授予1.9亿元股票期权,公司凝聚力进一步加强,同时也彰显了公司对未来发展的信心。 盈利预测与评级。预计2019-2021年EPS分别为0.68元、0.88元和1.15元,对应当前股价估值分别为48倍、37倍和28倍。考虑到目前第三方实验室处于高速发展的阶段,在分级诊疗的驱动下,公司作为行业龙头,预计可以充分享受行业成长红利,维持“买入”评级。 风险提示:检验价格降价幅度或超预期的风险,公司横向、纵向扩张或带来的整合进度或效果不及预期的风险,其他不可预期的风险。

事件:公司发布2018年度报告及2019年一季度报告,2018年实现收入23.0亿元,同比增长36.4%;归母净利润4.7亿元,同比增长56.9%;扣非后归母净利润3.6亿元,同比增长48.8%。2019年Q1实现收入6.1亿元,同比增长28.7%;归母净利润1.5亿元,同比增长51.7%;扣非后归母净利润1.1亿元,同比增长61.3%。 主营业务延续高增长,投资收益可持续:2018年度,公司临床试验技术服务实现收入11.0亿元(同比+34.5%,占比48.0%);临床研究咨询服务实现收入11.9亿元(同比+44.6%,占比52.0%),延续高增长态势。此外,凭借新药研发端口和专业优势,公司参与创新药项目股权投资,18年实现投资收益1.2亿元(同比+122.8%,利润总额占比19.6%);19年Q1公司可供出售金融资产12.7亿元,主要由于转让上海晟通股权,公司实现投资收益4285万元,同比激增123.23%,利润总额占比23.3%,表现出较强的可持续性。 在手订单充沛,人员持续扩充:2018年公司新增合同金额33.1亿元,同比增长36.4%,为公司近期营收奠定了可靠保障。截至2018年底,公司员工数量达3898人,同比增长21.3%,支持公司业务规模进一步扩张。我们认为合同订单和人员数量是公司未来收入的两个重要先行指标,公司在手订单充沛、人员持续扩充,预示业绩将持续高速增长。 受益国内创新药红利,同时深入国际化布局:在政策鼓励、科创板开设背景下,国内创新药产业高度景气,公司作为临床CRO龙头,是新药研发最受益者。伴随药企加强研发、一致性评价持续推进,国内临床试验服务需求高涨;2018年度,公司国内业务实现收入12.3亿元(同比+80.9%,占比53.7%),首次超越国外业务。与此同时,公司国际化进程逐步推进,通过布局全球化服务网点,公司已初步具备参与全球医药研发的能力;2018年度,公司国外业务实现收入10.7亿元,同比上升10.5%;随着中国药审政策与国际接轨,公司未来有望承接更多国际多中心临床试验订单,并极有可能携手内资创新药企走向全球。 盈利预测与评级:公司是国内临床试验CRO龙头,受益于国内创新药浪潮,业绩将维持高速增长。预计2019-2021年归母净利润分别为6.7亿、8.9亿、11.6亿,EPS分别为1.34元、1.77元、2.32元,对应PE分别为48倍、37倍、28倍。维持“买入”评级。 风险提示:汇率波动的风险,CRO行业增速或不及预期的风险,可供出售金融资产价格波动的风险。

事件:2018年实现营业收入26.9亿元,同比增长36.3%;实现归母净利润4.4亿元,同比增长18.9%;实现扣非后归母净利润4.4亿元,同比增长19.4%;2019年一季度实现收入7.2亿元,同比增长39.2%,实现归母净利润1.2亿元,同比增长18.0%,实现扣非后归母净利润1.2亿元,同比增长20.0%。 自产试剂增长强劲,19Q1延续快速增长趋势:2018年和2019Q1公司业绩增长趋势良好,符合预期,自产产品和代理产品均呈现快速增长趋势。分产品看:1)自产试剂:收入9.6亿元,同比增长26.6%,各产品线均呈现强劲的增长趋势,其中自产生化试剂同比增长23.9%,远高于行业平均增速;自产免疫试剂同比增长32.6%,自产血球试剂同比增长52.5%。自产仪器收入0.3亿元,同比增长45.37%;2)代理试剂:收入14.6亿元,同比增长47.8%,代理仪器收入2.1亿元,同比增长14.32%。2019年一季度公司收入端增长39.2%,继续保持快速增长趋势,其中自产生化、免疫、临检等产品均呈现快速速增长。从盈利能力看:1)毛利率:2018年整体为51.8%,同比下降2.0pp,但自产试剂毛利率稳中有升,代理试剂毛利率略有下降,预计随着自产试剂占比的提升,公司整体毛利率将维持稳健趋势;2)销售费用率:整体为16.9%,同比基本持平;3)管理费用率:整体为5.1%,同比略有增长;若扣除股权激励费用增加的2454万元,管理费用率同比下降0.8个百分点;4)研发费用率:整体为4.1%,同比下滑0.4个百分点;5)财务费用:由于借款增加,同比增长3551万元。 持续加大研发投入力度,新产品放量可期。公司持续加大研发投入力度,2018年研发投入达1.6亿元同比增长49.6%,显著高于自产产品收入增速,研发占自产产品收入比高达16.5%,其中免疫平台和临检平台分别占研发投入的30%和33%,是公司重点研发方向。报告期内,公司推出高速化学发光免疫分析仪、全自动血细胞分析仪、凝血分析仪等新品,产品线布局日益丰富,将为公司自产产品的持续增长提供强劲的增长点,驱动公司进入新的成长周期。 盈利预测与评级。预计公司2019-2021年EPS分别为0.98元、1.24元和1.57元,对应PE分别为22倍、17倍和14倍。我们认为公司成长性确定性强,考虑到高速化学发光仪等新产品的市场可期,持续增长空间较大,维持“买入”评级。 风险提示:新公司设立进展或低于预期;化学发光放量或低于预期;并购项目业绩或低于预期。

事件:2018年实现营业收入20.2亿元,同比增长73.7%;实现归母净利润4.4亿元,同比增长102.9%;实现扣非后归母净利润4.1亿元,同比增长133.9%,以未分配利润向全体股东每10股派2.5元(含税)现金红利。2019年一季度公司实现营收3.4亿元,同比下降15.3%;实现归母净利润9972万元,同比下降9.2%;实现扣非后归母净利润9641万元,同比下降8.6%。 业绩符合预期,行业逐步恢复。2018年公司营收和归母净利润增速分别为73.7%和102.9%,业绩基本符合预期。分季度看:2018Q4实现营收和净利润增速分别为40.9%和2.0%,净利润低于收入增速的原因是冻干人用狂犬病疫苗(MRC-5细胞)主动撤回,累计发生的研发资本化金额约4600万元将转入当期费用所致;2019Q1实现营收和归母净利润同比增长-15.3%和-9.2%,主要系公司的四联疫苗、Hib疫苗及麻风疫苗销量略有下降所致。总体来看,我们认为长生疫苗事件的影响从2018年四季度开始逐步减弱,行业正恢复性增长,预计Q2将恢复到正常水平,因基数原因,行业下半年同比或将实现高速增长。 四联苗持续恢复,2019年为研发管线兑现大年。分产品来看:1)四联苗2018年实现销售收入11.6亿元,同比增长182.3%,我们估计2018年销售量将近435万支,2019Q1预计实现70万支左右,同比略有下降,考虑到四联苗目前为独家品种,且持续替代单苗市场空间较大,行业百白破供应紧张,我们预计2019年销量或超市场预期;2)Hib疫苗2018年实现销售收入3.0亿元,同比增长7.2%,预计2019年平稳增长;3)乙肝疫苗实现销售收入5.2亿元,同比增长21.04%,其中独家产品60ug乙肝疫苗预计近70万支,同比实现快速增长,预计2019年仍有望达到80-100万支。研发方面:2018年研发投入1.8亿元,同比增长110.0%,2019Q1研发投入2687.0万元,同比77.9%,保持高强度态势,持续推进研发管线,核心产品进度如下:1)13价肺炎疫苗:重磅品种,预计2019年5-6月可正式申报生产,考虑到13价肺炎疫苗属于儿童用药,判断大概率将获优先审批资格,目前国内申报进度仅次于沃森生物;2)狂犬人二倍体疫苗:纯化工艺版临床数据总结中,预计2019第三季度可正式申报生产;3)手足口EV71疫苗:预计在2019年下半年开始III期临床试验,预计在2020年底或将报生产。总体来看,公司经过多年的研发布局,形成了目前行业最深厚的疫苗研发管线,我们认为随着公司研发进度的不断推进,短期内会有众多重要在研品种开始上市,公司即将迎来业绩爆发期。 盈利预测与评级。受大额股权激励费用影响,我们预计2019-2021净利润为5.6、7.6和14.3亿元,EPS分别为0.65元、0.89元和1.68元,对应当前股价估值分别为83倍、61倍和32倍。公司研发管线丰富,上市后业绩确定性爆发,公司后期发展空间巨大,故维持“买入”评级。 风险提示:研发速度或不及预期;四联苗放量不及预期的风险;再次出现行业安全事件影响消费者信心的风险。

事件:公司2018 年营业收入、扣非净利润分别约为54.5 亿元、3.4 亿元,同比增速分别约为26.9%、30.9%;2018Q4 营业收入、扣非净利润分别约为16.7 亿元、1.2 亿元,同比增速分别约为18.8%、22.2%;2019Q1 营业收入、扣非净利润分别约为12.4 亿元、860 万元,同比增速分别约为20.2%、172%。 国内市场快速增长,全年业绩符合预期。公司2018 年营业收入约为54.5 亿元, 同比增长约26.9%。其中按摩椅收入约为21 亿元,同比增长约63%,预计2019 年按摩椅业务将继续高增长;按摩小电器收入约为20.7 亿元,同比增长约11.3%。分区域来看,2018 年国内销售约为12.7 亿元,同比增长约75%,增速超预期。与公司推出领先新产品,“御手温感大师椅OG7598C”2018 年全球销量超3.7 万台,同时对线上线下持续推广有关;期间内国外市场约为40 亿元,同比增长约15.5%,在韩国、美国市场的按摩椅ODM 业务则发展快速,其中韩国市场销售额同比增长约160%。公司2018 年扣非净利润约为3.4 亿元, 同比增长约31%,高于收入增速约4 个百分点,具体分析如下:1)公司毛利率约为36.3%,同比下降约0.7 个百分点,受人力成本上升影响,公司细分领域毛利率均出现小幅下滑,整体控制较好;2)期间费用率约为28.1%,同比下降约1.7 个百分点;其中管理研发费用合计约为5.5 亿元,同比增长约40%,与公司加大人才引进及实施第二期股权激励有关;受汇率波动影响汇兑损益大幅减少,财务费用同比下降约0.9 亿元。单季度来看,2018Q4 营业收入、扣非净利润分别约为16.7 亿元、1.2 亿元,同比增速分别约为18.8%、22.2%;2019Q1 营业收入、扣非净利润分别约为12.4 亿元、860 万元,同比增速分别约为20.2%、172%。收入端仍维持稳定增长,Q1 利润规模较小与公司经营策略有关。其他指标如全年经营性现金流净额约为4.5 亿元,同比增长约57%,2019Q1 现金流为负主要是预付款项增加,预计Q2 将有所改善。 按摩椅市场为千亿级别,公司加快产品和渠道布局。国内家用按摩椅保有率不足1%,远低于新兴韩国市场12%的保有率,我们认为国内家用按摩椅市场正处于起步阶段。2017 年中国中等收入以上城镇居民(约4.9 亿人口)人均可支配收入已超5 万元,基本拥有按摩椅消费能力,依中国中等收入以上城镇家庭户数约1.6 亿户(每户按3 人次算)基数测算,如其中10%家庭购买均价6000 元按摩椅,未来中国市场也将实现千亿市场空间。加快新产品开发迭代开发。继“4D 温感按摩机芯”技术平台开发的第五代旗舰产品御手温感大师椅后,2018 年10 月推出基于第五代4D 无刷马达按摩机芯和第六代智能酸痛检测技术,结合全新疲劳检测系统、个人健康云平台及AI 智能按摩算法等新技术开发的AI 御手温感大师椅正式推出,实现技术与产品力再度实现跨越式的提升。线上和线下全渠道发力。2018 年公司收入线下增长45.6%,线上增长155%。线下将持续在核心商圈经营品牌直营门店,加快销售渠道下沉,目前全球布局门店846 家,国内门店573 家;在线上继续加强主流电商平台合作。 盈利预测与评级。预计2019-2021 年EPS 分别为1.02 元、1.33 元、1.74 元, 对应PE 分别为18 倍、14 倍、11 倍,维持“买入”评级。 风险提示:销量或低于预期的风险;汇兑损益风险。

事件:公司2018 年营业收入、扣非净利润分别约为15.6 亿元、0.43 亿元,同比增速分别约为21.9%、-8.5%;2019Q1 营业收入、扣非净利润分别约为3.1 亿元、0.19 亿元,同比增速分别约为-4.3%、11.4%。 收入增速符合预期,专科药为核心看点。公司2018 年营业收入约为15.6 亿元, 同比增长约21.9%,其中特色专科药收入约为9.3 亿元,同比增速约为54.7%。由于公司加大招投标和进院力度,艾司奥美拉唑收入增速约为62%,估计其收入规模或超过4 亿元;纳米炭悬混注射液在甲状腺领域的市场优势地位明显, 估计其收入规模或超过3.5 亿元,增速或超过40%;大输液板块湖南康源收入约为1.5 亿元,同比增速约为43%。公司2018 年扣非净利润约为0.43 亿元, 同比增速约-8.5%,具体分析如下:1)公司毛利率约为61%,同比提升约12 个百分点,主要原因为高毛利的专科药占比提升,大输液及抗感染药销售模式调整所致;2)期间费用约为53.4%,同比提升约10 个百分点。其中销售费用约为6 亿元,同比增长约76.5%;为销售模式变化及市场开发投入增加所致; 此外受短期借款规模上升影响,公司财务费用约为0.5 亿元,同比增加约43%; 3)2018 年归母利润约为0.98 亿元,低于前期业绩快报数据,原因为海外投资项目计提减值所致。单季度来看,2019Q1 营业收入、扣非净利润分别约为3.1 亿元、0.19 亿元,同比增速分别约为-4.3%、11.4%,符合前期业绩预告范围。其中特色专科药收入增速约为6.8%,受销售模式变化影响大输液收入增速约为34.6%。与2018 年水平相比,2019Q1 销售费用率基本持平,管理研发费用和财务费用率有提升,为季节性因素。公司近期代理的他达拉非片在2019Q1 未实现销售,预计2019Q2 将贡献业绩,且呈现逐季增加趋势。 欣炜歌开始铺货销售,看好公司业绩增长。1)他达拉非(欣炜歌)为公司新代理的重磅品种,该药物为礼来原研,适应症为勃起功能障碍(ED)。2005 年在中国上市,2019 年长春海悦完成国内首仿,其并将中国区的销售代理权授予莱美。他达拉非具有作用时间长且不受酒精及饮食限制等优点,对标产品白云山金戈2018 年销量超过4700 万粒,市场空间巨大。欣炜歌4 月已经开始铺货上市销售,保守估计2019 年他达拉非带来的收入增量或超过2 亿元,如与天猫、京东等新零售平台合作则收入将超预期;2)纳米炭混悬注射液(卡纳琳)是国内唯一获批的淋巴示踪剂,其具有良好的淋巴趋向性。目前卡纳琳在甲状腺癌领域应用较广,已经开展了大量学术工作,专家认可度高。卡纳琳不属于医保, 但可以避免手术风险,临床使用意愿较强,降价压力小。已经在甲状腺癌、乳腺癌、胃癌、肠癌等领域使用,未来或将向整个实体瘤推广,前景看好。预计随着渗透率提升及适应症拓展,收入或将快速增长;3)艾司奥美拉唑肠溶胶囊(莱美舒)为国内独家首仿4 类新药,口服剂型且视同通过一致性评价,竞争格局好历史中标价格维持在65 元/盒以上较为稳定。随着各省份继续推进,且政策对PPI 注射剂型的使用限制也将利好口服,估计2019 年收入仍将快速增长; 4)子公司湖南康源亏损或收窄。湖南康源在2018 年亏损约0.28 亿元,将继续打造高端大输液基地,2019 年看点是混药器上市销售,如能顺利实现预定销售规划,湖南康源有望减亏。 盈利预测与评级。我们预计2019-2021年EPS分别为0.19元、0.30元和0.46元,对应估值分别约为44倍、27倍和18倍,维持“买入”评级。 风险提示:产品销量或低于预期、药品降价风险、子公司亏损幅度加大风险、其他不可预知风险。

业绩总结:公司2019 年一季度实现营业收入3.47 亿元,同比增长24.2%;实现归母净利润0.67 亿元,同比增长11.4%;实现扣非后归母净利润0.65 亿元, 同比增长11.7%。 生物制品产能恢复,预计公司2019年将重回高速增长通道。生物制品板块贡献了公司主要的收入以及利润,但是公司生产生长激素和干扰素的厂房2018年四季度进行了GMP再认证。虽然今年一季度再认证通过,但是生物制品的生产需要一定的周期,我们预计一季度相关产品仍处于缺货状态,未能够满足市场需求,进而仍影响公司收入以及净利润的增速。我们认为2019年一季度公司的生长激素和干扰素生产恢复,二季度初有望生产完毕且完成渠道铺货,将开始贡献业绩增速,回到两位数增速水平。另外,公司重组人生长激素水针目前已完成三合一审评,预计在今年上半年获批。生长激素市场空间150亿,我们预计公司产品未来市占率为20%,考虑增值税后预计生长激素的峰值销售收入有望达到26.5亿,将成为公司收入与利润增长重要驱动力。一季度,鉴于生物制品板块仍在恢复中,所以我们预计报告期内公司主要收入和业绩增速贡献来自于各个子公司业务,包括中成药、中德美联的法医检测、多肽原料药、小分子药物等,这些板块预计接下来仍将维持较高速增长。 研发投入不断加大,在研项目稳步推进。2019Q1公司研发费用0.21亿元,同比增长35.9%。公司的聚乙二醇化重组人干扰素α2b注射液已经顺利完成I期实验,正积极准备II/III期实验。精准医疗方面:公司的CAR-T细胞治疗在国内的研发进度靠前,预计今年将获得临床批件。除此之外公司还与德国默天旎达成深度合作,有助于全方位提高公司CAR-T细胞技术水平。而公司的VEGF单抗以及HER-2生物类似物已经处于III期临床阶段,预计HER-2药物的三期临床入组即将结束,最快今年申报,明年有望获批上市,为公司的发展注入新的动能。同时公司也在积极研发PD-1单抗,已于今年3月18日获得临床试验批件,接下来可以正式开始临床试验。 盈利预测与投资建议。预计2019-2021年EPS分别为0.32元、0.43元和0.56元,对应当前股价PE分别为47倍、36倍和27倍。公司生物制品产能恢复中,且新品种研发推进符合预期,预计未来将驱动公司业绩高速增长,维持“买入”评级。 风险提示:GMP再认证结束后产能恢复不及预期的风险,生长激素产品水针上市进度及销售或不及预期的风险,核心产品销售不及预期的风险,研发进度不及预期的风险。

事件:公司201 9Q1 营业收入、扣非净利润分别约为12 亿元、2.4 亿元,同比增速分别约为15.3%、16.4%。 Q1 收入增长稳定,短期费用投入增加。2019Q1 公司营业收入约为12 亿元, 同比增长超过15.3%,期间内母公司收入约为7.8 亿元,同比增长约13.3%。由于短期公司收入受产能瓶颈影响较大,故Q1 收入增速为符合预期。期间内扣非净利润约为2.4 亿元,同比增速约为16.4%,分析如下:1)公司综合毛利率约为41%,同比下降0.5 个百分点;2)期间费用率约为16.7%,同比提升约0.8 个百分点;其中销售费用约为1.1 亿元,同比增长约25%,研发费用约为0.22 亿元,同比增长约202%;如不考虑费用新增,我们估计公司Q1 净利润增速或超过20%,内生增长仍较强。 家用板块表现稳健,线下渠道改革效果显著。2018年呼吸供氧板块收入10.3亿,增长26.4%,制氧机预计增长20%左右,战略新品睡眠呼吸机在2018年增长80%以上。家用医疗板块收入15.3亿元,增速约为17%,核心产品电子血压计和血糖预计保持30%左右的快速增长,新产品电动轮开始实现销售,预计2019年将实现快速放量。渠道方面,2018年公司对线下渠道进行调整,收入增速恢复到10%以上,改革效果显著,未来持续稳健增长可期,同时电商平台继续保持40%以上高速增长,目前销售占比基本已与线下持平,对收入增速整体拉动作用将逐步提升。 临床板块业绩改善空间较大。2018年临床板块收入10.3亿元,同比增长10.3%。上械收入5.7亿元,同比下降3.9%,主要系生产线技改所致,净利润0.7亿元,同比基本持平,其中拆迁补偿款贡献较大。中优实现收入和净利润分别为5.2亿、1.2亿元,同比增长25.0%、34.6%,表现稳健。AED业务实现收入1.4亿元,国内增长180%以上,已实现扭亏为盈。我们认为公司临床资源均属于各细分领域的佼佼者,上械有望借助公司管理经营和技术投入实现盈利能力显著提升,中优在保持院内稳健增长的同时,可借助公司OTC渠道优势实现零售端放量,AED产品国内市场规模大,成长空间十分广阔。 盈利预测与评级。预计2019-2021年EPS分别为0.90元、1.12元和1.37元,对应估值分别为27倍、21倍和17倍。我们认为公司将长期受益于老龄化趋势,持续成长确定性高,维持“买入”评级。 风险提示:产品销量或低于预期的风险;并购整合或低于预期的风险。

事件:公司2018年实现营业收入137.5亿元,同比增长23.1%;归母净利润37.2亿元,同比增长43.6%;扣非后净利润36.9亿元,同比增长43.0%,每10股派发现金股利10元(含税)。 三大业务持续稳健增长,业绩符合预期。2018年公司营收为137.5亿元,同比增长23.1%,归母净利润37.2亿元,同比增长43.6%。分业务板块来看:1)生命信息与支持业务:实现营收52.2亿元,同比增长23.3%。公司在该领域竞争优势明显,多个产品为国产第一,受益于进口替代和分级诊疗的持续推进,以及持续拓展海外市场,公司产品不断进入全球高端市场和渗透国内基层市场,按销量计算,主要产品监护仪、除颤仪、麻醉机和灯床塔2018年分别增长26.0%、44.3%、29.2%和31.6%;2)体外诊断业务:实现营收46.3亿元,同比增长23.7%。其中化学发光业务发展迅猛,实现诊断仪器带动试剂快速放量,明星产品血球仪方面,流水线等高端产品加速进入国内主要三甲医院,预计将复制监护仪的成功之路。生化诊断业务方面,公司不断改良诊断试剂,提高试剂放量速度,按销量计算,体外诊断试剂和诊断仪器2018年分别增长22.7%和11.7%;3)医学影像业务:实现营收35.97亿元,同比增长22.5%。国内彩超领域主要以进口为主,收购Zonare后公司成为国产彩超替代进口的领军企业,推出DC和Resona系列高端产品,在国内高端市场即将开始大范围替代进口,同时在海外方面增长迅速,按销量计算,公司彩超产品2018年增长20.2%。盈利能力方面:公司2018年净利率为27.0%,较2017年提升3.9pct,主要系高端产品不断放量带动2018年毛利率达到66.6%,同时公司加强内部管理和销售体系整合,2018年管理费用和销售费用分别为7.1亿元和32.0亿元,同比增长10.5%和17.4%,低于营收的增速,公司盈利能力大幅提升。 研发+外延,正助力公司成为全球医疗器械巨头之一。公司重视自主研发和外延并购,历年研发投入占比保持在8-10%左右,2018年公司研发投入达14.2亿元,同比25.5%,研发占营收比例达10.3%。高强度的研发投入使得公司主要产品具备了大幅领先于市场的竞争力,同时公司不断收购先进技术和整合营销渠道,业务领域不断拓宽,成为国内产品线最多的医疗器械龙头。在新产品领域,公司还布局了微创和高值耗材等具有高增长前景的细分领域。1)国内市场:预计进口替代和分级诊疗的红利远未结束,我们判断来自政策的红利还可以持续十年,公司作为国产龙头,先发优势明显;2)海外方面:北美市场是公司目前最大的市场,同时也是公司海外最重要的战略市场,我们认为随着公司高端产品不断获得海外主流医疗机构的认可,北美将成为公司进军全球高端市场的突破口,另外在国际新兴市场,需求同样旺盛,公司将继续凭借性价比优势抢夺更多市场。我们认为公司具备成为全球医疗器械巨头的优秀基因,持续看好。 盈利预测与评级。我们预计2019-2021年EPS分别为3.76元、4.61元和5.71元,对应估值分别约为34倍、28倍和22倍。考虑到公司在国内外还有较大的增长空间,未来将长期处于高速增长阶段,维持“买入”评级。 风险提示:产品销量或低于预期的风险;汇兑损益超预期的风险。

事件:公司2018年营业收入、扣非净利润分别约为180亿元、13.4亿元,同比增速分别约为11.8%、2.1%;2019Q1营业收入、扣非净利润分别约为45.7亿元、4亿元,同比增速分别约为15.7%、10.3%。 全年业绩稳定增长,减值拉低利润增速。2018年公司营业收入约为180亿元,同比增长约11.8%,符合预期;期间内医药商业约为108亿元,同比增速约17.1%;期间内医药工业约为71亿元,同比增速约为4.6%。所有细分产品线收入增速均为上涨,其中核心领域心脑血管类收入约为50亿元,同比增长约2.3%。公司生物药板块收入约为2.3亿元,同比增长约130%,普佑克进入医保目录后放量明显。2018年公司扣非净利润约为13.4亿元,同比增长约2.1%,低于收入增速约9.7个百分点,具体分析如下:1)公司毛利率约为36.2%,同比下降约0.1个百分点,其中工业毛利率约为75.5%,提升约1.6个百分点;商业毛利率约为10%,提升约1.7个百分点;由于商业收入快于工业,收入结构变化导致毛利率变化;2)期间费用率约为24.7%,同比提升约0.7个百分点,其中销售及管理费用控制较好。财务费用约为5亿元,同比增长约55%,主要是公司债务融资规模增大且长短期债务结构调整导致利息支出增加;3)长期股权投资减值损失增加约1.25亿元,主要是由于子公司CARDIODX,INC.主要产品本期未能进入医保,导致销售额大幅下降,对其计提全额减值准备所致,如参考可比口径则2018年公司实际扣非净利润增速超过10%。从单季度来看,对子公司的资产减值以及销售市场调整影响了2018Q4业绩增速,2019Q1营业收入、扣非净利润分别约为45.7亿元、4亿元,同比增速分别约为15.7%、10.3%,目前销售调整结束恢复正常,预计2019年净利润将持续稳定增长。 复方丹参滴丸、普佑克等产品适应症拓展推进顺利。公司将持续推进复方丹参滴丸FDAⅢ期试验,巩固公司创新中药国际化领先地位。推动止动颗粒、复方丹参滴丸治疗糖尿病视网膜病变适应症、米诺膦酸、他达拉非、吉非替尼等申报生产批件,此外普佑克治疗缺血性脑卒中Ⅲ期临床研究已经完成全部病例入组,已经完成完成普佑克治疗急性肺栓塞Ⅱ期临床研究,进展顺利。普佑克进入全国医保快速放量,预计2019年增速超过50%。普佑克为1类新药,溶栓疗效和安全性显著,是急性心肌梗死溶栓治疗的有效药物,在缺少介入治疗能力的基层医疗机构需求更大。我国每年新发心梗患者超过80万,如50%选择溶栓治疗、普佑克渗透率为50%,按照单人治疗费用1万元(每人10只,每支中标价1020元左右)测算,心梗适应症的市场空间达到20亿。2017年普佑克已经通过谈判进入国家医保目录,随着各省调整到位,预计快速放量仍将持续;继续推进天士力生物港股上市。子公司天士力生物为医药独角兽,计划在2019年将尽快递交相关材料,推动香港主板挂牌上市,将凭借香港资本市场的资源配置和融资优势,为后续生物药创新药研发提供支撑,与此同时我们认为天士力生物上市后或迎来公司的价值重估。 盈利预测与评级。预计2019-2021年EPS分别为1.17元、1.34元、1.54元(原预测2019-2020年EPS为1.24元、1.47元,调整原因为预期新产品推广期间费用略有增加),对应PE分别为20倍、17倍、15倍,维持“买入”评级。 风险提示:产品销售或低于预期的风险;产品招标降价的风险;创新药研发进度或低于预期的风险。

事件:2018年实现营业收入9.9 亿元,同比增长17.7%;实现归母净利润0.9 亿元,同比增长111.7%;实现扣非后归母净利润0.4 亿元,同比增长367.9%; 2019 年一季度实现收入2.7 亿元,同比增长15.6%,实现归母净利润0.4 亿元, 同比增长43.9%,实现扣非后归母净利润0.3 亿元,同比增长325.7%。 18年业绩大幅改善,19Q1持续超预期。2018年公司归母净利润增长111.7%,扣非净利润增长367.9%,较2017年业绩大幅改善,2019年Q1扣非净利润增长325.7%,持续超出市场预期。收入端看,2018年收入增长稳健,监护仪收入3.3亿元,同比增长12.8%,妇幼保健收入1.8亿元,同比增长8.3%,心电产品收入1.7亿元,同比增长25.7%,三大传统产品线均保持稳健的增长态势,体外诊断收入1.2亿元,同比增长43.0%,表现较为亮眼,超声系统收入1.1亿元,同比增长13.9%,2019年一季度整体收入增长15.6%,继续延续稳健的增长趋势。费用端看,2018年销售费用率为23.4%,同比增加0.71个百分点,管理费用率为8.9%,同比下降0.5个百分点,研发费用率为17.9%,同比下降3.04%,19Q1研发费用率进一步改善,研发费用率下降对净利润影响较大。 POCT持续快速放量,彩超产品未来成长可期。公司血气分析仪是国内首创、国际领先的POCT产品,已在多个国家实现了销售,目前正处于快速放量阶段,随着产品技术工艺的改善,盈利能力将持续提升,磁敏分析仪目前也开始逐步形成销售,市场反馈良好,产品放量在即。彩超产品作为公司重点深耕方向,目前已有多款型号产品上市,公司的彩超性能优越,有望成为公司未来成长的强劲增长点。 业绩拐点确立,未来三年业绩持续高增长。公司前期由于研发投入力度持续加大等因素,业绩波动较大,持续增长性较差,2018年公司净利润开始步入正常增长轨道,收入端继续保持稳健增长,研发费用率持续下降趋势较为确定,费用端改善空间较大,未来三年业绩将迈入快速释放期。 盈利预测与评级。预计2019-2021年EPS分别为0.31元、0.44元和0.55元,对应当前股价估值分别为28倍、20倍和16倍。公司研发创新能力突出,新产品放量可期,研发费用率下降趋势显著,业绩将加速释放,维持“买入”评级。 风险提示:研发速度或不及预期;市场推广或不及预期;费用控制或不及预期。

事件:公司2018年实现营业收入24.5亿元,同比增长67.8%;归母净利润4.7亿元,同比增长31.6%;扣非后净利润4.4亿元,同比增长31.6%,以2018年末总股本为基数,每10股派发现金股利1.5元(含税)。2019年一季度实现营业收入6.5亿元,同比增长31.8%;归母净利润0.9亿元,同比增长23.0%;扣非后净利润0.8亿元,同比增长27.3%。 业绩符合预期,盈利能力稳步提升。公司核心血液制品业务保持了稳定增长,实现营收9.0亿元(不含复大医药经销业务),占总营收的36.9%,同比增长21.7%,归母净利润为3.3亿元,同比增长28.3%,占总归母净利润的69.8%,同时随着产品生产效率不断改善,核心产品白蛋白、静丙和纤原的收入增速分别为20.8%、0.74%和28.4%;天安药业的糖尿病用药业务实现营收3.2亿元,同比增长29.9%,归母净利润为0.6亿元,同比增长23.4%,新百药业的生化类用药业务营收达到7.0亿元,同比增长76.7%,归母净利润为0.6亿元,同比增长21.0%;复大医药的经销业务实现营收5.5亿元,归母净利润为0.3亿元。盈利能力方面,受益于规模优势进一步扩大,以及不断加强成本控制管理,公司血液制品、糖尿病用药、生化类用药和经销业务毛利率相较于2017年分别提升2.13、3.36、13.64和2.13个百分点,整体毛利率达到62.2%。 血浆供应充足,去库存后血制品迎来业绩拐点。1)目前新批采浆站趋严,血浆的稀缺性日益明显。公司目前拥有12个采浆站,通过不断优化采浆站的管理架构和加强管理,公司2018年采集原料血浆约350吨,同比增长10.5%,保障了原料血浆的稳定供应。2)去库存方面,随着公司加强在大医院的学术推广力度,使得基层市场不断打开,渠道持续下沉带来终端需求增长明显;再叠加新版医保的调整,加大了对白蛋白、静丙、纤原等产品的需求,公司库存逐步消化,三个品种合计批签发量分别同比增长11.1%、38.3%和36.7%,同时样本医院的销售额增速高于批签发量增速,预计未来血制品将持续高增长状态。3)在两票制的背景下,血制品行业销售模式面临新一轮的变革,公司收购广东省最重要的血制品经销商之一复大医药后,广东省销售能力大幅增强,广东省作为国内最大的血制品市场,预计后续将进一步助力公司血制品快速放量。4)公司研发管线充沛,凝血因子类主要包括Ⅷ因子、人凝血酶原复合物、vWF因子、人纤维蛋白原胶等产品,免疫球蛋白类主要包括手足口病免疫球蛋白、破伤风免疫球蛋白等,预计后续新产品的不断上市可为公司贡献更多利润。 生化药和糖尿病药预计将稳定贡献利润。天安药业和新百药业贡献的净利润增速分别为23.4%和21.0%,新百药业主要是生化药业务,涉及骨科、肝炎、妇科及免疫调节等领域,其中复方骨肽注射液和缩宫素注射液收入分别为2.9亿元和2.0亿元,同比增长94.22%和96.13%。天安药业主要从事糖尿病药物的研发与生产,“天安牌”系列产品包括了十多个品种药物。天安和新百在各自领域具有一定特定优势,我们预计药品业务板块未来可以保持较为稳定的增长。 盈利预测与评级。预计2019-2021年EPS分别为1.34元、1.67元和2.09元,对应估值分别约为22倍、18倍和14倍。公司围绕血液制品进行了广泛布局,随着行业去库存的持续改善,公司业绩有望进一步提升,维持“买入”评级。 风险提示:新产品研发不及预期的风险,非血制品业务销售不及预期的风险。

事件:2018年实现营业收入9.3亿元,同比增长16.0%;实现归母净利润4.6亿元,同比增长137.2%;实现扣非后归母净利润1.5亿元,同比下降20.0%;2019年一季度实现收入2.9亿元,同比增长24.5%,实现归母净利润0.7亿元,同比增长48.9%,实现扣非后归母净利润0.7亿元,同比增长61.7%。 核心产品持续放量,内生增长稳健:报告期内,公司进行了多个资本运作,费用和利润波动幅度均较大,但内生增长整体较为稳健。公司主营产品骨科类产品收入5.8亿元,同比增长44.0%,预计内生增长30%以上,其中核心产品椎体扩张球囊预计增长50%以上,继续延续快速放量趋势。艾迪尔收入1.6亿元,同比略有下滑,但2018年下半年开始恢复增长,预计2019年将有望保持10%以上的增长。2018年出售易生科技,若扣除易生科技、非经常性损益和中介费用的影响,2018年净利润为2.1亿元,同比增长44.1%。2019年一季度,公司收入和归母净利润增长24.5%和48.9%,业绩持续保持稳健增长,其中椎体扩张球囊继续保持快速放量,另外Elliquence并表后开始对公司业绩开始产生贡献,预计2019年将对公司业绩产生显著影响。 收购Elliquence聚焦骨科微创平台,骨科领域竞争力进一步加强。公司2018年通过股权转让引入战略投资者涌金系,管理结构得以优化,发展战略调整显著,出售易生科技剥离了增长乏力的心血管业务,同时收购了美国Elliquence公司,获得手术能量平台及高值耗材研发平台,业务进一步聚焦骨科微创领域,公司骨科产品的综合竞争力亦将进一步提升。Elliquence产品可用于治疗椎间盘突出症和疼痛性椎间盘撕裂,与公司现有产品协调性较高,拓展了公司在骨科微创领域的业务布局,同时其产品可拓展至骨科、脊柱和疼痛管理等治疗领域,具有广阔的发展空间。Elliquence公司2018年9月开始纳入公司报表,实现收入4713万元,净利润为2432万元,预计随着Elliquence业务的持续整合,对公司业绩增长贡献将持续加大。 盈利预测与评级。我们预计2019-2021年EPS分别为0.42元、0.55元和0.68元,对应当前股价估值分别为27倍、20倍和16倍,公司核心产品椎体扩张球囊正处于快速放量阶段,创伤类骨科产品开始恢复增长,Elliquence利润贡献将逐步加大,公司未来成长性较高,维持“买入”评级。 风险提示:核心产品大幅降价风险;并购整合效果或不及预期。