归母净利润同比增122%，新能源车及储能增长强劲公司发布2022年年报，22年实现营收16.25亿元，同比增80.23%；实现归母净利润2.53亿元，同比增121.91%；实现扣非后归母净利润2.35亿元，同比增121.63%。Q4单季度实现营收4.61亿元，同比增52.46%；实现归母净利润0.56亿元，同比增31.21%;实现扣非后归母净利润0.53亿元，同比增27.64%。 业务结构看，新能源车及储能业务贡献主要增长来源，22年实现营收13.95亿元，同比增101.81%，占比86.37%，同比提升9.07pct；通信业务实现营收入1.55亿元，同比增15.43%，占比9.62%，同比下降5.43pct；工业及其他业务实现营收6480.22万元，同比下降5.34%，占比4.01%，同比下降3.64pct。 业绩强劲增长，主要受益于国内新能源车及储能业务发展迅猛，公司凭借自身技术和产品竞争优势积极开拓市场，拓展产品应用领域，优化客户结构。 汽车业务增长强劲，光储充布局完善打造第二曲线据乘联会数据，23Q1新能源乘用车国内批发销量达150.1万辆，同比增25.8%；3月新能源车批发渗透率31%，同比提升6pct；据第一商用车网，3月我国重卡销量约9.7万辆，环比2月上涨26%，同比增长26%，净增加约2万辆。公司是国内高压连接器头部企业，换电领域龙头，凭借先发优势在蔚来、T公司等头部客户实现产品品类和车型平台的拓展。产品已拓展至高压、充换电连、智能网联高速连接器、软硬母排和电子集成母排等。22年车载高速连接器完成全系列开发，包括Fakra、MiniFakra、HSD、以太网VEH、TypeC等，并已定点部分车型。3月公司公告与江苏泰州港经济开发区签订《项目投资意向协议》，拟投资10亿用于建设高性能电池集成母排模组生产基地，产品包括柔性线路板、电子母排、高低压电线电缆等产，有望进一步提升综合实力。汽车智能化、电动化进程加速驱动公司汽车板块快速发展。 储能需求带动光储充连接器市场发展。公司在风电、光伏、电池、储能、充电桩等多领域积极探索，丰富产品结构，目前可为商储和家储系统提供全套连接器解决方案，服务于美国T公司、Span.IO、宁德、天合光能、阳光电源、上能电气、固德威、中创新航、英维克等海内外客户，未来有望贡献业绩弹性。 费控良好研发加大，盈利能力稳中有升由于铜材等原材料价格下降、产品结构变化及新能源车连接器放量规模效应凸显，公司22年实现毛利率27.09%，同比提升2.60pct；实现净利率15.58%，同比提升2.96pct，同时公司实现精细化管理费控良好，其中销售、管理、财务费用率分别为1.65%/2.46%/-0.59%，同比分别下降0.41pct/0.81pct/0.58pct。公司不断加大研发投入，全年研发费用8814.71万同比增90.43%，研发费用率5.42%同比提升0.29pct；先后成立成都和西安研发中心，研发人员增至292人，通过理论研究和技术储备、行业标准参与、技术方案对标和国际化客户牵引，实现高压、换电、车载智能网联、5G板对板射频连接器等产品处于国内外领先水平。 开拓海外新客户，加快海外布局为实现供应链本地化及后续新项目的持续推进，公司国际化战略逐步落地，在建立国际营销团队的基础上新增3个境外子公司，分别为新加坡、墨西哥及美国瑞可达。新加坡瑞可达作为投资平台和国际总部，通过其实施对海外工厂墨西哥及美国瑞可达的投资。其中第一个墨西哥工厂主要服务北美市场，目前按计划在逐步有序实施和推进，预计23年下半年投产，业务涉及新能源车零部件、储能产品生产。美国工厂选址德州休斯顿市，前期工作稳步推进中，后续继续根据市场需要和就近服务的原则设立其他海外工厂。23年公司将积极推进海外供应商体系的认证及项目定点。随着海外工厂陆续投产，公司海外市场份额将逐步提升。盈利预测与估值预计公司23-25年收入25.3、36.9、48.7亿元，同比增长56%、46%、32%，归母净利3.5、5.0、6.8亿元，同比增长39%、42%、37%，对应PE27、19、14倍；维持“买入”评级。 风险提示换电推广不及预期；5G资本开支不及预期；原材料价格波动超预期风险。

22年业绩超预期，收入同比增 31%，扣除股权激励费用利润同比增超 50%；22年储能收入 8.5亿同比增 1.5倍，需求高景气+端到端布局深化，后续展望持续乐观； AIGC 催化算力设备液冷弹性，22年来自数据中心机房及算力设备的液冷收入约为 2021年的 5倍左右，后续弹性可观；平台化布局带来的规模效应逐步强化，22年毛利率、归母净利率提升 0.46、0.39pct，后续盈利能力有望持续提升；20-22年公司收入/利润 CAGR 为 29.8%/20.5%，我们预测 23-25年公司收入/利润 CAGR 加速至 32.8%/34.5%，公司发展进入快车道。 2022年业绩超预期，扣除股权激励费用利润同比增超 50%2022年公司实现营收 29.23亿元，同比增长 31.19%，归母净利润 2.80亿元，同比增长 36.69%；剔除股权激励税后费用 3393万元后，公司归母净利润同比增长53.14%。 22年上半年疫情、原材料供应等外部不利环境影响经营，下半年随着供应链逐渐恢复，公司加速项目推进，全年业绩增长超市场预期。 2022Q4单季公司收入 14.38亿元，同比增长 98.49%，归母净利润 1.63亿元，同比增长 204.73%，单季度业绩超市场预期，主要系部分机房温控大项目在第四季度顺利完成验收确认，储能热管理业务的需求在下半年逐月快速增长等带动。 2022年储能收入 8.5亿元同比增 1.5倍，后续展望持续乐观机房温控产品：2022年收入 14.41亿元，同比增长 20.29%，公司当前运营商、互联网厂商相关在手订单充足，支撑后续业绩持续释放。 机柜温控产品：2022年收入 11.02亿元，同比增长 66.15%，主要系储能领域业务高增带动，2022年储能应用收入约 8.5亿元，约为 2021年的 2.5倍，并且储能热管理业务的需求在 2022年下半年逐月快速增长。储能行业需求持续景气，同时公司端到端布局进一步深化，大力推广的快速接头越来越多导入储能液冷系统的配置中，近期公司储能专用 SoluKing 液冷工质首次公开亮相，为储能液冷系统提供 9重防护，并且已成功实现规模化商用；预计储能领域将持续为公司带来较大的增量收入贡献。 客车空调：2022年收入 0.68亿元，同比下降 20.25%，下降主要系新能源客车市场需求未有明显改善所致，公司积极介入特种车辆换电等领域，并且加大车用压缩机等电动车核心零部件投入，拓展业务边界打开增量需求。 轨交空调：2022年收入 1.42亿元，同比下降 23.24%，主要系下游轨交建设进度等影响，当前项目需求和实施节奏有回暖预期，同时公司积极加大市场拓展力度，后续业务有望逐步恢复较好增长。 新领域持续打开新空间，重视 AIGC 催化算力设备液冷弹性电子设备的性能密度和功率密度提高带来散热系统散热能力要求提升，并且有望带动散热环节占比增加。公司基于端到端液冷技术平台、高效电子散热/导热平台，在算力设备、电动汽车充电设备、无线通信设备等新领域领先深入布局，将持续为公司打开新成长空间。 AIGC 催化，芯片级液冷成主流散热方案， AI 服务器散热投入明显增长， AI 芯片液冷产业进入放量期。主流的服务器制造商已经在 2022年陆续开始建设标准化规模生产冷板液冷服务器的产线，几乎所有的头部互联网公司都已对液冷技术密切跟踪，2022年内已开始出现冷板式液冷数据中心的规模部署。我们匡算 AI服务器芯片级液冷 2025年全球、中国市场规模 223-333亿元、72-108亿元。 公司在冷板、浸没等液冷技术平台长期投入，与英特尔等联合发布白皮书，已推出针对算力设备和数据中心的 Coolinside 液冷机柜及全链条液冷解决方案，为超聚变等客户提供全链条液冷解决方案，截至目前公司已经累计交付 500MW 液冷楷体 项目，2022年公司来自数据中心机房及算力设备的液冷技术相关收入约为 2021年的 5倍左右，随着行业需求的爆发，公司算力设备液冷业务弹性可观。 平台化布局带来的规模效应逐步强化，盈利能力有望持续提升2022年公司综合毛利率 29.81%，同比提升 0.46pct，其中机房温控产品毛利率25.50%同比提升 2.13pct，主要系大宗商品价格回落及公司降本优化措施带动，机柜温控产品毛利率 32.30%同比略降 0.92pct，主要系部分市场竞争加剧导致。 公司经过多年投入，已基本构建了从热源到冷源的设备散热全链条的技术平台，逐渐完善了健康环境的多维度空气质量管理的技术平台，并且初步形成了基于统一技术和业务平台基础上的汇集多个专业细分领域的业务布局，兼有差异化门槛与规模效应的双重优势，助力公司实现更全面广泛的产品组合和应用领域布局。 2019年以来公司营收增速持续提升，同时这种布局带来的规模效应将逐步体现并且强化，2022年公司销售+管理+研发费用率合计下降 0.59pct。2022年公司归母净利率 9.59%，同比提升 0.39pct，后续公司盈利能力有望持续提升。 盈利预测与估值预计公司 23-25年收入 40.7、53.9、68.4亿元，同比增长 39%、33%、27%，归母净利 3.9、5.3、6.8亿元，同比增长 41%、35%、29%，对应 PE 38、29、22倍；公司增速进入快车道，维持“买入”评级。 风险提示储能、数据中心等市场需求不及预期；毛利率不及预期等。

业绩延续出色表现，22年服务收入/利润同比增 8.1%、8.2%；转型发展成效持续体现，数字化转型收入同比增 30.3%占比提至 25.6%；个人、家庭市场 5G+权益/智家等带动持续稳健增长，政企市场数字经济国家队赋能持续乐观增长基调，维持“买入”评级。 CHBN 全业务增长2022年公司收入 9373亿元同比增 10.5%；服务收入 8121亿元同比增 8.1%；归母净利润 1255亿元同比增 8.2%；EBITDA 3292亿元同比增 5.8%。其中数字化转型收入 2076亿元同比增 30.3%，占主营业务收入比 25.6%，同比提升 4.4pct。 个人市场：2022年收入 4888亿元同比增 1.1%，用户数新增 1811万户至 9.75亿户，APRU 49.0元同比增 0.4%；5G 套餐用户达到 6.14亿渗透率 63.0%较 2021年底提升 22.6pct，5G 网络用户达到 3.3亿，5G 网络用户 ARPU 81.5元，5G 网络用户 DOU 24.7G；权益用户净增 0.96亿户达到 2.87亿户，权益收入 163亿元同比增 67%，数字化产品对移动 ARPU 贡献 5.1元同比增 41.2%。 家庭市场：2022年收入 1166亿元同比增 16.0%；智慧家庭增值业务收入 297亿元同比增 43.4%，其中移动高清收入 252亿元同比增 34%；家宽用户新增 2578万户达到 2.44亿户；家庭综合 ARPU 42.1元同比增 5.8%。 政企市场：2022年收入 1682亿元同比增 22.6%，其中 DICT 收入 864亿元同比增 38.8%，其中： √ 移动云：收入 503亿元同比增 108%，其中 2C&H 收入 55亿元同比增 60%，行业云收入 412亿同比增 115%；Iaas+Paas 收入同比提升 122%；公有云份额TOP6，边缘云 No.1，专属云 TOP3。 √ IDC：收入 254亿元同比增 17%； √ 物联网：收入 154.4亿元同比增 36%；车联网连接数超过 2亿个； √ 大数据：收入 31.8亿元同比增 96%； √ CDN 收入 27.3亿元同比增 11%； √ ICT 收入 193亿元同比增 34%； √ 5G 专网：收入 25.5亿元同比增 107%，全年 5G DICT 年签约金额 365亿元； √ 数字政府：项目累计签约金额超 200亿元。 新兴市场：2022年收入 385亿同比增 27%，其中国际业务 167亿同比增 25%，数字内容 213亿同比增 27%。 Capex 有保有压积蓄长期动能2022年资本开支 1852亿同比增 0.87%；2023年计划资本开支 1832亿元同比减少20亿元，同比降 1.1%；23年结构中：算力投资 452亿元同比增加 117亿元，同比增 35%，计划新增投产云服务器超过 24万台，新增对外可用 IDC 机架超过 4万架；连接 1029亿元同比减少 142亿元，同比降 12%，其中 5G 网络 830亿元同比减少 130亿元，同比降 14%，计划新增 5G 基站 36万站达到 164.5万站（22年新增 54.8万站）。 研发投入：2022年 217亿元同比增 31亿元增 17%，预计 23年保持快速增长。 2022年主营业务成本中，折旧及摊销占主营业务收入比分别下降 1.1pct，网运及支撑、职工薪酬占主营业务收入比分别提升 1.5、0.3pct；销售费用、管理费用占主营业务收入比分别下降 0.3、0.4pct，研发费用占主营业务收入比提升 0.2pct。 持续加大分红派息22年全年股息合计每股 4.41港元同比增 8.6%，分红派息率达到 67%同比提升7pct； 23年以现金方式分配的利润提升至当年公司股东应占利润的 70%以上。 投资建议CHBN 全面发力持续高质量增长，未来个人、家庭市场 5G+权益/智家等带动持续稳健增长，政企市场数字经济国家队赋能持续乐观增长基调，预计 2023-25年收入增速 10.5%、10.5%、10.5%，归母净利润增速 8.2%、8.0%、7.8%，维持“买入”评级。 风险提示： ARPU 下降的风险；政企业务增速不及预期的风险；CAPEX 和 OPEX 超预期的风险等。

2022年归母净利润下滑，但剔除税费等非经营因素影响，净利润相比上年同期仍增长 20.02%公司年报显示，2022年实现营业收入 2.78亿元，同比增长 31.69%，基本符合预期。实现归母净利润 1.33亿元，同步有所下降，但是剔除增值税退税减少、新增所得税费用的因素之后，公司归母扣非净利润相比上年同期增长 20.02%。从经营角度来看，公司业绩基本符合预期。 加大研发投入，不断实现技术突破，进一步增强公司市场竞争力2022年公司研发投入 总额为 0.43亿元，较 2021年度同比增长 45.29%，增速超过营业收入增长速度。针对超宽带相控阵应用场景，公司新研发出多倍频CMOS 多通道波束赋形芯片和 以 GaN 功率放大器芯片为代表的超宽带相控阵套片产品，可应用于探测、电子干扰等多场景。围绕卫星互联网通信领域，公司在多通道多波束硅基波束芯片设计、多通道射频芯片自动化测试、高效率功率放大器线性化技术等方面持续创新，持续巩固在卫星互联网领域的技术优势。 地面相控阵 T/R 芯片业务快速增长，卫星互联网业务形成新的增长点报告期内，公司参与的多个研制项目陆续进入量产阶段，地面相控阵 T/R 芯片也已成为公司的重要收入来源之一，为营收增长提供了有力的支撑。同时机载、舰载等应用领域的产品数量亦有所增长，产品结构逐渐丰富。公司新产品 GaN 功率放大器芯片已实现规模应用，为高功率相控阵雷达业务发展打下基础。 公司较为领先地推出卫星互联网相控阵 T/R 芯片解决方案，研制的多通道多波束幅相多功能芯片为代表的 T/R 芯片，在集成度、功耗、噪声 系数等关键性能上具备一定的领先优势。报告期内，公司在卫星互联网业务实现突破，公司已进入主要客户核心供应商名录，产品已进入量产阶段并持续交付中，形成公司新的业务增长点。 投资建议我们持续看好公司未来发展前景，预计 2023-2025年公司营收分别为4.43/6.26/8.42亿元，同比增长 59.39%/41.29%/34.53%；预计 2023-2025年归母净利润分别为 2.14/2.91/3.78亿元，同比增速分别为 60.96%/36.18%/29.76%。2023-2025EPS 分别为 1.91/2.60/3.38，对应 PE 分别为 61/45/35倍，维持“买入”评级。 风险提示卫星互联网建设不及预期、竞争格局恶化、核心人员流失

22年可比净利润同比增速 12.5%，产业数字化增长 19.7%占比提升至 27.1%。 数字经济及 AIGC 驱动下，公司估值利润有望双提升，维持“买入”评级。 产数成最有力增长驱动2022年公司收入 4750亿元同比增 9.4%；服务收入 4349亿元同比增 8.0%；归母净利润 276亿元同比增 6.3%，可比净利润同比增速 12.5%；EBITDA 1304亿元同比增 5.2%。22年 Q4单季收入、服务收入、利润增速 8.8%、7.9%、16.2%。 移动通信服务：22年收入 1910亿元同比增 3.7%，用户数新增 1875万户至 3.91亿户，APRU 45.2元同比增 0.4%；5G 套餐用户渗透率达到 68.5%较 21年底提升8.1pct；手机上网总流量同比增 28.2%；移动增值及应用收入 229亿元同比增17.0%，贡献移动 ARPU 5元同比增 11.1%。 固网及智慧家庭服务：22年收入 1185亿元同比增 4.4%；用户数新增 1119万户达到 1.81亿户；家宽综合 ARPU 46.3元同比增 0.9%，有线宽带 ARPU 38.3元同比降 1.5%；千兆宽带渗透率 16.8%较 21年底提升 9.1%；智慧家庭收入 168亿元同比增 21%，贡献家宽综合 ARPU 8元同比增 14.3%。 产业数字化：收入达到 1178亿元，同比增 19.7%，占主营收入比例提升至27.1%，较 21年 24.4%进一步提升 2.7pct，目标 25年占比提至 35%。 天翼云： 22年收入 579亿元同比增 108%，23年目标收入千亿；22Q3Iaas份额 10.0%较 20H2提升 2.5pct；22Q3Iaas+Paas 份额 11.6%较 20H2提升2.8pct；公有云 Iaas+Paas 收入同比增 132%。 IDC：22年收入 333亿元同比增 5.4%；IDC 规模达到 51.3万架。 物联网：22年收入 40亿元同比增 40.2%，用户数达 4.07亿同比增 36.6%； 5G 2B 加速发展，22年新增项目数超过 8000个，同比增速超过 100%。 聚焦新增长点加大投入资本开支侧重算力：22年资本开支 925亿同比增 6.7%；23年计划资本开支 990亿元，同比增 7.0%；23年结构中：产业数字化投资 380亿同比提升 40%占比38.4%提升 9.9pct，其中 IDC投资 95亿元新增机柜超过 4.8万架，算力（云资源）投资 195亿元；移动网投资 315亿元同比微降 2%，23年底 5G 基站达到 122万站；宽带网投资 155亿元同比下降 16% 。 有效成本管控，持续加大研发投入成本可管可控：22年折旧及摊销、SG&A 费用同比增 4.3%、5.1%，占服务收入比分别下降 1.02、0.56pct；网络运营及支撑、人工成本费用同比增 10.7%、11.5%，占服务收入比分别提升 0.32、0.30pct。 持续投入研发：22年 106亿元同比增 52%，研发人员同比增速 46%，自研成果清单 84个，新增和续聘首席专家 10余人。 持续加大分红派息2022年全年股息合计每股 0.196元同比增 15%，分红派息率达到 65%同比提升5pct；计划 A 股发行上市后三年内，每年以现金方式分配的利润逐步提升至当年公司股东应占利润的 70%以上。 盈利预测及估值公司全面实施云改数转战略，2022年高质量发展迈上新台阶。数字经济主航道下，随着“数字中国”顶层规划实际落地，公司作为数字经济建设的主力军、国家队有望迎来业绩估值双升。此外，“AIGC”拉动算力高增长趋势下，公司IDC、云及算力业务有望进一步提档换速，贡献新业绩弹性。预计 2023-25年收 入增速 10.71%、10.95%、10.90%，归母净利增速 9.49%、11.21%、10.44%，维持“买入”评级。 风险提示创新业务发展不及预期；成本费用增长超预期；ARPU 不及预期等。

公司是国内领先的液冷解决方案提供商，AIGC 催化芯片级液冷需求爆发、储能业务的加速推进有望驱动公司业绩超预期。 AIGC 芯片级液冷新弹性AIGC 拉动算力需求高增。当前平均算力翻倍时间缩至9.9 个月，2021-30 年全球计算设备算力总规模/智能算力规模CAGR 65%/80%。 芯片级液冷成主流散热方案：1）功耗增加驱动散热需求升级；2）风冷散热已趋于能力天花板；3）散热越来越贴近核心发热源；4）政策PUE 监管趋严。 AIGC、东数西算等带动IDC 建设需求，液冷方案渗透率的提升有望带动数据中心温控市场的量价齐升。我们匡算AI 服务器芯片级液冷需求百亿级，2025 年全球、中国AI 服务器液冷市场规模223-333 亿元、72-108 亿元。 公司产品已规模出货，上量预期乐观。公司可提供冷板式和浸没式液冷服务器热管理解决方案及集装箱液冷数据中心解决方案；已与国产GPU 企业芯动科技达成战略合作；已实现服务器液冷相关产品样件及小批量供货；2022 年三季报合同负债0.87 亿较2021 年底增109%，主要系服务器液冷产品预收款增加所致。 储能业务发展有望超预期储能温控业务，公司是电网特高压直流水冷龙头，市场份额居前，具备良好的产品、服务口碑和渠道基础，有望在电网侧储能项目中获得更好的市场份额。 储能集成业务，公司拟投资10 亿元加快储能产业布局，拓展储能PACK 新业务，达产后年销售额预计50 亿元，有望为公司带来超预期业绩弹性。 特高压/海风进入景气周期特高压有望迎新一轮高峰带动公司设备需求。国网23 年总部招标计划单列8 次特高压相关采购；上证报信息，23 年预计核准“5 直2 交”，开工“6 直2 交”。 海风柔直发展带来新需求，公司是国内第一套全国产化的海上柔直项目水冷产品供应商，首个项目合计并网规模1.1GW，对应公司订单规模约0.8 亿元。 一致行动人拟全额认购定增大股东一致行动人（大股东妻女）拟全额认购定增（不超过4 亿元）；定增前大股东李琦持股14.1%，按照上限计算发行后李琦及一致行动人合计持股25.8%。 困境反转，盈利预测与估值预计公司23-24 年归母净利1.34、1.80 亿元；PE 29、22 倍；维持“买入”评级。 风险提示特高压建设不及预期；招标份额获取不及预期；公司毛利率不及预期等。

筹划亨通海洋通信及智慧城市业务分拆上市，利于优化资源配置公司公告，筹划控股子公司江苏亨通海洋光网系统有限公司分拆上市，亨通海洋光网专注于海洋通信（包括海洋观测）及智慧城市业务。 2021年度亨通海洋光网的净利润占亨通光电净利润低于 10%，本次分拆上市亨通海洋光网拟增发不低于 10%的股份。 分拆上市不会导致公司丧失对亨通海洋光网的控制权，不会对公司其他业务板块的持续经营运作构成实质性影响，不会损害公司独立上市地位和持续盈利能力。 同时分拆上市将充分发挥资本市场优化资源配置的作用，利于拓宽亨通海洋光网融资渠道、深化在产业上下游的综合布局，符合公司战略规划和长远发展需求。 需要说明，PEACE 项目实施主体是 Peace Cable 公司，亨通光电通过全资子公司Hengtong Submarine 公司持有 Peace Cable 公司 100%股权，仍在上市公司体内。 海洋能源：在手订单充足，行业需求趋势明确全球新能源确定性需求持续抬升，GWEC《2022全球海上风电报告》中把到2030年的全球海风总装机容量预期上调了 45.3GW，比上一年报告的预测数据上涨了 16.7%。国内 2022年海风高招标量为 2023年海风建设奠定基础，同时 2023年海风招标量预期持续乐观。 公司持续市场拓展，中标多个国内外海上风电项目，在手订单充足，2022年 11月公司公告中标海洋能源项目总金额 31.4亿元，进一步有效增厚 2023年海洋能源板块业绩。除现有常熟海缆生产基地外，公司已在江苏射阳布局新的海缆基地，第一期计划于 2023年下半年建成投产，产能有效扩充支撑业务扩张。 光纤光缆：持续较好供需状态，利于盈利释放光纤光缆行业经历前期低谷，2022年国内外均呈现较好需求，迎来量价齐升，行业毛利率明显恢复，迎来盈利拐点，受 5G 网络建设、宽带网络建设的持续拉动，预计行业供需将维持较好水平，利于公司光通信板块稳健增长和盈利释放。 智能电网：疫情后基建投资乐观，保持稳健增长财联社信息，国家电网董事长、党组书记辛保安表示，2023年电网投资将超过5200亿元，再创新高。公司持续强化高压电力领域地位，全面布局电网综合能源领域，拓展新能源/轨交/重大基础设施等市场，电力板块预计持续稳健增长。 投资建议预计公司 2022-24年归母净利润 19.5、26.0、32.3亿元，PE 17、 13、10倍，维持“买入”评级。 风险提示海洋电力收入和毛利率不及预期；拆分上市进展不及预期风险等。

22年营收近年新高/EBITDA 上市新高，产业互联网增长提速；23年经营目标主营业务收入保持稳健增长，净利润保持两位数增长。数字中国有望驱动公司估值进一步提升，维持“买入”评级 2022年实现高质量增长22年公司总收入 3549亿元同比增 8.3%，收入增速 9年新高；主营业务收入 3193亿元同比增 7.8%；归母净利润 73亿元同比增 15.8%；EBITDA 990亿元同比增3.0%，EBITDA 上市新高。需要说明，公司会计估计变更，调整光缆类资产净残值率，增加 22年固定资产折旧额 23.5亿元，影响 22年归母净利润 7.7亿元。 移动业务：公司用户数新增 558万户至 3.23亿户，ARPU 44.3元同比增 0.1%，ARPU连续三年上升；5G套餐用户新增 0.58亿户达到 2.13亿户，渗透率达到 66%较 21年底提升 17pct；DOU 13.7G 同比增 8%；个人数智生活（产品主要包含视频彩铃、联通助理、联通云盘）取得突破，主要产品付费用户 5470万户，主要产品收入提升 180%。 宽带业务：宽带接入用户数新增 858万户达到 1.04亿户，融合渗透率达到 75%同比提升 3pct，融合 ARPU 首超百元，宽带接入 APRU 38.8元同比下降 6%，但联通智家业务（主要包含联通组网、联通超清、联通看家、联通智能固话）快速拓展，主要产品付费用户达到 8300万，主要产品收入提升 30%。 产业互联网：产业互联网收入达到 705亿元，同比增 29%，增速提速，占主营收入比例提升至 22.1%，较 21年 18.5%进一步提升 3.6pct。 联通云：收入 361亿元同比增 121%。 大数据业务 40亿元同比增 58%，市场份额行业领先>50%。 物联网收入 86亿元同比增 42%，用户数新增 9000万户达到 3.86亿。 大安全 2022年收入增幅近 4倍，安全能力累计服务客户数过万家。 5G 专网签约金额 31亿元，5G 全连接工厂 1600+家，5G+工业互联网累计项目 5000+个。 2023年发展基调积极23年经营目标：主营业务收入保持稳健增长；净利润保持两位数增长；净资产收益率继续提升。 资本开支侧重算力：22年资本开支 742亿同比增 7.5%；23年计划资本开支 769亿元，同比增 3.6%；其中 22年算力网络资本开支 124亿元同比增 65%占比16.7%，计划 23年提升至 149亿元同比增 20%占比 19.4%。22年 5G 基站数新增31万站达到 100万站。 持续加大分红派息：22年全年股息合计每股 0.109元同比增 24%，过去 5年每股股息 CAGR 19.6%。联通红筹公司分红率从 21年的 46%提升至 50%。 成本管理有控，持续加大研发力度成本可管可控：主营业务成本同比增长 8.1%，与主营业务收入增幅 7.8%基本相当，其中折旧及摊销、网间结算、人工成本、网络运行及支撑成本占主营业务收入比率分别下降 1.7、0.5、0.2、0.3pct，技术服务成本、其他成本占主营业务收入比率分别提升 0.8、2.1pct。 持续投入研发：公司持续加大对 5G 及创新业务的资源和人才投入，促进未来持续增长，研发费用同比增 42.7%，其中科创人员占比约 30%。此外销售费用同比增 7.0%，管理费用同比下降 7.3%，财务费用-7.48亿元（去年同期 0.97亿元）。 盈利预测及估值公司始终围绕“大联接、大计算、大数据、大应用、大安全”五大主责主业，全面发力数字经济主航道。随着“数字中国”规划实际落地，公司作为数字经济建设的主力军有望迎来业绩估值双升。此外，“国家数据局”组建&“数据二十条“发布&《数字中国》规划畅通数据资源大循环要求，有利于公司数据变现，贡献业绩弹性。 预计 2022-24年收入增速 8.5%、8.2%、8.1%，归母净利增速 15.5%、14.8%、14.4%，维持“买入”。 风险提示创新业务发展不及预期；成本费用增长超预期；ARPU 不及预期等。

ICT领军企业，进入发展新阶段公司是全球TOP4通信设备提供商（2021年全球份额10.5%，2022H1进一步提升，创2014年来新高）；2022年进入“超越期”发展新阶段，将全面提升市场占有率，实现规模盈利，加快政企及终端业务发展、加大新业务拓展强度。 进入运营商/设备商双赢新局面5G大周期，传统行业开始更多的购买ICT设备，快速发展的产业互联网市场是运营商和设备商共同的新蓝海。设备商既可以通过运营商服务于行业用户，也可以直接面向行业用户提供产品和解决方案，呈现运营商和设备商双赢新局面。 公司未来成长性有望更加乐观第一曲线：运营商资本开支有望超预期+持续份额提升市场担心5G建设高峰期过去，运营商资本开支总额下降，我们强调下降的是资本开支收入占比，基于2023-25年运营商收入仍然呈不错的增长态势的判断，运营商资本开支总额2023年仍然有望实现增长，好于市场预期。 电信运营商资本开支侧份额有望持续提升：公司通过持续提升无线网络、有线网络等关键产品市场份额，并且在服务器及存储、新型数据中心、数据中心交换机、液冷设备、数字能源等产品持续创新，提升竞争力。 盈利能力有望持续提升：芯片自研能力增强拉动盈利能力此前已经得到验证，并且将持续体现，加之随着5G网络的逐步建成，后续网络的升级扩容中，毛利率相对更高的网络系统软件等销售规模增长，推动毛利率的进一步提升。 第二曲线：数字经济筑路者，AIGC拉动算力增长预期公司定位数字经济筑路者，安全可控主力军。22H1以服务器及存储、终端、5G行业应用、汽车电子、数字能源等为代表的第二曲线收入同比增近40%。 5G行业应用向纵深发展，工信部给商飞发放第一张5G专网牌照，5G专网投资开始逐步形成规模。公司深度参与行业智能改造，成长空间广阔。 AIGC发展有望带来算力爆发式的增长需求，公司多方位布局，涵盖服务器/交换机、液冷等，有望带来新弹性点。 盈利预测与估值预计公司2022-2024年归母净利83.0、97.4、112.0亿元，PE17.2、14.7、12.8倍；维持“买入”评级。 风险提示资本开支不及预期；中美政策影响超预期；第二曲线增长不及预期的风险等。

疫情等影响22年业绩公司预告，2022年归母净利润2.87-3.15亿元，同比增345%-388%，扣非后归母净利润亏损0.51-0.65亿元，同比降197%-223%。 扣非后归母净利润下滑主要系疫情影响项目投资/招标、客户降价压力、原材料涨价等影响公司水冷业务收入和利润，以及公司加快推进新能源汽车热管理、信息与通信热管理、储能热管理等业务期间费用增加较多等所致。 归母净利润增长主要系公司将持有的控股子公司东莞硅翔31%的股权进行转让取得的投资收益拉动，非经常性损益对公司净利润的影响约为3.4亿元。 23年有望迎来业绩反转公司是国内领先的液冷解决方案提供商，特高压直流、海风柔直、储能、数据中心等领域发展预期乐观，有望推动公司2023年业绩明显改善。 特高压：“十四五”期间国家电网规划建设特高压工程“24交14直”，总投资3800亿元，相较“十三五”大幅增长。国家电网2023年总部招标计划单列8次特高压项目相关采购，特高压有望迎来新一轮建设高峰，直接带动公司产品需求。 海风柔直：海上风电深远海趋势有望带来公司产品新增需求，公司作为国内第一套全国产化的海上柔直项目水冷产品供应商，为三峡如东海上风电柔性直流输电工程的换流站提供外冷公共冷却系统（三峡如东海上（H6、H8、H10）项目合计并网规模1.1GW，对应公司订单规模约0.8亿元）。 数据中心液冷：公司可提供冷板式液冷服务器热管理解决方案、浸没式液冷服务器热管理解决方案以及集装箱液冷数据中心解决方案，2022年三季报显示合同负债0.87亿元同比增109.2%，主要系服务器液冷产品预收款增加所致。 储能发展有望超预期一方面公司是电网特高压直流水冷龙头，具备良好的产品、服务口碑和坚实的渠道基础，有望在电网侧储能项目中获得超预期的市场份额；另一方面公司拟投资10亿元加快储能产业布局，投资建设“高澜全场景热管理研发与储能高端制造项目”，建成后主要生产经营全场景热管理研发与储能电池Pack系统等全链条方面的研发、生产及销售，达产后预计年销售额50亿元。 投资建议第一大股东一致行动人拟全额认购定增，增厚公司未来发展信心和决心；预计公司2023-24年归母净利润1.34、1.80亿元；PE30、23倍，维持“买入”评级。 风险提示储能业务进展不及预期；毛利率不及预期等。

业绩符合市场预期公司预告，2022年归母净利润 30-33亿元，与上年同期（追溯调整前）相比，增加 28.3-31.3亿元同比增 1643%-1818%；与上年同期（追溯调整后）相比，增加28.2-31.2亿元同比增 1547%-1711%；归母净利润大幅增长主要系去年同期高端通信业务大幅影响当期利润；22Q4单季利润 5.3-8.3亿元；业绩符合市场预期。 通信：向高端延伸、布局绿色能源产品提升盈利能力； 海洋：从系统设计、海缆结构设计、材料选型等多方向助力海风平价； 电力：布局新型电力系统技术新需求，成为特高压输电线路节能建设主力军； 新能源：积极扩充产能、壮大产业优势，海内外订单持续放量，加速储能拓展。 海风装机/招标预期乐观海洋板块高景气。近期惠州港口二、徐闻等海缆项目招标推进，后续帆石、青洲、盐城大丰、山东等多个项目预计将持续催化。 公司海洋在手订单充足，增厚 2023年业绩。2023年 1月公司与上海源威的联合体成为惠州港口二 PA 海缆项目中标候选人，投标报价 9.68亿元；此前 2022年10月、7月公司分别公告新增 3个、7个海洋订单合计 11.28亿元、22.8亿元。 产能进一步提升。随着广东汕尾、江苏盐城海缆产能，广东阳江、江苏盐城海工产能的持续释放，2023年公司海缆、海工能力将进一步提升，支撑业务发展。 随着国内海缆厂商实力的提升，包括中天科技在内的国内头部海缆企业加速出海，进一步打开成长空间。2021年公司在加拿大、越南、菲律宾、印尼、卡塔尔、阿联酋等国家斩获超 20个订单总计约 1.6亿美元。 新能源业务形成新拉动2022年受到材料成本等影响，新能源业务利润承压，下半年有所好转；23年随着光伏、储能在手项目推进落地，23年新能源业务有望释放规模形成新拉动。 储能在手订单充足。2022年 10月新增大型储能项目合计金额 3.34亿元，此前截至 2022年 8月底公司储能公告项目金额已达 24亿元，并且获得中国能建中电工程 2022-2023年储能系统采购全部 2个标包框架采购入围供应商资格。 2022年 10月新增光伏发电项目合计金额 9.05亿元，光伏 epc 业务 2023年有望进入密集落地，增厚新能源板块业绩。 投资建议海洋板块高景气/新能源新拉动，成长预期持续乐观，预计公司 2023-24年归母净利润 42.7、51.6亿元，PE 13、11倍，维持“买入”。 风险提示海缆竞争加剧导致毛利率下降；海风建设不及预期；订单获取不及预期等。

会计估计变更，进一步筑牢高质量发展根基公司公告会计估计变更，基于审慎性原则，调整光缆类资产预计净残值率，将光缆类资产预计净残值率由 3%调整为 0%，更加准确恰当地反映公司固定资产状况，降低未来资产处置风险，助力可持续高质量发展。 此次会计估计变更采用未来适用法处理，无需追溯调整，预计增加公司 2022年度固定资产折旧额约人民币 23.5亿元，影响 2022年归母净利润约 7.7亿元；此次会计估计变更影响的固定资产折旧额将逐年下降。 考虑会计估计变更影响，净利润仍三年新高考虑本次会计估计变更影响后，中国联通全年公司业绩仍然实现了稳健快速的增长，公司初步测算，2022年归母净利润同比增速仍实现近三年新高，将超过2020年的 10.8%及 2021年的 14.2%。若按照 2022年利润增速下限 14.2%来测算，剔除此次会计估计变更影响后，公司归母净利润增速将超过 26.4%。 2022年 1-9月公司收入 2639.8亿元同比增 8.0%，归母净利润 68.3亿元同比增20.4%，收入、归母净利润绝对值再创上市来同期最高水平；Q3单季收入/归母净利润/扣非归母净利润同比增 9.2%/24.5%/33.6%；利润增速领跑三大运营商。 新战略转型开局良好，增长动能持续提升2022年是公司全面实施“强基固本、守正创新、融合开放”新战略规划的起跑之年，实现良好开局，呈现出趋势向好、结构向优、动能增强、效益跃升的高质量发展态势。2022年 1-9月公司产业互联网收入同比增 29.9%/占主营业务收入比22.2%，持续快速增长，联通云收入 269亿元同比增 142%。2022年 1-6月公司大数据业务收入 19亿元同比增 49%，运营商份额达到 50%。 运营商基于其信息基础设施底座定位和央企身份，必然在国家网络安全、自主可控等领域发挥重大作用，未来增长动能持续强劲。 共建共享+900M 重耕利好公司盈利公司此前公告获批将现用于 2G/3G/4G 系统的 900MHz 频段频率资源重耕用于5G 系统，将有利于中国联通以更少的投资快速推进农村及边远地区的 5G 覆盖，建网成本预计将较 3.5Ghz、2.1Ghz 等频段明显降低。在和电信 5G 共建共享的基础上，900M 频段重耕将进一步提升现金流和净利率水平。 盈利预测及估值上调公司盈利预测，预计 2022-24年收入增速 8.0%、8.0%、7.9%，归母净利增速 15.6%、15.5%、15.4%，维持“买入”。 风险提示创新业务发展不及预期；成本费用增长超预期；ARPU 不及预期等。

公司100%控股新华三股权后将进一步增厚业绩，其作为国内ICT设备领先企业，政企+运营商+国际业务驱动发展预期乐观。 拟购买新华三剩余49%股权实现100%控股1月3日，公司公告，持有新华三合计49%股权的股东HPE开曼和IzarHoldingCo将向紫光国际出售其持有的全部新华三股权，每股出售价格按照2022年4月30日前12个月新华三扣除非经常性损益后的税后利润的15倍除以行权通知之日新华三全部股份数量的方式确定，对价支付方式为现金。最终方案将在满足适用之法律规定的条件下，双方尽可能在紫光国际收到卖出期权行权通知后的30个工作日或双方另行达成的其他期限内确定行权价格及行权对价，并签署相应的股份购买协议。公司收购剩余49%股权后将实现对新华三的100%控股。 新华三是公司主要利润来源，有望直接增厚业绩新华三是公司优质资产和主要利润来源，2021年公司收入676.36亿元，归母净利润21.48亿元，新华三收入443.51亿元，净利润34.34亿元，收入占比65.57%，净利润占比（按照51%股权归母测算）81.53%。此次收购股权后，有望直接增厚公司业绩。 全资控股新华三利于公司进一步卡位数字经济新华三是国内领先的ICT设备商，在政企、运营商、海外市场方面均呈现乐观发展态势。政企业务方面，公司推出了一系列针对不同行业场景的数字化解决方案，包括数字政府、智慧教育、智慧医疗、智慧交通等领域；运营商方面，推动云网融合演进，实现业务规模快速提升；国际业务方面，实现规模不断增长和格局性突破，海外服务体系不断扩大。2022H1，海外服务合作伙伴超过200家。 公司多项产品市场份额领先：2022Q1，新华三以太网交换机/企业网交换机/数据中心交换机市场，分别以38.7%/39.8%/37.7%的市场份额排名第一。中国企业网路由器市场份额由2021年末的31.3%增至33.7%，持续位列市场第二。中国企业级WLAN市场份额31.9%，连续13年蝉联市场第一。中国X86服务器市场份额16.5%，保持市场第二；中国刀片服务器市场份额9.0%，蝉联市场第一；中国存储市场份额12.8%，连续位居市场第二；中国UTM防火墙市场份额20.0%，位居市场第二；中国超融合市场份额20.0%，位列市场第二。 投资建议考虑交易尚未完成，暂不考虑此次交易影响。预计2022-24年归母利润23.65、29.7、35.86亿元，PE为29、23、19倍。维持“买入”评级。 风险提示客户需求和订单获取不及预期，产品研发及推广不及预期，股权收购事项不确定性风险。

第一大股东一致行动人全额认购不超过4 亿元定增公司发布向特定对象发行股票预案，计划向特定对象发行数量不超过48,889,755股（含本数），资金总额不超过人民币4 亿元（含本数），发行价格8.18 元/股。 发行对象为海南慕岚投资有限公司，发行对象以现金方式认购。海南慕岚由刘艳村女士、李慕牧女士实际控制（刘艳村女士、李慕牧女士各持有慕岚投资 50%股权），刘艳村女士系公司第一大股东、董事长李琦先生之妻，李慕牧女士系公司第一大股东、董事长李琦先生之女，2023 年1 月10 日，海南慕岚与李琦先生签署了《一致行动协议》。 此次向特定对象发行股票前，公司无控股股东及实际控制人。此次向特定对象发行股票后，若按照本发行上限计算，海南慕岚将持有公司48,899,755 股股票，李琦先生持有公司43,386,102 股股票，合计持有公司发行后总股本的25.81%，公司控股股东将变更为慕岚投资、李琦先生，实际控制人将变更为李琦先生、刘艳村女士、李慕牧女士。 扣除发行费用后资金将全部用于补充流动资金和偿还银行贷款，将有效地缓解公司资金压力，有利于缓解公司储能项目流动资金需求，推动公司战略发展落地。 储能：10 亿元投资加快布局，达产后年销售额预计50 亿元为加快公司在储能产业的布局，公司计划在惠州仲恺（国家级）高新技术产业开发区投资建设“高澜全场景热管理研发与储能高端制造项目”，预计总投资10 亿元，其中固定资产投资额7.27 亿元，项目建设期不超过2.5 年（2.5 年内整体竣工并投产、2 年9 个月内产值上规纳统、5 年内达产），项目建成后主要生产经营全场景热管理研发与储能电池Pack 系统等全链条方面的研发、生产及销售，项目全部建成并达产后，预计实现年销售总额50 亿元，实现年纳税总额1 亿元。 储能市场前景广阔。GGII 数据：2021 年中国储能电池出货量达48GWh，同比增长167%，预计2022 年超过90GWh，同比增长88%，2025 年将超过324GWh；2022-2025 年中国储能温控市场规模将从46.6 亿元增长至164.6 亿元，复合增长率为52.3%。 公司目前已有基于锂电池单柜储能液冷产品、大型储能电站液冷系统、预制舱式储能液冷产品等的技术储备和解决方案。基于公司长期在液冷领域的技术积累和电网侧的产品理解、客户渠道、项目口碑，随着公司储能产业布局的持续推进，有望驱动公司业绩增长超预期。 直流水冷：特高压有望迎来新一轮建设高峰，海风进一步带来弹性“十四五”期间，国家电网规划建设特高压工程“24 交14 直”，总投资3800 亿元，相较于“十三五”特高压投资规模大幅增长。根据国家电网公司重大项目建设推进会议，2022 年下半年将再开工建设“四交四直”特高压工程，加快推进“一交五直”等特高压工程前期工作争取早核准早开工。国家电网2023 年总部招标计划单列了8 次特高压项目相关采购（分别在1 月、4 月2 次、6 月、7 月、8 月、10 月、11 月），涵盖服务、设备、材料等项目。特高压有望迎来新一轮建设高峰，公司直流纯水冷却设备行业景气程度提升明显，有望迎来快速增长期。 海上风电深远海趋势有望带来公司产品新增需求，公司作为国内第一套全国产化的海上柔直项目水冷产品供应商，为三峡如东海上风电柔性直流输电工程的换流站提供外冷公共冷却系统（三峡如东海上（H6、H8、H10）项目合计并网规模1.1GW，对应公司订单规模约0.8 亿元）。 投资建议第一大股东一致行动人全额认购定增，增厚公司未来发展信心和决心；持续推进储能产业布局，以及特高压和海风的高景气有望驱动公司业绩超预期。考虑此次定增尚需深圳证券交易所审核通过并经中国证监会同意注册，暂不调整盈利预测，预计2022-24 年归母净利润0.57、1.34、1.80 亿元；PE 58、24、18 倍；选取储能温控相关可比公司英维克、同飞股份、申菱环境，三家可比公司2023 年PE均值38 倍，公司估值明显低估；持续推荐，维持“买入”评级。 风险提示储能业务进展不及预期；毛利率不及预期等。

收入和成本端双双改善，新业务发展迅速，公司经营将持续向好 我们认为，对和而泰而言，最差的经营阶段已经过去，无论是收入端还是成本端，公司均在逐步改善。在收入端，海外通胀预期在Q3达到高点后开始回落，物价水平也将下行；国内调整疫情防控政策，将大大刺激家电等消费需求。在成本端，核心原材料紧缺性缓解，部分主要元器件如MCU等，出现价格下降，公司未来毛利率将持续改善。随着传统业务复苏，同时公司在储能、汽车电子、相控阵T/R芯片等高毛利新业务的布局取得积极进展，我们相信公司过往的高增长基因能够在未来几年得到延续。 智能控制器行业已筑就体系壁垒，演绎强者恒强逻辑 我们认为，智能控制器行业已形成创新体系上的壁垒，随着智能控制器需求的升级，产品复杂度将逐渐提升，中小规模厂商将难以满足市场需求，行业集中度有望进一步提升、强者恒强。以A股上市的五家智能控制器公司为例，在过去五年里，两大龙头拓邦股份和和而泰的复合增速超过30%，而其他三家第二梯队公司增速均在30%以下，这体现了市场集中度向头部公司靠拢的趋势。另外，在今年经营不佳的市场环境下，头部企业如和而泰和拓邦依然能够维持正增长，而其他三家第二梯队公司均出现不同程度幅度下滑。 实控人全额认购定增，高目标股权激励278名员工，公司发展信心十足 本次非公开发行董事长全额认购主要是对公司未来发展充满信心，考虑到当前是公司最困难的时刻，增强公司资金实力能更好的应对经济不确定性下的抗风险能力，实现企业稳健经营和可持续发展，另一方面通过参与非公开发行提升持股比例，能够更好的稳定股权结构。本次股权激励计划，覆盖人员广，行权考核目标较高，既有利于稳定团队激发斗志，又彰显了公司对未来发展的坚定信心。 盈利预测与估值 我们预计公司2022-2024 年营收分别为63.81/80.11/98.45亿元，增速为6.60%/25.54%/22.90%；预计2022-2024 年归母净利润5.73/7.34/10.32亿元，同比增长3.51%/28.07%/40.67%，对应EPS为0.63/0.80/1.13，参考可比公司，预计2022-2024 年公司PE 估值分别为24/18/13倍。 未来汽车电子业务、T/R 芯片、储能业务有望放量，家电、电动工具等传统领域恢复增长，成长性有望超预期，维持“买入”评级。 风险提示 智能控制器行业竞争加剧导致公司毛利率下降幅度超预期的风险；后续订单获取不及预期的风险等。