事项： 公司发布2021年半年报。上半年实现营业收入25.57亿元，同比增长114.23%； 归母净利润4.37亿元，同比增长83.85%；扣非归母净利润3.99亿元，同比增长81.10%。 平安观点： 四大业务全面发力，电解液增长超两倍： 1H21公司营收 25.57亿元，同比增长 114.23%，电解液/有机氟/电容器/半导体化学品四大业务营收分别为17.7/3.44/3.26/0.89亿元，同比+200.9%/+11.4%/+42.9%/+91.9%；上半年公司综合毛利率为 34%，同比减少 5.84pct；净利率 17.81%，同比减少2.24pct；上半年期 间费用 率同比 下降明 显，销 售/管理费用 率分别为2.36%/5.76%，同比下降 1.38/1.61pct。 上半年股权激励费用约 0.7亿元，非经常性损益 0.38亿元，主要为应收账款和合同资产减值准备的转回。 单季度来看， 2Q21营收 14.17亿元，同比增长 110.8%，环比增长 24.3%； 归母净利润 2.81亿元，同比增长 102.6%，环比增长 80.9%；综合毛利率36.14%，同比减少 4.17pct，环比提升 4.8pct；净利率 20.66%，同比减少0.22pct，环比提升 6.4pct。 总体而言，公司上半年四大业务全面发力，原材料上涨对利润的影响整体可控。 电解液量价齐升，添加剂贡献利润增量： 1H21公司电解液业务实现营收17.7亿元，同比增长 200.9%；毛利率 27.4%，同比下降 1.6pct，环比提升3.4pct。 受到下游需求的快速放量以及上游原材料价格的暴涨，公司电解液产品实现量价齐升，上半年电池化学品产量 3.4万吨，同比翻倍，我们预计电解液出货量超 3.5万吨， 销售均价超 5万元。盈利方面，受益于添加剂价格的上涨和溶剂产能的释放，电解液单吨净利显著增厚；我们预计 1H21电解液单吨净利 0.7-0.8万元，整体贡献利润 2.5-3亿元。添加剂方面， VC价格上涨至 30万元/吨左右，单吨净利预计超 10万元，公司拥有 VC+FEC产能共 5000吨（原有+技改）； 从行业投产节奏来看， VC 紧缺程度有望延续至 22年上半年，短期对价格和盈利形成支撑。溶剂方面，惠州三期 5.4万吨溶剂产能于二季度开始释放，预计下半年逐步爬坡至满产状态，有望降低电解液单吨成本 1000-1500元。 21年下半年公司电解液出货仍将受限于六氟和 VC 等产能的紧张，预计全年出货 8万吨左右，同比翻倍，同时一体化布局的加深有助于维持较高的盈利水平。 在新增产能方面， 21年 4月公司公告在江苏淮安新增布局 5.9万吨添加剂项目，预计新增 VC+FEC 成品产能 1-1.5万吨； 8月公司公告在荷兰穆尔戴克建设 10万吨电解液+20万吨碳酸酯溶剂项目，其中一期投资 15亿元完成其中一半产能的建设，这也将是公司继波兰之后第二个海外生产基地，有利于海外客户的进一步拓展。 氟化工维持高毛利， 多品类策略见成效。 1H21有机氟化学品营收 3.44亿元，同比增长 11.4%；毛利率高达 65%，同比提升 2pct；子公司海斯福实现营收 5.8亿元，同比增长 80%；净利润 1.74亿元，同比增长 33%，净利率 30%。 预计 1H20氟化工业务贡献利润 1.4-1.5亿元。 除传统的医药中间体之外，新产品橡胶硫化剂、氟聚合物改性共聚单体、含氟表面活性剂的市场需求旺盛， 带动氟化工业务稳定增长； 同时出口稳定，未受疫情影响。主要原材料六氟丙烯价格上涨， 但得益于旺盛的需求，价格传导较为顺利，保证了氟化工利润率维持高位。 预计 21年全年氟化工业务实现营收7.5亿元左右，同比增长约 30%，贡献净利润超 3亿元。 电容器化学品稳定增长，半导体客户持续拓展：报告期内公司电容器化学品业务实现收入 3.26亿元，同比增长 42.9%；毛利率 39.24%，同比基本持平。 公司通过不断的自主创新，不断进行产品迭代升级，以顾客为中心，不断提供有竞争力的产品，市场占用率持续提升。 半导体化学品业务实现营收0.89亿元，同比增长 91.9%。公司通过在半导体领域的多年深耕和投入，高世代先进制程铜蚀刻液稳定增长，电子级氨水在 IC 行业龙头客户开发方面取得突破性的进展。在市占率提升、客户持续开拓的背景下，预计公司 21年电容器+半导体合计贡献利润 1-1.5亿元。 投资建议： 公司作为国内高端电解液龙头和高端氟化工领军企业，伴随下游需求和自身产能扩张，经营业绩稳步增长。电解液方面， 受益于行业高景气下产品需求持续旺盛，同时添加剂涨价、 溶剂项目投产提升盈利空间；氟化工方面，品类扩张是未来营收增长的动力，同时较高的技术壁垒和良好的竞争格局将保证较高的盈利能力。 考虑到电解液全年高景气， 我们上调 21-23年归母净利润预测至 10.14/14.70/19.62亿元（前值 7.23/9.97/13.08亿元），对应 8月 2日收盘价 PE 分别为49.3/34/25.5倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 1）竞争激烈导致价格超预期下降的风险，行业内项目投产众多引发价格战，可能造成公司利润下滑； 2）客户拓展不及预期的风险，公司有多个项目在建设当中，若客户拓展进度不及预期，将影响公司产能达产；3）技术路线快速变化的风险，若固态电池等新兴电池技术发展速度超出预期，将影响公司的行业地位和前期投资回收。

事项：公司发布2021年半年报，实现营业收入33.87亿元，同比增长59.57%，归母净利润6.37亿元，同比增长74.43%，EPS 0.97元。公司业绩符合预期。 平安观点： 海缆业务快速发展，推动业绩高增。上半年，公司实现营业收入33.87亿元，同比增长59.57%，归母净利润6.37亿元，同比增长74.43%；其中，二季度单季营收19.41亿元，同比增长33.76%，归母净利润3.59亿元，同比增长26.14%。上半年公司海缆及海洋工程相关业务收入18.42亿元，营收占比54.39%，其中二季度10.46亿元、一季度7.96亿元。整体来看，高毛利率的海缆业务快速增长推动公司业绩高增。上半年，公司实现陆缆收入15.45亿元，同比增长54.53%，亦呈现较好发展势头。 存量在手海缆相关订单充沛，下半年仍是交付高峰。截至上半年，公司在手订单总额约69亿元，其中海缆及海洋工程订单47亿元，考虑2021年是国内海上风电的抢装年，预计这些海缆订单大部分将在下半年交付，下半年海缆相关收入有望环比进一步增长，全年业绩高增确定性较强。 政策渐趋明朗，十四五国内海上风电大有可为。根据广东省发布的《促进海上风电有序开发和相关产业可持续发展的实施方案》，广东海上风电地方补贴标准为2022年、2023年、2024年全容量并网项目每千瓦分别补贴1500元、1000元、500元；到2021年底，广东省海上风电累计建成投产装机容量达到400万千瓦；到2025年底，力争达到1800万千瓦，在全国率先实现平价并网；意味着2022-2025年广东投产的海上风电项目有望达到1400万千瓦及以上，平均每年3.5GW以上。根据山东省能源局发布的《关于促进全省可再生能源高质量发展的意见》的征求意见稿，山东将研究出台支持海上风电发展的配套政策，2021年建成投运两个海上风电试点项目，实现“零突破”，“十四五”期间争取启动1000万千瓦的海风项目。整体看，我国十四五期间大力发展风电的趋势明朗。 加快产能扩张，迎接十四五海上风电黄金时代。为迎接十四五期间国内海上风电大发展，以及海上风电离岸化导致的海缆用量提升，公司加快产能扩张，积极打造以东部为核心、布局南部及国际的产业体系。截至上半年，东部（北仑）基地项目建设进展顺利，已进入主要装备的安装试生产阶段；南部（阳江）基地前期各项准备工作顺利完成，计划三季度开工建设；海缆产能的大幅扩张为公司未来快速发展奠定基础。 投资建议。基于订单情况微调盈利预测，预计2021-2022年归母净利润14.11、8.91亿元（原预测值14.12、9.05亿元），对应EPS 2.16、1.36元，动态PE 11.0、17.5倍。海上风电具有较大发展潜力，公司海缆业务竞争力突出，维持公司“推荐”评级。 风险提示。 （1）海上风电需求受政策等诸多因素影响，存在不及预期的风险。 （2）2021年抢装之后国内海上风电迎来平价过渡期，2022年公司海缆业务规模及盈利水平可能下滑。 （3）原材料价格大幅上涨导致公司盈利水平不及预期的风险。

事项： 迈为股份披露 2021年半年报， 2021年 H1公司实现收入 12.39亿元（同比+32.07%），实现归母净利润 2.52亿元（同比+33.17%）。 平安观点： 收入稳健增长，毛利率有所提升。 2020年，光伏 PERC 电池行业扩产约100GW，带动设备订单激增。公司作为国内 PERC 电池丝网印刷设备龙头，市场份额超 70%，分享了 PERC 电池扩产红利。由于光伏电池设备订单收入确认周期长达 1年，因而公司 2021年业绩增长无忧。 2021年上半年，公司综合毛利率达 38.58%，同比提升了 4.38个 pct。这表明公司降本增效工作取得进步，盈利能力好转。 HJT 爆发在即，公司 HJT整线订单获得多家客户认可。 随着 HJT 转换效率逐步提升，以及产业链降本效果显著， HJT 爆发在即。 2020年以来，通威股份、东方日升、爱康科技、明阳智能、金刚玻璃等多家企业宣称建设 GW 级别 HJT 电池项目。市场 HJT 总体规划产能已经超过 50GW。公司率先研发 HJT 整线设备，目前已获得安徽华晟、通威股份、阿特斯等多家客户整线订单。 2021年 7月，经世界公认权威测试机构德国 ISFH 研究所测试，由公司提供整线设备的安徽华晟 HJT 量产线上的电池片最高转换效率达到 25.26%，追平了目前全尺寸异质结电池的世界纪录。这表明公司 HJT 整线能力达到领先水平。截至 2021年 6月底，公司合同负债高达21.32亿元（同比+32%），存货金额高达 29.43亿元（+53%），表明公司在手订单非常饱满。我们预计，公司在手订单中 HJT 设备订单规模和占比持续攀升。 公司拟募资不超过 28.12亿元，主要用于提升 HJT 设备产能。 公司计划非公开发行不超过 3090万股， 募资不超过 28.12亿元。其中 23.12亿元用于提升 HJT 设备产能， 5亿元用于补充流动资金。项目建成后，公司将具备年产 40条 HJT 整线设备的能力，预计达产后每年可实现销售收入 60亿元。我们认为，鉴于 HJT 行业爆发在即，以及公司在手订单的快速提升，此次募资扩大 HJT 产能非常及时。该项目若能顺利实施，公司将做好了充分的准备迎接 HJT 爆发机遇。 投资建议： 鉴于公司盈利能力有所提升，我们上调盈利预测，预计 2021-2023年公司归母净利润为 5.61亿元、 7.83亿元、11.95亿元（前值分别为 5.32亿元、 7.59亿元、 11.90亿元）。公司作为 HJT 整线设备龙头，将充分享受 HJT 行业爆发红利，我们维持“推荐”评级。 风险提示： 1）行业景气度下滑风险：若光伏行业景气度下滑，将影响设备企业订单增长。 2）验收周期风险：公司存货规模较大，验收周期不确定性可能导致公司业绩波动。 3）新技术研发不及预期风险：若公司 HJT 整线设备研发不及预期，将导致 HJT 设备新增订单不及预期。 4）现金回款风险：截至 21年 6月底，公司应收账款达 6.41亿元，若客户遭遇财务恶化，将给公司带来坏账风险。

专注电气传动和工业控制，公司发展进入快车道。公司前身深圳伟创成立于2005年，经过16年的发展，公司业务从单一通用变频器扩展至伺服系统、行业定制化专机和系统解决方案等多个领域。从收入结构来看，低压变频器为公司的核心产品，公司20年变频器产品收入为4.55亿元，占整体营收比例为81%；伺服系统收入为1.03亿元，占公司整体营收比例为18%。近年来公司向行业解决方案转型，在保持通用变频产品稳健发展的同时，采取深耕细分行业应用，向客户提供差异化的行业解决方案的战略，行业专机收入快速增长。此外，公司抓住近年来国内制造业升级带来的工厂自动化设备需求增长的机遇，大力发展运动控制业务，公司伺服系统及运动控制器产品线收入呈现高速增长趋势。 节能减排推动变频器需求增长，聚焦行业应用提供差异化产品。公司变频器业务正处于有利的发展时期，制造业产业升级、节能减排力度加大等各种需求的涌现，预计未来数年行业有望保持较高的景气度；此外，疫情之后，国产品牌的客户认可度在显著提升，有利于加速在低压变频器市场实现进口替代。展望公司变频器业务的发展，我们认为公司该业务的两大重要增长点为：（1）行业专机产品的持续放量，在现有起重、矿山机械等优势行业的基础上，继续开拓如高速电机驱动等新行业；（2）新一代高性能通用产品在工程传动领域的开拓，目前公司正在研发第四代高性能变频器，未来有望在大功率多机传动等高端项目型市场实现进口替代。 发力伺服业务，向成长为综合性工业自动化企业迈进：公司在17、18年分别推出了SD700高性能伺服和SD500机床主轴伺服产品，获得了较好的市场认可度。在20年公司伺服业务营收已经达到1.03亿元，17-20年营收复合增速超过75%，验证了公司产品的市场竞争力。我们预计，在下游行业整体需求较好的背景下，随着公司新一代伺服产品的陆续推出，公司伺服业务收入有望在未来三年保持40-50%左右的复合增速；此外，产品性能指标的提升以及业务起量后的规模效应，有望推动公司伺服业务毛利率的逐步提升。公司在今年5月份成立了控制技术子公司，主要从事PLC、HMI等控制类产品的研发，未来公司PLC产品全面推向市场后，有望提升公司基于下游行业工艺的整体系统解决方案能力，进一步带动变频器和伺服系统产品的业绩增长。 投资建议：公司以低压变频器业务为核心，专注于电气传动和运动控制市场，通过产品技术升级、聚焦行业应用和为头部客户提供定制化解决方案的战略，公司近年来呈现加速发展的趋势。展望未来，我们预计国内工控市场在制造业产业升级的大趋势下，将长期保持较好的景气度；随着公司产品线的实力提升和聚焦行业战略的成果不断落地，我们看好公司逐步成长为行业领先的综合性工业自动化解决方案供应商的潜力。我们预测公司21/22/23年归母净利润分别为1.23/1.81/2.80亿元，对应7月23日收盘价PE分别为36.8/25.0/16.1倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：1）若公司在产品技术与市场推广上的进展不达预期将影响业绩增速；2）若海外疫情无法得到有效控制将影响出口相关需求；3）若原材料供应紧缺或者价格大幅上涨，将影响公司业务表现。

跟踪支架性价比持续提升，未来成长空间广阔。采用跟踪支架虽然会增加初始投资和运维成本，但由于具有明显的发电增益的效果，能够实现更低的度电成本；对全球大部分地区的光伏开发商而言，双面组件+单轴跟踪器的组合能够有效的降低度电成本，是经济性较优的策略。随着跟踪支架持续技术迭代，其经济性和可靠性等方面的性能持续提升，相对固定支架的优势有望进一步凸显，从而推动跟踪支架渗透率的提升。我们估算，2020-2024年，全球跟踪支架需求的复合增速（按容量）有望达到34%，美国以外地区的跟踪支架需求的复合增速有望达到45%。 具备竞争优势，公司跟踪支架市占份额有望提升。公司依托历史业绩、可融资性、技术与研发等方面优势，相对国内竞争对手建立起了较明显的品牌优势，这种品牌优势不仅明显体现在海外市场的竞争，同时也在国内市场的竞争中体现。2020年，公司为青海特高压配套光伏项目提供了近1.3GW 的跟踪支架及解决方案，市占份额远高于国内竞争对手。公司采用“研发设计+生产制造”的经营模式，而主要的海外竞争对手为欧美企业，以“研发设计+委外生产”的经营模式为主；相对而言，公司的经营模式具有生产成本低、产品质量可控性高、交付能力强等优点。 盈利预测与投资建议。预计公司2021-2023年收入规模分别为40.41、61.26、84.81亿元，归母净利润分别为3.91、6.97、10.50亿元，对应的EPS 分别为2.88、5.13、7.74元，动态PE 78.5、44.0、29.2倍。跟踪支架成长空间广阔，公司竞争力突出，市占份额有望稳步增长，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示。 （1）光伏需求受宏观经济、政策、新冠疫情等诸多因素影响，存在新增装机不及预期的风险。 （2）原材料占支架成本比重较高，如果钢材等原材料价格大幅上涨，可能对公司盈利水平造成不利影响。 （3）公司出口占比较高，海外主要市场如果实施贸易保护，可能对公司造成不利；另外，人民币升值以及海运运费上涨都可能对公司盈利水平造成不利影响。 （4）国内跟踪支架市场竞争进一步加剧的风险。

事项： 公司发布21年上半年业绩预告，预计实现归母净利润7-7.5亿元，同比增长599%-649%；实现扣非归母净利润6.65-7.15亿元，同比扭亏。 平安观点： 偏光片业务表现稳定，具备利润弹性：Q2公司归母净利润 4-4.5亿元，环比 Q1增长 33%-50%。1H21偏光片预计实现净利润 4.9-5.1亿元，其中 Q2净利润 2.97-3.17亿元，二季度盈利较一季度有所提升。21年偏光片出货预计超 1亿平，22-24年有望每年 2条线 5000万平的新增产能投放，产能较当前翻倍，国产替代有望助力全球市占率持续提升；后续原材料进口退税、高新技术企业所得税税收优惠的落地有望进一步增厚单平净利，叠加原材料自产以及生产环节的持续降本，未来偏光片业务具备较高的利润弹性。 负极出货大增，单吨盈利受石墨化影响：公司负极 Q2出货预计超 2万吨，环比 Q1增长超 30%；上半年出货超 3.5万吨，同比增长 80%左右。盈利方面，二季度受到石墨化产能限制以及外购石墨化价格上涨的影响，单吨盈利有一定承压。我们预计 Q2负极归母贡献 1.2-1.4亿元，环比增长18%-38%，上半年归母 2.2-2.4亿元。21年下半年行业供应紧张态势持续，公司正加快推进现有产能的技改提升，以满足大客户的新增需求，出货环比有望持续提升；石墨化方面，22年内蒙新增 10万吨石墨化满产后，石墨化自给率将提升至 70%以上，单吨净利有望改善。 正极业务稳定，电解液扭亏为赢：我们预计正极上半年出货 1.6-1.8万吨，贡献归母净利润 1.5亿元左右；Q2归母净利润环比 Q1基本持平，受正极涨价影响，单吨净利环比有所提升；电解液业务受到六氟价格大幅上涨的支撑，实现扭亏为赢，预计 1H21实现净利 0.3-0.4亿元。在原材料价格持续上涨的背景下，下半年正极和电解液盈利能力有望继续提升。 投资建议：公司 20年进行了较大规模的业务重组，确立了锂电材料和偏光片双轮驱动的战略方向； 半年报预告实现大幅增长，符合市场预期。电动车和面板行业的高景气，给公司提供了发展的战略窗口期，后续经营层面的持续向好将增厚更多市场信心。我们维持公司 21-23年归母净利润预测分别为 17.8/24.0/30.5亿元，对应 7月 14日收盘价 PE 分别为 28.3/20.9/16.5倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：1）新能源汽车销量增速不及预期的风险。若政策支持力度不及预期，产品升级以及电池技术的发展不及预期，将对新能源汽车的推广和动力电池的需求造成负面影响。2）原材料价格大幅上涨的风险。若上游原材料价格上涨超出预期，将导致成本上升，可能对公司盈利能力产生不利影响。3）行业竞争加剧导致产品价格大幅下降的风险。新能源汽车市场的快速发展吸引众多供应商纷纷扩大产能，行业竞争加剧带来的价格战将显著影响企业的盈利能力。4）业务结构调整不及预期的风险。若其他业务的出表时间慢于预期，将影响公司利润的释放。

微软雅黑 事项： 公司发布2021上半年业绩预告，实现归母净利润8.8-9.8亿元，同比增长65.84%到84.69%；扣非后净利润8.65-9.65亿元，同比增长66.18%到85.39%。 平安观点： 风机业务盈利水平提升推动上半年业绩高增。公司上半年实现归母净利润8.8-9.8亿元，同比增长 65.84%到 84.69%；推算二季度盈利 6.26-7.26亿元，同比增长 63.4%-89.6%，环比增长 144.5%-183.6%。我们估计二季度业绩高增主要源自风机业务的量利齐升。2021年是国内海上风电的抢装年，公司作为海上风机龙头，海上风机出货量有望快速增长，估计二季度风机出货接近 2GW。盈利水平方面，经历 2020年陆上风电抢装之后，风机零部件供需相对宽松，价格同比下降，风机企业盈利水平提升；同时，估计公司二季度毛利率相对较高的海上风机出货占比提升，推动毛利率的进一步提升，而出货量的大幅增长有望进一步摊薄费用率；整体判断二季度风机业务盈利水平较一季度有较明显的提升。 公司依托半直驱的成本优势在当前风机行业竞争形势下处于有利位置。 2021年以来，国内陆上风机招标呈现两大明显的趋势，一是风机快速大型化，5-6MW 机型已经出现在三北地区风电项目招投标过程中，二是风机招标价格明显下降，风机行业价格竞争有所加剧。公司采用半直驱的技术路线，相对直驱和双馈能够规避发电机或齿轮箱尺寸和重量过大的问题，更容易实现大型化和低成本化；此外，公司风机叶片自产，进一步降低生产成本，在当前风机行业价格战的背景下优势凸显。 海上风电政策明朗，公司积极布局重点市场。根据近期广东省发布的《促进海上风电有序开发和相关产业可持续发展的实施方案》，广东海上风电地方补贴标准为 2022年、2023年、2024年全容量并网项目每千瓦分别补贴 1500元、1000元、500元。到 2021年底，广东省海上风电累计建成投产装机容量达到 400万千瓦；到 2025年底，力争达到 1800万千瓦，在全国率先实现平价并网；意味着 2022-2025年广东投产的海上风电项目有望达到 1400万千瓦及以上，平均每年 3.5GW 以上。公司在广东具有明显的区位优势，有望受益于广东十四五海上风电的大发展。实际上，除了广东，山东、江苏、福建、广西、浙江等省也都计划在十四五期间大力发展海上风电；2021年 6月，公司与威海市人民政府达成海洋经济高质量融合发展示范区项目战略合作协议，计划在乳山建设高端海洋装备智能制造产业园和新型海上资源立体化开发试验场，公司有望在山东海上风电市场占据有利竞争位置。 公司正在加快引领海上风机的大型化。2020年，公司率先发布了国内最大单机容量海上风电机组MySE11-203，该机型计划于 2021年安装试验风机、于 2022年正式推向市场。据报道，2021年 7月，由中车永济电机公司自主研制的全球最大功率 13.XMW 紧凑型半直驱永磁风力发电机在山东东营成功下线，标志着我国大功率海上风力发电机的自主研制能力又上了一个平台，实现了 13MW 以上风力发电机整机和部件关键技术的突破；估计该发电机主要为明阳大型海上风电机组研制和配套，意味着公司在海上风机的大型化方面又迈上台阶。 投资建议。维持公司盈利预测，预计 2021-2022年归母净利润 25.71、25.72亿元，对应 EPS 1.32、1.32元，动态 PE 12.8、12.8倍。公司风机业务具有较强的竞争力，新能源运营业务有望持续扩张，维持公司“推荐”评级。 风险提示。 （1）海上风电需求受政策等诸多因素影响，存在不及预期的风险。 （2）2021年抢装之后国内海上风电迎来平价过渡期，届时公司海上风机产品毛利率可能承压。 （3）国内海上风机竞争加剧和公司市占份额下降的风险。

事项：公司发布2021上半年业绩预告，实现归母净利润28-30亿元，同比增长177%-197%。公司同时发布硅料扩产计划。 平安观点： 硅料售价上升推动二季度业绩高增。根据公司业绩预告，上半年公司实现盈利28-30亿元，同比增长177%-197%，推算二季度公司实现盈利19.5-21.5亿元，同比增长193%-223%。二季度公司业绩高增主要源于硅料价格的上涨和利润贡献的增厚，估计二季度硅料销售均价较一季度同比增长50%左右。与此同时，公司电池片业务保持满产满销，量利同比均实现较大幅度增长。 下半年硅料盈利水平或将进一步提升。目前，单晶致密料的市场价格在21万元/吨左右，展望下半年，硅料新增供给有限，随着需求旺季到来，硅料持续供需偏紧，硅料价格有望维持高位。近期，硅片新建产能持续投产，对硅料需求形成支撑。如果三季度硅料价格维持当前水平，三季度硅料业务贡献的净利润有望较二季度增加约10亿元。 乐山再扩20万吨硅料产能，扩大规模优势。根据公司公告，公司拟与乐山市人民政府、乐山市五通桥区人民政府共同签署《投资协议》，规划在乐山市五通桥区新增投资建设年产20万吨高纯晶硅项目，总投资预计为140亿元；项目按每期10万吨分两期实施，一期投资预计70亿元，计划2022年12月底前投产，二期项目根据市场及光伏产业发展情况择机启动。 根据公司已有年产8万吨高纯晶硅产能及在建年产15万吨高纯晶硅项目的进度安排，本次一期项目（年产10万吨高纯晶硅产能）按计划投产后，公司高纯晶硅年产能将在2022年底达到33万吨。 投资建议。考虑硅料价格的上涨，上调公司盈利预测，预计2021-2022年公司归母净利润81.35、108.2亿元（原预测值60.73、83.99亿元），EPS 1.81、2.40元，对应的动态PE 23.9、18.0倍。光伏行业长期前景向好，公司在硅料和电池片环节具有核心竞争力，维持公司“推荐”评级。 风险提示。 （1）国内外光伏需求受政策、疫情等诸多因素影响，存在不及预期的风险。 （2）硅料和电池片环节产能持续扩张，可能导致产能过剩和竞争加剧。 （3）电池片环节技术迭代速度较快，如果新技术发展速度超预期，可能影响存量电池片产能的盈利水平。

如何看待杉杉盈利能力和出货增速与同行的差距？ 自杉杉涉足锂电领域以 来，负极业务一直是公司竞争力最强、发展最稳定的核心业务之一。从历史 盈利的角度来看， 公司负极毛利率和单吨净利处于行业靠后的位置，市场对 其盈利能力抱有怀疑态度，我们认为公司历史盈利较低主要由于动力类产品 占比较高、前期产能扩张较快、石墨化产能较低等因素所致。随着包头一体 化项目的投产，公司负极业务迎来盈利改善，单吨净利在 20年下半年回升 至接近 0.5万元；我们预计 21年一季度负极毛利率超过 30%，单吨净利进 一步提升至超过 0.7万元。 杉杉近年来负极出货增速慢于主要竞争对手，市 场担忧公司负极竞争力下降。我们认为目前国内负极市场竞争格局并未清 晰，一线企业之间的销量规模未拉开明显差距，龙头企业市占率为 21%， 仅高于三元正极和铜箔行业；另一方面，行业竞争的压力将促使一线企业向 各细分领域渗透，客户类型、产品结构和产品定位方面的差距将逐步缩小， 最终带来盈利水平的趋近。 杉杉负极业务有何变化？ 站在当前时点，我们认为杉杉负极业务发生了三 个明显变化，对应单位盈利的提升： 1）产能利用率提升： 公司前期产能扩 张较快导致产能利用率较低， 20-21年无新增名义产能，随着出货量的增长， 产能利用率不断提升。对应 21年 8-10万吨出货，名义产能利用率达到 70%-80%，实际产能利用率 80%-90%，已经接近满产状态。 2） 石墨化自 供率提升： 公司前期石墨化自供比例较低， 20年下半年开始包头一期石墨 化达到满产状态，石墨化自供比例超过 30%，包头二期产能投产后， 石墨化自供比例将接近 60%。对应石墨化自供率 30%到 60%的提升，负极单吨净利增厚 1200元； 公司还通过参股内蒙古蒙集进一步提升石墨化自供率。 3）产品结构优化： 公司前期产品出货以中端动力为主， 20-21年开始加大对 ATL 等高端消费客户的供货，在动力产品方面加大高端快充产品的出货比例，主动缩减低价产品的出货量，产品结构进一步优化。 杉杉负极业务有哪些优势？ 对比同行，我们认为杉杉负极业务拥有三大优势，对应长期增长的空间和潜力： 1）规模和客户优势： 公司负极出货量全球前三，主要客户包括 LG 化学、宁德时代、 ATL、三星 SDI、亿纬锂能、珠海冠宇等全球主流动力和消费电池企业，具有较大的增长确定性和增长空间。 2）技术和产品优势： 公司是国内最早实现负极产业化的企业， 快充技术实力强，高端产品 QCG已经实现对国内外头部电池客户大规模供货，并通过持续改进衍生出多个子产品，产品稳定性和出货规模处于行业领先位置；硅基负极专利布局处于国内第一梯队，硅氧负极产品已进入主流客户供应链。产品和技术布局顺应负极行业对于充电速度和能量密度的要求，卡位优势明显。 3）成本优势： 公司是国内最早采用厢式炉工艺进行石墨化生产的负极企业之一，单位电耗较坩埚工艺下降40%-50%， 工艺成熟度提升，产品稳定性国内领先。石墨化基地位于低电费地区，用电成本优势明显；同时拥有规模和政策优势，不受当地限电影响。 投资建议： 在悲观、中性和乐观的情况下，我们预计 21年公司负极归母净利润 4.6/5.9/7.4亿元，保守给予 40倍 PE，对应市值分别为 185/238/297亿元；预计 21年偏光片归母净利润 10/12/15亿元，保守给予 20倍 PE，对应市值分别为 200/240/300亿元；预计 21年正极归母净利润 2.1/2.9/3.9亿元，保守给予 30倍 PE，对应市值分别为 62/86/118亿元。 若不考虑其他业务的估值水平，公司在三种情况下对应合理市值分别为 447/564/715亿元。我们认为负极是公司传统强项业务，具备规模、技术和成本优势，并且 20年下半年包头项目满产以来，负极业务发生积极变化，促进盈利能力大幅提升。我们维持公司 21-23年归母净利润预测分别为 17.8、 24.0、 30.5亿元，对应 6月 18日收盘价 PE 分别为 18.7/13.8/10.9倍，维持“强烈推荐”评级

公司整体经营策略是围绕核心技术平台，布局下游多行业实现均衡增长。这样的多极增长模式与业内很多公司专注单一赛道通过份额提升实现增长有所不同。本篇报告通过分析公司的显示电源业务和智能焊机业务，可以看出公司通过前瞻性的技术布局和持续的高强度研发投入，具备在细分市场持续做强成为行业龙头的能力。我们之所以选取显示电源业务和智能焊机业务，原因是显示电源为公司的创始业务，智能焊机是公司跨界进入培育的新业务，这两项业务的成功验证了公司在消费类和工业类这两个完全不同的领域均具备竞争力。 平安观点： 从平板TV到商业显示，公司持续领跑显示电源市场：在公司依托核心平台实现多样化产品布局和跨领域经营的同时，显示电源作为公司的创始业务，依然保持较快发展。近年来随着液晶拼接、小间距LED等商业显示需求的兴起，公司率先由平板TV电源切入商业显示电源领域，目前已经成为商业显示电源行业产品线最为齐全、服务客户最广的龙头品牌，在国内商显电源市场份额估计超过50%。在显示电源业务上，公司已经实现了从技术的平台化至产品、供应链的平台化，使得公司能够在需求增长的拼接屏、激光显示等细分赛道持续做大，并且向海外OA电源等空白市场横向拓展。在公司显示电源业务的发展中，可以看到基于技术平台的业务拓展思路具备：(1)研发效率高、响应速度快；(2)产品型号的积累带来规模优势；(3)向新兴领域的拓展速度更快的竞争优势；（4）能够优先承接客户高端项目。 跨界进入智能焊机市场，核心技术平台助力新业务培育：基于在电力电子技术、计算机软件技术、电机传动与运动控制方面积累的技术优势，2011年底公司接手美国艾默生旗下的焊机业务板块，从而跨界进入了中高端智能焊机市场。经过十余年的持续研发投入，公司在国内工业重载气保焊市场（350A以上）已占据20%以上的市场份额，且在国内大规模新兴的自动化弧焊市场--机器人专用焊接电源蝉联五年名列前茅。20年公司焊 机业务出货量估算已经达到2亿元左右，进入快速增长轨道。在国内市场，公司通过持续的研发投入打造产品差异化，已经突破了三一集团、中国中车、招商局、中船工业等主要行业的标杆客户，打破了外资品牌在高端智能焊机的垄断地位；在海外市场，公司在加大对欧洲、中东等市场的投入，若市场开拓顺利，有望推动公司智能焊机业务收入向10亿元体量迈进。 智能焊机业务培育成功的启示：智能焊机为公司跨界进入的领域，经过十余年的持续投入取得了目前在中高端市场的领军地位。公司智能焊机业务从0-N的发展历程，对于我们判断公司目前培育的其他新业务的起量有着较好的启示作用。在业务布局上，我们可以看到公司进入的新领域往往有以下特征：（1）寻找技术交叉的新兴领域，依托核心技术平台建立竞争优势；（2）前瞻性技术布局，持续高强度研发投入。在具体的市场经营策略上，我们通过焊机业务也可以看到公司的主要经营思路始终贯穿：（1）在大行业中只做自己擅长的细分领域；（2）将消费类业务中积累的快速响应能力用于服务工业类客户。 投资建议：通过对公司的创始业务显示电源业务和跨界进入的智能焊机业务进行分析，我们可以看到，公司在整体多极增长平衡风险的同时，在细分市场公司具备持续做深成为行业龙头的能力。无论是在偏向消费类的显示电源业务中，还是工业类的智能焊机业务，公司“优化平台建设、横向延伸、纵向做深”的经营思路始终如一，并且均取得了良好的效果。我们维持对公司21/22/23年的归母净利润预测分别为5.43/7.17/9.71亿元，对应6月7日收盘价PE分别为31.2/23.7/17.5倍。维持“推荐”评级。 风险提示：1)若IGBT、芯片等上游核心原材料供应短缺，将对公司业绩产生不利影响；2）若海外疫情无法得到有效控制，将对公司业绩产生不利影响；3）若电源、工业自动化等行业竞争加剧，将对公司业绩产生不利影响。

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业绩符合预期，整体趋势向好：公司20年实现营业收入125.65亿元，同比增长1.20%；实现归属于上市公司股东的净利润8.67亿元，同比下滑10.00%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润6.72亿元，同比增长1.25%。20年由于全球疫情，公司海外产能以及市场需求受到负面影响，公司整体业绩增速放缓。1Q21公司实现营业收入29.88亿元，同比增长6.85%；实现归属于上市公司股东的净利润1.32亿元，同比增长40.68%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.30亿元，同比增长55.80%。由于20年同期低基数，以及下游需求逐步恢复，公司整体业绩势头向好。 电机业务整体表现稳健，向驱控一体化发展：20年公司高压/低压/微特电机业务分别实现营收31.84/45.92/28.11亿元，同比增减+4.21%/-8.55%/+7.18%。公司电机及驱动控制这一核心业务得到进一步聚焦，驱控一体化这一产品发展方向得到进一步确认，公司的研发投入总体上呈现快速增长态势。工业类产品组合中，驱控一体类和永磁类产品的研发已经基本达到全面投放市场的状态；家用电器类产品中，驱控一体化产品的渗透率已经达到30%以上。我们预计公司电机及驱动业务将保持稳健发展。 新能源汽车驱动电机业务进展顺利：公司抓住全球新能源汽车发展良机，与采埃孚的合资公司正式成立。采埃孚的内部订单陆续落地，目前，在国内和海外的产能建设工作顺利推进，纯电动平台已经实现量产。公司也借助合资公司的品牌和技术的溢出效应，赢得了多家国内外整车和零部件头部企业的定点，并继续推进新兴造车企业的定点开拓工作。我们预计公司新能源汽车驱动电机业务将受益于电动车渗透率提升，有望实现较快发展。 投资建议：公司近年来通过外延并购与内部业务整合，已经成为全球电机龙头，品牌优势和低成本产能优势凸显。目前公司在大力发展新能源汽车驱动电机业务，通过与采埃孚设立合资公司，公司驱动电机业务有望发展。考虑到疫情对公司海外业务的影响，我们调整对公司21/22年的归母净利润预测分别为9.94/11.25亿元（前值为10.81/12.83亿元），新增对23年的归母净利润预测为12.82亿元，对应4月29日收盘价PE分别为14.4/12.7/11.2倍。维持“推荐”评级。 风险提示：1) 若未来全球新能源汽车销量不达预期，可能会对公司驱动电机业务产生负面影响; 2)公司业务受国际形势影响较大，若全球经济下行，将对业务产生不利影响；3）若海外疫情持续未能被有效控制，公司海外业务可能受到较大影响。

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业绩稳健增长，真空产品表现亮眼。 2020年公司压缩机（组）、真空产品、 铸件产品、零件及维修分别实现收入 14.45亿元（同比+11.59%）、 6.53亿元（ +76.86%）、 0.38亿元（ +0.27%）、 1.36亿元（ +29.97%）。 2020年公司真空产品表现亮眼，光伏真空泵在硅片、电池片环节渗透率迅速提 升；半导体真空泵三大系列（ PMF、 iPM、 iPH）正加速向市场推广。 2020年公司综合毛利率和净利率分别为 36.02%（同比+1.46pct）和 16.05%（同 比+2.50pct）。公司盈利能力有所提升，一方面是因为公司毛利率较高的 真空产品占比提升，另一方面是因为公司规模效应的体现。 受益于经济复苏和真空产品放量， 2020年 Q1业绩高增。 2021年 Q1， 公司收入和净利润同比均大幅提升，相比 2019年 Q1分别增长 81.49%和 176.82%。我们认为主要有两点原因： 1）受益于国内经济复苏，公司压 缩机（组）产品下游需求改善， 业绩实现稳健增长。 2） 2020年，光伏硅 片和电池片产能大幅扩建，公司真空泵订单饱满，有效支撑了真空产品的 高增长。 投资建议： 微调公司盈利预测，预计 2021-2023年公司实现归母净利润为 4.73亿元、 5.94亿元、 7.42亿元（ 2021-2022年前值为 4.70、 5.90亿元）， 对应当前股价的市盈率分别为 27倍、 22倍、 17倍。公司作为国内真空泵、 压缩机产品龙头，增量和存量业务共振，业绩成长具有可持续性，维持“推 荐”评级。

塔筒业务量利齐升推动 2020年业绩高增， 2021年 Q1延续高增长。 2020年，公司实现归母净利润 4.65亿元，同比增长 164.75%；业绩的大幅增 长主要源于塔筒业务的量利齐升， 2020年塔筒业务收入 32.9亿元，同比 接近翻倍，毛利率 25.15%，同比提升 5.89个百分点；公司塔筒业务的量 利齐升主要受益于 2020年国内风电市场的抢装。 2021Q1，尽管因抢装结 束塔筒供需相对宽松，且钢材价格处于上涨趋势，塔筒业务毛利率呈现下 滑，公司通过产能扩张以及出货量的较快增长，同时费用管控较好，实现 了业绩的较快增长。根据公司预告， 2021上半年归母净利润 1.93-2.73亿 元，同比增长 20%-70%，推算 2021Q2的归母净利润 1.16-1.96亿元， 同比增长 5%-78%，估计二季度盈利水平依然受到钢材价格上涨的影响。 公司业绩整体符合预期。 塔筒竞争力提升，瞄准百万吨产量目标。 2020年，公司塔筒销量 40.8万 吨，同比接近翻倍，出货量增速高于主要竞争对手；从出货量绝对值来看， 在四家主要的民营塔筒上市企业中，公司长期以来规模相对落后， 2020年，公司出货量与泰胜、天能基本相当，落后天顺的幅度明显收窄；从出 口规模看， 2020年海外业务收入 6.04亿元，仅落后天顺； 从盈利水平看， 2020年公司塔筒毛利率 25.15%， 处于领先地位。截至 2020年底，公司 塔筒设计产能达到 100万吨，其中蓬莱基地 50万吨、辽宁阜新基地 20万吨、兴安盟基地 10万吨、张家口基地 20万吨，产能规模的大幅提升将 支撑公司未来塔筒出货量的持续增长；根据公司发展战略，未来公司将争取尽快实现 100万吨的塔筒产量。 产业链纵深延伸， 拥有较大成长空间。 风电场方面， 2020年公司签署风资源开发协议 300万千瓦，取得可开发建设指标 30万千瓦，其中辽宁阜新 25万千瓦，河北张家口 5万千瓦，未来公司依托区位优势，在平价/低价风电场投资运营方面具有较大的发展空间。 2021年 4月，公司与烟台市蓬莱区政府签订了《风电母港产业园项目战略合作框架协议》，并基于该框架协议签订了《陆上风电开发协议》和《风电叶片项目投资协议》，我们认为海上风电母港的运营也将带动公司塔筒和叶片制造业务，具有较好的协同效应。 风机价格大幅下降刺激行业需求，塔筒明显受益。 2021年以来，受风机技术进步以及行业竞争加剧的影响，风机价格明显下降，目前已大概下降至 2400-2800元/kW 的区间；风机价格的大幅下降将带动风电项目投资成本的下降并刺激更多的项目需求，且我们认为未来风机技术进步的空间仍然较大，塔筒有望成为这一进程的主要受益者。 盈利预测与投资建议。 维持公司盈利预测，预计 2021-2022年归母净利润 7.03、 8.52亿元，对应的EPS 1.27、 1.53元，动态 PE 6.4、 5.3倍。风电行业景气向上，公司发展瞄准“100亿销售额， 100万吨产量”的宏伟目标， 成长空间较大，维持公司“推荐”评级。 风险提示。 1、风电行业需求受新冠疫情、降本速度、各个国家政策等诸多因素影响，存在不及预期的可能。 2、目前欧盟委员会正在对国内风电塔筒开展反倾销调查，如果后续加征较高的税率，可能对国内塔筒企业出口造成不利影响。 3、公司产品的主要原材料为钢材，占公司主营业务成本较高，如果钢材价格呈现单边大幅上涨，可能影响公司盈利水平。