公司发布21年三季报，前三季度收入146亿，yoy+13%，归母净利26亿，yoy+73%，扣非归母净利23亿，yoy+65%，三季报归母净利与前期业绩预告中值基本一致。单21q3收入53亿，qoq-3%，归母净利8亿，qoq-37%，扣非归母净利7.5亿，qoq-27%。 21Q3玻纤业绩环比或略增，叶片业务业绩或阶段承压，隔膜稳步成长玻纤业务，玻纤粗纱价格21q3环比小幅下降，电子厚布价格环比小幅提升，公司玻纤产品组合更丰富，较高附加值的制品占比较高及电子纱电子布贡献等，推测21q3公司玻纤产品均价环比基本持平或略有提升，预计21q4或有一定回升。部分原材料及天然气等价格有一定上涨，致21q3单位成本有小幅提升压力，生产效率持续提升及管理进一步精细化或部分对冲成本压力。推测21q3公司玻纤产品吨净利环比基本持平。在产产能基本没有变化（9月份新点火的满庄9号线10万吨，预计21q4开始贡献有效产能增量），结合公司库存变化（参考行业库存变化及公司存货规模变化），21q3公司玻纤产品销量环比或小幅增长。整体来看，21q3公司玻纤业绩环比或有小幅增长。 叶片业务，因风电整机招标价格有较多下滑，整机零部件（含叶片）多环节面临降价压力，我们推测21q3叶片单位净利有一定压力，叶片业务或为拖累公司21q3业绩主要板块。 隔膜业务，新产线陆续投产爬坡（湖南基地新投产4条线、滕州二期预计21q4末前后投产、后续南京基地亦有新产能规划），销量稳步提升，预计21q3隔膜业务业绩环比小幅改善。 看好公司新材料平台转型前景公司现阶段形成了玻纤纱及制品、风电叶片、锂电池隔膜三大成熟业务板块，同时高压负复合气瓶、膜材料及其他复合材料亦有一定亮点，围绕新能源/新材料/节能减排等战略新兴产业方向，新材料平台布局初具雏形。玻纤行业在产能规模、产品组合及成本管控等方面有较强优势，受益行业延续性高景气。 叶片业务全力推进“两海”战略，具备原材料端风电纱研发生产优势、生产基地布局优势、大型叶片供应优势，中长期成长性值得期待。隔膜业务客户拓展稳步突破，坚定推进产能提升及优化成本，同时治理结构优化效果或逐步显现，隔膜业务前景值得期待。此外，其他新兴业务前景亦值得重视，我们看好公司向新材料平台转型前景。 维持盈利预测，维持“买入”评级三大成熟业务（玻纤、风电、锂电隔膜）支撑公司向新材料平台转型前景。维持前期业绩预测，预计21-23年公司归母净利分别34.7/39.8/48.8亿，yoy+69%/15%/23%，参考可比公司估值情况，认可给予公司20x22年目标PE，对应目标价47.42元（前次目标价为33.12元），维持“买入”评级。 风险提示：玻纤供给超预期；风电装机不及预期；锂膜客户开拓及成本下降低于预期；和中国巨石方面资产整合落地不确定性

公司公布2021年三季报，21年前三季度实现收入/归母净利/扣非净利63.4/17.2/16.8亿元，YoY+57.8%/+111.5%/+112.2%，其中Q3单季度实现收入/归母净利/扣非净利分别23.1/4.6/4.5亿元，YoY+51.9%/+29.9%/+30.8%。此外，公司近期修改股权激励行权价格为44元/股（前次草案为35元/股）。 Q3光伏玻璃营收超20亿，Q4预计仍有新增产能贡献根据Q2及Q3末的加权平均日熔量（9600t/d），假设3.2/2.0mm规格分别50%占比，我们测算光伏玻璃Q3实现营收超20亿元，对应销量1.2亿平，Q3在光伏玻璃价格处于持续处于低位的情况下公司仍实现稳定盈利，彰显成本优势。21Q3公司点火1条光伏玻璃产线，新增日熔量共计1200t/d，10月初公司点火一条1200t/d产线，今年后续仍有2条1000t/d产线计划投产，我们认为公司壁垒利润明确，产能扩张后续有望按计划进行，量增贡献的成长可观。 毛利率降幅不及光伏玻璃价格降幅，Q3盈利能力不减21前三季度公司毛利率42.1%，同比提升2.24pct，Q3单季度毛利率31.7%，环比Q2下降5.7pct，主要受光伏玻璃价格大幅下降影响，但毛利率下降幅度不及光伏玻璃价格降幅。我们认为主要系浮法玻璃盈利能力增强（据卓创，公司3.2mm规格光伏玻璃价格Q3季度环比-11%，2mm规格-10%，行业5mm浮法玻璃价格+16%）。21前三季度公司期间费用率12.1%，同比下降1.59pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.50/-0.14/+0.41/-1.37pct，实现净利率27.1%，同比提升6.88pct；Q3毛利率环比降5.7pct，净利率降2pct，随产能释放公司规模效应逐步显现。进入四季度，公司3.2mm光伏玻璃价格较9月底已上涨17.6%至30元/平米（含税），2.0mm规格玻璃上涨22.3%至23元/平米，我们预计公司毛利率及净利润率环比Q4有望提升。中长期看，随收入快速放量，我们认为公司费用端仍有一定规模效应提升空间，成本端的规模效应和大窑炉优势也有望持续强化。 Q4产能持续释放，维持“增持”评级据卓创，公司目前日熔量11600t/d，浙江2座1000t/d窑炉预计21Q4投产，预计今年底公司名义产能达1.36万t/d，明年底有望达1.96万t/d，业绩加速释放可期。作为行业龙头，公司成本优势显著，目前行业盈利仍然较低，我们认为光伏玻璃价格或将企稳甚至回升。同时，从下游需求结构看，龙头企业在宽版玻璃上有领先优势，预计盈利有望率先改善。根据前三季度业绩，我们略微调整盈利预测，预计21-23年归母净利润22.51/33.48/44.72亿元（前值20.97/33.43/42.70亿元），维持“增持”评级。 风险提示：光伏装机不及预期，行业扩产不及预期，新增产能投放超预期

21Q1-3业绩大超预期， 继续看好中长期成长， 维持“买入”评级10月 14日晚公司发布 21年三季度业绩快报， 21Q1-3公司实现收入 391亿， YoY+87%，归母净利润 13.0亿， YoY+89%（调整后，若按调整前同比+105%），扣非归母净利润 12.8亿， YoY+125%（调整后，若按调整前同比+147%），其中 Q3单季度收入 168亿， YOY+82%，归母净利润 5.2亿，YOY+131%（调整后，若按调整前同比+125%），扣非归母净利润 5.3亿，YOY+165%（调整后，若按调整前同比+151%）， 业绩大超我们与市场预期，预计与市政、环保等多品类业务扩张以及强化成本管控、促进降本增效有关， 预计 21-23年业绩 20.1/25.5/32.4亿元，当前对应 21年 PE 仅 4.4倍，维持“买入”评级。 21年省内交通基建计划投资额超 30%，十四五阶段看好细分领域景气度短期来看，自 2016年以来， 山东省交通实际投资完成额普遍超过当年规划 的 年 度 投 资 目 标 （16-20年 全 省 交 通 基 建 投 资 分 别 超 额 完 成8.80%/25.80%/69.49%/7.89%/27.9%）， 21年的计划投资额相较于 20年的计划投资额同比增长 30.56%， 增速排名全国第五， 我们认为 2021年山东省交通基建投资有望在较高的基数上继续实现稳健增长，其中高速公路、铁路和轨道交通等细分基建领域有望获得较快增长。中长期来看，按照《山东省综合交通网中长期发展规划(2018-2035年)》，到 2025年，山东省高速公路、铁路和轨道交通通车/运营里程较 2020年分别增加 727/2639/172公里，十四五阶段省内细分领域交通基建投资空间仍然广阔。 大股东合并重组驱动省内市占率进一步提升，养护业务延续产业链大股东山东高速集团是山东省最大的高速公路和桥梁建设发包方， 目前公司 45%左右以上的收入来自山东高速集团的路桥施工业务， 20年公司中标山东高速集团投资项目总额 351.93亿元（18-19年合计 100亿元）， 订单额增长明显，而随着山东高速集团与二股东齐鲁交通合并，省内路桥资产进一步集中，公司在省内的市占率有望进一步提升，区域龙头地位不断夯实。此外， 公司在全国建设布局绿色养护基地，积极培育养护新技术、新工艺、新材料、新设备，加快向养护产业链上游高附加值领域拓展。 业绩有望持续高增长， 维持“买入”评级我们看好区域基建的景气度以及公司的竞争优势， 维持 21-23年归母净利润 20.1/25.5/32.4亿元，参考基建领域其他可比公司 21年 Wind 一致预期PE7.80X，考虑到公司潜在成长速度有望显著好于行业水平， 业务布局的不断扩展和成本管控有望持续转化为市占率和盈利能力的提升， 给予公司 21年 7倍 PE，对应目标价 9.03元， 维持“买入”评级。 风险提示： 原材料上涨超预期；工程回款不及预期；项目落地率不及预期； 业绩快报是初步测算结果，具体财务数据以公司披露三季报为准。

订单较快增长，看好公司量价齐升，维持“买入”评级10月11日晚公司披露21年前三季度经营情况，21Q1-3公司新签订单173.1亿，同比+37.6%，其中Q3单季度新签订单67.8亿，同比+40.3%，21Q1-3钢结构产量242.5万吨，同比+45.8%，其中Q3单季度87.7万吨，我们认为在钢价相对趋稳后，公司Q3订单增速恢复至较好水平，作为行业龙头，生产效率有望超过行业平均水平，潜在产能对应的产量有较大成长空间，同时精益管控有望为公司带来较为持续的成本优势，继续看好公司产量、吨净利双升，维持“买入”评级。 大订单数量逐步增多，成本传导顺畅彰显龙头议价能力19Q3/20Q3/21Q3单季度公司承接的超1万吨的制造合同为3/9/14个，数量同比大幅提升，且来料加工业务仅3单，其余材料（含钢材）订单的单吨售价在6914.4-8422.4元/吨之间，较20Q3的5275.6-6453.4元/吨的价格区间有明显提升（中枢售价同比+45%），考虑到Q3单季度钢材价格上涨幅度较高（以全国螺纹钢均价测算同比+41%），我们认为单吨售价的提升体现出公司较好的成本转嫁能力。此外，大订单数量的超高增长一方面体现出市场需求向项目大型化的转变，另一方面也体现出公司在大客户处认可度的提升。我们认为大体量/短交期项目的增多，有望提升公司在客户处的议价能力，进而使得公司吨净利提升不仅受益于自身规模效应体现，同时受益于单吨加工费的提升。 单季产量略低受复杂订单影响，产能扩张或助推后续规模效应持续释放21Q3单季度钢结构产量87.7万吨，我们认为单季产量略低主要系公司单季产品中复杂项目占比较高，虽一定程度上影响了加工量，但复杂项目单吨净利也可能较高。我们预计21年全年公司产量有望达到340万吨以上，旺盛需求带动下公司基本面有望持续兑现成长逻辑，未来制造业务占比进一步提升也将进一步优化报表质量。21Q3公司累计收到政府补贴1.6亿，其中与经营相关的政府补贴1.2亿，对应税后1亿（15%税率），对公司业绩的增长亦具备一定支撑作用。公司公告2022年末目标产能达500万吨，产能扩张持续推进，公司规模效应和降本能力有望持续带动吨净利提升，后续可转债若实现转股，财务费用率也有望明显下行。 看好中长期成长性，维持“买入”评级我们认为公司2019年以来持续兑现成长逻辑，继续看好公司持续扩产增量提质带来的成长持续性。根据最新股本，我们预计21-23年EPS2.19/2.82/3.52，当前可比公司21年Wind一致预期PE15倍，公司商业模式和成本控制能力均明显优于行业均值，给予21年30倍PE，对应目标价65.7元，维持“买入”评级。 风险提示：：原材料价格上涨对利润影响超预期；下游景气持续性不及预期。

21前三季度业绩高增，维持“买入”评级公司 21Q1-3实现收入/归母净利/扣非业绩 107.66/36.58/35.90亿元，yoy+64.2%/+200.9%/+215.2%， 其中 Q3实现收入/归母净利/扣非净利分别39.9/14.7/14.4亿元， YoY+44.2%/+106.4%/+112.8%。我们判断公司盈利主要由浮法原片贡献， Q4浮法高景气有望延续，而节能/光伏/电子/药用玻璃领域报告期内贡献利润或较少，但远期有望为公司带来较好成长性。 浮法玻璃或贡献主要利润， 单位盈利有望高位维持据我们测算，浮法玻璃 21Q1-3营收约 94亿元，其中 Q3约 35亿元。我们认为公司业绩高弹性主要系浮法玻璃行业高景气下公司浮法原片业务实现量价齐升所致（6月后浮法玻璃价格持续上行， Q3公司浮法玻璃含税均价预计超 140元/重箱）。 我们认为， 目前公司其他业务业绩贡献有限（药用、电子玻璃仍在发展初期，光伏玻璃产能有限且价格处于低位），若以 14.6亿元净利计算，我们预计 Q3单位净利仍超过 49元/重箱。 随着政策对平板玻璃产能的严格控制，落后产能持续淘汰， 2020年/21年 M1-8全国浮法玻璃共计冷修、停产产能分别达 6050t/d 和 3150t/d。随着行业供给侧改革不断深入，公司浮法龙头地位愈发稳固。 毛利率明显提升，费用控制总体较好21Q1-3公司毛利率 54.7%，同比提升 19.67pct； Q3单季度毛利率 57.5%，环比 Q2上升 3.39pct，我们测算浮法玻璃市场均价（含税） Q3较 Q2季度末上升 6.8%，毛利率上升不及单价上升幅度主要系纯碱等原材料价格上涨过快所致。 21Q1-3公司期间费用率 15.34%，同比上升 1.48pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.73/+2.69/+0.71/-1.18pct，管理费用率提升是由于公司规模扩大以及业绩奖励增加所致，总体来看，我们认为公司费用控制效率较好。 21Q1-3公司实现净利率 33.91%，同比大幅提升15.37pct。我们认为 Q4浮法玻璃价格有望稳中有升，能部分抵消原材料成本上升带来的负面影响，我们预计全年浮法均价和公司浮法单箱利润仍有望保持高位。 非浮法业务有望带来中长期成长性，维持“买入”评级中长期看，随着公司明年 5条光伏玻璃产线逐渐投产，按当前价格计算，我们预计 2023年光伏玻璃有望贡献超过 7亿元的利润增量，而深加工/电子/药玻的利润贡献也有望逐步显现。我们认为公司短期弹性/中长期稳健成长性俱佳，技术突破也有望带来估值重塑，由于原材料价格上涨我们略微调低 21-23年盈利预测至 48.6/54.8/64.7亿元（55.4/56.7/64.5亿元），维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格超预期增长，下半年竣工端行情不及预期，公司扩产不及预期

公司近期公告 21年前 8月经营数据，前 8月公司新签合同额 1,552亿， yoy+30%（较 19年同期 cagr+21%），其中主要增量来自国内；收入 767亿，yoy+39%（较 19年同期 cagr+20%）。新签及收入均延续高增趋势，经营数据亮眼而稳健。 同时公司近期公告完成非公开股票发行，非公开发行约 118万股，发行价格 8.50元/股，募集资金总额近 100亿。 非公开发行对象包括公司控股股东中国化学工程集团（认购占比约 30%）及 18家其他主体。 募集资金投向包括尼龙新材料项目（总投资额预计 105亿，募集资金预计投入 30亿）、重点工程项目建设（总投资额 134亿，募集资金预计投入 40亿）、偿还银行贷款 30亿。我们认为定增落地有助于加快公司转型进程及优化公司资产结构。 受益化工产业链景气向上及工程业务领域拓宽， 支撑工程主业较快成长受益全球相对宽松货币等政策环境及疫情影响边际减弱提振消费等因素，化工产业链条景气向上，支撑化工企业后续投资积极性， 我们判断化工工程景气向上有延续性，公司作为我国石油和化学工业体系建设的“国家队”，基化、石化及煤化工领域优势明显，充分受益。 另一方面， 公司围绕传统优势工程领域推进相关多元化， 在基础设施建设（产业园区、市政、交运等）、新材料工程（包括多晶硅、有机硅、 MDI、 TDI 等）、环境治理（固废、危废处置等）等方面近年收到积极成效。 20H2以来公司新签及收入延续高增， 20FY 末公司期末在手订单总额为同期收入 2.3倍，同时 21年前 8月新签订单额为同期收入之 2.0倍，存量订单及新签充足，后续收入有较好保障。 看好实业转型前景，关注尼龙新材料等代表项目落地效果近年积极发展拓展化工实业业务，探索“技术+产业”的一体化开发模式，主攻“卡脖子”技术，拓展新材料行业高附加值产品领域。公司研发和掌握己内酰胺、己二腈、 气凝胶等化工新材料核心技术并达到国际先进水平。公司投资建成全世界单系列最大己内酰胺项目（33万吨/年），正在投资建设尼龙新材料项目（突破己二腈生产“卡脖子”技术，一期 20万吨/年预计 22年初投产）等。我们认为，基于公司较强科研实力、前期扎实相关化工工程经验及前期布局化工实业领域经验，“十四五”期间化工实业项目或带动公司华丽转型，实业或为公司新成长引擎。 看好公司“二次成长”前景， 维持 21-23年业绩预测，维持“买入”评级在手订单充足及新签、收入延续高增， 工程主业较快成长有支撑； 布局“卡脖子”化工新材料或驱动公司二次成长，前景值得期待。 维持公司 21-23年盈利预测为 43.6/ 52.5/ 61.8亿， 对应 YoY 分别为 19%/ 20%/ 18%， 维持公司目标价 15.90元，对应 22年 PE 18.5x， 维持“买入”评级。 风险提示： 化工链条景气度快速下滑、 订单收入转化节奏明显放缓、实业业务拓展效果低于预期

国内第三方评估行业的开拓者，首次覆盖，给予“买入”评级深圳瑞捷从 2010年开始跟随万科开展第三方评估业务， 良好的客户关系、完善的内部管控制度、信息化建设以及全国化布局为长期发展奠定良好的护城河， 当前第三方评估行业仍处于蓝海市场，我们预计 2021-2025年行业复合增速超 30%，公司有望凭借专项评估应用场景的不断丰富、存量房市场业务的开展以及室内环境检测实验室项目、智慧工地线上评估平台等新业务领域不断进行品类扩张， 打造新的业务增长极。 16-20年公司营收和归母净利润复合增速分别达到 49.5%/40.6%，近期公司公告大额股权激励计划，较高业绩增长目标激发企业增长活力， 我们预计 21-23年公司业绩复合增长 39%左右，持续高增长可期，首次覆盖， 给予“买入”评级。 蓝海市场空间快速扩容， 21-25年行业复合增速超 30%区别于传统工程监理，第三方工程评估是工程咨询链条的进一步延伸，服务属性更强， 第三方工程评估的“定制化”、“定量化”、“专业化”特征明显。 我们从新增及存量两维度测算， 2020年我国第三方评估行业市场空间为 73亿元，预计至 2025年第三方评估行业市场规模约 292亿元，2021-2025年 CAGR+32%， 其中新增市场空间至 2025年有望达 217亿元， 2021-2025年 CAGR+31%，存量市场空间至 2025年有望达 75亿元， 2021-2025年CAGR+35%，第三方检测蓝海市场快速扩容，具有广阔的发展空间。 知名度、美誉度、忠诚度打造品牌形象，龙头竞争优势显著20年末公司与 300多家国内知名房地产企业和 80多家公建单位形成合作，与地产客户前 10/20/100强中合作了 9/19/73家， 与中央部委、部分省厅级等行政主管部门合作项目。 公司从制度、培训、监察、激励等多方入手高度重视廉洁风险及问题， 多年积攒的良好口碑使得公司常年保持较高的客户复购率（截止 21M5复购率超 95%）。另外公司不断加快信息化建设步伐， 20年末公司已建立起涵盖全国 500多个城市、超过 22万次对项目标段实测实量及风险评估数据的“瑞捷数据库”。 2016年独立研发的瑞捷 APP上线使用， 2019年瑞捷评估 2.0APP 上线，推动业务线上化、无纸化流程，随着全国化业务布局不断推进， 公司的运营成本仍有较大的下降空间。 产品类别推陈出新，新增长极激发增长活力，给予“买入”评级公司持续推进专项评估产品创新，新增幕墙专项、防渗漏专项、桩基与基础专项等多个专项评估产品，同时公司存量房业务已初步开展，如正在与客户合作的 EHS 业务、交付后维保阶段业务等。 此外室内环境检测实验室项目、瑞捷智慧工地线上评估平台等新业务领域上也不断开辟新的盈利增长空间。 我们预计 21-23年公司 EPS 为 2.55/3.52/4.78元， 参考可比公司21年 Wind 一致预期 PE 42X，认可给予公司 21年 35倍 PE，对应目标价 89.25元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 旧改和新型城镇化推进力度不及预期； 人均产值提升不及预期； 行业竞争加剧致使竞争优势收窄速度超预期。

公司公告加码新能源发电，打造光伏EPCO，维持“买入”评级 2021年8月10日，公司公告设立江苏光明顶新能源科技有限公司，开展新能源发电项目的投资、开发、建设、经营管理以及电力设备生产、供应、电力技术服务等业务。我们认为有利于公司进一步扩展新能源市场和战略规划实施。有助于公司中长期发展。继续看好公司成长性，维持“买入”评级。 光伏市场储备充分，子公司或成功复制电力EPCO模式 我们认为子公司或成功复制电力EPCO模式：第一，分布式光伏EPCO主要集中于配网侧，公司已深耕配电网络一体化建造服务多年，有丰富经验；第二，工商业客户系主要业主，光伏业务有望通过公司EPCO模式顺利导入：1）EPC端，可在前期设计环节推荐客户安装分布式光伏+户用储能设施，增厚价值量，2）O端，光伏项目提升客户用电经济性，更加增强客户粘性；第三，公司已布局分布式光伏领域，据招股书，公司储备光伏及储能相关专利10项，计算机软件著作权1项及在研项目1项。公司参与多项光伏相关领域工程建设，例如2017年江苏国清新能源“常州地区6个分布式光伏发电站”项目，2019 年晶科集团“广西那坡15MW 光伏发电”和“云南宣威27.568MW 光伏发电”项目。 整县分布式光伏试点推动光伏EPC，分时电价机制完善储能业务发展 我们认为1）整县分布式光伏试点政策明确部分类型项目的屋顶分布式光伏比例下限及重视推广体系化、“应接尽接”及“宜建尽建”体现政策推动决心；2）发改委完善分时电价机制并强化其执行力度，一方面着眼于优化电力资源使用效率、提升电力市场市场化程度；另一方面是积极响应国家“双碳”战略及推进调整能源结构，储能迎来发展机遇。在光伏EPC及储能投资建设均迎来发展利好的前提下，我们认为公司有望核心受益。 EPCO闭环服务模式具备领先性，看好持续成长，维持“买入”评级 我们认为公司通过EPCO打造的闭环服务模式具备领先性，子公司或成功复制电力业务模式，打造光伏EPCO公司，在利好政策不断释放的环境下，光伏EPCO模式有望成为公司新发力点。我们暂维持公司21-23年EPS2.25/2.95/3.84元，CAGR+31.4%。当前可比公司2021年Wind一致预期PE均值为93.07倍，给予2021年31倍PE，对应PEG为1左右，对应目标价69.75元，维持“买入”评级。 风险提示：电力行业市场化不及预期或竞争超预期，市场开拓速度不及预期或成本超预期，大客户回款不及预期，业务导入不及预期或客户流失率超预期，光伏及储能业务推进不及预期。

福莱特公布2021年半年报，公司21H1实现收入/归母净利/扣非净利40.3/12.6/12.4亿元，YoY+61%/+174%/+174%，其中Q2单季度实现收入/归母净利/扣非净利分别19.7/4.2/4.1亿元，YoY+52.5%/+72.3%/+67%，接近业绩预告上限。 光伏玻璃量价齐升推动营收增长 分业务看，光伏玻璃21H1实现营收33.25亿元，yoy+56.22%，浮法玻璃实现收入1.80亿元，yoy+3887.16%。光伏玻璃销量提升叠加均价同比上行使得公司收入实现高增长，但Q2在光伏玻璃环比大幅降价情况下公司仍实现稳定盈利，彰显成本优势。21H1公司点火3条光伏玻璃产线，新增日熔量共计3400t/d，我们认为公司壁垒利润明确，产能扩张后续有望按计划进行，量增贡献的成长可观。 21H1各业务毛利均有提升，Q2盈利能力维持良好 21H1公司毛利率48.04%，同比提升9.9pct，其中光伏玻璃得益于价格上涨及成本下降毛利率高达50.29%，yoy+10.24pct，浮法玻璃毛利率41.65%，yoy+34.27pct。Q2单季度毛利率37.4%，环比Q1下降20.8pct，主要受光伏玻璃价格大幅下降影响，但毛利率下降幅度不及光伏玻璃价格降幅。我们认为主要系公司产品结构优化（2mm比例提升）以及浮法玻璃盈利能力增强（据卓创，3.2mm规格光伏玻璃价格Q2环比-43%，2mm规格-44%，5mm浮法玻璃价格+24%）。21H1公司期间费用率13.15%，同比下降0.26pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.28/+0.41/+0.97/-1.36pct，实现净利率31.31%，同比大幅提升12.84pct，H2若光伏玻璃价格稳定，我们预计公司净利润率环比Q2或也有望维持相对稳定。中长期看，随收入快速放量，我们认为公司费用端仍有一定规模效应提升空间，成本端的规模效应和大窑炉优势也有望持续强化。 H2产能将持续释放，维持“增持”评级 据卓创，公司目前日熔量9200 t/d，当前在建产能包括安徽5座1200吨/d窑炉（预计2022年投产），浙江2座1200t/d窑炉、安徽2座1200t/d窑炉预计于2021H2陆续投产。预计今年年底公司名义产能达1.4万t/d，明年年底有望超2万t/d，业绩加速释放可期。作为行业龙头企业，公司成本优势显著，目前行业盈利处于底部区间，展望下半年，我们认为光伏玻璃价格或将企稳甚至回升。同时，从下游需求结构看，目前双玻及大尺寸订单跟进较好，龙头企业在宽版玻璃上有领先优势，预计盈利有望率先改善。我们预计21-23年归母净利润20.97/33.43/42.70亿元，维持“增持”评级。 风险提示：光伏装机进度不及预期，公司扩产不及预期，行业新增产能投放超预期、原材料价格超预期上涨

业绩符合预期，龙头优势显著，维持“买入”评级8月 9日晚公司发布 21年中报，21H1公司实现收入 142.3亿元，同比+62%，归母净利润 15.4亿元，同比+40.1%，位于此前业绩预告中枢，符合我们与市场的预期，实现扣非归母净利润 14.5亿元，同比+39.5%，其中 21Q2单季度实现收入 88.5亿元，同比+40.1%，实现归母净利润 12.4亿元，同比+28.5%， 在原材料涨价背景下，公司业绩仍实现较快增长，龙头优势尽显，我们维持 21-23年净利润预测 43.1/54.7/68.8亿元，维持“买入”评级。 多领域布局持续推进，民建业务增长大超预期按产品看，公司 21H1防水材料销售收入 116.7亿元，同比+65.6%，其中卷材 70.2亿元，同比+51.9%；涂料 46.4亿元，同比+91.5%，防水工程施工收入 14.3亿元，同比+2.3%，上半年防水主业延续良好增长态势，保温、无纺布等其他业务实现收入 5.6亿元，同比+85.3%， 材料销售 5.7亿元，同比+1608.5%，多领域布局持续推进。 21H1民建集团实现收入 18.3亿元，同比+129.2%，大幅超我们与市场预期，主要系公司积极实施渠道下沉策略，增加渠道密度，截止 21H1末，公司经销商已达到 3000家，分销网点 8万余家，零售端业务进入快速增长新阶段。 原材料端压力有望缓解，费用控制能力明显增强21H1公司毛利率 31.6%，同比-8.2pct， 剔除运输费计入成本影响后公司毛利率为 34.7%，同比-5.2pct， 主要受到上半年沥青等原材料涨价的影响，考虑到公司对于部分重要原材料采取了淡季采购和择机采购的策略进行战略性储备，我们预计下半年原材料端涨价的压力有望缓解。 同比口径下，公司 20H1期间费用率 18.2%，同比下降 2.91pct， 其中销售（加回运输费）/管理/研发/财务费用率同比分别 0/-1.59/-0.20/-1.12pct， 21H1公司净利率 10.75%，同比-1.69pct。21H1公司 CFO 净额-34.9亿元，同比多流出 31.3亿元，主要系沥青原材料采购、 履约保证金对应的收付节奏变化及其他应付款的影响， 21H1公司收现比 88.43%，同比-4.87pct，付现比 110.95%，同比-1.97pct， 21H1公司计提资产（含信用）减值损失 4.8亿元， 占收入的比重同比下降 0.5pct 至 3.35%。 多元化布局持续推进，维持“买入”评级我们认为随着下游客户集中度提升，叠加品牌、服务、渠道、成本优势加强，公司在防水行业市占率有望持续提升，同时公司在民用建材、涂料、保温、砂浆、修缮等多元化业务布局方面也走在行业前列。我们预计 21-23年净利润预测为 43.1/54.7/68.8亿元，参考可比公司 21年 35倍平均 PE，考虑到公司龙头地位以及新业务的快速放量，认可给予公司 21年 38倍 PE，目标价 64.98元， 维持“买入”评级。 风险提示： 房地产新开工大幅低于预期，油价及沥青价格大幅反弹，现金流大幅恶化。

创新型外加剂龙头，研发、服务及产业链一体化优势明显 苏博特是我国混凝土外加剂龙头企业，业务涵盖减水剂、功能性材料，且通过收购切入建工检测领域，实现与主业的协同发展。公司具备国家级研发平台，技术优势明显，研发支出远高于同业企业，通过“顾问式营销”定制个性化服务，产品溢价更高，且通过自备聚醚产能保障原材料稳定供应，提升利润空间。近年来公司产能建设加快，受益于行业集中度提升趋势，公司市占率有望加速提升。功能性材料业务有望成为公司第二增长极，看好公司长期成长潜力。 预拌率提升打开外加剂需求空间，龙头市占率提升加快 目前我国混凝土预拌率不足50%，较发达国家（70%以上）仍有较大提升空间，而预拌率的提升将进一步打开外加剂需求增长空间。外加剂行业集中度不高，20年底行业CR3市占率仅有10.2%（按收入计算），其中苏博特达4.2%。未来行业集中度有望持续提升，因：1）“退城入园”政策要求下，小企业产能被迫关停或退出；2）机制砂占比提升趋势明显，对外加剂服务需求更高，倒逼小企业出局。公司泰兴/大英基地分别于20/21年投产，贡献成品产能82万吨，并计划在广东江门再建30万吨高性能减水剂产能，21年产能较19年几乎翻倍，市占率有望迎来快速提升。 功能性材料新蓝海，有望带来公司价值重估 公司功能性材料主要包含功能性外加剂、抗裂材料、水泥基灌浆料、超高性能混凝土等，下游主要应用于大型桥梁、铁路工程及海上风电、水电站等建设，20年收入占比达12%。公司可提供包括技术+产品一体的成套解决方案，有效降低工程维护成本，我们预计功能性外加剂行业空间超过200亿元，公司21年新增功能性材料产能20万吨，收入或将迎来快速释放。长期来看，功能性材料有望成为公司第二增长极，且公司功能性材料契合风电、水电等新能源发展方向，有望带来公司价值重估。 环氧乙烷价格面临下行，毛利率或现向上拐点 直接材料成本占外加剂生产成本比重达80%，其中以环氧乙烷为主。近年来我国环氧乙烷产能迅速扩张，21年上半年预计新增达81万吨vs20年全年增长50万吨，供给端较为宽松，截至7月底环氧乙烷价格较年初已下降600元/吨，且低于过去两年价格，预计下半年价格下行压力仍大，公司毛利率有望迎来向上拐点。 首次覆盖给予“买入”评级 我们预计21-23年归母净利润5.85/7.84/9.66亿元，复合增速约28.5%。参考可比公司估值，给予公司21年20倍目标PE，对应目标价27.80元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格上涨，外加剂需求下滑，功能性材料发展不及预期。

21H1扣非归母净利润同比增长 862%， 收入/利润均创历史新高近日公司发布 21年中报，21年上半年实现收入/归母净利润 33.4/7.8亿元，同比+54%/+931%，实现扣非归母净利润 6.6亿元，同比+862%， 其中 Q2单季度实现收入/归母净利润 18.7/4.3亿元，同比分别+59%/824%，二季度扣非归母净利润为 4.1亿元，同比+917%。 上半年玻璃、纯碱价格高涨，带动公司净利率大幅提升， 预计未来行业高景气仍将延续。 玻璃板块量价齐升， 多品类发展持续推进我们预计上半年公司玻璃板块实现量价齐升， 主要受益于供给侧改革有效实现了产能严控，且房企加快施工和竣工速度+单位消耗比提升带动建筑玻璃需求释放，同时国外疫情管控不力进一步加快我国玻璃出口。根据卓创资讯，上半年公司 5mm 普白/超白玻璃出场均价分别为 124/187元/重量箱，同比分别上涨 43/61元，涨幅 52%/48%。公司具备超白、色玻、镀膜玻璃等高附加值产品生产能力，产品广泛应用于高端建筑、光伏、工业品、汽车等领域，下半年公司将继续开发光伏建筑一体化配套新产品， 多品类发展持续推进。 上半年纯碱价格走高， 预计后期仍将高位运行公司纯碱子公司海天化工上半年实现收入/净利润 11.9/1.3亿元，同比+19%/233%， 预计主要系价格增长驱动， 因上半年纯碱需求向好， 行业表观消费量达 1408万吨，同比增长 5.5%， 且部分企业停产检修导致供给阶段性收缩，进一步推升价格。 公司上半年纯碱/小苏打产量 72.16/11.27万吨， 测算综合出厂价约 1546元/吨， 随着光伏玻璃产能的持续扩张，对纯碱的需求量将大幅度增加，预计后期纯碱市场价格将维持较高水平运行。 毛利率大幅提升，费用率有所改善公司上半年整体毛利率 32.9%，同比提升 17.4pct，其中 Q2单季度毛利率34.8%，环比 Q1提升 4.6pct，主要受益于产品价格提升。上半年公司期间费用率 8.0%，同比下降 1.8pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.2/+0.7/-1.4/-0.9pct，最终实现净利率 23.8%，同比大幅提升 20.1pct。 高景气有望维持， 看好公司长期成长性我们认为当前玻璃/纯碱行业高景气有望维持，且光伏板块有望成为公司新的增长点，看好公司未来成长性。 维持 21-23年归母净利润预测15.0/19.6/23.6亿元， 参考可比公司，给予公司 21年 13倍目标 PE， 对应目标价 13.65元，维持“买入”评级。 风险提示： 建筑玻璃需求下滑、纯碱行业产能投放超预期、玻璃销售价格下跌。

上半年营收降利润增， 新领域或成为新增长点， 维持“增持”评级近日公司发布 21年半年报， 21H1实现营收 19.76亿元， 同比-9.87%，实现归母净利润 1.44亿元， 同比+30.23%， 扣非归母净利润同比+13.68%，单季来看， 21Q2单季实现营收 11.20亿元，同比-25.42%，实现归母净利润 1.09亿元，同比+6.17%。业绩高增长主要系 21H1疫情得到有效控制，公司业务有序恢复， 21Q1单季同比增加 0.27亿净利润，且 21Q2净利润小幅稳定增长所致。 分业务类型来看， 工程咨询 /工程承包收入yoy-9.34%/-17.00%， 控股子公司江苏益铭 21H1实现收入 9.73亿元，同比+36.85%， 净利润 0.7亿元，同比-38.05%。 我们认为公司在设计检测等传统业务着力发展的同时，在环境、智能交通等新领域取得突破，未来有望成为新增长点， 维持“增持”评级。 减值损失占比下降贡献利润弹性， 回款加快增加营收质量21H1公司综合毛利率 30.75%，同比-0.19pct，。公司期间费用率 18.40%，同比+1.15pct， 销售/管理/财务/研发费用率同比+0.17/+1.53/-0.55/+0.21pct， 资产（含信用）减值损失占收入的比重下降 2.07pct 至 3.04%，对利润有一定贡献， 21H1公司净利率 7.45%，同比+2.06pct。 21H1公司 CFO净流出 7.69亿元，同比多流出 1.77亿元， 公司加强回款管理，截至半年报，回款 20.5亿元，较上年同期增长 8.2%。，收现比同比+17.35pct 至103.95%， 付现比同比+19.51pct 至 77.50%。 静待新业务放量， 维持“增持”评级我们认为综合检测、环境、智能交通等新业务有望取得较快增长，考虑到主营业务基数较大，新业务占比提升仍需时间，我们维持 21-23年归母净利润 5.3/6.2/7.3亿元，参考当前可比公司 21年 Wind 一致预期 PE 均值10.17倍，考虑到公司新业务发展有望带动中长期业绩改善，认可给予公司 21年 12.5倍 PE，目标价 6.83元， 维持“增持”评级。 风险提示： 订单回暖不及预期，疫情对国内外经营影响超预期，新业务开展不及预期。

21H1扣非归母净利润同比下滑82%，继续看好公司长期成长性 近日公司发布21年中报，21年上半年实现收入/归母净利润46.8/1.1亿元，同比+80.5%/+3.9%，实现扣非归母净利润1246.7万元，同比-81.7%，其中Q2单季度实现收入/归母净利润32.0/1.0亿元，同比分别+48.2%/-55.4%，二季度扣非归母净利润为8267万元，同比下降63.7%。上半年原材料价格持续攀升而公司涨价滞后导致利润承压，目前公司已经提高产品价格，我们预计下半年公司净利率水平有望逐步恢复。 销量增长驱动收入增长，单价同比下滑 21H1实现家装墙面漆/工程墙面漆收入7.7/19.2亿元，同比分别+153%/63%，销量分别为11.9/44.2万吨，同比+186%/80%，其中Q2单季度实现销量7.9/32.2万吨，同比+116%/55%。21H1防水业务共实现收入7.9亿元，其中防水卷材收入5.7亿元，同比增长76%，系公司加大市场开拓，销量同比增长86%。价格方面，上半年家装/工程漆/防水卷材售价6.41/4.34/16.2元/千克（平米），同比分别下降11%/10%/5%，家装漆、防水卷材价格下降因产品结构发生变化，工程漆价格下降系延续去年下半年策略性定价。 21H1原材料成本大幅上涨导致毛利率承压，前置费用支出较多 公司21年上半年整体毛利率25.7%，同比下降13.4pct，主要系原材料涨价导致生产成本增加所致，我们预计剔除运输费后整体毛利率同比下降约9pct（假设21年上半年运输费用率同比不变），其中Q2单季度毛利率25.2%，环比下降1.4pct，上半年公司主要原材料乳液/钛白粉/助剂/单体/沥青采购价格同比分别增长39%/41%/48%/80%/21%。公司上半年期间费用率22.7%，同比下滑10pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-7.9/-1.5/-0.3/-0.4pct，其中广告及宣传费/研发费用同比分别增加3717/3711万元，管理、财务费用率继续实现下降。公司上半年实现经营性现金流净流入1.4亿元，较去年同期的-6.4亿元明显改善，因付现比下降，上半年付现比63%，同比下降13pct，收现比104%，同比+2.1pct。 成长性仍较优，员工持股计划为公司长期发展赋能 公司上半年扣非归母净利润下滑较多，一方面系原材料价格上涨导致成本增长，另外还因公司前置费用支出较多（广告宣传费+研发费用合计同比增加7428万元），收入保持高增显示公司成长性仍较优。公司发布第五期员工持股计划，覆盖员工总数（5000人）和总金额（20亿）较前四期有大幅提升，通过资本手段建立长效激励机制，有利于为长期发展赋能。调整21-23年归母净利润预测至8.0/11.7/16.2亿元(前值：8.0/11.3/14.2亿元)，对应21-23年PE分别为72/49/36倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料涨价超预期，行业需求下滑，公司产能扩张不及预期。