公司是全球三元前驱体头部供应商公司主要产品包括三元前驱体、四氧化三钴，2022H1这两项业务收入占比分别为 82%和 14%。根据鑫椤资讯数据，2022年上半年，公司三元前驱体市场占有率为 26%，四氧化三钴市场占有率为 25%，均保持行业第一。根据公司业绩预告，受益于公司产能释放满足客户需求，产品、客户结构优化，一体化比例提高等，2022年预计实现归母净利润约 15.1亿元-15.7亿元，同比增长 60.82%-67.21%。 行业需求扩容持续，产业一体化加速三元正极材料核心诉求包括更高能量密度、更高安全性、更长寿命，驱动核心材料三元前驱体向高镍化、高电压、单晶化加速发展，我们预计到 2026年全球动力市场正极材料需求量达到 142万吨，五年 CAGR 为 29%。2021年全球三元前驱体市场份额 TOP 4分别为中伟股份、格林美、华友钴业、广东邦普，CR4为48%。目前各家企业在加强一体化布局，其中中伟股份、华友钴业等均在积极和上游矿产资源方展开合作，布局镍资源，有望加快产业降本，提升产品竞争力。 优质客户保障放量，加快一体化布局公司 2022年中报的指引：“根据公司现有产能、在建及规划产能，预计 2022年末将形成约 33万吨/年的三元前驱体产能、3万吨/年四氧化三钴产能，生产能力全球领先，规模效应显著”。在客户方面，公司拥有优质、多元、多层次的客户群，包括 LG 化学、厦门钨业、当升科技、贝特瑞、L&F、振华新材、天津巴莫、三星 SDI 等，产能消化具有一定保障。在一体化方面，公司已与在印尼拥有较强红土镍矿资源开发能力的矿产供应商进行协商合作，2022年公司定增拟建设高冰镍、硫酸镍和磷酸铁等项目，通过募投项目及印尼基地其他在建项目的陆续建设投产，公司预计 2022-2024年末，公司将分别拥有冰镍产能 2、13.50、19.50万金吨，有望降低产品成本增厚利润。在产品方面，2023年 3月 1日，公司首期年产 8000吨钠电项目正式投料，至此已实现镍系、钴系、磷系、钠系四大材料体系全覆盖，且均实现大规模量产化，帮助公司实现多维度成长。 盈利预测与估值首次覆盖，给予“增持”评级。公司是全球三元前驱体领先供应商，一体化战略持续深化。我们预计 2022-2024年公司归母净利润为 15.17、26.20、35.01亿元，对应 EPS 分别为 2.26、3.91、5.22元，对应 PE 为 30、18、13倍。我们选取锂电池前驱体行业的四家公司格林美、芳源股份、帕瓦股份和华友钴业，2022-2024年可比公司平均 PE 水平为 22、15、10倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示行业竞争加剧；原材料供应、价格波动风险；技术路线替代风险。

深耕光伏十六载，铸就全球光伏组件龙头地位公司是全球光伏组件一体化龙头，2018-2021 年，公司归母净利润从2.74 亿元增长至11.41亿元，三年CAGR 为60.96%。2022 年，受益于下游需求爆发以及成本改善，公司预计实现归母净利润29.47 亿元，同比大增158.21%。 一体化企业稳坐组件龙头，N 型TOPCon 加速放量组件环节第一梯队格局稳定，2019-2022 年全球CR5 分别43%、55%、63%、61%，集中度呈现持续上升趋势。组件龙头相比二三线企业规模优势显著、成本控制能力更强，且在品牌渠道、技术布局、国际化布局等方面具备领先优势。2022年以来N型技术加速迭代，TOPCon 经济性逐步验证。成本端，根据测算，预计2022 年末TOPCon 组件一体化成本较P 型仅高0.02 元/W；价格端，受益于BOS 成本摊薄以及发电量增益，TOPCon 组件较PERC 溢价达到0.07 元/W；2022 年末TOPCon 电池产能规模达到约95GW。按照目前各企业的产能规划，预计2023 年末N 型TOPCon 电池产能有望超过300GW。 品牌+渠道构筑护城河，一体化产能布局强化竞争力2022 年，公司一体化程度进一步加深。2022 年底，硅片、电池片、组件产能分别达到65GW、55GW 和70GW；且在海外已形成7GW 的硅片-电池-组件的一体化生产制造能力，有助于公司增强和保障针对不同市场的供应弹性。公司连续八年获评“最具可融资性”组件品牌称号，是全球仅有的两家企业之一，组件产品可靠性行业领先。公司建立“全球化布局、本土化经营”的销售布局战略，2022Q1-Q3 组件产品实现境外收入357.73 亿元，境内收入151.12 亿元，境外占比达到70.30%。 研发驱动强者恒强，N 型TOPCon 技术先发优势显著公司坚持高功率高效率道路，累计22 次打破电池和组件效率世界纪录。2022 年12 月，公司N 型TOPCon 电池实现26.4%的转换效率，过去两年里连续第7 次打破N 型TOPCon 电池世界记录。公司在TOPCon 的产能投产规模及节奏、量产平均效率、量产成本、出货规模等方面均大幅领先行业，先发优势显著，是TOPCon 领域的领导者和定义者。2022 年末，公司N 型TOPCon 电池产能规模达到35GW，量产平均效率达到25.1%，2022Q4 已实现N 型P 型组件一体化生产成本持平。2022 年全年，公司N 型组件出货超过10GW，出货占比约25%，随着N 型产能的大规模释放，2023 年公司N 型组件出货占比有望超60%。 盈利预测与估值首次覆盖，给予“买入”评级：公司是全球光伏组件龙头，N 型TOPCon 加速放量有望推动量利齐升。我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为29.47、65.35、90.28 亿元，同比增速分别为158%、122%、38%；2022-2024 年EPS 分别为0.29、0.65、0.90 元/股，对应PE 分别为51、23、17 倍。综合考虑公司成长性与一定安全边际，我们给予公司2023年行业平均估值29 倍，对应目标市值1887 亿元，目标股价18.87 元，对应当前股价尚有26%涨幅。给予“买入”评级。 风险提示全球光伏装机不及预期；原材料成本超预期上涨；境外市场经营风险。

2022年实现营收70.09亿元，海风小年业绩略微下滑。 2022年度公司实现营业收入70.09亿元，同比下降11.64%；综合毛利率为22.38%，同比减少2.96pct；归母净利润8.42亿元，同比下降29.14%；扣除非经常性损益后归母净利润8.38亿元，同比下降27.05%。公司营利下滑主要系：2021年系国内海风抢装基数较高，2022年系海上风电装机小年，高附加值的海缆系统收入下滑导致。 海底电缆盈利稳健，在手订单充足保障持续增长。 2022年度公司实现海缆系统营业收入22.40亿元，同比增长-31.55%，毛利率43.27%，同比减少0.63pct；海洋工程营业收入7.88亿元，同比增长-2.65%，毛利率27.14%，同比提升2.00pct；陆缆系统营业收入39.77亿元，同比增长3.53%，毛利率9.67%，同比提升0.18pct。截止2023年3月7日，公司在手订单91.30亿元，其中海缆系统57.50亿元，陆缆系统21.67亿元，海洋工程12.13亿元；220千伏及以上海缆、脐带缆占在手订单总额近50%，订单结构不断优化。根据公司公告，截至2022年12月23日，公司海缆系统在手订单51亿元，23Q1公司海缆系统订单继续增长。 阳江产能扩充加速推进，布局柔直及动态缆受益深远海发展趋势。 根据公司公告，公司全资子公司广东东方原建设项目拟调整为“东方电缆高端海缆系统南方产业基地项目”。调整后项目总投资为10.23亿元；项目建成后将形成年产超高压柔性直流海底电缆200km，交流海底电缆250km，深远海动态海缆150km，共计约600km/年的产业规模；较前次规划新增300km海底电缆产能。项目建成达产后可新增销售收入31亿元（含税），年均利润总额4.57亿元。公司现有海缆年产值已达60亿元，随阳江一二期项目全部投产海缆系统产值有望超90亿元，阳江二期扩张柔直海缆及动态缆产能，有望充分受益海上风电深远海发展趋势。 盈利预测及估值下调盈利预测，维持“买入”评级。公司系国内海缆系统核心供应商，考虑公司部分在手订单金额有所调整，我们下调公司23-24年盈利预测至16.14、20.41亿元(下调前分别为20.09、23.67亿元)，预计23-25年归母净利润分别为16.14、20.41、25.10亿元，对应EPS分别为2.35、2.97、3.65元/股，对应PE分别为21、17、14倍。维持“买入”评级。 风险提示：风电装机需求不及预期；原材料价格波动；产品价格波动风险。

事件：晶澳科技向不特定对象发行可转换债券晶澳科技 2023年 2月 25日发布《向不特定对象发行 A 股可转换公司债券预案》，预案中表示，公司计划向不特定对象发行不超过 89.60亿元，期限为 6年的可转债，发行完成后公司累计债券余额占公司最近一期末净资产比例不超过 50%。 可转换债券主要用于光伏产业链各环节产能提升，公司产能规模进一步扩大本次可转换债券主要用于：1）包头晶澳（三期）20GW 拉晶、切片项目；2）年产 10GW 高效电池和 5GW 高效组件项目；3）年产 10GW 高效率太阳能电池片项目；4）补充流动资金。项目合计新增 20GW/年拉晶切片产能 20GW/年高效太阳能电池产能和 5GW/年高效组件产能，建成后 2023年底预计组件产能将拓展至75GW，硅片与电池片产能同步提升。同时，由于公司所处的光伏行业属于资金密集型、技术密集型行业，流动资金可保障公司设备、人员的顺利投入。在可转换公司债券逐步转股后，将进一步降低公司的资产负债率，优化公司资本结构。 P 型组件接近转换效率极限，公司加速布局 N 型产能P 型电池组件产品为目前光伏行业的主流产品，市占率已由 2016年的 10.0%大幅提升至 2021年的 91.2%，但是 PERC 技术路线目前已经成熟，未来效率提升瓶颈显著，目前公司量产的魄秀（PERCium）电池平均转换效率达到 23.70%，已接近 PERC 电池商业化量产极限效率。近年来行业加速布局 N 型电池组件产能，根据中国光伏行业协会预测，2022年 TOPCon 产能将超过 55GW，HJT 和 IBC 等技术路线的设备研发和生产工艺也日渐完善和成熟，公司此次募资扩产的高效电池组件产能将扩大公司 N 型电池组件产能，增强公司产品竞争力，预计 2023年末公司 N 型产能将超 27GW，占公司组件总产能 35%以上。 盈利预测与估值上调盈利预测，维持“买入”评级。公司是全球光伏组件龙头企业，发行可转债募资扩产深化一体化优势，高效电池、组件产能扩建奠定 N 型领先壁垒。考虑到原材料成本持续下行，全球新增装机需求持续超预期，一体化组件龙头盈利能力有望超越预期，我们上调公司盈利预测，预计 2022-2024年公司归母净利润分别为 50.56亿元、83.27亿元、105.42亿元（上调前分别为：43.20亿元、65.94亿元、84.42亿元），对应 2022-2024年 EPS 分别为 2.15、3.54、4.48元/股，对应2022-2024年 PE 分别为 28、17、14倍，维持“买入”评级。 风险提示：全球光伏装机不及预期；原材料价格波动；境外市场经营风险；新增产能投放不及预期。

核心逻辑公司是光伏及半导体硅片双龙头，石英坩埚保供与N 型硅片技术领先有望驱动公司业绩超预期。 超预期逻辑（一）出货量超预期1、市场预期：光伏硅片业务市场份额维持相对稳定。判断依据：光伏硅片环节存量产能大于需求、技术相对成熟，各家市场份额维持相对稳定。 2、我们预测：石英坩埚保供及N 型硅片技术领先有望驱动公司光伏硅片市场份额超预期。 3、驱动因素：（1）石英坩埚保供：石英坩埚是硅片生产必备耗材，根据测算，2023 年全球石英砂（石英坩埚原材料）有效供应量约8.5 万吨，存在约1.4 万吨供给缺口，导致2023 年硅片环节有效产出紧缺。公司超量锁定石英砂资源，保障全年出货目标及市场份额提升。（2）N 型硅片技术领先：2023 年全市场N 型硅片出货占比快速提升，公司在N 型硅片领域技术领先，具备更高的市场份额，驱动公司整体市场份额提升。 4、检验指标：各光伏硅片企业出货量。 5、催化剂：光伏石英砂供给紧缺程度加剧、硅片新产能扩产计划延后。 （二）盈利能力超预期1、市场预期：公司硅片业务盈利能力较弱。判断依据：光伏硅片存量产能大于需求、光伏硅片厂商间成本差异小。 2、我们预测：高品质石英坩埚锁定优势及硅片技术优势带来的成本领先保障公司盈利能力超预期。 3、驱动因素：（1）高品质石英坩埚保供带来的盈利优势：公司超额锁定海内外优质石英砂资源，高品质石英坩埚保供导致公司坩埚使用寿命更长、拉晶合格率和产出效率更高，单位成本更低。（2）技术领先带来的盈利优势：光伏硅片环节技术壁垒高、管理难度大，在向大尺寸、N 型、薄片化转型的过程中，技术难度大幅提升，公司起家于半导体硅片，对拉晶及切片工艺理解深厚，对行业其他竞争对手具备很强的技术领先优势，由此带来的成本优势有望持续拉大。 4、检验指标：各家硅片制造企业单季度单瓦盈利。 5、催化剂：光伏石英砂供给紧缺程度加剧、硅片价格维持相对较高水平。 盈利预测与估值预计公司2022-2024 年分别实现归母净利润70/100/130 亿元， 同比增速74%/43%/30%，对应EPS2.17/3.09/4.02 元/股。以2023 年3 月3 日收盘价计算，对应PE20/14/11 倍。我们认为随着产业链定价权切换到硅片龙头，考虑公司在大尺寸+N 型+薄片化等新技术方向的领先优势，对标同行业可比公司，公司2023年合理PE 估值在25 倍，目标价77 元，目标市值2500 亿元，尚有76%上涨空间。 风险提示光伏装机需求不及预期；市场竞争加剧；原材料价格大幅波动。

公司为国内风电设备龙头供应商，“制造”+“零碳”双轮驱动增长。 公司系国内风电设备龙头供应商，布局风电场业务协同发展。公司2021年营业收入达81.66亿元，同比增长为1.42%，2018-2021三年CAGR为30.18%；归母净利润13.10亿元，同比增长24.76%，2018-2021三年CAGR为40.75%；2022年前三季度公司营业收入37.91亿元，同比下降27.30%；实现归母净利润3.84亿元，同比下降62.75%；2022年业绩预告预计实现归母净利润5.80-6.50亿元。 大型化带动塔筒价值量提升，海风趋势下桩基导管架用量增长。 风电行业装机稳健增长，海上风电独立成长逻辑明确。2019-2021年我国风电新增吊装容量分别达26.79GW、54.43GW、55.92GW，我们预期2022-2024年国内风电新增吊装容量有望达45.00GW、75.00GW、85.00GW，同比增长分别为-19.53%、66.67%、13.33%。风机大型化及海上风电的规模化带动塔筒桩基需求量增长，预计2026年全球、国内风电塔筒桩基市场规模将分别达1443亿元、797亿元，2022-2026年全球、国内风电塔筒桩基市场四年CAGR分别为11.34%、27.33%。 风电塔筒：陆上基地布局优势显著，加速海风产品布局打开新成长空间公司陆上塔筒市占率国内第一，现有风塔产能约90万吨，新建乾安、荆门、北海产能累计30万产能预计有望于22年底/23年初完成建设，2023年公司风电塔筒产能有望达120万吨。公司拟收购江苏长风加速海风产品布局，其主要生产基地位于江苏射阳、通州湾和广东陆丰，收购完成后可实现海上风塔相关产品产能共60万吨；射阳基地与德国海工基地建设进度稳步推进，至2025年海风产能有望达120万吨。 叶片+零碳：加速叶片产能扩张，“零碳+制造”双轮驱动效应显现公司叶片产能加速扩张，乾安、荆门、北海产能建成后有望实现年产能2000套。公司积极提升电站资产运营能力，2022Q1-Q3公司在营电站平均利用小时为1702小时，高于全国平均水平86小时。截止2022Q3公司在建及获得指标共1.1GW；其中乌兰察布市兴和县500MW风电项目已实现全容量并网发电；公司在手电站并网容量达1.38GW，未来有望凭借电站开发“轻资产+高速滚动”模式改善现金流。 盈利预测与估值公司为国内风电设备龙头，制造+零碳双轮驱动公司增长。我们预计公司22-24年归母净利润分别为6.06亿元、17.02亿元、20.85亿元；22-24年归母净利润CAGR为85%；对应EPS分别为0.34元、0.94元、1.16元；对应PE分别为45、16、13倍。 我们选取海力风电、大金重工、恒润股份为行业可比公司，2023年行业平均PE为21X，综合考虑公司业绩成长性和安全边际，我们给予公司2023年PE估值21倍，对应当前市值有37%上涨空间；维持“买入”评级。 风险提示：风电装机不及预期、原材料价格波动、项目建设不及预期等。

硅片龙头厚积薄发，研发驱动+机制变革打造长期竞争力公司半导体材料起家，降维切入光伏赛道。受益于光伏需求爆发+成本端优化，公司业绩高增。2017-2021年，公司归母净利润从5.85亿元增长至40.30亿元，四年CAGR62.04%。2022年前三季度，公司实现归母净利润50.01亿元，同比增长80.68%。2022年全年，公司预计实现归母净利润66-71亿元，同比增长63.8%-76.2%。 光伏硅片技术壁垒远超预期，有望成为成本曲线最陡峭环节光伏硅片技术壁垒高、管理难度大，在泛八寸技术扩散完成后，210N型+薄片化+细线化在拉晶、切片、硅片设计等方面将硅片难度提升一个数量级，外加高纯石英砂长期紧平衡，一二线企业在生产效率、硅料利用、采购管理等方面差距进一步拉大。以210尺寸测算，单炉月产4.5吨相比6吨的成本差异可达0.015元/W，坩埚使用寿命250h与400h的成本差异可达0.039元/W；在多晶硅150元/kg（含税）的情况下，单kg方棒出43片与46片的成本差异可达0.024元/W，原生硅料利用率94%与97%的成本差异可达0.009元/W。 硅片：规模+技术+管理多位一体，综合成本优势保障龙头定价权（1）规模：预计2022年末晶体产能将超140GW，G12先进产能占比约90%，成为全球单晶规模TOP1厂商。（2）技术：研发投入远超同行，十年磨一剑实现工业4.0生产，带动生产品质及效率全面提升。公司拉晶人机配比超出同行200%，单台月产超出同行30%；同时引领行业薄片化、细线化，率先导入钨丝金刚线，N型量产厚度已降至130μm；工业4.0柔性制造保障公司N型硅片品质，公司率先实现低成本量产，成为市场首家N型硅片公开报价企业。（3）管理：战略锁定高纯石英砂及多晶硅原材料；采取高周转策略有效降低经营风险，2022Q1-Q3库存周转仅28.6天，较可比公司快12天以上。 组件：“环晟+Maxeon”协同共振，奠定全球化产业布局公司实施组件销售的主体为环晟光伏，公司持股84%。截至2022H1，公司已具备11GW光伏组件产能，整体规模稳步提升，发挥上下游联动消化超规硅片的能力。2022年，公司组件业务中标国内电站规模达到4.81GW。同时，公司参股Maxeon完善全球布局，目前持股比例约24.2%，为公司第二大股东。Maxeon是美国上市、全球领先的电池组件厂商，掌握全球IBC及叠瓦专利体系，享受美国扶持政策，欧美渠道及品牌优势显著，产能主要分布在马来西亚、墨西哥，2022Q1-Q3组件出货量达到1.61GW。 盈利预测与估值维持盈利预测，维持“买入”评级。公司是全球光伏硅片龙头，工业4.0赋能低成本制造，下游需求爆发驱动出货高增。我们预计公司2022-2024年分别实现归母净利润70、100、130亿元，同比增速分别74%、43%、30%，对应EPS分别2.17、3.09、4.02元/股，对应PE分别19、13、10倍。我们选取隆基绿能、晶科能源、天合光能作为可比公司，综合考虑公司成长性与一定安全边际，给予公司2023年行业平均估值21倍，对应目标市值2095亿元，目标股价65元，对应当前股价尚有59%涨幅。维持“买入”评级。 风险提示：光伏装机需求不及预期；市场竞争加剧；原材料价格大幅波动。

公司多领域开发石英材料产品应用，拓展高端产品卓有成效公司是石英行业龙头公司，多年来深耕高纯石英砂规模化量产技术和高端石英制品生产。受益于终端市场需求爆发，2021年公司实现营业收入 9.61亿，同比增长 48.81%；实现归母净利润 2.81亿元，同比增长 49.37%。2022年前三季度，公司实现营业收入 12.34亿元，同比增长 81.53%；实现归母净利润 5.70亿元，同比增长 224.99%。 光伏领域：高纯石英砂供需缺口拉大，技术优势和扩产计划推动市占率提升光伏高纯石英砂作为制备石英坩埚的重要原材料，受到下游光伏扩产拉动显著。 预计 2023年国内光伏高纯石英砂需求量将达 9.9万吨，同比增长 72%，2024年高纯石英砂需求有望达到 14.1万吨，对应 3年 CAGR 为 69.7%。石英股份作为国内掌握高纯石英砂规模化量产技术的龙头企业：1）石英矿石资源领先，与上游印度矿长期合作，矿产资源优势突出；2）是行业中少有的扩产高确定性企业，2021年年产 2万吨光伏高纯石英砂项目扩产已达成，加速扩产以聚焦行业边际需求增量。 半导体领域：半导体需求蓬勃发展，公司下游认证持续推进“十四五”规划助力集成电路产业快速发展，半导体设备需求高增拉动半导体材料需求增长，2022年全球半导体市场销售额有望突破 6000亿美元。石英股份具备材料认证优势和合理产品结构，有望脱颖而出：1）全球半导体设备集中度高，关键设备商的资质认证是获得订单的关键，公司石英制品先后通过 TEL、Lam 认证，AMAT 认证稳步推进；2）公司半导体领域产品实现了从半导体高纯石英砂到石英锭、石英管棒的品类覆盖，产业链布局优势突出。 盈利预测与估值首次覆盖，给予“买入”评级。公司是高纯石英砂龙头公司，在高纯石英砂供不应求的背景下产能加速投放，业绩有望高速增长。我们预计 2022-2024年公司归母净利润分别为 9.54、20.54、30.91亿元，对应 EPS 分别为 2.64、5.69、8.56元/股，对应 PE 分别为 47、22、14倍。我们选取光伏板块拉晶环节的耗材公司欧晶科技、金博股份、天宜上佳为同行可比公司，可比公司 2022-2024年平均 PE分别为 52、28、20倍，给予公司 2023年可比公司平均估值 28倍，对应目标价159.32元/股，对应目前股价有 29%上涨空间，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示全球光伏装机需求不及预期；高纯石英砂扩产超预期；上游产业链波动风险。

市场预期合理性市场预期公司 2023年能够扭亏为盈，但盈利微薄。主要基于以下两点：1）国内大储目前盈利性仍较差，尚不具备商业投资价值。2）锂电设备环节竞争较为激烈，头部客户占比较高的情况下，毛利率很难回升至之前的水平。 超预期驱动因素我们预计公司 2023年归母净利润有望达 2.47亿元，超越市场预期，主要原因在于： 一：湖南省内储能业务落地超预期。驱动因素：1）湖南省内支撑性电源稀缺，省发改委 2022年 10月发布《湖南省电力支撑能力提升行动方案（2022-2025年）》，目标全省电力稳定供应能力 2025年达到 60GW，风电、光伏发电装机规模 2025年达到25GW 以上。明确指出到 2025年全省应急备用电源达到 2.7GW 以上。风电、集中式光伏发电项目应分别按照不低于装机容量的 15%、5%比例配建储能电站。新型储能支持政策频出拉动建设需求和投资。2）公司具备 30年电力技术沉淀，率先布局储能电站的建设运营，2021年城步儒林一期 50MW 投运后成功抢跑并积累经验。公司目前省内储备多座电站，出于经济性动机抢占 2023年中 1.3倍租赁收入，预计 2023年储能业务收入有望实现 10亿以上规模。 二：储能业务盈利超预期。驱动因素：1）根据湖南省政府对于新型储能试点项目的鼓励政策，2022年和 2023年新型储能电站示范项目的租赁收入分别按照电站容量的1.5倍和 1.3倍进行结算。电力辅助服务市场深度调峰价格在 400元/MWh 左右。由此我们测算得出湖南省内的独立储能电站已具备商业投资价值。2）对于公司而言，主公司布局储能建设较早，有丰富的运营经验，更好满足电网调度需求，盈利能力较行业更强。 三：锂电设备盈利修复超预期。驱动因素：1）公司锂电设备头部客户宁德时代、蜂巢能源、赣锋锂业等扩产较快，且与公司在储能业务上互为供应商，合作关系加深。 在手订单充足，2023年收入确认节奏加快；2）随着原材料价格上涨因素有所缓解，锂电设备毛利率有望回升，公司相比行业优势在于锂电后端设备电源自制，盈利能力更高。 跟踪与检验我们将持续跟踪以下指标，对上述逻辑进行检验：1）公司在手储能电站落地节奏； 2）锂电设备下游核心客户扩产节奏。 与众不同的认识对于公司在储能电站的竞争力和业绩的兑现度认识不同。市场担心公司公告目前只披露城步儒林、冷水滩和工商业光储的相关进展，其他储能项目落地确定性不强。且国内大储经济性不高，储能业绩兑现度较差。我们认为公司深耕湖南市场，资源积累深厚，储能电站指标储备体量丰富且持续获取指标能力强。短期来看，有很强的经济动机抢占 2023年 6月 30日的 1.3倍租赁收入补贴，故 2023年公司的储能业务落地确定性高，业绩兑现度较高。中长期来看，公司有望在前期丰富的项目经验积累之下做大做强。 对于锂电设备业务业绩修复的认识不同。市场担心公司的锂电设备业务经历 2021年高增长后，2022年订单落地不及预期，2023年出现同样情况。我们认为公司在手订单充足，2022年确认较少，2023年之后订单的收入确认节奏加快。此外，公司锂电设备后端设备电源自有，盈利能力强于行业。 盈利预测及估值维持盈利预测，维持“买入”评级。公司是电力自动化领先企业，受益储能业务高成长性与高盈利确定性以及锂电设备业务修复。我们预计公司 2022-2024年归母净利润分别为-3.61、2.47、3.92亿元，对应 EPS 分别为-1.09、0.75、1.19元，对应 PE 分别为-15、22、14倍。 风险提示储能项目建设不及预期风险，下游需求不及预期，原材料成本大幅上涨风险。

国内车载电源优质供应商，下游需求增长及快充发展趋势推动车载电源需求持续性提升公司是国内车载电源产品优质供应商，受益车载电源集成产品出货量同比快速增长，2021年公司实现营收9.35亿元，同比增长164.22%，归母净利润0.25亿元，扭亏为盈；2022年前三季度受原材料价格上涨的影响，在公司保交付的情况下实现营收10.63亿元，同比增长64.25%，归母净利润0.07亿元，同比下降42.71%。 全球新能源车增长释放车载电源产品需求，整车端800V成本平价有望加速快充渗透随着全球新能源汽车增长，我们预计22-25年车载电源有望达到402、542、714、909亿元，22-25年CAGR为31.23%。800VSiC材料应用可提升系统效率约2%，对应整车续航提升约5%，考虑整车续航不变，综合规模化、国产化、供需平衡的影响，我们预计伴随SiC国产化进程逐步推进成本将显著下降，全系800V整车端成本有望实现与400V平价，加速高电压大功率持续向中低端车型渗透，800V产品需求增加有望进一步提升车载电源产品市场规模。 紧跟车载电源产品发展趋势，自动化产能建设提速推动规模效应凸显，产品降本在即（1）集成化：公司基于电力电子集成技术实现高压电控系统“九合一”产品深度集成，缩小了产品体积，减轻了产品重量。（2）双向化：公司完成800V双向OBC的研发，可实现V2L、V2G两种双向变换，推动车网互动能力提升。（3）高压化：匹配高电压快充技术实现800V车载电源产品实现量产，匹配碳化硅功率元件提升能量效率。（4）规模效应：2021年公司实现产能29.24万套，上海建设新能源车项目预计2023年内投产，拟募资建设深圳新产能及产线改造，预计全部项目达产后产能提升至204.79万套/年，规模化生产有望降低产品成本；（5）自动化改造：深圳六条半自动线开启升级改造，同时引进九条自动化生产线，自动化改造可有效降低运营成本。 氢燃料电池行业领先布局，大功率、集成化趋势明确公司燃料电池赛道布局早，基于全SiC方案的DCF使得产品转化效率达到99%，产品可靠性高，已实现稳定交付。（1）大功率：2021年燃料电池汽车的系统功率大幅提升，其中70kW以上系统占比接近70%，大功率系统成为市场主流。（2）集成化：公司已完成商用车“六合一”量产，集成DCF、OBC、空压机控制器、PTC、PDU及电堆检测功能。 盈利预测与估值首次覆盖，给予“增持”评级：公司是车载电源领导者，800V碳化硅集成化产品优势明显。 我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为0.59、1.80、3.83亿元，对应EPS分别为0.46、1.42、3.03元/股，对应PE分别为100、32、15倍。我们选取从事车载电源业务的汇川技术、英搏尔，快充业务的特锐德，电驱系统的鸣志电器作为可比公司，22-24年同行业平均PE分别为66、36、23倍。综合考虑公司业绩的成长性和安全边际，我们给予公司2023年PE估值36倍，对应当前市值有11.40%的上涨空间。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示客户集中的风险；新能源汽车销量不及预期；材料部件及国产化替代不及预期

电力自动化领先企业，大力开发新能源和环保领域公司是电力自动化领先企业，未来专注于新能源和环保业务。2021年实现营收22.68亿元，同比增长 95.17%，实现归母净利 0.41亿元，同比增长 37.77％。 22Q1-Q3公司实现营收 13.22亿元，同比增长 17%，归母净利亏损 6085万元，公司预计 2022年全年归母净利亏损 3.19-3.85亿元，主要因为原材料上涨和疫情等因素。此外格兰特业绩下降导致商誉减值约 2.4亿元。 国内储能需求快速爆发，盈利性边际向好，公司拟定增加码储能赛道新能源发电占比提升驱动储能需求快速爆发，预计到 2025年国内储能新增装机达 97.5GWh。2022年 9月湖南省提出风电、集中式光伏分别按照不低于 15%、5%比例配建储能电站。目前省内储能缺口较大，公司具备 EMS、PCS 生产能力，拟发行不超过 9.1亿元定增加码储能赛道。预计到 2023年中，公司将实现 4座储能电站投运，公司率先布局享受到第一波红利，储能业务将贡献显著增量。 锂电池后端设备订单激增，子公司精实机电产品线丰富锂电池后端设备是决定其性能关键环节，价值量占比约 30%，国产替代趋势显著。公司子公司精实机电是国内老牌锂电智能设备提供商，首创化成压床的负压技术，在化成分容领域的技术创新优势显著。下游核心客户包括宁德时代、蜂巢能源、赣锋锂业和欣旺达等，2021年销量较去年同期增长 103.88%。 污水处理迎来政策红利，公司技术经验丰富全资子公司格兰特凭借在环保领域出色的技术积累和研发力量，以膜技术为核心，将膜制造、膜工艺、膜工程和污水深度处理技术有机结合，形成了水处理项目整体解决方案能力。其与南京水务集团、葛洲坝水务集团运营公司等企业均有合作，2021年环保与水处理实现收入 5.58亿，同比增长 11.2%。 盈利预测与估值首次覆盖，给予“买入”评级。公司是电力自动化领先企业，受益储能业务快速扩张和锂电设备业务修复。我们预计公司 22-24年归母净利润分别为-3.61、2.47、3.92亿元，对应 EPS 分别为-1.09、0.75、1.19元，对应 PE 分别为-15、22、14倍。我们选取储能行业系统集成产业链的可比公司林洋能源、南都电源、智光电气、南网储能、永福股份作为可比公司，2023年行业平均 PE 为 29倍。综合考虑公司业绩的成长性和安全边际，我们给予公司 2023年 PE 估值 29倍，对应当前市值有 35%的上涨空间。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示储能项目建设不及预期风险；下游需求不及预期；原材料成本大幅上涨风险。

比亚迪：新能源头部车企，迈向全球供应公司主要业务包括新能源汽车、手机部件及组装业务、二次充电电池及光伏业务，并积极拓展城市轨道交通业务领域，其中2021 年前两项业务收入占比分别为52%和40%。根据公司2022 年度业绩预告，预计全年营收超4200 亿元，实现归母净利润160-170 亿元，同比增长4.25-4.58 倍。 ? 市场：产品强劲推动，全球化进程加快公司现有比亚迪品牌(王朝、海洋)、腾势品牌和全新百万级高端品牌——仰望，车型方面可提供纯电和插混，以及轿车、SUV 和MPV，热门车型销量屡次霸榜。(1)国内：根据公司公告，2022 年公司实现汽车销量187 万辆，同比增长152%，其中新能源乘用车销量186 万辆，同比增长213%，国内电车市场份额约32%。(2)出海：乘用车出海步伐加快，陆续进入挪威、澳大利亚和泰国等国家。 ? 技术：三电技术领先，构筑核心竞争力(1)刀片电池： 安全性和能量密度较高，2023 年公司电池名义产能或达511GWh ，产能和性能均已准备好外供，客户包括福特、一汽等车企。(2)DM-i超级混动：真正做到“以电为主”，具备快、省、静、顺、绿等多重优势，骁云-插混专用1.5L 高效发动机的热效率达到43.04%，亏电油耗低至3.8 L/百公里。(3)纯电e 3.0 平台：采用全球首个八合一电动力总成，集成化程度更高，高性能版最大功率可以达到270kW，系统综合效率89%，可匹配800V 高电压平台。 ? 供应链：掌握核心部件，代表一流水平公司旗下五家弗迪公司将核心零部件环节自主掌握，包括三电系统、车规级半导体、照明、模具等，2023 年1 月公司推出“易四方”四电机平台架构，可实现单个车轮的驱动、制动、前进和后退，代表着新能源汽车电机行业的领先水平。在车规级半导体方面，旗下比亚迪半导体拥有从芯片设计、晶圆制造、模块封装与测试到系统级应用测试的全产业链IDM 模式，已实现SiC 模块在高端车型电机驱动控制器中的规模化应用和车规级MCU 芯片从8 位到32 位的技术升级。 ? 盈利预测与估值首次覆盖，给予“增持”评级。预计22-24 年公司归母净利润为162.34、277.83、403.92 亿元，对应EPS 分别为5.58、9.54、13.88 元/股，对应PE 分别为53、31、21 倍。我们选取新能源汽车整车和动力储能电池板块的特斯拉、长城汽车、宁德时代和亿纬锂能作为可比公司，22-24 年行业平均PE 分别为46、30、21倍。考虑到比亚迪国内新能源汽车市占率有望保持，海外放量曲线陡峭，刀片电池外供潜力巨大以及储能业务加速成长等，我们给予公司2023 年PE 35 倍，对应市值9724 亿元，目标价334 元，上涨空间13%。首次覆盖，给予“增持”评级。 ? 风险提示全球电动汽车需求不及预期、产业链价格剧烈波动、公司市占率下滑风险。

2022年业绩快速增长，新能源及节能电机业务高增。 公司发布2022年业绩预增公告：2022年公司营业收入较上年同期预计增长70%-90%，达到69.36亿元-77.52亿元；预计2022年归属于上市公司股东的净利润约7.02亿元-8.38亿元，同比增长55%-85%；新能源汽车及汽车零部件领域营业收入同比增长约170%；机器人及工业节能电机领域营业收入同比增长约140%。公司业绩稳定上升主要系（1）下游新能源及节能环保领域持续高景气，尤其新能源汽车及汽车零部件领域营业收入大幅增长；（2）高毛利新能源汽车及汽车零部件领域营收占比提升。 新能车领域营收占比大幅提升，各领域需求加速释放。 受益于新能车领域需求旺盛，新能源车领域营收大幅增长；2022年预计公司新能源汽车及汽车零部件领域实现营业收入28.38亿元，对应同比增速约170%，预计占营收比重36%-41%；较2021年同比提升13-18pct。公司在节能电机领域同样实现高速增长，2022年预计公司工业节能电机领域实现营业收入2.39亿元，对应同比增速约140%。 受益行业发展及市占率提升，公司在节能变频空调领域、3C等领域实现稳健增长。 产能扩充保障产品交付，产品结构继续优化。 随着6月包头8000吨产能达产、公司毛坯产能提升至2.3万吨，预计到2025年公司产能将达到4万吨，未来3年CAGR达20%。大规模生产充分保障下游产品交付，公司市占率有望持续提升；公司目前超过半数产品运用晶界渗透技术，生产成本有效降低。2022年前三季度，公司使用晶界渗透技术生产6875吨高性能稀土永磁材料产品，同比增长58.56%，占同期公司产品总产量的72.21%，较去年同期提高了16.97个百分点，其中超高牌号产品产量为4233吨。 盈利预测及估值下调盈利预测，维持“增持”评级。公司是全球稀土永磁龙头，产能扩充有序推进，新能源车及节能电机领域业务高速增长。考虑22Q4生产经营受疫情影响，我们下调22年盈利预测至8.38亿元(下调前为8.42亿元)，维持23-24年盈利预测，预计22-24年归母净利润分别为8.38亿元、10.78亿元、13.27亿元，对应EPS分别为1.00、1.29、1.58元/股，当前股价对应PE分别为35、27、22倍。维持“增持”评级。 风险提示原材料价格上涨；下游需求不及预期；客户拓展不及预期。

1 月9 日晚间公告称，公司与申能投资签署关于在储能产业、分布式光伏产业和综合能源服务等领域建立战略合作关系的《战略合作协议》，双方合作试点项目为“澳洋顺昌厂区分布式能源项目”、“天鹏二厂分布式能源项目”(暂定)。 投资要点 联合申能投资，加速光伏储能业务发展上海申能投资发展有限公司是申能股份的全资子公司，申能投资作为申能股份有限公司分布式光伏、分散式风电项目等新兴业务投资的统一管理平台，主要从事综合能源服务、海外新能源项目的投资开发、分布式供电、储能业务和水电(包括抽水蓄能)的投资开发等业务。本次公司与申能投资签订战略合作框架协议，有望助力公司光伏储能业务的快速成长。 发展储能动作之一：产线建设加速，产品扩至磷酸铁锂和大圆柱2022 年以来，公司从储能产线建设、产品开发、钠离子电池研发等多方面着手，不断推动公司向储能市场进军。产能方面，天鹏一厂部分产线已改造成磷酸铁锂产线，此外公司拟在马来西亚总投资2.8 亿美元，新建10GWh 圆柱锂电池制造项目，包含21/46/50 各型号，主要服务储能(便携式、户侧、工商业)、电动工具、智能出行、清洁电器等应用，有望对接到海外客户的储能需求。 发展储能动作之二：联合中科海钠发展钠电池，有望打开成长空间2022 年12 月12 日公告，全资子公司江苏天鹏电源近期与溧阳中科海钠科技有限责任公司签署了关于“圆柱钠离子电池联合开发、量产、应用推广和迭代开发”的《战略合作协议》。公司采用层状氧化物+硬碳负极的路线，产品型号目前为26700，从3.5Ah 开始不断提升容量，主要应用于小动力和储能领域。目前公司已经在做大电池的深度评测，产品循环次数可达3500 次，公司预计2023 年末达到4000-5000 次。产线方面，目前在第一工厂有1GWh 与铁锂电池共线的钠电池产能，淮安工厂二期有约9GWh 钠锂共线产能，预计2024 年初投产，马来西亚工厂中的5GWh 大圆柱与钠电池共线产能预计于2025 年下半年投产。 盈利预测与估值维持盈利预测，维持“买入”评级。公司是圆柱锂电芯的优质供应商，联手申能投资大力发展光伏储能。我们维持22-24 年归母净利润分别为5.70、14.33、16.79亿元，对应EPS 分别为0.49、1.24、1.46 元/股，对应PE 分别为31、12、10 倍，维持“买入”评级。 风险提示：材料价格波动较大、客户订单需求不及预期、新产品拓展慢等。

公司发布2022年业绩预告，预计2022年实现归母净利润2.40~2.52亿元，同比增长274.51%~293.24%；预计实现扣非后归母净利润2.20~2.32亿元，同比增长519.94%~553.75%。 投资要点业绩基本符合预期，全年业绩大幅增长2022年公司经营业绩实现较大幅度增长，主要受益于新能源行业的快速发展，客户需求旺盛，新项目逐步量产，订单量明显增加，公司新能源三大业务快速发展；同时，公司提升内部管理效率，积极优化生产工艺和技术，持续有效地推进降本措施。其中，预计第四季度归母净利润中枢为0.78亿元，同比增长797%。 紧紧绑定宁德时代，配套产能加速投建据SNEResearch数据，2022年1-11月，宁德时代在动力电池领域的全球装机份额达37%，其中11月市占率达到41%。2022年12月10日，公司与宁德时代签订战略合作协议，双方将加深在电池Pack箱体领域结构件的合作，加强冲压件(包含且不限于Pack上盖、底护板、端侧板)、热管理系统产品(包含且不限于水冷板)、储能机柜、热成型及辊压成型技术等其他产品或者项目的合作。此外，公司已进入头部电池企业供应链，在手订单充足。2022年9月公司拟定增募资在常熟、宜宾、广州和东莞等地配套新建动力电池箱体生产基地，预计将快速放量，满足客户订单需求。 增资墨西哥祥鑫、新设厦门储能子公司，完善区域和产品布局2022年12月21日，公司拟按照持股比例以现金出资方式向墨西哥祥鑫增资770万美元(折合RMB5,485万元)，主要用于墨西哥祥鑫购置设备和日常经营，以支持墨西哥祥鑫的快速发展。墨西哥祥鑫目前为延锋等客户进行配套，未来的目标战略客户有T客户、奔驰、宝马、佛吉亚、博泽等；2022年12月21日，公司拟在福建省厦门市以自筹资金不超过人民币2亿元投资建设“祥鑫科技(厦门)储能金属结构件研发中心及制造基地项目”并设立全资子公司。 盈利预测与估值下调22年、维持23-24年盈利预测，维持“买入”评级。公司深耕汽车领域冲压模具和金属结构件，电车、电池和光储业务带来新生命力。考虑到第四季度广州疫情影响交货和终端销售，我们略微下调22年归母净利润至2.46亿元(下调前为2.57亿元)，维持23-24年归母净利润为7.80、10.54亿元，对应EPS分别为1.38、4.37、5.91元/股，当前股价对应PE为48、15、11倍。维持“买入”评级。 风险提示行业竞争加剧风险、原材料价格波动风险、新增项目建设不及预期风险等。