沙发寡头卡位千亿赛道，行业龙头集中度提升正当时。 我国是全球软 体家具最大生产国与消费国，预计 2022年软体家具行业市场规模有 望达到 1766亿元，同比增速 10%， 5年 CAGR 为 9.31%。 1）量：短期 房地产竣工数据已经恢复，中长期存量房以及二手房交易的翻新需求 持续加大，一线城市/二线城市二手房销售量同比增速达 19.9%和 106%； 2）价：消费升级，有望带来沙发和床垫市场进一步扩容。我 国软体家具行业集中度远低于美国，其中我国沙发/床类市场 CR4分 别为 25.1%/13%；随着功能性品类渗透率提升，龙头渠道下沉和品牌 优势进一步加强，行业将呈现强者恒强趋势，龙头集中度提升空间较 大。 产品+品牌+渠道+供应链， 公司打造核心优势： 1）全品类多品牌布局 零售大家居。 公司转型综合家居零售运营商， 以沙发为基础， 打造客 厅、卧室、餐厅、儿童房等多个场景， 力争满足消费者一站式家具需 求， 目前产品矩阵已覆盖软体全品类+定制家具。公司通过收并购巩 固和发展中高端市场，并陆续推出天禧、 惠尚等高性价比产品， 覆盖 差异化市场需求，并积极投入多方位全媒体营销， 提升品牌影响力。 2） 管理运营机制赋能渠道及品类融合。 借鉴美的管理经验与运营机 制，充分放权职业经理人，提升经营效率；区域零售中心机制将经营 重心进一步下移，更快应对市场需求， 叠加信息化系统升级， 提升渠 道运营的效率。 3） 供应链持续优化升级，降本增效，产能区位覆盖 全球。 公司国内产能辐射华东、华北和华中地区，减少运输半径。国 外产能布局越南、马来西亚、墨西哥等国，降本且有效应对贸易风险。 未来看点： 1） 积极拥抱大家居零售平台，打开长期发展空间： 目前 公司处于渠道、品类融合阶段，公司 2019年打造顾家生活馆，试水 零售大家居模式。结合高效的管理运营机制，公司未来有望实现品类 与渠道的加速融合，提升客单价和门店坪效， 进一步提高市场份额。 2） 海外市场加速成长： 在美国降息等政策刺激下，房地产竣工数据 向好，海外需求持续回暖；供给方面，国内环保政策趋严、 中美贸易 战持续，加速中小家具出口企业产能出清，利好海外产能布局完善的 龙头企业。伴随海外产能释放，公司外销业务有望加速放量。 公司龙头地位稳固，内外销市场齐发力，有望迎来加速增长，我们小幅上调公司 2020-2022年的收入及盈利预测，预计 2020-2022年分别实现收入124.63/149.11/177.18亿元，归母净利润 13.10/15.75/18.75亿元，对应 EPS分别为 2.07/2.49/2.97元，对应 2020-2022年的 PE 分别为 36/30/25倍。维持公司“增持”评级。

行业整体增速放缓， 头部影片票房成绩和占比升高， 马太效应加剧。 2019年全国票房共计 641.17亿元， 同比增长 5.15%， 增速自 2017年 以来保持下降趋势， 单银幕产出自 2015年开始持续下降，行业整体 增速放缓。 2019年排名前十和前二十的电影占总票房比例分别为 44.50%和 60.85%，同比上升 4.5pct 和 2.46pct； 10亿元票房以上占 电影总票房比例较 2018年上升 4.36pct； 1-10亿票房级别的影片票 房占比下降 2.52pct， 单片平均票房也均向头部影片集中，电影市场 马太效应加剧。 国产动画电影票房快速增长，赛道成长空间广阔。 2019年中国动画电 影共实现票房 115.36亿，同比增长 174.66%，占总票房比例为 17.95%， 同比上升 11.06pct。不考虑《哪吒之魔童降世》 现象级票房产生的影 响，中国动画电影票房占比约为 10%， 2018年仅为 6.89%。相对成熟 的北美和日本动画电影市场票房占比保持在 15%-20%以上。 中国动画 电影市场占总体票房水平仍处于较低且不平稳的水平，长期来看动画 电影赛道空间广阔，发展潜力巨大。 构建动漫全产业链， 多元角度探索发展。 2015年 10月成立彩条屋影 业，之后陆续投资了可可豆动画、 中传道合、 彼岸天文化、红鲤动画、 大千阳光等一系列动漫行业公司， 覆盖了从漫画创作、 原画设计制作、 动画制作和衍生品开发的动漫全产业链， 完善 IP 从产生到实现和放 大收益的一体化进程。 2020年 5月，公司上线漫画 APP 一本漫画作为 动漫的源头平台，为公司直接提供优质的 IP 内容。 同时电影创作上， 公司开始寻求多元的发展角度，更多探索鲜明、独特的风格、 人物、 立意，相继上线《大鱼海棠》、《大护法》、《哪吒之魔童降世》、《姜子 牙》 等优秀作品。 投资回报率领先，后续项目储备丰富。 光线传媒的投资收益率领先于 同行业可比公司，主要系公司近年来致力于发展低成本高收益的动画 电影，并在投拍真人电影方面主打大制作电影采取高成本参投小成本 主控的风险控制模式，降低了真人电影因各种因素无法上映带来的风 险损失，也为公司带来了更加稳健的净利润收入和领先的投资回报 率。目前公司后续优质影片储备丰富， 电影《如果声音不记得》、《人 潮汹涌》已定档，动画电影《深海》也于《姜子牙》片尾彩蛋中放出 首版预告片，《你的婚礼》、《坚如磐石》、《大鱼海棠 2》、《西游记之大 圣闹天宫》等影片均处于制作中。 公司作为覆盖影视制作、发行全产业链的龙头公司，主营业务以 优质内容为核心，长效布局动画电影赛道，同时不断巩固公司已 有发行优势，持续产出优质作品。目前公司后续储备项目丰富， 随着疫情影响逐渐减弱，电影市场复苏， 未来公司市占率有望进 一步提高。预计 2020-2022年，光线传媒营业收入分别为 11.76/28.76/33.57亿元，同比增长-58.44%/144.65%/16.71%， 归 母 净 利 润 分 别 为 3.68/11.30/13.30亿 元 ， 同 比 增 长 -61.20%/207.46%/17.69%， EPS 分别为 0.13/0.39/0.45。选取行 业可比公司进行比较， 2021年 PE 平均值为 31.01，结合公司历 史 PE 区间，给与公司 2021年 35XPE 估值倍数，对应光线传媒 12个月目标市值 400.49亿元，目标价 13.65元，维持“增持” 评级。

营收利润稳健增长，单季度营收首次超55亿。10月24日公司公告Q3业绩，20Q1-Q3实现营业收入14.95亿元，较上年同期增长7.83%，实现归母净利润1.66亿元，同比增长53.75%，扣非净利润为1.63亿元，同比增长84.40%。其中第三季度实现营收5.15亿元，同比增5.74%，环比增5.29%，实现单季度归母净利润0.56亿元，同比增长26.11%，环比增幅0.62%。Q3维持稳健增长，并创下单季度业绩新高，单季营收首次破5亿。Q1-Q3归母净利润已超19全年水平。 数字阅读行业高速增长，掌阅龙头地位稳定。根据CNNIC统计，截至今年3月，我国网络文学用户规模达4.55亿，手机网络文学用户规模达4.53亿，占手机网民的50.5%，手机网民使用率连续3年超50%，对比网络视频及网络直播用户规模，数字阅读行业用户增长空间显著。公司通过“免费+付费”商业模式，不断扩大自身市场份额，20H1阅读平台MAU达1.7亿，人均阅读时长增加，吸引用户注意力能力提升。同时公司拥有数字阅读内容超50万册，签约优质内容作者数万名，引入多本名著和漫画，丰富内容产品种类，并推出有声内容12万小时，智能合成有声内容约6万小时。依靠用户积累、优质内容储备和阅读体验创新，稳坐国内数字阅读龙头地位。 获字节跳动入股，迈上业绩发展新台阶。字节跳动旗下量子跃动入股公司，成为公司第三大股东，这是公司继今年3月与百度展开战略合作以来，年内第二次获得流量巨头青睐。本次交易公司控股股东及实际控制人拟以24.42元/股转让4504.5万股，占公司总股本11.23%，合计对价11亿元。预计未来新增关联交易4.7亿元，涵盖版权分发、推广投放、广告商业化等业务。作为具备平台+内容双重属性的稀缺标的，公司核心价值得到认可，未来将向字节跳动授权作品，版权费用采用净收入分成+保底的方式结算，并将获得字节跳动外部版权采购的倾斜支持。同时字节跳动将为公司接入更多流量入口，扶持公司优质授权作品的多形式开发，包括短视频等创新内容形式，这一深度合作将为公司打开IP商业化发展新格局，登上发展新台阶。【投资建议】公司业务主要包括数字阅读付费及商业化增值业务和版权产品业务，主要产品“掌阅”为国内领先的数字阅读平台，公司拥有丰富的数字内容储备和庞大的用户规模，是具备内容+平台双重属性的稀缺标的。预计公司2020/2021/2022年营业收入分别为21.11/24.08/27.45亿元，归母净利润为2.60/4.08/5.26亿元，EPS分别为0.65/1.02/1.31元，对应PE分别为75/48/37倍，给予公司“增持”评级。【风险提示】数字产品监管政策变动风险；知识产权纠纷风险；新业务拓展不及预期风险。

Q3业绩继续逆势增长，维持行业领跑者地位。 2020年前三季度公司 营收达 288.58亿元，同比增长 46.58%，归母净利润达 6.18亿元，同 比下降 1.57%，扣非净利润 4.57亿元，同比增长 24.82%。受益于游 戏、电商、互联网等行业广告主的出海业务需求增长，以及短视频业 务以及唤醒业务的快速发展，公司 Q3延续了 H1的逆势增长势头， Q3单季度创造营业收入 114.83亿元，同比增长 44.61%， 环比增长 24%， 实现归母净利润 2.92亿元，同比增长 82.01%，环比增长 137%。 业务规模扩张带来账期差， 处置对拉卡拉投资改善现金流情况。 由于 业务规模扩张迅速， 客户回款及供应商付款存在的账期差导致经营活 动现金流量净额减少， Q1-Q3经营活动现金流净额为 2.4亿元，同比 减少 32.71%， Q3单季度经营活动现金流净额为-1.5亿，应收账款较 上一季度增加 4.92亿元。 Q3公司处置了部分对拉卡拉的股票投资， 单季度投资活动现金流净额达 4.04亿。 费用端不断优化， 盈利能力提升。 公司报告期销售费用率和管理费用 率分别为 1.69%和 2.15%，较 H1分别下降 0.33pct 和 0.18pct，销售 净利率为 2.19%，提升 0.25pct。盈利水平提升主要基于客户结构改 善和投放布局调整带来的毛利提高， 由于蓝标在线具有网络效应，标 准化和产品化的服务边际成本趋近为 0， 主要客户群体中小企业能贡 献较高水平毛利。 积极转型拥抱 B 端中小客户， SaaS 服务平台蓝标在线正式商用。 公司 主动提出新战略， 积极拥抱中小客户的千亿级长尾市场，通过基于数 据科技的智能化营销以帮助中小企业实现数字化转型， 公司于 9月推 出了以蓝色光标服务与 MaaS（以 Marketing 为主的 SaaS） 营销平台 模式相结合的“蓝标在线”，并已于 10月正式启动商用。 蓝标在线能 实现智能生成海报、智能完成出海广告的全链路投放、智能生成策划 方案、进行全员营销动态追踪等功能， 辅以公司自身多年服务经验积 累和先进技术， 解决中小广告主及下沉客户数字化营销难题， 有望打 开公司业绩增长新空间。 公司为国内领先的营销传播科技公司，主要业务包括全案推广服务、 全案广告代理、出海广告投放和海外公司业务， 今年推出蓝标在线 SaaS 服务平 台， 瞄准中 小企业 客户 群体 ， 打开 业绩增 长新 空间 。 预计 公司2020/2021/2022年营业收入分别为 359.36/447.57/526.33亿元，归母净利润为 7.04/8.27/9.43亿元， EPS 分别为 0.28/0.33/0.38元，对应 PE 分别为 26/22/19倍，给予公司“增持”评级。

业绩符合预期，持续高速增长。 2020年前三季度， 受益于游戏板块整 体提振和芦鸣科技并表， 公司实现营业收入 18.15亿元，同比增长 41.56%，实现归母净利润 9.85亿元，增速高达 256.66%，扣非净利润 达 4.01亿元，增速达 53.19%。 由于公司对上海细胞治疗集团投资的 会计核算方法进行了变更以及出售房产和土地,非经受益增加约 5.8亿元。 公司 Q3实现营业收入 7.96亿元，同比增长 71.93%，实现归母 净利润 1.85亿元，同比增长 45.26%， Q3完成收购大鱼竞技全部剩余 股权，进一步完善海外战略布局。 买量导致利润端短期承压，用户扩张有望长期利好业绩。 公司 Q3加 大了游戏买量力度，游戏流水收入增长带动整体营收爆发， 核心游戏 《捕鱼炸翻天》与《指尖捕鱼》在 iOS 畅销榜排名位列 TOP100； 《鱼 丸游戏》和《姚记捕鱼》 Q3流水取得历史新高；两款自研 Bingo 游戏 《Bingo Party》和《Bingo Journey》在美国市场每年保持 20%-30% 的流水增长；《小美斗地主》与《齐齐来麻将》为字节跳动独家代理 的重点产品，后续放量空间值得期待。 由于买量力度增大，本季度销 售费用相应出现明显增长， Q3销售费用 1.28亿元，环比增长约 49%， 同比增长约 68%，导致利润端短期承压，毛利率较 Q2下滑 17.08pct， 较 19Q3下滑 14.59pct。长远来看， 高举买量带来的用户规模增长将 使公司长期受益，销售费用增加对利润端的改善存在时间滞后，有望 在 3-6月后兑现。 收购芦鸣公司，与华策影视合作，期待打开短视频营销新板块。 公司 与华策影视、芦鸣网络共同成立了合资公司钮泽文化，探索短视频商 业变现这一新赛道。 芦鸣科技是一家以效果广告为核心，帮客户进行 互联网广告投放的公司，包括视频拍摄剪辑、数据分析效果优化等全 产业链营销，与字节跳动联系紧密， 连接大量广告主资源， 目前服务 的头部互联网客户有众安保险、腾讯、阿里游戏、网易、哔哩哔哩等， 有望弥补公司在 B 端的用户缺口，实现协同效应。芦鸣科技已于 Q3全面并表，为公司带来丰厚业绩增量。 公司业务涵盖扑克牌设计、生产与销售以及移动游戏的研发、发行和运营，主打精品原创休闲游戏， 今年通过收购芦鸣公司切入短视频营销新领域，期待未来多板块协同发展。预计公司 2020/2021/2022年营业收入分别为25.66/36.96/48.87亿元，归母净利润为 11.65/8.41/11.40亿元， EPS 分别为 2.90/2.09/2.84元，对应 PE 分别为 10/14/11倍，给予公司“增持”评级。

延续向上势头，营收保持增长。 公司 20Q1-Q3实现营业收入 18.94亿 元，同比增长 44.60%，实现归母净利润 2.03亿元，同比增长 736.72%， 扣非净利润 1.53亿元，同比增长 314.57%。 Q3业绩延续 20年以来向 上势头，单季度实现营收 7.80亿元，同比增长 102.90%，环比增长 121.54%，实现归母净利润 0.56亿元，环比增长 48.73%，扣非净利润 0.47亿元，环比增长 143.68%。 资产负债表健康，现金流情况进一步改善。 公司归还银行借款，短期 借款较期初减少 73.76%，一年内到期的非流动负债较期初数减少 100%，公司前三个季度共偿还短期借款11.8亿元,目前短期借款仅4.2亿元,账面现金 16.2亿元。 9月末商誉 3.96亿元，较 19Q3减少 8.75亿元，较年初减少 0.3亿元，应收账款 16.36亿元，较年初减少 7.29亿元，资产减值压力进一步释放。 前三季度公司实现经营性净现金流 3.2亿元,再次超过净利润,实现投资性净现金流6.4亿元,现金流持续 改善。 影视行业深度调整后积极发展， 高质内容建立自身核心竞争力。 19年影视行业经历深度调整， 行业整体规范化、精品化发展，有利具备 优质内容生产能力的龙头企业。公司 Q3确认《以家人之名》和《鹿 鼎记》收入，《以家人之名》保持高网络热度，实现了口碑和收入的 双丰收，《以家人之名》、《下一站是幸福》、《完美关系》 分别位列芒 果 TV 播放前三，《平凡的荣耀》优酷热度峰值排名年内 TOP1。《外交 风云》、《绝境铸剑》 斩获飞天、金鹰大奖。公司储备剧集有序排期中， 《八零九零》、《亲爱的,挚爱的》、《你是我的城池营垒》、《镜·双城》、 《有翡》、《长歌行》、《锦心似玉》、《追光者》等剧已进入各大平台、 卫视片单。 设立多家合资公司，探索内容变现新赛道。 依托自身强大的内容制造 能力，公司积极向外探索内容变现的多种可能，增强自身平台属性， 向“平台化行业赋能者”角色转型升级。公司已与网易云音乐、咪咕 音乐建立战略合作；与姚记科技共同设立合资公司发力短视频赛道； 同时与 MCN 公司展开深度合作，切入护肤品等消费领域。 公司业务包括投资、制作、发行和运营电视剧、电影、音乐、动画等内容产品，并开展艺人经纪及相关服务业务， 具备强大的高质量内容生产能力，为国内首屈一指的影视公司。预计公司 2020/2021/2022年营业收入分别为 40.42/50.62/56.61亿元，归母净利润为 5.21/6.32/7.32亿元， EPS 分别为 0.30/0.36/0.42元，对应 PE 分别为 24/20/17倍，给予公司“增持”评级

营收逐渐恢复，净利规模受政府补贴延期确认影响。 2020年前三季度 公司实现营收 6.55亿元，同比下降 5.46%，高于行业同期水平。实现 归母净利润 1.73亿元，同比下降 13.76%，扣非净利润 1.59亿元，同 比增长 0.45%。其中 Q3单季度营收达 2.18亿元，同比下滑 0.49%， 单季度同比与环比增长趋势均较去年有所改善。 公司 Q3收入延续 Q2的恢复势头，由于中新天津生态城财政补贴延期确认，单季度归母净 利为 0.47亿元，同比下降 41.61%，该项补贴有望于 Q4确认，预期将 利好 Q4业绩。 疫情打开数字图书业务增长可能，高毛利水平打开边际改善空间。 疫 情带来消费模式和渠道的改变， 前三季度一般图书发行业务销售码洋 为 12.63亿元，增长 0.55%， 公司数字图书业务出现了快速增长，前 三季度数字图书业务共创造营收 0.18亿元，同比增幅达 26.43%，本 期数字图书业务毛利率为 62.83%，高于一般图书发行业务的毛利率 14.37pct，数字图书业务具有高增长和低成本特点，有望成为公司打 开业绩新空间的重要动力。 与知名作家深度合作， 高质量核心内容得到市场认可。 公司拥有规模 可观的版权储备，包括东野圭吾、村上春树、加西亚·马尔克斯等知 名畅销作家的优秀作品，同时与周国平、余华、王小波等华语文学家 及相关著作权利人保持长期合作。公司 H1推出的东野圭吾新作《沉 默的巡游》与《祈念守护人》 分别获得 7.3与 7.7的豆瓣评分， 19年 发行的《你当像鸟飞往你的山》持续保持高市场热度，发行超一年仍 位列京东图书销售排行榜第 13名，文学小说榜第 3名。 Q4公司新推 出《当我们谈论爱情时我们在谈论什么》和《大地上的居所》， 持续 引领图书市场。 版权护城河带来多样化拓展机遇，有声书及影视化贡献增长弹性。 丰 富的版权储备为公司带来大量 IP 开发新机会，公司参与出品电影《晴 雅集》，该片由郭敬明执导，定档于 12月 25日，豆瓣目前已有超 1万用户标记想看， 受关注度胜于圣诞档其他电影。在线上阅读方面， 公司与 Kindle、阅文、掌阅等平台合作分销，并于喜马拉雅等平台推 出有声书，对《平凡的世界》、《霍乱时期的爱情》等经典名著进行有 声化，《平凡的世界》有声书收听人次超 1.5亿， 新经典有声书订阅 用户规模超 100万，业绩增长空间得到进一步拓展。 公司为国内领先的图书出版与发行公司，主要业务包括图书策划、图书发行以及数字图书， 公司握有多位国内外知名作家的作品版权， 具备强大的版权获取能力， 并在自身丰富的内容储备基础上进行多样化开发，增长前景可观。预计公司 2020/2021/2022年营业收入分别为 10.26/11.46/12.90亿元，归母净利润为 2.79/3.21/3.69亿元， EPS 分别为 2.05/2.35/2.71元，对应 PE 分别为 20/18/15倍，给予公司“增持”评级。

公司公告 2020年前三季度实现营收为 1274.68亿元（YoY -18.64%）， 归母净利润为 136.99亿元（YoY-38.06%），扣非归母净利润为 125.8亿元（ YoY-41.7%）。其中， Q3单季度实现营收 568.66亿元（ YoY -2.5％），归母净利润 73.37亿元（YoY -12.3%），扣非归母净利润为 65.9亿元（YoY-19.4%）。 渠道改革持续推进， Q3营收降幅收窄。 受疫情影响，公司前三季度业 绩短期承压。 Q1/Q2/Q3营收同比增速为-49.7%/-13.47%/-2.35%，降 幅显著收窄。从价格端看， Q3公司线下线上售价同比降幅仍为两位数， 意味公司出货量同比转正。 Q3公司内销出货量同比增长 2.6%，整体 出货量同比增速实现 1.7%，恢复正增长；公司空调出货量自 6月底恢 复低个位数增长，体现出公司渠道持续优化升级，新零售和线上发力、 联动线下渠道层级优化带动公司业绩恢复。综合来看，公司存货 Q3规模环比下降 20.2%，库存水平逐步正常化。 Q3毛利率环比改善，盈利能力持续修复。 2020年前三季度公司毛利 率为 24.31% （-6.58pct），其中 Q1/Q2/Q3毛利率分别为 17.49% /22.62% /26.14%， Q3单季度同比下降 2.6pct，环比增加 3.5pct。因空调业务 的恢复，价格战略有缓和，随着未来市场份额趋向龙头企业和公司渠 道调整完成，公司毛利率有望持续回升。 三季度期间费用率同比回升。 2020前三季度公司整体期间费用率 12.01%（YoY-1.62pct），其中 Q3期间费用率 9.75% （YoY+0.51pct）， 销售/管理（包括研发） /财务费用率分别为 8.58%/1.74%/-0.57%，同 比增速为+0.44pct/-0.13pct/+0.20pct。公司应收账款及应收票据增 长明显，同比增加 47.3亿元； 2020Q3公司经营活动现金流净额 75.5亿元（YoY-53.61%）。考虑公司受市场竞争及渠道改革影响，短期业绩承压， 我们下调对公司的收入及归母净利润的业绩预测 ， 预计 公司 2020-2022年 营 业收 入1797.36/1982.13/2221.76亿元，归母净利润 185.85/206.56/234.24亿元，对应 EPS 为 3.09/3.43/3.89元，对应 PE 为 19/18/15倍。 公司是白电龙头，长期发展趋势向好， 维持公司“增持”评级。

公司近期公告 2020年三季报， 前三季度实现营收 2177.53亿元，同 比下降 1.81%；归母净利润 220.18亿元，同比上升 3.29%；扣非净利 润 206.16亿元，同比基本持平。 内外销双升， Q3净利润显著改善。 公司 Q3实现营收 776.94亿元，同 比上升 15.71%，其中内销 388亿元，同比增长 21.6%，外销 235亿元， 同比增长 18.0%。 单季度归母净利润同比上升 32.00%至 80.90亿元, 单季度扣非净利润为 71.59亿元，同比上升 18.65%。 分市场来看，国 内市场方面公司 T+3推动渠道变革，市场份额进一步增长，其中空调 份额的大幅提升主要与竞争对手处于战略调整期有关。海外市场方 面， 受疫情影响复工受阻，订单向国内头部企业转移， 同时叠加居家 时长增加带来的家电需求扩大， 公司外销收入大幅增长。 盈利能力保持稳定。 报告期内，公司毛利率为 25.63%，同比下降 3.73pct；净利率为 10.19%，同比下降 0.11pct。 毛利率下滑的原因 为会计准则调整，将安装费计入成本，以及空调产品降价促销。 根据 奥维云网数据， 20Q3公司美的品牌家用空调线下零售均价-7.6%， 空 调行业竞争格局仍然较为激烈， Q3进行了降价促销。 考虑到上游原材 料价格回升以及行业景气度上升，未来空调价格有望回到正常水平。 费用方面， 20Q3公司销售/管理/财务/研发费用率分别为 9.67% / 2.81% / -0.78% / 2.95%，同比分别为-2.41/ -0.33/ -0.22/ -0.69pct。 股权激励机制持续推进。 公司推出了第七期股票期权激励计划，第四 期限制性股票激励计划，第六期全球合伙人持股计划及第三期事业合 伙人持股计划，全面覆盖了包括公司高管、中基层管理人员以及业务 骨干等核心员工，增强公司管理团队对公司发展的责任感，推动“经 理人”向“合伙人“转变。 受疫情影响， 我们小幅下调年初对公司 2020-2022年收入、归母净利润预测。 预计公司 2020-2022年营业收入 2849.96/3150.06/3449.95亿元，归母净利润 251.51/286.67/321.41亿元，对应 EPS 为 3.58/4.08/4.58，对应 PE 为 23/20/18倍，维持公司“增持”评级。

2020年 10月 30日，公司发布三季报。 2020年前三季度实现营收 10.5亿元，同比下降 84.3%；归母净利润为-5.6亿元，同比下降 164%；扣 非净利润为-6.1亿元，同比下降 177.5%。 公司第三季度实现营收 5.9亿元，同比下降 68.5%，环比上升 192.6%； 单季度归母净利润为-5707.9万元，同比下降129.7%，环比上升79.3%, 单季度扣非净利润为-6988.5万元，同比下降 135.6%。 三季度业绩环比回暖,亏损大幅收窄。 公司第三季度实现营收 5.9亿 元，同比下降 68.5%，环比大幅上升 192.6%；单季度归母净利润为 -5707.9万元，同比下降 129.7%，环比上升 79.3%。利润率方面， 公 司前三季度，公司毛利率为-30.7%，同比下降 53.pct；净利率为 -67.3%，同比下降 81.8pct； 其中第三季度毛利率为-0.47%，环比上 升 54.43pct，净利率为-16.52%，环比大幅上升 140.97pct。 费用方 面，公司第三季度期间费用率为 19.5%，环比下降 19.5pct，；其中管 理/销售/研发费用率分别环比下降 17.5pct/4.3pct/3.4pct。总体来 看，三季度随着疫情影响减弱，影院复工，公司整体业绩修复趋势明 显，亏损大幅收窄。 电影行业持续复苏，公司各业务逐步恢复。 2020年前三季度，公司主 导或参与出品并投放市场的影片共 5部， 截止 10月 29日共取得票房 40.2亿元。《我和我的家乡》和《一点就到家》于 10月国庆档期间上 映，截止 11月 3日，共实现票房 30.1亿。 同时，为纪念抗美援朝出 国作战 70周年，公司主导创作了一系列电影，其中《金刚川》已于 10月 23日上映，截止 11月 3日，共实现票房 7.65亿。 发行方面， 2020年前三季度，公司主导或参与发行国产影片共 130部，累计票房 15.72亿元，占同期全国国产影片票房总额的 27.49%；发行进口影片 共 41部，累计票房 10.57亿元，占同期全国进口影片票房总额的 56.67%。 放映业务方面， 截止报告期末公司拥有营业控股影院共 140家，银幕 1,041块， 2020年前三季度，旗下控参股院线和控股影院合 计实现票房 20.21亿元，观影人次共 0.57亿。 剧集方面， 前三季度， 公司共有 4部主导或参与出品剧集投放市场。随着疫情影响减弱,国内电影市场逐步复苏,但由于目前海外疫情持续，进口片供给缺失，同时上半年业绩受到较大影响， 预计公司短期业绩仍将承压， 因此下调 2020和 2021年的营收和归母净利润的预测，并引入 2022年盈利预测。 综上所述， 预计公司 2020/2021/2022年营业收入为27.6/93.6/105.5亿元，归母净利润为-3.7/10.5/12.3亿元， EPS 分别为-0.20/0.56/0.66元,对应 PE 分别为-/22/19倍，给予公司“增持”评级。

2020年 10月 31日，公司发布三季报。 2020年前三季度实现营收 22.2亿元，同比上升 62.37%；归母净利润同比大幅上升 37.85%至 2.5亿 元；扣非净利润为 2.6亿元，同比上升 50.5%。 公司第三季度实现营收 9.0亿元，同比上升 57.3%，环比上升 15.3%； 单季度归母净利润为 1.1亿元，同比上升 34.7%，环比上升 40.0%,单 季度扣非净利润为 1.1亿元，同比上升 39.5%， 环比上升 18.3%。 业绩高速增长， 三季度毛利率略有下滑。 2020年前三季度公司实现营 收共计 22.2亿元，同比上升 62.37%，实现归母净利润 2.5亿元， 同 比大幅上升 37.85%；其中第三季度单季实现营收 9.0亿元，同比上升 57.3%，环比上升 15.3%， 归母净利润为 1.1亿元，同比上升 34.7%， 环比上升 40.0%。 第三季度单季度毛利率为 23.2%，同比下降 4.0pct， 主要系公司品牌客户占比提升所致。 费用方面， 公司前三季度公司销 售/管理/财务/研发费用率分别为 3.9%/3.3%/-0.2%/2.94%， 同比变动 分别为-0.87pct/0.66pct/+1.14pct/-0.66pct；综合来看，公司期间 费用率为 9.9%，较去年同期 10.9%，同比下降 1.04pct。 定增项目落地， 持续完善公司业务布局。 9月 18日公司公告定增项目 落地， 本次定增项目，证监会核准公司非公开发行数量不超过发行前 上市公司总股本的 30%， 即 5.04亿股， 拟募集资金 21.2亿元，主要 用于新媒体商业大数据平台建设、 WEIQ 新媒体营销云平台升级和补充 流动资金， 进而实现更加精准的广告投放， 赋能 MCN 机构及自媒体等 流量平台， 以及通过 SaaS 智能营销云平台，满足客户的差异化需求。 本次定增项目主要针对公司的主营业务展开， 数据和营销平台的持续 升级， 有望持续巩固公司大数据和技术两大核心竞争力， 提高公司多 样化、智能化精准营销服务效果， 帮助公司积累优质客户资源， 增强 公司在新媒体营销服务领域的竞争力。 公司通过 WEIQ、 SMART、 TOPKLOUT 克劳锐和 IMsocial 红人加速器构四大平台，构建起完整的红人经济体系， 同时基于不断增强的大数据和技术优势， 持续提供智能化、多样化的精准新媒体营销服务， 未来有望持续享受行业高增长红利， 巩固自身龙头优势。 预计公司 2020/2021/2022年营业收入为 31.3/50.1/80.6亿元，归母净利润为 3.6/5.8/8.6亿元， EPS 分别为 0.20/0.32/0.48元,对应 PE 分别为 84/53/36倍，给予公司“增持”评级。

公司近期公告 2020年三季报， 前三季度实现营收 1544.12亿元，同 比上升 2.78%；归母净利润为 63.01亿元，同比下降 17.23%；扣非净 利润为 40.92亿元，同比下降 29.86%。 Q3单季度实现营收 586.84亿 元，同比上升 16.88%；归母净利润同比上升 37.81%至 35.20亿元,扣 非净利润 15.23亿元，同比上升 43.30%。 需求回暖份额提升， Q3业绩显著改善。 公司三季度内销市场同比增速 16.3%，外销同比增长 17.5%。 公司在国内市场份额提升，前三季度冰 箱/洗衣机在线上渠道份额分别达到 35.1%（+1.3pct） /39.4%（+4.6pct），线下市场份额 38.9%（+2.3pct） /39.9%（+3.8pct），在空调、 热水器、厨电等市场份额也取得显著增长。公司通过“卡萨帝高端引 领、海尔规模引爆、统帅时尚定制”的品牌战略布局，实现差异化市 场需求覆盖，有效提升市场份额。 海外市场方面，公司依托全球资源 布局优势， 疫情下业务实现持续增长，自主品牌在制冷、洗涤、空气 3大产业位居海外 20多个国家市场 TOP3， 海外经营利润 Q3单季度增 长 58%。 Q3毛利率降幅收窄，降本提效促改善。前三季度公司毛利率为 28.03%， 同比下降 0.78pct， Q3毛利率 28.1%，下降 0.31pct。盈利能力小幅 下降，主要为国内市场竞争加剧导致产品均价承压， 公司通过优化产 品结构、降本增效等措施，单三季度毛利率的环比降幅已收窄；海外 市场销售的毛利率取得显著提升，主要受益于销售规模增长以及海外 制造工厂提效。 费用方面， 20Q3销售/管理/财务/研发费用率分别为 15.06%/4.21%/0.75%/3.52%， 同比分别变动-1.35/ -0.49/ -0.10/ +0.18pct。 随着海内外一系列数字化转型以及终端信息化体系建设 的推进，销售费用投入有所减少； 研发费用方面， 公司推进智能化发 展，在 APP、语音控制、图像识别等相关技术的研发投入持续增加。 我们预计公司 2020-2022年收入 2041.95/2234.30/2431.37亿元，归 母净利润 82.25/91.68/99.66亿元，对应 EPS 为 1.25/1.39/1.51元， 对应 PE 为 22/19/18倍。维持公司“增持”评级。

公司近期公告 2020年三季报， 前三季度实现营收 97.32亿元，同比 上升 2.06%；归母净利润为 14.50亿元，同比上升 5.23%；扣非净利 润为 13.87亿元，同比上升 7.44%。 Q3单季度实现营收 47.66亿元， 同比上升 18.40%；归母净利润为 9.61亿元，同比上升 28.93%,扣非 净利润为 9.44亿元，同比上升 35.65%。公司 18/19/20前三季度归母 净利润分别为 12.00亿元、 13.78亿元、 14.50亿元，业绩稳步增长， 盈利水平整体提升。 分产品看，卫浴、木门增速亮眼。 （1）卫浴： Q3单季营收 2.48亿， 同比+39.14%、毛利率 30.06%； （2）木门： Q3单季营收 2.51亿，同 比+31.00%、毛利率 21.99%; （3）衣柜： Q3单季营收 19.42亿，同比 +29.52%、毛利率 42.62%； （4）厨柜： Q3营收 47.27亿，同比+17.42%、 毛利率 38.79%。 分渠道看，大宗业务渠道维持较高增速，对整体业务 拉动作用明显。随着竣工情况不断回暖，大宗业务有望持续增长。 （1） 直营店前三季度实现收入 2.33亿，同比+11.99%；经销店实现收入 74.06亿，同比-0.25%; (2)大宗业务前三季度实现收入 18.30亿，同 比+18.39%。 盈利能力改善， 费用控制显效。 前三季度公司毛利率为 36.04%，同比 下降 1.6pct，单三季度毛利率 38.75%，同比回升 1.08pct， 盈利能 力逐季改善。 费用方面， 公司期间费用率为 18.5%（去年同期 21%）， 前 三 季 度 销 售 / 管 理 / 财 务 / 研 发 费 用 率 分 别 为 8.01%/6.83%/-0.57%/4.26%， 同比分别变动-1.69/ +0.04/ -0.53/ -0.27pct。 资本结构稳健， 现金流大幅提升。 前三季度公司经营性现金流净额 21.30亿元，同比增长 21.51%； 20Q3经营性现金流净额 15.66亿元， 同比增长 112.30%。应收账款方面，期末公司应收账款余额为 8.69亿 元， 较 20H1增加 0.68亿；资本结构方面，报告期末公司资产负债率 为 39.9%，资本结构较为稳健。 我们预计公司 2020-2022年营业收入 146.17/168.58/189.49亿元，归母净利润 19.88/23.14/26.04亿元，对应 EPS 为 3.33/3.88/4.37元，对应PE 为 38/33/29倍。给予公司“增持”评级。

2020年 10月 31日，公司发布三季报。2020年前三季度实现营收 112.9亿元，同比上升 18.1%；归母净利润同比大幅上升 45.3%至 22.6亿元； 扣非净利润为 19.5亿元，同比上升 37.7%。 公司第三季度实现营收 33亿元，同比下降 5.4%，环比下降 9.5%；单 季度归母净利润为 5.6亿元，同比上升 7.2%，环比下降 42.3%,单季 度扣非净利润为 4.9亿元，同比上升 3.9%,环比下降 40.28%。 买量投入拉高销售费用，三季度净利率下滑。 报告期内， 前三季度公 司毛利率为 88.9%，同比上升 2.49pct,净利率为 21.8%，同比上升 3.3pct。其中第三季度单季度毛利率为 88.28%,同比上升 1.4pct，环 比上升 1.1pct；净利率 17.37%，同比上升 0.4pct， 环比大幅下降 12.4pct。 主要系第三季度公司增加游戏买量成本投入， 第三季度公 司销售费用率为 64.8%，同比上升 3.4pct，环比上升为 16.74pct， 拉 低单季度净利率水平。 2020年前三季度公司销售/管理/财务/研发费 用 率 分 别 为 59.2%/2.3%/-0.1%/7.6% ， 同 比 变 动 分 别 为 -1.15pct/+0.74pct/-0.08pct/+2.18pct；综合前三季度，公司期间 费用率为 69%（去年同期 67.3%），费用投放基本持平。 研发投入持续上升， 持续构建多元产品矩阵。 目前公司拥有研发人员 数量超 2000人， 第三季度研发费用约 2.1亿元，同比上升 10.3%，三 季度管理费用率为 6.4%，同比上升 0.9pct；报告期内公司前三季度， 研发投入共计 8.6亿元，同比增长 66.0%，研发费用率为 7.6%，同比 上升 2.2pct。 公司通过“研运一体”的模式充分融合产品研发和运营 优势，持续构建“精品化”、“多元化”产品矩阵。 目前公司储备游戏 包括 MMORPG 游戏《荣耀大天使》（已获版号、 女性游戏《一千克拉女 王》、以及手游《斗罗大陆 3D》 等多款游戏，覆盖 RPG/FPS/SLG 等多 品类， 未来有望增厚公司业绩。 定增项目持续推进， 强化内容研发及运营能力，加大布局云产业。 公 司于 10月 31日发布增预案（二次修订定稿）， 本次定增项目拟募集 不超过 42.96亿资金，用于网络游戏开发及运营建设、 5G 云游戏平台 建设和广州总部大楼建设项目， 未来有望进一步强化公司精品游戏内 容研发及运营能力，提升游戏主业市场竞争力，获取更多市场占有率， 打造一站式文娱生态圈。 同时加大布局云产业， 落地云平台战略， 为 文娱生态圈“上云”奠定基础。 预计公司 2020/2021/2022年营业收入为 154.5/186.3/219.8亿元，归母净利润为 28.8/34.1/39.8亿元， EPS 分别为 1.36/1.62/1.88元,对应 PE分别为 21/18/15倍。 考虑目前公司“研运一体”模式不断成熟，多元化、精品化的产品储备丰富，并且重磅手游《荣耀大天使》 以获得版号，参考可比公司 PE 均值和公司历史 PE 倍数区间， 给与公司 2021年 30XPE 倍数，对应 12个月目标价 48.6元， 维持公司“买入”评级。

公司近期公告 2020年三季报， 前三季度实现营收 23.72亿元，同比 上升 21.16%；归母净利润为 1.98亿元，同比下降 15.12%；扣非净利 润为 1.86亿元，同比下降 8.46%。 Q3单季度实现营收 11.48亿元， 同比上升 41.87%；归母净利润 1.47亿元，同比上升 19.77%,扣非净 利润 1.42亿元，同比上升 37.34%。 大宗业务爆发式增长，线下门店持续拓展。 受益于定制衣柜和大宗业 务的高速发展， Q3整体营收实现快速增长。 1） 分产品看， 2020年 Q1-Q3整体橱柜/定制衣柜/木门分别实现收入 15.16/7.23/2.30亿元，分别 同比增长 7.59%/52.08%/28.20%； Q3单季度，橱柜/衣柜分别约增长 27%/66%。公司推进多品类产品拓展，共享渠道资源，多品类协同效 应逐步显现。 2） 分渠道看，前三季度直营/经销/大宗业务分别实现 收入 0.56/9.56/3.39亿元，分别同比增长 20.18%/9.27%/76.98%， Q3单季度分别同比增长 37%/28%/106%。 大宗业务取得爆发式增长， 得益 于公司大力拓展地产客户、优化客户结构， 2020H1百强地产客户占比 已达 30%以上。公司在线下渠道持续推进橱柜业务下沉、完善衣柜全 国市场布局，截至 2020Q3，公司线下门店数量达到 3227家，其中橱 柜/衣柜/木门/全屋定制/直营门店分别达 1620/1322/195/58/32家， 前三季度橱柜/衣柜净开店 85/244家，其中 Q3橱柜/衣柜门店净增 23/85家，预计全年净开橱柜 70家、衣柜 270家。 盈利能力稳定，费用控制良好。 前三季度公司毛利率 37.88%，同比变 化 不 大。 费用方面 ，前三季度销售 /管 理 /研发费用率分别为 15.76%/6.15%/5.93%， 同比分别变动 0.21/0.08/2.27pct，公司研发 投入略有增加。 大宗业务回款良好，经营现金流充沛。 前三季度公司经营性现金流净 额 2.59亿元，同比增长 28.86%； 20Q3经营性现金流净额 0.78亿元， 同比下降 7.02%。货币资金方面，期末公司货币资金余额为 7.60亿元， 同比增加 39.96%；应收账款方面，期末公司应收账款余额为 3.94亿 元，同比增加 102.98%，应收账款占流动资产的比重为 16.24%； 在精装房政策推动下，公司大宗业务有望保持高速发展。 预计公司2020-2022年收入 35.88/43.36/51.31亿元， 归母净利润 3.42/4.28/5.18亿元，对应 EPS 为 1.53/1.92/2.32元， 对应 PE 为 25/20/17倍，给予公司“增持”评级。