事件： 公司发布业绩快报。 23 年营收 251 亿元，同降 2%，归母净利 16.5亿元，同降 28.5%；扣非净利 15.6 亿元，同减 3.4%，其中 Q4 归母净利2.86 亿元，同减 70%，环减 45%；扣非净利 2.68 亿元，同减 26%，环减 54%，主要系投资损失及计提减值合计影响 2-3 亿利润，业绩基本符合市场预期。 负极 Q4 盈利企稳， 预计 24 年底部维持。 我们预计 23 年负极出货近 40万吨，同增 15%-20%，其中 23Q4 出货近 10 万吨，环降约 10%。公司海外客户占比较高，我们预计公司 24 年出货有望达 45 万吨，同比 10%+增长。盈利方面，我们测算 23 全年单吨净利 0.3 万元，其中 23Q4 单吨经营性利润约 0.3 万元，基本企稳。 24 年行业产能过剩格局不变，但考虑到公司一体化产能落地，且海外客户盈利较好， 我们预计 24 年负极单吨盈利微降至 0.2-0.3 万元。 正极聚焦高镍三元正极材料， 合资扩产深度绑定 SKI、松下。 公司为 SKI及松下提供配套服务，与 SKI、亿纬合资 5 万吨项目 2023 年已部分投产，摩洛哥 5 万吨正极材料项目推进中。我们预计公司 Q4 正极出货约1 万吨，环降约 15%， 23 年正极出货 4 万吨+，同增 25%+。盈利方面，我们预计 Q4 单吨经营性利润约 1.8 万元，环比基本持平，预计 23 年单吨净利 1.8 万元， 24 年海外仍具有一定价格优势，我们预计公司正极单吨盈利可维持 1 万元+。 盈利预测与投资评级： 考虑投资损失影响，我们下修 2023/2025 年，上修 2024 年公司归母净利润预期至 16.51/18.39/21.50 亿元（原预期17.92/18.20/22.50 亿元），同比-29%/+11%/+17%，对应 PE 为 13x/12x/10x。考虑到公司为负极龙头，给予公司 2024 年 20x PE，对应目标价 33 元，维持“买入”评级。 风险提示： 电动车销量不及预期， 盈利水平不及预期

事件：公司发布2023年业绩快报营收稳健增长，业绩符合市场预期：公司2023年实现营收6.36亿元，同比+12.96%；实现归母净利润1.24亿元，同比+48.34%；实现扣非归母净利润1.15亿元，同比+39.83%。其中Q4单季度实现营收1.70亿元，总比+19.72%；实现归母净利润0.37亿元，同比+37.04%。公司营业收入稳健增长，主要系公司持续加大力度开拓汽车&航天军工等领域客户，同时加快推进新产品的推广。 盈利能力持续提升，内部管控卓有成效：根据业绩快报数据，2023年公司归母净利率达19.51%，同比+4.59pct；其中单Q4归母净利率达21.76%，同比+2.75pct，环比+2.01pct，盈利能力持续快速提升，主要原因系：①产品结构迭代升级，高附加值产品销量增加；②持续推进全面预算管理和降本增效，提升内部管理效能、扩能提速；③政府补助有所增长。 技术领先+客户资源优势，有望切入更广阔的机器人赛道：：1：）技术领先：公司多项研发项目打破了国外公司的技术垄断，填补了国内相关领域的空白，国产替代加速推进。 2：）客户资源优质：公司汽车等相关领域客户资源丰富，新能源客户拓展卓有成效，现已有部分产品通过零部件制造商供应给特斯拉，用于新能源汽车的配套。 3：）切入机器人赛道：公司作为国产老牌轴承企业，产品系列齐全，机器人减速机用交叉滚子滚针轴承也有覆盖。过去汽车领域市场需求较好受制于产能不足，公司将业务重心集中于汽车领域，但随着机器人行业的蓬勃发展，以及公司产能爬升，公司开始发力机器人领域，有望打造公司第二成长曲线。 盈利预测与投资评级：考虑到公司未来成长性，我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.24（上调6%）/1.54（上调3%）/1.90（维持）亿元，当前股价对应动态PE分别为18/15/12倍，维持“买入”评级。 风险提示：乘用车销量不及预期，原材料价格上涨超预期，新业务拓展不及预期。

高精度电子线组件研发生产商：：公司是一家高精度电子线组件研发生产商，主要生产高精度电子线组件和微型扬声器产品。公司近年来业绩企稳回升，公司2020-2022实现营收4.36/5.26/4.27亿元；归母净利0.38/0.40/0.33亿元。2023年Q1-Q3实现营业收入3.37亿元，同比下降1.1%，实现归母净利润0.33亿元，同比上9.6%。公司长期保持较大规模的研发投入，提升自动化水平，目前已获52项发明专利，与世界一流品牌、国际知名企业建立了长期的合作关系。 笔电消费疲软后迎来转机，AI技术有望提振换机需求：1）市场将迎来商用PC热潮。Canalys最新研报表明，2023年第四季度，全球个人电脑（PC）市场出货量同比增长3%。QYResearch最新报告显示，预计2029年全球笔记本电脑市场规模将达到1656.7亿美元，未来几年年复合增长率CAGR为3.2%。 2）AI技术扩大PC行业需求。Canalys预测，到2027年，AIPC出货量将超过1.7亿台，其中近60%将部署在商用领域；截至2023年6月，已有多家厂商品牌将在2024年密集推出具备AI功能的新机型。 产品性能不断优化升级，集中就近发展优势凸显：：1）主要产品的性能不断提高。公司高精度电子线组件良率均在98%以上，微型扬声器良率均在95%以上，且良率基本稳中有升。 2）产业链呈现头部集中现象。目前，公司与其余三家企业占据笔记本电脑用高精度电子线组件绝大部分的市场份额。 3）海外设厂实现就近低成本。设立缅甸子公司满足近年来下游客户前往东南亚等地区设厂需求，降低人工成本。 盈利预测与投资评级：基于行业回暖及笔电行业的智能化趋势，我们预计泓禧科技2023-2025年营业收入达到4.91/5.87/7.03亿元，同比增速分别为14.9%/19.6%/19.7%；预计归母净利润分别为0.39/0.57/0.76亿元，EPS分别为0.52/0.77/1.03元。按2024年2月20日收盘价，对应2023-2025年PE分别为24.86/16.92/12.59倍。横向比较我们发现，泓禧科技PE较行业可比公司明显较低，并且业绩增长确定性较强，且受2024年下半年可能出现的AIPC热潮影响，公司所处行业关注度升高有望引起公司估值抬升。基于此，我们首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险、人力资源风险、客户集中风险、汇率波动风险、发出商品余额较大风险、外协加工占比较大风险、公司关联方较多的风险

深耕硅烷行业多年，业绩稳步增长： 公司起于硅烷气产品，先后拓展工业氢、高纯氢业务，并延伸下游拓展布局区熔级多晶硅，受益于光伏需求高增， 2023Q1-3硅烷气成为公司第一大业务，带动公司业绩持续增长， 2023Q1-3实现营收 8.42亿元，同增 14%，实现净利润 2.20亿元，同增 50%。 传统+新兴市场双轮驱动硅烷需求高增，低碳时代氢气前景广阔： 1）硅烷气领域：①光伏： N 型电池技术转变带动硅烷气需求较 P 型提升 50%，光伏装机稳增+技术迭代下带动硅烷气需求高增； ②半导体及面板：国产半导体及显示面板份额持续提升有望推动硅烷气需求增长； ③硅碳负极： 硅基负极渗透率将于 2025年增至 3.2%，随产业链布局逐步完善成熟，硅碳负极有望于 2024-2025快速放量，带动硅烷气需求高增； ④电子级多晶硅：公司预计 2025年电子级多晶硅国产化率将达 70%，产生9100吨电子级硅烷气需求， 2023-2025年 CAGR 达 196%； 2）氢气领域： 中国氢能联盟预测 2030年中国对氢能需求为 3700万吨， 2060年将高达 1.3亿吨，需求较 2030年增长将近两倍，具有较大增长空间。 技术底蕴构建产品优势，产业横纵向拓展布局新增长点： 1）技术优异构建产品优势： 公司硅烷气、氢气性能均处于行业领先水平，技术底蕴深厚，产品指标领先行业。 2）受益于老客户出货高增，横向拓展新领域助力业绩新增长。下游客户包括隆基、爱旭等光伏龙头，技术迭代下充分受益增长，同时积极导入新客户，横向拓展切入硅碳负极、电子级多晶硅等领域，有望贡献新增长点； 3）硅烷气领域龙一地位稳固，产能扩张满足高增需求。 2022年公司为硅烷气领域龙一，市占率达 24%，为满足市场高增需求公司积极扩产，预计 2024/2025年产能可达5000/9200吨/年。 4）延伸布局下游构造公司新增长点。 公司除硅烷气外延伸至下游布局区熔级多晶硅，目前正处于资质认证阶段，后续有望贡献新增长点。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2023/2024/2025年归母净利润为3.06/3.70/4.49亿元，同增 62%/21%/21%，对应 PE 为 14/12/10倍， 考虑公司下游需求持续高增长，同时横纵向拓展业务布局， 首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示： 需求增长不及预期、客户拓展不及预期、竞争加剧等.

深耕锂电负极材料 20余年，出货规模全球第一。 公司 2000年成立，布局天然、人造、 硅基等多种负极技术， 为天然石墨全球龙头，在产品技术和全产业链领域具备领先优势； 人造石墨扩产积极加速追赶， 产品类型覆盖全面；硅基负极业内布局最早，率先实现产业化，技术领先同行2-3年，为松下-特斯拉硅基负极的核心供应商，出货量国内领先。 2022年公司负极总出货量 33万吨，同增 106%，出货规模全球第一。 负极行业竞争加剧， 产品差异带来超额利润。 2023年负极改为季度招标，价格逐季下降， 基本进入价格底部。 从下游看，电动化长期趋势不变，我们预计 2023-2027年负极需求复合增速可维持 20%+。 供需来看，头部厂商持续扩产叠加行业新进入者产能释放，行业竞争加剧。 公司作为负极龙头， 海外印尼 8万吨产能有望率先释放，且海外客户占比高，具有较好出海格局。 公司产品结构优势明显， 天然石墨和人造石墨高端产品具有较强盈利能力， 硅基负极起量明显， 有望赚取高于行业的超额利润。 人造石墨一体化落地+海外供应链加速布局推动盈利中枢维稳。 公司以日韩动力大客户为主，国内方面已进入宁德时代、比亚迪等供应体系，我们预计 2023/2024年公司负极出货 38/48万吨，同增 15%/25%。 盈利方面， 虽价格仍处下降趋势， 考虑到公司一体化产能落地， 硅基负极放量增厚利润， 且海外客户盈利较好，我们预计 23年负极单吨净利近 0.3万元， 24年可基本维持。 正极：聚焦高镍三元正极材料，合资扩产深度绑定 SKI、松下。公司 2021年剥离铁锂业务后专注 NCA 及 NCM811业务， 2022年合计出货超 3万吨。 公司为 SKI 及松下提供配套服务， 与 SKI、亿纬合资 5万吨项目2023年已部分投产，摩洛哥 5万吨正极材料项目有望进一步拓展海外份额。我们预计公司 2023正极材料出货 4.0万吨， 同增 23%， 24-25年可维持 20%出货增长。 盈利预测与投资评级 ： 我们预计公司 2023-2025年归母净利润17.92/18.20/22.50亿 元 ， 同 比 -22%/+2%/+24%, 对 应 PE 分 别 为13x/12x/10x 。考虑到公司为负极龙头，我们给予公司 2024年 20x PE，对应目标价 33元， 首次覆盖， 给予“买入”评级。 风险提示： 下游需求不及预期， 新增项目投产进度不及预期，价格竞争超预期

投资要点 鼎智科技：国内微特电机龙头，成长性优异公司主营微特电机，产品包括线性执行器、混合式步进电机、直流电机、音圈电机四大类，主要应用于医疗器械及工业自动化板块。公司产品定位中高端，线性执行器为行业领先产品，呼吸机配套音圈电机打破国外垄断，与下游知名医疗器械及工业自动化头部企业建立稳定合作关系。公司业绩具备高成长性，2018-2022年公司营收/归母净利润 CAGR 分别达 45%/58%。在人口老龄化、智能制造背景下，医疗器械、工业自动化行业将维持高景气，带动公司业绩持续高速增长。 领军精密运动控制，受益于医疗器械、工业自动化高景气微特电机为医疗器械和工业自动化核心零部件，但高精密产品技术壁垒高，涉及精密运动控制、微细加工等工艺技术，国内仅少数厂商布局，具备国产替代逻辑。 2022年国内市场规模近 1500亿元，医疗器械及工业自动化是重要下游， 2022年公司两大板块收入占比为 62%/38%。①医疗器械：体外诊断设备是医疗器械最大子领域，也是公司产品第一大应用市场。 2022我国体外诊断市场规模 1023亿元，公司线性执行器及步进电机已有成熟布局，与迈瑞医疗、美国 IDEXX 等头部客户建立稳定合作关系；②工业自动化：公司丝杆步进电机、混合式步进电机、直流伺服电机在工业自动化领域广泛应用。 线性丝杆、空心杯电机稀缺标的，有望受益人形机器人产业链风起公司可同时供应线性执行器与空心杯电机，为人形机器人产业链稀缺标的。①线性执行器：人形机器人线性驱动器采用力矩电机+行星滚柱丝杠/滑动丝杆方案，行星滚柱丝杠壁垒高、价值量占比高，行业目前由外资主导，国产厂商具备稀缺性。公司已具备多尺寸滚珠丝杆线性执行器产品，有望顺势切入至行星滚柱丝杠行业，抢占市场先机。②空心杯电机：具备体积小、可控性高、噪音小等优点，契合人形机器人灵巧手需求，公司已具备多尺寸空心杯电机，产品性能领先行业。假设 2030年国产人形机器人销量达 100万台，每台机器人装载 12个线性驱动器和 12个空心杯电机，预计 2030年线性驱动器/空心杯电机市场空间约 287/34亿元，未来成长空间广阔。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别为1.06/1.24/1.53亿元，同比增长 5%/17%/23%，对应当前股价 PE 分别为36/30/25倍。公司为国内微特电机龙头、机器人产业链稀缺标的，成长性优异，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 下游市场需求放缓；行业竞争加剧；人形机器人产业化不及预期；募投项目不及预期。

苏轴股份：国内滚针轴承行业龙头：公司主要从事滚针轴承及滚动体的研发、生产和销售，2017-2020年滚针轴承产量国内第一，为细分领域龙头企业。公司产品广泛应用于汽车零部件，同时还应用于工业自动化、高端装备、机器人、工程机械、减速机、液压传动系统、家用电器、电动工具、纺机、农林机械、国防等领域，主要客户包括博世、博格华纳、采埃孚、蒂森克虏伯、华域汽车、丹佛斯和纳铁福等国内外知名汽零及工程机械企业。公司股权结构集中，实控人为苏州市国资委。 近年来公司营业收入整体稳健增长，2017-2022年CGAR达10.46%，其中滚针轴承产品为主要收入来源，2022年收入占比达88%。盈利能力方面，2020-2021年受人民币升值&原材料价格上涨影响，短期盈利能力承压，2022年以来重返上升通道。费用端管控有效，近年期间费用率逐年下降。 轴承行业：市场空间广阔，竞争格局分散：1：）市场空间：汽车行业是轴承最主要的应用领域，随着下游汽车行业回暖及新能源汽车销量迅速增长，预计2020-2025年国内轴承行业将保持3%-6%的复合增速。 2：）竞争格局：全球市场格局集中，主要被八大跨国轴承集团占据；国内市场格局分散，2022年CR2不足10%。未来行业竞争将从产品价格的单一竞争逐渐进入以品牌、网络、服务、人才以及企业规模等多方面的综合水平的竞争，行业集中度将逐渐提高，以苏轴股份为代表的细分行业自主龙头有望通过国产替代及行业集中度提高而受益。 技术领先+客户资源优势，有望切入更广阔的机器人赛道：1：）技术领先：公司多项研发项目打破了国外公司的技术垄断，填补了国内相关领域的空白，国产替代加速推进。2：）客户资源优质：公司客户资源丰富，新能源客户拓展卓有成效，现已有部分产品通过零部件制造商供应给特斯拉，用于新能源汽车的配套。 2：）切入机器人赛道：公司作为国产老牌轴承企业，产品系列齐全，机器人减速机用滚针轴承也有覆盖。过去汽车领域市场较好，公司将业务重心集中于汽车领域，但随着机器人行业的蓬勃发展，以及公司产能爬升，公司开始发力机器人领域，有望打造公司第二成长曲线盈利预测与投资评级：考虑到公司未来成长性，我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.2/1.5/1.9亿元，当前股价对应动态PE分别为21/17/13倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：乘用车销量不及预期，原材料价格上涨超预期。

硅片设备领先龙头，业务外延拓展新增长点： 公司起于切割设备， 成长于单晶炉， 以晶硅生长及加工设备为基逐步外延至电池、组件设备、辅材领域并横向拓展至半导体领域开拓新增长点； 公司 2018/2022年营收及归母净利润分别为 10.5/37.7亿元、1.65/4.52亿元，2018-2022年 CAGR分别达 38%/29%， 2023Q1-3公司营收/归母净利润为 36.98/4.58亿元，同增 74%/79%，业绩持续高增长。 光伏设备随技术迭代需求持续增长，半导体领域国产替代空间大： 1）光伏设备： N 型技术迭代下硅片环节单晶炉环节控氧要求更高，低氧单晶炉需求有望高增，大尺寸+薄片化趋势下增加切割设备替换空间； 电池环薄膜沉积设备投资占比升至 30-50%，技术迭代下薄膜沉积设备及清洗制绒需求高增；组件环节对串焊机提出更高工艺要求，催生新组件设备需求； 2） 半导体领域： SEMI 预计 2025年半导体设备销售额达1240亿美元， 2022-2025年 CAGR 达 5%，半导体单晶炉以海外企业为主，国产份额不足 40%，存在较大替代空间。 技术筑基， 多样化外延布局开拓成长空间。 1）硅片设备布局完备，技术顺应行业发展需求行业领先。 硅片环节公司涵盖全产线设备，产品布局完备，技术上顺应市场趋势推出低氧单晶炉，技术行业领先； 2）摆脱大客户依赖，非隆基占比不断提升。公司持续开拓新客户，隆基占比 2022年已降至约 30%，同时公司逐步获取双良、阿特斯、天合等非隆基客户订单，公司已摆脱大客户依赖； 3）业务多样化布局，拓展新增长点：公司通过持股艾华半导体、 无锡釜川科技、拉普拉斯布局电池设备，已获大客户订单， 2023年预计实现营收约 2亿元， 2024年有望翻倍增长； 组件设备随 BC 产能释放亦有望提升；辅材焊带环节出货逐步提升，2023年有望实现 5亿元营收， 2024年有望持续高增长。 4）在手订单充沛，支撑业绩稳增长。 截至 2023年三季度末，公司在手订单约 110亿元，其中晶体生长及加工设备 96亿元，电池片及组件设备订单 8.9亿元，其他订单 5.1亿元，公司在手订单充沛。 5）积极开拓半导体领域，加速国产替代。 公司 24英寸超大直径半导体级直拉单晶已投入市场， 同时积极合作开发碳化硅设备及蓝宝石设备，后续有望为公司新业绩贡献点。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2023/2024/2025年归母净利润为6.4/8.2/9.8亿元，同比+41%/27%/20%，对应 PE 为 15/11/10倍；选择光伏各环节设备公司作为可比公司，考虑公司业务不断外延贡献新增长点，首次覆盖给予公司“增持”评级。 风险提示： 需求增长不及预期，竞争加剧，新业务拓展不及预期等。

优质的金融数字化服务商快速增长：公司致力于推动金融数字化转型，为以银行为主的金融机构提供场景解决方案。公司近年来业绩增长迅速，公司20202022实现营收2.75/4.21/6.06亿元；归母净利0.48/0.50/0.52亿元。2023年Q1Q3实现营业收入4.37亿元，同比增长7.01%；实现归母净利润0.40亿元，同比增长25.70%。随着公司与中国农业银行、中银消金等新客户的合作进一步深化，还将释放更多增长动力。 金融信创与数字化转型带动行业高景气：1）金融信创体系建设带来增长空间。我们预计，未来几年金融信创投入将会持续增长，本着自主创新、安全、可控的核心原则，各大金融机构采购软硬件时对国内的信创企业的信任度逐步提升，国内头部金融IT企业将在招标中获得更多机会。2）监管部门持续推进金融数字化转型。金融业数字化转型从银行业逐步深入至证券、基金等行业。2022年中国银行业IT解决方案市场规模为648.8亿元，同比增长10.1%。3）百度、华为等头部IT参与共建。各大金融机构纷纷加入百度大模型生态建设，华为与中国银联合作共建鸿蒙生态。 稳老拓新，共建金融信创体系新生态：1）公司擅长定制服务，客户稳定质优，与多家大客户合作已超12年，且公司深挖老客户需求，预研项目中标率高，持续深化合作实现业绩增长。2）公司自主创新助力新业务拓展。公司利用自身在人工智能领域的技术优势，助力客户业绩增长。公司在创新大赛多次获奖，助力业务推广。3）公司AI与大数据领域技术储备丰厚。公司与百度共建“文心一言”大模型产品生态，与华为合作，共同进行鸿蒙系统的生态建设。 盈利预测与投资评级：公司大行订单充足，我们预计艾融软件20232025年营业收入达到6.55/7.53/8.66亿元；预计归母净利润分别为0.72/1.09/1.37亿元，EPS分别为0.34/0.52/0.65元。当前股价对应PE分别为33.0/21.7/17.3倍。我们认为，公司未来增速较快，稳定性强，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：技术迭代的风险；对主要客户重大依赖的风险；收入或利润无法持续增长的风险；业务季节性波动的风险；核心人员流失的风险。

事件：2023年年12月月15日，证监会核准国联集团成为民生证券主要股东，券国联集团依法受让民生证券34.71亿股股份(占公司股份总数30.30%)。双在方应当在30个工作日内，办理股权的变更手续。 国联证券整合民生证券进入实质阶段：：2023年03月15日，国联证券发布公告称公司控股股东国联集团成功竞得民生证券30.3%股权，成交价91.05亿元。04月10日，民生证券变更主要股东或公司实际控制人的申请材料被证监会接收。09月15日，民生证券上述申请获得了证监会受理。至12月15日证监会核准申请，本次股权变更最终尘埃落定。 在本次核准批复中，证监会表示，民生证券应当会同国联证券、国联集团按照报送证监会的初步整合方案确定的方向、时间表，稳妥有序推进公司与国联证券的整合工作。 国联证券弯道超车可期，投行业务预计快速增长：：1））国联证券体量预计快速扩张。民生证券与国联证券同属中型券商，2023H1营收分别为23.21/18.07亿元，分列行业第29/38位；2023H1净利润分别为6.63/6.01亿元，分列行业第32/34位。参考2023H1情况，二者合并营收/净利润分别为41.28/12.64亿元，可排名当期行业第20/22位。2））国联证券投行业务竞争力预计大幅提升。民生证券投行业务属行业第一梯队，2023H1投行业务收入10.72亿元，排名行业第7位，远超国联证券（2023H1投行业务收入2.81亿元，排名行业第24位）。待整合完成后，国联证券投行业务规模将实现快速提升。参考2023H1情况，二者合并投行业务收入13.53亿元，可排名当期行业第7位。 政策支持力度强化，券业并购潮预计加速推进：为实现中央金融工作会议所提及的“培育一流投资银行和投资机构”的目标，证监会11月表态将支持头部证券公司通过业务创新、集团化经营、并购重组等方式做优做强。自证监会定调后，券商收购合并案例加速涌现。12月08日，浙商证券公告称拟合计受让国都证券19.16%的股权，系证监会表态后的首单券业并购案。当前阶段证券行业并购政策环境良好，行业整合趋势预计仍将延续。 盈盈：利预测与投资评级：本次证监会核准民生证券主要股东变更标志着国联证券与民生证券整合进入实质阶段。待整合正式落地，国联证券将实现整体体量及投行业务规模的快速扩充。我们维持此前盈利预测，预计2023-2025年国联证券归母净利润分别为9.51/12.21/15.15亿元，对应同比增速分别为23.89%/28.45%/24.07%，对应EPS分别为0.27/0.35/0.43元，当前市值对应PB分别为1.78/1.71/1.63倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）并购整合效果弱于预期；2）市场交投情绪波动。

事件：公司发布董事会决议，同意选举傅帆先生为第九届董事会董事长，同意聘任赵永刚先生为公司总裁，并审议通过了第十届董事会董事候选人等议案。 孔庆伟董事长到龄退休，傅帆总和赵永刚总作为执行董事候选人，将组成新一代管理核心开启公司新征程。傅帆总担任中国太保集团总裁的四年时间里，对于保险主业、资产管理、大区域战略、ESG战略等工作逐步实现全面管理。傅总于1964年10月出生，现任集团执行董事、总裁，太保资产董事。傅总曾任上投实业投资公司副总经理，上投摩根基金副总经理，上海国际信托总经理、副董事长，上海国有资产经营有限公司董事长，上海国际集团董事、总经理等。赵永刚总于1972年出生，23岁便加入了太保寿险重庆分公司沙坪坝支公司工作，此后先后在太保寿险和太保集团任职。主要任职经历包括：2011年7月至2018年2月历任太保寿险战略转型办公室主任、总公司党委委员、工会主席、党委组织部部长、人力资源部总经理、人力资源总监等职务；2016年8月至2021年5月历任太保集团工会主席、党委组织部部长、党委委员、副总裁等职务；2021年5月起调任海通证券党委副书记。新一届董事会延续了专业化和多元化特点，新增非执行董事候选人李争浩先生（代表股东方申能集团）和独立非执行董事候选人金弘毅先生。董事会结构多元，年龄段覆盖50后至80后，男女比例均衡，各董事代表多方股东，既有来自外籍股东的海外经验，也有国内知名学者教授的本土视角。 公司董事会审议通过了《中国太保2023-2025年高质量发展规划》，继续践行高质量发展战略。2017年以来在孔庆伟董事长的带领下，公司持续推进转型与战略升级。 未来三年，公司将继续以成为“客户体验最佳、业务质量最优、风控能力最强”的“行业高质量发展引领者”为目标愿景，专注保险主业，聚焦“大健康、大区域、大数据”三大重点领域，围绕产品卓越、品牌卓著、创新领先和治理现代，着力增强可持续高质量发展动能，发挥“头雁”作用，切实提升服务国家战略、实体经济和民生保障的质效，努力打造具有全球竞争力的世界一流保险金融服务集团。 2023年前三季度公司归母净利润同比下降24.4%，但营运利润总体保持平稳，公司强调分红方面，将继续秉持给予股东长期、稳定回报的理念。公司参考营运利润，综合考虑盈利情况、战略布局、业务发展需要、偿付能力水平等因素，适当确定现金分红水平。2Q23以来公司在高基数下NBV增速逆势提高，公司将“长航”转型向纵深推进，强调季度间均衡，受监管叫停“开门红”大幅提前预售影响较小。 盈利预测与投资评级：董事会平稳交接，打造具有全球竞争力的世界一流保险金融服务集团初心不变。两位熟悉保险行业和太保经营、太保文化的干将联手，将有助于公司战略稳定持续。我们维持盈利预测，预计2023-25年归母净利润分别为290.6、340.32和379.53亿元，同比增速为18%、17%和12%，NBV同比增速分别为17%、11%和11%，维持“买入”评级。 风险提示：1）“芯”基本法实施成效不持续；2）长端利率及权益市场下行

湘财证券简介：紧握金融科技抓手，积极寻求转型突围。 湘财证券为湖南省老牌券商， 2020 年 6 月成功装入哈高科，后者于 2020 年 9 月更名为湘财股份。目前湘财证券为湘财股份的重要利润来源。 1）股权结构及管理团队： 决策机制灵活，新帅上任打开创新新机制： 在股权结构方面， 当前新湖系及国资股东国家电网合计持有湘财股份 70.70%股权， 决策机制相对灵活， 湘财证券为湘财股份全资子公司。在管理团队方面，湘财证券新总裁周乐峰对于券商互联网运营模式具备丰富经验， 此次换帅足见湘财证券以科技赋能金融的决心。 2） 发展历程：风雨三十载，老牌券商焕发新生机： 湘财证券自 1992 年成立以来行而不辍， 于 2020 年借由哈高科的重大资产重组登陆 A 股市场，同年哈高科更名为“湘财股份”，全资控股湘财证券。 3）财务分析： 2022 年业绩承压， 2023 年触底反弹： 2022 年受市场拖累，湘财证券自营业务表现不佳，致其营收/归母净利润分别同比-47%/-94%至10.76/0.39 亿元。 2023H1，受益于一季度结构性行情， 湘财证券自营业务大幅改善， 带动当期营收/归母净利润分别同比+53%/+386%至 7.99/1.75 亿元。 湘财证券发展亮点：金融科技+精品投顾，财富管理转型出奇制胜。 1）深耕金融科技多年，互联网基因由来已久： 2014-2017 年， 湘财证券先后与大智慧、益盟股份、万得合作成立互联网证券营业部，为其转型发展奠定良好基础。 2020-2022 年，湘财股份先后收购大智慧成为其第二大股东、与益盟股份实现 10 年战略合作，全方位增强金融科技实力。 2）金融科技赋能投顾发展，牵手益盟拓展增长空间： 益盟股份在金融科技领域深耕 20 余年，与湘财证券共同推出湘财智盈产品，两方战略合作有望实现双赢。 3）经纪业务成发展核心， 投资咨询业务稳中有进： 2023H1 受交投情绪影响， 湘财证券经纪业务净收入同比-14.15%至 2.37 亿元，仍待提振。 考虑到湘财证券营业部布局合理，经营能力可圈可点，财富管理业务整体呈上升趋势，预计经纪业务有望横制颓波。投资咨询业务方面， 湘财证券充分发挥投顾方面优势，业务收入稳中有进， 2022 年同比+12%至 0.40 亿元。 2023H1 湘财证券投资咨询业务收入同比-10%至 0.18 亿元，预计系散户交投意愿仍较低迷。 湘财证券其他业务：紧跟行业趋势，坚持稳健经营。 1）自营业务： 资产配置多元化， 23H1 显著回暖： 2022 年受市场行情波动影响， 湘财证券自营业务收入同比-110%至-0.67 亿元。 2023H1，受益于一季度行情回暖，湘财证券自营业务收入同比大幅扭正至 1.94 亿元。 2）信用业务： 整体发展稳健，严控股票质押信用风险： 湘财证券信用业务发展稳健，整体担保比例维持在较高水平。 2022 年， 湘财证券信用业务收入同比-16%至 5.01 亿元，两融规模有所收缩，股票质押规模持续压降。 3）投行及资管业务：固收表现相对突出，资管规模持续压降： 湘财证券秉持“精品+深耕”战略，步履不怠发展投行业务， 23H1 投行业务收入逆势高增（同比+93%至 0.66 亿元）。另外， 其固收业务成绩斐然，其优质项目结构比肩头部券商。资管业务方面，湘财证券主动管理转型初见成效， 未来有望带动资管业务收入企稳回升。 盈利预测与投资评级： 我们预计湘财股份 2023-2025 年归母净利润分别为1.86/3.02/3.53 亿元， 2023 年实现扭亏为盈。 2024/2025 年归母净利润对应同比增速分别为 62%/17%。预计 2023-2025 年每股收益分别为 0.07/0.11/0.12亿元，对应 PE 为 123/76/65 倍，对应 PB 为 1.90/1.87/1.85 倍。 我们看好湘财证券通过与益盟的战略合作兑现在金融科技方向的发展潜力， 给予湘财股份 2023 年 2.38 倍 PB 估值，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示： 1）重大诉讼事项风险； 2）与益盟股份战略合作推进不及预期；3）权益市场大幅震荡。

事件：华泰证券发布 2023年第三季度报告， 2023Q1~3公司营收同比+15.29%至 272.29亿元，归母净利润同比+22.55%至 96.86亿元，业绩符合预期。 重资产业务：自营投资支撑业绩增长，两融市占率维持稳定： 1）自营业务收入大幅增长。 2023Q1~3华泰证券积极把握市场投资机会，自营业务规模持续提升（截至 23Q3末公司交易性金融资产较上年末+8.91%至 3,828亿元）， 叠加公司自营收益率回升（23Q1~3年华自营收益率2.79%，较上年同期+1.18pct）， 推动公司 23Q1~3自营业务收入大幅增长 72.95%至 76.75亿元。 2）两融市场份额维持高位，利息净收入下滑系利息支出大幅增长。 截至 2023Q3末，全市场两融余额同比+3.42%至1.59万亿元，公司融出资金同比+4.33%至 1,052亿，两融市占率 6.61%较上年同期基本持平。公司利息净收入同比下降 58.83%至 8.56亿元，主要由利息支出大幅增长导致（同比增长 24.50%至 101.43亿元）。 轻资产业务： 资管业务表现亮眼， 经纪、投行业务有待提振： 1）资管业务强化主动管理能力， 保持高基数下高增长： 2023Q1~3，公司资管业务继续向主动管理方向转型， 在 22年同期高基数下继续实现高增长，资管业务净收入同比+21.25%至 31.49亿元。 2）成交额下滑影响经纪业务收入： 2023Q1~3，市场日均股基成交额同比-4%至 10,060亿元，其中23Q3全市场日均股基成交额 9,157亿元，同/环比分别-9%/-18%。 受此影响， 公司经纪业务收入同比-13.24%至 46.25亿元。 3） IPO 规模下滑拖累投行业务收入： 2023Q1~3A 股首发融资额合计 3,236亿元，同比下滑 33.36%。 2023年 8月证监会阶段性收紧 IPO 及再融资节奏， 2023Q3全市场 IPO 募资额同比-34%至 1,140亿元。 公司今年前三季度 IPO 承销金额同比-52.55%至 132.02亿元， 降幅大于行业，致使 2023Q1~3公司投行业务净收入同比-21.13%至 22.91亿元。 盈利预测与投资评级： 综合考虑前三季度市场情绪以及监管阶段性收紧IPO 节奏的影响，我们预计华泰证券 2023-2025年归母净利润分别为129.22/152.05/165.98亿元，对应 2023-2025年 EPS 分别为 1.42/1.68/1.83元，当前市值对应 2023-2025年 PB 分别为 0.80/0.75/0.70倍。看好公司依托科技核心竞争力延续增长趋势， 首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 1）市场交投活跃度下滑； 2）行业竞争加剧。

自营业务表现亮眼， 投行业务短期波动： 1） 市场逐步回暖，自营业务表现亮眼。 截至 2023三季度末，上证指数/创业板指/沪深 300涨跌幅分别为+0.69%/-15%/-5%（2022年同期分别为-17%/-31%/-23%），公司2023前三季度自营业务收入同比+27%至 158亿元（表现优于行业，占比营收 34%）， 主要系公司金融工具公允价值变动（23Q1~3公司公允价值变动同比+143%至 47亿元）。 2）投行业务仍然领先。 据 Wind，2023Q1~3市场 IPO/再融资/债承规模分别同比-34%/-1%/+31%至3,324/5,978/85,831亿元； 公司 IPO/再融资/债承规模分别同比-54%/+22%/+16%至 523/1,381/13,905亿元，市占率为 16%/26%/14%（三项仍位列市场第一位）。 受到政策“阶段性收紧 IPO 节奏” 等影响，公司 IPO 规模大幅下降， Q3单季度投行业务收入同比-49%至 14亿元（占比营收 10%），影响 Q1~3投行业务同比-16%至 53亿元。 资管业务相对低迷，证券业务表现不佳： 1） 资管规模缩减影响资管收入。 受 2022年市场波动影响，投资者风险偏好显著降低，资金短期化趋势也愈加明显。 23Q1~3/Q3单季度资管业务净收入分别同比-8%/-8%至 74/24亿元（占比营收 16%/17%），子公司华夏基金（参股比例 62.2%）Q3净利润同比-14%至 4.8亿元； 我们预计资管业务收入下滑主要原因为业务规模下降、业绩报酬降低。 2）市场成交量恢复较慢，经纪及两融业务表现不佳。①2023年前三季度市场 A 股日均股基交易额同比-7%至 8,919亿元，公司 Q1~3经纪业务净收入同比-11%至 78亿元（占比营收 17%）。 ②受代理买卖证券款、卖出回购金融资产款利息支出增加影响，且两融利息收入下滑，公司利息净收入同比-21%至 33亿元（占比营收 7%）。 行业利好政策频出， 头部机构优先受益： 1）证券业“定向降准”， 放松券商资金限制。 2023/8/3， 中国结算公告进一步降低股票类业务最低结算备付金缴纳比例，政策有助于充分发挥券商配置能力，合理调配公司资金，缓解流动性压力，经纪业务排名靠前的中信证券优先受益。 2）证券交易经手费及印花税调降，助力提振市场交易活跃度。 财政部公告自2023/8/28起，证券交易印花税实施减半征收； 中信证券率先响应，宣布自 2023/8/28起，在原有基础上对存量投资者交易佣金（含规费）统一下调，将政策效果传导至投资者，助力活跃市场，远期来看有望驱动公司成交额提升、业绩增长。 盈利预测与投资评级： 资本市场改革持续优化，宏观经济逐渐复苏，头部券商控制风险能力更强，能更大程度的享受政策红利；但当前经济环境仍在恢复，交投不活跃可能影响公司资管及证券业务，所以我们下调对该公司的盈利预测， 2023-2025年的归母净利润为 218/256/293亿元（前值为 234/273/322亿元），对应 2023-2025年 PB 为 1.29/1.23/1.17倍，维持“买入”评级。 风险提示： 行业市场竞争加剧风险，证券市场恢复不及预期风险。

事件：公司发布 2023三季度报， 2023Q1~3实现营业收入 180亿元，同比+3%；归母净利润 58亿元，同比+11%； 归母净资产 1,344亿元， 较年初+12%。 投资要点 受益于指数上行， 重资本业务相对稳健： 1）市场逐步回暖，自营业务表现向好发展。 截至 2023三季度末，上证指数/创业板指/沪深 300涨跌幅分别为+0.69%/-15%/-5%（2022年同期分别为-17%/-31%/-23%），公司金融工具投资收益和交易性金融资产公允价值变动收益均增加，2023前三季度投资交易收入由去年同期-0.5亿增长至 28亿（营收占比 16%）。 2） 资本中介业务收入下滑。 截至 2023年 9月末，市场两融余额同比+3%至 1.6万亿元； 公司融出资金同比+3%至 855亿元， 公司前三季度利息净收入同比-20%至 25亿元（营收占比 14%） 主要系公司 23Q3单季度利息净收入同比-30%至 7.5亿元。 泛财富管理业务收入下滑： 1） 市场交易量萎缩， 影响经纪业务收入下滑。 2023年前三季度市场 A 股日均股基交易额同比-6.5%至 8919亿元，公司经纪业务净收入同比-10%至 45亿元（营收占比 25%）。 2） 受市场赎回情绪影响， 资管业务表现不佳。 2023Q1~3基金市场整体赎回情绪较强，新发基金份额同比-60%至 434亿份，公司资管及基金管理业务收入同比-10%至 60亿元（营收占比 33%），我们预计资管业务收入下滑，主要系公司资管业务规模下降、业绩报酬降低。 3）投行业务短期承压。 据 Wind， 2023Q1~3市场 IPO/再融资/债承规模分别同比-34%/-1%/+31%至 3,324/5,978/85,831亿元。 公司的 IPO/再融资/债承规模同比-4%/+9%/+65%至 20/134/1,861亿元，市占率分别为 0.6%/2.1%/1.9%。 公司投行业务收入同比-10%至 4亿元（营收占比 2%）。 公司软件开发交付能力提高： 广发证券的 DevOps 相关能力达到国内领先水平。 2023/7/8，广发证券“财富管理平台项目”和“场外衍生品投资管理平台交易系统” 顺利通过信通院《研发运营一体化（ DevOps ）能力成熟度模型》持续交付 3级评估，代表广发证券的 DevOps 相关能力达到国内领先水平。通过采用 DevOps 的最佳实践和工具， 公司能够实现更高效的软件开发和交付流程。 盈利预测与投资评级： 公司整体业绩复苏， 资本市场改革持续优化， 政策利好推动证券行业高质量发展， 广发证券有望抓住机遇突破发展，但当前经济环境仍在恢复，交投不活跃可能影响公司资管及证券业务， 因此我们维持对公司的盈利预测，预计 2023-2025年的归母净利润为85/100/115亿元，当前市值对应 2023-2025年 PB 为 0.94/0.90/0.85倍，维持“买入”评级。 风险提示： 监管趋严抑制行业创新、行业竞争加剧、经营管理风险。