事件：公司发布2023年半年报，2023H1实现营业收入38.5亿元，同比+0.89%；归母净利润4.4亿元，同比+1.3%；扣非归母净利润3.8亿元，同比+5.0%。单季度来看，23Q2实现营业收入14.8亿元，同比+0.26%；归母净利润1.6亿元，同比-7.5%；扣非归母净利润1.4亿元，同比+17.1%。 餐饮市场持续修复，渠道质量稳步提升。23H1公司餐饮市场实现营收6.3亿元，同比+20.47%，伴随餐饮市场修复，公司高毛利产品持续放量叠加去年同期公司折扣力度较高，毛利率同比+5.35pcts至23.08%；零售及创新市场实现营收32亿元，同比-2.14%，主要系：1）去年Q2零售高基数；2）今年C端需求放缓；3）Q2端午节延后，部分收入依靠发票确认延后至Q3。产品方面，23H1速冻面米/速冻调理制品/冷藏及短保类营收33.3/4.5/0.4亿元，同比-2.6%/+39.1%/-5.3%，其中创新类米面（次新品）表现亮眼，营收同比+13.14%。 渠道方面，经销渠道实现营收29.7亿元，同比+12.3%，经销商延续减量增质趋势，23H1北区/东区/西区/南区经销商数量分别为1459/888/1152/1003个，较年初净增-103/-119/-91/-108个；23H1直营电商实现营收1.8亿元，同比+2.3%；直营渠道受商超经营影响实现营收7.5亿元，同比-27.8%。 费效提升部分对冲成本压力，扣非净利率同比改善。23H1/23Q2公司毛利率为27.7%/26.7%，同比-2.2pcts/-1.4pcts，上半年持续消化高价库存原材料毛利承压。费用端，23Q2销售费用率为10%，同比-1.2pcts，主要系渠道结构持续优化、运营效率提高；管理费用率为3.8%，同比-0.5pcts，主要系股权激励费用摊销金额减少。23Q2录得扣非归母净利率9.5%，同比+1.4pcts。 经营改革有序推进，期待成效显现。产品方面，公司向上通过“生“系列等进行产品升级，向下重塑传统优势单品价值链进行渠道下沉。渠道方面，细分调整组织架构，直营渠道稳定存量市场控费提效，电商、新业态重新构建团队发力新渠，餐饮渠道跟进现有大客户、拓展泛区域化连锁客户推动业务扩张。未来在产品渠道精准匹配下，增长动能有望进一步释放。 投资建议：我们看好公司在产品及渠道经营改革下的发展动能，预计2023~2025年营收分别为80/88/97亿元，同比+8.0%/9.6%/10.6%；归母净利润为9.0/9.9/11.2亿元，同比+12.5%/10.2%/13.1%，当前股价对应P/E分别为14/13/11倍，维持“推荐”评级。 风险提示：产品推新不及预期，渠道拓展不及预期，原材料价格波动，行业竞争加剧。

事件：公司发布2023年半年报，23H1公司实现营业总收入14.26亿元（yoy+17.42%），归母净利润2.08亿元（yoy+25.09%），扣非归母净利润1.78元（yoy+21.76%）。其中，23Q2实现营业总收入6.59亿元（yoy+12.71%），归母净利润0.80亿元（yoy+21.03%），扣非归母净利润0.59亿元（yoy+22.04%）。 核心品类稳步成长，定制餐调渠道增长提速。分产品，23Q2公司火锅调料/中式菜品调料营收分别为2.56/3.75亿元，分别同比+7.6%/+21.6%，核心品类持续增长。分渠道，23Q2经销渠道/电商/定制餐调渠道营收分别为4.79/0.78/0.82亿元，分别同比+0.7%/+124.9%/+44.2%，电商渠道实现翻倍式成长，主要系公司23Q2并表线上中小B渠道复调龙头食萃食品；定制餐调业务表现亮眼，主要系餐饮端需求持续复苏，公司持续加强与头部连锁餐饮合作与拓展。分区域，23H1西南/华中/华东/西北/华北/东北/华南营收分别为4.17/2.35/3.43/0.93/1.58/0.68/0.93亿元，分别同比+26.54%/+19.60%/+14.40%/-6.81%/+25.18%/+7.98%/+9.50%，核心市场西南/华中/华东速较快，华北地区成长表现较优。截至23H1末，公司经销商数量合计3305家，相比22末净减少109家，其中西南/华中/华东/西北/华北/东北/华南地区分别净减少52/7/13/9/6/9/13家，主要系公司坚持优商扶商策略，主动优化经销商质量。 Q2毛利率结构性下降，期间费用率收缩。23Q2公司毛利率31.13%（yoy-3.38pcts），毛利率下滑主要系23Q2定制餐调渠道增长提速后营收占比提升，结构性拉低综合毛利率。期间费用率20.49%（yoy-3.42pcts），其中销售费用率11.42%（yoy-6.60pcts），管理费用率8.24%（yoy+2.49pcts），研发费用率1.40%（-0.00pcts），财务费用率-0.57%（yoy+0.69pcts）。管理费用率增加主要系股份支付费用、人工成本、咨询服务费用增加。财务费用率增加主要系利息收入减少。归母净利率14.58%（yoy+0.90pcts），盈利能力持续增强。 投资建议：23H1公司并购食萃食品，有望为全年贡献营收&利润增量。同时，公司中小B线上渠道和对应产品已基本补齐，公司将具备服务包括从单店到大型连锁餐饮在内的B端客户的能力，支撑公司多渠道稳步发展。看好复调细分赛道成长性和公司全国性扩张进程。我们预计公司2023-2025年营收分别为32.78/39.37/46.91亿元，同比增长21.8%/20.1%/19.1%，归母净利润分别为4.27/5.17/6.34亿元，同比增长24.9%/21.2%/22.6%，当前市值对应PE分别为31/26/21X，维持“推荐”评级。 风险提示：消费需求疲软、食品安全事故、原材料价格大幅波动等

事件：公司发布 2023年半年报，23H1实现营业收入 35.29亿元，同比+16.64%，归母净利润 9.20亿元，同比+10.07%，扣非归母净利润 8.98亿元，同比+10.68%。经测算，23Q2实现营业收入 15.08亿元，同比+32.10%，归母净利润 3.50亿元，同比+14.83%，扣非归母净利润 3.37亿元，同比+14.49%。 23Q2公司销售收现 17.77亿元，同比+36.02%，期末合同负债 5.09亿元，环比-2.88亿元，我们判断与发货节奏有关，同比仍增 0.76亿元。截至 23H1末，公司经销商数量 2405家，较 23Q1末净增加 120家。 Q2营收环比提速，需求场景有所分化。今年以来在团购竞争加剧、商务社交降频、次高端酒饮消费承压背景下，公司 H1收入保持稳健增长，Q2环比提速。23Q2公司酒类收入同比增 31.54%，分档次看，中高档酒实现营收 10.87亿元，同比增长 30.83%（占比同比-0.43pct）；普通酒营收 2.77亿元，同比增长 34.41%。考虑到白酒商务需求复苏整体偏缓，我们预计 H1核心产品品味舍得与公司整体增速相近，舍之道、沱牌 T68受益于大众需求复苏增速显著领先。 分地区看，23Q2四川省内/省外营业收入分别达到 4.49/9.15亿元，分别同比+33.47%/+30.65%，公司传统核心市场保持稳健增长，同时省外扩张有序推进。 产品结构阶段性下移致毛利率承压，费用管控稳定。23H1/Q2公司毛利率同比下滑 2.57/1.91pct，主因产品结构变化及夜郎古并表，剔除夜郎古影响公司H1毛利率同比下降 1.75pct。费用端，Q2公司销售费用率同比-0.41pct，预计下半年将加大费用投放；管理费用率同比+0.16pct，主要系股权激励费用摊销导致；研发投入有所增加，费用率同比+1.06pct。此外，Q2税金及附加率受季度计提节奏影响同比+2.39pct，综合导致 Q2公司归母净利率同比下滑 3.49pct。 H2市场动作积极，拟推出员工持股完善激励，长期增长动能充足。展望下半年，公司将坚持强动销、去库存动作，中秋旺季即将来临，下游需求有望环比改善，同时公司将于 H2积极进行市场投入，加大 C 端费用投放力度，继续深挖培育潜力市场。中长期看，公司将持续聚集舍得与沱牌双品牌老酒战略，坚持做大品味舍得核心产品、提升沱牌 T68等系列，组织方面则通过持续壮大销售团队规模细化渠道管理，直控渠道商及核心终端，同时公司拟回购股份用于员工持股计划，绑定更多核心员工利益。未来，我们看好品味舍得持续全国化扩张潜力及沱牌系列品牌复兴，同时公司于今年推出藏品 10年补足千元价格带，平台化模式探索值得期待，长期增长动能充足。 投 资 建 议 ： 我 们 预 计 公 司 2023-2025年 营 业 收 入 分 别 为75.51/95.06/117.60亿元，分别同比增 24.7%/25.9%/23.7%；归母净利润分别为 20.01/25.71/32.84亿元，分别同比增 18.7%/28.5%/27.7%，当前股价对应PE 分别为 23/18/14倍，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济恢复速度不及预期影响商务等消费需求升频；行业竞争加剧，费用投放持续加大；核心单品库存增加导致价格剧烈波动等。

事件：公司发布 2023年半年报，23H1公司实现营业总收入 15.43亿元（yoy+9.9%），归母净利润 2566万元（yoy-47.4%），扣非归母净利润 2532万元（yoy+6.7%）。其中，23Q2公司实现营业总收入 7.56亿元（yoy+8.4%），归母净利润 340万元（yoy-81.3%），扣非归母净利润 168万元（yoy-52.4%）。 牛肉贸易类增速亮眼，预制菜有望持续发力。分产品看，23H1公司冷却肉及 冷 冻 肉 / 预 制 菜 类 / 低温 肉 制 品 / 牛 肉 贸 易 类 /电 力 蒸 汽 类 营 收 分 别 为7.51/3.54/1.55/2.00/0.47亿 元 ， 分 别 同 比 +1.33%/+15.89%/-7.37%/+94.85%/-10.99%。冷却肉及冷冻肉增速承压，主要系 23年初以来，全国生猪产业整体供大于求，叠加猪肉消费疲软、冻肉库存较高等因素，导致猪肉价格低迷，屠宰行业整体开工率降低。预制菜类营收稳步成长，主要系公司不断丰富预制菜产品矩阵，同时加强 B&C 端渠道建设和客户拓展。牛肉贸易类营收显著增加，主要系公司持续推广牛肉类新品，山姆渠道业务量持续增长。截至目前，公司募投项目山东 10万吨/年肉制品加工项目已逐步投产运营，陕西 200万头/年生猪屠宰及肉制品加工项目正加紧建设，预计 23Q3建成投产。公司募投项目逐步投产，助力公司新旧动能转换，有望进一步提升服务客户的能力和市占率。 大客户渠道稳步增长，经销网络整合优化。分渠道看，23H1公司经销/直销/ 大 客 户 营 收 分 别 为 6.59/1.23/7.61亿 元 ， 分 别 同 比 +12.84%/-15.48%/+12.84%，经销、大客户渠道营收稳步增长。经销商方面，截至 23H1末，公司经销商数量合计 1130家，相比 22年末净减少 195家，其中山东省内/华东/东北/华北/西北/其他地区分别净减少 4/37/65/44/18/27家，东北，华北经销商数量减少较多，主要系公司不断完善市场布局，增加直营门店覆盖，并根据业务开展、账款等情况对部分经销商进行整合优化。 毛利率承压，期间费用率显著收缩。23H1公司毛利率 9.05%（yoy-1.63pcts），毛利率承压主要系原材料价格上涨，公司与客户的调价存在一定滞后性。期间费用率 6.46%（yoy-1.73pcts），其中销售费用率 3.30%（yoy-1.00pcts），管理费用率 2.76%（yoy-0.32pcts），研发费用率 0.27%（-0.26pcts），财务费用率 0.13%（yoy-0.15pcts）。归母净利率 1.66%（yoy-1.81pcts），上半年盈利承压。 投资建议：看好公司在预制菜领域供应链、渠道和品牌优势，我们预计公司2023-2025年 营 收 分 别 为 36.01/41.58/47.48亿 元 ， 同 比 增 长17.1%/15.5%/14.2%，归母净利润分别为 0.67/1.13/1.65亿元，同比增长111.4%/68.4%/46.2%，当前（8月 18日）股价对应 PE 分别为 55/33/22X，维持“推荐”评级。 风险提示：猪肉价格大幅波动、渠道拓展不及预期、食品安全问题等

事件：公司 8月 18日发布 2023年半年报，23H1实现营收 11.71亿元，同增 36.26%，实现归母净利润/扣非后归母净利润-0.44/-0.80亿元，同比减亏0.85/0.71亿元；其中 23Q2实现营收 4.92亿元，同增 35.19%。实现归母净利润/扣非后归母净利润-0.50/-0.73亿元，同比减亏 0.2/0.04亿元。 坚持“双轮驱动”战略，冲泡类稳中求进，进一步探索第二增长曲线即饮类潜力：分产品看：23H1冲泡/即饮分别实现营收 6.27/5.27亿元，同增 38.37%/35.88%，占比 54.34%/45.66%。其中，MECO 果汁茶累计实现销售收入 4亿元左右，同比增长 11.58%。冲泡类产品营收略超过公司预期。即饮类第二曲线增长确立可期。分区域看：华东/西南/华中/西北/华南/华北/东北同增60.13%/20.53%/55.32%/17.65%/28.63%/34.40%/28.25%，基本覆盖国内中大型城市及县区，其中华东公司重点销售区域，占比 36.21%。分渠道看：截至23Q2末 公 司 共 有 1419家 经 销 商 。 经 销 商 / 电 商 / 出 口 / 直 营 同 比41.93%/-3.18%/-7.32%/467.36%，直营渠道大幅增长系公司积极拓展新渠道。 费效提升盈利改善，即饮板块盈亏平衡渐近：23H1公司毛/净利率 27.89%/-3.76%，同比 +7.19pcts/+11.28pcts。其中 23Q2毛 /净利率 23.58%/-10.15%，同比+2.72pcts/+8.98pcts。毛利率上升系公司销量增加同时原材料成本下降。公司 23Q2销售/管理/研发费用率分别为 37.26% /10.70%/1.78%，同比+2.02pcts/-4.14pcts/-0.04pcts，公司 23H1各项期间费用率同比下降，通过优化渠道、自动化改造、提升管理效率等方式降本增效。 “三品牌”锚定不同客群场景 “双业务”思路清晰打发明确：分品牌看： 固体冲泡奶茶“香飘飘”为大众熟知、“MECO”果汁茶独创杯装形态吸引年轻白领、港式奶茶鼻祖"兰芳园”锚定高端人群，满足当前消费分级趋势下不同类型消费者的多样化需求。分业务看：①冲泡：以“提心智、扩市场、拓品类”为经营策略，积极推动冲调产品的健康化升级的同时，挖掘 Q2传统冲泡淡季机会，按照“二八法则”，聚焦高产出的核心渠道及门店，通过优化经销商的合作模式、激励方案，提高渠道积极性，23Q2超过 70%的冲泡经销商实现同比增长，增长经销商累计销售额同比增长 81.34%；②即饮：4月即饮团队独立运作，探索即饮业务的组织管理和运营发展模式，强化渠道服务能力建设，通过经销商资源找准适销终端，设立铺货、分销、冰冻化奖励等措施，积极探索公司即饮业务渠道建设模式。截止目前，公司即饮业务在广东、北京、江苏等区域的势能已初步显现。 投资建议：冲泡奶茶龙头地位稳固，即饮类产品有望成为第二主力军，看好公司组织架构调整后释放改革红利。我们预计 2023-2025年归母净利润分别为2.84/3.83/4.89亿元，同比 32.8%/34.8%/27.6%，当前股价对应 PE 分别25/19/15倍，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料成本波动，行业竞争加剧，食品安全问题。

事件：公司8月18日发布2023年半年报，2023年H1实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润31.43/10.64/10.30亿元，同增24.25%/36.53%/37.72%；23Q2实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润12.27/3.64/3.50亿元，同增28.62%/60.94%/67.44%。截至23Q2合同负债5.05亿元，同增33.54%，预收“蓄水池”增厚，看好公司未来业绩弹性。 产品结构升级进展顺利，省外市场持续发力。分产品看：23Q2中高档白酒（洞藏、金银星系列）/普通白酒（百年迎驾贡、糟坊系列）分别实现营收8.55/2.94亿元，占比74.43%/25.57%，同比+39.57%/+12.46%。受益于疫情后省内大众消费复苏以及省内主流价格带升级扩容趋势，公司聚焦洞藏系列，完成全带产品布局，洞藏系列份额持续提升。洞6/9卡位100-300价位带，经多年培育迎来放量期，洞16/20在合肥、六安等市场市场积极运作，未来或承接洞藏高势能顺利实现梯次升级。分区域看：23Q2省内/省外市场实现营收7.46/4.04亿元，占比64.88%/35.12%，同比+39.32%/+19.08%。公司在稳固合六淮大本营基本盘同时，一方面加强在皖北、皖江布局，抢占省内的增量空间，另一方面积极推进省外华东市场开拓。公司目前建有安徽、江苏直属管理中心，持续推动安徽、江苏市场洞藏业务及人员独立，完善业务员与网点匹配机制。未来随洞藏系列在省外的全面导入，公司省外市占率有望进一步提升。分渠道看：直销（包含团购）/批发代理收入同增82.90%/28.06%，占比8.66%/91.34%。直销渠道贡献增速明显。公司聚焦核心渠道和终端，不断提升网点数量及单点效率。经销商数量上：23H1共计1395家，较年初增加61家，其中省内/外各726/669家，较年初各增加37/24家。 公司盈利能力向好，销售费率整体下降规模效应凸显。23H1毛/净利率70.94%/33.85%，同比+2.67pcts/+3.05pcts，其中23Q2毛/净利率70.56%/29.66%，同比+7.41pcts/+5.67pcts，毛利率显著提升主要是货折确认节奏的原因，拉平全年毛利率或保持稳步提升。23H1销售/管理/研发费用率分别为8.59%/3.16%/1.21%，同比-0.75pcts/-0.64pcts/+0.06pcts，23Q2销售/管理/研发费用率分别为11.98%/4.02%/1.62%，同比+0.07pcts/-0.90pcts/-0.10pcts。公司销售费率Q2略增但H1整体呈下降趋势，随营收增长规模效应凸显。 投资建议：安徽省内白酒消费需求相对强韧且主流价格带升级扩容趋势显著，未来公司受益于洞藏系列份额提升引领产品结构升级、省内皖北皖江+省外华东市场空间市场的填补，以及组织改革强化核心市场核心终端掌控力，看好公司未来业绩高弹性。我们预计归母净利润分别为21.4/26.4/32.7亿元，同增25.6%/23.4%/23.8%，当前股价对应PE分别25/21/17倍，维持“推荐”评级。 风险提示：省内市场竞争环境持续恶化；洞藏培育低于预期导致结构升级不畅；宏观经济承压及疫情致消费场景冲击超预期。

事件：公司发布 2023 年半年报，23H1 公司实现营业总收入/归母净利润/扣非后归母净利润 85.05/8.65/8.54 亿元，分别同比+7.17%/18.89%/19.34%；经 测 算 ， 23Q2 公 司 实 现 营 业 总 收 入 / 归 母 净 利 润 / 扣 非 后 归 母 净 利 润44.99/4.78/4.73 亿元，分别同比+9.64%/23.52%/24.10%。 压力中稳健表现，Q2 收入环比提速，产品组合发展良性。23H1 面对外部宏观经济影响，公司表现稳健，销量较历史最高位 22H1 增 4.76%，同比 21H1增 11.42%，同期全国规模以上啤酒企业产量同比增 7.0%，同比 21H1 增 2.1%；公司 23Q2 销量同比增 5.74%。公司价增表现更优，23Q2 同比增 3.97%，相比23Q1+0.5%提速明显。分档次看，23Q2 公司高档/主流/经济产品营收分别同比+6.39%/15.68%/-0.32%，其中高档产品营收占比同比略有下滑，我们认为这一定程度受到场景复苏节奏以及居民消费力等宏观因素影响，但整体下游需求稳步修复，产品结构环比 23Q1 改善，我们预计 1664、乌苏均环比修复，嘉士伯品牌在持续市场拓展及渠道精耕下取得不俗增长，体现出公司产品矩阵完备且组合发展更趋良性。主流价位表现亮眼，我们预计重啤、乐堡销量维持中高个位数增速，同时结构升级趋势加速，叠加部分产品提价贡献。 成本压力缓解，费用管控良好，盈利保持提升。23H1/Q2 公司吨成本同比+2.34%/-0.10%，压力环比缓解，我们预计主要由于 Q2 产能利用率同比提升，同时供应链持续优化下运费有所节约，Q2 毛利率同比+1.85pct。23Q2 销售/管理/研发费用率分别同比+0.59/-0.03/-0.66pct，销售费用率略有提升主因场景放开后公司于旺季积极拓展市场，费用端整体管控良好，同时税率同比-1.90ct，综上公司 Q2 扣非后归母净利率同比+1.22pct。 收入有望逐季改善，中长期动能充足。展望下半年，下游复苏持续、公司组织管理不断优化，同时基数回落，收入有望继续逐季改善。公司产品结构领先于行业，场景及消费力整体弱复苏下公司高端品增长阶段性受压制。中长期看，行业结构升级空间仍较大，公司产品矩阵丰富完备，并坚持提升组织力、精耕渠道，后续大单品势能有望持续恢复，同时产品组合协同发展，升级动能充足。 投资建议：我们预计 2023-2025 年公司营收 153.41/171.35/189.03 亿元，分别同比增长 9.3%/11.7%/10.3%；归母净利润分别为 15.01/17.68/20.37 亿元，分别同比增长 18.8%/17.7%/15.3%；当前市值对应 PE 分别为 27/23/20X，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济及消费力恢复不及预期；原材料价格上涨超出预期；高端啤酒竞争加剧等。

事件：公司发布2023年半年报，2023H1实现营业收入32.1亿元，同比+0.03%；归母净利润2.9亿元，同比-18.5%；扣非归母净利润2.8亿元，同比-17.6%。单Q2实现营业收入17.3亿元，同比-1.32%；归母净利润1.5亿元，同比-23.4%；扣非归母净利润1.5亿元，同比-21.4%。 营收复苏承压，23Q2营收同比-1.32%。分产品看，23H1核心产品桃李品牌的面包及糕点实现营收31.5亿元，同比-0.76%，营收占比98.38%；针对传统节假日开发的节日食品粽子实现收入1,753.24万元，同比+30.53%；单Q2来看，面包实现营收16.9亿元，同比-2.04%，营收复苏承压。分地区看，23H1华北/华东/华中/华南分别实现营收7.5/10.2/1.1/2.6亿元，同比+3.9%/+13%/+9.6%/+3.9%，公司继续加大力度拓展华东、华南等新市场，不断增加对重点客户的投入，提升单店质量，23H1华北/华东/华中/华南经销商数量分别净增11/5/4/0家至176/241/36/45家；东北/西南/西北地区分别实现营收13.1/3.7/2.2亿元，同比分别-2.8%/-6.5%/-2.4%，经销商数量分别净增2/6/1家至276/125/72家。 原材料价格上涨、产能爬坡，盈利能力短期承压。23Q2公司实现毛利率23.1%，同比-1.64pcts，主要系：1）原材料价格上涨；2）新增产能投产。产能方面，截至23H1，公司共有21个生产基地已投入使用，在建生产基地项目6个，已投入使用的生产基地整体产能利用率为73.35%，其中，华南/华中/华东地区产能利用率分别为/66.69%/60.68%/59.80%，主要系海南桃李、武汉桃李、青岛桃李食品和浙江桃李投产时间较短，过渡期产能利用率相对较低。费用端，23Q2销售/管理/研发/财务费用率分别+0.45/+0.5/+0.03/+0.23pcts至8.1%/2.0%/0.5%/0.3%，整体费用端保持稳定。23Q2录得归母净利率8.84%，同比-2.55pcts。 投资建议：公司短期经营复苏较缓，后续伴随动销恢复及原材料价格恢复至往年正常水平，盈利能力有望提升。公司持续完善全国市场布局，在持续重点关注华东、华南市场基础上，积极拓展西南市场、新疆市场；对于成熟市场加快销售网络细化下沉，挖掘市场潜力。我们预计公司2023~2025年营业收入分别为69.6/77.9/85.7亿元，同比+4.1%/11.9%/9.9%；归母净利润分别为6.6/7.9/9.1亿元，同比+3.2%/19.4%/14.8%，当前股价对应P/E分别为25/21/18X，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格上涨，需求复苏不及预期，行业竞争加剧，食品安全风险。

事件：公司发布 2023年半年报，2023H1实现营收 8.3亿元，同比+35%； 归母净利润 1.2亿元，同比+191%；扣非归母净利润 1.0亿元，同比+214%。 单 Q2来看，23Q2实现营收 4.4亿元，同比+48%；归母净利润 6442万元，同比+247%；扣非归母净利润 5367万元，同比+533%。 23Q2收入高增，新品新渠持续发力。23H1营收同比+35%，分渠道看，经销/电商/其他（商超直营、受托加工等，占比较低）分别实现收入 6.8/1.2/0.2亿元，同比+36%/36%/-3%，公司进一步加深与零食量贩店、商超会员店系统合作，23H1新渠持续放量延续高速增长；此外公司持续推进全渠道发展战略，同步推动线上和线下渠道发展，线上铺设电商短视频和直播、达播等新业态并合作线上经销商，开辟新业绩增长点。分产品看，23H1综合果仁及豆果/青豌豆/瓜子仁/蚕豆/其他（花生薯片等）分别实现营收 2.3/2.0/1.2/1.1/1.6亿元，同比+47%/32%/24%/21%/42%，公司推出冻干坚果、藤椒腰果、玫瑰盐山核桃仁、芥末味绿蚕豆等多个新品逐步实现调味坚果系列化、品牌化。新品及新渠同时发力带动 23Q2收入同比+48%，延续高增态势。 棕榈油成本回落、规模效应显现，盈利能力持续提升。23Q2实现毛利率35%，同比+6pcts，盈利能力提升显著，主要系：1）棕榈油价格同比回落，23H1采购均价同比-34%；2）销量提升下规模效应逐步显现。费用端，23Q2销售/管理费用率同比分别-4.2pcts/-1.4pcts 至 12%/4%，受益规模效应公司费效提升明显。新品爬坡提升安阳工厂产能利用率，23H1净亏损收窄至 814万元（去年同期亏损 1523万元），最终 23Q2录得归母净利率 14.8%，同比+8.5pcts；扣非归母净利率 12.3%，同比+9.5pcts。 把握渠道红利，全渠道布局产品有序铺设，发展动能充足。我们认为短期公司在积极拥抱量贩零食店和电商渠道、把握增量渠道红利下仍可实现业绩的快速增长，成本回落、产能利用率提升下利润弹性有望持续释放。中长期看，公司产品创新及研发优势突出，2022H2以来公司持续推动渠道改革，筹建八大事业部按照细分渠道进行组织架构拆分，线下终端渗透能力强，市场反应速度快；线上全平台覆盖并持续拓展新模式，全渠道布局下产品铺设进程顺畅，发展动能充足。 投资建议：我们预计公司 2023~2025年营业收入分别为 20/27/34亿元，同比增长 39%/33%/28%；归母净利润分别为 2.6/3.4/4.5亿元，同比增长61%/35%/31%，当前股价对应 P/E 分别为 29/21/16X，维持“推荐”评级。 风险提示：渠道拓展不及预期，新品放量不及预期，原材料价格波动，食品安全风险。

事件：公司发布 2023 年半年报，公司 2023 年上半年实现营收 17.4 亿元，同比+6.5%；归母净利润 1.8 亿元，同比+55.1%；扣非归母净利润 1.4 亿元，同比+52.1%。单 Q2 来看，23Q2 实现营收 9.9 亿元，同比+1.5%；归母净利润1.3 亿元，同比+53.4%（此前业绩预告中枢+50%）；扣非归母净利润 1.1 亿元，同比+49.7%（此前业绩预告中枢+52.5%）。 经营稳健，拓店有序。23Q2 公司营收同比+1.5%，分产品看，23Q2 鲜货产品收入 8.5 亿元，占比 87.2%，拆分来看夫妻肺片/整禽类/香辣休闲/其他鲜货分别实现营收 3.1/2.5/0.9/2.0 亿元，占比分别 32%/26%/9%/20%，产品结构保持稳定，整体实现稳健增长；预包装/包材/加盟费等分别实现收入0.9/0.2/0.2 亿元，占比分别 9%/2%/2%。分渠道看，23Q2 经销/直营/其他模式分别实现营收 8.7/0.2/0.9 亿元，占比分别 88.7%/1.7%/9.5%，公司以经销为主，同时构建包括电商渠道销售、商超渠道销售、团购模式等其他渠道在内的多样化立体式营销网络体系，截至 23H1，公司门店总数达 6137 家（同比+12%，较 23 年初净增 442 家），其中加盟门店 6105 家（较年初净增 439 家），直营门店 32 家（较 23 年初净增 3 家）。经销商数量上，截至 23H1 共有 104 家，较 23 年初净增 15 家（新增 22 家，减少 7 家）。 成本压力缓解，利润弹性释放。23Q2 公司毛利率 23%，同比+5.4pcts，随着宏观经济回归常态，原材料价格趋近于往年区间，成本压力缓解。费用端，23Q2销售费用率 5.4%，同比+2.4pcts，主要系广告费用增加；管理费用率 3.3%，同比-1pcts。非经常性损益方面，23H1 公司致力于提升生产工艺、技术改造，持之以恒地精进产品力、升级自动化，响应国家相应政策，获得政府补贴 3799 万元。23Q2 录得归母净利率 13.7%，同比+4.6pcts；扣非归母净利率 10.9%，同比+3.5pcts。 Q3 销售旺季有望提升门店业绩，成本持续改善利润端有望进一步优化。Q3进入公司门店销售旺季，配合促销活动门店业绩有望提升；公司与主要原材料供应商建立长期、稳定合作关系，锁价措施有序推进成本有望持续改善。公司积极构建线上销售、团购模式等多样化立体式营销网络体系，把握第三方平台汇集的巨大用户流量，持续布局线上平台；线下推动公司品牌与其他知名品牌进行联名合作，与盒马鲜生、叮咚买菜等大型 O2O 生鲜电商合作，To B 为知名连锁餐饮门店精准提供代加工和供货服务，多渠道布局驱动业绩增长。 投资建议：我们预计公司 2023~2025 年营业收入分别为 43/53/61 亿元，同 比 +20%/22%/16% ； 归 母 净 利 润 分 别 为 3.9/4.9/5.7 亿 元 ， 同 比+77%/25%/16%，当前股价对应 P/E 分别为 27/21/18X，维持“推荐”评级。 风险提示：门店扩张及同店增长不及预期；原材料价格波动；食品安全风险。

事件：公司发布 2023年半年报，23H1实现营业收入 7.4亿元，同比+7.6%；归母净利润 8196万元，同比-30.5%；扣非归母净利润 6684万元，同比-28.2%。 单 Q2来看，23Q2实现营业收入 4.2亿元，同比+11.1%；归母净利润 4093万元，同比-64.9%；扣非归母净利润 4668万元，同比-14.0%。 单店修复&拓店积极，团餐业务有序拓展。公司经营逐季改善，分渠道看，1）特许加盟：23Q2收入 3.2亿元，同比+34%，单店经营上，今年 Q2公司全力推进单店收入修复与单店模型改善，持续丰富产品矩阵，新品牛肉大包顺利推进、外卖业务覆盖提升（目前华东地区已近八成门店开通外卖统管业务）带动单店营收持续恢复；目前单店收入基本恢复至 21年的 90-95%，仍存在缺口主要系 21年高基数、供给侧竞争激烈下同店客流较 21年下滑。门店拓展上，23Q2公司净开店 200家（新增 374家，减少 174家），其中华东/华南/华中/华北分别净增 82/66/41/11家（23H1新拓湖南市场，报表并入华南区域），23H1累计开店 668家，全年开店 1000家目标已完成超六成，剔除受春节假期影响的 1月，公司各月度新开门店数量均超 120家。2）团餐：23Q2收入 1.5亿元，去年同期高基数（22Q2团餐收入同比+149%）叠加团餐客户终端消费者需求复苏较缓，团餐增速同比-30.2%。公司积极调整优化发展策略，利用现有产能发力华东以外区域团餐业务，23H1华南、华北团餐收入同比增长约 60%/97%，华中实现从无到有、持续增长的发展突破，华南、华北、华中三大区域团餐业务收入占比提升至 15%左右，较去年同期+10pcts 左右，预计华南、华中地区在建产能投放后将进一步拉升当地团餐业务规模。 成本压力收窄，盈利水平环比改善。23Q2公司毛利率为 26.7%，同比-2.8pcts，主要系猪肉等原材料价格同比上行、南京工厂产能投放折旧增加，公司锁价等措施下成本压力较 Q1环比收窄。费用端，销售费用率 5.1%，同比-0.4pcts；管理费用率 7.8%，同比+0.5pcts，23H1股权激励费用为 707万。公司 Q2实现归母净利率 9.8%，同比-21.2pcts，主要系公司通过天津君正间接持有的东鹏饮料股份价格波动，公允价值变动收益同比减少；不考虑上述影响的公司 Q2扣非归母净利率为 11.2%，同比-3.3pcts。 投资建议：我们看好公司 23年在持续拓店，单店及团餐业务恢复下营收稳步增长。在第四代门店持续升级、中晚餐渗透率提升及产品有序推新下，未来单店营收有望进一步提升，23年南京、东莞等新增产能投产将有效支持公司业务全国化拓展。我们预计公司 2023~2025年营业收入分别为 19/23/28亿元，同比 +26%/22%/22% ； 归 母 净 利 润 分 别 为 2.4/3.1/3.6亿 元 ， 同 比+9%/26%/19%，当前股价对应 P/E 分别为 25/20/17X，维持“推荐”评级。 风险提示：门店拓展不及预期、原材料价格波动、行业竞争加剧。

事件：公司8 月6 日发布2023 年半年报，23 年上半年实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润54.60/11.08/9.90 亿元，同增27.23%/46.83%/38.46%；其中23Q2 实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润29.69/6.11/5.37 亿元，同增29.96%/48.97%/40.09%。 出行链修复带动软饮料板块复苏 大单品销量、销售额份额双双提升。随疫情防控放开，人流活跃带动饮料市场复苏，Q2 入夏以来极端天气带动饮用量及饮用频次双增。根据尼尔森数据，23H1 中国能量饮料/即饮咖啡/运动饮料市场销售额分别同比+2.44%/+12.35%/+29.89%。公司及时把握市场趋势变化，实现市场份额稳固提升。23H1 东鹏特饮在中国能量饮料市场中销量/销售额占比分别为40.86%/29.06%，排名第一/第二，较22 年末+4.16pcts/+2.44pcts。 产品矩阵丰满新品潜力可期 强化终端陈列提高单点产出 分产品看：23 年上半年东鹏特饮/其他饮料分别实现营收51.35/3.20 亿元，同比+24.69%/92.85%。新品“东鹏大咖”“补水啦”等贡献增量明显，其他饮料收入占比由去年同期3.87%提升至5.87%。分区域看：广东/华东/华中/广西/西南/华北（含北方）/线上/直营实现销售收入同比+14.05%/+33.53%/+27.98%/+6.98%/+59. 71%/+67.91%/+34.28%/+40.80%。省外市场（包括直营和线上渠道）占比提升至65.55%。渠道端：截至23Q2 末公司2796 家经销商，实现地级市100%覆盖。终端网点数突破330 万家，同比+32%。公司在全国化战略下，持续推进省外市场拓张及多渠道布局，以开拓终端网点作为考核指标，以“冰冻化是最好的陈列”为思路，强化终端陈列、加强品牌形象打造，提高单点产出。 原料成本端压力对冲，规模效应下费效提升，公司盈利能力持续改善。23H1 毛/净利率分别为43.10%/20.29%，同比+0.42pcts+/2.71pcts。其中23Q2毛/净利率分别为42.74%/20.57%，同比+0.51pcts/+2.63pcts。毛利率上升主因聚酯切片高位回落对冲了白砂糖的上涨压力，下半年成本端压力仍可控。23年上半年销售/管理/研发费用率分别为15.81%/3.00%/0.46%，同比-0.57pcts/-0.05pcts/-0.02pcts。上半年公司扩大销售队伍规模及增加冰冻化投入，销售费用同期增加，但随着营收高增，规模效应持续释放，各项费率下降、费效提升。 投资建议：功能饮料龙头地位稳固，产品矩阵丰富+区域及渠道扩张带动增长。公司依托完善的销售体系和高水平的研发能力，积极打造“能量+”为主的多元化产品矩阵。目前东鹏特饮作为基本盘稳中有增，围绕咖啡饮料/电解质水打造的第二增长曲线年内快速放量、潜力可期。我们预计归母净利润分别为19. 04/24.48/30.43 亿元，同比32.1%/28.6%/24.3%，当前股价对应PE 分别38/30/24 倍，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格上行，新品销售不及预期，全国化进程不及预期。

事件：公司发布2023 年半年报，2023 年上半年实现营收18.94 亿元，同比+57%；归母净利润2.46 亿元，同比+91%；扣非归母净利润2.32 亿元，同比+103%。单Q2 来看，实现营业收入10.01 亿元，同比+58%；归母净利润1.34 亿元，同比+99%（此前业绩预告中枢+98%）；扣非归母净利润1.33 亿元，同比+106%（此前业绩预告中枢+106%）。 新品表现亮眼，增量渠道红利持续释放。分产品看，公司持续聚焦七大核心品类，新品持续放量，23H1 休闲魔芋制品/肉禽制品/蒟蒻果冻布丁/蛋类零食增速亮眼，收入分别2.2/2.0/1.3/1.0 亿元，同比分别+163%/94%/93%/582%；休闲烘焙/深海零食/果干零食实现稳健增长，收入分别3.0/2.9/1.1 亿元，同比+11%/18%/26%。分渠道看，23H1 直营商超收入1.9 亿元，渠道趋势影响下同比-15%，公司持续调整直营构成转场经销商，截至23Q2 共直营商超的1365个KA 卖场（较年初减少610 个）；电商/经销渠道增长势头强劲，23H1 收入分别3.9/13.1 亿元，同比+155%/58%，其中辣卤等优势品类在抖音/快手等流量渠道快速上量；零食渠道持续布局，与头部系统深度合作，全品类优势下销售规模持续提升，增量渠道红利持续释放。 费效提升，盈利能力持续优化。23Q2 公司毛利率同比-0.5pcts 至36%，产品及渠道结构变化下公司毛利率小幅波动。费用方面，23Q2 销售费用率同比-6.2pcts 至11.5%，“产品+渠道”双轮驱动增长下，销售费用增幅低于营业收入增幅； 管理/ 研发/ 财务费用率分别变动-0.8/-0.6/-0.1pcts 至4.1%/2.1%/0.5%。毛利基本稳定、费效提升明显下。23Q2 录得归母净利率13.4%，同比+2.8pcts。 百亿征程，产品领先，发展动能充足。2023 年为公司新三年战略目标元年，我们认为短期公司在积极拥抱渠道变革、把握增量渠道红利下仍可实现业绩的快速增长；中长期看，公司在“产品领先“战略下持续打造增长飞轮，通过供应链转型升级及数字化改革提升经营效率，渠道层面敏锐度高、执行力强，未来伴随体量扩大进一步释放规模效应，有望带动公司盈利能力持续提升。 投资建议：公司完善“产品+渠道”双轮驱动增长模式，努力实现“产品领先+效率驱动”，全力打磨供应链精进升级产品力，覆盖全渠道把握新流量红利。 销售产品及销售渠道实现结构性持续优化下，各核心品类通过全渠道拓展实现增长。我们预计公司2023~2025 年归母净利润分别为5.1/6.8/9.1 亿元，同比增长71%/33%/33%，当前股价对应P/E 分别为31/24/18X，维持“推荐”评级。 风险提示：新品推广不及预期；渠道拓展不及预期；原材料价格上涨；行业竞争加剧；食品安全风险。

事件：公司发布 2023年中报，公司 2023H1实现营业总收入 709.87亿元，同比+19.42%；实现归母净利润 359.8亿元，同比+20.76%，实现扣非净利润359.47亿元，同比+20.78%。高于此前经营数据公告（2023H1预计收入/利润同比分别为+18.8%/19.5%左右）。公司 2023Q2实现营业总收入 316.1亿元，同比+20.38%；归母净利润 151.9亿元，同比+21.01%，扣非净利润 151.7亿元，同比+21.16%。 23Q2茅台酒环比提速，系列酒增长稳健。23Q2公司营收稳健增长，预计主要系非标产品及茅台 1935增量带动，茅台酒量价均可保持平稳增长。分产品看，2023H1茅台酒实现营收 592.79亿元，同比+18.64%；2023Q2茅台酒营业收入同比+21.09%，环比 Q1提高 4.24pct，预计主要系 Q2非标产品投放力度有所加大。2023H1系列酒实现营收 100.74亿元，同比+32.58%，其中2023Q2同比+21.32%，同比增速环比 Q1有所下滑，主要系此前茅台 1935为低基数，而 23Q2起茅台 1935回归正常基数，伴随茅台 1935占比提升，我们预计系列酒毛利率会稳健提升。 直营占比持续提升，i 茅台表现亮眼。2023H1公司实现直销 314.2亿元，同比+49.98%，其中 2023Q2同比+35.29%，23Q2直营占比达到 44.46%，同比提升 4.65pct，直营渠道持续提升，其中上半年 i 茅台数字营销平台实现销售收入 93.39亿元，同比+111.45%，截至 23Q2，i 茅台累计注册用户已突破 4200万。2023H1公司实现批发 379.33亿元，同比+3.6%，其中 2023Q2同比+11.77%。截至 23H1国内经销商数量 2082家，较年初增加 1家经销商，减少3家经销商。公司 2023Q2销售商品及提供劳务收到的现金流 333.09亿元，同比+12.27%。截至 23H1，公司合同负债为 73.34亿元，环比一季度减少 9.95亿元，销售收现及合同负债表现弱于收入，主因打款节奏变化及自营占比提升。 经营净现金流良好，净利率进一步提升。公司 2023Q2毛利率同比-1.05pct至 91.02%，主因营业成本增加及产品结构变化。23Q2销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.46pct/+0.04pct/+0pct/-0.16pct，营业税金及附加/营业总收入同比-0.4pct。综上，归母净利率提升 0.25pct 至 48.04%。23Q2经营净现金流同比+266.2%至 251亿元，现金流良好。 投资建议：渠道加速优化、系列酒结构持续升级下，公司业绩展现高确定性。 我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 749/890/1043亿元，同比增长 20%/19%/17%，当前股价对应 PE 分别为 31/27/23倍，维持“推荐”评级。 风险提示：渠道改革、产品结构升级不及预期，消费复苏进度不及预期。

事件：公司发布2023 年半年报，2023 年上半年实现营收68.9 亿元，同比+30.7%；归母净利润7.4 亿元，同比+62.1%（此前业绩预告中枢+60%）；扣非归母净利润6.9 亿元，同比+82.7%。单Q2 来看，23Q2 实现营收37.0 亿元，同比+26.1%；归母净利润3.7 亿元，同比+50.0%；扣非归母净利润3.5 亿元，同比+72.42%。 二季度淡季不淡，C 端高基数下增速略缓。23Q2 公司营收同比+26.1%，分产品看，二季度B 端经营稳健，淡季不淡，餐饮消费逐步复苏下传统速冻火锅料制品增长稳健，肉制品/鱼糜制品收入5.7/9.9 亿元，同比+16.8%/13.6%；C端产品受22Q2 疫情宅家高基数影响增速有所放缓，面米制品收入6.6 亿元，同比+4.3%。23H1 新柳伍并表（2022 年8 月30 日起纳入合并报表范围）整体贡献增量收入6.9 亿，带动23Q2 菜肴制品/农副产品分别实现收入13.5/1.2 亿元，同比+54.4%/110.7%；预制菜方面，安井小厨23Q2 延续高增速，冻品先生BC兼顾23Q2 增速略降，安井新品虾滑快速增长。分渠道看，23Q2 经销/特通直营/电商分别同比+33.9%/+67.5%/+275%，主要系公司持续进行渠道开发及收购并表，23 年上半年经销商数量净增62 家至1898 家；商超/新零售渠道（盒马鲜生、锅圈、叮咚买菜、京东超市、朴朴等）分别同比-14.7%/-11.3%，主要系个别客户销售下滑及去年3 月外部环境影响下C 端消费受益、基数较高。 控费提效，23Q2 利润端持续优化。23Q2 公司毛利率小幅下降0.14pcts 至19.9%，系小龙虾原材料价格有所下降下产品价格相应下降。费用端。23Q2 淡季下费用投放谨慎，销售费用率变动-0.8pcts 至4.9%，主要系规模效应及控制促销人员、广告等费用投入；管理费用率变动-1.8pcts 至2.2%，主要系股份支付分摊费用减少。毛利端保持稳定、费用投放缩减、管理效能提升下，23Q2 实现归母净利率10.1%，同比+1.6pcts。 经营有序推进，全渠发力全年势能向上。展望全年，外部消费环境仍在恢复，公司持续推进自身规划，新品方面设立串烤项目部推进火山石烤肠、麦穗肠以及其他烤串产品等新品，积极推进锁鲜装4.0、丸之尊2.0 等产品，打造爆品集群全渠发力。下半年C 端高基数压力部分释放、小龙虾22H2 低基数下，23H2 有望延续较高增速。 投资建议：我们看好公司在品类及渠道开发下的持续增长能力，预计公司2023~2025 年归母净利润分别为15/20/25 亿元，同比增长35%/32%/30%，当前股价对应P/E 分别为30/23/18X，维持“推荐”评级。 风险提示：新品拓展不及预期，原材料价格波动，食品安全风险，行业竞争加剧。