三季度收入双位数下滑， 盈利承压。 公司发布 2024年三季报， 2024Q1-Q3实现收入 36.8亿/-6.5%， 归母净利润 2.7亿/-23.8%， 扣非归母净利润 2.3亿/-28.3%； 2024Q3收入 14.6亿/-10.1%， 归母净利润 1.2亿/-30.9%， 扣非归母净利润 1.1亿/-33.0%。 Q3收入在地产承压、 终端客流减少与消费降级等影响下降幅有所扩大， 利润下滑主要系与业务结构变化、 终端价格下滑以及收入规模下降等影响。 零售短期显压力， 海外业务快速增长。 2024Q1-Q3公司直营/经销分别实现收入 2.5/19.2亿， 同比-16.3%/-11.8%， 在地产承压、 需求不足与消费降级趋势下， 零售端压力较大； 2024Q1-Q3大宗业务收入 11.1亿/+1.0%， 大宗业务变中求进， 积极开发适老公寓、 企事业公寓与工程高定等产品， 前三季度实现稳健增长； 2024Q1-Q3海外收入 1.3亿/+35.2%， 海外以国际 B、 C 端双核驱动， 大宗中标美国、 加拿大、 卡塔尔等多个国家的标杆项目， 公司在东南亚地区积极探索零售模式， 自 2022年泰国曼谷专卖店开业以来， 海外零售店相继在柬埔寨、 菲律宾、 缅甸、 马来西亚、 印尼等多个国家落地。 前三季度木门微增， 厨柜、衣柜收入下滑。2024Q1-Q3木门收入 2.4亿/+0.5%，木门经销门店较年初增长 137家； 2024Q1-Q3整体橱柜/定制衣柜收入分别为16.6亿/15.0亿， 同比-5.2%/-10.2%， Q3末公司整体厨柜、 定制衣柜与直营门店分别较年初减少 97/29/15家。 毛利率下滑， 盈利能力有所下降。 2024Q3公司毛利率 37.0%/-3.6pct， 毛利率下降预计主要系终端价格下降以及去年同期工程业务基数较高所致； 2024Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为 18.2%/5.1%/5.2%/0.3%， 同比+3.5pct/+0.2pct/-0.6pct/+0.4pct， 整体费率的增加与收入下滑而费用相对刚性有关， 其中销售费率增加预计主要与市场投入、 工程业务的市场服务费增加有关， 2024Q3净利率 8.0%/-2.4pct， 盈利能力暂时承压。 风险提示： 消费复苏不及预期； 地产销售竣工不及预期； 行业竞争格局恶化。 投资建议： 下调盈利预测， 维持“优于大市” 评级。 看好公司多品类成长性， 零售和整装渠道快速发展、 海外加速布局。 考虑到地产深度调整， 下调盈利预测， 预计 2024-2026年归母净利润分别为4.7/5.3/5.9亿（ 前值 5.6/6.2/6.9亿） ， 同比-20%/+11%/+12%， 摊薄EPS=1.09/1.21/1.36元， 对应 PE=13/12/11x， 维持“优于大市” 评级。

收入延续下滑， 盈利明显改善。 公司发布 2024年三季报点评， 2024Q1-Q3实现收入 138.8亿/-16.2%， 归母净利润 20.3亿/-12.1%， 扣非归母净利润17.6亿/-19.9%； 2024Q3收入 53.0亿/-21.2%， 归母净利润 10.4亿/-11.6%，扣非归母净利润 9.9亿/-12.6%。 收入下滑主因地产下行、 宏观经济压力与消费者谨慎决策， 公司深化交付质量与供应链体系等改革， 多维度降本成效显现， 盈利能力同环比大幅改善， Q4家具家装以旧换新政策加速落地与推进，有望提升消费者购买意愿、 释放积压需求。 前三季度直营渠道稳健增长， 经销与大宗业务下滑。 2024Q1-Q3公司直营收入 5.3亿/+4.1%， 毛利率 56.2%/-2.4pct， 经销收入 103.9亿/-18.9%， 毛利率 35.6%/+1.5pct， 大宗收入 23.5亿/-12.3%， 毛利率 27.6%/+0.3pct。 受终端流量减少与保交楼业务影响， 公司经销零售与大宗业务出现大幅下滑，直营渠道的增长则持续验证零售大家居模式的可行性。 Q3末公司欧派/欧铂丽/欧铂尼品牌终端门店分别较年初减少 509/76/28家， 由于外部环境承压，公司积极引导优化亏损或低引流的门店， 鼓励经销商挺进大家居。 各品类收入承压， 衣柜与木门毛利率提升。 2024Q1-Q3衣柜/橱柜/木门/卫浴收入分别为 71.9/40.3/8.3/8.0亿， 同比-19.0%/-22.0%/-17.1%/-1.6%， 毛利率分别为 40.9%/30.6%/26.8%/29.0%， 同比+5.7/-3.3/+4.3/+0.2pct， 其中衣柜及配套品毛利率大幅提升主要系内部的产品结构变化所致。 毛利率大幅提升， 盈利改善。 2024Q3毛利率 40.4%/+2.7pct， 预计毛利率提升主要系由于产品结构变化、 强化费用管控、 集中采购与供应链改革等多维度降本控费逐步显现成效， 2024Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为8.1%/6.1%/4.4%/-2.7%， 同比-0.05pct/+1.1pct/-0.2pct/-1.7pct， 净利率19.7%/+2.2pct， 进一步聚焦利润与质量增长， 强化穿越地产周期的能力。 风险提示： 地产销售竣工不及预期； 消费复苏不及预期； 行业竞争格局恶化； 原材料结构大幅波动； 大家居战略推进不及预期。 投资建议： 调整盈利预测， 维持“优于大市” 评级。 公司深入推进大家居战略， 营销体系组织改革提效、 供应链优化降本提升盈利能力。 考虑到地产进入深度调整期， 公司内部转型大家居处于磨合阶段，短期经营业绩承压， 调整盈利预测， 预计公司 2024-2026年归母净利润27.3/29.4/31.4亿（前值 27.3/29.7/32.1亿） ， 同比-10.1%/7.9%/6.8%，对应 PE=15.6/14.5/13.6x， 维持“优于大市” 评级。

营收增长稳健，盈利持续改善。公司2024H1实现营收486.4亿/+13.3%，归母净利润20.2亿/+34.6%，扣非归母净利润17.0亿/+34.8%。其中Q2收入251.6亿/+7.0%，归母净利润10.3亿/+17.3%，扣非归母净利润8.7亿/+16.5%。公司Q2在高基数及内销景气回落的背景下依然实现良好增长，通过数字化提效和供应链优化，盈利能力持续提升。 空调业务增长稳健，盈利持续提升。2024H1公司暖通空调收入增长7.6%至227.7亿。其中海信日立收入增长0.3%至113.4亿，海信日立之外的空调收入同比增长15.9%至114.3亿，预计央空受宏观经济的影响增长相对平稳，家空在外销带动下依然实现较好增长。H1海信日立净利率同比提升3.0pct至17.3%，其余的暖通空调净利率同比提升1.9pct至5.9%，盈利持续改善。 冰洗收入快速增长，盈利保持稳定。H1公司冰洗收入同比增长26.8%至146.9亿，其中洗衣机收入增长49.8%；冰洗经营利润率同比-0.1pct至3.4%，预计主要系外销占比提升的结构性因素所致。 三电收入表现平稳，H1有所盈利。根据三电控股公告，2024H1三电收入同比增长7.6%至942亿日元（约人民币46亿元），增速环比有所提升；实现归母利润5亿日元（约人民币0.24亿元），同比减亏8亿日元。公司积极推动三电转型为新能源汽车热管理系统供应商，开发新一代电动压缩机平台等新产品，并通过优化供应链效率、提升运营效率等改善三电盈利能力。 外销增长强劲。公司H1外销收入同比增长27.9%至182.1亿，内销收入增长3.5%至253.3亿。其中海外白电收入增长36.9%至147.8亿，欧洲/美洲/中东非/亚太/东盟区分别增长14%/40%/27%/19%/39%，各区域收入快速增长。 内外销毛利率提升。公司H1毛利率-0.3pct至21.3%，其中Q2同比-0.9pct至21.0%，预计主要系内外销结构变动所致。H1内销毛利率同比+0.8pct至31.9%，外销毛利率+1.3pct至27.9%。公司费用率基本稳定，Q2销售/管理/研发/财务费用率同比-0.4/+0.1/+0.6/+1.0pct至10.4%/2.3%/3.5%/-0.1%，财务费用变动主要系汇兑损益影响。Q2归母净利率同比+0.4pct至4.1%。 风险提示：白电盈利能力改善不及预期；三电整合及扭亏进度不及预期；行业竞争加剧；汇率大幅波动；原材料价格大幅上涨投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级考虑到公司外销延续高增，内销以旧换新政策持续落地，上调盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润34.1/37.8/41.9亿元（前值32.6/36.5/40.3亿），同比+20%/+11%/+11%，对应PE=10/9/8x，维持“优于大市”评级。

核心观点二季度收入有所承压，盈利积极修复。公司2024H1实现营收69.8亿/-2.4%，归母净利润6.1亿/+4.3%，扣非归母净利润5.6亿/+10.2%。其中Q2收入35.0亿/-10.4%，归母净利润3.1亿/+20.7%，扣非归母净利润2.7亿/+23.1%。 受Q2国内清洁电器景气度下行及行业竞争的影响，公司Q2收入有所承压；盈利在新品降本及费用提效的带动下实现明显修复。 科沃斯品牌海外增长较快，内销有所承压。2024H1科沃斯品牌收入同比下降3.1%至34.0亿，其中海外收入13.3亿，同比增长11.3%，预计国内收入有所下降。科沃斯品牌持续开拓海外市场，拓宽品类与渠道覆盖。在重点发力的欧洲市场，公司线上线下渠道协同并进，不断扩大区域覆盖面。H1科沃斯品牌在欧洲收入同比增长42.0%。公司还引入擦窗机器人及割草机器人等新品类进入海外市场，新品类在海外市场的营收均实现翻倍以上增长。 洗地机国内量增价减，添可海外收入增长32%。H1添可品牌收入同比增长2.4%至33.6亿，其中海外收入13.4亿，同比增长31.7%，预计添可内销在洗地机量增价减的背景下有所承压。奥维云网数据显示，H1我国洗地机零售额/量同比分别+7.0%/+24.2%，其中Q1零售额/量同比分别+23.4%/50.1%，洗地机均价持续下探。H1添可洗地机销量同比增长16.4%，预计均价同样明显下降。添可同样大力发展海外渠道，深耕美国核心区的同时，拓展欧洲、亚太等新市场，欧洲区收入同比增长66.1%，海外线上收入同比增长42.4%。 新品降本拉升毛利率，盈利实现明显改善。公司H1毛利率同比+0.1pct至49.1%，Q2毛利率同比+3.5pct至51.0%。毛利率提升预计受新品降本和外销占比提升影响，H1公司外销毛利率为53.5%，内销毛利率为46.1%。公司今年以来持续优化营销费用投放，Q2销售费用率同比-3.6pct至30.8%，管理/研发/财务费用率同比+0.8/+1.2/+1.1pct至4.0%/6.4%/-1.1%。Q2公司归母净利率同比提升2.1pct至7.7%，盈利能力实现良好提升。 发布2024年股票期权与限制性股票激励计划和员工持股计划，激发员工活力。公司期权与限制性股票激励计划、员工持股计划分别涵盖董监高、骨干员工1033人和11人，覆盖面广，有望充分激励员工活力，促进公司发展。 风险提示：行业竞争加剧；行内需求不及预期；海外拓展不及预期投资建议：调整盈利预测，维持“优于大市”评级考虑到公司新品降本及添可海外业务快速发展，调整盈利预测，预计2024-2026年归母净利润13.6/15.8/17.7亿（前值为12.2/15.4/18.7亿），同比+122%/+16%/+12%，对应PE=18/15/14x，维持“优于大市”评级。

营收表现平稳， 盈利持续提升。 公司 2024H1实现营收 1002.9亿/+0.5%， 归母净利润 141.4亿/+11.5%， 扣非归母净利润 138.6亿/+14.9%。 其中 Q2收入 636.9亿/-0.6%， 归母净利润 94.6亿/+10.5%， 扣非归母净利润 93.4亿/+11.9%。 Q2虽然空调内销景气有所回落， 但公司在外销带动下收入表现平稳， 盈利能力实现持续提升， 经营质量向好。 空调增长良好， 外销占比提升。 产业在线数据显示， Q2我国空调内销景气回落、 外销高增， 合计销量同比增长 12.5%， 内外销量分别-1.9%/+38.7%； H1总销量同比+15.9%， 内外销分别+5.9%/30.0%。 格力空调业务同样增长良好，H1公司空调收入同比增长 11.4%至 779.6亿， 整体收入表现主要受非主营的其他业务拖累（同比下降 43.8%至 98.4亿） 。 分内外销看， 公司内销收入同比增长 9.0%至 751.2亿， 外销收入同比增长 15.6%至 148.2亿。 5月以来我国空调内销虽然受南方多雨等不利天气的影响， 需求有所承压， 但随着国内以旧换新政策的逐步落地， 空调换新需求有望拉动行业规模实现良好增长。 其他主营业务增长稳健。 公司 H1工业制品收入同比增长 13.0%至 62.0亿，生活电器收入同比增长 10.7%至 24.1亿， 绿色能源收入下降 31.8%至 19.9亿， 智能装备收入增长 5.0%至 2.6亿， 其他主营收入增长 24.6%至 11.2亿。 毛利率受业务结构变动提振，盈利能力持续向好。公司H1毛利率同比+1.7pct至 30.5%， 其中 Q2毛利率+1.6pct 至 31.1%， 预计主要系低毛利率的其他业务占比大幅下降所致。 H1公司空调业务毛利率同比-0.9pct 至 34.8%。 公司费用率稳中有降， Q2销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.5/+0.0/+0.1/+0.4pct 至 8.5%/2.5%/3.2%/-1.2%。 Q2公司归母净利率同比+1.5pct至 14.9%， 公司通过数字化赋能渠道变革， 经营质量稳步提升。 合同负债规模回落， 经营现金流下降。 公司 Q2末合同负债规模达到 141.1亿， 同比/环比分别-51.3%/-31.2%。 受合同负债减少及应收账款增加影响，公司 Q2经营活动现金流量净额同比下降 49.0%至 80.6亿， 但归母净利润的现金含量依然达到 85.2%。 公司 H1末销售返利较 2023年底小幅下降 1.7%。 风险提示： 行业竞争加剧； 原材料价格大幅上涨； 空调内外销需求不及预期投资建议： 上调盈利预测， 维持 “优于大市” 评级公司空调主业领先优势稳固， 考虑到各地积极推动家电以旧换新， 上调盈利预测，预计 2024-2026年归母净利润为 327/351/372亿（前值为 323/347/368亿） ， 同比增长 13%/7%/6%， 对应 PE=7/6/6x， 维持“优于大市” 评级。

二季度经营稳健， 盈利能力提升。 公司发布 2024年半年报， 2024H1实现收入 49.3亿/+3.9%， 归母净利润 5.6亿/+13.0%， 扣非归母净利润 5.3亿/+13.4%； 其中 2024Q2收入 28.2亿/-4.1%， 归母净利润 4.0亿/+1.0%， 扣非归母净利润 3.8亿/-0.9%。 公司坚持零售、 装企、 电商与拎包并驾齐驱，积极抢占毛坯、 旧改市场， 米兰纳品牌与整装业务实现快速增长； 利润率受益于板材利用率、 人效提升与规模效应释放而明显改善。 索菲亚品牌稳增， 米兰纳高增长。 2024H1索菲亚品牌收入 44.4亿/+3.9%，专卖店 2552家， 上半年索菲亚品牌发布整家 4.0战略， 实现全品类一站式配齐； 米兰纳收入 2.4亿/+42.6%， 专卖店 553家， 坚定推行整家一体化定制， 继续下沉蓝海市场， 延续高增； 司米受总部政策调整影响预计收入仍有下滑， 与索菲亚品牌经销商重叠度进一步降低； 华鹤收入 0.7亿/+3.8%， 未来将继续招优质经销商、 强化终端赋能， 推进整装、 拎包等新渠道建设。 整装增长靓丽， 加速整家战略渗透。 2024H1经销商/直营/大宗渠道分别实现收入 39.1/1.6/7.3亿， 同比+1.2%/37.4%/14.7%， 其中整装渠道持续发力，2024H1收入同比+43.6%， 集成整装事业部已合作装企数量 256个， 覆盖全国189个城市及区域， 未来将持续开拓合作装企、 加快全品类产品布局； 直营收入增长预计系新渠道拓展、 消费补贴政策刺激显成效； 大宗业务受益于国内保交楼工程稳步交付， 公司持续巩固 Top100地产、 医院与学校等优质客户， 并通过工程项目、 经销商等加速布局海外市场。 盈利能力提升， 经销商考核口径变化影响经营性现金流。 2024H1公司毛利率35.8%/+1.0pct， 主要系橱柜、 木门体量快速提升带来的规模效应显现， 橱柜与木门毛利率分别+2.6pct/2.9pct。 Q2毛利率 38.1%/+2.4pct， 销售/管理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为 9.9%/6.2%/3.7%/-0.1% ， 分 别 同 比+0.5pct/0.5pct/-0.03pct/-0.3pct，费率控制稳定，净利率 14.9%/+1.0pct。 上半年公司经营活动产生现金流净额同比-121.2%， 主要系一方面经销商考核口径变化， 同时本期生产量增加导致的材料采购支出也有所增加。 风险提示： 地产销售竣工不及预期； 行业竞争格局恶化； 原材料价格波动。 投资建议： 调整盈利预测， 维持“优于大市” 评级。 多品牌、 全渠道、 全品类布局深化， 看好公司大家居战略下的业绩韧性。 考虑到地产深度调整， 调整盈利预测， 预计 2024-2026年归母净利润分别为14.0/15.8/17.8亿（前值 14.7/16.7/18.9亿） ， 同比+11%/13%/13%， 摊薄EPS=1.5/1.6/1.9元， 对应 PE=9/8/7x， 维持“优于大市” 评级。

收入、利润双位数下滑，经营承压。公司发布2024年半年报，2024H1实现收入85.8亿/-12.8%，归母净利润9.9亿/-12.6%，扣非归母净利润7.8亿/-27.5%；其中2024Q2收入49.6亿/-20.9%，归母净利润7.7亿/-21.3%，扣非归母净利润6.3亿/-32.7%。在地产成交低迷、消费疲弱与客流分散化趋势下，公司战略性增加品牌、电商引流等投入，经营短期承压。 经销零售拖累，直营、整装与海外稳健增长。2024H1经销零售/整装/大宗/外贸/直营收入分别同比-23%/+9%/+1%/+27%/+17%，其中Q2经销/大宗/直营收入分别同比-24.5%/-10.6%/-5.3%，终端需求不振叠加转型大家居磨合期，经销零售承压；直营与整装业务增长较好，印证大家居模式的可行性；2024H1公司电商引流成效明显，线上业务增长超10%、有效引流客户数同比+10%，赋能经销商超4000家，大家居电商业务进入快车道。 衣橱柜下滑，卫浴品类维持增长。分品类，2024H1衣柜/橱柜/木门/卫浴收入分别为44.2/25.6/5.0/5.0亿，同比-18.6%/-16.8%/-13.6%/+9.3%，其中Q2收入分别为25.1/14.9/2.8/3.0亿，同比-27.3%/-25.0%/-24.0%/+8.7%。 门店方面，截至6月30日，大家居门店较年初增加200多家，欧派/欧铂丽/欧铂尼/铂尼思门店分别较年初-369/-41/-47/+74家，门店变动与经销商经营计划调整、优化招商及经销管理政策有关。 向内求效益，多维降本增效，盈利能力稳中有升。基于制造多维降本与组织优化等，2024Q2毛利率34.5%/+0.2pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为11.2%/6.2%/3.9%/-1.1%，分别同比+2.7pct/1.0pct/-0.1pct/0.6pct，销售费用增加主要系引流投入加大，财务费用主要系汇兑损失增加；Q2净利率15.6%/+0.03pct，政府补贴和增值税优惠政策增厚利润。H1/Q2经营性现金流净额同比-40%/+27%，Q2现金流明显改善。 风险提示：地产销售竣工不及预期；消费复苏不及预期；行业竞争格局恶化；原材料结构大幅波动；大家居战略推进不及预期。 投资建议：调整盈利预测，维持“优于大市”评级。 公司深入推进大家居战略，营销体系组织改革提效、供应链优化降本提升盈利能力。考虑到地产进入深度调整期，公司内部转型大家居处于磨合阶段，短期业绩承压，下调盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润27.3/29.7/32.1亿（前值30.1/34.2/38.1亿），同比-9.9%/8.6%/7.2%，对应PE=9.7/8.9/8.2x，维持“优于大市”评级。

收入止跌回升，盈利有所承压。公司2024H1实现营收10.8亿/+0.8%，归母净利润0.11亿/-85.4%，扣非归母净利润0.13亿/-60.6%。其中Q2收入6.4亿/+3.6%，归母净利润-0.34亿/-154.9%，扣非归母净利润0.13亿/-71.8%。 公司车载业务快速起量，并很好地弥补了峰米的收入下降，总体营收实现止跌回升；盈利受峰米去库存及GDC拖累。 车载定点落地，收入快速起量。H1公司首款定点落地车型问界M9量产交付，带动车载业务实现收入2.4亿，其中Q2收入1.9亿，充分验证公司车载投影在汽车领域的实用价值。公司也在进一步推动车载激光投影的迭代发展，发布全球首款ALL-in-ONE激光大灯，将远光辅助及ADB自适应远光照明、色温自适应前照雾灯和彩色DLP显示等多种功能融入一个车灯模组；开发车载投影系统2.0方案，实现亮度及分辨率翻倍。目前公司已获7个定点，涵盖车载显示、激光大灯与AR-HUD三大业务线，后续有望持续贡献增长动能。 影院及专显业务表现稳定。1）H1公司影院业务实现收入2.7亿，其中Q1/Q2分别收入1.5/1.1亿，预计受当期影院票房等因素影响。公司影院业务的核心子公司中影光峰H1实现收入2.4亿，同比增长0.2%；净利率达到21.4%，同比提升1.9pct。影院业务依然是公司稳定的利润和现金流来源。2）H1公司专显业务收入2.0亿，同比基本持平；其中工程投影机预计受到文旅等提振，同比增长约24%至1.2亿，预计商教投影机受宏观环境影响相对承压。 C端积极减亏。H1峰米收入同比下降36.5%至2.4亿，预计主要受消费电子市场需求疲软影响。通过管理及业务等持续优化，峰米亏损额同比减少0.31亿至-0.49亿。随着库存逐步去化及持续调整，预计峰米后续有望实现扭亏。 毛利率受业务结构影响，盈利受短期因素扰动。公司Q2毛利率同比-9.4pct至30.1%，预计主要系：1）公司车载业务尚处于起量期，毛利率较低但收入占比快速提升；2）峰米去库存及业务调整。峰米费用投入明显缩减，带动Q2销售/研发/管理费用率分别-4.9/-1.2/-0.5pct至8.7%/9.1%/6.8%，但研发费用率维持较高水平，预计车载业务依然大力投入；财务费用率受汇兑损益影响同比+2.9pct至-0.4%。受GDC投资损失及仲裁产生的律师费影响，公司Q2归母净利率下降15.3pct。若排除GDC影响，公司H1归母净利润0.71亿，同比小幅下降5.7%；归母净利率降低0.4pct至6.5%，盈利基本稳定。 再次回购彰显公司信心。公司拟以自有资金2000-3000万元回购公司股份，用于员工持股计划或股权激励，回购价格上限为22元/股。公司2024年以来已实施两期回购，总金额达8951万元。此外，公司拟将此前回购的584万股注销，占总股本的1.3%。注销及回购彰显公司对未来发展的坚定信心。 风险提示：行业竞争加剧；下游客户拓展不及预期；行业需求复苏不及预期。 投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级公司激光显示技术全球领先，发力车载投影铸就二次成长曲线。考虑到GDC等因素影响，下调盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为1.1/2.7/3.4（前值为1.7/3.0/3.8亿），同比+11%/+133%/+29%，对应PE=55/24/18x，维持“优于大市”评级。

核心观点收入稳健增长，非经收益增厚利润，经营彰显韧性。公司发布2024年半年报，2024H1实现收入83.9亿/+10.5%，归母净利润22.4亿/+22.9%，扣非归母净利润19.0亿/+14.3%；其中2024Q2收入45.8亿/+7.6%，归母净利润13.1亿/+20.6%，扣非归母净利润10.9亿/+6.4%。经营稳中有进，基本盘业务稳健，新能源、电动工具等新业务快速发展；盈利能力稳定，业绩稳健增长，投资理财等非经收益增厚利润。 电连接稳健，智能电工持续增长，新能源延续高增。1）电连接：2024H1收入38.7亿/+5.2%，转化器产品聚焦不同群体多样化场景需求，推出针对年轻用户的Z世代转化器等，数码配件完善立式数显插座系列产品布局，同时上半年在国内正式上市近30款电动工具，产品线扩充，有望成为新增长点。 2）智能电工照明：2024H1收入42.1亿/+11.7%，其中墙开业务持续增长，智能无主灯公牛与沐光双品牌运作良好，着力提升门店运营与多元获客，市场份额持续巩固；装饰渠道聚焦零售与装企，大力推动全品类旗舰店建设与装企渠道拓展，有望强化一站式购买；3）新能源：2024H1收入2.89亿/+120.2%，上半年不断丰富产品布局，渠道端提升线下专业渠道网点的覆盖率，累计开发C端终端网点2.2万余家，运营商客户2200余家。 国际化战略坚定不移。2024H1海外收入1.4亿/+71.6%，公司积极推动全品类、全市场、全面本土化的海外探索。2024H1针对越南、菲律宾、泰国等市场开发并上市了柔性一转多、摔不烂插座等多款新品，在东南亚、中东、中亚等区域完善了团队配置，其中东南亚国家的经销体系布局初步完成，同步开拓线上旗舰店；发达国家大力发展新能源，成功上市二代储能产品，毛利率维持稳定，投资理财收益增厚利润。Q2毛利率43.6%/+0.4pct，毛利率提升主要系内部增效与原材料贡献，销售/管理/研发/财务费用率分别为8.5%/3.2%/4.2%/-0.7%，同比+1.1pct/0.1pct/0.7pct/0.03pct，销售费率提升主要系市场推广投入增长，财务费用主要系利息支出减少，Q2净利率28.5%/+3.1pct，其中2024H1投资理财收益3.2亿形成利润正贡献。 风险提示：新业务与渠道开拓不及预期；行业竞争加剧；原材料大幅波动。 投资建议：调整盈利预测，维持“优于大市”评级。 公司核心品类稳居行业第一，品牌效应强、渠道布局完善，看好新老业务及新老渠道协同并进。调整盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为43.2/48.9/55.1亿（前值44.7/51.5/59.5亿），同比+12%/13%/13%，摊薄EPS=4.85/5.48/6.18元，对应PE=14/12/11x，维持“优于大市”评级。

收入双位数增长，利润受科力普股权激励费用影响。公司发布2024年半年报，2024H1实现收入110.5亿/+10.9%，归母净利润6.3亿/+4.7%，扣非归母净利润5.7亿/+4.5%；其中2024Q2收入55.7亿/+9.6%，归母净利润2.5亿/-6.6%，扣非归母净利润2.4亿/-3.3%。公司稳步推进战略落地，核心主业稳定发展，科力普与九木杂物社持续开拓；盈利稳健，若剔除科力普股权激励相关股份支付费用影响，2024H1归母利润同比+12.4%。 传统业务稳健，快速推进海外布局。2024H1传统主业收入42.0亿/+8.7%，其中Q2收入20.4亿/+5.7%，公司持续优化零售运营体系，聚焦提单店质量，实现线下新渠道、线上与直供多触点布局，H1/Q2线上晨光科技分别同比+28.0%/28.3%。分产品看，2024Q2书写工具、学生文具与办公文具分别实现收入5.7/7.1/8.6亿，同比13.0%/-0.3%/+4.7%。公司快速推进海外市场，2024H1海外收入同比+14.8%至4.8亿，继续深耕非洲、东南亚市场，因地制宜开发本地化产品，提升核心产品上柜量。 办公直销业务稳步开拓，股权激励支付费用拖累盈利。2024H1科力普实现收入61.2亿/+11.0%，其中Q2收入31.7亿/+11.2%；利润端，2024H1科力普净利润1.32亿/-26.7%，对应净利率2.2%，盈利下滑主要系科力普股权激励相关支付费用计入0.47亿，若还原预计净利润同比-0.8%。办公直销业务客户开发顺利，成功续标中核集团、南方电网等项目，新拓中国石油、中国电气装备等，MRO工业品入围国家电投、三峡集团等项目。 零售大店增速保持领先。2024H1/Q2零售大店收入为7.3亿/3.6亿，同比+20.0%/19.1%，其中2024H1九木收入同比+22.0%至6.9亿，净利润897万元。目前公司全国拥有709家零售大店，其中九木671家、生活馆38家。 毛利率相对平稳，费用支出小幅增加。Q2公司毛利率18.7%/-0.7pct，净利率4.8%/-1.0pct，费率略有增长，Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为7.3%/4.7%/0.8%/-0.2%，同比-0.1pct/+0.3pct/-0.04pct/+0.3pct，其中管理费用增加主要系科力普股份支付，财务费用受汇兑影响。 风险提示：新渠道开拓不及预期，新业务盈利不及预期，双减政策影响。 投资建议：调整盈利预测，维持“优于大市”评级。 看好核心业务稳健增长，办公直销与零售大店快速发展，一体两翼布局深化。 调整盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为17.4/19.8/23.6亿（前值18.2/21.5/24.9亿），同比+14%/14%/19%，摊薄EPS=1.87/2.14/2.54元，对应PE=14/13/11x，维持“优于大市”评级。

核心观点收入延续较快增长，利润增速回落。公司2024H1实现营收77.2亿/+21.5%，归母净利润4.4亿/+12.0%，扣非归母净利润4.9亿/+9.8%。其中Q2收入42.5亿/+20.5%，归母净利润2.7亿/+5.1%，扣非归母净利润2.8亿/-21.6%。外销高景气下，公司Q2营收延续较快增长，利润率有所下滑预计主要系代工业务占比提升。 外销延续高景气。2023Q3以来，海外小家电去库存进入尾声，低基数下公司外销实现较快反弹，H1公司外销收入增长27.1%至59.2亿，预计Q2同比增长25.0%。基数逐步正常后，随着海外需求企稳恢复、代工产品扩充及升级，预计公司外销收入有望回归常态化增长。 内销自主品牌业务预计有所承压。受到宏观需求影响，小家电作为可选品类有所承压。奥维云网数据显示，H1厨房小家电零售额/量同比-5.4%/+0.4%，其中Q1零售额/量分别-0.6%/+6.1%，预计Q2厨房小家电量价齐跌。公司H1内销收入同比增长6.3%至18.0亿，预计Q2同比增长6.2%，表现相对稳健。 参考内销毛利率及子公司摩飞科技的情况，预计公司内销自主品牌表现有所承压，内销代工业务增长相对较好。 家居电器增长强劲，拓品类带来增量。公司2024H1厨房电器收入同比增长20.1%至53.5亿，家居电器同比增长40.5%至13.0亿，其他产品收入增长13.1%至9.6亿。公司在巩固厨房电器优势的基础上，持续开拓家居电器、个护电器及制冷电器等，为公司注入新的增长动力。 代工占比提升拖累毛利率，经营性费用有所优化。公司H1毛利率同比-0.3pct至21.8%，其中Q2毛利率-0.6pct至21.6%，预计主要系公司自主品牌占比下降的结构性变化所致。分内外销看，公司H1外销毛利率同比+0.2pct至20.4%，内销毛利率-0.9pct至26.1%，外销毛利率在家居电器快速起量后实现小幅提升。公司2023Q2销售/管理/研发/财务费用率同比-0.2/+0.1/-0.3/+3.3pct，财务费用率变动主要受汇兑损益影响。但得益于公司的套保政策，公司今年来受汇率波动的影响相对较小，H1公司汇兑收益为7214万元，外汇合约损失为8078万元，合计损失864万元，同比多损失460万元，绝对及同比影响均较小。Q2预计汇兑损益及外汇合约同比多损失305万。综合影响下，2024Q2公司归母净利率同比-0.9pct至6.3%。 风险提示：原材料价格大幅波动；行业竞争加剧；汇率大幅波动。 投资建议：调整盈利预测，维持“优于大市”评级考虑到小家电外销高景气、内销相对承压，调整盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润11.1/12.4/13.6亿（前值为11.3/12.7/14.1亿），增速为13%/12%/10%，PE=10/9/8x，维持“优于大市”评级。

裕同科技：国内知名的精品纸包装龙头。公司以消费电子包装起家，在全球3C包装中市占率领先，近年积极拓展了烟酒、化妆品、大健康、文创与高端食品等高附加值的大消费包装领域，深度绑定核心客户。2014-2023年收入与净利润复合增速17.1%、11.0%。立足当下，大额资本开支阶段性结束、智能工厂加速复制与高毛利率的新业务持续拓展，盈利能力边际向上。 包装行业易守难攻，裕同凭成本效率与服务筑护城河。1）产业链低议价环节跑出的百亿龙头：纸包装行业具有准入门槛低、上游窄下游宽与存在运输半径限制等特点，国内CR8约18%，格局分散。公司聚焦的是易守难攻的精品纸包装领域，覆盖消费电子、高端烟酒和消费品等领域的优质大客户，合作时间长且稳定，生产基地全球布局、产业链延伸服务能力强，筑就护城河。 2）海外之经验借鉴：参考北美造纸包装CR4从1970年的25%提升至当前的70%，预计国内也将走向集中度提升的历程。复盘北美纸包装巨头WestRock的成长史可见，无论是横向拓终端市场或是纵向产业链延伸，龙头对优质标的的收并购是提份额的重要手段。 消费电子包装：边际复苏、景气向上。全球消费电子包装规模超300亿元，裕同在以智能手机、平板电脑与PC为主的3C包装中市占率约30%，基本实现了对3C客户的全覆盖，2022年收购仁禾与华宝利切入软包装与智能硬件领域、强化产业协同。当前消费电子需求积极复苏，23Q4/24Q1/24Q2全球智能手机出货量分别同比+8.5%/7.8%/6.5%，展望后续，技术创新与AI终端落地有望加速消费电子的创新周期与换机潮，基于提老客户份额、拓新客户与客户拓新品的逻辑，公司3C包装业务依然具备看点。 烟酒包、环保包等多元拓展的空间探析。大消费包装市场的天花板不低于3C领域，根据我们测算，国内烟酒、化妆品等主要消费领域的包装产值预计有望达到950亿元，以纸代塑趋势下海内外餐饮环保包装预计也具备750亿元的市场规模。公司目前在烟标、酒包、化妆品包装与全球环保包装的市场份额分别为4.0%/2.7%/1.8%/3.1%，拓客户、提份额的增长路径值得期待。 盈利预测与估值：公司是3C包装龙头，切入大消费包装打开成长空间，有效提升抗周期风险能力，当前高资本开支结束，稳定高分红、盈利有望逐步提升。预计2024-2026年归母净利润16.9/19.9/22.9亿，同比+18%/18%/15%，摊薄EPS=1.82/2.14/2.47元，对应PE=12.7/10.8/9.4x，通过多角度估值，预计公司合理股价27.3-30.9元/股，首次覆盖，给予“优于大市”评级。 风险提示：汇率及原材料价格大幅波动；市场竞争加剧；下游需求不及预期。

二季度收入稳健增长， 利润主要受费用前置拖累。 公司发布 2024年半年报，2024H1实现收入 11.4亿/+17.4%， 归母净利润 0.9亿/-19.7%， 扣非归母净利润 0.8亿/-23.6%； 其中 2024Q2收入 6.2亿/+7.1%， 归母净利润 0.3亿/-55.9%， 扣非归母净利润 0.3亿/-62.0%。 收入增长平稳， 利润端受自主品牌推广费用投入较大与去年同期汇兑收益较高等影响而有所承压。 智能坐便器驱动增长， 表现优于行业。 根据奥维线上推总数据， 2024H1智能马桶行业销额、 销量分别同比-19.9%/-14.7%， 公司智能坐便器及盖板实现收入 6.87亿/+26.6%， 预计增长主要系由内销自主品牌、 智能坐便器出口代工业务贡献； 2024H1公司水箱及配件收入 3.2亿/+7.9%， 水件代工业务延续稳健， 同层排水相对承压， 2024H1收入 0.88亿/-16.9%。 当前国内智能马桶渗透率仍处低位， 长期看卫浴智能化大势所趋， 参考海外日本 90%、 韩国 60%的渗透率， 智能坐便器品类向好趋势不变， 仍有较大增长空间。 Q2毛利率略有下滑， 费率提升扰动盈利。 2024Q2毛利率 28.0%/-1.7pct,销售/管理/研发/财务费用率分别为 14.9%/4.9%/4.0%/-1.1%， 分别同比+7.5pct/-1.5pct/+0.6pct/+3.1pct， 其中销售费用率提升主要系公司为推广自有品牌， 加大业务宣传与投流而导致的费用前置， 财务费用率提升主要系受汇兑收益较去年同期减少影响， Q2净利率 5.1%/-7.5pct。 后续随着公司费用管控与优化分配， 盈利能力有望逐步回升。 促家居消费政策密集出台， 3C 认证落地在即， 格局优化、 龙头受益。 2024年以来， 针对消费品以旧换新支持力度加大， 政策催化存量房提质改造需求释放， 智能健康卫浴产品有望受益。 当前智能卫浴行业竞争激烈， 短期价格战严峻， 但国家市场监管总局已明确针对电子坐便器等产品 3C 强制性产品认证管理， 并将于 2025年 7月 1日正式实施， 预计随着行业规范不断加强，将逐步洗牌出清， 公司在卫浴行业深耕多年， 产品性能受到国内外中高端品牌认可， 产品认证、 品控与规模优势领先， 竞争力有望逐步凸显。 风险提示： 自主品牌拓展不及预期； 行业竞争加剧； 原材料价格大幅波动。 投资建议： 下调盈利预测， 维持“优于大市” 评级。 公司是全球冲水组件领军企业， 切入智能马桶打开成长空间。 考虑到行业竞争加剧、 自主品牌费用投放加大， 下调盈利预测， 预计 2024-2026年归母净利润分别为 2.2/2.7/3.1亿（前值 2.7/3.3/4.1亿） ， 同比-0.6%/24%/15%，摊薄 EPS=0.52/0.65/0.74元， 对应 PE=13/11/9x， 维持“优于大市” 评级。

二季度收入下滑，利润承压。公司发布 2024年半年报， 2024H1实现收入 30.9亿/-10.1%， 归母净利润 0.4亿/-77.8%， 扣非归母净利润 0.1亿/-91.0%； 经测算， 2024Q2实现收入 19.5亿/-16.0%， 归母净利润 1.3亿/-23.7%， 扣非归母净利润 1.2亿/-27.9%。 收入下滑主要系卫浴行业竞争加剧、 地产调整与消费转弱， 利润受价格下行与出口业务影响有所承压。 海外业务快速增长， 内销相对疲软。 2024H1境内收入 29.3亿/-13.3%， 分渠道看， 经销零售、 电商、 家装与工程分别实现收入 12.5/6.3/4.8/7.0亿元，同比-6.3%/-12.6%/-6.0%/-17.7%， 公司坚持零售为主的全渠道布局， 终端门店网点 19621家， 较去年底净增 2054家， 主要为家装店、 社区店与乡镇店； 电商在深耕天猫、 京东的同时， 加快抖音、 快手与小红书等平台的渗透； 积极与家装公司合作深挖细分市场机会， 工程项目在控制风险的前提下持续拓展优质客户。 2024H1海外收入 1.6亿/+178.3%， 收入占比达 5.3%， 公司持续完善海外事业部的组织架构与人员配置， 加速拓海外市场， 在东南亚、中东等加速专卖店布局。 各品类收入下滑， 智能坐便器销量略增。 2024H1卫生陶瓷、 龙头五金、 浴室家具分别实现收入 15.7/8.3/3.3亿元， 同比-6.1%/-12.1%/-0.2%， 其中智能坐便器收入同比-7.7%至 6.3亿， 收入占比提升 0.5pct 至 20.6%， 销量同比+2.6%， 结构性看， 预计智能坐便器收入下滑主要系全智能销量与均价下降所致， 轻智能产品实现较好增长。 利润受产品价格下行、 费率提升影响， 盈利能力环比改善。 Q2毛利率28.6%/-0.4pct， 环比 Q1+4.2pct， 预计主要系降本贡献， 净利率同比-0.7pct至 6.5%。 费率由于收入下降无法有效摊薄而提升， 销售/管理/研发/财务费用率分别为 7.9%/8.4%/4.8%/0.5%， 同比-0.1pct/1.9pct/1.3pct/0.6pct，其中销售费用率下降主要系自2023H1起将经销商补贴费用调整为价格折扣，管理与研发费用率增加主要系职工薪酬、 折扣摊销增加所致； 财务费用率增加主要系专项借款对应的在建工程项目转固后， 利息支持不再资本化。 风险提示： 地产竣工不及预期； 国内需求复苏不及预期； 行业竞争加剧。 投资建议： 下调盈利预测， 维持“优于大市” 评级。 考虑到竞争加剧、 需求疲软致利润率短期承压， 下调盈利预测， 预计公司2024-2026年归母净利润为 3.0/3.8/4.8亿（前值为 4.8/5.6/6.3亿） ， 同比-28%/24%/29%， 对应 PE 为 21/17/13倍， 维持“优于大市” 评级。

二季度收入延续高增， 利润受海运费高企与汇兑拖累。2024H1实现收入 37.2亿/+40.7%， 归母净利润 1.7亿/-7.7%， 扣非归母净利润 1.6亿/-25.0%； 经测算， 2024Q2实现收入 18.8亿/+36.6%， 归母净利润 0.7亿/-27.9%， 扣非归母净利润 0.6亿/-50.4%。 公司收入受益于新品投放力度加大、 新平台发力而实现靓丽增长； 利润主要受汇兑收益高基数、 营销投入增加、 海运费高企与股权激励费用摊销等影响暂时承压。 新品与次新品为收入增长的核心贡献， 新平台持续发力。 分产品看， 2024H1家具、 家居、 宠物与运动户外收入同比+39.4%/50.2%/37.3%/3.4%， 其中运动户外主要受海运周期扰动、 欧洲旺季销售不佳影响而表现稍逊； 2024H1加大新品投放力度， 新品贡献增强、 次新品为收入增长核心， EKHO Collection等系列化产品的推出有望带动关联购买与销量转化。 分渠道看， 2024H1亚马逊、 OTTO 与独立站收入增速为+42.7%/97.1%/91.3%， Temu、 Shein 等新兴平台也在持续发力， 有望打造为增长新引擎。 欧洲延续高增， 北美增速加快， 本土履约能力优化。 2024H1欧洲收入22.79e/+41.2%，得益于传统竞争优势与OTTO、Shein等新平台的拓展；2024H1北美收入 13.41e/+41.1%， 作为战略市场， 通过降成本、 优化本地履约网络、提市占等方式持续提升销售能力， Temu/Target/Tiktokshop 等新平台也有收入贡献。 本土化履约方面， 欧洲的法国、 西班牙与意大利三方前置仓分散了德国中心仓向全欧发货的分拨压力， 租仓成本与履约时效优化； 美国已完成五仓布局， 自发订单比例从 1月的 8.5%提升值 6月的 15.7%， 同时启动了亚马逊 Shipping 与三方物流服务商， 显著降低尾程配送费。 多因素致利润短期承压， 期待盈利改善。 2024Q2毛利率 33.9%/-2.2pct， 主要系海运费上涨与均价下降影响， 在提升市占策略下销售费用率+2.0pct，财务费用率+4.2pct， 主要系汇兑收益减少所致； Q2净利率 3.8%/-3.4pct。 产能端供应链外移取得进展， 2024H1实现了东南亚对美出货； 海运方面已通过规模优势下的长协锁定相对低位的海运价， 预计利润有望改善。 风险提示： 第三方平台经营风险； 汇率及海运价格波动风险； 竞争加剧风险。 投资建议： 下调盈利预测， 维持“优于大市” 评级。 公司是家居家具跨境电商垂类龙头， 品类及渠道扩张动力充足， 从产品到供应链全面树立壁垒。 考虑到海运费高企与产品调价影响， 下调盈利预测， 预计 2024-2026年归母净利润 4.1/5.9/6.9亿（前值为 4.8/6.0/7.0亿)， 同比-0.3%/+42.7%/+16.8%， 对应 PE=17/12/10x， 维持“优于大市” 评级。