胜宏科技发布2024年业绩快报及2025年Q1业绩预告，公司最新业绩大超市场预期，我们预计25Q1高增长只是开始，壁垒+客户+研发将构建持续成长的全球龙头。 2024年：公司预计实现营收107.3亿元，同比增长35.3%，实现归母净利润11.6亿元，同比增长72.9%。实现扣非归母净利润11.4亿元，同比增长71.5%。分季度来看，24Q4公司实现营收30.3亿元，同比增长38.7%，环比增长6.7%；24Q4实现归母净利润3.96亿元，同比增长360.5%，环比增长29.4%，对应Q4净利率13.1%，环比增长2.3个百分点。 2025Q1：公司预计实现归母净利润7.8~9.8亿元，同比增长272.12%~367.54%；预计实现扣非归母净利润7.7~9.7亿元，同比增长272.68%-369.48%。以中值测算，25Q1预计实现归母净利润8.8亿元，同比增长319.0%，环比122.2%；预计实现扣非归母净利润8.7亿元，同比增长320.3%，环比增长143.7%。业绩增长分析：我们判断2025年以来伴随海外大客户AI服务器新品加速放量，公司凭借技术和产能优势份额持续提升，推动公司高阶HDI、AI高多层等高价值量产品订单规模急速上升，规模效应充分显现，同时良率持续提升，推动利润弹性加速释放。此外公司高多层及HDI工厂投产较早，我们判断工厂设备等折旧已充分计提，人员费用成本也相对稳定，也进一步增强了AI产品盈利能力释放。25Q1业绩显著增长充分印证AIHDI极高壁垒。我们持续强调AIHDI在产品线路密度，板材层数，板材面积等多个维度不同于过去消费类HDI的产品特性，对应到生产层面在制造工艺复杂度以及良率的把控层面难度更是成倍提升，存在极高的技术及生产壁垒。参考此前HDI龙头厂商欣兴25年最新业绩与胜宏的业绩形成鲜明差距，龙头厂商面对AIHDI技术转型升级过程中的调整如此艰难，也充分印证胜宏的AIHDI技术和生产能力已构建显著壁垒和先发优势。 AIHDI产业趋势未曾动摇。我们在此前的报告中已详细论述AIHDI产业趋势浪潮，本质是伴随芯片产品往更高性能升级，其传输速度、功耗、散热、引脚数都在持续提升，对应PCB层面需要更密集更灵活更高效的布线，并且实现良好的功耗管理和散热性能。HDI无疑是伴随芯片升级的PCB最优解，甚至于伴随HDI线宽线距的持续微缩，其内部线路精密度已赶超IC载板，未来有可能出现部分场景中芯片直接集成于高精密HDIPCB上，实现极致的信号低损耗低延迟高速传输。 产品端，产品布局的全面性和前瞻性确保了公司未来将持续卡位AIPCB核心技术优势地位。公司AIHDI的技术实力已达全球领先地位，同时高多层板的技术实力也在突飞猛进，此外公司还在紧密配合核心大客户推进新产品结构新材料方案的探索和应用，公司已突破超高多层板和高阶HDI相结合的新技术，同时也实现了PTFE等新材料的应用。公司与大客户从材料到产品层面的联合探索应用过程中既推动了行业发展，也拓宽了自身产品层级体系并构筑行业领先的技术壁垒。 客户端，业绩弹性极大释放充分印证公司AIPCB技术实力和交付能力已深受大客户认可。在此背景下，我们看好公司凭借大客户示范效应实现更多客户群体的开拓，一方面有望推动AIHDI方案的进一步大规模使用，另一方面也有望基于全球头部客户的技术合作推动国产算力的发展。 产能端，公司国内及海外产能持续调整扩张。全球AIPCB产能紧缺，而基于公司目前盈利弹性我们推断，高阶HDI能放出大产能的全球仅胜宏科技，同时产能利用率也处于较高位置，我们看好伴随公司25年后续AIHDI和高多层产能扩充完毕，公司的盈利能力将进一步提升。同时公司也在积极推进泰国和越南厂区的产能建设，产能外扩也将助力公司更好更快速把握本轮AIPCB高景气周期，快速实现更多客户端的产品导入并卡住核心身位，有效支撑公司技术壁垒、客户合作和新品研发的三驾马车。 盈利预测及投资建议：公司一季度业绩超预期且未来成长路径清晰，我们据此上调公司2025/2026营业收入至201.2/262.0亿元；上调公司2025/2026归母净利润至46.2/63.9亿元，对应2024/2025/2026年PE估值分别为53.1/13.1/9.4X，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期，产品研发不及预期，行业竞争加剧。

积极打造AI终端硬件制造平台，加速在AI硬件领域的探索。2006年，深圳领胜电子成立，主要从事模切业务，与富士康、比亚迪和诺基亚等大客户合作。2018年公司上市并更名为领益智造。在2017-2021年公司多次收购以拓展业务，2017年收购东莞鑫焱及领镒精密扩大结构件业务规模，2019年收购赛尔康切入充电器业务，2020年收购苏州一道并成立苏州益道，2021年收购浙江锦泰开拓新能源业务。2024年，公司成立人工智能研发中心，搭建AI运算平台，为公司精益制造赋能，围绕包含XR、机器人等AI终端的硬件产品探索在自身业务领域的具体应用和协同。AI端侧落地开启新一轮换机潮，公司各大业务板块迎来新机遇。根据CounterpointResearch的预测，2024年全球生成式人工智能（AI）手机渗透率将达到11%，并随着更多次旗舰以及中高端机型将配备更强大的端侧AI能力，进一步增长到43%，届时出货量将超过5.5亿台，增长近4倍。公司在消费电子精密结构件和模组领域有着广泛的布局和深厚的技术积累，在全球范围内拥有生产服务据点、研发中心和销售办事处，覆盖全球主要市场。其产品广泛应用于智能手机、平板电脑、笔记本电脑等消费电子终端设备。 服务器空间广阔，公司进军显卡市场。随着数据中心设备及AI服务器功耗日益提升，GPU、CPU等算力芯片朝着更高性能升级，进一步推动供电系统、散热系统升级与需求提升，核心组件中电源管理系统及散热系统的价值量显著提升。公司凭借多年在散热领域的深耕研究，已具备超薄均热板、散热零部件、散热模组、散热板、液冷系统、石墨片、导热垫片、导热胶及VC热管等散热相关产品的研发与生产能力，现已进军显卡市场，进入AMD供应链核心，实现全球化布局。 AI眼镜大势已至，AI赋能XR新发展。公司为全球XR领域头部客户提供软质功能件、注塑件、散热解决方案、充电器等核心零部件。深度绑定XREAL大客户，为其提供关键零组件和组装服务。2025年2月25日，XREAL与海信视像的AR/AI眼镜签约战略合作，双方联合研发的首款AR高端观影产品将于今年下半年发布，AI技术的深度赋能成为关键支点。公司作为XREAL的长期战略伙伴，为其AR眼镜提供关键零组件和组装服务，XREAL与多方的合作也为公司在新兴领域开辟了全新的增长空间。 人形机器人迈入发展快车道。公司自2009年开始在机器人研发领域积累技术。公司拥有伺服电机、减速器、驱动器、运动控制器等人形机器人执行层的核心技术，已为人形机器人客户提供头部总成、灵巧手总成、四肢总成、高功率充电和散热解决方案等核心硬件。公司重视人形机器人市场机遇的开拓，以特种机器人技术的不断打磨和迭代为基础，人形机器人业务快速成长。纵观公司机器人业务发展路线，可以看到，公司从2009年起，凭借自研自动化技术开始服务于主要客户的产线，2018年手工线变为十几米长的全自动巧手线；2020参与开发Hanson人形机器人“Sophia”并持续迭代出货；2023年与HansonRoboticsLimited签署谅解备忘录，就人形机器人的优化升级、量产测试等方面展开合作。到2025年年初，公司拥有百台自研机器人，实现与Hanson、智元等机器人企业合作研发，并不断拓展机器人新客户。折叠屏手机增长空间大，碳纤维结构件助力轻薄化。中国折叠屏手机出货量增速远超大盘，仍有较大的增长空间。根据IDC，2024年中国折叠屏手机出货量约917万台，同比增长30.8%，远超2024年中国智能手机出货量增速5.6%，预计2025年中国折叠屏手机出货量将达到1000万台左右，同比增长9.1%。公司的碳纤维结构件具有高强度、散热佳等特性，已在高端折叠屏手机上实现量产出货。 盈利预测与投资建议：预计公司在2025/2026年分别实现营业收入490/591亿元，同比增长22%/21%，实现归母净利润22.8/29.7亿元，同比增长30%/30%。当前股价对应2025/2026年PE分别为30/23X，具有估值优势，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：新品研发进展不及预期，原材料价格波动，行业竞争加剧，关键假设有误差风险。

SoC芯片领军，多品类业务布局。恒玄科技成立于2015年，2020年登陆上交所科创板，公司长期致力于研发AIoT场景下具有语音交互能力的边缘智能主控平台芯片。在发展初期，公司聚焦于TWS耳机音频芯片的技术研发与创新，凭借在该领域积累的深厚技术底蕴和丰富行业经验，公司逐步拓展产品品类，将业务延伸至可穿戴、智能家居等领域，形成了多元化的业务布局，客户群体涵盖了全球主流安卓手机品牌厂商、专业音频设备制造商以及知名互联网企业。2024年，在智能蓝牙耳机和智能手表业务的助推下，总营收达到32.6亿元，同比增长50%，归母净利达到4.6亿元，同比增长272%，全年毛利率提升至34.7%左右。 TWS市场基础牢固，AI带来新动能。根据IDC数据，2024H1国内TWS耳机出货量达到3508万台，同比增长5.6%。此外，中国AI耳机市场发展迅猛，以字节跳动全额收购的Oladance为代表，各大厂商进一步加大在AI硬件领域的布局。 我们看到，恒玄自主研发的TWS耳机通话降噪技术以及自适应ANC算法，有效提升了耳机的音频处理能力和用户体验。公司凭借前瞻布局的BES2600、BES2700等系列产品，创新语音唤醒和语音识别技术。 智能手表保持增长，新品频出巩固优势。根据Counterpoint数据，2024Q3苹果虽然仍以21%的份额位于全球智能手表厂商榜首，但以小米、华为为首的国产安卓厂商正在逐步崛起抢占份额。恒玄的BES2700BP成为业界首个12nm运动手表SoC平台，具备强大的性能和低功耗优势；此外，BES2800系列成功量产出货并导入多家客户，支持蓝牙和星闪技术。我们看到，公司智能手表/手环类芯片营收占比逐年提升，2024H1已提升至28%，市场份额不断扩大。公司将进一步加大研发力度，在研项目计划投入1亿元用于智能手表SoC芯片的研发，聚焦于单芯片集成低功耗显示技术、图像传感技术等关键领域。 端侧AI大势所趋，AI/AR眼镜前景可期。WellsennXR数据显示2024年全球AI智能眼镜销量为234万台，其中96%为拍照AI智能眼镜。预计2025年全球AI智能眼镜销量达到550万台，同比增长135%。目前闪极、雷鸟、Rokid新品已经发布，2025年三星、字节跳动、雷神等更多品牌大厂的产品也即将迎来落地。恒玄前期支持开发了四代音频眼镜产品，并与小米、华为等知名客户建立了深度合作关系，成功借助BES2700系列芯片顺利拓展至智能眼镜领域。我们认为伴随着BES2800系列新品的量产出货，公司未来有望在AI眼镜市场抢占更多份额。 盈利预测与投资建议：我们预计公司在2025/2026年分别实现营业收入44.0/56.0亿元，同比增长34.9%/27.3%，实现归母净利润7.5/10.0亿元，同比增长62.3%/34.7%。当前股价对应2025/2026年PE分别为59/44X，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：产品推广不及预期；下游需求不及预期；贸易摩擦加剧；关键假设有误差风险。

二十余载深耕光学领域，多元化布局延续增长， 研发转型初见成效。 公司成立于 2002年， 2008年在深交所上市， 聚焦光学赛道二十余年，围绕消费电子、车载光电、元宇宙三大应用场景布局产品业务， 目前已经构建了光学元器件、薄膜光学面板、半导体光学、汽车电子（ AR+）、反光材料五大业务板块。 公司坚定研发转型，不断迭代攻破一号工程， 公司研发费用从 2019年的 1.58亿元大幅提升至 2023年的 4.24亿元。公司的上一个一号工程是微棱镜项目，该项目在 2023年 6月实现量产， 2024年，公司的一号工程切换到了 AR， 着力解决反射光波导的量产性难题。 公司预告2024年全年盈利持续增强， 归母净利润预计在 10-11.2亿之间，同比增长 66.60%-86.59%， 公司在 2024年各业务板块的市场份额显著提升，同时实现了产品毛利率与净利率的双重增长。 消费电子：手机光学创新延续，积极探索新增长空间。 1）光学元器件方面， 传统红外滤光片业务稳健发展，其升级产品吸收反射复合型滤光片实现销售额同比大幅增长， 公司旋涂滤光片在安卓客户端保持较高的市场份额， 25年有望在涂胶端切入北美大客户旋涂滤光片供应链； 公司微型棱镜产品在 23年 6月成功量产，在 24H1快速完成迭代升级并大规模量产，带来营收的显著增长，并在大客户占据主要份额，未来伴随潜望镜下沉至更多机型，公司有望深度受益。 2）薄膜光学面板方面， 公司在手机摄像头盖板中份额较高，未来增量空间来自手机向非手机类扩展。 3）半导体光学方面， 3D 手机摄像头市场渗透率进一步提升，带动窄带滤光片业务稳步向好， 公司纳米光学产品 PBS 实现 0到 1的突破，芯片镀膜产品紧跟终端需求实现量产提升。 AR/VR： 大力推动反射光波导一号工程，开启第三发展曲线。 当前互联网大厂、手机品牌跑步进场， AI 眼镜未来已至，未来将加入光学方案完成 AR 眼镜的最后一公里。公司在 AR 领域已经布局了十多年，从显示系统、光机元器件以及其他传感类元器件均做了大量的产品和技术布局，尤其是在显示系统上重点布局反射光波导技术和衍射光波导中的体全息技术。 目前在衍射光波导上， 公司和美国 Digilens 保持战略合作，已经有小批量面向北美商业级应用出货。 反射光波导作为公司的一号工程， 公司坚定地投入并着力解决反射光波导的量产性难题，目前正在建设初步的 NPI 产线。 汽车电子：智驾时代来临，打造第二成长曲线。 1） AR-HUD 方面，公司是国内首家量产供应 AR-HUD 的厂商， 储备 TFT、 Lcos、 DLP、光波导等多种技术方案， 24H1公司在 AR-HUD 装机量市占率为 23.1%，排名第一，市场竞争力强劲。目前公司拿到了海内外多项车型定点， 未来增量空间可期； 2）激光雷达方面， 根据 yole，全球汽车 LiDAR 市场预计将从 2023年的 5.38亿美元增长至 2029年的 36.32亿美元， CAGR 为 38%。公司在玻璃材质类激光雷达视窗片的技术领先优势逐步转化价值，已和海内外各大激光雷达厂商建立业务合作。 盈利预测及投资建议： 我们预计公司在 2024/2025/2026年分别实现营业收 入 66/79/92亿 元 ， 同 比 增 长 30%/20%/16%， 实 现 归 母 净 利 润11.0/12.6/15.2亿 元 ， 同 比 增 长 83%/15%/21% ， 当 前 股 价 对 应2024/2025/2026年 PE 分别为 32/28/23X。 今明两年的估值具有优势，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 手机销量复苏不及预期， 智能驾驶发展不及预期， 研发进展不及预期，关键假设有误差风险， 市场竞争激烈。

斯迪克为国内领先功能性涂层复合材料供应商。公司自2006年成立以来就专注于功能性涂层复合材料的研发和生产，产品覆盖功能性薄膜材料、电子级胶粘材料、热管理复合材料、薄膜包装材料、高分子薄膜材料五大类，广泛应用于消费电子、新型显示、新能源汽车等领域，凭借“嵌入式”研发模式，与下游终端客户如富士康、领益智造、特斯拉等建立紧密合作关系。近年来，公司积极纵向开拓产品线，OCA光学胶、精密离型膜、PET基膜等多个在建项目陆续完工转为固定资产，我们认为，公司正处于高端项目投入期，此后随着高端产品放量，公司业绩将进一步提升。 国产OCA光学胶领军，折叠屏+VR打开增长空间。OCA主要用于触摸屏模组的粘接，胶材主要由3M等海外厂商垄断，下游主要为手机（53%）和平板电脑（27%），2022年OCA光学胶全球市场规模约31.48亿美元。随着软硬件配置进步与价格的逐步下探，折叠屏手机增长迅猛，带来了OCA单机价值量的倍数增长，与此同时，VR等新兴应用也打开了市场空间，我们认为，随着消费电子回暖、OLED渗透率提升、折叠屏的爆发式增长以及VR等新应用推动，OCA光学胶市场将持续扩容。斯迪克2016年开始开发OCA光学胶，2019、2021、2024年分别实现了VR用、折叠屏用以及曲面OCA光学胶的量产，目前已具备品类丰富的OCA系列产品，我们认为公司未来有望获得更大市场份额。 布局感光干膜材料，把握PCB行业发展机遇。PCB感光干膜是印制电路板制造过程中的关键材料，其占PCB成本比重约3%。受益于PCB行业景气度提升，感光干膜市场空间扩展，预计2028年全球感光干膜出货量将突破20亿平方米。当前行业被海外企业垄断。斯迪克2023年推出感光干膜，产品应用在PCB外层蚀刻和电镀制程，曝光效率高，具备出色的附着、解析力和优异的盖孔能力，我们认为在PCB产能向亚洲转移背景下，公司依托本土供应链优势，有望把握PCB发展带来的感光干膜发展机遇，加速市场开拓。 高端化产品进展顺利，精密离型膜国产替代空间广阔。MLCC离型膜方面，作为MLCC流延涂布工艺成型步骤必备耗材，离型膜成本占MLCC成本10%~20%，AI商业化+汽车电动化渗透率快速提升，MLCC回暖，据Trendforce数据，2024年全球MLCC需求量将达4.3万亿颗，单颗MLCC需要堆叠上千层陶瓷介质，每一层陶瓷介质的形成都需要相同的离型膜，伴随MLCC出货量回升，离型膜出货量增长，2024年全球MLCC离型膜需求量预计达155.8亿平方米。偏光片离型膜方面，受益于面板需求回暖，2024年中国偏光片需求量约为6.5亿平方米。 精密离型膜市场国产化率较低，斯迪克作为国内少数布局精密离型膜厂商，且不断提升光学基膜、胶粘剂自制比率，打造一体化产业链及胶&膜协同发展，我们认为，伴随公司产能进一步提升，功能性薄膜材料营收增长空间广阔。 盈利预测与投资建议：我们预计公司在2024/2025/2026年分别实现营业收入27.8/39.0/49.2亿元，同比增长41%/40%/26%，实现归母净利润0.9/1.5/2.5亿元，同比增长60%/70%/62%，当前股价对应2024/2025/2026年PE分别为99/58/36X，PEG为1.65/0.90/0.56。 考虑到公司作为OCA光学胶龙头，绑定优质客户，前瞻建设产能，有望乘折叠屏东风，实现收入与利润的高速增长，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示：行业竞争风险、供应链风险、产能扩建不及预期、数据滞后性风险。

二十余载耕耘，国产半导体设备龙头。北方华创成立于2001年9月，主营半导体装备及精密电子元器件业务，公司在高端电子工艺装备及精密电子元器件两大主业板块持续保持国内领先地位。公司营收业绩近年来高速增长，规模效益凸显，2024年Q1-Q3实现营业收入204亿元，同比增长39.5%，实现归母净利润45亿元，同比增长54.7%，2019-2023年，公司营收及归母净利润CAGR分别达52.7%，88.5%。 国内PVD工艺装备技术先行者，薄膜沉积产品矩阵完善。薄膜沉积设备为芯片制造三大核心设备之一，我们测算2025年全球薄膜沉积设备市场规模预计达239.6亿美元，国内市场规模有望超82亿美元。当前市场主要由AMAT、Lam，TEL等国际知名企业垄断，主要国产厂商本土市占率不足20%。北方华创自2008年起开始PVD装备研发，目前已实现对逻辑芯片和存储芯片金属化制程的全覆盖。截至2023年底，公司已推出40余款PVD设备，累计出货超3500腔。同时公司布局拓展CVD领域，形成DCVD和MCVD两大系列产品，截至2023年底，已实现30余款CVD产品量产应用，为超过50家客户提供技术支持，累计出货超1000腔。 ICP领域竞争优势明确，拓展CCP领域布局。刻蚀是半导体图案化过程的核心工艺之一，全球范围来看，LAM、AMAT、TEL等企业占据刻蚀机市场的主导地位。刻蚀设备市场需求受益于芯片制程演进及存储芯片三维化发展。据国际半导体产业协会测算，7nm制程所需刻蚀工序为140次，5nm芯片生产需刻蚀工序达160次。北方华创深耕ICP刻蚀技术二十余年，已实现多个客户端大批量量产并成为基线设备。截至2023年底，公司ICP刻蚀设备已累计出货超3200腔。CCP领域，公司目前已实现逻辑、存储、功率半导体等领域多个关键制程的覆盖，截至2023年底，CCP刻蚀设备已累计出货超100腔。此外公司12英寸深硅刻蚀机PSEV300，已成为TSV量产生产线主力机台，截至24年3月，设备装机量已超百腔。 产业链协同布局，核心零部件业务整合再出发。高端精密电子元器件领域，公司主要产品为电源管理芯片、石英晶体器件、石英微机电传感器、高精密电阻器、钽电容器、微波组件等。2024年，公司成功完成北京七星华创流量计有限公司、北京七星华创集成电路装备有限公司及北京北方华创微电子装备有限公司射频业务单元三大板块业务重组，形成以“半导体核心零部件”为核心业务的全新实体—北京华丞电子。同时，华丞电子零部件平台研发及产业化总部基地建设项目正式开工，建成后将为公司气体质量流量控制器、射频电源等产品的研发和生产提供扩展空间。2024年华丞电子在半导体领域营收持续增长，50多款半导体产品成功通过验证。 盈利预测及投资建议：我们预计公司2024/2025/2026年实现营收297.0/395.2/485.5亿元，实现归母净利润55.7/77.2/98.8亿元，实现毛利率为42.4%/42.7%/43.1%，实现归母净利率为18.8%/19.5%/20.3%，对应PE为36/26/20x，具备估值优势，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：产品进展不及预期、下游需求不及预期、市场竞争激烈、数据滞后性风险。

2024全年营收创历史新高，24Q4净利润基本符合市场预期。韦尔股份正式公布2024年报预告：全年实现营收254.1-258.1亿元，同比增长20.9%-22.8%，预告营收下限254.1亿元已经创下历史新高（前高为2021年241亿元），我们认为主要得益于公司高端手机和汽车CIS市场份额的提升。 24年实现归母净利润31.6-33.6亿元，同比增长468%-504%；实现扣非归母净利润29.7-31.7亿元，同比增长2054%-2199%。单季度来看，24Q4实现营收65-69亿元，中值67亿元同比增长12.8%，环比减少1.7%；单季度归母净利润7.8-9.8亿元，中值8.8亿元同比增长371%，环比减少12.7%，我们认为环比下滑属于正常季节性效应（24Q3为全年拉货旺季），此外年底奖金计提可能较多也带来一定费用压力，因此基本符合市场预期；扣非归母净利润6.8-8.8亿元，中值7.8亿元同比增长97倍，环比减少15.3%。手机：高端化持续推进，国产替代正当时。竞争格局方面，索尼已经开始削减CIS业务资本开支，未来将更加注重盈利能力的提升；三星则持续发力小像素市场，目前50MPJN5和200MPHP9产品仍有较强竞争力。 聚焦韦尔，针对大像素市场，在已有OV50H/50K的基础上，会继续推出LOFIC包括一英寸大底的高端产品以抢占索尼的安卓份额；针对小像素市场，围绕OV50D/50M持续布局更多新品，以期在副摄长焦、超广角市场进一步抗衡三星。24H1手机CIS营收48.7亿元，同比增长79%，我们预计24全年营收有望接近95亿人民币。汽车：智驾加速下沉，龙头高歌猛进。目前比亚迪引领高阶智驾摄像头配置加速下沉，在其2025年500万台级的产销规划中，预计60%-70%搭载高速NOA及以上智驾系统，拉动NOA成为10-15万元车型的普及型配置。 聚焦韦尔，此前更多主导中低端市场，2023年凭借8MP产品OX08D成功打开高端市场，传统龙头安森美产品迭代较慢且不具备价格优势，因此韦尔高端份额持续提升。24H1汽车CIS营收29.1亿元，同比增长53%，我们预计24全年营收有望接近60亿人民币。AI/AR眼镜：端侧AI乘风起，积极拥抱新趋势。 WellsennXR数据显示2024年全球AI智能眼镜销量为234万台，其中96%为拍照AI智能眼镜。预计2025年全球AI智能眼镜销量达到550万台，同比增长135%。目前闪极、雷鸟、Rokid新品已经发布，2025年小米、三星、字节跳动、雷神等更多品牌大厂的产品也即将迎来落地。聚焦韦尔，公司已经前瞻布局了LCoS单芯片面板以及摄像头CIS，我们认为AI眼镜逐步起量的过程中，摄像头需求也在同步提升，韦尔作为CIS重要供应商将会深度受益。 盈利预测与投资建议：我们预计公司在2024/2025/2026年分别实现营业收入256.1/310.7/376.6亿元，同比增长21.8%/21.3%/21.2%，实现归母净利润32.6/42.2/56.3亿元，同比增长485.9%/29.7%/33.3%。当前股价对应2024/2025/2026年PE分别为40/31/23X，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：高端化推进不及预期；下游需求不及预期；贸易摩擦加剧；关键假设有误差风险。

胜宏科技发布 2024年度业绩预告，单季度利润持续新高。 2024年公司预 计 实 现 归 母 净 利 润 11.2~12.4亿 元 ， 对 应 同 比 增 速 分 别 为66.83%~84.70%，实现扣非归母净利润约为 11.0~12.0亿元，对应同比增速分别为 66.15%~81.26%。以中值测算， 2024年公司预计实现归母净利润约为 11.8亿元，同比+75.86%；实现扣非归母净利润约为 11.5亿元，同比+73.72%。单季度来看，以中值测算，对应 2024Q4公司实现归母净利润约 4.15亿元，同比+382.56%，环比+35.62%； 2024Q4公司实现扣非归母净利润约 3.72亿元，同比+376.92%，环比+17.72%。 业绩主要变动原因： 2024年度公司充分发挥自身核心产品技术优势，深耕算力芯片国际头部客户， 快速落地 AI 算力、数据中心等领域的产品布局，多款 AI 算力、数据中心领域的高端新产品实现大规模量产，推动公司业绩高速增长。 此外， 公司全方位赋能 MFS 集团发展，协同效应显著，也推动了公司业绩的显著增长。 结合下游拉货及生产节奏，我们预计 24Q4末公司 AI 新品才开始交付确认，对应四季度利润端已有显著贡献。此外考虑到可能存在的潜在费用影响，以及 AI HDI 产能调整可能带来的消费类产品产能削减，公司 AI 业务在 24Q4实际贡献利润占比或高于预期。伴随 AI HDI 持续放量以及良率提升， AI 业务盈利释放有望进一步提升。 高阶 HDI 全球产能稀缺，胜宏科技核心受益。 高阶 HDI 生产难度大，对产线设备要求更高，实际生产过程中无论是产能还是良率对比消费类 HDI均显著降低，全球范围内具备大批量量产能力的厂商十分稀缺。 胜宏科技当前 5阶及 6阶 HDI 产品持续大批量稳定生产，同时产能扩充和技改同步推进，并进行下一代 28层 8阶产品研发，对应未来下一代产品价值量有望进一步提升，核心优势前瞻卡位将助力公司实现快速成长。 AI 高多层产品稳定量产，技术领先。 公司具备 70层高精密线路板的研发制造能力， 在交换机、 AI 服务器等领域与多家全球顶级客户深度合作，核心大客户已有多款在研及量产产品， AI 高多层技术水平行业领先，并持续稳定向客户交付高质量高可靠性产品， AI 高多层业务有望快速增长。 大客户示范效应助力 AI 业务全面开花。 为充分及时把握海外 AI 产品需求，公司收购 APCB 泰国工厂布局海外产能。伴随泰国工厂快速投产，基于大客户示范效应，公司有望实现更多北美客户的 AI 产品导入及量产，形成算力+网络、 HDI+高多层、 海外+国内多点开花的良好布局。 盈利预测及投资建议： 预计 2024/2025/2026年公司实现归母净利润为11.8/31.4/45.0亿元，对应增速 75.7%/166.3%/43.4%，对应 PE 估值为 37.8/14.2/9.9x，维持“买入”评级。 风险提示： 下游需求不及预期，研发进度不及预期，行业竞争加剧。

AI PCB 全球核心厂商，业绩步入加速释放期。 胜宏科技专长于 HDI、高多层 PCB 的研发生产，产品广泛应用于数据中心、人工智能、汽车电子等领域，客户涵盖英伟达、特斯拉、 AMD、微软、亚马逊等全球知名厂商。 2024年前三季度公司实现营收 77.0亿元，同比+34%，实现归母净利润7.7亿元，同比+30.5%。伴随 AI 产品放量，公司业绩有望迎来加速成长。 HDI 为北美算力龙头明确技术路径，产业趋势明确。 以 GB200为代表的AI 服务器性能和架构持续升级， HDI 在 PCB 层数、 集成度、布线密度、传输速率、 功耗散热等方面较高多层具备显著优势。 预计伴随 AI 芯片性能、 传输速率以及服务器内部集成度的持续提升， HDI 有望在算力硬件互联领域得到更多厂商采用。 根据 Prismark 预计， 2023-2028年全球 HDI的 CAGR 达到 16.3%，有望成为 PCB 增长最快的细分领域之一。 高阶 HDI 全球产能稀缺，胜宏科技核心受益。 高阶 HDI 对加工产能的消耗显著增加， 同时消费类 HDI 产线无法共线生产 AI HDI， 且 GB200的HDI 板较常规 HDI 面积更大，层数阶数更高，实际生产过程中无论是产能还是良率均显著降低，全球范围内具备大批量量产能力的厂商十分稀缺。 胜宏科技当前 5阶及 6阶 HDI 产品持续大批量稳定生产， 同时产能扩充和技改同步推进， 并进行下一代 28层 8阶产品研发， 对应未来下一代产品价值量有望进一步提升， 核心优势前瞻卡位将助力公司实现快速成长。 AI 高多层产品稳定量产， 技术领先。 公司具备 70层高精密线路板的研发制造能力， 在交换机、 AI 服务器等领域与多家全球顶级客户深度合作，核心大客户已有多款在研及量产产品， AI 高多层技术水平行业领先， 并持续稳定向客户交付高质量高可靠性产品， AI 高多层业务有望快速增长。 大客户示范效应助力 AI 业务全面开花。 为充分、 及时把握海外 AI 产品需求， 公司收购 APCB 泰国工厂布局海外产能。 伴随泰国工厂快速投产，基于大客户示范效应， 公司有望实现更多北美客户的 AI 产品导入及量产，形成算力+网络、 HDI+高多层、 海外+国内多点开花的良好布局。 投资建议： 预计2024/2025/2026年公司实现归母净利润为12.3/31.4/45.0亿元，对应增速 83.8%/154.7%/43.4%。基于 PE 估值法，可比公司2024/2025/2026年 PE 估值均值为 31.6/25.0/20.7x，胜宏科技 PE 估值为32.7/12.8/9.0x，对比具备显著估值优势，首次覆盖，给予“买入” 评级。 风险提示： 下游需求不及预期，行业竞争加剧，研发不及预期， 数据测算误差。

聚焦核心主业，进一步夯实竞争优势。 公司核心主业 PCB 业务保持稳定增长，新能源业务有序地推进。公司2024年第三季度营收为98.38亿元，同比增长11.37%； 归母净利润为 5.07亿元，同比下降 0.27%。前三季度营收为 264.66亿元，同比增长 17.62%；由于去年同期存在非经常收入以及汇率波动的影响， 归母净利润为10.67亿元，同比下降 19.91%。公司紧握行业发展机遇，伴随 AI 应用的落地，公司加大 PCB 产品在 AI 服务器、云计算、车载等领域的研发和新客户的拓展等工作，进一步夯实护城河保持竞争优势，积极布局前瞻性技术创新产品，把握行业发展的先机，迎接新一轮科技创新周期的到来。 FPC 双寡头竞争格局优势凸显， AI 终端带动 PCB 设计难度加大， AR/VR、折叠屏等产品催生需求进一步增长，龙头公司强者恒强。 根据 Prismark 的数据，以 2023年收入规模计算，公司 FPC 排名全球第二， PCB 排名全球第三。明年随着大客户新机的推出，手机中元器件数量增加，电池容量亦不断扩大，手机内部空间趋于紧张，因而对轻薄、体积小、导线线路密度高的 FPC 需求日益提升， AI 功能的加入对于软板设计难度大幅提升，高端产能将会紧缺，龙头公司强者恒强。我们认为，随着公司新增更多大客户料号订单， 份额有望进一步提升，带动公司 FPC 价值量与收入体量的快速增长。 AR/VR、可穿戴设备、折叠屏手机等新兴市场需求快速增长，也将催生 FPC 市场需求进一步增长。 精密制造业务快速成长，全面拥抱大客户，打造公司第二成长曲线。 在世界汽车电动化的浪潮下，国内外主流车企纷纷加大新能源汽车战略布局，新能源汽车产业进入市场驱动的高速成长期，新能源汽车市场的高速增长给精密金属结构件等产业链相关企业带来众多的成长机遇。 2024年 1-9月，公司新能源业务实现收入约 61.60亿元，同比增长约 36.89%，占公司营收比重进一步提升。公司主要为新能源汽车客户提供 PCB、车载屏、新能源汽车散热件、电池包壳体、白车身、电池结构件等汽车组件等多种产品，全面拥抱美国大客户， 电子时代预计单车 PCB 价值量新增 4000元，随着产能稼动率的提升盈利能力也将进一步提升。公司是上游供应商中为数不多的能为新能源汽车客户提供 PCB、车载屏、功能性结构件等多种产品及综合解决方案的厂商。一体化的优势将进一步加深公司与大客户的黏性。 调整 LED 等非核心业务的盈利情况，明年有望大幅减亏。 随着公司触控显示模组开拓韩系大客户， 以及 LED 显示器件领域加快推进与国际客户的合作，拉动产能稼动率，我们预计盈利能力也将进一步改善。公司及时调整经营策略，一方面实施持续降本增效全链路精益管理，另一方面积极调整产品结构以及经营模型，争取早日实现扭亏为盈。 2023年 1月公司完成对苏州晶端的收购，进一步拓展车载显示模组业务，触控显示模组业务整体实力进一步增强。 盈利预测与投资建议： 我们预计公司在 2025/2026年分别实现营业收入 464/542亿元，同比增长 19.6%/17.0%，实现归母净利润 38/48亿元，同比增长117.2%/26.4%，当前股价对应 2025/2026年 PE 分别为 14/11X， 具有估值优势，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 消费电子拓展不及预期；新能源扩产不及预期；行业竞争加剧；关键假设有误差风险。

中国大陆晶圆代工翘楚，国产芯片供应链中坚力量。 公司能为客户提供0.35微米至 14纳米多种技术节点、不同工艺平台的集成电路晶圆代工及配套服务。截至 24Q3，公司在上海、北京、天津和深圳的多个 8英寸和12英寸的生产基地合计产能达到每月 88万片晶圆（折合 8英寸）。 24Q3中芯国际位居全球代工行业第三位，在中国大陆企业中排名第一，市占率达 6%。 2024Q3公司营收为 156.1亿人民币，环比+14.14%，同比+32.50%，创公司单季度收入历史新高。随着公司产能结构也不断优化，平均单价上升，营收增加的同时盈利水平呈上升趋势。 代工行业具有重资产和高集中度属性，自主可控空间广阔。 晶圆代工行业与半导体行业的景气程度紧密相关，为芯片设计公司提供代工服务，具有重资本特性，全球晶圆代工行业竞争格局高度集中，头部厂商地位稳固，行业整体 CR5超过 90%，呈现寡头垄断格局， 台积电 24Q3市占率近 65%。 从行业景气度来看， AI 布局叠加供应链库存改善，预估 2025年晶圆代工产值将同比增加 20%，但景气度较高的先进制程主要集中在中国台湾。 2022年中国芯片的自给率约为 18.3%，中芯国际等中国大陆晶圆厂近年来技术发展迅猛，资本开支力度强劲，自主可控空间广阔。 国内晶圆代工龙头，先进制程国产替代引领者。 中芯国际作为中国大陆集成电路制造业领导者，据 Trendforce 数据， 24Q1其销售额超越格芯与联电，居全球晶圆代工企业第三， 24Q3全球市场份额达 6.0%。 公司依据一体化布局，打造平台式的生态服务模式，为客户提供设计服务与 IP 支持、光掩模制造、凸块加工及测试等一站式配套服务，构建产品体系完善，全球化布局以覆盖客户需求。同时作为国内首家实现 14nm FinFET 量产晶圆厂，公司长期引领本土晶圆厂先进制程发展，伴随 34万片/月 12英寸晶圆扩产项目推进及产能释放，在晶圆制程结构向更先进节点集中+自主可控需求迫切背景下，公司有望进一步引领大陆晶圆厂发展。 盈利预测与投资建议： 预计公司在 2024/2025/2026年分别实现营业收入564/652/733亿元，同比增长 24.7%/15.5%/12.5%，实现归母净利润40/53/68亿 元 ， 同 比 -16.3%/+32.4%/+27.9% ， 当 前 股 价 对 应2024/2025/2026年 PB 分别为 5.4/5.2/4.9X。考虑到公司作为中国大陆集成电路晶圆代工厂的龙头， 8英寸及 12英寸产能国内领先，且率先实现28nm 以下制程节点量产，拥有领先的工艺制造能力、产能优势及配套服务，未来行业头部效应将愈加明显，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 行业竞争风险，供应链风险，产能扩建不及预期、 数据滞后性风险。