5G催化刚性PCB不断升级,产业升级一路向前。在众多PCB的分类中,我们剔除FPC(挠性覆铜板)后,可以看到根据Prismark的预测,多层板及HDI在2016至2021年的CAGR分别达到了2.4%和2.8%。5G时代中智能手机升级、物联网兴起,以及汽车电子复杂度的提升等一系列下游产业更迭升级,例如在显卡用PCB或将从过往的普通PCB升级至高速PCB,而到未来随着显卡的不断升级,显卡用PCB也有望升级至HDI。例如显卡这类需要高速传输需求的升级数不胜数,而从中我们认为高端HDI、多层板将是主要受益者,增速明显。 随着5G带来的消费电子主板的升级势必带动HDI需求量的增长,但HDI供给在目前并未有与之同步增长的节奏,将会带来HDI市场的供需紧张之势,其原因主要如下(供给端不变+需求量增加+新晋者少):1、HDI长期海外占主导,但是扩产进度缓慢:目前根据测算全球HDI产值在2018年达到91亿美元,而非内资厂商占据了近57%。但是由于这些厂商部分退出HDI生产,但新增产能有限,会带来供给端的非常有限的变化。 2、新厂商进入成本较大,无形壁垒高高耸立:海外厂商趋于保守扩产的同时,对于国内厂商而言,技术是进入HDI领域的无形壁垒。 3)阶层升级更消耗产能,已存产能实际减少:对于生产低阶少层HDI的产能而言,如若要生产高阶多层HDI,最终产出产量将会大幅减少。 坐拥优质客户,产能扩张无后虑。我们认为胜宏在成功突破并拥有众多国际大客户的同时,公司积极扩产将会因为大客户充裕的订单而迅速填满产能提高稼动率,帮助公司突破一层层的产值瓶颈。 自动化带动规模化效应,引领盈利新高峰。公司于2016年启动的智慧工厂多层板项目,意在通过提高PCB生产过程中的自动化及智能化程度从而达到对于产能的最大效率化,从而采取了专厂专领域的运营模式。另外自动/智能化也可以帮助公司在日常运营中降低自身费用,实现真正的规模化生产效益,从而实现对于盈利能力更上一层楼的突破。 盈利预测及投资建议:5G时代带动的全电子产业链的更新迭代,我们认为将会在当下及未来提高智能手机、数据中心、通讯、以及电动/智能汽车因新周期的升级换代的需求,而具备多方面优势的胜宏科技我们预计将从中深度受益。我们预计公司在2019E/2020E/2021E年将实现营业收入38.5/52.0/65.0亿元;归母净利润4.66/6.29/7.38亿元,目前对应PE为36.1/26.8/22.8x,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:宏观因素致使下游需求不及预期,扩产不及预期。

2019年业绩大超市场预期,创上市以来新高。 蓝思发布 2019年业绩预告, 归母净利润为 24.5亿元~26.1亿元,同比大增 285%~310%, 其中包含大 约 3.8亿的坏账以及存货计提等减值,业绩大幅超出市场预期!扣非净利润 为 19.5亿-21.1亿, 18年扣非净利润为-4亿。 若取区间中值, 4Q19实现归 母净利润 14.21亿元,同比大幅扭亏为盈,环比增长 12.3%。公司目前产销 两旺, 凭借不断地创新以及专业的生产能力, 很好地满足各大客户的交付需 求, 在可穿戴与汽车等领域均实现了高速成长, 进一步提升了公司的全面竞 争优势和行业影响力,扩大了细分领域的市场占有率。 持续创新和稳定的量产能力,成就蓝思科技独一无二的行业领先地位。 瀑布 式 3D 玻璃、磨砂质感一体式玻璃后盖、幻影效果玻璃后盖等创新皆为蓝思 主导设计。 蓝思领先于竞争对手的工艺能力也使其能够满足客户大批量交货 的需求, 行业龙头的优势凸显。 蓝思科技凭借业内领先的技术能力,在每个 研发创新周期和量产周期,持续迅速响应、满足和保障不同客户及市场的需 求,精准研发、提升技术标准、稳定投产,进一步提高行业的准入及竞争门 槛。蓝思充分利用优质客户资源,积极整合垂直产业链, 及时掌握市场需求 与发展趋势,快速响应客户需求变化, 进一步优化产品结构、成本结构、客 户结构、产能结构和人员结构, 最大限度地发挥产能效益。 可穿戴设备迎来井喷期,智能汽车加速发展,视窗与外观防护组件龙头迎来 新的增长点。 随着 5G 时代渐行渐近,智能手表及智能耳机等可穿戴设备成 了继智能手机之后的另一个爆发市场, 蓝思涵盖了智能可穿戴设备的玻璃、 蓝宝石、陶瓷前后表盖及组件、触控组件、 贴合、 传感器组件、显示器件, 以及其他重要外观与功能组件的创新、设计、生产和组装业务并且凭借在玻 璃、蓝宝石、陶瓷等材料的强大研发实力以及规模化的量产能力,迎来新的 增长点。 公司目前正加速切入全球各大高端智能汽车主流厂商客户,蓝思已 成为特斯拉全球核心一级供应商超过一年,随着 model Y 车型的启动,在 model3等多款畅销车型的中控屏与外观功能件的玻璃、触控、贴合及整件 组装等业务的大份额订单的持续落地,公司有望继续维持较大的市场份额, 进一步打开上升空间。 参股豪恩声学,看好 TWS 未来的发展,进一步垂直整合产业链。 豪恩声学 积累了雷蛇、海盗船、罗技、软银、安克、喜日科技(喜马拉雅小雅 AI 音 箱)、搜狗、哈曼等国内外知名企业客户资源,尤其是在游戏耳机领域受到 了客户的广泛认可,取得了较高的市场知名度及竞争地位。目前蓝思科技对 豪恩声学持股比例为 15%,公司看好声学以及可穿戴尤其是 TWS 耳机行业 未来的发展,通过孵化的方式在目标市场和潜在客户拓展方面充分发挥与豪 恩声学的协同价值,有利于扩大两家公司的客户和资源优势,多点开花,进 一步提高公司的服务能力与核心竞争力。 盈利预测与投资建议。 我们预计 2019E/2020E/2021E 公司将实现营收 304.59/366.95/454.63亿元,归母净利润 25.80/38.27/48.24亿元,同比增 长 304.9%/48.4%/26.1%,目前股价对应 2019E/2020E/2021E 的市盈率为 29.1x/19.6x/15.6x,具有估值优势,维持“买入” 评级。 风险提示: 下游需求不及预期,行业竞争加剧,国际形势的影响。

光学行业高景气,供需缺口逐步扩大。从需求端来看,三摄以及多摄的渗透率加速提升。旭日大数据预估2020年全球摄像头的出货量将达到60亿颗、2021年全球摄像头的出货量达75亿颗。旗舰机种的像素不断升级,国内高端机种的镜头也逐渐从5P升级到6P,IDC预计2018年后置镜头的6P渗透率约为40%,以便实现超级大广角、大光圈等,光学变焦也不断升级至三倍,使得夜拍效果逐渐加强。从供给端来看高端镜头对镜头的产能占用更大,且良率相对较低,所以变相缩小了供给端的产能。目前需求不断攀升而供给产能吃紧,供需缺口不断扩大。镜头厂商加大资本开支应对供需缺口。 进一步向产业链上游延伸,扩大镜头产能。17年11月,公司设立子公司南昌欧菲光精密光学制品有限公司进军光学镜头产业,进一步深入布局光学镜头的研发和制造,继续向产业链上游进行延伸发展,预计2020年镜头的自供率将进一步提高,镜头的产能将会持续扩大。2018年10月公司收购FujiFilm,丰富和完善了公司在手机镜头领域的专利布局,持续扩大公司在光学领域的优势地位。镜头是一个技术门槛较高的行业,欧菲光随着镜头产能的不断扩大,出货量也呈现了逐月攀升的趋势。 TOF是手机摄像头创新的趋势之一,光学指纹识别加速渗透。下一波移动终端创新将围绕AR进行革命性创新。随着增强现实内容市场的蓬勃发展,内容厂商不断推动AR/VR开发平台的发展,必然会推动TOF产业的发展。在3Dsensing领域,公司与以色列3D算法公司MantisVision达成战略合作关系,利用双方各自的优势资源,在3D成像领域开展深入的合作。随着光学指纹识别产业链的逐渐成熟,供应链的进一步完善,屏下指纹识别应用规模将显著扩大,2019年继续保持高速增长,IHSMarkit预测将超过1.75亿颗;至2021年预计将超过2.8亿颗。在光学方案中,公司已成为国内手机厂商屏下指纹版本的模组主要供应商,具备量产能力,获得了市场认可,预计未来伴随着需求释放,欧菲光将开启屏下指纹识别新一轮快速增长。 盈利预测以及投资建议。光学赛道持续升级,随着三摄、多摄渗透率的不断提升,我们认为公司将持续受益。假设部分触控业务在2020年出表,公司盈利能力回升我们预计公司2019E/2020E/2021E年实现营收503.60/508.64/610.36亿元,同比增长17.0%/1.0%/20.0%;归母净利润4.17/18.04/27.34亿元,同比增长-180.3%/332.6%/51.6%,目前对应PE103.4/23.9/15.8x,维持“买入”评级。 风险提示:智能手机出货量不及预期,行业竞争加剧,国资入股不及预期。

半导体封测产业景气拐点,TSV细分赛道形成涨价热点。2019Q2以来,封测行业景气度持续提升,产能利用率恢复。受益于强劲的多摄像头渗透增长,千万像素以下CIS需求提升,部分CIS设计厂、封测厂、8寸晶圆厂链条出现供不应求情况,TSV在2019H2呈现涨价的热点局面。昆山厂布局TSV,需求旺盛,有望迎来量价齐升。昆山厂2020年有望实现扭亏。 国内存储封测卡位布局,目标市场空间逐渐打开。长江存储第二阶段招标,产能从2万片/月继续提升至5万片/月。公司与武汉新芯签署合作协议,在封测领域开展合作。公司在Nor Flash、3D Nand Flash、DRAM技术上储备已久,是国内Nor Flash大厂的主要封装厂之一。未来随着长存、长鑫放量,国内存储封测市场将逐渐打开。 Unisem具备5G射频布局优势,景气提升。Unisem的产品定位相对高端,且通讯、汽车占比高,受益于5G带动的射频升级,Unisem景气度持续修复。 固定资产构建是收入增长的基础,南京厂在2020年开始量产。重要投资项目先后推动天水厂、西安厂进入快速增长期。在2007~2011年,公司主要投资项目位于天水华;在2013~2017年,2015转债以及自有资金项目主要在华天西安落地,因此这阶段华天西安成为增长的主要动力;未来新增产能主要位于南京厂。 公司卡位布局CIS、存储、射频、汽车电子等上游领域封测,TSV-CIS量价齐升,存储国产替代放量在即,5G、新能源推动射频、汽车电子持续升级。我们预计在产能利用率提升的基础上,公司盈利能力进一步修复。我们预计公司2019~2020年实现归母净利润约3.24/7.30/8.58亿元,维持“买入”评级。 风险提示:下游需求不及预期。

深南电路于2020年1月10日公告2019年业绩预告,预计归母净利润将达到11.50亿元~12.90亿元,同比增长65%~85%。对应19Q4单季来看,公司预计实现归母净利润2.83亿元~4.23亿元(18Q4为2.24亿元),同比增长26.34%~88.84%。 行业景气度持续,抓住机遇持续增长。2019年PCB行业景气度受到从5G的基础建设到5G相关的电子产品的更新换代的帮助从而实现了一个新高点。公司在2019年也同样抓住机遇大力发展:通过对原有产能的不断技改扩产,南通一期不断贡献业绩增长点,再到公司在19H2逐步投产的新IC载板产能均实现了公司未来增长的铺垫。 预计收入将于19Q3相近,盈利能力获得以维持。公司19Q4单季度的利润将在2.83亿元~4.23亿元,中值为3.55亿元。公司19Q3归母净利润为3.96亿元,从中值角度来看大致持平。从毛利率角度上来看,公司新增IC载板产能在19Q4依旧在爬坡阶段,对于公司的综合毛利率或净利润将不会有正贡献,但是从PCB业务来看,结合产业链景气度情况我们认为公司19Q4的PCB毛利率或将得以维持。从净利率角度来看,由于PCB行业在年底的人工费用、项目费用等均要高于前三季度,考虑此间因素或将对公司的净利率造成较小的压制。 南通二期如期推进,20Q1或将投产。根据公司可转债公告来看,公司所推进的南通二期PCB工厂如期进行中,有望在20Q1实现投产,对应产能约在58万平米,主要面向数通用板,平均层数将在16层及16层以上。我们认为南通二期的高定位将会给公司带来更大的营收及业绩弹性,同时公司在前期已为二期做了前期客户的产品认证,将会帮助公司尽快度过爬坡期实现盈利。 IC载板持续爬坡,静待爬坡后的业绩爆发。公司于19H2投入生产的新60万平米年产能的IC载板产能,由于IC载板行业具备较长的客户认证时长,在短期内IC载板业务或将不能对公司业绩进行正贡献,但是随着我们在年初对于半导体行业在2019/2020年的翻转的判断,以及目前逐步兑现的半导体行业情况来看,我们认为半导体已经翻转,而对于国产替代化率较低的半导体材料的需求将会十分巨大,而公司的IC载板业务我们预期将会在20H2实现扭亏转盈后迎来高增长。 风险提示:扩产不及预期,下游需求不及预期。

公司2020年1月13日公告,更名为“TCL科技集团股份有限公司”,证券简称更名为“TCL科技”。 聚焦于科技产业,未来更重视产业横向布局。公司已剥离智能终端和配套业务,聚焦科技产业发展,由相关多元化转为专业化经营。公司将继续推进半导体显示及材料业务的产业链整合。未来,公司会继续致力于全球领先的智能科技产业集团,在核心、基础、高端科技领域寻找兼并购机会,关注半导体基础材料、下一代显示材料、新型工艺制程的核心设备等领域的布局机会。 面板价格触底反转,1月份逐步开始进入上行阶段。目前观测三方机构面板报价跟踪,12月价格触底,1月份大部分尺寸报价上行。我们预测行业反转点已来,后续报价有望稳步上升,随着新产能推迟及韩国产能退出,行业逐渐迎来格局改变的契机。目前TCL华星获得的年度订单,超过现有产能,全年有望满产。 大尺寸HVA-Miniled-印刷显示实现技术领先,小尺寸LTPS+AMOLED竞争力快速提升。公司LCD规模快速增长,同时加快开发Mini-LED on TFT技术和产品,以及AMOLED的折叠、全柔性、屏下摄像等领域新技术。此外,华星光电协同聚华(平台)、华睿(材料)和TCL工研院(研发),实现对下一代显示技术的全产业链布局。公司柔性OLED已经开始供应小米和TCL品牌。 经营优质的面板企业,具有持续的成长能力。公司重组后,聚焦面板主业。公司具备两条8.5及两条10.5代,切大尺寸具有效率优势;同时,中小尺寸出货量增长超预期,OLED正式量产,提供强劲业绩支撑。我们预计,公司2019~2021年营业收入分别为709/616/698亿元;归母净利润分别为31.2/44.1/57.3亿元。维持“买入”评级。 风险提示:下游需求增长不及预期、产品价格持续下滑、产能良率爬坡不及预期。

5G带动射频新需求,智能手机射频前端价值量高速增长。从射频前端模组价值量来看,随着通信的升级,从2G至4G已有了超10倍的增长,而对应的由于频段的增加,从低频段至Sub6G,再到未来的毫米波频段,无论是滤波器还是PA,又或者是LNA和开关,为了应对多频段/高频的需求,其成本、价值量以及用量都将有着较大的增长。根据YoleDevelopment的统计,2G制式智能手机中射频前端芯片的价值约为0.9美元,3G制式智能手机中大幅上升到3.4美元,至高端LTE智能手机中为15.30美元,是2G制式智能手机中射频前端芯片的17倍,而5G的价值量则更是4G的两倍以上。 卓胜微作为国内射频前端领头羊,享受国产替代化红利。目前卓胜微作为国内为数不多的射频前端芯片企业之一,与三星、小米、华为等知名厂商合作,享有优质客户红利。整体射频市场中目前仍然还是以海外供应商为主,而随着目前电子产业链国产化的趋势不断推进,且中国作为最大的半导体应用下游市场,我们认为卓胜微将会借助着大客户的优势以及国产替代化的逻辑,在后期加速成长,提高在国内的市占率。 公司从LNA、switch逐步往SAW拓展,并有望通过分级模组进一步提升竞争力。产品+客户双升,坚定看好公司作为A股射频前端芯片最纯正标的,受益射频元器件国产化5-10年大趋势。从目前方案来看,5G射频前端体现为PA通路、LNA通路及滤波器总数同步提升。其中5GNR相比LTECat6,LNA通路数预计从平均9个左右提升至13个,开关数量预计也有同比大幅提升。根据公司过往数年的出货量数据来看,公司在2019年仍然有望在出货量上得到同比正增长,同时公司具备例如三星、华为、小米、OPPO等优质终端龙头客户,5G时代预计直接大幅受益。同时从近期华为等一系列事件来看,射频前端国产替代刻不容缓,我们看好以卓胜微为代表的国产射频产业链在未来5年迎来黄金替代机遇。 持续加大研发投入,新品取得重点突破。至19Q3公司研发投入约8600万元,对现有RFswitch、LNA产品进行技术和产品升级,通过工艺改进和新材料应用,提升产品的性能和可靠性,后续有望巩固公司的技术实力。 盈利预测与投资建议:中国射频前端芯片行业保持蓬勃发展趋势,市场规模逐年上升,公司在行业中保持了稳定的竞争优势和市场地位。随着5G商业化的逐步临近,5G标准下现有的移动通信、物联网通信标准将进行统一,因此未来在统一标准下射频前端芯片产品的应用领域会被进一步放大,而公司作为目前该行业的领先者,且也逐步向SAW领域拓展,因此我们预计2019/2020/2021公司营业收入可达14.84/25.11/34.34亿元,同比增长164.9%/69.2%/36.8%,归母净利润可达5.06/8.65/11.80亿元,维持“买入”评级。 风险提示:下游需求不达预期,新品进度不达预期。

面板价格触底反转,1月份逐步开始进入上行阶段。目前观测三方机构面板报价跟踪,12月价格触底,1月份大部分尺寸报价上行。我们预测行业反转点已来,后续报价有望稳步上升,随着新产能推迟及韩国产能退出,行业逐渐迎来格局改变的契机。 短期看需求向上,长期看大陆厂商主导权逐渐增强。我们判断Q1涨价,短期修复。中期韩国厂商退出,行业格局扭转,盈利水平恢复。长期大陆厂商由于世代线优势、人力成本、原材料成本、资金成本等优势,相对能跑赢行业,行业主导权会逐步加强。 2020年新增产能主要由2019年在爬坡产线和2020年新开产线。2019年主要在爬坡产线包括华星光电T6 11代、惠科滁州8.6代两条线,2020年新增产线主要是京东方B17 10.5代和惠科绵阳8.6代两条线,以及产能释放具有不确定性的夏普广州增城10.5代线。合计增量约10.5%。这个测算假设忽略厂商通过控制生产使实质产能利用率下行。基于产业判断,韩国退出LCD行业是战略行为,三星推动QD-OLED商业化以及LGD战略调整P7、P8工厂是大概率事件,产业趋势明确。 大陆厂商投资积极,毛利率及EBITDA表现优于海外同行,且随着大陆8.5代线折旧退出期和10.5代线的放量,相对竞争优势仍然会增强。因此,我们认为,在长周期里,大陆厂商在毛利率、EBITDA会持续跑赢竞争对手。在景气上行期,对比2016~2017年那波,京东方ROE有望再度上行。 公司作为国内面板龙头,将深度受益LCD行业反转以及OLED起量,京东方在全球面板产业竞争力逐步提升。我们预计公司 2018~2020 年实现营收1156、1398、1706亿元,实现归母净利润26.6、45.2、103.1亿元,维持“买入”评级。 风险提示:下游需求增长不及预期、产品价格持续下滑、产能良率爬坡不及预期。

2019年12月28日,公司公告《关于北京兆易创新科技股份有限公司非公开发行A股股票申请文件一次反馈意见的回复》。 继NORFlash、SLCNANDFlash后,公司切入DRAM千亿级别大市场,存储版图布局完善。从本次回复来看,本次募投项目主要为消费型DRAM和移动型DRAM,下游应用主要包括电视机顶盒、路由器、车载电子、工控、手机、平板电脑、游戏机以及可穿戴设备等。与标准型DRAM相比,利基型DRAM以客制化为主,小众市场,采用相对成熟的制程,以DDR3/LPDDR3为主,主流制程以40+nm、20+nm为主。 兆易成长路线由16年NOR到17年NAND到近两年切入DRAM,市场空间将按照十倍打开。公司主业围绕“存储+IoT”逐步完善“存储-处理-传感-传输”布局,2005年来从SRAM→NOR→MCU→NAND→DRAM,新品持续迭代推出。而这也正是我们一直以来强调优质科技公司高科技红利转化效率、成长性突出的本质。强执行力下产品结构优化、工艺迭代带来的成本下降是公司核心竞争力所在。 我们预计兆易创新作为长鑫项目产业运营方,通过本次定增加码DRAM设计研发,有望进一步深化与长鑫项目的经营合作,后续更多业务合作有望通过类似fabless+foundry模式展开,公司DRAM新业务有望享受产能保障+成本优惠+制程先进三重加持。 由于公司并购思立微事项已经完成,考虑思立微备考营收及归母净利润,并且基于目前跟踪公司月度经营情况及行业涨价因素,我们对公司预计营收及利润进行上调: 我们预计公司2019-2021实现营收增速46%/74%/37%,对应2019-2021年营收32.8/57.1/78.2亿元。预计2019-2021年公司归母净利润增速分别为66%/121%/37%,对应2019-2021年归母净利润6.7/14.8/20.3亿元。以上预计不考虑合肥长鑫DRAM项目潜在并表因素及后面可能的持续涨价带来的利润率提升。 给予公司目标市值936亿元,对应2020/2021年63x/46xPE,维持“买入”评级。 风险提示:1)行业下游需求不达预期;2)新制程工艺进展不达预期;3)合肥DRAM进展不达预期。

手机镜头和模组产能迅速扩产,光学资本开支持续投入。公司模组和镜头产能明年将继续提升,解决产能瓶颈,以此为基础有望迅速打开品牌客户。公司拟发行可转债3亿元投入于年产6000万颗手机镜头产业化项目及流动资金补足,该申请已获证监会受理。公司进一步加码,拟与南昌经济技术开发区合作设立项目公司,共同投资12亿元,实施年产2.6亿颗光学镜头项目。 玻塑产品有望陆续落地。玻塑产品作为7P/8P的补充,在良率、成像性、厚度上具备优势,有望在高像素领域等场景成为可选方案。1G+6P的良率能比竞品7P还高,更优于8P。玻塑混合同时要求G+P的能力,该产品的推出,也验证了公司在6P技术上的能力,手机镜头市场会持续开拓。 车载进入收获期,20~21年有望迅速起量突破。车载影像镜头多以玻塑混合为主,自动驾驶对镜头要求更高,需要使用全玻璃,对于镜头高低温承受能力要求更高。公司以自动驾驶作为目标市场,切入蓝海,与mobileye、英伟达合作紧密。此外,通过安森美+联创+面板厂的模式,面向DMS,切入驾驶员监控领域。 技术布局强,潜力较大,公司核心的光学业务有望保持强劲增长。公司基于较强的光学技术、产品能力和快速成长的光学细分赛道,未来将进入快速增长阶段。公司19~20年消费电子领域证明光学能力,20~21年车载逐渐放量。 联创电子的长期逻辑基于公司在镜头领域较强的技术实力和完备的工艺能力,其中模造玻璃镜片已经实现了完全自制,取代了进口。光学下游诸如屏下光学指纹识别Lens、玻塑混合镜头、车载镜头等多领域即将上量,多点开花。 盈利预测与投资建议:我们预计公司2019~2021年归母净利润分别为3.1、4.5、5.9亿元,对应目前股价PE为39.9、27.5、21.0倍,基于公司深厚的技术积淀,在车载镜头、手机镜头、高清镜头等领域的持续研发投入和市场开拓,业绩有望迎来快速增长,维持“买入”评级。 风险提示:屏下指纹新品进展不及预期、玻塑混合推出不及预期、车载摄像头市场不及预期、投资项目进展不及预期。

ADI合作方案落地,新加坡测试业务拓展。 2019年 12月 24日,长电与 ADI达成战略合作,将收购 ADI 于新加坡的测试厂房, 2021年 5月移交。长电新加坡厂提供包括晶圆测试、条级测试、晶圆凸块和所有晶圆级产品的测试。 未来两家公司有望开展更多的广泛合作。 根据回复问询函公告, 新加坡无形资产估值具有合理性。 评估采用了收益法-收入分成法,价值评估为 9.51亿元。 本次评估账面价值仅记为 613万美元,主要的直接成本均费用化。 本次无形资产账面价位 613万美元,主要由于申请费及其他费用等间接成本。该无形资产历史上投入费用化成本合计约 9.65亿元。从无形资产投入产出角度而言,本次评估增值是具有合理性。 根据投资协定,长电绍兴由长电科技、产业基金、越城越芯、浙江省产业及基金等投资。 公司拟进行的会计处理为 9.5亿元*(1-19%),即人民币 7.7亿元确认投资收益(非经常性损益),同时增加长期股权投资(对联营公司投资) 7.7亿元。 我们预计随着产业大基金与芯电半导体成为公司前两大股东,管理层改善,公司有望加速整合改善。 管理层持续改善,具有 IDM 龙头管理经验,加快星科金朋减亏、整体扭亏进度,同时有望在未来带来更多 IDM 与公司协同。 产业基金主导下,更有机会享受贷款利率优惠,降低财务费用率;其次, 公司与国内代工龙头中芯国际及设计厂商的产业链协同效应有望加强。 海思总需求提升叠加国产供应链转移,代工、封测国内龙头公司有望迎来双重受益。 一方面,我们看到海思快速加大自研力度,海思的代工、封测需求将伴随海思营收同比成长;另一方面,出于供应链安全可靠,国内龙头企业份额有望持续提升!长电科技是国内封测龙头标的,享受海思转单叠加封测行业景气度提升的双重红利,公司管理整合、财务降费,业绩弹性大。 5G 时代,先进封装渗透及价值量均在提升,长电 SiP/AiP/FOLWP 等布局国内领先,率先受益。预计公司 2019~2021年归母净利润分别为 2.11/8.34/15.10亿元, 维持“买入”评级。 风险提示: 下游需求不及预期、并购事项进展不及预期。

利润层面,安防投入期逐渐要产生贡献,未来几年是利润率提升的时间窗口。 2015~2018年,安防龙头持续高投入。大华员工人数从 6714人增长到 13608人,实现翻倍,在毛利率随着产品结构升级而稳中有升的基础上,净利率呈现压力。随着 AI 产品布局、架构搭建、组织结构调整、行业市场细化等诸多布局一一落地,安防重投入期逐渐产生贡献,预期未来是行业利润率修复上行的阶段。 应用层面,安防 AI前端芯片价格快速压缩, AI渗透进入放量的临界时间,持续看好安防的数据分析成长逻辑。 安防前端摄像头 AI 芯片经历 GPU、FPGA、 ASIC 三代更迭,在产品线、架构、生态系统逐渐完善的基础上, AI芯片价格作为主要推进瓶颈之一,已经在迅速下降,未来三年内有望实现平价化。随着行业门槛下降, AI 渗透起量,数据分析的蓝海市场即将放量。 大华在 AIOT布局,基于以视频为核心,全感知、全智能、全计算、全生态,全面真实构筑智慧孪生的数据价值。 大华具有顶层规划和深化设计的能力,站在客户的角度去思考问题,真正从行业管理出发为客户创造价值,形成面向客户价值链的闭环,赋能百行百业。 SDTV 拆解开来说就是业务(Sverice)、数据(Data)、价值(Value)、技术(Technology),强化客户业务理解,围绕数字计算,构建面向客户价值链闭环能力,提升以视频为核心的云、软件架构的灵活性与适配性。 传统行业向数字化升级,全球科技周期向上共振,智慧视频物联领域产生海量数据。 人工智能率先将在智慧视频物联领域落地,未来大数据、云计算、边缘计算打开行业天花板。视频监控作为 AI 感知的入口端和海量数据的分析源,智慧视频龙头大华股份保持战略定力,在行业转型期把握前端的智慧感知能力和大数据的建模能力,打开智慧物联海量空间。 我们预计视频物联智能化推进,应用场景逐步延展,市场空间不断扩大,公司产品结构升级,盈利能力将有望进一步提升。 大华作为安防 AIOT 的领军厂商之一,开拓蓝海市场, B 端业务有望持续增长。我们预计公司 2019-2021年实现归母净利润 31.62/39.36/49.52亿元。维持“买入”评级。 风险提示: 行业需求不及预期、海外市场不及预期、安防升级不及预期。

公司公告拟收购钰泰半导体71.3%股权(目前公司已有28.7%股权),收购完毕后钰泰半导体将成为公司全资子公司,本次预案尚未披露估值、定价及业绩承诺等细则。 钰泰半导体是国内优质PMIC厂商,今年受益国网宽度+TWS耳机放量实现大幅增长。钰泰半导体目前产品组合主要包括稳压器和电源管理相关产品,下游领域主要包括可穿戴、移动电源、路由器/机顶盒、手机、电表等应用领域。从披露数据来看,17-19年公司实现跨越式增长,营收分别为54万、1.25亿、2亿(19年前三季度),利润分别为0.27万、2514万、6852万(19年前三季度),我们认为公司过去两年成长动能主要受益于国网模块放量以及移动电源、路由器/机顶盒业务,19年加速成长主要受益TWS耳机充电仓方案放量。 公司TWS蓝牙耳机充电仓发布后成为爆品,国产品牌份额较高。公司此前发布基于钰泰ETA9697开发的蓝牙耳机充电仓方案,功耗控制在10uA以内,凭借设计简洁、外围器件少等优势短期内成为爆品,国产品牌、白牌耳机中占据较高份额。我们预计随着明年TWS耳机市场整体放量,公司有望继续实现高速成长。 公司核心研发团队由行业资深专家组成,拥有美国模拟大厂设计经验,研发及成本控制能力强。目前公司在销产品200余款,客户超过300家,我们预计随着方案顺利进行,整合完毕后圣邦股份有望大幅补强PMIC领域版图,届时整体料号有望达到1400余款,在电源领域将具有提供整体解决方案的能力。收购有望一定程度降低圣邦股份PE/PS估值水平。 预计公司2019~2021年备考归母净利润为1.8/3.0/4.5亿元,维持“买入”评级。 风险提示:下游需求不及预期、并购事项进展不及预期。

国产替代趋势下, 膜厚设备实现自主可控突破。 公司全资子公司上海精测2018年搭建, 2019年进入大客户,预计 2020年形成业绩贡献。上海精测布局膜厚及 OCD 检测、 SEM 检测两大技术方向,并且沿着各自技术演进推出多款产品,产品精度和功能持续提升,实现自主可控能力突破。膜厚设备突破大客户,同时上海精测增资加速布局, 9月注册资本由 1亿增加至 6.5亿,进一步增强公司半导体检测实力。 Memory 检测布局初步完成,市场反馈较好。 公司合资设立武汉精鸿,聚焦 ATE 领域。目前电测技术水平稳定,市场反馈较好。随着大陆晶圆厂建设的快速起量,尤其是国内存储领域逐渐崛起,存储检测需求预计会明显增加。公司卡位存储检测设备,具备先发优势。 Wintest 未来面向需求快速增长的大陆市场。公司通过增资持股的 Wintest业务拓展的重点是 LCD/OLED 驱动芯片测试机的市场。 中国大陆和台湾的LCD/OLED 驱动芯片测试机的总需求量在 1,200-1,500台左右。预计未来 3-4年,大陆市场 CMOS 图像传感器芯片测试需求量在 200-300台左右。 Wintest这类成熟的设备厂商样机认证需要 12个月左右,新的设备厂商样机认证的过程往往会拉长 24到 36个月。目前限制公司发展的是原 Wintest 投资较少、产能不足, 随着武汉子公司未来投产,引进技术,收入端有望迅速起量。产品推出后,有望大幅降低客户 LCD driver/cis 测试设备成本。 预计显示业务订单有望保持增长,叠加半导体大幅扭亏,新能源自我造血功能逐渐实现。 公司在 Driver IC、 Memory、膜厚三大领域不断突破,凭借技术布局和外延并购,中国科磊正扬帆起航。 盈利预测: 优质半导体设备黑马标的,对标科磊,国产替代空间较大。预计公司 2019~2021年营业收入分别为 20.43/29.62/44.43亿元,预计公司 2019~2021年归母净利润分别为 3.51/4.76亿 /6.63亿元,维持公司“买入”评级。 风险提示: 产品研发进展不及预期、下游需求不及预期。

受益 5G,滤波器市场持续扩张,国产替代化任重而道远。 根据 YoleDevelopment 对全球滤波器市场的预测,在 2017年滤波器的市场规模已经达到了 80亿美元,而至 2023年全球滤波器的市场规模将会达到 225亿美元,达到年复合增长 18.81%。 然而整个 SAW 市场来看依旧是海外厂商的战场,前三家: Murata、TDK、和太阳诱电占据了全球市场的约82%,内资厂商不见踪影。 随着电子设备电子化程度逐步提高,电感应用需求同步增长,而同样例如高端一体成型电感市场依旧缺乏较大规模的国产厂商。 目前 iPhone 中对于高端一体成型电感的用量已超过了 20个,同时可以看到随着电子产品的升级换代,内部电感将会向小型化,多用量的方向发展。而中国在 2018年对于电感的需求量就已经达到了 2814亿只,所对应的市场规模已经达到了 142亿人民币;但是对应如此之大的市场需求量,中国国产电感的供给量仅为 1577亿只,国产化率低下。 麦捷科技成功突破,电感、滤波器多线开花。 在 2016年公司募集资金投资于 SAW 滤波器以及电感产品后,在 2018年公司在这两领域实现了一定的营业收入及利润,成功突破技术壁垒以及批量生产的难关。目前而言公司一体成型电感的月产能约为 1亿只, SAW 的月产能约为 5000万只; 在后期公司的募集资金投资进度逐步推进的情况下,至 2020年公司有望实现 SAW 产能的扩张(至月产能 1亿只),和一体成型化电感的扩产,同时在这国产替代大环境下,我们认为公司将会在这 5G 大舞台上赢得新机会。 盈利预测及投资建议: 随着麦捷科技在电感、滤波器两方面的突破,以及继续通过其在 2016年的募集资金对其产能进行扩张, 我们认为公司的电子元器件业务将会得到高速增长;而公司的 LCM 业务而言,虽然星源在2019上半年遭受中美贸易摩擦的影响,但是随着贸易摩擦影响逐步下降,我们认为未来星源在未来其收入体量将会逐步恢复。我们预计公司在2019E/2020E/2021E 年将实现营业收入 18.2/25.12/32.65亿元;归母净利润 1.43/2.41/3.25亿元,目前对应 PE 为 55.3x/32.7x/24.3x,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示: 下游需求不及预期,扩产不及预期。