封丘县献浆基础较好:河南省封丘县人口超过75 万,大部分是农村人口,献浆基础较好。公司2009 年获批建设封丘浆站,已进行了大量的献浆宣传工作,我们预计公司较容易发动浆源。 新浆站陆续获批采浆,血制品业务增长加快:①从投浆量来看:公司目前有18 个浆站,分布在广西、贵州、重庆和河南等采浆大省。其中11 个浆站已正常采浆供给公司本部生产血制品;重庆3 个浆站已建成采浆,所采血浆待重庆子公司投产后投入使用,另有4 个浆站在建。未来3 年公司还可能获批新建3-7 个浆站。②从产品结构来看:市场对凝血因子类、特异性免疫球蛋白等小制品需求增加,2009 年小制品收入同比增长127%,预计未来小制品收入比重进一步提升。综合来看,重庆子公司若年内投产,2011 年血制品业务投浆量增长将超过40%,利润增长将超过50%。 气候异常,疫苗业务或有惊喜:近年来全球气候异常,疫情多发,公司是国内最大的流感疫苗企业,若流感大流行,公司将最为受益。汉逊酵母乙肝疫苗今年9 月获批生产销售,对2010 年疫苗业务贡献较小,预计2011 年销售1000万人份,占市场份额大幅提升。 估值不高,维持增持:公司管理层卓越并具有前瞻性,血制品业务增长远超行业水平,疫苗业务不断带来惊喜,我们维持公司2010-2012 年每股收益1.44元、1.83 元、2.32 元,同比分别增长36%、27%、27%,对应的预测市盈率分别为35 倍、28 倍、22 倍。公司业务具有很大弹性,业绩仍有可能超预期,目前估值不高,我们维持增持评级。

公司今日公布2010年三季度报告。1-3季度实现营业收入2.65亿元,同比增长55.6%;实现净利润0.98亿元,同比增长218.3%。其中三季度实现营业收入0.76亿元,同比增长13.6%;实现净利润0.02亿元,同比下降69.6%,主要原因是收入确认在季节间分配不均。 预计全年仍将保持快速增长。公司2010年三季度业绩增速放缓主要是源于收入确认。实际上,公司与国家电网公司签署的《财务管控模块开发及实施服务框架协议》还有1.3亿收入未得到确认,而在三季度仅确认收入2658万元。 随着电力行业信息化不断深化,我们预计公司财务与管控软件业务仍将保持快速增长,定制软件FMIS 也将进入结算高峰。此前大股东承诺不减持公司股票也彰显了对公司业务发展的坚定信心。 全年净利润的提升还将受益于参股华凯集团的投资收益。华凯集团的房地产项目开发、商品房销售以及出租自有房屋等业务一定程度上受到了地产调控政策的影响,公司三季度投资收益为-357万元;但考虑到华凯上半年有多个项目进入收获期,全年仍然能够为公司贡献较大投资收益。 管理费用率提升较为明显,销售费用率保持稳定。公司1-3季度管理费用率为39.2%,较去年同期上升3个百分点,主要原因是计提了股权激励费用。预计随着四季度收入逐步确认,全年管理费用率将略有下降,销售费用率将继续保持稳定。 维持“增持”评级。我们暂维持前期盈利预测,预计公司10、11年EPS 分别为0.83元、0.99元。我们看好公司的长期发展,此前大股东承诺不减持也彰显了对公司长期发展的信心,维持其“增持”评级。

近期工信部印发了《轮胎产业政策》的公告。政策的主要目的是为了规范轮胎行业发展,防止低水平重复建设,加强环境保护,提高资源综合利用效率,促进轮胎行业技术进步和结构升级。我们认为这一产业政策对于软控股份的长期发展将起到进一步的推动作用。 政策明确提出轮胎子午化率要求。2015年,中国乘用车胎子午化率达到100%,轻型载重车胎子午化率达85 %,载重车胎子午化率达到90%;2015年基本实现装配轮胎子午化和无内胎化。作为国内领先的子午线轮胎设备商,公司产品需求将受到子午化率加速提升的持续推动。 政策关于节能减排、提升轮胎性能等一系列要求,有利于公司新产品的推广。 此次政策明确提出,引导和鼓励建设服务于全行业的轮胎性能检测中心、评价试验场和工程技术中心;大力推进节能减排和资源综合利用;新建、改扩建轮胎项目,应选用节能、环保型工艺设备等。软控作为国内信息化水平最高、产品链最全的轮胎设备商,其完整的轮胎检测设备,以及一次法密炼、轮胎节能系统等产品面临广阔市场空间;而政策所提出的引导和鼓励轮胎生产企业推进信息化与工业化融合,无疑将推动公司MES 等软件产品获得快速增长。 轮胎翻新成为政策重点。轮胎产业政策强调了建立完善废旧轮胎回收利用管理制度,促进新轮胎生产、旧轮胎翻新和废轮胎再生利用协调发展;引导和鼓励轮胎生产企业发展循环经济,开发旧轮胎翻新、废轮胎再利用技术,参与废旧轮胎回收利用体系建设。需要说明的是,软控在翻新轮胎技术方面已走在国内前列,但受制于市场条件一直未能有较好发展。此次对于轮胎翻新市场整体规划和完善,有利于市场的兴起和成熟,而翻新设备也有望成为公司新的增长点。 公司RFID 等新的信息化技术有望在轮胎行业得到推广。此次政策提出,鼓励轮胎企业推进条码技术、射频识别等信息化技术在轮胎产品及其生产过程中的应用,建设覆盖企业生产经营管理各环节的信息化集成系统,创新轮胎产品的信息化管理和服务模式。实际上,公司在将RFID应用于轮胎产业方面已有多年储备,并且已承建首批山东省射频识别(RFID)工程技术中心。目前,公司开发的RFID 轮胎芯片设计、封装与植入技术,RFID 轮胎全流程信息管理系统已通过中国石化工业联合会组织的鉴定,并已有成功应用。 政策对于新建、扩建项目的限制对于公司影响有限。政策为提升产业结构、淘汰落后产能,还提出除搬迁和现有企业技术改造(含兼并重组)外,在产业调整和振兴规划期(2009-2011年)内,不再新建、扩建轮胎项目。我们认为这对于软控影响有限,因为:1)公司目前订单饱满,但受制于产能,目前对于订单更注重质而非量,因此对于低端的市场需求限制影响并不大;2)公司经过多年积累,跨行业已取得较大突破,并且海外出口成为公司重要增长点,业绩快速增长的确定性进一步提升。 维持“买入”评级。公司订单持续快速增长,跨行业开始实现突破,而海外市场发展可能会超预期;而此次轮胎产业政策将进一步推动公司的长期发展,我们维持其“买入”评级。预计公司10、11年EPS 分别为0.56、0.81元,相应10、11年动态市盈率为34.7、24.0倍。

3 季度业绩远超市场预期,股价被低估,维持增持评级。受益于3 季度瑞风量利齐升,3 季度业绩远好于预期,暂维持10 年、11 年 EPS 分别为0.86 元、1.09 元预测(业绩仍具向上调整弹性),对应10 年、11 年PE 分别为14 倍、11 倍,看好2011 年轿车扭亏空间带来的业绩增长弹性,且若2011 年轿车出口成为现实,则不仅贡献业绩,还将提升估值空间,公司业绩向上弹性较大,目前股价仍被低估,维持增持评级。 公司在轿车中业绩弹性最大,3 季度EPS 在0.26 元以上,1-9 月EPS0.64 元以上,远好于市场预期。公司公告1-9 月净利润同比增长超过220%,即对应3Q10 年单季EPS 在0.26 元以上,季度环比增长44.4%,业绩大幅增长的主要原因是瑞风旺销、盈利能力提升及轿车摊销费用的下降。现阶段瑞风和轻卡是公司利润的主要来源,轿车业务仍处于亏损状态,但一旦轿车业务拓展期相关摊销费用开始下降,则表现出业绩增长的弹性。 3Q10 瑞风量增利增,拉动业绩快速提升。3Q10 年公司瑞风销售16217 辆,环比增长10.4%,且9 月单月销量达到6355 辆,1-9 月累计销售4.9 万辆,同比增长43.43%;由于规模效应及成本的下降,瑞风毛利率环比提升,呈现量利齐升;量的稳步提升主要是受益于国内经济复苏,促使MPV 需求在3 季度仍旧保持了稳定的增长。由于瑞风是公司盈利能力最强的产品,3 季度销售的环比提升明显改善公司总体盈利能力,并直接拉动公司业绩快速增长。我们看好MPV 行业的稳定增长,瑞风是MPV 行业中的龙头,看好瑞风未来业绩的稳定增长。 3 季度轿车去库存结束,预计4 季度销量开始明显回升,看好2011 年轿车扭亏带来的业绩弹性。3Q10 年公司实现轿车销售22832 辆,虽仍环比下降8.2%,但在近5 个月的去库存后,从8 月开始,同悦销量回升至2000 辆以上,和悦稳定在5000 辆左右,轿车需求开始明显回升,随着去库存的结束及节能车政策刺激,预计4 季度这一趋势将体现的更为明显。 2011 年轿车出口巴西若能成为现实,则将提升估值空间。看好2011 年轿车扭亏带来的业绩增长弹性,2011 年轿车出口巴西虽具有不确定性,但一旦成为现实,则将不仅贡献盈利,且若未来公司轿车出口成为一种趋势,则将提高估值溢价。

集装箱航运业寒冬早过,目前的运价下跌为季节性调整。(1)受益于全球经济复苏以及行业自律性的增强,CCFI 截止目前较09 年已经上涨30%,其中欧洲航线涨幅最大,达到80%。四季度为传统淡季,运价高位小幅下跌为季节性调整。(2)集装箱行业经历2009 年的大亏损后,目前各大船东均比较谨慎,2010 年新增订单量为历史均值的1/3,未来5 年运力扩张空间有限。同时行业的自律性亦在加强,船东盲目进行削价竞争的可能性在不断降低。(3)集运需求有强力支撑。欧美经济体仍处于缓慢复苏的过程当中,同时新兴国家:如印度和亚非拉美地区贸易量将会成为需求增长的新动力。 健康的供需比将保证集运市场的持续恢复。(1)行业整体健康的供需增长对比保证集运明年持续恢复。据Clarkson 预测,明年贸易需求的同比增速为11%,集运供给的同比增速为6%(略低于我们的预测),是航运三个子行业中供需形势最好的行业。(2)集装箱船今年的订单累计交付率为88%,高于干散货的78%和油轮的76%,集装箱2010 年因延迟交付订单带来的供给压力最小。 大幅上调 3 季度及2010 年全年盈利预测,给予“增持”评级。(1)公司目前闲置运力为2%左右,较市场平均水平要低。(2)考虑到今年一季度亏损但上半年仍实现0.1 元的EPS 以及3 季度旺季的“旺上加旺”,我们预计3 季报EPS 为0.26-0.28 元。(3)我们较之前预测,大幅上调公司2010-2012 年EPS至0.32 元,0.34 元,0.34 元(之前我们2010 年EPS 预测为0.20 元),PE为12.4 倍、11.7 倍和10.5 倍;对应当前股价的PB 分别为1.5 倍、1.4 倍和1.2 倍。 股价下跌空间有限。中海集运目前PB 为1.5 倍,航运业平均PB 为2 倍。股价下跌空间有限。

公司战略从氯碱和磷酸盐向上游资源华丽转身。公司原有业务主要为氯碱和磷酸盐两大产品链条,以氯碱为基础向上延伸白煤、动力煤、电石、原盐等资源;以磷酸盐为基础向上延伸磷矿、水电及输变电网络等上游资源。 公司具备向资源企业转型的强大执行能力。主要包括4 个方面:国资相对控股+民营企业参股使得政府支持和经营灵活性兼具;管理团队优秀、业内地位显著、企业质地优良;马边及四川周边资源整合程度低;上市融资后资金充沛。 矿电磷打造完整磷化工产业链,磷矿整合空间大。公司9 月收购马边无穷矿业和中天电力后,将具备5000-7000 万吨磷矿储量,6.6 万千瓦水电机组和20 万千瓦输变电网络,预计11 年磷矿产能达到120 万吨,水电发电量3 亿度,同时可外购水电进行输送自用。中国磷矿长期整合潜力较大,而马边磷矿目前整合程度低于云南、湖北等地。 向煤电延伸提升氯碱盈利能力,节能减排助推PVC 价格。公司在建的40 万吨电石预计年底投产。公司在昭通地区拥有优质白煤(替代焦炭)1 亿吨,规划产能100 万吨;同时通过整合小水电和发展热电可提高电力自给率。节能减排压力将使得电石和氯碱价格波动重心上移。 建议增持。我们预计10-12EPS0.31 元、0.70 元、1.16 元,目前市场仍视其为氯碱企业,公司市值仅反映其氯碱业务,尚未反映其资源价值及拓展潜力。原有氯碱等业务盈利波动较大,11 年氯碱业务EPS 波动区间0.40-0.60 元;现有磷矿及水电业务盈利较稳定,合理利润对应的EPS 约0.25 元。氯碱业务每股净资产约8.11 元,给予2 倍PB,对应估值16.2 元;参照兴发集团估值,给予磷矿业务30 倍PE,对应估值7.5 元。两项合计估值24 元,建议增持。

公司48%参股泰瑞公司的介休整合主体资格被取消:公司昨晚公告称:“山西整合公司收到山西省煤矿企业兼并重组整合工作领导组办公室《关于调整晋中市灵石等四县(市)兼并重组整合主体企业的批复》(晋煤重组办发[2010]66号)。批复决定,取消山西介休泰瑞煤炭资产经营公司等母体公司的煤炭资源整合主体企业资格。”外省市参与山西小矿整合难度超出市场预期。公司2010年3月与山西义棠煤业、山西安泰集团和山西介休市国资公司签署了《山西介休泰瑞煤炭资产经营有限公司股权重组协议书》,但是时隔半年多时间里整合方案一直没有达成一致,我们认为整合山西地方小矿时各方利益协调的难度是超出市场预期的,外省市企业在进行资源扩张的过程中竞争优势不比当地企业,地方政府对外省企业整合的支持有限。 预计山西整合小矿复产从11年中期开始陆续释放,整合进度较慢符合我们先前的判断。2009年以来山西小矿复产情况一再低于市场预期,通过介休整合的进展情况,我们再一次看到了山西小矿整合难度确实不容轻视,整合进度慢势必影响小矿复产,我们预计小矿整合产能在11年上半年只能看到少量复产,明年中期过后有望逐步释放。 预计公司三季报业绩0.50元/股,10年业绩0.67元/股,由于公司近期缺乏催化剂,故短期不做推荐,但鉴于公司资产注入预期未变,中长期维持“增持"评级。由于公司焦炭体量较大,三季度受唐山地区节能减排影响,焦炭盈利性并不乐观,且公司7-8月肥精煤合同价格下调80元/吨,所以预计公司三季度业绩较二季度略有下滑。由于公司近期缺乏催化剂且山西整合受挫,故近期不做推荐,但鉴于公司整体上市预期未变,我们对公司中长期依然维持“增持"评级。

投资要点: 3季度超出预期,上调全年EPS 至1.63元,维持增持评级。由于3季度盈利情况好于预期,且我们预计公司4季度轿车需求仍将继续环比向上,我们上调公司10年、11年EPS 分别至1.63元、1.92元,目前股价相当于2010年和2011年 PE 分别为10倍和9倍,公司估值仍偏低,我们看好2011年上海大众业绩提升空间、自主品牌的扭亏空间所带来的业绩弹性,看好公司新能源汽车发展前景,目前公司股价被严重低估,维持增持评级。 公司是行业向好时的最大受益者,预计3季度单季业绩在0.43元以上,环比增长23%以上,远好于市场预期。公司公告1-9月净利润同比增长140%以上,即1-9月EPS 在1.12元以上,即3季度单季EPS 在0.43元以上。我们前期报告中提到,轿车公司需求向好时,业绩向上弹性较大,超预期的概率较高,而公司是行业向好时的最大受益者:一方面是受益于销量提升,公司产品最齐全;另一方面是规模效应及结构的改善导致的毛利率的提升,上海大众和自主品牌盈利均有较大的改善空间。 3季度业绩超预期的主要原因是上海大众、上海通用销量远好于预期。9月上海通用实现销量10.08万辆,已经超出去年12月的销量,创出历史月度新高;上海大众9月销量9.58万辆,同样也创出历史月度新高;说明轿车需求回升幅度超出预期,3季度上海通用销量达到26.22万辆,环比增长10%;上海大众销量达到26.6万辆,环比增长13.4%,虽然通用五菱3季度销量环比下降9.9%,但上海通用、上海大众目前仍是公司主要盈利来源。 预计4季度公司销量仍将环比向上,预计上海通用和上海大众全年销量分均可能达到100万辆,即分别同比增长41%和37.4%,超越行业平均增速。4季度是轿车需求的旺季,在近5个月的去库存及节能车政策刺激下,我们预计4季度轿车行业销量仍将环比增长,上海通用和上海大众、自主品牌销量仍将环比增长,预计4季度公司将量利齐升。 看好2011年自主品牌盈利的改善及上海大众盈利能力的进一步提升。公司业绩仍将保持稳定增长。我们判断2011年自主品牌扭亏为盈是大概率事件,一旦达到一定规模开始盈利,则业绩弹性将较大;另外,上海大众随着产品结构的改善,其盈利能力还将进一步提高。

荣盛石化树立标杆,10 月催化效应明显。按照上市进程,我们预计10 月中下旬荣盛石化上市推介及定价的可能性比较大,而这将对恒逸石化估值产生直接的推动作用。2010 年以来中小板化工类公司发行市盈率在25-50x 之间波动,我们预计荣盛石化发行市盈率落在25-30x 的可能性比较大。 国内棉价暴涨推动聚酯涤纶景气深化。减产+下游纺织企业需求复苏,刺激棉价飙升至22000 元/吨,高棉价时代来临。棉花高价推动替代品粘胶、涤纶需求。不同于粘胶,由于涤纶源头是石油,涤纶成为棉价上涨的替代受益品。目前涤纶短纤产业链成本传递顺利,涤短企业盈利能力已经处于近三年以来的最高水平。棉价暴涨下,聚酯涤纶景气的深度和长度可能比原先想的要长。 调高 10 年业绩预测至2 元。根据目前聚酯涤纶的价格及价差水平,我们判断恒逸石化年内实际业绩达到2 元的可能性比较大。由于荣盛石化是第一年上市,因此公司释放业绩的动力会比较强,而恒逸石化重组承诺的是三年的利润总额,因此公司在10 年留存利润的必要性也不大,综合判断,我们将公司10年EPS 从1.7 元上调至2 元。 调高目标价至40 元。我们预计荣盛石化上市以后市盈率升至10 年30x 的可能性也比较大,这也是目前涤纶行业上市公司10 年的平均水平。由于恒逸目前重组方案还存一定不确定性,因此我们对公司估值按目前市场水平打7 折,给予10 年20xPE,调高目标价至40 元,维持增持评级。 主要风险点:公司重组方案审批通过不确定性。

我们看好汽车电子行业,以及本土汽车电子领先企业——启明信息:？ 1)汽车电子将是重点支持领域。预计在“十二五”期间,汽车电子将会成为政策重点支持领域,汽车电子有望列入七大战略新兴产业的具体发展规划。预计到2015 年,中国汽车电子产业产值将突破5000 亿元。 2)公司在一汽集团地位持续上升。“十二五”期间启明信息将逐渐成为一汽集团的核心支撑体系,有利于公司业务在集团内部市场的开拓。 3)业务模式创新,准前装将放量增长。公司车载电子的准前装产品将在全国范围内推广,并应用于多款车型;不同于前装受制于原车厂认证以及新车排产计划,推广准前装和后装公司更具主动权,快速增长确定性大。 4)新能源汽车电子业务提供更广阔空间。公司抓住新能源汽车的发展契机,利用近三年的技术储备,在车控与车载电子方面积极寻求突破,公司汽车电子业务将获得更大空间。 汽车电子业务将进入高速增长期。1)公司依托一汽集团的强大背景,集团内部多个车型平台可配置其车载电子产品;2)灵活的准前装模式将在部分4S店推广,并应用于多款车型,车载电子有望放量增长;3)公司在控制电子领域技术储备充足,将借助新能源汽车发展的契机实现产业化。 上调评级至“买入”。公司目前11 年动态市盈率仅为29.5 倍,远低于计算机应用行业中小板公司39.0 倍的平均市盈率,具备安全边际。公司汽车电子业务经过多年积累,已进入放量增长期,并且新能源汽车电子具有充足储备,近期与远期增长均有保障。我们给予公司25 元的目标价,对应11 年41.6 倍市盈率,并上调其评级至“买入”。